事件: 公司发布非公开发行预案:拟以8.73元/股购买集团零售资产(预估值42亿,对应2015年PE约14X),包括:1)银座商城零售资产(合计门店37个);2)山东世茂中心部分物业及土地使用权,并募集配套资金不超过15.7亿元,方案尚须股东大会(要约收购须豁免)及证监会核准。 评论: 投资建议:改革落地收多重效果,后续整合仍有可能延续,上调目标价至17.5元,维持增持。山东为全国人口及经济大省,作为该区域当之无愧王者,公司在国企机制下多年来经营效率较弱令资本市场扼腕。我们认为,本次资产注入不仅意味公司改革初步落地,更能收夯实控股权、解决同业竞争、员工持股实现激励等多重功效。公司为商业集团旗下重要商业平台,我们预计未来有望进一步进行资源整合。目前可比公司2015年平均PE为25X,考虑方案不确定性,维持2015-2016年EPS预测0.7/0.79元不变,上调2015年PE至25X。 注入后规模倍增,经营效率有望改善。本次资产注入将解决困扰已久的同业竞争问题,拟注入资产2014营收/净利润分别为102亿/2.8亿,注入后上市公司收入及盈利规模有望倍增至240亿/4.6亿,净利率不足2%;我们判断,伴随整合推进及员工持股计划等实施,公司盈利效率有望快速上升(行业平均净利率超4%);此外,由于银座商城为银座预付卡销售方,注入后上市公司现金流亦有望获得改善(按15%测算年销售达36亿)。 夯实控股权,股权之争有望消除。此前茂业系持股已增至10%,本次注入后将稀释至5.19%(鲁商集团则增至60%以上),结合股权差距悬殊及未来市值综合考虑,我们预计未来触发控股权之争可能性较低。公司是典型的重资产企业,自有物业面积近90万平米(注入前)且门店覆盖山东全境,无论从资产重估还是区域商业发展来看都极具价值。在股权战烟消云散后,公司未来可将精力集中于主业发展。 本次注入或仅为前奏,后续整合仍值得期待。目前商业集团体外资产包括金融(一卡通)、制药(医疗器械、中药制剂)、传媒、教育(本科+高职+幼儿教育)、物流开发等优质资产,从公司定位来看金融及物流等业务与商业相关度较高,未来或将继续整合,届时公司盈利来源将进一步丰富,看好后续商业集团运作进展。 风险提示:方案未获通过;资产注入后管理难度增加

事件:公司拟以19.36 元/股,向财通基金、汇添富基金、和谐生命保险等 9家特定投资者,非公开发行不超过8,994.69 万股,募资不超过17.4 亿,锁定期3 年。募集资金主要用于1.收购武汉海宁皮城资产(8 亿);2. 收购佟二堡海宁皮城16.27%的少数股东权益(2.5 亿);3.建设本部6期电商采购配送中心(6.2 亿);4.建设智慧市场O2O 项目(0.7 亿)。 评论: 投资建议:公司主业经营稳健,且积极探索经营模式转型,对外轻重资产结合有序扩张,对内上线P2P 融资平台、发展供应链金融。此次定增有望进一步优化公司资产质量,夯实电商基础设施建设,有利于公司腾出更多资金发展跨境电商以及O2O 营销社区平台、P2P 金融平台等创新业务。维持2015-2017 年EPS 1.00/1.24/1.43 元,给予2015PE35X,维持目标价 35 元及“增持”评级。 定增提升发展潜力,员工持股计划进一步强化激励机制。考虑到本定增规模较小,公司拟收购资产价格很低(佟二堡项目收购价格对应2014 年PE 仅为10 倍),并且武汉海宁皮城当前租金仅约40 元/平米/月,远低于成都(约100 元/平米/月)等可比市场,公司收回经营带来的提租空间较大,我们测算此次定增基本不会摊薄公司业绩,且利于之后发展。汇添富等9 名特定投资者参与认购,锁定期三年。其中员工持股计划认购474.69 万股,加上此前公司高管持股以及发放期权,公司高管及核心员工最大可能持有4051 万股,占发行后股本的3.35%,公司激励机制将进一步得到强化。同时,安邦集团通过和谐健康认购900 万股,占增发股份10%,体现产业资本对公司价值认同。 跨境电商即将上线,战略转型持续深化。公司重点打造的韩国跨境电商平台预计7 月上线,该平台将与韩国馆配合实现O2O 体验式娱乐消费。公司与韩国最大福利电商理智约合作,确保上游供应链优势,初期平台将主打韩国正版潮流和旅游产品两大品类,进一步深挖消费者价值。随着跨境模式成熟,不排除公司向其他国家复制成功经验。 同时,公司皮城金融P2P 平台上线以来,以风险控制为核心,经营稳健,规模稳步上升,可与其他专业市场合作,扩展空间巨大。未来公司有望继续在跨境电商、微整形等新兴领域创新,深化战略转型。 风险提示:经济持续低迷;跨境电商不及预期;外延扩张招商风险。

事件: 公司拟以12.28元/股,向海富通资管、泰康资管、广东西域投资管理有限公司、纳兰德投资基金管理有限公司等8名特定投资者,非公开发行不超过12214.98万股,募资不超过15亿元,锁定期3年,主要用于偿还银行贷款和补充流动资金。其中公司总经理及员工持股计划分别认购1221万股,共计占此次发行股份的20%。 评论: 投资建议:公司在时尚珠宝品牌行业领先,品牌价值较高,市场份额提升空间大;在完成FION 收购后,公司有望继续通过并购等方式打造行业龙头时尚品牌集团。我们认为,公司募资补充资金,有助于提升公司外延并购能力,助力公司外延式扩张发展;同时,总经理认购及引入员工持股计划进一步完善激励机制、彰显公司高层信心。维持公司2015-2017EPS:0.39/0.49/0.58元,考虑公司外延扩张动力强、空间大,员工持股计划带来效率提升,给予公司2015年60XPE,上调目标价格至23.4元,维持“增持”评级。 时尚品牌集团雏形初现,外延发展正当时。公司在K 金等时尚珠宝细分行业领先,品牌价值高达129亿元,位居国内珠宝品牌第二,但公司以自营为主,门店总量相对较小,渠道外延扩张亟待资金支持。同时,公司已完成对FION 女包品牌收购,正逐步践行多品牌运营战略,未来将以珠宝、女包业务为核心,向保健、美容等相关行业延伸,扩宽企业成长空间。目前,中高端消费品行业正处于整合时期,境内外存在众多优质品牌标的;随着募集资金补充到位,公司有望持续把握行业整合机会,以合作、并购等方式,继续开辟或引进新的品牌,打造轻奢行业龙头时尚品牌集团。 引入员工持股改善机制,奠定时尚平台基础。公司总经理廖创宾出资认购1221万股,所持股份增至2873万股,占发行后总股本的2.97%;公司实际控制人廖木枝所持股份摊薄后占比为26.29%,两人为一致行动人,共同持股占比29.26%,实际控制人地位并未动摇。同时,公司员工持股计划认购1221万股,占发行后总股本的1.26%,公司董事、高管在内的285人将出资参与,锁定期同样三年,激励机制的完善有望提高公司经营效率和业绩释放动力。 风险提示:外延并购不达预期;金饰消费持续走低。

二股东生命人寿继续增持,控股权之争或将升级,上调目标价至28 元,增持评级。农产品市场规模及产业链整合空间巨大,是极好的供应链金融温床。公司B2B 交易模式的庞大资金流及下游商户融资难等属性,使得农产品供应链金融大有可为,旗下电商及金融业务的蓬勃发展将进一步加速布局。考虑到供应链金融空间巨大,且控股权之争可能带来资产重估值机会,上调2015 年PS 至25X。 年报及一季报经营符合预期,电商及金融业务成为亮点。受农牧公司剥离影响,2014 年营收/净利润分别下降24.5%/24.2%(1Q 分别为增长-2.1%/51.7%),其中农批市场实现收入2.70 亿、同比下降5.3%。 电商平台2014 年实现收入/净利润为116 亿/0.64 亿,同比增长200%/31%;小贷和担保公司实现收入/净利润约8000 万/1500 万元,同比增长78%和3.9%。电商及金融业务快速发展将对未来供应链金融发力提供坚实基础。 生命人寿继续抢筹,控股权之争升级。4Q2014 及1Q2015 生命人寿分别增持1.76%/2.47%,合计持股29.97%,基本与国资系打平(持股29.98%);此前生命人寿董事会已授权可增持至30%,我们预计后续仍有可能增持。农产品拥有权益土地近700 万方(其中深圳约80 万),资产重估值超500 亿、溢价近60%。无论深圳国资以何种方式应对,我们认为都有可能改善现有治理结构及激励等考核机制,届时公司资产价值有望回归。看好后续公司供应链金融业务进展,维持2015-2016年EPS 预测为0.07/0.08 元不变,给予2017 年预测0.10 元。 催化剂:上海国企改革取得进展;股权基金孵化出新项目 风险提示:经济持续低迷;金价大幅下跌;国企改革进度低于预期。

沪版改革标杆,后续有望继续推进。作为上海商业航母,百联改革方案落地广受市场关注:资产注入、战投引进同时进行,并将利用募集资金打造全渠道零售及外延并购。我们认为,百联已成为上海国企改革标杆,国开金融、上海并购基金及珠海沐珊投资等战投引进后,后续运作仍有可能展开,并有望成为跨国、跨产业链龙头企业。由于资产剥离增厚业绩3.7 亿,上调2015 年EPS 至0.82 元,维持2016-2017 年0.72/0.79 元预测不变,维持目标价28 元、增持。 资产剥离致1Q 业绩超市场预期。1Q 分别实现营收142.3 亿/7.7 亿元,同比增长-3.7%/85.0%,折合EPS0.45 元,业绩大幅增长主要原因是剥离好美家90%股权收益,支付对价4.5 亿贡献业绩3.7 亿,毛利率同比增加0.72pct 至21.76%;销售+管理费用率同比增加1.05pct 至16%,收入增速放缓使得物业等费用压力凸显。我们预计,随着改革落地和永辉等战略投资者引入,公司经营效率未来有望继续提升。 战投引进促进股权结构多元化,后续有望推动体制改革、改善激励机制。通过转让联华超市21.17%股权引入产业战投永辉超市(国内超市龙头,经营优势明显),利用战投产业背景提升经营管理、完善治理效率,后续盈利效率改善可期。此外,定增募集资金16.3 亿将用于“互联网+全渠道”基础设施建设,通过门店信息化改造夯实百联集团全渠道战略,并适机开展外延并购,向产业链上游(可能涉及品牌企业)及海外市场扩张。 催化剂:上海国企改革进展;迪斯尼相关工程及政策颁布 风险提示:网购分流加剧;国企改革进程低于预期。

投资要点: 投资建议:供应链优势明显,股权收购式整合有望延续。看好永辉引入国际战投后资源整合能力,上调2015年PS 估值至1.4X,上调目标价至16元,增持。超市业态由于兼具网点及供应链优势,互联网时代接口价值凸显;在入股中百、联华后,后续诸方可能在供应链层面达成深度合作,在不断夯实自身供应链优势同时永辉未来仍有望在整合层面取得进展,并逐渐打造为O2O 全渠道平台。考虑到终端需求疲软可能导致新店培育期延长,下调2015-2016年EPS 预测至0.26(-10.3%)/0.32元(-5.9%),给予2017年预测0.4元。 年报及一季报经营符合预期。2014年新开门店51家,实现营收367亿/8.52亿、同比增长20.3%/18.2%,折合EPS0.21元;1Q 营收/净利润增长19.9%/19.0%,折合EPS0.09元。公司不断增大自采、直采比例,并向产业链上游延伸,使得1Q 毛利率同比增加0.54pct;2014年销售+管理费用率同比增加0.7pct,其中员工费用率同比增加0.64pct。物业费用是目前超市企业最刚性费用之一,依托经营及客流优势(日均客流量1.73亿,同比增长12.5%)公司转租收入同比增加43.4%,很大程度上缓解了费用端压力。 夯实供应链优势,电商平台值得期待。根据年报披露,2015年永辉将推出电子商务大平台,在PC 端、移动端及业务中台层面持续推进,并通过建造会员大数据分析平台升华盈利模式,依托线下经营优势我们认为电商业务值得看好;物流是供应链重要环节,目前已自建/租赁(自营)及第三方物流中心4/4/2座,合计配送面积25万平米。 催化剂:达成新战略合作协议;行业整合再次取得进展l 风险提示:收购具备不确定性;陷入股权争斗影响经营。

投资要点: 投资建议:未 来看点在于三胞集团医疗资产整合,看好养老医疗业务未来前景,上调目标价至66元,维持评级。从中国人口结构国情来看,养老医疗业务未来发展空间巨大,此前公司已参股Natali(中国)切入该领域,并引入战投高特佳集团。我们判断,在前期资产注入完成后(4.25已获证监会一次反馈意见),集团医疗资产整合可能将提速。此外,公司拥有南京证券1.96%股权,目前南纺股份已停牌拟注入南京证券,届时将迎来主题性机会。维持2015-2017年EPS预测0.8/1.16/1.42元不变,其中地产贡献0.32/0.56/0.7元。参考国际医学(零售转民营医院)83XPE,且公司具备资产整合预期,上调2015年PE 估值至83X。 HOF 季节性亏损至业绩下降,剔除该影响经营符合预期。1Q 营收/净利润分别增长263%/-356%、折合EPS-0.43元,主要受HOF 并表影响:1Q 为经营淡季,预计营收/净利润分别为23亿/-2亿元,则原有商业主业营收同比打平、业绩微降10%左右。 三胞集团医疗资产整合值得期待。集团体外有Natali、安康通以及徐州三院等医疗资产,新百未来有望成为三胞集团养老服务运营平台。Natali 是以色列最大民营医疗护理服务企业(份额占比60%),未来重要发展区域是中国及东南亚(已与新加坡电信签署合作协议);安康通目前主要经营政府养老订单(占比仅7%),未来将进军占比90%的居家养老领域,已通过股权激励提升经营活力;徐州三院外集团仍可能并购合适医院标的,看好整合+并购式养老医疗扩张模式。 催化剂:三胞系注入优质医疗资产;南京证券完成上市。 风险提示:三胞资产整合不确定性; HOF 整合效果不佳[财T务ab摘le_要F(in百an万ce元] ) 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E

投资要点: 投资建议:以互联网方式重塑超市供应链,整合社会化网点资源布局智能社区入口,依托云猴平台打造生活服务圈。云猴平台以跨境电商、生鲜电商为核心构成,全球购(前期以母婴为核心品类)已公告上线,我们预计生鲜电商近期亦将露出水面;目前已签约线下门店5000家(年底有望达1万家),打造集交易/服务/物流/支付于一体的生活服务平台。传统便利业态供应链整合空间巨大、规模收益明显,另一方面政策+技术驱动跨境/生鲜电商有望进入黄金发展期。维持2015-2016年EPS预测0.65/0.72元不变,给予2017年预测0.82元。 继续看好公司平台战略及落地能力,维持目标价40元,增持评级。 年报及一季报经营符合预期,预计1H利润增速(-15%,15%)。2014年营收/净利润分别增长8.0%/-17.0%,利润下降主要与宏观经济环境、新门店培育以及云猴电商平台大力拓展有关。具体来看,超市业态由于较大幅度促销(毛利率下降1.83pct),营收同比增长10.7%;百货/家电收入增长2.2%/-1.1%,毛利率保持小幅上升;1Q营收/净利润分别增长21.2%/-7.4%(南城百货自2月起并表),我们预计公司商业主业有望走稳,并伴随跨境、生鲜电商业务扩张保持规模增长。 政策驱动跨境电商飞跃,湘江国家级新区获批提升热度。从政策面来看,跨境电商发展已经进入黄金时代,杭州跨境综合试点为首个试验区,未来有望继续延伸。相比纯电商企业相比,公司核心优势是线下便利网络落地能力较强。此外,湘江新区获批可能进一步提升区域关注度,未来有望享受相关政策性红利。 催化剂:上海国企改革取得进展;股权基金孵化出新项目风险提示:经济持续低迷;金价大幅下跌;国企改革进度低于预期。

投资要点: 投资建议:销售企稳回升,未来可集中精力执行云店、金融、超市等新战略,维持目标价20元、增持。我们认为,苏宁已逐渐进入转型收获期,稳定流量供给支撑开放平台业务快速发展,用户及交易信息沉淀将为互联网金融/大数据处理/智能物流等奠定基础。考虑近期地产销售明显放量,预计主业销售将企稳回升。供应链金融及消费金融将逐步发力,预计全年贡献利润超5亿,未来将继续围绕核心品类建设、开放平台及金融等业务进一步夯实平台生态。考虑到PPTV等业务对资金需求度较高,牛市行情下不排除有融资可能。 1Q高速发展,2Q预计收入增长30%,亏损额2.5亿~3.5亿。受地产销售回暖及低基数影响,1Q可比店面同比增长15%;线上平台实现GMV70.74亿(含税,自营/开放平台分别为59亿/11.8亿)、同比增长101.5%,助商品总销售规模增长31.5%至345亿。期内苏宁受让PPTV20%股权,目前合计持股64%,未来将进一步依托PPTV加强平台品牌营销并拓展体育等业务。考虑到地产销售未来有望继续享受友好政策使得销量走热,我们对公司商品销售端持乐观态度。 聚焦消费体验提升,夯实互联网生态建设。除了继续扩展平台sku外(年底将达1500万)外,苏宁还将重点建设易购服务站及云店(最大不同在于门店信息化程度高,且体验类业态占比大幅提升)以增强落地能力,预计年底将分别建设1500家/50家,并重点进军校园市场;预计2015年理财平台/供应链融资/消费信贷交易额将达250亿/200亿/50亿,维持2015-2017年EPS预测0.07/0.15/0.20元不变。 催化剂:跨境电商利好政策出台;互联网金融题材热络。 风险提示:PPTV持续亏损;转型具备不确定性

投资要点: 投资建议:公司有望实现机制大幅改善,并积极寻找战略互补和延伸机会,未来可能在多业态组合及跨业态整合方面取得突破。考虑地产结算影响,下调2015-2017年EPS 至:0.99(-0.57)/1.26(-0.74)/1.55元,其中商业EPS0.60/0.76/0.93元,根据行业可比估值并考虑未来机制改善预期,给予2015年商业28倍和地产15倍PE,上调目标价至23元,维持“增持”评级。 地产结算大幅下降至年报及季报业绩低于预期。公司2014年实现收入68.7亿元,同比下降6.1%,其中商业增长3.4%,归母净利润4.07亿元,下降28.5%,EPS:0.71元。2015Q1收入增长6.3%,归母净利润下降5.4%,EPS:0.16,业绩均低于市场预期。公司地产结算下降是收入及业绩低于预期主因,四季度促销等致毛利率大幅下降使单季度亏损8842元。展望2015年,公司有望通过自建,并购等方式增加自营业态,并用REITS 等盘活资产,地产结算也有望回升。 转型生活服务商及购物中心运营商。公司作为民营企业,具有灵活的机制,有助于公司进行转型创新。公司发展战略着重围绕原有主业进行多业态组合,重点发展购物中心,体验业态占比有望提升至70%。同时,公司将适时进行跨业态扩张和整合,从而实现从零售商向生活服务商的转变,打造二三线城市生活中心。目前公司及时转变经营策略,进行多业态组合,并免费租赁集团物业进行经营,实现从商业地产商向购物中心运营商进行转型。 风险提示:经济持续低迷,地产结算大幅下降,董事长等受处罚。

拟募集百亿资金,重点打造黄金珠宝全产业链互联网平台,并从供应链金融/大数据等方向深度整合产业链,上调目标价至32 元、增持。公司定位为复星集团商旅文+金融运作平台,无论从行业资源还是复星运作经验来看,我们认为都具备极好条件打造千亿级别黄金珠宝互联网+金融平台。考虑到非公开发行尚须股东大会及证监会审议,维持2015-2017 年EPS 预测0.79/0.95/1.12 元不变,考虑未来将受“互联网+”及迪斯尼强主题催化,上调2015 年PE 至40X。 深度整合黄金珠宝产业链,致力于打造千亿级别互联网平台。拟以不低于13.87 元/股募集百亿资金,用于黄金珠宝全产业链互联网平台建设(80 亿)及补充流动资金(20 亿),构建设计/加工/O2O 销售/贵金属物流/金融五大平台及大数据分析中心。我们认为,黄金珠宝行业年消费未来有望达万亿级别,目前仍处发展初期阶段因此整合空间巨大。互联网对传统产业链重构势在必行,先行者有望快速建立平台护城河并提升品牌价值,利用资金流/信息流沉淀衍生出供应链+消费金融/大数据C2B 等新型盈利模式。假设定增2015 年11 月完成,极端假设下静态测算未来三年摊薄后EPS分别为0.54/0.82/0.89 元(摊薄-31%/14%/21%)。 1Q 经营大幅超市场预期。营收/净利润分别增长-11%/45%、折合EPS0.168 元,一方面公司为促进销售进行了大量营销;另一方面1Q采取全套保策略(2014 年同期约80%),导致黄金租赁公允值收益约1 亿元。金价走稳且高基数消散,看好未来黄金珠宝销售企稳回升。 催化剂:非公开发行获通过;互联网+、迪斯尼等主题走热 风险提示:方案未能获通过;互联网平台短期无法贡献利润。

投资要点: 投资建议:公司营业收入恢复增长,日化业务有望强劲复苏,维持2015-2017年EPS:0.08/0.12/0.26元。考虑主营业务收入增速显著提升,参考行业平均水平,给予日化业务2015年5XPS(原4X)、化工业务2.8XPS(原2.5X),上调目标价至15元,维持评级“增持”。 营业收入同比上升,销售费用和三氯蔗糖等业务拖累致2015年Q1业绩下滑。公司2015年Q1实现营业收入2.92亿元,同比增长9.74%,为2013年以来最高单季增速。公司Q1销售费用率为17.54%,同比大幅上升4.25个百分点。我们认为公司在一季度加大对两面针牙膏的品牌宣传和渠道建设,导致销售费用率大幅上升,但收入端的增长表明渠道铺开初具成效,未来随着收入的增长和进场费、条码费等一次性销售费用的下降,公司盈利能力有望改善。公司三氯蔗糖等其他业务持续亏损,与费用率上升共同导致公司一季度归母亏损0.58亿元,折合EPS:-0.11元,略低于市场预期。由于改善措施存在滞后性,我们预计半年报累计净利润仍将亏损。 明确日化主业,两面针品牌有望实现强劲复苏。公司明确日化业务作为核心业务,将持续加大在两面针品牌宣传和渠道建设方面的投入,目前已经与省广股份,分众传媒,乐视,搜狐等建立战略合作伙伴,并全面铺开华东、华南和北京等地的销售渠道。随着新推出阵痛消炎类高、中端牙膏高速增长,两面针品牌有望实现强劲复苏。 风险提示:渠道覆盖及市场推广效果不达预期,其他业务持续亏损。

公司自有资产丰富,轻纺城市场经营稳定保证安全边际,且战略转型物流、金融服务,前景值得期待。维持2015-2017 年EPS:0.45/0.49/0.54 元,其中租赁业务0.32/0.35/0.39 元、会稽山等投资收益0.13、0.14、0.15 元。参考行业估值水平(60PE),给予公司2015年55PE,维持目标价25 元及“增持”评级。 投资收益下降致2015 年Q1 业绩略低预期。公司2015 年Q1 实现营业收入1.99 亿元,同比减少0.45%,归母净利润0.84 亿元,同比下降13.99%,实现 EPS0.1 元,略低于市场预期。其中当期投资收益0.23 亿元,同比大幅下降34.23%(0.12 亿元),这主要是由于:1)会稽山IPO 后,公司所持股份比例下降;2)理财产品及委托贷款收益减少。公司轻纺城市场经营状况保持稳定,商户盈利能力较强,市场转租价差大,未来仍有较大的提租空间。 战略转型深挖供应链价值,物流建设推进顺利,金融服务方案静待落实。公司国际物流中心仓库已经部分完工,预计2015 年下半年将陆续投入使用,其中4.5 万平米智慧仓库建成后将为商户提供分拣、打包等一条龙服务,并且能积累商户物流数据,为后续供应链金融服务打下基础。轻纺城商户在经营过程中对资金需求较大、季节性强,公司已经通过担保形式为其提供金融服务,但成本仍然较高(15%左右)。公司未来将考察P2P 在内的新型融资方式,打开新的盈利模式。 风险提示:到期市场提租低预期,新业务推进受阻。

百联方案落地提升市场关注度,牛市行情可能倒逼益民集团改革提速,上调目标价至14.5 元,维持增持。作为沪版改革核心受益品种,公司近年来积极借股权基金加快战略转型,目前已成立(参股)三家并购基金,且“德益”消费基金已开始孵化潜力项目,后续有望通过基金培育模式切入节能环保等领域完成华丽转身。维持2015-2017 年EPS 预测0.25/0.3/0.35 元不变,国企改革主题目前平均PE 约50X,考虑到百联可能助沪版国企改革强主题热情重燃,上调益民集团2015 年PE 至58X。 一季度经营符合预期,移动端发力助力金融业务发展。1Q 公司营收/净利润分别实现9.12 亿/5640 亿元、同比增长10%/10.1%(扣非后下降13.1%),折合EPS0.064 元,在渠道营销效率改善、同比低基数基础上经营出现企稳迹象;毛利率同比下降1.1pct 至21.8%,一方面是由于黄金珠宝品类批发占比增加,另一方面我们判断公司为线上营销进行了部分让利。由于移动端金融环境改善,典当金融等业务有望继续蓬勃发展,将进一步夯实盈利来源。 百联改革落地点燃投资热情,沪版国企改革风云再起。公司转型思路清晰明确,此前已成立互联网金融公司构建房地产抵押金融平台,金融领域有望成为新增长点,并利用电商平台改善渠道效率,未来利用将并购基金打造“新兴产业+金融+商业”业务格局,这与百联引入上海并购基金作为战略投资者有异曲同工之处。此外,百联方案落地有望进一步点燃主题投资热情、并倒逼区域改革提速。 催化剂:上海国企改革取得进展;股权基金孵化出新项目风险提示:经济持续低迷;金价大幅下跌;国企改革进度低于预期。

"一带一路”主题发酵、REITs 进展有望促使公司资产价值回归,上调目标价至14.5 元、维持增持评级。公司是“一带一路”核心受益商业股,未来有望享受政策性红利。作为区域商业龙头,资产重估值溢价率超90%,近期产业资产举牌频现且REITs 取得突破性进展,国企改革大环境下公司可能迎来价值重估机会。公司NAV 重估值约80 亿,综合考虑变现意愿及成本等,给予一定估值折价,上调目标价至14.5 元(对应45 亿市值)。 商业主业经营企稳回升,新店培育期后将逐渐贡献业绩。2014 年实现收入/净利润82.77 亿/0.92 亿、同比下降13.8%/68.51%,折合EPS0.3 元(此前已发布快报),业绩下滑主要与地产结算下降40%有关。2014 年公司轻资产扩张三座购物中心(新增面积超10 万平),后续仍将开出红光山综合体项目,考虑到目前会员消费占比高达75%,我们判断后续商业经营将企稳回升;地产业务基本已收尾,未来业绩贡献主要依赖增量地产项目。 自有物业价值凸显,大股东存增持可能。公司目前拥有核心商圈自有物业35 万平米,由于具备稀缺性资产价值凸显。目前新疆国资持股21.57%,近期REITs 取得突破性进展(可能促使资本市场一二级市场估值趋同)且产业资本举牌频现,从巩固控股权考虑我们预计国资存在增持可能(2014 年11 月增持3.61%,并公告可能继续增持)。 考虑改革有望带来经营效率改善,上调公司2015/2016 年EPS预测至0.08/0.2(此前为0.05/0.17),给予2017 年预测0.24 元。 催化剂:一带一路政策性红利释放;股东增持或产业资本举牌风险提示:电商冲击影响盈利效率;新开店致费用剧增。