事项 公司实现收入20.48亿元增长16.32%,净利润2.83亿元下降5.26%,对应EPS 为2.16元;第四季度收入5.46亿元增长10.51%,净利润0.82亿元下降40.09%, 对应的EPS 为0.64元,稍低于市场预期。拟实行每10股派发现金2.5元(含税)。 主要观点 1. 四季度收入环比增长8.75%,净利润环比增长56.69%。 公司四季度净利润下降了40.09%主要是由于:1、公司2012年四季度由于5800万欠款收回资产减值损失转回,导致非经常性业绩大幅增加,剔除该因素四季度净利润增速为下降5.96%;2、去年同期基数较高导致今年四季度收入仅增速为10.51%,但今年四季度环比收入增长8.75%,净利润环比增长56.69%。 2013年公司毛利率为81.23%较去年同期下降0.72个百分点;主要是由于公司生物制药以及房地产项目分别较去年同期下降2.85个百分点、0.33个百分点。 2、金赛药业业绩2014年增速有望逐渐恢复。 金赛药业收入8.78亿元增长18%,净利润3.06亿增长16.75%,主要是生长激素保持稳定增长;公司长效生长激素获得生产批件预计今年下半年能够生产销售,公司产品线从粉针、水针、长效生长激素完备,粉针价格调整后有望获得更高市场份额;长效提高患者依从度有望进一步打开儿童矮小症市场,提高矮小症就诊率,2014年收入增速有望提升。 百克生物收入2.86亿增长10%,净利润6020万增长114.08%主要是由于出售艾塞那肽完整知识产权给百益制药转让价格为6800万导致;由于国家提高狂犬疫苗标准公司调整生产工艺中,明年有望逐渐恢复,提升盈利。 房地产收入3.32亿下降了11%,净利润6555万增长8%;这块由于公司会根据行情做销售计划的调整,结算具有一定的不确定性。 华康制药收入5.30亿增长18%,净利润3187万增长6%。公司2013年加大了重点品种的销售,费用投入较大,我们分析认为随着高投入期过去,盈利有望逐渐体现。 3、百克生物通过合作获得新技术的使用权,为其他创新疫苗研究搭建新平台。 百克生物分2期共计投入3,500,000.00欧元认购认购Mucosis公司25%的股权。同时,Mucosis公司和百克生物就Mucosis公司的SynGEM○R和Mimopath技术进行了技术授权的议案董事会审议通过。 大部分病毒、细菌引起的感染发生在胃肠道、呼吸道及生殖道等粘膜表面,疫苗注射免疫虽然可产生较强的系统免疫反应,但对粘膜感染无保护作用。鼻相关淋巴组织是上呼吸道主要的免疫防御屏障,为了有效地预防粘膜感染,疫苗须经粘膜途径刺激免疫系统比较有效,非常适合做呼吸道感染病毒的新的免疫。而且根据CVI(儿童用疫苗规划)和使用尽量避免注射的要求,口服、滴鼻及其它粘膜途径的免疫接种方式有望在儿科免疫市场前景较好。 Mucosis B.V.是一家成立于2006年欧洲公司,2013年前三季度亏损94.3万欧元,公司重点研发粘膜接种的疫苗,如鼻腔、口腔疫苗,该公司开发出了Mimopath技术,应用Mimopath技术的疫苗可有效诱导免疫反应,特别是粘膜免疫反应,以Mimopath技术研发的疫苗以鼻喷方式接种,可广泛应用于呼吸道感染性疾病,如流行性感冒、呼吸道合胞病毒等预防性疫苗的研究和开发。其首个基于该技术研发的流感疫苗FluGEM已于2011年在欧洲进入I期临床研究阶段。结果表明,健康成年人应用该疫苗是安全的,并且可以诱导局部粘膜免疫反应和系统性免疫反应。百克生物获得该技术的中国独占授权和亚洲非独占授权,意味着公司获得了新的技术平台的使用权,未来有望使用该技术研发创新型疫苗,利好公司的长期发展。 4、子公司百克生物获得新技术授权,在研大品种储备再添新军。 公司将利用该技术中国和亚洲开发新型呼吸道合胞病毒RSV疫苗, RSV是引起婴幼儿支气管炎和肺炎的主要原因, 并可致免疫缺陷病人显著发病和死亡,在英国,每年每1000个入院儿童中就有28人(不满一岁)是因为受到了RSV病毒的感染。而在全球,最新估计的呼吸道合胞体病毒肺炎的病例数为3300万,每年死亡人数达到199000例。RSV 疫苗已被 WHO 列为全球最优先发展的疫苗之一,但是因为婴幼儿免疫系统不成熟,迫切需要新的口腔、鼻粘膜免疫的新产品的上市,未来市场规模可参照全球肺炎疫苗销售。 目前还没有RSV疫苗上市,现有十几种在研的同类疫苗分别处于早期研究阶段及I期、II期临床研究阶段,其中进入I期临床研究的有3种,进入II 期临床研究有2种,但其技术手段均与Mucosis公司的技术不同,我们分析认为鉴于Mucosis公司技术已经在流感疫苗中验证能够引起免疫反应,未来在RSV病毒研发中成功概率较大,但是鉴于该疫苗的研究刚刚起步后续研究时间较长预期7-10年,短期业绩影响不大,长期看在研大品种储备再添新军,利好公司的长期发展。 5、看好公司的研发创新能力,长期发展值得期待。 公司金赛药业长效生长激素今年下半年有望实现生产销售;促卵泡激素待现场检查阶段有望今年年底-明年上半年上市销售,该品种有望做成5-10亿大品种,公司艾塞纳肽产品三期结束申报生产中,后续公司在创新型疫苗:艾滋疫苗、合胞病毒RSV疫苗等新型疫苗利好公司的长期发展。 6、投资建议:推荐(维持):我们调整公司盈利预测,预计公司2014-2016年EPS为2.80/3.62/4.52元(原2014/2015为3.06/4.11元,下调8.4%/9%),对应的PE为38X/30X/24X, 我们分析认为金赛药业生长激素市场空间大,未来长效生长激素上市能够有效提升矮小症的就诊率,市场将被逐渐打开。而且百克通过合作定位创新型疫苗战略思路逐渐清晰,长效生长激素、促卵泡激素两个大品种为后续高成长护航,继续维持 “推荐”评级。 风险提示 1、公司改善管理等运作方案具有不可预测性影响公司股价表现。 2、卵泡激素新产品获批进度低于预期。 3、长效生长激素的市场推广低于预期。 4、新型疫苗的研发刚刚开始还具有很多的不确定性。

事项 公司实现销售收入11.17亿元增长14.93%,归母净利润4.75亿元增长58.56%,对对应EPS为0.82元。四季度单季度实现销售收入2.68亿下降10%,净利润1.24亿元增长91.68%;对应EPS为0.21元。 主要观点 1.销售费用下降以及增值税调整导致业绩快速增长。 公司三项费用率为14%较去年同期下降了10个百分点,其中销售费用率为2%较去年同期下降6个百分点主要是由于公司调整疫苗销售和开票策略导致销售费用实现大幅下降;管理费用率为15%较去年同期下降3个百分点。 公司今年增值税调整,生物制品增值税从17%调整为6%,鉴于血制品终端基本按照最高零售价格销售,此次调整变相提高公司的出厂价格导致血制品毛利率从2012年56%上升6.81个百分点达到61%,导致业绩快速增长。 2、收入:血制品收入增长32.59%,疫苗剔除甲流因素增长10% 公司人血制品收入9.60亿增长32.59%;其中母公司血制品收入6.39亿增长4.21%;重庆公司收入2.66亿。合计白蛋白3.76亿增长13.18%毛利率60.93%提升4.25个百分点;静注丙球收入4.08亿元增长70.86%毛利率63.88%提升3.17个百分点,小制品收入1.01亿元同比有所下降。 疫苗实现销售收入1.55亿元,下降37.07%,实现净利润623.56万元,剔除甲流因素疫苗收入增长10%,主要是流感疫苗销售增加较快 3、采浆量有望稳定增长。 我们测算母公司全年的采浆量在300吨左右,保持10%左右的增长;长垣浆站2013年7月份开始采浆现在基本一个月2-3吨量,有望延续封丘浆站的发展达到60吨左右的采浆量。 重庆公司2012年6月份开始生产9月份形成收入,预计今年的采浆量超过150吨,目前看石柱、潼南、巫溪浆站采浆量也不太大未来还有较大的提升空间,我们判断重庆明年的采浆量增速约20-30%。 4、2014年有望有新的投资机会:新浆站的获批+WHO论证通过 公司2014年采浆量虽然较为平稳增长,但是我们分析认为鉴于天坛生物成都浆站有所突破,显示政策逐渐宽松的信号。公司在河南、重庆具备区域优势,随着各地浆站建设的三年规划的发布,公司有望加大攻关力度,2014年新浆站获批概率较大。 目前流感疫苗WHO论证等待现场核查,乐观预测明年下半年获批概率大,未来四价流脑WHO论证也在申报前期的材料准备中。世界卫生组织的数据显示,全球193个国家和地区中有84个国家和地区的疫苗供应完全依赖于联合国机构采购。联合国儿童基金会2008年在全球采购疫苗26亿支,价值达6.33亿美元,2009年采购数量达到29.9亿支,价值达8.06亿美元,如果公司进入采购体系有望平滑流感疫苗的季节性因素,实现疫苗的跨越式发展。 5、研发储备丰富,单抗成为公司重点布局新领域。 目前公司在研产品较多,22个疫苗项目不断推进中,手足口、狂犬申报临床中,AC多糖临床快结束,禽流感H5N1临床阶段,23价肺炎、13价肺炎结合苗前期研发中。 公司参股华兰基因工程有限公司,积极布局单抗领域涉足修美乐、赫赛汀、美罗华、阿瓦斯汀等单抗品种的研发。参照中信国健单个产品今年有望达到9个亿销售规模,即使第二家上海赛金药业上市一年销售额有望达到1亿以上,我们分析认为公司资金较为充足,目前战略思路较为清晰,未来有望在单抗的竞争中开辟新市场。 6、投资建议:推荐(维持)维持公司2014-2015年EPS分别为0.97/1.17元,预计2016年EPS为1.43元,对应估值为27X/23X/19X。目前看公司作为我国血制品龙头企业,采浆量稳定增长,重庆子公司有望实现快速发展,未来公司有望通过河南、重庆的区域优势申请开辟新浆站。公司积极布局单抗领域战略思路清晰,产品有望陆续进入临床申报阶段,长期发展前景看好。且公司现金充足未来不排除会通过外延式拓展开拓新业务,继续看好公司的长期发展给予“推荐”评级。 风险提示 1.新浆站的获批低于预期 2.血制品国家政策的变动。

事项 2013年公司全年收入、净利润分别为3.01亿元、1.29亿元,同比增长33.37%、44.69%,对应的EPS 为0.32元;第四季度单季度实现收入、净利润1.14亿元、5847万元,同比增长53.25%、116% ,对应EPS 为0.15元,超出市场预期。 主要观点 1. 制剂业务稳定增长,特利加压素增长90.48%。 公司制剂实现销售2.69亿元增长29.47%;其中胸腺五肽9478万元增长11.14%;生长抑素4786万元增长22.04%;去氨加压素2887万元下降6.29%,特利加压素销售9259万元增长90.48%。公司特利加压素止血效果好,但是由于思他宁在消化道出血领域市场地位较高,公司产品至2009年上市后通过学术宣传并通过和思他宁形成错位销售,引领该产品的市场拓展,2013年持续加强学术营销,销售量快速增加。我们分析认为随着大医院对该产品认知提升,2014年该产品有望继续高增长,增速有望达到50%左右。公司去氨加压素新进基药目录,广东省基药中标,价格维护较好2014年有望实现较快增长。 2. 客户肽增长97.35%,海外市场有望逐渐打开,提升公司盈利。 由于海外新客户的不断开发,客户肽海外订单增多,2014年实现销售收入3132万元增长97.35%,随着公司海外业务的不断开拓,公司多肽客户肽的销售有望逐渐稳定合作客户,并逐渐开发新的客户,打开国际市场,提升公司盈利能力。 2014年公司原料药实现销售额66.57万元,但是2014-2017年全球多肽原料药专利将陆续到期,届时将有约7.5亿美金原料药需求释放,公司有望成为享受盛宴的第一批企业之一。公司目前爱啡肽、比伐卢定、奈西立肽已经获得DMF,艾塞那肽和卡帕松有望2014年获得,公司原料药业务积极推进中,武汉新基地有望2014年拿到土地之后开始建设,公司原料药出口有望逐渐打开市场。 3. 明年重点看:新药获批、原料药出口以及重大资产重组。 去氨加压素进入新基药目录,公司通过更换代理商有望实现渠道下沉,公司广东基药招标价格维护较好,而且和海南中和采取不同规格中标,等同规格独家,而且公司粉针独家剂型正在推进进入各省增补目录,2014年随着基药招标的推动公司该产品销量有望实现较快增长。 新产品: 在申报生产的新产品爱啡肽预计今年能够获批,大品种卡贝缩宫素有望很快进入专家评审阶段.原料药随着公司海外客户自身制剂ANDA 的申请,原料药的需求有望逐渐加;而且随着公司生产能力的不断扩大,原料药的销售有望有所拓展。 4、投资建议:推荐(维持)。暂不考虑重大资产重组对于业绩的增厚,维持 2014-2015年EPS为为0.43/0.57元,预测2016年EPS为0.76元,对应PE为62X/47X/35X,鉴于公司主导产品增长稳健;原料药出口对公司长期业绩弹性较大,新产品卡贝、爱啡肽有望成为销售过十亿品种,重大资产重组有望增厚公司业绩,故继续给予“推荐”评级。 风险提示 :原料药订单确认低于预期、去氨加压素基层放量低于预期。

事 项 公司2013年实现收入、净利润11.14亿、2.88亿元,同比增长9.94%、20.22%;扣除非经常后 净利润增长17.77%,对应EPS为0.59元,符合预期。 主要观点 1、诊断试剂增长18.65%,海外业务恢复带动收入增长。公司诊断试剂实现销售收入5.43亿,增长18.65%;其中,免疫试剂销售同比增长26.52%;生化试剂同比增长15.58%;核酸试剂同比增长7.44% 。其中海外酶免疫产品销售额达到5251万增长162.19%;主要是由于公司出口国家已经由之前的22个国家拓展到38个国家,合作国家扩大销售额恢复明显;而且合作基金逐渐增多目前订单较为充足在非洲、亚洲、中南美洲等发展中国家潜力巨大。公司生化试剂采取 “试剂+仪器”的销售策略,从2012年开始公司开始培训区域经理、一线销售人员进行仪器+试剂捆绑销售策略,目前公司应收账款周转率为8.96明显高于行业内的其他公司,将来公司采取更为宽松的销售策略空间较大,有望提升生化试剂的增长速度。 2、受政策影响器械基本持平,2014年有望增长逐渐恢复。2013年受打击商业贿赂的影响器械销售稍受影响,器械实现销售收入5.13亿增长1.33%;其中自产仪器增长3%,代理仪器下降7%;器械基本五年更新换代周期,2014年有望逐渐进入器械大的更新换代期,增速有望逐渐恢复。 3、研发投入较大新产品稳步推出。 公司注重研发的投入,2013年研发费用达到4399万元,占销售收入的3.95%;2014年公司目前在研产品120 项,涉及酶免、临床化学、化学发光、分子诊断、胶体金、干化学以及与其相配套的仪器。预计未来12个月内,预计22个新产品获得注册证书,10个以上新产品技术审评阶段,20个以上新产品进入注册检验阶段,丰富产品系列,稳步推动收入的增长。 4、引入战略投资者,目标成为中国最大的,亚洲有影响力的IVD企业。公司拟通过2次股权转让和定增的映入战略投资者LAL,方源资本是于2008年创立的美元基金投资管理机构,其团队成员由履历优秀完整、资本运作经验丰富的专业人士组成,管理的资金超过二十亿美元,在国内具有成功的收购并购案例。预期2014年10月份完成相关手续后公司外延并购有望加快。我们分析此次引入战略投资者对于公司:1、利于公司改善管理,引入新的更加专业化的职业经理人;2、IVD领域,国际四大巨头的发展历程证明,通过并购的外延式扩张,公司此次“资本+产业”的战略有望加快公司外延并购预期,实现较快发展。 5、投资建议:(推荐)维持。我们维持公司2014、2015年0.73/0.91元盈利预测,测算2016年EPS为1.16元,增速分别为24%/25%/28%,对应的PE为34X/27X/21X。我们分析认为公司经营质地较好,未来改善空间较大。引入战略投资者并且锁定期36个月显示对于公司长期发展的信心,未来外延并购有望加快公司发展的进程,继续给予“推荐”评级。 风险提示: 外延并购低于预期;化学发光仪器的推广低于预期。

独到见解 我们分析认为公司公司工业产品定位逐渐清晰,产品自身壁垒较高,各公司内部的整合有望逐步提升公司盈利能力。医疗服务和睦家模式可复制性强;医院收购外延拓展天时、地利皆备,有望成为国内领先的高端医疗产业集团。 投资要点 1.医药商业:国控医药商业龙头地位稳固。 公司利用天时:民营资本允许进入医药商业的契机;地利:和央企背景的企业国药合作,并借助资本的力量实现医药商业的快速发展,2012年公司在30个省份设有51个分销中心,能够覆盖我国94.42%的三级医院,市场份额约为17%,我国流通领域龙头地位稳定。 2.医疗服务:天时地利已备,有望成为国内领先的高端医疗产业集团 医疗服务:天时:国家高度市场化推进公立医院改革;地利:公司通过参与私有化美中互利控股美中互利获得高端民营连锁医院和睦家;公司强大PE参与医院收购外延并购效率提升。和睦家模式可复制性强:和睦家上海、北京医院均是和当地知名公立医院股权合作,并建立卫星诊所,通过JCI打造高端妇儿、特色专科,模式逐渐成熟未来可复制性强。医院并购已经形成管理上原有医院管理层持有股权,医院标的定位形成区域医联体+优势高端妇儿、肿瘤专科资源共享模式,已经收购的医院收购后改善明显形成较好宣传效果利好公司后续收购。公司计划2015年有望达到1万张床位,测算收入有望达到19.5亿元,有望成为国内领先的高端医疗产业集团。 3.医药工业:外延并购+内生增长+整合提升盈利效率。 公司产品在代谢、心脑血管、神经、血液等五大领域均有布局,研发聚焦核心领域,产品管线清晰。核心大品种产品自身壁垒较高竞争格局较好,自身内生性增长态势明确,测算2013-2015年收入CAGR为22.9%,公司医药平台整合一直进行中,重庆药友、江苏万邦两大GSP平台有望成为公司产品营销整合平台,未来外延并购和内生增长提升收入,内部整合提升盈利能力。 4、投资建议:推荐(维持)。简单测算公司的2013-2015年净利润为EPS为0.84、1.03、1.22元,对应的PE为:25X、21、18X;我们分析认为公司医药工业产品自身壁垒较高,产品管线逐渐完善,过亿元大品种有望达到13个;而且公司整合重庆药友、江苏万邦两大营销平台未来产品的销售盈利能力有望提升;医疗服务公司有望借助和睦家进行全国布局,成为国内高端医疗的领先者指日可待,长期发展战略清晰,根据我们按各子行业的盈利分布给与估值测算,公司短期合理目标价26元,继续给予推荐评级。 风险提示: 医院并购竞争加剧进度会低于预期;医药工业政策扰动部分产品增长。

事项 公司拟投资不超过18.6亿元收购锦州奥鸿28.146%的股权;此次交易分两次完成:第一次拟用不超过15.25亿元受让新疆博泽所持有的锦州奥虹23%的股权;第二次拟在2019年1月1日—2019年1月15日间用不超过3.4亿元受让新疆博泽持有的剩余5.146%股权,股权受让价格按照锦州奥鸿2013年实际净利润。13*受让股权比例确定。 主要观点 1. 锦州奥鸿核心品种高速增长,按照2013年业绩13倍对价不高。 公司拥有江苏万邦、重庆药友、锦州奥鸿、洞庭药业等优质的制药产业资产,锦州奥鸿是盈利最好的优质资产,并维持较快增长。2012-2013年净利润分别为3.63、5.18亿元,增长42.7%,测算核心品种奥德金小牛血清去蛋白、邦亭白眉蛇毒血凝酶2011-2013年平均增长率约为为218%、169%,主导产品保持较快增长,长期看较快增长势头仍将维持,按照2013年13倍对价不高 。 2. 收优质资产少数股东权益加强企业话语权实现财务并购向内部整合转变。 公司两大核心业务药品生产销售+医疗服务,公司通过多年的并购收购优质企业,逐步完善品种布局,新陈代谢及消化道、心脑血管、血液、抗感染等五个大病种领域产品均有布局,2013年销售过亿产品有望达到15个,各领域均有大品种布局,细分领域内优势明显。近几年公司1)通过股权激励激励核心工业的管理人员,2)收购少数股东权利加强对子公司的管理,我们相信复星医药的管控能力和内部整合能力,分析认为这些举措利好公司大医药平台的构建,长期看随着研发和外延并购的产品增多,放入医药平台能够极大的产生协同效应,保障工业的长期快速发展。 3. 收购少数股东权利,增厚2014年息税前净利润约为1.55亿。 鉴于锦州奥鸿产品保持快速增长,假设2014-2015年净利润保持30%增长,少数股东权益减少,预计2014-2015年息税前利润可增加1.55亿、2.0亿。 4、投资建议:推荐(维持)。维持预测2013-2015年EPS 为0.84/1.01/1.21元,对应的PE 为26X/22X/18X,我们分析认为公司通过外延式并购充实医药工业平台,布局多个大品种领域,细分领域优势明显,未来研发和购买新品种增多工业平台协同效应增强;同时公司抓住公立医院改革机遇把医疗服务定位为另一核心业务,2015年床位数有望达到1万-1.5万张,公司正在从财务并购向内部整合的转变中,各业务的定位清晰长期发展看好,按照2014年30X,对应目标价30元,继续给予“推荐”评级。 风险提示 1. 外延式并购低于预期,医药政策过严厉影响核心产品销售。

事项 公司全资子公司通策口腔医院投资和郑州市口腔医院及两自然人陈美华、李学文共同在郑州设立郑州市口腔医院投资有限公司((以下简称“投资公司”),其中公司子公司650万元现金出资,占股权比例65%,郑州市口腔医院以其品牌出资占股权比例20%,自然人陈美华以现金出资100万,占股权比例10%;自然人李学文以现金出资50万,占股权比例5% 主要观点 1、 公司中心+旗舰医院模式复制中,区域中心再添郑州市场。 公司医院扩张的模式是中心+旗舰模式,已经初步形成杭州、昆明两大中心,此次合作再填新的区域中心,有望加强在中部区区域的连锁扩张态势。 2014年公司有望加大浙江区域连锁扩张,此次合作再添郑州区域,加快公司连锁扩张进程。 2、 郑州市口腔医院资质优秀,区域品牌辐射能力较强。 郑州市口腔医院建于1956年,是河南省建院最早、规模最大、设备先进,集医疗、教学、科研、预防于一体的全民事业口腔专科医院,是省、市、区、新农合、省直离休干部、郑州铁路“六大”医保定点医院;美国“微笑列车”唇腭裂修补免费定点医院,1999年在水区丰产路设立分院。 2012年该医院被确定为河南省临床医学重点培育学科专科医院;修复、正畸科是郑州市临床医学重点专科;牙体牙髓科、牙周粘膜科是郑州市临床医学特色专科,是具有区域示范作用的中心医院,区域品牌辐射能力较强,有利于公司在郑州为中心的河南区域扩张。 3、 郑州市口腔医院人才资源充足,为区域扩张奠定人才基础。 郑州市口腔医院内设口腔修复科、牙种植科、口腔正畸科、牙体牙髓科、牙周粘膜科、儿童口腔科等30多个科室,拥有111台口腔综合治疗椅,专科病床30张,职工400余人,中高级以上职称196余人,博士、硕士学位者30多人,科室设置较为完备,中高级人才储备丰富,为后续区域扩张解决人才瓶颈解决后顾之忧。 4、乐观预计昆明辅助生殖医院2014年有望有突破。 目前国家严格规范行业发展,试运营牌照需要各省根据人口密度制定规划,公司昆明、重庆辅助生殖中心都已经进入规划,2014年3月16日国家有望出相关细则,再次高标准审评机制有望建立。届时昆妇幼有望按照新要求2014年中期递交材料,乐观预计2014年内有望拿到试运营牌照,一年试运营后有望进行获得正式牌照。目前看昆明辅助生殖医院需求较大,昆明第一人民医院附属医院每年能够完成4000多例,每例价格3万左右,而且排队较为紧张,我们分析认为目前国内育龄妇女不孕不育率达到10%,需要辅助生殖技术治疗不孕不育的患者估计在300万,我国现有的500家生殖中心来计算,假设每家每年能完成500-600例,现在每年仅能完成30万例,市场缺口非常大,公司引进英国波恩技术,未来不排除在规划化标准化上学习国外技术提升成功率,树立良好品牌,建立新的可复制连锁模式。同时即使不获批,不排除其他有试运营牌照但运营质量不够高的医院和公司采取多种模式合作,提升盈利水平。 6、投资建议(推荐):我们维持公司2013-2015年EPS为0.64/0.79/1.05元,对应的PE为54X/44X/33X,公司在杭州口腔、昆明口腔两大区域中心后区域中心再添郑州市口腔,有望加强中部区域连锁扩张态势,利好公司长期发展。宁波口腔、杭州口腔以及昆明口腔处于搬迁扩建中,未来接待能力将大幅提升,公司辅助生殖中心有望在2014年有所突破建立新的可连锁复制模式;同时公司有望借公立医院改革春风,扩大新医院的合作和新建速度,实现向医疗管理集团发展,长期发展看好,短期新大楼投入使用后折旧费用可能影响2014年业绩,但不该公司长期发展向好态势,继续给予“推荐”评级。 风险提示 1. 辅助生殖中心新政策导致公司辅助生殖中心试运营审评低于预期。 2. 快速扩张,导致管理能力跟不上运营效率下降。

事项 近日我们拜访了片仔癀,与公司管理层就公司近期经营情况做了深入交流。 主要观点 1.片仔癀长期提价动力依然充足。片仔癀13年仅对外销价格提升7%,幅度低于预期,导致市场担心其提价空间。公司产品提价主要是依据成本,同时也会考虑市场需求的问题。(1)主要原材料三七处于降价周期,牛黄经历12年暴涨之后趋于平稳,蛇胆、麝香目前的价格是平稳。所以13年成本压力不大,提价幅度也不大;(2)终端需求:受资源约束,片仔癀每年的产量都是有瓶颈的,终端一直是供不应求的状态,公司在终端很少有营销活动,基本是处于自然走量。我们认为片仔癀资源属性突出,长期供不应求,未来每年提价10%概率较大。 2.漳州市政府换届无碍与华润合作持续推进。公司11年12月公告与华润医药集团有限公司共同投资人民币10亿元设立一家中外合资公司,公司占49%,华润医药集团占51%;同时表示漳州市人民政府在合资公司注册成立后3年内,产业园投资额达30%,合资公司新建工厂建成投产,且合资公司年生产销售额超2亿元,形成初具规模企业时启动华润医药参与片仔癀股权重组的谈判,并在两年内取得实质性进展。市场担心漳州市政府换届对与华润合作产生影响,公司表示片仔癀华润经营正常,预计13年收入近1亿,2年内达到要约收购触发条件问题不大,漳州市政府换届无碍与华润合作持续推进。 3.化妆品业务有望成为业绩新亮点。11年底片仔癀深养牙膏正式上市,12年底设立全资子公司福建片仔癀电子商务有限公司网络销售日化、保健品,13年6月华润取得片仔癀牙膏的独家经销权,我们认为公司日化未来借助华润的商超、药店渠道有望实现较快发展,今年上半年日化用品销售额达到4331万较去年同期增长62.33%得到初步验证。 4.八宝丹不会对片仔癀构成威胁。90年代初八宝丹在福建批准生产,原料、功能与片仔癀类似,目前7000-8000万的销售规模。公司不认为八宝丹会对片仔癀销量产生影响,起诉八宝丹主要是因为八宝丹在宣传的过程中影响片仔癀声誉。我们认为片仔癀品牌知名度与八宝丹不可同日而语,片仔癀每年销量增长5%,客户忠诚度高,价格方面八宝丹410元/盒,片仔癀480元/盒,差异不大,不用担心八宝丹对片仔癀的威胁。 5.维持“强烈推荐”投资评级。调整13-15年的盈利预测为2.84\3.52\4.44元,当前股价对应PE32\26\20倍。我们认为天然麝香资源稀缺,片仔癀每年提价10%可能性加大,与华润合作逐步深入有望弥补销售短板,同时公司日化、药妆系列有望成为新的增长点。14年仅26倍,“强烈推荐”。 风险提示:(1)与华润合作进度低于预期;(2)麝香资源瓶颈

事项 近期我们到公司就新大楼搬迁进度、床位设置;以及宁波口腔医院目前经营状态,辅助生殖中心试运营牌照申请进度和公司管理层进行沟通 主要观点 1、 宁波口腔医院增速回复明显,2014年增速有望超过30%。宁波口腔医院现在有100张牙椅,2014年希望在增加100张牙椅,之前由于租金大幅上涨公司搬迁太仓促导致上半年收入有所下降,进行改善之后近几个月增速恢复至30-40%,我们分析认为随着公司对新医院的宣传的投入和接待能力的大幅提升,客户对于新宁口的认知有望逐渐提升,未来收入增速有望保持在30-40%左右。 2、 新杭口医院6月份有望搬迁完毕,搬迁有望顺利过渡。杭口新医院2013年12月21日开始开工可能4月30日前结束,估计5月份6月份可能搬迁,预计6月份旺季之前能够开始营业。公司在人员上前两年已经开始储备,之前是380多张牙椅子,290多人人员配置;新杭州口腔大楼是24层322张牙医,2013年已经招了60多个医生,现在接近350个医生,2014年还要招60-100个医生,接近400多医生,基本和600张牙椅逐渐匹配。该医院建成后,有望成为杭州市最大规模的口腔种植中心,含口腔正畸中心和最高标准的VIP特需诊疗中心以及口腔各专业科室。 由于公司积极吸取宁波口腔搬迁的经验,未来在杭州口腔搬迁中,一方面平海路医院肯能续租一段时间用于截留客户;大学路医院完全搬迁,但是大学路收入中20%是儿科,主要是杭州学校的学生客户粘性较大流失可能性不大;其他的种植业务实行预约制基本可以顺利平移。同时老的杭州口腔医院继续开业,新杭州口腔距离老医院不远有利于客户到就诊环境好接待能力强的新医院接受治疗,有望实现平稳过渡。由于2014年6月份才能搬迁完毕,从医生配备看下半年收入增速有望超过30%,而且新医院的业务结构更加专业盈利能力有望提升。 3、区域中心+辐射扩张模式,加强浙江区域、云南区域布局。 2014年公司有望在浙江开5家口腔医院,加强在诸暨市、萧山、金华、丽水市等区域布局。未来有望加强浙江县级区域布局。同时积极以昆明为中心的云南地市建立新的医院,并希望在昆明建立新的总部。我们分析认为公司有望借公立医院改革春风,加快省会城市大型牙科医院和浙江省内县级区域小规模牙科医院并购和新建的速度。 4、乐观预计昆明辅助生殖医院2014年有望有进展。 目前国家严格规范行业发展,试运营牌照需要各省根据人口密度制定规划,公司昆明、重庆辅助生殖中心都已经进入规划,2014年3月16日国家有望出相关细则,再次高标准审评机制有望建立。届时昆妇幼有望按照新要求2014年中期递交材料,乐观预计2014年内有望拿到试运营牌照,一年试运营后有望进行获得正式牌照。目前看昆明辅助生殖医院需求较大,昆明第一人民医院附属医院每年能够完成4000多例,每例价格3万左右,而且排队较为紧张,我们分析认为目前国内育龄妇女不孕不育率达到10%,需要辅助生殖技术治疗不孕不育的患者估计在300万,我国现有的500家生殖中心来计算,假设每家每年能完成500-600例,现在每年仅能完成30万例,市场缺口非常大,公司引进英国波恩技术,未来不排除在规划化标准化上学习国外技术提升成功率,树立良好品牌,建立新的可复制连锁模式。同时即使不获批,不排除其他有试运营牌照但运营质量不够高的医院和公司采取多种模式合作,提升盈利水平。 5、多元化人才培养和激励机制留住人才,为扩张解除后顾之忧。 公司一方面通过有效的培养计划培养人才,同时设立员工激励基金,鼓励员工持有新投资医院20%股权,分享医院成长收益调动员工的积极性,利好公司的长期发展。 6、投资建议(推荐):我们预计公司2013-2015年EPS为0.64/0.79/1.05元,对应的PE为50X/41X/31X,公司宁波口腔、杭州口腔以及昆明口腔处于搬迁扩建中,未来接待能力将大幅提升,业务结构向更加、专业发展盈利能力有望逐渐提升,公司辅助生殖中心有望在2014年有所突破建立新的可连锁复制模式;同时公司有望借公立医院改革春风,扩大新医院的合作和新建速度,实现向医疗管理集团发展,长期发展看好,短期新大楼投入使用后折旧费用可能影响2014年业绩,但不该公司长期发展向好态势,继续给予“推荐”评级。 风险提示1. 辅助生殖中心新政策导致公司辅助生殖中心试运营审评低于预期。 2. 快速扩张,导致管理能力跟不上运营效率下降。

事项 子公司金赛药业长效生长激素进入“审批完毕待制证状态“,子公司百克生物出资Mucosis公司和百克生物就Mucosis公司的SynGEMOR和Mimopath?技术进行了技术授权,同时百克生物分2期共计投入350万欧元认购Mucosis公司25%的股权。协议生效后,认购Mucosis公司10%的股份;2014年12月31日前,再认购Mucosis公司15%的股份。 主要观点 1. 长效生长激素即将获批,利好公司的长期发展。 公司全球首创的长效生长激素进入“审批完毕待制证状态”,保守预计一个月左右有望拿到新药证书,鉴于公司老车间正在进行新GMP改造,乐观预计三季度末通过后能够生产新产品并很快上市销售。 目前公司水针产品独家剂型2012年市场占有率达到57.43%,目前竞争企业大多还未进入申报生产阶段,预计1-2年内不会有新的竞争企业,加上雪兰诺退出市场,水针产品的领先优势越加明显,因此我们判断从公司的产品线看1-2年内公司有望继续保持水针的领先优势,长效产品有望在1-2年推广后逐渐发力。 鉴于目前常规的人生长激素粉针剂型为主,存在每天腹部注射、治疗疗程长粉针溶解过程复杂容易造成二次污染等分风险,而且每天注射患者的依从度低, 有数据显示: 一般23%接受短效生长激素治疗的儿童每月至少漏打三针, 两年的治疗期内13%的儿童会漏打一半以上的处方量, 因此导致单个儿童的处方量一直基本维持在3个月左右,未来长效产品一周使用一次,可以减少使用次数,能够通过提升患者依从度提升单个患者的使用剂量,而且相关数据显示长效产品对患者身高生长速率变化明显好于短效产品, 因此长效产品投放市场后将极大拓展现有生长激素的市场空间,保持公司在生长激素的领先地位,利好公司的长期发展。 2、百克生物通过合作获得新技术的使用权,为其他创新疫苗研究搭建新平台。 大部分病毒、细菌引起的感染发生在胃肠道、呼吸道及生殖道等粘膜表面,疫苗注射免疫虽然可产生较强的系统免疫反应,但对粘膜感染无保护作用。鼻相关淋巴组织是上呼吸道主要的免疫防御屏障,为了有效地预防粘膜感染,疫苗须经粘膜途径刺激免疫系统比较有效,非常适合做呼吸道感染病毒的新的免疫。而且根据CVI(儿童用疫苗规划)和使用尽量避免注射的要求,口服、滴鼻及其它粘膜途径的免疫接种方式有望在儿科免疫市场前景较好。 Mucosis B.V.是一家成立于2006年欧洲公司,2013年前三季度亏损94.3万欧元,公司重点研发粘膜接种的疫苗,如鼻腔、口腔疫苗,该公司开发出了Mimopath?技术,应用Mimopath?技术的疫苗可有效诱导免疫反应,特别是粘膜免疫反应,以Mimopath?技术研发的疫苗以鼻喷方式接种,可广泛应用于呼吸道感染性疾病,如流行性感冒、呼吸道合胞病毒等预防性疫苗的研究和开发。其首个基于该技术研发的流感疫苗FluGEM已于2011年在欧洲进入I期临床研究阶段。结果表明,健康成年人应用该疫苗是安全的,并且可以诱导局部粘膜免疫反应和系统性免疫反应。百克生物获得该技术的中国独占授权和亚洲非独占授权,意味着公司获得了新的技术平台的使用权,未来有望使用该技术研发创新型疫苗,利好公司的长期发展。 3、子公司百克生物获得新技术授权,在研大品种储备再添新军。 公司将利用该技术中国和亚洲开发新型呼吸道合胞病毒RSV疫苗, RSV是引起婴幼儿支气管炎和肺炎的主要原因, 并可致免疫缺陷病人显著发病和死亡,在英国,每年每1000个入院儿童中就有28人(不满一岁)是因为受到了RSV病毒的感染。而在全球,最新估计的呼吸道合胞体病毒肺炎的病例数为3300万,每年死亡人数达到199000例。RSV 疫苗已被 WHO 列为全球最优先发展的疫苗之一,但是因为婴幼儿免疫系统不成熟,迫切需要新的口腔、鼻粘膜免疫的新产品的上市,未来市场规模可参照全球肺炎疫苗销售。 目前还没有RSV疫苗上市,现有十几种在研的同类疫苗分别处于早期研究阶段及I期、II期临床研究阶段,其中进入I期临床研究的有3种,进入II 期临床研究有2种,但其技术手段均与Mucosis公司的技术不同,我们分析认为鉴于Mucosis公司技术已经在流感疫苗中验证能够引起免疫反应,未来在RSV病毒研发中成功概率较大,但是鉴于该疫苗的研究刚刚起步后续研究时间较长预期7-10年,短期业绩影响不大,长期看在研大品种储备再添新军,利好公司的长期发展。 4、公司获得政府补助小幅提升2013年业绩。 鉴于公司在各自领域的研发优势,因此各子公司获得政府补助较多,去年同期获得政府补助1804万元,2013年预计能够获得3857万元政府补助,其中金赛1000万,华康药业2046万,百克生物760万,计入递延收益2461万元,计入营业外收入1909万元,扣除企业所得税后增加当年合并报表净利润1643万元。 5、投资建议:推荐(维持):我们暂时维持公司2013-2015年EPS为2.44/3.06/4.11元盈利预测,对应的PE为48X/38X/28X, 我们分析认为金赛药业生长激素市场空间大,未来长效生长激素上市能够有效提升矮小症的就诊率,市场将被逐渐打开。而且百克通过合作定位创新型疫苗战略思路逐渐清晰,长效生长激素、促卵泡激素两个大品种为后续高成长护航,继续维持“推荐”评级。 风险提示 1、公司改善管理等运作方案具有不可预测性影响公司股价表现。 2.促卵泡激素新产品获批进度低于预期。 3、长效生长激素的市场推广低于预期。 4、新型疫苗的研发刚刚开始还具有很多的不确定性。

事项 公司预告2013年全年有望实现净利润1.17-1.35亿元,同比增长30-50%,对应的EPS为0.29-0.34元,第四季度单季度实现净利润4732万-6532万元,较去年同期增长75%-141% ,对应EPS为0.12-0.16元,超出市场预期。其中非经常损益500-1000万,去年同期64.333万。 主要观点 特利加压素预计全年销售额达到8000-9000万元,增长幅度约70%。 公司特利加压素止血效果好,但是由于思他宁在消化道出血领域市场地位较高,公司产品至2009年上市后通过学术宣传并通过和思他宁形成错位销售,引领该产品的市场拓展,2013年持续加强学术营销,全年预计销售额达到8000-9000万元,较2012年4858万元增长70%左右,超出市场预期。我们分析认为随着大医院对该产品认知提升,2014年该产品有望继续高增长,增速有望达到50%左右。 原料药订单小幅确认,净利率较高大幅提升业绩。 2014-2017年全球多肽原料药专利将陆续到期,届时将有约7.5亿美金原料药需求释放,公司有望成为享受盛宴的第一批企业之一。公司目前爱啡肽、比伐卢定、奈西立肽已经获得DMF,艾塞那肽和卡帕松有望2014年获得,公司原料药业务积极推进中,武汉新基地有望2014年拿到土地之后开始建设。 目前原料药已经有小批量订单形成发货,鉴于出口订单相关销售费用较少净利率较高,是公司业绩超出市场预期的重要原因。我们分析认为随着公司订单确认形成较好的示范效应,未来海外订单有望逐渐增,成为公司业绩增长的新亮点。 全年收入增速约25%左右,明年重点看特利加压素+去氨加压素+原料药。 公司目前主导产品价格相对稳定,销量保持稳定增长,预计全年收入有望达到25%左右。公司去氨加压素进入新基药目录,公司通过更换代理商有望实现渠道下沉,销量有望实现较快增长。在申报生产的新产品爱啡肽预计明年上半年能够获批,卡贝缩宫素即将进入专家评审阶段,有望明年年底获批。 投资建议:我们适当调整2013-2015年EPS为为0.31/0.43/0.57元(分别上调19%/13%/7%),分别增长35%/%/39%/35%,对应PE为 77X/55X/41X,鉴于公司主导产品增长稳健;原料药出口对公司长期业绩弹性较大,有望实现业绩超预期;新产品卡贝、爱啡肽有望成为销售过十亿品种,看好公司长期发展,继续给予“推荐”评级。 风险提示:原料药订单确认低于预期、去氨加压素基层放量低于预期。

主要观点 1.新管理层新气象。 公司管理层积极推进“试剂+仪器”的销售策略,从2012年开始公司开始培训区域经理、一线销售人员进行仪器+试剂捆绑销售策略,近期公司根据市场需求加大对代理商资金支持,未来有望继续给予一些更加有力销售策略进一步拉动试剂的销售。目前公司管理层采取现金激励措施,和业绩直接挂钩,未来不排除在合适的时候推进新的激励形式调动管理层积极性。 2.酶免疫产品出口恢复强劲,国内免疫产品增长稳定。 公司出口业务恢复中,出口国家已经由之前的22个国家拓展到38个国家,公司今年前三季度金标产品出口约4000万,预计全年有望达到6000万左右,目前订单充足,明年产能问题有望得到解决,预计明年有望维持较快增长。测算国内酶免疫产品前三季度增速达到7%左右,目前2011年入职取消乙肝检测影响逐渐消除目前基本稳定,其他产品丙肝等产品有望维持稳定增长,未来有望维持10%左右增长。 3.生化试剂“仪器+试剂”销售策略积极推进,新产品将带来新增量市场。 今年公司前三季度生化类产品增速约为16%,主要是由于新产品推出低于预期以及国家打击商业贿赂导致仪器销售低于预期,我们分析认为明年销售有望恢复: 1.公司积极推进“仪器+试剂”销售策略,从去年开始培训区域销售经理和一线销售人员推广捆绑销售策略,近期公司根据市场需求加大对代理商资金支持,为仪器推广带来新动力,未来不排除继续给予积极销售策略带动试剂的销售。 2.目前公司已经有150-200台仪器推向市场,按照一台100万仪器五年带动300万试剂销售,且单年销售量逐年递增,存量仪器有望带动试剂的快速增长。明年仪器销售有望逐渐恢复当年即可带动试剂的销售,明年仪器销售有望恢复,为试剂销售带来新的增量。 3.公司还有30多个产品还未布局,今年已经报了18个产品预期明年有望获批销售,有效促进生化试剂的销售。 4.血筛市场空间大,公司分子诊断试剂快速发展值得期待。 2012年血筛收入约3000万,核酸试剂共销售5000多万,目前公司也积极通过PCR仪器的投放带动试剂的销售,但是由于血筛占比较大,未来的增长还看血筛国家的推动。 目前我国每年血液的使用量约为2000万袋,浆站采浆量约600万袋,按照每袋35元测算,市场空间约为9个亿。按照《全面推进血站核酸检测工作实施方案(2013-2015年)》,2013年东部区域血战核酸检测覆盖率应达到60%,目前看今年国家达到目标的难度不大,西部区域比较薄弱。但2015年东部区域要求达到80%,西部区域应达到60%以上,市场逐渐扩大,目前看公司市场份额预计能够达到25%左右,未来提升空间较大,有望带动公司业绩的快速发展。 5.新产品储备丰富,长期发展前景看好。 在研究中产品共108个:化学发光30,快速诊断10多个,分子诊断10多个,生化30多个。预计明年化学发光试剂明年有可能8个产品上市、生化类18个产品上市。产品线逐渐丰富,新产品有望带来新的市场。 6.投资建议:推荐(维持)。我们预计公司2013-2015年EPS为0.59/0.73/0.91元,净利润增速为20%/24%/25%,对应PE为27X/22X/18X,我们分析认为公司业务上受乙肝体检取消影响逐渐消除,各业务稳定恢复并快速发展中;公司新管理层销售采取积极策略稳定推进中,管理拐点明显;新产品储备丰富长期稳定发展可期,而且2014年公司不排除通过外延式发展拓展新的业务,故维持“推荐”评级。 风险提示 1.国家打击商业贿赂持续发酵,影响仪器和捆绑试剂的销售策略的推动。 2.新产品的上市低于预期。

2014-2017 年之间有约80 亿美金销售额的产品陆续过专利保护期,多肽原料药市场需求超过5 亿美金,多肽原料药出口有望再造数个翰宇药业。国内新药爱啡肽、卡贝缩宫素有望于明年获批,未来这两个品种销售均有望超过10 亿。 投资要点 1. 原研多肽原料药专利陆续到期,释放专利原料药需求约5 个亿美金。 2014-2017 年之间格拉替雷、艾塞那肽、利拉鲁肽等销售额过十亿美金的药物专利陆续到期, 多肽原料药产业转移有望带来约5 亿美金的原料药市场,目前看多肽原料药较传统化学药原料药出口有竞争格局更好、不会变成重资产企业、毛利更高盈利能力更强等优势,多肽原料药出口有望再造数个翰宇药业。公司此前就希望通过OEM 的形式实现比伐卢定制剂出口规范市场,未来和仿制药企业合作进行原料药生产将积累更多规范市场制剂运作经验,为公司制剂出口奠定基础。 2. 新药爱啡肽、卡贝缩宫素有望明年获批,再添两个销售有望过十亿大品种。 卡贝缩宫素较一般缩宫素具有具有起效快、药物疗效长、应用便捷等优点,且为乙类医保,预计该产品明年有望获批,上市后将部分替代1.2 亿单位的普通缩宫素,且二胎有望放开,该产品市场容量将超过20 亿元。爱啡肽是一种是GPⅡb/Ⅲa 抑制剂,主要用于心肌梗死的保守治疗和PCI 手术,预计未来市场有望达到10 亿,此外公司和科信必成合作的缓控释制剂也将陆续获批。 3. 主营产品价跌量涨保持稳定增长,特例加压素依然值得期待。 主导产品随着招标的陆续开展价格有可能不断下行,但是胸腺五肽基层放量、以及去氨加压素进入基药目录,未来基层放量有望以量补价。特利加压素学术营销稳定推进中,正在缓慢替代思他宁的份额,未来仍然有望成为过10 亿品种。 4. 投资建议:推荐(维持):我们预计2013-2015年EPS为为0.26/0.38/0.54元分别增长15%/49%/41%,对应PE为73X/49X/35X,鉴于公司原料药出口对公司长期业绩弹性较大,有望实现业绩超预期,新产品卡贝、爱啡肽有望成为销售过十亿品种再造数个翰宇药业,看好公司长期发展,继续给予“推荐”评级。 风险提示:原料药出口、新药获批不达预期,产品价格招标中继续价格下降。