期内毛利率大幅提升。报告期内公司毛利率为51.43%,较2010年同期大幅提高9.17个百分点。本期公司结算的主要项目是格力香樟和格力广场一期部分尾盘。格力香樟本期是首次结算,开盘时销售均价11000元/平米左右, 后提高至16000元/平方米,因此该项目结算毛利仍然有上升空间,目前该项目已经竣工,后期仍然有较多的结算资源。 期内现金支出较多,存货增长迅速。报告期内公司销售商品、提供劳务收到的现金10.55亿元,较2010年同期下降27.76%。报告期内公司在售楼盘主要是格力香樟和格力广场。期内公司购买商品、接受劳务支付的现金21.05亿元,主要是期内公司支付格力海岸地价款约17亿元,从而导致存货大幅增长约18亿元。期末公司货币资金11.74亿元,已完全覆盖短期借款和一年内到期的非流动负债科目,公司短期内偿债能力无忧。 公司资金支持力度大。期内公司向大股东格力集团借款7亿元,有效缓解了资金紧张情况。截止期末公司已获得格力集团借款38.36亿元,占公司负债总额的46%,正是由于格力集团的大力支持,公司的经营得以顺利进行,公司在获取大额土地方面的实力明显高于同一水平的开发企业。所以,尽管公司期末资产负债率处于历史较高水平,速动比率处于历史较低水平,但将股东借款剔除出去后,公司实际的资产负债情况比较乐观。 公司业绩锁定性强。公司期末持有预收款项17.4亿元,主要来源于格力香樟和格力广场二期(预计2012年竣工),加上公司已经结算的6亿元,公司当前锁定2011年和2012年业绩共23亿元,占我们预计的公司未来两年营业收入的72%,业绩锁定性很高。 盈利预测:我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为13.8亿元、18.1亿元和23.53亿元,归属于上市公司股东净利润分别为2.53亿元、3.31亿元和4.3亿元,每股收益分别为0.44元、0.57元和0.75元, 对应当前7.33元的股价市盈率分别为16.7X、12.8X 和9.8X。 投资建议:公司当前土地储备丰富,拥有可结算的项目总建面约200万平米,较当年公司每年约10万平米的结算量而言非常丰富。公司获得股东的资金支持力度较大,以格力海岸项目为例,该项目总建筑面积89万平米,总地价为66.148亿元,目前已支付57.5亿元的地价款。公司2010年营业收入11.6亿元,净利润1.44亿元,若非股东支持,已公司目前的经营实力难以取得如此大体量地块。在公司“有钱有地”的背景下,我们看好公司未来的发展潜力,维持公司“谨慎推荐”评级。 风险提示:珠海颁布限购令的可能性较大,对公司销售将产生一定影响。

点评: 公司净利润大幅增长156%:上半年,公司实现营业收入14.6亿元,同比增长39%; 归属于上市公司股东净利润3.4亿元,同比增长156%;基本每股收益0.74元。 甲乙酮、叔丁醇价格大幅攀升,带动整体毛利率上升:上半年,受日本地震海啸的影响,日本两大甲乙酮生产企业不能正常生产,国际甲乙酮市场的供应量锐减,公司主要产品甲乙酮的平均价格较去年同期大幅上涨,上半年毛利率实现40.7%,同比大幅提升18.5%。公司另一产品叔丁醇毛利率增长6%,主要是上半年国内进口货减少,导致4、5月份叔丁醇价格攀升。公司混合丁烷、丁苯乳胶由于成本大幅上涨毛利率分别降低6.4%及9.5%,但由于甲乙酮占比较大(占公司总收入的65%)以及毛利率提升幅度大,公司上半年整体毛利率仍实现11.6%的增长。 公司出口量剧增:上半年,公司国外收入3.2亿元,占到总收入的22%,同比大幅增长603%。国外销售的大幅增长主要是由于受日本地震影响,国外甲乙酮供给减少,甲乙酮国际市场价格大幅攀升,在此背景下,公司加大出口力度,增加出口额在总销售额的比重,并扩大公司产品在国际市场的份额。 超募资金项目进展顺利:上半年,公司完成对淄博翔达化工100%股权收购及惠达化工部分资产收购;公司在天津有山化工投资建设的碳四综合利用工程及全资子公司齐翔博实年产5万吨顺丁橡胶预计于2012年底投产。此外,公司投资建设的7万吨丁二烯项目变更为10万吨,预计于12年中投产;公司募投项目之一-年产15万吨的溶剂油项目变更为4万吨的甲乙酮改扩建项目,增加投资部分使用超募资金投入,目前已完工进入试产,预计9月份投产,公司原有10万吨/年甲乙酮产能增加到14万吨/年。 盈利预测及投资评级:公司甲乙酮价格上涨幅度超出我们预期,对公司盈利进行一定上调,我们预计公司2011-2012年基本每股收益为1.23、1.72元(原预测值按最新股本计算为1.07及1.40元),以最新收盘价30.04计算的PE分别为24、17倍,维持公司“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示:新产能释放低于预期;产品下游需求减缓。

期内毛利率大幅提升。报告期内公司结算了大连“玫瑰东方”项目,该项目已于2010年底完成竣工备案,期内实现房屋结算收入6.38亿元。另外,公司结算长春华业玫瑰谷2.32亿元,深圳华业玫瑰郡0.43亿元。公司本期结算项目毛利较2010年同期有较大提升。 公司土地储备进一步增加。报告期内,公司进一步加大土地储备,成功竞得北京市通州区运河核心区IV-05、08、09多功能用地国有建设用地使用权。至此,公司已在通州运河核心区共拥有51.52万平方米的土地储备,该地块用途为商业和综合,符合通州市作为北京金融后台中心的规划,未来5年内,公司将投资100亿元以上进行开发,我们预计该地块可以为公司带来200亿元收入。公司目前拥有256万平方米的可结算建筑面积,其中北京152.52万平方米,大连13.2万平方米,长春华业玫瑰谷项目我们估计还剩10万平方米,武汉80.37万平方米。公司目前还有两个项目在进行一级开发(东小马和李庄),公司擅长一、二级联动的拿地模式,因此公司二级开发项目储备有望进一步增长。 上半年销售业绩一般。报告期内,公司销售商品、提供劳务收到的现金9.53亿元,较2010年同期下降44%,同期购买商品、接受劳务支付的现金为11.46亿元,较2010年同期增长84.78%。期内公司现金净流出3.93亿元。下半年公司的推盘资源中,北京通州的东方玫瑰园依然是主要看点,长春的华业玫瑰谷三期也同时进行;其他项目是否进行预售则存在不确定性。公司期末拥有预收款项9.94亿元,加上上半年已实现业绩9.28亿元,公司锁定全年业绩19.2亿元,下半年的销售情况对公司全年业绩增长起重要作用。 公司期末资产负债率维持高位。报告期末,公司资产负债率达70.55%,扣除预收款项的资产负债率达58.99%,处于近几年历史最高水平。公司期末账面资金7.98亿元,较年初下降5.32亿元,同时一年内到期的非流动负债10亿元,公司资金压力短期较大。如果公司下半年不能顺利销售回笼资金,则需要从其他渠道借入资金。 公司矿业业务稳步发展。报告期内,公司注册成立了托里县华兴业矿业投资有限公司,拟投资额不超过3.5亿元,用于收购金矿等矿产资源的采矿权、探矿权和矿业公司股权等。同时,公司积极在矿产资源领域寻找国内一流地质勘探队伍作为战略合作伙伴,结合公司的资金实力强强联合,在矿产资源开发领域开拓新的局面。 报告期内公司公布股权激励计划。公司拟向激励对象无偿授予800万股,行权价格8.14元。行权条件包括:2011年、2012年和2013年的扣除非经常性损益加权平均净资产收益率不低于10%;三年净利润较2010年分别增长50%、100%和150%。公司的股权激励计划有助于管理层释放业绩。 盈利预测:我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为29.24亿元、38.02亿元和49.42亿元,归属上市公司股东净利润分别为4.91亿元、5.96亿元、7.64亿元,每股收益分别为0.76元、0.92元和1.18元,对应市盈率分别为16.8X、13.89X和10.83X。 投资建议:公司土地储备丰富,深耕北京、大连、武汉和深圳四地。在京土地储备丰富,尽管北京当前遭遇历史最严调控,但我们仍然看好通州作为北京金融后台中心地位的发展前景。但公司短期内面临一定财务压力,是否能够缓解则取决于今年下半年的销售情况。维持公司“谨慎推荐”评级。 风险提示:1、通州地区房地产市场持续低靡,影响公司销售。2、公司矿业收购进展不顺利。

公司各项业务均大幅增长。报告期内公司建筑装饰业务实现营业收入23.33亿元,同比增长54.51%;幕墙装饰工程5.46亿元,同比增长61.45%。公司建筑装饰工程和幕墙装饰工程市公司最大的两项业务,分别占公司营业收入的79.7%和18.6%。公司其他业务均增长较快,其中设计合同和景观工程增速分别达到117%和120%,但两项业务占比较小,对营业收入的贡献非常有限。 毛利率小幅提升。报告期内公司建筑装饰工程业务、幕墙装饰工程业务的毛利率分别提升0.49%和1.06%,拉动公司整体毛利率提高0.55个百分点达15.47%。从单季度来看,公司2季度的毛利率要高于1季度,公司毛利呈不断向上趋势。 二季度公司营运效率有所提高。公司一季度营收账款周转率出现较大下降,较2010年4季度的0.75下降0.21点,达到0.54;二季度出现回升,达0.67,但仍然处于近6个季度以来的较低水平。存货周转率也呈同样趋势,一、二季度前低后高,但二季度存货周转率明显回到较高水平,存货水平增速较营业收入下降。 公司偿债能力减弱,但仍然处于历史较高水平。公司期末流动比率为1.74,速动比率为1.65,近6个季度呈下降趋势。我们认为,这是由于公司募集资金逐渐投入到项目中所致,公司2007~2009年末的流动比率在1.29~1.38的范围内,速动比率在1.21~1.27的范围内,公司当前两率虽然下降,当仍然处于较高水平。公司资产负债率也呈同样趋势,逐季增长,但较公司上市前年的水平,仍然相对较低。 公司营销网络建设顺利。报告期内公司在已经成立的京津区域公司基础上,武汉营销网络管理公司和西南区域公司相继开业。新设立辽宁亚厦有限公司和大连亚厦装饰工程有限公司,业务范围新辐射到西南、华中和东北地区。在营销网络的推动下,公司省外业务大幅提升,报告期内公司省外营业收入达16.56亿元,同比增长111%,同期省内业务增长17.6%,目前省外业务已经超过省内,公司未来发展空间进一步拓宽。 公司订单数量大增。报告期内,公司新承接工程合同59.43亿元,较上年同期增长98.1%,公装装饰、住宅精装和建筑幕墙业务新接合同占比分别为45%、35%和15%,与2010年基本相同。其中上半年公司与恒大地产集团签署的合同总额为14.5亿元。 公司积极扩张,收购蓝天装饰。报告期内,公司以12,588万元收购蓝天装饰60%股权,蓝天装饰承诺从股权交割日起至2013年扣除非经常性损益后净利润合计不低于1.53亿,归属于公司净利润不低于0.92亿(如未达到五名自然人股东将以股权或现金进行补偿)。蓝天装饰在机场、地铁、金融等装饰领域具有较强实力,荣获过六个“鲁班奖”、十五个全国建筑装饰工程奖在中国人民解放军及武装警察部队内有极高的声誉。此次股权收购有助于公司拓展业务范围,进一步扩大公司在“铁、公、机”领域的优势地位,加速业务规模的扩张。 盈利预测:我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为71.1亿元、128.24亿元和218.8亿元,归属于母公司所有者的净利润分别为3.99亿元、7.74亿元和13.3亿元,每股收益分别为0.95元、1.83元和3.15元对应当期市盈率分别为38.37X、19.77X和11.5X。 投资建议:公司是装饰企业龙头,国家高新技术示范企业。近年来装饰行业快速发展,未来有巨大的成长空间。公司销售渠道广泛、技术实力强劲,未来几年随着募投项目陆续达产、营销渠道进一步拓宽,公司将进入快速成长期。首次关注给予“谨慎推荐”评级。 风险提示:1、目前房地产调控逐步深化,公司业务可能受一定影响,应收账款回收难度可能加大。2、公司主要成本是人工和铝型材,近期各项成本上升较快,公司面临成本波动风险。

公司发布2011年中报,报告期内公司实现营业收入15.46亿元,同比下降54.85%,归属上市公司股东净利润3.07亿元,同比下降64.91%,基本每股收益0.24元,同比下降68.42%。 盈利预测:我们认为,公司全年的业绩增长仍然有较强保障,预计2011年、2012年和2013年的营业收入分别为89.62亿元、114.79亿元和148.92亿元,归属上市公司股东净利润分别为16.68亿元、21.88亿元和28.16亿元,基本每股收益1.11元、1.46元和1.88元,对应每股市盈率分别为10X、7.4X和5.7X。 投资建议:公司中报亏损,将对投资者产生一定心理压力,但随着公司下半年竣工项目的增加,公司全年业绩增长仍然有保障。公司目前RNAV为18.15元,当前股价较RNAV折价36%,维持公司“推荐”评级。 风险提示:房地产调控导致市场基本面恶化,进而影响公司销售业绩。

点评: 公司净利润增长16%:上半年,公司实现营业收入4.2亿元,同比增长28.9%;营业利润5347万元,同比增长7.7%;净利润5404元,同比增长16.1%,基本每股收益0.21元, 同比增长16.7%。 订单增长、合并京信通增加营业收入:报告期内,公司继续加大技术改造投入和新产品开发力度,产能及订单的显著增长带来营业收入的增长。分产品看,公司吹瓶业务收入增长35.0%,主要受益于箭牌口香糖瓶业务的快速增长。灌装收入增长64.1%缘于灌装项目生产线增加和产能的扩大,小袋灌装、软管灌装、瓶罐装产能释放较快。此外,报告期内完成收购深圳市京信通工贸有限公司股权,因合并京信通报表产生营业收入2,467万元。(营业收入同比增加9417万元) 产品国外销售同比增长51%:从销售地区看,公司实现国外销售收入1.1亿元,同比大幅增加51.3%;国内销售3.1亿元,同比增长22.3%。国外销售地区中,欧洲实现收入3910万元,同比大幅增长98.8%,可看出公司加大了欧洲市场的开拓力度并取得了相当大的成果,公司新材料及柔印等新工艺产品的推广是导致欧洲订单明显增长的主要原因。北美和东南亚销售收入分别增长30.3%和38.2%。国内销售区域中,仍以华南和华东地区为主,二者同比分别增长26.6%和19.1%。华南地区业务的大幅增长主要是合并京信通业务带来的增长以及该区域大客户的化妆品包装及灌装业务的增长;华东地区则是上海箭牌瓶业务增长贡献了较大的比例。 毛利率受成本上升影响而下滑:报告期内,材料价格上涨以及人工成本增加,导致产品销售毛利率较上年同期下降3.1%至24.2%。此外,由于公司银行贷款利息支出增加,公司净利润增长幅度16.08%低于收入增长幅度。 灌装毛利率提升,其它毛利率下滑:从产品看,公司除灌装实现毛利率提升2.4% 外,软管、吹瓶、注塑毛利率分别下滑了4.0%、5.7%、3.6%。灌装毛利率的提升可能缘于灌装项目生产线改造提升效率所致。 盈利预测及投资评级:上半年由于原油价格的高位公司原材成本上升较多,侵蚀了部分的毛利,下半年原材成本有望降低。我们维持公司2011-2012年基本每股收益为0.51、0.68元,以最新收盘价计算的PE 分别为28、21倍,维持公司“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示:新产能释放低于预期;欧美市场需求减缓。

公司房地产业务收入确认大幅增长,公允价值增加再次成为净利重要来源。公司上半年结算了融华世家、重庆金融中心、重庆融城华府、北京金色漫香林、天津津门、津塔等项目,较2010年同期的结算资源大幅增加。按照公司的竣工计划,下半年金色漫香郡(部分)、美晟国际广场项目将陆续竣工, 预计全年房地产业务可实现小幅增长。报告期内津塔写字楼和金融街中心转入投资性房地产,并采用公允价值计量,公司确认公允价值变动损益6.07亿元,为公司贡献净利润约4.53亿元。 公司物业租赁和物业经营业务稳健增长。报告期内公司实现物业租赁收入2.33亿元,同比增长7.6%。公司目前持有经营型物业14万平米,其中北京的丽思卡尔顿酒店和金融街公寓出租率可达75%以上,惠州喜来登酒店出租率30%,在各自竞争组别中排名前列。2011年天津瑞吉酒店将开业,公司的经营性收入预计届时将有较大提高。报告期内公司实现物业经营收入1.6亿元,同比增长26.66%。目前公司持有出租型物业约41万平方米,各出租物业经营稳定,均保持较高出租水平。天津津塔项目上半年已竣工,目前自持写字楼及商业处于预租阶段,其中地下商业部分已全部出租。后续该项目将为公司陆续贡献出租收入。 公司上半年销售情况良好。报告期内公司实现签约面积32.2万平方米,同比增长160%,合同销售金额68.12亿元,同比增长148.6%,综合销售单价21287元/平方米,较2010年整体增长13%。我们估计公司上半年销售的主要贡献项目包括天津大都会、西单美晟广场、北京融景城、天津津塔等项目。下半年公司将继续加大推盘力度,预计金色漫香苑、金色漫香府、金融街园中园等项目将为公司销售业绩作出较大贡献。 公司土地储备充足、项目优质。公司截止目前获得土地储备两块,分别位于天津(29.5万平方米,楼面地价8000元/平方米)和北京中心城地块(30万平方米,楼面地价20000元/平方米)。其中北京中信城地块是继公司2010年末获取20万平米后的第二次拿地,目前在该地区已经累计获得50万平方米的土地储备。中信城地块位于北京西城区菜市口,菜市口是广安产业园的核心地段,同时也是未来金融街区域的最南端,按照政府规划最终将集集高新技术、金融服务、文化创意三大主导产业于一身。公司在商业地产方面具有丰富的经验,预计其最终控制人西城区国资委也将给予大力支持,公司有望成为金融街拓展的最大受益者。 公司深耕四地。公司目前拥有可结算项目储备约808万平方米,分布于北京、天津、重庆和惠州四个城市,其中北京地区建面283万平方米,天津地区114万平方米、重庆194万平方米、惠州218万平方米。根据公司的规划,公司将继续深耕这几个城市,不会轻易开拓新市场。我们认为,公司在战略方面的保守将有效地降低公司的经营风险,同时,目前公司所在市场空间较大, 足够公司未来几年的发展。 盈利预测:我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为93.44亿元、112.13亿元和134.55亿元,归属于上市公司股东净利润分别为20.25亿元、23.04亿元和27.62亿元,基本每股收益0.67元、0.76元和0.91元, 对应每股市盈率分别为10X、9X和7.5X。 投资建议:公司目前已经完成战略布局,稳固深圳京津渝惠四个城市;公司货源结构合理,住宅、商业总体价值比例接近50%/50%。我们预计公司完成纯持有物业型公司还需假以时日,但实现路径已逐渐清晰。在当前的市场环境下,公司相对于纯住宅开发商收入来源更加广泛,确定性更强,具有更高的防御性。我们看好公司未来的发展,上调公司评级至“推荐”。 风险因素:1、受地产调控影响,公司住宅项目销售不及预期,影响未来结算业绩。2、惠州项目体量大,开发周期长,存在开发进度不如预期的可能。

房地产业务和建筑施工业务双双稳健增长。公司报告期内房地产业务结算房屋面积30.4万平方米,实现营业收入19.29亿元,同比增长20.39%,毛利率37.62%,较上年同期增长2.62个百分点;建筑工程总承包实现营业收入29.15亿元,同比增长23.21%,毛利率18.68%,比上年同期增长2.52个百分点。报告期内公司房屋结算单价6342元/平方米,较2010年整体增长11.38%,公司2010年整体销售均价为7436.57元/平方米,未来结算单价有望继续提升。 上半年销售情况良好。报告期内公司实现销售面积41.13万平方米,销售金额30.06亿元,分别同比上涨93.86%和73.22%。报告期内公司综合单方售价为7308元/平方米,与2010年整体水平基本持平。报告期内,公司有区别地采取多种营销手段,加大了对一次性付款的优惠政策,有效调动了购房者的积极性,取得良好效果。截止报告期末,公司销售金额完成全年计划的43%,我们预计公司下半年将进一步加大推盘力度,继续采取有效的营销手段保证房屋销售。 土地储备进一步增加。报告期内,公司成功进入淮安、营口房地产市场,获取一起开发土地,估计投资额分别为12亿元和4亿元。按照公司“打包拿地”的模式,未来公司有望继续在该地区获取二级开发项目,公司三线城市布局进一步扩张。 货币资金略显不足。报告期末公司拥有货币资金24.82亿元,占公司资产的8.65%,虽然较一季度的6.93%有所上升,但仍然处于历史较低水平。公司上半年购买商品、接受劳务支付的现金流出60.37亿元,较2010年同期有大幅增长,同时公司存货亦增长较快,大规模的项目建设和购地支出使得公司资金略显紧张。从财务结构来看,公司资产负债率达80.31%,真实资产负债率为52.19%,均达到近两年来的最高水平,其中一年内到期非流动负债增长较快。 盈利预测:我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为124亿元、161亿元和199亿元;归属于上市公司股东净利润分别为9.99亿元、13.96亿元和17.25亿元;每股收益分别为0.86元、1.2元和1.48元,对应当前市盈率分别为12X、8.5X和6.9X。 投资建议:公司是一家建筑施工和房地产开发业务相结合的企业。公司在建筑施工业务方面有较丰富的经验,在国内建筑业享有较高声誉;公司房地产

点评: 公司净利润增长二倍以上:上半年,公司实现营业收入10.7亿元,较上年同期增长113.8%;公司净利润2.3亿元,较上年同期增长243.1%;基本每股收益3.35元, 全面摊薄每股收益2.49元,基本符合市场预期。 钛白粉景气上升,公司产品量价齐升:公司主要从事钛白粉、锆制品、硫酸铝等产品的生产和销售,其中钛白粉收入占总收入的96%。从销售收入看,公司产品国内销售52%,国外销售48%。 受欧美地区部分钛白粉生产企业关停部分产能等因素的影响,世界范围内钛白粉市场处于供应偏紧的状态;国内涂料、塑料、造纸等行业延续了2010年以来对钛白粉的强劲需求。供需的紧平衡导致行业景气不断上升,公司抓紧发展良机,实现了产品的量价齐升。上半年,公司实现钛白粉产量6.32万吨、销量6.42万吨,分别较上年同期增长54.8%和54.4%;公司实现均价15545元/吨,同比上升49%。由于钛白粉价格提升高于成本的上涨,产品毛利率大幅提升9.04%至37.77%,公司整体毛利率提升10.2%至37.4%。 公司金红石型钛白粉应用于高端市场:去年同期,公司销售钛白粉收入4.4亿元, 其中金红石型BLR600系列、BLR500系列以及锐钛型的收入比例分别为66%、33% 及1%;今年上半年各产品的比例分别为86%、14%及0.08%。从产品收入比例可看出, 公司基本退出了锐钛型产品的市场,而逐步集中于金红石型钛白粉,后者可用于高端涂料市场。 公司下半年继续致力于提升产销量:公司下半年将继续加大钛白粉生产线的技改力度,提高钛白粉的产能和产量。公司同时将进一步加大国内外销售力度,继续扩大钛白粉的国际市场份额,同时加大国内市场开发力度,提高钛白粉在国内涂料行业的市场份额。我们预计公司全年的销量能达到12万吨。 盈利预测及投资评级:我们预计,公司2011-2012年基本每股收益为4.4、4.8元(全面摊薄),以最新收盘价125.50元计算,对应的PE分别为29及26倍,给予公司“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示:需求大幅萎缩;行业景气直线下滑。

公司营业收入确认大幅减少。公司营业收入大幅减少主要原因在于公司报告期内结算项目较少,公司报告期内主要结算项目包括佛山九珑璧(7.5万平米)、南京自在城(11万平米)、深圳上塘道(6.8万平米)和西安芙蓉世家(2.35万平米)等项目。根据公司年度计划,公司全年将有200万平米的项目竣工,我们预计大部分资源将参与结算,因此公司全年的可结算资源依然丰富。 大幅上调开工计划。公司中报显示,将上调全年开工计划至383.5万平方米, 较年初计划增长35%,竣工面积下调至207万平方米,较年初计划下降6.03%。公司新开工计划提高的区域主要是二、三线城市,其中西安湖城大境上调50万平方米,绍兴自在城上调8万平方米,长沙观音岩上调10万平方米。公司新开工计划大幅上调表明公司对下半年的市场较有信心,也为公司带来了丰富的可售资源,预计新增可售货源约240万平方米,总可售货源约338万平方米。 土地储备小幅增长,二三线城市限购对公司影响有限。公司上半年仅取得一块土地,位于南京市栖霞区,该地块占地面积8.1万平方米,建筑面积19.9万平方米,楼面地价3869元/平方米。截止报告期末,公司拥有未结算项目面积1606万平方米,未结算项目权益1301万平方米,足够公司未来4年左右开发。公司项目分布于19个城市,其中限购城市14个,未限购城市5个, 包括珠海、烟台、佛山、东莞、常州,项目剩余可结算面积共计188万平方米,占总可结算面积的14.5%。我们预计珠海和东莞出台限购令的可能性最大,其中公司在珠海的项目占比90%都是工业用途,限购令对其影响不大; 公司在东莞的项目可结算面积共计50万平方米,预计将受到一定影响。总体而言,二、三线城市的限购对公司影响有限。 公司销售情况良好。报告期内,公司实现销售面积81万平方米,销售金额112.5亿元,分别较上年同期增长67.8%和109.3%。公司上半年销售主要来源于北京、上海、杭州、西安、沈阳等城市,下半年随着公司新开工计划的调整,二线城市将占据更加重要的地位。 公司业绩增长有较高保障。根据公司的竣工计划,我们认为公司年末可结算资源可达290亿元(不包括零星尾盘);其中预收款项和中期结算已覆盖的货源达210亿元,目前仍然存在约80亿元的业绩缺口(主要集中在上海天御、上海格林世界、天津国际广场和深圳天悦湾等项目)。不过即便下半年这几个项目销售情况不理想,2011年的业绩增长仍然比较确定。 盈利预测:我们预计2011年、2012年和2013年的营业收入分别为265.87亿元、344.57亿元和446.56亿元,归属上市公司股东净利润分别为33.72亿元、41.93亿元和54.64亿元,基本每股收益0.75元、0.94元和1.22元, 对应每股市盈率分别为8X、6.5X 和5X。 投资建议:目前公司估值较低,但股价缺乏催化因素。我们认为:1、下半年公司销售情况良好,则可以使得公司未来业绩增长更加确定,将对公司股价起到一定催化作用;2、公司资金充足,下半年如果能够获得质优价廉的项目储备则对公司股价提升具有重要意义。维持公司“谨慎推荐”评级。 风险提示:房地产调控导致市场基本面恶化,公司销售业绩不如预期。

公司公布2011年中报,报告期内公司实现营业收入7.57亿元同比增长1.31%, 归属于上市公司股东净利润1.26亿元,同比上升126.68%,基本每股收益0.17元。 公司报告期结算毛利率大幅提高。报告期内,公司结算毛利率达55.45%, 较2010年同期的23.22%提高32.22个百分点。公司结算毛利大幅提高的背后是项目售价的提升,公司本期主要结算的是兰亭坊、水墨三十度和深圳的盛唐商务大厦项目,其中兰亭坊、枫林意树、水墨三十度等项目2010年的销售价格较2009年提高了30%~40%,使得结算毛利大幅提升。 费用率基本稳定,营业税金及附加大幅提升。报告期内公司营业税金及附加占营业收入比重提高至21.02%,较2010年同期提高了14.63个百分点,主要是公司报告期内土地增值税缴纳较多所致。销售费用率、管理费用率和财务费用率基本稳定,三费合计占营业收入比重为8.14%,较2010年同期小幅下降0.43个百分点。 公司销售业绩良好。报告期内,公司实现销售回款12.6亿元,同比小幅增长1.58%,占公司2011年初计划的70%。公司上半年的销售主要来源于御湾雅墅、枫林意树二期、津九轩、高新国际与世纪星城商业等项目。下半年公司将努力推进水墨三十度三期入市,苏州的平江怡景项目也将于9月份开盘。目前公司今年销售计划已完成过半,下半年销售压力不大。 公司上半年收获土地储备一块,后续还将持续拿地。该项目位于天津,占地面积16万平方米,建筑规划面积22.84万平方米,楼面地价2800元/平方米。公司目前共拥有9个项目,建筑规划面积共计180万平方米,短期内足够公司开发。目前公司在惠州、西安等地区均在与当地政府积极磋商,如果顺利,下半年惠州和西安地区将有部分目标地块入市,其中西安地块预计获得200亩左右;惠州地区不确定性较大,视拆迁的进度决定。 全年开、竣工计划不变。公司2011年薪开工计划63.59万平米,竣工计划37.44万平米,较2010年增长69.53%和54.26%,新开工计划大幅提高表明了公司不遗余力快速发展的决心。 公司财务稳健,预收款项充足。报告期末,公司资产负债率为77.19%,真实资产负债率为40.77%,财务结构比较稳健。公司目前除了开发贷取得顺利外,还与信托合作发行信托产品,资金来源渠道广泛。报告期末公司预收款项达31.63亿元,较2010年末增长5.37亿元。目前公司预收款项已经足够公司2011年和2012年上半年的结算,公司业绩增长无忧。 盈利预测:我们预计公司2011年、2012年的营业收入分别为20.9亿元、24亿元,归属上市公司股东净利润分别为2.91亿元和3.53亿元,每股收益分别为0.4元和0.49元,对应市盈率分别为13X 和10X。维持公司“谨慎推荐”

事件: 公司公布半年报。 点评: 公司净利润下滑16.6%:上半年,公司实现营业收入7.9 亿元,同比上升12.0%;实现归属于上市公司股东的净利润1.2 亿元,同比下降16.6%。基本每股收益0.30元。 氨纶业务拖累业绩,但仍显公司差别化的优势:受下游需求低迷、行业供需失衡等因素影响,氨纶价格剧烈波动,同时,氨纶主要原料价格大幅上涨,导致氨纶产品毛利率大幅下降9.22%。由于氨纶占公司总收入的比例较高,(本期占比66%,10年占比72%),拖累公司业绩出现下滑。但是我们仍旧可以看到,公司由于具备差别化氨纶产品(1/4产能的医用氨纶),公司在利润下滑的同时仍旧实现了销量和收入的增长。此外,公司仍在加大氨纶差别化产品的比例,7000吨/年的舒适氨纶项目完成建设20%。 间位芳纶业绩维持良好,差异化同样是方向:上半年,公司间位芳纶业务发展较好, 国内工业、防护等领域的需求稳步增长,出口订单增加明显,营业收入同比大幅上升39%。受原材料价格大幅上涨影响,芳纶毛利出现0.5%的回落,但我们认为,相比氨纶,这已显示出芳纶作为新材料的成本转嫁能力。公司对芳纶的发展思路也是朝差异化方向发展,开辟蓝海,目前已有3000吨/年的差别化芳纶开工建设。 对位芳纶尚未释放业绩,但我们看好未来盈利能力:公司“年产1000吨对位芳纶”于5月底试车,上半年尚未贡献业绩,但我们预计,下半年对位芳纶有望销售300吨。由于对位芳纶基本依靠进口,公司作为国内对位芳纶的先行者,有望实现部分的进口替代。而且,公司预留了将产能扩增到500吨的空间,未来对位芳纶产销量仍有增长空间。此外,公司参与竞拍美士达股权,美士达是全球规模第二的芳纶纸生产企业,芳纶纸是芳纶纤维的高端应用领域之一,可用于电气绝缘、蜂窝结构材料等。若公司通过竞拍成为其股东,公司将从芳纶纤维销量的增长和股权投资收益中获得双重利益。 氨纶期待底部复苏:从上半年情况看,氨纶价格一路走低,尤其二季度跌幅加大,年初到目前价格下滑达到26-27%,2季度氨纶出现行业性亏损。从目前情况看,氨纶价格有望底部持稳,期待行业逐步复苏。 盈利预测及投资评级:由于氨纶价格下滑较多,我们对公司盈利预测进行下调,预计2011-2012年基本每股收益为0.67、0.90 元,对应的PE分别为25及19倍,鉴于公司氨纶有望底部复苏,对位芳纶将逐步放量,上调公司评级至“推荐”。 风险提示:氨纶复苏时间晚于预期;对外芳纶销售量低于预期。

公司业绩符合预期:上半年,公司实现营业收入36.9亿元,较上年同期增长13.3%;归属于母公司股东的净利润16.4亿元 ,较上年同期增长8.4%;全面摊薄每股收益为1.03元/股,基本符合我们预期。受益于钾肥行业景气的上升,报告期内钾肥价格提升,同时,公司吸收合并集团后生产成本得以降低。 氯化钾仍是利润主要贡献者,价格同比上涨16%:上半年,氯化钾仍为公司的主要盈利点。报告期内公司销售142万吨,略高于去年同期的139万吨;平均不含税销售单价2275元/吨,比去年同期增加317元/吨,同比增长16%。而且,印度钾肥合同确定下半年合同价在470和490美元/吨CFR,明年1季度的合同价为490和530美元/吨CFR,这将对下半年和明年一季度的国内钾肥出厂价构成支撑。 上半年完成对集团的吸收合并,成本得以降低:2011年上半年,公司完成对盐湖集团的吸收合并,合并后两公司原持续存在的矿产资源使用费用、药剂、编织袋、给排卤、水、电等关联交易事项自行消除,从而使氯化钾产品的生产成本得以降低,合并后的优势逐渐体现。 氯化钾毛利率提升:上半年,公司主产品氯化钾实现毛利率76.2%,比去年同期的60.4%(以盐湖钾肥为主体)增长15.8%,产品价格的上升及吸收合并后生产成本的降低是毛利率提升的主要原因。以盐湖集团为主体,去年同期毛利率为74.6%,本期毛利率同比上升1.6%。 资源综合利用项目陆续推进,未来几年逐期释放业绩:公司资源综合利用项目陆续推进,其中一期工程上半年部分装置已试车并产出合格产品;二期工程基本建成,12年上半年试车;子公司三元公司的10万吨精制氯化钾、三元化工的10万吨硫化碱进入试车阶段。随着项目的顺利推进,未来几年将有望陆续释放业绩。 盈利预测及投资评级:基于谨慎原则,暂不考虑资源综合利用项目的利润贡献,我们维持公司2011-2012年基本每股收益2.3、2.7元,以最新收盘价54.4元计算,对应的PE分别为23及20倍,维持“谨慎推荐”投资评级。 风险提示:公司产品下游需求疲软;公司产品价格大幅下滑。

营业收入大幅增长。公司报告期内营业收入增长403%,主要原因在于公司本期结算项目资源较多。本期结算的主要是首城国际和世华水岸项目的部分资源,去年同期公司结算的是北苑家园和世华水岸的少部分资源。 结算毛利下降。报告期内公司结算毛利率为56.41%,较2010年同期减少10.59个百分点。我们认为主要是北苑家园项目的毛利较高,而首城国际项目毛利相对低所致。 投资收益大幅下降。报告期内公司确认瘦子收益1.15亿元,较2010年同期的3.02亿元大幅下降1.87亿元,主要原因是投资收益的来源不同。本期的投资收益主要是公司确认参股公司的营业业绩产生,而2010年同期公司的投资收益内包含2.43亿元处置中稷实业和五棵松体育馆产生的投资收益。 少数股东损益大幅上升。报告期内,公司少数股东损益占净利润比例达37%,主要原因是公司占50%权益的首城国际项目确认收入较多,导致实际流入上市公司股东的净利润减少。 公司销售良好。报告期内,公司实现销售面积22.3万平方米,销售合同金额35.31亿元,回款30.96亿元。截止报告期末,公司账面预收款项58.09亿元,公司有足够的资源可进行结算。 一级开发业务顺利开展中。望坛项目加紧开展前期工作,初步拟定了项目一期拆迁方案。动感花园项目拆迁事宜与农广校达成基本共识,报经农业部批准后签订拆迁补偿安置协议。 全年新增项目储备超百万。截止目前,公司获得项目4个,2个位于北京市平谷区马坊镇,规划建筑面积34.86万平方米,楼面地价3500元/平方米。1个位于重庆,规划建面32.67万平方米,楼面地价1450元/平方米。1个位于天津,规划建筑面积21万平方米,楼面地价1385元/平方米。公司下半年仍将积极拿地,但目前已距离公司百万平米的储备目标不远,公司下半年拿地节奏或将放缓。截止目前,公司共有项目储备390万平方米,足够公司未来3年结算。 盈利预测:根据公司的竣工计划,今年公司仅竣工世华水岸和首城国际的住宅部分,因此2011年营业收入会有一定程度下降,预计2011年、2012年营业收入分别为35.15亿元和57.35亿元,归属上市公司股东净利润分别为10.53亿元和16.2亿元,基本每股收益分别为1.18元和1.82元,对应市盈率分别为11.7X和7.6X。 投资建议:公司受结算资源的影响,我们预计公司2011年业绩会出现一定

公司报告期内营业收入下降主要源于结算资源减少,毛利率大幅提高。报告期内,公司主要结算了西山华府和亿城新天地二期7#地项目,分别结算6.13亿元和1280万元。由于结算资源的售价提高,因此公司毛利率有较大幅度上升,报告期内公司房地产业务毛利率达到55.05%,较2010年同期上升28.89个百分点。根据搜房网的数据,西山华府项目2010年销售均价在39000元/平方米左右,较2009年26000元/平方米的销售均价有较大幅度的提高,是公司结算毛利提高的主要原因。 公司上半年销售同比下降。公司报告期内实现签约销售额4.6亿元,较2010年同期下降64%。公司销售大幅下降的主要原因是公司上半年推盘量较少,主要是山水颐园公建、亿城新天地项目和西山华府项目。下半年随着西山公馆、燕西华府和亿城堂庭(天津红桥广场)项目进入预售期,公司的可售资源将大大增加,我们预计公司全年销售可达40亿元。 公司土地储备增长迅速。截止目前,公司上半年共收获三块土地储备,分别是苏州胥口62#项目(规划建筑面积11.6万平米)、苏州高新区镇湖街道绣馆街北地块(规划建筑面积1.04万平方米)和大连大城(2011)-21、22、23地块(规划建筑面积41.89万平方米)。苏州高新区地块的特点是可以快速周转增加收入,该项目体量小、销售灵活,计划将做成公寓形式,预计未来售价为20000元/平方米;而大连地区是公司的注册地,也是一直关注的地区,公司对当地市场较为熟悉。大连项目高层售价预计12000元/平方米,联排在20000元/平方米左右,考虑上公司后续的土地费用,整体土地成本在3000元/平方米左右,项目的盈利能力较强。我们预计公司下半年还将在唐山取得地块,该地块公司关注已久,获取的机会较大。 盈利预测:我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为27亿元、42.37亿元和51亿元;归属上市公司股东净利润分别为6.1亿元、7.98亿元和9.6亿元,每股收益分别为0.51元、0.67元和0.81元,对应市盈率分别为8X、6X和5X。 投资建议:我们认为公司土地储备充足,后续发展动力强劲,公司擅长于房地产项目中教育等资源的引进,可以较大地提升项目价值,促进项目销售。但受制于西山公馆的销售,公司业绩存在不确定性,限制了公司股价的上冲动力,而西山公馆销售一旦转好,将给公司带来估值修复的机会。公司目前RNAV为6.86元,较当前股价折价42%,具备较好的投资价值,维持公司“谨慎推荐”评级。 风险提示:房地产调控影响公司销售业绩,进而影响公司2011年结算业绩。