事 项 公司2013 年共实现营业收入19.36 亿元,同比增长9.14%,净利润2.69 亿元, 同比增长3.24%。EPS0.68 元。 同时公告拟以截止2013 年12 月31 日总股本数为基数,向全体股东每10 股派发现金红利4.0 元人民币(含税)。 主要观点 1. 子公司盈利下滑及费用增长,导致公司业绩不达预期。 2013年,公司炸药销量22.92万吨,同比略有上升,且原材料硝酸铵位于低位, 炸药毛利率增长5个点至56%。但子公司新疆天河受新疆地区石油石化系统换届影响,盈利较强的震源药柱销量不达预期,全年实现净利润1.16亿元,同比下降24%,是公司盈利低于预期的主要原因。2013年下半年以来,震源药柱销量已开始回暖,预计2014年新疆天河盈利将明显恢复。 此外,公司费用增长明显,发行短期融资券4.5亿元导致财务成本增长2500万元左右,而刚性薪酬费用、修理费用及股权激励成本的增长,也导致管理费用同比增长1.30%。 2. 矿山爆破跨越式发展,核心竞争力领先,是未来业绩主要增长点 公司矿山爆破实现跨越式发展,全年实现爆破收入2.91 亿元,同比增长225.09%,毛利率25%左右,符合市场预期。 在宏观经济增速放缓的大背景下,传统炸药生产企业纷纷转型爆破一体化服务商,矿山爆破市场空间数十倍于传统民爆器材生产行业(矿山爆破超过3000 多亿规模,民爆器材生产仅300 多亿的规模),在群雄逐鹿的背景下,是各民爆龙头资质、资金、人员技术等综合实力的比拼,但核心竞争力是“拿单能力”, 即市场为王,谁能拿到最多爆破订单,谁就能在市场竞争中脱颖而出。江南化工除了拥有广袤的新疆爆破市场外,更与马钢集团、中国黄金等大型矿企成立爆破合资公司,以股权纽带保障未来爆破业务的发展。 公司2013.12月收购天河爆破少数股东股权,间接持有天河爆破84.27%的股权, 新疆天河地处南疆,南疆地区丰富的石油、天然气、煤炭等资源尚未开始大规模开采,爆破市场潜力巨大。公司2013年签订的新疆库车鑫发露天煤矿,工期2年,合同款10亿元,预计天河爆破将明显增厚未来几年公司盈利。 2013.12月,公司以自有资金对南理工科化公司增资人民币9940.86万元,占其增后总股本的55%。控股南理工科化,有利于填补公司雷管生产和销售市场的空缺,实现与南京理工大学在民爆产业的优势互补,优化公司产品结构,更为重要的是依靠南京理工的人才和技术平台,深化公司“科研、生产、销售和爆破服务”一体化。 同时,公司还积极向新材料领域拓展,设立湖北江南金鼎特种金属材料有限公司,建设年产能1万吨的爆炸复合新型金属材料;2014年1月,公司投资大连凯峰超硬材料有限公司,增资子公司安徽江南晶盛新材料有限公司,利用爆炸合成聚金刚石新材料,该产品主要作为超精密抛光和研磨材料,国内尚未大规模产业化,进口替代前景广阔。 4. 盈利预测 我们预计公司2014、2015年EPS分别为:0.86、0.99元,对应的PE分别13X、11X,维持推荐的投资评级。 风险提示 宏观经济持续低迷,民爆需求大幅下降;矿山爆破业务拓展不达预期。

事 项 3月11日,我们再次调研了西陇化工,与公司高管就目前经营状况以及未来发展方向进行了交流。 主要观点 1、行业特点决定并购是未来发展趋势。化学试剂的行业特点之一是不断整合并购,公司标杆企业是默克和西格玛,尤其是西格玛(主要产品为化学试剂),1988年西格玛上市后不断收购研发有特点的企业,其股价到目前已增长了40倍。目前西格玛提供的产品15万种,而其中低端产品主要通过全球采购完成。国内化学试剂产品约7千种,其中西陇化工产品大约3千多种,为国内之最。提供的品种越多,满足客户的需求就越大。 2、战略转型,突出供应链管理优势。目前公司是集成供货商和高端化学试剂制造商,供应链管理能力突出,现在生产基地在供应链管理中心下属,营销接到订单是给供应链中心,再下发制造基地,中低端产品采用OEM生产,高端产品公司自身研发,由制造业向制造服务业转型,这种发展趋势符合西格玛的发展路径。另外由重资产向轻资产转型,主要突出电子级和色谱级的自身生产。 3、产业链延伸,天然具备客户优势。公司计划丰富电子化学品,准备介入下游电镀药水领域。PCB企业同时用电镀药水和化学试剂,现在是上下游企业。PCB客户有两类,一类是PCB企业,一类是电镀药水企业,目前高端市场主要被国外3巨头占领,同时国外巨头也是公司的客户,其更专注于配方开发,技术能力强,在高端市场对客户很强势,其产品净利率一般不低于25%,且其服务能力较弱,这就给国内企业带来发展机遇,但目前国内均为区域性的小公司,开发客户能力较弱。公司在该领域有很多合作几十年的客户,黏性较大,我们预计公司作为国内行业龙头,是行业内唯一上市公司,未来将通过行业整合和并购做大做强。 4、仓储物流条件具备,发展电商业务势在必行。公司有4个化学试剂基地:汕头、成都、湖北杜克、佛山。除了基地的销售公司外,还有7个销售公司分布在华南广州、华东上海,华北北京,华中武汉等地,一共40多个办事处,销售公司下面都配有仓储物流(仓储物流有资质要求,均要进行审批),这点公司相对其他企业是一大优势。而电商业务主要针对实验室、科研采购等,特点是批量少、客户多、品种多,但总收入和利润较大。通过电商业务可节约销售人员,进而减少费用,且搭建良好的线上平台有利于满足客户不同需求。 5、盈利预测和投资评级。预计2014-2015年EPS分别为0.38元、0.57元,对应的PE分别为40倍和26倍,公司未来几年看点较多,且今年新项目即将投产,维持“推荐”评级。 风险提示:新项目投产进度低于预期; 市场开拓受阻

事项 公司公告2013年年报,2013年实现营业收入22.40亿元,同比增长45%。归属于上市公司股东净利润0.49亿元,同比下降24%,基本每股收益0.24元,符合预期。 主要观点 1.业绩符合预期,主营产品毛利率基本保持稳定。报告期内公司管理模式和销售模式都有较大变动,由此带来了相关费用尤其是管理费用数额的增加。同时公司贸易业务占比提高较多,导致综合毛利率下降4.34个百分点,仅为11.68%,但公司主要产品尤其是中高端的PCB用化学试剂以及超净高纯试剂毛利率基本保持稳定,分别达到26.41%和33.81%,此外通用化学试剂由于竞争激烈,毛利率下降3.04个百分点。 2.战略转型效果显现,今年将迎来业绩拐点。主要理由如下:(1)新项目投产。募投的5万吨PCB和1万吨超净高纯装置1季度末能够建成投产,预计今年消化1/3的新增产能。公司去年开始全面拓展产品市场,开展专业化营销。报告期内,公司成为中石化指定供应商,向中石化各地分公司提供化学试剂及相关产品和服务;获得SKC中国华南地区总经销商授权,经销SKC医药级丙二醇,获得韩国LG电子级及普通级异丙醇的指定经销商资质。公司持续推进脱硫脱硝业务市场,在华电集团成功注册成为其供应商,并与广东省内火电企业开展业务活动。同时公司调整营销架构,将原有的按区域划分市场调整为区域市场与专项产品市场并存,新设四大产品事业部:核电事业部,石化、火电事业部,PCB事业部,色谱事业部,按照专业化分工对市场进行深层次开发;在需求量大的华东地区建立配送中心,加大对该地区的开发力度,报告期内公司华东地区收入增速同比超过90%;(2)以诊断试剂为突破口,推动新市场新产品的开发。今年1月初完成了对新大陆生物的收购,目前新大陆生物拥有各项产品批文达40项,公司未来一方面续强化目标公司目前肿瘤标志物检测试剂盒与抗氧化试剂盒等优势品种的销售,另一方面利用目标公司拥有多项生化试剂批文和营销渠道,进行其他类生化试剂的生产与销售,以点带面,形成较为完善的诊断试剂产品线。新大陆生物承诺2013-2015年净利润分别不低于1200万元、1500万元和1800万元。(3)杜克基地贡献少许业绩。公司2013年完成了湖北杜克的全资控股,湖北杜克主营色谱级的乙腈和甲醇,合计拥有3500吨产能,2013年全年因为技术升级改造未贡献收入和业绩,预计今年将贡献部分业绩,但占比不会太大。(4)其它并购。公司目前积极准备介入下游电镀药水业务,而从行业的特点来看,并购是其中较好的方式。(5)转变传统营销模式,并积极发展电商业务。由技术团队与产品事业部相结合,打造产品+技术服务的模式,对各地区进行深层次的开发及产品推广。同时公司今年准备发展电商业务,主要针对实验室、科研采购等,特点是批量小,但品种多,价格高。国外同行西格玛目前电商收入超过10亿美元,占其制剂业务的一半左右,未来电商的发展空间较大。 3.盈利预测和投资评级。预计2014-2015年EPS分别为0.38元、0.57元,对应的PE分别为40倍和26倍,公司未来几年业绩增速较快且业务改善空间较大,维持“推荐”评级。 风险提示 新项目投产进度低于预期;市场开拓受阻。

市场认为染料去年涨幅已接近翻倍,后续涨价空间有限,担心染料价格已到天花板,对染料公司的估值中枢一直在往下调。但我们认为染料行业在环保重压和寡头垄断的集中度更趋提升的背景下,控价能力更为增强,而下游印染企业快速洗牌,大型印染企业订单饱满,可顺利转移染料价格上涨。染料价格涨价幅度有可能超市场预期;同时公司中间体业务步入快速发展轨道,将带来估值系统的重新定价。 投资要点 1、染料价格仍在上升通道,高毛利将成常态 公司拥有分散染料12万吨、活性染料5万吨,是全球最大的染料生产基地之一,与浙江龙盛一起形成染料供应的寡头垄断局面。 环保趋严下,大量染料中小企业迫于环保成本退出,供给端本身就是寡头垄断,自龙盛和闰土达成和解后,行业有序竞争的默契度空前高涨,加上龙盛手上握有大量分散染料品种的专利权,寡头控价能力大为增强;同样由于环保因素,染料中间体如H酸等价格暴涨,不断上涨的中间体价格也从原料端支撑染料价格的上涨;而目前下游印染企业正处于快速洗牌的阶段,大量中小企业退出,但大企业订单普遍排到2015年。下游服装企业对染料上涨敏感度并不高,目前染料涨价传导较为顺畅,染料行业高毛利将成为常态。 2、 聚焦“后向一体化”战略,中间体步入快速成长阶段。 公司上市前后,通过增资和收购等方式进入染料中间体业务,目前H酸等中间体价格暴涨,中间体盈利大幅提升;而2014年4月份开始,随着超募资金建设9万双氧水项目和16万吨离子膜烧碱项目逐步投产,中间体业务进入高速成长阶段。闰土股份手握充沛现金流,加上拥有中间体技术,往下游延伸至医药等行业的可能性较大 3、 盈利预测: 我们预计公司2014、2015年EPS分别为: 2.18、2.58元,对应PE分别为9X、8X,公司染料业务高毛利将成常态,且涨价幅度大概率将超市场预期,中间体项目步入快速发展轨道,给予强烈推荐的投资评级。

事项 公司发布年报,2013年共实现营业收入14.40亿元,同比增长12.7%,扣非后归属于上市公司股东的净利润1.14亿元,同比增长17.98%,EPS0.51元。 主要观点 1.大幅计提资产减值损失及子公司盈利下滑导致公司业绩不达预期。 四季度业绩下滑明显,单季营收3.58亿元,同比-11.39%,归属母净利润746万元,环比-73.87%,同比-57.59%,全年业绩低于市场预期。 但四季度吡啶类除草剂产销、价格和毛利率情况均没有下滑迹象,业绩下滑的主要原因是公司对丙环唑、草铵膦车间计提了2200万的固定资产减值损失。 另外,子公司江苏快达受产能限制、产品竞争加剧及政府补助减少等原因影响,全年业绩仅3240万元,同比大幅减少46.46%。 2.草铵膦2000吨技改项目开始扩建,将成为未来业绩重要增量。 公司同时公告将在绵阳总部扩建2000吨/年的草铵膦成品线,同时在广安基地同步建设配套中间体项目,基本预告公司草铵膦大规模量产技术的突破。草铵膦目前单价接近30万元/吨,盈利丰厚,但全球市场基本被拜耳垄断,国内仅浙江永农和江苏皇马有少量产品外售,利尔化学目前草铵膦产能600吨,生产线主要用于技改扩能,仅有少量产品以制剂形势外卖。2000吨草铵膦项目达产后,预计将新增净利润0.75亿元,成为公司未来业绩重要增量。 3.江苏快达:草甘膦投产,光气搬迁项目预计2014年年中完成。 去年草甘膦行情火爆,江苏快达在洋口一期恢复启动了1万吨/年草甘膦原药生产装置建设,4季度已经投入运行,预计今年开始贡献盈利。洋口光气搬迁项目预计2014年年中投产,光气产能将扩大至2万吨(马塘原有9000吨产能拆除)。 4.盈利预测: 我们预计公司2014、2015年EPS分别为:0.70、0.79元,对应的PE分别为18X、16X。公司草铵膦业务潜力巨大,制剂业务逐步步入快速发展阶段,给予推荐的投资评级。 风险提示: 1、宏观经济下滑,农药需求低迷的风险;2、草铵膦扩产及制剂业务拓展不达预期;江苏快达光气搬迁项目延后的风险。

事项 公司发布业绩快报:2013年营业收入21.49亿,同比增长10.16%,实现归属于上市公司股东的净利润1.01亿,同比增长15.57%,EPS0.23元。 主要观点 1、业绩符合预期,主要产品量价齐升 公司收入和净利都实现增长,得益于涤纶帘子布和灯箱广告产品销量增加,预计公司整体工业丝产销量从12年的约10万吨提高至13年的约11万吨,而帘子布13年销量约为7000吨;预计灯箱广告材料13年收入约为5.4亿元,同比增长约20%。 与此同时,13年下半年度欧美市场经济逐步回暖,公司涤纶工业长丝价格有所回升,而且灯箱布差异化产品比例提高盈利能力增强。受益于此,公司净利率从12年的4.50%提高至13年的4.72%。 2、涤纶工业丝行业有所回暖,1季度盈利能力有望增强 涤纶工业丝供给端,14年新增产能包括古纤道3-4月份15万吨(时间比较确定,实际产能可能为10万吨),7-8月份金汇特3.8万吨(预计年底或15年初才能投产),而古纤道二期15万吨(实际产能可能为10万吨)预计要到15年才能投产。需求端,下游输送带及轮胎等产品固有的更换周期及新增产品将拉动涤纶工业丝需求稳增长。总体来看,如果下游需求按10%的增速计算,今年即使古纤道10万吨产能释放也不会造成很大冲击。 目前整个涤纶工业丝行业需求较好,各大厂家满负荷开工,春节过后两次累计提价约600元/吨。与此同时涤纶工业丝的原料PTA由于民用丝行业不景气而价格下滑,预计1季度公司的工业丝盈利能力有所增强。 3、帘子布产品将逐步贡献业绩 公司的帘子布产品认证进展顺利,目前已经为住友、米其林等高端客户供货;国内也已正式向永盛、永泰等十多家客户供货。目前整体汽车行业较好,欧美市场尤其美国的上升势头强劲,这将带动帘子布需求稳步增长。我们预计14-15年公司帘子布的销量分别为1.1万吨和1.5万吨,由于逐渐放量,预计14年公司该业务亏损减少并有望扭亏。未来帘子布业务走向正轨后,预计该业务毛利率有望达到15%-20%。 4、灯箱布差异化产品不乏亮点 公司的灯箱布业务不断开发新的产品种类,走差异化路线;其中新研发的天花膜盈利能力比其它普通产品更强。随着迁扩建年产3.1亿平方米柔性广告灯箱布项目部分生产线投产,以及差异化产品的提高增强盈利能力,我们预计14年灯箱布产销量达到1.2亿平方米,收入达到6.5-7亿元的规模,未来几年复合增速达到20%。 5、业绩预测与评级 我们预计公司2014-2015年的业绩分别为0.30、0.39元/股,目前涤纶工业丝行业有所回暖,而公司的帘子布将逐步贡献业绩,灯箱布差异化产品也不乏亮点,我们维持对公司的“强烈推荐”评级。 风险提示:产品价格下跌

事 项 公司公告2013 年业绩快报,2013 年公司实现营业收入119.92 亿元,同比增长16.94%,归属于上市公司股东的净利润6.64 亿元,同比增长21.35%,基本每股收益0.95 元。 主要观点 1. 产品差异化使得销量增速行业领先。我们预计2013 年公司产品整体销量增速同比超过20%,远超行业其它企业,主要是因为公司优势明显的控释肥和去年的新产品硝基肥销量增速较快。同时原料价格的下跌使得产品毛利率有所提升。预计随着2014 年公司贵州和菏泽等地新产能的逐步投产(贵州60 万吨硝基肥+40 万吨水溶肥,菏泽60 万吨硝基肥,临沭10 万吨水溶肥,广东20 万吨普通复合肥),未来公司产品结构中高端产品占比将继续提高。我们预计随着公司“种肥同播、顾问式营销、密集开发、打造样板市场、启用金正大商学院”等营销服务模式的不断推行,2014 年公司产品整体销量有望保持20%以上的增速。 2. 土地流转加速,龙头企业受益。近期不断有信托公司和农化公司合作启动土地流转下农业现代化项目,这种模式未来可能在国内将迅速展开,我们认为该模式较为合理,未来发展空间很大,而随着土地集中度的提高,国内大型复合肥企业有望凭借综合优势参与进来,从而有利于市场占有率的提高。 3. 土壤保护计划即将出台,缓控释肥直接受益。环保部正在编制土壤保护计划。而化肥污染是土壤污染的重要因素之一,长期大量使用氮肥,会破坏土壤结构,造成土壤板结,生物学性质恶化,影响农作物的产量和质量。过量地使用硝态氮肥,会使饲料作物含有过多的硝酸盐,妨碍牲畜体内氧的输送,使其患病,严重的导致死亡。施用养分更为均衡的复合肥能有效减少氮肥的过量使用,尤其是缓控释肥等新型肥料。 4. 盈利预测和投资评级。预计2014-2015 年EPS 分别为1.25 元和1.64 元,对应的PE 分别为17 倍和13 倍,我们认为随着未来化肥施用复合化率以及行业集中度的提高,公司业绩将持续保持较快增长,维持“强烈推荐”评级。 风险提示: 原料价格大幅波动。 销量低于预期。

事项 公司发布业绩预告,2013年共实现营业收入3.50亿元,同比增长13.05%,归属于上市公司股东的净利润2.09亿元,同比增长4.09%,EPS0.64元。 主要观点 1.炸药贡献全年业绩增长,四季度爆破业务增长较快。 按业绩预告公布的数据推算,2013年四季度公司实现营业收入1.26亿元,同比增长17.7%;单季度净利润6690万元,同比增长27.4%。四季度增速较快的主要原因除了炸药业务增速较快外,爆破业务四季度也开始恢复增长,上半年受业主方拆迁进度慢于预期等因素的影响,爆破收入仅6.64亿元,四季度开始爆破业务步入正轨,预计公司全年爆破业务收入17亿元左右,同比小幅增长。 公司全年业绩增长主要来自于炸药业务销量和毛利双重提升。2013年上半年,民爆行业炸药产量同比下降2.1%。但得益于贵州省正处于基建投资高速发展阶段,民爆需求旺盛,预计全省炸药需求量同比增速超过30%,位居全国首位。公司全年炸药销量16.4万吨,同比增长近30%,同时主要原材料硝酸铵价格位于低位,炸药毛利率回升至40%左右,成为公司营业收入和利润增长的主要来源。 公司目前炸药产能19.7万吨,其中混装车2万吨(含西藏4000),但受制于民爆行业管制政策,公司混装车产能一直未能有效发挥,年产量仅1000多吨。母公司近期获得贵州省公安厅颁发的爆破作业四级资质,闲置产能明年将得到有效利用,贡献炸药业务增量。 净利润增速慢于收入增速,主要是费用增长较快。一是由于短期贷款增加和公司去年发行了5.9亿元公司债,导致财务费用增长较快;二是人工费用普涨10%,同时去年公司大量收购中小爆破公司,控制终端市场,这一部分今年效益体现尚不明显,但相应费用增长较多;另外,随着销售区域和半径的扩大,营销费用也有所增加。 2.爆破业务加快调整,贵安新区成市政爆破主要市场。 相比炸药业务的快速增长,公司在市政BT项目上的前进步伐开始放缓。基于市政爆破回款风险较高、现金流压力较大的考量,公司近年来已开始积极布局省内(西南能矿)外(内蒙、山西、河南等)矿山爆破业务,未来爆破服务重心将逐步向矿山爆破倾斜。加大矿山爆破开拓力度,同时,更为关注BT项目的抵扣标的、回款、盈利等情况。公司2014年1月份公告中标贵安新区天河潭道路工程BT项目,工期142天,项目金额13.94亿元,占2012年公司收入的45%,将为公司2014年业绩增长提供重要增量。 3.未来股价主要催化剂:矿山爆破+国企改革。 公司在西藏地区矿山爆破具有独家优势,1月份在西藏成立全资民爆子公司墨竹工卡(目前混装车产能4000吨),预计2014年西藏地区矿山爆破业务将有所突破;国企改革方面,贵州省国企改革大幕将启,久联集团在贵州省内净利润排名位居国企前列,是此次国企改革的重点目标企业,根据贵州省国资委的要求,久联集团也一直在积极筹备股权改革、引入战略投资者等相关事宜。预计集团层面的股权改革启动后,久联发展在企业管理、业绩考核、人员激励等方面都将朝市场化大步迈进,给上市公司带来全新面貌和活力。 4.盈利预测 我们预计公司2014、2015年EPS分别为0.80、1.01元,对应的PE分别为12X、9X,维持推荐的投资评级。 风险提示 1、宏观经济持续低迷,民爆需求大幅下降; 2、矿山爆破业务拓展不达预期。

事 项 公司公告2013 年业绩快报,2013 年公司实现营业收入17.12 亿元,同比增长7.17%,归属于上市公司股东的净利润1.77 亿元,同比增长36.86%,基本每股收益0.33 元。 主要观点 1.费用降低带来业绩较快增长。经过几年营销模式的改革,公司取得了一些成效,但目前公司利润增速主要受益于费用的压缩,收入和毛利增长较为乏力,未来再通过压缩费用实现业绩增长空间已经不大,持续发展必须通过其它途径来实现,关于公司营销模式的改革历程,请参见我们2013 年11 月7 日发布的深度报告《诺普信:即将迎来经营转机》。 2.未来几年发展前景看好。国外巨头MAI 和Nufarm 已是收入达到20-30 亿美元,是诺普信2012 年收入的10 倍左右,诺普信有机会复制这些跨国仿制农药巨头的发展路径。MAI 和NuFarm 的增长主要通过销售驱动:收购本土农药经销商来获取产品登记和销售渠道 + 代理销售跨国农药巨头的产品以最大化渠道的规模效益。近几年诺普信不断的收购以及与国外巨头企业的合作逐步开展也表明了公司正走在正确的发展方向上。 3.收购常隆化工提升公司价值。收购原药公司一方面可以延长公司产业链,更为关键的是,综合对比常隆化工与A 股其它可比公司,常隆农化合理市值超过34 亿元,较大了提高了公司整体合理市值的安全边际。 4. 政策再次加码,低毒农药受益。目前多项政策正在制定,我国限制高毒农药,推广低毒农药的进程在不断加快,低毒农药公司直接受益。诺普信是国内首屈一指的农药制剂龙头,深耕绿色农药,水基化产品市场占有率超过50%。公司获批国家新农药登记产品900 余个,其中生物性仿生性农药及水性化环保型制剂产品登记占比达到50%。 5.盈利预测和投资评级。预计2014-2015 年EPS 分别为0.43 元和0.52 元, 对应的PE 分别为20 倍和17 倍,维持“推荐”评级。 风险提示 和国外公司合作能否顺利进行存在风险。

事项 公司发布业绩预告,2013年共实现营业收入13.08亿元,同比增长19.02%,归属于上市公司股东的净利润2.24亿元,同比增长6.79%, EPS0.47元。 主要观点 1. 炸药毛利率提升,凯达化工并表贡献业绩增量。 公司四季度单季实现营业收入4.27亿元,同比增长33.8%,净利润5938万元,同比增长23.4%。四季度单季度业绩增速较快的主要原因,是凯达化工和内蒙柯达化工盈利明显提升。内蒙地区上半年民爆需求增速下滑,柯达化工盈利同比下滑30%左右,但四季度以来,需求恢复较好,预计全年盈利同比持平。四川凯达化工因受雅安地震影响,部分四川地区矿山开采暂停,四季度开始恢复正常,带动凯达需求增长,同时凯达化工地处云、贵、川交界处,部分炸药外卖至贵州等需求旺盛的外省地区,盈利同比大增,预计全年净利润增速60%左右,贡献了大部分的业绩增量。 得益于主要原材料硝酸铵价格位于低位,公司炸药毛利率提升至48%左右,预计到2015年,硝酸铵价格仍以平稳为主,大幅上涨概率极小。炸药高毛利将得以保持。2013年10月份,四川省发布2013-2014年《四川省重大投资项目名录》的计划,规划两年内投资4万多亿用于基建和民生项目。“基建欲动,民爆先行”,民爆行业将是巨额投资计划的最为受益者,公司作为省内民爆龙头企业,明年炸药需求有望回升。 2. 横向整合将是公司未来两年主要发展战略 。 从行业的发展趋势来看,我们认为行业2013-2015年迎来将横向整合密集期,民爆公司将以并购实现高速发展。导致这一行业的重大转折源于2012年行业的两个深刻变化,其一:多年未批新产能的工信部2012年在新疆、内蒙、四川等地开始新批凭照产能,极大的冲击了中小企业待价而沽的心理防线,被并购意愿增强;其二:去年开始,爆破业务资质由住建部、公安部分别管理转变为公安部主管,公安部去年下发关于爆破服务管理的两个标准,根据新标准,大量中小爆破公司如不并入大型企业,则将失去资质和业务,因此去年久联发展、雅化集团得以大量收购民爆行业终端客户--爆破企业,市场控制力大幅增强,中小民爆生产企业盈利和生存压力凸显,被并购意愿上升,同时并购价格也开始悄然下降。 公司目前现金充沛;上市前后几乎年年都有并购,横向整合经验丰富;民营企业,通过并购实现快速发展的意愿强烈,2013-2014年,将是公司并购整合高潮迭起的阶段。 3. 涉足锂矿,产业链向新能源行业延伸 。 公司于2013年12月份公告以人民币3亿元收购四川国锂(增资后)37.25%的股权。四川国锂拥有锂辉石可采储量4036.1万吨、折氧化锂52万吨左右,折碳酸锂(LCE)资源量125万吨,锂矿石储量居于亚洲前列(目前国内最大的锂矿为路翔股份下属的呷基卡锂矿,储量101万吨,品位1.42%),且品位较好(平均1.27%左右)。我们预计四川国锂2014年净利润900万元左右,尚不能带给公司带来明显盈利,但国锂锂矿资源潜力巨大,锂矿深加工技术较为领先,长期前景可期。 4. 盈利预测 :我们预计公司2014、2015年EPS分别为0.54、0.69元,对应的PE分别为19X、15X,维持推荐的投资评级。 风险提示 1、宏观经济持续低迷,民爆需求大幅下降; 2、横向整合进展不达预期。

事项 公司公告2013年业绩快报和2014年1季度业绩预告。2013年公司实现营业收入6.38亿元,同比增长26.21%,归属于上市公司股东的净利润0.85亿元,同比增长20.75%,基本每股收益0.51元。2014年第一季度,归属于上市公司股东的净利润0.28-0.31亿元,同比增长27%-40%。 主要观点 1.太阳能背板膜成本降低。公司背膜产品主要是凭借价格优势实现进口替代,未来需求空间较大。除了产能的不断增长以外,公司今年背膜用胶实现完全自给,背膜用胶成本占比约占10%,在一定程度上降低了公司的成本,另外公司氟膜技术取得突破,今年有望实现量产,而氟膜材料在成本占比中约一半,届时公司成本将显著降低。目前随着光伏行业的一些政策落地,公司的的销售稳定,应收账款也有所改善。 2.汽车领域稳定增长,公司渠道优势明显。公司在汽车维修市场一直保持稳定,在汽车整车装配中,包括客车、商用车、小轿车,开发周期一般在3-5年,目前公司已经全部进入前几大客车采购体系,在轿车市场2010年公司产品开始销售给神龙汽车,成为首家打入高端合资汽车制造商的本土工程胶粘剂供应商。此外公司未来还将利用其渠道优势增加销售其它非胶类汽化用品。 3.建筑用胶定位高端,下游需求旺盛。公司建筑用胶主要用于玻璃幕墙等领域,2013年4月开始实现规模化销售,主要销往成都、深圳等地。目前下游需求旺盛,公司生产线处于满产状态,我们预计今年建筑用胶全年销售收入有望达到3000-5000万元。根据中国胶粘剂工业协会的统计数据,2011年国内建筑用胶总规模达到729亿元,其中高端用胶约占比2/5,其盈利能力强,未来将成为公司业绩持续增长的主要原因之一。 4.电子用胶领域不断拓展。以前公司的产品基本集中在大电子领域如家用电器、LED、微波炉、显示屏等,公司通过引进技术、人才,加大对微电子、半导体及封装用胶的投入,而且公司触摸屏用胶已经实现量产。 5.未来几年经营经营将持续向好。公司通过不断进行产品优化升级,新产品研发及市场推广取得较大突破,工业客户销售不断放量且占比扩大。工程胶粘剂产品在下游行业汽车制造及维修、电子电器、LED等领域的销量均保持稳定增长态势;受政策引导和市场驱动等因素共同作用,国内光伏市场需求向好,公司光伏用胶粘剂产品及太阳能电池背膜销售规模扩大,市场占有率提升。 6.盈利预测和投资评级。预计2014-2015年EPS分别为0.66元和0.80元,对应的PE分别为23倍和19倍,我们认为公司业绩未来几年持续向好,维持“推荐”评级。 风险提示 原料价格大幅波动。 新业务市场开拓受阻。

事项 近日我们调研了海利得,与高管交流了公司的经营现状和未来的发展方向。 主要观点 1、涤纶工业丝产品市场认可度高 目前涤纶工业丝下游市场需求有所回暖,供给端预计14年新增产能包括古纤道10万吨和金汇特约4万吨,新增产能较少。13年公司车用丝在工业丝的占比接近50%,公司的车用丝与客户紧密合作,高端客户包括米其林、大陆轮胎等国际知名厂商。由于走差异化路线,公司的产品附加值高。预计12年公司整体工业丝产销量约为10万吨,13年提高至约11万吨,毛利率在15%左右。今年1季度,涤纶工业丝的原料PTA由于民用丝行业不景气而价格下滑,预计1季度公司的工业丝盈利能力增强。 分产品看:1)由于欧债危机以及同行尤夫的低价倾销,12年-13年上半年公司的高模低收缩丝价格下滑。随着市场回暖,且公司产品优质定价权高,13年12月以来公司已连续两次提价,不排除未来继续提价的可能。随着下游帘子布的产能释放,公司新增的高模低收缩丝产能消化不是问题。2)目前全球气囊丝总量近12万吨,其中涤纶气囊丝占比8%-9%,未来有望达到30%以上,市场空间巨大。公司现有涤纶气囊丝产能约1.2万吨,预计13年销量约为8000吨,14年提高至约9000吨,毛利率达到29%左右。3)公司生产的安全带丝具备一定技术壁垒,主要用于高端车型。目前公司已经向TRW、KSS等汽车安全系统生产商供货。安全带丝价格稳定,预计毛利率在20%左右。 2、帘子布产品认证进展顺利 公司的帘子布产品认证进展顺利,目前已经为住友、米其林等高端客户供货;国内也已正式向永盛、永泰等十多家客户供货,正在认证过程中的有中策、华南等。我们预计公司帘子布项目第一条1.5万吨生产线在2季度达产,第二条1.5万吨生产线有望在15年中期建成投产,未来总产能目标为6万吨。 目前整体汽车行业较好,欧美市场尤其美国的上升势头强劲,这将带动帘子布需求稳步增长。我们预计14-15年公司帘子布的销量分别为1.1万吨和1.5万吨,由于逐渐放量,预计14年公司该业务亏损减少并有望扭亏。未来帘子布业务走向正轨后,预计该业务毛利率有望达到15%-20%。 3、灯箱布差异化产品值得期待 目前市场担忧LED会对灯箱布形成冲击,我们认为LED成本高,效果部分还不如灯箱布。而且公司在灯箱布业务不断开发新的产品种类,走差异化路线;其中新研发的天花膜主要用于场馆、酒店、大型会场的装饰,盈利能力比其它普通产品更强。 灯箱布产销量及其差异化产品比例有望不断提高,预计14年灯箱布产销量达到1.2万平方米。营业收入方面,我们预计该业务13年收入约为5.4亿元,14年有望达到6.5-7亿元的规模,未来几年复合增速达到20%。 4、业绩预测与评级 我们预计公司2013-2015年的业绩分别为0.22、0.30、0.39元/股,考虑到帘子布逐步贡献业绩,而灯箱布差异化产品值得期待,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:产品价格下跌

事项 近日我们调研了卫星石化,与高管交流了公司的经营现状和未来的发展方向。 主要观点 1、SAP市场空间广阔,公司产品有望切入高端市场 SAP最大的用途是一次性个人卫生用品,包括小孩儿尿布、卫生巾和成人纸尿裤,占据SAP 需求量的90%以上。由于经济水平和使用习惯差异,目前欧美小孩纸尿裤普及率约90%,而国内仅有30%,提升空间很大,而且二胎政策及中西部开发也有望促进SAP 需求增长。 我国中高端SAP 市场由以三大雅、日本触媒、台塑吸水树脂等公司为代表的外资企业垄断。其中住友是第一梯队,目前其SAP 价格高于2.0万/吨;第二梯队三大雅的价格为1.8-2.0万。三大雅所需丙烯酸原料不能自供,另外由于其SAP 在日本研发,出现质量问题解决速度慢。 目前公司3万吨/年的SAP 项目进展顺利,正积极组织市场销售。公司该项目的竞争优势包括好的配方(反应、表面处理等)和好的工艺(连续性,决定产量和质量稳定性),未来有望加入触媒、台塑等第三梯队市场竞争。我们预计14年公司SAP 销量达到3万吨,对应营业收入4.5亿,EPS 约为0.28元。 2、二胎政策促使丙烯酸及酯长期稳定增长 丙烯酸供给端,截至2012年底,全国丙烯酸产能184万吨,其中部分缺乏规模优势、单耗高的公司停车或低负荷生产,实际有效产能仅约160万吨,2012年实际开工率约83%。台塑和巴斯夫合计32万吨的产能预计下半年投产,延后可能性较大,行业实际有效产能及未来扩张大概率低于市场预期。需求端中长期来看,随着二胎政策的放开以及落实到位,丙烯酸下游的卫生及包装产品将会保持长期稳定的增长 。 公司新增的32万吨丙烯酸及30万吨丙烯酸酯项目各为两条线,预计14年能全部投产。目前公司产品价格:丙烯酸甲酯1.43万/吨,乙酯1.39万/吨,丁酯1.38万/吨,辛酯1.45万/吨,丙烯酸1.31万/吨,精酸1.35万/吨。15年满产后,预计丙烯酸及酯(产量为48和45万吨,外销量约为18.5和43万吨) 合计收入达到70亿规模,对应EPS 约为2.77元。 3、PDH 受益于页岩气革命,公司该项目已准备就绪 页岩气革命促使美国在2012年由LPG(丙烷和丁烷混合物)净进口国转为净 出口国,根据EIA预测,美国丙烷出口量将从2011年不到300万吨增长至2014年的500-600万吨,丁烷出口增加约200万吨。美国出口量的增加,将打破目前LPG净出口国集中于中东地区的局面,推动丙烷价格保持在有竞争力的水平,利好PDH项目(丙烷脱氢制丙烯)。 目前公司45万吨/年的PDH项目已准备就绪,所需丙烷原料主要来自中东,15年将把北美也纳入重点采购源。采购策略分为现货和进口协议,这样能有效减少价格波动的影响。我们认为公司PDH项目最大意义在于打造“丙烷-丙烯-丙烯酸-SAP/丙烯酸酯-高分子乳液”的完整C3产业链,实现丙烯酸的原料自给。 4、维持“强烈推荐”评级 我们预计公司2013-2015年的业绩分别为1.14、2.48、3.58元/股,考虑到公司SAP项目即将突破,14年有望打通C3全产业链,我们维持对公司的“强烈推荐”评级。 风险提示 项目进度低于预期,产品价格下跌

事项 公司公告2013年业绩快报,2013年实现营业收入22.39亿元,同比增长44.95%。归属于上市公司股东净利润0.48亿元,同比下降25.29%%,基本每股收益0.24元,符合预期。 主要观点 1.费用增加导致业绩同比出现负增长。报告期内公司管理模式和销售模式都有较大变动。主要是销售的环节,之前是按区域划分,未来会按产品线划分,成立类似于事业部,由此带来了销售费用和管理费用数额的增加。同时公司贸易业务占比提高较多,导致综合毛利率下降,而公司主要产品基本保持稳定,且产品开工率较高。 2.今年将迎来业绩拐点。主要理由如下:1.新项目投产,公司目前拥有4-5万试剂产能(普通+PCB)和3000吨的超净高纯产能,募投的5万吨普通+PCB和1万吨超净高纯装置由于地方政府审批的问题出现延期,目前审批已经完成,预计2014年1季度能够建成投产,预计今年消化1/3的新增产能;2.收购带来业绩增加,今年1月初完成了对新大陆生物的收购,新大陆生物2012年收入和净利润分别为3407万元和774万元,2013年1-11月收入和净利润则达到4060万元和1069万元,业绩增速较快,同时公司承诺2013-2015年净利润分别不低于1200万元、1500万元和1800万元。3.杜克基地贡献少许业绩。公司2013年完成了湖北杜克的全资控股,湖北杜克主营色谱级的乙腈和甲醇,合计拥有3500吨产能,2013年全年因为技术升级改造未贡献收入和业绩,预计今年将贡献部分业绩,但占比不会太大。4.其它并购,公司目前积极准备介入下游电镀药水业务,而从行业的特点来看,并购是其中较好的方式。5.积极发展电商业务,公司今年准备发展电商业务,主要针对实验室、科研采购等,特点是批量小,但品种多,价格高。国外同行西格玛目前电商收入超过10亿美元,占其制剂业务的一半左右,未来电商的发展空间较大。 3.盈利预测和投资评级。预计2014-2015年EPS分别为0.38元、0.53元,对应的PE分别为38倍和27倍,公司未来几年业绩增速较快且业务改善空间较大,维持“推荐”评级。 风险提示 新项目投产进度低于预期。 市场开拓受阻。

事 项 公司公告2013 年业绩快报,2013 年实现营业收入31.93 亿元,同比增长42.90%。 归属于上市公司股东净利润6.72 亿元,同比增长58.97%,基本每股收益0.72元。同时公告2014 年一季度净利润同比增长55%-60%。 主要观点 1.光学膜生产线投产,预计今年3 季度满产。公司在加速对国内一线和国际一线客户批量配套,使公司光学膜2 亿平方米产能尽快释放,预计全年总产能利用率将达到70%左右,争取第三季度满产。 2.光学膜仍可维持较高的盈利能力。近段时期在显示领域,由于下游产品调整,光学膜产品价格下跌较多,但非显示领域的价格仍较坚挺。为应对价格调整,公司主要以加速实现产业化及上下游配套予以应对。目前部分产品已经实现配套。如:ITO 膜在经历前段时间价格下跌后,当前价格与公司2013 年进口原材料基材价格差距收窄,2013 年公司成功完成了自己的基材开发,成本下降应对国际市场产品的降价是在可承受范围内,且仍有较好的盈利空间。 公司目前在显示领域的增亮膜等产品已经实现大批量销售,未来主要看点在于其它产品尤其是非显示领域的光学膜能否实现突破。 3.窗膜成为未来另一个主要利润增长点。公司去年9 月通过收购康润窗膜进入该市场,汽车窗膜已经成为汽车消费的必需品之一,据测算,国内汽车窗膜年销量约为1 亿平米。目前汽车窗膜领域国际外资品牌及厂家所占据较大的市场份额,国内缺乏有实力、有规模的生产厂家。公司作为光学膜行业的领军企业,选择进入窗膜领域正当其时。收购康润窗膜可以借助其多年的品牌和渠道,进行优势互补,对促进公司2 亿平米光学膜在非显示领域进行市场扩展及量产和达产将产生积极的作用。 4.盈利预测和投资评级。预计2014-2015 年EPS 分别为1.06 元、1.43 元,对应的PE 分别为20 倍和14 倍,公司作为国内光学膜龙头企业,未来几年业绩仍将高速增长,维持“推荐”评级。 风险提示 销量不达预期。 光学膜价格大幅下跌。