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海信科龙 家用电器行业 2014-03-31 9.57 -- -- 9.78 2.19%
9.78 2.19%
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报告要点 事件描述 海信科龙今日披露其13年年度财报:公司全年实现营业收入243.60亿元,同比增长28.49%,其中四季度实现46.90亿元,同比增长26.41%;全年实现归属母公司股东净利润12.39亿元,同比增长72.62%,其中四季度实现0.61亿元,同比下滑50.48%;公司全年实现EPS0.92元,其中四季度实现0.05元。 事件评论 空调业务表现抢眼,收入增速好于行业:受益于空调业务高速增长(全年空调业务收入增速达38.54%),公司全年收入表现明显好于行业平均水平,此外渠道布局稳步推进也为公司收入高速增长提供支撑,公司在KA渠道进店率稳步提升的同时逐步加大三四级市场海信专卖店开拓力度;而从单季度来看,虽然受节能政策退出影响四季度公司冰箱业务增速有所放缓,但受益于空调业务高增长拉动,公司收入增速依旧维持较好增长水平。 多重利好叠加,空调毛利率提升明显:公司全年综合毛利率较去年同期提升1.11BP,且四季度单季毛利率更是提升1.82BP;在公司冰箱业务毛利率基本持平背景下,使得公司毛利率改善的主因在于空调业务毛利率的大幅提升:一方面由于空调收入增速快速增长,规模效应逐步显现;另一方面则受产品结构提升及原材料成本压力减缓带来的“剪刀差”效应影响;考虑到以上利好因素仍将存在,我们推断公司14年毛利率仍有改善空间。 销售费用率大幅提升,四季度业绩低于预期:四季度公司业绩表现低于此前市场预期,这主要是由于期间费用率大幅提升所致,四季度公司期间费用率较去年同期提升3.72BP,其中销售费用率大幅提升4.07BP,管理费用率也提升0.92BP;此外考虑到去年同期公司处理西安科龙60%股权确认营业外收入8264万元,也对当期公司业绩基数造成负面影响;在此背景下四季度公司营业利润率及归属净利润率分别下滑2.67BP及2.01BP。 改善预期依旧存在,维持“推荐”评级:虽然四季度公司业绩因费用率大幅提升及同期非经营性基数因素影响表现低于市场预期,不过随着公司渠道布局逐步完善、空调业务持续发力、管理效率稳步提升及大股东海信集团平台资源协助,我们认为公司市占率及盈利能力均有进一步提升空间,改善预期依旧存在;综上,预计公司14、15年EPS分别为1.08及1.30元,对应目前股价PE分别为8.84及7.36倍,维持公司“推荐”评级。
合肥三洋 家用电器行业 2014-03-28 14.06 -- -- 15.66 10.67%
15.56 10.67%
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报告要点 事件描述 合肥三洋今日披露其 13年年度财报,具体内容如下:公司全年实现主营53.25亿元,同比增长32.61%,其中四季度实现12.93亿元,同比增长14.62%;实现归属母公司股东净利润3.63亿元,同比增长19.46%,其中四季度实现0.40亿元,同比下滑13.48%;全年实现EPS 0.680元,其中四季度实现0.074元。 事件评论 全年收入稳健增长,四季度增速有所放缓:公司全年收入增速明显好于行业平均水平,这一方面是由于在销售激励加大、渠道布局深化及价格带拓宽背景下洗衣机主业内销表现较好所致,此外公司全年冰箱及微波炉也有较好表现,其中冰箱同比增速达221.86%,不过基于三洋股权转让导致日本代工订单减少影响,公司全年出口增速仍有所下滑从而拖累主营整体表现;而从单季度来看,四季度收入增速虽有所放缓但仍处行业较好水平。 减值损失大幅增加导致业绩低于预期:四季度公司综合毛利率为33.62%,较去年同期小幅下滑0.11BP,不过由于销售及财务费用率均有所改善,使得同期“毛利率-期间费用率”同比仍有提升,在此背景下使得公司当期业绩增速略低于预期的主因在于四季度资产减值损失的大幅增加,四季度当期资产减值损失绝对额增加约2861万元,占当期营业利润比例达75%,从而使得当期营业利润率及归属净利率分别下降0.53及1.00个百分点。 订单转移带来高增长,多品类扩张或超预期:日前惠而浦已通过收购日本三洋所持股权及定向增发成为公司控股股东,而随着惠而浦欧洲甚至北美冰洗订单转移启动,公司出口业务有望在惠而浦OEM 订单快速转移背景下实现高速增长;此外,公司在多品类扩张方面或超预期,一方面公司有望逐步接手惠而浦此前国内代工的空调业务,另一方面公司还将积极向小家电及厨电市场进军,此外公司在上游核心零部件层面也或有一定动作。 期待重回高增长通道,维持“推荐”评级:目前公司新品牌“帝度”推广已初现成效,且“荣事达”品牌也已实现快速铺货,而随着股权变更完成及“惠而浦”品牌引入,长期困扰公司的品牌问题终得圆满解决;考虑到惠而浦协同效应显现及多品类扩张加速,公司业绩增速或将重回高速增长通道;我们基于增发摊薄前股本预计公司14、15年EPS 分别为0.95、1.33元,对应目前股价PE 分别为14.72及10.46倍,维持“推荐”评级。
王府井 批发和零售贸易 2014-03-26 17.84 -- -- 18.12 1.57%
18.12 1.57%
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事件描述 王府井公布2013年年报,实现营业收入198亿元,同比增长8.35%,归属净利润6.94亿元,同比增长3.09%,EPS为1.5元/股,其中第四季度,营业收入52.54亿元,同比增长4.20%,归属净利润为1.71亿元,同比增长36.91%。 同时,公司拟每10股派发现金5元(含红利所得税)。 事件评论 新开店培育期内亏损使得公司本期经营性利润同比下滑。由于公司2013年投资净收益为8593万元,而去年同期为-1088万元,若扣除营业外收入及投资收益等非经常性损益,公司经营性营业利润同比下降3.25%,其中第四季度,经营性营业利润同比增长9.39%。2013年公司新开抚顺、西宁二店,同时完成西宁一店的扩建,合计新增11万平米经营建筑面积,同时公司关闭HQ尚客大钟寺店。我们认为公司2013年全年收入实现正增长,而经营性业绩同比录得下滑,主要原因在于培育期门店扭亏进度延长与新开店培育期内亏损幅度较大。 各大区收入呈现梯队式增长,毛利率管理效果持续凸显。收入分地区来看,华北、西南及华中地区增速分别为2%、7%和11%,各大区已形成门店梯队式增长,其中成都店销售额同比增6%,南宁店、成都购物中心销售额同比增超过20%。毛利率分地区来看,2013年综合毛利率同比提升0.47个百分点,除华东地区外,各地区毛利率水平同比2012年出现提升。 重资产项目资本开支压力仍存,信托投资收益覆盖部分财务支出。2014年公司销售+管理费用合计增长16.67%,财务费用与去年持平。预计14年公司仍有约2家新店开业,公司在建的三个大型购物中心均计划于15年开业,我们判断,公司2014年资本开支压力仍存,22亿公司债使公司14-15年财务费用仍将维持高位。同时,公司自12年持续进行信托产品投资,信托产品投资收益将增厚公司业绩,覆盖部分公司债利息支出。 投资建议:公司目前拥有30家门店网点,超过300万会员,50%销售额由会员贡献。在网点以及会员基础上,公司战略发展重心将围绕深度联营与跨渠道营销两方面进行,我们预计公司2014-2015年EPS为1.58元和1.70元,对应目前股价2014年PE为11倍,估值居于历史低位,维持“推荐”评级。我们认为公司短期处于转型实施效果真空期内,估值修复时点需待行业消费增速预期转好与转型实施效果进一步显现双轮驱动。
老板电器 家用电器行业 2014-03-24 26.45 -- -- 37.97 13.34%
31.72 19.92%
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报告要点 事件描述 老板电器今日披露其一季度业绩预告,具体内容如下:公司预计一季度实现销售收入5.88-6.78亿元,同比增长30%-50%;实现归属上市公司股东净利润为7413-8553万元,同比增长30%-50%;一季度实现EPS 区间为 0.29-0.33元。 事件评论 集中度提升及渠道多元化,收入增速超预期:从预告区间看,一季度公司收入增速略超预期,其主要由以下几方面因素所致:一方面,地产成交滞后效应显现使得行业整体表现较好;另一方面,受益于消费升级及三线城市网点布局,公司市占率得到稳步提升;此外,渠道多元化也是公司收入表现超预期的又一因素,报告期内公司电商渠道收入增速在100%以上,工程精装修渠道增速也超50%;从长期看,基于消费中枢上移带来的集中度提升及产品结构改善,我们认为公司收入增速有望保持在较好水平。 受益结构改善及费用管控,盈利能力或有提升:虽然公司预告业绩增速区间与收入增速同步,不过我们基于以下几方面因素分析,认为公司盈利能力仍有较强提升预期:首先,公司产品结构持续优化,高毛利率新品销售占比不断提升;其次,盈利能力较好的电商及电视购物等渠道占比快速增长;此外,基于收入快速扩张带来的规模效应显现,公司成本费用管控也将有所增强;总的来说,厨电行业尤其是高端厨电由于其独特的行业属性,使得其拥有较强盈利能力也属必然,且从长期看仍有较大幅度提升空间。 地产影响无须过忧,龙头穿越周期能力较强:虽然厨电与地产销售确实存在一定相关性,但考虑到目前行业仍处“大行业,小公司”时代,龙头上市公司均有大幅超越行业周期能力:一方面,目前厨电行业未受政策透支效应影响,且三四级城镇需求正逐步释放;另一方面,目前厨电行业集中度远低于白电,未来提升空间巨大;此外,正如前文所述,厨电行业由于具有较强装修属性,使得未来无论产品结构还是盈利能力均有提升空间。 维持“推荐”评级:基于多品牌及多渠道战略实施,公司短期业绩增速依旧存在超预期可能且长期增长亦无须担忧,“小格力”雏形已初步显现,我们上调公司14、15年EPS 分别至2.09(+0.07)及2.77(+0.08)元,由于受前期地产传闻影响,近期股价回调明显,目前股价对应其14、15年PE 分别降至16.26及12.22倍,而基于我们近期发布的厨电模式变革深度研究报告,认为厨电整体估值存在较大提升预期,维持“推荐”评级。
海信电器 家用电器行业 2014-03-20 11.96 -- -- 12.56 1.29%
12.12 1.34%
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事件描述 海信电器今日举行战略合作发布会宣布与未来电视、爱奇艺 PPS、凤凰视频、酷六、乐视、以及优酷土豆等11 家视频网站展开合作,共同建设“1+N”互联网电视生态圈,以期为用户提供更多、更快、更好的体验,对此我们简评如下: 事件评论 “1+N”生态圈建设启动,共赢战略值得期待:此次海信与11 家主流视频内容商共同建立的“1+N”互联网电视生态圈颠覆了此前传统黑电与单一内容商对接的“1+1”运作模式,共赢格局值得期待:传统彩电厂商可增强平台有效应及对终端大数据掌控、视频内容商可快速推广电视视频终端、用户可及时有效获取更多视频资源;此外,整合多家视频内容的海信电视在终端市场较传统彩电更有优势,为其未来终端数量扩张提供支撑。 “聚好看”应用推出,用户体验大幅改善:未来公司将推出“聚好看”应用程序,该应用优势在于可直接对接各大视频内容商后台数据,将所有内容商节目资源汇集在该应用上,使得消费者无须再下载安装诸如爱奇艺、优酷等诸多视频应用;同时“聚好看”可以将各大内容商热门资源直接推送至首页,实现视频搜索及推荐等功能;此外,该应用存在差异化视频节目资源,也将使得消费者体验得到明显改善并实现用户基数的快速提升。 电视游戏呼之欲出,或成未来转型亮点:尽管目前智能电视游戏应用主要从手机游戏移植而来,但随着液晶电视交互能力提升以及芯片处理能力的增强,未来电视游戏或将迎来爆发式增长,其中具备家庭娱乐功能的体感游戏有望成为增长亮点;而海信智能电视游戏方面积累深厚,据公司披露的智能电视游戏专题周年数据报告显示,截至13 年底海信智能电视已实现引入游戏579 款、累计运行8479 万次、累计运行时长达1125 万小时;而随着电视游戏可玩性及交互能力提升,其有望成为公司新的转型亮点。 维持“推荐”评级:虽然目前传统黑电正处于被互联网舆论所颠覆的风口浪尖,但其积极转型姿态仍值得我们积极关注:一方面,传统黑电在可预见的未来依旧主导行业销量,有望借助基数带来的平台效应实现盈利模式变更,另一方面,其也可逐步利用先发优势抢占电视游戏、电视购物等衍生市场,把握后端价值;此次海信战略合作在带来市场对传统黑电预期转变的同时也将明显修复公司估值,预计其13、14 年EPS 分别为1.38 及1.52 元,对应目前股价PE 分别仅为8.60、7.81 倍,维持“推荐”评级。
华帝股份 家用电器行业 2014-03-19 10.73 -- -- 13.73 4.97%
11.45 6.71%
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事件描述 华帝股份公告称其第五届董事会第八次会议审议通过了与重庆一能关联交易议案、14 年高管激励预案及调整部分高管分管工作的议案,虽然前期分管销售工作副总裁离职,但此次相关预案出台进度仍略超预期,重申公司推荐逻辑如下: 事件评论 关联交易细则调整,利好盈利能力改善:本次公司与重庆一能关联交易细则调整体现在以下三方面:第一、实行全品类销售合同打包政策,不再区分产品类别及区域市场,有效规避区域间窜货可能;第二、倒扣毛利率幅度及刚性均有提升,4 亿元合同任务毛利率核定为17%,超过部分按13%核算,不达目标则全部按19%核算;第三、费用支持大幅减少,公司将不再报销包括广告费、KA 费等费用,同时取消各类返利及政策打包后补贴;初步测算,预计此次关联交易调整或增厚公司14 年业绩1600 万元。 高管分管工作重新布局,治理结构逐步理顺:此前由于分管销售工作的副总裁刘伟先生辞去其在公司职务,在此背景下公司对其高管分管工作进行局部调整:渠道出身的董事、副总裁关锡源先生分管销售工作,且不再分管财务工作,同时新任副董事长潘叶江先生分管财务工作,且原分管工作不变;我们认为随着公司高管分管工作的重新布局,公司内部管控有效性得到明显提升,从而使得此前市场担忧的治理结构问题得到实质性解决。 激励力度有所加大,增强高管经营积极性:与此前激励预案相比,本次预案激励力度有所加大,新增当公司14 年经营指标达成考核基数95%(含)-100%(不含)时,高管可额外领取归属净利润的2.5%作为奖金包进行奖励;考虑到公司并未实施股权激励等相应激励措施,目前公司高管收入来源主要来自于薪金收入及奖金,而随着公司激励力度加大,高管经营积极性也将得到增强;且从长期看,不排除公司会适时推出股权激励的可能。 基本面改善预期强烈,维持“推荐”评级:由于历史股权结构带来的治理问题,公司在过去几年经营层面出现较大波折,目前正处基本面底部,向上改善预期强烈;同时随着治理结构理顺及董事会制约效应显现,压制估值因素也得以消除;我们预计公司14、15 年EPS 分别为1.08、1.46 元,对应目前股价PE 仅为11.46、8.48 倍,低于同行业平均水平,考虑到公司经营确已发生实质性改善,我们认为公司对应14 年业绩合理估值在15倍左右,目前股价较目标股价仍有30%上行空间,维持“推荐”评级。
永辉超市 批发和零售贸易 2014-03-14 6.17 -- -- 13.16 5.03%
6.67 8.10%
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事件描述 永辉超市公告以自有资金不超过5000 万元,参与上海金枫酒业股份有限公司的增发竞价,最终以7.65 元/股,竞得654 万股股份,占增发后新股本的1.27%。 事件评论 第一,合作有望拓展至食品领域的多品类层面。金枫酒业为上海地区黄酒龙头生产企业,大股东为上海糖业烟酒集团,实际控制人为光明食品集团。 我们推断,本次以持股金枫酒业为媒介,公司将有望进一步深化同光明食品集团的商业合作可能,而光明食品集团旗下包括乳制品、糖、酒、休闲食品等多个品类,这些品类以上海为主要拓展市场,未来这批生产企业可以借由永辉在网点推广、渠道通路、物流中转等方面的优势,拓展全国市场。而永辉可以通过与大型供应商的合作,初期达到稳固华东市场,未来补充全国门店内商品资源的目的。 第二,渠道商与供应商相互持股,推进供应链的扁平化。金枫酒业大股东上海糖业烟酒集团于2013 年9 月以1.26 亿元参与永辉定增项目,持有永辉0.62%股权。我们认为渠道商同供应商相互持股的模式,一方面,体现了永辉在食品流通领域的渠道价值颇得行业内的认可,另一方面,随着上下游集中度的提升,商超渠道的供应链扁平化将成为行业发展的重要趋势。而本次供应链上下游的相互参股谋求深度合作,也体现了上下游企业推进供应链扁平化的强烈意愿。 整体来看,我们认为:1、物流+供应商+门店,稳步拓展市场。随着门店数量增多和规模的扩大,公司成熟、次成熟、次新、新区的门店梯队拓展进一步明晰与稳固。在快速展店的同时,第一,公司积极争取大供应商资源,并且通过相互持股的形式,深化合作方案;第二,门店先行,规模提升,物流配套的发展模式进一步清晰,物流投入进入稳步发展阶段。我们认为,公司逐步由粗放式开店,转向兼顾供应链体系优化,物流战略性布局的精细化阶段。 2、制度化管理模式,有利于成本控制与人效提升。公司将过往开店、用人、大区拓展的经验形成制度化的管理模式,深入企业管理中,外在表现为开店成本的控制与员工绩效考核的合理化。我们认为,制度体系的建设,使得公司的外延扩张有章可循,可极大降低复制扩张的风险。 投资逻辑:我们认为,1、在不考虑可能的并购案例的情况下,公司2014-2016年年均开店速度超过60 家,收入和业绩复合增速达20%以上,增速水平领先于行业;2、公司凭借生鲜的集客能力,制度化的展店模式,灵活的员工激励机制,保证了外延扩张的有效性;3、与规模提升同步进行的,物流体系建设与大供应商系统维护,显现出公司极强的供应链整合意愿和能力,由此累积的商品成本以及运营效率优势,将成为公司无论发展线下还是拓展线上业务的基础。我们预计公司2014-2015 年EPS 为0.58 元和0.74 元,对应目前股价2014 年PE 为21 倍,维持推荐评级。
小天鹅A 家用电器行业 2014-03-10 8.93 -- -- 9.77 9.41%
10.09 12.99%
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事件描述 小天鹅A今日披露其13年年度财报,具体内容如下:公司全年实现主营87.28亿元,同比增长26.49%,其中四季度实现23.78亿元,同比增长2.28%;实现归属母公司股东净利润4.13亿元,同比增长22.15%,其中四季度实现0.90亿元,同比增长233.82%;全年实现EPS0.654元,其中四季度实现0.142元。 事件评论 全年内销表现抢眼,出口有所下滑:全年公司主营增速明显好于行业,其主要是受内销增速大幅增长53.03%所拉动,这一方面是由于营销体系调整使得上年同期出货基数较低,另一方面则受公司渠道铺货展开及营销投入加大影响;不过在公司主动调结构以及海外政局、外汇管制等因素影响下,公司出口收入下滑17.70%;而考虑到补库存需求导致上年同期基数恢复及年中节能补贴政策退出,四季度公司收入增速放缓也在情理之中。 结构改善趋势延续,毛利率持续提升:公司毛利率延续改善趋势,其中四季度毛利率达25.55%,同比改善1.82个百分点,其主要由以下几因素所致:首先,在集团“保盈利”战略指引下,公司在加大高端新品推出力度的同时继续削减低盈利型号,出厂均价提升明显;其次,毛利率较高的内销占比大幅提升导致的收入结构变动也对整体毛利率提升带来一定利好;此外,原材料成本压力的减缓也是使得毛利率得以持续改善的又一因素。 费用率改善明显,盈利能力有所提升:尽管销售模式变更导致公司销售费用率有所上升,但在上年同期存在管理激励的股份支付费用以及上年财务费用率季度间有所波动等背景下,四季度管理及财务费用率分别下滑1.5及2.0个百分点,推动整体费用率下滑1.60个百分点;其次,子公司盈利变动导致四季度少数股东损益仅为0.21亿元,下滑24.61%,其共同推动四季度公司营业利润率及归属净利润率分别上升2.24及2.61个百分点。 长期增速确定,维持“推荐”评级:总的来说,在洗衣机行业内销仍有增长空间、出口稳步复苏以及刺激政策退出后行业集中度加速提升背景下,未来公司销量有望维持稳健增长,同时在产品力提升、结构改善以及原材料价格下行趋势不改带动下公司盈利能力仍有提升空间,公司业绩增速较为确定,且在集团智能家电整体战略布局背景下,公司依托集团层面产品创新也值得期待;综上,预计公司14-16年EPS分别为0.80、0.97及1.17元,对应目前股价PE分别为11.16、9.21及7.64倍,维持“推荐”评级。
华帝股份 家用电器行业 2014-03-06 10.26 -- -- 14.10 12.80%
11.57 12.77%
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事件描述 华帝股份公告称公司川渝地区一级经销商重庆一能实际控制人刘伟先生因个人原因辞去副总裁职务,我们解读为公司内控加强所致,重申公司推荐逻辑如下: 事件评论 看好大众厨电市场,规模与盈利双重利好:考虑到厨电需求基本未受政策透支效应影响,且未来受益于城镇化及农村居民生活习惯改变带来的保有量提升,行业内生需求将带动市场规模快速提升;而因渠道结构复杂、燃气标准多样化等因素影响,行业价格战概率较低,且较强的装修属性使得消费者对价格敏感度较弱,同时行业暂无强势品牌出现,龙头华帝市占率仅在10%左右,无挑起行业价格战实力,行业盈利能力将维持较好水平。 公司竞争优势明显,受益行业集中度提升:品牌层面,公司依靠体育营销已成为国内大众厨电领导品牌,同时消费升级加强消费者对品牌认知;渠道层面,公司一方面快速开拓网购、精装修等新兴渠道,另一方面则利用此前渠道优势积极布局三四线市场并向一二线市场延伸;技术层面,公司燃气灶技术处于国内领先,油烟机与老板、方太差距缩窄;综上所述,公司有望在行业规模稳步扩充背景下,凭借品牌、渠道及技术多重优势,受益于行业集中度提升,使得公司主营有望超越行业周期并维持稳健增长。 基本面底部确立,经营改善预期强烈:由于历史股权结构带来的治理问题,公司在过去几年经营层面出现较大波折,目前公司正处于基本面底部(其主要体现在盈利能力层面),向上改善的预期较为强烈:随着百得资产的顺利收购,以及潘系在董事会中获得一定席位并对公司实际经营逐步产生实质性影响,公司治理结构及渠道管控持续改善,因股权问题带来的相关渠道漏出利润及关联交易等问题有望得到彻底解决(目前关联交易问题已在刘伟辞职背景下顺利解决),在此背景下公司盈利能力有较大改善空间。 估值压制因素消除,维持“推荐”评级:此前压制公司估值的核心因素在于因股权结构带来的治理问题,而随着公司治理结构逐步理顺及董事会制约效应显现,公司在盈利能力存在提升预期背景下压制估值因素也得以消除;我们预计公司14、15 年EPS 分别为1.08、1.46 元,对应今日涨停股价PE 仅为11.06、8.18 倍,明显低于同行业平均水平,考虑到公司经营确已发生实质性改善,我们认为公司对应14 年业绩合理估值在15 倍左右,目前股价较目标股价仍有30%以上上行空间,维持“推荐”评级。
步步高 批发和零售贸易 2014-03-06 14.13 -- -- 14.85 1.50%
15.02 6.30%
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事件描述 步步高公布2013 年业绩快报,2013 年实现营业收入113 亿元,同比增长13.82%,归属净利润为4.19 亿元,同比增长22.19%,EPS 为0.72 元/股(对应全面摊薄股本PES 为0.7 元/股),符合预期。第4 季度,公司实现营业收入29.38 亿元,同比增长11.80%,归属净利润为1.18 亿元,同比增长23.33%。 事件评论 2013 年收入同比增长14%,业绩同比增长22%,符合预期。我们估算,2013 年百货业务收入增速在25%以上,超市业务收入增长主要由个位数内生同店增速贡献,因此公司2013 年收入增长主要由百货业务拉动。公司1-4 季度营业收入增速分别为13.3%、18.4%、12.4%和11.8%,收入增速波动趋势与百货行业季度景气程度相符合。我们认为,进入2014 年公司百货及超市业务外延扩张速度均有望提速,同时超市业务的同店增速水平预计将优于2013 年平均水平,因此,我们预计2014 年公司收入增速依然有望维持在较高水平。 低成本扩张优势保证业绩高成长。2013 年公司归属净利润率为3.68%,同比提升0.25 个百分点,我们认为,公司2013 年业绩弹性较大的主要原因在于两方面:第一、百货业务店龄结构较新,培育期前后的门店业绩弹性较大;第二,定增募集资金入账,财务费用同比下降。我们认为,公司百货业务一直秉持低成本扩张战略,培育期为1-2 个会计年度,在强盈利能力的前提下,公司快速的外延扩张得以较快转化为业绩增长。 立足于本土的电商平台,有望将线上消费需求与线下渠道优势打通。我们认为,无论是多业态城市综合体还是电商平台,公司的发展进程一直围绕三四线城市发展与顾客的消费需求变化。公司于去年底上线的电商平台,无论从商品品类选择、物流配送区域还是目标客户群体定位来说,都经过精心的布局与明确的计划。未来公司将不断强化自有物流以及便利店资源整合,致力于提供更优质的便利性购物体验,同时转嫁最后一公里成本,使得步步高的低成本优势得以延续。我们充分认可公司的转型思路,在线上线下互动的模式下,公司的商业运营能力及顾客粘性将有望逐步提升。 投资建议:我们预计2014-2015 年EPS 为0.89 和1.04 元,对应目前股价2014 年PE 为15 倍,考虑到公司的线上成长空间被打开,线下渠道价值有望在跨渠道互动中进一步被挖掘,维持对公司的推荐评级。
中百集团 批发和零售贸易 2014-03-05 7.08 -- -- 8.07 13.98%
9.63 36.02%
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事件描述 永辉超市全资子公司重庆永辉超市有限公司于2014年1月15日至2014年2月28日,买入中百集团3405万股,占中百集团总股本的5%,至此永辉超市及其全资子公司累计持有中百集团10%股份。 事件评论 永辉两次增持累计花费4.4-4.8亿元,显现出对中百渠道价值的充分认可。 永辉超市2013年11月及2014年1-2月两次集中增持的成本价分别为:6.28-6.95元/股和6.65-7.29元/股,对应2014年收入和EPS预期,PS略低于0.25倍,PE为22倍左右。目前超市行业平均PE为22倍,PS为0.5倍以上。我们认为,永辉超市增持中百集团的价格较低,同时快速的从二级市场买入,显现出同业对于中百集团渠道价值的充分认可。 在此时点我们如何看待中百的渠道价值:正如我们一直以来的观点,网点分布、物流储备与规模优势是中百集团渠道价值的重要体现:1、网点分布:截止2013年3季度,中百在湖北省内共有仓储168家,便民超市687家(约有500家遍布武汉市各街道社区),重庆地区共有超市88家;2、物流储备:以武汉为中心,湖北省边界四角为分支(咸宁、浠水、恩施、襄樊)以及重庆均以自建形式建设物流配送中心,物流中心规划面积近30万平米;3、规模优势:我们预计中百2013年营业收入规模将超过170亿元,凭借在湖北省内的渠道优势,公司目前直采商品占比达10%。 我们认为,本轮互联网巨头同线下企业的深度合作,引发了线下零售企业转型的预期以及渠道价值的重塑。具备商品、物流及门店优势的个股,是我们判断其渠道价值的重要标准,未来无论是企业自身谋求转型还是采取和线上平台合作,这部分渠道价值均有望获得最大化体现。 在此时点我们如何看待中百的低盈利现状:2013年前3季度,公司净利润为1.35亿元,同比下降31%,净利润率水平为0.69%,远低于行业平均水平及自身的历史最低水平。我们认为公司近两年的低盈利水平主要受两方面原因:第一、目前净利润对于其他业务收入的依赖程度较高;第二、国有控股体制下,人员负担较重。公司2010-2013年人员费用复合增速超过30%,人力成本占费用比重达40%以上,平均人效水平仅40万/人/年(行业平均为51万/人/年)。我们认为无论是采取和同行战略合作,还是通过改善股权结构推行激励改善,公司盈利能力可改善空间巨大。
美菱电器 家用电器行业 2014-02-28 6.41 -- -- 6.99 9.05%
6.99 9.05%
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报告要点 事件描述 美菱电器今日在绵阳召开新品发布会,宣布推出全球首款全面市场化的智能云图像识别冰箱——CHiQ 冰箱,并宣布即日起在长虹美菱官网、京东、天猫旗舰店同时接受预定,并同步在北京、合肥、绵阳及成都推出线下体验店计划。 事件评论 采用智能终端品牌CHiQ,走互联网营销之路:美菱此次发布的全球首款云识别智能冰箱仍基于长虹家庭互联网智能化战略命名为“CHiQ”,我们认为采用全新“CHiQ”品牌具有如下优势:第一、有利于搭建长虹智能家居大家电平台,强化智能化品牌属性;第二、目前美菱品牌在国内尤其是一二线城市认可度偏低,采用“CHiQ”智能终端品牌更有利于消费者接受;同时此次智能冰箱仍采用互联网发售方式,并同步启动线下体验店; 云图像识别技术突破全球智能冰箱技术难题:目前制约智能冰箱快速发展的核心因素在于自动识别技术,而长虹自主研发的云图像识别技术率先突破了这个难题,基于云图像识别技术、图像历史对比及食物保鲜数据库,CHiQ 冰箱将自动生成由识别到控制的食品列表清单,并据此为后续功能开发提供基础;且围绕云图像识别技术,公司完成了由终端数据采集到云端存储、识别算法、食物保鲜、数据通讯及多终端协调等多方面专利布局,可以说,云图像识别技术的引入使得美菱成为全球智能冰箱领域引领者; 与消费者真实需求对接,商业模式存变更预期:相较于传统冰箱,CHiQ冰箱很好的实现了与消费者真实需求的对接,基于云图像识别技术,其可以利用冰箱自带液晶屏及手机APP 实现包括保质期提醒、远程视察、自动配菜、自动比价、远程控制及远程故障诊断等功能;且基于行业趋势及技术基础,我们认为公司有望逐步实现商超对接并提供自动配送功能,从而使得其在产品智能化转型的同时依靠入口增值业务实现商业模式变革; 维持“推荐”评级:作为全球首款云图像识别智能冰箱,CHiQ 虽难言完美但其已站在了目前国内甚至全球智能冰箱制高点,总体来说略超我们此前预期,我们相信随着公司基于长虹智能化平台的持续创新,未来或将带给我们更多惊喜,正如我们所听到的:让想象发生;预计公司14、15年EPS 为0.48、0.60元,考虑到公司业绩改善预期以及智能化布局,我们认为公司合理估值应在16-18倍,虽然目前股价自我们前期推荐以来涨幅已近60%,但距离目标股价仍有30%左右上行空间,维持“推荐”评级。
海宁皮城 批发和零售贸易 2014-02-27 14.89 -- -- 14.75 -0.94%
14.75 -0.94%
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报告要点 事件描述 公司公布13年业绩快报,营业收入29.39亿元,同比增长29.95%,归属净利润10.38亿元,同比增长47.35%,EPS为0.93元/股,低于我们的预期。 事件评论 4季度业绩低于预期,我们推断可能的原因在于住宅地产项目确认进度较慢以及营业税金及附加的波动。2013Q4营业收入同比下降12%,营业利润同比下降10%,营业利润率为35%,环比前3季度下降13个百分点,与去年同期相比持平。我们推断,公司4季度业绩低于预期可能有以下两点原因:1、住宅地产业务确认进度低于预期。预计东方艺墅项目2013年结算进度低于我们之前3.5亿元的预期;2、公司费用率水平较低,营业利润率的波动主要受毛利率及营业税金及附加项的影响。2013Q4新增B座4楼1.2亿元租金及承租权费,此部分业务毛利率较高,因此,我们推断公司2013Q4盈利能力环比前三季度大幅下降,可能的原因在于营业税金及附加的短期波动,表现为土增税预提,未来随着在建项目达到清算条件,预提的土增税有减免或抵扣的可能。我们认为,2013Q4业绩低于预期并不是由于公司主业经营问题所致,公司长期投资逻辑未发生改变。 在稳步的外延扩张进程下,2014年公司业绩有望实现较快增长。2014年公司业绩的增量主要来自于三个方面:1、佟二堡三期以及哈尔滨项目的新开业,贡献超过1个季度的租金及承租权费,由于以上两个项目目前的商户反映情况较为乐观,预计将成为公司2014年业绩超预期的主要来源;2、本部B座4层重新招租后,新增约2.4亿元租金及承租权费将于2014年上半年集中摊销;3、斜桥城1期项目约3.3亿元物业销售收入将于2014年确认。我们认为,在稳步的外延扩张进程下,公司2014年业绩仍有望实现较快增长。 投资建议:我们预计2014-2015年EPS为1.21元和1.55元,2014-2015年两年业绩复合增速超过25%,对应目前股价2014年PE为13倍。我们预计未来几年,公司所处的皮装子行业景气度依然持续,而公司的渠道具备:专业化、扁平化、快速扩张三大优势,市占率将逐步提升。强势的渠道议价力和持续的盈利模式,使得公司外延扩张能有效转化为业绩增长。我们认为,短期的业绩波动无碍公司长期盈利模式及成长逻辑的延续,维持对公司的推荐评级。
TCL集团 家用电器行业 2014-02-26 2.60 -- -- 2.89 8.65%
2.82 8.46%
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事件描述 TCL集团披露其13年财报,具体内容如下:全年实现主营853.24亿元,同比增长22.86%,其中四季度实现242.28亿元,同比增长15.43%;实现归属母公司股东净利润21.09亿元,同比增长247.41%,其中四季度实现9.89亿元,同比增长220.47%;全年实现EPS0.249元,其中四季度单季实现0.099元。 事件评论 华星表现差强人意,产能提升及结构优化为主因:在节能政策退出背景下全球面板出货均价持续低于市场预期,不过公司基于产能提升及结构优化,使得盈利能力仍保持较好水平:一方面,公司全年基板投片量达139.65万片,其中四季度投片38.51万片,较去年同期提升12.52%,且达成单月投产13万大片目标;另一方面,公司面板结构持续优化,且通过优化生产工艺提高生产效率,使得综合良品率得到不断改善;而随着华星二期建成,公司规模效应及产品结构均得到改善,市场竞争力有望进一步提升。 多媒体全年仍有亏损,经营表现低于预期:总的来说,14年公司多媒体业务表现略低于预期,这一方面是由于节能惠民政策退出导致下半年公司出货低于预期所致,另一方面则是由于互联网企业进入使得行业降价促销力度加大;此外,高库存背景下面板价格持续下行及供应商供货层面出现质量问题也导致多媒体经营成本上升;不过随着政策退出效应的逐步缓解及内生性需求犹在,目前多媒体销量增速已有企稳,复苏趋势正逐步显现。 通讯业务大超预期,白电经营依旧稳健:随着智能手机出货量持续攀升及转型升级趋势延续,公司通讯业务环比改善趋势极为明显,而考虑到公司近期新推多款业内领先新品及可穿戴式设备,我们预期通讯业务好转趋势仍将延续;而对于白电业务来说,公司经营持续稳健,市场份额也有提升,其中全年空冰洗销量增速分别为21.96%、19.47%及27.45%,好于行业平均水平,且盈利能力在产品结构改善及成本压力减缓背景下也有提升。 战略转型5年规划推出,维持“推荐”评级:基于规划,公司将加速推动“双+”战略转型,主要措施有如下三项:一是抢夺入口与经营用户;二是建立产品加服务的新商业模式;三是以O2O重构线上线下业务作为互联网化先锋;而随着公司战略转型深入以及各业务部门协同效应显现,我们对公司长期发展持乐观态度,预计公司14、15年EPS分别为0.32、0.38元,对应目前股价PE分别为8.33、7.01倍,维持“推荐”评级。
格力电器 家用电器行业 2014-02-21 32.43 -- -- 30.96 -4.53%
31.39 -3.21%
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报告要点 事件描述 格力电器今日公告称其实际控制人珠海国资委拟将集团持有的格力地产51.94%股权及集团对格力地产债权等资产注入国资委新设立的全资子公司,同时国资委拟将不超过集团49%的股权通过公开挂牌转让方式引进战略投资者。 事件评论 国资改革号角吹响,格力充当改革先锋:作为珠海市国资改革先锋,格力改制拉开了珠海市第三轮国资改革序幕,而与前两轮改制主题不同,此轮改制重心在于分类改革、做优做强国企主业;此次国资委主动剥离非核心地产业务,表明其深耕家电主业并将格力打造成高端制造业平台决心,我们认为格力改制模式具有较强示范性意义,将为后续地区改制提供样板; 股权结构更加优化,诟病问题有望解决:随着集团层面战略投资者引入,格力股权结构更加优化,国资股属性得到进一步削弱,在此背景下公司治理独立性及连贯性均有所加强;另一方面,此前资本市场对格力一直所诟病的治理结构、经营风格及接班人等问题也有望因战略投资者引入得到解决或缓解;总的来说,此次格力改制为公司长期稳健发展打下了坚实基础; 估值压制因素消除,存在较强修复预期:虽然格力一直将堪称完美报表展示给投资者,但压制公司股价的因素在于估值中枢持续下移,这一方面是由于市场对行业“天花板”的错误认知,另一方面则是对格力治理结构及经营思路等方面存有担忧,而随着战投引入后市场担忧逐步缓解,其将使得长期压制格力估值的因素得到部分消除,公司估值存在较强修复预期; 期待后续动作,看好战投协同效应显现:我们认为此次格力国企改制仅仅只是变革的开始,而随着战投引入,预计未来公司将在市值管理、管理层激励以及长期经营战略等多重层面均会有一系列动作;此外,考虑到本次投资成本近百亿,我们认为战投存在利用其国内相关资源辅助格力在渠道及营销模式等方面进行拓展的动力,如加强与京东等电商渠道的合作等。 看好估值中枢逐步上移,维持“推荐”评级:虽然前期因受市场情绪影响使得格力股价走势略显低迷,但从长期来看决定公司股价最核心因素仍在于业绩预期的逐步兑现,我们看好公司在战投引入背景下估值中枢逐步上移;预计公司14、15年EPS分别为4.34、5.17元,对应目前股价PE分别为7.36、6.18倍,公司合理估值应在10倍左右,维持“推荐”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名