报告摘要: 飞信合同仍将续签,续签商谈7月开始,中移动收回运营权有利于公司发展 中移动已向公司发出通知,7月份续约商谈即将开始,公司继续为飞信提供运维服务日渐明确。如果中移动从卓望公司收回运营权,将减少了业务审核环节,减少了利润分流,可提高神州泰岳的盈利能力,有利于公司发展。 “平台化+开放化”引领公司向互联网华丽转身 飞信和农信通的平台化和开放化正引领公司向互联网转型,公司将不再仅仅是系统运维商,而是开始参与业务的运营和收入分成。飞信开放平台或在6月底正式发布。在平台运维费用之外,CP接入分成和自有增值业务分成将成为公司新的收入来源。 飞信开放平台的启动将驱动飞信活跃用户2011年突破1亿户 我国移动IM活跃用户增速远高于注册用户数增速,飞信用户增速高出移动用户一倍。随着中移动对外开放飞信平台引入增值业务,活跃用户渗透率将不断提高,从而保障飞信活跃用户数以及公司飞信收入继续快速增长。2011年活跃用户可达1.06亿户,收入6.57亿元。 农信通即将爆发式增长,2011年用户可达800万,公司收入1亿元 2011年下半年农信通即可在全国铺开,农信通进入爆发式增长期。业务收入来源多元化,除平台建设和运营支撑费外,还可与CP收入分成,以及与中移动各省分公司的增值业务分成。2011年用户可达800万,公司收入1亿元,农信通有望成为公司的第二个“飞信”。 IT运维管理业务需求稳定增长,2011年收入增速将保持30%以上 三大运营商之间的竞争日益加剧,对IT运维管理的需求持续稳定增长。公司作为国内领先的IT运维管理整体解决方案提供商,在IT运维管理领域连续多年处于领先地位。预计2011年运维业务收入将保持30%以上增长,实现营业收入4.12亿元。 预计未来三年公司净利润CAGR可达33.11%,目前股价相对行权价的安全边际充分 预计2011-2013年公司实现归属母公司股东净利润分别为4.72亿元、6.28亿元和7.73亿元,CAGR 33.11%;实现每股收益分别为1.24元、1.66元和2.04元。首次给予“谨慎推荐”评级,合理估值区间为40.37元~43.63元,对应2011年PE在33~36倍之间。目前股价相对行权价格拥有一倍的上升空间,安全边际充分。 股价催化剂 公司与中移动的合同续签谈判结束,明确续签;飞信平台按计划开放,增值业务引入和融合将扩大公司的收入规模;

报告摘要: 上周五,我们组织了对东方国信的联合调研,就投资者关心的问题跟公司管理层进行了深入交流。调研结论如下:2011年公司业绩增长确定,2012-13年募投项目将确保公司持续高增长。 一季度业绩增速大幅下滑的原因 一季度公司收入和净利润分别增长6.99%和13.9%,同比大幅下滑。除了受淡季因素影响外,主要原因是公司2010年合同签订的时间滞后;往年通常是10月份左右即可签订,而去年则在12月份才签订。加之收入的确认一般又需要经过“上线--初验--终验”三个环节,这就造成一季度的收入确认也出现滞后。从公司的经营业务本身来看,并没有任何问题;从全年看,对公司2011年业绩并无影响。 公司2011年收入将增长30%以上 第一,随着三大电信运营商之间竞争的加剧,运营商越发认识到BI系统的重要性,将BI系统作为提升竞争力的核心工具之一,并逐年加大对BI系统资本投入;存量客户不断提出系统升级换代和提供延伸技术支持的要求。这与我们前期从联通一些分公司处了解到的情况相吻合。 第二,公司已构建了覆盖全国的营销和服务网络,持续加大客户的拓展力度。联通方面,在已经进入“总部+25省”的基础上,预计今年还会取得新的省分公司订单。电信方面,最近已新中标某省的全业务BI系统建设项目。移动方面,公司已成为BI系统入围厂商,取得战略合作伙伴资格,今年会拓展几个省;相比企业数据平台(数据仓库),数据分析应用通常是由多个厂商分别承担,因此公司在中移动将主要从应用层面进行业务拓展。 第三,2010年底,公司员工人数为593人;截止目前公司员工规模已发展到700余人。作为一个软件企业,智力是公司的核心生产力,直接决定了企业的产出。目前,公司业务的市场需求充足,预计再增加200人才能满足客户的全部需求。假设2011年下半年再增加100人,达到800人的队伍规模;以2010年593人创造1.21亿元收入的生产能力计算,公司2011年的营业收入可达1.63亿元。 基于以上分析,我们认为BI深度应用和新客户的拓展将确保公司2011年实现30%以上的收入增长。 公司利润增长弹性大 由于“新18条”的细则尚未出台,因此公司一季报的营业外收入中并未计入软件增值税退税,否则净利润增长应该是25%;可见公司利润相对收入的弹性很大。因此,对东方国信而言,30%的收入增长就意味着50%以上的利润增长。 募投项目将确保公司在2012-13年持续高增长 募投项目通过对现有产品的“智能化”和“工具化”,可以大幅降低现场开发和本地化的工作量,从而大大缩短项目建设周期,降低实施成本。作为技术密集型企业,公司的营业成本主要是技术人员薪酬,因此降低项目实施成本必将大幅提升公司的毛利率。同时,2010年公司技术服务收入的增长远远快于软件收入的增长;这使得降低现场开发和本地化的成本对公司毛利率的提升尤为明显。基于同样的道理,产品的“智能化”和“工具化”可以极大地提高工作效率,从而加速收入的增长。举例来说,原来实施一个项目需要十个人,现在只需五个人,那么剩下的五个人就能去接别的项目;尤其是在市场需求强劲,技术人员不足成为公司发展瓶颈的时候。 此外,募投项目对原有产品的“工具化”,将增大公司BI软件系统的通用性,从而助力公司跨行业发展。 盈利预测、估值和投资评级我们维持对东方国信的盈利预测不变,预计公司2011-13年的EPS分别为1.55、2.41和3.48元。当前股价对应的动态市盈率仅为28.5倍;考虑到公司在2012-13年仍将保持约50%的复合增长率,即使从最保守的角度出发我们认为至少也可以给予公司40倍的动态市盈率,则6个月目标价为62元。我们重申对公司“强烈推荐”的投资评级。

公司能否保持过去几年的高速增长. 随着电信运营商BI(商业智能)软件需求的爆发,凭借自身的技术研发、行业经验和客户资源优势,过去三年公司收入和净利润的复合增长率分别为57%和86%。但公司一季报收入同比增长仅6.99%,净利润增长仅13.9%,这引发了市场的担忧:公司未来是否还能维持过去几年的高增长?据我们了解,公司一季报收入增长缓慢,主要是因为项目的结算周期和季节性因素;而且,由于“新18条”的细则尚未出台,因此一季报的营业外收入中并未计入软件增值税退税,否则净利润增长应该是25%。更进一步,就我们从北京联通、天津联通和四川联通相关业务部门了解的情况看,公司最大的客户中国联通今年在BI软件上的投资增幅在30%到50%之间。因此,即使不考虑毛利率的提升等因素,我们判断公司今年的业绩增长至少在30%以上。 募投项目将从三方面确保公司保持高速增长. 通过对公司业务的深入分析,我们发现,从募投项目入手最能看出公司的发展战略和促使公司保持高增长的主要因素。我们对公司的募投项目进行了仔细梳理,发现五个项目中就有四个都是对现有产品的“智能化”和“工具化”;因此,不同的募投项目其实有着三个共同的目的:首先,是“智能化”和“工具化”可以大幅降低现场开发和本地化的工作量,从而大大缩短项目建设周期,降低实施成本,从而大幅提升公司的毛利率;同时我们观察到,2010年公司技术服务收入的增长远远快于软件收入的增长,这使得降低项目实施成本对毛利率的提升更为明显。同理,提高效率可以解决人员瓶颈问题并提高服务水平。最后,跨行业扩展将带来新的收入源泉。 公司未来发展路径. 通过对5个募投项目的细致分析,我们可以清晰地看到公司未来的发展路径:2011年主要靠电信行业竞争加剧带来的运营商对BI软件需求的自然增长;2012年将主要受益于募投项目带来的毛利率上升和收入增加;2013年将主要受益于公司向其它行业的拓展。此外,由于公司规模还很小,因此收入和利润增长的弹性很大,可选并购标的的范围也相对较大,从而使得公司较易受益于收购兼并带来的外延式扩张。 风险分析. 电信BI软件行业竞争加剧和开拓其它行业市场进展缓慢。 盈利预测、估值和投资评级. 我们预计东方国信2011-13年的EPS分别为1.55、2.41和3.48元。当前股价对应的动态市盈率约为29倍;考虑到公司在2012-13年仍将保持约50%的复合增长率,即使从保守的角度出发我们认为至少也可以给予公司40倍的动态市盈率,则6个月目标价为62元。首次覆盖,我们给予公司“强烈推荐”的投资评级。

对前期逻辑的进一步细化 我们在上周的报告《软件收入爆发将带来利润超预期增长》中指出SDR(即软件定义无线电)的发展将使得未来中兴软件收入的增速远远超过网络硬件收入的增长,而软件收入的爆发将带来中兴利润的超预期增长。在我们跟市场进行的交流中,市场对这一逻辑的认可度非常高;同时市场也希望有进一步的数据来支持和细化上述逻辑。由于公司并未披露相关数据,因此我们先就相关的公开信息来进行分析。初步的分析得出如下结论:第一,关于SDR在新出货基站中的占比:新出货基站中SDR软基站占比很高;以CDMA产品为例,在2009年软基站的占比就已经高达91%。 第二,关于SDR在已有存量基站中的占比:一方面,SDR在正式商用近一年后,在2009年4月末累计出货量首次突破10万大关;而在2009年10月末,仅仅半年后,累计出货量就达到20万台;再到2010年底,SDR软基站累计出货量已达70万台,为一年前的三倍,也就是说2010年增长了约47万台。由此可见,中兴的SDR软基站出货量增长迅猛。另一方面,以CDMA基站为例,中兴2007年1-6月CDMA基站出货量接近12000台,同比增长240%,与2006年全年出货量相当。2009年前4个月,CDMA出货量达4.8万个,几乎与2008年的总出货量持平。而到了2010年1季度,中兴的CDMA基站累计出货量已达25万台。不难看出,中兴在早期基站出货量并不大,而是在近两年不断加速。这意味着在2009年前,中兴累计卖出的基站数量其实低于2009-2010年卖出的基站数量。因此,基于以上数据,我们至少可以推出,中兴SDR软基站在已有存量基站中的占比应该在50%以上;而且这一比例在未来会急剧上升。这意味着中兴卖出的基站在未来的软件升级需求会很强烈,这必将支持中兴的软件收入在未来大幅增长,从而带来净利润的超预期增长。 盈利预测、估值和投资评级 我们预计公司2011-13年EPS分别为1.45、2.01和2.59元。公司股价近期随大盘下跌,使得公司的估值优势更加明显(不到19倍);鉴于中兴在2012-13年仍将保持约35%的复合增长率,我们给予中兴30倍市盈率,维持6个月目标价43.5元。我们相信,我们预测的趋势在未来将会得到进一步印证。重申对公司“强烈推荐”的投资评级。今天有两个新的消息:一是中兴在马来西亚拿下3-4亿美金的订单,该全国网将使用中兴通讯基于SDR的Uni-RAN解决方案,通过单站点即可同时实现2G\3G\4G部署,这进一步证明了我们的软件升级逻辑。二是华为在欧洲起诉中兴侵犯其数据卡和LTE技术的一系列专利,并在数据卡产品中非法使用华为的注册商标;我们认为这对中兴影响不大,而且在一定程度上从反面证明了中兴竞争力的增强。

一、 事件概述 恒宝股份公布了2011年一季度报告,公司实现营业收入1.48亿元,比去年同期增长36.29%;归属于上市公司股东的净利润1907万元,比去年同期增长了13.06%。公司实现每股收益0.04元。 二、 分析与判断 盈利能力显著提升,毛利率提高5.2个百分点,净利润增长13.06% 主要受益于移动支付卡和模块封装业务的增长,公司营业收入增长了36.29%。虽然受春节因素的影响,收入增速相较去年全年略有下降,但公司的盈利能力却显著提升,毛利率达34.63%,相比2010年提高了5.2个百分点。因此,净利润也呈现加速的趋势,增长了13.06%,比10年提高了2个百分点。 受益于EMV迁移,公司业绩或将在下半年爆发 目前公司已取得EMV产品的维萨、万事达、中国银联的生产资质认证,并已完全具备EMV/PBOC2.0产品供货的能力,已经为中、农、建、交、招商和银联数据提供金融IC卡服务。2011年6月底前四大行和交行、招行、邮储银行启动,2013年起全国性商业银行启动。作为具有生产资质的少数几家上市公司之一,公司将成为主要受益者。目前,从单价来看,金融IC卡单卡的收入贡献是银行磁条卡的10倍以上。可以期待公司业绩将在11年下半年实现爆发增长。 手机支付卡在中联通、中电信的市场份额一家独大地位将延续 2010年公司手机支付卡实现收入1.5亿元,已在电信、联通的手机支付卡市场取得份额第一。而凭借公司在2.4G和13.56两种标准应用上的充足技术、市场准备,公司一家独大的地位将能够延续。尤其是未来的手机支付将以13.56标准为主流,而相对而言,公司在13.56M卡方面更具优势。公司是国内在该制式上拥有成熟天线技术的少数企业之一,先发优势明显。2.4G卡的毛利率只有20%,而13.56M卡的毛利率达40%左右。 金融IC卡和手机支付卡“双卡”驱动未来,2011计划收入8.6亿 随着银行卡EMV迁移和移动支付业务的快速启动,金融IC卡和手机支付卡无疑将成为公司实现跨越式发展的两大新引擎。公司计划2011年将实现营业收入8.6亿元,净利润1.2亿元。 三、盈利预测与投资建议 公司以智能卡为主业,业务涉足金融、通讯、税务、政务、物联网等领域,高端智能卡行业的快速发展给公司带来了长远的发展前景和机遇。除金融IC卡和手机支付卡以外,社保卡、税控卡的推广以及物联网应用都为公司发展提供了广阔的空间。 我们预计2011-2013年,公司实现营业收入分别为8.68亿元、11.72亿元和15.82亿元;归属母公司股东净利润分别为1.66亿元、2.28亿元和3.36亿元;实现每股收益分别为0.38元、0.52元和0.76元。我们给予公司2011年50~55倍的预测市盈率,合理估值区间为19.00元~20.90元,给予“强烈推荐”评级。 四、风险提示: (1)EMV迁移的执行进度慢于预期;(2)移动支付业务进展迟缓。

关于中兴通讯“软件收入”的讨论. 我们在昨天的报告《软件收入爆发将带来利润超预期增长》中指出SDR(即软件定义无线电)的发展将使得未来中兴软件收入的增速远远超过网络硬件收入的增长,而软件收入的爆发将带来中兴利润的超预期增长。虽然中兴的年报中并未披露中兴的软件收入,但我们可以通过中兴每年的软件产品增值税退税来倒推中兴当年的软件收入。这里我们需要澄清的是,中兴的软件收入跟中兴财报中的“电信软件系统、服务及其它产品收入”并没有太大关系。中兴的软件收入主要是指中兴通讯股份有限公司的控股子公司“中兴软件”的收入,在合并报表中基本“消化”在“运营商网络”项下,跟“电信软件系统、服务及其它产品收入”关系不大。因此,中兴2011年一季报中“电信软件系统、服务及其它产品收入”同比下降0.26%,跟中兴的软件收入关系并不大,主要是因为IPTV等收入的下降。据了解,中兴一季度软件收入增长迅速,是导致毛利率上升近一个百分点的原因之一。 盈利预测、估值和投资评级. 我们上调公司盈利预测,预计2011-13年EPS分别为1.45、2.01和2.59元。当前股价对应的市盈率不到20倍;鉴于中兴在2012-13年将保持约35%的复合增长率,我们给予中兴30倍市盈率,上调6个月目标价至43.5元。未来随着我们预测的趋势得到进一步印证,中兴的估值还会有进一步上升的空间。我们上调公司投资评级至“强烈推荐”。近期移动2G招标和联通PTN招标结果都可能成为中兴股价的催化剂。

2010年中兴软件收入大增36.7%,远超运营商网络收入5%的增长。我们判断,随着中兴核心无线设备SDR软基站的发展,软件收入的增长远超硬件设备收入的增长将成为未来的发展趋势。SDR(即软件定义无线电)指在同一硬件平台上,通过软件配置来实现对多种标准、多种制式的灵活配置及转换,有利于多制式的兼容共赢和提升资源利用率。而且,SDR能实现网络的平滑演进,从GSM升级到WCDMA,从HSPA升级到HSPA+甚至DC-HSPA+,都只需简单的软件升级;未来需要时,也只需直接插入LTE基带板,加上软件升级就可将网络升级为LTE。SDR软基站正成为运营商网络发展的必然趋势;随着中兴卖出的SDR基站越来越多,未来对软件升级的需求就会越来越大,必将带来软件收入的爆发式增长。 首先,由于中兴的营业利润率非常低,因此一直以来营业外收入对中兴利润的贡献跟营业收入相比就差不了多少;而在营业外收入中,软件产品增值税退税又占了大头。软件收入的高增长必然带来增值税退税的高增长,而增值税退税的增长几乎直接就是净利润的增长,再加上中兴净利润增长的高弹性,必然大幅提升中兴的净利润。经测算,假定中兴软件收入未来三年的复合增长率为35%,那么仅软件产品增值税退税一项就会使得中兴的净利润每年多增长10%以上。其次,同样是对网络进行升级,软件升级相比硬件升级而言,会使得设备商在跟运营商的博弈中处于更为有利的位置;因为不同厂家硬件设备间的兼容性和互通性较强,而SDR软件升级却具有不完全竞争的排他性,因此使得设备商可能以较高的价格来销售软件产品,从而带来利润率的上升。再有,由于软件产品的规模效应远比硬件产品明显,软件在中兴通信设备收入中占比的大幅上升,将提升公司的总体利润率。 我们上调公司盈利预测,预计2011-13年EPS分别为1.45、2.01和2.59元。当前股价对应的市盈率只有20倍;鉴于中兴在2012-13年将保持约35%的复合增长率,我们给予中兴30倍市盈率,上调6个月目标价至43.5元。未来随着我们预测的趋势得到进一步印证,中兴的估值还会有进一步上升的空间。我们上调公司投资评级至“强烈推荐”。预计中兴一季报相对平淡,但这已在市场预料中,且对全年业绩影响不大;而近期移动2G招标和联通PTN招标结果都可能成为中兴股价的催化剂。

一、 运营数据描述 中国联通在公布的2月运营数据中显示,当月公司净增3G用户121.3万户;2G业务方面,当月公司净增2G用户72.8万户;固网业务方面,当月公司净增本地电话用户-3.7万户、宽带用户65.9万户。 二、 分析与判断 2月3G用户环比下降13.8%,略低于市场预期。但考虑到2月份只有28天,这就少了约10%;再加上春节假期前后至少10天的季节性影响,2月新增3G用户数应该不算差。我们认为,这将会是联通3G新增用户数的最低点。 同时我们看到,近期联通与国美联合宣布将开展全方位战略合作,这是继联通于去年7月15日和苏宁以及11月22日与五星电器达成战略合作之后在社会渠道上取得的又一次重大突破;至此,联通已实现与国内家电连锁前三强的全面合作。社会渠道的拓展将进一步加快联通3G用户的增长速度。我们预计,未来3个月内,联通3G用户月增就将突破200万,在年底前将达到月增300万。 三、 投资建议 3G智能手机在2011年的爆发必然会带来联通3G用户的高增长,这点毋庸置疑。但联通回归合理估值的进度,在很大程度上将取决于市场是牛市还是熊市思维。如果市场处于牛市思维,市场会对联通用户数据的增长作出及时的反应;而若市场处于熊市思维,那么市场可能会等联通用户数据的增长转化为盈利的增长后再作反应,那需要的时间就会变长。我们维持公司“推荐”的投资评级,在当前价位更是强烈建议买入。

一、2010年业绩回顾 2010年度,公司实现营业收入702.64亿元,同比增长16.58%;公司实现净利润32.50亿元,同比增长32.22%。 二、分析与判断 由于中兴的营业利润率极低,因此损益表中任何一个会计项的变化都会对净利润产生极大的影响;而且历来中兴损益表中的很多会计项都会同时发生较大变化,今年也不例外。所以我们认为,看中兴这个公司主要就是看收入的增长,去讨论细项的变化(除非是已经形成了趋势)、比如说剔除掉来自国民技术的投资收益对今年业绩的影响等,是没有什么意义的。 将收入按产品分类,运营商网络仅增长5.02%,终端增长了37.15%,电信软件系统、服务及其它产品超预期地增长了43.32%。我们在前期报告《中兴通讯投资逻辑分析》中指出中兴在通信设备市场已经遭遇瓶颈,终端和电信业务平台将成为中兴新的增长点。我们预计,未来两年中兴收入的复合增长率将保持在20%左右。 我们在2011年除了看好智能手机市场的爆发对中兴的终端收入和毛利率的提升外,更相当看好电信软件系统及服务的增长对中兴业绩的影响:因为,一是对收入的直接提升,二是新“18号文”免征软件企业的营业税带来的影响,三是因软件产品收入增加直接带来的营业外收入(软件产品增值税退税)的增长。因此,我们认为,未来两年中兴利润的增长将大幅超过收入的增长。 三、盈利预测与投资建议 我们预计2011-12年中兴的EPS分别为1.39和1.77元。对应2011年的EPS,中兴的合理估值区间为34.8-41.7元。我们维持公司“推荐”的投资评级,同时提醒市场关注出于防御性考虑产生的对业绩增长确定企业的需求而导致的对中兴的增持。

报告摘要: 运营数据描述中国联通在公布的1月运营数据中显示,当月公司净增3G用户140.7万户;2G业务方面,当月公司净增2G用户82.5万户;固网业务方面,当月公司净增本地电话用户29.2万户、宽带用户97.3万户。 数据点评 1月3G用户环比增长9.6%,保持环比稳步增长的势头,符合我们的预期。我们预计2月3G用户受手机销售季节性因素(春节假期)的影响,会与1月大致持平;但从3月开始,3G用户将加速增长,很快冲击200万,在年底前达到月净增300万。此外,净增本地电话用户竟然第一次转正,出乎市场意料,但其真正含义尚待对这一数据的进一步跟踪。 投资建议 我们在前期报告《中国联通投资逻辑分析》中指出,3G智能手机在2011年的爆发必然会带来联通3G用户的高增长。当市场看到联通的3G数据连续几个月环比稳步甚至大幅增长,必然会强化信心,从而促使联通回归合理估值。我们维持联通“推荐”的投资评级。

联通10月份3G用户数据简评:联通公告了10月新增用户数,3G新增110.2万。过去三个月分别为101、104、110.2万,环比向上的趋势已然形成。联通目前最为关键的是3G新增用户数,虽然公布的净增用户数为110万,但从草根调研的情况看,10月份新增用户明显多于9月;所以我们认为公司仍在排挤以前的一些水分,即今年上半年3G低迷期时一些质量不佳的离网用户。 新套餐打破了现有战略终端的局限:在周末的调研中我们注意到,联通新推出的“存话费、送话费”合约计划:用户只要在苏宁、国美等联通签约的社会渠道购买任何一款智能终端,同时选择在该店入网,则可享受该合约;这使得卖场所有智能终端均可享受补贴计划。我们认为,这一资费套餐最大的意义在于打破了现有战略终端的局限,使得市场上所有销售的智能手机均可享受补贴。 对社会渠道的激励力度不小:调研中我们同时了解到,社会渠道发展的该类套餐用户,联通给予社会渠道本身的酬金为套餐的10%。 12月或24月。即假设社会渠道发展一个226元套餐的一年/两年合约用户,只要该用户在网内,该社会渠道可在未来一年/两年内每个月获得22.6元;这极大地调动了社会渠道的积极性。 调研中了解到的其它信息:半个月前调研时,我们发现苏宁仅有最初的NOKIA5235、索爱Mli等5款终端,另加乐phone和iphone;本次调研我们看到索爱的Mli10和MOTOXT701开始进入社会渠道。苏宁等社会渠道柜台均贴有醒目的“3G购机优惠,预存话费送话费,预存多少送多少,详情咨询营业员”之类标志;事实上,由于目前社会渠道90%以上的智能终端为W制式,这也使得以销售终端为主的社会渠道只能选择联通作为合作伙伴。相对于“沃WO”的铺天盖地,中移动的社会渠道则要冷清很多。由于缺乏终端,中移动在社会渠道上的发言权显得越来越弱。 调研结论:终端、渠道和人气在向联通汇聚。以社会渠道为代表的市场环境正在发生根本性的变化,这将为联通发展用户打下坚实的基础,也代表着联通竞争地位的提高和基本面的全面改观。

3季度业绩回顾:今年19月份,公司实现营业收入460.62亿元人民币,同比增长7.51%;实现净利润13.61亿元人民币,同比增长14.21%;基本每股收益为0.49元人民币。如果单看79月份,公司实现营业收入153.37亿元,同比增长1.33%;实现净利润4.84亿元,同比增长18.42%。由于受到印度设备禁入和国内运营商在移动网络投资上保持谨慎等因素的影响,这一业绩符合预期,略显平淡。 3季度业绩分析:3季报中,有几个财务指标的变动值得关注。一是存货,环比上升了20%,达136.6亿元,主要因已运抵客户指定场所、尚未进行工程安装的发出商品以及原材料增加所致;存货的大幅增加,预示着4季度收入增长可期。 二是销售费用,同比上升了16%,主要源于国际市场拓展力度的加大;这符合公司的战略,也使得市场对中兴在欧美市场实现突破有所期待。三是营业外收入,同比上升79%,主要因软件产品超税负返还增加所致;这是3季度净利润同比上升的主要原因。 接下来几个月的看点:第4季度,公司将重点抓住新兴市场宽带化普及和发达国家市场网络升级、替换的机会,实现平稳持续发展。由于印度市场已于8月份开始解禁,中兴已经于9月份开始拿到订单;随着印度市场被压抑需求的释放,第4季度收入和利润的高增长是可以预期的。此外,随着公司技术水平、产品/服务质量和品牌的提升,加上公司国际市场拓展力度的加大,未来几个月中兴很可能会在欧美主流运营商上取得突破。

报告摘要: 母公司主营业务收入增速略升,维持全年0.50元EPS预测。 营业收入 2010年 19月较上年同期数增长 41.76%,归属母公司利润增长65.79%。 三季度母公司主营业务收入同比增幅为22.6%,超过了 16月份同比增幅的15%的水平,让 我们对四季度单季度的经营业绩回复到 25%左右的水平持有一定的期望。 明年的主要看点:一看销售扩张,二看成本控制,三看服务突破。 2011年,超行业平均增速(26%)取决于销售能力能否全面提升;此外,公司在 2010年处在毛利率低点的位置,未来随着人员效率的提升,属地化的布局,加上多运营商服务的人员复用等效应,毛 利率最快会在明年下半年,慢 则在 2012年会有实质的提升;最 后,我 们坚信公司将在工程服务与网络维护领域有所突破。 股权激励草案:增长目标较低,激励挽留员工为出发点。 我们认为,公司的目的应期望激励方案的有效性,即有效挽留在网络服务领域中的优秀人才,提升团队的稳定性和整体竞争力。 激励成本对20112013年EPS的影响为0.06元、0.05元、0.03元。若按照上期我们的报告,明年EPS按照0.77元计算,敏感度为7.8%,属轻微影响。 投资建议: 我们维持对公司增持B的投资评级,以及29元的3个月目标价。 风险提示: 在行业整合、合作模式中存在的不确定性; 创业板解禁系统性风险。

3季报业绩回顾:今年第3季度,公司实现营业收入58.38亿元,同比增长6.7%;实现净利润6006万元,同比下降61.56%;EPS为0.06元,大幅低于市场预期。业绩大幅低于预期的主要原因是毛利率下降很大,只有8.3%,创历史新低。据了解,原因是中移动在第三季度大大降低了TD手机的补贴力度,使得公司不得不降价抛售TD手机存货;由于TD手机存货多为三星手机,而韩系手机实行的是不保价的策略,从而给公司带来较大亏损。 移动减少补贴的原因:中移动在3G发展上的犹豫导致了补贴力度的下降。由于TDSCDMA无论是网络建设还是手机终端都远远落后于联通的WCDMA,虽然中移动肩负着发展TD的国家重任,但巧妇难为无米之炊,不是增加补贴就能解决的问题。因此,中移动唯一的策略就是尽快上TDLTE,使得大家站在同一条起跑线上;而在上TDLTE之前,那是能拖就拖,尽量减少中高端用户的流失。 移动最终可能的选择:但TDLTE的网络、尤其是手机终端距离真正的规模商用还差得很远,无论中移动再快推进,这之前都至少还有23年的“真空期”。而在这真空期内,人总还是要换手机的。明年1000元以上的手机几乎将全都是3G智能手机,2G手机会越来越少。虽然有很大比例的用户购买了WCDMA手机,仍然会使用中移动的GSM网络;但今年3G智能手机的市场占比仅为10%左右,明年会到30%,2012年会达到50%。如果我们假设购买WCDMA手机但继续使用中移动GSM网络的用户比例是相对固定的,那么随着购买WCDMA手机的用户成倍地增长,联通的3G用户数在明后年必将大幅增长,这会给移动带来很大的压力。另一方面,智能手机使得人们有了更大的下载各类应用和移动上网的需求,智能手机的日渐普及导致了中移动数据流量在今年大幅上升;而数据业务流量的增加占据了2G网络大部分资源,导致中移动原本领先的2G网络出现问题。随着明年成倍增长的智能手机用户,移动2G网络的压力会越来越大,从而可能引发网络质量的大幅下降,导致更多的用户因选择优质的网络而转投联通。 因此,综合以上两个因素,移动面对联通对用户的争夺,最终的选择很可能是不得不加快TD终端的发展、并加大补贴的力度。因此从中长期看,天音无疑将受益于运营商的竞争。不过转折点出现的时间,还有待进一步跟踪观察。 移动互联网:未来几个月,公司在朝移动互联网转型方面很可能会有较大的动作,从而带来交易性机会。

前3季度业绩回顾:今年前3季度,公司实现营业收入1286.1亿元,同比增长9.0%;实现归属于上市公司股东的净利润10.7亿元,同比下降约65%;EPS为0.05元,符合市场预期。公司业绩大幅下滑的主要原因,是随着网络规模的扩大和3G、宽带等重点业务的加快发展,折旧及摊销、网络营运及支撑成本和销售费用、3G终端补贴支出增长较快;尤其是第3季度手机补贴上升到18.2亿元。 移动的困境和联通的机会:最近我们注意到两则新闻:一是著名电信专家、北邮教授舒华英提到,目前中移动迫于现有用户的压力正在加速扩容2G,原因在于中移动用户低速数据业务占据了2G网络大部分资源。二是在中移动一次重要内部会议上,核心领导指出,中移动网络部近期对30个城市的2G网络质量做了对比测试,不少城市的网络质量已落后于竞争对手,令人担忧。结合这两则新闻,我们可以推断出数据业务流量的增加已导致移动原本领先的2G网络出现了问题。那么,是什么原因导致了移动用户2G数据流量的突然增加呢?据我们了解和分析,智能手机的日渐普及是主要原因素;因为智能手机使得人们有了更大的下载各类应用和移动上网的需求。我们在上一篇报告中曾指出,明年1000元以上的手机几乎将全都是3G智能手机,2G手机会越来越少;今年3G智能手机的市场占比仅为10%左右,明年会到30%,2012年会达到50%。由于很大比例的用户购买了WCDMA手机,仍然会使用中移动的2G网络;那么面对成倍增长的智能手机用户,移动2G网络的压力会越来越大,扩容难以跟上,从而导致网络质量的大幅下降。而另一方面,由于TDSCDMA网络建设和终端性能的落后,使得移动无法把这些数据通信需求转移到TD上面,从而陷入两难的困境。虽然移动力图加快TDLTE的建设,但LTE的网络、尤其是手机终端距离真正的规模商用还差得很远,这之前至少会有23年的“真空期”。显然,移动的困境意味着联通的机会,会有更多的用户因选择优质的网络而转投联通。 终端和渠道日趋成熟:联通的3G智能手机正逐渐丰富,比如继5款千元级智能手机和iphone4上市后,索爱在日本表现出色的娱乐智能手机XPERIAE15i也已入选联通战略终端,加入联通“预存话费送手机”或“购手机入网送话费”的计划。 在销售渠道方面,联通的资费补贴除了通过国代商走社会渠道和跟苏宁全面合作外,近期更是跟京东商城进行战略合作,积极拓展网上销售和服务渠道。联通3G终端的丰富和销售渠道的完善将使得WCDMA网络的优势充分显现。