净利润增长204%,2014年一季报开门红。久其软件发布2013年报,实现收入2.9亿元,同比增长17%;实现营业利润0.57亿元,同比增长620%;实现归属于母公司所有者的净利润0.59亿元,同比增长204%。净利润超出三季报时对全年预测的上限。公司面向政府和央企开展业务,全年约90%利润在第四季度实现,一、二季度亏损是正常状况。公司预告2014年一季度净利润为-1800至-1500万元,为近三年最佳水平。 商誉减值体现谨慎财务处理。2013年计提商誉减值准备297万元,为对控股子公司北邮中望商誉的全额减值。若不计入减值损失,营业利润增长757%。 人均效率出现拐点。2013年人均收入为23万元,人均营业利润为4.5万元。 经历2012年低点后,人均效率回归正常水平。2006-2007年的CI和VA产品快速推广,因而人均效率为历史最高(人均收入为26万元,人均营业利润为7.5万元)。根据年报,行政资产管理3.0版在2013年末推出全国版本,预计产权登记审批软件和集团管控也将在2014年。多款产品使2014年效率可能进一步上升。 大数据和互联网新产品即将营销。公司基于报表与商业智能两个产品线组建大数据事业部,久其BI在基于地理信息的GIS分析、移动应用、自动化分析报告、Hadoop数据抽取整合取得重大突破,并在教育、电信、交通和工程建设等多个领域的大型项目落地。基于GIS的哒咔考勤、智慧物流、快递调度系统研发成功,将在2014年营销推广。新产品尚未贡献收入。 维持“增持“评级。预计2014-2016年收入为3.5、5.0、6.0亿元,净利润为0.83、1.02、1.21亿元,每股收益为0.47、0.58、0.69元。目前公司市值仅30亿元,维持“增持“评级。

投资要点: 博彦科技公告全资公司Beyondsoft Consulting Inc.(即“博彦美国”)与美国TPG Consulting, LLC 的股东就收购TPG100%股权事项达成协议,并正式签署《股权收购协议》。 2014年第二笔并购接近实现。2013年12月25日深度报告《中国式并购经过斟酌》中,根据塔塔咨询/Infosys 选择金融行业服务商、咨询商、其它地域IT 服务商作为并购标的,推测博彦科技未来的外延扩张方向可能来自细分行业信息化、其它地域的IT 服务或咨询服务。泓智信息主要在金融行业开展业务,TPG 是其它地域的咨询商,两者均符合我们推断。 标的从事高附加值商业咨询和数据挖掘业务。TPG Consulting 业务包括商业门户网站管理、商业网站门户架构开发、UX 策略设计、商业大数据挖掘等服务。员工数量约100人,对应人均营业利润超过30万元,效率极高。 支付价格等同于2014年承诺净利润的4.6倍。标的公司2014-2016年备考Adjusted EBITDA 为3100、4000万元(500、650万美元),收购价格仅等同于4.6倍2014年市盈率。 分期支付与业绩奖惩降低交易风险。交易分三笔支付,合计2300万美元。若2014、2015年的Adjusted EBITDA 低于业绩目标,将实施价格抵扣。若经营结果超出业绩目标,博彦美国参照劳动合同支付额外奖金。 上调评级至“买入”。并购尚需内部决策、外部政府机构审批,暂不调整盈利预测。预计2013-2016年净利润为1.28、1.92、2.47、2.68亿元,每股收益为0.85、1.16、1.49、1.62元。投资者对2013年内生增长的预期已较悲观,预计一、二季度内生利润增速为10%、20%。外延并购力度很可能超过市场预期,3月7日、3月21日两笔并购合计2014年备考营业利润已达4400万元。现价对应2014年市盈率为26倍,具备吸引力,上调评级至“买入”。

投资要点: 效率较高的信息安全厂商。卫士通提供信息安全领域的产品、系统和服务,它的产品可分为六大体系、近20个族类、逾100种类。绿盟科技、启明星辰和北信源专注于研发和销售信息安全产品,毛利率高于60%但人均效率不高。卫士通属于安全集成商,涉及的业务环节多,人均效率高,常态的人均收入为50万元,人均营业利润约为10万元,高过对手。 行业集成实现成长。公司希望保持国内最大安全集成商的地位,已在电力、金融、政府等行业开展安全集成,并开始在海洋、教育、水利、电信等领域取得突破。安全集成既扩大业务规模,又通过“应用驱动研发”衍生新产品线。 打造信息安全全产业链。卫士通致力于全面、有计划、有步骤地进军整个信息安全产业的各个领域,打造从算法、芯片、模块、整机、系统、方案到服务的完整产业链。三十所拥有六块重要业务资产,三零嘉微、三零瑞通和三零盛安的整合发生在2014年,推测其它整合在2015年成为议题。根据2013年11月交易预案,三十所的2011、2012年收入规模分别为卫士通的4倍和5倍。推测公司还有并购中国电科以外网络安全公司的可能。 2014年增长动力强劲。2010-2011年,营业利润率约为16%。2012-2013年,营业利润率为-6%、1%。涉密资质恢复后,营业利润率回升,预计2014-2016年约为10%。预计2013-2014年利润增长118%、140%,若并表完成,利润增速更高。 经营质量较高。2013年末,货币资金占资产总额的比例为47%,存货余额占成本的比例为23%。2013年应收账款增加额占收入增加额的比例为29%。公司自2008年后没有短期借款和长期借款。开发支出没有资本化。 给予“增持”评级。预计2013-2016年收入为4.6、6.3、8.3、10.6亿元,净利润为0.39、0.93、1.13、1.42亿元,每股收益为0.23、0.54、0.65、0.82元。估计拟收购三块资产的2014年净利润合计0.42亿元,尚未并表。给予“增持”评级。 核心假设风险:部分关联交易、公司新产品销售进度。

投资要点: 收入和营业利润超预期,利润分配方案为10转10派2.5。神州泰岳公告2013年年报,实现营业收入19.1亿元,高于我们预测的18.1亿元,同比增长35%。 营业利润为5.3亿元,高于我们预测的5.0亿元,同比增长29%。净利润为5.2亿元,与我们预测持平,同比增长21%。利润分配方案为10转10派2.5。 经营质量高。2013年存货增加额占成本增加额5%,应收账款增加额占收入增加额7%,经营质量高。经营性与投资性现金流总和为8700万元,创四年最佳。 一季度下滑是飞信结算进度的正常现象,预计季报增速前低后高。公司预告2014年一季度净利润为5360-6821万元,下滑30%-45%。2013年4月签订的3.3亿元飞信合同中,1.5亿元收入在2013年一季度实现。2013年6月签订的4亿元飞信合同中,1亿元收入在2014年一季度实现。基于谨慎原则,公司在2014年一季度中很可能确认85%的飞信合同收入,造成收入下滑0.65亿元。飞信的研发成本基本刚性,推测利润下降幅度保持一致。剔除飞信影响,一季度净利润增长23%-37%,保持正常节奏。运维业务在上半年收入占比低,预计壳木软件在二季度起并表,两者保证2014年季报增速前低后高。公司股权激励条件为2014年净利润同比增长不低于20%,投资者不必担心全年增长。 在与奇虎360的合作中居主导地位。奇虎与公司的合资公司已成立,注册资本3000万美元。公司持有55%股权,海外运营商的渠道优势使其居主导地位。 中清龙图代理 《刀塔传奇》开门红。根据媒体报道,中清龙图代理的《刀塔传奇》在上架App Store 后保持畅销榜前五,预计Android 版后续亮相。该款游戏每天新开2-3组服务器,日活跃用户过百万。由于美术策划佳、策略变化创新(包括手动释放大招)、付费点设计巧妙,业界对刀塔传奇的评价高,年流水可能过亿。神州泰岳已持有中清龙图20%股份,投资收益将超预期。 维持“增持”评级。预计2014-2016年收入为23.6、29.8和36.6亿元,净利润为7.6、9.1、10.2亿元,每股收益为1.15、1.38、1.55元。

事件:华胜天成公告与IBM签订战略合作协议。背景是华胜天成已与IBM在天合计划(将PowerLinux服务器、Linux、合作伙伴的软件打包销售)、数据中心开展多年合作。后续合作内容包括:1)开拓CAMP产品线(即天合计划内容)并投资CAMP工厂;2)智慧城市;3)集成和OEM存储;4)数据中心管理服务。 IBM寻找本土合作伙伴的第一个原因是大数据。大数据趋势的一种表现是x86服务器代替小型机(可理解为低端替代高端)。IBM在2011年4月推出“天工计划”,引导本土合作商继续使用小型机。2012年4月,IBM推出PowerLinux,发展低端市场。2012年10月,IBM推出天合计划,鼓励本土合作商在PowerLinux上预装软件。本土合作商的客户粘性和服务能力利于IBM。 IBM寻找本土合作伙伴的第二个原因是IT国产化。3月4日报告《经营格局出现利好信号》中阐述,IBM的智慧城市、咨询、企业软硬件业务均受到国产化冲击,寻找本土业务合作更迫切。2014年1月联想收购IBMX86服务器是开端,行业专家认为IBM甚至可能转让基于软件的网络业务(SDN)、芯片、存储。华胜天成将在存储、智慧城市等四个领域与IBM合作,与IBM战略一致。 存储合作前景好,公司业务模式优化。预计IBM在中国每年销售存储达到30亿元。假设合作涉及产品线的收入占比为80%,OEM/集成利润率10%,双方采用合资公司形式且华胜天成占比60%,对应利润空间为1.4亿元。若双方技术融合顺利,公司将从分销商向产品商迁移,实现业务模式优化。 合作可能成立合资公司。预计双方可能成立合资公司已保证合作利益一致。 维持“增持”评级。预计2013-2015年收入为47.1、52.8、58.1亿元,净利润为0.54、1.39、1.75亿元,每股收益为0.07、0.20、0.25元。维持评级。

博彦科技公告以现金9016万元收购上海泓智信息100%股权。泓智信息成立于2007年,总部设在上海,服务于金融机构和政府部门,业务包含大数据应用、咨询服务、软件产品及IT服务、应用软件开发、运营服务等。 2014年首笔外延扩张实现。2013年12月25日深度报告《中国式并购经过斟酌》中,根据塔塔咨询/Infosys选择金融行业服务商、咨询商、其它地域IT服务商作为并购标的,推测博彦科技未来的外延扩张方向可能来自细分行业信息化、其它地域的IT服务或咨询服务。泓智信息主要在金融行业开展业务,符合我们推断。2013年5月公司公告拟收购柯莱特,主要目标资产即为从事金融信息化的赞同科技,并购泓智信息完成金融领域重要布局。投资者可根据首席运营官马强“2014年将会是并购大年”的媒体调研表述,观察公司更多外延扩张。 标的公司人均效率高。泓智信息的人均收入为27万元,人均利润为6万元,与A股效率最高的IT服务公司汉得信息、海隆软件接近。根据其网站,成熟的基础数据平台、历史库数据管理平台、统一报表平台、ODS系统、绩效管理系统和会计系统表明它是提供基于产品的IT服务商,因而人均效率高。 支付价格等同于2014年承诺净利润的6.4倍。标的的2014-2016年备考净利润为1400、1800和2350万元,收购市盈率仅6.4倍,为历史最低(见表1)。 协同性在于开发能力共享。标的的互联网开发和IT服务能力提供新的市场方向,博彦科技的技术实力帮助标的建立适合银行业的大数据平台和模型。 维持“增持”评级。预计2013-2015年净利润为1.28、1.92、2.47亿元,考虑到增发稀释2014-2015年每股收益,每股收益为0.85、1.16、1.49元(见表2),维持“增持”评级。

转折自2009 年开始。华胜天成是基于系统集成的综合IT 服务商。2004-2008年,公司实现年均收入增速34%,年均净利润增速25%。Sun 被Oracle 收购引发硬件代理商竞争激烈是导致华胜天成经营转折的直接原因,2009、2012 年,营业利润分别同比下滑7%、30%。业绩快报显示2013 年净利润下滑60%-80%。 签单额是利好信号。2005-2009 年,华胜天成各季度披露的订单与一年后的收入确认基本匹配。自2012 年第二季度到2013 年第三季度,华胜天成各季度的收入均比一年前签单额低,表明历史签单尚未完工。签单额终将转化为收入,自2013 年收入下滑后,预计2014-2015 年公司收入恢复增长。 IBM 合作可升级。经历信息安全事件和大数据趋势,IBM 在中国业务并不顺畅,其智慧城市、咨询、企业软硬件业务均受到本土企业挑战。根据工信部网站,2014 年2 月13 日, IBM 董事长表达与中国企业的合作设想。联想收购IBM X86服务器可视为IBM 后续开展国内业务的变通方式。华胜天成与IBM 的合作由来已久,未来可能介入更多合作。 外延扩张是常态。2004-2013 年,华胜天成不拘泥于系统集成业务,它通过收购或设立子公司增加行业覆盖、提高软件和服务附加值。外延扩张是常态。 首次给予“增持“评级。推测历史签单在2014-2015 年密集完工。预计2013-2015年收入为47.1、52.8、58.1 亿元,净利润为0.54、1.39、1.75 亿元,每股收益为0.07、0.20、0.25 亿元,2014 年利润增长快。东华软件的利润在2004-2008年与华胜天成可比,于2009 年后超越华胜天成,目前市值超过华胜天成5 倍。 两家公司的差别并不在于成长空间,而在于管理层、成本控制的能力和发展软件的方式,投资者应接受华胜天成较高的市盈率以反映这些因素的潜在改善。 股价表现的催化剂:订单获取,较好的定期报告,新产品发布。 核心假设风险: 历史签单的项目验收滞后、2014-2015 年成本控制不佳。

投资要点: 2013年净利润超过我们和市场预期。太极股份公告2013年业绩快报和业绩修正公告,全年实现收入33.6亿元,同比增长16.4%,低于我们预测的35.2亿元;实现利润总额2.05亿元,同比增长36%,与我们预测2.06亿元持平;实现归属于母公司所有者的净利润1.88亿元,同比增长42%,高于我们预测的1.80亿元,也高于市场预期(自2013年12月以来卖方研究报告的预测范围是1.51-1.80亿元)。 业绩上修不仅源于收购并表,更来自主业经营改善。公告对上修业绩的解释是前期未考虑资产重组并表。2013年12月以来的卖方研究报告均考虑了慧点收购并表,主业经营改善是业绩超预期的更主要原因。慧点科技在2013年年底收回客户集中回款,其主要利润可并入上市公司,估计91%股权对应利润为3400万元。据此推算系统集成业务的净利润同比增长15%、四季度单季增长37%。 推测2013年四季度毛利增速快、人员投入较高。在2月10日调研报告《重点工程捷报连连,上调评级》中,我们通过毛利和存货分析指出内生增长快、人员投入大,推测此趋势在2013年四季度延续。若未来出现费用控制的考评机制,公司的净利润将更可观。 维持“增持”评级。上调2013年盈利预测,维持2014/2015年盈利预测。预计2013-2015年的收入为33.6、45.4和58.1亿元,净利润为1.9、2.3和3.0亿元,每股收益为0.69、0.84和1.08元。

我们在11个领域与市场有预期差。自2013年11月12日上调评级以来,投资者对神州泰岳的预期并不统一。市场对其大客户模式、创新能力、飞信意义、主业运维、海外业务、壳木软件、与奇虎360合作、并购、估值存在11项质疑。我们的观点与市场不同,公司的价值和追求被低估。 创新贯穿历史与未来。航天信息、广联达、石基信息、远光软件和恒生电子是A股软件行业的代表企业,它们在2013-2014年以金融信息化、B2C业务、燃料信息化等创新应对细分领域的景气波动。神州泰岳的业务创新最早且丰富。2002年从CA品牌的销售代理转向自主软件开发、2009年以分成模式介入农信网开发和运营、2013与印度运营商开展富媒体通信合作、2013-2014年与多家海外运营商合作开展游戏联运均是重要创新。 飞信强于市场预期。飞信活跃用户数以广东、山东、浙江最多。飞信选择与微信差异化的路线,政企和校园客户是其重点客户,新版本功能强于市场预期。 主业运维的壁垒是产品和本土服务。投资者忽视了支撑业务IT运维的本土服务和软件产品壁垒。基于自主软件产品的服务应享受高估值。 新机会在海外。通过软件开发、后台运维、一系列并购、国内中国移动的标杆案例,公司的类微信产品完善平台拼图,未来3年在海外有前景。 海外游戏联运最有潜力。投资者忽视了壳木软件投资人戴志康过去对辣妈帮和博雅互动的成功投资史,预计壳木软件提供的游戏内容超过市场预期。在与360的合作中,公司扮演渠道、底层平台和运维商的重要角色。 维持“增持”评级。预计2013-2015年收入为18.1、23.6和29.8亿元,净利润为5.2、7.6、9.1亿元,每股收益为0.84、1.15、1.38元。 股价表现的催化剂:减持不再是压力、与奇虎合作推进、新国家突破公告、丰富游戏CP、海外平台用户数据、并购、中清龙图游戏超预期、壳木软件新游戏上线、智慧线推广。

投资要点: 历史回溯体现管理能力。自2011年第一季度至2013年第三季度,汉得信息的薪酬增速与收入增速基本同向变化:在2011年以前大致落后一个季度,在2012-2013年基本同步。公司薪酬占总成本的比重约为60%,灵敏的成本控制能力是公司应对宏观经济能力的重要手段,体现精细的管理能力。 IPO潮带来新收入。新上市公司为改善管理能力,投入ERP建设,为汉得信息创造新收入来源。2012-2013年,IPO数量和制造业企业的IPO数量减少,公司2012-2013年收入增速也不高。2014年IPO恢复利于公司收入增长加速。例如,根据SAP网站,新上市公司纽威股份已选用SAPBusinessAll-in-onesolution,并由汉得信息实施。 股权激励成本已定,2014年激励成本低。2014年2月17日,汉得信息发布公告称向激励对象授予限制性股票。2014年累计股权激励成本约为1200万元,低于2013年。2013年股权激励成本占营业利润比重达到13%,预计2014年该比例仅为7%。2月17日股价基本锁定第三期股权激励成本,后续股价表现与成本无关。 维持“买入”评级,上调2014-2015年利润预测5%、8%。我们预计2013-2015年收入为8.4、11.0、14.0亿元,归属于母公司所有者的净利润为1.49、1.97、2.45亿元。每股收益为0.56、0.74、0.92元。现价对应于2014年市盈率为24倍,维持“买入”评级。 股价表现的催化剂:对外投资和并购。明确未来3-5年的成长边界。新股上市创造新收入来源。

投资要点: 2013年净利润超出业绩预告上限。久其软件公告2013年业绩快报。2013年实现收入2.90亿元,同比增长17%,低于我们预测的3.12亿元;营业利润为0.58亿元,同比增长633%,高于我们预测的0.57亿元;利润总额为0.64亿元,同比增长187%,低于我们预测0.67亿元;归属于母公司所有者的净利润0.61亿元,同比增长210%,与我们预测的0.61亿元持平。三季报时公司预测全年净利润为0.50-0.58亿元,公司实际净利润超出业绩预告上限,因而超出市场预期。 利润高增长源自收入恢复与有效成本控制。2013年前三个季度的营业总成本与去年同期均基本持平。预计全年总成本约2.4亿元,与去年持平。2013年收入同比增加的0.43亿元也带来营业利润的同幅度增长。 发展方式多元化。1月10日我们发布《久其软件-多元化发展态度已经明朗》,重大资产重组终止不是公司资本运作的结束。多项动作表明多元化成长态度已经明朗。公司实际控制人直接和间接持股超过40%,股权收购成为可能。2013年12月31日、1月3日,公司分别公告设立大数据事业部、获得“系统集成一级资质“,我们判断公司未来三年发展方式从面向政府软件开发走向多元化。 若参股公司在中小企业股份转让系统转让,投资收益弹性高。2014年1月28日,公司公告参股20.35%股份的广东同望在中小企业股份转让系统挂牌。广东同望与A 股上市公司广联达同为建筑信息化有竞争力的公司。根据注册资本和持股比例推算久其软件投资成本为4.44元,假设转让价格为6元每股,带来投资收益1755万元。转让价格每提高1元,投资收益增加1125万元。 维持“增持“评级。预计2013-2015年收入为3.1、3.9、5.0亿元,净利润为0.61、0.83、1.02亿元,每股收益为0.35、0.47、0.58元。维持“增持“评级。

太极股份通过高存货周转提高股东回报、经营客户、丰富软件和服务、增加行业覆盖、具备整合可能的发展框架未变化。从2013年10月10日开始到2014年1月21日,太极股份股价最高下跌45%。投资者的担心是2013年内生增长平淡、近期项目推进、在信息安全和军工信息化中的定位。 内生毛利增速和存货出现积极信号。项目制的软件公司常将净利润、利润率、现金回款作为KPI考核的重要指标,净利润最为关键。宏观经济不佳时,客户的IT预算收紧,IT服务商放松定价约束以追求整体利润目标。太极股份的毛利率、毛利增速和GDP呈现正向相关,2013年前三季度的毛利增速逐渐改善,三季度单季增速自2012年以来首次回到40%以上。我们判断2014年企业的内生增速优于2013年。由发出商品和库存商品构成的存货大幅上升是预示增长动力的另一个信号。造成2013年前三季度营业利润增速偏慢的是管理费用。 特一级资质引导重大工程中标。海关总署“金关工程”是我国启动较早的电子政务“金”字号工程之一,“金关工程二期”计划总投资36亿元。太极股份赢得“金关工程二期集成服务”的三个包中金额最高的“总集成服务”和“应用集成服务”2个包。预计中标金关工程二期与获得系统集成特一级资质而享受加分有关。预计2014年还将出现将特一级资质作为招标门槛的项目。 参与民航信息化项目。根据中国电科网站和历年年报,太极股份参与民航空管局运维、气象中心业务系统、京沪穗气象数值预报系统IT项目,并逐渐增加民航业务系统软件研发。民航放开后,若中国电科下属十五所在数据库和基站的信息化中扩大业务范畴,投资者可期待太极股份相应的IT业务机会。 上调评级至“增持”。假设慧点科技91%股权在2013年并表,预计2013-2015年的收入为35.2、45.4和58.1亿元,净利润为1.8、2.3和3.0亿元,每股收益为0.66、0.84和1.08元。若出现资本运作事件,2014-2015年盈利预测将上调。股价下跌反映投资者对2013年内生增长的悲观,上调评级至“增持”。

2013 年收入和净利润超预期。海隆软件发布2013 年年报,实现收入3.98 亿元,高于我们预测的3.71 亿元;实现成本2.57 亿元,与我们预测的2.57 亿元完全一致;实现归属于母公司所有者的净利润0.29 亿元,高于我们预测的0.21 亿元。收入超预期的主要原因是四季度来自日本以外地区的外包收入增长快。利润超预期的主要原因是四季度单季度营业外收入较高,根据2012 和2011 年营业外收入明细,我们推测2013 年超预期的营业外收入主要来自软件外包补贴。 现金流和经营质量有惊喜。2013 年经营性现金净流入4515 万元,优于净利润。 投资性现金净流出1149 万元,同比改善。2013 年末的存货较少309 万元,固定资产减少229 万元,短期借款减少313 万元,经营风险低。 国内软件外包开拓有进展。2013 年来自国内的软件外包收入为9039 万元,同比增长33%,且毛利率同比上浮10.24 个百分点,国内软件外包开拓有进展。 1 月16 日公司公告发行股份购买2345 网资产并募集配套资金暨关联交易预案,收购2345 网是继续开展国内软件业务并增加互联网业务的新契机。 收入受日元汇率拖累。公司公告2012 年10 月至2013 年底日元汇率贬值近30%。 来自日本地区的业务收入同比下降6.6%,反映日本地区业务量增长约为20%。 预计2014-2015 年来自野村综研和瑞穗情报的业务量增长保持约20%。 公司已执行严格的成本控制。根据现金流量表和资产负债表,2013 年人工薪酬合计2.19 亿元,同比增长12%。销售费用和管理费用分别同比增长8%、5%。 根据销售费用明细,职工薪酬和公积金同比上升15%、10%,办公费、差旅费、租赁费等营销费用均同比下降。管理费用的明细分类情况与销售费用类似。公司在保证人员薪酬小幅增长的同时,严格控制了运营成本。 维持“增持”评级。维持盈利预测,预计2014-2016 年每股收益为0.51、0.71、0.89 元,维持“增持”评级。

广电运通在2008-2012年之间成长速度减慢,收入和利润分别年均增长16%和15%,投资者担心未来国内ATM保有量上升空间有限,导致广电运通的发展空间也有限。 我国ATM的保有量会继续上升。2000-2012年我国ATM联网数量由3.3万台上升至41.6万台,除2003年和2012年,其余年份联网数量均增长20%以上。 在达到人均GDP10000美元之前,我国ATM的人均保有量还会继续上升。 国内ATM产业的发展路径与家用电器相似—价格和服务是国产品牌的优势,在整机国产化率提高的过程中,逐步实现核心零部件的完全国产化,最终通过技术、价格、服务和渠道的综合优势在与国外品牌的竞争中胜出。2008年之前,价格和服务优势使广电运通的国内市场份额上升至第一的位置;2008-2012年公司逐步实现取款机和存取款一体机机芯自主生产;未来借助核心零部件、全托管服务和营销服务网络的优势,广电运通会继续扩大在国内ATM市场的占有率。 预计未来三年我国ATM保有量仍能年均增长20%左右,广电运通在国内的占有率还会继续提高。公司的国外销售收入增速将远远超过国内ATM销售收入增速。未来两年清分机销售收入有望强劲增长。ATM全托管服务将是广电运通最重要的业务之一。 预计2013-2015年广电运通的收入分别为23.8、27.6和33.1亿元,净利润分别为6.7、7.8和9.4亿元,每股收益分别为0.89、1.04和1.26元。 DCF模型显示公司的内在价值为每股22.36元。内在价值高于1月23日股价10%,首次评级为“增持”。

投资要点: 事件:1)神州泰岳公告发行股份和支付现金购买资产获得有条件通过,并将于1月20日开市起复牌。2)公司同时公告与360国际签署战略合作协议,共同致力于游戏运营业务的发展。 重组委批复解除投资者担心。市场在2013年10-11月怀疑壳木软件是否能经证监会并购重组委员会审核通过。投资者的担心集中在并购标的壳木软件的产品单一、2014-2016年利润对赌目标较高。通过并购重组委员会批准的公告部分解除投资者担心。“有条件通过”表明需要补充期后事项,但已无实质性影响,与一天前华谊兄弟公告并购银汉科技并募集配套资金的通知结果类似。 公司为奇虎提供海外渠道,奇虎引来新内容。根据公告,奇虎360和神州泰岳在海外游戏联运的合作方式不限于产品合作、渠道合作、共同投资设立合资公司等。根据奇虎定期报告和conferencecall,2013年第三季度的网络增值业务(包括游戏联运和彩票团购等)占收入比重已上升至36%。页游联运占收入比重为29%,手游联运占3%。2013年第三季度页游联运收入同比增长速度已经超过100%,预计手游联运将是奇虎360重点关注的新市场。奇虎360在移动端的发展策略与91不同,不注重快速货币化,注重早期用户数量和粘性。 神州泰岳2014年海外运营商渠道将全面开花,其海外用户对奇虎具备价值。根据奇虎360的2012年报,其为6000万注册用户运营110种游戏(我们推测大部分尚为页游),奇虎360带来的游戏丰富神州泰岳海外联运平台的内容。 神州泰岳在合作中不处于劣势。神州泰岳上市以前代理CA的网管产品集成,后来研发自主的高端运维产品。未来海外游戏联运平台不能脱离神州泰岳运维的经营积累。神州泰岳和360是合作关系,神州泰岳在此合作中不会处于劣势。 维持“增持”评级,上调2014/2015年盈利预测10%/13%。并购壳木软件几近完成,计入壳木和中清龙图利润并考虑股本摊薄,预计2013-2015年每股收益为0.85/1.15/1.38元(表1-3)。现价对应的2014年市盈率为27倍。