2018年,公司分别实现营收/归母净利润85.35亿元/8.07亿元,同比分别增长34.26%/27.25%,实现全面摊薄EPS0.87元,符合预期。2018年公司拟向拟向全体股东每10股派现金红利3元(含税)。 经营分析 科力普收入延续翻倍增长,具备极强客户开发能力。公司科力普18年实现营收25.86亿元,同比增长106.03%。科力普方面业务的超高速增长,虽然导致公司应收账款同比增长72.49%较Q3增速明显降低,且周转率环比提升5.02pct.。同时,去年内公司存货周转天数降低6.78天,周转率环比提升1.44pct.,财务期内公司经营效率保持提升。另一方面,公司应收款前五大客户分别为国网物资、联通和中石油等大型国企,不仅后续还款能力强,而且从侧面反映了公司对于央企、金融企业等大型客户的开发能力。 生活馆及杂物社年内减亏明显,单店经营有待继续优化。生活馆和杂物社去年创收3.06亿元,同比增长49.15%,年内进一步实现减亏。18Q3公司开始开放杂物社加盟,全国范围内进驻32 个城市,生活馆与杂物社门店合计达到255家。实现单店收入119.97万元,同比略增3.53%,后续单店经营仍需继续优化。目前来看,公司在精品文创业务正聚焦重点品类,升级产品结构,扩充高价值产品线,并在头部IP和季节限定产品等方面有较强把控能力。因此,看好未来依托产品升级实现门店经营优化。 收购上海安硕,剑指百亿营收。公司公告,拟以1.92亿元收购安硕文教用品(上海)股份有限公司56%的股权。上海安硕主营产品为木杆铅笔,旗下品牌马可(MARCO) 享誉海内外,17/3Q18分别实现营收7.46亿元和3.90亿元。但由于以出口为核心商业模式,致使上海安硕盈利能力较差,17年净利率仅1.2%,3Q18亏损6,135.93万元。借助本次收购公司将获得全球领先的木杆铅笔供应链资源,木杆铅笔可成为下一个占据市场领导地位的品类。外延+内生双驱之下,公司今年营收预期剑指百亿。 盈利预测与投资建议 公司科力普业务增势强劲,生活馆和杂物社持续减亏,外延+内生直指百亿营收。我们预测公司2019-2021年完全摊薄后EPS为1.09/1.35/1.67元,对应PE分别为32/26/21倍,维持公司“买入”评级。 风险因素 市场风险,新业务拓展不及预期,核心原材料采购较为集中的风险。

公司成为行业内第一家迈入百亿营收的企业。去年公司完成对合众创亚的收购实现并表,在内生与外延双轨驱动之下,公司成为纸包装行业业内首家迈入百亿营收的企业。在盈利方面,由于2018年内包装纸价格先涨后跌,因此在一二季度内公司毛利率相对承压,下半年则呈现逐季改善的状态,至Q4单季毛利率为13.53%,较17年同期提升0.71pct.。我们预计今年内包装纸价格仍将承压,公司毛利率端具备继续提升可能。 PSCP和IPS业务日益成熟,成为公司收入增长新引擎。在公司“百亿制造,千亿服务”战略推进之下,IPS和PSCP两大项目经营日渐成熟。目前来看,PSCP平台现已拥有合作客户已达1300多家,而IPS项目也已和捷普和好孩子等多家客户签约,投入包装生产线10余条。2018年,公司PSCP业务实现收入28.39亿元,同比增长149.85%。伴随PSCP平台业务量的不断扩大,后续将能够和IPS项目互相协作,全面增强公司的包装服务和供应能力。 发行可转债夯实基础,收购合众创亚提升全国供应能力。公司公告,拟发行可转债募集5.95亿元资金,用于环保包装和青岛合兴纸箱生产项目。我们认为,本次可转债募投项目意在进一步夯实公司主业发展基础,持续扩大在行业内的领先地位。2018年,公司通过收购合众创亚项目,增强了在长三角、西部地区、京津冀等地区的产品供应能力,弥补了在辽沈、呼和浩特等区域的产能空白。同时,也对东南亚新兴市场形成提前布局。收购完成后公司客户结构得以丰富,全面提升客户服务能力与综合竞争实力。 盈利预测与投资建议 我们看好公司内生外延并举,打造“百亿制造、千亿服务“的整体包装服务商战略,我们预测公司2019-2021年完全摊薄后EPS预测为0.28/0.40/0.53元(三年CAGR49.8%),对应PE分别为19/13/10倍,维持“买入”评级。 风险因素 宏观经济风险;原材料价格上涨风险;新项目的推进速度不及预期风险。

印刷业务收入下滑,覆合类产品成支柱性业务。2018年公司传统印刷业务收入同比下滑2.40%。但年内公司及时调整产品和业务结构,关停低毛利产品线,集中开发技术含量高,盈利能力稳定的业务。覆合类产品方面,公司中标的银行卡产品开始规模化生产,产能利用率和产品毛利率同步快速提升。2018年,覆合类产品营收实现62.82%的增长,毛利率同比提升15.82pct.,逐步成为公司业绩提升的支柱性产品。后续公司还将进一步开发第三代社保卡和贷记卡类业务,保持覆合类产品的业绩增速。 技术服务类业务斩获高速增长。2018年内,公司档案存储与电子化业务发展较快,服务领域覆盖银行、保险、政府机构等大型客户,实现67.83%的收入增速。同时,公司借助控股子公司东港瑞云的档案云平台,推进针对中小企业的档案云存储业务。目前来看,东港瑞云已在全国18城市,建立了24个档案存储基地,形成了全国性的服务网络。档案云平台项目的实施,将扩大档案存储与电子化项目服务的客户群体。 票证业务老树开新花。除电子发票外,公司还通过多种方式研发非税电子票据、票E送、区块链电子票证等产品。去年9月公告,与北京蚂蚁云金融签订《蚂蚁区块链合作伙伴框架协议》,双方将在“区块链+税务”、“区块链+财政”、“区块链+金融”等领域,开展长期深度合作。本次合作,将能够促进公司区块链相关业务的发展,提升市场竞争力,并有望新增公司收入。 盈利预测与投资建议 公司先后开发电子发票、彩票无纸化及电子档案存储系统等,我们看好公司跨制造和信息服务为一体的发展战略。我们预测公司2019-2021年EPS为0.84/1.01/1.22元(三年CAGR20%),对应PE分为23/19/16倍,维持公司“增持”评级。 风险因素 电子发票等新兴业务推广不利;电子发票业务发展无法弥补原有票据业务下滑;彩票行业系统风险。

Q3下调产品价格影响盈利,Q4单季利润现负增长。全年公司衣橱柜单位产品价格分别下降2.44%/4.76%,但降价发生时点为Q3期内,因此造成Q4综合毛利率同比下降1.95pct.,全年下降0.6pct.。Q4销售费用同比增长58.69%,销售费用率提高2.45pct.达8.99%,全年销售费用率同比提升1.16pct.。综合来看,降价和加大费用投放为Q4单季净利润负增长,压制全年业绩的主因,符合价格战初期家居企业毛利率净利率双降的表现特征。 定制衣柜量价增长放缓,零售渠道同店下滑。18年公司定制衣柜客户数同比增长3.35%(17年为9.86%),客单价增长9.89%(17年为15.81%),地产下行周期之下,量价齐升趋势相对承受较大压力。大宗业务4.84亿元收入实现翻倍增长,零售端55.76亿元同比增长13.33%。衣柜门店增速虽有14.09%,但新增门店数310家低于17年规划的400家,且同店下滑0.67%,单店收入为222万元左右。四五线城市为公司收入增长最快的区域,增速达16.78%,而省会级门店同店增长1.94%为最快区域。 橱柜规模效应显现实现盈利,未来开店推动增长逻辑尚在。全年橱柜实现收入7.08亿元,同比增长20.05%,于18年下半年开始逐月实现盈利。同时,在单位出厂价下降的情况下,橱柜毛利率全年仍提升4.95pct.,表明该业务经营质量正在随规模扩大而明显提升。2018年,橱柜单店收入86.19万元,同比增长5.15%,好于衣柜业务。另一方面,虽然公司橱柜门店仅新增102家(总数822家),同比增长14.17%,低于2017年的规划,但门店增速显著高于同店增速,表明现阶段公司橱柜业务收入增长大部分源自开店推动。短期来看,新开门店拉动收入增长的逻辑在橱柜业务上仍然成立。 盈利预测与投资建议 公司推进实施“定制大家居”战略,同时与开发商合作拓展全装修业务。我们预测公司2019-2021年完全摊薄后EPS为1.18/1.41/1.67元(三年CAGR17.2%),对应PE分为17/14/12倍,维持公司“买入”评级。 风险因素 房地产业宏观调控变动风险;市场竞争加剧风险;新产能消化不及时的风险;产品降价影响盈利的风险。

事件 公司公告业绩快报,2018年实现营收32.48亿元,同比增长13.70%,归母净利润4.07亿元,增长16.90%,全面摊薄EPS0.26元,基本符合预期。 点评 并表范围变更并未成拖累,新客户开发助力收入增长。18年上半年,由于公司原收购的子公司汇天云网,其原股东回购并实施完毕,不再纳入公司并表范围。但从业绩快报的情况来看,公司此次并表范围的变更并未对收入增长形成明显拖累。其核心原因在于,公司战略性客户订单持续放量以及新客户的持续开发。公司于17年切入高附加值产品模切业务领域,18年上半年该业务就实现了高达81.77%的利润增长,预计全年该业务仍能收获高速增长。叠加18年内国内包装原纸价格调整,公司盈利能力得以改善,全年净利润率为12.52%,较2017年提升0.45pct.。 新建生产基地,再造新增长,拓展海外进入新兴市场。为有效推动军品业务和智能包装业务发展,18年4月,公司公告将在西安投资4.3亿元,建设智能包装研发生产基地,有利于抓住西北地区中高端包装和军品包装市场需求,再打造新的业绩增长点。今年2月公司公告拟使用自筹资金不超过5,000 万美元在印度投资设立子公司。此次印度公司设立,为公司向东南亚进行战略布局的重要一步,提升在印度区域客户的快速响应能力,有利于分享包括印度在内的一带一路-东南亚沿线国家经济发展带来的市场机遇,提升公司在区域市场的竞争力,巩固并提高行业地位,形成新的利润增长点。 利润分配金额持续提升,彰显公司回馈股东之决心。公司公告,控股股东建议2018年分红方案为,向全体股东每10股派发现金红利2.00元(含税)。近年公司利润分配比例持续增加,15年分配利润占净利润比例仅15.89%,而此次建议分配比例已大幅提升至75.25%。在彰显公司对股东回馈之决心的同时,也体现出公司整体业务规模与盈利能力的稳步提升。 投资建议与盈利预测 公司“包装一体化”竞争优势明显,积极拓展多领域业务,下游客户高度分散化,布局电子功能材料、智能包装物流网亦将打开公司长期盈利和市值增长空间。我们预测公司2018-2020年完全摊薄后EPS为0.26/0.29/0.33元(三年CAGR11.3%),对应PE分别为17/16/14倍,维持“买入”评级 风险提示 市场竞争加剧风险;原材料价格上涨风险;汇率波动风险。

公司简介:中顺洁柔成立于2003年,主营中高档生活用纸生产,拥有“洁柔”、“太阳”两大知名品牌。近年来,公司的产品品类不断丰富拓展,并且搭建起全渠道的营销网络。2018年前三季,公司实现营业收入和归母净利润分别为40.81/3.13亿元,同比分别增长21.74/26.85%。 生活用纸行业集中度企稳向上,业内加码品类拓展。近年来中国生活用纸需求稳健增长,2017年总消费量同比增长8.1%,高于世界平均增速。经过2010至2015年由中小企业产能释放与国外品牌入场导致的低集中度时期后,行业集中度于2016年开始回升,且各梯队企业实力差距逐渐加大。伴随消费结构升级,传统卷纸已经开始被其他居家内用纸取代,其他居家内用纸在2012-2017年间占比提升5.41pct.。除此之外,婴儿纸尿裤、成人纸尿裤、女性卫生巾等个人护理产品的市场需求持续快速增长,为生活用纸行业带来新的增长点,并吸引行业内龙头公司涉足个人护理业务。 高端生活用纸供应商,渠道改善驱动业绩高增。1)产品端:产品上公司针对不同的细分市场采取了高端化、差异化的产品定位,“Face”、“Lotio”等高端品牌一方面在消费升级背景下满足消费者对优质生活用纸的需求,同时公司可以以此享受更高定价,盈利水平得以提升。公司3Q2018毛利率为35.28%,在行业中处于较高水平。2)渠道端:渠道上公司制定了“经销商、直营、电商和商销”四架马车并驾齐驱的发展战略,多元化销售渠道拓展使得公司具备更强的销货能力,公司存货周转率近年来有明显提升。3)生产端:截至2017年底,公司拥有产能65万吨,预计2018年底产能突破80万吨。产能持续投放体现使得公司具备更强的市场竞争力,同时公司和同业相比较高的固定资产周转率彰显公司较好的生产管理能力。 估值与投资建议 公司从事中高档生活用纸的生产和销售,产能投放和渠道建设将确保公司未来实现快速发展。我们预测公司2018-2020年完全摊薄后EPS为0.34/0.44/0.58元(三年CAGR为29%),给予公司2019年PE为25倍,对应目标价11.1元/股,首次给予“买入”评级。 风险 宏观经济波动的风险,原材料价格上涨的风险,环保政策松动的风险,市场拓展进度不及预期的风险。

投资逻辑 境内人体工学领航者。公司产品涵盖平板电视支架、显示器支架、升降桌/台以及桌边健身车等主要类别,以家居与办公为主要应用场景,通过自主品牌为核心、ODM/OEM并举的经营模式,在境内外利用线上线下渠道进行产品销售。近年公司快速成长,2017年分别实现营收/归母净利润7.48亿元/6,282.78万元,同比分别增长47.88%/4.57%;2018前三季分别实现营收/归母净利润6.82亿元/4,314.33万元,同比分别增长28.26%/-1.97%。 人体工学市场处于黄金成长期。1)欧美发达国家队人体工学的重视由来已久,而且均有政府下属部门对人体工学产品在工作环境中普及的推动,对于普通工作产品的替代使其逐渐成为工作环境“必需品”。2)国内人体工学企业仍处成长期,头部企业市占率不足10%,未来有机会扩大品牌效应,进一步整合市场。3)办公场景将成为人体工学市场增长的突破口,升降工作台等产品直击“久坐办公”痛点,未来有望带动市场规模快速增长。 紧跟大健康消费趋势,多维度驱动业绩成长。1)公司具有高附加值的升降桌/台、桌边健身车等人体工学工作站类产品销售增长强劲,1H2018取得营收2.35亿元,同比增长55.14%,在总收入中占比53.55%。未来伴随工作站类产品需求的持续放量与产能扩张,公司产品结构有望进一步优化。2)境外市场为公司的核心销售市场,贡献超过80%的收入。公司自2016年加强境外市场广告营销力度,使得境外市场成为保障增长的动力,1H2018境外市场取得营收3.69亿元,同比增长31.33%。随着自主品牌产品在境外市场的推广以及线上销售渠道的拓展,也使得公司能够享有更高的综合毛利率。3)1H2018取得内销收入6250.09万元,同比增长5.51%。公司在国内业务线上线下双向布局,线上依靠M2C直营模式降低运营成本,线下积极探索M2B模式。另一方面国内大力推广自主品牌产品。 估值与投资建议 境内外人体工学市场空间广阔,公司具有较强的品牌影响力,产品结构优化带动收入业绩持续向好,线上线下各渠道加大营销力度,助力销售额保持增长。我们预测公司2018-2020年完全摊薄后EPS分别为0.76/0.95/1.13元,给予公司2019年PE25X,对应目标价为23.7元,首次覆盖予以“增持”评级。 风险提示 原材料价格持续上涨的风险;中美贸易战导致自主品牌盈利能力下降的风险;汇率波动拖累公司业绩增长的风险;海外市场需求放缓的风险;首发原股东限售股份解禁的风险。

公司简介:吉宏股份成立于2003年,以快消品纸包装为主营业务。公司前身是从事创意设计及广告策划的厦门正奇。上市后,公司内生外延并举,快速壮大包装业务,同时依托创意设计本源,切入精准营销和跨境电商业务。 纸包装:传统产业有新动向、跨境电商:万亿级规模仍快速发展。纸包装行业高度分散,近年来在环保高压下集中度逐步提升。伴随限塑令深化执行和低克高强趋势兴起,纸包装行业出现新的发展方向;互联网流量红利衰退,精准营销需求抬头,技术和内容成为决定性因素;2017年,中国出口跨境电商交易规模达到6.3万亿元,同比增长14.5%,B2C市场交易规模为1.2万亿元,同比增长21.2%。东南亚、中东、非洲和拉丁美洲是电子商务快速崛起的新兴市场,将成为未来我国跨境电商的重要方向。 包装创意设计先锋,三大业务全面融合大发展。公司在包装箱与包装盒业务头部优势明显。通过收购安徽维致切入快餐功能性包装领域,设立思塔克,进一步将创意设计与包装相结合,实现包装一体化;收购龙域之星,进军精准营销市场,成为三大业务融合的基础;公司跨境电商业务基于精准营销,专攻小语种国家和地区,凭借突出的选品能力以及第三方物流平台的协助,增长强劲;三大业务有望实现融合发展:精准营销广告业务结合包装印刷实现线上线下完全打通,并借助精准营销持续为跨境电商导流,最终利用突出的包装设计能力提升产品附加值。 估值与投资建议 我们认为公司包装盒与包装箱业务头部优势明显,并适时切入快餐包装领域,打造新的增长点;精准营销和跨境电商业务逐步成熟,未来三大业务融合值得期待。我们预测公司2018-2020年完全摊薄后EPS为1.78/2.84/3.72元(三年CAGR75.3%),给予公司2019年PE为16倍,对应目标价45.5元,首次给予“买入”评级。 风险 精准营销业务核心技术人员流失的风险,精准营销业务投放渠道流量大幅下滑的风险,跨境电商业务选品能力下降的风险,跨境电商竞争对手切入小语种新兴市场的风险,关税和跨境邮政小包费用上调的风险,人民币汇率波动的风险,新业务和新客户开发风险,三大业务融合失败的风险,宏观经济波动的风险,原材料价格上涨的风险,客户集中度高的风险,环保政策松动的风险,商誉减值的风险。

事件 公司公告,指定全资子公司顾家寝具,拟通过股权转让和增资形式以人民币4.24亿元收购泉州玺堡家居科技有限公司51%的股权。 点评 玺堡家居为国内床垫出口领军企业。玺堡家居从事床品和寝具产品生产与出口,覆盖全球80个国家和地区,于2014年起开始进军国内市场。玺堡家居2017年取得营业收入2.13亿元,归母净利润1,595.21万元;2018年1-8月取得营业收入3.27亿元,归母净利润2,281.89万元。目前玺堡家居在国内拥有3家全资子公司,今年9月在马来西亚投资设立生产基地。 收购玺堡可大幅增强公司床垫业务实力。本次收购意向中,玺堡家居做出业绩承诺为:19-21年分别实现营收10/11/12亿元以上,净利润5,500/6,500/7,500万元以上。若三年未实现净利润总额1.75亿元(业绩承诺的90%),则玺堡将对公司进行现金补偿。本次交易若顺利完成,玺堡将纳入公司并表范围,直接增厚公司营收与利润。从业务角度来看,玺堡具备丰富的产品出海经验,能够进一步增强公司在床垫出口领域的实力,且玺堡家居拥有完整的海绵及乳胶生产线,能与公司现有沙发、床品业务相契合,在供应链和产能端形成助力。在中美贸易战的背景之下,玺宝对外出口业务势必承压,预期全年营收较难突破6亿元。若并购后的整合和协同推进不力,则其后三年业绩承诺的实现或将存在较大难度。 公司前三季度业绩增长稳健,贸易战预期导致应收款有所增加。公司前三季度营收同比增长31.87%,剔除并表贡献同比增长约25%。应收账款增至6.64亿元,一方面考虑到四季度后对美出口将开始加征关税,公司在Q3增加对外出口导致应收账款。另一方面,公司与恒大地产合作项目相关业务也有所放量,也导致了应收账款规模有所扩大。 盈利预测与投资建议 公司加速床垫领域布局,增强“大家居”战略下各业务线条间的协同效应,由于此次并购的完成仍存在一定不确定性,我们维持公司2018-2020年完全摊薄后EPS预测为2.45/3.10/4.00元(三年CAGR27.7%),对应PE分为22/17/13倍,维持公司“买入”评级。 风险因素 原材料价格波动风险;营销管理风险;房地产调控风险;中美贸易战风险;商誉减值风险;并购无法达成风险。

“816大促”扛起Q3增长大旗。Q3公司通过并表新增收入约超过2.5亿元,剔除后公司前三季和Q3单季收入端分别增长25%和20%左右的增长,其中Q3单季内生收入增长环比略有下降。公司“816大促”于今年7月28日至8月19日展开,期间销售额约在13亿元至14亿元之间,较去年同期增长超过30%。若剔除并表和“816大促”期间销售额,剩余收入基本与去年同期剔除“816大促”销售额的收入持平,也就是说今年Q3公司收入增长大部分来自“816”的贡献。 沙发业务增长稳健,床垫业务延续高经营品质。前三季,公司内销收入占比66%左右,外销占比34%,其中内销增长约22%左右,外销增长25%左右。分产品来看,沙发业务整体营收大致约为34亿元左右,增长20%左右,其中休闲沙发收入超过20亿元,增长维持10%以上增长。功能沙发依旧为收入增速最快的沙发品类,创收超过8亿元增速在40%左右。近年增长较快的床垫及软床业务,前三季收入规模9亿元左右,延续30%以上高增。虽然预计公司Q3净增门店依旧在200家左右,且新增门店中床垫及软床门店占比较多,但该业务整体门店依旧不到千家,单店收入保持百万元左右。 公司拟收购喜临门23%股权,且计划在二级市场进行增持。喜临门为国内第二大床垫品牌,若并购成功顾家相关业务营收将大幅增加,推动其成为国内床垫床品第一大品牌。顾家家居10月26日公告,计划在二级市场对喜临门进行3,000万元-8,000万元的增持,彰显其收购之决心。不过另一方面,两家公司品牌定位接近,且喜临门床垫门店远超顾家,有较明显的同业竞争关系,后续整合协同存较大难度。喜临门前三季净利润下滑幅度较大,并购后或将在一定时期对顾家形成业绩压力。此外,喜临门旗下拥有的影视传媒业务,在估值上也有可能对顾家有所拖累。 盈利预测与投资建议 公司持续完善“大家居”产业布局,多品类协同效应处释放初期,我们预测公司2018-2020年完全摊薄后EPS为2.45/3.10/4.00元(三年CAGR27.7%),对应PE分为18/14/11倍,维持公司“买入”评级。 风险因素 原材料价格波动风险;营销管理风险;房地产调控风险,商誉减值风险。

收入增速放缓,同店经营稳步提升。受地产持续调控影响,Q3单季公司实现收入6.15亿元,同比增长15.38%,较Q2增速下滑7.30pct。其中经销商渠道同比增长约17%,贡献主要增量,直营渠道与去年同期基本持平。经销商经营情况稳步向好,Q3同店销售额同比增长10%-12%,主要由客单价提升带动。Q3零售客单价约2.60万元,较1H2018增长约12.6%。公司在Q3新建门店103家,截至9月底共新建约250家门店,预计全年300家的开店目标可以顺利完成。 销售结构持续优化,研发销售投入推升费用率上行。Q3公司产品销售毛利率为41.96%,较Q2单季毛利率39.62%小幅提升2.34pct。公司对于部分引流产品采取了降价策略,但受益于原态板系列等中高端产品的占比持续提升,使得公司可以维持较高的毛利率水平。公司扩大对研发端与销售端的投入。其中研发费用同比上升44.64%,以布局未来产品与服务。而在销售端,一方面公司加大了对于经销商开店的补贴力度,另一方面,公司持续增加对三四五线城市、二手房销售团队的投入,并积极拓展新零售营销模式,使得销售费用同比增长38.65%。费用率的提升使得公司Q3单季净利率下滑至20.39%,较Q2减少5.69pct。 新业务发展势头好,橱柜木门营收可期。橱柜方面,公司已经完成对300家门店的上新,取得上样收入约400万元。此外,前三季度橱柜产品共为录得总营收1072万元,Q3单季度取得营收879万元,较前6个月总销售额增长超过350%。另外公司在本期加大了对橱柜、木门产品的营销力度,随着业务逐渐发展成熟,未来橱柜、木门有望成为公司新的业绩增长点,同时产品品类的丰富也有助于公司客单价的提升。 盈利预测与投资建议 公司同店经营情况持续向好,产品结构优化带动客单价稳步提升,橱柜、木门发展势头良好,有助于公司实现全屋定制的战略目标,我们维持公司2018-2020年完全摊薄后EPS分别为1.43/1.94/2.61元(三年CAGR36%),对应PE分别为13/9/7倍,维持公司“买入”评级。 风险因素 宏观经济波动风险,原材料价格大幅波动风险,新业务扩张不及预期风险。

成品纸价调整影响Q3盈利,溶解浆价格反弹利好盈利维稳。Q3单季内,双胶纸和铜版纸价格均有小幅调整,一定程度上压制了收入增长,期内公司实现营收56.36亿元,同比增长12.51%,增速环比下降14.25pct.。另一方面,Q3期内纸浆价格累计涨幅超过5%,成本上涨叠加产品价格下跌,致使公司单季毛利率同环比分别下降1.71pct.和3.23pct.。除了文化纸之外,公司另一大主要产品溶解浆,其价格于5月份降至7,360元/吨的相对低位,进入6月后价格出现较大幅度反弹且涨势延续至今。公司拥有国内溶解浆制造最低的吨成本,该品种价格反弹对公司在Q4维持毛利率稳定有最要作用。 Q3在建产能投产,奠定明年增长基础。Q3公司新增固定资产25.51亿元,主要系老挝化学浆项目、20万吨高档特种纸项目以及80万吨高档板纸改建项目先后完成建设转固。新产能投产后,公司造纸业务比去年同期将至少新增产能100-120万吨左右,增长超过30%。在纸价相对承压的背景下,新产能释放将为明年收入端的稳定增奠定基础。 公司后续木浆自给率还将提升,且纸浆期货上市交易增加对冲手段。4月,公司木屑浆生产线投产,6月老挝30万吨化学浆项目投产并在国内基地使用,8月半化学浆生产线项目也已投产,全年木浆自给率将达45%。7月,公司对老挝子公司增资6.37亿美元,用于建设120万吨造纸项目,项目包括40万吨废纸浆和80万吨箱板纸产能。长期来看,公司木浆自给率仍在上升通道,且在外废配额收紧趋势之下,海外布局将进一步巩固公司成本优势,提升包装纸业务盈利能力。另一方面,11月26日,纸浆期货正式在上海期货交易所上市交易,为企业提供了新的对冲手段,以缓冲原材料价格波动对盈利的强烈影响。 盈利预测与投资建议 公司多个新建项目产能即将释放,增长可持续性明显,木浆自给率提升巩固成本优势。我们预测公司2018-2020年完全摊薄后EPS为1.02/1.23/1.45元(三年CAGR23%),对应PE分为6/5/4倍,维持公司“买入”评级。 风险因素 环保政策松动风险;原材料价格波动风险;汇率风险;宏观经济波动风险。

地产大周期预期向下,家居行业价格竞争加剧。Q3公司收入21.18亿元,同比增长20.10%,归母净利润3.23亿元,增长14.70%,基本为上市后首次出现单季净利润增速低于收入增速的情况。公司Q3加大对产品降价的力度,包括799/899套餐降价,导致毛利率下降2pct.。同时加大销售费用投放,提高经销商开店补贴导致净利率下降0.66pct.。公司Q3单季财务状况,基本符合空调行业价格战期间,由于销售费用大幅提升所导致的利润增速低于收入增速,净利率降幅大于毛利率降幅的表象。也就是说,公司很有可能已成行业内第一家,通过价格手段谋求增长的企业。 量价增速虽有放缓,但定制衣柜业务增长相对良性。前三季公司定制衣柜以及成品配套产品实现收入42.61亿元,同比增长18.62%,其中客户数量增长8%以上达到41万户左右,客单价增长9.33%达到10,734元/单。分渠道来看,上半年大宗业务增长160%,为增速最快的渠道。前三季衣柜业务同比新增门店299家,同比增长13.78%,预期老店同店增长在8%左右。门店布局上,县级市新增门店占比54%,贡献收入16.85亿元,为公司增长最快的区域。 橱柜毛利率改善明显,年内有望实现盈亏平衡。橱柜前三季客单价增长8.68%,客户数增长10.11%,实现相关业务收入4.9亿元,增长19.51%,较上半年增速已有明显改善。前三季橱柜业务同比新增门店122家,增长17.43%,老店同店基本与去年同期持平有小幅增长。公司由于早期投入较大,产能利用率提升缓慢,致使橱柜业务实现盈亏平衡难度较大。而目前来看,公司橱柜业务毛利率前三季已达到30%,较去年大幅提升,且今年6月后每月均已经实现盈利,预计今年橱柜业务有望实现盈亏平衡。 盈利预测与投资建议 公司推进“定制大家居”战略,加速渠道布局,与开发商合作拓展全装修业务。鉴于行业整体受住宅商品房销售拖累,我们下调公司2018-2020年完全摊薄后EPS至1.19/1.50/1.88元(三年CAGR24.2%),对应PE分为14/11/9倍,维持公司“买入”评级。 风险因素 房地产业宏观调控变动风险;市场竞争加剧风险;新产能消化不及时的风险;产品降价影响盈利的风险。

业绩简评 3Q2018,公司分别实现营收/归母净利润81.12亿元/4.82亿元,同比分别增长89.54%/369.97%,实现全面摊薄EPS0.35元,超出市场预期。 经营分析 剔除并表影响收入端依旧高增。公司于今年6月完成对合众创亚100%股权的折价收购,剔除并表影响,前三季公司收入端增速超过70%,Q3单季增速也超过30%,基本维持高速增长态势。同时受益Q3期内原材料价格下调,综合毛利率环比增加0.97pct.达到12.59%。我们认为在环保高压的背景下,中小包装企业生产受限,供货能力下降,被迫退出大客户供应商名单,为公司在存量客户中带来增量业务,将持续推动收入端保持相对良好增长。 IPS/PSCP项目运营日益成熟,成为公司收入增速核心贡献力。在公司持续推进下,IPS项目已和捷普、好孩子等多家客户签约,投入包装生产线10余条,PSCP平台目前也已拥有客户1,200多家,两大项目运营日益成熟。上半年,公司PSCP平台实现销售收入近12亿元,与去年同期相比增长近6倍。伴随PSCP平台业务量的不断扩大,后续将能够和IPS项目互相协作,全面增强公司的包装服务和供应能力。 并购导致应收款大幅增加,但经营效率在改善。前三季,公司应收款28.66亿元,同比增长97.71%,主要系并购合众创亚所致。公司Q3季度新增应收款仅1.43亿元,较Q2应收款绝对额增量明显收窄。此外,从账龄上看,公司上半年全部应收款中,账期在半年以内的共26.78亿元,占比98.34%,整体回款能力较强。从存货看,今年下游消费情绪不高,且宏观经济形势更严峻,客户采购情绪仍难有明显改善,造成公司上半年存货大幅增加208%。到三季报,存货绝对值已经有所下降。综合来看,短期由于并购对经营效率的拖累,目前已处改善状态。 盈利预测与投资建议 我们看好公司内生外延并举,打造“百亿制造、千亿服务“的整体包装服务商战略,我们维持公司2018-2020年完全摊薄后EPS预测为0.44/0.34/0.44元(三年CAGR49.8%),对应PE分别为11/15/11倍,维持“买入”评级。 风险因素 宏观经济风险;原材料价格上涨风险;新项目的推进速度不及预期风险。

业绩简评 3Q2018,公司分别实现营收/归母净利润54.55亿元/5.43亿元,同比分别增长20.57%/-11.22%,实现全面摊薄EPS1.36元,符合预期。同时,公司预计今年全年将实现归母净利润8.39亿元至9.78亿元,同比增长-10%-5%。 经营分析 原材料价格调整利好毛利率改善,人民币贬值减少汇兑损失。1H受制于原材料价格上涨影响,公司毛利率同比下滑6.6pct.。而三季度,铜版纸、箱板纸和瓦楞纸价格在期内均出现下调,其中箱板瓦楞纸调整幅度较大,累计跌幅均超过10%,促使公司Q3毛利率有比较明显改善,环比提升7.19pct.,同比也仅下降1.33pct.。另一方面,Q3期内人民币贬值幅度较大,而公司与第一大客户A采取美元结算,公司汇兑损失收窄,但套期保值亏损额扩大,导致Q3单季扣非后净利润实现9%的正增长。 加强多领域客户开发,且手机客户均发售新机利好营收增长。今年以来公司在保持原有消费电子领域客户稳定的同时,积极拓展其他领域的新客户,目前施华洛世奇、小罐茶等品牌均已成为公司新客户。而在消费电子领域,公司新客户亚马逊、google等相关业务开始上量,进一步夯实多元化业务发展基础。北美A客户于9月发布新机,国内手机品牌华为发布mate 20系列,小米发布MIX 3,公司三大手机包装客户先后发布发售新机,将直接利好营收端的稳步增长,且公司在华为和小米的供应商份额也正逐步扩大。 收购化妆品包装公司完善大包装布局。9月公司公告收购江苏德晋70%的股权,该公司主营化妆品塑料包装,下游客户包括联合利华、曼秀雷敦、雅芳等。公司通过外延并购增强化妆品包装实力,在大消费景气度降低,而化妆品未来有望内一枝独秀的背景下,看好公司未来在化妆品包装领域的增长。 盈利预测与投资建议 公司在消费类电子纸质包装领域优势突出,并且已经成功拓展烟酒和化妆品等领域的高端业务。我们预测公司2018-2020年完全摊薄后EPS为2.16/2.92/3.92元/股(三年CAGR18.9%),对应PE分别为21/15/11倍,维持公司“买入”评级。 风险因素 市场风险,新业务拓展不及预期,核心原材料采购较为集中的风险。