历史沿革:航空发动机龙头的涅磐之路 公司自2008年借壳上市以来,被确定为中航工业集团航空发动机整机上市的唯一平台。已经启动的南方航空工业公司等资产的注入,一方面完善了公司的产品结构,另一方面为后续优质资产注入创造条件。 亮点一:航空发动机业务进入加速发展的阶段 我国航空工业发展迅速,歼10列装、歼6退役、歼20首飞、公布国防白皮书等一系列事件表明,未来以歼10、歼11/11B为代表的三代战机将成为我国空军的主力机型,与其配套的WS10发动机需求量将会快速增加,公司此项业务进入加速发展阶段。 亮点二:燃气轮机市场前景广阔 我国燃气轮机发展水平处于初级阶段,而国内舰载动力、管输动力和发电设备领域均对燃气轮机有着巨大的需求。公司作为国内舰载燃气轮机的唯一供应商,具有开拓军品市场、拓展民用领域的先发优势。 亮点三:斯特林发动机谱写太阳能发电的新篇章 作为与光伏发电同等重要的太阳能光热发电技术,国家重视其发展,并在2007年《可再生能源中长期发展规划》中明确规划在内蒙古、甘肃、新疆等地建设光热发电示范项目。公司将在2011-2012年新建示范电站,有望谱写我国太阳能光热发电的新篇章。 亮点四:外贸转包生产巩固竞争优势 公司受益于全球民航运输业的复苏及航空发动机产业的区域转移。2010年公司专门成立子公司开展外贸转包生产业务,进行独立核算、分别管理。这将进一步提高外贸转包业务的管理水平,增强盈利能力。 估值分析 公司在不考虑资产注入的条件下11-13年EPS分别为0.51元,0.74元,1.04元,以2011年3月30日的收盘价计算,对应的P/E值分别为64、44和32倍。考虑到航空发动机较高的行业壁垒,斯特林发动机、燃气轮机在国内均处于的垄断地位,以及强烈的资产注入预期,维持“买入”评级。

根据调研了解到的最新情况,我们在如下假设下对公司业绩测算,其中污水源热泵供暖(冷)的业务全部采用BOT模式假设,因而一定程度上拉低了该业务短期内的盈利水平,参股煤矿的投资收益按照净利润50%分红测算。 公司2011/2012/2013每股收益分别为1.0/1.55/2.06,对应市盈率为33.85/21.83/16.43,考虑可比公司目前估值水平后,我们认为公司综合禀赋可给予2012年25X 市盈率,长期目标价38.75,目前股价为33.85,给予“增持”投资评级。

给予“买入”投资评级 根据调研了解到的情况,我们认为公司主业2010/2011/2012年增速可达15%/30%/20%,毛利率保守估计为25%,参股公司投资收益的增长总体增速可达52.3%/37.6%/34.0%,公司2010/2011/2012每股收益分别为0.54/0.92/1.28,目前市盈率为36.81/21.61/15.53,考虑可比公司目前估值水平后,我们认为公司综合禀赋可给予2011年30X 市盈率,对应2011年业绩,长期目标价27.6,目前股价为19.88,给予“买入”投资评级。

二级市场投资建议 根据公司2010年度实行的利润分配方案,在2010年末总股本8568万股的基础上,每10股派发人民币现金3元并转增7股,最终总股本变更为145,656,000股。 我们根据公司游艇业务进展情况和市场订单储备数量,谨慎做出以下假设:2011年公司代销游艇2艘;2012年代销2艘,生产4艘(全部售出);2012年代销3艘,生产8艘(全部售出);其他各项业务仍然坚持之前的预测。 在以上假设条件下,公司2011、2012、2013年每股收益分别为0.61元,0.96元,1.34元,以2011年3月8日的收盘价22.00元计算,对应的P/E值分别为36、23、16倍。公司未来将极大受益于国内游艇产业的高速增长,2011年随着游艇业务布局的深入以及游艇全产业链的逐步建立,公司估值区间有望大幅上移(同为游艇概念的太阳鸟(300123)2011、2012年的PE值分别为72、37倍)。考虑到公司未来的高速增长和目前较低的估值水平,继续给予“买入”评级。

2010年报点评:业绩增长符合预期,看好未来发展 公司2010 年实现营业收入20,288.43 万元,同比增长59.77%;归属于母公司净利润6,188.02 万元 ,同比增长42.15%; 2010年度EPS为0.722元,以上各项指标与我们之前的业绩预测基本相符。公司订单饱满,为2011年发展奠定了良好的基础。 公司战略转型:业务上的纵向延伸和横向拓展 公司正处于战略上的转型期,即由传统的设计为主,转变为覆盖“设计、服务、产品”业务的三大综合业务体系。此三大业务并非孤立割裂的板块,而是核心的设计业务沿产业链纵向延伸和横向拓展的结果,未来公司将受益于三大业务板块的协同效应。 设计业务:海洋工程蓄势待发 受墨西哥湾漏油事件和全球金融危机的持续影响, 2010年度海工设计业务收入出现下滑,但毛利率上升了5个百分点。随着2011年海工设计中心一期和二期工程的完成,公司的技术研发实力将上升到一个新的台阶,公司海工设计业务正蓄势待发。 服务板块: EPC业务靓丽登场 根据年报披露,2011年已经完成收入5,685.93万元,毛利率达到13.81%,盈利能力超过之前的预期。根据到手订单,2011年公司将确认收入达1.5亿元,并有望继续获得新的EPC订单。 产品业务:游艇业务渐行渐近 公司将与FIPA签订正式合同,向其购臵一条 MAIORA 20型高端游艇并买断其全套生产技术和销售代理权,公司游艇业务进展顺利,渐行渐近。 估值分析 我们重申看好海洋工程设计和高端游艇消费业务的广阔前景,看好公司三大业务板块的协同效应。公司2011-2013年的每股收益分别为1.03、1.31和1.80元,以2011年2月28日收盘价计算,对应的PE值分别为37、29、21倍。目前估值水平依然较低,给予“买入”评级。

我们在之前的报告中已经准确预计到此次合同的签订,故维持之前对公司的估值。2010-2012年公司营业收入增速分别为32%、76%、28%;归属母公司的净利润增速分别为95%、74%和28%;每股收益分别为0.83元,1.53元,1.98元,以2011年2月11日的收盘价65.70元计算,对应的P/E值分别为79、43、33倍。考虑到公司属于高端装备制造业,在机器人和工业自动化领域处于绝对的龙头地位,具备很高的成长性,将享受较高的估值溢价,继续给予“买入”评级。

维持“买入”评级: 由于公司拟投资项目建设周期为30个月,暂不会对业绩产生影响,我们仍维持盈利预测不变,2011/2012年每股收益为0.57/0.86元/股,对应目前股价的动态PE为27.5/18.3倍,与可比公司估值水平对比后,我们认为公司目前的估值水平与其市场地位和盈利能力不符,继续维持“买入”评级。

战略规划清晰:“三个九年”计划,布局“三大业务”公司制定了创业、转型和发展三个九年计划,目前正执行第二个“九年计划”,即“转型的九年”,公司主营业务将由原来的以设计业务为主,发展成为包括设计、服务、产品在内的三大板块。 船舶工程设计:拓展两个方面,攫取市场份额中国船市正企稳回升,公司目前占据8%左右的市场份额,未来主要向绿色船舶和大型船舶两个方面拓展,分享更大市场份额。公司通过合资、合作方式,为自身发展打造了良好的平台。 海洋工程设计:立足“小海工”,向“大海工”挺进海工装备是国家“十二五”重点发展对象。2010年公司承接的振华重工3800T深水起重铺管船设计业务,标志着公司的海工产品正由浅海向深海迈进。同时,公司正在与相关厂商就海洋钻井平台设计业务展开谈判,有望获得突破。 服务板块:看好EPC模式由于船舶EPC业务的进入门槛较高,目前参与竞争的公司较少。公司在2010年分别获得了价值14760万元和11920万元的两个EPC项目,虽然毛利率水平较之船舶设计业务较低(10-12%),但是能够有效增厚公司的业绩,后续前景看好。 产品业务:稳步推进,利润丰厚游艇消费作为新兴消费领域,具有消费升级的特点。目前,公司游艇业务进展顺利,以高端游艇市场作为切入点,未来将全面覆盖高、中、低档游艇市场。 估值分析2010-2012年EPS分别为0.71、1.00、1.31元,目前P/E值分别为42、30和23倍。公司游艇业务将在2012年后全面展开,有高增长预期。公司具备高端装备制造和消费升级双重概念,目前估值水平已经具备较高的安全边际,且年前可能出现送配行情,给予“买入”评级。

考虑到2010年公司收到的政府补助的具体情形,我们抱着谨慎的态度,在前次估值基础上,进行相应的调整。 由下表知,公司2010年-2012年的每股收益分别为0.83元,1.53元,1.98元,以2010年12月30日的收盘价56.96元计算,对应的P/E值分别为69、37和29倍。考虑到公司属于高端装备制造业,具有强烈的高增长预期,理应获得较高的估值溢价,维持“买入”评级。 (前期报告请参见国海证券2010年11月17日报告《机器人(300024)研究报告:“内涵+外延”式增长,铸就明日辉煌》)

公司主营业务将形成“4+3”格局 2010-2011年,公司经过长期技术积淀,在原有主营业务发展的基础上,新增三个利润增长点:电力产品、激光产品和军用产品。随着这些产品的订单收入逐步确认,公司主营业务将形成“4(传统业务)+3(新增业务)”的格局,实现“内涵+外延”式增长。 工业机器人领域:我国的发展空间巨大 从汽车工业每百万名生产工人占有的机器人数量来比较,日本达到1710 台,而我国还不到90 台,未来还有很大的增长空间。随着我国汽车工业自动化的迅猛发展,我国的工业机器人需求还将迅速增长,预计2010年将达到40亿元的市场规模。 公司传统业务:精耕细作,内涵式增长有保证 2009年受金融危机的影响,公司的工业机器人、物流自动化装备、自动化装配与检测系统三项主营业务的增长率有所下降,预计2010年末将得到改善;未来两年,有望保持平稳较快增长。同时,由于公司良好的品牌形象和市场地位,盈利能力将有所增强。 公司新兴业务:前景可期,外延式增长增厚业绩 公司与国家电网合作,在电力应用行业新增两大类产品,在未来3-5年内有望获得10-15亿的份额;激光产品方面,公司开拓了光纤激光器应用市场,2011年收入有望过亿元,并将持续增长;在未来两年内,军品收入每年将达到2个亿左右,毛利率水平达到35-40%,将成为公司一项重要的收入来源。 估值分析 经测算,公司2010年-2012年的每股收益分别为0.95元,1.66元,2.12 元,以2010年12月16日的收盘价计算,对应的P/E值分别为52、30和23倍。考虑到公司属于高端装备制造业,且后续增长能力强劲,应该享受较高的估值溢价,给予“买入”评级。

公司是最大纯特钢生产企业之一。公司是中信泰富特钢业务的重要企业成员,年产能120 万吨,产品以轴承钢、齿轮钢、弹簧钢、碳结碳工钢为主。 公司所属特钢行业方兴未艾,成长可期。国家产业结构升级的客观需求以及钢铁业自身发展周期将中国特钢行业导入高速成长期,2007、2008 年中国已现特钢行业发展的拐点。 公司铁路轴承钢已达国际先进水平。2008 年公司获全球一流轴承生产商SKF 认证,表明公司轴承钢技术已达国际先进水平。在汽车、摩托车等下游行业的拉动下,2010 年公司轴承钢表现抢眼,另外,来自高铁、轨道交通建设拉动,公司具备核心竞争力的渗碳轴承钢需求旺盛,受益明显。 大规模投资发力高端制造基础材料。公司2009 年分别公告了其1.66、4.98 亿元的投资计划,加强在冶炼、锻造上的技术和设备投入,主要用于提高公司在高强度合金钢、高端模具钢等高附加值产品上的占比,而这些钢种的主要面向航空航天、精密机械等高端装备制造行业,成长空间广阔。 公司管理能力卓著,各项财务指标持续领先。2004 年中信泰富入主公司后,通过强化管理、调整产品结构、改革工艺路线等一系列措施,五年的时间大冶特钢生产经营已经发展质的变化,各项财务指标在特钢领域内处于领先地位。 维持“增持”投资评级。鉴于公司所处行业受政策利好不断,公司内部的管理水平卓著,综合对比特钢行业内的估值水平后,我们认为公司理应享有15X 估值水平,对应2011 每股收益1.58 仍有较大上涨空间,维持“增持”的投资评级。

点评: 1、我国已具备发展游艇产业的基本条件。 2、国内游艇市场发展潜力巨大。 3、上海佳豪的游艇发展“两步走”战略。 4、公司传统业务稳定增长,游艇业务进展顺利。 5、业绩测算。按照谨慎原则,我们假设公司2011年卖出一艘游艇,2012年卖出2艘游艇,则公司2010年-2012年的每股收益分别为0.80元,1.01元,1.24元,以2010年12月10日的收盘价34.88元计算,对应的P/E值分别为44、35和28倍。考虑到公司属于创业板,具有强烈的高增长预期,且能享受我国游艇产业高速发展的巨大利益,理应获得较高的估值溢价(太阳鸟(300123)2010年PE为87.4倍),维持“买入”评级不变。

主业新增EPC及游艇项目 未来两年,公司将形成涵盖产品(包括游艇和船用配套设备)、船舶工程设计、海洋工程设计和服务(包括EPC和船舶监理等)在内的四大业务。 船舶工程设计:向高端挺进,增速将放缓 目前公司在船舶设计市场的份额大约为8-10%,通过开发绿色环保技术、高新技术船型保持业务增长,考虑到国内船舶设计市场日趋激烈的竞争态势和“量升价跌”的市场表现,预计公司未来两年在船舶设计业务方面增速放缓。 海洋工程设计:由“浅海”走向“深海” 公司目前主要设计平台供应船、起重铺管船等“小海工”产品,随着公司海工产品线从“浅海”向“深海”的拓展,产品的技术含量和附加值提高,公司的营业收入有望保持30%以上的增长,且毛利率水平将逐年提高。 EPC业务:打造公司业绩增长的另一极 公司将EPC业务与传统的船舶监理业务均归类于“工程服务”业务,按照已经签订的合同,2011年公司服务业务至少将达到1.3亿元。随着后续订单的签订,工程服务将成为公司业绩增长的另外一极。 游艇业务:享受国内消费升级带来的巨大利益 公司将游艇业务作为未来的支柱业务。凭借其多年在船舶设计领域耕耘所积累的扎实的设计水平,以及打造“全流程服务”的销售理念,有望快速切入中国高端游艇市场,享受中国游艇也高速增长的盛宴。 估值分析 公司2010-2012年的每股收益分别为0.80元,1.01元,1.24 元,以2010年12月1日的收盘价计算,对应的P/E值分别为44、35和28倍。考虑到公司具有强烈的高增长预期,且能享受我国游艇产业高速发展的巨大利益,理应获得较高的估值溢价,给予“买入”评级。

三季报增长稳定,公司前景大好公司三季报披露,7-9月份营业收入为1406.62百万元,同比增长22.99%;归属于上市公司股东的净利润为51.95百万元,同比增长79.59%。公司产品需求稳定,增长势头正劲。 公司航空发动机制造及衍生品业务增长态势明确《2008年中国的国防》白皮书指出,我国空军适应信息化作战要求,加快实现由“国土防空”型向“攻防兼备”型转变。我国将大力发展新型战斗机,加快三代战机列装,替换大量的二代战机,这必然加大对航空发动机的需求。公司参与生产的发动机作为我国空军主力机型的配套发动机,增长态势明确。 公司外贸转包业务受益于全球民航运输业复苏在全球民航运输业复苏及飞机订单增长的背景下,世界航空发动机厂商将生产线上的产品逐步向技术相对成熟且生产成本低的地区转移。公司作为中航工业旗下航空发动机零部件外贸转包生产规模最大的企业,将极大受益。 本次资产注入将形成长期利好2010年8月20日,本公司董事会会议审议通过了《关于<西安航空动力股份有限公司发行股份购买资产暨关联交易预案>的议案》,本次拟收购资产将丰富公司的航空发动机产品,完善公司的产业链结构,为未来新增盈利点埋下伏笔,形成长期利好。 后续可关注热点多公司后续看点很多,包括后续的资产注入,通用航空的大发展,大飞机项目以及燃气轮机业务,这为公司未来发展提供了充分的想象空间。 估值分析预计10年-12年的每股收益分别为0.53元,0.77元,1.02元,以2010年11月9日的收盘价计算,对应的P/E值分别为72、48和37倍。考虑到公司所处行业的高成长性以及后续资产注入的强烈预期,给予买入”评级。

我们预测公司2010-2012年每股收益为1.18、1.58、1.97,对应目前的PE水平为14.02、10.47、8.40倍,考虑公司2010年业绩存在超预期的可能以及未来良好成长能力及业内地位,我们认为公司价值仍被低估,给予“买入”的投资评级。