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王强

中国银河

研究方向: 石油化工行业

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工作经历: 证书编号:S1090517030001,曾供职于中国银河证券和中信建投证...>>

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华锦股份 基础化工业 2017-08-18 11.22 12.00 3.00% 11.87 5.79% -- 11.87 5.79% -- 详细
事件: 公司发布2017年半年报,报告期内实现营业收入156.17亿元,同比增长19.39%,实现归母净利润为8.29亿元,较上年同期减8.40%,实现扣非后归股东的净利润8.38亿元,同比减少7.45%,实现EPS0.52元;其中Q2实现净利润3.8亿元,环比下降15%,符合我们预期。 公司同时发布债务重组公告,与全资子公司内蒙华锦化工有限公司签订资产抵债协议,内蒙化工拟以机械设备和工程材料共折合人民币2.14亿抵偿其所欠公司的6.5亿元债务,剩余部分公司放弃追索。 评论: 1、Q2业绩环比下降符合预期、炼化景气回落 2017年上半年,公司生产尿素29.7万吨,加工原油383.53万吨,乙烯装置生产乙烯22.31万吨,生产油品和液化产品199.52万吨、聚合物25.16万吨。2017Q1公司实现归属于上市公司的净利润为4.48亿元,主要受益于一季度乙烯、丙烯、丁二烯产品价格相对较高和受益去年底油价上涨带来的库存收益;受Q2炼油和炼化盈利环比下降,一是没有了炼油库存收益、二是烯烃景气回落。报告期内化肥板块、石化板块、精细化工板块毛利率分别为14.66%、22.70%和11.70%,同比增长分别为178%、-34%和192%,主要是尿素、掺混肥、丁二烯等产品均价上行,同时芳烃、烯烃价格回落所致。公司费用率下降明显,其中销售费用、财务费用、管理费用同比分别下降12.17%、16.93%和41.89%。本期所得税费用为3.7亿,同比增长201%,较上年同期增长2.5亿,是本期业绩下滑的重要原因。 2、弹性较大的炼化一体化综合性企业 公司是炼油化工一体化的综合性石化企业,目前年原油加工能力800万吨,年产乙烯70万吨,合成树脂100万吨,气头尿素100万吨,炼化规模与市值比的弹性相比可比公司上海石化和中国石化要大得多。公司在石化板块积极推进现有炼化一体化装置的优化升级,陆续停运亏损严重的辽河化肥、终止内蒙煤化工项目。立足现有装置的资源,完善航煤项目、小乙烯燃料油项目等,以市场为导向推进新产品研发,包括新牌号的聚烯烃、板材级高抗冲ABS树脂,通过创新不断优化产品结构,2016年新产品贡献率达到30.9%。 3、投资建议 我们预计公司2017-2019年归属于上市公司股东的净利润分别为18.5亿元、19.2亿元和22.1亿元;对应目前的股价11.54元,PE分别为10、9.6和8.3倍,首次覆盖,给予“审慎推荐-B”评级。 风险提示:国际原油及产品价格大幅波动。
东华能源 能源行业 2017-08-16 11.84 15.00 27.66% 11.90 0.51% -- 11.90 0.51% -- 详细
1、宁波福基PDH并表,近1年冬季夏季淡旺季不明显,Q2价差环比基本持平 从我们监测的产品利润水平来看,二季度丙烯吨毛利约为1673.9元/吨,环比下滑约80元,基本持平;聚丙烯吨毛利约为1985.8元/吨,环比上涨180元左右,利润表现良好。上半年聚丙烯实际投产的产能有75万吨,即常州富德40万吨(MTO),福建中江石化35万吨(PDH),整体产能增速在3%左右。由于上半年存量产能检修比较集中,因此上述装置投产没有对市场产生太大负面影响。 按照价差结合公告推算宁波福基石化转固时间点是4月下半月。一季度丙烷价格仍处于冬季区间,扣除贸易贡献,扬子江石化业绩在1.8-2亿元;二季度由于丙烷价格下行,贸易利润缩窄,考虑公司财务费用明显上涨,我们认为PDH业务实际经营业绩应在3.0亿以上。半年报显示,扬子江石化、宁波福基石化和新加坡贸易公司分别实现净利1.84亿、5763万元和6140万元。我们认为作为贸易-深加工一体化企业,考虑新加坡和国内税费差异,子公司利润分配应整体看待。 2、三季度旺季应有较好表现,期待 市场普遍担忧两个问题:一是聚丙烯新增产能较多,盈利能否持续;二是近期丙烷价格超预期上涨,影响利润表现。 聚丙烯行情,我们认为无需过分担忧。从装置运行情况看,1月投产的富德常州装置从7月起停车,至今未开,装置采用甲醇原料,成本在几条竞争路线中最高。青海盐湖装置试车后一直停车,暂未有重启计划,而后续开启较为确定的只有云天化(中石油云南炼化配套),虽然神华宁煤58万吨投产,但实际冲击有限。 丙烷价格夏季上涨反常,应考虑公司存在贸易优势。8月沙特丙烷CP价格较7月上涨近80美元/吨。据我们了解,价格上涨的主因是16年以来丙烷价格战激烈,贸易商普遍亏损,故趁油价和大宗品价格反弹之机拉抬价格。我们提醒两点:一是16年三季度的260美金/吨的价格为非正常状态,300-400美元区间才是常态;二是公司贸易体系健全,既可借库容平滑原料价格波动。 当前公司两套装置运转正常,负荷维持9成左右。福基石化一期的氢气消纳问题也已基本解决,保守估算公司三季度业绩会接近4亿元。 投资建议 宁波福基石化一期转固时点为4月下半月,预计宁波二期在18年底19年初建成。我们预计公司17-19年净利润将分别达到14.1、18.5和24.1亿元,对应EPS分别为0.87、1.14和1.49元,现价对应PE仅为13.4、10.3和7.8倍。当前股价较即将在10月解禁的增发价格(12.7元/股)仍有折价,安全边际和业绩成长兼具。维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示: 国际油价大幅下跌,PDH项目运行不稳。
齐翔腾达 基础化工业 2017-08-14 12.11 -- -- 12.24 1.07% -- 12.24 1.07% -- 详细
1、营收高增长源于16H1基数较低;公司在同业率先形成C4闭环,意义重大 公司上半年营业收入同比增长超过1倍,主要由于去年上半年国际油价低迷,主要石化产品价格处于近年来的低位之影响。此外,公司5万吨顺酐扩建在16年5月投产,45万吨C3/iC4混合烷烃脱氢装置在16年下半年建成投产,导致上半年基数较低。我们认为混合烷烃脱氢装置的建成,打通了异丁烷组分利用的屏障,意义重大。碳四产业链闭环的形成,使得公司生产方案具备了充分的柔性,能够根据市场需求灵活调配各种衍生物的生产负荷,实现利润最大化。 2、顺酐盈利持续改善,副产蒸汽园区化供应是亮点 顺酐产品当前已经成为公司的盈利主力。5万吨新建顺酐装置于16年5月份投产,10万吨老装置在不影响生产的情况下进行了工艺改造,目前新老装置均处于满开状态。另外,5万吨新产能有望年内投产运行,届时公司顺酐总产能将达20万吨。 齐翔顺酐采用正丁烷氧化工艺,与传统的苯氧化法相比,即使后者采用廉价的加氢苯原料,正丁烷路线依然具备很强的成本优势。由于焦化行业受环保影响明显,我们判断加氢苯供应可能偏紧,而正丁烷价格与油价相关性较高,后者的成本优势可望保持。 由于苯氧化法亏损情况严重,相关产能的开工受到了很大的影响,加之环保督查等方面的因素影响,上游原料供给存在明显瓶颈。虽然近期顺酐价格明显上涨,苯氧化法工艺的毛利由负转正,但我们认为规模较小、不具备副产蒸汽利用能力的企业仍将加速出清。齐翔具备公用工程园区化供应之优势,顺酐装置副产的大量蒸汽能够充分消纳,这也是齐翔顺酐装置长期保持高开工率的核心因素。 我们监测的苯氧化法Q1吨毛利为-1209元,Q2吨毛利为-339元,若副产蒸汽得到完全利用,吨毛利分别为-360元和510元(蒸汽含税价格假设为160元/吨)。正丁烷氧化法Q1吨毛利为722元和760元,若考虑副产蒸汽利用,吨毛利分别为1289元和1326元。 3、甲乙酮盈利表现恢复至13年景气时期水平 甲乙酮自16年Q4以来就保持了良好的盈利态势。春节后市场需求恢复较好。4-5月受甲乙酮厂家集中检修消息影响,市场备货情绪高涨,现货价格一路拉涨,并在5月初达到8000元/吨的上半年高点。随后由于检修装置陆续开启,价格略有回落,但上游醚后碳四价格持续低迷,并伴随油价回落而下跌,导致甲乙酮价差持续高位。我们监测的Q1甲乙酮吨毛利为1172元,Q2为2064元,H1平均1618元。Q2盈利水平已经恢复到13年行业较为景气时期的水平。 虽然受国内产能持续扩张影响,甲乙酮行情存在潜在的制约因素,但也要看到公司横向比较优势突出,一方面产品含水率低,存在一定溢价;另一方面在物耗和运输仓储方面也具备优势。 4、丁二烯暴涨暴跌,维持谨慎乐观观点 在主要的C4下游衍生物中,一季度丁二烯价格出现暴涨行情,外盘CFR中国丁二烯价格在3月中旬达到3000美元/吨的高点,无论是价格还是毛利水平都刷新了自12年Q1以来新高,但随后价格价差快速回落,价格稳定在1000美元/吨的水平之上。我们认为丁二烯市场流通量小,现货价格非常容易被供需形势变化所左右,且容易出现失真的情况。 公司15万吨丁二烯由丁烯氧化脱氢(10万吨)和抽提法(5万吨)两套装置组成。前者制丁二烯成本偏高,通常公司只开启抽提法装置以供5万吨顺丁橡胶装置使用。只有在价格明显上涨的前提下,丁烯氧化脱氢装置才会开启并外销产品。因此,丁二烯通常情况下对公司整体利润影响不大。 7、公司实控人变更,资本运作打开想象空间 雪松控股旗下君华集团于16年11月与公司控股股东淄博齐翔集团签订股权转让协议,受让集团48名自然人股东合计持有的80%股权,从而间接持有上市公司41.9%股权,成为公司新的控股股东。目前,股权交割事项已经完成。双方交易价格为6.48元/股,对价约48.2亿元。 君华集团成立于1997年,布局横跨房地产、金融投资、金属贸易、汽车贸易、新型社区运营等领域,具备深厚的资本运作实力。年报显示,公司成为君华集团旗下上市平台后,将积极围绕主营业务,通过兼并、收购等方式进行外延扩张,进一步整合、优化、完善现有碳四产业链。同时,积极与国内外顶尖企业、研究机构和高校展开多种形式合作,引进高新技术,想象空间打开。 投资建议 我们预计公司2017~ 2019年归属于母公司净利润分别为7.32亿元、8.30亿元和9.25亿元,对应EPS 分别为0.41元、0.47元和0.52元,现价对应的PE 分别为29.3、25.9和23.2倍,维持“审慎推荐”评级。 风险提示。 产品需求不及预期;相关产品产能投放快于预期。
中天能源 批发和零售贸易 2017-08-11 11.07 16.00 42.98% 11.35 2.53% -- 11.35 2.53% -- 详细
事件: 公司发布公告于2017年8月7日完成了此次非公开增发,此次非公开发行价格为9.9元/股,发行2.32亿股,共募集资金23亿元,扣除发行费用后实际募集22.69亿元,发行对象包括董事长邓天洲、总裁黄博、英达基金等10名投资机构 评论: 1、非公开发行完成,助力公司LNG一体化产业链加速推进 公司此次非公开发行2.32亿股,发行价格为9.9元/股,共募集资金23亿元,扣除发行费用后,实际募集资金22.69亿元;其中公司实际控制人邓天洲和黄博分别认购5%,其余8名投资者包括英大基金、财通资管、杭州东方嘉富资产管理、融通基金、常州翔嘉中舟投资中心、安徽中安资本管理、东海基金和张炳城。 公司此次非公开发行募集资金中11.94亿元用于江阴液化天然气集散中心LNG储备站建设,4.896亿元用于收购青岛中天石油投资有限公司49.74%的股权并出资,6.1636亿元用于偿还贷款及补充流动资金。 目前公司处于快速发展期,国内LNG接收站建设、海外油田开发均需要大规模资金投入,截止2017年一季度末,公司资产负债率达到67.57%,财务压力较大,此次非公开发行完成将有利于缓解公司财务压力,有助于公司加快天然气产业链一体化战略的实施。 2、逆周期抄底并购加拿大优质上游油气资源,今年业绩贡献将发力 目前我国天然气对外依存度已经蹿升到1/3左右,面对国内天然气资源紧张局面短期内难以缓解和国内气源受中石油中石化制约的行业形势,公司针对性地确定“寻求天然气资源自主化”的发展思路拓展上游,积极布局海外优质油气田并购。2015年11月公司并购了加拿大New Star公司,其拥有4亿桶油当量的地质储量(OOIP),日产量为4200多桶油当量;2016年6月公司又收购了加拿大Long Run石油勘探公司50.26%的股权, Long Run是一家曾经在加拿大多伦多证券交易所上市的石油天然气公司,成立于1999年,位于卡尔加里,公司位于加拿大油气富藏带,目前为加拿大第4大油气田,Long Run拥有勘探开发总土地面积291.92万英亩(约11677平方公里),核心区块主要包括Peace river、Redwater、Deep basin、Boyer和Kaybob。截止2015年底,Long Run拥有拥有超过20亿桶油当量的地质储量(OOIP),原油、液化天然气和天然气2P储量分别为3490.5万桶、2300.6万桶和5350.38万桶,合计约1.47亿桶,2015年日均产量3.24万桶油当量。2015年底,Long Run在产油井813口,不在产油井370口,在产天然气井1519口,不在产天然气井663口,2015年Long Run 主要产品中天然气占比达到58.55%、原油占比27.46%、液化石油气占比13.99%。根据公司的规划,未来还将通过不断投入,在Long Run的Peaceriver、Redwater两大核心区块不断增加新井,提高产量。 2017年,公司将通过钻探新井扩大产能、减员增效以及借力衍生金融工具,扩大盈利能力;通过出售零散低值区块、收购周边优质区块,整合上游油气田资产;加大勘探开发,提升储量规模。2016年并表期间公司合计油气产量671万桶油气当量,实际贡献业绩不到1亿;我们预计2017年随着产量的上升以及全年并表,公司海外油气田将贡献3亿元左右的业绩。 3、打造LNG全产业链,未来加拿大自有气销售到国内获取超额盈利的逻辑不变 公司在2015年借壳上市后,具有清晰的天然气全产业链布局蓝图,稳步推进天然气全产业链布局;通过并购海外优质油气资源、加大中游天然气储备集散中心建设力度、持续开拓夯实天然气下游销售网络,逐步实施石油天然气从开采-贸易-物流-加工-分销的全产业链布局,打造具有竞争力的中国民营综合性独立油气运营商。 公司抓住国际油价最低位的历史机遇,成功完成对油气田NewStar 和LongRun两个加拿大油气田的收购,实现了自有上游资源端的布局,同时在加拿大建设约50亿方的大型LNG液化工厂,预计2018~2019年投产;作为公司衔接油气上下游的关键一环,公司在东部沿海筹建江阴和潮州LNG接收站,规模均为200万吨/年,其中江阴接收站预计2018年上半年投产,潮州LNG接收站预计2018年下半年投产;届时公司将实现上游油气田(海外气源)-沿海LNG 接收站-LNG 物流集散基地--下游分销网络的天然气全产业链,盈利能力有望大幅提升。 从全球各地天然气价格来看,加拿大是天然气价格最便宜的地区之一,2016年以来加拿大天然气价格只有2.0美元/百万英热单位左右,相当于不到4毛/方,这主要是因为加拿大的天然气产业受到美国页岩气革命的严重冲击,因此公司天然气在加拿大本地销售盈利空间有限。如果运输到我国销售其盈利将大幅提升,经过我们测算,公司将加拿大自有天然气就地液化并海运至中国东部沿海的完全成本大约1.35-1.4元/方(含税),而目前我国东南沿海省份的天然气门站价基本在2.2-2.3元/方,销售批发价普遍在2.6-2.7元/方,中小型工业用气和车用气用户价格则在3元/方以上,因此公司未来加拿大自有天然气销售到国内的有望获得1元/方左右的毛利,如果产能利用率打满,公司未来具有几十亿的盈利潜力,我们认为这个逻辑未来3-5年很难出现颠覆性的改变。 4、开拓原油进口新业务,培育新的业绩增长点,打通石油全产业链 公司依托海外油气资源,开拓原油进口分销业务,使此项业务成为公司常规业务;公司采用轻质石油与加拿大当地油气公司置换石油,进口原油向国内地炼供应原油。 公司通过“内生增长+外延并购”的路径,夯实全产业链布局,通过参与嘉兴合保投资合伙企业(有限合伙)投资山东金石沥青,收购山东金石沥青股份有限公司有利于公司依托上游油气田资产,协同发展石油业务,整合海外油气和山东金石的原油炼化能力,打通石油从勘探、开采、出口到生产销售的全产业链。 打通石油全产业链。2016年实现进口原油近27万吨,贡献毛利8200万元;今年有望达到80-100万吨,毛利有望进一步提升,成为新的业绩增长点。 5、投资建议 公司经过多年的精心布局,稳步推进天然气全产业链战略;从并购海外上游优质油气资源、建设中游LNG接收站和储备集散中心、开拓天然气下游销售网络至利用端、布局分布式能源项目及燃气电厂项目,产业链已见雏形。随着公司打通上下游全产业链,公司可以进口廉价的加拿大LNG,大幅降低公司的天然气采购成本,并且利用价格优势进一步拓宽下游天然气分销市场,公司未来5年在国内LNG分销量将迎来爆发性增长。 公司通过逆周期并购、拓展上游资产规模,跻身国内大型能源公司行列,开拓原油进口,收购下游山东金石,整合炼化能力,打通石油从勘探、开采、出口到生产销售的全产业链。公司已形成天然气、石油双产业链协同发展的经营模式。 公司未来几年有望业绩持续高速增长;2016-2017年2年的业绩增长主要依靠国内LNG分销的增长、原油进口贸易增长、加拿大油气区块当地销售并表和逐季度增产,2018年开始随着江苏江阴和广东潮州LNG接收站的投产、LNG大规模进口贡献业绩,2019年之后公司有望打通LNG的全产业链,实现LNG的跨区域资源禀赋套利,业绩有望大幅增长。 我们预计公司2017~2019年净利润分别为7.49亿、13.00亿和25.07亿元,按今年增发后全面摊薄13.67亿股本测算,我们预计公司2017~2019年EPS分别为0.55元、0.95元、1.83元,对应PE分别为20.2倍、11.7倍和6.0倍,维持“强烈推荐”评级。 6、风险提示 国际油价大幅下跌、LNG接收站进度低于预期
吉艾科技 机械行业 2017-08-09 19.87 28.30 39.75% 20.85 4.93% -- 20.85 4.93% -- 详细
从油服转型AMC,重磅引入资深民营AMC团队。拿单飞速、资源丰富,业绩兑现迅猛。近期高管增持、员工持股等动作频繁彰显信心,同时石油业务不乏看点。 公司从油服行业转型不良资产管理,重磅引入资深民营AMC团队。公司任命姚庆作为总经理,专注AMC转型,快速扩大上市公司AMC业务版图和团队。 姚庆团队深耕江浙沪AMC业务十余载,积累了丰富的项目经验和人脉资源,目前AMC业务团队过百人。联姻吉艾后公司品牌知名度提升、融资便利度提升,未来三年化学反应值得期待。 AMC飞速拿单,项目资源丰富,基金化发展趋势渐显。16年底转型AMC,自有资金启动规模10亿,后续石油回笼资金和股东继续增资值得期待。16年底首单不良迅速落地,规模15亿;截至1Q17斩获60亿订单;截至7M17不良合同规模达120亿。拿单飞速体现公司项目资源丰富,能力极强。同时1Q17与鲁信资本签订规模50亿的合作项目;2Q17与上海睿银盛嘉签订规模50亿的合作项目,并与民生银行上海分行建立战略合作伙伴关系。保守预计公司年末不良AUM将达250亿,并将逐步转型基金化管理模式。 业绩兑现迅猛,增长无虞。公司1Q17成功处置首单不良,实现收入近3000万,预计利润约1500万,同时实现债务重整服务和管理服务收入近千万,预计利润超500万,我们预期AMC业务一季度贡献利润超2000万;同时公司半年业绩预告约3000万,我们预计该利润全归于AMC业务贡献;由于公司规模扩张迅速,预计全年业绩将可达到2.5亿以上。 动作频繁,彰显信心。6月27日公告AMC一把手拟增持5%-10%股份或成第二大股东;6月9日实际控制人号召员工回购股票并提供兜底增持;6月5日公告酝酿第二期员工持股计划Q3有望落地;三重利好彰显公司光明前景。 石油炼化业务不乏看点。剥离安浦胜利进行时,预计年内过会当期回笼5亿资金、最终回笼8亿,有望投入AMC业务。塔吉克斯坦丹格拉炼油厂是“一带一路”标杆项目,肩负中塔友好关系使命,预计年底投产来年盈利可期。 投资建议:首次覆盖,给予强烈推荐评级。基于:1)转型坚定,引入资深民营AMC团队;2)AMC飞速拿单,项目资源丰富,业绩兑现迅猛;3)高管增持+员工持股+实际控制人兜底增持,彰显光明前景;4)石油置出亏损加大投入AMC,在塔项目落地在即来年盈利可期。分部估值法测得公司市值137亿,对应目标价28.3元,空间47%,对应17E54.3倍PE,8.34倍PB。 风险提示:AMC政策波动;石油业务亏损。
恒力股份 基础化工业 2017-08-02 9.49 9.00 -- 10.70 12.75% -- 10.70 12.75% -- 详细
事件: 公司发布2017年半年报,报告期内实现营业收入108.92亿元,同比上升18.09%;归属于上市公司股东净利润5.62亿元,同比增长32.84%;其中Q2单季实现营收67.06亿元,净利润2.75亿元。 受涤纶长丝行业供给增长放缓,需求稳定增长影响,行业复苏正逐步兑现。自5月以来价格价差表现明显转好,业绩基本符合预期。下一步重点关注重组进展。 评论: 1、涤纶行业复苏逻辑逐步兑现,公司业绩同比大幅增长 一季度末,由于需求跟进不足,春节行情透支,导致涤纶长丝产品库存高企,盈利承压。17Q1末期,公司存货达到31.91亿元,同比增长75.44%;同时,中纤网跟踪的数据显示,17Q1末期的FDY行业平均库存天数为17.5天,高于平均7-10天的库存水平。进入5月中旬,随着下游需求回暖,行业库存水平快速回落。从公司公布的主要经营数据也可看出,二季度产品销量明显放大,库存消化具备佐证。至二季度末期,FDY库存水平已经降至5.5天左右,低于正常水平,现货供应紧张。我们认为当前已经逐步进入秋冬季面料生产备货的旺季,无论是行业格局还是需求方面都具备比较强的支撑,看好下半年公司涤纶长丝主业的盈利表现。 2017H1公司实现归属于上市公司股东的净利润5.62亿元,其中二季度单季2.75亿元。公告显示上半年恒力化纤实现净利润5.77亿元,康辉石化(75%股权)实现净利-0.13亿元。考虑热电业务受煤价上涨影响,利润应有所收窄,估计上半年利润贡献在4000万元左右;工程塑料和BOBPET业务亏损1000万元左右;涤纶长丝主业盈利应在5.3亿元左右。 2、涤纶长丝主业表现稳定,FDY产品溢价能力突出 公司涤纶长丝主业盈利的关键在于公司产品结构以FDY为主。对比同业其他涤纶长丝企业,公司FDY产品的比例最高。 一方面,在三大涤纶长丝产品的行业格局中,FDY扩产节奏最慢,盈利水平高于POY,与盈利能力最强的DTY基本相当。若考虑可持续性,则FDY的情况最优;二则公司产品科技含量和差别化程度高,产品结构以20D-100D细旦产品为主打,其中50D以下产品占25%,7D等超细旦产品为独家生产,溢价能力突出才是核心看点。 3、公司重大资产重组有序推进,“PX-PTA-聚酯-涤纶民用长丝及工业丝”一体化龙头崛起 公司发行股份收购恒力投资100%股权和恒力炼化100%股权正在有序推进中,发行股份价格为6.85元/股,根据《利润补偿协议》,范红卫、恒能投资承诺恒力投资2017~2019年的净利润不低于6亿、8亿和10亿元。 恒力投资持有恒力石化99.83%的股权,恒力石化是目前全球单体产能最大的PTA工厂,拥有3条220万吨/年,合计产能达到660万吨/年的PTA生产线。 恒力炼化目前正在加速推进其2000万吨/年的炼化一体化项目,项目计划总投资591亿元,主要产品包括450万吨/年PX、255万吨/年国五汽油、161万吨/年国五柴油、371万吨/年航空煤油、162万吨/年化工轻油等。 从加工方案方面看,恒力炼化是典型的多产芳烃、烯烃的化工型炼厂,一期整体加氢能力达到了2700万吨,产出的汽柴油有望超过国五标准要求。若资产注入顺利完成,恒力炼化未来将实现PX的自给自足,真正打通“PX-PTA-聚酯-涤纶民用长丝和工业丝”的完整产业链,提升公司的整体盈利能力和盈利稳定性。 当前重组方案因涉及重大事项核查进而中止,待核查完成后将继续推进方案过会。 投资建议 暂不考虑资产注入,我们预计公司2017~2019年EPS分别为0.45、0.54和0.60元,对应目前的股价9.48元/股,PE分别为20.9、17.6和15.9倍。公司完成资产注入后,将实现石化资产整体上市,完成“PX-PTA-聚酯切片-涤纶民用长丝及工业丝”的一体化产业链整合,业绩有望再上一个台阶。鉴于重组尚有一定不确定性,维持“审慎推荐”评级。 风险提示:国际原油价格大幅下跌,公司资产注入进程低于预期。
荣盛石化 基础化工业 2017-07-12 10.00 11.00 10.89% 11.21 12.10%
11.21 12.10% -- 详细
投资建议 炼化项目计划2018年底投产,考虑到同类项目的建设周期,我们认为项目在19年建成的可能性比较大,业绩或在2019年下半年开始释放,年化净利暂按照60亿元估算。假设18年完成增发,增发价格按照10元/股估算,摊薄股本数按6亿股计算。 预计2017~2019年公司归属于母公司净利润分别为22.6亿元、26.1亿元和41.9亿元,对应EPS分别为0.59元、0.59元和0.95元,现价对应PE分别为17.1、17.1和10.6倍,维持“审慎推荐”评级。 风险提示 PTA产能复产进度超预期;项目进展低于预期。
桐昆股份 基础化工业 2017-07-11 14.93 18.00 25.17% 15.67 4.96%
16.25 8.84% -- 详细
涤纶长丝行业龙头地位将进一步强化。桐昆股份上市6年,涤纶长丝产能增长2.5倍,市占率稳步提高,目前已形成150万吨PTA、400万吨聚合和450万吨涤纶长丝产能,公司2016涤纶长丝产能和产量市占率分别达12.5%和13.8%,占比是行业第二的1.5倍,稳居世界第一。 未来3年,公司涤纶长丝产能占比将提升至16%,将形成300万吨PTA(实际产能接近400万吨)、610万吨涤纶长丝和浙江石化2000万吨大炼化20%权益,打通大炼化-PX-PTA-涤纶长丝产业链;涤纶长丝龙头地位进一步强化。 涤纶长丝下游消费以服装、家纺为主,需求增长稳健。服装和家纺分别约占长丝消费量的52%和33%,服装面料原料的长丝占比提升和受益消费升级的家纺需求拉动,长丝总体需求增长稳健。作为性能可塑性最强的化纤原料,具有独特的性价比优势,涤纶长丝在服装中原料占比每年提升2%左右。 涤纶长丝产能增速放缓,景气复苏有望持续2-3年。涤纶长丝经历了4年低迷调整消化产能,2016年下半年开始复苏;展望2017~2019年新增产能仅360万吨左右,加上关停产能的复产,产能增速仅3.6%左右,低于行业5~8%的需求增长,预计这轮行业景气复苏将持续2-3年。 注入浙江石化,完善产业链布局,打造新的增长点。集团已将浙江石化4000万吨级的炼化一体化20%股权注入公司,一期2000万吨预计2018年底打通流程,其盈利中枢有望在60~80亿元,为公司贡献利润超过10亿。 维持“审慎推荐-A”投资评级。预计2017~2019年公司EPS 分别为1.23、1.60和2.22元,PE 分别为12.1、9.3和6.7倍,维持 “审慎推荐-A”投资评级; 风险提示:涤纶长丝需求增速下滑,浙江石化投产进度低于预期。
恒逸石化 基础化工业 2017-07-10 15.11 14.00 -- 17.27 14.30%
17.27 14.30% -- 详细
事件: 公司发布半年业绩预告,17年H1公司预计实现归属于上市公司股东的净利润7.5亿-8.5亿元,同比增长113.07%-141.48%。实现基本每股收益0.46-0.52元。 业绩基本符合预期。 评论: 1、一季度业绩超预期,二季度环比有所下降。 公司17年Q1公司实现归母净利润4.5亿元,从业绩预告来看,Q2单季实现净利3-4亿元,环比出现比较明显的下滑。我们估计二季度单季浙商银行贡献1亿元以上的投资收益,己内酰胺利润基本持平,涤纶长丝和PTA合计贡献约2亿元业绩,其中涤纶长丝贡献绝大部分。相比一季度,己内酰胺的盈利贡献回撤比较明显,是主要的边际变量。 进入二季度以来,受一季度提前透支需求,春节后库存累积的影响,主要石化产品的价差均出现了不同程度的下降。我们监测的4-6月PTA价差(盘面加工费)为291元、307元和447元/吨,季度平均为348元/吨,环比下降约130元。但值得一提的是,涤纶长丝整体表现出明显的淡季不淡的特征,POY、FDY150D、DTY的Q2平均价差分别为1258元、1632元和2682元/吨,环比基本持平并有小幅增长。 2、二季度PTA整体开工下降,当前库存低位,具备拉涨可能。 进入二季度以来,受高库存和装置密集检修等因素影响,国内PTA整体开工率持续下降,意图消化社会库存。以名义产能计算,4-6月平均开工率70.7%,70.0%和68.3%,以有效产能计算,开工率分别为93%、92%和89%,较一季度的开工水平明显下降。 当前持续减产已经取得了比较明显的成效,据中纤网数据过去三个月PTA累计去库存50万吨,流通环节库存不足150万吨,差不多是聚酯工厂2周的用量。 新增产能方面,2017年PTA行业计划新增产能仅有桐昆嘉兴石化的220万吨项目。然而,对行业供需冲击更大的是几套计划复产的产能,蓬威90万吨已经复产,远东石化140万吨可能在年内复产。翔鹭石化450万吨和四川晟达110万吨产能基本无望年内重启。由于嘉兴石化预计在今年四季度投产,加之下游长丝开工率较高,备货周期提前;PX下半年新投产项目较多,供给偏松。因此三季度PTA的基本面总体利好,有进一步拉涨的可能性。 3、长丝盈利良好,淡季不淡,外延并购值得关注。 进入4月,长丝受节后需求没有跟上,库存水平快速拉高的影响,价格有所回落,虽然随后库存水平有所下降,但整体保持在较中枢位置偏高的水平。但进入5月下旬-6月份,库存消化速度明显加快,已经回归至平均偏低的水平。一方面下游织机开工处于高位;一方面受下游环保政策的影响,市场普遍预期行业将集中淘汰落后织机产能,担忧货源紧缺,家纺行业和秋冬季服装面料开始提前备货;再一方面,长丝行业的协调机制也起到了比较明显的作用。几方面因素叠加,导致长丝淡季不淡,尤其是FDY细旦丝供不应求,价格拉升很快。 恒逸石化的长丝产能为170万吨,按照价差估算,二季度吨产品净利在400元左右,估计能够贡献1.6-1.8亿元业绩。 应该注意到,在剥离长期亏损的上海恒逸聚酯后,上市公司减少了约110万吨聚酯涤纶配套产能。目前公司聚合能力和聚酯纤维产能分别为240万吨和170万吨。与612万吨的PTA权益产能相比,下游能力明显不足。 公司已经公告,控股股东恒逸集团与浙银伯乐合作成立并购基金,并购基金规模约50亿元,恒逸集团作为有限合伙人,出资比例不超过35%。资金将用于投资、并购、整合产业项目,并对产业项目进行改造、提升和培育管理。 公开信息显示,并购基金控制的杭州逸暻化纤已于3月初通过司法拍卖渠道完成了对浙江红剑集团的整体收购。红剑整体产能约60万吨,资产质量良好。并购基金的成立,将掀开公司实施上下游同业整合的序幕。 4、己内酰胺价格价差企稳回升。 3月上旬己内酰胺现货价格达到20000元/吨的高点,随后由于纯苯价格震荡下行,下游己内酰胺库存水平偏高,价格下滑明显。华东地区己内酰胺市场价在5月中旬回落到了11000元/吨的低位,而后有所反弹,目前价格维持在13000元/吨左右。 按照价格计算,市场平均的单吨净利基本回到了盈亏平衡水平(不考虑硫酸铵副产)。 由于巴陵恒逸拥有纯苯原料内供和硫酸铵出口渠道优势,我们认为公司的生产成本较市场同类竞争对手可能存在1000元/吨左右的优势。公司持有浙江巴陵恒逸50%的股权,权益产能10万吨/年,目前满负荷运行。保守测算,17年巴陵恒逸或贡献2亿左右的投资收益。 今年下半年,国内预计仍有30-50万吨的己内酰胺新增产能,而下半年锦纶切片新增产能可能在20万吨左右,己内酰胺新增产能大于切片新增产能,压力较大。 公司公告将实施己内酰胺扩能项目,计划于2017年底和2018年底分别实现扩能10万吨,最终达到40万吨生产规模。对于公司后续的扩产计划,市场的疑虑主要集中在扩产是否会加剧产能过剩。我们认为应该看到,一方面今后世界范围内的己内酰胺产能还会向中国大陆集中,国外上世纪八九十年代建设的老旧装置竞争力逐渐减弱,存在退出的可能;一方面国内新上装置大多采用一代技术,巴陵恒逸背靠中石化,新建装置的技术水平领先同业一代,积极扩能实际上是继续强化优势。 5、文莱项目进展良好,预计18年底投产。 上下游一体化是最适合PTA产业特点的业务模式,由于历史原因,公司转进文莱实施相关项目。15年公司公告实施定增,计划募资38亿元投入文莱项目建设,标志着项目正式进入实施阶段。经过多轮的方案优化,恒逸文莱项目总投资确定为32.5亿美元。 按照建设计划,预计2018年底实现投产。我们判断实际建成节点可能在19年上半年。 目前文莱项目的采购招标、现场施工方面进度显著加快,项目基础设计工作完成,已全面开展详细设计,采购进度已完成过半,人员招聘及现场施工和建设工作均已全面展开。 考虑到国内同类项目的盈利情况和当地的税收优惠条件,我们认为文莱项目净利水平在25-30亿元是有一定保证的。 6、第二期员工持股计划实施完毕,彰显对公司发展的信心。 当前公司第二期员工持股计划已经实施完毕,授予价格为6.6元/股,涉及的首次授予激励对象为50人,合计授予限制性股票共2855万股。解锁条件分别为以2016年净利润为基数,17-19年净利润分别不低于7.8亿元、10.4亿元和15.6亿元。员工持股计划彰显了对公司未来发展的强烈信心。 投资建议。 恒逸石化作为PTA龙头生产商,在PTA业绩改善周期中弹性巨大;浙商银行投资收益丰厚。文莱石化项目预计将在19年建成,考虑到大炼化项目的复杂性和可能需要的调试转固时间,保守估计项目投产转固的时间点在19年Q3-Q4,当年对公司业绩贡献按1个季度计算。 我们预计公司2017~2019年归属于母公司净利润分别为14.0亿元、16.3亿元和20.4亿元,对应EPS分别为0.85元、0.99元和1.24元。给予“审慎推荐”评级。
中天能源 批发和零售贸易 2017-06-26 10.67 16.00 42.98% 11.54 8.15%
11.54 8.15% -- 详细
1、非公开发行获得核准,公司LNG一体化产业链将加速推进 公司处于快速发展期,海外油气收购和国内LNG接收站的建设均需要比较大规模的资金投入,此次非公开发行获得核准有利于缓解公司财务压力,加快天然气产业链一体化战略的实施。 公司此次非公开发行不超过24455万股,募集资金总额不超过23亿元,其中公司实际控制人邓天洲和黄博分别认购5%,其余面向特定机构投资者,其中募集资金中11.94亿元用于江阴液化天然气集散中心LNG储备站建设,4.896亿元用于收购青岛中天石油投资有限公司49.74%的股权并出资,6.1636亿元用于偿还贷款及补充流动资金。 2、逆周期抄底并购加拿大优质上游油气资源,今年业绩贡献将发力 目前我国天然气对外依存度已经蹿升到1/3左右,面对国内天然气资源紧张局面短期内难以缓解和国内气源受中石油中石化制约的行业形势,公司针对性地确定“寻求天然气资源自主化”的发展思路拓展上游,积极布局海外优质油气田并购。2015年11月公司并购了加拿大New Star公司,其拥有4亿桶油当量的地质储量(OOIP),日产量为4200多桶油当量;2016年6月公司又收购了加拿大Long Run石油勘探公司50.26%的股权, Long Run是一家曾经在加拿大多伦多证券交易所上市的石油天然气公司,成立于1999年,位于卡尔加里,公司位于加拿大油气富藏带,目前为加拿大第4大油气田,Long Run拥有勘探开发总土地面积291.92万英亩(约11677平方公里),核心区块主要包括Peace river、Redwater、Deep basin、Boyer和Kaybob。截止2015年底,Long Run拥有拥有超过20亿桶油当量的地质储量(OOIP),原油、液化天然气和天然气2P储量分别为3490.5万桶、2300.6万桶和5350.38万桶,合计约1.47亿桶,2015年日均产量3.24万桶油当量。2015年底,Long Run在产油井813口,不在产油井370口,在产天然气井1519口,不在产天然气井663口,2015年Long Run主要产品中天然气占比达到58.55%、原油占比27.46%、液化石油气占比13.99%。根据公司的规划,未来还将通过不断投入,在Long Run的Peace river、Redwater两大核心区块不断增加新井,提高产量。 2017年,公司将通过钻探新井扩大产能、减员增效以及借力衍生金融工具,扩大盈利能力;通过出售零散低值区块、收购周边优质区块,整合上游油气田资产;加大勘探开发,提升储量规模。2016年并表期间公司合计油气产量671万桶油气当量,实际贡献业绩不到1亿;我们预计2017年随着产量的上升以及全年并表,公司海外油气田将贡献3亿元左右的业绩。 3、打造LNG全产业链,未来加拿大自有气销售到国内获取超额盈利的逻辑不变 公司在2015年借壳上市后,具有清晰的天然气全产业链布局蓝图,稳步推进天然气全产业链布局;通过并购海外优质油气资源、加大中游天然气储备集散中心建设力度、持续开拓夯实天然气下游销售网络,逐步实施石油天然气从开采-贸易-物流-加工-分销的全产业链布局,打造具有竞争力的中国民营综合性独立油气运营商。 公司抓住国际油价最低位的历史机遇,成功完成对油气田NewStar 和LongRun两个加拿大油气田的收购,实现了自有上游资源端的布局,同时在加拿大建设约50亿方的大型LNG液化工厂,预计2018~2019年投产;作为公司衔接油气上下游的关键一环,公司在东部沿海筹建江阴和潮州LNG接收站,规模均为200万吨/年,其中江阴接收站预计2018年上半年投产,潮州LNG接收站预计2018年下半年投产;届时公司将实现上游油气田(海外气源)-沿海LNG 接收站-LNG 物流集散基地--下游分销网络的天然气全产业链,盈利能力有望大幅提升。 从全球各地天然气价格来看,加拿大是天然气价格最便宜的地区之一,2016年以来加拿大天然气价格只有2.0美元/百万英热单位左右,相当于不到4毛/方,这主要是因为加拿大的天然气产业受到美国页岩气革命的严重冲击,因此公司天然气在加拿大本地销售盈利空间有限。如果运输到我国销售其盈利将大幅提升,经过我们测算,公司将加拿大自有天然气就地液化并海运至中国东部沿海的完全成本大约1.35-1.4元/方(含税),而目前我国东南沿海省份的天然气门站价基本在2.2-2.3元/方,销售批发价普遍在2.6-2.7元/方,中小型工业用气和车用气用户价格则在3元/方以上,因此公司未来加拿大自有天然气销售到国内的有望获得1元/方左右的毛利,如果产能利用率打满,公司未来具有几十亿的盈利潜力,我们认为这个逻辑未来3-5年很难出现颠覆性的改变。 4、开拓原油进口新业务,培育新的业绩增长点,打通石油全产业链 公司依托海外油气资源,开拓原油进口分销业务,使此项业务成为公司常规业务;公司采用轻质石油与加拿大当地油气公司置换石油,进口原油向国内地炼供应原油。 公司通过“内生增长+外延并购”的路径,夯实全产业链布局,通过参与嘉兴合保投资合伙企业(有限合伙)投资山东金石沥青,收购山东金石沥青股份有限公司有利于公司依托上游油气田资产,协同发展石油业务,整合海外油气和山东金石的原油炼化能力,打通石油从勘探、开采、出口到生产销售的全产业链。 打通石油全产业链。2016年实现进口原油近27万吨,贡献毛利8200万元;今年有望达到80-100万吨,毛利有望进一步提升,成为新的业绩增长点。 投资建议 公司经过多年的精心布局,稳步推进天然气全产业链战略;从并购海外上游优质油气资源、建设中游LNG接收站和储备集散中心、开拓天然气下游销售网络至利用端、布局分布式能源项目及燃气电厂项目,产业链已见雏形。随着公司打通上下游全产业链,公司可以进口廉价的加拿大LNG,大幅降低公司的天然气采购成本,并且利用价格优势进一步拓宽下游天然气分销市场,公司未来5年在国内LNG分销量将迎来爆发性增长。 公司通过逆周期并购、拓展上游资产规模,跻身国内大型能源公司行列,开拓原油进口,收购下游山东金石,整合炼化能力,打通石油从勘探、开采、出口到生产销售的全产业链。公司已形成天然气、石油双产业链协同发展的经营模式。 公司未来几年有望业绩持续高速增长;2016-2017年2年的业绩增长主要依靠国内LNG分销的增长、原油进口贸易增长、加拿大油气区块当地销售并表和逐季度增产,2018年开始随着江苏江阴和广东潮州LNG接收站的投产、LNG大规模进口贡献业绩。 我们预计公司2017~2019年净利润分别为8.0亿、14.0亿和25.1亿元,按今年增发后全面摊薄13.79亿股本测算,我们预计公司2017~2019年EPS分别为0.58元、1.02元、1.82元,对应PE分别为18.3倍、10.4倍和5.8倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 国际油价大幅下跌、LNG接收站进度低于预期。
东华能源 能源行业 2017-06-02 11.10 16.92 44.00% 11.12 0.18%
12.35 11.26% -- 详细
当前中油价是PDH盈利的最佳区间,公司宁波PDH项目4月转固开始贡献业绩,去年长约货源受损已翻页,高景气+放量将驱动公司业绩扬帆起航。 进军全球最大的LPG贸易商。公司2016年液化石油气(LPG)总销售量约600万吨,进口量连续4年全国第一。公司凭借宁波库区在华东唯一具备“第一港”整船装卸码头条件,整合资源、物流、仓储、生产、金融等要素,成为全球最大的LPG贸易商指日可待;通过贸易、金融、深加工深度融合的综合运营优势,从容应对原料国际诉讼,逐步增强对丙烷、丁烷资源定价的话语权,正从“国际俱乐部”的参与者向影响者转变。 目标成为全球最大的聚烯烃新材料生产商。公司以张家港和宁波烷烃深加工项目为核心,同时规划连云港和曹妃甸基地,推进改性聚烯烃类新材料产业,已形成丙烷-丙烯-聚丙烯全产业链格局,并成为国内石化双雄之外最大的丙烯厂商;作为丙烷脱氢龙头,具有氢气和聚丙烯配套优势和原料采购优势,上游原料资源的深度掌握和成本控制能力是公司成为PDH龙头的核心竞争力。 油价45-60美元是PDH最佳盈利区间。丙烷脱氢制烯烃(PDH)比石油基、煤(甲醇)制烯烃有明显的成本和环保优势。我们维持未来1年Brent油价主要在50-60美元中油价区间的判断不变,传统炼厂丙烯投放很少,煤制烯烃在中油价下投放放缓;而丙烯作为全球近亿吨大体量的基础原材料,国内下游需求仍有约7%增长是少有的;美国乙烷裂解新产能开始集中释放,可能将冲击石脑油乙烯开工从而影响副产的丙烯,丙烯供需还将相对偏紧。PDH路线受益美国页岩气副产的廉价丙烷原料出口量大增,盈利景气度将持续维持。 PDH高景气+放量将驱动公司业绩高增长。宁波福基石化66万吨PDH配套40万吨聚丙烯项目已于4月转固,开始贡献业绩,宁波二期预计于2019年投产。公司2016年贸易长约问题已基本解决,吃亏已翻页,今年LPG贸易量将达800万吨左右,有望贡献盈利2-3亿元。公司业绩开始由LPG贸易、张家港扬子江石化和宁波福基石化3块业务驱动,17Q2开始展翅释放。 维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司2017-2019年归属于上市公司股东净利润分别为15.5亿元、20.5亿元和24.9亿元,EPS分别为0.96元、1.26元和1.54元,对应当前股价的动态PE分别为11.7倍、8.9倍和7.3倍。公司当前股价被错杀,具备很强的安全边际,较去年定增价格12.7元存在15%左右折价。风险提示:装置运行不稳定;国际油价大幅下跌。
桐昆股份 基础化工业 2017-05-17 12.27 14.67 2.02% 13.26 5.66%
16.25 32.44%
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1、浙石化股份进入上市公司,标志着上下游一体化进程中的关键步骤完成 浙江石化成立于2015年6月,项目实体位于浙江舟山绿色石化基地。发起股东分别是浙江荣盛控股集团有限公司(51%)、巨化集团有限公司(20%)、浙江桐昆控股集团有限公司(20%)和舟山海洋综合开发投资有限公司(9%)。 浙江石化项目计划分两期完成,每期均以2000万吨炼油,140万吨乙烯和400万吨对二甲苯(520万吨芳烃)为核心,分别配套丙烷脱氢、聚乙烯、聚丙烯、聚碳酸酯、丙烯腈和MMA等下游化工项目和相关储运设施。项目计划总投资1730.85亿元,是国内目前在建的规模最大的炼化一体化生产项目。目前,浙石化项目已经获得了国家环保部的环评批复和浙江省发改委的项目核准。 2、受益于油气体制改革,浙石化项目具备稀缺性 从各个方面释放的信息来看,放开自然垄断性行业中的竞争性业务是油气改革的核心思想。虽然改革方案至今尚未出炉,但从近两年炼油乙烯对民营企业放开市场准入来看,基本已经映证了上述观点。 市场较为担忧国家放开准入,尤其是下放审批权限给各省以后,炼油乙烯项目会不会一拥而上抱持怀疑态度。 我们认为以浙石化为代表的民营炼化一体化项目不会呈现遍地开花态势。一方面,国家放开准入的前提是符合石化产业布局规划,大连长兴岛、曹妃甸、连云港、漕泾、宁波、古雷和惠州等7大石化基地之外的新建项目基本上没有新批的可能;另一方面,炼油乙烯项目的资金和技术密集特性非常突出,从原料采购到产品生产再到市场培育和消化,整体是一个非常庞大的系统工程,任何一个环节出现问题,都会对效益产生明显的影响。 当前烯烃、芳烃资源相对短缺和炼油产能过剩产生了比较明显的对比。从浙石化的加工方案来看,对芳烃资源的生产相对侧重,最大限度的调整了产品结构。此外,一期工程并不用填海,投资强度也在可控范围内。 比照上海石化的项目规模、盈利和估值情况,我们认为浙石化一期的平均净利水平可能在50-60亿,合理市值水平在600-700亿间。 3、涤纶长丝弱复苏的逻辑将逐步兑现 在本轮大宗品价格上涨周期中,市场普遍认为涤纶长丝的上涨主要依赖油价,对行业的复苏认识不足。4月以来,国际油价震荡下行的趋势比较明显,但长丝价差不降反升,4月底的价差水平较月初上升了500-600元/吨。我们认为随需求回暖,库存回归正常,价差还有进一步扩大的趋势,弱复苏的逻辑也将逐步兑现。 自2014年开始,涤纶长丝产能步入平稳增长期,增速维持在3%-4%,年新增规模平均约150万吨。由于科技含量的提高,涤纶长丝已经能够实现仿棉、仿毛、吸湿排汗、阻燃等方面的功能,应用更趋广泛。下游需求方面,服装内外需稳中有升,家纺行业需求的边际变化较大,包括成衣、面料、纱线在内的全口径出口依然保持较快增长。低迷数年的涤纶长丝行业正迎来平稳复苏。作为行业龙头,桐昆股份最为受益。 4、公司是涤纶长丝龙头,受益行业复苏和集中度提升,业绩弹性将充分体现 桐昆股份是国内涤纶长丝龙头企业,目前拥有长丝产能约400万吨,市占率超过12%。恒邦二期30万吨高差别化POY纤维项目预计在三季度建成投产,届时市占率还将进一步提高。借助规模优势,公司生产成本明显摊薄,预计较同类企业低300-400元。当前产能水平下,涤纶长丝价差每提高100元,公司净利预计将增厚2.5-2.6亿元。 投资建议 公司已经恢复定增进程,考虑到实际进展,我们估计年内很难完成,暂不考虑定增的股本摊薄。 恒通二期和嘉兴石化二期建成时间点预计在17Q3和Q4,其他在建项目均假设按期完成。炼化项目计划于2018年底投产,考虑到同类项目的建设周期,我们认为项目在19年建成的可能性比较大,业绩或在2019年-2020年释放。此外,建设过程中存在进一步定增融资的可能。由于不确定性较多,暂不考虑炼油部分的业绩贡献。 当前产能水平下,涤纶长丝价差每提高100元,公司净利预计将增厚2.5-2.6亿元。我们认为未来涤纶长丝平均吨净利将恢复到400-500元。 预计公司2017~2019年业绩分别为15.2、18.0、20.7亿,对应EPS分别为1.23、1.46、1.68元。当前股价对应PE仅为10.1、8.5和7.4倍。考虑到库存数据尚待观察验证,暂给予“审慎推荐”评级。 风险提示:国际原油价格大幅下跌;在建项目进展低于预期。
荣盛石化 基础化工业 2017-05-17 9.14 9.91 -- 9.78 7.00%
11.21 22.65%
详细
事件: 公司发布公告,拟以支付现金方式收购荣盛控股持有的浙江石油化工有限公司51%的股权,本次交易完成后,浙石化将成为公司的控股子公司。 评论: 1、收购浙石化,公司产业链将更加完整,民营炼化龙头冉冉升起公司本次收购浙石化51%的股权全部采用现金方式,根据坤元资产评估有限公司的评估,浙石化采用资产基础法评估价值为30.71亿元,此次公司收购荣盛控股持有的51%的浙石化的股权价格为25.86亿元,此次收购不构成重大资产重组。 浙石化成立于2015年6月18日,由荣盛控股、桐昆集团、巨化集团和舟山海洋共同出资设立,股权占比分别为51%、20%、20%和9%。项目规划总投资1730.85亿元,项目分两期建设,每期规模为2000万吨/年炼油、400万吨/年PX和140万吨/年乙烯,目前浙石化4000万吨/年炼化一体化项目已经取得国家环保部和浙江省发改委的批准。 截止2017年3月31日,浙石化的总资产达到48.20亿元,净资产达到46.00亿元,收购浙石化标志着公司向形成原油/燃料油-成品油/芳烃-PTA-聚酯-聚酯纤维的一体化产业链结构又迈进坚实步伐,盈利能力和抗风险能力将进一步提升。 2、受益于油气体制改革,浙石化项目具备稀缺性从各个方面释放的信息来看,放开自然垄断性行业中的竞争性业务是油气改革的核心思想。虽然改革方案至今尚未出炉,但从近两年炼油乙烯对民营企业放开市场准入来看,基本已经映证了上述观点。 市场较为担忧国家放开准入,尤其是下放审批权限给各省以后,炼油乙烯项目会不会一拥而上抱持怀疑态度。 我们认为以浙石化为代表的民营炼化一体化项目不会呈现遍地开花态势。一方面,国家放开准入的前提是符合石化产业布局规划,大连长兴岛、曹妃甸、连云港、漕泾、宁波、古雷和惠州等7大石化基地之外的新建项目基本上没有新批的可能;另一方面,炼油乙烯项目的资金和技术密集特性非常突出,从原料采购到产品生产再到市场培育和消化,整体是一个非常庞大的系统工程,任何一个环节出现问题,都会对效益产生明显的影响。 当前烯烃、芳烃资源相对短缺和炼油产能过剩产生了比较明显的对比。从浙石化的加工方案来看,对芳烃资源的生产相对侧重,最大限度的调整了产品结构。此外,一期工程并不用填海,投资强度也在可控范围内。 比照上海石化的项目规模、盈利和估值情况,我们认为浙石化一期的平均净利水平可能在50-60亿,合理市值水平在600-700亿间。 3、中金石化投产促公司2016年业绩爆发性增长。 公司2016年实现营业收入455.01亿元,同比增长58.69%,分业务看,2016年公司PTA营业收入213.03亿元,同比增长了21.58%;PX营业收入114.77亿元,同比增长了366.73%,涤纶长丝及聚酯切片的营业收入合计69.08亿元,基本与2015年持平,公司其他主营产品的营业收入58.13亿元,同比增长了283.95%。综合来看,公司营业收入大幅增长主要来自中金石化的投产和平稳运行,PTA产销量的增长也是一部分促进因素。 公司2016年归属于上市公司的净利润19.21亿元,同比增长445.49%,公司业绩大幅增长主要来自于中金石化PX盈利的大幅增长,中金石化2015年8月份投产,因此去年前三季度仅贡献了1个月左右的利润,2016年中金石化除1-2月份停车外基本满负荷运行,因此产销量大幅增长。2016年中金石化实现净利润16.30亿元,同比增加了12.8亿元,从我们监测的“PX-石脑油”价差看, 2016年平均价差399美元/吨,比去年同期的352美元/吨提升了47美元/吨,盈利能力显著增强。 公司2016年归属于上市公司的净利润19.21亿元,同比增长445.49%,公司业绩大幅增长主要来自于中金石化PX盈利的大幅增长,中金石化2015年8月份投产,因此去年前三季度仅贡献了1个月左右的利润,2016年中金石化除1-2月份停车外基本满负荷运行,因此产销量大幅增长。2016年中金石化实现净利润16.30亿元,同比增加了12.8亿元,从我们监测的“PX-石脑油”价差看,2016年平均价差399美元/吨,比去年同期的352美元/吨提升了47美元/吨,盈利能力显著增强。 从2015年开始PTA行业呈现弱复苏态势,由供过于求向供需平衡转变,公司PTA盈利能力逐步提升。目前公司控股和参股的PTA生产企业主要有浙江逸盛、逸盛大化和海南逸盛,公司参股30%的浙江逸盛2016年实现净利润1.32亿元,同比增加了0.43亿元;公司参股37.5%的海南逸盛盈利大幅改善,2016年实现净利润0.44亿元,同比增加了2.86亿元;公司控股59.22%的逸盛大化实现盈利628万元,同比增加了0.55亿元。从我们监测的PTA与PX的价差看,2016年平均价差为470元/吨,较去年同期增加5元/吨。2016年涤纶长丝盈利好于2015年,公司FDY毛利率8.74%,同比提升了1.14个百分点;DTY毛利率大幅改善,2016年毛利率达到13.6%,同比提升了6.37个百分点。公司涤纶长丝以FDY和DTY为主,2016年FDY的平均价差达到1787元/吨,同比增加了370元/吨,DTY的平均价差达到2710元/吨,同比增加了300元/吨。 4、公司综合毛利率大幅提升,管理费用和财务费用有所增加。 受益于PX的高毛利率,2016年公司毛利率达到10.34%,相比去年同期的4.70%,提升了5.64个百分点,其中公司PX的毛利率达到28.24%,显著高于涤纶长丝和PTA的毛利率。 2016年公司管理费用和财务费用率分别为1.93%和2.78%,同比分别提升了0.52和0.45个百分点;公司管理费用率的提升主要是研发费用增加所致,报告期内公司管理费用共计8.76亿元,同比增加了4.71亿元,其中发生的研究开发费用达到6.60亿元,同比增加了4.25亿元,公司研发费用大幅增加主要是宁波中金报告期内研发费用大幅增加所致。报告期内公司财务费用达到12.64亿元,同比增加了5.95亿元,主要是报告期内公司增加了宁波中金的项目贷款,导致利息费用支出增加所致,同时报告期内公司发生汇兑损失4.87亿元,同比增加2.89亿元。 5、PX-PTA-聚酯全产业链龙头,未来全球PX依然紧平衡,PX盈利保持强劲。 随着2015年8月份公司中金石化的投产,公司打通了PX-PTA-聚酯全产业链,盈利能力大幅提升。受制于我国PX产能审批困难,PX的进口依赖度一直超过50%,2015年古雷腾龙芳烃装置爆炸导致我国PX产能进一步收紧,未来几年国内新增PX产能依然有限。虽然海外PX新增规划产能较多,但整体进度不及预期。预计未来一段时间内全球PX依然会保持紧平衡状态,盈利能力依然非常强劲。 6、PTA和涤纶长丝逐步复苏,未来PX-PTA-聚酯产业链整体盈利能力有望提升。 过去数年间,聚酯产业链中PTA和涤纶长丝产能投放过快,导致盈利能力下滑严重,毛利率不足10%。其中PTA在过去5年间,产能从2010年的不到1500万吨/年扩张至2015年的超过4600万吨/年,增长超过2倍,造成了PTA严重供过于求的局面,行业连续几年陷入亏损、甚至龙头企业也一度亏损;2015年远东石化的破产和翔鹭石化的关停,再加上行业每年5%以上需求增长,当年PTA行业基本达到了供需平衡的状态。2016年PTA新增产能仅汉邦石化的220万吨,2017年仅嘉兴石化的120万吨,产能增长都在5%以下,我们预计PTA行业盈利会继续改善。同时据我们的统计,目前PTA长期停车的产能超过1200万吨,超过PTA名义总产能的1/4,PTA有效产能不足3600万吨,行业前三的民营企业(逸盛系和恒力石化)在有效产能中的占比接近60%,龙头企业的市场调节能力增强,行业的竞争生态正在变得有序,我们看好PTA中长期盈利的改善。 涤纶长丝的产能扩张在2014年开始有所放缓,2014年原定项目有些推迟、有些取消,全年新增产能约240万吨/年,仅为年初计划的一半;2015年全年新增产能仅为210万吨左右,且主要来自上年延后的产能释放;2016年行业新增产能125万吨左右;预计2017年涤纶长丝的新增产能在120万吨左右,进一步减少,不过需要注意的是2017年将有部分关停产能的复产,其中包括浙江红剑和龙腾化纤,其合计产能50万吨左右。从消费量看,近几年增速有所放缓,在6%左右,即每年的新增需求量在150万吨左右,2016年我国涤纶长丝行业的名义开工率在72%左右,实际有效产能开工率在78%左右,根据目前的投产计划,我们预计2017年行业的开工率将进一步提升,盈利将继续改善。 投资建议。 炼化项目计划于2018年底投产,考虑到同类项目的建设周期,我们认为项目在19年建成的可能性比较大,业绩或在2019年-2020年释放。此外,建设过程中存在进一步定增融资的可能。由于不确定性较多,暂不考虑炼油部分的业绩贡献。 预计2017~2019年公司归属于母公司净利润分别为23.1亿元、26.4亿元和29.3亿元,对应EPS分别为0.91元、1.04元和1.15元,对应的PE分别为14.2、12.9和11.1倍,维持“审慎推荐”评级。 风险提示。 PTA产能复产进度超预期;国际油价大幅波动。
洲际油气 房地产业 2017-05-03 6.30 6.99 37.33% 7.05 11.73%
7.04 11.75%
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事件: 公司发布2016年年报和2017年一季报,2016年公司实现营业收入12.06亿元,同比下降4.34%,实现归属于上市公司的净利润4311万元,同比下降33.48%,实现归属于上市公司扣非后的净利润-2.10亿元,同比下滑35.28%,实现每股EPS0.019元。 2017年一季度公司实现营业收入7.32亿元,同比增长203.21%,实现归属于上市公司的净利润1264万元,同比增长950.34%,实现归属于上市公司扣非后的净利润687万元,同比增长120.26%,实现每股EPS0.0056元。2017年4月27日,公司公告了控股股东及董监高增持股份计划,公司控股股东广西正和及其控股子公司将在未来6个月内通过上海交易所交易系统增持公司股份,金额在5000~10000万元;公司全部或部分董监高及公司主要骨干人员将增持公司股票金额5000~10000万元。 评论: 1、受油价下跌影响,2016公司油气业务盈利有所下滑,2017Q1随油价反弹 尽管受油价下跌影响,公司2016年油气销售收入10.15亿元,同比下滑3.24%,收入下降幅度大大低于布伦特平均油价下跌幅度。全年公司共销售59.72万吨原油,同比增长8.54%,公司油气业务利润略有下降,主要是财务费用增加1.4亿元,原因是15年7月的新增马腾克山相关的项目贷款在16年全年产生财务费用,另外因产量提升、以产量法计提的折旧和摊销也有相应增加。 2017Q1公司实现营业收入7.32亿元,同比大幅增长203.21%,主要是两方面的原因:一是本期公司新增合并运输公司,二是2017Q1国际原油平均价格达到55美元/桶,同比增加了近20美元/桶,且克山公司原油产量增加。两方面的因素促使公司2017Q1营业收入大幅增加。 2016年公司共销售59.72万吨原油,同比增长8.54%,平均实现原油销售价格约34.7美元/桶,同比下降8.27美元/桶。2016年布伦特原油均价45美元/桶,同比下降8.7美元/桶,因此总体看公司2016年原油平均销售价格下降幅度与国际原油价格下降幅度基本匹配,公司实现油价低于国际油价主要是公司的油田位于哈萨克斯坦,根据规定,其生产的原油需在国内销售一部分,而在哈国内销售的价格远低于国际均价。2017Q1公司实现营业收入7.32亿元,同比大幅增长203.21%,主要是两方面的原因:一是本期公司新增合并运输公司,二是2017Q1国际原油平均价格达到55美元/桶,同比增加了近20美元/桶,且克山公司原油产量增加。两方面的因素促使公司2017Q1营业收入大幅增加。 2017Q1公司共销售原油20.70万吨,同比增加了6.44万吨,共生产原油18.15万吨,同比提升了16.23%,公司原油销售实现营业收入4.7亿元,同比增长115%,实现净利润8166万元,同比增长402%,产量提升的主要原因是对克山公司的老井进行了修复和采油方案的优化,对马腾公司所属的马亭、东科和卡拉三个成熟油田通过补孔、堵水、换层和酸化等一系列措施延缓了产量的递减。 2、公司财务费用大幅增加压缩了公司盈利 2016年公司财务费用达到3.24亿元,同比增加了1.36亿元,2017Q1公司财务费用达到1.25亿元,同比增加4751万元。截止2017年3月31日,公司长短期借款和应付债券总额达到61亿元,总体看财务压力比较大,如果定增募集资金顺利完成,公司的财务压力将得到一定的缓解,同时公司目前持有上市公司焦作万方1.046亿股,市值接近10亿元,是未来公司减轻财务负担的选择之一。 3、低位抄底油服公司,未来盈利改善可期 2016年12月15日公司与安东集团、惠博普三方签订了《洲际油气与安东集团、惠博普深度合作战略协议》,同日公司与安东集团签署了股份认购协议,公司以每股1.008港元认购安东集团221,619,604股股份,约占安东集团现已发行股份的8.33%,股权已经在2017年1月25日取得。我们认为目前油服行业处于景气低点,安东油服公司的市值也大幅缩水,目前投资油服公司是一个比较好的战略时点,而且未来公司与油服公司业务合作的空间较大。 4、收购哈国油气运输公司50%的股权,增强公司盈利能力 2016公司控股子公司新加坡洲际与TradeCommerceOil签订了股权转让协议,以1.003亿美元的价格收购了TradeCommerceOil持有的哈国油气运输公司50%的股权,哈国油气运输公司主要从事石油和液化天然气的运输、储罐租赁和委托寄存服务,旗下拥有PremiumOilTransLLP、ErtysServiceLLP、KazykurtSouthLLP以及BatysPetroleumLLP100%的股权以及DTI-AORLLP70%的股权,公司是哈国三大炼油厂石油产品交易货运服务和货车租赁的主要提供商,提供的石油运输和货车租赁服务在哈国市场客户来源稳定,市场占有量大,竞争优势明显,在整个哈国石油运输行业中占据着领先主导地位。 2016年哈国油气运输公司实现净利润1.51亿元,2017Q1其实现净利润3729万元,盈利非常好,未来哈国油气运输公司一方面可以为公司贡献可观的利润,另一方面可以为公司马腾和克山油田提供运输、租赁等服务。 5、公司定增收购泷洲鑫科稳步推进中,重组完成后公司原油储量和产量将上一台阶 根据公司2017年3月7日公布的重大资产重组修订预案,公司拟通过发行股份的方式购买宁波华盖嘉正等4名交易对方合计持有的上海泷洲鑫科96.70%的股权,目前公司已经持有泷洲鑫科3.30%的股权,此次重组完成后,公司将持有泷洲鑫科100%的股权,从而间接控制泷洲鑫科拥有的标的油气资产,包括班克斯公司100%股权和基傲投资100%股权,双方商定上海泷洲鑫科96.70%股权的交易价格为33.615亿元,公司拟发公司拟发行股份的价格为7.33元/股,拟发行不超过458594815股。根据天源评估的《评估报告》,预计班克斯2017~2020年的净利润分别为-3372.7、756.6、5534.8和14416.5万美元,其中发行对象之一常德久富贸易承诺如果班克斯在2017~2020年合计净利润不足评估报告4年合计的17135.2万美元,常德久富贸易用股票或现金补足差额,本次发行的股份锁定期为36个月。 同时拟配套融资不超过32亿元,募集配套资金用于支付本次并购交易税费、班克斯公司产能建设项目,募集资金的拟发行对象为深圳安达畅实业、金砖丝路二期,公司2016年9月20日分别与他们签订了发行股份募集资金协议,发行价格7.33元/股,拟发行不超过436562073股,锁定期36个月。 目前公司已回复中国证监会对本次重组的两次书面反馈意见,重组正在积极推进中。 目前公司旗下的油气资产主要是之前收购的马腾和克山油田,截止2015年12月31日,其1P储量1708.2万吨,而班克斯目前的1P储量为1994.9万吨,重组成功后,公司油气的1P储量将增长116.8%。此外,公司每年的原油产量也将大幅提升,2016年马腾和克山公司原油产量合计63万吨,班克斯2015年的原油产量为120万吨,重组完成后公司的原油产量将提升至接近200万吨/年。班克斯公司在加拿大和英国两地上市,主要运营位于阿尔巴尼亚的Patos-Marinza、Kucova、BlockF区块,其中,BlockF是勘探区块,尚未进入生产阶段;Patos-Marinza、Kucova是在产油田区块,是班克斯公司拥有的两个主要区块。Patos-Marinza油田位于阿尔巴尼亚南部,矿权面积约为202平方公里,矿区北部为平原,南部为丘陵,目前该油田主要开发生产区位于矿区中北部;Kucova油田位于阿尔巴尼亚中心都拉斯盆地的东南部,矿权面积为53.5平方公里;Block.F为勘探区块,紧邻Patos-Marinza区块,面积约750平方公里。 截至2015年12月31日,班克斯公司在产的生产井476口,Patos-Marinza油田是欧洲大陆(不含俄罗斯)最大的油田,公司的生产井主要集于此,也贡献了班克斯公司的主要产能;班克斯公司的证实+概算储量(也称2P)约2亿桶,地质储量逾8亿桶。 班克斯油田目前储量动用程度低、剩余可采储量较大,公司收购班克斯后将会对班克斯的原开采工艺进行改进,将采用两项全球最新、最实用的油田开发技术,即将之前的完井工艺由原来的三寸半普通筛管变为FluxRite完井管柱,同时将目前的注聚合物驱油变为注交替蒸汽驱油,新的工艺改造实施后,预计班克斯的平均单井开采年限由目前的3年增加到15年,油田采收率从11%提高到35%以上,平均单井累计产油由目前的2万吨不到提高到6万吨,平均每桶开采成本下降三分之一。 上海基傲投资的主要资产是其间接控股NCP公司持有的位于5个区块资产,主要业务为通过NCP公司在哈萨克斯坦从事石油勘探。目前NCP公司持有的5个区块的地下资源使用合同均处于勘探期并已取得哈萨克斯坦能源部的批准,至2016年11月14日到期。合同到期后,NCP公司有权将五份合同延期,可延期两次,每次延期为两年;NCP公司需在合同到期前提前三个月申请延期。根据最新的第三方资源量报告,五个区块合计的石油地质资源量为17.41亿吨,可采资源量为6.09亿吨。 NCP公司所拥有的五个油气勘探区块分别位于滨里海盆地的巴雷科什(Balykshi)、卡拉巴斯(Karabas)、东扎尔卡梅斯(ZharkamysEast)、位于北乌斯丘尔特盆地的萨伊乌杰斯(Sai-Utes)以及位于曼格什拉克盆地的阿克套(Aktau),总面积9849平方公里。部分区块勘探已取得石油发现,有望进一步扩大勘探成果;另外仍有大面积未勘探但潜力巨大的区域,未来增储潜力巨大。 6、大股东认购发行股份募集资金90%以上的份额及启动增持计划,彰显对未来发展的信心 公司此次发行股份募集资金的发行对象之一深圳安达畅实业为公司控股股东的全资子公司,其将认购29亿元,占发行比达到90.63%,彰显了公司实际控制人和控股股东对公司未来发展的信心。通过此次资产收购和配套融资,控股股东及一直行动人的持股比例从29.38%提升至36.91%,大股东持股比例的提升有利于公司未来的资本运作,我们相信公司利用油价低迷的战略机遇期通过外延并购做大做强的决心。 目前公司的资产负债率达到66.14%(截止到2017-3-31),发行股份募集配套资金后公司的资产负债率有望大幅下降,有利于减轻公司的财务负担,也有利于公司未来利用债务进行融资。 2017年4月27日,公司公告了控股股东及董监高增持股份计划,公司控股股东广西正和及其控股子公司将在未来6个月内通过上海交易所交易系统增持公司股份,金额在5000~10000万元;公司全部或部分董监高及公司主要骨干人员将增持公司股票金额5000~10000万元。此次公司同时启动控股股东和董监高的增持计划,而且不设价格区间,彰显了公司及管理层对公司未来发展的信心。 投资建议 不考虑公司的定增,假设2017~2019年平均油价为54美元/桶、60美元/桶和65美元/桶,我们预计公司2017-2019年净利润将分别为0.80、1.87和3.02亿元,EPS分别为0.04、0.08和0.13元,对应目前的股价6.35元,PE分别为179.0、76.9和47.6倍。 目前公司重组稳步推进,从进程看,我们假设公司重组在2017年三季度完成,2017年并表4个月,其中收购资产的进程可能快于配套融资,假设共发行股份895,156,888股,我们预计公司2017~2019年的净利润分别为2.44、9.84和12.86亿元,EPS分别为0.08、0.31和0.41元,对应目前的股价6.35元,PE分别为82.1、20.4和15.6。 目前公司收购上海泷洲鑫科96.7%的股权稳步推进,收购完成后公司原油年产量将接近200万吨,未来三到五年规划发展到500万吨/年,公司将从一个中小型油气公司转变为中型油气公司,我们认为公司是比较纯的油价相关标的,油价上涨公司业绩弹性大,建议关注,鉴于目前原油价格低位,公司盈利能力未充分体现,维持“谨慎推荐”评级。 风险提示: 国际油价大幅下跌,公司定增进度不达预期。
中化国际 批发和零售贸易 2017-05-03 11.01 11.89 11.96% 11.09 -0.18%
10.99 -0.18%
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事件: 公司发布2016年年报及2017年一季报,2016年公司实现营业收入406.57亿元,同比下降7.06%;实现归属于上市公司的净利润5725万元,同比下降87.90%;实现归属于上市公司扣非后的净利润1.77亿元,同比增长150.12%,实现每股EPS0.03元。 2017Q1公司实现营业收入131.78亿元,同比增长55.89%,实现归属于上市公司的净利润2.34亿元,同比增长288.99%,实现归属于上市公司扣非后的净利润1.37亿元,同比增长2.69%,实现每股EPS0.11元。 评论: 1、橡胶价格大幅波动,公司衍生品投资亏损影响了2016年净利润,2017Q1投资收益及公允价值变动损益使公司业绩大幅增长。 公司2016年实现营业收入406.57亿元,同比下降7.06%,公司营业收入下降主要是化工分销业务、橡胶业务、化工新材料及中间体业务营收分别下降27.93%、8.04%和8.12%。公司其他贸易业务、橡胶化学品业务、化工物流和农化业务营收实现增长,增速分别为50.06%、3.44%、4.41%和7.36%。2017Q1公司营业收入增长55.89%,主要是合盛公司并表。 公司2016年实现归属于上市公司的净利润为5725万元,同比下降87.90%,公司业绩大幅下降主要的原因有三:1)2016年公司资产减值损失达到4.82亿元,其中存货跌价损失3.35亿元;2)2016年公司投资收益为亏损1.03亿元,同比2015年下降8.10亿元,主要是公司处置衍生金融资产上亏损3.97亿元,同比下降6.34亿元,同时权益法核算的长期股权投资亏损2248万元,同比下降1.09亿元,主要是公司投资的SIATNV(35%的股权)2016年投资收益为亏损4631万元,同比下降6282万元,中化兴中石油转运(舟山)投资收益下降1854万元,江苏扬农化工锦湖有限公司投资收益下降2750万元;3)2016年公司公允价值变动损失1.2亿元,同比下降1.36亿元,主要是衍生金融负债公允价值变动亏损1.23亿元。2017Q1公司净利润达到2.34亿元,同比增长288.99%,主要原因有:1)报告期内公司公允价值变动损益盈利1.70亿元,同比增加1.85亿元;2)公司搬迁补助导致净营业外收入增加4803万元;3)报告期内公司投资收益增加7885万元。 2、橡胶化学品业务稳健增长,全球防老剂龙头已然形成。 2016年公司橡胶化学品业务营业收入22.73亿元,同比增长3.44%,毛利率34.54%,同比提升了0.45pct,总体看公司橡胶化学品业务保持稳健增长。 公司控股的圣奥化学是全球领先的橡胶防老剂6PPD的生产企业,拥有关键中间体RT培司的现金生产工艺和低成本核心竞争力,是全球最大的防老剂及其中间体RT培司的生产商,6PPD产品市场份额全球第一,市占率超过40%,产品获得米其林、普利司通、固特异等多家跨国轮胎制造商的认证。 3、液体化学品物流业务实现逆势增长,集装罐业务表现突出。 2016年公司化工物流业务营业收入40.35亿元,同比增长4.41%,毛利率达到22.25%,同比提升3.3pct。公司旗下的液体化学品物流业务的运营主体中化物流2016年实现净利润4.36亿元,同比增长10.1%。 公司目前拥有全球排名第五的化工品运输船队和排名第三的集装罐规模。2016年全球经济增速放缓导致全球化工品船市场和集装罐市场供过于求,公司化工物流业务实现逆势增长,其中储罐业务量同比增长18.9%,船运业务经营量同比增长9.8%,目前公司已拥有/控制超过2.3万个T11、T14、T50、电加热等各种型号的集装罐,集装罐规模亚洲第一,并进入全球前三名。 4、化工新材料及中间体业务。 2016年公司化工新材料及中间体业务营业收入54.69亿元,同比下降8.12%,毛利率21.87%,下降2.42pct,实现部门的营业利润6.56亿元,同比下降3.59%。 目前公司的化工新材料及中间体业务以扬农集团为主体,通过以氯碱为基础进行产品链上下游延伸,目前已逐步形成氯碱-关键化工中间体-农药及新材料的全产业链,2016通过持续推进二氯苯、环氧氯丙烷等核心产品工艺技术和运行方式的优化,进一步提升了技术经济水平;报告期内扬农股份加大了高毛利菊酯产品的销售,实现净利润5.49亿元,同比增长5.17%。 5、天然橡胶业务完成全球整合,受期货投资影响盈利有所下滑。 2016年公司天然橡胶业务营业收入118.99亿元,同比下降8.04%,毛利率达到7.73%,同比提升1.58pct。 公司2016年完成了对新加坡上市公司合盛的收购,目前公司的天然橡胶业务已经整合到合盛公司旗下,2016年合盛公司亏损4.11亿元。 经过不断的收购和整合,目前公司已经完成了从天然橡胶种植、加工到营销与客户服务的全产业链布局,是全球最大的天然橡胶产业综合服务商,拥有140万吨橡胶加工能力,万公顷种植土地储备,200万吨年销量,自有加工能力占全球总加工能力的11%。我们认为公司橡胶业务的亏损主要是衍生品投资上的失误,未来随着公司对衍生品投资策略的完善,一定会得到有效控制,同时随着全球天然橡胶供过于求的格局的逐步改善,公司橡胶业务的盈利会大幅改善。2016年随着公司天然橡胶业务完成平台整合,未来公司将在品牌建设、全球产能布局的调整和优化方面进一步加强,我们看好公司天然橡胶业务的发展。 6、公司化工分销业务规模有所萎缩,其他产品分销逆势增长年公司化工分销业务营业收入93.26亿元,同比下降27.93%,毛利率2.27%,同比下降0.03pct,基本保持稳定。2016年公司其他产品分销业务实现营业收入48.19亿元,同比增加50.06%,毛利率1.96%,同比下降0.39pct。2016年公司分销业务实现营业利润7912万元,同比增长126.12%,公司分销业务营业利润增长得益于出口、焦炭、矿石、聚酯等分销业务的实现了较好的利润,同比分别增加了1543万元、757万元、1206万元和2117万元。 公司化工品分销主要包括铁矿石、焦炭、合成胶、甲醇、MEG、聚乙烯、聚丙烯、液化气以及监控化学品等,目前与陶氏化学、上海赛科、中海壳牌、埃克森美孚、雪佛龙、巴斯夫、沙特基础化学、台塑、中国石油、中国石化等国际性化工供应商建立了良好的合作关系。在国内分销业务中,公司与番禺福田、翔鹭石化、张家港陶氏、镇江奇美等国内行业龙头提供分销配送服务,2016年受中国钢铁行业向好,公司铁矿石业务较好。 7、农化板块完成整合,未来将打造产学研一体化。 年公司农化业务营业收入28.37亿元,同比增长7.36%,毛利率17.92%,同比增加0.99pct。2016年公司其他产品分销业务实现营业收入48.19亿元,同比增加50.06%,毛利率1.96%,同比下降0.39pct。板块2016年营业利润亏损1590万元,主要是旗下中化作物保护品有限公司2016年汇兑损失较大,亏损3363万元。 2016年公司顺利完成了对沈阳中化农药化工研发有限公司的整合,建立了统一的农药业务平台,实现了一体化管理,未来公司农化业务将依托沈阳农化院强大的研发实力,借助扬农集团、江山股份扎实的生产和工艺能力,实现产学研一体化,同时利用公司已建立的优势渠道资源,实现核心壮丽产品销售大幅增长。 8、公司未来积极打造具有全球影响力的精细化工产业集团,并购跨越式发展可期。 目前公司的精细化工业务包括农化业务、化工中间体业务及橡胶化学品业务,整体规模还不大,精细化工业务是公司未来重点发展的业务领域,公司的愿景是“精细化学,绿色生活”,公司拥有共同打造中国领先的创新型精细化工企业的梦想,矢志不渝的推动我国精细化工行业创新,公司将扎根中国,在农用化学品、汽车用化学品、电子化学品等领域提供创新、优质、绿色的产品和综合解决方案,未来三年,公司将聚焦精细化工核心主业,通过关键性并购打造新的业务平台,提升精细化工业务规模和占比。 投资建议。 我们预计公司2017-2019年净利润将分别为7.25、9.08和10.23亿元,EPS分别为0.35、0.44和0.49元,对应目前的股价11.08元,PE分别为31.8、25.4和22.6倍,给予“审慎推荐”评级。 风险提示:天然橡胶价格大幅波动,公司并购进程低于预期,海外投资风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名