丰富管线驱动业绩稳健增长，全流程一体化服务全球客户。根据公司年报披露，2023年公司实现营业收入 115.38亿元，同比增长 12.39%，毛利率达到 35.75%；实现归母净利润 16.01亿元，同比增长 16.48%，实现经调整 non-gaap 归母净利润 19.03亿元，同比增长 3.77%。2023年公司新增客户超过 800家，总计服务全球超过 2800家客户。在全球医疗投融资阶段性遇冷下，整体业务仍取得了稳健增长。 加强新分子业务布局，扩展业务逐步推进中。根据公司年报披露，实验室服务实现收入 66.60亿元，同比增长 9.38%，实现毛利率 44.28%； 小分子 CDMO 方面实现营收 27.11亿元，同比增长 12.64%，实现毛利率 33.68%；临床研究服务实现收入 17.37亿元，同比增长 24.66%。 实现毛利率 17.05%；CGT 业务实现收入 4.25亿元，同比增长 21.06%，实现毛利率-8.30%。 CMC 项目持续推进，临床服务效率不断提升。根据公司年报披露，2023年公司 CMC 服务涉及药物分子或中间体 885个，其中工艺验证和商业化阶段项目 29个、临床 III 期项目 27个、临床 I-II 期项目 170个、临床前项目 659个。同时一体化布局下，临床毛利率持续改善。 盈利预测与投资建议。综合公司订单与产能统计，预计 24-26年公司归 母 净 利 润 分 别 为 17.04/20.38/23.91亿 元 ， EPS 分 别 为0.95/1.14/1.34元/股，对应 PE 分别为 21.39倍、17.89倍、15.24倍。 参考行业可比公司以及后续公司拓展业务减少亏损的节奏，给予公司24年 27倍 PE 估值，对应 A 股合理价值 25.74元/股，维持“买入”评级。根据 AH 股溢价，对应 H 股合理价值为 12.10港元/股，维持“买入”评级。 风险提示。重点客户订单波动风险，中美地缘政治风险，汇率风险。

自主选择产品快速增长，前瞻性布局建立先发优势。根据公司年报披露，2023年公司实现营业收入10.34亿元，同比增长58.69%；实现归母净利润1.63亿元，同比增长26.20%；实现扣非净利润1.68亿元，同比增长102.31%。公司主营业务毛利率60.97%，同比提升3.31%。公司多年深耕细作，产品销售空间逐步打开。 三大业务齐头并进，经营业绩跨越式增长。根据公司年报披露，公司自主选择产品表现突出，实现营业收入6.29亿元，同比增长145.48%；定制类产品及服务稳中有升，实现营业收入4.04亿元，同比增长3.07%。拆分来看，公司CDMO/CMO实现营业收入3.91亿元，毛利率55.17%；原料药及中间体业务实现收入4.16亿元，毛利率70.01%;制剂收入2.13亿元，毛利率53.53%。 聚焦多肽业务扩大自身优势，矩阵式矩阵式BD拓展摘取累累硕果拓展摘取累累硕果。根据公司年报披露：与国内生物医药公司签署GLP-1创新药原料药CDMO合作；与客户签署司美格鲁肽注射液欧洲区域战略合作协议；与客户签署口服司美格鲁肽原料药拉丁美洲区域战略合作协议，与欧洲某大型药企成功签约合同总金额1.02亿美元CDMO长期供货合同。 盈利预测与投资建议。后续公司核心多肽产品有望随着终端客户产品上市而进一步放量，打开公司长期收入增长空间，综合预计24-26年公司归母净利润分别为2.13亿元、2.78亿元、3.56亿元，EPS分别为1.00元/股、1.30元/股、1.67元/股，对应PE分别为53.57倍、41.06倍、32.09倍。参考公司过往估值情况，考虑到未来多肽药物潜在产品放量空间，给予公司24年55倍PE估值，对应合理价值54.96元/股。给予“买入”评级。 风险提示。环保风险，技术创新风险，新品研发不确定性风险等。

公司发布发布2023年年年报：公司2023年实现营收50.42亿元(+17.3%，以下均为同比口径)；归母净利润10.37亿元(+15.1%)；扣非归母净利润10.13亿元(+16.1%)；经营活动现金流净额为10.08亿元(+17.1%)。 2023年Q4单季度实现收入13.86亿元(+17.6%)，归母净利润1.51亿元(-4.8%)，扣非归母净利润1.27亿元(-0.4%)，经营活动现金流净额为1.90亿元(-14.1%)。 产品结构持续优化，麻药新品放量迅速。分板块看，公司2023年麻醉类产品收入27.02亿元(+24.3%)；精神类产品收入10.92亿元(+3.7%)；神经类产品收入1.27亿元(-32.2%)；其他制剂收入1.54亿元(+7.1%)；原料药收入1.46亿元(+24.0%)；医药商业收入7.09亿元(+37.2%)。 公司羟瑞舒阿等麻药新品快速放量，麻醉类制剂收入占公司制剂业务收入比例达到66%，占比持续提升。 专注中枢神经细分市场，持续加码研发助推转型。公司持续加大研发投入，2023年研发投入6.14亿元(+23.9%)；研发费用5.49亿元(+20.9%)，研发费用率提升至10.9%。根据公司2023年年报，公司术后镇痛新药奥赛利定23年获批上市，地佐辛、他喷他多片、咪达唑仑口服液等10个项目处于报产审评阶段，此外公司有NH600001、NH102片、NHL35700片、YH1910-Z02等约20个创新药项目在研，公司产品管线不断丰富。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2024-2026年EPS分别为1.21、1.44、1.71元/股。考虑公司麻药产品快速放量，产品结构快速改善，结合麻药行业属性，参考可比公司估值，给予公司24年28倍PE估值，对应合理价值34.01元/股，维持“买入”评级。 风险提示。麻药放量不及预期、竞争加剧风险、新药研发失败风险、集采降价超预期风险。

公司发布2023年年年报。2023年公司实现收入26.52亿元（-3.87%，以下均为同比口径）、归母净利润2.37亿元（-45.06%）、扣非归母净利润1.43亿元（-63.51%），表观业绩下滑主要系公司先后剥离天安药业和复大医药，并计提新百药业商誉减值2.98亿元所致，若剔除相关影响公司2023年归母净利润预计将达5.36亿元（+23.90%）。 血制品业务保持稳健增长，商誉减值影响表观利润。2023年公司拥有16个单采血浆站，其中14个在营浆站，实现采浆量467.3吨（+6.47%）。 2023年公司血制品业务实现收入14.52亿元（+10.41%），人血白蛋白、静丙、纤原分别实现收入4.38亿元（+4.26%）、4.45亿元（+15.55%）、4.19亿元（-3.20%），血制品业务延续稳健增长态势。 同时，公司积极推进非血液制品业务的剥离工作，广东复大和天安药业分别于2023年9月和10月不再纳入合并报表，并于本报告期内计提收购南京新百药业形成的商誉减值准备2.98亿元，拖累表观利润。 持续加大研发投入，丰富在研管线。2023年公司研发投入达0.68亿元（+36.54%），公司不断加大研发投入，形成良好的在研产品梯队，其中高浓度（10%）静注人免疫球蛋白已完成临床试验总结报告，处于申报生产批件阶段，vWF因子处于Ⅲ期临床，C1酯酶抑制剂于2023年6月获批开展临床试验，并于2023年12月进入Ⅲ期临床。 盈利预测与投资建议。我们预计24-26年EPS分别为1.14元/股、1.26元/股、1.38元/股，考虑到公司经营效率位居业内前列，华润入主后采浆资源禀赋获得大幅提升，参考可比公司估值水平，给予公司2024年32倍PE，对应合理价值为36.46元/股，维持“买入”评级。 风险提示。新浆站拓展不及预期；产品研发进展不及预期；市场竞争加剧；产品市场推广及销售不及预期；资产减值风险等。

公司披露 2023年年报，归母净利润同比增长 47.08%。2023年公司实现销售收入 28.69亿元（yoy+47.99%）、归母净利润 18.58亿元（yoy+47.08%）、扣非归母净利润 18.31亿元（yoy+52.95%），业绩保持快速增长态势，符合市场预期。单季度来看，公司 23Q4实现销售收入 6.99亿元（yoy+55.55%）、归母净利润 4.40亿元（yoy+59%）、扣非归母净利润 4.36亿元（yoy+87.73%）。2023年公司实现毛利率 95.09%，同比下降 0.21pct；实现净利率 64.65%，同比下降 0.58pct。 嗨体系列稳健增长，濡白天使放量带动凝胶类产品快速增长。分产品线来看， （1）嗨体系列（溶液类注射产品）23年实现销售收入 16.71亿元（yoy+29.22%），历经多年临床验证，“嗨体”安全性及有效性得到终端市场充分认可，品牌价值日益增长。 （2）凝胶类注射产品实现销售收入11.58亿元（yoy+81.43%），23年濡白天使针延续良好增长势头，目前正在不同类型机构中快速渗透，24年有望维持高速增长态势。 在研管线有序进展，研发投入进一步提升。公司 2023年研发投入金额同比增长 44.49%，在研项目有序推进。据公司 23年年报披露，用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶、A 型肉毒毒素处于注册申报阶段；第二代面部埋植线、利多卡因丁卡因乳膏处于临床阶段；透明质酸酶处于临床前阶段。此外，公司已与韩国 Jeisys签署经销协议，将其旗下两款皮肤无创抗衰仪器引入国内市场，实现公司在能量源设备管线的突破，上市后有望与公司现有产品形成合力。 盈利预测与投资建议。预计公司 24-26年 EPS 分别为 11.31/15.03/19.40元/股，对应 PE29.93/22.52/17.46x。参考可比公司估值，我们认为适合给予公司 24年 35xPE 合理估值，对应合理价值 396元/股，维持“买入”评级。 风险提示。研发进展不达预期；竞争格局恶化；政策风险。

各项业绩持续增长，企业核心竞争力不断增强。根据公司年报披露，2023年公司实现营业收入114.74亿元，同比增长8.81%；实现归属于上市公司股东的净利润10.55亿元，同比增长6.69%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润10.26亿元，同比增长22.73%。2023年公司主营业务毛利率为25.60%，同比提升1.71pct。 各项业务策略推进，三大业务取得优秀增长。根据公司年报披露，原料药和中间体业务方面，实现销售收入79.87亿元，同比增长3.23%，实现毛利14.26亿元，同比增长8.63%，毛利率为17.56%；CDMO业务方面实现营业收入20.50亿元，同比增长27.10%；实现毛利8.48亿元，同比增长31.04%，毛利率42.29%；制剂业务方面实现销售收入12.49亿元，同比增长15.69%，实现毛利6.64亿元，同比增长17.94%，毛利率为53.14%。 加快推进深度国际化战略，持续加大研发投入。截止至2023年年底，公司原料药中间体业务市场竞争力持续增强。其中，中间体业务保战略品种市场份额稳中有升；原料药业务新增客户数25个。CDMO方面公司报价项目905个，同比增长10%；进行中项目736个，同比增长40%，其中商业化阶段项目285个，同比增长26%。 盈利预测与投资建议。随着公司持续提升运营效率以及宏观环境的变化，我们认为公司毛利率仍有望持续提升，预计24-26年归母净利润分别为11.78亿元、13.97亿元、17.21亿元，EPS分别为1.00元/股、1.19元/股、1.46元/股，对应PE分别为14、11、9倍。考虑到公司盈利能力还在提升，给予公司24年17倍PE，对应A股合理价值16.99元/股，维持“买入”评级。 风险提示。供应链风险、汇率波动风险、监管审查风险等。

公司发布 2023年业绩快报公告：公司 2023年实现收入 15.40亿元，同比增长 5.96%；实现归母净利润-22.47亿元，同比减亏 1.41亿元； 实现扣非归母净利润-22.68亿元，同比减亏 1.82亿元。公司拓益、君迈康和民得维三款商业化药品销售收入增长，推动公司业绩稳定增长； 同时，公司加强费用管控，聚焦核心管线，利润端亏损同比减少。 PD-1海外突破，商业化放量有望加速。根据公司官网，公司特瑞普利单抗于 2023年 10月获 FDA 批准上市，用于晚期鼻咽癌的全线治疗。 另外，英国、欧盟、澳大利亚等均受理了特瑞普利单抗的上市申请，公司通过与 Coherus、Hikma、Rxilient、Dr. Reddy’s 达成商业化协议，持续拓展全球商业化网络，助力特瑞普利单抗海外销售放量。 聚焦核心管线，多款在研新药取得突破。根据公司官网公布管线临床进展： (1)公司自主研发的全球 FIC 药物抗 BTLA 单抗 Tifcemalimab 进入临床 III 期阶段，现已启动联合特瑞普利单抗治疗 LS-SCLC(国际多中心)和 cHL 两项 III 期临床研究； (2)PCSK9单抗上市申请于 2023年4月获 NMPA 受理； (3)IL-17A 单抗治疗斑块状银屑病的 III 期临床研究于 2023年 8月完成首例患者入组； (4)同时，公司加快推进JS107(CLND18.2ADC)、JS207(PD-1/ VEGF)等早期管线研发进度。 盈利预测与投资建议。我们预计公司 23-25年收入分别为 15.40、21.86和 31.01亿元，采用 risk-adjusted DCF 估值方法得到公司 A 股合理价值为 54.60元/股，考虑 A/H 股估值溢价，对应港股 21.60港元/股，维持 A 股和港股“买入”评级。 风险提示。海外商业化进程不及预期，在研管线推进不及预期，新药上市后商业化不及预期，市场竞争加剧风险。

公司发布 2023年度业绩快报。2023年公司实现收入 6.22亿元（+20.45%，以下均为同比口径）、归母净利润 1.59亿元（-3.46%）、扣非归母净利润 1.07亿元（+5.09%），其中 2023Q4实现收入 1.67亿元（+28.46%）、归母净利润 0.41亿元（+10.81%）、扣非归母净利润0.25亿元（+4.17%），利润端下滑主要系公司新产能投产、海外销售网络建设，以及研发费用提升所致，业绩符合预期。 创新品系不断推出，海外业务保持高速增长。公司持续加大研发投入，紧跟行业研发热点，在自身免疫性疾病、心血管与代谢疾病、神经退行性疾病等非肿瘤领域持续推出创新小鼠模型，品系种类不断丰富，并基于品系优势，带动相关功能药效服务实现快速增长。与此同时，公司持续推进国际化战略，与欧洲、北美、亚太地区的重点客户深度合作，以多元的品系种类满足海外客户研发需求，海外业务保持高速增长。 费用阶段性增加致利润端短期承压。相较于收入端的稳健增长，公司利润端承压，主要系持续推进“抗体人源化”、“药筛鼠计划”、“真实世界动物模型”等多个大型研发项目，引进多位高水平研发人员，研发团队规模进一步扩大，研发费用有所增长。同时，北京、上海等子公司新增产能，一方面，相关生产人员需要提前到位储备，导致阶段性人力成本上升，另一方面，产能处于爬坡阶段，导致毛利率较低。 盈利预测与投资建议。我们预计公司 23-25年 EPS 分别为 0.39、0.50和 0.63元/股，考虑到公司作为模式动物龙头企业，产能建设和市场拓展不断推进，同时持续推出创新品系和创新平台，给予公司 2024年 40倍 PE 估值，对应合理价值 19.85元/股，给予“买入”评级。 风险提示。技术升级迭代风险；新产品研发失败风险；下游研发需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；海外市场拓展不及预期风险。

公司发布 2023年度业绩快报，利润端高速增长。公司 2023年实现营业收入 26.54亿元，同比增长 24.59%；实现归母净利润 4.16亿元（业绩预告区间为 4-4.3亿元），同比增长 130.58%；实现扣非归母净利润3.83亿元（业绩预告区间为 3.67-3.97亿元），同比增长 141.52%。利润端实现快速增长，符合市场预期。 经营情况保持稳健，医美玻尿酸销售表现良好。公司和位于上海地区的生产型子公司在 2022年 3月至 5月期间生产经营停止，以及 2022年公司对美国子公司 Aaren 业务的商誉及无形资产计提的资产减值损失，都对公司 2022年的营业收入及利润产生重大不利影响。随外部经营环境的逐步稳定，公司及下属子公司生产经营销售情况平稳恢复并持续向好，各产品线尤其是玻尿酸产品的销量、收入与上年同期相比均有显著增长（23年前三季度收入同比增长超 50%），且玻尿酸产品属于高毛利产品，其收入大幅增长带来了营业利润和净利润的增长。 研发布局逐步完善，相关工作有序开展。据公司中报披露， （1）医美： 公司已形成覆盖玻尿酸填充剂、表皮修复制剂、射频及激光设备四大品类的业务矩阵，当前第四代有机交联玻尿酸已经处于注册申报阶段。 （2）眼科：公司已构建完整的人工晶状体产业链并持续推进产品升级研发工作；在屈光领域，二代房水通透型 PRL 已进入临床阶段；用于封堵视网膜裂孔的眼内填充用生物凝胶产品处于临床阶段。 盈利预测与投资建议。预计公司 23-25年 EPS 分别为 2.42/3.22/4.24元/股，对应 PE43.23/32.53/24.70x。我们维持 A 股合理价值 119.5元/股， H 股合理价值 54.1港元/股的观点不变，维持“买入”评级。 风险提示。集采等政策风险；竞争加剧风险；研发进展不达预期。

公司发布2022年一季报，业绩高速增长，符合市场预期。公司2022年Q1实现收入1.31亿元，同比增长55.54%；实现归母净利润5869万元，同比增长63%；实现扣非归母净利润5220万元，同比增长65.15%；经营性现金流4087万元，同比增长33.95%。公司Q1业绩延续此前高速增长态势，符合市场预期。 报告期内公司主要产品保持较快增长。报告期内公司核心产品“普诺明”系列人工晶状体和“普诺瞳”角膜塑形镜在疫情影响区域较广、时间较长的情况下，销量保持较快增长。角膜塑形镜2021年放量迅速，全年实现销售收入1.07亿元（同比增长159.54%），预计22年将持续放量，且试戴片占比有望持续降低，毛利率水平有望进一步提升。 研发投入持续加大，多管线布局研发项目。报告期内公司“普诺瞳-曦明”多功能硬性接触镜护理液已获批上市，正在进行市场推广；非球面扩景深（EDoF）人工晶状体国内临床试验开始启动。截至2021年底，公司单件式疏水性非球面人工晶状体AW-UV、彩色软性亲水接触镜（美瞳）均已获批。公司在研多焦点人工晶状体已进入产品注册阶段，有晶体眼人工晶状体及非球面三焦散光矫正人工晶状体已进入临床试验阶段。公司将持续增加研发投入，专注于多管线布局眼科医疗产品。 盈利预测与投资建议。预计公司22-24年EPS分别为2.44/3.33/4.34元/股，对应PE68.33x/50.06x/38.49x。参考可比公司估值，我们给予公司22年90倍合理PE，对应合理价值219.6元/股，维持“买入”评级。 风险提示。疫情持续发展导致产品研发进展不达预期；集采等政策风险；角膜塑形镜获批产品增加导致竞争环境恶化的风险；新产品上市后商业化不达预期。

21A 及22Q1业绩符合预期。公司21年实现收入252.7亿元（同比+20.2%），归母净利润80亿元（同比+20.2%），整体业绩符合预期。22Q1收入69.43亿元（同比+20.1%），归母净利润21.05亿元（同比+22.74%），若剔除汇率波动、去年同期税率等各项优惠及今年一季度股权激励费用的影响，我们估计22Q1净利润同比增速将超过25%，符合市场预期，主要增长动力为新型高端产品的逐步放量和医疗新基建的开展，叠加海外各项常规产品业务也已完全复苏。 三条主要产线及新兴培育业务均维持良好增长态势。21年公司各业务线均实现了较高增长。随着国内超声常规采购和试剂消耗的加速恢复，彩超和IVD 产线分别实现了29.3%和27.1%的高速增长；受益于国内医疗新基建的开展和海外高端客户群体的持续开拓，生命信息与支持产线取得11.5%的良好增长，两年复合增速超30%。21年公司除三条主要业务以外的其它新兴业务线共实现收入2.3亿元，同比增长73.67%，其中骨科产品先后在十二省创伤骨科集采、国家医保局人工关节全国集采、京津冀3+N 创伤骨科集采中中标，进入快速增长阶段。 各项财务指标表现稳健。公司21年毛利率65.01%，22Q1毛利率65.10%，基本维持稳定。21Q4毛利率63.03%、同比提升4.12pct;销售费用率19.65%，同比提升3.86pct，我们认为主要是物流运费相关会计准则变化和销售人员激励发放所导致。 盈利预测与投资建议。公司作为我国医疗器械行业龙头企业，近年来始终保持稳健增长，在国内外医疗基础建设和公共医疗体系升级的大趋势下具备良好的发展前景。我们预计公司22-24年业绩分别为8.14元/股、9.94元/股、12.02元/股，参考可比公司，给予公司2022年55倍PE 估值，对应合理价值447.9元/股，维持“买入”评级。 风险提示。行业政策发生重大变化；海外市场开拓速度不及预期。

公司发布公司发布2021年年报，业绩高速增长，符合预期：2021年，公司实现营收10.28亿元（YoY+49.26%），核心产品维持高增长态势。毛利率为78.09%（同比+4.96pct），主要由于毛利率更高的阿托品及环孢素销售占比提升。实现归母净利润1.95亿元（YoY+121.31%），归母净利率为18.94%；扣非归母净利润为1.85亿元（YoY+117.09%），扣非归母净利率为17.98%。费用方面，2021年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为32.91%（同比-2.55pct）、11.51%（同比+0.31pct）、8.60%（同比-0.57pct），费用控制得当。 阿托品滴眼液临床试验顺利推进，院内制剂验证市场需求。 （1）目前公司的硫酸阿托品项目共包括3个III期临床试验，包括0.01%阿托品的1年期、2年期临床，和0.02%及0.04%阿托品的2年期临床。其中0.01%浓度的1年期临床有望于2022年下半年结束洗脱期，先发优势明显； （2）2021年医疗服务收入3.17亿元，同比增长130.71%；其中包含低浓度阿托品院内制剂的销售收入，反映出阿托品较大的市场需求，并能够帮助公司在产品正式获批前提早建立品牌效应。 0.05%环孢素滴眼液顺利纳入2021年医保目录，有望实现快速放量年医保目录，有望实现快速放量。 国内目前干眼症治疗性药物仅兴齐兹润一款；纳入医保目录后，我们认为兹润有望凭借着优异的疗效及较好的患者使用舒适度，不断拓展中重度干眼症治疗市场，改变国内仅使用人工泪液缓解性治疗的现状。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为3.59元/股、5.19元/股及8.20元/股。考虑公司在眼药领域的渠道优势、阿托品及环孢素的先发优势，维持公司2022年合理价值166.24元/股的判断，对应2022年46xPE估值，维持“买入”评级。 风险提示。管线推进不及预期，市场竞争超预期，产品放量不及预期。

国内中枢神经系统用药龙头企业，核心产品竞争格局好。公司是国内唯一一家专注于中枢神经系统药物研发和生产的制药企业，在麻醉类、精神类和神经类三大细分领域均有重磅产品布局，产品梯队丰富；通过公司自有商业化体系，主要产品市占率大幅高于同行。核心产品咪达唑仑及依托咪酯竞争格局良好；精神类产品阿立哌唑、度洛西汀正处于快速放量阶段。 疫情影响短期业绩，研发投入加大。受剥离商业资产影响，2020年前三季度营收23.75亿元（YoY-25.74%），归母净利润5.71亿元（YoY+9.73%），经营逐季恢复。前三季度研发费用1.74亿元，同比增长36.84%，研发投入大幅提升，公司研发管线快速推进。 仿创并重新品上市潮，仿创并重新品上市潮，icensein创新药TRV130美国已获批上市。美国已获批上市。 目前在研科研项目60多项，集中在中枢神经领域。在研麻醉类仿制药集中于管制类麻醉剂，羟考酮注射液、舒芬太尼、阿芬太尼上市审批中。在研创新药项目共计11个，TRV130注射液和CY150112片新进临床，DP-VPA目前处于临床II期；根据Trevena公司公告，TRV130已于8月7日获得FDA批准上市，国内上市进度和确定性大幅提升。 20-22年业绩分别为0.76、0.93、1.14元/股。当前股价对应24.25x、19.86x、16.12xPE。舒芬太尼、阿芬太尼和羟考酮麻药新品即将陆续上市，麻醉类产品结构升级，进入新的增长通道；创新药布局良久，TRV130已获FDA批准，国内研发顺利推进。参考A股可比公司估值，给予公司2021年30xPE，对应合理价值27.78元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。风险提示。现有产品集采超预期，仿制药及创新药研发不及预期。

公司推出股权激励计划， 触发条件为 2021年收入 100亿元， 目标收 入 120亿元以上。 公司拟向包括董事长在内的不超过 1053人， 授予 限制性股票合计 650万股，占总股本 1.52%， 授予价格 72.5元/股， 其中首次授予 590万股，占总共股本 1.38%；预留 60万股，占总股 本 0.14%。行权条件包括： （ 1）触发条件： 2021年营收不低于 100亿元， 2022年营收同比增长不低于 20%，达标后可解锁 80%。 （ 2） 目标值： 2021年营收不低于 120亿元， 2022年营收同比增长不低于 30%，达标后可解锁 100%。 更改超募资金 18.19亿元的使用投向，解决产能瓶颈。 公司本次上市 拟募集 14.26亿元，实际募集 35.59亿元， 超募资金约 21.33亿元， 公司拟更改其中 18.19亿元的资金投向。 （ 1）永久补充流动资金 6.39亿元。（ 2） 嘉鱼科技产业园 4亿元： 总投资额 9亿元，占地 451亩（包 括扩张前已有的 140亩），新增产能主要用于生产水刺布、洗护用品、 湿巾、医用棉/纱布/无纺布、手部消毒液等产品。 （ 3） 武汉稳健二期 6亿元： 总投资额 15亿元，主要涵盖水刺布卷材、灭菌加工中心、国内 医疗销售营销中心、湖北总部智能配送中心、华中总部及集团第二研 发中心 6个子项目。 （ 4）增资深圳全棉时代科技 0.8亿元。（ 5）增资 津梁生活 1亿元。 预计公司旗下工厂自疫情以来受产能制约明显， 嘉 鱼产业园和武汉二期工厂有利于解决未来产能瓶颈，提升公司市占率。 预计 20-22年业绩分别为 7.77元/股、 4.96元/股、 5.26元/股。 公司线 下直营业务净利率较低，大部分利润由医用产品和线上消费品贡献， 参考可比公司估值，鉴于公司产业链地位， 给予公司 2021年 35倍 PE 估值，对应合理价值 174元/股， 维持“增持”评级。 风险提示。 出口订单出现砍单、库存高企、新业务扩张失败等风险。

公司独家代理默沙东的四价 HPV 疫苗获批 9-19岁年龄段，潜在接种 人群基数大幅扩大。 根据国家药监局披露，今日默沙东的四价 HPV 疫 苗应用于 9-19岁女性适应症已获得国家药监局上市批准， 意味着该疫 苗已拓宽至 9-45岁适龄女性的接种（ 2017年 5月获批用于 20-45岁 的女性），仍采用三剂免疫接种程序。 根据 2010年国内第六次人口普 查数据显示， 0-10岁女性即为 2019年 9-19岁女性，其人群基数约为 7351万，此次四价 HPV 疫苗获批 9-19岁年龄段，将大幅提升潜在接 种人群基数，进一步打开未来成长空间。 默沙东九价 HPV 疫苗适应症拓展临床试验顺利推进，未来有望继续扩 展接种年龄范围。 根据 CDE 披露，默沙东九价 HPV 疫苗的低年龄段 即 9-19岁免疫桥接临床试验正在顺利推进，目前受试者已入组完毕， 主要临床终点为受试者接种第 3剂疫苗 1个月后的抗体滴度。 根据 WHO 披露， 中国女性 HPV 感染率按年龄分布的第一个高峰便是在 17-24岁，在青少年女性人群中开展 HPV 疫苗接种，有助于降低整个 中国女性群体 HPV 感染和宫颈癌的发生率，因此未来九价 HPV 疫苗 的低年龄段适应症若成功获批，将大幅提升其接种可行性。 盈利预测与投资建议。 根据 WHO 披露，公司重组蛋白新冠疫苗已于 近期在乌兹别克斯坦开展临床 3期试验，进度位居国内疫苗上市公司 前列，若未来成功获批上市预计将给公司带来较大业绩增厚。 暂不考 虑未来新冠疫苗上市预期，我们预计 2020-2022年公司归母净利润分 别为 34.33亿元、 44.2亿元、 58.88亿元，对应当前市值的 PE 分别为 59X/46X/34X，公司合理价值约 180.05元/股， 给予买入评级。 风险提示。 代理产品由于采购周期与销售周期存在时间差，可能存在 实际销售与采购合同不匹配的情况； 新冠疫苗研发进度不达预期。