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王强

中国银河

研究方向: 石油化工行业

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工作经历: 证书编号:S1090517030001,曾供职于中国银河证券和中信建投证...>>

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新潮能源 综合类 2017-09-25 4.18 5.50 37.50% 4.36 4.31% -- 4.36 4.31% -- 详细
事件: 公司发布油气资产2018-2020年三年发展战略规划,确定了成为大中型国际化石油公司的战略定位;并在新增资源储备等方面确定了未来三年的总体目标。 评论: 1、公司总体目标需要滚动并购来实现 公告明确了未来三年的总体目标:(1)新增资源储备:2020年1P储量4.2亿桶油当量,3P储量大于16.2亿桶油当量;(2)资本开支:2018-2020年分别投入15.35亿美元、18亿美元和15.16亿美元(104亿元、122亿元和104亿元),上述资金中65%-70%为公司自有现金流;(3)新增井数:2018-2020年计划新增钻井172口、219口和241口;(4)油气当量产量1640万桶、2495万桶和3127万桶(4.5万桶/天、6.93万桶/天和8.68万桶/天)。 公司已经明确将在适当时机继续并购优质油气资源。比照Midland区块储量,未来两年公司计划收购2个同等体量标的,生产井数和油气当量产量均应包括后续并购预期在内。从资本支出角度看,有理由认为并购时间点应在18年和19年。 2、战略规划和融资计划相得益彰 中报显示公司资产负债率为10%,Midland区块并表后,我们估计资产负债率降到5%以下,由于股权分散,进一步摊薄的可能性小。100亿债券发行后,预计公司资产负债率将提高至70%左右,我们认为只要债券成本合理,则财务风险可控。粗略计算,债券发行完成后,扣除当年财务费用和区块打井费用,有约70-80亿元现金可用于收购。若以Midland区块同等体量计算,应该不会触及重大资产重组界限,且采用现金收购,速度将相对较快。此外,公司确立了在国内成品油渠道方面实施布局,我们认为增加业绩安全垫方面的意义更大。 3、公司已经初具中大型独立油企的雏形,扩产潜力值得关注 新潮能源虽不是国内第一批进军美国页岩油的民营企业,但大有后来者居上之势。15年底战略性抄底收购Permian盆地核心区域的Midland油田,完全成本仅24美元/桶,一举奠定成为中大型页岩油企的基础。17年下半年Midland区块打井计划超预期,且北部仍有约3/4面积区域待开发,增产潜力很大。当前盈利预测基本以50美元作为油价中枢,产量为业绩增长之核心。对18年下半年以后的油价我们持乐观态度,若有突破,则能充分享受量价齐升之效应,业绩弹性大。 投资建议:基于实际并购计划不明晰,我们暂不调整盈利预测。预计公司17-19年净利润分别为4.3亿、18亿和28.4亿元,EPS分别为0.06、0.25和0.39元(假设配套融资今年完成),现价对应PE 72倍、17倍和11倍,继续强烈推荐。 风险提示:国际油价大幅下滑;融资进度不及预期
新潮能源 综合类 2017-09-15 4.05 5.50 37.50% 4.36 7.65%
4.36 7.65% -- 详细
事件: 公司发布公告,拟发行不超过50亿元的中期票据以及非公开发行50亿元公司债,用于补充公司流动资金、收购建设国内成品油终端销售网络和其他用途;拟各投资5亿元,在国内设立两家全资贸易子公司。此外,Moss Creek(Midland区块,已并表)也发布了下半年生产经营计划。 评论: 1、Midland区块产量符合预期,全年打井节奏快于预期 公司公布了Moss Creek下半年计划产量478万桶,意味着下半年日产量有望达2.66万桶/天,全年平均2.3万桶/天。加上Crosby区块产量,预计全年公司产量在2.4万桶/天以上,基本符合我们预期。公司计划下半年打井62口,大大超过了我们此前预计的40口井的打井节奏,意味着18年产量和业绩可能继续超预期。 2、百亿级别融资保障滚动发展,其中暗含深意 公司公告拟以中票和公司债方式分别融资不超过50亿元,主要用于补充营运资金、收购成品油终端网络和其他用途。对此我们有两点解读: 一是中报显示公司资产负债率为10%,Midland区块并表后,我们估计资产负债率降到5%以下,由于股权分散,进一步摊薄的可能性小,故通过债权融资具备合理性和必要性。 二是从资金需求来看,目前公司在手现金23亿,加上正在进行的配套融资17亿元,完全能够满足年内4.76亿美元的资本开支需求。按公告单井成本测算,18年若打井100-120口,资本开支平均按8亿美元计算则为54亿元。假设债权融资明年完成,则18年在手现金预计超过130亿元,扣除打井开支和债券财务成本(按5%计算)预计将有约70亿元用于并购和其他用途。按照页岩油产业的一般规律,我们合理预计此次债权融资后,公司还会有大体量的海外并购动作。 3、公司目标剑指进军美国页岩油气领域的民企“先锋” 新潮能源虽不是国内第一批进军美国页岩油的民营企业,但大有后来者居上之势。15年底战略性抄底收购Midland油田(鼎亮汇通),区块位于美国页岩油气核心产区的核心地带,完全成本仅有24美元/桶,一举奠定成为中大型页岩油企的基础。当前增产节奏超预期,有望享受量价齐升之效应。 投资建议:我们暂不调整未来两年盈利预测,预计公司17-19年净利润分别为4.3亿、18亿和28.4亿元,EPS分别为0.06、0.25和0.39元(假设配套融资今年年内完成),现价对应PE 68倍、16倍和10倍。考虑到后续持续扩张已经较为明确和页岩油A股标的稀缺性,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:国际油价大幅下滑;油田开发进度不及预期。
新潮能源 综合类 2017-09-14 3.96 5.50 37.50% 4.36 10.10%
4.36 10.10% -- 详细
公司完成转型,已奠定成为中大型页岩油企的基础。公司2014年大股东易主后,确定发展油气产业链战略。新潮虽不是国内第一批进军美国页岩油的民营企业,但大有后来者居上之势。公司15年初收购Crosby油田(浙江犇宝)的重要意义在于“试水”积累经验,而15年底战略性抄底收购Midland油田(鼎亮汇通)则一举奠定成为中大型页岩油企的基础。基于页岩油行业的一般规律,我们合理估计公司后续还将择机并购。 Permian(二叠纪)盆地为美国页岩油的“皇冠明珠”。Permian(二叠纪)盆地位于美国德州西部和新墨西哥州东南部,归功于海相沉积的独特地貌,储量位列世界第二。目前,该盆地日产量占美国页岩油产量的43%,上下游产业集聚效应明显,是美国页岩油当之无愧的核心产区。Permian盆地丰富的资源储量和良好的投资回报,成为各路资本在低油价下的“避风港”和投资并购的首选,17Q1该区域占全美油气资产交易总量的75%,而Permian盆地的钻机数自16年6月至今增加了近240台,超出其他区域的总和。 鼎亮汇通资产位于美国页岩油“核心中的核心区域”,收购堪称完美。公司第二次定增收购的鼎亮汇通资产位于Permian盆地核心区域即Midland次盆地,紧邻美国著名页岩油企Pioneer(先锋自然资源),是Permian盆地中生产活动最活跃的区域,可谓“核心中的核心区域”,该区域盈亏平衡中位数在35美元左右。得益于公司精确把握抄底时机,每英亩面积收购成本只有1.39万美元,相当于目前收购成本的1/3,以致区块盈亏平衡线仅24美元。 增产情况快于预期,有望享受量价齐升效应。当前公司打井计划超过预期。 按我们的预测模型预计,公司2018-2020年产量有望分别达3.4万桶/天、4.5万桶/天和5.3万桶/天。随着Midland区块今年8月并表并增产,公司业绩将大幅增长。按18、19年平均3.4万桶/天和4.5万桶/天产量计算,则油价每上涨5美元,对应业绩弹性分别为2.6亿元和3.4亿元人民币左右。 投资建议:预计公司2017-2019年净利润分别为4.3亿、18亿和28.4亿元,EPS分别为0.06、0.25和0.39元,现价对应PE68倍、16倍和10倍。考虑到后续扩张预期和页岩油A股标的稀缺性,维持“强烈推荐-A”评级。
中国石化 石油化工业 2017-08-30 5.96 5.90 1.20% 6.01 0.84%
6.01 0.84% -- 详细
事件: 公司发布2017年半年报,报告期内实现营业收入11658.37亿元,同比增长32.6%,实现归属于上市公司股东的净利润270.92亿元,同比增长40.7%,实现归属于上市公司股东的扣非后的净利润260.99亿元,同比增长42.7%,实现EPS0.224元;其中Q2实现净利润104.59亿元,同比下降19.92%,环比下降37.12%,Q2实现EPS0.09元。基本符合我们预期。 评论: 1、四大板块Q2业绩环比均不同程度回落 公司Q2业绩环比回落明显,主要是油价回落、炼油和销售没有了库存收益、烯烃景气大幅回落;我们维持年初对中石化Q1是今年单季度业绩高点的判断。分结构来看:上游勘探开发Q2油价回落、再加上做了较大的减值,EBIT亏损125.7亿(Q1亏损57.6亿);炼油Q2由于没有库存收益,EBIT回落至126.4亿(Q1为167.5亿),炼油单桶EBIT从5.62美元下降至4.26美元;销售Q2受库存和局部地区价格战影响,EBIT回落至74亿(Q1为91.6亿);化工板块烯烃景气大幅回落,EBIT下降至36.5亿(Q1为超景气的85亿),吨乙烯EBIT从2893元下降至1367元。 2、上游勘探板块:Q2油价回落、较大减值 2017H1公司勘探及开发板块EBIT亏损183亿元,同比减亏36亿元,主要是去年上半年超低油价上涨;Q2由于油价回落、再加上做了较大的减值,EBIT亏损125.7亿(Q1亏损57.6亿);我们预计全年上游板块EBIT亏损320-330亿元。 2017H1公司勘探及开发板块实现营业收入741亿元,同比增长41.1%,主要是原油价格上涨及LNG业务规模的扩大。报告期内公司境内原油产量1.2316亿桶,海外原油产量0.2282亿桶,合计原油产量1.4598亿桶,同比下降5.3%;报告期内公司原油销量1761万吨,同比下降5.0%,销售天然气122.6亿立方米,同比增长16%,原油销售均价2316元/吨,同比上涨50.5%,天然气平均实现销售价格1.276元/立方,同比上升0.1%。 3、炼油业务:Q2没有库存收益、环比回落明显 炼油Q1盈利单季度10年来仅次于2015Q2和2016Q2,主要是收益于2016年底OPEC减产油价上涨带来的库存收益。Q2由于没有库存收益,EBIT回落至126.4亿(Q1为167.5亿),炼油单桶EBIT从5.62美元下降至4.26美元。 2017H1公司炼油业务实现营业收入4882亿元,同比增长23%,主要是产品价格上涨。2016H1油价处于上升通道,炼油企业库存收益明显,2017H1油价前高后低,年初布伦特原油价格为56.75美元/桶,6月底布伦特原油价格仅为47.90美元/桶,下跌了8.85美元/桶,因为油价处于下降通道,公司炼油业务有一定的库存损失,受库存损失影响,公司炼油业务毛利率从2016H1的38.49%下降为30.38%,同比下降8.11pct。2017H1公司原油加工量为117.79万吨,同比增长1.6%,汽柴比进一步降低至1.15,煤油产量13.03万吨,同比增长5.9%。2017H1公司炼油业务实现EBIT294亿元,同比减少32亿元,其中Q2实现EBIT126.46亿元,同比下降33.95%,环比下降24.52%。 2017H1公司营销及分销盈利略有增长。报告期内公司营销及分销业务实现营业收入6059.60亿元,同比增长20.96%。成品油总经销量9855万吨,同比增长1.4%,其中境内成品油总经销8722万吨,同比增长0.8%,其中零售量5868万吨,同比下降1.6%,直销及分销量2854万吨,同比增长6.3%,单站年均加油量3832吨,同比下降1.5%。报告期内公司营销及分销业务毛利率有所下降,从2016H1的8.3%下降为2017H1的7.3%,同比下降了1.0pct,表明2017H1国内成品油分销竞争加剧,价格战比较厉害。2017H1公司营销及分销业务实现EBIT166亿元,同比增长8亿元,其中Q2实现EBIT74.39亿元,同比下降8.01%,环比下降18.8%。 4、化工板块:烯烃超景气高点已过去,Q2环比盈利砍半 化工板块烯烃景气大幅回落,EBIT下降至36.5亿(Q1为超景气的85亿),吨乙烯EBIT从2893元下降至1367元。 2017H1公司化工业务盈利有所改善。2017H1公司化工营业收入达到2084.29亿元,同比增长39.71%,主要得益于化工产品销量增长及价格大幅上升。报告期内公司乙烯产量560.9万吨,同比增长2.4%,合成树脂、合成纤维单体及聚合物、合成纤维和合成橡胶产量分别增长4.0%、-0.3%、-3.3%和0.2%。2017H1公司化工业务毛利率有所下滑,从2016H1的14.07%下降为2017H1的11.48%,下降了2.59pct。2017H1公司化工业务实现EBIT122亿元,同比增长25.6%,其中Q2实现EBIT36.91亿元,同比下降27.58%,环比下降56.62%。 5、投资建议 维持去年下半年以来的Brent“中油价”45-60美元的判断,未来1年油价波动的主因依然是OPEC减产力度与美国页岩油产量增长速度之间的动态博弈。减产只是封杀下跌的下限区间,油价仍将在“上有顶、下有底”的“中油价”区间里面运行。 预计公司2017~2019年净利润分别为522.13、570.81、634.09亿元,对应EPS分别为0.43、0.47和0.53元,当前股价6.03元,对应PE分别为14.0、12.8和11.5倍,中石化目前14倍PE1倍PB左右估值基本合理,维持“审慎推荐-A”评级,后续关注其销售公司境外上市带来的资产价值重估的投资机会。 风险提示:国际原油价格大幅下跌。
新潮能源 综合类 2017-08-25 4.33 5.00 25.00% 4.35 0.46%
4.36 0.69% -- 详细
事件: 公司发布半年报。2017年上半年实现营业收入1.16亿元,同比增长17.36%;实现归属于上市公司股东净利润4073.7万元,扭亏为盈;实现扣非后的净利润976.5万元;实现EPS 0.01元。 同时,公司公告发行股份购买资产事项已经全面完成,共以2.97元/股价格发行27.49亿股,支付第二块油田收购对价。发行股份配套募集资金事项仍有待完成。 评论: 1、公司主业转换全面完成,成为名副其实的油气能源企业 新潮能源原有主业是房地产、电线电缆及铸造等,业务的区域性比较明显,发展空间受限。2014年初公司第一大股东更迭为深圳金志昌顺,新实控人确立了公司向能源领域转型的总体战略。自14年当年起,公司逐步转让、处置原有主营业务资产。至2016年底,已经全部转让完毕。 15年初公司实施重大资产重组,定增募集资金收购浙江犇宝100%股权,间接获得其在美国德州Crosby郡的Permian盆地油田资产(收购价格3.5亿美元),并配套募集21亿元资金用于油田开发、补充流动资金等用途。定增事项已经在当年实施完毕,资产于15年11月交割,12月起并表。 随后公司启动了第二轮油气资产收购,公司及全资子公司烟台扬帆投资有限公司拟通过发行股份及支付现金的方式收购宁波鼎亮100%股权,后者在15年通过并购获得了位于美国德州Howard郡和Borden郡的Permian盆地页岩油资产,其1P储量收购对价81.6亿元人民币,同时公司拟发行股份募集配套资金17亿元,用于后续开发和补充流动资金。17年6月公司顺利拿到定增批文。油田资产已于17年7月完成交割,8月1日起并表。 2、上半年业绩为Crosby区块贡献 公司上半年净利润为4073.7万元,其中包含母公司在上半年通过现金理财获得的3100万元投资收益。公司上半年营业收入绝大多数依靠全资子公司浙江犇宝(Surge)实现,在1.16亿元营收中,包含Surge公司在第二块油田收购过渡期向其收取的运营管理服务费3842万元,扣除后,上半年Crosby区块实际营业收入7377.6万元,折算成桶均实现价格为45.6美元/桶,与WTI折价接近5美元/桶,贴水水平与16年基本一致。 上半年区块的石油产量24.18万桶,折算成日产量约为1330桶/天,与我们监测的数据一致(见图3)。上半年石油业务实现净利润4333.38万元,如果扣除服务费,上半年Crosby区块实际经营实现净利润约500万元,折算成桶均净利约为3美元/桶,由此判断区块上半年完全成本在42美元/桶左右。
华锦股份 基础化工业 2017-08-18 11.22 12.00 18.11% 12.18 8.56%
12.18 8.56% -- 详细
事件: 公司发布2017年半年报,报告期内实现营业收入156.17亿元,同比增长19.39%,实现归母净利润为8.29亿元,较上年同期减8.40%,实现扣非后归股东的净利润8.38亿元,同比减少7.45%,实现EPS0.52元;其中Q2实现净利润3.8亿元,环比下降15%,符合我们预期。 公司同时发布债务重组公告,与全资子公司内蒙华锦化工有限公司签订资产抵债协议,内蒙化工拟以机械设备和工程材料共折合人民币2.14亿抵偿其所欠公司的6.5亿元债务,剩余部分公司放弃追索。 评论: 1、Q2业绩环比下降符合预期、炼化景气回落 2017年上半年,公司生产尿素29.7万吨,加工原油383.53万吨,乙烯装置生产乙烯22.31万吨,生产油品和液化产品199.52万吨、聚合物25.16万吨。2017Q1公司实现归属于上市公司的净利润为4.48亿元,主要受益于一季度乙烯、丙烯、丁二烯产品价格相对较高和受益去年底油价上涨带来的库存收益;受Q2炼油和炼化盈利环比下降,一是没有了炼油库存收益、二是烯烃景气回落。报告期内化肥板块、石化板块、精细化工板块毛利率分别为14.66%、22.70%和11.70%,同比增长分别为178%、-34%和192%,主要是尿素、掺混肥、丁二烯等产品均价上行,同时芳烃、烯烃价格回落所致。公司费用率下降明显,其中销售费用、财务费用、管理费用同比分别下降12.17%、16.93%和41.89%。本期所得税费用为3.7亿,同比增长201%,较上年同期增长2.5亿,是本期业绩下滑的重要原因。 2、弹性较大的炼化一体化综合性企业 公司是炼油化工一体化的综合性石化企业,目前年原油加工能力800万吨,年产乙烯70万吨,合成树脂100万吨,气头尿素100万吨,炼化规模与市值比的弹性相比可比公司上海石化和中国石化要大得多。公司在石化板块积极推进现有炼化一体化装置的优化升级,陆续停运亏损严重的辽河化肥、终止内蒙煤化工项目。立足现有装置的资源,完善航煤项目、小乙烯燃料油项目等,以市场为导向推进新产品研发,包括新牌号的聚烯烃、板材级高抗冲ABS树脂,通过创新不断优化产品结构,2016年新产品贡献率达到30.9%。 3、投资建议 我们预计公司2017-2019年归属于上市公司股东的净利润分别为18.5亿元、19.2亿元和22.1亿元;对应目前的股价11.54元,PE分别为10、9.6和8.3倍,首次覆盖,给予“审慎推荐-B”评级。 风险提示:国际原油及产品价格大幅波动。
东华能源 能源行业 2017-08-16 11.84 15.00 38.76% 12.51 5.66%
12.51 5.66% -- 详细
1、宁波福基PDH并表,近1年冬季夏季淡旺季不明显,Q2价差环比基本持平 从我们监测的产品利润水平来看,二季度丙烯吨毛利约为1673.9元/吨,环比下滑约80元,基本持平;聚丙烯吨毛利约为1985.8元/吨,环比上涨180元左右,利润表现良好。上半年聚丙烯实际投产的产能有75万吨,即常州富德40万吨(MTO),福建中江石化35万吨(PDH),整体产能增速在3%左右。由于上半年存量产能检修比较集中,因此上述装置投产没有对市场产生太大负面影响。 按照价差结合公告推算宁波福基石化转固时间点是4月下半月。一季度丙烷价格仍处于冬季区间,扣除贸易贡献,扬子江石化业绩在1.8-2亿元;二季度由于丙烷价格下行,贸易利润缩窄,考虑公司财务费用明显上涨,我们认为PDH业务实际经营业绩应在3.0亿以上。半年报显示,扬子江石化、宁波福基石化和新加坡贸易公司分别实现净利1.84亿、5763万元和6140万元。我们认为作为贸易-深加工一体化企业,考虑新加坡和国内税费差异,子公司利润分配应整体看待。 2、三季度旺季应有较好表现,期待 市场普遍担忧两个问题:一是聚丙烯新增产能较多,盈利能否持续;二是近期丙烷价格超预期上涨,影响利润表现。 聚丙烯行情,我们认为无需过分担忧。从装置运行情况看,1月投产的富德常州装置从7月起停车,至今未开,装置采用甲醇原料,成本在几条竞争路线中最高。青海盐湖装置试车后一直停车,暂未有重启计划,而后续开启较为确定的只有云天化(中石油云南炼化配套),虽然神华宁煤58万吨投产,但实际冲击有限。 丙烷价格夏季上涨反常,应考虑公司存在贸易优势。8月沙特丙烷CP价格较7月上涨近80美元/吨。据我们了解,价格上涨的主因是16年以来丙烷价格战激烈,贸易商普遍亏损,故趁油价和大宗品价格反弹之机拉抬价格。我们提醒两点:一是16年三季度的260美金/吨的价格为非正常状态,300-400美元区间才是常态;二是公司贸易体系健全,既可借库容平滑原料价格波动。 当前公司两套装置运转正常,负荷维持9成左右。福基石化一期的氢气消纳问题也已基本解决,保守估算公司三季度业绩会接近4亿元。 投资建议 宁波福基石化一期转固时点为4月下半月,预计宁波二期在18年底19年初建成。我们预计公司17-19年净利润将分别达到14.1、18.5和24.1亿元,对应EPS分别为0.87、1.14和1.49元,现价对应PE仅为13.4、10.3和7.8倍。当前股价较即将在10月解禁的增发价格(12.7元/股)仍有折价,安全边际和业绩成长兼具。维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示: 国际油价大幅下跌,PDH项目运行不稳。
齐翔腾达 基础化工业 2017-08-14 12.11 -- -- 12.50 3.22%
13.27 9.58% -- 详细
1、营收高增长源于16H1基数较低;公司在同业率先形成C4闭环,意义重大 公司上半年营业收入同比增长超过1倍,主要由于去年上半年国际油价低迷,主要石化产品价格处于近年来的低位之影响。此外,公司5万吨顺酐扩建在16年5月投产,45万吨C3/iC4混合烷烃脱氢装置在16年下半年建成投产,导致上半年基数较低。我们认为混合烷烃脱氢装置的建成,打通了异丁烷组分利用的屏障,意义重大。碳四产业链闭环的形成,使得公司生产方案具备了充分的柔性,能够根据市场需求灵活调配各种衍生物的生产负荷,实现利润最大化。 2、顺酐盈利持续改善,副产蒸汽园区化供应是亮点 顺酐产品当前已经成为公司的盈利主力。5万吨新建顺酐装置于16年5月份投产,10万吨老装置在不影响生产的情况下进行了工艺改造,目前新老装置均处于满开状态。另外,5万吨新产能有望年内投产运行,届时公司顺酐总产能将达20万吨。 齐翔顺酐采用正丁烷氧化工艺,与传统的苯氧化法相比,即使后者采用廉价的加氢苯原料,正丁烷路线依然具备很强的成本优势。由于焦化行业受环保影响明显,我们判断加氢苯供应可能偏紧,而正丁烷价格与油价相关性较高,后者的成本优势可望保持。 由于苯氧化法亏损情况严重,相关产能的开工受到了很大的影响,加之环保督查等方面的因素影响,上游原料供给存在明显瓶颈。虽然近期顺酐价格明显上涨,苯氧化法工艺的毛利由负转正,但我们认为规模较小、不具备副产蒸汽利用能力的企业仍将加速出清。齐翔具备公用工程园区化供应之优势,顺酐装置副产的大量蒸汽能够充分消纳,这也是齐翔顺酐装置长期保持高开工率的核心因素。 我们监测的苯氧化法Q1吨毛利为-1209元,Q2吨毛利为-339元,若副产蒸汽得到完全利用,吨毛利分别为-360元和510元(蒸汽含税价格假设为160元/吨)。正丁烷氧化法Q1吨毛利为722元和760元,若考虑副产蒸汽利用,吨毛利分别为1289元和1326元。 3、甲乙酮盈利表现恢复至13年景气时期水平 甲乙酮自16年Q4以来就保持了良好的盈利态势。春节后市场需求恢复较好。4-5月受甲乙酮厂家集中检修消息影响,市场备货情绪高涨,现货价格一路拉涨,并在5月初达到8000元/吨的上半年高点。随后由于检修装置陆续开启,价格略有回落,但上游醚后碳四价格持续低迷,并伴随油价回落而下跌,导致甲乙酮价差持续高位。我们监测的Q1甲乙酮吨毛利为1172元,Q2为2064元,H1平均1618元。Q2盈利水平已经恢复到13年行业较为景气时期的水平。 虽然受国内产能持续扩张影响,甲乙酮行情存在潜在的制约因素,但也要看到公司横向比较优势突出,一方面产品含水率低,存在一定溢价;另一方面在物耗和运输仓储方面也具备优势。 4、丁二烯暴涨暴跌,维持谨慎乐观观点 在主要的C4下游衍生物中,一季度丁二烯价格出现暴涨行情,外盘CFR中国丁二烯价格在3月中旬达到3000美元/吨的高点,无论是价格还是毛利水平都刷新了自12年Q1以来新高,但随后价格价差快速回落,价格稳定在1000美元/吨的水平之上。我们认为丁二烯市场流通量小,现货价格非常容易被供需形势变化所左右,且容易出现失真的情况。 公司15万吨丁二烯由丁烯氧化脱氢(10万吨)和抽提法(5万吨)两套装置组成。前者制丁二烯成本偏高,通常公司只开启抽提法装置以供5万吨顺丁橡胶装置使用。只有在价格明显上涨的前提下,丁烯氧化脱氢装置才会开启并外销产品。因此,丁二烯通常情况下对公司整体利润影响不大。 7、公司实控人变更,资本运作打开想象空间 雪松控股旗下君华集团于16年11月与公司控股股东淄博齐翔集团签订股权转让协议,受让集团48名自然人股东合计持有的80%股权,从而间接持有上市公司41.9%股权,成为公司新的控股股东。目前,股权交割事项已经完成。双方交易价格为6.48元/股,对价约48.2亿元。 君华集团成立于1997年,布局横跨房地产、金融投资、金属贸易、汽车贸易、新型社区运营等领域,具备深厚的资本运作实力。年报显示,公司成为君华集团旗下上市平台后,将积极围绕主营业务,通过兼并、收购等方式进行外延扩张,进一步整合、优化、完善现有碳四产业链。同时,积极与国内外顶尖企业、研究机构和高校展开多种形式合作,引进高新技术,想象空间打开。 投资建议 我们预计公司2017~ 2019年归属于母公司净利润分别为7.32亿元、8.30亿元和9.25亿元,对应EPS 分别为0.41元、0.47元和0.52元,现价对应的PE 分别为29.3、25.9和23.2倍,维持“审慎推荐”评级。 风险提示。 产品需求不及预期;相关产品产能投放快于预期。
中天能源 批发和零售贸易 2017-08-11 11.07 16.00 47.33% 11.80 6.59%
11.80 6.59% -- 详细
事件: 公司发布公告于2017年8月7日完成了此次非公开增发,此次非公开发行价格为9.9元/股,发行2.32亿股,共募集资金23亿元,扣除发行费用后实际募集22.69亿元,发行对象包括董事长邓天洲、总裁黄博、英达基金等10名投资机构 评论: 1、非公开发行完成,助力公司LNG一体化产业链加速推进 公司此次非公开发行2.32亿股,发行价格为9.9元/股,共募集资金23亿元,扣除发行费用后,实际募集资金22.69亿元;其中公司实际控制人邓天洲和黄博分别认购5%,其余8名投资者包括英大基金、财通资管、杭州东方嘉富资产管理、融通基金、常州翔嘉中舟投资中心、安徽中安资本管理、东海基金和张炳城。 公司此次非公开发行募集资金中11.94亿元用于江阴液化天然气集散中心LNG储备站建设,4.896亿元用于收购青岛中天石油投资有限公司49.74%的股权并出资,6.1636亿元用于偿还贷款及补充流动资金。 目前公司处于快速发展期,国内LNG接收站建设、海外油田开发均需要大规模资金投入,截止2017年一季度末,公司资产负债率达到67.57%,财务压力较大,此次非公开发行完成将有利于缓解公司财务压力,有助于公司加快天然气产业链一体化战略的实施。 2、逆周期抄底并购加拿大优质上游油气资源,今年业绩贡献将发力 目前我国天然气对外依存度已经蹿升到1/3左右,面对国内天然气资源紧张局面短期内难以缓解和国内气源受中石油中石化制约的行业形势,公司针对性地确定“寻求天然气资源自主化”的发展思路拓展上游,积极布局海外优质油气田并购。2015年11月公司并购了加拿大New Star公司,其拥有4亿桶油当量的地质储量(OOIP),日产量为4200多桶油当量;2016年6月公司又收购了加拿大Long Run石油勘探公司50.26%的股权, Long Run是一家曾经在加拿大多伦多证券交易所上市的石油天然气公司,成立于1999年,位于卡尔加里,公司位于加拿大油气富藏带,目前为加拿大第4大油气田,Long Run拥有勘探开发总土地面积291.92万英亩(约11677平方公里),核心区块主要包括Peace river、Redwater、Deep basin、Boyer和Kaybob。截止2015年底,Long Run拥有拥有超过20亿桶油当量的地质储量(OOIP),原油、液化天然气和天然气2P储量分别为3490.5万桶、2300.6万桶和5350.38万桶,合计约1.47亿桶,2015年日均产量3.24万桶油当量。2015年底,Long Run在产油井813口,不在产油井370口,在产天然气井1519口,不在产天然气井663口,2015年Long Run 主要产品中天然气占比达到58.55%、原油占比27.46%、液化石油气占比13.99%。根据公司的规划,未来还将通过不断投入,在Long Run的Peaceriver、Redwater两大核心区块不断增加新井,提高产量。 2017年,公司将通过钻探新井扩大产能、减员增效以及借力衍生金融工具,扩大盈利能力;通过出售零散低值区块、收购周边优质区块,整合上游油气田资产;加大勘探开发,提升储量规模。2016年并表期间公司合计油气产量671万桶油气当量,实际贡献业绩不到1亿;我们预计2017年随着产量的上升以及全年并表,公司海外油气田将贡献3亿元左右的业绩。 3、打造LNG全产业链,未来加拿大自有气销售到国内获取超额盈利的逻辑不变 公司在2015年借壳上市后,具有清晰的天然气全产业链布局蓝图,稳步推进天然气全产业链布局;通过并购海外优质油气资源、加大中游天然气储备集散中心建设力度、持续开拓夯实天然气下游销售网络,逐步实施石油天然气从开采-贸易-物流-加工-分销的全产业链布局,打造具有竞争力的中国民营综合性独立油气运营商。 公司抓住国际油价最低位的历史机遇,成功完成对油气田NewStar 和LongRun两个加拿大油气田的收购,实现了自有上游资源端的布局,同时在加拿大建设约50亿方的大型LNG液化工厂,预计2018~2019年投产;作为公司衔接油气上下游的关键一环,公司在东部沿海筹建江阴和潮州LNG接收站,规模均为200万吨/年,其中江阴接收站预计2018年上半年投产,潮州LNG接收站预计2018年下半年投产;届时公司将实现上游油气田(海外气源)-沿海LNG 接收站-LNG 物流集散基地--下游分销网络的天然气全产业链,盈利能力有望大幅提升。 从全球各地天然气价格来看,加拿大是天然气价格最便宜的地区之一,2016年以来加拿大天然气价格只有2.0美元/百万英热单位左右,相当于不到4毛/方,这主要是因为加拿大的天然气产业受到美国页岩气革命的严重冲击,因此公司天然气在加拿大本地销售盈利空间有限。如果运输到我国销售其盈利将大幅提升,经过我们测算,公司将加拿大自有天然气就地液化并海运至中国东部沿海的完全成本大约1.35-1.4元/方(含税),而目前我国东南沿海省份的天然气门站价基本在2.2-2.3元/方,销售批发价普遍在2.6-2.7元/方,中小型工业用气和车用气用户价格则在3元/方以上,因此公司未来加拿大自有天然气销售到国内的有望获得1元/方左右的毛利,如果产能利用率打满,公司未来具有几十亿的盈利潜力,我们认为这个逻辑未来3-5年很难出现颠覆性的改变。 4、开拓原油进口新业务,培育新的业绩增长点,打通石油全产业链 公司依托海外油气资源,开拓原油进口分销业务,使此项业务成为公司常规业务;公司采用轻质石油与加拿大当地油气公司置换石油,进口原油向国内地炼供应原油。 公司通过“内生增长+外延并购”的路径,夯实全产业链布局,通过参与嘉兴合保投资合伙企业(有限合伙)投资山东金石沥青,收购山东金石沥青股份有限公司有利于公司依托上游油气田资产,协同发展石油业务,整合海外油气和山东金石的原油炼化能力,打通石油从勘探、开采、出口到生产销售的全产业链。 打通石油全产业链。2016年实现进口原油近27万吨,贡献毛利8200万元;今年有望达到80-100万吨,毛利有望进一步提升,成为新的业绩增长点。 5、投资建议 公司经过多年的精心布局,稳步推进天然气全产业链战略;从并购海外上游优质油气资源、建设中游LNG接收站和储备集散中心、开拓天然气下游销售网络至利用端、布局分布式能源项目及燃气电厂项目,产业链已见雏形。随着公司打通上下游全产业链,公司可以进口廉价的加拿大LNG,大幅降低公司的天然气采购成本,并且利用价格优势进一步拓宽下游天然气分销市场,公司未来5年在国内LNG分销量将迎来爆发性增长。 公司通过逆周期并购、拓展上游资产规模,跻身国内大型能源公司行列,开拓原油进口,收购下游山东金石,整合炼化能力,打通石油从勘探、开采、出口到生产销售的全产业链。公司已形成天然气、石油双产业链协同发展的经营模式。 公司未来几年有望业绩持续高速增长;2016-2017年2年的业绩增长主要依靠国内LNG分销的增长、原油进口贸易增长、加拿大油气区块当地销售并表和逐季度增产,2018年开始随着江苏江阴和广东潮州LNG接收站的投产、LNG大规模进口贡献业绩,2019年之后公司有望打通LNG的全产业链,实现LNG的跨区域资源禀赋套利,业绩有望大幅增长。 我们预计公司2017~2019年净利润分别为7.49亿、13.00亿和25.07亿元,按今年增发后全面摊薄13.67亿股本测算,我们预计公司2017~2019年EPS分别为0.55元、0.95元、1.83元,对应PE分别为20.2倍、11.7倍和6.0倍,维持“强烈推荐”评级。 6、风险提示 国际油价大幅下跌、LNG接收站进度低于预期
吉艾科技 机械行业 2017-08-09 19.87 28.30 19.01% 21.28 7.10%
25.26 27.13% -- 详细
从油服转型AMC,重磅引入资深民营AMC团队。拿单飞速、资源丰富,业绩兑现迅猛。近期高管增持、员工持股等动作频繁彰显信心,同时石油业务不乏看点。 公司从油服行业转型不良资产管理,重磅引入资深民营AMC团队。公司任命姚庆作为总经理,专注AMC转型,快速扩大上市公司AMC业务版图和团队。 姚庆团队深耕江浙沪AMC业务十余载,积累了丰富的项目经验和人脉资源,目前AMC业务团队过百人。联姻吉艾后公司品牌知名度提升、融资便利度提升,未来三年化学反应值得期待。 AMC飞速拿单,项目资源丰富,基金化发展趋势渐显。16年底转型AMC,自有资金启动规模10亿,后续石油回笼资金和股东继续增资值得期待。16年底首单不良迅速落地,规模15亿;截至1Q17斩获60亿订单;截至7M17不良合同规模达120亿。拿单飞速体现公司项目资源丰富,能力极强。同时1Q17与鲁信资本签订规模50亿的合作项目;2Q17与上海睿银盛嘉签订规模50亿的合作项目,并与民生银行上海分行建立战略合作伙伴关系。保守预计公司年末不良AUM将达250亿,并将逐步转型基金化管理模式。 业绩兑现迅猛,增长无虞。公司1Q17成功处置首单不良,实现收入近3000万,预计利润约1500万,同时实现债务重整服务和管理服务收入近千万,预计利润超500万,我们预期AMC业务一季度贡献利润超2000万;同时公司半年业绩预告约3000万,我们预计该利润全归于AMC业务贡献;由于公司规模扩张迅速,预计全年业绩将可达到2.5亿以上。 动作频繁,彰显信心。6月27日公告AMC一把手拟增持5%-10%股份或成第二大股东;6月9日实际控制人号召员工回购股票并提供兜底增持;6月5日公告酝酿第二期员工持股计划Q3有望落地;三重利好彰显公司光明前景。 石油炼化业务不乏看点。剥离安浦胜利进行时,预计年内过会当期回笼5亿资金、最终回笼8亿,有望投入AMC业务。塔吉克斯坦丹格拉炼油厂是“一带一路”标杆项目,肩负中塔友好关系使命,预计年底投产来年盈利可期。 投资建议:首次覆盖,给予强烈推荐评级。基于:1)转型坚定,引入资深民营AMC团队;2)AMC飞速拿单,项目资源丰富,业绩兑现迅猛;3)高管增持+员工持股+实际控制人兜底增持,彰显光明前景;4)石油置出亏损加大投入AMC,在塔项目落地在即来年盈利可期。分部估值法测得公司市值137亿,对应目标价28.3元,空间47%,对应17E54.3倍PE,8.34倍PB。 风险提示:AMC政策波动;石油业务亏损。
恒力股份 基础化工业 2017-08-02 9.49 9.00 0.67% 10.70 12.75%
10.70 12.75% -- 详细
事件: 公司发布2017年半年报,报告期内实现营业收入108.92亿元,同比上升18.09%;归属于上市公司股东净利润5.62亿元,同比增长32.84%;其中Q2单季实现营收67.06亿元,净利润2.75亿元。 受涤纶长丝行业供给增长放缓,需求稳定增长影响,行业复苏正逐步兑现。自5月以来价格价差表现明显转好,业绩基本符合预期。下一步重点关注重组进展。 评论: 1、涤纶行业复苏逻辑逐步兑现,公司业绩同比大幅增长 一季度末,由于需求跟进不足,春节行情透支,导致涤纶长丝产品库存高企,盈利承压。17Q1末期,公司存货达到31.91亿元,同比增长75.44%;同时,中纤网跟踪的数据显示,17Q1末期的FDY行业平均库存天数为17.5天,高于平均7-10天的库存水平。进入5月中旬,随着下游需求回暖,行业库存水平快速回落。从公司公布的主要经营数据也可看出,二季度产品销量明显放大,库存消化具备佐证。至二季度末期,FDY库存水平已经降至5.5天左右,低于正常水平,现货供应紧张。我们认为当前已经逐步进入秋冬季面料生产备货的旺季,无论是行业格局还是需求方面都具备比较强的支撑,看好下半年公司涤纶长丝主业的盈利表现。 2017H1公司实现归属于上市公司股东的净利润5.62亿元,其中二季度单季2.75亿元。公告显示上半年恒力化纤实现净利润5.77亿元,康辉石化(75%股权)实现净利-0.13亿元。考虑热电业务受煤价上涨影响,利润应有所收窄,估计上半年利润贡献在4000万元左右;工程塑料和BOBPET业务亏损1000万元左右;涤纶长丝主业盈利应在5.3亿元左右。 2、涤纶长丝主业表现稳定,FDY产品溢价能力突出 公司涤纶长丝主业盈利的关键在于公司产品结构以FDY为主。对比同业其他涤纶长丝企业,公司FDY产品的比例最高。 一方面,在三大涤纶长丝产品的行业格局中,FDY扩产节奏最慢,盈利水平高于POY,与盈利能力最强的DTY基本相当。若考虑可持续性,则FDY的情况最优;二则公司产品科技含量和差别化程度高,产品结构以20D-100D细旦产品为主打,其中50D以下产品占25%,7D等超细旦产品为独家生产,溢价能力突出才是核心看点。 3、公司重大资产重组有序推进,“PX-PTA-聚酯-涤纶民用长丝及工业丝”一体化龙头崛起 公司发行股份收购恒力投资100%股权和恒力炼化100%股权正在有序推进中,发行股份价格为6.85元/股,根据《利润补偿协议》,范红卫、恒能投资承诺恒力投资2017~2019年的净利润不低于6亿、8亿和10亿元。 恒力投资持有恒力石化99.83%的股权,恒力石化是目前全球单体产能最大的PTA工厂,拥有3条220万吨/年,合计产能达到660万吨/年的PTA生产线。 恒力炼化目前正在加速推进其2000万吨/年的炼化一体化项目,项目计划总投资591亿元,主要产品包括450万吨/年PX、255万吨/年国五汽油、161万吨/年国五柴油、371万吨/年航空煤油、162万吨/年化工轻油等。 从加工方案方面看,恒力炼化是典型的多产芳烃、烯烃的化工型炼厂,一期整体加氢能力达到了2700万吨,产出的汽柴油有望超过国五标准要求。若资产注入顺利完成,恒力炼化未来将实现PX的自给自足,真正打通“PX-PTA-聚酯-涤纶民用长丝和工业丝”的完整产业链,提升公司的整体盈利能力和盈利稳定性。 当前重组方案因涉及重大事项核查进而中止,待核查完成后将继续推进方案过会。 投资建议 暂不考虑资产注入,我们预计公司2017~2019年EPS分别为0.45、0.54和0.60元,对应目前的股价9.48元/股,PE分别为20.9、17.6和15.9倍。公司完成资产注入后,将实现石化资产整体上市,完成“PX-PTA-聚酯切片-涤纶民用长丝及工业丝”的一体化产业链整合,业绩有望再上一个台阶。鉴于重组尚有一定不确定性,维持“审慎推荐”评级。 风险提示:国际原油价格大幅下跌,公司资产注入进程低于预期。
荣盛石化 基础化工业 2017-07-12 10.00 11.00 10.00% 11.21 12.10%
11.21 12.10%
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投资建议 炼化项目计划2018年底投产,考虑到同类项目的建设周期,我们认为项目在19年建成的可能性比较大,业绩或在2019年下半年开始释放,年化净利暂按照60亿元估算。假设18年完成增发,增发价格按照10元/股估算,摊薄股本数按6亿股计算。 预计2017~2019年公司归属于母公司净利润分别为22.6亿元、26.1亿元和41.9亿元,对应EPS分别为0.59元、0.59元和0.95元,现价对应PE分别为17.1、17.1和10.6倍,维持“审慎推荐”评级。 风险提示 PTA产能复产进度超预期;项目进展低于预期。
桐昆股份 基础化工业 2017-07-11 14.93 18.00 11.04% 15.67 4.96%
17.95 20.23%
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涤纶长丝行业龙头地位将进一步强化。桐昆股份上市6年,涤纶长丝产能增长2.5倍,市占率稳步提高,目前已形成150万吨PTA、400万吨聚合和450万吨涤纶长丝产能,公司2016涤纶长丝产能和产量市占率分别达12.5%和13.8%,占比是行业第二的1.5倍,稳居世界第一。 未来3年,公司涤纶长丝产能占比将提升至16%,将形成300万吨PTA(实际产能接近400万吨)、610万吨涤纶长丝和浙江石化2000万吨大炼化20%权益,打通大炼化-PX-PTA-涤纶长丝产业链;涤纶长丝龙头地位进一步强化。 涤纶长丝下游消费以服装、家纺为主,需求增长稳健。服装和家纺分别约占长丝消费量的52%和33%,服装面料原料的长丝占比提升和受益消费升级的家纺需求拉动,长丝总体需求增长稳健。作为性能可塑性最强的化纤原料,具有独特的性价比优势,涤纶长丝在服装中原料占比每年提升2%左右。 涤纶长丝产能增速放缓,景气复苏有望持续2-3年。涤纶长丝经历了4年低迷调整消化产能,2016年下半年开始复苏;展望2017~2019年新增产能仅360万吨左右,加上关停产能的复产,产能增速仅3.6%左右,低于行业5~8%的需求增长,预计这轮行业景气复苏将持续2-3年。 注入浙江石化,完善产业链布局,打造新的增长点。集团已将浙江石化4000万吨级的炼化一体化20%股权注入公司,一期2000万吨预计2018年底打通流程,其盈利中枢有望在60~80亿元,为公司贡献利润超过10亿。 维持“审慎推荐-A”投资评级。预计2017~2019年公司EPS 分别为1.23、1.60和2.22元,PE 分别为12.1、9.3和6.7倍,维持 “审慎推荐-A”投资评级; 风险提示:涤纶长丝需求增速下滑,浙江石化投产进度低于预期。
恒逸石化 基础化工业 2017-07-10 15.11 14.00 -- 17.27 14.30%
17.31 14.56%
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事件: 公司发布半年业绩预告,17年H1公司预计实现归属于上市公司股东的净利润7.5亿-8.5亿元,同比增长113.07%-141.48%。实现基本每股收益0.46-0.52元。 业绩基本符合预期。 评论: 1、一季度业绩超预期,二季度环比有所下降。 公司17年Q1公司实现归母净利润4.5亿元,从业绩预告来看,Q2单季实现净利3-4亿元,环比出现比较明显的下滑。我们估计二季度单季浙商银行贡献1亿元以上的投资收益,己内酰胺利润基本持平,涤纶长丝和PTA合计贡献约2亿元业绩,其中涤纶长丝贡献绝大部分。相比一季度,己内酰胺的盈利贡献回撤比较明显,是主要的边际变量。 进入二季度以来,受一季度提前透支需求,春节后库存累积的影响,主要石化产品的价差均出现了不同程度的下降。我们监测的4-6月PTA价差(盘面加工费)为291元、307元和447元/吨,季度平均为348元/吨,环比下降约130元。但值得一提的是,涤纶长丝整体表现出明显的淡季不淡的特征,POY、FDY150D、DTY的Q2平均价差分别为1258元、1632元和2682元/吨,环比基本持平并有小幅增长。 2、二季度PTA整体开工下降,当前库存低位,具备拉涨可能。 进入二季度以来,受高库存和装置密集检修等因素影响,国内PTA整体开工率持续下降,意图消化社会库存。以名义产能计算,4-6月平均开工率70.7%,70.0%和68.3%,以有效产能计算,开工率分别为93%、92%和89%,较一季度的开工水平明显下降。 当前持续减产已经取得了比较明显的成效,据中纤网数据过去三个月PTA累计去库存50万吨,流通环节库存不足150万吨,差不多是聚酯工厂2周的用量。 新增产能方面,2017年PTA行业计划新增产能仅有桐昆嘉兴石化的220万吨项目。然而,对行业供需冲击更大的是几套计划复产的产能,蓬威90万吨已经复产,远东石化140万吨可能在年内复产。翔鹭石化450万吨和四川晟达110万吨产能基本无望年内重启。由于嘉兴石化预计在今年四季度投产,加之下游长丝开工率较高,备货周期提前;PX下半年新投产项目较多,供给偏松。因此三季度PTA的基本面总体利好,有进一步拉涨的可能性。 3、长丝盈利良好,淡季不淡,外延并购值得关注。 进入4月,长丝受节后需求没有跟上,库存水平快速拉高的影响,价格有所回落,虽然随后库存水平有所下降,但整体保持在较中枢位置偏高的水平。但进入5月下旬-6月份,库存消化速度明显加快,已经回归至平均偏低的水平。一方面下游织机开工处于高位;一方面受下游环保政策的影响,市场普遍预期行业将集中淘汰落后织机产能,担忧货源紧缺,家纺行业和秋冬季服装面料开始提前备货;再一方面,长丝行业的协调机制也起到了比较明显的作用。几方面因素叠加,导致长丝淡季不淡,尤其是FDY细旦丝供不应求,价格拉升很快。 恒逸石化的长丝产能为170万吨,按照价差估算,二季度吨产品净利在400元左右,估计能够贡献1.6-1.8亿元业绩。 应该注意到,在剥离长期亏损的上海恒逸聚酯后,上市公司减少了约110万吨聚酯涤纶配套产能。目前公司聚合能力和聚酯纤维产能分别为240万吨和170万吨。与612万吨的PTA权益产能相比,下游能力明显不足。 公司已经公告,控股股东恒逸集团与浙银伯乐合作成立并购基金,并购基金规模约50亿元,恒逸集团作为有限合伙人,出资比例不超过35%。资金将用于投资、并购、整合产业项目,并对产业项目进行改造、提升和培育管理。 公开信息显示,并购基金控制的杭州逸暻化纤已于3月初通过司法拍卖渠道完成了对浙江红剑集团的整体收购。红剑整体产能约60万吨,资产质量良好。并购基金的成立,将掀开公司实施上下游同业整合的序幕。 4、己内酰胺价格价差企稳回升。 3月上旬己内酰胺现货价格达到20000元/吨的高点,随后由于纯苯价格震荡下行,下游己内酰胺库存水平偏高,价格下滑明显。华东地区己内酰胺市场价在5月中旬回落到了11000元/吨的低位,而后有所反弹,目前价格维持在13000元/吨左右。 按照价格计算,市场平均的单吨净利基本回到了盈亏平衡水平(不考虑硫酸铵副产)。 由于巴陵恒逸拥有纯苯原料内供和硫酸铵出口渠道优势,我们认为公司的生产成本较市场同类竞争对手可能存在1000元/吨左右的优势。公司持有浙江巴陵恒逸50%的股权,权益产能10万吨/年,目前满负荷运行。保守测算,17年巴陵恒逸或贡献2亿左右的投资收益。 今年下半年,国内预计仍有30-50万吨的己内酰胺新增产能,而下半年锦纶切片新增产能可能在20万吨左右,己内酰胺新增产能大于切片新增产能,压力较大。 公司公告将实施己内酰胺扩能项目,计划于2017年底和2018年底分别实现扩能10万吨,最终达到40万吨生产规模。对于公司后续的扩产计划,市场的疑虑主要集中在扩产是否会加剧产能过剩。我们认为应该看到,一方面今后世界范围内的己内酰胺产能还会向中国大陆集中,国外上世纪八九十年代建设的老旧装置竞争力逐渐减弱,存在退出的可能;一方面国内新上装置大多采用一代技术,巴陵恒逸背靠中石化,新建装置的技术水平领先同业一代,积极扩能实际上是继续强化优势。 5、文莱项目进展良好,预计18年底投产。 上下游一体化是最适合PTA产业特点的业务模式,由于历史原因,公司转进文莱实施相关项目。15年公司公告实施定增,计划募资38亿元投入文莱项目建设,标志着项目正式进入实施阶段。经过多轮的方案优化,恒逸文莱项目总投资确定为32.5亿美元。 按照建设计划,预计2018年底实现投产。我们判断实际建成节点可能在19年上半年。 目前文莱项目的采购招标、现场施工方面进度显著加快,项目基础设计工作完成,已全面开展详细设计,采购进度已完成过半,人员招聘及现场施工和建设工作均已全面展开。 考虑到国内同类项目的盈利情况和当地的税收优惠条件,我们认为文莱项目净利水平在25-30亿元是有一定保证的。 6、第二期员工持股计划实施完毕,彰显对公司发展的信心。 当前公司第二期员工持股计划已经实施完毕,授予价格为6.6元/股,涉及的首次授予激励对象为50人,合计授予限制性股票共2855万股。解锁条件分别为以2016年净利润为基数,17-19年净利润分别不低于7.8亿元、10.4亿元和15.6亿元。员工持股计划彰显了对公司未来发展的强烈信心。 投资建议。 恒逸石化作为PTA龙头生产商,在PTA业绩改善周期中弹性巨大;浙商银行投资收益丰厚。文莱石化项目预计将在19年建成,考虑到大炼化项目的复杂性和可能需要的调试转固时间,保守估计项目投产转固的时间点在19年Q3-Q4,当年对公司业绩贡献按1个季度计算。 我们预计公司2017~2019年归属于母公司净利润分别为14.0亿元、16.3亿元和20.4亿元,对应EPS分别为0.85元、0.99元和1.24元。给予“审慎推荐”评级。
中天能源 批发和零售贸易 2017-06-26 10.67 16.00 47.33% 11.54 8.15%
11.80 10.59%
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1、非公开发行获得核准,公司LNG一体化产业链将加速推进 公司处于快速发展期,海外油气收购和国内LNG接收站的建设均需要比较大规模的资金投入,此次非公开发行获得核准有利于缓解公司财务压力,加快天然气产业链一体化战略的实施。 公司此次非公开发行不超过24455万股,募集资金总额不超过23亿元,其中公司实际控制人邓天洲和黄博分别认购5%,其余面向特定机构投资者,其中募集资金中11.94亿元用于江阴液化天然气集散中心LNG储备站建设,4.896亿元用于收购青岛中天石油投资有限公司49.74%的股权并出资,6.1636亿元用于偿还贷款及补充流动资金。 2、逆周期抄底并购加拿大优质上游油气资源,今年业绩贡献将发力 目前我国天然气对外依存度已经蹿升到1/3左右,面对国内天然气资源紧张局面短期内难以缓解和国内气源受中石油中石化制约的行业形势,公司针对性地确定“寻求天然气资源自主化”的发展思路拓展上游,积极布局海外优质油气田并购。2015年11月公司并购了加拿大New Star公司,其拥有4亿桶油当量的地质储量(OOIP),日产量为4200多桶油当量;2016年6月公司又收购了加拿大Long Run石油勘探公司50.26%的股权, Long Run是一家曾经在加拿大多伦多证券交易所上市的石油天然气公司,成立于1999年,位于卡尔加里,公司位于加拿大油气富藏带,目前为加拿大第4大油气田,Long Run拥有勘探开发总土地面积291.92万英亩(约11677平方公里),核心区块主要包括Peace river、Redwater、Deep basin、Boyer和Kaybob。截止2015年底,Long Run拥有拥有超过20亿桶油当量的地质储量(OOIP),原油、液化天然气和天然气2P储量分别为3490.5万桶、2300.6万桶和5350.38万桶,合计约1.47亿桶,2015年日均产量3.24万桶油当量。2015年底,Long Run在产油井813口,不在产油井370口,在产天然气井1519口,不在产天然气井663口,2015年Long Run主要产品中天然气占比达到58.55%、原油占比27.46%、液化石油气占比13.99%。根据公司的规划,未来还将通过不断投入,在Long Run的Peace river、Redwater两大核心区块不断增加新井,提高产量。 2017年,公司将通过钻探新井扩大产能、减员增效以及借力衍生金融工具,扩大盈利能力;通过出售零散低值区块、收购周边优质区块,整合上游油气田资产;加大勘探开发,提升储量规模。2016年并表期间公司合计油气产量671万桶油气当量,实际贡献业绩不到1亿;我们预计2017年随着产量的上升以及全年并表,公司海外油气田将贡献3亿元左右的业绩。 3、打造LNG全产业链,未来加拿大自有气销售到国内获取超额盈利的逻辑不变 公司在2015年借壳上市后,具有清晰的天然气全产业链布局蓝图,稳步推进天然气全产业链布局;通过并购海外优质油气资源、加大中游天然气储备集散中心建设力度、持续开拓夯实天然气下游销售网络,逐步实施石油天然气从开采-贸易-物流-加工-分销的全产业链布局,打造具有竞争力的中国民营综合性独立油气运营商。 公司抓住国际油价最低位的历史机遇,成功完成对油气田NewStar 和LongRun两个加拿大油气田的收购,实现了自有上游资源端的布局,同时在加拿大建设约50亿方的大型LNG液化工厂,预计2018~2019年投产;作为公司衔接油气上下游的关键一环,公司在东部沿海筹建江阴和潮州LNG接收站,规模均为200万吨/年,其中江阴接收站预计2018年上半年投产,潮州LNG接收站预计2018年下半年投产;届时公司将实现上游油气田(海外气源)-沿海LNG 接收站-LNG 物流集散基地--下游分销网络的天然气全产业链,盈利能力有望大幅提升。 从全球各地天然气价格来看,加拿大是天然气价格最便宜的地区之一,2016年以来加拿大天然气价格只有2.0美元/百万英热单位左右,相当于不到4毛/方,这主要是因为加拿大的天然气产业受到美国页岩气革命的严重冲击,因此公司天然气在加拿大本地销售盈利空间有限。如果运输到我国销售其盈利将大幅提升,经过我们测算,公司将加拿大自有天然气就地液化并海运至中国东部沿海的完全成本大约1.35-1.4元/方(含税),而目前我国东南沿海省份的天然气门站价基本在2.2-2.3元/方,销售批发价普遍在2.6-2.7元/方,中小型工业用气和车用气用户价格则在3元/方以上,因此公司未来加拿大自有天然气销售到国内的有望获得1元/方左右的毛利,如果产能利用率打满,公司未来具有几十亿的盈利潜力,我们认为这个逻辑未来3-5年很难出现颠覆性的改变。 4、开拓原油进口新业务,培育新的业绩增长点,打通石油全产业链 公司依托海外油气资源,开拓原油进口分销业务,使此项业务成为公司常规业务;公司采用轻质石油与加拿大当地油气公司置换石油,进口原油向国内地炼供应原油。 公司通过“内生增长+外延并购”的路径,夯实全产业链布局,通过参与嘉兴合保投资合伙企业(有限合伙)投资山东金石沥青,收购山东金石沥青股份有限公司有利于公司依托上游油气田资产,协同发展石油业务,整合海外油气和山东金石的原油炼化能力,打通石油从勘探、开采、出口到生产销售的全产业链。 打通石油全产业链。2016年实现进口原油近27万吨,贡献毛利8200万元;今年有望达到80-100万吨,毛利有望进一步提升,成为新的业绩增长点。 投资建议 公司经过多年的精心布局,稳步推进天然气全产业链战略;从并购海外上游优质油气资源、建设中游LNG接收站和储备集散中心、开拓天然气下游销售网络至利用端、布局分布式能源项目及燃气电厂项目,产业链已见雏形。随着公司打通上下游全产业链,公司可以进口廉价的加拿大LNG,大幅降低公司的天然气采购成本,并且利用价格优势进一步拓宽下游天然气分销市场,公司未来5年在国内LNG分销量将迎来爆发性增长。 公司通过逆周期并购、拓展上游资产规模,跻身国内大型能源公司行列,开拓原油进口,收购下游山东金石,整合炼化能力,打通石油从勘探、开采、出口到生产销售的全产业链。公司已形成天然气、石油双产业链协同发展的经营模式。 公司未来几年有望业绩持续高速增长;2016-2017年2年的业绩增长主要依靠国内LNG分销的增长、原油进口贸易增长、加拿大油气区块当地销售并表和逐季度增产,2018年开始随着江苏江阴和广东潮州LNG接收站的投产、LNG大规模进口贡献业绩。 我们预计公司2017~2019年净利润分别为8.0亿、14.0亿和25.1亿元,按今年增发后全面摊薄13.79亿股本测算,我们预计公司2017~2019年EPS分别为0.58元、1.02元、1.82元,对应PE分别为18.3倍、10.4倍和5.8倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 国际油价大幅下跌、LNG接收站进度低于预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名