博世科是一家“技术型+平台型+15年高增长+PPP+高送转预期+再融资预期”的小市值公司。难得好公司,强烈建议买入,维持“强烈推荐-A”评级。第一目标,市值翻倍,对应100亿以上,对应目标价160元。 金鳞还是池鱼?从技术底蕴及平台搭建两方面来看,我们认为,博世科公司虽小,但实为金鳞之身,而非池鱼。首先,博世科公司凭技术起家,研发团队强大,员工学历水平普遍较高,过往项目完成出色也印证了公司的技术精良,由此可见公司技术底蕴深厚;其次,目前,博世科已开始由传统工业污水处理业务向重金属污染治理与环境修复、污泥处理、水体生态修复、烟气治理、生物质能源等多个新业务方向储备技术、力图拓展。“工业污水+市政污水+土壤及水体环境修复+污泥处理”的环保平台雏形已现。 一遇风云便化龙。作为金鳞真身的企业,一遇风云便可化身为龙,而博世科的“风云”则在于充沛订单、政策利好、PPP之风、资本市场。首先,截至2014年底公司已有在手订单9亿元,充沛在手订单可保障2015年业绩高速增长;其次,公司受益于“水十条”、“土十条”两大政策,且政策推动下,未来广西重金属污染治理市场将为公司带来更广阔成长空间;再次,目前博世科平台型公司的雏形已现,未来向PPP模式的项目延伸将是必然趋势;最后,公司股本小、IPO募资少,利用资本市场,未来再融资、高送配皆可预期。 金鳞蓄势待发,终将鱼跃龙门。综合来看,博世科公司是一家“技术型+平台型”的优质环保企业,未来市值提升空间大,第一目标看市值翻倍,100亿以上。主要原因有三:其一,公司的工业和市政污水业务对应可拥有40亿市值;其二,公司的土壤修复技术和历史业绩可比高能环境及永清环保,亦可坐拥40亿市值;其三,公司作为环保平台型企业,将向PPP模式拓展,市场将更大展开,可再增加40亿市值。此外,公司的EP向EPC转变的业务模式、及广西重金属治理市场开启将为公司带来收入利润弹性,我们预计公司2015-2017年EPS分别为1.09元、1.69元、2.49元,未来三年复合增速高达70%,维持“强烈推荐-A”评级,目标价160元。 风险提示:新业务拓展进度低于预期;订单结算进度低于预期。

公司作为国内水电龙头,未来存在资产注入、装机大幅增长可能。随着电改推进,上网电价也存在上调空间。与核电巨头的合作,公司将快速进入核电领域。借助“一带一路”国家战略,公司将大规模参与海外水电项目。公司对应15年的预计EPS为0.79,目标价为16.59-18.17元,维持“强烈推荐-A”投资评级。 国内水电龙头,后续资产注入可期。公司目前水电装机规模为2527.7万千瓦,是国内最大的上市水电公司,公司还托管三峡集团下属的向家坝和溪洛渡水电站,总装机规模2026万千瓦,相当于公司目前的80%,而且上网电价远高于葛洲坝和三峡电站。两电站未来注入公司的概率很大,将大幅提升公司盈利能力。 发电量稳定增长、上网电价涨幅空间巨大。公司积极开展流域梯级电站群“四库联调”,累计节水增发电量91亿千瓦时,占全年发电量的7.8%,三峡-葛洲坝梯级水库水能利用提高率达到5.76%。葛洲坝和三峡电站落地电价显著低于当地火电标杆电价,随着电价市场化逐步推进,上网电价有望提高。电价每提高一分钱,公司EPS增厚0.064元/股。 携手核电巨头,打造“水、核”互补新模式。与中核建立战略合作,以战略投资者身份参与中广核H股IPO,获得桃花江核电项目20%股份,公司作为三峡集团的唯一核电业务投资平台迈出实质性一步。中核和中广核合作研发的华龙一号是世界领先的第三代核技术,已经成功进军巴基斯坦和英国核市场,公司通过与两巨头合作,全力打造自己的核电业务。 积极开展海外项目,拓宽公司盈利渠道。三峡集团在俄罗斯、巴基斯坦和巴西成功开展海外水电项目,成果斐然。公司作为集团唯一的电力运营平台,将借“一带一路”东风,积极参与海外水电的建设与运营,取得丰厚收益。 维持“强烈推荐-A”投资评级。公司14年全年和15年一季度归属净利润同比增长31.54%和196.58%,远超市场预期。保守测算,预计公司2015-2017年EPS分别为0.79、0.88、0.92元/股。给予公司21-23倍的PE估值,公司15年目标价格为16.59-18.17元。另外考虑后续水电资产注入、核电业务开展以及海外项目盈利,公司目标价有进一步上涨可能,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:长江来水严重偏枯、水电上网电价下调。

事件:我们于近期对博世科进行了现场调研,调研结论及投资建议如下。 评论: 1,公司技术起家,在已有业务领域项目完成均较为出色,可获得技术溢价博世科公司核心管理层为三位博士,凭技术起家,技术底蕴是公司发展的基石。从公司在工业污水处理、土壤修复、烟气治理等已有业务领域工程业绩来看,项目实施情况均很出色。首先,工业污水处理是公司的传统强势业务板块,在既有业绩中占比较多,但未来只是公司业务的冰山一角;其次,在土壤修复领域公司在湖南清水塘地区已有项目,并于高能环境同台竞争,效果媲美;再次,在烟气治理领域,公司完成了难度最高的玻璃行业脱硝典型项目。随着追求质量目标时代的到来,环保行业已进入技术溢价和管理溢价的大变革时代,而在新时代中,博世科这类技术型公司市场份额扩张和盈利能力提升将会大超市场预期。 2,公司多领域布局,环保平台已初具雏形,未来涉足PPP项目将成必然从目前公司业务来看,已从之前的工业水处理企业向“工业污水+市政污水+污泥处置+烟气治理+土壤修复”多重环保业务拓展,目前平台型公司的雏形已现,未来向PPP模式的项目延伸将是必然趋势。 3,目前在手订单充沛,2015年业绩将高速增长公司2014年收入2.8亿,截止2014年底中标未结算的在手订单总额8.9亿,若大部分在15年兑现,业绩可以实现1-2倍增幅。从2015年一季度情况来看,公司收入同比增长123%,归母净利润同比增长175%,业绩已开始华丽增长。 4,市值有空间,业绩有弹性,集多重概念于一身,给予“强烈推荐”综合来看,博世科公司是一家“技术型+平台型”的优质环保企业,未来成长潜力巨大,市值对应也有较大提升空间。若分业务来看市值,首先公司的工业和市政污水业务对应可拥有40亿市值;其次,土壤修复技术和历史业绩可比高能环境及永清环保,亦可坐拥40亿市值;最后,公司作为环保平台型企业,将向PPP模式拓展,市场将更大展开,可再增加40亿市值,因此,合计目标市值应在100亿以上。其次,公司业务也拥有较大弹性,公司原有业务以EP为主,增加C环节后收入将翻倍,此外,公司属广西第一环保公司,且受益于“水十条”、“土十条”等多项政策,未来广西重金属治理及环境修复市场兴起博世科将极大受益。我们预计公司2015-2016年每股收益分别为1.09元、1.69元,首次给予“强烈推荐-A”评级,第一目标看市值翻倍,对应100亿以上,目标价160元。 5,风险提示:新业务拓展进度低于预期;订单结算进度低于预期。

事件: 公司发布了2014年年报,2014年实现营业收入34.5亿元,同比增加10%,实现归属母公司净利润9.4亿元,同比增加15%,业绩低于预期。 碧水源2014年年报的收入和盈利增速均很低,市场上有部分投资者认为这份年报反映了公司的经营情况遇到了困难,而更多的人认为是公司有意在压低业绩. 一般公司压低业绩的方式有两种,做低收入和做高费用.销售类公司做低收入可以在存货中看到异象,但工程类公司可以直接不确认收入,这部分收入进不了三张表中,也就无从分析. 同时,碧水源具有从膜生产到水厂建设的完整产业链,子公司和母公司之间也具有大量的关联交易,导致公司在各产业链之间调解利润的能力很强,所以对膜生产、土建、母公司做单独的盈利分析也是没有实质意义的. 但我们还是要看一下年报,看是否能从中看出一点端倪。所谓就年报而分析年报。 评论: 1、总体情况:扣除一次性因素,净利润同比增加应为22% 2014年公司实现营业收入34.5亿元,同比增加10%,归属母公司净利润9.4亿元,同比增加15%,折合每股收益0.87元,业绩低于市场预期。但扣除一次性因素后,公司的归属母公司净利润为9.1亿元,同比增加为22%。 2、盈利结构:”已有”子公司盈利下滑,”未来”子公司潜力加大。 (1)从13年开始,公司将膜生产,久安,净水器的利润确认到了母公司,所以13年三者的权益利润大幅下降,而母公司利润大幅增长,14年仍维持了这一规律。(2)从分项看,北京总部中,膜科技公司盈利略升,久安下降,净水公司则大幅下降,从年报的披露情况看,净水科技公司的收入是有增长的,但是净利润基本都消失了,主要来自于销售费用的铺设,如果顺利,这类费用会在15年见到成果。(3)公司合资的地方子公司目前已经有38家,其中能贡献出千万以上净利润的有云南公司,内蒙公司,江苏/南京公司,和武汉公司.另外,广东公司和新疆公司虽贡献的绝对额不大,但利润的增速很快.山西,吉林,山东,河北虽没有贡献利润,但已有拿到大型订单,有望在15年开始贡献。 3、财务分析:应收账款假摔,应付账款泄露端倪。 1) 销售收入所收到的现金仍大幅增加,说明收入质量仍好。 2) 应收仍然增加,且一年内应收比例变小,貌似收入质量变差了。但我们通过对年报的细读发现,公司13年年报中的有一笔3.4亿的应收来自于北排,公司目前和北排的关系僵滞,很可能是这部分钱没有收回导致的一年以外应收变多。如果扣除这部分的影响,公司14年内的应收应该是12.87亿,与13年年基本相同,且一年内应收占比为86%,仍维持了良好的应收结构。 3) 作为工程类公司,已做的工程可能暂时未到确认收入的时点,但这些工程的原材料还是需要购买的,所以在应付占购买成本比例不变的假设下,应付的增速也可以反映公司的实际/预期增长。在14年年报中,我们看到公司应付账款仍然有接近60%的增长。而这个数字应该可以说明一些问题。 4) 从期末货币资金来看,公司的现金情况仍然很好,而资产负债率也不算高。 4、对未来业绩信心的来源。 对碧水源未来业绩增长的来源,除了感性的信仰外,也有理性的数据可依,表6是公司公告的此次非公开发行募集资金的配套项目。 从我们在公开资料上查到的中标时间来看,很多都是在13年,14年上半年中标的,从进度来看,其在15和16年确认的概率较大。 公司14年收入35亿,已签订的几大募投项目未来两年可贡献70亿左右的项目收入,考虑到ppp大发展情形下,公司的15年订单的可能加速,故我们对15、16年公司业绩的高速增长抱有信心。 5、盈利预测与投资建议,维持强烈推荐评级。 公司14年归属净利润9.4亿,对应eps0.87元,同比增长15%,按非公开发行完成后总股本13.3亿估算,在乐观假设下,公司15年实现翻倍的EPS增长,对应eps为1.74元,当前股价下对应估值27倍。如果假设16年仍能维持40%以上的增长,则对应eps为2.43元,当前股价下对应估值20倍。 在中性假设下,公司15年预计可实现EPS为1.48元,当前股价下对应估值32倍。如果假设16年仍能维持40%以上的增长,则对应eps为2.07元,当前股价下对应估值23倍。我们按照中信假设给予盈利预测及估值。 未来的环保行业将进入全新的时代,其中技术和管理具有优势的企业其溢价会愈加明显,碧水源作为水务行业的龙头之一其市值提升,市场占有率提升是大概率事件。 受非公开发行不确定性影响,公司短期股价或有盘整,但仍维持强烈买入建议,一年期目标价62元,按16年中性假设下的30倍估值。 6、风险提示:定增方案审核不通过;各地项目实施进度滞后。

2014年全年,受益于煤价继续下降和稳定的电价水平,公司实现归属净利润60.1亿元,同比下降4.31%,折合每股收益0.35元。我们预测公司2015~2017年每股收益为0.35、0.38、0.40元,维持“强烈推荐”的投资评级,目标价4.8~5.1元。 2014年全年实现每股收益0.35元,按期末股权摊薄为0.32元。考虑收购安徽公司的追溯调整,公司2014年全年实现营业收入614.7亿元,同比下降7.29%;主营业务成本440.9亿元,同比下降9.26%;营业利润111.3亿元,同比增长0.45%;归属于上市公司的净利润60.1亿元,同比下降4.31%;折合每股收益0.35元,同比下降4.40%。公司电力板块营业收入527.2亿元,同比降低8.39%;热力板块收入14.1亿元,同比降低9.63%;化工板块收入23.2亿,同比降低30.49%;煤炭板块收入50.2亿,同比增加13.44%。另外,公司拟每10股派息1.5元(含税),扣税后分红收益率达3.1%。 电量稍微下降,利用小时同比下滑。公司全年完成发电量1790亿千万时、上网电量1698亿千瓦时,同比分别下降2.12%和2.01%,设备利用小时4538小时,同比减少397小时。其中火电完成5125小时,同比减少363小时;水电完成3547小时,同比减少294小时;风电完成2023小时,同比减少31小时,光伏完成1604小时,同比减少120小时。主要原因是用电需求放缓、部分火电停机检修、部分河流来水减少。 煤价明显下降,电力板块毛利率上升。由于煤价下降和科学掺配,公司完成标煤单价490.09元/吨,同比降低78.92元/吨,燃料成本下降达52.44亿元,幅度高达20.21%,推升电力业务毛利率1.66个百分点。 装机持续增长,外延增长空间广阔。2014年公司新增容量33.57万千瓦,同时取得核准项目容量453.4万千瓦。国电集团承诺坚持整体上市战略,在资产满足注入条件后三年内,逐步将水电和火电业务资产注入公司,公司外延式成长空间广阔。 电改推动公司售电量回升,维持“强烈推荐”投资评级。今年电改启动大用户直供电,有利公司提高售电量。我们将公司2015~2017年每股收益调整为0.35、0.38、0.40元。维持“强烈推荐”投资评级,目标价4.8~5.1元。 风险提示:发电量低于预期,煤炭价格大幅反弹、煤电联动导致电价下调

2014年,危废及电子废弃物业务带动公司收入利润快速增长。在行业持续景气的大背景下,公司收购湖北天银,挺进湖北天银,并进入汽车拆解市场。2015年公司多产能将投入运营,快速增长势头将持续。维持“强烈推荐-A”投资评级。 危废及电子废弃物业务带动公司收入快速增长。2014年,公司实现营业收入20.5亿元,同比增长29%。实现归属净利润2.5亿元,同比增长21%,折合每股收益0.74元,业绩符合预期。每10股派发现金红利1.5元,同时向全体股东每10股转增15股。 公司收入的增长来自电子废弃物及危废业务,分别贡献销售增量1.8亿元和1.5亿元。在金属价格总体下降的大背景下,公司通过优化产品结构,使工业废物资源化利用业务的毛利率提升了4%,稳定了毛利率和净利率。 收购湖北天银,挺进湖北市场。公司以自有资金0.74亿元获得湖北天银60%股权。湖北天银拥有100万台/年的电子废弃物处理资质、5万吨/年汽车拆解能力,并有3.5万吨/年的危废处置项目在建。本次收购标志着公司正式进驻湖北市场,并开拓了汽车拆解的业务领域,有利于公司长足发展。 2015年公司多产能将投入运营,收入利润快速增长势头料将持续。2015年江门工业废物处理项目、嘉兴德达迁扩建项目、克拉玛依危废示范中心项目等较多在建项目将投入运营,韶关绿然项目产能也将持续释放。预计公司2015年工业废物资源化及处置量有望达120万吨,带动收入利润大幅增长。 行业高度景气,公司持续扩张。维持“强烈推荐-A”投资评级。纵观2014年,危废处置行业出现了对公司更加积极的变化。首先,各地对危废倾倒的惩罚力度进一步加强,使待处置危废量进一步增多,危废处置能力供不应求现象更加突出,其次,各地加大了对危废无害化处置效果的检查力度,行业集中度进一步提升。公司顺应行业形势,积极通过并购、新建等手段扩大产能,看好公司长期发展。不考虑除权公司2015-2017年EPS分别为1.26、1.87、2.54元,维持“强烈推荐-A”评级,目标价65元。 风险提示 公司达产进度低于预期、金属价格波动。

2014年全年,受益于煤价继续下降和稳定的电价水平,公司实现归属净利润105.5亿元,同比增长0.24%,折合每股收益0.75元。我们预测公司2015~2017年每股收益为0.92、0.98、1.00元,维持“强烈推荐”的投资评级,目标价9.2~10.1元。 2014年全年实现每股收益0.75元。公司2014年全年实现营业收入1254亿元,同比下降6.30%;主营业务成本940亿元,同比下降8.61%;营业利润185.5亿元,同比增长1.11%;归属于上市公司的净利润105.5亿元,同比增长0.24%;折合每股收益0.75元,与去年持平,主要是全年售电量降低了7.5%和计提资产减值同比增加45.7%,如果扣除资产减值影响,则每股收益约为0.79元,同比增长4.98%。另外,公司拟每10股派息3.80元(含税),扣税后分红收益率达4.2%。 煤价下降营业成本回落,全年盈利同比持平。受益于煤价下降,公司全年实现燃料成本647.6亿元,同比下降90.4亿元,是营业成本同比下降88.5亿元的最主要原因,从而保证了全年的盈利与去年同期持平。 发电量同比降低7.3%,设备利用小时下降。公司境内电厂全年完成发电量2943.88亿度,同比减少7.27%。售电量2775.38亿千瓦时,同比降低7.49%。全年利用小时4572小时,同比下降464小时,主要是发电量减少但总装机容量仍在增长,特高压线路投产挤占了公司装机占比较高的东南沿海地区火电机组的发电空间。 电改推动公司售电量回升,维持“强烈推荐”投资评级。今年电力体制改革启动大用户直供电,公司一半以上为60万千瓦以上的高效环保机组,竞争优势明显,通过直供电可有效提升售电量。公司在去年大幅提高计提资产减值损失,今年计提的压力将减小。此外,华能集团将继续将优质资产注入公司。我们将公司2015~2017年每股收益调整为0.92、0.98、1.00元。我们维持“强烈推荐”投资评级,目标价9.2~10.1元。 风险提示:发电量低于预期导致收入和业绩下降,煤电联动幅度过大导致业绩下降。

2014 年,公司对电池材料及电子废弃物的提前布局显成效,带动公司收入利润快速增长。2015 年是公司产能全面释放的一年,我们看好公司先人一步的远见、强大的执行能力和融资保障能力,维持 “强烈推荐-A”投资评级。 2014 年电池材料及电子废弃物的提前布局显成效。2014 年,公司实现营业收入39.1 亿元,同比增长12%政实现归属净利润2.1 亿元,同比增长46%政折合每股收益0.25 元,业绩符合预期。每10 股派发现金红利 0.1 元政含税政,同时向全体股东每10 股转增3 股。 2014 年电子废弃物和电池业务贡献收入增量最多。拆解量达到 670 万台以上,销售收入同比增长87%,贡献销售增量3.9 亿元政电池材料业务销售收入同比增长25%,贡献销售增量3.0 亿元。公司提前布局初现成效。 盈利能力稳中有升。公司净利润增速高于收入增速,2014 年综合毛利率为19%,较2013 年上升2 个百分点。从各项业务毛利率情况政看,公司电池材料的毛利率有显著提升,提升了8 个百分点,而增长最快的电子废弃物业务毛利率维持稳定,为27%,塑木型材的毛利率则下降了5 个百分点,为19%。 2015 年是公司产能全面释放的丰收之年。2015 年,公司将全面释放电子废弃物、废旧线路板、废五金与废塑料项目、钴镍钨产品和电池材料的产能,其中废旧家电的拆解量将力争达到1000 万台。公司还计划推进三大报废汽车处理基地的运行,逐步释放报废汽车产业的产能,公司收入将快速增长。 先人一步,持续领先。维持“强烈推荐”评级。本次定增若能顺利实施,将进一步提升公司的扩张能力,公司今明两年的盈利仍有提升空间政另一方面,政府工作报告已连续两年提到黄标车淘汰,汽车拆解及零部件再制造行业爆发在即政在我国资源贫乏的大背景下,废线路板深度利用及稀贵金属的回收事关国家资源安全,公司理应享受较高的估值。我们预计2015-2017 年EPS分别为0.41 元、0.59 元、0.85 元,再次提升公司的目标价政 2016 年40X PE,对应未除权股价23.6 元,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示政公司定向增发不通过的风险政金属价格波动的风险。

2014年,公司实现归属净利润同比增长23%,业绩符合预期。目前公司从单一节能企业向节能、环保、清洁能源综合服务提供商转型的规划正在逐步实现,未来在清洁能源、环保领域仍有较大提升空间,维持“强烈推荐”评级。 公司2014年归属净利润同比增长23%,每股收益0.43元,业绩符合预期。2014年,公司实现营业收入4.5亿元,同比增长38%;营业成本2.4亿元,同比增长54%,实现归属净利润1.4亿元,同比增长23%;折合每股收益0.43元,业绩符合预期。公司2014年收入增长较快,一是由于合同能源管理新项目投运,二是由于余热利用、及环保工程收入增长较明显。 新增工程业务毛利率水平较低,拉低公司整体盈利能力,但未来收入的大幅增长仍可保障利润快速提升。2014年综合毛利率为47%,较2013年下降了5个百分点。公司的合同能源管理项目毛利率仍然维持在57%的较高水平,主要是由于快速增长的工程业务毛利率较低,拉低了供公司的综合毛利率水平。未来,随着公司业务的日渐多元化,毛利率水平仍有下降可能,但公司收入将有大幅增长,净利润的快速增长仍可保证。 2015年一季度新增业务尚未贡献收益,关注未来项目动态。2015年一季度公司归属净利润预计同比增长-13%~15%,业绩增速不高。但一季度公司煤化工合同能源管理项目尚未投运、北京力拓新项目也尚未投运、且北京华盛尚未并表,而一季度往往又是工程业务收入低点,因此公司的新增业务在一季度均为贡献收益。未来几个季度,随着新增业务的快速发展及项目投运,公司收入利润有望呈现更快的增长。 转型符合国家能源结构调整战略,业绩估值有望双提升,维持“强烈推荐”。我们预计,公司2015年-2017年EPS分别为0.65元、0.83元、1.06元。从长远发展来看,公司拓展的新业务(天然气)是国家能源结构调整的战略方向之一,未来在清洁能源、环保方面业务还有新拓展空间,市值仍有较大提升空间,维持“强烈推荐”评级,上调目标价至24.9-26元。 风险提示:北京力拓项目建设偏慢;华盛客户氧化铝项目扩张计划不达预期。

2014年,公司实现归属净利润同比增长37%,业绩符合预期。未来,公司水务固废业务将整合成为大环保集团,环卫及再生资源业务加快发展完善固废产业链,规模虽大仍有成长潜力,业绩增速保持40%以上,维持“强烈推荐”评级。 公司2014年实现归属净利润同比增长37%,业绩符合预期,盈利能力稳定。2014年,公司实现营业收入43.7亿元,同比增长63%;实现归属净利润8亿元,同比增长37%;折合每股收益0.955元,业绩符合预期。从盈利能力来看,公司也稳定在较高水平。其中,水务业务毛利率略有下降,但固废市政工程业务作为公司收入的主要来源,毛利率仍保持在30%以上的较高水平。 固废市政工程是2014年收益主要贡献者,未来多项业务齐开花,增长点更多。2014年,公司水务业务发展稳定,固废市政工程增速较快,同比增长54%;而固废运营、环卫业务作为公司新兴业务,增势良好。未来,公司的固废市政工程预计仍将保持快速增长;而水务业务在收购桑德国际股权完成后将有明显增长;固废运营业务随着垃圾焚烧BOT项目的陆续投运也将大幅提升;环卫业务是公司2015年发展的重点,收入增长有望超预期。 水务固废业务整合为大环保集团,环卫业务及再生资源业务发展完善固废产业链。2015年,公司预计将完成与桑德国际(水务平台)的整合,成为集水务、固废业务为一体的、收入规模过百亿的大型环保集团。此外,公司在2015年仍将大力拓展环卫业务、再生资源相关业务,将通过外延、内生等多种方式扩大业务规模,而环卫业务也将是未来公司发展的重要看点。随着公司环卫业务的布局不断成熟,未来再生资源业务的发展也将大有可为。 业绩将保持40%以上增长,规模虽大仍有成长潜力,维持“强烈推荐”评级。随着环卫及再生资源业务的布局,公司将打开更大的新市场空间,仍有成长潜力。我们预计,按收购桑德国际股权完成后股本增加1.63亿估算,公司2015-2016年每股收益分别为1.22元、1.83元,增速保持在40%以上,维持对公司的“强烈推荐-A”评级,按2015年25-30倍给予目标价30.5-36.6元。 风险提示:固废项目开工滞后;收购桑德国际股权失败的风险;坏账风险。

评论: 1、地方财政紧张,政策引导促进PPP模式推广,碧水源将占尽先机 2、跟随市场变化,向高科技水务巨头成长 3、定增融资不超过79亿投向水处理项目及PPP合资公司设立,助力未来业绩成长 4、市政水处理仍是发展重点,净水器业务随自产膜投产也将加大宣传力度 5、专家视点:E20环境研究院院长薛涛认为碧水源有望独特的从D方阵的膜产品企业升级到A方阵的领先公司,2015年在污水提标、市场扩容背景下将获得较好市场机会 6、融资增强资金实力,PPP模式拓展先驱者将占得市场先机,维持强烈推荐 目前,中国水务市场发展空间和潜力仍然较大,在政策引导下,水务项目的市场业务模式逐渐从EPC、BT、BOT等向PPP模式转变,碧水源作为与政府合作的民营先驱者,在PPP模式推广过程中将占领先机。2015年,公司还拟通过非公开增发募集约80亿元,投向BT\BOT\PPP等多个项目,定增完成后,公司资金实力将大幅提升,公司未来的市场开拓和项目建设将更加顺利。 假定定增在2015年完成,按增发增加2.5亿股本估算,我们预计,公司2014-2016年EPS分别为1.16元、1.44元、1.86元,目前股价对应2015年PE估值为25倍左右,维持对公司“强烈推荐-A”的评级,按2015年30倍PE估值给予目标价43.2元。

2014年,公司从节能业务,向环保、清洁能源等其他大方向延伸;逐步实现从传统余热利用,到节能、环保、清洁能源综合服务商的业务开拓及战略转型,未来业绩持续增长有望,估值提升可期,上调评级至“强烈推荐-A”。 传统余热利用稳健发展,收购北京力拓打开节能新篇章。目前,天壕节能水泥、玻璃等传统高耗能行业余热利用业务仍在稳健发展,新项目投产(天壕贵州、恒坤化工、丰城新高、宁投铁合金等)将带来收益的稳步增长。2014年,公司收购北京力拓,由此进入市场竞争者相对少、项目盈利更稳定、未来空间更大的压气站余热利用新领域。目前,北京力拓拥有19个项目,将带来公司未来业绩的大幅提升,是公司节能事业发展过程中的重要里程碑。 收购北京华盛,战略布局清洁能源走出第一步。2014年,公司还拟收购北京华盛,并在收购方案中给出北京华盛2015-2017年分别为0.8亿、1.1亿、1.8亿元的净利润承诺。从目前供气能力、大客户产能规划及投产情况来看,未来若同德铝业投产、山西华兴铝业如期建设氧化铝二期,北京华盛子公司售气量将有望大幅提升,高速增长的业绩承诺应可保证。 设立天壕环保科技,把握煤电节能减排升级机会。除了节能、清洁能源外,环保是公司一直希望战略布局的第三大板块。2014年4月,天壕节能与陈耀都共同出资设立北京天壕环保科技有限公司,希望凭借新技术开拓脱硫脱硝除尘市场,把握煤电近零排放带来的市场契机。若新技术得以成功开拓市场,环保板块将成为公司锦上添花的亮点。 多业务开花促业绩提升,新领域成长推动估值上行,上调评级至“强烈推荐”。 目前,公司节能、环保、清洁能源三大板块布局已初具雏形。我们认为,随着力拓项目的建设投产、北京华盛的业绩承诺兑现,按此次收购增发后股本摊薄,公司2015-2017年每股收益可达0.65元、0.83元、1.06元,目前估值具备较强安全边际,且进入新成长领域后估值有较大向上弹性,上调投资评级至“强烈推荐-A”,按2015年30倍PE估值给予目标价19.5元。 风险提示:北京力拓项目建设偏慢,华盛客户氧化铝项目扩张计划不达预期。

首创股份是国内三大水务龙头之一。首创股份是首创集团下属的国有控股上市公司,是我国三大水务龙头企业(北控、首创、威立雅)之一,截至2013年,拥有约1500万吨/日的水处理能力,水务业务遍布全国。 水务行业有望迎来并购高峰。2013年以来,水务行业发生了一些新的变化,体现在:新建水务项目规模总体偏小;待出售水务项目明显增加;PPP及环境服务购买模式的推广大大增加了可并购标的;未来《水十条》的颁布有望使并购环境进一步优化。加之我国水务市场较低的行业集中度,并购越来越成为优秀水务公司快速做大做强的重要选择。 首创有望在水务并购大潮中占得先机。首创拥有雄厚的资金实力,为其持续扩张提供了资金保障;其低廉的资金成本、丰富的运营经验、领先的技术水平以及稳健的风险控制能力有望使其提升被并购项目的盈利能力,从而使公司具备持续扩张能力。 并购嘉净环保,强势进入农村水务市场。农村水务理论市场容量巨大,公司收购的嘉净环保具备较强的农村污水设备设计制造能力,其建设的农村污水处理站点具有低能耗、无人值守、运行成本低的特点。公司可通过销售设备以及工程安装回收成本,从而一定程度上规避农村水务市场支付能力较低的风险。 首次给予“审慎推荐-A”投资评级。我们预计在增发顺利进行,公司持续扩张等假设下,公司2014-2016年的每股收益分别为0.27元、0.32元和0.41元,首次给予“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:公司扩张进度低于预期。

我国电子产品报废提速,带的环境压力激增然而我国通过正规渠道进行处置的电子废弃物总量不足,处理深度有待提高。公司针对这一行业现状,积极扩大产能,扩大市场占有率,同时加大研发力度,逐步实现对电子废弃物的深度处理,提高资源回收率。维持 “强烈推荐-A”投资评级。 电子废弃物是污染源,更是宝贵资源。电子废弃物中含有大量的铁、铜、铝、稀贵金属、塑料以及玻璃等资源,回收利用价值显著。以废手机为例,我国智能手机中,金的含量达到280 克/吨,银的含量达到2000 克/吨,分别相当于原矿的60 倍与13 倍以上,是真正的城市精矿。 电子废弃物循环利用已提升国家战略层面。我国每年的资源消耗量已达100亿吨,占全球30%以上,超过美国4 倍,资源紧缺和环境污染已成为制约我国社会经济健康稳定发展的瓶颈。目前,我国已把电子废弃物等废弃资源的循环利用提升到国家战略高度,并制定了一系列指导方针及策。2012 年7月9 日,国务院发布《“十二五”国家战略新兴产业发展规划》,明确将“废弃电器电子产品资源化利用”列为关键技术开发。 我国电子产品报废提速,带的环境压力激增。截止2012 年,我国居民所保有的“四机一脑”总量已超过18 亿台,随着产品更新换代的加快,报废量增速明显。2006-2013 年,“四机一脑”理论报废量的年均增速达20%,2013年报废量接近1.1 亿台。预计到2015 年,“四机一脑”的报废量将达1.6 亿台。此外,我国每年还有更大数量的消费类电子产品、小型家用电器等进入报废期,电子废弃物带的环境压力激增。 我国电子废弃物处理量总体不足,处理深度有待提高。回收基金制度落实后,我国电子废弃物处理量快速增长,2013 年,我国通过正规渠道进行处理处置的电子废弃物量达4300 万台,2014 年处理量预计达6000 万台,低于当年理论报废量,处理结构以电视机为主。此外,电子废弃物的处理及综合利用水平不高,存在较大的浪费。格林美公司针对这一行业现状,积极扩大产能,扩大市场占有率,同时加大研发力度,逐步实现对电子废弃物的深度处理,提高资源回收率。 维持“强烈推荐-A”投资评级。我们判断未电子废弃物补贴范围和力度加大是大趋势,在行业景气度提升的背景下,公司电子废弃物拆解也有望加速放量。我们预计公司2014-2016年每股收益为 0.25、0.46、0.66元,维持 “强烈推荐-A”评级,目标价17.5元。 风险提示汽车拆解及稀贵金属产能建设投放低于预期电子废弃物补贴策力度低于预期。

事件: 2014年11月25日,国电清新发布2014年股票期权激励计划(草案),公司拟向激励对象授予1500万份股票期权,占此次激励计划签署时公司股本总额53,280万股的2.82%。激励计划受此授予的股票期权的行权价格为21.81元,首次授予的期权有效期自授权日起满12个月后,激励对象在未来36个月内分三期行权(30%,30%,40%)。在各行权期,公司业绩考核目标如下: 第一个行权期:以2014年净利润为基数,2015年净利润增长率不低于85%; 第二个:以2014年净利润为基数,2016年净利润增长率不低于170%; 第三个:以2014年净利润为基数,2017年净利润增长率不低于270%;随后,我们于2014年11月26日对公司进行了实地调研,了解股权激励方案具体内容及公司未来发展规划。 评论: 1、股权激励行权业绩增速要求高,彰显公司对未来发展信心此次股权激励方案,公司在行权期业绩考核目标要求以2014年净利润为基数,2015、2016、2017年净利润增长率分别不低于85%、170%、270%,复合增速达到55%,业绩增速要求超出市场预期。根据调研了解,公司2015年85%的业绩增长目标实现将完全来自于内生增长,2016年、2017年高增长有部分考虑可能的外延并购扩张,公司对未来发展充满信心。 2、超低排放要求催生脱硫除尘改造市场,公司EPC业务有望大幅增长 2014年9月,发改委、环保部及国家能源局下发关于《煤电节能减排升级与改造行动计划(2014-2020年)》通知,此次行动计划要求中东部燃煤发电机组大气污染物排放浓度基本达到或接近燃气轮机组排放限值(即在基准氧含量6%条件下,烟尘、二氧化硫、氮氧化物排放浓度分别不高于10、35、50mg/m3),比特别限值要求更为严格。大气污染物排放要求的进一步提高,将再次开启燃煤发电机组脱硫、脱硝、除尘改造的市场。根据《行动计划》要求,燃煤发电机组必须安装高效脱硫、脱硝和除尘设施,2014年启动800万千瓦机组改造示范项目,2020年前力争完成改造机组容量1.5亿千瓦以上。 我们测算,按除尘改造50万/千瓦、脱硫改造120万/千瓦、“低氮燃烧+SCR”脱硝改造100万/千瓦单位投资估算,2014年800万千瓦机组改造示范项目预计带来除尘改造4亿、脱硫改造9.6亿、脱硝改造8亿,累计21.6亿的先期市场。而到2020年,1.5亿千瓦机组的改造将带来除尘75亿、脱硫180亿、脱硝150亿,累计405亿的改造市场。 在煤电节能减排升级的大背景下,国电清新有望迎来脱硫改造EPC业务量的大幅增长。针对节能减排新政的近零排放要求,公司已研发脱硫除尘一体化改造技术,通过在原脱硫塔内加装设备,可以实现近零排放要求,且具有改造方便、投入成本低、改造周期短等优点。目前,公司新技术已应用于云冈项目的脱硫除尘改造,并取得较好效果,获得了部分电力集团的关注。 脱硫除尘一体化技术投入成本:每个改造项目投资额约4000-5000万(与机组容量相关性不大),成本较湿式电除尘改造低。 脱硫除尘一体化技术改造周期:1-2个月即可完成改造,改造周期短,因此项目很多可当年签订当年结算,周转快。 项目盈利能力:受益于新技术附加值,改造项目盈利性相对好于过往传统技术项目。 自2014年开始,国电清新EPC订单就开始呈现快速增长势头,截至目前EPC在手订单约5.5亿元,其中部分项目将采用脱硫除尘一体化新技术进行改造。同时,公司的工程项目施工能力也在逐步提升,目前可支撑同时开工约20个工程,预计到2015年,执行能力还可翻番(即40-50个)。受益于行业政策支持、以及公司新技术应用拓展,公司EPC业务从2015年开始有望呈现高速增长态势,也将是公司2015年85%业绩增长的主要贡献者。