业绩简评. 烟台万润公布一季报:公司实现营业收入1.97 亿元,同比下降11%,实现净利润1698 万元,同比下降44%,EPS0.06 元。 经营分析. 营业收入的季度性波动属于常态:公司主营业务为液晶化学品,下游客户主要是以默克为代表的混晶生产商。由于液晶产品本身的种类较多,价格相差较大,因此在下游库存波动、采购品种差异等因素的作用之下,导致了烟台万润季度之间的业绩往往相差较大,且具有不可预测性(如2012 年三季度),但是如果周期拉长至一年,则相对较为稳定。 净利润的波动更多来自于费用的变化:一季度销售毛利率29%,保持平稳,而三项费用率合计18%,超过去年同期的13%。费用变化导致了一季度净利率表现仅为8.42%,大幅低于去年的13.85%的水平,而研发费用投入的增加则是公司公司费用变化主要因素之一。 液晶业务仍将保持平稳增长:我们认为从全年角度来看,公司液晶业务仍将保持10%以上的增长。由于DIC 青岛工厂的建立,今年DIC 对公司的单晶采购力度将增加,而默克方面基本保持平稳略增,预计公司今年液晶业务总体将保持10%的增长。 分子筛业务有望成为公司未来重要看点:V-1 今年销量有望实现500-600吨销量,随着市场需求的增加可能会再增加一条生产线。公司通过V-1 项目积累了在模板剂和催化剂载体方面的经验,并将帮助公司在石化、煤化工、汽车尾气排放等领域的市场开拓。由于催化剂的市场容量和空间更大,在液晶业务增长趋于平稳后,催化剂载体业务将成为公司最重要的增长点,并将成为公司未来的核心业务之一。 盈利预测与投资建议. 我们预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.57 元,0.71 元和0.79 元,对应当前股价的PE 分别为22 倍、18 倍和16 倍,我们认为公司今年业务仍将保持稳定增长,未来更大的看点在于公司在分子筛催化剂载体方面的全面拓展,业务规模可能将与目前液晶业务相仿,而2015 年极有可能成为公司分子筛业务的全面拓展年,继续给予公司增持评级

投资逻辑 依托资源优势,公司打通天然气-纯碱-玻璃产业链:公司位于四川乐山市岩盐、磷矿、煤炭、天然气富产区,经“汪洋-五通桥”输送管道每年从中石油711 主干线获得3 亿方气源,并拥有 210 万吨/年的盐矿, 200 万吨/年的磷矿,超过60 万吨/年的硅石矿采矿权。在产能过剩且运输半径短的纯碱行业,公司联碱法双吨成本仅1500 元,而同地区竞争对手的成本普遍在1700 元以上,在全行业陷入普遍亏损的2012 年,公司联碱依然可以实现37%的毛利率,成功抵御了行业陷入低迷的风险。总产能46.5 万吨/年武骏玻璃项目二季度投产后,公司从天然气到玻璃的产业链彻底打通,玻璃毛利率也有望超过20%,实现业内领先。 战略思想一脉相承,公司双-草甘膦将带来丰厚利润:公司战略思想是,打造资源循环经济产业链,以规模化生产形成成本、质量、环保、安全优势。在纯碱的成功实践基础上,公司进军草甘膦产业,购买国际先进装备和生产技术,投资15 万吨/年双甘膦、5 万吨/年草甘膦项目,打造天然气-亚氨基二乙腈-双甘膦-草甘膦产业链。8 月5 万吨/年草甘膦项目投产后,其全产业链成本有望达到2 万元/吨,比同行业大厂低3000 元/吨以上,并有望成为近年唯一投产/扩产的企业。与此同时,行业总产能将在环保收紧的大趋势下收缩,草甘膦价格有望突破前期高点4.5~5 万元/吨,公司充分享受行业景气带来的盈利上升。 蛋氨酸、磷矿等项目将稳步推进:公司3 月1 日公告,投资1 亿元于10 万吨/年蛋氨酸项目(一期工程 5 万吨/年),从日本、欧洲公司取得蛋氨酸制造的全套技术及其专有设备和获得相关的技术服务,这是公司战略思路的进一步延伸。由于磷化工行业低迷,磷矿价格萎靡不振,公司马边磷矿及深加工项目的建设进度较为缓慢,这在行业普遍亏损的现状下是十分明智的选择,一旦行业回暖可迅速加快工程进度。 投资建议 截止当前,公司并购和邦农科51%股权的资产过户已完成,预测公司2014~15 年收入43.6、50.5 亿元, 摊薄后EPS0.80、0.97 元/股。给予公司2014 年20 倍PE,目标价16 元/股,增持评级。 风险提示 扩张步伐过快,人才供应不足;产能过剩加剧,行业陷入低迷;项目投产进度低于预期;天然气持续涨价。

投资逻辑 百草枯供应紧张,价格有望延续稳步上涨趋势:3月6日的上海农展会上的信息显示,目前主流的百草枯企业均不对外报价,市场供应紧张情况依旧。百川资讯的数据显示,自2013年以来,42%百草枯母液价格已由1.6万元/吨左右上涨至3万元/吨附近,而我国2012、2013年42%百草枯母液产量分别为15.7、16.4万吨,并无显著增长。全行业42%百草枯母液产能约20万吨,公司(42%百草枯母液产能约6万吨左右,全球第一)、山东绿霸(2.5万吨)、湖北沙隆达(2.4万吨)、南通先正达(2.4万吨)一共占据了全市场85%的产能份额,对行业供给端具有充分话语权,且农业部等国家三部委在2012年出台1745号公告停止新增百草枯生产许可,国内产能已固定在这几家巨头手中。即使7月1日水剂届时在国内停用,因为百草枯原药企业相对集中,行业竞争相对规范有序,百草枯国际市场份额稳中有升,加之百草枯新的替代剂型也已经获得登记储备等等,都为行业持续、稳健发展提供了保障。 吡啶反倾销裁定后,公司吡啶类农药龙头地位进一步突出:以百草枯为代表的吡啶类农药系第四代高效低毒农药,占全球农药销售额近15%,其核心原料吡啶具有较高技术门槛,而公司是国内少数掌握原料吡啶生产技术的企业之一,拥有全球最大的吡啶碱产能6.2万吨。2013年之前,受印度吉友联等公司倾销影响,吡啶价格一直处于低位,公司作为国内龙头主动承担起维护行业利益责任,向商务部提起反倾销调查申请。2013年11月商务部终裁,对原产于印度和日本的进口吡啶征收24.6%至57.4%的反倾销税,国内吡啶供需出现实质性紧张。公司实际运行的吡啶碱产能已由去年同期的3.7万吨上升至5万吨,未来行业景气有望长期维持高位。 收购重庆华歌为公司未来成长奠定基础:公司去年三季度以净资产3亿元价格收购的重庆华歌生物化学有限公司,位于万州经开区盐气化工园,园区网站显示附近已探明岩盐储量2800亿吨,天然气储量2000亿立方米。在环保收紧和天然气供应紧张的大环境下,贴近气源的化工园区是极为稀缺的战略资源。公司三季报显示在建工程接近18亿元,而固定资产约17亿元,我们判断公司长期成长空间显著。 投资建议 我们预测2013~2015年公司EPS0.77、1.02、1.20元,给予公司2014年15倍PE,目标价15元,“增持”评级。

业绩简评 天马精化公布年报,2013 年实现营业收入11.21 亿元,同比增长7.44%,实现净利润4702.5 万元,同比下降35.47%。扣非后净利润3695.8 万元,同比下降39.85%,实现基本每股收益0.18 元,低于我们此前预期。向全体股东每10 股派发现金红利0.50 元(含税),以资本公积金向全体股东每10 股转增10 股。 经营分析 造纸化学品AKD 毛利大幅下降:公司AKD 生产线由蓝丰生化搬至山东天安,由于生产线建设初期的磨合,导致生产成本上升,另外由于棕榈油价格暴跌导致AKD 价格大幅下跌,因此公司AKD 业务毛利率大幅下降(由2012 年20%下降到2013 年12%)。 期待2014 年公司原料药业务发力: 2013 年,公司6 个原料药产品(葡甲胺、瑞巴派特、胞磷胆碱钠、氟康唑、枸橼酸喷托维林、硫酸氢氯吡格雷)获得药品GMP 认证证书,标志着公司主营业务正式进入制药行业。公司将形成中间体、原料药一体化经营。2014 年公司原料药业务将成为公司重要的利润增长点。 保健品业务潜力大:民众对健康关注度的不断提升,对营养品的需求也在不断增长。2012 年全球保健品市场销售约为3500 亿美元,中国仅占5%,人均营养品消费大大低于世界平均水平,因此我国营养产业仍处于兴起初步阶段,发展空间巨大。公司与韩国星宇合资成立苏州天森保健品,正式进军保健品行业,借助公司原料药生产经验及韩国星宇保健品配方,未来这一业务有望带来惊喜。 盈利预测及投资建议 我们预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.29 元、0.46 元和0.61 元,对应当前股价的PE 分别为42 倍、27 倍、20 倍,短期看,由于客观原因,公司业绩尚未得以完全体现,但公司未来原料药业务2014 年将可能逐步贡献业绩,特别是新介入的保健品业务,具备较强的成长性和想象空间。 我们前期目标价位12 元已经达到,由于公司2014 年业绩尚有较强不确定性,暂不给予目标价,维持增持评级。

业绩简评 普利特公布2013 年业绩快报,实现营业收入17.06 亿元,同比增长40.77%,归属上市公司股东净利润2 亿元,同比增长26%,EPS0.74 元,略低于我们之前预期(0.76 元)。 经营分析 四季度单季度营收创新高,原材料价格高涨影响利润表现:前三季度营收12.1 亿元,四季度单季度实现营业收入4.94 亿元,环比增长22.5%,创下历史最高记录,公司四季度净利润0.41 亿元,环比下滑15%,主要原因是四季度原材料价格上涨明显,以PP 为例,化工在线的数据显示,四季度平均价格12183 元/吨,三季度平均价格为11168 元/吨。 单季度波动不足为惧,长期价值开始显现:以公司和客户的定价规则即全年年初定基准,月度或季度微调来看,由于2013 年四季度原材料价格明显上涨,我们预计公司2014 年的基准价格将提高,反而更加有利于2014 年业绩的发挥。我们认为公司2013 年4 季度的表现并非常态,净利率水平明显偏离正常值(近两年12%左右净利率),由于2014 年基础定价将提高,而目前PP 价格又出现下跌,因此毛利水平可能会恢复至正常水平甚至略高,我们预计2014 年全年业绩反而可能出现超预期增长。 2014 年全年业绩持乐观态度:目前公司在长安福特、长城汽车等整车厂的市场份额不断扩大,又开拓了奇瑞、海马等自主品牌。去年4 季度嘉兴基地新增产能4 万吨以应对旺盛的订单,而随着一季度末重庆基地开始投入使用(先期可能先投产3-4 万吨),公司将承接西南地区整车产能的快速扩张(长安福特三工厂和一汽大众成都三期投产),销售收入有望再创新高,而销售费用则将有所下降,因此我们对公司2014 年业绩整体持乐观态度。 盈利预测与投资建议 我们维持公司2014-2015 年盈利预测不变,预计公司2014-2015 年EPS分别为:1.02 元和1.39 元,我们认为,公司业绩保持稳定高增长,目前股价对应2014 年PE 仅为15 倍左右,长期投资价值已开始显现,维持买入评级。 风险 原材料价格大幅波动风险,下游车型销量不达预期风险,汽车行业景气度下滑的风险。

GE 风格助推公司业务快速发展。我们在市场上首次将公司定位于“GE 风格”。主要理由有两点,一是“做行业第一”的理念深入公司业务开展及并购,如压机、液压泵、抛光线、墙机、成型机等,二是精于金融手段助推主业发展,GE 资本贡献集团利润约1/3,公司目前1/4。 公司近期公告新型煤气炉获环保认证,全国推广应无政策障碍。之前有地方,明确表示任何新建新项目都不准用煤做原料,因此公司新型环保炉在这些地域推广受到阻滞。获得环保认证后,跻身于“GSP、德士古、Shell、航天炉等”环保集团,而在细分领域(出气量5 万方/h 以下)之前行业无此认证。取得认证,有助于获得各地“通行证”,并阻止或延缓竞争对手进入这一领域,其次,认证有助于获得政府节能补贴。 地方政府有意推广环保煤气炉。过去的报告我们常常提及,地方政府由于天然气资源紧缺,环保改造几乎上升为官员的头号忧虑。2011 年,福建率先在国内计划淘汰污染极其严重的水煤气炉,2013 年底之前改为天然气,而目前当地天然气短缺,气价也高达4.2 元/立方米,陶瓷企业纷纷表示要外迁。迫于类似的撤资压力,不少地方政府决心在煤炭的清洁利用上做文章。佛山目前正由贝斯特试点,如果清洁煤气化示范取得成功(几乎无悬念),当地陶瓷企业可能大部分改为清洁煤气。江西高安陶瓷工业园也面临如此境况,全部需求约150 台公司炉。在工业园燃气环保改造领域,公司无疑称为领路人。 除了政策推动的外因,应用环保煤气炉的经济性是企业十分重视的问题。 目前天然气紧缺且价格偏高,这一趋势2-3 年无法改变。而煤炭价格去年开始震荡下跌,目前尽管企稳,但未来很难有所大涨。公司新型煤气炉技术可行、制气成本大幅低于市售天然气价格,公司煤制气,成本折天然气2元/立方米左右,竞争优势显著。 投资建议 维持“ 买入” 评级。不考虑股本摊薄, 基本维持年初预计13-15 年EPS0.59、0.88、1.20 元,维持目标价23.76 元,相当于40x2013PE、27x2014PE。 风险。煤气炉推广低于预期、历史煤气炉的未处理坏账计提

复合肥行业集中度低,区域竞争激烈。复合肥是指氮、磷、钾三种养分中,至少有两种养分标明量是由化学方法或掺混方法制成的肥料。2012年国内有生产许可证的复混(复合)肥企业4933家,产能约2亿吨,总产量达到5320万吨,前10名市占率总和只有28%。行业资产轻,表观生产门槛不高(实际做好也未必容易),经济运输半径短(仅500公里),以销定产是区别于其他大宗化工品的重要特征。随着我国农业需求持续增长,土地通过流转加速集中,复合肥需求也将保持长期稳定增长。 公司定位清晰、擅长品牌营销,近年在行业两极分化演变中脱颖而出。依靠终端客户对化肥品牌的信赖度(一旦用好,不轻易更换品牌),不断开拓销售区域。公司广告深得宝洁等全球营销高手的精髓,上至央视、地台有效黄金播放时段,下至田间地头小广告。2012年投入广告费10116万元,较2010年增长5159万元,增额领先主要竞争对手。 公司大量投放名人代言广告,并使用“百辆车体万面墙体”覆盖农村田间地头,“高”、“地”结合拉动销售增长。2008~2013年,公司先后与国家杂交水稻、玉米、棉花工程技术研究中心战略合作,进一步提升品牌形象,并通过捐助“史丹利”奖学金、“史丹利*姚基金”希望小学,迅速与地方市场拉近关系。渠道上,公司提出“一县一户一品牌”战略,推进扁平化,严控串货并直派业务员辅助经销商推广。 公司精于管理,议价力较强。公司2012、2013年末产能分别为220、460万吨,仅次于金正大。今年以来,单质肥价格连续走低,但复合肥仅下调两次价格,总体也比成本下降要少。我们从财务角度分析了公司营销推广的成果。从杜邦分析上看,2012年公司ROE达13%,同行业上市公司中排名第二,仅次于金正大的16%,这主要是因为公司新产能尚未有效投放导致资产周转率暂时落后。从现金循环周期看,公司2012年数值为-2天,远低于同行业上市公司33~161天的区间,表明公司对上下游均具备较强话语权,仅靠占用资金即可正常运营。公司优异的现金流将为未来发展带来充分保证。 投资建议n我们预计随着明年公司在湖北、河南产能的有效释放,销量可取得30%左右的增长。预计公司2013~2015年EPS1.82、2.28、2.97元/股,给予公司2014年15倍PE,目标价34.2元,“买入”评级。 风险n单质肥持续低迷,复合肥存在降价风险;竞争激烈,收入增长不达预期

投资逻辑 公司公告三季度业绩:销售收入203.11亿元,同比增长24.4%,归属于上市公司股东的净利润53.63亿元,同比增长40.1%,实现EPS1.19元,去年同期0.85元。 我们在年初的报告就判断今年是转势之年,公司盈利将超市场预期。中报EPS0.71元大幅超市场0.6元预期,三季报EPS1.19元再超市场盈利预期提升后1.1元预期。我们预计14年业绩可能再次超市场EPS1.7元。 公司盈利大幅提升的主要原因,除年初我们报告提及的“轻装上阵”外,主要是收入增加及钻井服务毛利率大幅提升。高毛利率的半潜船作业天数由去年同期的1,229天上升为2,155天。今年COSLPromoter、NH7、981等新装备陆续投入市场,而去年投产的COSLInnovator、NH8等本年开始正常作业。一般半潜船日费率30-50万美元/天,自升船10-15万美元/天,公司今年投产多数是半潜船,利润贡献较大。 公司12年资本支出41.9亿元,目前公告大幅提升2013年资本开支预算至70-80亿元,而年初预计是40-50亿元。我们判断可能在四季度继续会购买或租赁半潜船,加上今年四季度可能投入运营NH9、两艘自升船,将有效提升14年的盈利水平。 目前国际上有半潜及深水船313艘,处于工作状态的有256艘,利用率82%;自升船509艘,总体利用率76%;其它钻井船407艘,利用率49%。国际上,自8月以来,半潜船日费率有所上升态势,WTI原油回升及可供使用的钻井船减少是主要原因。2014年,中海油母公司将对外招标南海区块,深水领域将助推公司业务快速发展。此外,借助母公司收购的尼克森,公司还将涉足页岩油、新的深海领域。 尽管全球经济仍不乐观,但油价维持高位。原油供给未来增量主要依赖海洋,而过去30年前投入的钻井船,正面临退役风险。对公司新兴载体而言,景气的行业必将助推公司有良好的发展前景。 估值及投资建议 预计2013-2015年公司实现营业收入264.50、321.78、370.05亿元,归属于母公司的净利润63.02、81.08、91.67亿元,对应EPS分别为1.40、1.80、2.04元。目标价25.23元,相当于18x2013PE、14x2014PE。给予“买入”评级。 风险 中海油资本性开支大幅缩减;钻井船发生事故。

投资逻辑 环保型煤气化炉订单再接再励:公司公告科达洁能(公司持股68.44%)山西信发化工、山东东岳能源交口肥美铝业签订了清洁粉煤气化项目工程总承包合同,向山西信发化工有限公司提供8x20kNm3/h清洁粉煤气化装置及相关装置,合同金额为2.1亿元;向山东东岳能源交口肥美铝业有限责任公司提供10x20kNm3/h清洁粉煤气化装置及相关装置,合同金额2.61亿元。 继9月24号、10月16号分别公告与贝斯特、锦江1.26、6.8亿元总包框架合同后,这个公告将重树市场投资信心。近期北方供暖,天气雾霾严重,更加深了我们对环保型煤气炉未来的推广前景。在去年底及今年初的报告我们反复提示,随着示范项目的建立及经济性的体现,后续订单将纷沓而至。依赖于下游客户的施工进度,我们预计明年公司煤气炉销售可达10-20亿元。 预期三季度业绩30%左右。今年三项业务爆发:压机、液压泵(已经进入一重、二重、中船、武钢等高端泵应用领域)、融资租赁,而环保型墙材机械可能比预期的要稍低,仍低于预期是辽宁法库陶瓷工业园20台煤气炉经营由于一些原因至今运营不达目标(今年预亏6000万,明年才能实现盈利)。 目前煤炭清洁化利用大有市场。目前陶瓷、玻璃、有色金属、金属加工等细分领域,存在煤利用效率低下、污染严重(在化工行业污染中排在前列),如环保意识提升、政策收紧,细分燃气领域(对应煤气炉5万方/小时以下)订单将爆发性增长,而这些领域对设备替换需求就高达千亿。 除了政策推动的外因,应用环保煤气炉的经济性是企业十分重视的问题。 目前天然气紧缺且价格偏高,公司新型煤气炉技术可行、制气成本大幅低于市售天然气价格。如佛山、沈阳等地的工业天然气价格高达4-5元/立方米左右,而用煤制气,成本2元/立方米左右,优势显著。单就公司环保煤气炉与市场大量存在的水煤气炉相比,成本也要大幅节约,如信发铝电广西项目,用环保炉替换传统炉,投资回收期仅需1年半。 投资建议 维持“买入”评级。不考虑股本摊薄,基本维持年初预计13-15年EPS0.59、0.88、1.20元,上调目标价至23.76元,相当于40x2013PE、27x2014PE。 风险。煤气炉推广低于预期、历史煤气炉的未处理坏账计提。

投资逻辑 继9月12日环保部出文《大气污染防治行动计划》之后,中共中央政治局常委、国务院副总理张高丽9月18日对北京、天津、河北、山西、内蒙古、山东等六个省区市加快推进大气污染综合治理工作进行动员和部署,其中重要信息:“突出能源结构调整,坚决完成阶段性压减煤炭任务,大力实施清洁能源替代,推动煤炭清洁高效利用”。 《行动计划》中煤炭被替代及清洁利用,主要涉及天然气应用、提高煤炭洗选比例、淘汰落后燃煤锅炉、增加煤制气比例等。事实上,煤炭气化后再深度利用,能源转换效率较高。2012年全国原煤产量为38.6亿吨,如提升5个点利用率,则可节约煤炭1.93亿吨,节能效果显著。目前煤制气(燃料用)下游细分领域,如陶瓷、玻璃、有色金属、金属加工等细分领域,存在煤利用效率低下、污染严重(在化工行业污染中排在前列)等现象,加快淘汰这些领域传统水煤气炉(不脱硫、效率低、大气及水污染十分严重),将有利于公司新型煤气化炉(清洁、高效、低污染)的推广。 地方政府开始以实际行动支持清洁煤制气项目。公司9月底公告了与佛山高明贝斯特、森景陶瓷(实际两者同一控制人)签订1.2亿元含税煤气炉(6台1万方/小时)总包订单。该订单地点在佛山(之前广东省基本禁止任何燃煤新建项目),堪称清洁煤利用技术突破地方政策的典范,之前沈阳法库政府决定采取措施:今年底淘汰水煤气炉。 除了现状煤炭燃烧污染较为严重,天然气紧缺且价格偏高,是政府开始重视煤炭清洁利用主要原因。公司新型煤气炉技术可行、制气成本大幅低于市售天然气价格。如佛山、沈阳等地的工业天然气价格高达4-5元/立方米左右,而用煤制气,成本2元/立方米左右,优势显著。如果年底公司新型煤气炉通过环保部环保认证,将在陶瓷、玻璃、有色、冶金等细分领域,领先占据清洁煤气发生装备上千亿的销售市场。 公司是节能环保创新的新龙头。最近两年并购的公司都单独具备上市能力,这些公司融入到科达,发挥了协同效应。子公司新铭丰、东大泰隆、科达液压、融资租赁等预计今明两年30-50%增长潜力,而传统利润主要贡献的压机业务,今年销量增长预计超过60%。 投资建议 维持“买入”评级。不考虑股本摊薄,预计13-15年EPS0.59、0.88、1.20元,给予目标价20.65元,相当于35x2013PE、23.5x2014PE。 风险。煤气炉推广低于预期、历史煤气炉的未处理坏账计提。

业绩简评 银禧科技实现营业收入45,016.50万元,比去年同期增长2.53%;实现营业利润624.25万元,同比下降80.02%;实现归属于母公司所有者的净利润980.85万元,同比下降65.33%。基本每股收益0.05元,同比下降64%。 经营分析 上半年盈利水平持续偏低,经营仍未有明显好转:今年以来,由于外部经济特别是海外经济的不景气,影响了公司下游客户的接单情况,进而对公司销售造成较大压力。公司主营业务持续承压,毛利率徘徊在13%左右的底部水平,现金流状况也不容乐观,今年上半年经营性现金流-6101万元,去年同期为+912万元。 募投项目变更及延迟投产:公司更改了原先募投项目,将“节能灯具专用改性塑料技术改造项目”、“无卤阻燃弹性体电线电缆料技术改造项目”更改为合计16,000吨高性能环保改性工程塑料项目。总产能未变,预计实现净利润由原先的3721万元调整至1267万元。投产日期由原先的2013年7月31日调整为2013年9月30日。另外苏州超募资金项目由于厂房建设原因,投产日期由原先计划的2013年6月30日延迟至2013年12月31日,目前,三个项目正处于紧张施工阶段。 2014年成为关键之年:如果按照目前进度,2014年将有6.6万吨新增产能投放,而公司目前产能为10万吨左右,今年上半年销量4.23万吨,因此2014年对于公司而言,销售压力将加大。若能够及时消化产能,则2014年公司营收和业绩将有较大幅度的改善。 盈利预测与投资建议 我们下调公司盈利预测,调整后预计2013-2015年EPS分别为0.16、0.27和0.33元。 公司目前股价5.85元,对应2013-2015年的PE分别为:36倍、22倍和18倍,PB为2.56倍,目前公司处于盈利低谷,估值相对较高,但PB处于历史较低水平。长期看,公司产能投放力度较大,对营收增长形成利好。维持公司增持评级,维持目标价6元,对应2014年22倍PE。

投资逻辑 受益于公消[2011]65号文取消及绿色建筑发展,聚氨酯保温板行业将持续增长:聚氨酯保温板占欧美国家外墙保温市场75%,我国仅10%,其阻燃性能为B1级,K值低于0.025,是保温性能最好的材料。2012年底[2011]65号文的取消放开了A级限制,各地方政府实践中采用禁止或限制B2级材料的方式,聚苯乙烯市场份额有望被聚氨酯板取代。今年10月1日起执行的《建筑外墙外保温系统的防火性能试验方法》,有望阻止聚苯乙烯板和劣质聚氨酯板获得B1资格,以公司为代表的大厂将从中获益。 绿色建筑指满足《绿色建筑评价标准》(GB/T50378-2006)的节能减排建筑。2012年财政部、住建部宣布补贴三星级绿色建筑80元/平方米,2013年1月发改委《绿色建筑行动方案》提出到2015年新增绿色建筑超10亿平米,而2012年底我国存量仅不到1亿平米。若国家推出相应绿色建材标准,则聚氨酯板市场有望爆发增长。我们测算13~15年我国聚氨酯板市场总量达0.75、0.96、1.2亿平方米,公司将持续受益于增长大趋势。 公司传统业务异丙醇胺、硬泡聚醚均为国内龙头,持续稳健发展:公司传统业务线以环氧丙烷深加工为核心,主要产能为:1)用于合成表面活性剂、水泥外加剂、石油脱硫剂等产品的异丙醇胺4万吨/年,未来将进一步替代乙醇胺。2)主要用于合成冰箱保温板的硬泡聚醚产能15万吨/年。外墙保温市场放量有望在2015年全国新增10万吨/年需求。公司近年来传统业务稳定,收入跟随产能扩张而不断增长,异丙醇胺毛利率常年保持在25%,硬泡聚醚毛利率15%,为公司发展带来充分保障。 年产1500万平米聚氨酯保温板、1200万平米EVA封装胶膜将拉动公司快速扩张:公司1200万平米EVA项目已于2011年底投产,年产1500万平方米聚氨酯保温板项目第一条、第二条生产线分别于2012年底、2013年3月投产,共形成750万平方米产能,2012年实现销售收入1714万元。受益于聚氨酯板行业前景,公司将重新回到高增长通道。 投资建议n预计公司2013~2015年收入26.5、31.4、36.1亿元,归属于母公司净利润0.9、1.8、2.4亿元,EPS0.16、0.34、0.44元/股。综合考虑公司行业情况及成长性,给予14年20倍PE,目标价6.8元,“增持”评级。 风险提示n市场规范化进度低于预期;区域竞争加剧;全球经济持续低迷

投资要点:国内化学试剂行业龙头。公司位于广东省汕头市,目前是国内内资企业中规模最大的化学试剂生产企业。目前公司的产品体系主要为:通用化学试剂、PCB用试剂、超净高纯试剂等三部分。公司通过自制、分装、集成供应和外购经销等四种生产供应模式,生产经营1000多种产品,3000多种规格的试剂产品。2009年国内市场占有率7.95%,在国内本土化学试剂供应商中排名第一。 超净高纯试剂具有极高技术壁垒。超净高纯试剂主要用于光伏太阳能电池、晶圆片、分离器件、大规模和超大规模集成电路等半导体相关行业,是半导体制造所需的基础原材料。由于半导体的精密度上升到了纳米级别,因此对于超净高纯试剂的要求也相应提高,国内尚无法生产高端的C12级别以上的品种,部分企业开始突破,逐步开始工业化批量生产C8级别的超净高纯试剂。 西陇化工具有较明显的防御性特征。试剂行业本身属于弱周期行业,波动性小于宏观经济的波动性,毛利的变化也较小。在目前国内国际经济前景不甚明朗的背景下,加上公司本身具有稳定的成长,西陇化工的防御性特征明显。 估值和投资建议。从我们的盈利预测结果来看,公司2011-2013年EPS为0.452元、0.553元和0.823元,对应目前的股价的PE分别为:23.96倍、19.59倍和13.16倍。与A股精细化工可比公司相比,估值具有一定的优势。我们认为公司业绩稳定性高,超净高纯试剂符合行业发展的方向,具有较大的发展空间,结合目前市场状况和化工行业普遍的估值水平,给予公司增持评级,6-12个月的目标价13.85元。 重点关注事项股价催化剂:超净高纯试剂市场开拓超预期风险提示:宏观经济出现较为明显的增速放缓,对行业整体需求产生明显压力

事件: 近日,中联煤层气有限责任公司和亚美大陆煤层气有限公司共同宣布,山西晋城潘庄区块煤层气资源开采总体开发方案已经正式获得发改委的核准批复,这是国内煤层气进入商业性开发的首例。 点评要点: 煤层气“十二五”将迎来飞速发展煤层气是未来我国天然气供应缺口的重要补充。然而,由于煤炭和煤层气探矿权重叠问题、管道建设严重滞后、投资开发不受重视等原因,我国煤层气利用效率非常低下,大部分都仅仅为了消除瓦斯爆炸隐患而在抽采后放空或烧掉。中国每年采煤排放的煤层气约为200亿立方米,若用来发电可发出600亿千瓦时电能,约相当于三峡一年的发电量。根据即将发布的“十二五”规划,我国将在法律、投资和补贴等多方面加大力度扶持煤层气产业发展,实际利用产量有望从2010年的34亿方增长到2015年的200亿方。我们认为,上述事件是一个开始,未来煤层气将实现迅猛发展。 看好神开股份MWD市场神开股份明年正式推向市场的MWD(随钻测斜仪)在煤层气开采上的应用前景非常广阔。煤层气钻井适合鱼刺型井,属于定向井的一种,这种钻井方式比通常的直井能够提高采收效率4~5倍,一口原本要13年才能采完的井可以3年采完。MWD是定向井的必备装置,国内竞争壁垒较高,与国外相比又具有显著的性价比,有望在煤层气产业快速发展的机遇下为公司带来丰厚回报。维持前期对神开股份的“增持”评级。

投资要点: MWD明年将贡献实质业绩 MWD(MeasurementWellDrilling),即随钻测斜仪,是定向井和水平井钻井过程中必备装置。定向井和水平井是油田钻采的高新技术,主要应用于油田的增产稳产以及煤层气、页岩气的开发。公司从04年开始研发MWD,08年开始在自己的油田技术服务队中试用和改进,目前技术已经成熟,明年将会实现较大规模的销售。我们预计明年MWD有望实现收入6000万元,贡献毛利2700万左右,增厚EPS约0.04。 看好MWD长期市场前景 我国目前定向井和水平井占所有钻井的比例约为10%,而美国等发达国家为50%,未来国内这一数字的增长趋势确定。MWD还具有耗材性质,每年都有会一定数量报废,带来更换需求。国内主要竞争对手只有北京海蓝和中天启明两家,与之相比,公司产品具有测量参数更加丰富和信号分辨率更高等优势。我们认为,公司随着产能在2013年进一步增大,将能够成功分享持续扩张的市场。同时,凭借与海外同类产品相比所具有的优异性价比,还将可能实现可观的海外市场业绩。 2011年继续享受优惠所得税率 公司2008年被评为高新技术企业,享受了三年的15%优惠所得税率。由于今年要参加复评,上半年的财务报告中暂时按25%正常税率计征所得税。根据调研获悉,公司复评进展顺利,我们认为公司今年及以后可能仍将享受15%所得税率。 投资建议 我们预计2011至2013年EPS分别为0.3、0.39和0.45元,以12月7日10.75的股价计算,对应PE分别为35、27和23倍,给予“增持”评级。关注公司参与制定汽油辛烷值测定仪的国家标准的进展,一旦标准出台预期确定,将为公司业绩带来爆发机会。