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董广阳

华创证券

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工作经历: 证书编号:S0360518040001,曾就职于招商证券、瑞银证券...>>

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贵州茅台 食品饮料行业 2019-05-08 893.28 1000.00 13.83% 933.00 4.45% -- 933.00 4.45% -- 详细
事件:五一期间贵州茅台集团营销公司挂牌成立(公众号茅台时空:《茅台集团营销公司揭牌!与社会渠道优势互补,推进营销体制转型升级》),引起资本市场大面积关注,关注点在于集团营销公司100%集团控股下,是否将全盘直销经营股份公司去年至今年削减经销商留出来的茅台酒配额,这是否会引起金额巨大的关联交易,以及相应的治理结构问题。我们对此以尽量客观的角度,作以下点评: 建议投资者应充分理解贵州政府以及茅台管理层,在过去一年为了茅台经营更加廉洁,为了茅台价格更加稳定,所下的巨大决心和做出的巨大努力。过去一年中茅台的许多重要管理和营销岗位都经历了人事调整,而整个经济环境也相当不利,但在茅台现有核心管理层领导下,在政府大股东的全力支持下,茅台不仅平稳度过了这个时期,而且给了资本市场超预期的业绩回报和巨大投资收益,这充分说明大股东的稳大局能力,管理层的经营能力,以及对投资者回报的重视。对茅台而言,过去一年也确实是难得的重塑渠道体系,更好掌控市场价格,实现供给需求动态平衡,实现营销体制转型升级的机会。 建议投资者充分理解茅台管理层在平衡多方利益上的努力,在统筹集团产品组合营销上的必要性。贵州茅台一方面立足于资本市场,给了股东巨大的投资收益,上市以来涨幅达到200倍,上市融资仅22.4亿,累计为股东分红达574.7亿,是资本市场价值蓝筹的旗帜。另一方面,茅台又立足于贵州省,作为经济发展相对落后的省份支柱企业,茅台一直要承担巨大的社会责任,包括上交税收对当地财政的贡献,资本支出对GDP的拉动,账上资金对当地金融机构的支持以及相应对地方政府发债发展的支持,实现千亿目标要对整个集团产品体系进行组合营销等等,投资者可能并不能完整了解茅台各方面要素及要承担的社会责任,没有多方的平衡也就无法持续的发展。从国际通行的ESG(环境enironmental,社会social,公司治理goernance)投资标准看,投资者可能更多关注长期的G,而作为大股东的政府可能还需要兼顾短期的S,因此可能产生一定的矛盾。其实我们也看到管理层在对待此事时已经表达了要保障上市股东利益,对集团营销公司实行与经销商差异化定价的计划。 当然我们也建议茅台集团及实际控制人,能进一步去理解资本市场对公司治理方面的关注,以及国有企业资本运营的方式手段创新。我们目前并未了解股份公司与集团营销公司将以什么样的销量和定价去对接,相应的关联交易金额有多大,是否会在股东大会上有议案要予以表决。在中央加大力度扩大改革开放的背景下,金融市场不断开放,A股投资者不断国际化,茅台不仅代表自己,更要代表整个国有企业蓝筹股的治理形象。我们相信实际控制人可以找到在遵从上市公司国际通行规则下,实现与股东、经销商、员工等多方共赢的方案。 维持目标价1000元,“强推”评级。公司经销商继续优化,渠道营销平稳转型,一季度如期开门红,极强品牌力和市场应对能力无虞,后续直销加快保驾业绩确定性较快增长,白酒龙头优质资产估值国际化更趋清晰。我们暂维持公司2019-2021年EPS预测33.5/39.3/45.3元,对应PE为29/25/21倍,维持目标价1000元,对应20年PE在25倍左右,维持“强推”评级。 风险因素:高端酒景气度下行,市场价格大幅回落。
洋河股份 食品饮料行业 2019-05-07 114.00 156.00 35.83% 123.30 8.16% -- 123.30 8.16% -- 详细
事项:公司发布18年年报和19年一季报,公司18年实现收入241.60亿元,同增21.30%;实现归母净利润81.15亿元,同增22.45%,基本与业绩快报一致。其中18Q4实现收入31.94亿元,同增5.08%,实现归母净利润10.76亿元,同增2.96%。19Q1实现收入108.90亿元,同增14.18%;归母净利润40.21亿元,同增15.70%。 18Q4收入环比放缓,19Q1预收款充分释放。公司18年实现收入241.60亿元,同增21.30%,基本与业绩快报一致。其中Q4实现收入31.94亿元,同增5.08%,环比Q3(+20.11%)增速放缓,主要系:1)四季度整体经济下行压力较大,经销商进货意愿下降;2)从10月1日起,洋河针对海天梦系列、双沟珍宝坊系列停货提价,终端需求略受影响;3)省内竞争加剧。19Q1收入增速环比改善,预计系预收账款确认收入所致。19Q1预收账款为19.74亿元,环降24.94亿元。分产品看,梦之蓝继续保持较快增速,2018年增速预计维持50%以上,收入占比预计已达27%左右。海天增速较慢,维持小两位数增长和个位数增长。19年预计梦之蓝还会保持较好增长,产品结构有望持续升级。分区域看,省内实现收入116.12亿元,同增13.52%;省外实现收入115.75亿元,同增25.28%,收入占比为47.91%,同增1.52pct。公司2018年和19Q1回款分别为58.15亿元(-0.89%)和82.30亿元(-3.09%),经营净现金流分别为31.82亿元(22.69%)和1.23亿元(-93.50%)。 费用率保持相对稳定,经营能力稳健。2018年和19Q1毛利率分别为73.70%(+7.24%)和72.29%(-2.5pct)。2018年毛利率增加主要系:1)梦之蓝增速最快,产品结构升级明显;2)2017年12月,M3、M6通过减少费用分别上调5元/10元/瓶;2018年2月海/天/M3/M6出厂价分别上调4元/6元/15元/30元/瓶;3)17年9月公司消费税的核算方式由委托加工计入白酒生产成本,改为由白酒生产企业自行生产销售计入税金及附加,导致生产成本下降。2018年销售费用率为10.60%,同减1.39pct,19Q1销售费用率基本与去年持平。2018年和19Q管理费用率分别为7.17%(-0.52pct)和5.03%(+0.08pct)。营业税金率分别为15.60%(+9.82pct)和14.25%(-1.96pct),其中2018年消费税率为12.64%,同增9.02pct,主要系自2017年5月1日起,白酒消费税最低计税价格核定比例由50%至70%统一调整为60%,税基抬升所致。综上影响,公司净利率分别为33.59%(+0.36pct)和36.96%(+0.52pct),经营能力保持稳健。 省内竞争加剧积极应对,省外依然有较好空间。公司因省内基数较大,海天价格透明,经销商渠道利润较薄,积极性略受影响,加上竞争加剧,省内收入增速预计有所放缓。针对此,公司推出新版海天改善经销商渠道利润,部分区域已达到公司预期。同时针对竞品公司也进行了积极应对,在年后召开的营销大会上,公司进行了机构和人事的调整,并在淮安设立了销售大区,正面阻击竞品。尽管短期增长受影响,但利于长远发展。根据草根调研显示,春节期间省内增长速度有所放缓,回款略受影响,但增长相对良性,稳健增长依旧可期。省外增速依旧较快,核心市场山东、河南、安徽、浙江和河北省都有不错表现,预计未来还会带来新的增量。 投资建议:公司聚焦次高端梦之蓝成效显著,19年经营目标稳中求进,我们新增21年预测并略调整19-20年EPS至6.22/6.99/7.69元(原预测为6.13/7.06元)元,对应PE分别为19/17/16倍,结合公司增速预期及当前板块估值变化,给予19年25倍估值,目标价为156元,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济下行风险;竞争加剧风险;需求不及预期。
格力电器 家用电器行业 2019-05-06 53.38 75.00 39.15% 56.58 5.99% -- 56.58 5.99% -- 详细
收入保持平稳增长,符合市场预期。公司19Q1实现营业总收入410.06亿元,同比增长2.45%,收入保持增长平稳。根据产业在线数据显示,一季度家用空调整体销售4027.3万台,同比增长0.9%,格力同比微幅提升0.2%,与行业保持相当水平。零售口径来看,根据奥维云网数据,2019年Q1空调整体零售市场规模为356亿元,同比增长2.8%,零售量规模为980万套,同比增长4.4%。价格方面,格力整体零售均价提升幅度较大,线上渠道同比+9.5%,高于行业平均涨幅4.7%,致短期份额略有所下降。 扣非净利表现亮眼,整体费用保持平稳。公司19Q1实现利润总额66.12亿元,同比增长3.51%,盈利能力较为稳定。公司归母净利润及扣非归母净利润增速分别为1.62%、22.16%,主要系公司18Q1收到政府补助、以及套期保值业务及交易性金融资产投资收益等,导致19Q1非经常性损益下滑60%。公司销售毛利率保持稳定,略同比下降0.27pct至30.59%。期间费用方面,销售费用率同比-0.70pct至10.17%,管理费用率(含研发费用)同比+0.43pct至5.17%,财务费用率同比+0.22pct至-0.06%,整体费用较去年同期基本持平。公司研发持续加码,19Q1投入研发费用12.35亿元,同比增长11.38%。 多产业布局发力,多品类扩张加码。格力在以空调产业为支柱的同时,稳步扩展智能装备、精密模具、通信设备与新能源等新兴产业,致力于多元化发展布局。在纵向产业链布局上,自主研发制造智能装备,完成内部生产线自动化,服务于家电、3C、汽车等行业;大力推进模具高端产业化发展,与宝马、通用等汽车及汽车零部件厂商,以及华为、富士康等3C领域厂商建立合作;推进新能源技术创新,提升光伏产品可靠性,扩展再生资源业务领域。在横向品类扩张上,公司18年收购晶弘冰箱,涉足中高端冰箱领域。19年着力加快手机更新迭代速度,同时在5G手机技术研究上实现突破,加快推进芯片技术研究和芯片产品研发进度,完成自研芯片的全面替代。长期来看,多元化布局将为公司持续稳定增长注入新的活力。 投资建议:我们维持公司19/20/21年EPS预测为4.97/5.49/6.07元,对应PE分别为12/10/9倍。公司作为空调行业绝对龙头,盈利能力平稳上升,混改有望优化治理,多元化战略稳步推进,为未来持续稳定发展提供有力支撑。维持目标价75元,对应19年15倍PE,维持“强推”评级。 风险提示:地产调控加大;行业竞争加剧;原材料价格大幅波动。
山西汾酒 食品饮料行业 2019-05-06 54.98 71.00 26.54% 61.90 12.59% -- 61.90 12.59% -- 详细
事项:公司发布18年报和19年一季报,公司18年实现收入93.82亿元,同增47.48%;实现归母净利润14.67亿元,同增54.01%,符合前期业绩指引。其中18Q4实现收入24.66亿元,同增63.83%,实现归母净利润2.03亿元,同增38.18%。19Q1实现收入40.58亿元,同增20.12%;归母净利润8.77亿元,同增22.58%。 追溯调整致18Q4收入环比加速,现金流指标表现亮眼。公司18Q4实现收入24.66亿元,同增63.83%,环比Q3(+30.58%)明显加速,19Q1增速有所回落(+20.12%),主要系12月集团杏花村品牌并入股份公司,进行了追溯调整,导致18Q1基数较高。同时,考虑春节因素导致的季度差异,18Q4+19Q1收入增速同增47.54%,保持较高增长势头。分产品看,2018年中高价白酒实现收入57.39亿元,同增47.44%,其中青花系列增速预计在60%以上,老白汾27%左右,巴拿马27%左右。低价白酒实现收入32.30亿元,同增47.59%。配制酒实现收入3.39亿元,同增51.14%,实现销量5159.19吨,同增31.35%。其中玻汾同比增长约36%。19Q1 青花和玻汾系列增速较快,一季度任务完成较好。分区域看,2018年省内实现收入52.87亿元,同增37.44%;省外实现收入40.21亿元,同增63.56%,收入占比为42.86%,同增2.95pct。公司2018年预收账款为16.53亿元,同增7.41亿元,环增8.66亿元,19Q1预收账款为12.03亿元,环减4.5亿元。公司18Q4年和19Q1回款分别为29.42亿元和56.63亿元,分别同增50.26%和153.98%。经营现金净流量分别为6.17亿元和25.05亿元,分别同增354.94%和842.99%,现金流指标非常亮眼。 19Q1费用投入加大,经营能力维持平稳。公司2018年和19Q1毛利率分别为66.21%(-3.63pct)和71.94%(0.99pct),其中2018年毛利率降低主要系18年初集团个性化品牌并入股份公司,该系列产品基本以中低档酒为主,拉低了整体毛利率。销售费用率2018年和19Q1分别为17.34%(-0.55pct)和20.74%(3.06pct)。其中2018年广告费用收入占比为7.81%,同减0.88pct。管理费用率分别为6.83%(-2.21pct)和3.96%(0.25pct)。营业税金及附加率分别为19.14%和13.43%,同减1.36pct和2.91pct,其中2018年消费税率为15.84%,同减0.09pct。综上影响,公司净利率2018年为16.63%,与去年持平,19Q1净利率为23.25%,同减0.32pct。 加大华东等增量市场投入力度,积极寻求与华润深度合作。2019年公司明确指出发展理念从重市场销售业绩向重市场质量转变,打消市场前期担忧。并将持续优化市场布局,加大华东等增量市场的投入力度,“过长江、过华东、占上海”,利用华东市场带动环山西市场以外的其他增量市场,加快进行全国化布局。加大品牌建设力度,全面升级“行走的汾酒”,国内国外市场齐发力,持续推动公司品牌力的提升。同时,加快改革落实,实现整体上市,预计今年将能实现集团的整体上市。此外,积极加大与华润的深度合作,在公司薄弱区域与华润进行渠道和资源的积极协同,目前双方已在管理战略方面开展深入交流。公司将借助雪花的渠道促进公司产品的销售,并增加在华润万家的销售。我们认为公司与华润的合作已经迈出实质性一步,未来随着双方合作的更加深入,预计薄弱市场的增量提升会比较明显。 投资建议:考虑到公司发展理念从业绩为重向质量为重转变,有效打消市场前期担忧,全年健康良性增长值得期待。我们新增21年预测并略调整19-20年EPS至2.14/2.63/3.10(原预测为2.32/2.84)元,对应PE分别为26/21/18倍。考虑公司良好健康增长势头,维持目标价71元,对应20年27倍PE,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济下行风险;竞争加剧风险;需求不及预期。
美的集团 电力设备行业 2019-05-06 49.90 62.00 24.45% 53.22 6.65% -- 53.22 6.65% -- 详细
收入符合预期,空调市占提升明显。2019Q1公司实现营业收入752.06亿元,同比增长7.84%,符合市场预期。从行业市占率来看,空调板块一季度提升幅度最大,预计收入增速快于公司;冰箱板块亦表现优异;洗衣机板块美的品牌由于年轻群体定位准确、性价比优势突出,市占率明显提升。据奥维云网数据,2019Q1公司空调、冰箱、洗衣机(美的、小天鹅)线上市场零售额份额分别为31.2%、18.2%、15.8%、18.3%,空调较去年同期+6.5pct,洗衣机美的以及小天鹅品牌较去年同期+6.6pct、+0.6pct;线下市场零售额份额依次为31.50%、12.7%、9.6%、13.9%,分别+3.9pct、+1.1pct、+3.4pct、-3.6pct,线上线下增幅均位于行业前列。 成本、T+3及汇率贡献,毛利率大幅提升。2019Q1公司营业利润、净利润分别为76.84亿元、65.41亿元,同比增长分别为13.76%、15.86%,毛利率、净利率分别为28.36%、8.66%,同比分别增长2.74pct、0.63pct,毛利率实现大幅度提升,主要受益于原材料成本下降、“T+3”高效运行模式带来的生产效率提升以及汇率影响。报告期内销售费用率、管理费用率(含研发)、财务费用率分别为12.60%、5.54%、-0.64%,同比分别+1.97pct、+0.19pct、-0.78pct,由于今年一季度活动力度尤其是网上投放加大,销售费用率出现较大幅度增长。现金流方面,公司经营性现金流量净额为118.43亿元,同比大幅增长167.39%,主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加,现金流表现优异。 新品持续推出,品牌矩阵愈加完善。继2018年公司发布高端品牌COLMO后,今年1月,公司重启“华凌”品牌,瞄准年轻市场,3月公司发布互联网品牌“BUGU(布谷)”,对标小米等互联网厂商。此外,公司大力推动套系化布局,发布了针对高端用户的“PRO”套系和针对年轻人的“青选”套系。正在进行中的换股吸收合并小天鹅,强化了洗衣机板块,公司品牌矩阵愈加健全和完善,实现了无缝隙覆盖各层次的消费者,夯实了家电行业全品类龙头地位。在渠道方面,公司持续推动渠道扁平化变革,提升内部运营效率,公司将取消二级代理商,将旗舰店、专卖店升级为提供全屋家电销售和全品类解决方案的体验店,与京东、苏宁平台合作网批业务。 投资建议:我们维持公司19/20/21年EPS预测分别为3.45/3.90/4.43元,对应PE分别为15/13/12倍。公司作为家电行业全品类龙头,多板块市占率均位于行业前列,且产品结构持续优化,品牌矩阵愈加完善,营运效率日益提升,激励机制完善,竞争优势明显,长远发展值得期待。维持目标价62元,对应19年18倍PE,维持“强推”评级。 风险提示:终端需求不及预期;原材料价格大幅波动;海外市场拓展风险。
青岛海尔 家用电器行业 2019-05-06 16.60 20.00 24.07% 16.90 1.81% -- 16.90 1.81% -- 详细
收入逆势增长,龙头地位稳固。2018年公司全年收入稳健增长12.2%,在2018年下半年行业景气低迷的不利环境下,公司单四季度收入实现逆势增长,同比+10.37%;2019Q1收入延续10.17%的稳定较快增长。2019年1月公司完成Candy的交割,交割后整合运营顺利,Q1继续保持良好发展势头。报告期内公司内外销业务双轮驱动,2018年国内收入和海外收入分别同比增长15.25%、7.98%。1)国内市场中,公司深化零售转型效果显著,龙头地位稳固,市占率持续提升。根据中怡康监测数据,2018年海尔冰箱、洗衣机、空调线下市场零售份额分别提升3.52、3.68、0.43个百分点,市占率达到35.40%、33.57%、11.45%。2)海外市场中,公司深化“三位一体”全球化布局,不断增强全球影响力,根据欧睿数据显示,2018年海尔再次蝉联全球大型家用电器品牌零售量第一。2018年海外收入占比高达42%,近100%为自有品牌收入。v费用管控良好,盈利能力仍有提升空间。公司2018年实现利润总额116.29亿元,同比增长10.29%;2019Q1实现利润总额31.52亿元,同比增长7.69%。毛利率方面,受物流费用等项目会计重分类影响,2018年公司同比下滑2个百分点至29.00%,若剔除此影响,由于公司产品结构升级以及高端产品高增长,预计公司实际盈利能力有所增强;19Q1毛利率同比+0.50pct至29.12%。费用方面,报告期内公司生产销售费用率、管理费用率(含研发费用)、财务费用率分别同比-2.13pct、+0.32pct、-0.36pct至15.63%、7.31%、0.51%。其中,公司销售费用率大幅降低,其他费用率相对稳定,费用管控能力良好。19Q1销售费用率及管理费用率继续下降,分别为14.95%、7.08%。此外,公司持续加大研发的投入,2018年研发费用投入达到50.81亿元,同比提升12.66%。通过坚持产品技术创新,公司全球竞争力不断增强,盈利能力仍有提升空间。 高端份额持续引领,全球布局逐步完善。公司以智慧家庭引领为主轴,稳步推进高端化、智能化、全球化战略布局,逐步创建物联网生态,为全球用户提供可定制化的生活方式。在高端市场中,公司高端品牌卡萨帝持续保持高速增长。据中怡康数据显示,2018年卡萨帝品牌在1万元以上的冰箱、洗衣机市场份额分别为36%、76.9%,同比提升5pct、8pct,占据绝对优势。此外,公司不断优化资源整合能力,全球战略布局逐步完善。目前公司已实现“海尔、卡萨帝、统帅、美国GEAppliances、新西兰Fisher&Paykel、日本AQUA、意大利Candy”七大世界级品牌布局与全球化运营,预计未来公司将与海外自主品牌进一步发挥协同优势,助推公司业绩稳步提升。 投资建议:我们维持公司19/20年EPS预测为1.33/1.47元,新增21年EPS预测1.63元,对应PE分别为12/11/10倍。公司全球化布局领先,高端战略顺利推进,卡萨帝品牌表现远超行业,另外公司未来盈利水平提升可期。参考行业可比公司估值,给予目标价20元,对应19年15倍PE。维持“强推”评级。 风险提示:终端需求不及预期;行业竞争加剧;原材料价格大幅波动。
双汇发展 食品饮料行业 2019-05-06 26.80 28.32 14.15% 27.80 3.73% -- 27.80 3.73% -- 详细
19Q1业绩超预期。19Q1实现营业总收入119.74亿元,同比-0.7%;归母净利12.79亿元,同比+20.2%,每股盈利0.39元。19Q1毛利率为21.0%,同比+1.3pcts;净利率10.7%,同比+1.8pcts,经营活动现金流量净额3.30亿元,同比-73.8%,源于本期公司库存增加较多。 屠宰持续上量,19Q1头均利润再创新高。19Q1屠宰分部实现收入70.07亿元,同比-0.6%,其中屠宰量472.7万头(同比+20.71%),自非洲猪瘟爆发以来首次重回两位数增速,相比之下,19Q1行业生猪定点屠宰量5582万头,同比-6.25%,头均利润为113.40元/头,同比+92.3%,再创新高,公司屠宰量增速、头均净利逆势增长源于全国布局及规模化优势,公司亦把握春节前生猪价格偏低的时机积极上量,摊薄平均成本,同时政策对私屠滥宰的加严亦是利好规模化屠宰场的助推剂。一季度生鲜肉销量36.8万吨,同比+0.7%,消费端短期仍受制于猪瘟及猪价上涨。一季度屠宰经营利润率为7.7%,同比+4.4pcts。同时,季度末公司存货同比+24.7%,下半年猪价上涨预期下公司持续加大冻肉库存。进口猪肉方面,公司19年计划从万洲及罗特克斯进口猪肉金额达57亿元,同比18年计划金额+56.3%。 肉制品销量增速较低,加大市场投入致利润率下滑。肉制品收入58.64亿元,同比+4.2%,销量38.61万吨,同比+2.3%,吨价1.51万元,同比+1.8%,收入增长主要源于产品结构升级及涨价带来的价格提升。其中经营利润率为16.5%,创历史新低,主要系一季度加大市场投入、员工工资提升及鸡肉等原料成本上升等,后续公司将通过涨价、进口猪肉、把握税收政策、优化产品结构、提效控费等方式对冲猪肉上涨压力,预计后期肉制品业务盈利能力有望回升,但成本上涨背景下预计达到前期的20%利润率尚有压力,我们认为本期肉制品业务经营利润率较低体现公司加大市场投入的决心和执行力,中长期看营销发力及渠道改善将带领肉制品走上良性增长轨道。 未来展望:屠宰看行业整合,肉制品关注结构优化及经营改善。19年下半年预计猪价将进一步上涨,在关税预期下调的背景下,公司预计将加大进口猪肉以平抑屠宰成本波动,同时通过全国化及冷链布局优势保持屠宰增速逐季回升。肉制品坚持“稳高温、上低温、中式产品工业化”战略,目标稳健增长,低温方面形成主流产品群,高温升级产品实现稳增,中式熟食则计划建5000家终端,19年目标实现翻倍增长。新品方面,今年已推出16个新品,大部分是高端产品,包括8个高温,6个低温以及2个中式品种,目前新品发展形势良好,但短期销量贡献预计有限,同时去年以来连续提价,公司指引后续仍有提价计划以覆盖成本,改善利润。 盈利预测、估值及投资评级:19年屠宰业务受制猪价反弹盈利有所承压,预计公司将通过扩大猪肉进口平抑成本波动,中长期行业加快整合趋势不改;肉制品方面,公司料将继续提升产品结构,提价以改善吨价水平及渠道利润,加大营销投入,关注销量突破及吨价提升。我们维持2019-2021年EPS预测1.61/1.77/1.96元,对应增速为8.4%/9.7%/10.4%,目前股价对应PE为16/15/13倍,维持目标价28.32元,对应20年16X估值。维持“强推”评级。 风险提示:生猪价格波动;非洲猪瘟疫情超预期;肉制品转型速度不及预期等。
安井食品 食品饮料行业 2019-05-02 45.06 45.50 -- 48.50 7.63% -- 48.50 7.63% -- 详细
事项:公司发布2019年一季报,2019Q1实现营业收入10.96亿元,同增14.6%,归母净利润6487万元,同增19.6%,扣非归母净利润5971万元,同增23.4%,业绩增速超市场预期。 肉制品主动调整后逐步恢复,面米制品积极发力。分产品来看,2019Q1公司面米制品收入3.02亿元,同增34.4%,预计新品红糖发糕、流沙包、桂花糕等新品开始发力;肉制品实现收入2.90亿元,同减4.3%。主要系在2019年1月非洲猪瘟事件影响,公司短期暂停了猪肉制品生产销售,影响一季度的产销量,但3月后生产恢复,预计后续增速逐步回升;鱼糜制品收入4.11亿元,同增16.1%,菜肴制品收入9079万元,同增22.4%。分渠道来看,公司经销商、商超和特通渠道收入分别为8.39/2.27/0.26亿元,同增10.9%/25.1%/40.0%,商超特通渠道增长加速。分区域来看,2019Q1公司华东地区实现收入6.28亿元,同增15.9%,华北/西北地区增长较快,收入分别为1.14亿元/1785万元,同增33.3%/28.3%,西南/华南地区收入增速放缓,收入分别为6203万元/1.05亿元,同增4.3%/3.0%。公司经销商数量略有增长,2019Q1经销商数量620家,其中西南地区净增长2家。此外,公司2019Q1末预收款7.85亿元,环增56.1%,渠道经历猪瘟事件后经销商打款积极性依旧较强。 有效应对成本压力,盈利能力稳中有升。2019Q1公司毛利率26.4%,同比下降0.6pct。毛利率下降主要系非洲猪瘟事件后公司于2018年11月起全部采购进口猪肉所致。但公司针对猪肉成本上涨趋势,改善配方,调节产能结构,叠加公司分别于9月和12月对部分产品进行提价减促,平均幅度约2-3%,部分覆盖了肉制品成本上涨压力,毛利率表现优于市场预期,预计公司后续仍有望通过提价、调结构等方式有效应对,毛利率有望逐季改善。费用率方面,2019Q1销售费用率14.0%,同降0.8pct,规模效应持续显现,管理费用率4.0%(含研发费用率1.3%),同降0.3pct,财务费用率0.4%,同比提升0.4pct,主要系公司新增工厂贷款和发行可转债所致。综合来看,2019Q1公司净利率5.9%,同增0.2pct,规模优势强化下盈利能力稳步提升。 产能布局稳步推进,面米制品及菜肴新品有望发力。公司2019年稳步推进产能扩张,四川工厂预计新增产能2万吨,泰州及辽宁工厂技改增量,同时,公司变更可转债募投项目,新增无锡民生7万吨速冻食品项目,无锡工厂面米产能紧张,扩产以面米制品为主,预计2020年初逐步投产。公司2018年面点制品受产能限制,收入增速略低于整体营收,今年将积极发力米面制品,推出桂花糕、小油条等餐饮产品,做大红糖发糕、流沙包、核桃包等次新大单品。公司丸之尊高端品牌商超渠道试水效果良好,今年将继续重点推广,有望放量增长,同时,成立冻品先生事业部,聚焦餐饮潜力新品。此外,增值税率降低有望提升公司流通渠道产品盈利水平。 盈利预测、估值及投资评级:我们认为,速冻火锅料市场成长性良好,公司作为行业龙头,稳步推进产能布局全国化,收入预期增长稳健,大单品及销地产模式带来规模优势继续强化,龙头份额有望进一步提升,短期因积极应对猪瘟事件成本略有压力,但料后续逐季改善,我们继续看好公司凭借稳健进取管理能力、领先渠道管控力以及规模效应,继续强化龙头竞争优势,盈利能力稳步提升。我们维持公司2019-2021年EPS为1.49/1.82/2.26元,对应PE为28/23/18倍,给予20年25倍PE,维持目标价至45.5元,维持“强推”评级。 风险提示:原材料成本上涨超预期,产能扩张不及预期,食品安全风险。
舍得酒业 食品饮料行业 2019-05-01 29.22 39.00 48.35% 28.88 -1.16% -- 28.88 -1.16% -- 详细
事项: 公司发布2019年一季报,公司一季度实现收入6.97亿元,同增34.06%;归母净利润1.01亿元,同增21.53%;扣非归母净利润0.99亿元,同增22.10%。 评论: 中高端白酒收入增速加快,产品结构持续优化。公司Q1实现收入6.97亿元,同增34.06%,略超市场预期。酒类实现收入5.93亿元,同增35.37%。考虑到2019年与2018年会计政策口径趋于一致,19Q1酒类收入增速环比18Q4(+28.06%)加速。玻瓶实现收入1.04亿元,同增27.04%。分产品看,中高端酒实现收入5.77亿元,同增36.01%,环比18Q4(+28.63%)增7.38pcts,收入占酒类收入比为97.33%,同比提升0.45pct;低档酒实现收入0.16亿元,同增15.78%。分区域看,19Q1省内实现收入1.38亿元,同增26.65%;省外实现收入4.36亿元,同增35.08%。预收款为1.50亿元,同减2.34亿元,环减0.97亿元。回款8.05亿元,同减8.56%;经营净现金流为-0.11亿元,现金流指标表现一般。 毛利率提升明显,费用投入加大。公司Q1毛利率为74.76%,同增5.27pcts,主要系:1)公司聚焦中高档舍得系列,产品结构不断优化;2)提价。2018年3月16日,公司在全国范围内对品味舍得酒渠道政策进行统一调整,即将原来的买5赠1,统一调整为买6赠1,变向提价约每瓶13元。销售费用率为26.09%,同增2.85pcts,主要系行业竞争加剧,公司加大了广告宣传投入费用。管理费用率为11.93%,同增1.1pct,主要系本期摊销股权激励费用、工程转固后折旧费用以及厂房修理费增加等所致;营业税金率为14.21%,同减1.29pct;所得税率为30.16%,同增13.68pcts,主要系母公司盈利弥补亏损后已实现所得税并转回上年可抵扣亏损计算的递延所得税费用与因利润增长而增加当期所得税所致。综上影响,公司销售净利率为15.49%,同减1.11pct。 股权激励目标积极,停货提价理顺价格体系。公司去年年末实施股权激励,目标积极,若按18年净利润计算,公司19年剔除股权激励摊销成本后归母净利润增速为51.13%,信心较足。今年年初以来公司发布控货通知和渠道提价告知函,宣布对旗下品味舍得进行控货挺价,取消随货配赠政策,进一步梳理了品味舍得价格体系,并从3月23日起执行价格新政,品味舍得提价10%,公司打出较好提价组合拳。此外,公司Q1共有酒类经销商1,638家,新增经销商44家,退出经销商36家,较2018年年末增加8家。 投资建议:公司中高端产品占比持续提升,收入增速较快,产品结构持续优化,但考虑到次高端竞争有所加剧,预计公司费用投入将加大,调整2019-2021年EPS至1.22/1.55/1.95元(原预测为1.34/1.64/1.98元),对应PE25/20/16倍,结合公司增速预期及当前板块估值变化,给予20年25倍估值,目标价为39元,暂维持"强推"评级。 风险提示:宏观经济下行风险;次高端竞争加剧;渠道扩张不及预期。
西王食品 食品饮料行业 2019-05-01 8.83 12.00 47.97% 9.45 7.02% -- 9.45 7.02% -- 详细
事项:公司发布2018年报及2019年一季报,2018年公司实现营业总收入58.45亿元,同增4.0%,实现归母净利润4.68亿元,同增36.5%。其中2018Q4公司营收15.94亿元,同增19.3%,归母净利润1.38亿元,同增28.8%,2019Q1公司实现营业总收入13.82亿元,同增1.52%,实现归母净利润9174万元,同增9.47%。此外,公司2018年经营性现金流量净额为11.93亿元,同增206.2%,2019Q1经营性现金流量净额为1563万元,同减97.0%。2018年业绩超此前预告上限。 食用油稳健增长,保健品有所改善。分业务来看,2018年公司食用油业务收入24.22亿元,同增8.0%,植物油整体销量25.52万吨,同增15.1%,其中,小包装食用油销量17.02万吨,同增6.2%,散装食用油销量8.52万吨,同增38.5%,胚芽粕销量30.44万吨,同增2.0%。2018年公司营养补给品业务收入29.64亿元,同增0.2%,其中国外收入26.92亿元,同减2.7%,主要系美元贬值影响,沃尔玛、GNC等渠道2018H2起逐步恢复增长,2019Q1增速较低主要系海外节日因素影响,预计后续有望改善,国内收入2.73亿元,同增41.5%,当前,Muscletech品牌国内市占率约30%,线上来看,草根调研显示2019年1-3月Muscletech阿里渠道收入同增24.7%,线下来看,公司2018H2开始积极扩充经销商,大力发展健身房健身学院渠道,低基数下保持较快增长。 原材料成本低价锁定叠加财务费用改善提升盈利能力。公司2018年公司毛利率36.3%,同比提升0.7pct,其中植物油毛利率34.9%,同比下降1.0pct,主要系散装食用油占比有所提升,保健品毛利率42.8%,同比提升3.0pcts。2019Q1公司毛利率35.2%,同比下降2.4pcts。成本来看,乳清蛋白预计全年成本约1.6美元/磅(2017年2.88美元/磅),2019年乳清蛋白成本预计略有提升,公司与上游积极谈判锁定价格,玉米胚芽成本仍处低位水平。费用来看,2018年公司销售费用率17.4%,同比提升0.2pct,管理费用率4.7%,同比下降0.3pct,2019Q1销售费用率22.2%,同比提升0.7pct,管理费用率3.9%,同比下降0.8pct,2018年公司财务费用率1.0%,同比下降5.3pcts,2019Q1财务费用率1.4%,同比下降1.2pcts,财务费用的改善主要系借款利息有所减少。综合来看,公司食用油、保健品业务净利率均有所提升,2018和2019Q1公司整体净利率分别为8.0%/6.6%,同比提升1.9/0.5pcts。 食用油增网点提结构,保健品升品牌拓渠道。公司传统食用油板块稳健发展,根据尼尔森数据,公司食用油市占率约30%,位居行业前列。2018年公司新增网点3万家,预计2019年公司将继续增加网点,提升高毛利产品鲜胚、橄榄玉米油销售占比;保健品板块,公司将整体推进品牌形象升级,将于2019H2推出整体品牌形象和产品包装的更新。国外市场方面,公司传统渠道有望维持稳健增长,同时公司近年来持续加强电商渠道和海外渠道的建设,成立专门电商团队并在海外当地招商,国外市场收入有望持续改善,国内市场方面,公司产品端扩展非蛋白类产品,打造细分市场,开发SIXSTAR品牌,渠道端持续与线下健身房和健身学院开展合作,预计有望保持高增速。 盈利预测、估值及投资评级:公司双主业增长有所回升,国内运动营养市场仍处蓝海,加码线下渠道有望带来快速增长,海外市场历史遗留问题解决,19Q1低增速后续有望逐季改善,全年向上改善确定性较高。我们维持公司2019-2020年EPS预测为0.66/0.76元,引入2021年EPS预测0.88元,对应PE分别为14/12/10倍,暂维持目标价至12元,对应19年16倍估值,维持“强推”评级。 风险提示:食品安全风险、原材料价格上涨风险、渠道拓展不及预期。
古井贡酒 食品饮料行业 2019-05-01 117.40 142.00 31.42% 123.30 5.03% -- 123.30 5.03% -- 详细
事项:公司发布18年年报和19年一季报,公司18年实现收入86.86亿元,同增24.65%;实现归母净利润16.95亿元,同增47.57%,符合前期业绩指引。其中18Q4实现收入19.24亿元,同增18.43%,实现归母净利润4.40亿元,同增25.12%。19Q1实现收入36.69亿元,同增43.31%;归母净利润7.83亿元,同增34.82%。 战略性布局次高端,Q1收入环比加速大超预期。19Q1公司实现收入36.69亿元,同增43.31%,环比18Q4(+18.43%)大幅改善,大超预期。根据渠道调研显示,公司在四季度主动控货,渠道库存得以较好消耗,一季度终端动销较好,经销商补库存意愿强烈,打款积极性高,春节回款超额完成既定目标。节后终端备货意愿依旧较高,部分经销商依旧在积极补库存。同时,公司产品结构持续优化,公司自2018年7月战略性提出古井贡酒与黄鹤楼酒双名酒品牌复兴工程,持续推进古7、古8、古16和古20产品布局,抢占200-400元次高端价格带。目前古20在省内显示强劲增长势头,春节动销突出,增速很快,收入占比持续提升。古7和古8在省外表现抢眼,打破前期市场对地方酒在次高端发力困难预期,全国化布局持续推进。年份原浆献礼版和5年充分受益于省内消费升级红利,在县级及以下市场放量,增速维持稳健增长势头。公司全年计划实现营业收入102.26亿元,较上年增长17.74%;计划实现利润总额25.15亿元,较上年增长6.19%,经营规划相对稳健,但预计高增势头不改。 Q1费用投入有所加大,现金流表现优异。公司毛利率2018年和19Q1分别为77.76%、78.21%,同增1.33pct和-1.52pct,其中2018年白酒毛利率为78.03%,同增1.28pct。销售费用率2018年和19Q1分别为30.88%和31.83%,同增-0.26pct和0.81pct。其中2018年广告费用收入占比为7.41%,同减0.98pct。管理费用率分别为7.70%和4.29%,同减2.73pct和0.68pct。营业税金及附加率分别为14.72%和14.72%,同增-1.59pct和0.05pct,其中2018年消费税率为11.73%,同减1.25pct。综上影响,公司净利率2018年和19Q1分别为20.04%和21.69%,同增3.03pct和-1.44pct。公司2018年末预收账款为11.49亿元,同增6.46亿元,环增0.35亿元;19Q1同减1.71亿元,环减0.34亿元。回款2018年和19Q1分别为19.24和32.83亿元,分别同增19.59%和41.63%,经营活动净现金流分别为-10.97亿元和10.11亿元(+421.05%),19Q1现金流指标优异。 全国化布局持续推进,目标五年再造一个新古井。公司在巩固好省内大本营的同时积极进行全国化布局,去年中秋前夕公司联合华糖召开多场招商会,范围覆盖河北、河南、江苏和山东等重点市场,有效推进了公司全国化网络布局与渠道建设。同时针对省外市场公司积极进行了产品结构调整和渠道布局,放弃低端产品,强势布局古7、古8 次高端产品,并积极招募优质经销商改善渠道,成效显著。春节期间省外增速平均维持在25%以上,除河南前期有调整,维持25%左右增速,其他区域均有不俗表现。此外,集团公司今年年初在《2019致全体员工的一封信》中指出集团下一个目标是五年内实现200亿,再造一个新古井,目标积极。我们认为公司管理层思路清晰,高端化全国化战略明确,未来业绩还有巨大提升空间。 投资建议:考虑到公司战略性布局次高端,成效显著,Q1收入增速大超预期,加上集团5年200亿再造一个新古井,目标积极。新增21年预测并维持19-20年EPS至4.53/5.68/6.58元,对应PE分别为26/20/17倍,考虑到公司业绩弹性较大,维持 1年目标价142元,对应20年25倍PE,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济下行风险;竞争加剧风险;需求不及预期。
中炬高新 综合类 2019-05-01 35.70 43.40 14.15% 38.74 8.52% -- 38.74 8.52% -- 详细
19Q1调味品业绩超预期。19Q1公司实现营收12.31亿,同比+6.72%,归母净利润1.89亿,同比+11.53%,实现每股收益0.24元。毛利率39.38%,同比+0.5pct,净利率15.38%同比+0.7pct。其中美味鲜营收11.67亿,同比+15.31%,归母净利1.86亿,同比+33.93%。 调味品收入增长稳健,外埠及其他品类增长加速。美味鲜19Q1营收11.67亿元,同比+15.31%,酱油/鸡精/食用油/蚝油/酱类/料酒/醋分别实现营收7.48/1.38/1.14/0.53/0.42/0.25/0.22亿元,分别同比+10.0%/25.1%/16.1%/66.5%/12.7%/90.2%/19.1%。其中酱油和酱稳健增长,蚝油、料酒因行业增长及积极拓展显著增长,食用油和醋实现高双位数较快增长。同时本部/地产/精工分别同比-1.02/+0.23/+0.02亿元,本部收入大幅下降源于一季度物业出售收入减少。分区域看,东部/南部/中西部/北部区域收入同比+12.8%/11.3%/25.6%/19.5%,大本营南部实现稳定增长,中西部、北部等区域拓展加速,一季度净增经销商44家,其中主要来自中西部及北部,分别新增22/17家,东部及南部保持个位数净增长。 费控保持良好,净利率持续提升。19Q1公司毛利率为39.38%,同比+0.5pct,预计源于产品结构优化及阳西产能逐步释放体现规模效应。销售费用率10.14%,同比-0.4pct,管理费用率8.28%,同比-0.8pct,费用控制继续保持良好。毛利提升叠加费用控制拉升整体净利率提升0.7pct至15.38%,子公司美味鲜净利率为15.9%,同比+2.2pcts。此外,本部/地产/精工净利润分别同比-0.37/+0.10/-0.00亿元。 股权机制理顺,目标五年“双百”。公司计划到2023年实现年营收过百亿,年产销量过百万吨,实现两个品类破10亿,4个品类破5亿。“双百”目标思路以内生增长为主,聚焦渠道、区域、产品三方面改善,包括提升餐饮占比,开拓新市场,多元化品类等,一季度外埠及其他品类增长加速体现公司较强战略执行力度,同时不排除收购新品类项目以期进行品类外延。此外,公司收购厨邦子公司少数股东权益事项有望进一步推进,期待后续机制改善及管理理顺后,调味品业务实现更快成长。 盈利预测、估值及投资建议:我们认为,公司调味品业务质地良好,在全国化市场开拓、发展餐饮渠道以及品类外拓方面具备较大成长空间,在阳西产能逐步释放及产品结构提升推动下,加上费用控制趋好,未来净利率有望继续提升,收购子公司少数股东权益推进后有望增厚业绩。维持2019-2021年EPS预测0.98/1.24/1.51元,考虑机制改善后业绩持续成长预期良好,维持目标价43.4元,对应20年35倍PE,维持“强推”评级。 风险提示:调味品增长不达预期,机制改善效果低于预期。
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-05-01 13.36 15.00 10.29% 14.52 8.68% -- 14.52 8.68% -- 详细
19Q1业绩略超预期。19Q1实现营收4.6亿元,同比+15.15%,归母净利润0.72亿元,同比+21.66%,扣非净利润0.62亿元,同比+25.46%,每股收益0.09元,业绩略超预期。实现毛利率43.77%,同比+3.5pcts,净利率15.67%,同比+0.8pct,扣非净利率13.48%,同比+1.0pcts。 提价积极备货致收入增长良好。19Q1公司实现营收4.60亿元,同比+15.15%,主营调味品的母公司营收4.10亿元,同比+15.51%,年初公司针对收入占比约13.5%的产品提价,主流单品提价幅度达15%,其他产品也提价6%-10%不等,一季度收入增速良好主要受益于年初提价后经销商积极备货致渠道动销良好,其中醋、料酒分别实现收入3.00/0.63亿元,料酒积极开拓市场持续发力,收入占比13.70%,较上年末提升2.3pcts;分渠道看,经销/直销分别实现收入3.74/0.54亿;线下/线上销售收入为4.09/0.19亿;分区域看,华东区域占比47.08%,较为稳定,西部/华北/华南/华中等省外区域占比均有提升,可见公司省外渠道加速发力,同时一季度公司各区域经销商数量均实现净增长,共增加13家至1202家。 提价抬升毛利率,盈利能力稳步提升。19Q1公司毛利率为43.77%,同比+3.5pcts,预计受益于产品提价及产品结构提升,渠道处于提价窗口期,一季度由于提价部分返还渠道致销售费用率同比+1.3pcts至16.36%,另一方面加大营销投入也是销售费用率增长原因,管理费用率(含研发费用)9.26%,同比+1.3pcts,其中研发费用同比+364.8%。一季度公司实现非经常性损益0.09亿元,主要系非流动资产处置损益所致。在毛利提升带动下,公司实现净利率15.67%,同比+0.8pct,扣非净利率13.48%,同比+1.0pcts,同时预计二季度开始渠道返还逐步减少,盈利能力有望持续提升。 19Q1奠定良好基调,长期看聚焦主业、机制改善。19年公司目标调味品业务销售同比+12%,扣非净利同比+15%,19Q1因提价、备货等因素实现收入、利润双高增长,为实现全年目标奠定良好基调,二季度备货因素减弱,但随公司加大营销改革及广告投放,积极拓展餐饮渠道,同比料仍将取得不错增长。公司近年来有序处理非主营业务,运营效率不断改善,同时加大机制改革力度,在营销、品牌及渠道多管齐下,包括改善销售人员考核机制改善,推动“恒顺”与“北固山”双品牌运作,树立高端品牌形象等,使得主业保持良性增长,未来期待机制改善带动品类收入提速,规模效应及费用控制继续带动盈利能力提升,以释放更大业绩弹性。 盈利预测、估值及投资建议:公司聚焦主业,调味品业务保持稳健增长,盈利能力继续提升,年初主力产品提价提升业绩表现,营销渠道改善渐有成效,期待后续机制改革推进带动经营活力更充分释放。我们维持公司2019-2021年EPS预测为0.43/0.50/0.60元,对应PE为30/26/22倍,维持目标价15元,对应明年30X估值,维持“推荐”评级。 风险提示:市场拓展不及预期,营销改革效果不及预期等。
五粮液 食品饮料行业 2019-05-01 102.00 110.50 9.38% 111.99 9.79% -- 111.99 9.79% -- 详细
事件:公司发布2019年一季报,实现营业收入175.9亿元,同增26.6%,归母净利润64.8亿元,同增30.3%。Q1销售回款同增高达69.9%,经营活动现金流净额79.3亿元,同增230.6%,回款及现金流表现出色,业绩如期实现开门红。 Q1动销向好,业绩开门红。从今年目标来看,集团提出提前完成千亿目标,奋力推进二次创业,公司收入目标500亿元,保持25%左右增长,其中五粮液规划2.3万吨销量,同增15%左右,Q1无论是回款还是收入表现均实现开门红。结合前期渠道及春糖会反馈,普五全年配额1.5万吨,老普五已完成配额56%,1-5月计划打款在Q1全部完成,Q1发货量预计接近8000吨,同增20%左右。公司Q1末应收票据及账款162.2亿元,环比基本持平,预收款项48.5亿元,环降18.5亿元,同降9.2亿元,主要系18Q4末经销商提前执行19年计划进行打款,春节旺季渠道发货及动销表现强劲所致。 毛利率继续提升,费用控制保持良好。Q1毛利率75.8%,同比提升2.6pcts,推测受益于五粮液系列产品结构提升以及此前系列酒部分品牌瘦身提价影响。费用率方面,Q1销售/管理/财务费用率分别为7.0%/4.4%/-2.0%,同比基本持平,费用控制和经营效率继续提升,营业税金率13.9%,同降0.1pct,处合理水平,Q1净利率38.7%,同增1.2pcts,盈利能力稳步提升。后续展望来看,五粮液系列方面,收藏版普五配额占比9%,开票价提至859元;第八代普五配额占比35%,在品质、包装及防伪层面进行升级,出厂价预计889元。此外,五粮液“1+3”战略下,501高端新品逐步布局,近期明确五粮液品牌原则不再新开发常规总经销产品,现有总经销五粮液产品出厂价将进行上调,将对不符合公司总体品牌战略或市场营销不规范的总经销产品进行梳理和整顿;系列酒品牌方面则加快瘦身清理,跟随提价。整体来看,今年公司品牌聚焦战略更趋清晰,价格体系上移、产品结构改善有望带动毛利率继续提升,混改之后公司更注重渠道运营及费用投放效率,费用率可望保持稳定,盈利能力将保持稳步提升趋势。 改革力度空前,主动求变迎改善。公司年初以来动作频繁,节前受益于茅台价高货紧以及自身加大促销力度使得动销表现超预期,2月召开营销改革会议落地多项方案,推进营销架构扁平化转为省级战区,3月品牌营销会议上市升级版普五、披露数字化管理及控盘分利政策细则,上市超高端501新品继续拉升品牌价值,4月召开二季度市场工作调度会,明确五粮液总经销商品牌梳理,并明确月底流通渠道开票价要求挺至919元。我们认为,营销架构扁平化利于提升对市场精耕细作和快速响应能力,升级版普五上市将全面采用扫码积分系统实现精细化及数字化渠道管理,价格体系也将确定提升,目前渠道批价持续回升至860-870元,渠道信心加速改善。今年以来公司品牌聚焦战略更趋清晰,营销渠道破局渐有成效,从推普五新品、开发品牌瘦身清理、渠道控货挺价到梳理总经销商产品等系列动作来看,公司改革力度空前,敢于动刀的决心明确,为下半年新品上市及控盘分利理顺价格体系打下良好基础。 上调目标价至110.5元,维持“强推”评级。公司Q1迎开门红,全年目标积极进取,年初以来营销改革动作多,改革力度十足,主动积极求变迎来渠道改善,短期看批价持续回升,中期看渠道扁平化及管理逐步改善。我们上调公司2019-2021年EPS预测至4.42/5.27/6.23元(原预测为4.20/5.04/5.82元),目前股价对应PE为23/19/16倍,给予19年25倍PE,上调目标价至110.5元,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济变化风险;产品需求不及预期;渠道改革效果不达预期。
桃李面包 食品饮料行业 2019-05-01 37.45 40.50 7.68% 39.95 6.68% -- 39.95 6.68% -- 详细
事项:公司发布2019年一季报,公司Q1实现收入11.42亿元,同增15.5%,归母净利润1.21亿元,同增12.1%,扣非归母净利润1.16亿元,同增10.7%,销售回款13.09亿元,同增14.8%,与收入增长基本一致。 收入保持稳健增长,竞品入局影响可控。公司Q1实现收入11.42亿元,同增15.5%,保持稳健增长,分地区看,东北、华北、华东市场分别实现收入5.31亿元、2.58亿元、2.34亿元,华南市场实现收入8102.98万元,占总收入比例从18年的6.4%提升到19Q1的7.1%,显示华南市场正稳步扩张。竞品入局受到市场关注,但我们认为公司竞争优势明显:1)产能及规模优势突出。短保面包销售范围受限,新进入者全国化布局仍需时日,而桃李全国化布局稳步进行,产能及规模优势突出;2)桃李产品品质较好,日配比例较高,返货率较低,具备产品及物流优势。 费用投放有所加大,盈利能力维持稳定。毛利率方面,公司Q1毛利率39.3%,同增0.47pct,预计受产品结构升级所致,19年随着华南地区返货率下降及产能利用率持续提升,毛利率有望进一步提高。费用率方面,公司销售费用率23.0%,同增1.30pcts,主要原因系:1)公司目前处于全国化布局阶段,开拓新市场仍需一定费用投入;2)竞品入局短保领域,公司加大费用投放应对;3)成熟市场渠道下沉带来的人工成本及物流费用增长。公司管理费用率2.7%,同比基本持平。净利率10.6%,同降0.32pct。 19年竞争对手加大投入,预计公司加速开发新市场,积极推动成熟市场渠道下沉,费用投入短期或有所加大,但未来随着产能逐步释放、渠道网络成熟带来规模效应加强,费用率仍有望下降。 全国化布局持续推进,中长期成长路径清晰。目前桃李已在全国17个地区建立生产基地,近期公司拟发行10亿元可转债投资于江苏、四川、青岛、浙江项目,加码华东及西南市场布局,江苏、武汉、山东、沈阳等产线仍在建设中,公司东莞工厂实施改造,产能利用率有望提升,去年3月份投产的天津桃李产能有望逐步释放。此外,近期公司成立长春桃李,海南桃李,泉州桃李分公司,看好当地成长潜力。中长期来看,公司多地工厂陆续建设投产,全国化布局持续推进,规模效应有望逐步显现。渠道方面,Q1公司新增经销商77家,合计经销商数目达627家,预计公司将加快销售网络建设步伐,在东北、华北等成熟市场渠道继续下沉,华南、华东市场渗透率持续提升,KA 渠道销售稳步增长。 盈利预测、估值及投资评级:短保烘焙行业具备良好成长性,公司作为行业龙头,短期积极全国化产能布局和市场开拓,竞争对手进入行业或致费用投入有所加大,但中长期来看,公司渠道把控及供应链管理优势明显,未来随着全国化布局继续完善,规模效应逐步显现,盈利能力有望稳步提升。我们略上调公司2019-2021年EPS 预测至1.12/1.35/1.63元(除权后),对应PE 为33/27/23倍,考虑中长期成长逻辑清晰,给予20年30倍估值,目标价40.5元,维持“推荐”评级。 风险提示:全国化布局不及预期,行业竞争加剧,食品安全风险等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名