我们认为:1)公司在毛利率基本不变的情况下,依靠收入规模扩张,实现营业毛利同比增长2120 万,但由于管理费用同比增加了2416 万(主要是经营业绩考核兑现奖金及列支的福利费增长),基本抵消了公司毛利的增长;2)公司净利润的增量主要来自于以新东方和新陆桥两家公司为主的投资净收益增长,1 季度连云港的投资收益同比增加1176 万,而净利润同比增长了927 万。 2012 年1 季度,公司的联营公司(持股45%)新东方国际货柜码头集装箱吞吐量同比增长15.90%,高于全国8.40%的同比增速。在中国经济增速放缓、美国经济复苏缓慢及欧元区债务危机不明朗的背景下保持了两位数的增长,我们认为这与新东方货柜在内贸航线的增加配置有关,规避了外需回落对集装箱吞吐量增速的影响,从而为公司提供稳定的投资收益。 我们维持对公司 2012-2014 年0.24 元、0.30 元和0.33 元的业绩预测,对应PE 分别为20.62 倍、16.43 倍和15.25 倍,考虑到4 季度开始物流场站项目带来的业绩增长较为确定,而海铁联运、拓展液化品装卸业务为公司提升盈利能力带来了切实的落脚点,维持对公司的“谨慎推荐”评级。

事件描述 铁龙物流(600125)公告2011年一季度报告,主要内容如下: 2012年第1季度公司实现营业收入5.99亿元,同比增长4.99%,环比2011年第四季度减少21.39%;第一季度支出营业成本4.27亿元,同比增长17.20%,环比2011年第4季度减少31.23%;一季度公司综合毛利率为28.75%,较去年同期减少7.43个百分点,较上季度增加10.19个百分点;公司实现归属母公司净利润1.07亿元,同比减少15.03%,环比2011年第4季度减少6.05%,实现EPS为0.0817元。 事件评论 营收增速下滑,沙鲅线改造或是主因。2012年第1季度公司实现营业收入5.99亿元,同比增长4.99%,增速相较上个季度减少38个百分点。 我们认为,公司今年营收增速出现下滑可能是主业未能延续高增长造成的,考虑到沙鲅线路为缓解运能限制从去年9月开始扩能改造,其对公司铁路货运收入的影响或是1季度营收增速下滑的主因。 成本增长较快,毛利率依趋势同比下跌。我们认为,由于近年公司大力开发全程物流及运贸一体化经营业务,依托铁路线上运输同时进行线下一体化贸易,线下贸易的开展增加了收入,但是从近年的数据来看,也形成了较高的成本,对公司毛利率会有一定影响。 三费控制得力,成本上升是侵蚀业绩主因。公司今年第一季度期间费用率为3.62%,处于历史较低水平,公司三费控制得力。公司实现归属母公司净利润1.07亿元,同比减少15.03%,可以看到,公司今年1季度业绩的下滑主要是因为成本上升较快导致的。 沙鲅线扩能和特箱投产带来业绩增长预期,维持“推荐”。沙鲅线的扩能工程预计今年6月底完工并投入运营,预计扩能完成后的综合运能目前提高约85%;另外公司今年2月份已被铁道部批准新增7000万只特箱,预计在下半年投入运营,届时特箱运能将至少增加23%,预计2012年至14年EPS分别为元,维持评级“推荐”。

事件评论 储罐揽货业务增加,营收增速稳定,毛利率小幅回升。我们认为公司近两年新增储罐的揽货业务增加,使得公司的码头仓储业务收入稳健,进而保证了公司一季度营收的稳定增长。 薪酬增加导致管理费用率增加,期间费用上扬,侵蚀部分业绩。我们认为公司一季度管理费用大幅增长的原因主要是随着公司员工的增加以及薪酬标准的提高,人工费巨额增长所致。 非经常性损益产生高基数,剔除后公司净利润同比增加。净利润较去年同期大幅下降的主要原因是公司去年同期由于出售房产以及所得税减免等原因产生约2600万的非经常性损益带来的高基数。剔除去年同期非经常损益的影响,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润较去年同期增加794.54万元,增幅为37.50%。 产能扩张即将触顶,未来发展依赖异地扩张。我们认为,公司在今年上半年将有10万立方米液体化工品储罐项目竣工投产,将提升20%左右的产能,进而增厚2012年整体业绩。公司2013年以后土地限制的影响将使罐容产能达到天花板,未来业务的发展更多的看重公司异地扩张的情况。 不考虑公司异地扩张带来的盈利,我们以及公司2012-2014年EPS 分别为元,维持“谨慎推荐”评级。

报告要点 事件描述飞马国际(002210)公告2011年一季度报告,主要内容如下: 2012年第1季度公司实现营业收入21.59亿元,同比增长6.46%,环比2011年第四季度增长42.67%;第一季度支出营业成本20.91亿元,同比增长6.96%,环比2011年第4季度上升52.04%;一季度公司综合毛利率为3.15%,较上季度环比增加5.97个百分点,较去年同期下降0.45个百分点;公司实现归属母公司净利润2762.05万元,同比增长2.24%,环比2011年第4季度下降4.63%,实现EPS 为0.0903元。 事件评论 压力初现,煤炭业务增长放缓。公司的营收主要是以煤炭贸易为基础的煤炭供应链业务为主,收入占比在90%以上。我们认为今年营收增速大幅下滑或是因为煤炭贸易市场增速放缓导致的。今年秦皇岛煤价及坑口煤价(统一折算5800大卡)价差持续收窄,且较去年同期水平明显下降,影响客户的利润水平,降低客户从多渠道购煤的积极性,加大了公司扩展业务的难度。 成本增长较快,毛利率相比略有下跌。由于公司占收入主体的煤炭贸易是以买断形式完成的,而货物的价值也包含在收入和成本中,放大了毛利率的计算基数。今年一季度煤炭贸易价差持续收窄,在相同的收入情况下,价差收窄意味着公司毛利润空间缩小,我们认为,这一定程度上会影响公司毛利率。 三费控制得力,汇兑收益增厚业绩。公司今年第一季度期间费用率为1.67%,比去年同期减少0.07个百分点,公司三费控制得力。公司为规避汇率风险在贸易时运用远期外汇合约规避汇率变动风险,今年1季度公司交易性金融资产公允价值变动收益628.5万元,增厚业绩0.02元。 煤炭业务虽受阻,环比改善依然带来业绩增长驱动因素,维持“谨慎推荐”。 煤炭贸易价差存在一定周期性,通常一、二季度的价差较低,而今年第一季度与往年同期相比也处于相对低点。我们认为,未来价差的环比改善将是拉动公司营收增速和改善毛利率的驱动因素,同时由于公司去年转销存货跌价2千余万元,这也将未来公司未来业绩提供一定保障。预计2012年至14年EPS 分别为0.359、0.49和0.672元,维持评级“谨慎推荐”。

事件评论 收购并表及新项目投产确保 11年高增长,基材价格走低使一季度营收环比下降。公司上半年收购的广东爱思开钢铁(东莞)有限公司,其为公司在珠三角地区贡献了2.2万吨钢板产能;广东润盛1万吨/年铝板配送项目于2011年6月达到设计产能,使公司铝板配送总量达到2.9万吨,产能得到了充分的利用。 小额贷款维持高毛利运营,基材价格波动拉低整体毛利率。基材尤其是铝价2011年下半年以来的振荡致使公司金属加工业务毛利率下滑。 借款增加推升财务费用率,收购造成管理费用短期增长。由于公司业务规模扩大,新增短期贷款增加。且贷款利率上调,使2011年第4季度财务费用率达到1.80%,2012年第1季度上升至1.98%。 未来增长依赖产能扩张,维持“谨慎推荐”。我们认为,公司在2012年的业绩增速主要来自于产能的扩张,其中包括2011年4季度完工并将于今年投产的上海4万吨钢板项目、小额贷款可贷额度的增加以及公司西南新建物流基地可能带来的产能。同时,公司LED 项目将于今年投产调试,也会贡献一定的业绩增长。不考虑LED 项目,我们预计,公司2012-2014年的EPS 分别为0.24,0.26及0.26元。考虑到后期LED 项目盈利的不确定性,我们对公司维持“谨慎推荐”评级。

中储股份今日公布2012年第一季度报告,主要内容如下:2012年第1季度公司实现营业收入54.39亿元,同比增长20.97%,环比2011年第四季度下降15.47%;第一季度支出营业成本51.68亿元,同比增长21.67%,环比2011点第4季度下降16.13%;一季度公司综合毛利率为5.00%,较上季度环比增加0.75%,较去年同期下降0.62%;公司实现归属母公司净利润9949.54万元,同比增长27.58%,环比2011年第4季度下降25.61%,实现EPS我们认为:1)贸易规模扩大,公司一季度营收增速同比增加;2)毛利率微增,期间费用率下降致净利润同比增速高于营收增速;3)行业龙头地位稳固,有待获益于未来物流政策,维持“推荐”。 我们认为,公司2012年土地扩张的模式虽增速有所减缓,但公司作为行业的龙头地位不改,4-5月全国流通大会的政策出台将使其仓储业务的多元化与增值业务继续获益。同时,公司现阶段持有的其他上市公司的股权亦可以支撑其利润规模。我们预计公司2012至2014年EPS 分别为0.61元、0.79元和0.97元,对应PE 分别为16倍、13倍和10倍,维持“推荐”评级。

建发股份今日公布2011年年报,主要内容如下:2011年公司实现营业收入802.54亿元,同比增长21.42%;其中,第四季度单季度实现营业总收入231.03亿元,同比增长13.52%,环比第三季度增长21.29%。报告期内公司营业成本共计730.61亿元,同比增长21.42%;其中,第四季度营业成本共计202.96亿,同比增长12.35%,环比第三季度增长13.73%。 公司全年实现归属于母公司净利润22.5亿元,去年同期为17.55万元,同比增长28.22%;实现EPS 为1.0056元。 其中,第四季度公司实现归属于母公司净利润7.6亿元,同比增长9.70%,环比第三季度增长169.58%,单季度实现EPS 为0.34元.我们认为:1.供应链业务增速下行导致整体营收增速下滑;2.双主业毛利率皆有下降,公司整体毛利率稳定源于房地产毛利润比重上升;3.三费控制出色,长期股权投资增厚业绩;4.主业承压投资收益不再,12年业绩虽有压力,看好长期竞争优势,维持“推荐”评级我们认为,虽然在今年疲软的大环境下公司业务开展略受影响,但是公司在供应链业务已经拥有规模和本土化的相对优势,而未来中国供应链服务市场潜力很大,供应链等先进的物流服务仍然有较大发展空间。同时,公司在房地产业务上更专注于二三线城市布局,行业调控也会公司带来了逢低吸入的机会,土地储备今年新增100万平达到500万平。 从长期来看,公司双主业的前景依然可观,维持“推荐”评级。

受到上游产业低迷的影响,公司2011年营收同比下降,总体表现不佳,尤其是扬州分公司目前依然是公司业务的拖累。我们认为,油品需求具有一定的底量,不论经济周期如何,能源需求相对稳定。因此公司目前依然处于等待扬州项目破茧的阶段。虽有扬州的公司的持续担忧,但公司2012年将分别在珠海和扬州分别新增16.5万立方米和4万立方米储能,投产后,公司2012年的总产能将达到88.9万立方米,增幅达30%。考虑到公司在珠海储罐较高的出租率,我们认为新增罐容将依然给公司带来一定的业绩增长。我们预计公司2012-2014年的EPS 分别为0.49,0.54及0.59元,维持“谨慎推荐”评级。

近期公司在货源拓展和半潜船运营方面又有进展:1)3月,中远航运和中远物流签订了60万方COA合同,包括埃塞俄比亚水电站COA合同和两个印度燃煤电站COA合同,共计三个项目60万计费吨,约占公司年运量的6%,可以为公司的年度运量打底。2)近期广州打捞局将一艘3万吨自航半潜船“华海龙”交与中远航运联营,中远航运由此打破西方人为航运经营管理人的模式,首创中国船公司经营POOL模式。这是公司着力发展的半潜船市场首次获得业内公司的肯定,将为公司半潜船业务的发展带来良好的示范效应,突出半潜船的规模效应、化竞争对手为利益共同体。 对于2012年上半年的业绩,我们维持此前的判断:鉴于特种船行业的盈利波动更偏后周期,一般要晚于集运和散货市场3-6个月,而集运、散货运价的最低点出现在去年12月和今年2月初,所以特种船市场运价拐点可能要待2季度后段才能出现。另外,今年以来油价处于单边上涨的通道,而中远航运的老旧船舶处置在2011年基本完成(去年处置了11艘,今年预计处置1艘),如果短期内没有需求的超预期爆发,公司的业绩低点很可能就会出现在今年的上半年。我们预计公司2012-2014年的业绩分别为0.10元、0.21元和0.31元,考虑到中期我们仍看好特种船行业,公司1.22倍的市净率依然具有较高安全边际,维持“谨慎推荐”评级。

飞马国际今日发布2011 年度业绩报告,报告期内公司实现营业总收入59.6 亿元,同比增长106.45%;其中,第四季度单季度实现营业总收入15.13 亿元,同比增长22.16%,环比第三季度增长72.43%。 报告期内公司营业成本共计56.29 亿元,同比增长108.23%;其中,第四季度营业成本共计13.75 亿,同比增长16.63%,环比第三季度增长68.74%。 公司全年实现归属于母公司净利润7657.85 万元,去年同期为5073.43 万元,同比增长49.96%;实现EPS 为0.25元。其中,第四季度公司实现归属于母公司净利润2639.7 万元,同比增长103.08%,环比第三季度增长290.55%,单季度实现EPS 为0.09 元。 我们认为,1)全年营收完成目标的60%,受整体电力行业煤炭销售下滑影响,同比增速逐季度下降;2)煤炭业务下半年增势有所放缓,综合物流及物流园业务出现萎缩,募投项目前景依然不明;3)下半年毛利率有大幅度提升,全年毛利率水平较去年下降14%,净利率水平处于正常范围;4)资产减值损失减少营业利润4953 万,12 年转销时将提升毛利2040 万;5)外汇金融工具公允价值变动及确认的投资损失侵蚀利润,业务稳定性风险突出;6)煤炭业务依然处于扩张初期,跌价准备结转增厚毛利,上调“谨慎推荐”评级公司 2011 年营业收入增长较快,主要由煤炭贸易业务带动。我们认为公司目前依然处于煤炭贸易业务的初期,虽然从基本面上来看,煤炭贸易业务上下游均是强势客户,长期发展并形成大型平台的可能性依旧需要考量,但是从短期来看,业务需求旺盛,引致业绩实现能力依然可期。预计2012 年至14 年EPS 分别为0.36 元,0.49 元及0.67 元,上调评级至“谨慎推荐”。

我们认为,公司的产能扩张,资产全国性和仓储业务多元化和社会化升级将给公司的业绩带来持续高于同行业企业的增速。同时公司现阶段持有的其他上市公司的股权亦可以支撑其利润规模。不考虑土地出让收益入账或计入当期损益和出售证券股权增厚业绩,我们维持公司2012-2014年EPS分别为0.61元、0.79元和1元,对应PE分别为15倍、11倍和9倍。受国内经济向好以及政策的驱动,公司物流业务将提供稳定利润增长,而经销业务同时跟随钢材价格波动提供一定业绩弹性(目前钢价处于历史地位);而土地转让收入和证券股权的出售都可为公司业绩带来提升保障,维持“推荐”评级。

基于人民币汇率升值预期降至0.5-1%,国际油价处于上行通道且全球经济景气度不佳,我们下调2012-2013的盈利预测为0.49和0.65元,对应PE为12倍和9倍,下调公司评级至“谨慎推荐”。

上港集团公布2011年年报: 2011年,上港集团完成营业收入217.79亿,同比增长13.99%;毛利率同比下降1.36个百分点至45.91%,净利润同比下降12.79%至47.24亿;EPS为0.213元。我们认为:1)公司集装箱吞吐量首次突破3000万箱大关,蝉联全球第一大集装箱吞吐港,从而带动公司营业收入的增长。2)与2010年相比,公司的营业外收支净额大幅缩减至2.28亿元,降幅高达82.09%,主要是2011年度地块动迁等营业外收入大幅减少所致。同时,因洋山二、三期并表,公司财务费用大幅上涨71.35%至7.43亿元。3)受上述因素影响,公司本年度净利润同比虽有所下降,但主业实力进一步增强,实现扣非后净利润44.77亿元,同比增长3.54%,再创历史新高。4)公司公布利润分配预案,每10股派发现金红利人民币1.18元(含税),合计派现金额近27亿,股利支付率57%,以今日收盘价计算,股息收益率4%。 2011年,公司完成集装箱吞吐量3,174万TEU,同比增长13.09%,首次突破3000万箱,再创本港历史新高,并蝉联全球集装吞吐量榜首。 港口物流收入42.86亿,同比增长28.67%,占收入的比重为19%;贡献毛利占比为10%,高于去年同期近2个百分点,成为了公司业务的新增长点。 不考虑地产收入的结算额,我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.23元、0.25元和0.27元,对应PE分别为13倍、12倍和11倍。公司汇山地块商业地产开发2012年预计可进入结算期,如果假设2012年起,地产贡献营业外收入12亿,所得税税率25%,则每年可以再增加约0.04元的EPS贡献,业绩有超预期的可能;在收购洋山二、三期后,未来几年资本开支减少,将进入收获期;前瞻性的长江战略将受益于中国产业内陆迁移趋势。考虑到公司估值在港口中偏低,股利发放率较高,业绩有超预期可能及中长期良好增长空间,维持公司“推荐”评级。

连云港公布2011年年度报告: 连云港 2011年实现营业收入15.00亿,同比增长23.13%,营业成本10.89亿,同比增长24.96%,净利润1.34亿,同比增长21.50%;EPS 为0.22元。公司披露2011年度利润分配预案,每10股派送3股股票股利并派送0.4元现金红利(含税)。 1)主业运营情况稳定,今年上调作业费率,综合单位收入增长8.63%至24.67元/吨。尽管毛利率同比下降1.06个百分点至27.41%,不过依靠高于23%的营业收入增长,毛利润增加了6400多万。2)公司2011年管理费用和财务费用仅小幅增长了1900多万,大幅低于去年同期5300多万的增加额。3)2011公司5家联合营企业带来的投资收益虽然同比下降了5%,但依然贡献了5449万的收益,占公司净利的40.58%,有效支撑了公司业绩的增长。 2011年连云港实现投资收益为5449万元,同比下降4.45%,占净利润的比重达到40.58%。同比出现下滑的主要原因是本公司的参股公司连云港中远船务工程有限公司效益大幅下滑,公司业务处于重组转型中,净利润同比降幅达到1946.51%,从而导致其贡献的投资收益由66万下滑至亏损1211万。但为公司带来投资收益总额前两位的连云港新东方国际货柜码头有限公司和新陆桥(连云港)码头有限公司业务增长势头良好,但这两家参股公司为连云港带来的投资收益就高达5437万元,同比增幅高达46.60%。我们认为在2012年这两家参股公司业务量将稳定增长,而随着连云港中远船务工程有限公司重组的推进,未来投资收益仍将为公司带来可观的报酬。 我们认为公司未来的基本面亮点主要来自:1)港区内集疏运体系的改善,2)腹地临港产业的发展,3)拓展液化品装卸业务。考虑到:1)公司对今年经营目标的设定较为谨慎,6000万吨吞吐量,15亿营业收入和1.35亿净利润,基本都和2011年的数据相仿;2)墟沟东港区物流场站将于2012年9月建成投产,较我们之前的预计更晚,如果不出现提前完工的情况,则该项目2012年对业绩的影响仅限于4季度;我们下调对公司2012年和2013年的业绩预测分别至0.24元和0.30元,对应PE 为21倍和17倍,尽管公司今年的估值略高于15倍的行业均值,但考虑到4季度开始物流场站项目带来的业绩增长较为确定,而海铁联运、拓展液化品装卸业务为公司提升盈利能力带来了切实的落脚点,维持对公司的“谨慎推荐”评级。

中远航运公布2012年2月生产数据: 2月运量同比小幅增长。中远航运船队总计完成运量73.9万吨,同比上升8.5%,环比下降16.7%。2月公司完成周转量40.3亿吨海里,同比上升4.1%,环比下降24.1%。整体来看,公司2月份运量增速由1月的高点回归正常,略低于去年月平均的75万吨,但由于10年2月份较低的基数,同比增速依然为正。 重吊、滚装船同比回落,其余船型同比皆增。2月,主力船型多用途船和杂货船同比皆增,环比则有所回落,其余船型中,半潜船和汽车船录得同比高增长,环比涨跌互现。1)多用途船完成运量42.3万吨,同比上升3.8%,环比下降15.9%,占总运量的57.2%。Carksons 最新统计的9000吨和1.7万吨多用途船运价分别为5800美元/天和9350美元/天,同比分别下降17.1%和5.6%,环比继续持平;2)重吊船完成运量5.2万吨,同比下降40.3%,环比下降24.4%,占总运量的7.1%;3)半潜船完成运量2.0万吨。半潜船目前的任务仍以打品牌为主,积累大型平台运输经验,为市场复苏做准备。 半潜船经营能力获业内首肯。日前,广州打捞局将一艘3万吨自航半潜船“华海龙”交与中远航运联营,中远航运由此打破西方人为航运经营管理人的模式,首创中国船公司经营POOL 模式。中远航运目前已经跻身ExxonMobie、KBR 等全球半潜船运输行业顶级供应商的名单,还成为国内唯一一家、并以最高绿色等级通过She 第三方管理体系审核的供应商。这是公司着力发展的半潜船市场首次获得业内公司的肯定,将为公司半潜船业务的发展带来良好的示范效应。 预计业绩低点在上半年,下调至谨慎推荐。对于2012年上半年的业绩,我们的判断是:鉴于特种船行业的盈利波动更偏后周期,一般要晚于集运和散货市场3-6个月,而集运、散货运价的最低点出现在去年12月和今年2月初,所以特种船市场运价拐点可能要待2季度后段才能出现。另外,今年以来油价处于单边上涨的通道,而中远航运的老旧船舶处置在2011年基本完成,如果短期内没有需求的超预期爆发,公司的业绩低点很可能就会出现在今年的上半年。我们预计公司2011-2013年的业绩分别为0.09元、0.16元和0.29元,对应PE 分别为55.07倍、30.35倍和16.96倍,考虑到中期我们仍看好特种船行业,公司1.27倍的市净率依然具有较高安全边际,只是公司的复苏时间将至少延后至2012年下半年,我们将公司的评级从推荐下调至谨慎推荐。 风险提示:欧元区债务危机应对乏力及中东地区紧张局势导致多用途船运价回升受阻;燃油价格继续高企。