玻纤性能优异,应用广泛,前景广阔 玻璃纤维是一种性能优异的无机非金属材料,主要用做复合材料的增强体,占复合材料纤维用量的98.8%。玻纤传统应用领域广泛,新兴领域层出不穷。美国年人均复合材料消费量约为8公斤,而中国只有1~2公斤。相对于国外玻纤品种已发展到2万多个,规格达6万个以上,平均每年增长1000-1500多个规格,我国玻纤品种只有6000多个,规格不足2万个。我国玻纤行业发展空间依然广阔。 玻纤需求具备增长动力 中国玻纤收入结构中内销和外销占比分别为55%和45%。玻纤产品主要出口地为北美、欧洲、中东和东南亚。2012年,全球经济低迷,欧债危机发酵,国际贸易下滑,玻纤价格回落,行业景气步入低谷。2013年5月,美国新屋销售和新建私人住宅开工创下和接近5年新高,6月NAHB房产市场指数七年来首次升破50,表明美国住房市场持续走强,美国经济复苏的势头比较明确。欧盟27国2季度制造业产能利用率较1季度回升0.7个百分点至77.9%,欧盟27国5月经济景气指数(季调)环比回升0.9个百分点至90.8%,出现微弱的反弹信号。即使欧洲经济复苏乏力,但基本已经度过最危机的时刻。而且欧盟对国产玻纤反倾销的制约已经降低了欧盟在中国玻纤产品出口中的比重,中国玻纤埃及生产线的投产对反倾销负面影响的消除产生的正面推动力量要大于欧盟经济的动能。中东经济稳中有升,运行的稳定性要好于欧洲。国内市场,虽然政府高层对经济增长的容忍度较此前的预期偏低,但宏观经济弱复苏的预期较为明确,国内市场需求稳步增长。预计玻纤需求2013年稳健增长,国内需求增长力度要好于国外。 玻纤供需将渐入改善通道 从2005年开始我国池窑生产线建设进入高峰,持续到2010年,除2009年受经济危机影响投产产能有所减少外,一直高位运行。2010年产能高位投放主要受到4万亿刺激政策的推动。之后,随着市场的调整,建设力度逐渐降温。池窑生产线的冷修周期为7-8年,2005-2006年开始建设的生产线将逐年步入冷修期,从2013年开始冷修产能逐年增长,在2016年达到极值并高位持续至2018年。预计最近两年全球玻纤生产线冷修产能合计将超过60万吨,推动供需关系的良性运行。在产能投放层面,行业准入条件的实施及玻纤行业高投资成本(万吨玻纤产能投资金额达1.2亿元左右)和高技术门槛形成的壁垒对行业外进入者设臵了难以跨越的障碍。我们判断,十二五期间,玻纤行业新建产能规模有限,冷修产能要高于新增产能,供需关系将逐年好转,行业景气有望逐渐上行。 公司布局完善,优势明显,静待行业好转契机 中国玻纤在以93.5万吨的产能规模占据国内第一、世界领先地位。公司在埃及和美国的在建和拟建玻纤产能分别为8和10万吨,产能投放后,将进一步巩固公司的产能规模领先地位。公司桐乡6万吨无碱玻纤窑炉冷修项目已经于今年3月完成,成都6万吨中碱玻纤池窑拉丝生产线技术改造将于年底完成,完成后将改造为8万吨无碱玻纤生产线,产能规模和产品结构有所提升和优化。埃及8 万吨无碱玻纤生产线预计于今年四季度投产,主要面向欧洲市场,可以规避欧盟对国内生产玻纤13.8%的反倾销税及7%的关税影响,欧盟反倾销的负面冲击得到化解,因反倾销而失去的市场份额有望逐步恢复,另外运费等成本也将得到节约,盈利能力进一步改善。 经历了2012年玻纤行业低景气运行后,玻纤行业净利润大幅下滑,低端中小企业出现亏损,行业龙头也处于微利,行业内部提价的呼声和动力较高。公司4月份尝试性提价,目前国内八九成客户已接受提价,北美市场也基本认同,出货平稳。公司产能规模大,目前生产线的运转率也较高,如果后期提价产品范围增加、提价区域扩展,公司净利润会出现明显改善(公司2012年吨净利在330元左右,较低幅度的有效提价将使吨净利出现较大程度的提升)。 给予“推荐”评级 玻纤行业国际市场,美国经济回升势头明显,中东稳中有升,欧洲基本走出最危急时段。国内市场,需求稳步增长,动力要高于海外水平。供给端,从2013年开始,池窑冷修规模逐年放量,供需关系步入持续改善通道,行业景气随着走出上行趋势。2013年是这一进程的转折点,投资者需要关注产品存货、价格等先导性数据,以把握该趋势的脉络而选取合适的介入时点,既不浪费资金成本,也不错过布局机会。 我们判断,玻纤行业市场集中度较高,公司做为玻纤行业龙头,基本能反映和引领行业发展趋势。公司经营及业绩的拐点为2012年,2013年业绩弹性基础是2012年的低基数,2014年后的业绩增长的稳定性更好。我们给予公司“推荐”评级,建议左侧投资者在2013年寻找合适的机会布局,偏稳健的投资者可以等待更明确的行业复苏信号。 我们对中国玻纤的盈利预测假设为:2013-2015年销量是对市场需求的判断结果,玻纤及制品价格保持每年3%的增长幅度,毛利率每年的微幅增长是对供需改善及价格提升的合理反映。综合预测结果为公司2013-2015年实现EPS为0.44元、0.55元和0.68元,对应PE为18.4、14.8和11.8倍。公司2013年PE低于行业内其他玻纤及制品公司29.2倍的平均水平。公司未来3年净利润复合增长率为29.6%,按照PEG法,结合行业的平均估值水平及公司的具体情况,我们给予公司2013年23倍的PE估值,对应股价为10.1元。

国内外玻纤行业集中度高,公司产能有进一步提升潜力 玻璃纤维不像水泥那样有短腿商品的属性,有运输半径的限制;另外具备类大宗商品的特点,市场全球化的特征明显。目前全球玻纤产能530万吨,其中,国内产能超过一半,中国玻纤以93.5万吨的产能产能规模占据国内第一、世界领先地位。目前国外产能排第二、第三的PPG、JM产能分别为40和30万吨,国内产能排第二、第三的重庆国际和泰山玻纤产能分别为56和42万吨,国内前三的产能规模已经超越国外前三。国际前6大玻纤企业全球市场占有率为70%,中国前3大玻纤企业国内市场占有率超过70%,国内外玻纤市场集中度均较高。公司在埃及和美国的在建和拟建玻纤产能分别为8和10万吨,产能投放后,将进一步巩固公司的产能规模领先地位。 供需平衡,未来3年进入较大规模冷修期,供需趋势渐趋良性 2013年,全球玻纤供给略小于需求,缺口约10万吨。目前,玻纤产能的建设高峰基本过去了,上一轮建设高峰投产的玻纤产能将相继进入冷修期,预计最近两年全球玻纤生产线冷修产能合计将超过60万吨。加之近几年玻纤行业运行低迷和国内调整玻纤行业准入条件对落后玻纤产能的市场化和行政化淘汰,供需格局渐趋良性运行。 市场寻底,等待反弹,公司低成本优势,弱市更显亮丽 2012年,由于欧洲经济体危机的持续发酵,以及欧盟、土耳其、印度对国内生产的玻纤产品反倾销税征收的逐渐影响,2012年公司业绩表现为前高后低,业绩低迷的趋势延续至今年1季度。公司2013Q1净利润下滑25.7%,而竞争对手OC和PPG的息税前利润下滑幅度分别为60%和37%。公司成本优势在全行业低迷环境中较为明显,规模经济、精细管理下较高的单位人工产出、纯氧燃烧技术带来的可节约超过50%的天然气耗用量等是关键因素。公司海外市场主要分布于美国、欧盟和中东和东南亚,从目前的需求端观察,美国经济复苏的势头比较明确;欧盟经济基本度过最危机的时刻,但可能仍会在底部徘徊;中东市场稳中有升。国内市场,虽然政府高层对经济增长的容忍度较此前的预期偏低,但宏观经济弱复苏的预期较为明确,国内市场需求稳步增长。需求端逐渐恢复,供给端冷修规模逐步放大,行业运行将逐渐底部爬坡,向上反弹。 埃及项目投产,提价动力具备,2013年公司展望乐观 公司桐乡6万吨无碱玻纤窑炉冷修项目已经于今年3月完成,成都6万吨中碱玻纤池窑拉丝生产线技术改造将于年底完成,完成后将改造为8万吨无碱玻纤生产线,产能规模和产品结构有所提升和优化。埃及8万吨无碱玻纤生产线预计于今年四季度投产,主要面向欧洲市场,可以规避欧盟对国内生产玻纤13.8%的反倾销税及7%的关税影响,欧盟反倾销的负面冲击得到化解,另外运费等成本也将得到节约。公司2013年力争实现实现100万吨销量,较2012年80余万吨有较大程度提升。公司现有库存约为4个月的产量。公司4月份尝试性提价,目前国内八九成客户已接受提价,北美市场也基本认同,出货平稳。 关注国内政策走向,国内外龙头提价信息,“推荐”评级 行业产能建设的高峰已经过去,行业属性中成长性减弱,周期性增强,价格对业绩弹性的影响越来越大,价格是对需求弹性的直接反映。建议重点关注以城镇化规划为主的政策以及行业内龙头企业和中国玻纤提价的信息,除政府刺激政策外,价格是市场层面最有效的催化剂。预计公司2013-2015年EPS分别为0.44元、0.55元和0.68元,对应6月21日8.22元收盘价的PE分别为18.6倍、15倍和12倍,估值优势逐渐显现。鉴于公司股价的长期下跌和低迷,对负面因素的消化及风险释放比较充分,虽然中短期缺乏有效的催化因素,但长周期配置的风险收益比逐渐趋于具备吸引力,给予“推荐”评级。

公司硝化棉龙头地位巩固,行业竞争格局稳定。 目前公司硝化棉产能5.5万吨,国内市场占有率51.48%,根据规划,到2015年,公司将形成硝化棉产能6万吨/年,硝化棉溶液产能3万吨/年,硝基漆片产能3000吨/年。目前,全球硝化棉产能主要在欧洲和亚洲,前七大制造商产能占70%以上,其中国内产能在9万吨以上,行业竞争稳定。 硝化棉行业虽已触底回升,但较为缓慢。 随下游市场逐步复苏,硝化棉需求已缓慢增加。公司的硝化棉订单开始增加,价格略有上浮,预计13年公司硝化棉销量将增加18%左右,年均价将增浮5%-10%,行业需求恢复仍不足。 欲差异发展,助企业新增长。 为公司加快发展,摆脱公司老业务单一、发展缓慢局面,北化股份计划进行差异化发展,开拓新兴市场,增发融资收购并投资襄樊五二五泵业,为公司未来进入环保、新兴产业奠定基础。 五二五泵业技术领先,业绩发展稳定,前景看好。 五二五泵业是国内唯一引进耐腐蚀耐磨蚀泵技术、率先开发烟气脱硫专业泵的企业,其研制生产的不锈钢C4钢材料可根据客户需求定制并被列入国家标准,其研制的双相不锈钢材料已达到世界先进水平,公司13年产能将达到7000套以上,烟气脱硫市场占有率40%,磷复肥市场占有率达70%,并已进入核电市场。12年公司营收5.28亿,利润率12.0%以上。 业绩预测 鉴于北化股份自身在纤维素及其衍生物领域技术优势,以及五二五泵业在专业泵行业的丰富生产经验以及技术和市场优势,盈利能力较强。我们认为未来的募投项目可以保证业绩的持续稳定增长。预计,收购完成后,2013、2014年的合并营收分别为21.12亿元和23.40亿元,每股收益0.36元和0.48元,发行后每股合理价值区间为8.82元~10.08元,对应13年PE在24.5倍~28倍,给予公司以“推荐”评级。

我国石膏板用量和城市化率呈现正相关,我国城市化率和石膏板人均用量远落后于发达国家,市场容量具备明显的扩张空间。增量空间主要来自两方面。(1)城市化率推进下,房屋建设和销售同步增长。(2)从1987年以来,累计商品房销售面积90亿平,二次装修的空间在总需求中的比重逐渐提升。 盈利稳定的绩优蓝筹股. 我国高、中、低端石膏板市场份额分别约为15%、40%、45%。公司龙牌石膏板针对高端市场,泰山石膏主打中低端市场。去年,龙牌和泰山分别销售1.6和8.9亿平,销售占比和市场结构基本吻合。公司盈利稳定,毛利率主要跟随成本端变动,费用控制能力突出,净利率稳定,净资产收益率表现出稳定上升势头。业绩表现可归类于稳定成长性蓝筹股行列。 石膏板继续做大做强,新增长点稳步推进. 公司有7条在建线,合计2.8亿平。预计4条线暨1.6亿平产能于今年投产,其余将于明年上半年投产。另外去年投产的8条线中有2条在下半年投产,4条在年底试运行,这部分产能主要于今年发挥效益。去年投产产能较多,但主要在今年释放,今年依然是有效产能增长的大年。 石膏板毛利率主要受护面纸和煤炭等原燃材料价格影响,两者占比超过6成。石膏价格变动较小,对成本影响不大;其他成本占比低,影响也偏小。护面纸的原材料美废和煤炭价格是毛利率变化的主要影响因子。今年煤炭价格基本是负增长,美废价格变动的空间预计也不大,毛利率依然有小幅提升动力。 c给予“推荐”评级. 司今明两年石膏板有效产能依然较快增长;新型房屋在走过市场培育期和导入期后,未来空间广阔;矿棉板也值得期待。预计公司2013-2015年EPS分别为1.48元、1.78元、2.07元,PE分别为11.7倍、9.7倍和8.4倍,低于公司净利润20%的复合增长率,给予公司“推荐”评级。

调研情况: 近期,我们实地调研了时代新材,针对公司生产经营情况以及未来发展规划,与公司的管理人员进行了深入的沟通了解。 投资要点: 中长期铁路投资及新型城镇化促轨道交通投资加大维持业绩稳增长。 根据全国铁路工作会议,初步计划13年铁路投资6500亿,其中基建5200亿,车辆购臵及更新改造投资1300亿,较12年均有一定增幅;另,根据十八大精神以及李克强副总理表态,未来将加大新型城镇化建设,随着新型城镇化建设规划的出台,必将促进轨道、交通投资的增加。 知名度提升,海外市场认可度提高,未来海外业务更好。 预计12年公司海外市场营收4亿左右,同比增长有望超过80%,其中出口收入80%左右为车辆、线路弹性元件;目前,公司已拿到欧洲、美国、澳大利亚的认证,且已参与了西门子CRH5、CRH6的新车的设计,为公司进一步进入欧洲的高端轨道交通弹性元件市场奠定基础。 借助长株潭汽车产业振兴,涉足汽车领域业绩将更上一台阶。 发展汽车产业群是长株潭建设“两型”社会的核心,根据湖南汽车产业规划,长远目标是整车产能180万辆以上,其中80%左右在长株潭区域,公司通过配股融资投资建设汽车配件项目,可有效依托地区汽车产业群,促进业绩提升,长远看该领域未来受益有望超过轨道交通业务收入。 进军军工、环保等多领域,以及加大出口,利于公司长久发展。 公司通过外延扩张,收购力克橡塑和青岛华轩,并投资加大军用弹性元件和水处理滤膜研发;公司的军工生产资质已通过审批;预计军工和环保领域将成为公司未来的新利润增长点。 业绩预测公司将受益于铁路投资和车辆采购规模快速恢复,中长期看新型城镇化有望成为新政府主要方向,城市轨道交通发展空间巨大;公司正逐步转型为一家新材料科技公司,有望依托自身核心技术在高分子橡胶、高性能绝缘材料等高端材料领域取得突破,多领域扩张也将为公司带来更好收益;我们预计,2012-2014年公司每股收益分别是0.403、0.511和0.762元,按照13年28~30倍估值,价值区间14.30~15.33元给予“强烈推荐”评级。

给予“强烈推荐”评级 方兴科技完成资产置换后,ITO 镀膜玻璃和电熔氧化锆成为核心盈利业务。 未来,公司将在这两个核心业务单元精耕细作。电熔锆领域,注重产品系列升级,高纯电熔锆取代化学锆可大幅提升盈利能力,亚微米氧化锆产品在产品层次上是更上层楼,长期前景看好。公司在保持ITO 镀膜玻璃龙头地位同时,依托多年的技术储备和蚌埠院的相关技术资源向下游OGS 触摸屏领域延伸产业链,有望获得突破。

公司产品结构与区域布局合理,土地储备丰富 公司布局北京、环渤海区域以及苏州,土地储备面积近260万平米,公司具有丰富的中高端项目开发经验,产品聚焦实惠高端,类型有别墅及普通住宅,梯次合理。公司正改变前几年项目偏少、业绩不稳定的弊端,重回稳定增长轨道。 受益成交回暖,可售资源丰富,销售弹性大 公司今年可售资源90亿元以上,上半年销售完成20亿元,全年预计40亿元以上。二季度以来公司项目所在的城市成交回暖明显,改善性需求成交回升,公司下半年销售极具弹性,有望超出预期。 布局风电运营领域,获取稳定投资收益 在当前风电行业处于景气低谷时期,公司收购美国风电场,进入风电运营领域,有助于公司规避房地产单一行业风险,获取稳定的收入来源,积极布局新业务将为公司的成长打开新的空间。 盈利预测 预计公司12、13、14年营业收入分别为29亿元、39.1亿元、54.8亿元,每股收益分别为0.42元、0.55元、0.70元,当前价格对应PE分别为8.3倍、6.4倍、5倍,价值低估,公司NAV为5.93元,当前股价折价41%,目标价位5.04元。风险为调控政策再度收紧导致销售不达预期。

预计公司2012 和2013 年将实现EPS0.46 元和0.78 元,增长率分别为51.6%和68.3%,依然保持高速增长态势。鉴于公司历史性高估值市场认可度以及未来的增长性依然较强,给予公司“推荐”评级。

增长势头具备持续性,维持“推荐”评级 外加剂业务是公司的主要增长引擎,2010年并购的重庆和贵州两家公司在2011年开始明显贡献收益,仍有进一步释放的空间。新设立的河南和陕西两家公司将相继进入收益贡献期。而且公司仍有通过新设和并购来扩充产能,拓展市场的可能性。预计公司2012和2013年将实现每股收益1.15元和1.51元,以最新股价16.12元计算对应的市盈率为14.1倍和10.7倍,具备估值优势,维持“推荐”评级。

投资要点: 报告期内,公司实现营业收入7.01亿元,同比增加38.56%;营业利润1.27亿元,同比增加47.26%;利润总额1.32亿元,同比增加47.41%;归属于母公司所有者净利润1.05亿元,同比增加40.73%;基本每股收益0.41元。公司预计2011年1-9月归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长幅度为30%-50%。 优势区域和非主力市场均呈现收入高增长报告期内,公司市场经营的两大策略均获成效。(1)加大工程项目的市场开拓力度:PE管材管件、PB管材管件、HDPE双壁波纹管及其他业务的营业收入同比分别增长52.09%、61.31%、49.96%、58.79%,而主要用于建筑给排水的PPR管材管件收入增幅为23.76%,相对稍显落后。(2)加大营销网络建设:优势市场-华东和华北地区收入增幅达34.42%和47.64%;东北、西部、中部、华南地区等公司非主力市场由于销售基数小,营业收入同比分别增加43.79%、40.34%、47.88%、78.33%,营销网络建设成效明显。 成功转嫁原材料成本上涨公司产品成本构成中原材料成本占比在80%左右,主要是PP、PE、PB和铜嵌件,其中PP、PE、PB三大树脂原料占原材料支出的9成左右,受上游原油价格波动影响较大。报告期内,布伦特原油价格节节攀升,1-6月均价为110.95美元/桶,同比增长41.93%。受此影响,国内扬子石化PP上半年均价同比上涨12.24%。公司借助品牌优势较好地转嫁了原材料和人力成本上涨,除PE管材管件毛利率同比下降0.89个百分点至31.58%,其余产品毛利率均有所增长,产品综合毛利率也仅同比下降0.66个百分点至37.94%。 IPO募投和超募项目给力业绩持续增长公司募投项目年产3.2万吨节能环保型PPR系列管材管件项目、年产2.5万吨节能节水型PE系列管材管件项目、年产1.5万吨环保型排水排污用聚烯烃系列双壁波纹管项目主体厂房已按预定计划建设完成,但由于募投项目园区规划调整,电力等相关配套设施还在建设中,项目整体未按预定日期投放,预计投放时间为2012年1月。公司超募项目年产1.5万吨节能节水型PE系列管材管件项目预计投放时间为2012年7月。项目全部达产后,PPR管材管件、PE管材管件和聚烯烃双壁波纹管产能将较2009年产能分别增长167.22%、175.47%和185.92%至4.8亿吨、5.8亿吨和2亿吨。新增产能的陆续投放将助力公司业绩持续性增长。在产能建设的同时,公司不遗余力地推动销售网络建设,使用超募资金1.14亿元扩充营销网络。截至2010年末,公司已在全国主要城市设立了近20家销售分公司、10多家销售办事处,专职营销人员870多人。公司8月29日公告决定在扬州、芜湖、郑州、石家庄设立四家销售分公司,加大市场开拓力度。公司销售网络的拓展为新增产能的承接做了充分的市场铺垫。 给予公司“强烈推荐”评级预计公司2011-2013年EPS分别为0.91元、1.25元和1.52元,3年复合增长率为31.44%,动态PE分别为22倍、16倍和13倍,公司成长性突出,估值优势明显,给予公司“强烈推荐”评级。

投资要点: 净利润增长38%,每股收益0.62元报告期内,公司实现营业收入71.43亿元,同比增加55.95%;营业利润10.34亿元,同比增加52.14%;利润总额10.83亿元,同比增加45.78%;归属于母公司所有者净利润7.48亿元,同比增加38.02%;基本每股收益0.617元。 区域价格弹性偏低,增长主要靠量: 由于公司所在市场限电效应不如南方市场,集中度有待提高,公司区域市场价格向上弹性不及南方市场。上半年,公司主打市场华北地区水泥均价涨幅为11.7%,次于华东和中南50.5%和39.2%的涨幅,也低于全国15.1%的平均水平。公司水泥、熟料合计销售均价同比增长10.0%至204元/吨(统计口径)。水泥及熟料毛利率同比提高2.24个百分点至32.74%。公司业绩提升主要依托产销规模增长。报告期内,公司2010年投产的7条生产线开始完全释放产能,公司生产水泥2578万吨,同比增长48%;生产熟料2500万吨,同比增长44%;销售水泥及熟料3281万吨,同比增长47%;均高于19.6%的全国水泥产量增长水平。 未来增长关注存量整合和集中度提升效应: 公司2010年底水泥产能为9000万吨,在建的9条生产线中有6条于今年投产,产能增量为1200万吨。考虑到新建项目审批全面放开难度较大,公司未来两年的业绩增长主要以在建项目的投放、存量整合、产能利用率的提升、余热发电带来的成本节约以及落后产能淘汰后的集中度提升效应实现。 13倍的2011动态PE提供安全边际: 预计公司2011-2013年EPS分别为1.67元、2.41元和3.07元,动态PE分别为13倍、9倍和7倍,估值下行空间有限,具备安全边际,维持对公司“推荐”评级。