中国人寿2010年净利润336.26亿元,EPS1.19元,同比增长2.3%,略超我们之前预期的1.16元,原因在于四季度浮盈释放较多和准备金提取力度有所松动。 上调评估利率增厚每股收益0.13元。2010年底国债收益率曲线较09年下降8~28bp,但评估利率没有明显降低。公司在国债收益率基础上上浮50BP左右,精算假设变化减少准备金计提64亿元(其中寿险准备金62亿元,长期健康险准备金2亿元),按照25%的税率,每股增加净利0.13元。即便如此,去年提取的保险责任准备金的涨幅仍然高达29%。 上浮加大并不意味着公司利润的过度释放。中国人寿多年来一直采用低于行业水平的溢价,为后来的利润释放留足了余地,所以本次20BP左右的上浮是平滑公司年度间利润的合理调整。 确认账面浮盈补充收入。资本公积中的每股可供出售金融资产浮盈大降78%,截至去年底仅剩45.48亿元,减少了160.71亿元。除了股市波动亏损的影响之外,公司也释放了部分可供出售金融资产浮盈,将累计利得增厚利润,每股账面浮盈减少0.57元,相应补充了损益表。 保费结构连年优化。长期业务在个险渠道中的占比、首年期缴保费在长险业务中的占比、续期业务占比均稳步提高。业务的持续转型没有在一年新业务价值上有过度的反映,与首年保费同速增长12%,内含价值增长5%。 投资收益有降。公司去年减少了债权和股权投资比重,加强配置定期存款,主要是浮动利率协议存款。但受全年股市震荡格局影响,公司总投资收益率为5.1%,比去年同期降低67BP。如果考虑资本公积浮盈的减少额,测算出的综合投资收益率由2009年的7.24%降为2010年的4.22%。 维持“审慎推荐-A”投资评级:国寿保费增长稳定,业务结构优化带来的利润将逐步显现,财务上依然稳健,维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:股市波动风险。

中国平安定向增发2.72亿股H股股份,拟募集资金164.02亿元人民币。 市场对于再融资已有过度预期和反应:1月5日传言平安巨额再融资后的14个交易日,平安继续累计下挫达15个百分点,创下去年复牌以来的最低点。 本次164亿的融资规模低于预期,能够支持公司至少两年的发展需求。本次平安启动H股融资正是对不利预期的确认,将偿付能力不足和短期内再次融资的阴霾一扫而空。面向单一股东定向增发对于H股资金面上的压力也不大。 本次再融资利好平安A股:由于H股价格比A股溢价35.5%,因此在既定的发行股数下,给A股投资者带来了更多的每股净资产和净资产价值(分别增加了10.3%和3.4%),而对于每股收益和一年新业务价值的摊薄却相对较少(各减少3.4%);PB和隐含新业务倍数等估值指标下降,估值压力减弱,被低估的价值有望在后期得以修复。 融资为提高产险和深发展的资本充足率:平安寿险今后几年资本金充裕。平安产险未来三年资本金缺口分别为3亿、37亿、87亿。平安银行资本金充足,但是深发展的资本金充足率较低,预计三年分别投入至少为44亿、84亿、115亿,充实资本充足率后更有利于整合交叉业务的迅速开展。 未来两年内再融资可能性较小:本次再融资164亿元,加上2010年末集团母公司可动用的资金约100亿元,中国平安的资本金储备可以满足公司到2012年底的发展需求,也就是说在2013年之前再次融资的概率较小,两年内资本金充足。 此时H股融资高效率低成本:H股价格比A股溢价35.5%,在H股融资成本更低;另外,外资对于人民币升值预期能够稳定投资者对于H股价值投资的持续关注度。在日本地震引致全球保险股价下跌之初启动融资方案也是一个较为及时的时点。 风险提示:股市波动风险。