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张立聪

安信证券

研究方向: 家用电器行业

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工作经历: 执业证书编号:S1450517070005,曾就职于华泰证券和招商证...>>

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格力电器 家用电器行业 2018-05-03 44.23 56.90 18.69% 48.75 10.22% -- 48.75 10.22% -- 详细
事件:格力电器公布2018一季报。公司2018Q1实现收入395.6亿元,YoY+33.3%,略超预期;业绩55.8亿元,YoY+39.0%,扣非业绩YoY+15.9%。另据公司回复深交所关注函的公告,公司计划进行2018年度中期分红。昨日公司年报中拟定2017年不分红低于市场预期,今日的公告提出了2018中期分红计划。而就公司本身2017年报和2018一季报来讲,业绩持续表现优异。我们对2018空调行业相对乐观,预计全年公司有望稳健增长。 2018拟中期分红:据2017年报,公司拟定2017年度不分红,低于市场预期。公司对此的解释为:公司预计未来在产能扩充及多元化拓展方面的资本性支出较大,留存资金将用于生产基地建设、智慧工厂升级,以及智能装备、智能家电、集成电路等新产业的技术研发和市场推广。根据格力回复深交所关注函的公告,前述投资项目尚处筹划阶段,待明确资金需求和现金流测算后,公司将进行2018年度中期分红,分红金额届时确定。 Q1收入超预期:根据一季报,公司2018Q1收入YoY+33.3%,略超市场预期。参考产业在线数据,Q1格力总销量YoY+17.7%(内销、外销出货均YoY+17.7%),公司实际出货或好于此,提价亦对收入增长有帮助。结合预收款来看,2017年底公司预收账款YoY+41.1%,到3月末预收款较年初下降12.4%,YoY-7.3%,可见经销商完成了部分提货。 Q1非经常损益预计主要来自外汇合约公允价值变动收益:根据Q1季报,公司扣非业绩YoY+15.9%,非经常性损益同比增加9.9亿元。从非经常性损益科目来看,我们判断主要来自科目“除同公司正常经营业务相关的有效套期保值业务外,持有交易性金融资产、交易性金融负债产生的公允价值变动损益”,即因人民币升值导致远期外汇合约公允价值上升计入当期收益。可咨参考的是,Q1衍生金融负债金额较期初-86.91%,衍生金融资产较年初+51.42%,公司均解释为远期外汇合约公允价值上升所致。其他非经常性损益科目中,公司Q1远期外汇合约损益为2.6亿元,同比减少0.8亿元;可供出售金融资产中,持有海立股份和RSMACALLINE-HSHS的股票浮亏2.1亿元,上年同期盈利0.32亿元。 毛利率-销售费用率同比改善:2018Q1公司毛利率31.7%,环比下滑6.6pct,同比下滑3.5pct,一方面或是原材料成本因素,另一方面也可能与提货返利有关。但同时公司Q1销售费用率10.9%,环比下滑1.8pct,同比下滑3.9pct,我们判断目前经销商库存压力尚小,暂时促销费用上的开支并不大。综合“毛利率-销售费用率”同比小幅提高0.4pct。公司2017年底应收账款YoY+96.4%,到3月末应收账款较年初增加47.0%,同比增加40.0%,除了部分与银隆关联交易产生的应收账款外,我们判断公司亦有账期放宽的可能(激励经销商提货、电商占比增加)。 投资建议:作为空调行业龙头,格力掌握较高的行业定价权,产品结构升级也将提升盈利能力,我们看好空调行业的长期增长空间,也期待公司多元化布局提供额外增长动力。预计公司2018年~2020年EPS分为4.38/5.04/5.78元;给予买入-A的投资评级,6个月目标价56.9元,相当于2018年13倍动态市盈率。 风险提示:原材料价格大幅上涨,房地产下行超预期,2018夏季天气凉。
浙江美大 家用电器行业 2018-05-03 19.23 23.46 9.22% 21.74 13.05% -- 21.74 13.05% -- 详细
行业利好叠加公司营销,Q1业绩超预期:公司2018Q1业绩增速超出市场预期(此前预期40%~45%),主要因集成灶行业保持高速发展,同时公司营销力度加大(Q1销售费用YoY+111.4%)。美大2018Q1集成灶收入2.0亿元,YoY+49.4%,参考2017年经营数据,我们推算公司2018Q1集成灶销量约为5.5万台。近期与市场交流,部分投资者担心地产下行将影响集成灶行业发展,而我们认为,当前集成灶尚处于导入期,成长速度主要受集成灶生命周期的影响,行业发展的核心驱动在于消费者认知度提升。根据艾肯家电数据,2016-2017年,集成灶行业产量分别为70/100万台,YoY+56%/43%。我们测算,厨电销售约滞后新房销售4个季度(详见《加速!三四级市场消费升级》)。若集成灶行业的高速发展与地产关联度较大,则2015-2016年三四线新房销售应保持高增长(集成灶销售主要集中在三四线城市新房)。根据国家统计局数据,我们推算,2015-2016年,三四线新房成交套数为741/906万套,YoY+5%/22%。考虑到美大采取积极的营销政策,产品在一二线接受度逐步提升,我们分析,当前地产走势对集成灶行业影响并不大。 Q1经营性现金流改善可期:美大Q1经营性现金流净额为2490.1万元,YoY-48.4%,主要因公司对部分信誉较好的经销商给予一定的信用额度,使得3月末,公司应收账款较期初上升93.6%。根据公告,一季度末,公司账上货币资金为9.1亿元,较为充裕,可为公司经营提供保障。随着后续回款入账,我们预计现金流将有所改善。 投资建议:作为国内集成灶行业的开创者和引领者,美大将受益集成灶行业普及率提升趋势,自身品牌和渠道建设也将助力公司巩固既有优势,加之公司积极拓展主营产品种类,我们认为公司业绩高增长有望延续。我们预计美大2018-2019年EPS分别为0.69/1.00元(前期预测2018-2019年EPS分别为0.66/0.93元,上调),维持买入-A的投资评级,6个月目标价为23.46元,对应2018年34倍的动态市盈率。 风险提示:集成灶行业竞争格局恶化,原材料价格上涨。
美的集团 电力设备行业 2018-05-02 51.23 64.80 20.11% 55.85 9.02% -- 55.85 9.02% -- 详细
事件:美的集团披露2018年一季报。公司2018Q1实现收入697.4亿元,YoY+16.7%;实现业绩52.6亿元,YoY+20.8%,扣非业绩YoY+19.1%,符合预期。Q1毛利率继续呈改善趋势,公司2018年更重视盈利质量的增长,预计全年盈利增速会好于收入。展望未来,公司传统主业可望稳健增长,向科技化集团转型正逐步推进落实,业绩和估值提升前景可期。 Q1毛利率继续改善:据公司一季报,公司Q1毛利率25.6%,环比提高1.7pct,同比提高0.6pct,若非人民币升值影响出口收入,公司毛利率的改善或更明显。Q1主要原材料价格企稳+公司产品结构改善,利好毛利率修复;同时,2017年因收购KUKA产生了大额摊销,在2017Q1确认摊销费用6.0亿元,其中大部分计入了成本,预计本期产生摊销1+亿元但不再计入生产成本。我们认为,公司通过提价和产品结构调整,毛利率的修复将继续得到体现。 预计全年盈利增长好于收入:2018年因并购带来的大额摊销减少,公司更重视增长的质量,通过“推新卖贵”提升盈利能力,预计全年都将保持盈利快于收入增长的趋势。Q1汇兑损失增加、投资收益减少,实际经营利润好于报表金额。据公司一季报,Q1“毛利率-销售费用率”同比提高1.3pct;财务费用本期1.0亿元,上期-1.8亿元,主因汇兑损失增加;Q1投资收益3.2亿元,上期7.3亿元,主要系处置可供出售金融资产的投资收益减少所致。非经常损益部分,本期衍生品投资收益(期货合约+外汇远期合约)合计1.3亿元,上年同期为-0.9亿元。值得一提的是,上年同期有2.5亿元的政府补助,本期无,但近几年公司收到的政府补助金额相对稳定,可能在本财年的后期成为公司收益。 KUKA提速看中国:根据KUKA一季报,KUKA2018Q1收入7.4亿欧元,YoY-5.9%,新增订单金额9.0亿欧元,YoY-6.9%,主要来自欧洲和美国,上年基数高因而收入和订单增速均下滑,但同期订单/收入=1.21,产能利用率较好;税后净利润0.1亿欧元,YoY-63.5%,主要受系统业务重组和并购费用的影响;Q1未交付订单23.3亿欧元,YoY+3.3%。随着KUKA德国业务调整到位,以及中国上海二期工厂建成、新建顺德基地投入运营,我们预期KUKA在中国区的业务有望快速发力,KUKA整体利润增速也将有显著改善。 投资建议:美的集团战略转型成效显著,长期增长前景可期,向着科技化集团的目标靠近,估值中枢有望继续上移。我们预计美的2018年-2020年EPS3.24/3.90/4.62元;维持买入-A的投资评级,6个月目标价64.8元,相当于2018年20倍动态市盈率。 风险提示:原材料大幅涨价,外贸政策风险,股权激励和转型不及预期的风险。
华帝股份 家用电器行业 2018-05-02 27.50 33.28 18.65% 29.94 8.87% -- 29.94 8.87% -- 详细
事件:华帝股份公布2017年年报和2018年一季报。公司2017Q4单季度实现收入16.5亿元,YoY+29.1%;实现业绩2.0亿元,YoY+56.7%。2018Q1单季度实现收入14.2亿元,YoY+23.2%;实现业绩1.2亿元,YoY+49.6%。公司预计2018H1业绩YoY+30.0%~+50.0%,折算Q2单季度实现业绩1.9亿元~2.4亿元,YoY+20.5%~+50.2%。我们预计,随着公司新品推出与渠道优化,盈利能力或将继续提升。 2018Q1业绩超预期:公司Q1业绩YoY+49.6%,超出市场预期(此前预期40%左右)。业绩增速快于收入增速,主要因产品均价上行,Q1毛利率同比+4.6pct。根据中怡康,2018Q1华帝油烟机与燃气灶的终端零售价YoY+10.1%/9.7%,而同期油烟机和燃气灶的行业零售价YoY+6.7%/8.1%。我们假设公司Q1所售产品出厂价提价幅度与终端提价幅度一致,经推算,2018Q1华帝主营产品销量YoY+11.4%。我们认为,公司业绩有望延续高速增长,因为:1)随着产品结构优化与成本下降,毛利率、净利率仍有提升空间。(2)三四线地产滞后提振厨电销售。我们测算,厨电销售约滞后新房销售4个季度(详见《加速!三四级市场消费升级》)。自2016Q4以来,三四线地产热销,按这一传导时间推算,2017Q4及之后的几个季度,三四级市场厨电销售或超预期。考虑到华帝的渠道主要铺设于三四级市场,地产热销将滞后提振公司销售。 Q1经营性现金流同比改善:据公告,华帝Q1经营性现金流为1亿元,去年同期仅为-7828.25万元。2018Q1现金流改善,主要因本期商业承兑汇票和银行承兑汇票到期,回款增加。3月末,公司应收票据为3.3亿元,较期初下降42.3%。值得注意的是,在销售规模扩大的情况下,华帝Q1购买商品与接收劳务所付出的现金YoY-4.9%,我们推测,公司降本措施已逐步显效。 Q1预收账款有所减少:3月底,公司预收账款为1.2亿元,较期初下降38.9%,主要因客户预付货款减少。我们推测,2017Q4经销商为春节备货,打款积极,基数相对较高,亦对3月末预收账款增速产生影响。参考2013-2017年经营数据,每年一季度的预收款均较期初有所下降,但对公司业绩增长影响有限。 投资建议:随着华帝高端新品陆续上市,盈利能力有望进一步提升。公司未来将继续加大渠道拓展与品牌推广力度,我们预期公司业绩高增长将会延续。我们预计公司2018年-2019年的EPS分别为1.28/1.65元,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为33.28元,对应2018年26倍动态市盈率。 风险提示:原材料与人工成本大幅上涨,新式产品市场接受度低
三花智控 机械行业 2018-05-02 15.60 20.16 12.19% 18.87 20.96% -- 18.87 20.96% -- 详细
事件:三花智控公布2018年一季报。按调整报表口径,2018Q1单季收入25.8亿元,2017Q1单季收入21.4亿元,YoY+20.4%;2018Q1单季业绩2.5亿元,2017Q1单季业绩2.2亿元,YoY+13.0%。公司预计,2018H1实现业绩6.1亿元~7.9亿元,YoY+0.0%~30.0%,折算2018Q2单季度实现业绩3.6亿元~5.4亿元,YoY-7.7%~+38.5%。我们认为,市场不必担忧短期的币值波动对业绩的影响,长期来看,随着汽零与家电主业协同作用显现,预计公司整体业绩有望恢复快速增长。 因人民币升值,Q1业绩低于预期:2018Q1业绩增速略低于市场预期(此前预期20%左右),我们认为,净利润增速低于收入增速,主要是由于汇兑损失增加。按照调整报表口径,2018Q1财务费用为7921.3万元,去年同期仅为1286.2万元。我们假设:2018Q1同比增长的6635.1万元财务费用,均为人民币升值导致的汇兑损失。扣除该部分费用,按合并口径计算,2018Q1业绩增速YoY+43.2%。据公告,因三花采用联动定价机制,我们分析Q1铜、铝等原材料价格升高对公司盈利能力影响有限。根据公告,公司主动避险,开展远期外汇合约,2018Q1实现收益363.2万元。虽然当前外汇合约收益未完全覆盖汇兑损失,但考虑到三花经营管理能力较强,经过调整,币值波动损失有望降低,我们看好公司长期发展。 Q1经营性现金流净额同比下滑:按调整报表,三花2018Q1经营性现金流量净额为-7291.7万元,去年同期为9880.7万元。我们分析,经营性现金流量净额下滑,主要因3月末,公司应收账款达19.2亿元,较期初增加17.6%,致销售商品与提供劳务收到的现金仅同比增加19.3%,而2018Q1购买商品与接受劳务支付的现金YoY+40.1%。长期来看,我们认为:1)三花经营较为稳健,随着后续回款入账,预计未来现金流将有改善。2)一季度末,三花账上货币资金为15.5亿元,较为充足,可为公司经营提供保障。 投资建议:我们预期三花家电主业继续向好,注入的汽零业务也将带来新的业绩看点。我们预计公司2018年-2019年的EPS分别为0.72/0.94元,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为20.16元,对应2018年28倍的动态市盈率。 风险提示:人民币大幅升值,原材料价格上涨。
奋达科技 家用电器行业 2018-04-30 8.42 12.16 23.20% 10.32 22.57% -- 10.32 22.57% -- 详细
事件:奋达科技公布2017年年报与2018年一季报。因并表富诚达,公司2017Q4单季度实现收入14.2亿元,YoY+97.3%;实现业绩1.7亿元,YoY+14.1%。2018Q1单季度实现收入6.4亿元,YoY+79.8%;实现业绩0.5亿元,YoY+20.5%。公司预计2018H1业绩YoY+10.0%~+30.0%,折算Q2单季度实现业绩8859.3万元~1.1亿元,YoY+4.4%~35.0%。我们认为,汇率等因素仅短期影响公司业绩,考虑到公司具备较强竞争力,经过经营调整,奋达盈利能力有望修复。 账款回笼,经营性现金流大幅增长:据公告,2018Q1公司经营性现金流量净额为4.3亿元,YoY+1279.7%。我们分析,经营性现金流高增长,主要因公司回收前期货款,3月末应收账款较期初下降45.8%,致2018Q1销售商品与提供劳务收到的现金YoY+143.5%。考虑到一季度末,预收账款较期初增加111.1%,后续收入增长确定性较强,可保障公司充裕现金流。 受成本等因素影响,短期盈利能力承压:公司2017Q4与2018Q1业绩增速慢于预期,主要因为:(1)电子原材料价格上涨叠加汇兑影响,毛利率下滑。2017Q4与2018Q1毛利率同比下降6.0pct/5.0pct。(2)人民币升值,财务费用增加。2018Q1财务费用为4335.9万元,去年同期仅为555.7万元。若扣除汇兑损益,2017年业绩YoY+33.0%。 但长期来看,奋达基本面健康,我们认为阶段性币值波动属外在因素,无损其长期投资价值;假设未来原材料价格维持当前水平,随着产品结构优化,公司毛利率有望提升。 投资建议:我们预计,索尼等客户订单量逐步上升,将有力拉升欧朋达业绩;公司传统业务客户关系稳定,具备较强竞争优势;富诚达在手订单充足,随着协同效应显现,A客户订单数量有望继续扩张。我们预计公司2018年-2019年的EPS分别为0.38/0.46元,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为12.16元,对应2018年32倍动态市盈率。
海信电器 家用电器行业 2018-04-30 13.14 17.76 21.56% 14.92 13.55% -- 14.92 13.55% -- 详细
事件:海信电器公布2018年一季报。公司Q1单季度实现收入78.1亿元,YoY+16.5%;业绩2.8亿元,YoY+5.5%。我们认为,面板价格已逐步进入下行周期,预计海信成本端压力将有所减小,毛利率或将继续提升。 受益面板价格下滑,Q1毛利率同比提升:据公告,海信2018Q1毛利率为15.2%,环比持平,同比+0.8pct。我们认为,Q1面板价格下降,公司成本压力减小,是毛利率同比提升的主要原因。2018年一季度末,32吋面板价格为61美元/片,较去年同期下降17.6%,而面板在电视整机公司成本中,通常占比70%。不考虑一季度人民币升值对毛利率的负面影响,我们认为,2018Q1毛利率环比应有所上升。我们预计,目前面板价格仍处于下行通道,公司盈利能力有望继续改善。可供佐证的是,2018年4月末,32吋面板价格已降至56美元/片,YoY-24.3%,较2018年3月面板价格下降8.2%。 Q1经营性现金流有所下降:海信2018Q1经营性现金流量净额为-2.7亿元,去年同期为-1.2亿元。我们认为,由于承兑提前回款,2017年3月末,公司应收票据较期初下降9.4%,致当期销售商品与提供劳务获得的现金YoY+9.0%,因此2017Q1现金流量净额略高于2018年同期数值(2018年3月底,应收账款较期初上升4.3%)。参考公司过往经营数据,短期经营性现金流波动对海信发展影响较为有限。我们认为,随着未来承兑回款入账,现金流将逐渐改善。 投资建议:海信是国内电视行业的龙头企业。目前,电视面板价格下降,预计公司成本压力逐渐减小。对东芝TVS的收购,有助于海信高端化、全球化布局。我们认为,TVS被海信收购之后,或将在5年之内扭亏,而TVS与海信原有业务的协同效应,将在战略层面发挥更大作用。我们预计海信电器2018年-2019年EPS分别为1.11/1.54元,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为17.76元,对应2018年16倍的动态市盈率。 风险提示:面板价格大幅上升,行业竞争加剧。
小天鹅A 家用电器行业 2018-04-27 64.99 75.00 14.22% 71.55 10.09% -- 71.55 10.09% -- 详细
事件:小天鹅A 公布2018年一季报,2018Q1收入68.1亿元,YoY+19.7%; 归母净利润5.1亿元,YoY+28.7%;扣非净利润5.0亿元,YoY+26.9%。公司Q1业绩超出市场预期,毛利率环同比明显改善,在市场份额未下降的情况下实现了更有质量的增长。我们继续看好洗衣机行业的消费升级和公司的竞争力。 Q1业绩超预期:据公告,公司2018Q1单季度业绩YoY+28.7%,超出市场预期(此前预期略高于20%)。公司利润增速高于收入,首先得益于毛利率的改善,2018Q1公司销售毛利率环比提高3.0pct、同比提高1.6pct。毛利率修复来自成本端和价格端双重作用:成本端,Q1主要原材料铜、钢等的价格较2017Q4企稳回落;售价端,美的系在经营上更重视盈利质量的提升,内销更倾向于“推新卖贵”(即推新品、卖高价高毛利率的产品),出口业务也有望逐步实现提价,并且有外汇避险操作以降低人民币升值的不利影响。从中怡康监测的线下销售均价来看,Q1美的牌洗衣机均价YoY+18.7%、小天鹅牌洗衣机均价YoY+15.5%,同期行业均涨幅是11.5%。其次,公司Q1期间费用率同比下降0.6pct,这主要是因为财务费用率的减少,Q1利息收入增加,同时我们判断汇兑损失对公司的影响较小(从公告看,公司开展远期外汇合约,且报告期内实现695万元的收益)。 我们认为,公司产品结构改善是可持续的,滚筒、洗干一体机占比提高,高端品牌比佛利系列布局逐步完善,可持续拉升均价并改善公司的整体盈利能力。 现金流明显改善:Q1经营性现金流2.8亿元,上年同期-1.7亿元,支付其他与经营活动有关的现金YoY-71.6%。存货较年初下滑52.6%,YoY-24.9%,公司“T+3”在洗衣机行业的实践愈发得心应手,库存周转加快存货储备减少。据公告,2018Q1公司预收账款较年初下滑68.1%,YoY-41.2%,我们认为更多是受销售周期影响所致。 投资建议:洗衣机行业格局持续改善,公司在行业中竞争优势突出,同时能与美的集团在资源整合、渠道、研发等方面实现协同,有望维持较高的业绩增长。我们预计公司2018年-2020年EPS 分别为3.00/3.73/4.58元。维持买入-A的投资评级,6个月目标价为75元,相当于2018年25倍动态市盈率。 风险提示:滚筒洗衣机需求替代低于预期,原材料涨价,人民币大幅升值。
苏泊尔 家用电器行业 2018-04-26 49.00 54.88 7.50% 53.50 9.18% -- 53.50 9.18% -- 详细
事件:苏泊尔公布2018 年一季报。公司Q1 单季度实现收入48.9 亿元,YoY+21.2%;实现业绩4.5 亿元,YoY+21.9%。Q1 单季度收入与业绩增速符合我们的预期。公司预计,2018H1 实现业绩6.0 亿元—7.8 亿元,折算Q2 单季度实现业绩1.4 亿元-3.2 亿元,YoY-39.1%至+39.1%。我们认为,在小家电领域,公司经营较为稳健,随着产品结构优化,未来业绩有望保持快速增长。 预收款短期波动,无碍长期经营:根据公告,截至2018 年3 月底,苏泊尔预收账款为7.9 亿元,较期初下滑34.5%。我们认为,预收款下滑的原因主要有两点:(1)2018Q1 苏泊尔下属子公司中,部分经销商预收账款减少。(2)2017 年12 月底,因经销商春节备货,打款积极,预收账款基数较高。参考过往情况,我们推测,2018Q1 预收账款下降,对苏泊尔经营影响有限。可供佐证的是,2011-2017 年,每年一季度,公司预收款较期初均有所下降,但整体来看,苏泊尔业绩仍可保持较快增长。同比口径计算,2018Q1 公司预收账款YoY+77.9%,占同期收入16.2%,比重同比提升5pct。考虑到公司行业地位较为稳固,我们认为,预收款短期波动不必过度担忧。 产品结构优化,成本压力减小:公司Q1 单季度毛利率、净利率为31.1%/9.3%,同比基本持平。我们分析,在2018Q1 铜、铝等原材料价格攀高的情况下,苏泊尔盈利能力较为稳定,主要因产品结构优化,均价提升,降低了原材料价格上涨的负面影响。以电饭煲为例,根据中怡康数据,2018年3 月底,苏泊尔电饭煲的线下零售均价YoY+9.4%。值得一提的是,在产品均价提升的同时,苏泊尔电饭煲的线下销量市占率亦有所上升。根据中怡康,2018 年3 月,公司电饭煲线下销量市占率为29.5%,较2017 年3 月提升1.8pct。 投资建议:根据公司公告,苏泊尔是我国厨房小家电的优势品牌,市场份额保持领先。考虑到其产品结构的不断优化,加之电商渠道持续放量,我们认为,公司业绩将保持稳速增长。我们预计公司2018 年-2019 年的EPS 分别为1.96/2.33 元,维持买入-A 的投资评级,6 个月目标价为54.88 元,对应2018年28 倍动态市盈率。 风险提示:原材料价格大幅上涨,人民币大幅升值。
三花智控 机械行业 2018-04-19 16.86 20.72 15.30% 18.87 11.92%
18.87 11.92% -- 详细
事件:三花智控公布2017年年报。按调整报表口径,三花智控2017Q4单季收入23.9亿元,2016Q4单季收入18.3亿元,YoY+30.4%;2017Q4单季业绩2.6亿元,2016Q4单季业绩2.1亿元,YoY+20.9%。Q4单季度收入增速符合我们的预期。我们认为,公司家电主业将稳速增长,三花汽零也将带来新的利润增长点,考虑到汽零业务与家电主业之间存在协同作用,预计公司整体业绩有望保持快速增长。 产品结构优化,盈利能力提升:三花2017Q4单季度毛利率为32.5%,同比提升1.7pct。我们认为,在原材料价格处于高位的情况下,公司毛利率上升主要因为:(1)毛利较高的产品(例如电子膨胀阀)占比提高,产品结构改善,主营业务盈利能力提升。根据公告,2017年,三花制冷业务与微通道业务毛利率同比上升1.6pct/5.3pct。(2)公司采用联动定价机制,降低原材料价格波动带来的不利影响。我们分析,三花智控作为制冷配件的龙头,拥有较强的议价能力,随着产品结构优化,预计公司未来的盈利能力将持续改善。 因币值短期波动,Q4财务费用有所增加:三花Q4单季度财务费用为2877.6万元,2016年同期财务费用-3925.9万元。公司财务费用增加,主要因Q4人民币升值,汇兑损失较大。根据公告,2017年三花汇兑损失为1.0亿元,而2016年汇兑收益为1.4亿元。若扣除汇兑损益影响,2017年三花业绩YoY+56.4%。 我们认为,币值波动属于外在因素,仅阶段性影响三花业绩,长期来看,公司仍具有较高投资价值。 经营性现金流净额同比下滑:三花Q4单季度经营性现金流净额为7709.7万元,YoY-81.7%。我们分析,经营性现金流有所下降,主要原因是截至2017年末,公司应收账款、应收票据同比增幅较大,影响Q4销售商品、提供劳务收到的现金金额。根据公告,2017年底,三花应收票据与应收账款YoY+43.3%/+19.0%。 根据公告,2017年,公司账龄在1年内的应收账款占比近100%,账龄时间较短。 我们认为,三花经营较为稳健,随着后续回款入账,预计未来现金流将有改善。 投资建议:我们预期三花家电主业继续向好,注入的汽零业务也将带来新的业绩看点。我们预计公司2018年-2019年的EPS分别为0.74/0.94元,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为20.72元,对应2018年28倍的动态市盈率。
飞科电器 家用电器行业 2018-04-12 59.80 70.20 31.49% 59.10 -1.17%
59.10 -1.17% -- 详细
事件:飞科电器公布2017年年报。公司Q4单季度实现收入11.9亿元,YoY+14.9%;实现业绩2.4亿元,YoY+22.0%。Q4单季度收入与业绩增速符合我们的预期。我们预计,随着新品剃须刀不断推出,飞科盈利能力有望进一步提升,加湿器、空气净化器等产品将成为公司新业绩增长点。 产品结构优化,Q4盈利能力提升:飞科Q4单季度毛利率、净利率同比+1.5pct/1.2pct。我们分析,在Q4原材料价格高企的情况下,公司推出新品剃须刀,产品均价上行,提高了盈利能力。根据公告,2017年飞科剃须刀出厂价为42.3元,YoY+8.8%,毛利率同比+2.1pct。另外,公司凭借规模化优势,降低了采购成本,亦是毛利率与净利率提升的重要原因。根据2017年报,在原材料采购环节,飞科的制造子公司和所有外包厂家共享统一采购平台,由公司统一与供应商协商原材料采购价格。我们认为,飞科电器经营稳健,随着产品结构优化与成本控制力增强,盈利水平有望继续提升。 因研发费用加大,Q4管理费用有所增加:公司Q4单季度管理费用YoY+31%,主要因飞科扩充家居生活电器,研发投入增加。根据公告,2017年,飞科研发费用为5443.0万元,YoY+48.0%。我们分析,在公司传统产品销售保持稳速增长的情况下,新品类的推出将丰富产品线,成为新的利润增长点。 全年应收账款占收入比重上升:2017年,飞科应收账款为2.6亿元,YoY+89.7%,占比全年收入6.6%,比重同比+2.6pct。根据公告,应收账款同比增幅较大,主要因为:被公司给予一定信用账期的电商客户应收款余额增加。考虑到飞科电商运营良好,我们预计,随着线上经销商逐步回款,应收账款占比将有所下降。 调整部分区域经销商:2017年,飞科对义乌市豪博电器有限公司计提坏账准备640万元,主要因义乌经销商经营不善所致。根据年报,公司取消义乌的全国批发经销商,全部转型为区域销售。我们认为,因调整区域经销商,飞科短期经营业绩或受影响,但长期来看,义乌销售有望转好,对公司未来收入增长影响有限。 投资建议:飞科产品结构不断优化,均价稳定提升;另一方面,公司凭借现有品牌与渠道优势,积极开拓吸尘器、加湿器等新品。我们预计公司2018年-2019年的EPS 分别为2.34/2.83元,维持买入-A 的投资评级,6个月目标价为70.20元,对应2018年30倍动态市盈率。 风险提示:原材料与劳动力成本上升,行业竞争加剧。
青岛海尔 家用电器行业 2018-04-05 17.48 19.80 6.62% 18.49 5.78%
19.10 9.27% -- 详细
事件:青岛海尔公布2017业绩快报。公司2017Q4单季实现收入400.6亿元,YoY+15.1%;归母净利12.4亿元,YoY+2.5%,扣非后净利润YoY+18.5%,基本符合预期。从2016Q4开始,国内市场连续5个季度保持20%以上收入增长,我们认为海尔产品高端引领,将受益于国内消费升级,业绩有望继续稳健增长。 空调和洗衣机助力Q4内销增长:根据公告,海尔2017Q4单季度收入YoY+15.1%,增速较前三季度有所放缓。我们认为可能是外销业务拖累了Q4收入的增长,部分原因在于Q4人民币兑美元升值的影响,导致出口以及GEA报表折算成人民币时产生了损失。根据公告,公司Q4单季度内销增速维持在20%+,全年电商渠道增长超过70%,我们预计Q4空调收入增速40%+、洗衣机增速~20%、冰箱增速10%左右,高于行业平均(根据产业在线数据,海尔空调Q4内销出货量YoY+43.5%,出口量YoY+11.9%;洗衣机内销出货量YoY+10.2%,出口量YoY+35.8%;冰箱内销出货量YoY+1.5%,出口量YoY+2.9%)。Q4净利润增速低于收入增速,我们预计是因为上年基数高+原材料涨价影响,扣非业绩增速比Q3略提高1.3pct。 高端品牌卡萨帝表现亮眼:根据公告,国内市场中高端品牌卡萨帝2017Q4单季度YoY+41%,维持Q1~Q3的增速。卡萨帝的盈利能力高于普通品牌,根据公司公告,2017年海尔品牌厨电单个门店收入80万元,而卡萨帝单个门店收入130万元,高出63%;卡萨帝产品的毛利率也高,2016年卡萨帝产品的渠道剩余毛利率为空调60.0%、冰箱41.5%(新增收入扣减材料成本、工厂人工成本、制造费用、物流成本、售后保修成本及存货跌价准备后,得出渠道剩余毛利),远高于同期公司合并报表的销售毛利率(空调32.3%、冰箱33.1%)。公司拟使用可转债募集的资金在未来3年新建、重装13660个卡萨帝专柜、展厅,若得以施行,将加速提升卡萨帝对整体收入的贡献。 高端引领与营销变革,受益消费升级:公司变革客户服务模式与终端营销模式,实现勤进快销与体验交互,提升了品牌影响力。从中怡康线下零售监测数据来看,公司2017Q4零售单价空调YoY+10.2%、洗衣机YoY+15.3%、冰箱YoY+16.9%,增幅分别高于行业5.5pct、2.6pct、0.0pct,且在2018年1-2月维持了这样的趋势。公司产品定位高端,随着国内消费升级加速以及公司渠道改革提效,多年培育的高端品牌将进入收获季,盈利能力也有望持续改善。 投资建议:青岛海尔积极把握消费升级趋势和全球并购机会,推进品牌高端化与全球化布局,收购GEA显著增厚了公司业绩,未来全球协同中也将发挥重要作用。我们预计公司2017年~2019年EPS分为1.14/1.32/1.52元;给予买入-A的投资评级,6个月目标价19.8元,相当于2018年15倍动态市盈率。 风险提示:原材料价格大幅上涨,外贸政策风险,可转债发行不确定性。
美的集团 电力设备行业 2018-04-04 52.69 66.00 22.34% 54.10 2.68%
55.85 6.00% -- 详细
事件:美的公告2017年报。公司2017Q4单季度实现收入537.6亿元,YoY+25.7%;实现业绩22.9亿元,YoY+21.8%,扣非业绩YoY+30.4%。我们认为,虽然有成本上涨和大额摊销等不利因素的影响,但公司仍然给出了略超市场预期的业绩。展望未来,公司传统主业可望稳健增长,向科技化集团转型有决心、有信心,各方面的前瞻布局正逐步推进落实,业绩和估值提升前景可期。 Q4单季度扣非业绩略超预期:公司虽然毛利率下滑,但Q4单季度业绩高于市场预期。根据公告,2017Q4公司单季度销售毛利率23.9%,环比下滑1.7pct,同比下滑1.6pct(Q3同比基本持平),可见原材料成本上涨和人民币升值对公司产生了负面影响。但2017H2相比2017H1,暖通空调和消费电器的毛利率同比下滑幅度收窄,国内相比海外业务毛利率降幅收窄更多,可见公司通过提价和产品结构调整,成功转嫁了部分成本压力。因出口业务的调价时点通常晚于国内业务,我们预计海外部分毛利率的修复将在2018H1陆续有所体现。值得一提的是,虽然公司在2017年汇兑损失8.6亿元,但同时外汇远期合约产生了10.7亿元的收益,综合起来有效应对外汇风险。 向科技集团转型更坚决:2017年报中,公司关于发展战略的表述为“以‘成为全球领先的消费电器、暖通空调、机器人及工业自动化、智能供应链(物流)的科技集团’为战略愿景”,相比之前新增“智能供应链(物流)”。结合美的集团2018.03在上海的“人机新世代”战略发布会,以及更大的研发投入(不含东芝及KUKA,2017年美的研发人员YoY+20.4%,研发投入YoY+40.6%),我们预计公司推进数字化转型落地的进度、盈利贡献可能超预期,值得投资者们持续关注。 KUKA深耕中国将提速:根据KUKA年报,KUKA2017年收入34.8亿欧元,YoY+18.0%,略超此前市场预期的34亿欧元;税后净利润0.9亿欧元,YoY+2.3%;2017年订单金额YoY+5.6%。相比前三季度,KUKA在2017Q4收入和利润增速有所放缓,但这主要是因为个别系统集成业务项目亏损,从而Q4单季度EBIT为-0.08亿欧元(上年同期0.45亿欧元)。我们认为上述不利影响在2018年将得到改善。KUKA预期其2018年收入>35亿欧元,EBIT利润率可从2017的4.3%提高至~5.5%。根据此前公告,KUKA与美的在中国成立合资公司,在顺德新建基地,此举将使得美的能够更主动地参与到机器人业务的拓展,KUKA在中国区的业务有望快速发力。 进一步提高激励:美的同时公告了新的激励方案,包括针对核心管理团队的“事业合伙人计划”之第一期持股计划、“全球合伙人计划”之第四期持股计划,以及针对更多员工的第五期股票期权激励计划、员工持股计划等。完善的激励机制将进一步维护核心团队的稳定,激发斗志。 投资建议:美的集团战略转型成效显著,长期增长前景可期,向着科技化集团的目标靠近,估值中枢有望继续上移。我们预计美的2018年-2020年EPS3.30/3.98/4.71元;维持买入-A 的投资评级,6个月目标价66元,相当于2018年20倍动态市盈率。 风险提示:原材料大幅涨价,外贸政策风险,股权激励和转型不及预期的风险。
美的集团 电力设备行业 2018-04-03 53.30 66.00 22.34% 54.10 1.50%
55.85 4.78% -- 详细
“301调查报告”提及美的并购KUKA:2018年3月22日,美国贸易代表办公室发布301调查报告。在报告中,美方提及一些中国企业的跨境并购行为,其中包括美的集团对KUKA的并购(参见附录一),值得注意的是,报告并未提出对美的等企业采取打击行动。近日,媒体关注此事,引发市场讨论(参见附录二、附录三)。我们认为,美的对KUKA的并购是企业转型升级的自然选择;而即使卷入贸易战,美的受到的影响也很小。 并购KUKA是美的集团转型升级的选择:作为一家民营企业,美的进入机器人领域,源自自身的战略选择。并购KUKA之前,美的已经投资于机器人产业。 并购KUKA的过程中,美的通过银团融资,亦属正常的配套措施。近期美方试图通过贸易战,阻挠中国战略新兴产业的发展,KUKA并购案被提及,也折射出美的集团的战略方向与国家产业发展大势相契合。 即使卷入贸易战,美的受到的影响也很小:如果被卷入贸易战,美的的损失会有多大?我们假设两种悲观情景:1)美国对空冰洗行业都进行反倾销,从2018年2月开始,中国洗衣机对美出口降为0;从2018年7月开始,中国冰箱、空调对美出口降为0,这种情境下,我们按海关数据测算,美的集团2018业绩增速将下降不到1pct(参见《【家电先生算账卷四】美国洗衣机反倾销:家电难“税”服》)。如果假设美的集团的出口业务中,对美国收入占比18%,且Q2开始全部降为0,则美的集团2018业绩增速预计下降5pct。2)2017年KUKA在北美(美国+加拿大)产生收入13.5亿欧元,假设2018Q2之后KUKA在北美的业务无法开展,则美的集团2018年业绩将减少约2亿元人民币,业绩增速下降1pct。因此,即使美国针对美的所处行业采取限制措施,其影响也有限。 家电全面反倾销是小概率事件:家电是日用品,且在部分家电品类中,美国本土缺乏相应的产业基础,一旦家电进口受到大的限制,将迅速影响到美国民众的日常生活。因此,对家电产品全面反倾销,于美国而言是弊大于利、非理性的,概率小。 投资建议:美的集团战略转型成效显著,长期增长前景可期,公司向着科技化集团的目标靠近,估值中枢有望上移。当前市场对美的卷入贸易战过度担忧,但价格最终将向价值回归,建议积极关注投资机会。我们预计美的2018年-2020年EPS3.30/3.98/4.71元;维持买入-A的投资评级,6个月目标价66元,相当于2018年20倍动态市盈率。 风险提示:政策风险,美的转型不及预期的风险。
苏泊尔 家用电器行业 2018-04-03 41.23 46.32 -- 53.50 29.76%
53.50 29.76% -- 详细
盈利能力环比改善:公司Q4单季度毛利率为29.5%,环比提升0.9pct。我们分析,在2017Q4原材料价格高企的情况下,苏泊尔通过推出新品优化产品结构,盈利能力有所提升。以电饭煲为例,根据中怡康数据,我们推算2017Q4苏泊尔电饭煲的线下零售均价环比提升5%。值得注意的是,在产品均价提升的同时,苏泊尔电饭煲的线下销量市占率并未明显下滑。根据中怡康,2017年12月,公司电饭煲线下销量市占率为30%,较2017年9月底基本持平。 Q4单季度经营性现金流有所下滑:2017Q4单季度,公司经营活动产生的现金流量净额为2.6亿元,YoY-66.8%。我们认为Q4经营性现金流下滑,主要因为:Q4为生产销售旺季,公司购买商品与接受劳务所支付的现金为72.5亿元,YoY+29.1%,超过了同期销售商品与提供劳务收到的现金增速。我们预计,随着苏泊尔收入的快速增长,经营性现金流或将得到改善。可供佐证的是,截至2017年底,公司预收账款为12.1亿元,YoY+54.7%,为未来收入增长提供了保障。 投资建议:根据公司公告,苏泊尔是我国厨房小家电的优势品牌,市场份额保持领先。考虑到其产品结构的不断优化,加之电商渠道持续放量,我们认为,公司业绩将保持稳速增长。我们预计公司2018年-2019年的EPS分别为1.93/2.30元,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为46.32元,对应2018年24倍动态市盈率。 风险提示:原材料价格大幅上涨,人民币大幅升值。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名