投资要点: 首次覆盖,给予“增持”评级。我们认为天马集团的整合或将助力长海打造“一站式”复合材料小巨人:新产品拓展的同时或运用内生与外延方式,且更加注重产业链上下游产品的契合度,协同效应将推动期间费用率下行。我们看好公司的产业布局及执行力,维持“增持”评级,预计2015-2017年EPS分别为1.07、1.46、1.97元,目标价34.5元,对应PE32.2X,PB5.23X。 受益玻璃纤维行业景气上行。技术进步(自产浸润剂等)令中国的玻纤产业参与全球化分工的领域更宽,且出现下游复合材料产业向中国转移的趋势,因此在全球主要经济体欧美等国需求企稳回升的背景下,国内玻纤需求2014年实现两位数增长。我们判断,技术进步叠加需求扩张导致的景气上行周期将在2015年延续。 天马助力,“一站式”现雏形。2015年长海成天马集团第一大股东,长海与天马互为玻璃纤维复合材料产业链上下游,客户呈现一站式采购的特点,同时长海民营激励机制有望激活国企背景的天马集团,协同将会表现在精简的管理人员、渠道与客户的重合,我们认为,并表后协同效应的发挥有望带来期间费用率的进一步下降。 或将大踏步推进产业整合:我们判断,公司将在现有的玻纤制品基础上,进一步拓宽玻纤复合材料下游产品应用领域,新品推出将同时使用内生、外延方式,更加注重产业链契合度,协同推动业绩向上。 风险提示:海外复苏步伐低于预期。

投资要点: 维持“增持”评级:公司2014年实现收入17.89亿元,扣非后归母净利润2.1亿元,分别增长0.95%、-1.67%,折EPS0.84元,符合预期。考虑净利润占比70%的减水剂业务进入增长平台期,下调2015-16年业绩0.50/0.65元,预计公司2015-17年EPS0.94/1.05/1.17元。考虑公司原净利润占比20%的检测业务占比提升,内生及外延步伐加速,参考2015年可比公司估值PE25.50X,上调目标价到24.00元,维持“增持”评级。 受益原材料跌价及检测扩张加速,净利润增速抬升:2014Q4收入增速仍为负值,但公司净利润增速已由负转正,源于减水剂主要原料工业萘、环氧乙烷价格下降,预计2015或持续受益,同时检测业务扩张步伐加速,2015年净利润增速或抬升。 2015减水剂毛利率或稳中微升:2014年减水剂业务实现收入12.8亿元,综合销量65万吨,三代占比继续提升,主要原料的价格呈下降趋势,预计2015年毛利率稳中微升。公司减水剂业务位居市场龙头,预计2015年销量增长进入平台期。 检测扩张或恰逢其时:2014年技术服务收入2.4亿元,持平2013。 2014年底子公司拿下检测资质、新增检测项目,内生增长可期;与天津、广东建科院签战略合作协议,预计公司或借地方建科院“混改”契机,通过股权合作等形式大力外延扩张,开辟新的增长空间。 风险提示:检测业务并购低于预期。

投资要点: 维持“增持”评级:公司2014年实现收入66.83亿元、归母净利润5.50亿元,分别同比增长8.15%、25.44%,EPS为1.34元,符合预期。 考虑2014Q4吨毛利下滑幅度扩大且2015Q1趋势延续,预计2015-2017年EPS分别为1.48、1.63(下调0.12、0.20元)、1.80元,根据2015年行业可比估值13倍,目标价19元,维持“增持”评级。 销量的小幅增长或将延续:2014年收入增长主要来源于销量的增长,水泥及熟料均价同比下跌3.7元/吨,销量增速为8.72%,得益于都4800t/d新线的6月点火,Q4公司销量同比增速达16%,另外,江西城镇化率较低,2014年江西地区水泥产量同增6.32%,高于全国增速(1.8%)。我们预计2015年年销量2632万吨,同比增长7%。 吨毛利存下行压力,但费用控制依然得力:2014年吨毛利同比上涨1.5元/吨达58.9元/吨,吨毛利自Q3吨开始同比下跌,当季跌幅为2元/吨,Q4扩大至10元/吨,预计2015Q1同比下跌约25元/吨,下半年或随经济见底缓升。因产能利用率高位运转,2014年期间费用约25元/吨——依然维持2013年的较好水平,与业内一流的海螺齐平。 商混步伐加速,产业链延伸探索持续:公司2014年新增商混410万方,全年销量为411.6万方,销量同比增长10%,毛利率下跌3个百分点达26.2%,但商混的盈利能力依然明显好于同侪,我们判断公司在产业链延伸上的探索步伐依然持续。 风险提示:固定资产投资增速低于预期,煤炭价格快速上涨。

投资要点: 维持“增持”评级:2014年实现收入607.59亿元,归母净利润109.93亿元,分别同增9.95%,17.19%,EPS为2.07元,符合预期。预计2015年继续探底后缓慢回升,下调2015-2016年EPS至2.20、2.60元(下调0.44、0.41元),据2015行业平均估值11.5倍PE,目标价上调至25.3元。 销量增速回落或在2015Q1触底:2014年公司实现水泥及熟料销量2.49亿吨,增速9.21%,单季量增速由Q2的16.23%持续下滑至Q4的6.87%,为近五年Q4历史低点;我们判断销量增速或在2015Q1触底,我们预计2015年全年销量2.65亿吨,同增6.4%。 2015景气格局或先抑后仰:2014年吨毛利基本维持2013年80元/吨水平,分季度看,2014Q4吨毛利较2013Q4大幅下跌近30元/吨,同比降幅或在2015Q1触底后回升。负债率连续四年持续下降,受益于此,2014年公司财务费用占收入比由1.75%下降至1.18%,改善明显,公司抗风险能力进一步提升,预计这一趋势有望持续。 产能增速放缓,增量或来自于“整合”与“走出去”。2015年公司计划新增熟料产能1150万吨,增速大幅放缓。2015计划资本开支90亿元(含并购),与2014年92.8亿元(含并购)基本持平,2014年公司分别增持青松建化、冀东水泥4363、5164万股。我们判断公司未来将是行业整合的主要推动力。另外未来3~5年东南亚规划新增产能3500万吨,海外产能占比达10%,而海外吨毛利远高于国内。 风险提示:经济触底时间晚于预期,基建、地产固定资产投资均乏力

投资要点: l3月17日晚公司发布2014年报,业绩略超市场预期,考虑玻纤纱景气确立拉升业绩,预计2015-2017年EPS 分别为0.95、1.17、1.38元, 2015-2016年分别上调0.13、0.10元;未来巨石或借央企改革延伸产业链,据行业2015年可比估值30倍,上调目标价至28元,维持增持评级。 玻纤纱景气上升确立,未来海外纱需求唱主导。2014年收入62.68亿元,归母净利润4.75亿元,分别增长20.32%、48.70%。纱及制品毛利率35.32%,比上年增加3.42个pct,三项费用占收入比微降。美国就业数据呈现趋势上升,复苏稳健,欧洲在地缘政治,大选年等因素干扰下走过了疲弱的2014,我们认为2015有望恢复,预计未来海外增速将延续。 全球产能放缓,中国巨石战略性扩张。与OC 不同,中国巨石的纱产能多集中于国内,2014年埃及一期投产,销量及毛利率我们判断好于国内,未来两年埃及、美国各8万吨生产线将投产。这一布局,一方面抢占了市场份额,另一方面,这一扩张来自于“走出去”,无论从需求端,还是成本端考虑,产能布局更趋合理。 央企改革真材实料,改革大幕渐开。1季度公司公告修改经营范围, 延伸至深加工、复合材料制品、化工辅料、新材料;并且混合所有制试点方案获得国资委原则通过,我们判断公司或借混改契机进一步延伸产业链,而“央企市管”混改或将更大程度发挥企业家作用,建立经营者和所有者利益、企业效益正相关的关系,进一步激发活力。 风险提示:国内地产等需求不达预期。

煤炭价格稳定期,而两周内电石法价格下跌6%,印证我们对其定价政策的判断。我们在两周前的报告中指出,煤炭产业链上的电石法PVC价格除了受煤炭价格走势的影响,还受乙烯法PVC价格的影响,以目前煤炭价格计算,电石法成本线上在5000元/吨。成本线上,电石法定价在历史上就存在紧盯乙烯法的策略。进入2014年12月,煤炭价格平稳,电石法PVC价格仍然下跌,并呈现与乙烯法PVC同一步调,印证了我们对电石法PVC定价策略的判断。 油价下跌延续,业绩向上弹性十足,公司投资机会频现。继我们上一篇报告发布以后,WTI油价仍在下跌,昨夜甚至急跌5%,触到46.29美元/桶的价位,不到一月,油价下跌近10美元/桶,幅度达15%。根据我们上篇报告的测算:1、若油价维持45美元/桶,型材毛利率将上升9个百分点;2、若油价维持在55美元/桶,则型材毛利率上升4个百分点;3、若油价下跌至40美元/桶以下,乙烯法PVC价格击穿电石法成本线,型材毛利率将根据公司是否更换电石法PVC为乙烯法PVC而不同,这一时间点的出现、油价维持这一低价的持续性、供应商的更换仍需观察。以上的测算基于如下判断:2015年地产投资不会比2014年更差,型材价格或至少维持2014低位。 国企改革仍需关注,受益可期:12月30日海螺型材公告,公司参与混合所有制改革,我们判断,改革或参照安徽国资委下江淮汽车方案:国资委直接持有上市公司,保持集团下两家上市公司独立地位,集团下未上市资产装入上市公司。短期内,国资或呈现一进一退,退的是海螺水泥,进的是海螺型材,更深细的改革措施值得紧密关注,受益可期。 盈利预测:油价的下行促发公司向上的业绩弹性,贯穿全年的国企改革是锦上添花,近期的市场调整提供的是投资时点,我们认为,公司有业绩、有主题、有洼地,投资价值频现,具体盈利预测如下:油价持续45美元/桶,则2014-2016年实现EPS0.38/1.00/1.13元,对应PE24/9/8倍;油价维持55美元/桶,2014-2016年实现EPS0.38/0.62/0.71元,对应PE24/15/13倍。短期内,在公司股价已经历过调整后,我们强烈建议抓住公司投资机会,维持增持评级。 风险提示:环保要求抬高电石法成本。

海螺型材是国内最大型材企业。海螺型材生产塑料型材、板材、门窗,原料为PVC,约占成本80%,下游受地产施工面积大小影响;公司坐落安徽芜湖,安徽省国资委通过海螺集团间接控股海螺型材。公司产能76万吨,为全国最大的型材企业,华东、华北市场在总收入占比超过50%,并有1万吨左右外销海外。公司的直销、经销模式大致相当。 型材企业间接受益油价下行。公司原料为电石法PVC,属煤炭产业链,国内富煤贫油的资源状况决定电石法具备成本优势,油价大幅下跌后,乙烯法PVC价格接近电石法。报告在煤炭价格不变、油价变化传导至乙烯价格变化顺畅的假设前提下,探讨型材企业毛利率将受益油价下跌:油价下跌——乙烯价格下跌——乙烯PVC价格下跌——电石法跟随降价/型材原料更换——型材企业受益。 毛利率随油价下行或上升4-9个百分点。参考2011年至2012年PVC价格下跌后的型材毛利率变化,并根据敏感性分析,我们判断:1、若油价维持现有水平,2015年至2016年,型材毛利率或上升4个百分点;2、若油价继续下跌至45美元/桶,促使PVC价格下跌至电石法成本线,则型材毛利率将上升9个百分点;3、油价下跌至40美元/桶以下,乙烯法PVC价格击穿电石法成本线,型材毛利率将根据公司是否更换电石法PVC为乙烯法PVC而不同,这一时间点的出现、油价维持这一低价的持续性、供应商的更换仍需观察。 国企改革又一标的,受益可期:12月30日海螺型材公告,公司参与混合所有制改革,我们判断,改革或参照安徽国资委下江淮汽车方案:国资委直接持有上市公司,保持集团下两家上市公司独立地位,集团下未上市资产装入上市公司。这一方案的实施便于国资通过市场方式逐步退出,这不仅有利于战略投资者的引入,也可防止国有资产流失,同时改革或将海创实业由幕后推向前台,有利于进一步激发活力,提高管理效率。 盈利预测:油价的下行促发公司向上的业绩弹性,公司的投资价值显现,维持增持评级:油价维持目前水平,则2014-2016年实现EPS0.52/0.70/0.79元,对应PE19/14/13倍;油价继续下跌至45美元/桶,2014-2016年EPS将上升至0.52/1.03/1.16元,对应PE19/10/9倍。风险提示:环保要求抬高电石法成本。

投资要点: 天马精细化工优质且具研发能力,规模突破可促优势发挥。9月天马并购遭否,会里对其持续盈利存疑。天马在树脂等化工产品上具备技术及研发优势,天马的产品类别多,但规模小,池窑建设大量消耗现金,规模扩张难以进行,因此它在研发及精细化工产品上优势难以发挥。2013年天马盈利现拐点,2014年盈利状况已经高于并购时预测数。2014年前三季度天马约实现盈利2800万,而此次并购的审核报告中对天马的盈利预测仅为2500万。 未来天马瞄准精细化工,与长海进行优势互补。2013年天马即对天马进行人员、财务、销售等方面的整合:管理仍以天马为主,但搭建长海的机制,部分生产人员由机械化设备代替以提高生产效率,销售团队实行统一管理及绩效考核,研发团队虚拟持股。未来天马或进行精细化工的生产性投入、设备更新,与长海形成优势互补。 2015或是冷修大年,供需格局促纱价稳定或小幅上调。池窖7-8年需要进行冷修,2015年列入计划冷修的规模约为30万吨,占全国产能的10%,2014年冷修量约为15万吨。需求情况看,美国经济稳步复苏,欧洲经济情况将较今年好转,反观国内需求,构成今年需求增量的一大原因——风电、交通需求,或将延续至明年上半年。明年纱价或将稳定或小幅上调,对于购纱进行制品生产的小型企业可能会造成一定挤压,制品供需格局也将向好。 2015年价量毛利率均呈乐观,新品仍待时机。未来公司暂无扩产计划,或根据下游需求以生产线调整为主。价格上看,2014年制品价格上调发生在下半年,2015年即使稳步目前的价格,全年均价也将高于2014年约3%;销量上看,2015年增长或来自于薄毡及涂层毡订单签订。毛利率或继续提升:供需格局改善,公司开始倾向性选择订单量大,订购产品毛利率高的客户,从价、量、毛利率三方面看,2015年状况都呈乐观情况。 盈利预测:不考虑天马并购,预计公司2014-2016年实现EPS 分别为0.80、1.05、1.36元,对应PE 分别为26、20、15倍,维持“买入”评级。 风险提示:欧洲经济状况低于预期。

毛利率升高,利润高增长,公司第三季度业绩符合预期。公司第三季度实现收入3个亿,归属母公司净利润4300万元,分别同增18.94%,48.26%。前三季度实现收入8.3亿,归属母公司净利润1.1亿元,同比增长23.74%、47.33%。第三季度公司毛利率28.34%,高于去年同期约3.5个百分点,前三季度毛利率呈现上升趋势,主要受益于玻纤纱及制品价格上调。公司第三季度应收账款与应收票据增速分别为217%、52%,均高于收入增速,前三季度经营活动所产生的现金流同比增长-40%,玻纤制品或仍处于弱复苏状态下。 出口或能持续向好,国内仍需观察供需格局变化。尽管有通缩风险,政策也处于博弈期,但全球看美国经济复苏更加确立,传导至消费及地产投资是时间问题。今年欧洲状况不容乐观,目前地缘政治因素、大选年集中等因素影响世界贸易,但大选年后,政局稳定,最差的时候或将过去。明年会更好。公司短切毡、湿法薄毡约一半用于出口,公司在短切毡上规模及产品质量使其持续位于领先地位,湿法薄毡供需格局或更趋于集中,供需格局改善也将利于公司的薄毡销售。 全年利润增速或超45%,天马并购延后,明年会更好。伴随着玻纤业逐渐向深加工,向国内转移,玻纤制品及复合材料行业壁垒增高,集中度提升,同时玻纤终端需求分散、技术进步与研发周期较长,长海着力于技术含量高,产业链契合度佳的产品,是玻纤制品业里保持较快增长的标的。长海与天马的并购过会遇阻,两公司并表时间将延后至明年,天马管理层整合已完成,业务整合正在进行,天马化工品质量及研发优势加上长海销售能力,并购将达到协同效应,我们看好这一并购。 盈利预测:预计公司2014-2016年实现EPS分别为0.80、1.06、1.37元,对应PE分别为24、18、14倍,维持“买入”评级。 风险提示:国内外需求疲弱,通缩风险。

投资要点: 2014年第三季度,公司实现收入15.83亿元,归属母公司净利润1.57亿元,分别同比增长19%、76%,公司前三季度实现收入44.17亿元,归属母公司净利润2.88亿元,分别同比增长13%、70%,符合预期。公司第三季度是实行国内用户调价的一个完整季度,考虑国内收入约占公司收入一半,调价幅度约6%,则整体价格上涨幅度约3%,则销量同比增幅约16%。利润的增长另一方面得益于公司毛利率的增长,公司今年三个季度毛利率稳步上升,上升主要受益于产品结构的调整、三季度粗纱价格的上升以及成本管控,结构调整指产品更偏重于热塑型产品,或环保与新能源用玻纤纱产品,这类产品附加值较高。 未来玻纤纱价上涨势能较弱,明年或受益海外销量增长:我们在上篇报告《玻纤纱业佼佼者,慢复苏下成本优势突显》中分析,整个行业,2015-2016年均消费纱13-16万吨,与2014年规模相当;国内建筑需求或成拖累,海外经济复苏分化,美国经济复苏较为健康,欧洲经济在2014大选年后或能渡过最差时期,2015年海外或成新增需求,综合判断年新增需求约5万吨,未来价格上涨势能较弱,或呈现小幅上扬,考虑2014年中期才开始调价,2015全年均价或可小幅上扬。 公司在成本管控上拥有优势,第三季度毛利率可持续。公司拥有稳定可持续的成本优势与全球化管理能力:公司单线规模具备优势、自有叶腊石资源,约可使用十年、自主研发的纯氧燃烧技术节约天然气消耗50%、2007年至2013年,公司产能翻番,生产人员乃至总人员均减少,人员结构偏向研发与机械化操作;产能输出缓解反倾销压力:埃及工厂(8万吨)克服政局、文化等困难建成并达产可以窥见其全球化运营与管理能力,明后年海外需求向好利于中国玻纤。埃及工厂辐射欧洲,对于巩固与发展海外客户具有重要的战略意义。埃及政治文化、工作效率等方面为埃及建厂带来考验,也为其它企业进入带来难度,这一状况使得竞争格局短期内不会发生较大变化。 盈利预测与估值:维持前期预期,预计2014-2016年EPS分别为0.53、0.65、0.77元,对应PE分别为18、15、13,维持“增持”评级。 风险提示:国内外经济弱势,通缩风险。

投资要点: 纳川股份,由福建辐射全国的非金属管材企业,产品覆盖城市基础设施建设雨水收集、引水、给水、排水、中水回用、工业及燃气等领域的高技术含量管材,主要包括HDPE缠绕增强管、钢骨架PE塑料复合管、玻璃钢夹砂管等。下游主要为市政工程、石油化工、交通枢纽、核电火电领域。 投资增速下滑与应收管控,近一年利润负增长。除2014年第一季度外,公司自2013年第三季度利润持续负增长,公司收入来源较集中,固定投资增速及行政体制改革、现金管理细化(设臵应收账款与发货比例)均影响公司业绩,近两年收入的增长主要来源于贸易子公司的收入,但贸易公司以原料销售为主,毛利率较低。 长期受益地下管线政策执行,考虑改造、新建城市地下管线与工业管线,公司至少迎年均8.5亿市场规模。“地下管线指导意见”于今年6月出台,要求未来5年时间,完成城市地下老旧管网改造。改造规模约45万公里,城市地下管线与工业管线约7%,其中塑料管材与复合管材占比超50%,高端塑料管线及复合管线的渗透率约1%,公司近三年约迎8.5亿市场规模。 承前启后,公司一手抓管理一手抓市场:一方面,公司引入咨询公司,正在推动销售与品牌建设,公司或将提高销售人员占比,充分发挥子公司当地的资源优势,实现全员销售。另一方面,公司内生与外延并行的方式扩充产品线,使得产品可以完整覆盖给水、排水、雨水收集、中水回收,兼顾埋地产品、以及不适合开挖施工区域的顶管产品,同时也关注相关领域的拓展。新产品中的钢骨架PE复合管技术含量高,国内仅四五家可生产,公司现有产能占比约5%,它主要通过与排水用克拉管进行配套推广,未来营收规模或能与克拉管并驾齐驱。另外,公司收购惠州广塑并积极开展上海耀华剩余股权的收购,瞄准其玻璃钢夹砂产品,这一产品较为成熟,但业绩的释放仍有待控制权的进一步确认。 盈利预测与风险提示:公司目前处于承前启后,等待政策、市场拓展、管理变革共振的时期。2015或迎利润正增长,增长主要来自新品产能利用率提升,收入结构变化又带来毛利率的改善,维持增持评级,2014-2016年EPS分别为0.19、0.23、0.28元,对应PE分别为41、33、28。风险提示:新品推广低于预期;上海耀华剩余股权收购受阻,公司对其经营班子与业务梳理无法顺利进行。

公司2014 年第三季度实现收入8942 万,归属母公司净利润2766 万,分别同比增长21.77%、29.48%,公司前三季度实现收入2.52 亿元,归属母公司净利润7155 万,分别同比增长28.87%、38.92%。符合预期,公司前三季度毛利率为51.7%,略低于去年52%,销售费用、管理费用均低于去年同期,加总共低1 个百分点,财务费用为负,用于投资理财产品。集成吊顶行业的经销商模式使其现金流状况良好,前三季度经营活动现金量同比增长48.58%,远高于收入增速,行业季节性因素使得第二季度、第四季度为销售旺季,预收账款同比增长78.68%,从该数据看来,业绩高增长无悬念。 未来增长来自于消费升级与品牌延伸。友邦相对市场的研发优势使得其集成吊顶产品拥有更高的艺术附加值,通过领先市场推新品的措施保证高毛利率,在住宅类商品房销售面积下降的情况下,通过集成吊顶渗透率的提高使得业绩保持较高的增长速度,我们认为这一趋势将长期延续。另一方面,集成吊顶因为其材料、设计等优势,产品应用领域开始由厨卫拓展至住宅其它空间以及公装领域。公司的客厅系集成吊顶新品已于5 月发布,量产或待明年,高端公装市场拓展仍在积极进行。 公司化管理与研发投入保证公司领先者地位:友邦在人员与费用上持续加大研发设计的投入,同时用严格的管理制度规范公司运作,保证经销商与公司成长同步,友邦通过绩效考核体系使前25%的经销商得到扶植,后10%淘汰,以此保持公司的活力,提升单店销售额,提升市场占有率。 盈利预测: 2015 年家装中非厨卫产品投入生产,友邦在厨卫系集成吊顶市场中的市占率稳步上升,预计2014-2016 年公司EPS 分别为2.05、3.04、4.12 元,对应的PE 分别为36、24、18 倍,考虑到较高的成长性,维持“买入”评级。 风险提示:房屋销售持续低迷;渠道优化、单店销售规模提升低于预期。

事件: 10 月13 日建研集团与广东建筑科学研究院(广东建科院)签署战略合作协议, 双方将在建设科技研究、工程检测、科技成果产业化等高新技术领域建立紧密的战略合作关系。协议有效期至2017 年12 月31 日,届时双方根据合作需要,继续签订新的合作协议。 点评: 历史沿革与认证方式使得检测机构呈现区域性特征。工程质量检测业务原来多为各级质量监督管理部门设立或由科研院担负,须经过省级(含)以上建设行政主管部门批准资质并经质量技术监督部门认定,这使得检测业务具有行政性、地域性特点。目前,全国约有5000 家左右工程质量检测机构,除国家建筑工程质量监督检验中心在全国范围开展业务,其余呈区域性特点,全国布局公司尚未形成。 战略合作利资源共享,逢广东国企改革,公司检测业务跨区域做大或刚拉开序幕。广东建科院1958 年成立,目前拥有13 个领域、215 个项目、2350 个参数质量检测资格,拥有职工近千人,包括国务院津贴专家、教授级高工、注册工程师等人才。建研集团是唯一上市的工程类检测公司,属非国有性质,已在重庆、上海、海南等地布局检测业务,此次合作有利于建研集团共享广东建科院的人才、技术等资源,拓展广东市场。另外,今年2 月国办发文鼓励检测业务打破行政边界, 现又正值广东国企改革进行中,我们认为,公司此次战略合作或仅为检测业务合作的序幕,公司或有可能更深入分享广东检测市场的蛋糕。 业绩与估值双重乐观,重申“买入”评级:继9 月建研集团与天堂硅谷签订战略顾问协议后,本次协议签订印证我们前期判断:公司检测业务将加速推进。我们对公司检测业务并购预期持续乐观。另一方面,在固定资产增速下滑的背景下, 公司传统减水剂业务在二季度环比大幅提升,下半年减水剂业务或有交通类基建投资保障,同时原料工业萘均价较上半年有8%的降幅。 维持公司买入评级,公司检测业务在2015、2016 年收入增速,公司2014-2016 年EPS 分别为0.91、1.21、1.62 元,对应PE 分别为19、15、11 倍。

9 月19 日建研集团与浙江天堂硅谷资产管理公司(天堂硅谷)签订《战略顾问服务协议》,将以公司产业整固、升级战略、策略研究与优化建议、并购整合服务、资源整合服务为重点进行深入合作。自2014 年10 月起,协议有效期三年,战略服务顾问费为100 万元/年。同时,公司部分董事、监事及高管减持2.11%股份发,受让于天堂硅谷。 点评: 浙江天堂硅谷为硅谷天堂的子公司,近年硅谷天堂在资本市场较为活跃,且拥有不俗的业绩: 2014 年曾参与沃森生物、赛为智能产业整合并购,受让万马电缆战略减持筹划收购,投资的福建诺奇正式登陆港交所主板,2013 年设立6.5 亿元并购基金协助中洲集团杠杆收购上市公司,与民生银行等金融机构成立“中国并购合作联盟”。天堂硅谷紧紧围绕产业转型升级和城镇化两条主线,专注于民间资本对接产业资本,促进产融结合,支持创业创新,推动转型升级。 引入战略服务方与投资者,加速并购预期,提升估值。过去建研集团主要依靠自身人才储备及资金实力进行公司的外延扩张,今年2 月国务院办公厅转发“检测业务整合意见”,意见促使各领域的检测业务走向市场化,并打破了检测业务的行业、地域边界。公司投资人员扩充并投入于检测业务的扩张事务,根据硅谷天堂一贯的风格,我们认为,本次协议签订与受让股份,天堂硅谷既作为战略服务者又作为战略投资人,将在公司战略发展、并购标的选择与资本运作实力上助力建研集团,加速公司在检测业务上的并购进程。我们对公司的估值提升更加乐观。 传统业务询问回升,拥有海西关注度及并购预期,重申“买入”评级:在固定资产增速下滑的背景下,公司传统减水剂业务在二季度环比大幅提升,同时公司所处海西区域,拥有海西平潭发展的关注度,本次协议的签订将大幅提升检测业务并购预期,维持公司买入评级,提高公司检测业务在2015、2016 年收入增速,公司2014-2016 年EPS 分别为0.91、1.21、1.62 元,对应PE 分别为16、12、9 倍。

投资要点: 玻纤纱是重要的无机非金属材料,上游为叶腊石与能源,深加工产品广泛应用于建筑、管罐、交通、电子、新能源等领域。行业呈现稳定的寡头垄断局面,具有资金、技术与规模壁垒。中国玻纤为玻纤行业龙头,收入增速或与行业产值增速相同,但成本具备优势。 2014年以来恢复性提价6%,上半年约新增纱需求6万吨:产能扩张步伐大幅放缓,寡头不再新建生产线,2012年国内产能约295万吨,2014年产能约300万吨,行业准入标准设定使得供需格局趋于好转;另一方面,上半年传统的需求没有再恶化,出口与风电贡献新增需求,2014年风电装机招标11KGW,同比增长40%,风电与出口上半年约新增需求6万吨。 未来需求有支撑,价格小幅上涨。我们认为下半年到明年玻纤纱的需求仍有交通与风电的支撑:弃风限电使得东南沿海海上风电、并购补贴仍会持续,下半年新增风电用纱约2万吨,2020年200GKW 总装机容量或提前实现,2015-2016年均消费纱13-16万吨,与2014年规模相当;2014年交通用纱新增需求约8万吨。国内建筑需求或成拖累,海外经济复苏分化,保守判断全年出口与去年持平, 2015年出口成新增需求,综合判断年新增需求约5万吨,未来价格仍有小幅上扬,2015年约上扬6-7%,2016年约上扬3%。 玻纤纱业佼佼者:混合所有制下的全球化公司--公司国内外收入约各占一半,埃及工厂(8万吨)克服政局、文化等困难建成并达产可以窥见其全球化运营与管理能力明后年出口向好利于中国玻纤;稳定可持续的成本优势--单线规模具备优势、自有叶腊石资源,约可使用十年、自主研发的纯氧燃烧技术节约天然气消耗50%、2007年至2013年,公司产能翻番,生产人员乃至总人员均减少,人员结构偏向研发与机械化操作;产能输出缓解反倾销压力--埃及工厂辐射欧洲,对于巩固与发展海外客户具有重要的战略意义。埃及政治文化、工作效率等方面为埃及建厂带来考验,也为其它企业进入带来难度,这一状况使得竞争格局短期内不会发生较大变化。 盈利预测与估值:中国玻纤与行业产值增速相同,近年费用率情况较稳定。我们预计2014-2016年EPS 分别为0.53、0.65、0.77元,对应PE 分别为17、14、12,维持“增持”评级。风险提示:国内外经济弱势;风电补贴政策低于预期。