一、事件概述 公司发布2013年3月销量数据:3月销量6.5万辆,同比增长45.9%,环比增长53.8%;累计1Q13销量18.1万辆,同比增长42.6%,基本符合预期。 二、分析与判断 1Q13累计增速42.6%产品结构持续优化 公司2013年3月汽车销量6.5万辆,同比增长45.9%,环比增长53.8%,增速仍超行业(乘联会狭义乘用车销量增速19.1%)。累计1Q13销量同比增长42.6%至18.1万辆。我们认为销量增长仍显示出终端需求旺盛,同时公司产品结构持续优化,SUV占比3月达50.5%,单车盈利能力将有所提升,预计利润增速将超销量增速。预估公司2013年销量增长23.5%至76.7万辆。 哈弗H6与M4带动SUV销量同比增长92.3% 公司2013年3月SUV销量同比增长92.3%至3.3万辆,环比增速53.8%,其中哈弗H6销量1.5万辆,哈弗M4销量约1.1万辆。哈弗H6逐步放量加上M4上量稳定带动SUV在市场竞争持续激烈的情况下持续高增长,亦体现出公司在细分市场的优势。目前哈弗H6与M4等车周期均较长,待6月新产能释放后,销量有望加快增长;2013年新车型哈弗H2弥补哈弗H6与M4之间领域空白;哈弗H6与H5改款车型亦将减小车型老化的影响,将共同推进哈弗SUV销量增长。 长城C30改款受欢迎皮卡销量稳定增长 公司2013年3月轿车销量1.8万辆,同比增长22.9%,环比增长46.2%,长城C30改款推出后表现佳,3月销量达1.2万辆,长城C50单月销量0.6万辆。预估2013年轿车销量23.1万辆,YOY14.4%。2013年3月皮卡销量1.3万辆,同比增长5.0%,环比增长61.1%,公司在该领域内具备绝对的竞争优势,连续14年获得中国销量第一,预估2013年皮卡销量将达15.4万辆,YOY14.9%。 三、盈利预测与投资建议 考量SUV车型哈弗H6与新车型哈弗M4市场认可度高,2013年新车型哈弗H2、H6与H5改款,加上轿车C30与C50大改款将带来增量,预估13-14年EPS至2.55、2.95元,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 销量增速不如预期风险;分网销售风险;产能释放不如预期风险。

一、事件概述 公司发布2012年报:全年实现营业收入409.7亿元,同比下滑20.7%;归属上市公司股东净利润13.5亿元,同比增长17.4%,4Q12单季亏损2.0亿元;EPS0.55元,高于预期。 二、分析与判断 营业收入同比下滑主因是中重卡业务2H12不再并表 报告期内,公司营业收入同比下滑20.7%,4Q12单季营业收入同比下滑23.4%,环比增长11.7%。营业收入同比下滑主要是由于欧曼与戴姆勒成立股比50:50福田戴姆勒合资公司,中重卡业务自2H12起不再并表,改为计入投资收益。 投资收益:4Q12亏损0.7亿元福田戴姆勒亏损 报告期内,公司投资收益亏损1.0亿元,4Q12单季亏损0.7亿元。公司投资收益主要来源于福田戴姆勒与福田康明斯两个合资公司,从1H12投资收益看(由于2H12福田戴姆勒开始计入投资收益),为0.34亿元,福田康明斯为其主要贡献。而3Q12投资收益亏损0.6亿元,我们判断福田康明斯2H12仍保持盈利,2012年全年福田康明斯发动机销量7.5万台,同比增长47.4%,而投资收益亏损主要是福田戴姆勒合资公司,一方面重卡行业低迷,另一方面是福田戴姆勒合资公司开始阶段由于资产评估增值而导致的一次性亏损。 销量表现好于行业市占率有所提升 报告期内,公司汽车销量60.6万辆,同比下滑1.8%(中汽协数据,商用车行业销量增速-5.5%),销量表现好于行业,商用车行业排名第一。其中,中重卡销量9.6万辆,同比下滑12.6%,市占率较同比提升1.0%;轻微卡销量小幅下滑0.6%至49.3万辆,市占率位列第一位(21.8%);大中客销量大幅增长43.7%至4,339辆,市占率同比提升0.7个百分点至3.6%;轻客销量同比下滑15.6%至2.0万辆。 毛利率有所提升轻卡毛利率比中重卡高 报告期内,公司毛利率为9.4%,较去年同期提升0.4%,中重卡业务自2H12起不再并表为影响因素。分产品来看,轻卡毛利率11.2%,较去年同期下滑2.0%;中重卡毛利率6.8%,较去年同期提升0.3%;轻客毛利率6.3%,较去年同期下滑1.2%;大中客毛利率7.2%,较去年同期大幅提升4.1%,主要是由于大中客逐步放量,规模效应所致。我们认为轻卡毛利率比中重卡高约4%,由于中重卡业务2013年不并表,2013年公司毛利率仍将提升。 4Q12单季亏损2.0亿元费用率快速增长所致 公司4Q12单季亏损2.0亿元,我们判断主要是由于期内费用率快速增长所致。报告期内,公司销售费用率5.5%,较去年同期提升2.3%;管理费用率5.9%,较去年同期提升2.6%;财务费用率0.6%,较去年同期提升0.3%。公司在中重卡业务自3Q12不再并表的情况下,销售费用率与管理费用率都出现较大幅度提升,我们认为一部分是欧曼部分费用仍在公司总部列支,另外由于2011年仅计提6,500万元的激励基金,而2010年则计提了3.7亿元激励基金,为保证公司管理层收入稳定2012年相应增加了管理费用的支出。我们认为2012年公司相关费用出现超额列支情况,为2013年利润增长奠定基础。 三、盈利预测与投资建议 长期,福田戴姆勒、福田康明斯将提升公司核心竞争力;短期,公司主营业务盈利最差情况已经过去,重卡、轻卡业务2013利润将出现大幅提升。考量公司2012年业绩略高于预期,调整公司2013、2014年EPS至0.59、0.70元,对应PE为11、9倍,PB为1.0、0.9倍,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 行业销量低于预期;行业竞争加剧导致车价下行压力;合资公司盈利低于预期。

一、事件概述 公司发布2012年报:2012年实现营业收入578.9亿元,同比增长10.7%;归属上市公司股东净利润31.0亿元,同比增长3.8%;EPS为1.20元,基本符合预期。 二、分析与判断 主要客户上汽集团产销稳定保障业绩小幅增长 报告期内,公司主要客户上海大众与上海通用销量分别增长9.8%与13.1%,加上期内日系份额下降有益于上海大众与通用销量增长,销量表现超行业平均水平,以保障公司业绩小幅增长。作为国内汽车零部件龙头,公司背靠上汽集团,主要客户为中高端乘用车,其特性决定了业绩具有较高的稳定性。此外,公司近3年持续保持20%以上的分红率,2012年分红率达到30.8%,投资回报较稳健。 毛利率小幅下滑费用率有所上升 报告期内,公司毛利率为16.0%,较去年同期小幅下滑0.3个百分点,我们认为主要由于制造费用有所提升,但毛利率仍维持在相对高位,主要受益于上汽产品结构上移,加上公司优化成本结构,增强成本竞争能力,体现出公司较强的研发与技术能力让公司盈利能力维持在较稳定的状态。 报告期内,公司管理费用430.6亿元,同比增长16.3%,管理费用率7.4%,较去年同期提升0.3个百分点;财务费用-1.4亿元,同比增长65.8%,财务费用率-0.23%。管理费用增加导致公司盈利能力增长低于收入增长,主要是由于研发开支加大、劳动力成本上升等。 投资收益基本持平 报告期内,公司投资收益18.1亿元,同比增长0.2%,其中联合营公司贡献投资收益16.6亿元,同比增长4.0%。投资收益贡献净利润比例为32.7%,较去年同期减少5.1个百分点,主要由于持有可供出售金融资产投资收益有所下滑。 三、盈利预测与投资建议 预估13-14年公司EPS分别为1.30元与1.42元,对应PE分别为7倍与7倍,估值处于行业较低水平,具安全边际,加上公司在行业下行的背景下仍保持增长表明其具备竞争优势,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 汽车行业销量低于预期风险;主要配套车型销量表现不如预期风险。

一、事件概述 公司发布2012年报:实现营收431.6亿元,同比增长43.4%;归属于上市公司股东净利润56.9亿元,同比增长66.1%;EPS1.87元,符合预期。公司拟向股东宣派现金股利17.3亿元,即每股派发现金股利0.57元(含税)。 二、分析与判断 2012年业绩大幅提升销量增长明显 期内,公司业绩大幅增长主要源于销量增长,销量同比增长34.3%至62.1万辆。1)SUV于期内销量28.0万辆,同比增长90.0%,哈弗H6与M4销量旺盛。H6需求旺盛,目前供不应求,待新产能释放有望带来销量加速增长;哈弗M4自2012年5月上市以来,上量表现持续超预期,单月销量已达1万辆;2)轿车于期内销量同比增长6.3%至19.9万辆,长城C30于2012年销量13.6万辆;3)皮卡销量稳定增长,于期内销量增长12.4%至13.7万辆,公司在该领域内具备绝对的竞争优势,连续14年获得中国销量第一。 产品结构优化盈利水平提升 期内,公司毛利率较2011年提升1.8个百分点至27.0%;净利率较2011年提升1.8个百分点至13.2%,盈利水平大幅超行业,竞争优势突出。主要由于公司产品结构优化,SUV占比提升,哈弗H6放量快,销量占比提升较快(哈弗H6占比由2011年3.0%提升至2012年21.3%),加上H6逐步主推1.5T自产发动机,盈利水平较此前有所提升,2013年公司盈利水平有望持续提升。 新老车型共同拉动公司销量持续高增长 公司2013年将推出新车型:1)SUV新车型,预计哈弗H2弥补哈弗H6与M4之间领域的空白,哈弗H8提升公司品牌形象;哈弗H6与H5的改款车型亦将减小车型老化的影响,共同推进哈弗SUV销量增长;2)轿车将有长城C30与C50大改款车型,均为运动款改款车型,C30上市2年多时间,小改款均会带动短期销量改善,大改款将有望带动中期销量增长,C50消费者反映车内空间较小,大改款有望改善。预估2013年公司销量增长26.7%至78.7万辆。 三、盈利预测与投资建议 考量SUV车型哈弗H6与新车型哈弗M4市场认可度高,轿车车型长城C30改款推出后表现佳,2013年新车型哈弗H2、H6与H5改款,加上轿车C30与C50大改款将带来增量,预估13-14年EPS至2.55、2.95元,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 销量增速不如预期风险;分网销售风险;产能释放不如预期风险。

事件概述 公司发布2012年报:全年实现营业收入3.9亿元,同比增长6.9%;归属上市公司股东净利润0.9亿元,同比增长12.1%;EPS0.97元,基本符合预期。 盈利预测与投资建议 预估13-14年EPS为1.14与1.36元,对应PE为16与14倍,“谨慎推荐”评级。 风险提示 订单下滑;主要客户销量下滑。

一、事件概述. 公司发布召回部分产品的公告:对涉及旗下合资公司上海大众部分配有7速干式DSG变速箱的产品实行召回,涉及车辆131,043辆,具体包括:2009年10月23日至2012年5月23日及2012年12月10日至2013年3月2日生产的途安5座1.4T、途安7座1.4T、明锐1.8T、明锐1.4T、朗逸1.4T、昊锐1.4T、新帕萨特1.4T、新帕萨特1.8T。上海大众将免费为召回范围内的车辆更换改进的变速箱机电单元,并免费为用户升级最新的控制软件。 二、分析与判断. 召回对销量影响有限. 本次召回涉及车型包括途安5座1.4T、途安7座1.4T、明锐1.8T、明锐1.4T、朗逸1.4T、昊锐1.4T、新帕萨特1.4T与1.8T。2009年10月23日至2012年5月及2012年12月至2013年2月,涉及车型销量合计约为43.0万辆(根据中国汽车工业信息网数据计算),实行召回占比30.5%。涉及车型中,新帕萨特1.4T与1.8T为上海大众主力车型,2012年该两款车销量占上海大众比例为13.6%。 此次召回主要是由于7速DSG变速箱可能导致动力输出中断问题,6速DSG变速箱基本未出问题,我们认为大众凭借其是第一位进入中国的外资汽车品牌,多年的品牌形象与质量稳定已获得消费者认可,此次DSG变速箱出现问题短期尚难以改变其在中国市场的地位,对公司销量影响有限,而短期可能会推迟对7速变速箱的推广。 召回成本较低且由大众中国承担. 目前,7速DSG变速器是由大众中国独资生产的,因此出现问题所涉及的召回成本应由大众中国承担。此外,召回并未对涉及车辆更换变速箱,只是更换改进的变速箱机电单元并免费升级控制软件,此前,大部分涉及用户的软件已升级,更换机电单元与软件升级的成本较低,且零部件的费用由大众中国承担。 三、盈利预测与投资建议. 预估12-14年EPS为2.03、2.21与2.52元,对应PE为7.6、7.0与6.1倍。2013年整体行业预期好于2012年,公司PE有望到10倍,维持“强烈推荐”评级,建议波段操作。 四、风险提示. 经济增速下滑风险;行业销量数据不如预期风险。

事件概述 公司发布2013年2月销量数据:2月汽车销量3.7万辆,同比下滑42.6%;发动机销量1.5万辆,同比增长16.9%,基本符合预期。 盈利预测与投资建议 预估公司2012、2013年EPS至0.49、0.55元,对应PE为15、13倍,PB为1.3、1.2倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 中重卡行业复苏慢于预期;行业竞争加剧。

一、事件概述. 公司发布2012年报:2012年实现营业收入174.7亿元,同比增长0.1%;归属上市公司股东净利润15.2亿元,同比下降18.9%;扣除非经常性损益的归属上市公司股东净利润13.4亿元,同比下降24.2%;EPS为1.76元,基本符合预期。 二、分析与判断. 期内汽车销量小幅增长市占率小幅下滑. 报告期内,公司汽车销量20.0万辆,同比增长2.8%,其中福特品牌商用车销量5.7万辆,同比下降2.4%;JMC品牌卡车销量6.9万辆,同比增长0.9%;JMC品牌皮卡与驭胜品牌SUV销量7.4万辆,同比增长9.1%。期内,公司市占率1.0%,较2011年小幅下滑0.02个百分点,轻卡及皮卡市占率3.3%,全顺市占率16.9%。预估2013年全年福特全顺销量增长6.0%至6.0万辆,JMC轻卡销量增长9.0%至7.5万辆,JMC皮卡与SUV增长14.0%至8.5万辆,公司整体销量增速为10.0%。 管理费用与营销费用上升导致业绩下滑. 公司业务下滑主要原因是管理费用与营销费用上升,递延所得税资产可抵扣税率调整。报告期内,公司管理费用12.4亿元,同比增长35.2%,由于公司持续加大研发投入,研发费用8.6亿元,占营收的5%,致力于新产品的研究开发工作;销售费用11.2亿元,同比增长10.6%,主要由于商用车行业持续低迷,公司为应对市场低迷与竞争加剧采取加大促销投入与下调销售价格等措施;所得税3.6亿元,同比增长57.0%,由于递延所得税资产可抵扣税率调整所致。 收购太原重汽短期拖累业绩期待长期战略转型. 公司收购太原长安重型汽车有限公司的全部股权。短期,重卡市场缓慢复苏加上太原重汽本身缺乏市场竞争力,将拖累公司整体业绩;长期,公司涉足重卡领域,商用车产品线逐步完善,未来可能引进福特的技术与产品,加上太原重汽在行业低迷时期完成整合,静待重卡市场好转,为公司发展提供契机。 三、盈利预测与投资建议. 预估13-14年公司EPS分别为1.99、2.43元,对应PE分别为8、7倍。长期看好公司与福特更为紧密合作,同时考量物流市场复苏缓慢,维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示. 汽车行业销量低于预期风险;行业竞争加剧风险。

一、事件概述 公司发布2013年2月销量数据:2月销量4.2万辆,同比下滑1.2%;累计前2月销量11.6万辆,同比增长40.8%,基本符合预期。 二、分析与判断 受春节因素影响销量小幅下滑 增速好于行业 公司2013年2月汽车销量受春节因素影响销量小幅下滑,但增速仍超行业(中汽协乘用车销量增速-8.3%),销量达4.2万辆,同比下滑1.2%,环比下滑42.2%。我们认为销量小幅下滑一方面由于春节因素影响,另一方面仍显示出终端需求旺盛。公司2013年将推出SUV新车型哈弗H2将弥补哈弗H6与M4之间领域的空白;哈弗H6与H5的改款车型亦将减小车型老化的影响,共同推进哈弗SUV销量增长;轿车将有C30与C50大改款车型,预估2013年销量增长23.5%至76.7万辆。 哈弗H6 与M4 带动SUV 销量增长 公司2013年2月SUV销量同比增长42.0%至2.1万辆,环比增速-39.5%,其中哈弗H6销量0.9万辆,哈弗M4销量约0.7万辆。哈弗H6逐步放量加上M4上量稳定,目前哈弗H6与M4等车周期均较长,待6月新产能释放后,销量有望加快增长;2013年新车型哈弗H2弥补哈弗H6与M4之间领域空白;哈弗H6与H5改款车型亦将减小车型老化的影响,将共同推进哈弗SUV销量增长。哈弗品牌3月底将独立,将采用独立网络进行销售运营,车型包括H系列等,有利于树立哈弗品牌形象。 长城C30 改款受欢迎 皮卡销量稳定增长 公司2013年2月轿车销量1.3万辆,同比下滑19.5%,环比下滑47.6%,长城C30改款推出后表现佳,虽受春节因素影响销量仍达0.8万辆。预估2013年轿车销量23.1万辆,YOY 14.4%。2013年2月皮卡销量0.8万辆,同比下滑32.7%,环比下滑39.2%,公司在该领域内具备绝对的竞争优势,连续14年获得中国销量第一,预估2013年皮卡销量将达15.4万辆,YOY 14.9%。 三、盈利预测与投资建议 考量SUV车型哈弗H6与新车型哈弗M4市场认可度高,轿车车型长城C30改款推出后表现佳,2013年新车型哈弗H2、H6与H5改款,加上轿车C30与C50大改款将带来增量,预估13-14年EPS至2.54、3.00元,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 销量增速不如预期风险;分网销售风险;产能释放不如预期风险。

一、事件概述 公司发布2013年2月销量数据:2月销量36.0万辆,同比下滑2.0%,环比下滑29.8%;累计1-2月销量87.3万辆,同比增长16.8%。 二、分析与判断 销量增速好于行业春节因素致同比下滑 公司2月汽车销量增速较快,销量同比下滑2.0%至36.0万辆,环比下滑29.8%;累计1-2月销量同比增长16.8%至87.3万辆,单月销量增速略好于行业(乘联会2月广义乘用车终端销量增速-4.7%),符合预期。我们认为一方面由于春节因素导致2月单月销量同比下滑;另一方面,日系车市占率持续下降,利好欧美系市场,公司旗下上海大众与上海通用由于其产品定位与日系较为接近而有所受益。 上海大众表现佳上海通用销量增速下滑 上海大众2月销量11.7万辆,同比增长13.4%;累计1-2月同比增长30.0%至27.7万辆。需求旺盛为主要因素,途观与新帕萨特持续热销,新桑塔纳弥补老车型下滑影响,销量与产品结构改善明显。斯柯达Rapid预售于3月7日启动,中文名为“昕锐”,预计售价8-12万元,未来将带来销量增量。上海大众2013年销量目标145万辆,仍将为公司业绩上升主要动力。上海通用2月销量10.6万辆,同比下滑0.1%;累计1-2月同比增长14.3%至10.7万辆。上海通用2013年销量目标150万辆以上,君威与君越结构下行态势明显,B级车迈锐宝月销量不到1万辆;SUV昂克拉,1月上量至0.8万辆,终端呈现热销态势,新老车型共同确保销量增长。 上汽通用五菱销量表现平稳自主品牌销量超预期 上汽通用五菱2月销量11.1万辆,同比下滑15.1%;累计1-2月同比增长5.3%至26.5万辆,增速好于交叉乘用车行业(乘联会交叉乘用车1-2月终端销量增速-11.0%),预计市场份额将保持在50%以上并有望持续提升。自主品牌2013年2月销量1.3万辆,同比增长1.6%;累计1-2月销量增长43.2%至3.4万辆,主要由于MG3与MG6热销,加上荣威550持续放量共同带动销量大增。 三、盈利预测与投资建议 预估12-14年EPS为2.03、2.21与2.52元,对应PE为7.8、7.1与6.3倍。2013年整体行业预期好于2012年,公司PE有望到10倍或更高,维持强烈推荐评级。 四、风险提示 经济增速下滑风险;行业销量数据不如预期风险。

资产注入时间较为紧迫. 按照公司借壳鼎盛天工上市时的承诺,两年内将国机丰盛、中汽凯瑞置入上市公司、转让或者终止经营,承诺的最后期限为2013年11月18日。注入时间较为紧迫,我们判断中汽凯瑞注入可能性大,主营业务是雷诺进口车批发及部分品牌零售业务,该业务2010年利润约0.5亿元,占公司2010年净利润比例约23%;国机丰盛,主营业务是广汽丰田系列整车4S店,是亏损资产,加上日系车份额逐步下滑,该部分资产注入的可能性小。 汽车批发及贸易业务:现有业务有望增长20%以上新车型带来增量. 在日系车份额持续下滑的态势下,公司现有业务2013年有望增长20%以上。此外,公司代理品牌2013年将有多款车型上市:进口大众2013年将有一款纯电动车E-UP上市;改款甲壳虫已经上市,配置1.2T、1.4T发动机,预计这款车将为2013年大众贡献增量;福特进口策略一直较为保守,随着福克斯ST、改款探险者、新嘉年华上市,形象将逐渐转变,预计2013年福特将带来比较大的增量。 汽车零售业务:内生外延促增长. 公司控股4S店为37家,2012年公司汽车零售业务盈亏基本平衡。2013年,公司会采取稳健积极的态度,利用批发业务的优势,批发与零售业务相互促进;争取取得一些豪华品牌的经销授权,选择具有潜力的区域进行布局,零售业务发展途径:内生自建,提升现有店面品质,促进现有进展;不排除外延扩张。我们判断公司零售业务2013年利润将有一定的增量。 库存明显下降财务费用压力降低. 2012年进口大众实际到货量约为9万多辆,卖给经销商开票量约为8万多辆,库存累计2万多辆。随着日系车销量下滑以及大众汽车进口量减少,加上2013年大众汽车进口目标较为保守,将有利于公司继续降低库存,2013年底有望达到30亿元。随着库存逐渐减少,公司2013年的财务压力也将降低。 盈利预测与投资建议. 存在资产注入等外延式增长预期;进口车需求将好于国产车,现有车型与新车型将带来增量;汽车零售业务内生外延促增长;库存逐渐降低,财务费用压力也将减小。调增2013年EPS至1.30元,维持“强烈推荐”评级,目标价20元。

重卡行业调整充分行业处于复苏通道 重卡行业从2010年至2012年,由100万辆的产销规模调整为62万辆,属于历史上时间最长、幅度最大的一次调整,并且目前行业比较悲观,车企与经销商库存均较低。历年来重卡行业春节前后有加库存现象,2013年由于预期旺季产能宽裕、资金偏紧,经销商未增加库存,考虑到3-4月基建投资发力,房地产以及物流市场有望回暖,重卡市场需求启动同时伴随库存增加,销量有望超预期。 公司1月中重卡销量6,580辆,同比大增153.7%,而2012年2月公司中重卡销量1.0万辆,受到基期较高(去年同期有加库存情况)加春节因素影响,今年前2月中重卡销量增速将有所下滑。预估公司2013年中重卡销量超11万辆,我们判断福田与戴姆勒合资以提升长期竞争力,市占率有望逐步提升。 轻卡已开始复苏福田康明斯利润将明显增加 轻卡主要是自买自用,复苏早于重卡行业,4Q12轻卡销量增速已达到10%,加上公司中高端轻卡欧马可品牌主要配康明斯发动机,将提升产品竞争力,中高端轻卡占比逐步提升,预估2013年公司轻微卡销量为57.2万辆,同比增速15%。公司中高端轻卡占比逐步提升,中高端轻卡盈利能力较低端轻卡高,随着中高端轻卡占比提升,预计将拉升公司整体轻卡毛利率水平。 福田康明斯2012年发动机销量为7.5万台,2013年销量目标为11万台,增长主要源于出口增长,客户是巴西的大众公司和俄罗斯的GAZ汽车公司,2011年属于市场导入期,2013年增长明确。我们判断福田康明斯将成为公司核心竞争力,其2012年利润扭亏并有所增长,2013年贡献还将有所上升。 2012年销售费用、管理费用增加 公司3Q12在欧曼业务不再合并报表的情况下,销售费用、管理费用大幅增长36.6%与88.8%。我们认为主要由于一部分是欧曼部分费用仍在公司总部列支,另外由于2011年仅计提6500万元的激励基金,而2010年则计提了3.7亿元激励基金,为保证公司管理层收入稳定,2012年相应增加了管理费用的支出。我们认为2012年公司相关费用出现超额列支情况,为2013年利润增长奠定基础。 盈利预测与投资建议 长期,福田戴姆勒、福田康明斯将提升公司核心竞争力;短期,公司主营业务盈利最差情况已经过去,重卡、轻卡业务2013利润将出现大幅提升。考量公司销售费用与管理费用不能有效下降,调整公司2012、2013年EPS至0.49、0.55元,对应PE为15、13倍,PB为1.3、1.2倍,维持“强烈推荐”评级。

一、事件概述 公司发布2012年业绩快报:2012年实现营业收入3.9亿元,同比增长6.9%;归属上市公司股东净利润0.9亿元,同比增长12.1%;EPS0.97元,基本符合预期。 二、分析与判断 业绩稳定增长 公司业绩增长主要源于:1)进口替代效应凸显,产品逐步升级并抢占外资与合资整流器与调节器市场份额。相较于合资或外资企业,公司有成本优势,模具与生产线工装自制率较高,加上设计与人工成本较低,价格仅为同类产品的40%-50%,技术质量相当;2)出口增长较快,主要源于公司积极开拓海外市场,陆续获得国外重要厂商的认证,逐步进入批量供应期,已有客户订单亦增长。 进口替代效应凸显 公司产品进口替代效应凸显,国内市场,基本以OEM市场为主,凭借其成本优势,产品不断由低端向高端进军,抢占外资与合资车用整流器与调节器市场份额,已完成江铃福特全顺、长安铃木等重要客户的产品认证,逐步开始供货;BATE认证工作已完成。2011年,产业链垂直整合给公司带来2,000万元左右净利润的成本优势,我们判断这种趋势仍将延续。但短期,公司新产品与新订单情况短期没有明显突破,国内仍以自主品牌为主,努力进军合资品牌供应体系。 国际市场开拓顺利出口增长较快 国外市场,基本以AM市场为主,国际市场份额逐步提升,主要来源于:1)公司积极开拓海外市场,相继通过客户认证进入批量供应,2011年公司白俄罗斯客户BATE完成验证程序,2012年逐步进入批量供应;2)已有客户订单凭借公司产品整流器与调节器品质佳,亦出现一定增长。 具有新产品储备毛利率长期有提升空间 公司新产品储备包括:1)LIN总线调节器,全球仅4家可批量生产,市场目前占比10%,售价是目前产品平均售价的5倍,毛利率超70%;2)TPMS,美国全面强制安装,中国等待相应法规颁布,2015年全球市场容量550亿元,毛利率超50%;3)马达控制器,2015年全球市场容量达2,000亿元,毛利率40%,已经小额量产。由于新产品储备盈利能力均较现有产品高,毛利率长期有提升空间。 三、盈利预测与投资建议 预估12-14年EPS分别为0.97、1.10与1.33元,对应PE分别为19、16与13倍,维持“谨慎推荐”评级。

商用车领域的上汽 公司是中国品种最全、规模最大的商用车企业之一,旗下涵盖中重卡、轻卡、微卡、轻客、大中客、SUV等全系列商用车车型。我们认为一方面,公司将受益于中重卡与轻卡行业好转;另一方面,两大合作伙伴戴姆勒与康明斯有望成为公司的核心竞争力。 重卡业务:与戴姆勒合资推进重卡业务发展 历年来重卡行业春节前后有加库存现象,2013年由于预期旺季产能宽裕、资金偏紧,经销商未增加库存,考虑到3-4月基建投资发力,房地产以及物流市场有望回暖,重卡市场需求启动同时伴随库存增加,重卡销量有望超出市场预期。预估公司2013年中重卡销量为12万辆,同比增长25.6%。我们判断福田与戴姆勒合资以提升长期竞争力,市占率有望逐步提升。 轻卡业务:轻卡行业已开始复苏 轻卡主要是自买自用,复苏早于重卡行业,4Q12轻卡销量增速已达到10%,加上公司中高端轻卡欧马可品牌主要配康明斯发动机,将提升产品竞争力,中高端轻卡占比逐步提升,预估2013年公司轻微卡销量为57.2万辆,同比增速15%。公司中高端轻卡占比逐步提升,中高端轻卡盈利能力较低端轻卡高,随着中高端轻卡占比提升,预计将拉升公司整体轻卡毛利率水平。 福田康明斯利润将明显上升 福田康明斯2012年发动机销量为7.5万台,2013年销量目标为10至11万台,2014年销量目标为15万台。我们判断福田康明斯将成为公司核心竞争力,其2012年利润扭亏并有所增长,2013年贡献还将有所上升。 客车业务平稳增长 长期看来,公司客车业务将依靠传统客车业务与新能源客车业务共同带动增长。预估公司2013年大中客销量为0.6万辆,同比增长30.0%;轻客销量为2.1万辆,同比增长5.0%。 盈利预测与投资建议 长期,福田戴姆勒、福田康明斯将提升公司核心竞争力;短期,公司主营业务盈利最差情况已经过去,重卡、轻卡业务2013利润将出现大幅提升。预估2012、2013年EPS为0.68、0.63元,对应PE为12、12倍,PB为1.3、1.1倍。给予2013年合理市盈率15倍,目标价9.5元,维持“强烈推荐”评级。

公司转变发展方式:以效益为中心。 2012年年初公司完成重大人事变动,转变发展方式,要从做低端产品做规模,改为通过高端产品做效益、做品牌,寻求中高端转型突破。公司已实施品牌整合,在江淮汽车的母品牌架构下,将“瑞风”、“和悦”由车型品牌提升为产品子品牌,并开始实施“瑞风和悦”的双品牌运营战略。 和悦逐步上量,2013年轿车将盈利。 和悦于2012年9月开始销量持续攀高,2012年11、12月均过万辆,和悦将成为公司轿车主推产品,预计2013年月均销量能达9000辆。预计2013年公司轿车销量将达16.2万台,同比增长18%。2012年轿车总体盈亏平衡,2013年轿车将盈利。 2013年多款新车型推出,重点看S5。 公司将于2013年3月推出S5,S5定位于10-12万元之间,对标长城哈佛H6。作为公司主推的全新SUV,瑞风S5外形及内饰相比老款瑞鹰,可谓是脱胎换骨;动力方面,S5将搭载GDI+DCT的全新动力总成;同时瑞风S5将会配备不少科技性和安全性配置。我们看好S5,预计2013年销量达4万台,上量后毛利率将达20%,2014年S5将成为公司重要盈利支柱。 MPV瑞风产品结构上移。 2012年瑞风销量5.4万台,同比下降9%,市场占有率为11%,相比2011年的12%有所萎缩。配合品牌转型,公司2012年开始做高端化瑞风,发布了三大系列产品群:高端瑞风M5、中端瑞风祥和、经济端瑞风穿梭。2013年预计随着瑞风高端化产品比重提升,毛利率将有所提升。 重卡盈利水平提升,轻卡复苏。 2012年公司重卡业务盈利能力大幅转好,除去成本费用重卡盈利1亿元。我们预估2013年3-4月份重卡旺季需求可能超预期。轻卡行业已经出现明显复苏。预计2013年公司轻卡业务尤其是经济型轻卡将好于行业,增长15-20%左右。2012年轻卡业务处于盈利状态,随着销量提升,2013年轻卡业务业绩将转好。 上调至“强烈推荐”评级 预计2013年公司整车销量55万辆,同比增长24%,随着S5、和悦二代、瑞风高端产品推出,以及和悦继续热销、轻卡&MPV复苏,预计2013-2014年公司汽车销量及毛利率将持续提升。保守计算,公司2013年利润增长46%,达到EPS 0.67元。上调至“强烈推荐”评级。