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王宇轩

海通证券

研究方向: 银行业

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工作经历: SAC执业证书编号:S0850515010001,曾供职于申银万国证券研究所、平安证券研究所。...>>

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合肥城建 房地产业 2015-04-09 18.56 11.92 11.97% 25.49 36.68%
30.24 62.93%
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投资建议: 公司基本情况介绍。公司主要业务包括房地产开发和代建。公司地产业务累计项目储备10个,涉及建筑面积275万平,权益建筑面积达到258万平。从可结算口径看,我们预计企业未来还有200万平左右可结算面积。目前企业项目平均土地储备成本不到1200元每平,按照目前企业销售均价6800元每平看,未来项目仍具备较好盈利空间。公司代建业务规模不大,属于起步阶段。 合肥国企改革龙头,华丽转身金控平台,有且唯一地位值得高度关注。 1)大股东正式转换。2015年3月5日,公司收到第一大股东合肥市国有资产控股有限公司的通知,拟将其持有的上市公司全部国有股份无偿划转给合肥兴泰控股集团有限公司。上述无偿划转事宜完成后,合肥国控不再持有上市公司的股份;兴泰控股将持有185316118股本公司股份,占本公司总股本的57.89%。 2)有且唯一地位值得高度关注。值得高度关注的是,合肥城建股权划入兴泰控股当日,兴泰控股所持合肥百货所有股权被划入合肥市建设投资控股。合肥兴泰不再持有合肥百货任何股权。同时,合肥国风集团被划入合肥产业投资控股。按照目前国资平台构建框架,金控、城市建投和城市产投三大平台均拥有有且唯一上市公司。合肥城建顺势成为当前合肥国资持股比例最高的有且唯一金控平台唯一上市企业(此前合肥兴泰还持有美菱电器6.26%股权,为上市公司第二大股东。2015年3月5日,美菱电器公告合肥兴泰所持所有股份将全部划转至合肥市产业投资控股(集团)有限公司)。 3)兴泰控股资产情况。公司未来大股东合肥兴泰控股集团有限公司成立于2002年,是合肥市属大型国有独资公司,注册资本为人民币20亿元。公司以金融为主业,以打造金融控股公司为目标,代表合肥市委、市政府承担建立和完善合肥市地方金融服务体系的重任。公司业务范围已经涉及银行、证券、保险、信用担保、资产管理、股权交易、信托、基金、融资租赁、典当、创投基金、风险投资等13个金融和泛金融领域,先后培育了徽商银行、建信信托以及合肥科技农商行这类大型中央、省级和区域金融机构。截止2014年12月31日,合肥兴泰控股集团总资产120亿元,净资产56亿元,金融资产占总资产比重超过87%,实现所授权经营的国有资产以年均23%速度递增。 合肥城建价值分析。 1)当前地产业务具备一定安全边际。公司房地产业务除少量布局海南三亚外,其余部分全部集中在安徽省境内。我们预计公司地产业务RNAV在11.38元每股。 2)类比广州友谊、巢东具备看合肥城建价值。目前合肥市值低于广州友谊(广州市金控平台)和巢东股份(安徽农村金融公司)。我们认为公司大股东改变后未来发展路演存在改变预期,当前股价存在吸引力。 投资建议。在不考虑任何资产注入预期下,我们预计公司2015、2016年每股收益分别是0.68元和0.78元。截至4月7日,公司收盘于18.35元,对应2015年、2016年PE为26.99倍和23.53倍,对应RNAV在11.38元。我们认为公司大股东改变后未来发展路演存在改变预期,给予2015年30倍PE,目标价20.4元,首次给予“增持”评级。 风险提示:公司大股东是否具备资产注入目前存在不确定性。
浦发银行 银行和金融服务 2015-03-20 15.88 9.11 6.41% 19.05 19.96%
19.17 20.72%
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年报总结: 2014年浦发银行实现营业收入1225.66亿元,同比增长23.5%;实现归属于母公司净利润470.26亿元,同比增长14.92%,符合市场预期。2014年公司平均资产利润率为1.19%,比上年下降了0.01pct;加权平均净资产收益率为20.25%,比上年下降了1.19pct。不同于业绩快报,公司最终披露的2014年不良率为1.06%,较业绩快报和2014年3季度末分别提高9bps 和10bps;拨备覆盖率249%,拨贷比2.65%。计算得2014年净息差2.55%,净利差2.30%。成本收入比23.2%。公司核心一级资本充足率为8.61%,一级资本充足率9.13%,资本充足率11.33%。公司拟每股现金分红0.757元,现金分红率为30%。 投资建议: 目标价 18.1元,对应2015年1.2倍PB,维持增持评级,位列海通银行组推荐清单(兴业、平安、浦发、南京)。我们推出2015-2017年盈利预测,预计浦发2015年归属于母公司净利润同比增长9.3%,2015-17年EPS 分别为2.75、3.1和3.59元,BVPS 分别为15.1、17.3和19.9元,目前股价对应2015年5.8倍PE 和1.1倍PB,在板块中估值相对较低,具有足够安全边际,建议增持。 点评:业绩亮点:1)非息业务收入增长稳健,显示了公司各项业务协同以及多元化运营的成果;2)成本管控严格,在网点大幅增加的情况下保持网均和人均费用同步下降,成本收入比节约。 非息业务成绩斐然:2014年浦发实现手续费及佣金净收入213.46亿元,同比增长37.7%,占调整后营业收入比重从上年平均的14%提升到18%;连同票据买卖价差以及贵金属业务,全部非息业务收入占比提高到接近20%。支撑手续费及中间业务快速增长的是来自于理财业务、投行、托管业务等银行创新业务,而以往的息转费带来的信贷承诺等费用占比在缓慢下降。2014年销售理财产品5.4万亿元,同比增长120%,创造中间业务收入41亿元,同比增长209%;投行承销债券3144亿元,同比增长113%。多元化、快增长的中间业务显示了浦发银行业务转型以来的阶段性成果,收入多元化有利于低于息差收窄环境对于营业收入的负面影响,我们认为,未来在整合了上海国际信托以后,浦发的收入结构会更加多元,以银行为主体的满足大中型企业投融资金融需求的金融平台已经逐渐成型。 成本管控显示效率提升:2014年浦发银行成本收入比为23.2%。考虑到公司在2014年大量铺设社区银行,网点增加数目超过过往4年之和。我们测算的网均费用从2013年的1096万元下降到2014年的872万元,这样的成本管控显示了浦发管理效率的提升以及经营精细化程度的提高。从公司管理层讨论来看,2015年公司意在继续加大社区银行的投入, 向小型化、智能化的网点转型,我们预计网点数目的增长会继续摊薄网均费用,成本收入比继续下行空间已经不大,有望在2015年见到网点创利的提升。 资产质量依然是焦点所在:2014年末,公司不良贷款215.85亿元,比2013年增加85亿元;不良率1.06%,年度不良形成率为0.84%。加回核销的74亿元后公司不良率为1.42%,较2013年同口径上升52bps。不良余额的上升是江浙地区资产质量问题的继续爆发结果,南京、无锡、苏州、杭州、温州5家长三角地区的分行新增不良占全行新增不良的一半。不良对90天以上逾期贷款的覆盖来看,未来新增不良贷款压力犹存,预计短时间内难以快速恢复。根据我们推算,2015年公司核销前不良贷款率有可能进一步上升到1.35%。 立足上海,未来看点在综合经营:2015年,公司正式合并上海国际信托,未来我们期待浦发银行能够将银行和信托牌照的联动创造出更多的综合收益。浦发有望利用上海本地银行这个得天独厚的条件,借助自贸区金融改革的深化和升级, 将对公业务、离岸业务做出更多的创新。 风险提示:宏观经济大幅下滑。
华夏银行 银行和金融服务 2014-12-02 10.35 -- -- 13.60 31.40%
13.86 33.91%
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事项:我们参加了华夏银行近期组织的上市公司反向路演,详细了解了华夏银行“平台金融”产品在不同类型客户供应链金融各个环节方面的应用。 平安观点: “平台金融”效果初现。华夏银行定位于“中小企业金融服务商“,将互联网于金融深入融合,同业首创”平台金融”。经过近四年的摸索和实践,华夏银行“平台金融”已经在“大宗商品交易平台”、“供应链金融”、“市场商圈”三个领域成功应用,实现了电子国内保理、电子订单融资等一系列电子化融资业务模式。“平台金融”对于华夏银行的优点:1)省去了额外开发小企业的相关费用,将展业的职能交给更加了解小企业的核心中型企业;2)通过深入了解核心企业的供应链,未来可以开发出更多相应的产品,积极培育未来交叉销售的机会;3)让更了解小企业客户的核心企业对小企业进行信用甄别和推荐,提高了审批效率,降低了信息不对称问题带来资产质量隐患。 华夏银行的“平台金融”以通过融信通与客户实现间接对接为主,支付融资系统将内部系统和外部系统对接起来。例如,单就奥飞动漫一个核心客户,就有500户小企业进入华夏体系,日常结算全部进入华夏银行,结算存款3亿,而华夏银行帮助核心企业进行对账,提升企业财务使用便捷程度。华夏“平台金融”对于小企业贷款比较偏好直接定价:小企业定价是根据不同的产品和不同的风控措施进行差别定价,有直接定价,有基准上浮的,产品、地区都会有些不同。此外当地的竞争情况也会影响到定价情况。平台金融的产品基本就是直接定价(60%)左右,浮动的比例是比较低。 电子银行:打造“第二个银行”。华夏银行志在将电子银行打造成“第二个银行”,目前的成效包括直销银行上线(截至2014年11月,股份制银行中已有民生、兴业、平安、华夏四家推出了直销银行)。华夏银行直销银行内部申购24亿,客户1.7万户。直销银行的优点是不受地区、主办卡银行的限制。传统来说,基础客户的规模是网上银行客户的极限。直销银行的推出就可以突破这个限制,只要是银联的客户就可以直接成为华夏的客户突破了客户规模的瓶颈和约束。电子银行的关键在于客户体验,华夏银行实现专属电子银行产品、专属的电子银行客户经理队伍和专属的电子银行网络渠道,在考核方面,对于客户经理要求有电子银行的业务认证。从收益角度来看,电子银行是不直接考核收入的。华夏做过测算,电子银行的费用仅有网点渠道费用的1/10-1/15。 “平台金融”未来做大要看核心企业的风险控制和总行资源支持。我们认为未来“平台金融”能否做大,华夏银行需要解决以下几个问题:1)由于授信的过程更多依赖核心企业对于上下游小企业的推荐和甄别,华夏银行需要防范由核心企业经营风险产生的链式资产质量问题以及防止核心企业伙同上下游小企业为了获取授信而产生的舞弊;2)由于该产品是随借随还的模式,虽然对于使用信贷资源的小企业来说有效的降低了融资成本,对于华夏银行来说却增加了再投资压力,快周转也要结合高频率。我们认为“平台金融”产品在克服了前述两个风险点后,若能获取总行相应信贷资源的支持将对于华夏银行提高整体风险定价能力有极大的提升。目前该产品效果初现,但总体仍处于推广期,总行审批授信额度有限,暂不会因此调整我们的盈利预测。维持华夏14/15年17%/9%的净利润增幅,目前股价对应14年/15年PB水平为0.9X/0.8X左右,估值相对便宜,维持“推荐”评级。 风险提示:核心企业经营风险。
民生银行 银行和金融服务 2014-11-11 6.70 -- -- 9.50 40.74%
11.46 71.04%
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事项:民生银行发布融资方案和员工持股计划。拟向公司核心员工非公开发行股票的数量为不超过140,846万股,发行价格为5.68元/股;同时公司拟向境内合格投资者发行不超过200亿元优先股,境外发行总额不超过100亿元优先股。 平安观点: 核心一级资本补充的同时有效的实行了员工激励。 公司拟向核心员工非公开发行140,846万股,每股5.68元,募集规模80亿元。公司强调发行原则是员工自愿、资金自筹。我们认为本方案对于民生银行来说一举多得:1)有效补充目前紧缺的核心一级资本,根据中报数据我们测算80亿元普通股将静态提升民生核心一级资本充足率0.3pct 至9%左右,一定程度上缓解民生目前核心一级资本充足率偏低的情况;2)3年限售期+10%的市价折价有望将核心员工的利益和公司的发展更加紧密的结合在一起,对于维持民生经营的稳健和长期发展有非常正面的推动;3)向市场表明监管部门的态度,银监会和证监会均批准了本次员工持股计划,显示了监管层对于员工持股计划积极推动的支持态度,对于其他银行的方案推动形成积极的信号意义。由于公司为民营机构,因此即便增发价5.68元低于中报的每股净资产6.53元,我们认为不会因为涉及国有资产流失而存在被叫停的可能。2013年民生银行员工薪酬合计191.45亿元,其中工资、津贴和补贴部分为132.64亿元;假设本方案不影响原有薪酬和激励,按照3年来均匀摊销, 影响 14-16年成本收入比2pct、2pct 和1pct,考虑到费用的稅盾作用,静态影响净利润5pct、5pct 和3pct。但是我们认为员工持股计划可能会成为员工薪酬体系的重要组成,因而原有现金分配势必进行调整以控制未来3年的费用增长;同时员工利益和公司发展更紧密结合以后,公司的业绩增长有望继续发力。 优先股方案集各家之长。 本次公司拟在境内向不超过200名合格的投资者合计发行不超过2亿股优先股,募集资金不超过200亿元人民币,境外发行不超过100亿元,保障1-2年的风险资产增长。 定价方式上采用基准+固定溢价的方式,每5年重定价一次。优先股的首次定价采用询价确定,定价的基准利率为待偿期为5年的国债到期收益率算术平均值,询价结果与基准利率之间的差异为固定溢价,并不再调整。根据公司的测算,以今年中报为基础,若300亿元优先股全部发行完毕可以静态提升一级资本充足率和资本充足率各0.77pct 至9.54%和11.82%。同时,以平均7%和7.5%的优先股成本分别计算对于2014年中期利润静态影响分别为-3%左右。公司的优先股方案兼顾了海外发行的较低成本和国内发行的相对高效,对于一级资本实现有效补充。不过民生的方案之前还有浦发、工行等,从审批时间以及资本市场资金的充裕程度考虑,优先股的补充进程可能要到2015年才能有实质性结果。员工持股计划对核心一级资本的补充有限,优先股补充更多的是满足合规要求,未来公司资产规模增长的制约因素还是核心一级资本,需要观察后续转债的转股情况。 双补充方案成本可控、高效积极,对公司经营视为利好。 我们认为员工持股兼非公开发行以及优先股发行方案即满足了目前公司紧迫的资本补充需要又兼顾了成本可控、效率优先的原则,对于公司的长远经营有积极正面的意义。 维持14、15年12.4%和8%的预测,EPS 分别为1.4、1.51元,目前公司交易于0.9xPB、4.5xPE,维持公司“推荐”评级。这个方案的推出对于推动板块整体上涨构成利好和催化,员工持股计划的落地显示了监管部门的支持态度,对于改善国内银行的公司治理和员工激励有正面意义,看板块继续上行15%-20%至1xPB。风险提示:资产质量恶化。
民生银行 银行和金融服务 2014-11-05 6.33 -- -- 7.69 20.72%
11.46 81.04%
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投资要点 事项:2014年前三季度民生银行实现归属于母公司股东净利润367.78亿元,同比增加34.64亿元,增幅10.40%。净息差2.61%,较上半年收窄1bp。不良贷款率为1.04%,拨备覆盖率和贷款拨备率分别为199.96%和2.07%。核心一级资本充足率8.73%。 平安观点: 资产负债表逆势扩张,息差持平 民生的资产负债表扩张的情况与行业趋势不同。三季度末,民生生息资产规模环比中报增长6%,主要是买入返售资产和应收款项投资环比增加,推动同业资产和证券投资资产均环比增长11%;贷款增长相对稳健,环比增长仅3%。前三季度息差2.61%,三个季度基本持平(2.62%、2.62%、2.60%)。从资产负债结构来看,收益率相对较高的应收款项类投资的增长抵消了同业负债上升对于息差的摊薄;贷款风险偏好下降的同时,顺应监管要求减少高息揽存对于存款成本的压力。应收款项类投资环比中报增长28%,这部分高收益率资产对于生息资产整体收益率的提高有正面贡献。同业资产快速增长的同时,同业负债增加迅猛(环比中报增长27%),同业负债大幅度上升对于息差有一定的摊薄。 信贷资产的风险偏好继续调整,小微企业贷款余额4,062.64亿元,自上年末以来一直维持在4000亿元左右的水平,体现了民生在控制信贷资产的整体风险暴露,致使小微贷款占比下降到24.4%。小微客户数264.21万户,比上年末增长73.72万户,有效的降低了户均余额,降低了潜在的风险暴露。 不良上升,拨备压力显现 三季度末公司不良率为1.04%,较中报恶化11bps,我们计算的年化不良形成率为0.34%,与可比同业接近。三季度净计提59.6亿元拨备,使年化信用成本从二季度的0.87%上升至1.41%,我们推测由于公司加大了同业以及非标资产投资,三季度计提的拨备有相当部分是针对同业等资产进行了计提。贷款拨备覆盖率水平为199.96%,较中报下降了15pct,拨贷比压力可能会对于公司未来几个季度的业绩构成压力。 资本压力可能制约公司风险资产的进一步扩张 三季度末公司核心一级资本充足率为8.73%,较中报小幅下降,短期内需要寄希望于转债的转股的补充,否则核心资本压力可能会制约公司2015年新增资产规模,亦将影响到公司2015年的业绩。目前公司仍在调整经营策略和定位,估值回落至历史低点,表明了投资者对于公司未来稳健成长性的担忧,我们不调整公司盈利预测。长期来看,公司灵活而市场化的激励机制和差异化的市场定位让我们对公司未来的增长抱有信心,股价目前交易于4.5xPE和0.9xPB水平,维持其“推荐”评级。 风险提示:资本充足率下降速度超预期。
交通银行 银行和金融服务 2014-11-04 4.42 -- -- 5.66 28.05%
7.39 67.19%
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事项:2014年前三季度交行实现归属于母公司净利润515亿元,同比增长5.78%,基本符合预期。ROE15.7%,ROA1.13%。净息差2.42%,环比二季度下降2bps。不良率1.17%(+4bpsQoQ),拨备覆盖率201.29%(-2.87pctQoQ)。成本收入比27.64%(+1.93pctQoQ)。核心一级资本充足率11.1%。 平安观点: 息差企稳,存款增长困难: 前三季度公司营业收入同比增长9.02%;净利息收入增长放缓至4.86%;手续费及佣金收入增长良好,同比增长18%。三季度中,交行延续此前推行的“三增三降”资产负债表调整思路(增资产收益、增非利息收益、增资产质量;降负债成本、降资本消耗、降贷存比),进一步放缓风险资产增速,贷款环比中报增长1.26%,总资产规模环比中报下降1.13%。存款余额环比中报下降5.93%,较上年末下降1%,主要影响因素是监管层对于余额波动的管控要求以及主动清理了部分高成本的存款。根据管理层披露,三季度末存款余额波动在2%左右,符合监管要求。虽然存款余额下降幅度较大,我们还是看到了资产负债改革和业务调整的部分成果,三季度末公司活期存款余额环比中报增长4%,显示了公司推动供应链金融和“一家分行做全国“模式后已经在对公活期结算存款沉淀上的成绩。三季度息差较二季度收窄2bps,主要因素是公司控制风险资产暴露并调整风险偏好。三季度贷款收益率下降3bps,其中小微贷款占比较中期的41.27%进一步下降至40.37%。 资产质量压力依然存在,拨备力度加大。 三季末不良率为1.17%,较中报上升4bps。拨备覆盖率201.3%,较中报下降2.87pct。除钢贸和华东区域,交行在其他区域资产质量大致稳定。公司前三季度合计核销67.88亿元,清收217.59亿元,其中三季度核销27.5亿元,清收88亿元。三季度清收和核销的力度都有所增加。加回单季度核销后三季度末不良率为1.25%,不良形成率为0.56%。从信用成本计提角度来看,三季度单季信用成本环比上升10bps至0.86%,计提力度有所加大。 混合所有制改革值得期待,估值较低,维持“推荐”评级。 市场对于交通银行混合所有制改革给予厚望,管理层亦在业绩发布会上提出,未来希望通过混合所有制改革达到:1)厘清公司大股东和监管层之间角色重叠;2)发挥除国有股东以外的资本作用和3)对于管理层和经营团队做出更加市场化的激励以带动交行整体的业绩增长。我们期待改革的逐步落地对于交行未来业绩增长的推动,目前交行的股价对应2014年0.7xPB和5xPE水平,安全边际较大,维持“推荐”评级。 风险提示:资产质量恶化超预期。
工商银行 银行和金融服务 2014-11-04 3.67 -- -- 4.08 11.17%
5.36 46.05%
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事项:工商银行三季度实现归属于母公司净利润2204.6亿元,同比增长7.3%,符合我们预期(7.5%)。公司取得ROA/ROE分别为1.51%(同比持平)和21.52%(-1.48PPt,YoY),成本收入比25.48%(+11BPs,YoY),不良率1.06%(+7BPs,QoQ),拨备覆盖率216.6%(-21.4个百分点,YoY),拨贷比2.30%(-6BPs,YoY),净息差2.60%(+3BPs,QoQ)。实施资本高级办法下,核心一级资本充足率11.79%,资本充足率14.20%。 平安观点: 业绩符合预期,净息差环比略有改善 公司三季报利润增速7.3%,基本符合我们的预期。我们测算的公司三季度净息差2.55%,环比上升了4BPs(同期建行息差环比上升1BPs),其中生息资产收益率单季环比上升了6BPs,付息负债单季环比上升3BPs。受八月份开始的国家清理整顿乱收费以及降低实体经济融资成本的引导的影响,公司前三季度手续费及佣金收入增速放缓至5.6%,占比环比下降0.6个百分点至23.6%。 存款偏离度监管使得存款增长乏力 工行三季度存款余额环比下降2.5%,稍逊于建行环比+0.2%的增长。工行存款环比下降的原因主要来自于活期存款的流失,三季度工行活期存款占比下降2.4个百分点至45.6%,主要原因是由于存款偏离度的监管,使得银行强化日均余额而弱化存款冲时点,导致活期存款的一定流失。 资产质量仍有一定压力 2014年三季度末公司不良率1.06%,环比上行7bps,资产质量趋势上仍不容乐观。我们测算三季度单季年化信用成本为0.32%(环比一、二季度持续下降,工行历来第三季度的信用成本低于其他季度),加上三季度一定的核销后工行的拨备余额环比略有下降,从而拨贷比环比下降6BPs至2.30%,拨备覆盖率环比下降21个百分点至216.6%。考虑到未来一段时间,资产质量加快暴露,工行仍有一定的拨备计提压力。 维持2014年盈利预测及“推荐”评级 我们维持工行2014/15年盈利预测EPS0.80/0.86元,对应净利润增速分别为7.4%和7.0%。目前股价对应14年4.4XPE和0.85XPB,14年股息收益率达到7.9%,具备长期持有价值,维持“推荐”评级。 风险提示:经济下滑导致资产质量恶化大于预期。
招商银行 银行和金融服务 2014-11-04 10.85 -- -- 12.38 14.10%
17.20 58.53%
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事项:招商银行公布2014年三季报,公司实现归属于公司股东的净利为458亿元,同比上升16%,符合预期。贷款/存款环比2季度增长+0.9%/-4.5%。公司取得ROE为21.3%(-3.26PPT,YoY),成本收入比28.1%(-3.28PPT,YoY),不良1.10%(+12BPs,QoQ),拨备覆盖率251%(-23.3PPT,QoQ),拨贷比2.51%(+5BPs,QoQ),净息差2.50%(-11BPs,QoQ;-33BPs,YoY)。高级法下核心一级资本充足率10.35%,资本充足率12.28%。 平安观点: 收入增速延续上半年强劲增长,拨备力度依然较大 公司收入端在3季度依然延续上半年的强劲增长,单季度营收同比增22.7%,拨备前利润同比增24.2%,在已公布上市银行中仅次于平安及南京银行。其中主要贡献来自于日均生息资产规模及非息收入大幅增长。但我们认为这两者趋势从三季度开始均有所减缓。受到存款偏离度监管以及非标规模增速下降的影响,招行三季度存款负增4.5%,较年初增速回落至17.7%。虽然增速仍明显高于其他股份制银行,但预计全年增速继续上行的空间已不大。手续费收入应受到非标治理以及手续费收费标准调整的负面因素影响,单季度负增长13%。招行在三季度延续了较大的拨备计提力度,使得净利润增速仅维持在16%。公司3季度年化信贷成本达到了0.92%(+32BPsYoY),拨贷比已达监管达标线。我们预计这其中有部分拨备是为补提非标资产的减值准备满足监管要求,因此后续压力将有所减小。 资产质量压力下风险偏好度下行明显,资本效率有所提升 招行三季度资产质量仍承受了相当压力。公司不良率环比2季度提升12BPs已超过1%,三季度公司年化不良生成率为1.15%,约为去年的两倍。我们了解到在不良加速暴露、资本消耗过快的情况下,招行从三季度开始将适当调整了经营战略,以提升资本回报率等轻型业务为重点。在风险偏好度明显下降的情况下,这势必牺牲规模以换取资本效率。三季度公司总资产环比下降6.2%,其中应收款投资下降11.7%、同业下降31.4%,均出现了较为明显收缩趋势。相应的,核心一级资本充足率较二季度提升162BPs,扭转了之前的下降趋势。同时,高级法为招行所节约的核心资本充足率从中报的67BP扩大到132个BP。 净息差环比延续下降趋势,但预计将从四季度起趋于稳定 3季度招行单季净息差环比下降11BPs,其中付息负债成本提升15BPs,生息资产收益率提升12BPs。我们认为造成下降的原因主要有几个方面:1)存款端:在利率市场化大背景下,招行零售客户存款理财化、资管化的趋势日益明显,同时对公业务扩张带来大量结构性存款,推高3季度平均存款成本环比提升;2)同业及自营非标资产的日均增速仍有所扩张对净息差有负面摊薄作用。我们预计4季度招行在存款已达到全年目标的情况下更加重视结构调整,非标增速下降也会减少对息差的摊薄影响。我们预计4季度起公司净息差会趋于稳定。 小幅下调盈利预测,维持“推荐”评级不变 我们认为招行风险偏好下降将使其放缓4季度及2015年的规模增长步伐。虽然这将提升公司资本回报的水平,但新战略的实施效果仍有待观察。我们小幅下调招行14/15年净利润增速到16%/15%(原来为17%/18%)。目前股价对应14年PB水平为0.86倍,对应PE水平为4.4倍。维持“推荐”评级不变。 风险提示:公司业务结构调整导致利润低于预期,资产质量严重恶化超预期。
华夏银行 银行和金融服务 2014-11-03 8.51 -- -- 9.38 10.22%
13.86 62.87%
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投资要点。 事项:华夏银行2014年前三季度实现归属于母公司净利润131.77亿元,同比增长18.4%,完全符合我们预期。我们测算的年化ROE、ROA分别为18.25%和0.99%。我们测算的净息差环比2季度提升7bps至2.78%。成本收入比37.38%,与上半年基本一致。不良率0.96%,拨备覆盖率289.83%,拨贷比2.79%。核心一级资本充足率8.41%(+21bpsQoQ)。 平安观点: 收入端增长稳健,资产降杠杆。 前三季度,公司营业收入同比增长22%,其中净利息收入同比增长18.7%,手续费及佣金收入同比增长29.2%,拨备前利润同比增长27.4%。我们测算,公司三季度净息差较二季度继续保持上升趋势,提高7bps至2.78%。净息差上升一方面与公司生息资产收益率保持稳健提升有关,另一方面也与公司在3季度主动降低杠杆水平有关。三季度末公司生息资产较二季度仅增长0.22%,其中贷款增长2%,应收款项类非标投资增长8.7%,同业拆出和买入返售大幅度降低(分别环比下降12.27%和10.34%)。负债方面,如其他银行一致,公司存款增长受到余额波动管理的影响,三季度末余额较中报下降1.85%。 拨备计提力度加大,不良和关注的增长值得注意。 三季度末,公司拨备覆盖率为289.83%,较中报基本持平。我们测算的季度信用成本为0.99%,较二季度显著增加,审慎的拨备计提与不良余额的增加和关注余额的增长有关。不良率从中报的0.93%上升3bps至0.96%。我们测算三季度的不良形成率为0.62%,与二季度基本持平。关注贷款余额环比二季度增长19.4%,需要注意其在四季度是否有下迁为不良的风险。 估值安全,关注可能的国企改革预期,维持“推荐”评级。 三季度公司延续此前扎实的资产盈利能力提高的趋势,维持盈利预测不变,目前华夏银行交易于2014年0.77xPB和4.12xPE,估值具有相当的安全边际,关注国企改革预期和恒大等产业资本对于公司的推动,维持公司“推荐”评级。 风险提示:4季度不良形成速度继续上行。
光大银行 银行和金融服务 2014-11-03 2.81 -- -- 3.59 27.76%
5.10 81.49%
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事项:光大银行前三季度实现归属于母公司净利润223 亿元,同比增7.7%,符合我们预期(7.2%)。存款/贷款环比1 季度增长-4%/3%。公司取得ROA 和ROE分别为1.14%(-10bps,YoY)和17.7%(-1PP,YoY),成本收入比29.5%(+35bps,YoY)。三季度净息差2.35%(+11bps,QoQ)。不良率1.07%(-4bps,QoQ),拨备覆盖率197%(+12 个百分点,QoQ)。核心一级资本充足率9.46%,资本充足率11.48%。 平安观点: 息差及手续费回升令营收增长环比大幅改善. 光大银行3 季度营收环比2 季度增长5%,同比增长29%已较二季度增加8 个百分点。公司三季度净息差环比增长11BP,主要贡献来自于生息资产收益率的增长(+5BP QoQ)以及流动性相对宽松下的付息负债成本率的下降(-4BPQoQ)。另一方面,手续费收入单季同比回升到20%以上,其中我们预计理财、承销及咨询服务手续费同比增速逐渐回暖,非标、理财监管对光大业务结构调整的负面影响正在逐季消退。由于去年3 季度以后受到流动性危机负面影响较为严重,因此较低基数下光大银行2014 年全年营收增速仍有上行空间。 资产质量压力有所缓解,不良首现双降. 2014 年三季度公司不良率1.07%,环比一季度下降了4 个BP。虽然公司3 季度核销处置力度略有增大,但我们加回核销之后的净年化不良生成率也仅48BPs,较2 季度的100BPs 出现了较大程度的下降。同时,三季度核销处置后不良率及不良余额在上市银行中首次出现了双降。我们认为公司资产质量压力在前期暴露较充分的情况下目前确有缓解,但在经济增速下滑的宏观背景下,其不良生成率的拐点持续性还有待观察。 关注集团重组进程。估值有吸引力,维持“推荐”. 前期光大集团公告重组方案。就光大银行而言,重组后实际管理权以及股东权益的统一有助于银行借力集团的资源优势。如果能够整合打通银行与集团旗下保险、券商、租赁、PE 投资等之间的业务链条,有望对公司业绩形成实质推动作用。目前公司营收增速仍有上行空间。我们维持光大2014/15 年盈利预测EPS0.62/0.71 元,对应净利润增速分别为8%和13%。目前股价对应14 年4.5X PE和0.8X PB,估值有吸引力,维持“推荐”评级。 风险提示:公司管理层经营的业务整合可能不达预期;公司在钢贸、光伏、长三角等地域的资产质量严重恶化超预期。
中国银行 银行和金融服务 2014-11-03 2.71 -- -- 3.15 16.24%
5.08 87.45%
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投资要点. 事项:中国银行前三季度实现归属于母公司净利润1311亿,同比增长9%,低于我们预期(12%)。公司ROA1.24%(+1BP,YoY),ROE18.03%(-1Bp,YoY)。贷款总额环比增0.24%,存款总额环比下降1.3%。前三季度净息差2.26%(+4BPs,YoY)。不良率1.07%(+5BPs,QoQ),拨备覆盖率207.7%(-9.3PPt,QoQ)。高级办法口径下,核心一级资本充足率10.51%,资本充足率13.07%。 平安观点: 息差环比略降,手续费收入增速放缓. 中国银行前三季度息差2.26%,同比增长4BPs,但根据我们估算,息差三季度环比略微下降了1BPs(VS建行+1BP,QoQ;农行-3BPs,QoQ)。前三季度境内人民币业务息差2.46%(较半年报持平),境内单季息差略有上升,集团口径息差环比略降的主要原因是三季度以来海外流动性收紧导致境外息差的收窄。 三季度以来,中行下调了相关手续费业务的收费,使得三季度单季净手续费同比收入增速由二季度的11.6%下降至0.2%,前三季度手续费收入增速也仅为10.2%,低于整体营业收入增速(14.9%),营业收入中手续费净收入占比环比下降1.6个百分点至21.8%。 受127号文及同业检查的影响,中国银行同业资产环比下降14%,在生息资产中的占比年初以来环比持续下降,三季度末的占比较二季度下降1.6个百分点至9.3%。负债端,受存款偏离度监管的影响,中国银行三季度末存款余额环比下降了1.3%,与行业整体趋势一致。 资产质量未见好转,拨备力度加大. 中国银行三季度末不良率1.07%,环比上升5BPs,关注类贷款占比2.29%,环比较二季度末上升了1BPs。我们估算的三季度不良净形成率0.61%,环比持续上升,显示中行的资产质量仍然处于暴露阶段。三季度中国银行加大了拨备计提力度,三季度单季信用成本0.55%(+30BPs,YoY),这是净利润增速低于预期的主要原因。拨备的加大使得拨贷比环比上升1BPs至2.22%。宏观经济仍未明显企稳,公司自身资产质量压力未趋势性缓解,中行未来信贷成本存在进一步上升的可能。 小幅下调盈利预测,维持“推荐”评级. 考虑到拨备压力我们小幅下调中行14/15年净利润增速到9.3%/9.2%(原来为11%/10%)。中行已经完成400亿元境外优先股的发行,资本将得到进一步补充。目前股价对应股息率为8%,对应14年4.4XPE和0.7XPB,具备长期持有价值,维持其“推荐”评级。 风险提示:资产质量急剧恶化,海外经济表现大幅低于预期。
北京银行 银行和金融服务 2014-11-03 8.00 -- -- 8.71 8.88%
11.86 48.25%
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投资要点事项:北京银行发布三季报,前三季度实现归属于母公司净利润126 亿元,同比增长15%,基本符合我们预期。公司取得ROA 和ROE 分别为1.23%(+1BPsYoY)和19.8%(+11BPs YoY),贷款/存款环比增长4%/-3%;成本收入比23%,不良率0.76%(+8BP QoQ),拨备覆盖率337%(-33pp QoQ),拨贷比2.57%(+7BP QoQ)。 平安观点: 营收增速逐季改善,息差逐步提升. 北京银行2014 年三季报净利润符合我们在前瞻中的盈利预测(15%)。从收入来看,3 季度单季营业收入增速29%,较2 季度单季提高了8 个百分点,业绩拐点如我们预期。虽然3 季度也受到非标的治理和存款偏离度的影响,生息资产环比增长1%,但息差仍处在明显的上行通道。我们估算三季度公司息差环比增加5BP 到2.49%,基本回归到行业的平均水平。规模息差均出现环比的明显提升,是收入增长最重要贡献因子。另一方面,公司在大投行业务战略框架下,债券承销、同业投资、理财等业务均有明显增长,贡献手续费继续维持28%的较高增速,与中期增速持平。我们预计4 季度公司贷款增速及收益率仍有望延续增长,推升14 年营收增速超过20%。 资产质量维持稳定,拨备计提充足. 公司不良率0.76%,较年初小幅增长11BP,这是在前三季度公司基本未有核销不良资产的情况下达成的。由于公司主要业务区域位于京津地区,整体资产质量明显好于银行业平均。我们认为北京银行是已公布业绩的上市银行中资产质量最优异的标的,其年化不良净生成率仅约为0.4%,较13 年全年下降了2 个BP。3 季度公司仍加大了对拨备的计提,拨贷比环比提升7 个BP 到2.57%。 由于此前公司已对表内非标投资计提了100BP 以上资产减值准备,完全能够达到监管标准,因此未来非标监管对北京银行的业绩负面影响小于其他上市银行。 后续仍有多重催化剂支撑股价上升. 我们认为公司在4 季度仍有来自于异地分支行特批放开以及互联网战略实质推进的股价催化。维持北京银行2014/15 年的净利润增速17%/17%的盈利预测,EPS 分别为1.49、1.75 元。目前公司股价对应2014/15 年P/E 分别为5.3/4.6倍,P/B 为0.9/0.8 倍。由于公司明确的业绩拐点、稳健的经营基本面、较低的估值水平以及未来预期的多重催化,我们维持公司“推荐”评级。 风险提示:资产质量严重恶化超预期。
南京银行 银行和金融服务 2014-10-31 9.36 -- -- 12.33 31.73%
15.50 65.60%
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投资要点事项:南京银行三季报实现归属于公司股东的净利为41.6 亿元(+21.7% YoY),ROE19.2% ,成本收入比26.4%(-3pptYoY),不良率0.94% (+1bp,QoQ),拨备覆盖率322%(+20ppt,QoQ),净息差2.56%(+28bps,YoY)。核心一级资本充足率8.62%,资本充足率10.80%。 平安观点: 收入高速增长,拨备前利润增长超预期。 南京银行前三季度实现净利息收入96.4亿元,同比增长43.6%;手续费及中间业务净收入14.85亿元,同比增长81.4%;拨备前利润同比增长57.6%,收入端和拨备前利润增长超过我们预期。三季度单季净利息收入和中间收入创新高,我们认为主要得益于非标债券投资的利息收入增长以及相应的托管、投行等手续费增长。前三季度净息差2.56%,超过上半年累计的2.54%;我们测算三季度单季净息差环比扩张3bps,主要因高收益率资产继续增长。存款环比中报增长0.12%,占负债比例下降4pct至68%;3季度发行的金融债对于资产规模继续增长起到支撑。受到存款余额波动管理的影响,我们推测公司在三季度末放缓了揽存的力度,致使储蓄存款余额环比中报出现9%的下降,活期占比也从中报的37.5%下降到32.5%。虽然时点性存款余额增速放缓,结构呈现出一定的定期化,反而因减少揽存力度而降低不必要的费用支出,对于长期存款余额增长和成本稳定有益。 拨备力度继续提高,不良稳定。 南京银行三季度末不良率为0.94%,环比中报恶化1bp,不良贷款余额15.8亿元,较中报增加0.8亿元;关注类贷款占比2.51%,年化不良贷款净形成率为0.2%,在已知业绩上市银行中相对较低。我们测算的南京银行单季度信用成本为2.87%,单季度计提信用成本11.4亿元,计提力度是目前已公布三季度业绩银行中最大的。 拨备覆盖率从中报的302%上升至322%。我们推测由于应收款项类投资继续增长,占资产规模已经环比上升3pct至25%,出于审慎考虑,公司继续加大了对于同业投资资产的拨备计提力度。 资本补充迫在眉睫,上调盈利预测,维持“推荐”。 三季度末,南京银行核心一级资本充足率为8.62%,较中报8.78%进一步下降,资本补充迫在眉睫。由于应收款项投资获利稳健和债券业务表现良好,我们上调南京银行2014年盈利预测,净利润增速从此前的15.1%上调至20.6%,2014年EPS为1.83元,维持“推荐”评级。 风险提示:不良资产问题继续恶化,债券配置出现重大偏差。
兴业银行 银行和金融服务 2014-10-31 10.29 -- -- 11.35 10.30%
17.49 69.97%
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投资要点. 事项:兴业银行三季报实现归属于公司股东的净利为383亿元(16%YoY),贷款/存款较二季度环比增长4.5%/-2%。ROA和ROE分别为1.29%(+2BPs,YoY)和22.5%(-1.7ppt,YoY),成本收入比22%(同比下降3个百分点),不良率0.99%(+2BPs,YoY),拨备覆盖率281%(-25ppt,QoQ),拨贷比2.79%(-18BPs,QoQ),净息差2.49%(+9BPs,QoQ)。核心一级资本充足率9.42%,资本充足率12.18%。 平安观点: 业务结构调整继续,存款增速依然疲弱. 兴业银行上半年净利润增长基本符合我们在三季报前瞻中的盈利预测(16.5%),其中营业收入增速同比增速略有增长13%(vs上半年的12%),但依然维持近年来的相对低位。增速提升贡献来自于净息差的回暖(+9BPsQoQ)。兴业银行的营收增速相对较低的重要原因来自于14年以来公司存款及贷款环比增长的相对乏力。公司在1季度存款增长-5%之后,2季度虽有所起色,但3季度又出现了单季2%的负增长。其中活期存款仍较年初负增8%。我们认为主要是受到几个方面的影响:1)非标资产增速有所抑制;受资本充足率影响,贷款增速也较弱使得客户派生存款有所下降;2)互联网线上产品的推广分流了部分活期存款业务。 表内投资结构调整,加快对非标拨备的计提进度. 受制于流动性监管及资本金的压力,兴业放缓了表内非标增速而增加了对国债等投资比例。同时:1)非标记账科目逐渐从同业项下转移到应收款项类投资项下;2)三季度加大了对非标资产的减值损失计提力度。我们估算兴业单季度增提了约30亿左右的非标资产减值损失(占表内非标资产总额的~30bp)。目前非标拨备比例大约为50BP,基本能够达到监管要求的底线。我们认为兴业未来能够利用较为充足的拨备余额来对冲非标监管的要求。 公司不良仍在快速暴露期,贷款拨备充足缓冲营收增速下降. 公司不良率环比增加了2BP到0.99%,虽然绝对增长不大,但我们估算若加回核销和处置之后不良净生成率单季度年化近1%。公司三季度仍维持有较大的核销力度,导致3季度末公司的拨备余额环比2季度罕见地出现了下降(-2%QoQ)。我们认为公司在非标及信贷结构调整过程中资产质量会承受一定压力。 目前公司拨贷比虽较2季度下降了18个BP,但仍有2.79%,位于上市银行高位,这将能够为兴业银行2014年业绩提供缓冲。 业务结构调整影响需时间逐步缓释,关注优先股发行. 在央行联合4部委出台了127号文之后,伴随监管入驻银行排查,从3季度开始我们明显看到社融出现了大幅度的下降、银行加大损失准备的计提。这会对银行规模及利润造成不利影响。兴业应仍需要时间来换取业务结构的调整空间。 我们维持公司14/15年净利润增速17%/16%。目前股价对应14年PB水平为0.8倍,对应PE水平为3.8倍。维持“推荐”评级不变。
中信银行 银行和金融服务 2014-10-31 4.71 -- -- 5.50 16.77%
8.33 76.86%
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事项:中信银行前三季度实现归属于母公司净利润323 亿元,同比增长4.6%,符合我们的预期,但低于市场预期。公司取得ROA 和ROE 分别为1.14%(-17BPs,YoY)和18.1%(-110BPs,YoY),成本收入比28%(-1.1PPs,YoY),不良率1.39%(+20BPs,QoQ),拨备覆盖率181%(-12 个百分点,QoQ),拨贷比2.52%(+23BPs,QoQ),净息差2.39%(+4BPs,QoQ)。核心一级资本充足率9.29%,资本充足率12.99%。同时中信公告向中国烟草定增不超过24.6 亿股,定增价格为4.84 元。定增完成后中国烟草将成为公司第三大股东。 平安观点: 营收同比增速小幅下降,同业投资环比大幅收缩。 中信前三季度实现净利润增速4.6%,基本符合我们在中报前瞻中的盈利预测(5.9%),但低于市场的预期。其中公司营收增长环比出现小幅下滑(21% YoYvs 上半年的25%)。我们分析,虽然单季净息差环比略增4 个BP,但生息资产规模环比快速下降了6 个百分点,同时手续费收入单季环比下行了9 个百分点,是营收增速小幅收窄的主要原因。受到同业监管影响,三季度公司同业及投资资产分别较2 季度环比下降了27%及5%,是生息资产收缩的主要原因。 公司净利润大幅低于营收增速,依然是由于拨备的大幅增长。3 季度我们估算公司单季年化信贷成本达到1.16%(同比增加了51BP),处在历史高位。 不良加速暴露,4 季度将延续拨备计提力度。 在3 季度核销力度下降的情况下,公司不良率环比大幅上升了20 个BP。我们估算核销前单季度不良生成率年化约105 个BP,依然处于环比上行趋势。我们认为这或许与新行长上任之后对不良资产认定标准趋严有关,其中也有为非标计提的资产减值损失的原因。公司不良的暴露有明显的区域扩散风险,环渤海、珠江三角洲区域延续依然是不良的主要爆发区域。考虑到不良的快速增长以及年末4 季度的加速核销,信贷成本仍存在上行压力。我们了解到中信集团未对中信银行14 年业绩布置过高的增速目标,因此出于审慎考虑银行仍会上调14年全年的拨备预算,以对冲不良新生成率的上行及核销对拨备的侵蚀。同时,也存在公司按照监管对表内非标资产补提拨备的风险。 定增将提升核心资本充足率50BP,对EPS 及BVPS 略有摊薄。 此次定增价格为4.84 元,高于13 年末每股净资产4.82 元,同时较目前交易价格溢价约4%左右。定增上限规模约占原有股份的5%,定增完成之后烟草集团将成为公司第三大股东。在盈利增速假设不变的情况下,定增后将对公司14 年EPS 造成约5%的摊薄,对BVPS 造成1%的摊薄。按照定增上限规模估算,此次定增完成后将提升公司14/15 年核心资本充足率~50BP。 小幅下调公司盈利预测,维持“推荐”评级不变。 我们认为中信银行收入增速将维持相对稳健,同时支付管理办法的正式出台以及2015 年中信集团可能的整体上市,以及此次定增价格将对公司目前股价构成支撑。虽然大幅的拨备计提会对14 年业绩造成负面影响,但这一影响可能在15 年逐渐消除。我们小幅下调公司14/15 年净利润增速到5%/16%(原来为6%/18%)。公司目前股价对应14 年PB 为0.76 倍。鉴于公司相对较低的估值以及2015年的较为明显的净利润增速反弹,我们维持公司“推荐”评级。 风险提示:不良暴露超预期;互联网金融创新的监管风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名