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孙妤

招商证券

研究方向: 纺织服装行业

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跨境通 批发和零售贸易 2017-11-15 20.21 -- -- 21.47 6.23% -- 21.47 6.23% -- 详细
继今年公司内部组织机制调整完毕后,公司今日发布第四次限制性股权激励计划草案。该方案激励对象主要针对环球易购及其下属公司管理层及核心骨干,希望通过切实的激励措施稳定管理团队,激发干劲,确保公司业绩维持良好的增长。 我们认为尽管Q3三方平台受欧洲VAT问题影响,但公司今年进行的一系列精细化整合有助于夯实长期发展的根基。目前公司市值290亿,暂不考虑期权费用摊销影响,对应18PE26X(不含优壹)/18PE23X(含优壹),考虑到前期股价回调较多,且已基本将三季报低于预期及第一笔减持压力释放,明年估值不高,建议待近期11月13日第二笔减持压力释放后,震荡中逢低在底部为明年布局。 继今年内部组织机制调整完毕后,环球第四次股权激励计划启动。公司发布第四期股票期权激励计划(草案),拟向环球易购及其下属公司管理层及核心骨干(不含董事、独立董事、监事及高管)151人授予股票期权1200万份,占当前总股本的0.84%,其中,首次授予1002万份,占总股本的0.70%,预留198万份;行权价格20.22元,有效期不超过60个月,自授予日起满18个月后,36个月内可分为三期分别行权30%/30%/40%,预留部分等待期与行权比例与首次授予相同。此外,根据公司测算,期权成本合计5461.914万元,若期权于2017年12月授予,2017-2021年分别摊销187/2245/1738/996/302万元。 环球考核条件与个人绩效挂钩,意将激励落在实处。激励计划(草案)显示,环球易购2018-2020年净利润分别不低于4.92/5.62/6.32亿元,同比分别增长14.23%/12.46%,尽管环球2018和2019年行权条件不高,但主要是将激励落到实处;此外,对被授予人尚附带个人绩效考核。 VAT追溯问题对三方平台影响告一段落,自营平台运转正常。目前看,Q3因公司Amazon欧洲业务受VAT追溯影响导致的三方平台业务放缓影响有所缓解,受影响老账号在Q3基本全部关闭。而自营平台业务运转正常,10月电子主站gearbest全球流量排名299名,相对稳定,服装自有品牌网站Zaful3305名,较9月提升651名;此外,从11月1日数据趋势看,销售旺季如期而至。我们认为尽管精细化整合过程中将造成业绩阶段性波动,但公司对供应链、引流方式、库存周转和自有品牌建设等方面的整合将有助于夯实自营业务长期发展的根基。而明年提出提升客户体验感的策略说明公司已率先认清零售企业发展的核心,从战略发展的前瞻性而言优于同行业小企业。 盈利预测与投资建议:2016年以前公司注重规模化的增长,2017年的重心则聚焦在公司管理体系/绩效体系等管理机制优化层面,以及供应链和库存等方面的调整。经过1年的精细化调整,目前公司组织管理体系基本梳理完毕,库存及现金流问题也有所优化,2018年开始将在保证客户体验的基础上注重规模增长,继续做强。凭借规模化及资金优势预计明年公司仍有望保持快速增长。 不考虑股权激励费用摊销及优壹增厚影响,预计2017-2019年EPS分别为0.52、0.79和1.22元,对应17PE39X,18PE26X;考虑优壹并表,对应18PE23X。 考虑到前期股价回调较多,且已基本将三季报低于预期及第一笔减持压力释放,明年估值不高,建议待近期11月13日第二笔减持压力释放后,震荡中逢低在底部为明年布局,维持“强烈推荐-A”评级。
歌力思 纺织和服饰行业 2017-11-01 24.43 -- -- 24.86 1.76% -- 24.86 1.76% -- 详细
针对高端“小而美”的市场,公司通过集团化运作有效打破单一品牌发展的规模瓶颈。在集团化发展过程中,公司充分保持了各品牌的差异化调性及独立运作能力,在国内轻奢发展势头正旺之时,海外新品牌单店运营基础较为扎实;同时,借助集团力量,新品牌渠道成本优势已有所体现。伴随高端消费复苏,前三季度海外新品牌快速增长趋势的延续,叠加歌力思主品牌内生增长实力的提升,共同推升三季报表现略超预期。我们认为在高端个性化发展的市场中,同店内生增长实力的提升才是维系品牌长期发展的核心驱动力,鉴于新老品牌内生发展基础良好,随着协同效果的持续体现,预计全年业绩高增长确定性较强。目前公司市值83亿,对应18PE23X,建议继续持有,维持“强烈推荐-A”评级。 新老品牌增长趋势延续,三季报业绩略超预期。公司17Q1-3实现收入13.79亿元,同比增长101.91%;营业利润及归母净利润分别为3.07和2.02亿元,同比分别增长162.35%和124.25%,每股收益0.61元。分季度看,Q3收入和归母净利润同比分别增长111.48%和92.53%。 老品牌复苏延续,新品牌扩张有序。高端消费复叠加低基数作用,主品牌增长趋势延续,预计Q3同店维持中期20%以上的增长水平,且渠道调整基本完成。同时,海外品牌内生基础孵化效果初显,销售表现靓丽。EdHardy主线品牌同店增长基础扎实,在X系列门店有序推进下,预计Q3终端销售保持较快增长。而Laurèl和IRO品牌亦在有序稳步铺设中,但因门店尚处于培育期预计Q3末尚未盈利。百秋GMV增长趋势良好,预计全年可完成4200万业绩承诺。 折扣控制得当推升毛利率提升,协同性体现费用率下降。前三季度公司随着库存结构改善,折扣力度的控制推升毛利率增长0.99PCT至69.77%,但Q3因IRO批发业务提升导致单季毛利率下滑1.11PCT。费用方面,除管理费用因支付股权激励摊销费用及并表影响,费用同比增加1.17PCT外,集团化多品牌渠道资源协同性体现,扣点费率的降低拉动销售费用率同比减少4.76PCT至29.19%;财务费用率因汇兑损失减少,同比降低0.11PCT。 并表影响及销售规模提升导致库存及应收账增加,但现金流相对健康。受并表影响及销售规模增加拉动,三季末报表库存为3.95亿元,分别较年初及中期末提升1.21和0.15亿元。同期应收账为2.95亿元,分别较年初及中期末提升0.81和0.74亿元。现金流方面,三季末经营性现金净额为2.61亿元,分别较年初及中期末提升1.60和1.18亿元。 盈利预测及投资建议:针对高端“小而美”的市场,公司通过集团化运作有效打破单一品牌发展的规模瓶颈。在集团化发展过程中,公司充分保持了各品牌的差异化调性及独立运作能力,在国内轻奢发展势头正旺之时,海外新品牌单店运营基础较为扎实;同时,借助集团力量,新品牌渠道成本优势已有所体现。伴随高端消费复苏,前三季度海外新品牌快速增长趋势的延续,叠加歌力思主品牌内生增长实力的提升,共同推升三季报表现略超预期。我们认为在高端个性化发展的市场中,同店内生增长实力的提升才是维系品牌长期发展的核心驱动力,鉴于新老品牌内生发展基础良好,随着协同效果的持续体现,预计全年业绩高增长确定性较强。结合三季报,微调17-19年EPS分别为0.85、1.05和1.31元。目前公司市值83亿,对应18PE23X,建议继续持有,维持“强烈推荐-A”评级。
安正时尚 纺织和服饰行业 2017-11-01 26.08 -- -- 26.49 1.57% -- 26.49 1.57% -- 详细
公司定位于国内领先的多品牌时尚产业集团,旗下女装品牌玖姿、尹默、斐娜晨、摩萨克及安正男装品牌,与今年新孵化的快时尚电商品牌安娜蔻,初步完成了线上线下多品牌矩阵的搭建。随着终端销售呈现回暖趋势,叠加线下渠道调整基本完成,各品牌收入均有不同幅度的增长,拉动前三季度营收同比增长20.21%;由于不断提升产品性价比和加大力度消化库存,导致毛利率下滑较多,归母净利润同比增长18.72%,当前市值71亿,对应18PE19X,估值不高。随着公司渠道精细化运作加强,同店销售回暖,全年有望实现股权激励17%的增长目标,且明后两年年均净利润增长31%的目标有望加强后期市场信心。同时公司账面现金接近14亿元,未来仍存在围绕服装领域的并购预期,可把握底部机会。 Q3较上半年提速,营收及归母净利润分别同比增长23.87%和36.95%。公司2017年前三季度共实现营收/营业利润/归母净利润分别为9.96/2.36/2.05亿元,同比增幅分别为20.21%/22.28%/18.72%;实现基本每股收益0.76元。分季度看,Q3实现营收/营业利润/归母净利润3.71/0.84/0.75亿元,同比增幅分别为23.87%/44.31%/36.95%。 渠道调整基本到位,同店销售持续复苏拉动前三季度营收同比增长20.27%。公司前三季度实现营收10亿元,同比增长20.27%。分渠道看,直营业务收入4.5亿元,同比增长26.47%;加盟业务收入4.3亿元,同比增长13.06%;线上销售收入1.2亿元,占比12%,同比增长25.9%。分品牌看,早期品牌稳健增长,初创品牌经过培育期后迅速放量,其中,玖姿/尹默/安正男装/摩萨克/斐娜晨销售收入分别为6.66/1.46/0.51/0.28/0.63亿元,同比增长分别为11.3%/12.9%/42.4%/23.5%/128.1%;线上新品牌安娜蔻依托公司原有线上体系获得快速成长,前三季度实现营收0.38亿元,预计17年可贡献利润约1000万元。 1)渠道调整基本到位,未来将以开店为主。公司线下渠道调整基本到位,三季度末共拥有门店905家,较年初净增加43家。其中,主品牌玖姿拥有门店653家(直营97家,加盟556家),未来仍将以加盟为主的模式进行布局,预计明年新开30-40家,开店瓶颈约在1400家店,目前拥有约60个长期合作的加盟商。尹默拥有门店85家(直营80家,加盟5家),未来仍将以直营模式在高端百货布局,预计明年新开20-30家。安正男装约有37家(直营36家,加盟1家),主要布局在一二线城市,未来三四线拓展时会考虑加盟模式。斐娜晨门店数73家(直营59家,加盟14家),预计年底达100家,明年亦将新增80-100,未来将借助玖姿的加盟商资源,通过加盟渠道快速布局。摩萨克风格调整较大,目前拥有直营门店17家,预计明年门店风格调整到位后,以直营模式,每年新开店约60家,于2020年达到300家店。公司前期持续对低效和无效店铺进行调整,关小改大,提升终端的运营效率,目前线下门店调整已经基本到位,接下来将进入新门店布局阶段。 2)低基数作用下,终端销售回暖,叠加同店经营改善,前三季度各品牌同店销售均实现不同幅度增长。分品牌看,玖姿/尹默/安正男装/斐娜晨可比店销售收入分别同比增长8%/9%/15%/18%,由于今年来摩萨克风格调整较大,同店销售尚不具备可比性。随着公司不断加大研发投入,提升产品性价比,同时对门店实行精细化运作,提升运营效率,叠加终端需求的回暖,预计同店销售将持续改善。 销售价格不变的基础上提升产品品质,进一步提高性价比,叠加大力清库存,拖累整体毛利率下滑5.02PCT。公司前三季度的毛利率为68.25%,同比下降5.02PCT,主要系公司加大研发投入,并提升产品品质,提高性价比,同时大力清库存所致。分品牌看,各品牌毛利率均有不同幅度下降,玖姿/尹默/安正男装/摩萨克/斐娜晨的毛利率分别为67.46%/77.26%/69.74%/68.09%/79.22%,同比下降4.55/3.82/2.74/4.52/1.57PCT,安娜蔻的毛利率为42.72%。分渠道看,直营/加盟/线上渠道的毛利率分别为74.1%/68.5%/49.0%,分别下降4.65/3.91/10.19PCT,线上渠道降幅较大,系线上为清库存主要渠道,促销力度较大。 期间费用率同比下降1.64PCT,净利率同比小幅下降0.26PCT。公司前三季度的期间费用率为42.29%,同比下降1.64PCT;其中,销售费用率为29.24%,同比提升0.40PCT,系门店数量增加所致;管理费用率为13.22%,同比下降1.29PCT;财务费用率为-0.27%,同比下降0.75PCT。由于资产减值同比减少约1300万元,叠加政府补贴增加,整体来看,公司前三季度的净利率为20.54%,同比小幅下降0.26PCT。q库存因销售规模扩大而增加,应收账款同比改善,经营性现金流净额同比基本持平。公司三季度末的存货为4.79亿元,较年初增长25.72%,较去年同期增长16.55%,系销售规模扩大所致。三季末的应收账款为0.96亿元,较年初增长3.23%,较去年同期下降20%。经营性现金流净额为1.64亿元,较去年同期减少600万元,基本持平。 盈利预测及投资建议:公司定位于国内领先的多品牌时尚产业集团,当前旗下女装品牌玖姿、尹默、斐娜晨、摩萨克及安正男装品牌,与今年新孵化的快时尚电商品牌安娜蔻,初步完成了线上线下多品牌矩阵的搭建。随着终端销售呈现回暖趋势,叠加线下渠道调整基本完成,各品牌收入均有不同幅度的增长,拉动前三季度营收同比增长20.21%;由于公司不断提升产品性价比和加大力度消化库存,导致毛利率下滑较多,利润端增速不及收入端增速。 结合三季报情况,预计公司2017-19年EPS分别为0.96、1.26、1.65元,当前公司市值为71亿元,对应17PE25.5X,18PE19X,明年估值不高。随着公司渠道精细化运作加强,同店销售回暖,全年有望实现股权激励17%的增长目标,且明后两年年均净利润增长31%的目标有望加强后期市场信心。同时公司账面现金接近14亿元,未来仍存在围绕服装领域的并购预期,上调至“强烈推荐-A”的评级。 风险提示:终端销售低迷、多品牌培育低于预期。
太平鸟 纺织和服饰行业 2017-11-01 27.50 -- -- 28.91 5.13% -- 28.91 5.13% -- 详细
公司在多品类多品牌策略驱动下,通过有梯度的品牌组合满足不同年龄、性别、收入群体的消费需求,已位列国内中档休闲服饰行业第一梯队。今年公司主品牌新品通过市场验证后,适销性正逐步回升,随着9月中秋假日错后影响消除,Q4线下同店有望转正,且在新品牌持续放量及双十一的拉动下,预计收入仍有望实现双位数增长。利润端,考虑到公司存货跌价计提中期已过,下半年随着货跌价的减少,预计全年仍有望实现股权激励净利润增长7%的目标,Q4业绩拐点将现。目前市值148亿元,对应18PE23X,估值不高,作为行业龙头,多品牌运营能力强,核心品牌稳健发展,新兴品牌快速增长,线下运营能力回升+线上与阿里战略合作助推2020年有望达成“线上线下”双百亿零售目标。参考股权激励行权目标18/19年净利润增速44%/31%,仍可底部布局,维持“强烈推荐-A”评级。 前三季度收入增速接近10%,存货跌价损失大幅增加拖累净利润表现。公司17Q1-Q3实现营收\营业利润\归母净利润分别为43.13\2.08\1.70亿元,同比增长9.73%\18.11%\-28.73%,基本每股收益0.36元。17Q3实现营收\营业利润\归母净利润分别为14.98\0.99\0.76亿元,同比增长4.51%\26%\-20.27%,基本每股收益0.16元。 Q3受9月中秋节错后及渠道优化影响,单季度收入增速略有放缓,但10月重回改善轨道。1)分品牌看,主品牌稳定增长,新兴品牌快速成长:前三季度核心品牌PeaceBird女装/男装分别实现营收16.71/13.97亿元,同比增长4.48%/6.32%;新兴品牌则增速较快,MiniPeace童装同比增长42.44%至4.52亿元;乐町女装同比增长11.27%至6.22亿元。2)分渠道看,电商及购物中心渠道快速布局,联营持续关闭优化。前三季度电商业务收入同比增长49.16%至9.68亿元,收入占比达22.77%。线下业务收入同比增长2.36%至32.83亿元,收入占比达77.23%。线下渠道中,直营、加盟、联营门店分别实现营收17.57亿元、14.49亿元、7720万元,同比增长5.24%、0.54%、-20.24%。联营下滑主要是由渠道关闭导致。2017Q3末门店总数达4173家,其中直营1235家,加盟2938家。前三季度直营店净增37家,加盟店净增103家,联营店净关246家。从结构来看,2017H1购物中心业态销售额占比已达27.88%,处于行业较高水平。 17Q1-Q3毛利率及期间费用率均小幅下滑,存货跌价损失大幅增加拖累净利润表现。 公司17Q1-Q3毛利率较去年同期下降0.3pct至55.99%,各子品牌毛利率变动情况:PEACEBIRD女装毛利率上升1.01pct至57.92%;PEACEBIRD男装毛利率下降0.37pct至59.72%;乐町女装毛利率下降2.24pct至47.13%;MiniPeace童装毛利率上升0.34pct至54.86%。 公司17Q1-Q3的期间费用率下降0.32pct至47.57%,其中销售费用率下降0.23pct至38.1%;管理费用率上升0.2pct至9.09%;财务费用率下降0.29pct至0.32%。 前三季度资产减值损失共计2.21亿元,较去年同期增加0.98亿元,增加额中绝大部分为存货跌价损失,主要因为报告期过季商品较去年同期增加较多且库龄增长所致。分季度看,Q1/Q2/Q3资产减值损失金额分别为0.91/0.81/0.49亿元,呈现逐渐减少趋势。 存货与应收账款与期初比均有所增加,经营性现金流为负值。公司17Q3末存货为19.61亿元,较年初增加20.94%,主要为Q4销售旺季备货所致。17Q3末应收账款余额为4.22亿元,较年初增加12.23%。经营性现金流为-2.61亿元,去年同期为-0.16亿元,变动原因为采购原材料、支付税费所支出的现金增加有关。 完成股权激励授予,彰显公司发展信心。公司于2017年7月24日完成限制性股票激励授予,向319名激励对象,以13.96元/股的价格授予限制性股票593.24万股。解锁比例为授予登记日起的12个月后,分三期按照30%、30%、40%解锁,对应的考核标准为2017年-2019年净利润分别不低于4.5、6.5、8.5亿元,同比增速分别为7.14%、44.44%、30.77%。预计总费用为5087万元,2017年-2019年分别摊销费用为1236万元、2331万元、1123万元、396万元。 盈利预测和投资评级。公司定位于年轻时尚服装服饰领域,研发设计优势明显,在多品牌+多品类策略驱动下,已发展成为涉足时尚男女装和童装全品类的国内休闲服饰优秀代表。今年上半年公司主品牌新品通过市场验证后,适销性正逐步回升,随着9月中秋假日错后影响消除,Q4线下同店有望转正,且在新品牌持续放量及双十一的拉动下,预计收入仍有望实现双位数增长。利润端,考虑到公司存货跌价计提中期已过,下半年随着货跌价的减少,预计全年仍有望实现股权激励净利润增长7%的目标,Q4业绩拐点将现。且在低基数作用下,随着运营质量提升以及存货计提规模降低,2018年净利润实现股权激励44%的增长概率较大。 结合三季报及股权激励业绩指引,维持17-19年EPS为0.94/1.35/1.78元,公司目前市值148亿,对应18PE23X,估值不高。作为行业龙头,多品牌运营能力强,核心品牌稳健发展,新兴品牌快速增长,线下运营能力回升+线上与阿里战略合作助推2020年达成“线上线下”双百亿零售目标。参考股权激励行权目标18/19年净利润增速44%/31%,仍可底部布局,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:零售环境持续低迷;休闲服饰竞争加剧;新开直营店边际收益低于预期。
罗莱生活 纺织和服饰行业 2017-10-31 12.43 -- -- 13.24 6.52% -- 13.24 6.52% -- 详细
17前三季度电商业务发力和家具业务并表加大收入弹性,控费效果良好,但低毛利业务占比的提升及非经营性净收益下降导致利润增速慢于收入增速。17年前三季度公司实现收入31.83亿,同比增长47.67%;营业利润、归母净利润和扣非归母净利润分别为4.10、3.11和3亿,同比分别增长27.74%、19.68%和32.10%,基本每股收益0.44元。分季度看,Q3单季实现收入12.01亿,同比增47.90%;营业利润和归母净利润分别为1.90和1.49亿,同比分别增长50.18%和37.08%,Q3期间费用率降幅(4.77PCT)大于毛利率降幅(4.12PCT)。预计17年全年归母净利润同比变动区间为3.65亿元-4.28亿元,同比增长15%-35%。 家纺主业逐季回暖,电商业务快速增长及Lexington并表拉动前三季度收入快速增长。Lexington家具业务于今年1月份并表,前三季度实现收入约为5.7亿元。扣除并表因素影响,原有家纺及家居业务前三季度实现收入26.12亿元,同比增长21.21%,其中,Q3实现收入10.12亿元,同比增长24.7%,增速较上半年有所提升。主业增长的核心原因在于:1)电商业务更注重营销创新,通过与热门IP合作及场场景化营销,转化率提升促进电商销售收入同比增长约50%。2)“大家纺小家居”转型升级初显成效。公司通过打造新门店形象,扩充家居品类,通过“大家纺小家居”策略带动人流、连带率和坪效的提升。前三季度家纺主业线下收入增长12%左右,净开店100多家,直营同店增速达高个位数,坪效明显提升。
富安娜 纺织和服饰行业 2017-10-31 10.39 -- -- 10.99 5.77% -- 10.99 5.77% -- 详细
电商业务快速增长,叠加线下业务止跌,拉动17Q3收入/净利润同比分别增长约24%/11%,业绩增速呈现逐季提升之势。从行业发展趋势看,Q3家纺线下业务均有不同程度的弱复苏,且电商业务增速提升,预计后期公司家纺业务也有望维持稳定发展态势,考虑到公司正处于新老业务衔接的过渡阶段,大家居新业务正处于培育期,预计加盟商的引进有望进一步加大后期收入弹性,但直营旗舰店的建设仍使费用阶段性承压,预计利润增速缓于收入。短期而言,目前公司总市值83亿,对应18PE18X,估值处于底部区间,考虑到Q4电商及传统销售旺季即将来临,公司业绩触底后的改善预期或将催化短期股价表现,可在底部把握绝对收益机会;中长期而言,待大家居业务顺利渡过成本投入沉淀期,未来有望成为新的利润增长点,维持“强烈推荐-A”评级。 17年前三季度线上业务快速增长拉动收入增长,家具业务的前期费用投入较大,净利润微降。17Q1-Q3公司实现收入/营业利润/归母净利润分别为15.39/2.97/2.41亿元,同比分别增长14.16%/-1.74%/-1.21%,基本每股收益0.28元。分季度来看,17Q3收入/归母净利润分别为5.77/0.82亿元,同比分别增长23.71%/10.56%。 电商业务快速增长,叠加线下业务止跌致收入增速逐季提升。1)家纺业务:线下收入前三季度与去年同期基本持平,其中Q3线下业务收入预计增速转正;线上业务有望延续上半年高增长趋势,增幅达50%左右。2)大家居业务:广东惠东产业基地(面积22万平米)以及江苏常熟富安娜工业园家具生产车间分别于5月、6月正式投产,德国豪迈工业4.0全自动家具生产线均已投入使用。7月份亮相广州建博会,核心意向和签约客户达到118位,超出公司预期。2017年下半年加大直营城市拓展力量,预计今年将新增20家富安娜美家超大型旗舰店,全年有望实现2.5-3亿增量收入贡献。 低毛利率的电商快速增长拖累毛利率表现,家具业务拓展致期间费用率提升,净利润率下降2.43pct至15.64%。毛利率方面,受低毛利率的电商业务收入快速增长,收入占比提升的影响,2017前三季度毛利率同比下降1.22pct至49.54%,其中Q3单季毛利率同比下降1.48pct至48.42%。费用方面,期间费用率30.81%,同比上升1.82PCT。其中,因开设旗舰店营销费用支出增长导致销售费率上升0.68PCT至25.56%;因计提股票期权费用导致管理费率上升0.92PCT至5.33%;因利率下降导致利息收入下降,财务费率提升0.22PCT至-0.08%,加之资产减值损失转回金额增加,营业外收支净额增加等综合因素影响,净利润率下降2.43pct至15.64%。 存货规模较年初有明显增长,应收账款较年初有所下降,经营性现金流呈净流出状态。Q3末公司存货8.21亿元,较年初增长28.42%,预计与双十一促销提前备货有关。Q3末应收账款较年初减少31.95%至2.13亿元;经营性净现金流-1.56亿元,主要由购买商品、接受劳务支付的现金流出增加所致。 盈利预测和投资评级:从行业发展趋势看,Q3家纺线下业务均有不同程度的弱复苏,且电商业务增速提升,预计后期公司家纺业务也有望维持稳定发展态势,考虑到公司正处于新老业务衔接的过渡阶段,大家居新业务正处于培育期,预计加盟商的引进有望进一步加大后期收入弹性,但直营旗舰店的建设仍使费用阶段性承压,预计利润增速缓于收入。 结合三季报情况,预计17-19年EPS分别为0.53、0.59、0.66元。短期而言,目前公司总市值83亿,对应17PE18X,18PE16X,估值处于底部区间,考虑到Q4电商及传统销售旺季即将来临,公司业绩触底后的改善预期或将催化短期股价表现,可在底部把握绝对收益机会;中长期而言,待大家居业务顺利渡过成本投入沉淀期,未来有望成为新的利润增长点,维持“强烈推荐-A”评级。
海澜之家 纺织和服饰行业 2017-10-26 9.43 -- -- 9.98 5.83% -- 9.98 5.83% -- 详细
17Q1-Q3收入增长3.40%,归母净利润增长4.07%。17Q1-Q3公司实现营业收入124.78亿,同比增长3.4%;营业利润及归母净利润分别为32.86亿和25.13亿,同比增长4.82%和4.07%,基本每股收益0.56元,收入利润增长均较为平稳。Q3收入及利润增速放缓:其中Q3实现营业收入32.25亿,同比下降2.4%;实现营业利润8.32亿元,同比增长7.8%;实现归母净利润6.37亿元,同比下降0.64%,基本每股收益0.14元。 收入端前三季度稳定增长,海澜主品牌收入增幅个位数,爱居兔保持高增长。 1、海澜主品牌:受9月中秋节错后同店下滑略有加大影响,Q3收入下滑,但随着产品力及买断式货品提升售罄率好转。海澜之家主品牌17Q1-Q3营收102.13亿元,同比增长1.24%,其中Q1/Q2/Q3增幅分别为-0.6%/6.8%/-2.1%,Q3收入增速放缓与今年9月中秋节错后有关。但随着产品力及买断式货品占比提升,前三季度售罄率同比提升10PCT至70%,十一假期销售也略有恢复,预计Q4同店收入降幅有望逐步收窄。 爱居兔品牌:目前该品牌处于快速发展初期,17Q1-Q3营收5.03亿元,同比大幅上升76.96%,其中Q1/Q2/Q3增幅分别为55%/103%/90%。前三季度同店收入增长15%左右。 海一家及其他品牌:前三季度收入2.22亿,同比下降1.31%。 圣凯诺业务:前三季度实现收入12.96亿元,同比增长12.05%。 2、渠道结构进一步优化,海澜主品牌购物中心店增加,电商收入增速略快于线下。分业态看,线下渠道保持较快开店速度,主品牌海澜之家截止Q3末门店总数4428家,较年初净增191家门店,其中2/3为购物中心店,结构逐步优化;爱居兔截止Q3末门店921家,较年初净增291家;海一家及其他品牌H1净减少117家门店至259家。前三季度线下渠道收入同比增长3.95%至116.33亿元,毛利率提升0.21pct至40.08%。电商前三季度实现收入5.99亿元,同比增长6.77%,占比达到4.9%;毛利率提升0.82PCT至61%。考虑到电商销售旺季即将到来,与阿里的战略合作有望加强公司后期电商销售能力。 买断式货品占比提升拉动毛利率略有增加,费用控制良好,资产减值损失增加,投资收益减少,净利润率达20.14%与去年同期持平。因高毛利率的买断产品占比提升,17年Q1-Q3综合毛利率同比上升0.55pct至40.46%,其中,海澜之家毛利率同比上升0.21pct至40.26%,爱居兔同比上升6.38pct至36.30%,圣凯诺同比上升0.14PCT至51.63%。期间费用率下降1.63PCT至11.56%,其中,销售费率同比下降0.95PCT至6.91%,管理费率下降0.46PCT至5.51%,财务费率降低0.20PCT至-0.85%。资产减值损失较去年同期增加1.76亿元至2.36亿元,增幅达293%,主要为存货跌价损失的增加。本期投资收益较去年同期减少3309万元至689万元,主要系去年同期公司转让华泰瑞麟的认缴出资份额取得4000万投资收益,而今年无此项收益。 存货规模控制得当,库存结构优化,经营性净现金流下降。17Q3末存货规模89.96亿元,较去年同期下降4.68%;一年以内的存货占7成,较Q2末提升10pct,库龄结构逐步优化。17Q3末应收账款7.16亿元,较去年同期增加6.87%。17前三季度经营性现金流净额为-0.73亿元,较去年同期减少7.26亿元,主要为Q3缴纳企业所得税因素影响。 参股UR10%股权,推进时尚产业生态圈建设。公司以自有资金预付1亿元认购快尚时装品牌UR不超过10%的股权,符合海澜打造时尚产业生态圈及品牌运营平台的发展战略,双方通过共享设计、渠道、供应链方面的资源,有望形成一定的互补和协同效应,培育新的利润增长点。 收购英氏婴童44%股权,正式涉足婴童市场。17年10月7日,全资子公司海澜投资以自有资金6.6亿元受让“新余云开”、“新余行云”持有的英氏婴童44%股权,正式涉足婴童消费市场,同时在6个月内海澜有权以18.5亿元的估值,追加5000万投资收购英氏2.7%的股权。 与阿里签署战略合作协议,拥抱新零售。公司14年-17前三季度线上销售收入分别为2.72亿元/5.85亿元/8.54亿元/5.99亿元,收入占比分别为2.24%/3.8%/5.17%/4.90%,15年-17前三季度线上收入同比增速分别为115.23%/45.92%/6.77%。17年9月1日公司与阿里巴巴签署《战略合作协议》,拟在品牌建设、渠道管理、产品创新等新领域开展深入的合作,预计电商收入增速将重回高增长轨道。 盈利预测和投资评级:通过不断强化产品力及增加买断式占比,公司售罄率出现好转,十一假期销售略有恢复。考虑到主品牌基本见底,产品力、渠道、库存管理等方面正在持续优化,售罄率和库龄结构也均有所改善,预计Q4同店收入降幅有望逐步收窄。后期随着大量去年新店逐步进入成熟期,分成比例的降低将有助于公司盈利的提升。同时,积极开拓电商业务及增加新领域外延布局也将为贡献新的业务
七匹狼 纺织和服饰行业 2017-10-26 9.23 -- -- 9.73 5.42% -- 9.73 5.42% -- 详细
中高端商务休闲男装近几年通过清库存、整合渠道、提升产品开发能力,老模式遗留的问题正逐步消化。公司作为闵派龙头,于16Q4开始业绩出现弱复苏,且订货会及同店均有不同程度的增长。17Q1-3公司收入及归母净利润分别增长14.81%和15.38%(扣非净利润增长47.60%),其中,Q3收入增速提升至19.69%。另外,公司收购KarlLagerfeldChina业务,正式涉足国际轻奢领域,有助于将海外轻奢运营经验应用于“狼图腾”的孵化中。未来若“狼图腾”品牌单店运营能力培育成功,将为公司开启新的发展征程。当前公司市值71亿,不考虑并表影响,对应18PE20X,尽管估值优势不明显,但股价下行风险相对可控,且现金充裕,建议估值切换时,底部把握基本面改善预期持续兑现的机会。 前三季度弱复苏趋势延续,Q3收入增速提升。17Q1-3公司现收入20.55亿元,同比增长14.81%;营业利润及归母净利润分别为2.61和1.95亿,同比分别增长34.26%和15.38%,扣非后归母净利润1.16亿,同比增长47.06%,基本每股收益0.26元。17Q3在线下业务同店增速略加快及电商业务快速增长拉动,收入增速提升至19.69%,单季营业利润和归母净利润在资产减值计提减少及费率下降情况下,同比分别增长41.74%和14.44%。 线下直营端预计实现大位数增长,加盟表现好于直营;线上业务依旧保持较快增长。历经5年调整,公司同店数据逐渐改善,预计前三季度实现中个位数增长;而加盟端因调整较早,15年公司已对渠道库存进行回收,目前终端库存问题基本解决,预计加盟终端销售表现好于直营端,且订货会在增加有条件退货的情况下,17秋冬和18春夏订货会均有所增长。渠道方面,近些年无效店铺已经历了大力度调整,尽管当前仍存在渠道结构调整,但亏损店铺基本调整完毕。另外,电商业务预计保持中期40%左右的快速增长。 低毛利电商针纺业务占比提升影响毛利率,但期间费率降低及资产减值损失减少,拉动营业利润快速增长。受电商针纺业务占比提升影响,前三季度毛利率下滑2.21PCT,降至38.21%,若提出针纺业务影响,预计毛利率水平趋稳;同期费用方面管控严格,销售费用率、管理费用率及财务费用率同比减少1.65、0.26和2.23PCTs;叠加Q2/Q3产减值损失降低,营业利润表现好于收入。整体而言,公司延续16Q4弱复苏趋势,业绩逐步回升。 Q3处于17秋冬新品集中入库期导致库存规模有所增加,且代理商授信提货未结款较多致应收账款略同步提升,但经营性现金流相对健康。Q317秋冬新品集中入库导致库存规模提升至10.81亿元,分别较年初及Q2末提升1.82和3.46亿元。同时,同期代理商授信提货未结款较多致Q3应收账款达到3.23亿,分别较年初及Q2末提升1.51和1.16亿元。现金流相对健康,Q3末经营性现金净额增至3.24亿元。 主业搭建差异化定位品牌系列矩阵,注重提升“渠道力”与“产品力”,零售转型持续推进。为解决七匹狼主品牌老化问题外,公司正根据不同客群定位,分立出时尚化品牌“狼图腾系列”以及基础款平价品牌“EFC优厂速购”系列,其中,“狼图腾”倍率5-6X,“七匹狼”4.5X、“EFC优厂速购”3-3.5X。1)狼图腾系列:为改变消费者眼中同质化的产品形象,公司努力打造核心DNA产品、树立独立的“七匹狼”IP。公司聘请的国际知名设计师ColinJ从彝族与傣族等少数民族文化中汲取精华,将民族文化元素付诸时装整体视觉效果和细节当中,开发了“狼图腾”系列服装,针对个性化潮流生活态度人群,聚焦T恤、卫衣,裤子等核心品类,16年成为当季爆款。公司16年下半年针对狼图腾产品组建了独立团队,由于目前SKU数量较少,狼图腾产品仍在七匹狼门店中售卖,17年仍以孵化SKU数量为主,未来时机成熟将考虑独立开店。2)平价产品:为把握“平价消费”这一市场大趋势,公司在延续七匹狼“中端价位”的产品基调上,新增开拓了“EFC优厂速购”的“平价”系列,形成覆盖中端和平价的全价格带产品。平价系列截止到目前还是以销售库存为主,但随着公司库存逐渐消化完毕,未来将开始生产新品,而定位仍然是平价。 借助资本力量,涉足海外奢侈领域,为公司打开新的发展领域的同时,通过与国际轻奢品运营团队的近距离接触不仅能够提升公司在品牌运营上的实力,同时对狼图腾品牌的孵化具有一定的借鉴意义。 盈利预测和投资评级。近年来在运营环境不佳的背景下,公司进行了产品、渠道及供应链等方面的一系列调整改革,持续对渠道进行整合,关闭了部分低运营效率门店,同时围绕评价与创新推动供应链升级,优化供应商结构和合作方式,并在产品端积极创新,推出独立IP产品和平价产品,目前成效初显。 结合三季报情况,不考虑收购并表影响,我们预计17-19年的EPS分别为0.41、0.48和0.57元。目前市值71亿,对应17PE23X,18PE20X,尽管估值优势不明显,但股价下行风险相对可控,考虑到公司品牌基础较强,门店调整已基本到位,直营同店恢复增长,且15年底集中回收渠道库存后,现已处于健康状态,订货会也恢复小幅增长,在基本面边际改善趋势延续的背景下,公司资产减值计提充分,随着库存逐步降低,存在冲回的可能性,,且现金充裕;另外收购KarlLagerfeld有助于公司借鉴海外轻奢品牌运营经验孵化新品牌,建议估值切换时,底部把握基本面改善预期持续兑现的龙头,维持“强烈推荐-A”投资评级。
华孚时尚 纺织和服饰行业 2017-10-26 11.16 -- -- 12.60 12.90% -- 12.60 12.90% -- 详细
色纺纱量价齐升叠加网链业务快速发展拉动Q3业绩延续高增长。2017年前三季度共实现营收/营业利润/归母净利润分别为88.70/6.82/6.05亿元,同比增幅分别为30.60%/238.24%/50.80%;实现基本每股收益0.60元/股。分季度看,Q3实现营收/营业利润/归母净利润34.52/1.80/1.66亿元,同比增幅分别为36.21%/371.58%/65.54%。 色纺纱主业与网链业务齐头并进,推动前三季度营业快速增长。 1)新疆越南新增产能陆续释放,色纺纱主业量价齐升。公司16年底色纺纱产能约为150万锭,预计17年底可增至180万锭(新疆88万锭/中原65万锭/越南28万锭),同比提升21.33%。随着公司不断提升研发能力,提高彩纱和新产品的占比,加强全品种的接单能力,产能始终处于满产状态,预计今年全年色纺纱产量近20万吨,同比提升18%。同时,自4月初逐步提价,目前色纺纱价格较年初提升约5-6%,叠加色纺纱订单较去年同期保持双位数以上增长,前三季度色纺纱业务同比增长17%左右。 2)依托新疆产棉基地大力发展前端网链业务。新疆地区16年产棉300多万吨,约占全国棉花总产量的70%。公司背靠新疆产棉基地,打造前端网链业务,整合棉花资源,形成种植加工、仓储运输、棉花贸易的完整产业链,预计三年内可形成100亿元以上的交易额。前三季度前端网链业务共实现营收35.76亿元,同比增长60%左右。同时公司亦可通过对棉花的轮入轮出,筛选优质棉花,以保证色纺纱品质的稳定性。 毛利率因降本增效同比提升1.14PCT至13.02%;期间费用率同比大幅下降2.47PCT;净利率同比增加0.83PCT至6.98%。公司利用规模优势,进行订单集聚生产,提升运营效率,同时不断提高彩新占比,17年前三季度毛利率同比提升1.14PCT至13.02%。前三季度的期间费用率为6.32%,同比下降2.47PCT;其中,销售费用率因出疆棉运费补贴冲减销售费用同比下降0.51PCT至2.26%;管理费用率下降0.62PCT至3.25%;财务费用率因22亿定增资金到位和贷款贴息冲减财务费用而大幅下降1.34PCT至0.81%。同时,由于税金增加且营业外收入减少,上半年净利率同比提升0.83PCT至6.98%。 存货大幅增加,应收账款维持相对稳定,经营性现金流净额由正转负。公司三季度末拥有存货33.42亿元,较年初增长27%,较去年同期增长58%,因原材料采购大幅增加所致。公司三季度末应收账款为8.57亿元,较年初减少1%,较去年同期增长20%。公司三季度末的经营性现金流净额为-5.24亿元,主要因原材料采购金额大幅增加所致。 坚持主业、共享产业,致力地成为全球纺织服装产业时尚营运商。公司在坚持色纺纱主业同时,以纱线贯通纺织服装产业链,布局前端原材料网链及后端成衣网链,搭建华孚“时尚生态圈”,并更名为华孚时尚股份有限公司。目前,前端网链业务快速推进,以整合棉花资源为核心,主要包括仓储物流服务、棉花贸易服务、金融保理服务及信息分析服务,预计17年可达50亿元交易规模。同时,后端成衣网链业务将依托于互联网,缓慢展开布局。 盈利预测及投资建议:公司以纱线主业为根基,积极开展网链业务,共享产业,以纱线贯通纺织服装产业,致力于打造全球纺织服装产业时尚营运商。色纺纱主业,在市场份额继续向龙头企业集中的背景下,随着新增产能的释放,纱线销量有望持续增长,叠加今年纱线价格的小幅提升,预计全年纱线业务将保持高双位数增长。另外,公司全产业链布局也在持续推进,网链业务的持续放量有助于提升公司未来业绩增长的弹性。 结合三季报情况,微调公司2017-2019年每股收益分别为0.68、0.87、1.08元,目前公司总市值123亿,17PE18X,18PE14X。随着后续新增产能释放,主业维稳发展及网链业务的快速成长将有效保障业绩快速增长趋势延续,且在全产业链打造过程中,投资并购预期仍存。短期而言,18年3月到期的定增价12.62元阶段性为股价起到一定支撑作用,可继续持有把握估值切换行情,维持“审慎推荐-A”的投资评级。
跨境通 批发和零售贸易 2017-10-25 19.22 -- -- 21.47 11.71% -- 21.47 11.71% -- 详细
前三季度公司精细化整合持续进行,Q3因第三方平台收入增速放缓拖累,单季收入及净利润增速分别为51.84%/57.58%,且库存因旺季备货有所增加,但分业务看自营3C业务仍保持100%+的增长。我们认为尽管精细化整合过程中将造成业绩阶段性波动,但公司对供应链、引流方式、库存周转和自有品牌建设等方面的整合将有助于夯实自营业务长期发展的根基。目前公司市值329亿,对应18PE28X(不含优壹)/18PE25X(含优壹),考虑到Q3业绩略低预期及减持叠加影响,预计短期股价将有所波动,但因公司龙头规模化和资金优势仍存,调整中可参考前海董事长18元持股价为后期布局。 17Q3业绩增速放缓拖累前三季度业绩表现。17Q1-Q3公司实现收入87.40亿元,同比增长58.17%,营业利润和归母净利润分别为6.58和4.95亿元,同比分别增长75.21%和81.54%,基本每股收益0.35元。分季度看,Q3收入及利润增速均有所放缓。其中,单季收入为31.69亿,同比增长51.84%,营业利润和归母净利润分别为2.39和1.80亿元,同比分别增长52.91%和57.58%。 精细化整合持续进行,第三方平台业务主动调整导致拖累Q3收入表现。 1)根据我们的估算,环球易购前三季度收入和净利润预计分别为72亿元和4.4亿元,同比分别增长51%和83%;单季度测算,Q3收入和净利润同比为26亿元及1.6亿元,分别增长44%和58%。 a)出口业务:前三季度环球出口业务收入约为66亿元,同比增长约为46.7%,Q3实现收入24亿+,同比增长41%左右。分品类看,自营网站中服装及电子收入各占50%。其中,服装业务随着自有品牌zaful等网站流量提升,Q3延续Q2较快增长的趋势,收入同比增长30%+;电子业务依旧保持良好增速,Gearbest网站竞争实力较强,9月全球流量排名达到284名,Q3收入同比增长90%+,前三季度电子品类同比增长100%+。 第三方平台业务:公司今年主动削减无效SKU,使Q3三方平台业务增速较去年同期略放缓,同比增长10%+,前三季度收入同比增长40%+至20+亿元的规模。虽然收入增速放缓,但由于第三方平台需要提前备货,公司此举有助于控制库存风险,缓解现金流压力。 b)进口业务:今年进口业务主要是清理库存,前三季度实现收入接近6亿元,目前预计仍有亏损,Q4公司重心仍落实在百家门店盈利性的培育上,力争全年实现盈亏平衡。 2)前海帕拓逊前三季度收入约为15亿元,同比增幅约为146%,股权授予及激励计划的实施将进一步激发团队动力。前三季度前海实现收入和净利润分别为15和1+亿元,同比分别增长146%和100%+。鉴于前海董事长已成为公司第四大股东,且第三期股权激励授予完成,以19.51元作为行权价给予前海高管及核心业务骨干合计12人370万份(占当前总股本0.26%)股票期权,当前海17和18年净利润分别不低于1.8和2.8亿元时,被授予者可在12个月后分两期各行权50%。 我们认为此举有利于激发并购公司动力,有效将利益与公司绑定,实现双赢。 3)百圆裤业:前三季度实现收入1亿元,预计亏损1000万左右。 毛利率受低毛利3C产品占比同比提升影响略有下降,但精细化运营致费用率下降,净利润率略有提升。17Q1-Q3综合毛利率同比降低0.5PCT至48.39%,主要是因毛利率较低的3C产品收入增速较服装快,收入占比提升所致。费用方面,公司费用控制有效,报告期公司期间费用率下降1.39PCT至40.50%,其中,由于公司提高营销推广效率,销售费率同比下降2.05PCT;管理费率小幅增加0.2PCT;财务费率由于银行贷款增加,以及并购和发债所产生的中介费用,导致费率增加上升0.46PCT。整体净利润率较去年同期提升0.35pct至5.8%。 出于旺季备货因素,存货金额增加,经营性现金流净额达-5.27亿元。在收入提升背景下,17年Q3末存货为30.41亿元,较年初及Q2末分别增加4.68和5.65亿元。其中,环球易购存货规模约为26亿元左右(电子产品占比约为70%+,服装20%左右,进口10%左右),前海帕托逊存货约为3个亿+,百圆裤业存货金额约为1亿+。Q4随着海外仓周转效率持续提升及供应商担货制持续推行,预计年末有望逐步好转。应收账款方面,Q3末公司应收账款为5.84亿元,较年初及Q2末分别增加0.23和0.55亿元。现金流方面,Q3末经营性现金流净额为-5.27亿元,分别较年初回升5.32亿元,较Q2末下降4.75亿元。 盈利预测和投资评级:今年是公司精细化整合年,尽管在调整过程中,业绩成长性阶段性有所波动(Q3业绩略低于预期),但公司对供应链、自有品牌发展、引流方式、库存周转、第三方平台SKU等多方面调整仍有助于为未来持续增长奠定基础。考虑到Q3收入通常占全年的25%,因此,随着Q4基数降低,且销售旺季即将来临,预计Q4收入增速较Q3将有所加快。 结合三季报情况,暂不考虑优壹增厚,预计2017-2019年EPS分别为0.52、0.81和1.23,对应17PE44X,18PE28X;考虑优壹并表,对应18PE25X。考虑到三季报略低于预期,叠加减持期影响,预计短期股价或将有所波动,但因公司龙头规模化及资金优势仍存,调整中可参考前海董事长18元持股价为后期布局,维持“强烈推荐-A”评级。
比音勒芬 纺织和服饰行业 2017-10-25 57.77 -- -- 64.00 10.78% -- 64.00 10.78% -- 详细
Q3业绩提速,前三季度业绩表现佳。公司17Q1-Q3实现营业收入7.58亿元,同比增长25.13%;归母净利润1.37亿元,同比增长30.48%;每股收益1.29元。分季度测算,Q3实现收入2.63亿元,同比增长33.64%;实现归母净利润5333万元,同比增长47.91%。公司内生增长基础扎实,预计今年全年不考虑非经常性费用,不排除净利润有望超过公司预期增长20%的上限目标。 直营化基础扎实,内生增长力强,旅游度假新系列的开发有望为后期贡献新的增长点。1)中高端产品定位契合国内消费升级需求。2)注重研发投入,打造国际化企划设计能力:公司聘请原Burberry高尔夫服饰系列设计师保罗为公司创意总监,韩国设计师分别担任度假系列和时尚系列设计师,全面提升整体设计感。同时,在面料开发、板型设计、工艺制作水平方面实现重大提升,基本采用Moncler等海外知名品牌的面辅料商进行合作。3)直营占比较高,内生增长基础扎实:公司选择高端零售渠道布局,在一二线城市的核心商圈、机场、知名高尔夫球会会所开设直营店,在其他城市的高档商圈开设加盟店。截止Q3末公司门店数量与Q2末相比变动不大,结构有所优化,直营与加盟门店数量比约为1:1.11,收入增长主要依靠内生同店增长拉动。4)独特的营销推广方式:有别于传统的大众媒体推广方式,公司主要通过独特的终端环境形象、时尚精英杂志营销、高尔夫频道、举办专题推广活动、客户长期惠顾VI计划等方式进行营销推广,稳固VIP服装(目前VIP销售占比50%)。5)产品线扩展,布局旅游度假系列服饰,有望成为新的利润增长点:目前公司主要产品为自主品牌比音勒芬高尔夫服饰,分为高尔夫系列、生活系列和时尚系列。度假旅游系列新品将于2018春夏上市,定位于追求高品质旅行生活的高端消费人群,满足功能性、拍照效果、家庭装、时尚度四大用户核心需求,渠道将于全国高端商业中心布局,计划三年内开设150家直营门店,其中,明年开设40家左右。 折扣力度管控加大,拉动毛利率提升,并推动净利润率小幅提升。公司注重对品牌形象维护,报告期打折促销活动减少,2017Q1-Q3综合毛利率同比提升2.31pct至65%。期间费用率同比提升1.72pct至40.23%,其中销售费用率同比提升1.02pct至30.38%,管理费用率同比提升1.19pct至10.79%,财务费用率同比下降0.50pct至-0.94%。净利润率小幅提升0.75pct至18.11%。 存货及应收账均有所提升,但相对处于合理范围,经营活动现金流情况良好。Q3末存货规模为3.64亿元,分别较年初及Q2末提升1.17和1.34亿,同期应收账款为0.65亿元,分别较年初及Q2末提升0.17和0.24亿元,但仍处于合理范围内。经营活动产生的现金流量净额同比增长5.23%至0.94亿元,现金流状况良好。 员工持股计划通过股东大会审议,彰显公司发展信心:第一期员工持股计划激励对象为公司董事、监事、高级管理人员,全资或控股子公司的中层管理人员、核心技术骨干等合计不超过600人。资金来源为员工自筹资金,募资总额不超过5000万元,全额认购信托计划的劣后级份额。该信托计划按照不超过1:1的比例设立优先级份额、劣后级份额,设立时计划份额合计上限为1亿份,资金总额上限为1亿元。该计划已通过股东大会审议,目前仍处于筹备阶段,没有买入股票。 设立消费升级基金,为公司产业链拓展和整合并购提供支持和帮助。公司与易简投资共同投资设立比音勒芬易简消费升级投资合伙企业,拟投向与公司主业相关的优秀时尚品牌品类、优质线上/线下营销渠道、及相关消费升级项目。基金规模合计2.02亿元,首期出资规模1.01亿元,公司认缴1亿元。 盈利预测与投资评级:公司定位高端市场,近年凭借国际化企划设计能力,通过与海外品牌优质面辅料商合作,将公司产品品质与高端定位的契合度提升。目前利用旗下高尔夫、生活休闲、时尚休闲及旅游度假四大系列产品进行男、女、童装全品类覆盖。我们认为在消费升级大背景下,国内高端消费需求旺盛,品牌商塑造高品质差异化调性成为进军高端市场的入场券。当前公司商品端的开发能力较强,具备拓展高端市场的基础。同时,在直营化建设持续加强的情况下,内生同店运营基础扎实,VIP管理体系较为完善。18年春夏随着旅游度假系列将进入开店周期,有望成为新的利润增长点。 结合三季报,预计2017-2019年EPS分别为1.60元、1.99元和2.52元。当前市值58亿,对应17PE34X、18PE27X,因具有次新属性估值相对合理,暂维持“审慎推荐-A”的投资评级,但考虑到公司内生增长性强,下行风险不高,且员工持股尚未买入,可现价底位为明年布局,把握绝对收益。
航民股份 纺织和服饰行业 2017-10-24 11.24 -- -- 11.94 6.23% -- 11.94 6.23% -- 详细
在去年G20期间停产的低基数效应以及品种结构优化带来的染费价格提升因素共同作用下,17Q3收入及归母净利润同比增长15.39%/10.54%,增速较上半年有所提升。虽然16Q4因提价及产量增加基数提高,但当前严格的环保政策下,落后产能出清、行业供需格局改善、染料涨价因素刺激下,染费价格仍存在上调的可能;且公司生产技术工艺领先,成本控制能力强,对原材料及能源价格上涨具备一定的转嫁能力,盈利水平有望保持稳定,因此17Q4业绩仍有望实现正增长。目前市值75亿,对应17PE13X,短期环保政策趋严有望强化行业集中度持续提升,龙头公司优先受益,但考虑到当前估值处于历史估值上限水平,维持“审慎推荐-A”评级。 前三季度业绩呈现逐季提升之势。17年前三季度公司实现营业收入25.32亿元,同比增长6.43%;实现归属母公司净利润/扣非归母净利润分别为3.76亿元/3.43亿元,同比增幅分别为5.41%/3.19%;EPS0.59元。分季度看,17Q1/Q2/Q3单季度分别实现收入7.19亿元/8.98亿元/9.16亿元,同比增速分别为6.35%/-1.32%/15.39%;归母净利润分别为9361万元/1.50亿元/1.33亿元,同比增速分别为1.9%/3.38%/10.54%,增速逐季提升。 因去年G20期间停产14天导致的低基数效应,以及品种结构优化带来的染费价格提升,17Q3收入同比增长15.39%。产量方面,受去年G20期间停产14天影响,产量基数较低。价格方面,在当前严格的环保政策下,落后产能出清、行业供需格局改善、染料及能源涨价,公司通过调整品种结构进行了一定幅度的提价。 报告期毛利率下降,费用控制合理,非经营性净收益增加,净利润率保持稳定。17年Q1-Q3毛利率同比下降1.05pct至29.17%。成本占比20%的动力煤价格自2016年6月开始明显上涨,17Q3同比增长30%左右,拖累毛利率水平,Q3毛利率环比下降4.3pct,同比下降1.32pct至27.87%。费用控制合理,报告期期间费用率同比降0.05pct至8.37%,其中:公司债到期,债券利息减少带动财务费用率降低0.31pct至-0.08%;销售费用率上升0.03pct至1.65%;管理费用率小幅提升0.23pct至6.8%。另外,考虑资产减值损失的减少、投资收益的增加,综合来看,净利润率同比下降0.08pct至17.37%。 账面资金充裕,环保治理力度加大,仍存行业并购预期:截止至2017年9月30日,公司经营活动净现金流为4.92亿元,货币资金6.5亿元,资产负债率18.47%,充裕的资金为产业并购提供强大支撑。另外,杭州地区环保政策趋于严格,行业整合预期强烈:5月23日发改委正式批复支持杭州国家级临空经济示范区建设,将瓜沥镇纳入临空先进制造区和城市功能区;6月22日发布《杭州市2017年大气污染防治实施计划》,将印染行业列为整改的重点行业,至2021年,萧山地区印染企业数量将减少到19家。 万向集团出于自身运营需要减持公司股份,对公司经营无负面影响。9月18日公告第二大股东万向集团拟在六个月内减持股份不超过8278万股,减持比例不超过总股本的13.03%,用于自身运营需要。减持前万向集团持股比例为18.03%,截止至9月28日,万向集团持有公司1.06亿股股份,占总股本的16.75%,已减持810万股。 投资建议:公司产能扩张受限,未来业绩提升的驱动因素主要来自染费提价。在环保政策趋严、落后产能出清、行业供需格局改善、染料及能源涨价因素的刺激下,染费价格上涨仍可持续。公司作为印染龙头,持续进行产品结构优化、提升产品品质,未来公司有望迎合消费高端化趋势,价格向中高端方向提升。 结合三季报情况,微调2017-2019年EPS至0.90元、0.98元、1.08元,对应17PE13X、18PE12X,环保政策趋严背景下公司作为行业龙头优先受益,但考虑到当前估值处于历史估值上限水平,维持“审慎推荐-A”评级。
孚日股份 纺织和服饰行业 2017-10-23 6.84 -- -- 6.97 1.90% -- 6.97 1.90% -- 详细
公司专注于毛巾、装饰布等产品的研发生产,国际市场上,在日美欧均已取得主导地位且销量保持稳定;国内市场上,直销渠道与自有品牌线上业务均开拓效果良好,前三季度营业收入同比增长6.35%,而随着外棉配额增加、光伏资产折旧减少以及汇率优势的背景下,毛利率提升提振归母净利润同比增长35.14%。目前毛巾产能为6.5万吨,拟发行可转债用于新增6500吨毛巾产能,新增产能将于年底建成,18年陆续投产,为内销市场增长提供保障。但随着新增总产能释放,预计明年资产折旧费用或有增加。公司目前市值65亿元,对应 17PE为14X,18PE为12X,明年估值相对合理。 海外业务受人民币升值影响导致Q3业绩增速放缓。公司发布三季报,2017年前三季度共实现营收/营业利润/归母净利润分别为34.84/4.30/3.27亿元,同比增幅分别为6.35%/31.24%/35.14%;实现基本每股收益0.36元/股。分季度看,Q3实现营收/营业利润/归母净利润11.23/1.05/0.83亿元,同比增幅分别为5.50%/25.96%/24.75%。预计在汇率维持相对稳定的情况下,今年业绩增速为20%-30%。 内销业务持续发力,外销业务稳扎稳打,拉动公司前三季度营收同比增长6.35%。 1)内销业务:内销业务的增长主要来自于毛巾业务的开拓,电汽等配套业务保持稳定。公司主要从直销、线上、线下三维立体开拓国内毛巾市场,效果显著,17年收入增速有望达20%+。a)直销方面:直销客户严选、大时代等陆续放量,预计严选17年订单可达5000-8000万元;大时代作为微商的杰出代表,17年订单可达1亿元左右;米家订单今年亦可达3000万元;同时7月份起进一步开发淘宝精选等电商客户。预计直销业务17年新增订单约1.5亿元。b)线上方面:在天猫及京东上开设旗舰店销售自有品牌,线上业务自16年起发力,16年实现收入5000万元,预计今年销售规模可达1亿元。c)线下方面:线下业务以加盟为主,目前拥有直营门店16家,区域经销商400余家,加盟网点1万余个,其中加盟商贡献90%以上的线下收入。公司线下业务的销售规模维持相对稳定。 2)外销业务:公司的海外业务以毛巾为主,在美国、日本、欧洲等主要海外市场均处于主导地位,目前行业供需格局和业务规模均处于相对稳定态势。 外棉配额提升叠加光伏剥离后资产折旧减少,前三季度毛利率同比提升1.74PCT;期间费用率小幅下降0.64PCT;净利率同比提升2.04PCT。公司17年的外棉配额提升至5万吨,同时在降本增效、资产折旧减少及较去年同期汇率优势的情况下,前三季度的毛利率为24.29%,同比提升1.74PCT。前三季度的期间费用率为11.12%,同比下降0.64PCT。其中,销售费用率为3.61%,同比下降0.18PCT;管理费用率为3.71%,同比下降1.08PCT,系资产折旧减少及部分税金计入税金及附加项目;财务费用率为3.80%,同比提升0.63PCT,系银行借款利息支出增加所致。公司前三季度投资收益同比增加约1400万,政府补贴增加约500万元,综合来看,上半年净利率为9.48%,同比增长2.04PCT。 存货和应收账款随着销售规模的扩大而有所增加,经营性现金流净额因预付材料款增加而同比大幅下降。公司Q3末的存货为21.38亿元,较年初增加16.96%,较16年同期增加13.00%,主要系销售规模扩大导致备货增加所致。Q3末的应收账款为4.55亿元,较年初增加14.90%,较去年同期增加9.38%,亦因业务规模扩大所致。Q3年末的经营性现金流量净额为4.96亿元,同比下滑44.14%,主要是预付材料款增加、工资及税金等增加所致。 产能利用率较高,募投新增6500吨毛巾产能解决产能瓶颈。当前毛巾的理论产能是6.5万吨,16年毛巾产量为5.5万吨,实际已接近满产水平,同时依单定产,产销率基本保持100%的水平。随着在内销市场的开拓布局成效渐显,公司拟发行可转债募集12亿资金用于新增6500吨毛巾产能建设,全部用于国内毛巾市场的开拓,新增产能建设在高密北,目前已使用自筹资金先行投入,预计将于年底建成,于18年陆续投产。未来仍考虑在东南亚地区进行产能布局,以享受当地高性价比的外棉、低成本的劳动力、较优惠的关税政策等优势。2017年8月28日,公司筹划拟发行16亿元超短融以补充流动资金并偿还银行贷款,进一步优化融资结构。 盈利预测及投资建议:公司专注于毛巾、装饰布等产品的研发生产,国际市场上,在日美欧均已取得主导地位且销量保持稳定;同时内下市场通过与网易严选、大时代等电商平台合作,有效的为公司带来了增量业务贡献。在目前满产的状态下,18年新增产能的释放(产能增加10%)将为内销市场增长提供保障。但随着新增产能释放,预计明年资产折旧费用或将有所提升。 结合三季报情况,我们预计2017-19年的EPS分别为0.51、0.58、0.66元,目前市值 65亿元,对应 17年 PE 14X,18PE为12X,明年估值相对合理,给予 “审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:人民币汇率波动的风险,棉花及棉纱价格波动的风险。
开润股份 纺织和服饰行业 2017-10-18 62.93 -- -- 65.80 4.56% -- 65.80 4.56% -- 详细
Q3受B2B业务高基数及阶段性调配产能影响,公司业绩增速有所放缓;但B2C业务在“扩品类+扩渠道”背景下,预计仍维持100%左右的高增长。我们认为公司极致单品模式切合未来大众品需求升级趋势,“90分”品牌的孵化有助于公司在较为分散的出行市场通过规模化扩张强化自身市占率的提升潜能。短期看,考虑到双十一即将来临,Q4B2C业务有望保持高增长趋势,同时,随着严选及名创优品等B2B新订单逐步落地,Q4业务增速将逐步恢复,并为明年增长奠定基础。目前公司总市值67亿,18PE35X,因含有次新属性,短期估值不低,但公司作为小米生态圈第一股,高成长可期,考虑到双十一的临近及后期员工持股的执行,震荡中可逢低为明年布局。 B2B业务阶段性产能调配及高基数导致Q3业绩增速放缓。公司公告,2017年前三季度实现收入7.94亿元,同比增长42.86%;营业利润/归母净利润/扣非归母净利润分别为1.07/0.93/0.84亿元,同比增幅分别为72.60%/45.3%/43.95%;实现基本每股收益0.78元。分季度测算,Q3实现收入2.99亿元,同比增长37.31%,较Q2有所放缓;同期,营业利润/归母净利润/扣非归母净利润分别为0.36/0.33/0.29亿元,同比分别增长10.77%/9.72%/-3.49%。 扣除B2B产能阶段性调配影响,B2C极致单品业务收入仍保持高速增长。1)B2B业务:该业务主要为海外知名品牌,如迪卡侬、VeraBradly、HP、联想等企业进行箱包代工业务,截止至17H1公司B2B业务收入占比达到61%,毛利率相对偏低。今年公司积极开拓新客户,成功成为网易严选及名创优品箱包类商品的供应商。Q3在高基数背景下,新老客户间阶段性产能调配使Q3业绩增速放缓。2)B2C业务:在品质导向升级背景下,公司聚焦出行领域通过“90分”极致单品的打造,借力米家、淘宝、京东等主流电商平台及逻辑思维、优酷旅游等垂直平台,持续进行渠道扩张以及品类扩充。2017年前三季度,经测算,预计B2C业务收入仍保持100%左右的增长。目前公司在非米渠道占比预计已逐步提升至30-35%左右,未来在市场较为分散的箱包领域,公司有望凭借“多渠道+多品类”策略逐步扩大在出行领域的市场份额。 毛利率提升幅度大于费用率增加幅度,净利润率提升1.28pct至12.55%。首先,毛利率方面,随着出行产品业务量提升,品牌化及规模化成本效益的体现,拉动前三季度毛利率提升3.36pct至31.52%的水平;费用方面,期间费下降1.48pct至17.64%,其中管理费用率下降1.22pct至8.2%,销售费用率因渠道拓展费用投入力度大而上升1.91pct至8.85%,财务费用率上升0.79pct至0.59%。 完成收购上海润米部分少数股东权益,加强对润米控制力度。公司变更“平板电脑与智能手机保护套及箱包技术改造与扩能项目”剩余募集资金1.53亿元,用于收购上海润米部分少数股东权益,交易价格1.56亿元,差额部分以自有资金支付。 于9月8日完成收购事项,公司目前持有润米76.93%股权。此次收购将加强公司对上海润米控制力度,实现管理协同效应,促进公司整体品牌升级和商业模式升级。 完成2017年限制性股票激励计划首次授予,绑定核心管理团队利益。公司于8月4日完成限制性股票激励计划首次授予,授予价格27.96元,授予数量75.67万股,占总股本0.63%,授予对象共142人,包括高端、中层管理人员、核心技术人员、核心业务人员。授予12个月后,首次授予部分分四期按照30%\20%\20%\30%比例解锁,业绩考核目标为以2016年净利润为基数,2017年-2020年年均净利润同比增速不低于15%。预留19.06万股,占公司总股本的0.16%。预留部分分三期按照30%\30%\40%比例解锁,业绩考核目标为以2016年净利润为基数,2018年-2020年年均净利润同比增速不低于15%。预计摊销总费用为1546万元,计划2017年-2021年分别摊销617万元、528万元、237万元、130万元,33万元。 第一期员工持股计划获股东大会一致通过,董事长借款并承诺兜底,彰显对公司未来发展信心。该计划参与人数不超过300人,约占2016年底全部员工数的22%,数量约为305万股,占总股本的2.52%。规模不超过1.53亿元,1/3来自员工自筹,不超过5100万元;2/3来自董事长向员工提供的借款支持,不超过1.02亿元,并承诺兜底。考核标准为以2016年净利润为基数,2018年-2021年年均净利润同比增速不低于15%。 投资建议:公司借力小米生态链体系,在极致单品模式下,围绕出行相关品类进行布局,目前90分自有品牌产品线上销售呈现爆发式增长态势,品类从箱包扩充到智能跑鞋、皮肤衣、防盗刷钱包等智能化、功能性产品,渠道也在积极拓展京东、天猫、逻辑思维、亚马逊等非米渠道。尽管Q3业绩受B2B业绩高基数及产能调整影响增速略有放缓,但B2C业务仍保持高速增长,短期看,在即将到来的电商销售旺季,预计Q4B2C业务仍有望保持高速增长,且B2B业绩也将有所恢复。 公司于9月完成了对润米部分少数股东权益的收购,短期业绩影响不大。结合三季报及股权激励授予完成对股本的影响,微调2017年-2019年EPS分别为1.09、1.57和2.19元。目前公司市值67亿元,对应17PE51X,18PE35X,尽管因含有次新属性短期估值不便宜,但公司作为小米生态圈第一股,高成长可期。短期考虑到双十一电商销售旺季的临近及员工持股计划的执行,震荡中可逢低为明年布局,维持“审慎推荐-A”的投资评级。 风险提示:1、品类扩张及渠道拓展不达预期;2、开拓线下渠道费用提升。
海澜之家 纺织和服饰行业 2017-10-13 9.43 -- -- 9.98 5.83% -- 9.98 5.83% -- 详细
海澜投资出资6.6亿元收购英氏婴童44%股权,并有权在6个月内海澜追加5000万元收购英氏2.7%股权,正式涉足婴幼儿消费市场。英氏主品牌定位中高端,位列国内婴童市场第一梯队,因代理品牌费用投入较多拖累业绩表现,后期经集团资源整合后,重心将回归主品牌发展,并借力海澜渠道资源持续推进直营体系建设,提升盈利水平;同时,英氏大股东年内预计有望完成其他婴幼童资源整合。考虑到主品牌改善及集团业务整合预期带来的业绩增厚,18-20年有望实现净利润年均20%的增长目标。鉴于海澜主业见底,坪效等反映单店质量的指标仍处于业内较为领先的位置,后期随着大量新店逐步进入成熟期,同店收入降幅逐渐收窄,且对加盟商分成比例的降低有利于增厚公司业绩。目前公司总市值487亿,暂不考虑投资UR以及英氏婴童对业绩的影响,对应17PE15X,若考虑英氏婴童并表因素,对应18PE13X/19PE11X,估值不高,且现价与2月到期的员工持股价15.2元倒挂,在下行风险可控背景下,可在底位把握绝对收益空间。 17年10月7日,全资子公司海澜投资以自有资金6.6亿元受让“新余云开”、“新余行云”持有的英氏婴童44%股权,正式涉足婴童消费市场,同时在6个月内海澜有权以18.5亿元的估值,追加5000万投资收购英氏2.7%的股权。 1)英氏婴童是一家集设计、研发、销售高品质婴儿用品以及代理国内外多家知名母婴用品品牌于一体的公司。创立于95年,旗下拥有自创品牌“YEEHOO英氏”、“PEEKABOO皮卡泡泡”,同时代理英国婴儿推车及家居品牌“SILVERCROSS银十字宝贝”、英国母婴用品品牌“新安怡”、挪威婴童用品及家具品牌“STOKKE思多嘉儿”等。其中主品牌“英氏”处于国内婴童市场第一梯队,产品以服饰为主,涵盖车床用品、配饰、鞋袜、玩具用品等,具有功能性强、质量高、品类齐全的特点。渠道主要以一二线城市主流商场以及电商为主,以直营运作模式为主,线下直营和电商业务贡献收入70%,其中,线下拥有约300家直营店,收入占比约为30-40%左右,100多个加盟商。 2)此次收购对应18PE12.5X,估值合理。英氏婴童16年/17年1-8月实现收入分别为7.22亿元/3.72亿元;实现净利润分别为3634.75万元/681.11万元;净利润率分别为5.03%/1.83%。公司预计英氏婴童18年/19年/20年实现净利润分别为1.2亿元/1.44亿元/1.73亿元。按照英氏婴童的此次交易估值15亿计算,对应18PE12.5X/19PE10.4X/20PE8.7X,估值合理。 3)交易完成后,海澜投资位列第二大股东,且6个月内仍有追加投资的可能。此次交易完成后,隽杰国际/海澜投资/云月星汉依次为前三大股东,持股比例分别为46%/44%/10%。且未来6个月内海澜投资仍有可能追加认购英氏婴童后续增资完成后2.7%的股权,金额为5000万元人民币。 英氏品牌效益领先,后期经过集团资源整合后,重心将回归主品牌发展。从英氏当前的运营情况看,目前公司主体以英氏主品牌贡献业绩为主,代理品牌销售贡献不大,但费用投入较多,对整体净利率水平有所拖累。未来公司将重心逐步回归到英氏主品牌发展,缓解代理业务费用投入压力,借助海澜渠道资源,稳步推进直营建设,提升净利率水平。同时,预计于今年年内整合大股东小星辰集团内的婴童业务至英氏婴童公司。考虑到主品牌的发展及英氏集团婴童业务的潜在整合增厚,18-20年有望实现英氏承诺的1.2/1.44/1.73亿元,年均20%的增长目标。 海澜之家上半年业绩呈现逐季改善趋势,17年全年收入端有望实现大个位数增长。2017H1海澜之家主品牌收入金额为76.24亿元,其中Q1、Q2收入增速分别为-0.6%、6.8%,同店收入增速下滑程度明显收窄,Q1、Q2同店降幅分别为10%、3%;爱居兔仍处于品牌快速发展初期,17H1营收3.33亿元,其中Q1/Q2增幅分别为55%、103%。全年来看,17年收入预计有望实现大个位数增长,同时外延并购加速推进。2017年海澜之家主品牌计划净开店350家,其中至少1/3为购物中心店,海外第一家店(吉隆坡)已经试营业,同时下半年计划推出副牌,产品风格较现在有明显差异,客群定位更加年轻化;爱居兔仍处于快速增长期,预计17年门店数量将达到1000家;海一家作为海澜之家清理尾货的渠道,未来随着海澜之家主品牌存货管理能力的提升,有可能进行一定调整。 与阿里签署战略合作协议,拥抱新零售。公司14年-17H1线上销售收入分别为2.72亿元/5.85亿元/8.54亿元/4.33亿元,收入占比分别为2.24%/3.8%/5.17%/4.75%,15年-17H1线上收入同比增速分别为115.23%/45.92%/3.84%。17年9月1日公司与阿里巴巴签署《战略合作协议》,拟在品牌建设、渠道管理、产品创新等新领域开展深入的合作,预计电商收入增速将重回高增长轨道。 拟参股UR10%股权,推进时尚产业生态圈建设。公司拟以自有资金预付1亿元认购快尚时装品牌UR不超过10%的股权,符合海澜打造时尚产业生态圈及品牌运营平台的发展战略,双方通过共享设计、渠道、供应链方面的资源,有望形成一定的互补和协同效应,培育新的利润增长点。 盈利预测和投资评级:短期看,门店加密致同店有所下滑以及新店高分成新政的实施或将影响公司短期业绩表现;但中长期看,公司发展相对稳健,坪效等反映单店质量的指标仍处于业内较为领先的位置,后期随着大量新店逐步进入成熟期,对加盟商分成比例的降低有利于增厚公司业绩。且公司与阿里的合作有望提升其电商业务占比(17H1线上收入占比仅为4.75%);投资UR10%股权,涉足快时尚领域;投资英氏婴童44%股权,涉足婴童用品领域;长期看有望增加业绩弹性。 目前公司总市值487亿,暂不考虑投资UR以及英氏婴童对业绩的影响,维持公司17年-19年EPS分别为0.74元、0.83元、0.93元的预测,对应17PE15X。若考虑英氏婴童并表因素,则18-19年EPS分别为0.84元、0.95元,对应18PE13X/19PE11X,估值不高,且现价与2月到期的员工持股价15.2元/股倒挂,在下行风险可控背景下,可在底部布局把握绝对收益空间。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名