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孙妤

招商证券

研究方向: 纺织服装行业

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海澜之家 纺织和服饰行业 2018-02-06 12.58 -- -- 13.80 9.70% -- 13.80 9.70% -- 详细
腾讯拟出资25亿元获取海澜5.31%股份,且林芝腾讯和宁波挚信将与海澜联合设立百亿规模产业基金,主要用于投向服装相关产业链/优秀品牌及制造商。海澜作为龙头服饰品牌商稀缺资源凸显,类直营化发展模式先天具备了发展新零售业务的基础和优势,自17年8月与阿里开展战略合作,在平台扣点、流量倾斜、消费者需求洞察、线上线下商流物流信息流融合方面得到支持。此次腾讯入股将进一步加强海澜电商发展以及O2O升级,产业基金的成立也将丰富海澜品牌、品类及渠道的布局,培育新利润增长点。考虑到海澜库存压力缓解、主品牌17Q4复苏迹象明显,且预计在冷冬及春节延后因素刺激下18Q1热销局面有望延续。目前公司总市值514亿,短期暂不考虑外延收购影响,对应18PE14X,股息率4.28%,具备大市值/低估值/高分红特征,且市价与员工持股价倒挂,可继续持有;中长期而言,公司有望借助互联网巨头赋能实现模式升级/运营效率提升进而带动估值中枢上移,维持“强烈推荐-A”评级。 腾讯拟出资25亿元受让公司5.31%股份。2月2日海澜控股股东海澜集团一致行动人荣基国际与腾讯普和签订股转协议,荣基国际拟以10.48元/股价格向腾讯普和转让2.39亿股海澜之家股份,股份转让总价约25亿元,转让后腾讯普和将持有海澜5.31%股份,荣基及一致行动人合计直接持有海澜64.28%股份。另外,江阴海澜于2月2日与林芝腾讯、宁波挚信签署框架协议,拟联合设立百亿规模产业投资基金。将对服装相关产业链、优秀服饰品牌及制造商进行投资,结合腾讯优质互联网资源及挚信专业的资本运作能力,将进一步加强海澜在品牌、品类及渠道方面建设,培育新利润增长点。 互联网巨头抢占线下优质零售及品牌商资源,海澜作为类直营化休闲服饰龙头,具备强大的合作基础以及较高的可提升空间。1)互联网巨头纷纷布局线下渠道。电商经过了近10年高速成长,当前阶段流量红利弱化,20%-30%年均增速成为新常态,渗透率保持在20%左右,提升速度缓慢。另外,消费升级逻辑下,消费者更加注重产品品质和功能,对线下购物体验重视度提升。2016年以来,电商平台纷纷布局线下,将线上的高效运营优势与线下的高体验度和即得性相结合,打通线上及线下的商品流、物流、信息流,以此进行多业态布局、集聚线下客流,通过场景化营销提升消费频次和购买连带率。 如阿里入股三江购物、联合超市、新华都、发展盒马生鲜;京东、腾讯入股永辉超市;腾讯入股每日优鲜、唯品会、家乐福中国。 2)海澜作为国内休闲服饰龙头,线下类直营渠道发达,但线上收入占比仅5%,具备强大合作基础以及可提升空间,备受互联网巨头青睐。一方面,海澜之家作为国内休闲服饰龙头品牌,17年前三季度实现收入124.78亿元,17年预计实现收入接近180亿元。线下渠道网络发达,截止17Q3末,主品牌门店数量达到4428家,爱居兔达到921家,其他品牌259家,类直营模式下对终端管控力度较强,数据采取及时有效,近些年积累了庞大的一手用户数据,具备与互联网巨头合作的基础。另一方面,线上收入占比仅为5%,与互联网巨头合作后可提升空间巨大。17年8月与阿里开展战略合作,我们预计海澜将在阿里平台扣点以及流量资源支持方面受益;而此次腾讯入股将进一步加强海澜电商发展以及O2O方面的升级,在消费者需求洞察、线上线下商流物流信息流融合方面得到支持。 海澜主业17Q4复苏迹象明显,主品牌收入增速预计达双位数水平,18Q1有望在冷冬及春节延后因素刺激下保持旺销局面。17Q4海澜主品牌产品力、渠道、库存管理等方面正在持续优化,售罄率有所提升、库龄结构也有所改善,预计Q4主品牌收入增速将达到双位数水平,且同店增速转正。18Q1在冷冬及春节延后因素刺激下,冬装旺销局面有望延续。后期随着大量去年新店逐步进入成熟期,分成比例的降低将有助于公司盈利的提升。 未来海澜将积极推进品牌延展、品类扩充以及渠道结构优化。 1)通过内生孵化以及外延并购的方式进行多品牌/品类运作。如通过内生孵化方式推出的男装副牌HLAJEANS,以及于近期推出的极具性价比优势的轻奢男女装品牌AEX/OVV,并尝试布局主打精品模式的海澜优选生活家居馆。通过外延并购方式投资国内快时尚品牌UR10%股权,推进时尚生态圈建设;以及收购英氏婴童44%股权,正式涉足婴童市场。我们认为目前公司多品牌/品类建设已经初具端倪,在公司高效的供应链及渠道管控体系支持下,有望成为新的利润增长点。 2)渠道布局逐渐优化。线下渠道保持较快开店速度,主品牌海澜之家截止Q3末门店总数4428家,较年初净增191家门店,其中2/3为购物中心店,预计18年主品牌将保持300家左右的净开店规模,且均为购物中心门店,渠道结构进一步优化。 盈利预测和投资评级:公司作为休闲服饰龙头,与互联网巨头强强联合,有望实现运营模式创新及运营效率提升。17Q4主品牌在产品力、渠道、库存管理等方面持续优化,售罄率和库龄结构也均有所改善,收入增速达双位数水平,同店增速转正。同时积极推进品牌/品类拓展以及渠道结构优化,有望形成新利润增长点。 暂维持17年-19年EPS分别为0.74元、0.83元、0.94元的预测,目前公司总市值514亿,暂不考虑外延收购影响,对应18PE14X,16年股息率4.28%,具备大市值/低估值/高分红特征。且现价与员工持股价及大股东增持均价倒挂,维持“强烈推荐-A”评级。中长期而言,公司有望借助互联网巨头赋能实现模式升级/运营效率提升带动估值中枢上移。
森马服饰 批发和零售贸易 2018-02-01 10.08 11.60 25.00% 10.45 3.67% -- 10.45 3.67% -- 详细
森马休闲装17年期转现模式及加强购物中心等渠道优化策略持续推进,模式调整略影响休闲装线下前三季度表现,但在Q4冷冬催化下,线下终端销售有所恢复,18年在产品力、供应链效率、渠道结构等优化下预计线下压力有望逐步缓解。 童装业务市占率5%,在行业竞争加剧背景下,巴拉行业龙头地位稳固,线下收入增速维持双位数趋势不变。另外,电商在持续投入背景下,预计17年有望实现50%左右增长,且高增长趋势仍可维持。利润端:17年因研发、仓储物流等费用投入加大和存货跌价损失计提增加,预计利润有所下滑,但18年在低基数作用下,休闲装和童装业务在产品力、供应链、渠道结构等方面的持续提升将拉动18年业绩增长弹性。目前总市值252亿元,对应18PE16X,具备我们1月行业观点中提出的大市值低估值高分红特征,仍可继续把握龙头估值修复行情。 17年森马休闲装渠道及模式调整持续,18年有望在品牌力加强、供应链效率提升、渠道结构优化下实现恢复性增长。 1) 17年森马休闲装线下业务模式持续调整,尽管影响短期业绩增长,但有助于巩固长期运营基础。近些年受到终端需求增速放缓、国外快时尚品牌入侵、街边店渠道占比高、产品设计创新力不足等因素影响,森马线下成人装业务自2012年以来持续调整。17年公司仍在持续深化供应链改革,优化供应商结构,提升现货比例,同时着力于拓展电商和购物中心店等新兴渠道,以上调整预计仍会影响17年短期线下业绩增速表现,但从长期而言,顺应新生代消费需求的转变是必然,模式不断提升有助于巩固公司长期核心竞争力。 2) 冷冬及春节延后效应刺激休闲服饰龙头企业业绩回暖。休闲服饰行业龙头公司自17Q4以来复苏趋势明显,适销度和售罄率有所提升,如太平鸟/海澜之家Q4收入增速达20%左右。森马作为休闲装龙头,Q4销售表现较前三季度有所好转。 3) 18年春夏订货会情况良好,线下收入增速有望触底回升。第一、18年存货压力减轻:17Q4集中去库存减轻加盟商及终端库存压力,18年有望轻装上阵。第二、渠道数量调整接近尾声:休闲装门店从2011年最多的4200多家下降至目前3000+,降幅达到20%,渠道数量调整接近尾声,预计18年能够实现净开店。第三、渠道结构持续优化:休闲装购物中心数量达300家,占比接近10%,其中17年新开门店160家,目前尚处于培育中。直营门店数量占比从11年的2%提升至目前的7%,销售金额15%-20%。第四、期改现供货模式调整持续推进:为了顺应时尚快速变换的潮流,更加贴近市场需求,降低存货积压风险,公司于自16Q4起推进期改现模式,目前全部销售体系已经从往年的一年4次供货模式调整为目前一年8次,直营店和购物中心门店正在尝试一年12次供货,同时将30%的产品进行现货发货。 第五、供应链效率提升:自2013年起削减一半供应商数量,同时与申洲、天虹、益达等优质供应商加强合作,部分供应商参与到面辅料研发和款式研发环节,成衣品质感得到明显提升。SKU 数量有所减少,款少量多提升了生产效率,降低生产成本。综上,预计18年休闲装线下收入端增速有望触底回升。 4)18年休闲装线上高增速有望延续,未来新品占比将有所提升。目前休闲装电商销售额占比为25%-30%,凭借着自身高效的供应链和仓储物流配送优势,以及天猫对传统龙头品牌流量的支持,叠加低基数效应,17年收入增速接近50%,其中新品和存货占比各50%。杭州电商产业园和嘉兴物流基地正在建设中,共计投资7亿元,电商业务发展后劲十足。目前毛利率水平接近28%,预计随着存货压力的逐渐减轻,未来将继续加大新品占比,有望驱动毛利率小幅提升。 巴拉童装业务龙头地位稳固,维持20%左右增长。 1) 巴拉在品牌运营、产品研发、供应链管理、仓储物流及销售管理等方面优势明显,目前市占率5%左右,处于绝对龙头地位。从产业生命周期的角度来看,相较于男装、女装行业,我国童装行业尚处于成长期阶段,具有市场需求增长迅速、成长空间大的特点。根据Euromonitor 的数据,2016年我国童装市场规模达1450亿,增长率达6.5%,随着二胎开放和消费升级,预计未来五年的复合增长率达4.65%,2017年市场规模将突破1500亿,2021年市场规模将达到1968亿元。婴童市场行业集中度不高,竞争格局较为分散。根据Euromonitor 统计数据,国内童装行业前十大品牌综合市占率仅为12.2%,巴拉巴拉市占率5%,排名第一,其余品牌市占率均不超过1%,竞争环境较为宽松。
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-02-01 28.70 -- -- 29.67 3.38% -- 29.67 3.38% -- 详细
公司拟出资2325万元增资入股同集团下家居品牌太平鸟巢,增资后持股比例达51%。预计交易完成后太平鸟巢能够与太平鸟服饰在品牌定位、渠道、供应链与物流方面发挥协同效应,完善太平鸟品牌生态圈。主业方面,18年公司将持续提升设计创新力、发力电商渠道、加强渠道精细化管理、提升供应链效率;另外,考虑到库存结构有所优化,预计18年存货跌价损失将有所减少,加之出售宜昌制造约3000万元投资收益确认,不考虑太平鸟巢并购因素,预计全年有望实现股权激励6.5亿最低净利润目标(同比增长37%)。目前市值131亿元,对应18PE20X,估值优势显现,可在近期小非解禁波动期间,逢低左侧布局,享受估值修复行情。 涉足家居品类,完善太平鸟品牌生态圈。公司拟出资2325万元增资入股同集团下的家居品牌太平鸟巢,增资后持股比例达51%。太平鸟巢于2011年创立,以舒适、时尚、平价为宗旨,产品涵盖卧室、客厅、厨房、卫浴等多个生活领域,将时尚创意与家居生活跨界融合。目前共拥有6家家居门店,2017年销售额同比增加19%至1545万元,净利润亏损1201万元。交易完成后太平鸟巢能够与太平鸟服饰在品牌定位、客群、渠道、供应链与物流方面发挥协同效应,完善太平鸟品牌生态圈。1)渠道方面,太平鸟巢将借助太平鸟服饰品牌强大渠道网络,以较少的投入快速拓展市场,并在大型购物中心及商场共同设立风格统一的集合店,提升连带购买率及客单价,并降低渠道扣点。2)产品开发方面,太平鸟巢与太平鸟服饰将通过合作开发产品的方式提升产品时尚度。3)供应链和物流方面,太平鸟巢的采购也将纳入公司供应链体系,同时获得公司的云仓、O2O、门店大数据等系统支持,进而提升整体的经营效率。 服饰主业18年业绩向好趋势不变:同店方面,随着产品适销度逐步提升,17Q4开始各品牌同店陆续转正;渠道方面,我们预计18年公司将加强与印力、万达、百盛、大悦城、银泰等五大零售集团合作,线下渠道扩张速度恢复至净增600-800家节奏,同时线上通过与天猫深度合作增速预计30%+。分品牌看,乐町联营转加盟完毕,精细化运作下盈利能力大幅度提升,品牌力增强,2018年蓄势待发;女装风格调整完毕,18春夏订货金额高个位数增幅;男装货品到位,TOC模式显效,18春夏订货会金额10%左右增幅;Minipeace/MG保持高增速。总体来看18年服装业务将持续提升设计创新力、发展电商业务、加强渠道精细化管理、供应链效率提升。 考虑到18年存货跌价损失计提将有所减少,并确认宜昌制造出售取得的约3000万投资收益,全年有望实现6.5亿元最低净利润目标(同比增长37%)。 完成股权激励授予,彰显公司发展信心。公司于2017年7月24日完成限制性股票激励授予,向319名激励对象,以13.96元/股的价格授予限制性股票593.24万股。解锁比例为授予登记日起的12个月后,分三期按照30%、30%、40%解锁,对应的考核标准为2017年-2019年净利润分别不低于4.5、6.5、8.5亿元,同比增速分别为7.14%、44.44%、30.77%。预计总费用为5087万元,2017年-2019年分别摊销费用为1236万元、2331万元、1123万元、396万元。 首发原始股限售解禁对股价影响有限:1)1月9日首发原始股解禁数量1.44亿股,占总股本29.89%,共涉及三名股东,分别为Proven、陈红朝、泛美公司,其中Proven与泛美是一致行动人。陈红朝为太平鸟CEO。2)陈红朝承诺解禁后第一年其累计减持的股份总数不超过20%,减持价格不低于21.3元;解禁后第二年其减持的股份不超过25%,减持价格不低于21.3元。我们认为陈总为公司高管,在公司业绩上升期大量抛售的可能性较低。3)Proven、泛美公司承诺解禁后第一年内减持价格不低于21.3元。但Proven及泛美公司持股量大,合计持有9467万股,目前公司流通盘仅为5500万股,因此减持行动会带来股价大幅度下跌,Proven的持股成本较高,我们认为目前减持并不是一个好的时点。4)根据减持新规,若出现极端情况,未来三个月内三位股东能通过二级市场减持的合计股份数量也仅为2%,通过大宗交易方式在未来90个自然日内减持股份仅为4%,但受让方在受让后6个月内不得交易。 盈利预测和投资评级。公司定位于年轻时尚服装服饰领域,研发设计优势明显,在多品牌+多品类策略驱动下,已发展成为涉足时尚男女装和童装全品类的国内休闲服饰优秀代表。主品牌新品通过市场验证后,适销性正逐步回升,且受冷冬影响17Q4收入增速达24.7%,同店增速转正,略超市场预期。18年公司将持续提升设计创新力、发力电商渠道、加强渠道精细化管理、提升供应链效率;另外,考虑到库存结构有所优化,预计18年存货跌价损失将有所减少,加之出售宜昌制造约3000万元投资收益确认,预计全年有望实现股权激励6.5亿最低净利润目标(同比增长37%)。 维持17-19年EPS分别为0.98元/1.35元/1.77元的预测。目前市值131亿元,对应18PE20X,估值优势显现,作为大众休闲服饰行业龙头,多品牌运营能力强,核心品牌稳健发展,新兴品牌快速增长,线下内生成长力提升,线上积极推进与阿里双百亿战略合作。参考股权激励行权目标18/19年净利润增速37%/31%,可逢低布局,享受估值修复行情,维持“强烈推荐-A”评级。
开润股份 纺织和服饰行业 2018-01-29 63.61 -- -- 66.21 4.09% -- 66.21 4.09% -- 详细
据业绩预告显示,受B2C 高增长及政府补贴拉动,公司17年归母净利润同比增长43%-67%。作为为小米生态链中最大消费品公司,18年在团队综合高效能的持续释放下,依托小米资源,B2C 业务凭借极致产品的持续迭代、品类扩充、品牌延展和渠道多样化扩张驱动下,预计仍有望保持高增长,快速抢占箱包分散化市场的市占率;同时,B2B 代工老业务在保持稳定发展的基础上,名创优品、网易严选、京东等新客户订单的逐步释放将进一步加大收入弹性。目前总市值77亿,18PE38X,尽管短期估值略高,但考虑到公司从团队实力、自主创新能力、渠道资源等多方面实力均明显高于大众出行市场中的其他竞争对手,因此,利用互联网思维和高质价比商品,公司未来几年有望保持快速的增长,维持“强烈推荐-A”投资评级。 17年业绩如期获得高速增长。公司今日发布业绩预告,17年公司实现归母净利润金1.2-1.4亿元,同比增42.85%-66.66%,基本符合预期。若剔除2000万元非经常性损益,扣非后归母净利润金额为1-1.2亿元之间,同比增长26.09%-51.31%。 小米多元赋能结合开润自主创新,未来两年B2C 业务凭借极致产品的持续迭代、品类扩充、品牌延展和渠道多样化扩张驱动下有望持续保持高速增长。1)品牌方面:除润米以“90分”品牌定位成人出行外,18年硕米将以“稚行”品牌重新定位婴童出行,并新创“悠启”品牌利用深度买手模式尝试布局泛出行领域。2)品类:90分箱包将在材料及科技感功能性方面进行升级迭代以提升市占率水平,鞋服品类通过成立生态链公司提升专业度并以众筹方式进行销售规避存货风险;18年将在婴童出行以及泛出行领域进行新品开拓。3)渠道:作为小米生态链最大的消费品公司,有望受益于小米生活品类SKU 数量扩充以及线下小米之家门店数量翻倍式增长的红利;提升海外渠道、淘宝、京东、唯品会等自主渠道销售占比,并以谨慎的态度尝试布局新兴零售渠道。 B2B 老客户结构进一步优化,新零售客户订单释放,有望加快未来收入弹性。 公司与迪卡侬关系紧密,订单量稳步增长。另外目前已开拓网易严选及名创优品箱包订单,预计18年落地;并积极开拓淘宝心选、企鹅智选、海澜优选等其他主打品质生活的零售渠道。新客户的开发将加大公司传统业务的收入弹性。 股权结构集中,股权激励及员工持股计划顺利实施,理顺利益机制。1)董事长范劲松直接持有公司7423.65万股,占总股本的61.47%,为公司控股股东和实际控制人。高管高晓敏、张溯、钟治国均持有一定比例持股。2)2017年9月完成限制性股票激励计划首次授予,绑定核心管理团队利益。授予价格27.96元,授予数量75.67万股,占总股本0.63%,授予对象共142人,包括高端、中层管理人员、核心技术人员、核心业务人员。3)2017年11月,公司第一期员工持股计划完成二级市场股票买入,累计买入238万股,占总股本比例1.97%,规模为1.46亿元,成交均价61.6元,董事长借款并承诺兜底,彰显对公司未来发展信心,激发了员工积极性。 投资建议:公司借力小米生态链体系,在极致单品模式下,围绕出行相关品类进行布局,17年90分自有品牌产品线上销售呈现爆发式增长态势,品类从箱包扩充到智能跑鞋、皮肤衣、防盗刷钱包等智能化、功能性产品,渠道也在积极拓展京东、天猫、逻辑思维、亚马逊等自主渠道。18年将在品牌延展、品类扩充、渠道拓展因素驱动下B2C 业务保持高增长;同时B2B 业务在老客户结构优化及新客户订单落地推动下增速有所提升。维持17-19年EPS 分别为1.09、1.68和2.54元的预测。目前公司总市值77亿,18PE38X,尽管短期估值略高,但考虑到公司从团队实力、自主创新能力、渠道资源等多方面实力均明显高于大众出行市场中的其他竞争对手,因此,利用互联网思维和高质价比商品,公司未来几年有望保持快速的增长,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:1、品类扩张及渠道拓展不达预期;2、开拓线下渠道费用提升。
健盛集团 纺织和服饰行业 2018-01-23 11.83 -- -- 13.60 14.96% -- 13.60 14.96% -- 详细
公司预告17年归母净利润1.35亿元-1.61亿元,同比增长30%-55%。17年公司原有袜类制造业务在新增产能释放下,新订单持续放量+老订单回流预计拉动收入增长30%+,但人民币升值导致毛利率下降及汇兑损失增加拖累净利润表现。公司作为全球棉袜优质制造商与无缝内衣制造龙头俏尔婷婷强强联合,凸显品类互补、优质客户及稀缺生产资源共享等协同价值。以品质为导向的消费升级背景下,优质供应商资源价值存在提升空间。目前市值49亿元,微调17年/18年净利润分别为1.51亿元/2.59亿元,对应18PE19X。考虑到股价前期回调充分,中长期而言公司优势供应商龙头优势尽显,接单能力及盈利能力存在提升潜质,可待1月29日首发解禁压力释放后逢低底部布局。 公司预计17年归母净利润金额增加3100万元-5700万元至1.35亿元-1.61亿元,增幅达30%-55%。其中健盛袜类制造业务归母净利润金额约增加1500万元,俏尔婷婷于8月份并表,将增厚业绩3000万元左右。袜类制造业务利润端表现不达预期主要受人民币升值产生的1500万元汇兑损失因素影响。 17年公司越南和江山产能如期释放,袜类业务采用平价策略,新订单增长,老订单回流,收入端增速可达30%+;但人民币升值产生汇兑损失拖累利润端表现。1)17/18年订单确定性高增长。平价策略下,彪马/迪卡侬/冈本老客户订单快速增长,同时加大北美新客户开发力度,H&M/UA成为重量级客户,17全年在手订单保守估计2.3亿双,收入增速30%+。18年订单充足,同时优化客户和订单结构,收入增幅将持续提升。2)前瞻布局越南扩产缓解产能瓶颈:17/18年越南产能将达到7000万双/1.5亿双,加之国内1.6亿双产能,总产能合计为2.3亿双/3.1亿双,与订单增速相匹配,有效缓解产能瓶颈。且受益于越南低劳动力成本及低税收政策,未来整体盈利水平存提升空间。3)平价策略、汇率波动、政府补贴小幅下滑拖累利润端表现。平价策略以及人民币升值因素共同影响17年袜类业务毛利率提升受限,同时汇率波动产生1500万元汇兑损失,政府补贴全年预计4000万元左右,较16年小幅下滑。综合以上影响因素,袜类业务全年净利润预计增加1500万元,同比增长14%。 俏尔婷婷并表增厚业绩,同时双方将在优质客户推荐、稀缺生产资源、渠道资源共享方面形成协同效应。1)俏尔婷婷作为国内无缝内衣制造龙头,凭借高水平技术研发实力以及精细化管控打造稀缺产能,产能释放与订单量增长相匹配(产能未来两年年均增长15%左右)。下游运动休闲行业景气度高,老客户优衣库/迪卡侬关系紧密,新客户开发卡位运动品牌,已与GILDAN/UA/PUMA/NIKE等知名运动品牌商达成合作意向并开始打样试制,预计18年下半年NIKE订单放量,并拉动整体毛利率小幅提升。预计17/18年并表后将贡献3000万/8000万净利润,2)健盛具有前瞻性的自2013年开始布局越南,拥有土地资源优势,2019年后双方有望共同在越南扩产。3)双方共享优质客户资源,有利于在谈判中获得更强的议价能力。 盈利预测与投资建议:公司作为全球棉袜优质制造商与无缝内衣制造龙头俏尔婷婷强强联合,凸显品类互补、优质客户及稀缺生产资源共享等协同价值。以品质为导向的消费升级背景下,优质供应商资源价值存在提升空间。 袜类业务未来两年较快增长趋势在产能扩张与订单增长的驱动下有望持续,俏尔婷婷亦能增厚公司业绩。目前公司市值49亿元,微调17年/18年净利润分别为1.51亿元/2.59亿元,对应18PE19X。考虑到股价前期回调充分,中长期而言公司优势供应商龙头优势尽显,接单能力及盈利能力存在提升潜质,可待1月29日首发解禁压力释放后逢低底部布局,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:自有品牌运营不及预期、高管减持风险。
跨境通 批发和零售贸易 2018-01-16 18.00 21.60 27.81% 19.26 7.00%
19.26 7.00% -- 详细
公司公告拟出资2.7亿元以现金方式收购前海帕托逊剩余10%股权,交易完成后前海帕托逊将成为跨境通全资子公司。我们认为帕托逊在业务上与跨境通存在较强的协同性与互补性,此次收购将进一步增强公司品牌化建设布局,并增厚公司业绩。18年公司将大力推进平台化/本土化/品牌化战略,存货结构逐渐优化、现金流将有所好转,在规模化及资金优势支撑下,预计18年公司仍有望保持快速增长。考虑帕托逊少数股东权益收购对业绩的增厚作用以及优壹并表,预计18年备考净利润同比增长45-50%,对应18PE21X。鉴于前期股价回调较多,且两笔减持压力基本释放,18年估值不高,现价与前海帕托逊董事长18元持股价相当,并低于环球董事长增持价,可震荡中逢低在底部布局。 拟出资2.7亿元以现金方式收购前海帕托逊剩余10%股权,实现全资控股。 前海帕托逊2017年1-11月实现收入/净利润分别为20.14亿元/1.4亿元。根据业绩承诺,其2017年/2018年净利润分别不低于1.8亿元/2.7亿元。此次收购市盈率为前海帕托逊2017年、2018年可实现净利润平均数的12倍。自2015年5月起,跨境通通过多次增资或股权转让的方式逐步增加对帕托逊的持股比例,并于2016年1月对帕托逊开始实施控制。此次交易完成后,帕托逊将成为跨境通全资子公司,在业务上存在较强的协同性和互补性,且跨境通能够在帕托逊的经营决策、内部管理、战略发展等方面更加有效的实施监督和把控,同时进一步增强公司自有品牌布局,并贡献一定的业绩增厚。 2018年跨境通积极推进品牌化+平台化+本土化战略,提升核心竞争力。 1)加强供应链建设,提升自有品牌占比:一方面,2018年将进一步降低白牌比重,提升高毛利率的自有品牌占比,并加强与国内排名靠前的优质制造商合作,进行供应商迭代替换,提升产品品质,加强客户体验感。另一方面,采取与国内一二线品牌商直接合作的方式,强化品牌化战略推进。 2)重点布局Gearbest平台化战略:目前Gearbest网站全球流量排名259名,黑五期间销售额同比增长接近200%,在葡萄牙、西班牙、意大利、波兰、巴西等小国家排名前五。18年将在以上国家做到本地前三名位置,建立自己的平台生态体系。 3)发力商品本土化:18年除了继续推进售后服务团队、仓储以及物流配送的的本土化以外,还将大力推进商品的本土化,将从电商运行实力弱的国家切入,通过公司自身的高效运转、规模采购带来的价格优势抢先布局当地本土品牌线上渠道。 库存结构向好,风险可控。受国内春节制造商停工因素影响,公司需要提前备货,预计2017年末存货规模仍或有小幅的提升,但增速慢于收入增速。目前看,公司库存结构相对健康,其中,服装类商品占比仅为20%+;电子类商品存货占比70%+,库龄大部分为3个月,少部分为6个月,并采取海外仓每周补货的措施,提升周转效率,因此,库存风险在可承受范围内。 现金流情况略好于16年末。一方面,随着平台化战略的推进,采取供应商担货制,且结算周期为15天,有效缓解了存货对资金的占用;另一方面,加强供应链建设,通过增加核心优质供应商订单占比,大规模采购获得账期优惠。整体而言,18年预计现金流情况将会略有好转,有效保证公司运营层面的需求。 盈利预测与投资建议:Q3VAT事件影响逐渐弱化,Q4受“黑五”以及圣诞节催化和精细化运营的持续改善,公司Q4自营平台业务运营出色,随着公司对供应链、引流方式、库存周转和自有品牌建设等方面的持续整合和优化,将有助于夯实自营业务长期发展的根基。配合明年平台化/本土化/品牌化战略,在规模化及资金优势支撑下,预计18年公司仍有望保持快速增长。 考虑帕托逊少数股东权益收购对18年业绩的增厚作用,但不考虑可转债影响,微调17-19年EPS分别为0.52、0.80和1.24元,对应17PE34X,18PE23X;若考虑优壹并表,18年备考净利润同比可比增长45-50%,对应18PE21X。考虑到前期股价回调较多,且已基本将三季报低于预期及定增到期减持压力释放,18年估值不高,现价与前海帕托逊董事长18元持股价相当,并低于环球董事长增持价,建议震荡中逢低在底部布局,可给予18年25-30X估值,对应目标价21.60-25.91元,维持“强烈推荐-A”评级。
歌力思 纺织和服饰行业 2018-01-12 21.25 -- -- 23.50 10.59%
23.50 10.59% -- 详细
公司拟出资120万欧元向IROSAS收购其持有的依诺时尚80%股权,同时拟取得IRO品牌在中国大陆独家销售代理权,进一步加强IRO中国区的业务布局。我们认为公司发展战略清晰,针对高端“小而美”的市场,通过集团化运作有效打破单一品牌发展的规模瓶颈,并且充分保持了各品牌的差异化调性及独立运作能力。在国内轻奢发展势头正旺之时,海外新品牌单店运营基础较为扎实;且借助集团力量,新品牌渠道成本优势已有所体现。我们认为在高端个性化发展的市场中,同店内生增长实力的提升才是维系品牌长期发展的核心驱动力,鉴于新老品牌内生发展基础良好,随着协同效果的持续体现,预计全年业绩仍有望保持良好的增长态势。目前公司市值71亿,对应18PE20X,仍可在底部布局。 公司公告拟出资120万欧元向IROSAS收购其持有的依诺时尚80%股权,同时拟取得IRO品牌在中国大陆地区(不包括港澳台)独家销售代理权,收购完成后歌力思将全面负责IRO产品在中国大陆的销售和经销商管理等工作。代理期限为协议签署之日起五年,五年后,若依诺时尚完成至少20家门店的铺设,则可与IROSAS续约。另外,自合同签署之日起3个月内,歌力思将向依诺时尚支付剩余的注册资本200万欧元。 收购IRO中国地区独家代理权,强化中国大陆区自主运营权及规模化发展速度。IRO由LaurentBitton和ArikBitton兄弟2005年创建于巴黎,专注于打造声名显赫的都市巴黎风情,是法国城市年轻时尚现代一族每季必备的设计师品牌。该品牌经营地区覆盖全球50个国家,在巴黎老佛爷、巴黎春天、BonMarche与Francketfils等商场均开设了专卖店,国内已入驻上海港汇恒隆广场、南京德基广场、北京SKP、杭州大厦购物城、北京王府中环等购物中心,截止2017Q3,门店数量合计29家。2016年IROSAS实现收入5.17亿元,实现净利润4561万元。收购完毕后,歌力思仍间接控股IROSAS,持股比例为37.05%,IROSAS对依诺时尚的持股比例降至20%,歌力思持有依诺时尚80%股权。对IRO中国大陆地区经营权的收购提高了公司对IRO产品在渠道开拓、产品营销、供应链整合等方面的把控程度,管理方式更加符合中国国情,快速推进IRO品牌在中国大陆规模化发展。 Q4歌力思品牌复苏延续,集团赋能,新品牌差异化有序发展。高端消费复苏,主品牌增长趋势延续,Q4在基数提升背景下,销售及同店增速预计维持前三季度增长趋势,均保持在20%左右的水平;同时,前三季度渠道调整基本完成,Q4处于净开状态。另外,通过集团赋能,海外品牌渠道成本协同优势已体现(歌力思品牌扣点近30%,EdHardy/Laurèl不及20%),且内生基础孵化效果初显,销售表现靓丽。EdHardy主线品牌同店增长基础扎实,预计仍保持在10%+,而X系列门店也正有序的推进中。Laurèl和IRO品牌单店销售表现良好,预计LaurèlQ4可实现盈亏平衡。百秋GMV增长趋势良好,预计全年可完成4200万业绩承诺。 盈利预测及投资建议:公司发展战略清晰,针对高端“小而美”的市场,通过集团化运作有效打破单一品牌发展的规模瓶颈,且充分保持了各品牌的差异化调性及独立运作能力。在国内轻奢发展势头正旺之时,海外新品牌单店运营基础较为扎实;同时,借助集团力量,新品牌渠道成本优势已有所体现。我们认为在高端个性化发展的市场中,同店内生增长实力的提升才是维系品牌长期发展的核心驱动力,鉴于新老品牌内生发展基础良好,随着协同效果的持续体现,预计全年业绩仍有望保持良好的增长态势。维持17-19年EPS分别为0.85、1.05和1.31元的预测。目前公司市值71亿,对应18PE20X,仍可在底部布局,维持“强烈推荐-A”评级。
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-01-11 26.01 -- -- 30.00 15.34%
30.00 15.34% -- 详细
公司今日公告17年业绩预增幅度优于股权激励目标,预计全年收入及净利润同比分别增长15.4%和10.73%。公司主品牌新品通过市场验证后,适销性正逐步回升,且受冷冬影响17Q4收入增速达24.7%,同店增速转正,略超市场预期。18年公司将持续提升设计创新力、发力电商渠道、加强渠道精细化管理、提升供应链效率;另外,考虑到库存结构有所优化,预计18年存货跌价损失将有所减少,加之出售宜昌制造约3000万元投资收益确认,预计全年有望实现股权激励6.5亿最低净利润目标(同比增长37%)。目前市值119亿元,对应18PE18X,估值优势显现,可在近期小非解禁波动期间,逢低左侧布局,享受估值修复行情。 17业绩表现优于预期。业绩预告显示17年公司实现收入/净利润分别为72.9亿元/4.73亿元,同比增长15.4%/10.73%。分季度看,公司产品风格调整完毕,适销度提升,恰逢冷冬催化,17Q4收入同比增长24.70%,各品牌同店增速均转正,同期净利润如期转正,Q4同比增长60.52%,略超市场预期。 17年电商渠道高增长,线下渠道优化结构夯实基础。根据我们的测算,17年线上渠道在品牌力提升、与天猫深度合作因素驱动下,销售额增长40%左右。线下渠道以优化结构夯实基础为基调,收入增速约为9%,业态结构优化,购物中心门店数量占比40%左右,17年净开店100多家,购物中心占据一半;分品牌看,线下女装和乐町收入略有下滑,男装四季度货品到位,TOC模式显效,MiniPeace和MG品牌保持高增长。 18年业绩向好趋势不变:渠道方面,我们预计2018年公司将加强与印力、万达、百盛、大悦城、银泰等五大零售集团合作,线下渠道扩张速度恢复至净增600-800家的节奏,同时线上通过与天猫深度合作增速预计30%+。分品牌看,乐町联营转加盟完毕,精细化运作下,盈利能力大幅度提升,品牌力增强,2018年蓄势待发;女装风格调整完毕,18春夏订货会金额同比高个位数增幅;男装货品到位,TOC模式显效,18春夏订货会金额同比增长10%左右;Minipeace和MG继续保持高增速。2018年,服装业务将持续提升设计创新力、发展电商业务、加强渠道精细化管理、供应链效率提升;另外,考虑到2018年存货跌价损失将有所减少,并确认宜昌制造出售取得的约3000万投资收益,全年有望实现6.5亿元最低净利润目标(同比增长37%)。 完成股权激励授予,彰显公司发展信心。公司于2017年7月24日完成限制性股票激励授予,向319名激励对象,以13.96元/股的价格授予限制性股票593.24万股。解锁比例为授予登记日起的12个月后,分三期按照30%、30%、40%解锁,对应的考核标准为2017年-2019年净利润分别不低于4.5、6.5、8.5亿元,同比增速分别为7.14%、44.44%、30.77%。预计总费用为5087万元,2017年-2019年分别摊销费用为1236万元、2331万元、1123万元、396万元。 首发原始股限售解禁对股价影响有限:1)1月9日首发原始股解禁数量1.44亿股,占总股本29.89%,共涉及三名股东,分别为Proven、陈红朝、泛美公司,其中Proven与泛美是一致行动人。陈红朝为太平鸟CEO。2)陈红朝承诺解禁后第一年其累计减持的股份总数不超过20%,减持价格不低于21.3元;解禁后第二年其减持的股份不超过25%,减持价格不低于21.3元。我们认为陈总为公司高管,在公司业绩上升期大量抛售的可能性较低。3)Proven、泛美公司承诺解禁后第一年内减持价格不低于21.3元。但Proven及泛美公司持股量大,合计持有9467万股,目前公司流通盘仅为5500万股,因此减持行动会带来股价大幅度下跌,Proven的持股成本较高,我们认为目前减持并不是一个好的时点。4)根据减持新规,若出现极端情况,未来三个月内三位股东能通过二级市场减持的合计股份数量也仅为2%,通过大宗交易方式在未来90个自然日内减持股份仅为4%,但受让方在受让后6个月内不得交易。 盈利预测和投资评级。公司定位于年轻时尚服装服饰领域,研发设计优势明显,在多品牌+多品类策略驱动下,已发展成为涉足时尚男女装和童装全品类的国内休闲服饰优秀代表。公司主品牌新品通过市场验证后,适销性正逐步回升,且受冷冬影响17Q4收入增速达24.7%,同店增速转正,略超市场预期。18年公司将持续提升设计创新力、发力电商渠道、加强渠道精细化管理、提升供应链效率;另外,考虑到库存结构有所优化,预计18年存货跌价损失将有所减少,加之出售宜昌制造约3000万元投资收益确认,预计全年有望实现股权激励6.5亿最低净利润目标(同比增长37%)。 考虑到17年业绩超预期,小幅上调17年EPS为0.98元,维持18-19年EPS分别为1.35和1.77元。目前市值119亿元,对应18PE18X,估值优势显现,作为大众休闲服饰行业龙头,多品牌运营能力强,核心品牌稳健发展,新兴品牌快速增长,线下内生成长力提升,线上积极推进与阿里双百亿战略合作。参考股权激励行权目标18/19年净利润增速37%/31%,可在近期小非解禁期间,逢低左侧布局,享受估值修复行情,维持“强烈推荐-A”评级。
富安娜 纺织和服饰行业 2018-01-08 10.26 -- -- 11.20 9.16%
11.20 9.16% -- 详细
公司公告顺利通过高新企业认定,17-19年享受15%的优惠所得税率。考虑到家纺主业线下销售Q4在、受冷冬天气刺激,收入增长提升至20%+,呈现逐季回暖趋势,且线上保持40%+的快速增长,而18年春夏订货会实现10%的增长对今年家纺业务复苏的持续性起到一定支撑。此外,家具业务20家直营门店开业及装修有序推进,18年加盟商的引进有望进一步加大后期收入弹性。盈利方面,在提价背景下家纺毛利率存在小幅提升的空间,但家具直营店建设将使费用投入略有提升,预计18年利润增速缓于收入。目前公司总市值89亿,对应18PE16X,目前股东减持完毕,加盟商持股计划顺利推进中,可继续持有。 高新认定落地,所得税率优惠提升业绩弹性。公司公告,获得2017年高新技术企业认定,2017-2019年三年内享受15%的高新技术企业所得税率优惠。 17年家纺主业线上增速加快,线下Q4回暖趋势加强,18春夏订货会增长对家纺业务复苏的持续性起到一定支撑作用。1)公司电商业务在线上流量向知名品牌商集中趋势下,积极优化产品结构、提升客户体验、拓展新渠道(京东、唯品会、微商),预计17年线上收入增速有望超过40%。2)线下门店17年上半年加盟转直营负面因素逐渐弱化,下半年加强对导购员激励,关闭低效亏损门店,以及对部分门店进行翻新,于8月份开始同店收入增速转正,Q4收入增速超20%。3)受需求端弱复苏以及原材料价格上涨因素影响,17年以来新品及老品均有个位数幅度提价,有效传导成本压力,18年提价预期犹存。4)历经5年的行业调整后,加盟商渠道库存逐渐出清,18年春夏订货会订货额同比增长10%。5)我们预计18年家纺业务在内生成长力提升,以及适度外延扩张等因素驱动下,全年有望实现双位数增长。 家具业务有序推进,18年加盟商的引进有望加强收入弹性,但直营门店建设使费用投入加大。富安娜全屋定制家具设计感较强,生产工业行业领先,客户认可度较高。目前广东惠东、深圳龙华、江苏常熟的德国豪迈生产线均已投产,位于深圳和西安的4家直营店也已开业,13家在装修中,预计18年春节前后开业。18年计划在经营业绩突出的100家700平米家纺门店中引入家具业务,同时新开100家家居加盟店,收入弹性有望显著增加。费用方面,因17年20家直营门店大部分费用要在18年确认,因此18年费用支出压力较大 盈利预测和投资评级:消费升级趋势下,市场份额向知名品牌集中趋势愈发明显,在品牌商提升产品品质、丰富产品品类、提升供应链效率、优化渠道结构、加强营销推广等变革措施下,罗莱、富安娜、梦洁家纺业务自17年下半年后均有不同程度的复苏。 考虑到富安娜正处于新老业务衔接的过渡阶段,大家居新业务正处于培育期,预计加盟商的引进有望进一步加大后期收入弹性,但直营旗舰店的建设将使费用阶段性承压,18年利润增速或缓于收入。考虑所得税优惠以及家纺业务复苏因素,上调17-19年EPS 分别至0.56、0.65、0.74元。目前公司总市值89亿,对应18PE16X,目前股东减持完毕,加盟商持股计划顺利推进中,可继续持有,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:1)消费环境持续低迷;2)大家居培育不及预期;3)培育直营定制家具业务,费用增加的风险。
朗姿股份 纺织和服饰行业 2018-01-04 11.63 -- -- 12.55 7.91%
13.20 13.50% -- 详细
全资子公司朗姿医疗拟出资2.67亿元收购西安地区知名医疗美容医院“高一生”100%股权,打造多区域多层次“1+N”模式产业布局,医美版图日趋完善。目前公司“泛时尚互联网生态圈”格局已基本成型,婴童、医美及化妆品三大新领域的发展前景广阔,且业务间协同效应较高,考虑到未来公司债顺利发行以及中韩消费升级互联网基金持续推进,生态圈战略将得到逐步完善。综合看Q4女装直营同店双位数增长,全年女装收入增速有望超10%,亏损门店关闭致净利润率提升;婴童及医美业务正逐步走向正轨。考虑“高一生”业绩增厚因素,目前市值45亿元,对应18PE17X,中长期而言,看好公司四块业务的协同性及发展前景,若后期公司债顺利发行,医美及婴童等领域布局持续推进或将为公司打开新的发展空间,鉴于前期调整较多,下行风险相对可控,暂维持“强烈推荐-A”评级。 拟出资2.67亿元收购西安地区知名医疗美容医院“高一生”100%股权。全资子公司朗姿医疗于12月28日约定将以2.67亿元受让时尚互联、中韩基金、遵义远恒、遵义运始持有的陕西高一生医疗美容医院100%股权。主要资金来源为十月吴巽、合源融微、中韩基金及实际控制人申东日先生拟缴纳的2.45亿元对朗姿医疗的增资款。“高一生”拥有26年的外科、微创及整形医院管理经验,设有美容外科、微整形科、美容皮肤科、美容中医科及美容牙科等五大科室,为西安地区知名医疗整形品牌。2016年/2017年前三季度分别实现收入3227万元/7621万元,分别实现净利润351万元/1445万元。并承诺2017年-2019年度实际净利润分别不低于1800万元/2070万元/2380万元,对应估值17PE15X,18PE13X。 国内医美行业处于快速成长期,公司以“时尚医美、品质医美”理念展开多区域多层次“1+N”形式的产业布局,医美版图日趋完整。医疗美容行业在我国处于快速成长期,2015年泛医美产业总量超过5500亿人民币,据中国整形美容协会预测2019年行业规模将达到1万亿元,2015-2019年CARG=16%,总规模有望超过巴西成为世界第二大医疗美容市场。自2016年4月起,公司先后收购了韩国梦想集团30%股权,并控股“米兰柏羽”、“晶肤医美”两大国内优质医美品牌及其旗下六家医疗美容机构(米兰柏羽2家,晶肤4家),并于2017年起新建2家晶肤医美诊所,并计划近期将晶肤医美扩大至9家。此次收购“高一生”后,公司将在成都、西安初步形成“1+N”产业布局,即构建一家大型整形医院+多家小型连锁门诊的医疗美容机构体系。未来将以加强旗下医疗机构区域竞争力为主要战略方向进一步整合资源,加快推进医美产业发展和布局。 女装业务在品牌力提升、渠道下沉、管理体制理顺等因素的驱动下业绩逐季回暖,全年收入同比增速有望超10%。自2017年起,公司对女装业务进行积极调整,设计风格向年轻、简约、时尚化转变,价格带拉宽,品牌力提升;目前渠道调整完毕,今年下半年门店数量为净增长,同时加大渠道下沉力度,加快布局三四线城市;营销方面加大对导购激励程度,提升积极性;管理体制进一步理顺,品牌事业部制管理模式下对各品牌进行有效区隔。今年Q4以来,女装业务直营同店增速保持双位数趋势,预计全年女装业务收入增速有望超过10%,且亏损门店的关闭有望提升女装业务整体净利润率水平。 阿卡邦婴童业务国内渠道持续拓展中。韩国阿卡邦受费用支出增加影响,全年预计小幅亏损。国内渠道仍处于铺设阶段,线下渠道20家,主要分布在北京、江浙、成都三个重要市场;线上渠道6家,(Agabang天猫旗舰店、京东旗舰店、designskin天猫旗舰店、阿卡邦京东母婴专卖店、蜜芽店等);Putto(母婴集合店、母婴商超连锁超市)和Designskin活动群(高端亲子互动机构、早教中心、线下会员活动、团购活动、母婴论坛、妈妈群等)也有布局。预计随着明年线下门店持续铺设,产品供应链配合,宣传投入到位,未来有助于公司增厚业绩。 盈利预测和投资评级:公司“泛时尚互联网生态圈”格局已基本成型,女装业务通过优化调整逐季复苏,全年收入增速有望超10%,净利润率水平提升;婴童、医美及化妆品三大新领域发展前景广阔,且业务间的协同效应较高。未来通过发行公司债及朗姿医疗、中韩消费升级互联网基金的持续推进,生态圈战略将得到逐步完善。综合看,公司多点布局业内领先,涉足领域增长潜力巨大,且资源优质,目前各项业务正逐步走向正轨,预计公司债过会后医美、化妆品及婴童板块布局将继续加码。 综合考虑女装业务Q4明显复苏,政府补贴于年底集中确认,高一生并表等因素影响,上调2017-2019年EPS分别为0.53、0.67、0.78元,对应18PE17X。中长期而言,看好公司四块业务的协同性及发展前景,若后期公司债顺利发行,医美及婴童等领域布局的持续推进或将为公司打开新的发展空间,鉴于前期股价下跌较多,下行风险相对可控,暂维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:女装业务复苏不达预期;缺乏新领域运作经验;新业务发展不及预期。
跨境通 批发和零售贸易 2017-12-19 20.18 -- -- 20.05 -0.64%
20.05 -0.64% -- 详细
拟发行可转债,加强仓储及产业园建设,巩固长期运营实力。公司公告拟发行6年期可转债11.5亿元,其中,17.92亿元用于仓储二期及配套设施建设(3年建设期),5.59亿元用于跨境电商产业园总部中心建设项目(2年建设期),3亿元用于补充流动资金。转股期为可转债发行结束6个月后至可转债到期日为止。 强化自建仓储体系,为规模化扩张提供高效保障。公司作为国内跨境电商龙头,“出口+进口”双向跨境电商生态体系雏形已具。16年公司收入规模达到85亿元,预计17年有望实现140-145亿元的规模,截止至17H1出口跨境收入占比达到97%,其中,自营平台及三方平台(含前海)出口收入贡献例为6:4,自营平台注册用户数量超过8142万人,在线产品SKU数量超过39.1万个,日出货包裹达到百万级。随着公司业务规模快速提升,一期自建仓储已无法满足未来的发展,此次二期仓储及园区总部平台建设项目将为公司中长期业务发展提供有效保障,降低租赁仓储分散化管理成本及反应效率。同时,产业园区建设将带来办公环境的提升,有效聚拢人才。 减持风险逐步消化,旺季销售表现良好。尽管Q3受欧洲部分国家VAT追溯影响,公司三方平台收入增速放缓,但阶段性影响基本消除,Q4以来三方平台业务增速较Q3有所回升,且环球易购自营网站流量排名均有不同幅度提升,11月电子主网站gearbest和服装自有品牌网站Zaful全球排名分别达到206和2166名,环比分别提升93和1139名,服装及电子业务增速均较Q3有所加快。另外,9月及11月两笔定增到期减持压力前期已有所消化。 盈利预测与投资建议:目前看,公司Q3因Amazon欧洲业务受VAT追溯导致的三方平台业务放缓已有所缓解,受影响的老账号在Q3基本全部关闭。而受“黑五”催化和公司精细化运营的持续改善,公司11月份自营平台业务运营出色,随着公司对供应链、引流方式、库存周转和自有品牌建设等方面的持续整合和优化,将有助于夯实自营业务长期发展的根基。配合明年平台化/本土化/品牌化战略,在规模化及资金优势支撑下,预计明年公司仍有望保持快速增长。 若考虑股权激励费用摊销影响,暂不考虑优壹增厚及可转债影响,预计17-19年EPS分别为0.52、0.78和1.19元,对应17PE38X,18PE26X;考虑优壹并表,18年备考净利润同比可比增长45-50%,对应18PE23X。考虑到前期股价回调较多,且已基本将三季报低于预期及第一笔减持压力释放,明年估值不高,建议待近期11月13日第二笔减持压力释放后,震荡中逢低在底部为明年布局,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:行业政策风险超预期;进口等新业务培育低于预期;业务规模快速提升库存及现金流压力。
开润股份 纺织和服饰行业 2017-12-07 56.28 -- -- 66.58 18.30%
71.16 26.44% -- 详细
小米快速崛起的秘诀何在?小米先后适时抢占智能手机、物联网及新零售3大投资风口,精准定位大众市场,利用兼具互联网思维的“低成本+高效率”独特的规模化发展模式,将商品极致“高质价比”的属性标签化,快速做大市场;并首创“投资+孵化”竹林式生态体系,通过输出成熟的价值观、产品理念、共享资源等方式,快速将品类由智能手机及周边产品扩展至智能硬件及生活耗材等;渠道也实现了新零售布局,形成了商品流、信息流、资金流互通的高效闭环。4年的时间,小米已发展了90家生态链合作企业,其中16家合作企业年收入过亿,3家年收入过10亿,4家成为估值超过10亿美元的独角兽。MIUI平台拥有粉丝量近2亿,预计2017年销售规模有望实现200亿。 深度绑定小米生态链,开润股份借势发力。过去的两年,开润作为小米生态链体系中唯一消费品公司,凭借自身海外优质箱包代工经验与小米价值观和产品方法论的良好融合,借助小米全网渠道,实现了B2C业务从0到1的突破。同时,公司通过自我创新,产品端以拉杆箱和箱包为核心,逐渐扩充至鞋服、收纳、配件、化妆品、婴童及出行小数码等领域,且未来不排除自体孵化生态体系培育新品类;渠道端,跟随小米进行新零售渠道布局的同时,逐步提升国内线上线下非米渠道的收入占比,并借助Amazon和跨境通Gearbest等三方平台逐步打开出口跨境电商渠道入口。B2B业务随着名创优品及网易严选等新零售客户订单落地,明年该业务增速也有望进一步提升。 投资建议:考虑到明年B2B新客户订单落地,且B2C业务新零售及出口跨境电商布局将持续加强,预计2017-2019年EPS分别1.09、1.68和2.54元。目前公司总市值71亿,18PE35X,公司作为小米生态链第一股,B2C出行领域业务高成长可期,且B2B业务订单饱满,新客户订单储备充足。考虑到股价前期跟随市场有所回调,但现价低于员工持股价61.6元,震荡市中可在底部逐步为明年布局,上调至“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:品类拓展及渠道扩张不达预期;开拓线下渠道费用支出增加。
跨境通 批发和零售贸易 2017-11-15 20.21 -- -- 21.47 6.23%
21.47 6.23%
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继今年公司内部组织机制调整完毕后,公司今日发布第四次限制性股权激励计划草案。该方案激励对象主要针对环球易购及其下属公司管理层及核心骨干,希望通过切实的激励措施稳定管理团队,激发干劲,确保公司业绩维持良好的增长。 我们认为尽管Q3三方平台受欧洲VAT问题影响,但公司今年进行的一系列精细化整合有助于夯实长期发展的根基。目前公司市值290亿,暂不考虑期权费用摊销影响,对应18PE26X(不含优壹)/18PE23X(含优壹),考虑到前期股价回调较多,且已基本将三季报低于预期及第一笔减持压力释放,明年估值不高,建议待近期11月13日第二笔减持压力释放后,震荡中逢低在底部为明年布局。 继今年内部组织机制调整完毕后,环球第四次股权激励计划启动。公司发布第四期股票期权激励计划(草案),拟向环球易购及其下属公司管理层及核心骨干(不含董事、独立董事、监事及高管)151人授予股票期权1200万份,占当前总股本的0.84%,其中,首次授予1002万份,占总股本的0.70%,预留198万份;行权价格20.22元,有效期不超过60个月,自授予日起满18个月后,36个月内可分为三期分别行权30%/30%/40%,预留部分等待期与行权比例与首次授予相同。此外,根据公司测算,期权成本合计5461.914万元,若期权于2017年12月授予,2017-2021年分别摊销187/2245/1738/996/302万元。 环球考核条件与个人绩效挂钩,意将激励落在实处。激励计划(草案)显示,环球易购2018-2020年净利润分别不低于4.92/5.62/6.32亿元,同比分别增长14.23%/12.46%,尽管环球2018和2019年行权条件不高,但主要是将激励落到实处;此外,对被授予人尚附带个人绩效考核。 VAT追溯问题对三方平台影响告一段落,自营平台运转正常。目前看,Q3因公司Amazon欧洲业务受VAT追溯影响导致的三方平台业务放缓影响有所缓解,受影响老账号在Q3基本全部关闭。而自营平台业务运转正常,10月电子主站gearbest全球流量排名299名,相对稳定,服装自有品牌网站Zaful3305名,较9月提升651名;此外,从11月1日数据趋势看,销售旺季如期而至。我们认为尽管精细化整合过程中将造成业绩阶段性波动,但公司对供应链、引流方式、库存周转和自有品牌建设等方面的整合将有助于夯实自营业务长期发展的根基。而明年提出提升客户体验感的策略说明公司已率先认清零售企业发展的核心,从战略发展的前瞻性而言优于同行业小企业。 盈利预测与投资建议:2016年以前公司注重规模化的增长,2017年的重心则聚焦在公司管理体系/绩效体系等管理机制优化层面,以及供应链和库存等方面的调整。经过1年的精细化调整,目前公司组织管理体系基本梳理完毕,库存及现金流问题也有所优化,2018年开始将在保证客户体验的基础上注重规模增长,继续做强。凭借规模化及资金优势预计明年公司仍有望保持快速增长。 不考虑股权激励费用摊销及优壹增厚影响,预计2017-2019年EPS分别为0.52、0.79和1.22元,对应17PE39X,18PE26X;考虑优壹并表,对应18PE23X。 考虑到前期股价回调较多,且已基本将三季报低于预期及第一笔减持压力释放,明年估值不高,建议待近期11月13日第二笔减持压力释放后,震荡中逢低在底部为明年布局,维持“强烈推荐-A”评级。
歌力思 纺织和服饰行业 2017-11-01 24.43 -- -- 24.86 1.76%
24.86 1.76%
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针对高端“小而美”的市场,公司通过集团化运作有效打破单一品牌发展的规模瓶颈。在集团化发展过程中,公司充分保持了各品牌的差异化调性及独立运作能力,在国内轻奢发展势头正旺之时,海外新品牌单店运营基础较为扎实;同时,借助集团力量,新品牌渠道成本优势已有所体现。伴随高端消费复苏,前三季度海外新品牌快速增长趋势的延续,叠加歌力思主品牌内生增长实力的提升,共同推升三季报表现略超预期。我们认为在高端个性化发展的市场中,同店内生增长实力的提升才是维系品牌长期发展的核心驱动力,鉴于新老品牌内生发展基础良好,随着协同效果的持续体现,预计全年业绩高增长确定性较强。目前公司市值83亿,对应18PE23X,建议继续持有,维持“强烈推荐-A”评级。 新老品牌增长趋势延续,三季报业绩略超预期。公司17Q1-3实现收入13.79亿元,同比增长101.91%;营业利润及归母净利润分别为3.07和2.02亿元,同比分别增长162.35%和124.25%,每股收益0.61元。分季度看,Q3收入和归母净利润同比分别增长111.48%和92.53%。 老品牌复苏延续,新品牌扩张有序。高端消费复叠加低基数作用,主品牌增长趋势延续,预计Q3同店维持中期20%以上的增长水平,且渠道调整基本完成。同时,海外品牌内生基础孵化效果初显,销售表现靓丽。EdHardy主线品牌同店增长基础扎实,在X系列门店有序推进下,预计Q3终端销售保持较快增长。而Laurèl和IRO品牌亦在有序稳步铺设中,但因门店尚处于培育期预计Q3末尚未盈利。百秋GMV增长趋势良好,预计全年可完成4200万业绩承诺。 折扣控制得当推升毛利率提升,协同性体现费用率下降。前三季度公司随着库存结构改善,折扣力度的控制推升毛利率增长0.99PCT至69.77%,但Q3因IRO批发业务提升导致单季毛利率下滑1.11PCT。费用方面,除管理费用因支付股权激励摊销费用及并表影响,费用同比增加1.17PCT外,集团化多品牌渠道资源协同性体现,扣点费率的降低拉动销售费用率同比减少4.76PCT至29.19%;财务费用率因汇兑损失减少,同比降低0.11PCT。 并表影响及销售规模提升导致库存及应收账增加,但现金流相对健康。受并表影响及销售规模增加拉动,三季末报表库存为3.95亿元,分别较年初及中期末提升1.21和0.15亿元。同期应收账为2.95亿元,分别较年初及中期末提升0.81和0.74亿元。现金流方面,三季末经营性现金净额为2.61亿元,分别较年初及中期末提升1.60和1.18亿元。 盈利预测及投资建议:针对高端“小而美”的市场,公司通过集团化运作有效打破单一品牌发展的规模瓶颈。在集团化发展过程中,公司充分保持了各品牌的差异化调性及独立运作能力,在国内轻奢发展势头正旺之时,海外新品牌单店运营基础较为扎实;同时,借助集团力量,新品牌渠道成本优势已有所体现。伴随高端消费复苏,前三季度海外新品牌快速增长趋势的延续,叠加歌力思主品牌内生增长实力的提升,共同推升三季报表现略超预期。我们认为在高端个性化发展的市场中,同店内生增长实力的提升才是维系品牌长期发展的核心驱动力,鉴于新老品牌内生发展基础良好,随着协同效果的持续体现,预计全年业绩高增长确定性较强。结合三季报,微调17-19年EPS分别为0.85、1.05和1.31元。目前公司市值83亿,对应18PE23X,建议继续持有,维持“强烈推荐-A”评级。
安正时尚 纺织和服饰行业 2017-11-01 26.08 -- -- 26.49 1.57%
26.49 1.57%
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公司定位于国内领先的多品牌时尚产业集团,旗下女装品牌玖姿、尹默、斐娜晨、摩萨克及安正男装品牌,与今年新孵化的快时尚电商品牌安娜蔻,初步完成了线上线下多品牌矩阵的搭建。随着终端销售呈现回暖趋势,叠加线下渠道调整基本完成,各品牌收入均有不同幅度的增长,拉动前三季度营收同比增长20.21%;由于不断提升产品性价比和加大力度消化库存,导致毛利率下滑较多,归母净利润同比增长18.72%,当前市值71亿,对应18PE19X,估值不高。随着公司渠道精细化运作加强,同店销售回暖,全年有望实现股权激励17%的增长目标,且明后两年年均净利润增长31%的目标有望加强后期市场信心。同时公司账面现金接近14亿元,未来仍存在围绕服装领域的并购预期,可把握底部机会。 Q3较上半年提速,营收及归母净利润分别同比增长23.87%和36.95%。公司2017年前三季度共实现营收/营业利润/归母净利润分别为9.96/2.36/2.05亿元,同比增幅分别为20.21%/22.28%/18.72%;实现基本每股收益0.76元。分季度看,Q3实现营收/营业利润/归母净利润3.71/0.84/0.75亿元,同比增幅分别为23.87%/44.31%/36.95%。 渠道调整基本到位,同店销售持续复苏拉动前三季度营收同比增长20.27%。公司前三季度实现营收10亿元,同比增长20.27%。分渠道看,直营业务收入4.5亿元,同比增长26.47%;加盟业务收入4.3亿元,同比增长13.06%;线上销售收入1.2亿元,占比12%,同比增长25.9%。分品牌看,早期品牌稳健增长,初创品牌经过培育期后迅速放量,其中,玖姿/尹默/安正男装/摩萨克/斐娜晨销售收入分别为6.66/1.46/0.51/0.28/0.63亿元,同比增长分别为11.3%/12.9%/42.4%/23.5%/128.1%;线上新品牌安娜蔻依托公司原有线上体系获得快速成长,前三季度实现营收0.38亿元,预计17年可贡献利润约1000万元。 1)渠道调整基本到位,未来将以开店为主。公司线下渠道调整基本到位,三季度末共拥有门店905家,较年初净增加43家。其中,主品牌玖姿拥有门店653家(直营97家,加盟556家),未来仍将以加盟为主的模式进行布局,预计明年新开30-40家,开店瓶颈约在1400家店,目前拥有约60个长期合作的加盟商。尹默拥有门店85家(直营80家,加盟5家),未来仍将以直营模式在高端百货布局,预计明年新开20-30家。安正男装约有37家(直营36家,加盟1家),主要布局在一二线城市,未来三四线拓展时会考虑加盟模式。斐娜晨门店数73家(直营59家,加盟14家),预计年底达100家,明年亦将新增80-100,未来将借助玖姿的加盟商资源,通过加盟渠道快速布局。摩萨克风格调整较大,目前拥有直营门店17家,预计明年门店风格调整到位后,以直营模式,每年新开店约60家,于2020年达到300家店。公司前期持续对低效和无效店铺进行调整,关小改大,提升终端的运营效率,目前线下门店调整已经基本到位,接下来将进入新门店布局阶段。 2)低基数作用下,终端销售回暖,叠加同店经营改善,前三季度各品牌同店销售均实现不同幅度增长。分品牌看,玖姿/尹默/安正男装/斐娜晨可比店销售收入分别同比增长8%/9%/15%/18%,由于今年来摩萨克风格调整较大,同店销售尚不具备可比性。随着公司不断加大研发投入,提升产品性价比,同时对门店实行精细化运作,提升运营效率,叠加终端需求的回暖,预计同店销售将持续改善。 销售价格不变的基础上提升产品品质,进一步提高性价比,叠加大力清库存,拖累整体毛利率下滑5.02PCT。公司前三季度的毛利率为68.25%,同比下降5.02PCT,主要系公司加大研发投入,并提升产品品质,提高性价比,同时大力清库存所致。分品牌看,各品牌毛利率均有不同幅度下降,玖姿/尹默/安正男装/摩萨克/斐娜晨的毛利率分别为67.46%/77.26%/69.74%/68.09%/79.22%,同比下降4.55/3.82/2.74/4.52/1.57PCT,安娜蔻的毛利率为42.72%。分渠道看,直营/加盟/线上渠道的毛利率分别为74.1%/68.5%/49.0%,分别下降4.65/3.91/10.19PCT,线上渠道降幅较大,系线上为清库存主要渠道,促销力度较大。 期间费用率同比下降1.64PCT,净利率同比小幅下降0.26PCT。公司前三季度的期间费用率为42.29%,同比下降1.64PCT;其中,销售费用率为29.24%,同比提升0.40PCT,系门店数量增加所致;管理费用率为13.22%,同比下降1.29PCT;财务费用率为-0.27%,同比下降0.75PCT。由于资产减值同比减少约1300万元,叠加政府补贴增加,整体来看,公司前三季度的净利率为20.54%,同比小幅下降0.26PCT。q库存因销售规模扩大而增加,应收账款同比改善,经营性现金流净额同比基本持平。公司三季度末的存货为4.79亿元,较年初增长25.72%,较去年同期增长16.55%,系销售规模扩大所致。三季末的应收账款为0.96亿元,较年初增长3.23%,较去年同期下降20%。经营性现金流净额为1.64亿元,较去年同期减少600万元,基本持平。 盈利预测及投资建议:公司定位于国内领先的多品牌时尚产业集团,当前旗下女装品牌玖姿、尹默、斐娜晨、摩萨克及安正男装品牌,与今年新孵化的快时尚电商品牌安娜蔻,初步完成了线上线下多品牌矩阵的搭建。随着终端销售呈现回暖趋势,叠加线下渠道调整基本完成,各品牌收入均有不同幅度的增长,拉动前三季度营收同比增长20.21%;由于公司不断提升产品性价比和加大力度消化库存,导致毛利率下滑较多,利润端增速不及收入端增速。 结合三季报情况,预计公司2017-19年EPS分别为0.96、1.26、1.65元,当前公司市值为71亿元,对应17PE25.5X,18PE19X,明年估值不高。随着公司渠道精细化运作加强,同店销售回暖,全年有望实现股权激励17%的增长目标,且明后两年年均净利润增长31%的目标有望加强后期市场信心。同时公司账面现金接近14亿元,未来仍存在围绕服装领域的并购预期,上调至“强烈推荐-A”的评级。 风险提示:终端销售低迷、多品牌培育低于预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名