投资逻辑 公司公布员工持股计划及未来6个月内股价不超过22元时董事长不超过500万股的增持计划草案。同时包括公司及子公司董事、监事及中高管理层、技术骨干在内的不超过300人,将参与到此次员工持股计划中。首期员工持股计划的提取奖励金为2016年度,以2015年度相比2014年度扣除非经常性损益的净利润的差值为基数,按照20%的比例提取,二级市场购入股票后给予员工奖励。以上计划的推出,彰显公司对未来发展的信心。 环保煤气炉发展空间渐被打开。新的《环境保护法》将于明年1月1日施行。以往保守的拥有18个陶瓷工业园的广东也破除不成文旧例,对环保型煤气炉推广态度积极。而困扰公司多年的沈阳项目,也渐有起色,环保不达标的二段煤气炉可能被彻底关停。与此同时,各地使用二段水煤气炉的环保不达标的工业园区,正积极接触公司,寻求环保可行方案。目前,公司在氧化铝行业订单已经覆盖行业的五分之一。我们预计,随着环保趋严,一些陶瓷工业园可能改用公司煤气供应装置,仅一个园区的煤改气项目即可达10-15亿的规模。而陶瓷领域,是目前环保型煤气炉推广最大的一个市场,潜在规模上千亿。 油价下跌不改环保煤气炉竞争优势。按中国国情,煤改气为大势所趋,若全改为天然气,则气源不足。如使用清洁煤气作为替代燃气,按目前煤价计算,气价2.3元/方(可比天然气),远低于市场的3.5-5.5元/立方米。目前,尽管油价下跌,但进口天然气仍然亏损,价格再上提0.4-0.6元/立方米的预期消失,但下跌的可能性不大。 财务压力增大。第一,沈阳工业园项目至今投入无回报(执行气价低于标准价,后续可能转好),二期可能还要追加2亿元,以满足当地用气需求;第二,前期煤气炉项目回款较慢,可能随着项目增多,这一情况如不该改善,后续对公司的资本支出有影响。 投资建议 预计公司2014-2016年收入4,282、4,700、5,159百万元,EPS分别为0.73、0.93、1.11元,维持“买入”评级,目标价21.93元,相当于30x2014PE、23.6x2015PE。 风险。煤气炉推广低于预期、传统业务大幅下滑。

事件。 银禧科技发布了增发预案,拟以13.54 元/股的价格向公司董事长及总经理增发369 万股,募集资金4996.26万元,用于补充流动资金。其中董事长谭颂斌先生认购3,090,000 股、总经理林登灿先生认购600,000 股。 公司及三位自然人股东(胡恩赐先生、陈智勇先生、翁海文先生)根据原有持股比例同比例继续向兴科电子增资4000 万元,其中银禧科技出资1352 万元。增资后兴科电子注册资本将达到1.5 亿元。 另外银禧科技为兴科电子进一步增加5000 万元银行担保金额,提供总共1.5 亿元的银行担保,进一步增强兴科电子的间接融资能力。 评论。 公司基本面正在发生深刻的变化,面临着最好的发展机遇:公司未来发展面临良好机遇,一是苏州10 万吨新产能项目目前已有5 万吨建成并投入生产,开拓公司在长三角地区的市场。公司在改性塑料业务的产能将进一步增加至20 万吨以上。二是公司LED 塑料业务进过近几年的酝酿和LED 通用照明的大发展,出现井喷式发展,目前公司已经成为欧司朗、飞利浦等LED 照明大厂的散热塑料、光扩散树脂的供应商,预计随着LED 通用照明的发展及塑料对铝合金的替代,2015 年公司LED 塑料业务销售收入将超过2 亿元。三是公司涉足CNC 业务,并进一步加码,目前公司已经拥有CNC 机台超过100 台,年底前将达到500 台,明年进一步增加至1000 台。并可能根据订单情况增加外协机台数量。目前国内高端CNC 金属件加工市场产能紧缺,毛利率超过40%,净利率超过20%。以500 台CNC 数控机床对应2.4 亿元收入和0.5 亿元净利润计算,我们预计公司CNC 项目全部达产后,将实现净利润超过1 亿元,目前公司持股比例33.8%,权益利润超过3000 万元。在行业高景气下,有望获得更大的投资收益。 增发加股权激励,充分体现公司核心管理层对未来发展的信心:公司近期公布了股权激励方案,向公司高管及核心人员授予限制性股票162 万份及股票期权838 万份。股票期权的行权价格为15.91 元/股,限制性股票的授予价格为6.75 元/股。又向公司大股东及总经理定向增发股票368 万股,增发价格13.54 元/股。我们认为,公司基本面未来面临的发展机遇正是公司管理层股权激励和增发增持的底气所在,公司的未来三年的业绩表现值得期待。 投资建议。 我们预测公司2014-2016 年EPS 分别为0.18 元,0.39 元和0.91 元,公司未来有诸多看点,包括LED 材料、CNC 项目、传统业务产能扩张、3D 打印材料等。继续看好,维持买入评级,目标价20 元。

业绩简评。 烟台万润公布三季报,第三季度单季度实现营业收入2.72亿元,同比增长22.31%,净利润2626万元,同比下滑4.89%。前三季度实现营业收入7.05亿元,同比下滑0.08%,净利润6316万元,同比下滑30.08%。 经营分析。 高等级汽车尾气催化剂载体需求量不断增长:由于全球柴油重卡的排放标准不断升级,对高等级尾气催化剂及载体的需求量不断增长,我们预计全球范围内欧六柴油重卡的载体需求量超过6000吨/年。国内雾霾问题严重,社会对于空气污染的治理呼声较高,而提高汽车尾气排放标准是空气污染治理重要内容。预计未来国内汽车尾气排放标准的快速提升将增加对沸石的需求量。 公司将成为全球领先的沸石分子筛供应商:公司之前公布了增发预案,募集10亿元,其中9.3亿元投向环保沸石项目。公司与庄信万丰在沸石方面深度合作,增强了公司在技术方面的实力。未来随着增发项目的实施,烟台万润将成为全球重要的沸石供应商,不仅在汽车尾气催化剂方面取得进展,也将开拓石化、化工催化剂的市场。 公司液晶业务维持稳定:随着默克的单晶产能的饱和以及上海工厂的开工,外购需求将不断增加,另外DIC在青岛的混晶工厂也将投产,我们预计公司液晶业务未来将保持10%左右的增长。但今年由于DIC青岛工厂投产期延迟,预计今年公司液晶单晶销量将有所下滑。 盈利预测及投资建议。 我们预计2014-2016年EPS分别为0.38、0.57和0.77元,对应当前股价的PE分别为37、25和18倍。如果考虑增发摊薄(假设2015年增发实施,发行1.1亿股),以此测算公司2014-2016年EPS分别为0.38、0.46和0.66元。对应当前股价的PE分别为37倍,31倍和21倍。 我们认为公司未来业务向环保材料倾斜的力度加大,市场空间较大,估值也有望得到提升。医药业务经过近几年的准备,未来也有望贡献收入,提供超预期收益。公司短期看由于今年业绩整体不太乐观,估值相对较高,但沸石项目将为公司带来长期增长动力。维持公司增持评级。

业绩简评n 银禧科技公布三季度业绩:第三季度单季度实现营业收入2.89 亿元,同比增长18.32%,净利润720 万元,同比增长261.36%。前三季度实现营业收入7.97 亿元, 同比增长14.75%, 净利润1953 万元, 同比增长65.48%。 经营分析 重点关注公司LED 塑料业务的发展:公司LED 塑料业务经过了2-3 年的培育,在光扩散材料、散热塑料等方面已经有了充分的积累,并成为包括欧司朗、飞利浦在内的国内外主要LED 照明企业的供应商,LED 通用照明快速增长对降低成本要求更高,以塑料替代铝合金散热已经成为行业的趋势,高性能的光扩散材料也提高了LED 照明的舒适程度,我们预计公司明年LED 业务收入将超过2 亿元,净利润率有望达到10%。 继续期待公司在CNC 业务方面的进展:公司公告增资兴科电子后,涉足CNC 手机精密金属件行业。目前公司CNC 设备已经到位100 台,年底前将到位500 台,明年再上500 台,并可能根据订单情况增加外协机台数量。目前国内高端CNC 金属件加工市场产能紧缺,毛利率超过40%,净利率超过20%。以500 台CNC 数控机床对应2.4 亿元收入和0.5 亿元净利润计算,我们预计公司CNC 项目全部达产后,将实现净利润超过1 亿元,目前公司持股比例33.8%,权益利润超过3000 万元。 股权激励方案切实可行:公司近期推出了股权激励草案,向公司高管及核心人员授予限制性股票及股票期权。行权和解锁条件为以2014 年度为基年,2015 年、2016 年和 2017 年的营收增长分别不低于10%、 20%和30%,净利润增长不低于120%、 200%和 300%,且净利润分别不低于4500、6000 和 8000 万元。可行性较高的行权目标将实实在在的激励公司的管理层,并可能出现业绩的持续超预期。 盈利预测及投资建议n 我们预测公司2014-2016 年EPS 分别为0.18 元,0.39 元和0.91 元,公司未来有诸多看点,包括LED 材料、CNC 项目、传统业务产能扩张、3D 打印材料等,长线继续看好,维持买入评级,并上调目标价至20元。

业绩简评。 普利特公布三季度业绩:第三季度单季度实现营业收入4.63 亿元,同比增长14.89%,净利润5436 万元,同比增长11.87%。前三季度实现营业收入13.97 亿元,同比增长19.82%,净利润1.53 亿元,同比增长11.44%。 经营分析。 继续保持稳健增长,四季度业绩可能超预期:公司的主营业务收入近几年一直保持稳健增长,在汽车行业的地位不断提高。目前公司在重庆的基地已经试生产,总计安排产能10 万吨/年,成为公司未来产能增长的主要来源。由于公司下游客户的增速强劲,带动了公司主营业务的快速增长。四季度是公司的传统旺季,再加上目前油价大幅下跌,并带动了包括聚丙烯在内的一系列石化产品价格的下跌,公司四季度成本将出现明显下降,可能带来净利润超预期增长。 车用改性塑料的第一梯队:公司跻身国内汽车改性塑料行业的第一梯队,尤其是在车内饰改性塑料方面,近几年的发展势头迅猛。公司在国内市场上的竞争对手主要是国际改性塑料的巨头如北欧化工、SABIC、巴塞尔等,由于具备成本、服务等方面的优势,一直都是合资车厂进口替代的最佳选择之一。通过与宝马等企业的合作,公司在技术、市场影响力等方面又有了新的提高,具备了冲出国门放眼全球的实力。 静待公司重大资产重组方案:公司目前正在筹划重大资产重组事项,公司股票处于停牌期,在2013 年年报中,公司提出国际化和并购战略将成为公司今年工作的重点之一,我们认为此次重大资产重组或许与此方面有关。 而一旦公司成功实施国际化并购,将打开公司未来的新的成长路径。 盈利预测及投资建议。 我们维持原先的盈利预测,预计公司2014-2016 年EPS 分别为:0.87 元、1.12 元和1.51 元,对应当前股价的PE 分别为23 倍、18 倍和 13 倍。公司即将面临重大资产重组,投资逻辑可能有重大的变化。待公司的重大资产重组预案公布后,我们将视情况调整公司的目标价。继续看好,维持买入评级。

业绩简评。 天赐材料前三季度实现营业收入5.14亿元,同比增长17.91%,其中三季度单季实现1.99亿元,同比增长18.37%。前三季度实现净利润5050.8万元,同比下滑4.04%,三季度单季实现净利润2111.9万元,同比上涨13.13%。三季度业绩与二季度相比略有提升,基本符合预期。 经营分析。 IPO后再增发,继续加码锂电池材料产业链:公司9月30日公告拟以不低于32.4元/股的价格发行不超过818万股,募集资金不超过2.65亿,以不超过2亿用于收购东莞市凯欣电池材料有限公司100%股权,以4,900万元投资建设6,000t/a液体六氟磷酸锂项目。继续加码锂电池材料的态度明确。东莞凯欣是国内主要锂电池电解液生产企业,是ATL的主要供应商,2013年销量2600吨。公司收购后,将成为全球最大的电解液生产企业,全球市场占有率达到9.5%。另外公司新建6000t/a液体六氟磷酸锂项目,折纯六氟磷酸锂2000t/a,以应对电解液产能的扩张及锂电池电动车的需求的增长。公司在锂电池材料方面的进一步加码表明了公司对未来锂电行业发展的乐观态度。 六氟磷酸锂价格已触底,公司是电动车发展的核心受益标的之一:目前六氟磷酸锂的价格已经触底,国内几个六氟磷酸锂大厂都到了盈亏平衡点附近,进一步降价的空间已经很小。随着国内新能源汽车销量的上升及普通锂电池产量的平稳增长,我们预计全球六氟磷酸锂的开工率将逐步回升,而价格也可能会出现同步恢复性的上涨。公司电解液下游客户中,动力电池的占比在一半左右,是国内大型电解液企业中占比最高的。14年在政策的大力刺激下,新能源汽车目前销售增长势头迅猛,未来销量有望继续出现大幅上涨,并带动动力电池销量的大幅上涨。另外,公司未来也可能进入比亚迪的供应体系,因此我们认为公司将是电动车爆发式发展的最受益标的之一。 盈利预测及投资建议。 我们预计公司2014-2016年EPS为:0.58元0.85元和1.46元,对应当前股价的PE分别为70倍、48倍和28倍。公司目前股价反映了市场对于未来新能源汽车行业的看好,主题投资的角度看,公司是最受益于新能源汽车发展的投资标的,但短期估值确实不便宜。

业绩简评 2014 年上半年实现营业收入9.33 亿元,同比增长22.42%,实现净利润9869 万元,同比增长11.21%,扣非后净利润8240 万元,同比增长4.10%。公司预测2014 年1-9 月份净利润同比增长10%-20%。 经营分析 主营业务继续保持稳定增长:得益于公司下游客户强劲的增速,公司销售收入增长较快。其中长安福特的增速最为明显,上半年销量同比增长39%,一汽大众和上海大众也分别录得17.3%和19.9%的同比增长。公司的重点车型战略取得成功,公司中标的福克斯、新朗逸、翼虎、新捷达等车型均如期大卖。从目前的情况看,公司今年全年的销量保持25%左右的快速增长的目标实现难度不大。 利润增长率略低于销售增长,关注公司降本和新产品的开拓力度:汽车行业的一个普遍特点是整车厂对零部件企业有持续降本要求,而降本压力也会间接向公司传导。这一方面会不同程度的影响公司原有产品的净利润水平,另一方面也是公司不断取代国际跨国企业实现材料的进口替代的主要动力之一。公司长玻纤增强材料的产能已经达到10000 吨,未来将通过研发不同树脂基材的长玻纤增强材料,进一步开拓在汽车结构件、建筑新型材料等领域的市场,形成系列产品,增强公司在复合材料领域的实力,而新材料的不断开发也会增强公司的盈利水平。 重庆基地建成试生产,将成为公司未来产能释放的中心:重庆基地已于2014 年6 月试生产,总计产能安排10 万吨,将分阶段投产。重庆基地对公司战略意义重大,短期现实角度来说,能够紧贴客户,强化西南地区市场影响力和服务水平,并有效的降低公司的运输成本。长期战略层面,由于中国西部将成为国内汽车业乃至制造业转移的目的地,在西南地区布局,有利于公司未来的市场开拓,形成东西联动互补的格局。 盈利预测及投资建议 我们预计公司 2014-2016 年EPS 分别为:0.87 元、1.12 元和1.51 元,对应当前股价的PE 分别为19 倍、15 倍和 11 倍。我们认为,公司未来几年主营业务的增长仍将持续,新材料业务已进入实质阶段,汽车高端材料的国产化浪潮已经开始,公司提出的国际化和并购战略也为公司打开了市场空间的天花板,目前估值相对合理,继续维持买入评级。

投资逻辑 公布1H2014 业绩,略好于我们的预期。上半年收入162.78 亿元,同比增长28.1%,净利润44.24 亿元(好于我们41.34 亿元的预期,主要差异在于上半年增加0.65 亿美元与挪威Statoil 的和解收入,同时计提2 亿元),同比增长39.1%,资本支出为人民币27.8 亿元,每股收益为0.93 元。 1H2014 公司业绩增长的主要因素是设备增加及油田技术服务大幅增长。第一,去年3 月、4 月、5 月、10 月分别投产的NH7(半潜,租赁)、Promoter(半潜)、勘探二号(自升,租赁)、NH9 (半潜)今年作业饱满,而今年又增加4 瘦自升平台Gift、Hunter(去年底开赴墨西哥湾,但由于政局因素今年初才有收入)、海油932、Gulf Driller I。数据上,“三高(高日费率、高毛利率、高净利率)”半潜船作业天数1,779,同比增长31.9%,钻井服务收入87.61 亿元,同比增加24.6%,毛利率45.8%。第二,油田技术服务在钻井平台数量增加的协同效应下,收入同比增长50.4%达40.97 亿元,毛利率27.2%,同比提升10.7%。第三,挪威子公司COM 与Statoil 关于待命费和解,收入0.65 亿美元。第四,资产计提了2.07 亿元(去年未有),包括对四条化学品船计提1.44 亿元。 市场关注度主要集中于今后两年公司收入及利润增长的持续性。1、双重开支保增长。我们预计中海油扣并购年资本性开支不低于1000 亿元(2013年805 亿元,对应本公司收入169.61 亿元),且年均增长10%以上。由于订单饱满,公司未来2-3 年,年资本性开支将达60-80 亿元,主要用于购买、并购或租赁设备,以保增长。2、国外竞争优势助推订单饱满。据IHS,2014 年全球海上油气勘探和生产的资本开支2120 亿美元,同比增长6.5%。公司2013 年海外收入89 亿元,今年上半年53.6 亿元,同比增加21.5%。由于公司海外美誉度大幅提升、协同效率高、成本节约明显,订单饱满,独缺设备规模跟进。预计公司未来3 年,海外收入将达250 亿元。 估值及投资建议 维持之前预计的2014-2016 年公司EPS1.74、2.08、2.33 元。公司兼具全球第一钻井船服务商Transocean 与全球第一大油服Schlumberger 特点,估值应介于两者之间,前者增长乏力PE(TTM)7.6、后者22.1。目标价22.57 元,相当于13x2014PE、10.9x2015PE。维持“买入”评级。 风险 国际日费率下滑,中海油资本性开支大幅缩减;钻井船发生事故。

投资逻辑。 加码环保材料新业务态度坚决:烟台万润6 月份公布定向增发预案,拟发行1.1 亿股,募集超过10.277 亿元,其中9.297 亿元投向环保沸石环保材料二期扩建项目,另外的资金将用于增资烟台九目化学制品有限公司和烟台万润药业有限公司。在大股东中国节能环保集团公司的支持下,公司进一步做大做强环保材料的态度坚决。 沸石分子筛业务将成为公司主要业绩增长点:近两年公司液晶化学品业务增速趋缓,而沸石业务成长属性明显。2013 年上半年公司启动沸石分子筛一期项目,建成850 吨/年V-1 产能,主要供给全球催化剂巨头英国庄信万丰,用于生产符合欧六标准的柴油重卡的尾气催化剂载体。在全球汽车尾气排放标准趋严的大背景下,我们预计全球范围内欧六标准柴油重卡的载体需求量将超过6000 吨/年,而公司将继续开发符合欧六柴油乘用车、欧五柴油车标准的沸石分子筛,进一步扩大沸石业务。 DIC 接单出现断档,影响公司今年业绩表现:公司液晶单晶主要客户之一的日本DIC 于去年下半年投产其位于青岛的混晶工厂,但由于本身接单出现断档,导致对万润单晶采购的推迟。今年公司对DIC 的单晶销售萎缩明显,并拖累整体液晶业务的表现。我们了解到,目前DIC 尚未明确接单和采购时间表,因此我们预计公司今年的液晶业务将出现一定程度的下滑。 盈利预测及投资建议。 由于沸石项目的投入,我们重新调整公司的盈利预测。我们预计公司2015年增发实施,发行1.1 亿股,以此测算公司2014-2016 年EPS 分别为0.38、0.46 和0.66 元。对应当前股价的PE 分别为35 倍,29 倍和20 倍。 我们认为公司未来业务向环保材料倾斜的力度加大,市场空间较大,估值也有望得到提升。医药业务经过近几年的准备,未来也有望贡献收入,提供超预期收益。公司短期看由于今年业绩整体不太乐观,估值相对较高,但沸石项目将为公司带来长期增长动力,未来万润将成为全球最主要的沸石及催化剂载体生产企业之一。调整目标价至15 元,给予公司增持评级。 风险。 增发将导致股本摊薄,公司业绩增长不达预期将导致每股收益下降。沸石下游需求不达预期的风险,公司沸石市场开拓缓慢的风险。

投资逻辑 陷入低谷达两年,炭黑行业仍呈分散格局:2013年是炭黑行业近年来较为困难的一年。上游煤焦油价格持续震荡,增加了炭黑企业把握调价时机和幅度的困难程度;下游轮胎企业扩产带来的需求增长尚未向炭黑企业传导;由于激烈的竞争行业开工率继续保持低位,这三方面原因使得公司盈利能力降到历史低点,甚至出现了单季度亏损。百川资讯的数据显示,2008至2013年,行业产能由359万吨上升至650万吨,增长幅度达81%,行业开工率由2008年的69%下降到2013年的60%。从单厂产能分布看,产能达到10万吨/年及以上的厂家共26家,占全国产能59%,同时产能低于5万吨/年的小厂共计30家,占有全国产能14%。行业前三名黑猫股份、卡博特和龙星化工的市场占有率分别为23%、15%、11%,行业总体格局依然分散。 公司是行业龙头,全面大幅涨价时机尚未成熟:公司是我国炭黑行业龙头,现产能94万吨,下半年济宁项目投产后,公司全年总产量总计约为100万吨。行业第二名卡博特、第三名龙星化工产能分别为60、37万吨,与公司已经拉开了差距,然而公司的行业龙头地位仍未明显体现。凭借产品质量的优势,公司开工率一直保持100%,我们认为随着行业持续低迷而导致的小产能陆续退出,公司将承担引领行业提价、保证全行业盈利能力的龙头公司责任。目前由于通用牌号N220、N330等严重过剩,全面大幅涨价的时机尚未到来,短期仍需耐心等待。 高端炭黑市场较好,公司盈利上升趋势抬头:2014年随着轮胎行业继续扩产,炭黑需求明显好于去年,且半钢胎市场的火热也加大了轮胎企业对高端炭黑的需求,公司在高端炭黑上的领先优势正在逐渐获得下游认可。公司一季报净利润600万元,中报预期利润1300~1800万元,盈利的上升趋势已经开始。 投资建议 我们认为炭黑行业最坏的日子已经过去,当前股价未能反映公司利润上升的趋势,预测公司2014年EPS0.17元/股,维持“增持”评级。 风险 提价阻力较大,行业竞争激烈。

事件 天马精化发布公告,拟以认购苏州神元生物科技股份有限公司新增股份的方式,对其进行增资,双方初步确定公司以不超过4000万元的价款认购神元生物本次全部新增股份,约占其本次增资完成后股份总数的20-25%,最终认购股份数额及价款总额经双方协商后确定,并以双方最终签署的正式协议为准。本次交易尚处于谈判阶段,双方就交易事项达成初步意向,并草签了增资扩股意向书。 评论 保健品行业空间大,发展快,天马精化进军保健品业务态度明确:由于民众对健康关注度的不断提升,对营养保健品的需求也在不断增长,2012年全球保健品市场销售约为3500亿美元。国内民众的健康意识不断增强,加上社会老龄化程度的不断加深,中国的保健品行业发展潜力非常可观。目前中国保健品市场仅占全球的5%,人均营养品消费大大低于世界平均水平,与发达国家相比,我国营养产业仍处于兴起初步阶段。天马精化于13年12月发布公告与韩国星宇共同投资3000万美元(其中天马精化为90%;韩国星宇10%),设立合资子公司天森保健品(苏州)有限公司,从事保健食品生产,迈出了公司进军保健品业务的第一步。此次入股苏州神元生物,天马精化进军保健品业务的态度明确。 拟入股苏州神元生物,公司在保健品行业投资迈出的第二步:苏州神元是专业从事铁皮石斛产业研发、组培扩繁、生态栽培与深加工的企业,是江苏省唯一一家通过铁皮石斛“GAP”认证及“有机认证”的科技型农业企业。公司主要产品包括铁皮石斛组培苗、铁皮石斛鲜品、铁皮石斛花茶、铁皮枫斗和与之相关的保健产品。神元生产的保健食品依源牌铁皮枫斗景天胶囊获得了保健食品批号,目前市场售价约为2.8万元/500克。天马精化此次拟入股专业铁皮石斛种植销售企业,一方面能够分享到开发高端中药保健品行业的市场经验,另一方面也与公司在产品品种方面形成互补,发挥各自的资源优势,并建立全方位、长期的战略伙伴关系。 苏州神元生物盈利能力较强,此次交易的估值水平并不算低:苏州神元公司目前总资产8033万元,净资产6179万元,2013年全年营业收入2561万元,净利润996万元,净利率38.9%,2014年1-5月份营业收入629万元,净利润158万元,净利率25.1%。按照天马精化与苏州神元签署的意向合同,以4000万元获得20%的总股本计算,苏州神元的总估值为1.6亿元,此次股权交易的PB约为2.59倍,静态PE约为16倍。若以获得25%的总股本计算,则苏州神元的总估值为1.2亿元,对应此次交易的PB为1.94倍,静态PE为12倍。目前神元生物实际控制人合计持有公司股份79.90%,若此次增发成功实施,则天马精化成为公司第二大股东。 原料药业务快速推进,期待公司传统业务盈利能力恢复:由于造纸化学品业务的波动,造成公司近年来的业绩的波动。另外山东天安项目整合效果低于预期,也导致公司盈利水平低于预期。目前公司山东项目已经趋于正常,AKD主要原材料硬脂酸的价格今年以来趋于稳定,将有利于公司AKD项目的盈利水平的恢复,但由于下游不景气,我们预计AKD目前盈利水平仍然较低。公司在原料药业务上一直稳步推进,先后通过了6个原料药品种的GMP认证(葡甲胺、瑞吧派特、胞磷胆碱酸钠、氟康唑、枸橼酸喷托维林、硫酸氢氯吡格雷),其中葡甲胺生产工厂通过了美国FDA的cGMP审核。2014年原料药业务将成为公司业绩的主要贡献力量之一。 投资建议 我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.14元、0.23元和0.30元,对应当前股价的PE分别为43倍、27倍、20倍,短期看,由于客观原因,公司业绩尚未得以完全体现,但公司未来原料药业务2014年将可能逐步贡献业绩,特别是新介入的保健品业务,具备较强的成长性和想象空间。维持增持评级。

投资逻辑 全球勘探新发现呈现“一点(北美页岩油气)一弧(印度洋周边)一三角(南美大西洋富集区)”特征。海洋油气深有潜力。据Woodmac 统计,2005年以来,全球海域新增天然气2P 储量14万亿方,占总增量的64%,海域新增原油2P 储量734亿桶,占全球总增量72%,据Rystad Energy统计,2010年以来国际新发现的海上油气田主要来自深水和超深水。目前全球规划中深水超深水项目有284个,计划总投资4780亿美元。 股价今年下跌,主要是担忧业绩“拐点”而先杀估值。市场首先担心油价下跌殃及海洋油气投资减少进而影响日费率。之前我们多次论述,油价大战略上不会暴跌,因为Brent 下跌不符合美国的战略意义。目前公司在北海树立了全球样本,在页岩气方面正累积经验,在南海勘探与开发中稳步推进,而在墨西哥湾也即将进入爆发期。公司已经发展成更外向、更独立、更可靠、更具性价比的优势,随着公司业务的增长,估值已经被低估。 公司技术竞争力近期不断加强。第一,海油981已于5月27日顺利完成西沙中建岛附近钻探,目前已转场第二阶段工作;第二,承钻的伊拉克米桑油田BUCS-44H 井(地层深处盐膏层具有极强的蠕变特性)顺利完工,井深4685.5米,水平段长600米,是该地区第一口水平井;第三,5月12日成功钻探西部海域压差最大的一口油井,最大34兆帕,远高于15兆帕的推荐值,标志着公司泥浆技术取得了新突破。 公司不断有新船投入运营,推动今明两年业务快速增长。中集来福士船厂在今年1-5月已向COSL 提供了三座高标准自升式钻井平台。第1座是Guardian ESV,于2月底在渤海湾作业;第2座是“海油932”(中海油提供融资租赁、TSC 负责钻井包),于5月初在“渤中34区块”首钻成功;第3座是“海湾钻探者1号”,5月10号交付,作业水深300英尺,这是继从工银租赁“南海七号”之后,从其获得的第二座钻井平台。截止到5月中旬,公司运营自升式平台已增至34座,可能今年再度获得两座。 估值及投资建议 预计2014-2016年公司营业收入31,982、37,353、41,220百万元,归属于母公司净利润8,283、9,927、11,125百万元,对应EPS1.74、2.08、2.33元。目标价20.83元,相当于12x2014PE、10x2015PE。“买入”评级。 风险 国际日费率持续下滑,中海油资本性开支大幅缩减;钻井船发生事故。

投资逻辑 近期股价下跌主要受到两个传闻影响:一是本月22、23 号分别有第二次股权激励的874 万股上市、13 年并购新铭丰的配套融资的565.7 万股解禁;第二是17 号有媒体报道山东黄台4 万方流化床煤气炉点火成功。两因素合并,引发投资者抛售。我们认为股价下跌给长期投资者较好的投资机会。 第一,行权中高管会继续锁定6 个月,而其他核心员工也不会一次性抛售完毕,按以往经验,应该3-6 月抛售。第二,并购新铭丰的配套融资解禁,初始成本12.02 元,我们认为50%资金不一定会抛售,如果全部抛售,这给长期投资者带来低位回补的机会。第三,山东黄台项目年初就有消息,但截至到目前仍一直运行不顺。按科达经验,至少也需要1-2 年的磨合及问题解决。我们初步了解的黄台情况是其飞灰问题难解决,更不要说后续重点考核的冷煤气转化效率及环保指标。投资者短期勿需担忧。 政府开始高度重视煤炭清洁利用。5 月16 号国家三部委(发改委、环保部、能源局)在大气治理计划中明确提出要发展煤炭清洁利用技术。第一,治霾需要清洁能源供给,但国内天然气紧缺;洁净煤技术首先由二战德国的戈贝尔提出并应用,使得德国合成燃料产量从1940 年每天7.2 万桶增至1943 年12.4 万桶,技术已可靠;第二,煤炭可以被清洁利用,只要电厂加装并运行脱硫、脱销、除尘装置,只要燃料及工业锅炉退出市场,由环保炉替换,可达到甚至超过天然气的安全、清洁排放标准。 预期14 年净利润增长40-50%,煤气炉订单可期。公司煤气炉竞争力体现在环保、节能、高效。预期公司14 年煤气炉结算8 亿元左右,接单介于15-20 亿元。主要订单可能来自于陶瓷工业园、氧化铝、玻璃等行业。如果年底公司煤气炉进入国家环保目录,则推广可能更加迅捷。目前公司炉子在信发铝电应用良好,不仅解决了常规煤气炉难处理的环保问题,而且大幅节约用煤,投资回收期仅1 年。在劣质煤与块煤价差较小的地方,回报期较长些。预计公司14 年利润增长的主要动力来源于:传统陶机、煤气炉销售、合并东大泰隆、融资租赁、天江药业权益、液压泵及风机。 下一页附有电话会议速记,敬请投资者参考。 投资建议 维持“买入”评级。维持14-16 年EPS0.80、1.05、1.30 元预计不变,维持目标价24 元,相当于30x2014PE、23x2015PE。 风险。煤气炉推广低于预期、历史煤气炉的未处理坏账计提。

越南暴乱对公司海外工厂影响较小:近期越南爆发反华暴乱,多家大陆及港台企业被暴徒冲击,我国已有1人死亡百人受伤。市场传言公司越南工厂遭到暴徒毁坏,因而引发股价连续下跌。经我们向公司核实,越南工厂本身尚处于试生产阶段,开工率较低,在得知暴乱消息后已主动选择停产检修,并未遭到毁坏,且公司在设厂之初即购买了保险,一旦受损可获得赔偿。越南政府已采取措施逮捕暴徒,暴乱有望在短期内结束,且公司的目标客户不在越南而在欧美,因此并不存在遭越南客户抵制的问题,公司股价下跌应为错杀。 公司在半钢胎上的布局将逐渐得到认可:近期市场对半钢胎国产品牌的关注度有所提高。我们认为,公司是业内半钢胎经营最为成熟的企业之一,其高端品牌Atrezzo、Terramax等均已进入欧美主流市场,在国际轮胎评测网站上均可找到赛轮产品的相关信息。公司收购了英国和北美的经销商,其品牌和渠道布局领先国内同行,其新款轮胎发布也获得了国外媒体的关注。随着经济增速下行,周期品属性较强的全钢胎整体发展前景不容乐观,而消费品属性较强的半钢胎市场的稳定增长已有所显露。公司管理层极具战略眼光,5年前即开始将重心转移到半钢胎建设,并购金宇后目前半钢产能已进入全国前三,增发项目1500条大轮毂半钢胎也顺应了全球轮胎市场的需求趋势,我们将在后续报告中继续阐述该项目的前瞻性。长远看,公司在品牌和服务上的布局有望使“赛轮”成为全球知名的中国轮胎品牌。 连续增持彰显高管对公司的信心:公司于5月14、16日连续两次公告,董事长、副董事长、董秘配偶共计增持50万股。公司高管连续公告增持,对公司长期价值具有充分信心。 投资建议 公司一季报净利润增长51%,毛利率稳定在15%的历史高位,我们认为公司盈利能力的上升趋势已经开始显现,上调公司2014~16年盈利预测至0.888、1.141、1.513元/股,“买入”评级。 风险提示 越南动乱进一步扩大;行业景气程度降低;天胶价格大幅反弹

投资逻辑 聚焦公司多煤种适应性煤气炉的未来发展。年初大唐克旗煤制气项目(总投资160亿元,一期造8000大卡天然气13亿立方米,成本2.2元/立方米,售价2.75元/立方米)正式投产一月后又停产,据论证是煤种与设备并不匹配,而相同工艺的大唐阜新煤制气项目也投资上百亿,国内整个煤制气行业似乎又要重演Shell煤气炉(在国内推广20套)并不成功的路子。 公司二代炉(气流床,效率更高,每小时输气4万方)在马鞍山点火初试成功,如果再上一台阶达到每小时10万方的,初步可用于小型煤制气及化工用途,由于煤种适应性较强,产品附加值更大。 公司煤气炉竞争力体现在环保、节能、高效。公司13年底公告新型煤气炉获环保认证,全国推广应无环保政策障碍。其次,公司炉子在信发铝电应用良好,不仅解决了常规煤气炉难处理的环保问题,而且大幅节约用煤,投资回收期仅1.5年。煤气炉的核心部件之一是换热器,并在不断升级,目前难以被模仿。预计14年煤气炉订单将达到15-20亿元,由于规模化生产,毛利率将比13年报表的16.93%显著提升。 GE风格助推公司业务快速发展。上一篇报告我们将公司定位于“GE风格”。主要理由有两点,一是“做行业第一”的理念深入公司业务开展及并购,如压机、液压泵、抛光线、墙机、成型机、中小环保煤气炉等,二是精于金融手段助推主业发展,GE资本贡献集团利润约1/3,公司目前1/5,发展很有潜力。 环保部、工信部、发改委都开始重视煤炭的清洁利用。第一,治霾需要清洁能源供给,但国内天然气紧缺;洁净煤技术首先由二战德国提出并应用,德国合成燃料产量从1940年每天7.2万桶增至1943年12.4万桶,汽油消费的46%;第二,煤炭可以被清洁利用,只要电厂加装并运行脱硫、脱销、除尘装置,只要燃料及工业锅炉退出市场,由环保炉替换,可达到天然气的安全、清洁排放标准。 投资建议 维持“买入”评级。由于14年传统机械下游房地产受压抑,预计成型机销售可能低于预期,下调10%的14年EPS。预计14-16年EPS0.80、1.05、1.30元,维持目标价24元,相当于30x2014PE、23x2015PE。 风险。煤气炉推广低于预期、历史煤气炉的未处理坏账计提。