1 季度每股盈利0.09 元,同比下降30.9% 金融街今日公布了1 季报,期内实现营业收入24.1 亿元,同比上升20.3%;实现净利润2.7 亿元,同比下滑30.9%,合每股0.09 元。 1 季度房地产结算稳定增长:公司1 季度实现房地产签约额20 亿元,同比下降25.9%。当期实现营业收入24.1 亿元,其中结算收入21.5 亿元,同比增长23.6%,物业租赁收入1.7 亿元,同比下降3.3%,物业经营收入0.96 亿元,同比增加6.7%。 结算收入占比提升导致综合毛利率有所下降:公司1 季度毛利率下降4.0 个百分点至29.0%。1 季度三项期间费用率较去年同期下降2.9 个百分点至9.0%,费用控制良好。 净负债率上升至高位:期末净负债率104%,较年初上升20.4 个百分点;在手现金121.6 亿元,较年初增长24%。 发展趋势 预期2014 年销售额小幅增长10%至250 亿元。公司在售项目有金融街融汇(3 月已经售罄),南宫保障房地块,京西项目(预计货值30 亿左右),中信城B/C/D 地块,重庆融景城(近40 亿存货货值),天津世纪中心(货量约20 多个亿商业),和平中心(预计新推约15 亿货值)。再加上月坛南街项目,广州荔湾区项目,上海海伦广场项目,2014 年可售资源依然丰富,预计将支持销售额小幅增长10%至250 亿元。 盈利预测调整 我们维持每股核心收益预测2014 年0.70 元,2015 年0.89 元。 估值与建议 目前股价分别对应2014/15 年市盈率5.9 倍和6.6 倍,公司估值便宜,近期险资举牌也将带来管理改善预期,我们维持“推荐”的投资评级。上调目标价11.9%至8 元/股,较净资产值折让26.6%。 风险提示:宏观经济下行风险。

2014 年1 季度每股收益0.13 元,同比上升25.2% 中国国贸2014 年1 季度实现收入5.3 亿元,同比增长7.0%;实现净利润1.3 亿元,同比上升25.2%,合每股收益0.13 元。 营业收入稳定增长:公司1 季度营业收入5.3 亿元,同比增长7.0%。 分物业看,国贸一期、二期写字楼租金分别为478 元/平米·月及490 元/平米·月,高于去年全年的一期/二期租金(445 及464 元/平米·月),而国贸三期写字楼租金544 元/平米·月,较去年全年平均租金513元/平米·月提升明显,出租率均维持在95%及以上水平;但酒店业务相对较弱,国贸大酒店房费1847 元/间·夜,出租率48.3%,均低于2013 年全年的2095 元/间·夜和53.7%的出租率。 运营成本趋于稳定:成本方面,公司当期营业成本2.7 亿元,同比仅上升2.2%,管理费用1754 万元,同比仅上升8.6%,同时,当期财务费用仅3770 万元,较去年同期下降22.5%,综合来看,运营成本已经趋于稳定,边际营业收入增长完全体现于业绩增厚。 净负债率保持在65.4%:期末公司净负债率为65.4%,较年初仅增加0.1 个百分点,在手现金3.3 亿元,较年初下降21.4%。 发展趋势 预期未来收入小幅增长:随着三期写字楼稳定运营,三期商场培育期结束,我们预期公司收入将实现年化5%的小幅增长;而国贸三期B 阶段已经进入底板施工阶段,预计2016 年年中开业,而国贸展厅拆除阶段已经进行80%,我们估计,公司未来3 年每年资本开支将在10 亿元左右,随着2015 年公司债到期,公司将存在一定融资缺口。 盈利预测调整 我们维持2014 年每股盈利0.47 元,2015 年盈利预测为每股0.51 元。 估值与建议 目前股价分别对应2014/15 年市盈率21.3 倍和19.8 倍,较最新NAV折让36%,我们依然维持“审慎推荐”的投资评级,上调目标价至11.78 元每股,较最新NAV 折让25%。风险:宏观经济下行风险。

1季度每股盈利0.11元,同比上升10.8% 保利地产今日公布1季报,期内实现营业收入92.3亿元,同比增长24.1%;实现净利润8.2亿元,合每股收益0.11元,同比上升10.8%。 结算均价增长有限,毛利率还在低位:公司1季度实现营业收入92.3亿元,同比增长24.1%,结算面积79.3万平米,折算单方结算均价11644元/平米,与2013年签约均价11770元/平米基本持平;但受土地成本持续上升影响,单季度毛利率仅为22.3%,较上年同期的26.3%下降4.0个百分点,且较2013年全年的21.8%未有明显改善。 三项费用率维持稳定:公司1季度三项费用率12.5%,较去年同期小幅下降0.2个百分点。期内公司联营企业贡献开始体现,当期录得投资收益3.3亿元。 净负债率持续提升,但短期偿债风险有限:公司期末净负债率113.1%,较年初继续提升18.7个百分点。公司1季度销售商品现金流入230.5亿元,回款率82%,落在历史正常区间。期末货币现金达341.6亿元,较年初上升1.2%,公司短期借款及一年以内到期款项合计203.8亿元,短期偿债风险相对有限。 发展趋势 结算均价将提升,毛利率将稳定在23%左右:公司2014年预计竣工面积1350万平米,同比增长6.8%,但公司结算均价依然低于销售均价约10%,我们认为2014年结算均价将有望小幅增长5%以上,而2011~2013年拿地成本约3080元/平米(接近2013年结算土地成本),随着结算均价小幅恢复,我们预计公司结算毛利率在2014,2015年将稳定在23%左右。 盈利预测调整 我们维持公司盈利预测2014年每股盈利1.85元, 2015年每股2.10元。 估值与建议 目前股价分别对应2014/15年市盈率4.1倍和3.6倍,较NAV 折让38%,公司龙头地位显著,依然维持“推荐”的投资评级,维持目标价10.95元/股。风险:宏观经济下行风险。

1季度每股盈利0.07元,同比下降87.8%。 冠城大通2014年1季度实现营业收入13.5亿元,同比上升11.9%; 净利润同比下降87.8%至8,272万元,合每股收益0.07元。 1季度结算收入较少:公司1季度实现营业收入13.5亿元,同比上升11.9%,其中我们估计漆包线业务收入约8.4亿元,房地产结算收入约5亿元,结算2.3万平米,主要结算项目是太阳星城B区(0.92万平米)及苏州观湖湾(0.83万平米)。期内综合毛利率同比小幅上升1.9个百分点至16.2%。 财务费用有所增加:期内公司三项费用合计1.1亿元,较去年同期上升33.7%,增量主要来自于财务费用,当期录得3600万元,同比大幅上升215.6%。 投资收益减少:2013年1季度,公司确认深圳冠洋股权转让收益带来投资收益6.6亿元,而当期无转让子公司收入,投资收益仅3.85万元。 净负债率相对可控:公司期末净负债率较年初上升9.5个百分点至55.5%。公司期末在手现金13.2亿元,较年初上升45%。 发展趋势。 公司1季度现金回款24.5亿元,如果剔除漆包线业务,估计房地产销售回款额约16亿元(1季度房地产签约面积9.2万平米)。目前公司在京重点项目太阳宫B/C 区基本售罄,还剩西北旺项目(权益53.8%)9.1万平米,杏林湾(权益41.0%)19.7万平米,我们认为未来公司将在北京区域加快土地获取步伐,随着前期整理的太阳宫D 区土地上市,公司还需进一步加强销售及提升杠杆。 盈利预测调整。 我们维持2014年/2015年每股盈利预测0.82元、0.90元。 估值与建议。 目前公司股价对应的20 14、2015年市盈率为6.9倍和6.3倍,对NAV 折让19%。我们小幅下调公司目标价至6.65元,对NAV 折让5%,维持“审慎推荐”评级

1 季度每股盈利0.14 元,同比降低5.2% 万科今日公布一季报,1 季度实现营业收入95.0 亿元,同比降低32.2%,净利润15.3 亿元,同比降低5.2%,合每股收益0.14 元。 1 季度结算少主要因竣工影响,但回款率较差:公司1 季度营业收入95.0 亿元,同比下降32.2%,其中结算收入90.5 亿元,结算面积72.7 万平米,同比分别下降32.1%和41.1%,结算面积偏少主要与竣工安排有关,1 季度公司竣工面积98.4 万平方米,占全年计划竣工面积的比例仅为6.6%;平均结算单价12,448 元/平米,结算单价较上年平均水平上升15.4%。1 季度公司录得销售商品现金流入290.6 亿元,占到当期销售额的54%,为2012 年以来季度回款率最低位。 单季度毛利率显著恢复, 合资项目贡献开始显现:公司1 季度税后综合毛利率30.4%,较去年同期上升2.7 个百分点,也高于2013年全年的22.9%,为过去8 个季度以来的最高值。公司期内录得投资收益7.3 亿元,同比上升1968.3%,主要因合资项目利润结算以及出售股权获得收益所致。 净负债率基本稳定:公司期末净负债率为40.9%,较年初小幅上升10.2 个百分点。在手现金375.3 亿元,大于短期借款和一年内到期长期借款的总和279.1 亿元。综合来看,公司财务状况稳定。 发展趋势 结算毛利率将回升, 2014 年销售预测2000~2050 亿元:公司并表范围内有1710.5 万平方米可结算资源,对应合同金额合计约1955.7亿元,分别较年初增长19.0%和20.5%。公司已售未结均价11433元/平米,较2013 年底的11294 元/平米小幅上升1.2%,高于2012年已售未结均价约7.8%,我们预计结算均价上升将有望推动公司2014 年毛利率整体恢复至24%~25%之间。我们预计2014 年推货面积将在3000 万平米以上(其中700 万平米左右为存货),以60%的去化率测算,我们预计公司2014 年销售额将维持17%~20%左右的增长。 盈利预测调整 我们维持公司盈利预测2014 年每股1.64 元,2015 年每股1.88 元。 估值与建议 目前公司A 股股价对应2014、2015 年市盈率分别为4.9 和4.2 倍。 公司A 股2014 年预期分红回报率6.2%,公司B 转H 预计6 月上市,且分红回报率高,业绩增长稳健,维持公司A 股“推荐”评级及目标价。风险提示:宏观经济下行风险。

2014年1季度每股收益0.17元(除权后),同比上升12.2%北京城建2014年1季度录得营业收入20.2亿元,同比增长93.1%,实现归属母公司净利润1.8亿元,同比上升12.2%,合每股收益0.17元(除权后),净利润增速显著低于营业收入增速的原因是当期结算中包含持股50%的首城国际项目结算。 首城国际结算推动营业收入增长。公司1季度实现营业收入20.2亿元,同比增长93.1%,其中首城国际当期结算面积1.2万平米。公司1季度毛利率23.1%,低于去年同期8.8个百分点。 三项费用基本稳定:公司期内三项费用合计1.4亿元,同比增长仅4.8%,基本保持稳定。 支付东坝项目土地款导致净负债率进一步提升:期末资产负债率为74.5%,较年初提升0.5个百分点;净负债率为81.9%,较年初提升19.5个百分点,在手现金达53.0亿元,较年初增长4%,主要因支付东坝项目拿地款所致。但公司一年以内到期借款仅12.0亿元,财务风险有限。 发展趋势 再融资将助推公司发展:截止2013年底,公司在手二级开发项目21个,总规划建筑面积约719.4万平方米,我们估计其中剩余可结算面积约480万平米;一级开发项目3个,可规划建筑面积155.9万平方米。目前公司39亿再融资已获证监会核准,随着公司融资推进(我们预计在6月初完成),资金面改善,加上IPO重新发行(公司目前持有国信证券4.9%股权),公司未来业绩增长空间将被打开。 盈利预测调整 我们维持公司2014年盈利预测每股1.39元,2015年盈利预测每股1.57元。 估值与建议 目前股价分别对应2014/15年市盈率5.5倍和4.9倍,较最新NAV折让54%,我们维持“审慎推荐”的投资评级,小幅上调目标价5%至9.14元/股(除权后),较净资产值折让44.6%。风险:宏观经济下行风险。

1 季度每股盈利0.16 元,同比增长16.65%。 中南建设1 季度实现营业收入44.6 亿元,同比上升63.1%,实现净利润1.9 亿元,同比增加16.7%,合每股收益0.16 元。 房地产结算及施工收入扩大,预售款项小幅增长:1 季度公司主营收入44.6 亿元,同比上升63.1%,我们估计其中施工收入约19 亿元。1 季度销售商品现金流入53.5 亿元,同比增长8.3%,剔除施工业务现金流,我们估计房地产签约额约40 亿元;期末公司预收款项余额236.7 亿元,较期初增长7.2%。 毛利下降,三项费用率降低:期内,公司毛利率仅为16.3%,低于上年同期的24.0%约7.8 个百分点,也低于2013 年全年23.1%的水平。由于营业收入上升,公司三项期间费用率仅为10.3%,较去年同期降低5.4 个百分点,体现较好的运营效率。 净负债率依然偏高:期末在手现金63.1 亿元,较年初降低1.8%。 期末净负债率154.8%,较年初提高4.1 个百分点,处于行业高位,财务压力较大。 发展趋势. 维持2014 年销售额210 亿预测:公司2014 年计划新开工350 万平米,加上年底滚存,我们预计2014 年可售约320 亿元,以65%左右去化率估计,我们估计当年将实现销售额约210 亿元。 盈利预测调整. 我们维持2013/14 年每股盈利预测1.32 元/1.51 元不变。 估值与建议. 目前公司股价对应2013/14 年市盈率分别为5.4 倍、4.7 倍,对2013年净资产值有54%的折让;公司估值便宜,维持“推荐”评级。 风险:宏观经济下行风险。

2014年1季度业绩每股0.20元,同比上升25.6% 荣盛发展今日公布1季报,公司期内实现营业收入32.1亿元,同比增长35.2%;实现净利润3.8亿元,合每股收益0.20元,同比增长25.6%。公司预计2014年上半年盈利将同比增长20%~40%。 1季度销售回款51.4亿:公司1季度实现销售商品现金流入51.4亿元,同比增长30.8%。期末预收账款为210.3亿元,较期初上升11%。 毛利率下降符合预期:公司1季度毛利率为26.4%,较2013年1季度低2.1个百分点,也低于2013年全年的27.3%,但与我们2014年全年毛利率预测基本持平。 财务杠杆率为A股公司高端,存在短期偿债压力:期末净负债率125.1%,期末在手现金42.7亿元,比年初下降8%,而短期借款和一年内到期的非流动负债合计87.8亿元,存在短期现金流压力。 发展趋势 预期2014年销售370亿元,同比增长37%:我们估计公司2014年新推货在420亿以上,加上年底存货,我们估计全年可售货值在520亿以上,以70%左右去化率估计,2014年全年销售额有望达370亿元。 盈利预测调整 我们维持公司2014年盈利预测每股1.96元,2015年盈利预测每股2.3元。 估值与建议 目前股价分别对应2014/15年市盈率5.7倍和4.8倍,较最新NAV溢价11%,我们依然维持“审慎推荐”的投资评级,上调目标价至12.60元/股,较最新NAV溢价26%。风险:宏观经济下行风险。

1 季度每股收益0.145 元,同比上升357.9% 首开股份公布了一季报,1 季度实现营业收入25.7 亿元,实现净利润3.2 亿元,同比分别增长173.4%和357.6%。1 季度每股收益0.145 元。 1 季度销售表现一般;结算收入主要靠福州项目:期内公司累计实现签约面积 21.8 万平方米,同比下降58.6 %;实现签约金额28.2亿元,同比下降61.4%;1 季度销售回款达32.2 亿元,同比下降46.8%。1 季度签约主要来自于京外的苏州山湖一号,福州香开新城,福州香槟国际等项目;1 季度结算收入增长较快主要是福州香槟国际和北京常青藤部分延至今年1 季度结算。 京外结算占比提升导致毛利率偏弱:当期16.6 万方结算面积中11.8 万方来自于京外,拖累1 季度毛利率仅29.9%,低于上年同期的46.2%,仅略高于2013 年全年的23.6%。 首城国际结算推动投资收益大幅增长:公司1 季度结算首城国际1.2 万平米,预计投资收益贡献在5000 万元以上,加上1 季度出让美都股票收益,1 季度投资收益录得1.0 亿元,显著高于去年同期的亏损378 万元。 净负债率维持相对高位:公司净负债率204.8%,教上年末增加21.9%。在手现金113.6 亿元,较上年末减少13.3%,而一年内到期负债及短期借款合计有202.2 亿元,财务压力逐步加大。 发展趋势 依然维持2014 年毛利率小幅下行的判断:公司2013 年年底已售未结面积164 万平米,金额207 亿,而2014 年1 季度末预收账款208 亿元,较年初小幅增长4%。看2014 年,虽然璞缇公馆、常青藤等高毛利率项目将结算,但受保障房结算,以及低毛利率的京外项目陆续竣工结算影响,我们预计2014 年毛利率还将小幅下滑盈利预测调整我们维持2014 年/2015 年盈利预测每股0.84 元、0.94 元。 估值与建议 目前股价分别对应2014/15 年市盈率5.8 倍和5.2 倍,较最新NAV折让 52%,公司北京储备丰富,受益京津冀一体化,我们维持“审慎推荐”的投资评级,维持目标价5.53 元/股,较净资产值折让45%。风险:宏观经济下行风险。

2014 年1 季度每股收益0.02 元,同比下降52.4% 北辰实业今日公布2014 年一季报,期内实现收入9.1 亿元,同比下滑30.0%;实现净利润6697 万元,合每股收益0.02 元,同比下降52.4%。 结算减少导致业绩大幅下滑:公司1 季度实现营业收入9.1 亿元,同比下降30.0%,主要的结算项目是北辰香麓和碧海方舟别墅;受此影响,净利润大幅下降52.4%至6697 万元,合每股0.02 元。 1 季度销售有限:期内公司销售商品、提供劳务收到现金11.6 亿,而房地产销售额5.8 亿元,销售面积3.0 万平米;期末预售账款51.2亿元,较期初增长仅约2 亿元。 三项费用控制较好:公司1 季度三项费用合计2.5 亿元,略低于去年同期的2.6 亿元,但受结算收入少影响,三项费用率为27.4%,较去年同期上升7.1 个百分点。 净负债率基本稳定:期末公司净负债率92.1%,较年初上升3.0 个百分点;在手现金26.1 亿元,较年初减少23.9%。 发展趋势 下半年看点在于北京项目:公司已经在加速顺义马坡一期别墅及北京长河玉墅项目建设,预期下半年推出,我们估计两项目开盘销售均价都将在3 万元/平米以上,维持2014 年销售额预测区间55 亿~60 亿元。 盈利预测调整 我们维持公司2014 年业绩预测每股0.25 元,2015 年盈利预测为每股0.29 元。 估值与建议 目前股价对应2014 年PE 为10.5 倍,较NAV 折让52%。公司持有物业资源价值高,维持“审慎推荐”评级与目标价。 风险 宏观经济下行风险。

每股盈利0.092元,同比大幅增长37.0%。 华侨城2014年1季度实现营业收入56.9亿元,同比上升47.3%,实现净利润6.7亿元,合每股0.092元,同比增长37.0%。 1季度估计销售签约额在42亿元左右:公司销售商品、提供劳务现金流入50.1亿元,同比减少23.8%,期末预收帐款较2013年末降低11.9%至78.3亿元,我们估计1季度签约额约为42亿元。 结算增长推动1季度利润高增长:1季度公司实现营业收入56.9亿元,同比大幅增长47.3%,当期三项费用率受结算收入增长较快影响,较去年同期下降3.7个百分点至13.3%。期内实现净利润6.6亿元,同比大幅上升37.0%,合每股0.092元。 净负债率趋稳:公司期末在手现金106.1亿元,较年初增加12.8%,净负债率42.7%,较年初略增2.8百分点。公司一年以内到期负债及短期借款合计71.0亿元。我们认为,公司财务风险有限。 发展趋势 维持2014年旅游接待人数3200万人次预测:我们估计1季度旅游业务接待420万人次,对应旅游板块收入13亿元左右,而公司将于2014年暑假开放北京欢乐谷三期及上海欢乐海岸,加上天津欢乐谷等项目全年运营,我们预计全年旅游接待人数有望实现9%同比增长至3200万人次。 维持2014年签约额小幅增长10%至250亿的预测:公司2014年计划新开工96万平米,计划可售面积159万平米(其中去年底滚存约80多万平米,对应货值约200亿),我们估计2014年可售货值在400亿以上,以60%~65%去化率测算,我们预计,全年有望实现约10%的销售同比增长,对应销售签约金额约250亿。 盈利预测调整 我们维持公司2014年/2015年盈利预测每股0.70元及每股0.80元。 估值与建议 公司股价对应2014、2015年市盈率分别为6.6倍和5.8倍,对最新NAV 有39%折让。我们看好公司开发能力及旅游+地产的开发模式,维持“推荐”评级。 风险 宏观经济下行风险

2013年每股收益0.32元,同比下降15.0%,低于预期。 中国国贸2013年实现收入20.5亿元,同比增长3.5%;实现净利润3.25亿元,同比下降15.0%,合每股收益0.32元,低于预期,主要因展厅改造带来1.15亿元资产处臵损失;扣非后每股收益0.42元。公司宣布将每10股派发1.7元(含税)红利。 三期写字楼租金稳步提升:公司19.8亿元营业收入中,写字楼贡献9.9亿元,同比增长13.2%,商场出租4.3亿元,同比增幅1.2%,公寓、酒店出租5.0亿元,同比下降2.6%。国贸三期写字楼租金513元/平米·月,较去年同期提升9.4%(一期/二期分别为445、464元/平米·月),出租率96.7%;三期商场551元/平米·月,出租率98.5%(一期/二期分别为1085、968元/平米·月);国贸大酒店房费2095元/间·夜,出租率53.7%,低于预期。 主营成本已经稳定:主营成本合计10.6亿元(2012年:10.5亿元),其中折旧3.6亿元,员工成本2.2亿元(2012年2.1亿元),能源费用1.2亿元,维修费0.75亿元。 国贸展厅拆除带来资产处臵损失:公司4季度原国贸展厅地上部分、东写字楼拆除产生的资产处臵损失1.15亿元;并计划于2014年中期对相关区域地下部分资产进行拆除,本年度为此计提了资产减值准备2,637万元。 发展趋势:随着三期写字楼稳定运营,三期商场培育期结束,我们预期公司收入将实现年化5%的小幅增长;而国贸三期B阶段已经进入底板施工阶段,预计2016年年中开业,目前已经投资16.3亿元,计划投资47亿元,我们估计,公司未来3年每年资本开支将在10亿元左右,随着2015年公司债到期,公司将存在一定融资缺口。 盈利预测调整:我们小幅下调公司2014年盈利预测7%至每股盈利0.47元,引入2015年盈利预测为每股0.51元。 估值与建议:目前股价分别对应2014/15年市盈率20.4倍和18.9倍,较最新NAV折让38%,我们依然维持“审慎推荐”的投资评级,下调目标价至10.7元/股,较净资产值折让32%。风险:宏观经济下行风险。

2013年业绩每股1.04元,同比仅增长11.4% 滨江集团今日公布2013年年报,期内实现收入103.8亿元,同比增长61.9%;实现净利润14.1亿元,同比增长11.4%,合每股1.04元,低于预期。公司预案每10股派现金股利1.1元(含税)。 销售增长有限:公司2013年共实现签约协议销售额136亿元,如果剔除代建项目合约销售额,实际签约销售额约125亿元,较2012年的110亿元增长有限;期末账面预收款达到168.3亿元,较期初下降3%。 毛利率偏低拖累业绩低于预期:期内公司实现房地产结算收入100亿元,同比增长63.6%,主要是城市之星(结算超40亿)、金色黎明一期(结算超26亿)和绍兴公司(约9亿)等项目贡献。但由于金色黎明一期税金前毛利率仅4.8%,绍兴公司税金前毛利率仅18.0%,拖累公司税金后综合毛利率仅20.7%,较去年下降11.9个百分点。 净负债率依然在高位,存在财务压力:期末净负债率83.3%,仍在相对高位;在手现金为20.3亿元,但一年内到期负债39亿元,财务压力仍在。 发展趋势 2014年开始毛利率将显著恢复:公司2013年毛利率偏低主要受金色黎明项目拖累,该项目土地成本约1.1万元/平米,2012年全年均价在1.6万元/平米,但随着二三期销售,均价已经攀升至1.85~1.9万元/平米,后期项目结算毛利率将明显回升,同时随着凯旋门等项目竣工交付,我们预期公司未来两年毛利率将恢复到30%以上。 盈利预测调整 我们维持公司盈利预测为每股1.46元,引入2015年盈利预测为每股1.71元。 估值与建议 目前股价分别对应2014/15年市盈率5.0倍和4.2倍,较最新NAV折让35%,我们依然维持“审慎推荐”的投资评级,维持目标价8.38元/股。风险:宏观经济下行风险。

2013年每股收益0.57元,同比下降20.3%。 首开股份期内结算135.0亿元,同比仅增长6.5%,实现净利润12.9亿元,同比下降20.3%。公司期末宣告每10股派现1.8元(含税)。 房地产结算收入偏少:公司期内销售140.9万平米,合同销售额185.8亿元。但期内仅结算熙悦山,常青藤,国风美仑,扬州水印西堤,厦门领翔国际等项目,房地产结算收入仅录得125.5亿元,同比增长仅2.3%,其中京外结算48.3亿元,同比增长84.3%。 毛利率受京外结算占比提升影响,大幅下行:受到京外结算占比提升影响(从2012年的21.3%提升到2013年的38.5%),2013年毛利率仅23.6%,低于2012年的28.0%。 利息资本化比例提升,但首城国际项目带来的投资收益贡献少:期内财务费用5.8亿元,同比下降48.8%,主要因利息资本化比例从2012年的49.1%提升至2013年的78.3%。公司投资收益主要来自于持股50%的首城国际项目(北京城建并表)及国奥村公司,2013年首城国际结算仅16.6亿元,对应贡献投资收益仅1.5亿元,而同期国奥村公司基本无利润贡献。 净负债率为183.0%,较12年同期大幅上升64.6个百分点。在手现金131.4亿元,较年初下降10.3%。 发展趋势。 2014年公司毛利率还将小幅下行:公司2013年京内竣工结算差有43万平米(主要来自熙悦山,国风美唐,常青藤三项目),京外有69万平米(主要是苏州,厦门,太原,福州),公司年底已售未结面积164万平米,金额207亿。看2014年,虽然璞缇公馆、常青藤等高毛利率项目将结算,但受保障房结算,以及低毛利率的京外项目陆续竣工结算影响,我们预计2014年毛利率还将小幅下滑。 盈利预测调整:我们维持2014年盈利预测每股0.84元,引入2015年盈利预测为每股0.94元。 估值与建议:目前股价分别对应2014/15年市盈率6.1倍和5.4倍,较最新NAV折让49%,公司北京储备丰富,受益京津冀一体化,我们维持“审慎推荐”的投资评级,维持目标价5.53元/股,较净资产值折让50%。 风险:宏观经济下行风险。

2013每股收益1.44元,同比上升17.3%,略超预期8.8%北京城建2013年录得营业收入76.9亿元,同比增长15.1%,归属母公司净利润12.8亿元,同比上升17.3%,合每股收益1.44元,略超我们预期8.8%。公司宣告每10股派息4.4元(含税),并转增2股。 结算收入符合预期。公司13年全年实现结算73.9亿元,同比上升14.6%。其中世华泊郡、筑年华和首城国际分别实现结算26.6亿元、17.5亿元和16.6亿元。毛利率方面,公司13年税后毛利率30.2%,较去年同期下降1.6个百分点,主要因当期结算的世华泊郡项目毛利率偏低。 业绩略超预期因投资收益偏高:公司期内投资收益2.7亿元,同比仅下降6.9%,其中北科建贡献投资收益1.1亿元,是业绩略超预期的主要原因。 销售回款符合预期:公司全年销售回款80亿元,较12年的92亿元下降12.4%。 大量拿地导致净负债率增加:期末资产负债率为74.0%,较年初提升2.1个百分点;净负债率为62.4%,较年初提升45.4个百分点,在手现金达50.1亿元,较年初减少10.8%,主要因公司期内新拿地较多(108.2万平米,历史上土地投资最高一年)。公司一年以内到期借款17亿元;长期借款95.7亿,较年初增加72.4%。 发展趋势:2014年看点在于再融资:截止2013年底,公司在手二级开发项目21个,总规划建筑面积约719.4万平方米,我们估计其中剩余可结算面积约480万平米;一级开发项目3个,可规划建筑面积155.9万平方米。公司目前39亿元股权再融资正稳步推进,如若在近期获得成功,则业绩释放将有望提速。 盈利预测调整:我们根据最新的结算进度,小幅上调公司盈利预测9.2%至1.66元(转股前),引入2015年盈利预测为每股1.89元。 估值与建议:目前股价分别对应2014/15年市盈率5.6倍和5.0倍,较最新NAV折让53%,公司如若能够拓宽融资渠道,业绩释放将提速,具备估值吸引力,我们维持“审慎推荐”的投资评级。目标价下调9%至10.89元/股,较净资产值折让45%。风险:宏观经济下行风险。