事件:公司公告中标“国家智慧旅游公共服务平台项目”,该项目由国家旅游局招标,拟投资金额不低于3亿人民币。 此项目将成为一个稀缺性的旅游资源整合平台,也是公司图片社交战略的重要落脚点。我国旅游行业2013年市场规模超过2.5万亿,也诞生了去哪儿(30亿美金)、携程(70亿美金)等垂直网站,但互联网对旅游行业的渗透率还比较低,行业集中度也不高。公司通过中标此此项目,可获得12301这一未来旅游领域最权威平台的20年运营权,并有望顺势成为业内最全的旅游景点资讯(如网上虚拟景区、社区论坛等)、服务(如监督、评级等)和门票交易入口。我们认为参照12306等类似平台,若此平台能顺利接入上述全国性的资讯、门票及服务资源,有望带来上亿用户,这意味着其将成为各类旅游垂直网站(如去哪儿、驴妈妈等)及周边产业的重要流量来源。另外,基于旅游这一共同兴趣属性,公司的图片社交战略也借此找到了可切入的落脚点。 投资者容易低估公司在B2B2C业务上的拓展能力。投资者惯性地将公司定位为在线素材交易公司,但公司的野心远不至于此,此次项目也符合公司拟进入B2C市场及视觉社区的战略规划。根据草根调研,此次招标吸引了BAT和三大运营商在内的巨头参与,这既说明了此项目能带来巨大C端用户的战略意义,也印证了公司在新业务拓展上的执行力与竞争力。正是对公司互联网基因与执行力的认可,我们预计其在其它C端业务(如广告)上的进展也会超投资者预期。 我们维持盈利预测,预计公司14-16年EPS为0.22/0.43/0.69元,对应PE分别为117/61/38。由于A股无可比公司,美股对标公司SSTK市盈率也超过100倍,公司业务范围比SSTK要广,且B2C端的变现途径刚刚启航弹性较大,视觉社交等领域想象空间巨大,维持“买入”评级。

公司从企业邮箱的小众市场切入10 倍以上的云通信大市场,价值需重估。(1)过去二十年是B2C 端互联网的黄金二十年,但无论是腾讯微信谋划“企业号”全面布局企业管理市场,还是Salesforce 市值超过360 亿美金,都表明企业端互联网开始崭露头角。(2)云通信迎合BYOD 移动办公趋势,且能显著节约企业成本、提高沟通与管理效率,是企业内外沟通的“入口”,具有平台价值。 (3)企业邮箱是云通信的入口,我国云通信市场规模可达百亿元,而企业邮箱市场规模仅约8 亿,市场规模扩大了10 倍以上,且增速更快;(4)公司是企业邮箱第一品牌,拥有400 万户收费邮箱用户,可快速转化为云通信用户。 随着IPTV 和广告等增值应用的启动,iTalk 海外华人互联网平台的ARPU 值与盈利能力有望在2015 年快速上升。(1)北美有超过300 万华人家庭,公司的iTalk VoIP 用户已达30 万,已成为细分领域最具影响力的华人品牌,但仍未及天花板。(2)公司的IPTV 等新增值业务通过与VoIP 捆绑销售的模式,已快速发展至10 万用户以上,且2015 年将从免费模式(仅收取激活费)平稳过渡到收取月服务费模式。(3)作为细分领域最具影响力的华人品牌,广告等增值业务价值也开始显现。 公司非常出色的投资能力将为外延扩张奠定基础。从公司的发展历程看,2000~2002 年的网络泡沫对公司2002~2011 年的战略收缩造成了较大影响,但公司仍通过其快速转型能力创造了多个行业第一(如收费邮箱、百G 空间邮箱)。2011 年以后,随着通信融合趋势的加强,公司的业务重新有了外延扩张的基础,从过去三年的投资案例来看(iTalk、上海翰平、易美云等),无论战略价值还是财务回报,都非常出色。我们认为公司出色的投资布局能力将会给公司带来强劲的外延成长动力。 首次覆盖给予 “增持”评级。我们保守预计公司14-16 年EPS 为0.32/0.46/0.61元,对应14-16 年PE 分别为39/27/21。未来几年云通信、IPTV 及其增值业务将可能大幅提升营收水平,我们看好云通信的平台价值与IPTV 的高附加值,首次覆盖给予“增持”评级。

投资要点: 三季报符合预期,在影视业务仅小部分确认的背景下仍取得30%以上增速。2014前三季度实现营业收入3.85亿元,同比增长35%,归属上市公司普通股股东净利润1.67亿元,同比增长30%(营业利润同比增速达38%),对应EPS0.24元,符合预期。从分项数据来看,综合毛利率仍高达74%,意味着传统前端设备与CA卡毛利率仍保持稳定,抵消了投资者对高毛利率的担忧,另外销售费用率与管理费用率也继续保持持续下降趋势。值得说明的是,前三季度公司的影视投资业务(如京城81号、闺蜜等)仅小部分获得确认,因此预计四季度增速将大幅提高。 金融支付、军工信息化、超光网等新业务均多点开花。公司的金融支付平台“丰付”日交易流水已超过2000万,且其P2P资金托管产品也已接入100多家P2P平台。在军工领域,公司虽是新军,但基于在影音传输与控制、安全等领域的深厚技术积淀,自去年以来已翻倍的增速在发展。另外,超光网业务已覆盖24个省份,中标率高达90%,我们预计全年能实现1.4亿营收。 现金充裕,隐含的外延扩张可加速公司从设备商向融合应用平台的转型。公司DVB+OTT业务将陆续在甘肃、湖南等省份落地,平台化转型逐渐见到成效。同时,公司账上拥有14亿净现金,在过去一年战略转型的架构构建完毕后,预计外延式发展在未来一两年内也将加速。 维持“买入”评级。我们维持盈利预测,在不考虑外延扩张的情况下,预计公司2014-2016年EPS为0.35/0.47/0.56元,对应PE分别为39/29/24。我们看好公司从广电设备商向融合应用平台商的转型,维持“买入”评级。

订单确认延迟至四季度,三季报同比下降略低于预期,但季报中“未执行订单”与“存货”两项数据表明确认延迟不影响全年判断。2014前三季度实现营业收入2.36亿元,同比下降2%,归属上市公司普通股股东净利润3042万元,同比下降13%,对应EPS0.23元。由于行业特性,下游电网每年仅招标4~5次,因此任一批次订单的确认都容易造成季节性的波动,由于公司今年交货期主要集中在10~11月,导致了前三季度业绩的同比下降。但根据三季报披露,公司有3批次重大已签订单未执行完毕,且存货达到1.2亿元,较年初增长85%,均表明订单确认的延迟不影响全年增长趋势。 预计未来两个季度是公司影音版权与家庭医疗项目的渠道突破期。我们在前期报告中一直强调公司拓展物联网业务的“B2G2C”商业模式最大的竞争优势即渠道的低成本。以影音版权管理项目为例,公司通过成立合资运营公司的形式与渠道形成了利益绑定,后续在渠道推广上可名正言顺地获得更多政府及行业监管层支持。从南京省内的案例来看,家庭医疗项目也类似。从草根调研来看,政府在版权管理与智慧医疗上的日益重视将未公司赢得一些示范项目创造条件,预计未来两个季度将看到公司在渠道上的突破。 维持“买入”评级。我们维持盈利预测,预计并购索瑞前公司14-16年EPS为0.53/0.65/0.70元,索瑞并表后14-15年合并备考盈利预测(增发摊薄后)为0.82/0.95元,对应并表后14-15年估值分别为28/24倍。我们看好公司具有渠道优势的家庭移动医疗、版权管理等物联网新业务,维持“买入”评级。

在线素材交易行业步入加速发展期,保守预计增速超过40%。移动互联网背景下“读图时代”来临,图片与影音等多媒体素材重要性提升。全球在线素材市场规模达110 亿美金,国内虽然起步较晚,但2011 年后也进入了加速成长期,下游媒体与商业两大客户需求加速增长,2012 年需求增速分别为85%与33%,且明显呈现逐年加速趋势。我们保守预计仅狭义的B2B 市场而言,2015 年市场规模接近30亿元,复合增速超过40%,而相对于我国接近4000 亿元的广告市场规模,占比远低于国际水平,还有广阔提升空间。 视觉中国:无可争议的行业领导者。公司旗下华夏视觉在商业创意类市场中市占率超过50%,汉华易美在编辑类市场中市占率超过30%,预计合并后市占率约40%,位居行业第一。同时,我们认为公司在更重要的三个方面“优质素材、顶尖创意人才、搜索平台“上已经构筑出了明显的竞争优势。 从产业资本的角度,在线素材行业优秀的商业模式属性在国外已获得验证,并持续享受了较高估值。 全球两大巨头中,Getty 以超过80 倍市盈率被私有化(2012年33 亿美金易手),Shutterstock 对应市盈率也高达101 倍(市值27 亿美金),上市后市盈率长期高于50 倍以上。行业高估值的背后是行业优质的商业模式属性获得了高溢价:清晰地持续增长趋势、高壁垒、上下游议价能力弱、零库存&零物流、.强现金流、潜在变现途径多等。中国作为全球第二大广告市场与互联网市场,传统图库和微利图库两种商业模式的赢家很可能重合,也一定会出现几百亿市值的行业巨头。 从二级市场的角度,公司的高估值也能通过较明确的途径在未来几年快速的被消化。我们已经明确地看到公司未来几年围绕其核心资产(素材内容、创意人才)的持续变现途径与进展,包括:(1)传统B2B 图像素材40%的行业增长,且公司盈利增速快于行业水平(2)微利图库(3)B2B2C 等多元化变现途径成型(4)艾特凡斯前期被低估,进入业绩释放期(5)持续的外延扩张与视觉社交。对于增速和持续性都较确定的稀缺标的,我们认为阶段性的高估值只是“假象”。 首次给予 “买入”评级。我们预计公司14-16 年EPS 为0.22/0.43/0.69 元,对应PE 分别为100/51/32。由于A 股无可比公司,美股对标公司SSTK 市盈率也超过100 倍,公司业务范围比SSTK 要广,且B2C 端的变现途径刚刚启航弹性较大,视觉社交等领域想象空间巨大,我们首次覆盖给予“买入”评级。

投资要点: 中报数据符合预期,毛利率提升获得印证。2014上半年实现营业收入1.8亿元,同比增长11%,归属上市公司普通股股东净利润2856万元,同比增长31%,对应EPS0.22元,符合预期。在上半年新增合并单位期间费用较高的情况下,盈利能力仍获得提升,主要原因为毛利率同比上升了7.73个百分点,这也印证了我们在2月份行业报告与4月份公司深度报告中都提到的逻辑:随着国网招标中价格权重的降低,招标价持续下降趋势得到遏制,行业盈利能力可回升。公司存货较年初上升55%,与上半年大幅增长的订单匹配。随着下半年大项目确认规模优势的体现,期间费用率将下降,盈利能力提升趋势仍在。 影音版权与家庭医疗项目公司均已构建渠道优势。我们在前期报告中一直强调公司拓展物联网业务的“B2G2C”商业模式最大的竞争优势即渠道的低成本。以影音版权管理项目为例,由于贵州省政府获取的是全国性的版权管理及数据中心资源,公司通过成立合资运营公司的形式与渠道形成了利益绑定,后续在渠道推广上可名正言顺地获得更多政府及行业监管层支持。我们认为从南京省内的案例来看,家庭医疗项目也类似,公司在商业模式构建时即通过利益绑定增强了与重要渠道商广电运营商的合作粘性,这为后续快速推广奠定了基础。 维持“买入”评级。我们维持盈利预测,预计并购索瑞前公司14-16年EPS为0.53/0.65/0.70元,索瑞并表后14-15年合并备考盈利预测(增发摊薄后)为0.82/0.95元,对应并表后14-15年估值分别为30/26倍。我们看好公司已经取得渠道突破的家庭移动医疗、版权管理等物联网新业务,维持“买入”评级。

投资要点: 事件:(1)公司公告拟现金+股权合计7.04亿对价收购索瑞电气84.82%股权,若交易后索瑞电气发展符合预期,则继续收购剩余15.18%股权,索瑞电气14-16年业绩承诺为7500、8100、8400万元(2)公司与贵州省文化产业投资管理有限公司共同出资1亿元成立文化大数据运营服务公司,公司占比40%,且提名董事长。 极大地夯实了业绩基础,且混合所有制改革预期下外延整合还有较大空间。索瑞电气主营智能电网领域的电能计量箱、改性材料和在线监测业务,与公司原来电力数据采集业务形成一定互补性,且将公司业务扩展至持续性更强的配电领域。 其次,此次收购资产14年业绩承诺为公司13年净利润的2.1倍,极大的充实了公司的业绩基础和现金流。最后,公司此次收购并没有消耗过多现金,我们认为在电力领域混合所有制改革预期下,这为后续潜在的持续扩张整合预留了空间。 成立文化大数据运营服务公司,影音版权管理业务更有底气,更为关键的是,我们认为影音版权作为一项入口型资源,这增强了公司与重要渠道商广电运营商的合作粘性。由于贵州省政府当时获取的全国性的版权管理及数据中心资源,此次成立合资运营公司意味着公司可名正言顺地获得更多政府及行业监管层支持,而从公司可提名董事长可以看出虽占比仅40%但在实际运营中将占据主导作用。另外,对于一直想拓展增值业务的广电运营商而言,影音版权是一项对其非常重要的战略性资源,公司后续可依靠此资源增强与全国各地广电运营商的合作黏性,促进移动医疗业务的快速扩张。 重申“买入”评级。此次并购前我们预计公司14-16年EPS为0.53/0.65/0.70元,此次并购后14-15年合并备考盈利预测(增发摊薄后)为0.82/0.95元,现价对应14年估值仅20倍。我们看好公司已经取得渠道突破的家庭移动医疗、版权管理等物联网新业务,认为现价具有50%以上上涨空间,重申“买入”评级。

中报数据符合预期,期间费用率开始趋势性下降。2014上半年实现营业收入2.3亿元,同比增长37%,归属上市公司普通股股东净利润9090万元,同比增长33%(扣非后同比增速达44%),对应EPS0.13元,符合预期。从分项数据来看,传统前端设备与CA卡毛利率仍保持小幅上升,抵消了投资者对高毛利率的担忧,另外销售费用与管理费用增速分别为22%与23%,均大幅低于营收增速,意味着在去年高投入布局后规模优势下盈利能力的提升,我们预计上述趋势仍将延续。而由于去年下半年基数较低,下半年公司业绩仍将逐季度加速。 广电双向网络改造将加速,公司业务布局也日趋完善,后劲将更足。首先,我们认为广电总局要求全国各地有线电视网络公司自2014年9月1日起必须加快网络升级改造和NGB建设将使公司的前端设备与超光网业务直接受益,公司在此次中报中将超光网业务单列,同比增长达154%,覆盖区域也成倍增加,预计全年实现1.4亿营收。其次,在传统业务稳健增长的基础之上,公司通过并购福建兆科与博汇科技扩充了互联网金融及广电的信息安全业务。另外,公司参投的电影《京城81号》与《闺蜜》合计票房超过6亿,印证了公司在融合应用平台布局上的投资能力。 DVB+OTT业务开始落地,充裕的现金隐含的外延扩张可加速公司从设备商向融合应用平台的转型。公司DVB+OTT业务将陆续在甘肃、湖南等省份落地,同时,智能机顶盒也成功入围中标中国电信,为进入电信领域打开突破口,平台化转型逐渐见到成效。同时,公司账上拥有15亿净现金,在过去一年战略转型的架构构建完毕后,预计外延式发展在未来一两年内也将加速。 维持“买入”评级。我们维持盈利预测,预计公司2014-2016年EPS为0.35/0.47/0.56元,对应PE分别为37/27/23。我们看好公司从广电设备商向融合应用平台商的转型,维持“买入”评级。

投资要点: 基础数据: 2014年06月30日l “移动互联网分发平台VS SP 服务提供商”,市场对公司属性存在认识偏差。市场很容易把公司误解成一家依托于运营商的SP 类公司,但我们坚定的认为公司是一家具有互联网基因、有持续用户获取能力,且找到相匹配的变现方式的移动互联网分发平台:(1)互联网基因:红杉资本、光速创投等互联网领域最顶尖的创投变相背书,且从公司产品发展历程看,其产品结构能快速适应功能机到智能机时代的转变(2)持续的用户获取能力:联络OS、自有APP、合作伙伴流量兑换三者相辅相成,共同构成了公司持续获取用户的三大途径,所有产品累计用户数合计达2.98亿即是对这种模式的证明(3)匹配的变现渠道:手游市场的爆发将给公司带来千载难逢的货币化变现途径。 ROM 预装:被忽视的商业模式。 ROM 不可或缺与永远在线的特性使得其是移动互联网的重要入口,小米MIUI 在Q1手游分发中跻身第四名充分展现出OS系统的分发平台价值。三四线城市及农村手机用户获取APP 方式更偏好预装或PC 传输等传统渠道,ROM 预装模式价值更显著。我们保守地测算,不考虑后续增值应用分成,仅安卓手机的渠道APP 预装市场规模就高达38亿元。另外,我们认为独立第三方ROM 有着不可替代的细分市场需求,特别是在大家容易忽视的线下渠道商和各类刷机论坛两大核心渠道商。 显著优化风险收益比,公司是A 股中稀缺的具有持续后劲的平台型公司,有望成为手游行业黑马。手游行业的用户数和ARPU 值两大驱动力都远未到天花板,预计未来三年复合增速仍超过50%。在手游产业链中,公司作为分发渠道离用户最近,贯穿游戏运营全过程,能获取大量高价值评测数据(如安装激活量、转化率、留存率等),可依靠评测及运营数据,较准确地评估一款手游的价值与风险,显著优化手游项目的风险收益比。这意味着公司可以低成本收购或代理研发与发行阶段就显现出高成功率的手游项目(或团队),成为A 股手游板块中稀缺的具有持续后劲的平台型公司。 首次覆盖给予 “买入”评级。在不考虑外延扩张的假设下,我们保守预计公司14-16年EPS 为0.57/0.85/1.20元,对应14-16年PE 分别为50/33/24。我们看好公司作为移动互联网分发平台的稀缺性,也看好其在手游等领域持续外延扩张的弹性,首次覆盖给予“买入”评级。

事件:公司参投的电影《京城81 号》于7 月18 日上映,前两日累计票房1.05 亿元。同时,广电总局7 月份下发通知,要求9 月1 日起全国有线必须从五个方面加快NGB 建设。 参投电影陆续进入产出期,预计后期《闺蜜》等电影回报更乐观。7 月18 日公司参投的《京城81 号》正式上映,18、19 日两天票房累计1.05 亿元,且排片量也开始上升,预计总票房较轻松将超2.5 亿。作为公司参投的首部上映电影,首战告捷肯定了公司在影视行业的投资能力,而根据目前的宣传造势情况,我们预计三季度马上要上映的《闺蜜》将带来更多惊喜。公司在上述电影中分成比例约25%,我们预计影视业务在14 年将为公司贡献约3000 万利润。 广电总局强推双向网改,公司将显著受益。7 月上旬,广电总局向各省、自治区、直辖市广播影视局下发了《关于加快推动下一代广播电视网标准应用的通知》,要求全国各地有线电视网络公司自2014 年9 月1 日起必须加快网络升级改造和NGB建设,且从5 个方面提出了具体路径。我们认为这是05 年广电总局发文强推数字化改造后近10 年来唯一一次类似文件,05 年的强推数字化带来了06~09 年的数字化热潮,预计此次文件也将极大的促进各地广电在未来3 年内加快双向网络改造上的投资。公司作为前端设备、超光网等产品的领导企业,将是最受益的标的。 账上15 亿货币现金带来跳跃式发展想象空间。公司自身业务现金流好,具备持续造血能力,因此一季度末账上的15 亿净现金预计将大概率应用于外延式扩张。我们认为公司经历过13 年的调整期后,从设备厂商往融合应用平台转型的架构已构建完毕,因此预计外延式发展在未来一两年内也将加速。 维持 “买入”评级。 我们维持盈利预测,预计公司2014-2016 年EPS 为0.35/0.47/0.56 元,对应PE 分别为33/24/20。我们看好公司从广电设备商向融合应用平台商的转型,维持“买入”评级

中报预告符合预期。公司中报预告,预计2014 年上半年实现归属于上市公司股东的净利润同比增长20%~40%,对应盈利3408~3976 万元,符合我们前期约30%同比增速的预期。 公司仍处于成长期。首先,公司成长的两大驱动力(节能、智能建筑)仍延续景气度,因此我们前期报告中对公司未来三年持续处于高成长期判断的前提假设仍有效,上半年的增速也印证了我们的判断。其次,公司主动调整业务结构,使得存量改造项目占比远超过60%,抵消了房地产新增投资减速的风险。最后,从公司的过去几年运营情况看,公司的高毛利率、强现金流属性意味着增长的质量较高,即使外部环境变差,销售与信用政策也有较大缓冲余地。 产品线持续扩充,等待新能源汽车突破。13 年中我们提出了公司的“三段论”投资逻辑,直至今日仍有效。我们对公司14 年的定位为第二阶段,除行业景气外产品线扩充与外延并购带来的解决方案集成将成为另两大成长动力。公司通过与在新能源汽车领域具有技术积淀的同济大学团队合资的形式,切入到市场前景广阔的新能源汽车BMS 领域。根据我们草根调研,首批数十套产品已送至国外车企测试,由于BMS 产品无论是技术壁垒还是渠道壁垒都较高,测试离切入下游客户供应链体系有一定时间,但作为新能源汽车的核心产品,公司的布局值得期待。 维持盈利预测与“买入”评级。 我们维持盈利预测,预计公司14-16 年EPS 为0.61/0.84/1.14 元,对应PE 41/29/22。我们认为公司充分受益于智慧城市建设中的智能建筑与工业节能两大驱动力,维持“买入”评级。

投资要点: 公司是智慧城市大数据应用的落地者,“政府+光一+合作伙伴”的商业模式风险小,可执行性强。我们强调,大数据的核心在于数据的消费,而非形式、容量大小或存储,细分行业应用的落地是大数据的关键。从江苏家庭移动医疗项目与此次贵州食品溯源项目来看,公司从智慧城市维度切入“大健康”数据服务领域的路径为:先以核心参与者的角色与政府合作构架顶层体系,并牢牢把握云服务平台这一“数据隘口”,利用多层次合作伙伴给终端消费者提供优质应用体验。在此过程中自上而下形成了相互可强化促进的三方面竞争力:(1)省市级政府的顶层架构渠道意味着低推广成本(2)开放平台可借用优秀合作伙伴的“外力”(3)发展历程中(如电网)积累的数据采集技术与经验。 公司家庭移动医疗项目具有低成本推广优势。居民健康信息档案体系对基层医疗、医保等意义重大,但传统建档模式推进难、利用效率低。公司与江苏健康信息签订战略合作协议,利用物联网技术下的移动医疗软硬件结合模式,向居民提供移动医疗服务的同时助力医疗信息化,在创造社会效益的同时也给公司自身创造了低成本获取具有较高潜在变现价值的家庭医疗领域用户的机会。 食品安全项目未来有望向细分领域的电子商务衍变。食品安全潜力大,但尚缺顶层设计,公司此次作为贵州省食品安全云服务平台的主要牵头者,具有较强辐射意义。由于食品安全贯穿了产品“生产→加工→仓储运输→销售→消费者→反馈”整个生命周期,因此在溯源体系中所积累的大量数据,完全有潜力在部分细分领域(如消费者对食品安全诉求较高)的电子商务中得到变现。 电网业务还远未到天花板,一季度高增长印证逻辑。首先,从内生增长来看,14年迎来量增价稳的好时期,预计农网大规模替换需求拉动14-15年行业增速约10%,且随着招标价的企稳,盈利能力可回升,一季度同比增长46%及毛利率的回升印证了我们的逻辑。其次,公司上市后已在践行外延并购的成长方式(如收购南京宇能),电力领域的市场化改革趋势给体系外公司留足了空间。 首次给予 “买入”评级。我们保守预计公司14-16年EPS 为0.53/0.65/0.70元,对应14-16年PE 分别为33/27/25。由于我们并未考虑公司已经取得渠道突破的家庭移动医疗、食品安全与版权管理等物联网项目盈利贡献,也未考虑公司电网内持续扩张的弹性,盈利预测存在较大概率的上调空间。我们看好公司在物联网领域的布局,首次覆盖给予“买入”评级。 风险:物联网三大项目(移动医疗、食品安全、版权管理)实际推广低于预期

事件:公司与湖南有线集团签署了关于开展OTT 业务合作运营、智能终端发放等广电互联网化的《合作框架协议》,公司计划投资预计超过10 亿元,用于OTT 融合业务平台建设、终端发放和OTT 内容引入。计划在3 年内将湖南省当前用户的标清机顶盒替换为高清智能机顶盒,预计替换的终端数量在300 万台以上。 三步走战略完全符合我们预期,万事俱备,OTT 战略正式进入放量期。我们在1月份公司与优酷土豆合作的点评报告中曾指出,参照其它广电系公司的类似业务运营情况,公司的OTT 运营业务需要互联网内容提供方(如优酷土豆或其它第三方游戏厂商)、IPTV 牌照方(如华数传媒)、广电运营商三方的资源支持。在获得前两项合作伙伴的支持后,公司此次牵手湖南有线集团意味着三方资源都已准备就绪。此次合作协议明确了投资额超10 亿与3 年内覆盖300 万台以上智能终端的目标,OTT 战略的投入与放量期正式开始。 与大众普遍认识不同,我们认为合作模式决定了公司的实际试错成本低,高投入不会拖累财务表现,预计一季度恢复增长后仍将逐季度加速。很多投资者可能会担心公司高投入后的产出风险,但参照公司此前与华数传媒的合作协议,每月收取保底租金或补贴的模式决定了公司基本能收回除垫资利息费用外的绝大部分投入,实际投资风险极小,我们认为这是广电运营商面临互联网的竞争环境给类似数码这样的广电体系内公司创造了机会。同时,公司14 年Q1 在高基数下仍保证了较高的增速,意味着项目确认周期在上升到6~9 个月后并没有继续延长,在此假设下,预计公司14 年业绩同比增速将逐季度上升。 维持 “买入”评级。 我们维持盈利预测,预计公司2013-2015 年EPS 为0.40/0.74/0.97 元,对应PE 分别为56/31/23。我们看好公司从广电设备商向融合应用平台商的转型,维持“买入”评级。

事件:3月20日公司与华数传媒签订OTT联合运营战略协议,其中华数传媒负责提供播控平台(牌照)与视频内容等,数码视高清智能机顶盒与OTT运营平台,3月24日,公司公布一季度预告,预计一季度同比增长20%~40%。 携手华数传媒,OTT运营第二步,静待后续广电运营商领域的突破。我们在前期公司与优酷土豆合作的点评报告中曾指出,参照其它广电系公司的类似业务运营情况,公司的OTT运营业务需要互联网内容提供方(如优酷土豆或其它第三方游戏厂商)、IPTV牌照方(如此次的华数传媒)、广电运营商三方的资源支持。在获得前两项合作伙伴的支持后,预计后续与广电运营商的合作也将深化。 14年一季度恢复增长,预计今年将逐季度加速。由于广电下游客户“营改增”的影响及项目确认周期的延长,公司从13年Q2开始延续了三个季度的加速下降。 虽然13年Q1基数较高(当时“营改增”还未有影响,相对12年也保持正增长),但14年Q1仍保证了较高的增速,意味着项目确认周期在上升到6~9个月后并没有继续延长,13年下半年的项目开始进入正常确认周期。在此假设下,我们预计公司14年业绩同比增速将逐季度上升。 公司未来会是电视游戏等智能电视应用的重要分发商。公司13年表面上看上去“追逐热点”式地布局了较多新业务(包括游戏、影视、电子商务),但我们一直强调这些新业务都是基于对智能电视增值应用的“卡位式”布局。OTT运营业务的启动意味着若这些增值应用(如电视游戏)在未来1~2年内爆发,公司正在全力推进的“虚拟运营商”角色决定了其将是该领域重要的内容分发商。 维持“买入”评级。我们维持盈利预测,预计公司2013-2015年EPS为0.40/0.74/0.97元,对应PE分别为54/30/22。我们看好公司从广电设备商向融合应用平台商的转型,维持“买入”评级。

年报及一季报预告均符合预期。公司公布年报,2013 年全年主营业务收入同比增长30%,实现归属于上市公司股东的净利润同比增长43%,对应EPS 0.90 元,与我们前期盈利预测完全一致。同时,公司预计2014 年一季度同比增速为30%~50%,也符合我们前期约40%同比增速的预期。 成长的持续性和质量仍可期。首先,随着国家对节能支持力度的增强(合同能源管理的补贴标准在14 年仍在持续放松),我们前期深度报告中对公司未来三年持续处于高景气期判断的前提假设仍有效,13 年的增速也印证了我们的判断。其次,公司高毛利率维持稳定(这也是我们前期深度报告的预期差,得到了印证),在新增股权激励费用的背景下仍保持期间费用增速略低于收入增速,充分印证了公司渠道扩张和成本控制的执行力很强。第三,公司经营活动现金流净额同比增长43%,与净利润增速匹配,应收项目也保持在良性的范围,增长的质量较高。 “三段论”投资逻辑仍有效,产品线扩充和解决方案集成开始奏效。我们重申下前期深度报告中的公司“三段论”投资逻辑,这是近几年公司的投资主轴:第一个阶段为对公司属性定位偏差带来的估值修复,第二阶段为成长性的确认和外延并购的践行,第三阶段为解决方案的深化,我们对公司14 年的定位为第二阶段,除行业景气外另两大成长动力主导:(1)产品线和区域覆盖的扩充:公司13 年安全类产品与传感器同比增速为151%、34%,表明新产品拓展已获得成功,同时,公司在江苏与上海以外地区销售额也获得持续提升。预计上述两大趋势在14 年会强化(2)往解决方案集成的发展:公司收购嘉塘电子迈出了第一步,预计后续在智能建筑三大重点节能环节(空调、电机动力、照明)的布局会深化。 维持盈利预测与“买入”评级。 我们维持盈利预测,预计公司14-16 年EPS 为1.20/1.62/2.18 元。我们认为公司充分受益于智慧城市建设中的智能建筑与工业节能两大驱动力,维持“买入”评级。