业绩小幅低于预期 2013年公司实现收入137.5亿,同比增长5.5%;归属母公司净利润680.6亿,同比增长10.5%。其中,四季度收入18.9亿,同比增长4%,归属母公司净利润-2.1亿。 销量增速快于行业,结构进一步升级。2013年公司销售啤酒571.4万吨,同比增长5.8%,销量增速快于行业增速。报告期内,公司顺应消费者消费习惯和消费结构的变化,形成了普通酒以清爽为代表、中档酒以鲜啤为代表、高档酒以纯生为代表的比较明晰的产品线。2013年公司中高档啤酒销量同比增长27.42%,中高档酒的增长速度明显快于普通酒的增长速度。 强势市场继续巩固,西部产能快速增加。公司在广西占有率在85%以上,2013年广西市场实现啤酒销量同比9.73%;北京地区占率保持85%,稳定提价,2013年实现收入同比增长4.3%,净利润同比增长12.6%;子公司福建惠泉啤酒2013年实现销量29.71万千升,同比增长1.36%,表现稳健;内蒙占有率保持75%以上,拥有绝对优势。2013年公司继续把投资重点放在中西部地区,产能快速增加,其中,云南市场销量22万千升,同比增长29.4%;四川市场实现销量18万千升,同比增长20.32%;新疆市场实现销量17万千升,同比增长20.24%;山西市场实现销量6万千升,同比增长10.78%。 毛利率稳定,费用率可控。2013年公司毛利率39.4%,较2012年上升1%,保持稳定;销售费用来由12.1%小幅上升至12.8%,在可控范围内;管理费用率保持在9.5%。 发展趋势 提价提升盈利能力,产品结构继续升级。公司2013年1月针对北京地区绝大部分产品进行提价,幅度约为10%。公司希望通过结构调整来实现吨酒价格上涨,并将利润用于进一步扩张。 西部产能进一步推进。中西部地区的经济增长迅速,行业集中度相对东部较低,公司将持续对中西部进行市场培育,进一步增加中西部产能投放。 盈利预测调整 预计2014和2015年收入149.9亿和163.5亿,净利润7.64亿和8.65亿。EPS 分别为0.27和0.31元。维持对公司推荐评级,一年期目标价8元,相当于2014年29倍PE。

业绩符合预期 2013年公司实现收入282.9亿,同比增长9.7%;净利润19.7亿,同比增长12.2%。其中,四季度收入41亿,同比增长2.8%;净利润-2.34亿,其中含一次性职工薪酬福利2个亿,扣除后四季度亏损0.34亿。 销量增速领先行业,三得利并表产生贡献。公司全年销售870万千升啤酒,同比增长10.1%;同期行业增速仅4.6%,市占率由16.3%提升至17.2%。5月份开始并表的三得利全年贡献接近4%的增量。 主品牌解构升级,副品牌总量增速较快。包括听装、小瓶、纯生和奥古特在内的高档产品总销量158万千升,同比增长12.6%,主品牌产品解构进一步升级。主品牌全年完成450万千升销量,同比增长4.9%;主品牌占比51.7%,同比2012年下滑2.6个百分点。副品牌主要是银麦快速增长和三得利并表贡献。 四季度增速下滑。10月和11月销量几乎无增长,12月有所恢复。主要来自于天气等原因。 成本和费用保持稳定。综合毛利率39.9%,基本稳定;产品解构下移和人工成本上升对冲了包材成本的下降。销售费用率保持在19.8%的稳定水平,同比略增0.7个百分点。 发展趋势 前两月销量快速恢复。我们了解,2014年前两个月销量恢复较好,预计同比有高双位数增长。表明2013年四季度的影响偏外生。 1000万千升目标未变。公司目标战略未变,虽有压力但公司会努力向目标接近。2013年末公司签订了收购嘉禾啤酒50%股权的框架协议,并与张家口新钟楼啤酒合作新建20万千升啤酒厂项目,同时在江西九江和河南洛阳新建的工厂竣工投产。 成本费用有望保持平稳。今年啤麦价格预计有双位数下降,但包材价格下降空间有限,同时人力成本稳步提升。综合毛利率有望维持在40%左右,销售费用率也大概率维持在20%左右水平。 盈利预测调整 预计2014和2015年公司收入328.4亿和366.1亿,净利润24.8亿和29.9亿。EPS分别为1.83和2.22元。 估值与建议 调整后公司再次出现介入好时机,维持推荐评级。

业绩符合预期 2013年,公司实现收入60.9亿元,同比下滑6%;净利润9.6亿元,同比下滑27.6%。其中,四季度收入7.8亿,同比下滑36.3%;净利润-2.3亿。 点评 四季度渠道压力较大,公司采取疏导策略。从三季度开始,包括公司在内的白酒企业多感受到渠道压力加大,动销放缓,经销商资金链紧张。为此,公司从去年三季度后期开始主动降低渠道压力,创造宽松条件帮助经销商去库存和加快周转。四季度报表反映客观恶劣的环境。 省内市场优于省外,根据地根基较为稳固。省内收入下滑2%,省外下滑11%,同去年白酒行业整体状况吻合。一方面,公司通过渠道下沉和加强服务,稳定和巩固省内市场;另外,优于行业调整,新开拓市场根基不稳,带来省外市场的收缩。 高档产品下滑受公务消费和行业调整影响,竹叶青下滑较多。青花瓷三十年以上的高档产品受影响较大,预计销量有50%以上萎缩。老白汾20年和10年成为主要产品,销量保持个位数增长。 另外,配制酒(主要是保健酒)收入下滑较多,配制酒整体下滑25%左右。但由于公司也在加强成本控制,同时超高档产品占比较低,故综合毛利率基本维持稳定。 费用投放提升较快,行业竞争加大。销售费用率同比提升6个百分点至27.4%,成为利润下滑的另一重要原因。包括公司在内的白酒企业,在行业竞争加大的情况下均提高了期间费用投放,将成为行业挤压式竞争阶段的直观表现。 发展趋势 面对2013年行业剧烈变化,公司对2014年的定位为“春天”,主要指白酒回归理性消费。为此,公司也制定了以进攻为基调的新阶段战略。稳固省内,发挥汾酒比较优势,继续拓展全国市场。 经过2013年四季度的渠道去库存,2014年有望轻装上阵。 盈利预测调整 预计2014和2015年公司收入65.8亿和71.5亿,同比增长8%左右;其中,2014年预期较之前下调14.2%。预计2014和2015年净利润为10.6亿和10.7亿,EPS 分别为1.22和1.24元。维持对公司推荐评级,一年期目标价22元,相当于2014年18倍PE。

事件 媒体报道,贵州新一轮国企改革启动 贵州茅台拟年内进行局部拆分。 链接:http://finance.ifeng.com/a/20140318/11910761_0.shtml 评论 梳理:茅台酒、其他酒、上下游分开运行――专业化分工提升效率· 报道提出:剥离系列酒至单独公司,整合集团其他酒类至习酒公司。意味着股份公司定位明确为以茅台酒为核心运营“高端白酒”平台。其意义:a)提升高档酒运营的专业性,不再需要“高、中、低”兼顾配臵资源;b)纯粹的高档品平台,明确定位才有利于专注、扩张、整合,将成为真正意义上的“中国高档”概念。 2012年系列酒总体收入24亿,我们估计净利润在5亿以下,占公司总体收入和利润比例为约8%和3%,占比较小,专业化运营利大于弊。 激励:股权激励和员工持股――茅台“市场力”的大跃进国企做派、激励缺失等诟病的短板有望得到改变;更重要的是激励体系的完善,符合我们一直强调的新时代白酒竞争“五力解构”中首条:体制和机制。将打消市场对资本支出过多、分红收益不足的顾虑,提升公司价值。 引战:ATJ(阿里、腾讯、京东)和四通一达都是目标在股份公司层面,对自营店体系整合,进一步强化线下运营实力,同时全面引进ATJ 做为战略投资者,强化O2O 渠道。 总评:茅台大动作,行业大变革· 茅台集团专业经营,整合资源的大思路,让人震惊;在此一轮国企改革背景下,无论从体制、机制,还是运营,都将经历脱胎换骨的进化,展现一个高禀赋行业应有的价值; 茅台在变了,行业必然不会等太久。我们一直强调,行业进入“分化投资”的新阶段,“市场力”是这一轮竞争的关键。茅台在变,其他企业定会跟进,从而带动行业整体大进化; 我们再次强调对市场力的五维度解构:体制+机制;品牌+品质+品线;执行力;自我革新的能力;资本力; 我们再次强调推荐次序:按先后选择,茅台、洋河、五粮液、汾酒、泸州老窖。

事件 近期白酒行业反弹,媒体报道和关注度也开始多了起来。今天凌晨,一则昨日热门股洋河股份的报道见诸媒体:《洋河推蓝色经典新品被指借机涨价》 评论 我们认为,洋河推新品,不止变相涨价这么简单,新品是“近”和“远”的辩证,应从洋河管理层的愿景和战略理解: 1) 新品42度、52度邃之蓝售价为258元/瓶和268元/瓶;42度、52度高之蓝售价为488元/瓶和508元/瓶;42度、52度遥之蓝售价为1280元/瓶和1318元/瓶。而原有的蓝色经典三大系列产品中,42度海之蓝的价格为198元/瓶,42度天之蓝的价格为428元/瓶,梦之蓝M6的价格为980元/瓶。 2) 新品直接作用是:第一,价格封锁策略,以密集价位带填补市场空间,加大竞争对手的渗入难度;第二,升级储备和产品更新储备,请抛弃简单的涨价逻辑,快消品公司出新品和系列产品是更惯常的营销方式。 3) 新产品的长远战略意义是:第一,丰富“蓝色经典”内涵,很显然,“海-深邃,天-高阔,梦-遥远”,在原有的具象物体海天梦基础上,进一步挖掘抽象内涵遂高遥。这涉及到洋河的产品战略,即“产品品牌化,品牌系统化”和“与时俱进的品牌精神内涵”;第二,不要简单静态看产品,要结合战略和行业格局,我们认为,洋河很高明,因为现在恰恰是需要有人挺身而出,塑造面向新时代的高端白酒定价系统的时候,这应该才是新品内在的立足点。 4) 洋河企业特色和管理层魅力在于,很好的理解“远”和“近”:要短期,更要长期。2013年,企业本身将资源投放从梦转向天海;预计2014年,新品中,邃、高还在商务价位带内;遥的战略形象定位意义更强。 2014年,请多一些正面关注:正能量,正面解读,正确方向! 中性预测2013和2014EPS为4.5和4.9元;分别较原预测下调16.7%和16.8%。PE反弹到12x,目标价定为59元,维持推荐评级。 风险提示:行业竞争形势恶化。

事件 媒体报道:(信息来源:http://spirit.tjkx.com/detail/995219.htm):1)2013年茅台集团实现销售收入402亿元,同比增长13.77%;实现利润总额222亿元,同比增长12.75%;上交税金140亿元,同比增长21.59%;2)2014年茅台集团增长率定为12.5%,销售收入目标将突破450个亿;3)目前中国白酒个性化定制市场规模已达100亿,2014年茅台个性化定制营销公司的保底销售目标是10亿。 评论 1.预计股份公司确认收入300亿左右,期末预收款余额在20-30亿。 2.1月18日披露年度经营情况,而往年在年末经销商会议披露,或表明经过近期观察,春节前市场动销情况较好。 3.Q1的不确定性仅财务报表层面由于高档酒基数带来的压力,预收款释放的基数效应足以应对。更重要的是,经过2013年一年的洗礼,公务性质消费的泡沫被挤压的比较干净,从而2014年重点在于转型和市场化。 4.我们认同以定制酒方式进行高端产品营销,并且期望在“销售”之外,能够更多“互动和传播”。 总体而言,正如在年初的《2014年白酒行业赣建祠展望报告》中提到,我们相对而言对茅台乐观,我们认为2013年最困难的状况已经过去,接下来是转型如何进行的问题。而或许随着越来越多的转型相关的举措被实施,市场对公司的看法会出现修正。 对于中长线投资者,继续建议关注。

要点 我们理解的五粮液两点核心问题: 主品牌价格体系理顺和渠道库存清理。核心产品52度五粮液的未来定位,无论是向上提价做形象产品,还是价格回归继续作为放量单品(我们倾向于此),都有一个前提是五粮液价格回归良性,长期价格倒挂对整个产业链的压力都大。而价格体系合理化的重要问题就是渠道库存清理,因此公司从三季度开始停止对渠道压货,渠道进入单向去库存阶段。 组织结构的扁平化建设和渠道梳理。消费群体转换和价格重心下移,会迫使未来白酒产品重心越来越下移,对于五粮液这种浓香型高档产品的代表企业,挑战尤大。应尽快建立适应市场的扁平化的渠道,以及与之相匹配的内部组织;在产业调整转折阶段,兵贵神速。 本次经销商会议的两大信号: 主品牌“清理和管理”两步走,2014年会主动清理渠道和经销商。1)从新披露的返利政策看,高档产品的返利比例在3%-4%,并不足以覆盖现有价格倒挂;公司的奖励着重于完成任务的经销商。这似乎表明,面对现有状况,公司会再容忍一段时间的“不压货和单向去库存”,等待市场自然出清;2)KA 渠道、经销商渠道都着重提到了经销商的分类管理和渠道细化,交流中公司也多次指出“商家必需有明确的区域和责任,用过程管理秩序”我们认为,随着普五和1618价格体系的压力减小,在此基础上构建新的良性的厂商关系会是2014年重点工作。 尽快建立扁平化的组织意味着腰部产品关注度进一步提升。公司要求在2014年一季度前建立7个营销区域公司,并通过半年左右测试新的营销激励机制。透露出,2014年公司会进一步加大对中档和中低档产品的推广力度。 建议我们认为五粮液主品牌还需要1-2个季度完成库存消化,在这之前报表有压力。随着两件重点的逐步完成,公司将释放增长潜力,迎来较好的投资时机。预计2013-2014年EPS 为2.16和2.11元,维持推荐评级。

要点 公司经营现状:特曲以上产品有压力,特曲和博大发展较好。1-9月,特曲系列产品增长20%左右;博大的增速要更快一些。但特曲以上的窖龄酒、特曲老酒和国窖1573受到的影响大一些。尤其是国窖系列,下滑30%左右。 增长来源:渠道下沉,开发空白市场。空白区域的拓展是增长的主要来源,特曲的千县工程、博大的万镇创富机会等,都在继续推进。今年招商的步伐也没有停止。西北区域增长较好,得益于近年来持续深耕市场。 国窖谋变化:继续挺名义价格,谋求增量方式。四季度“生命中的那坛酒”高端定制收入将计入报表,但即使如此,国窖1573系列增长还有压力。预计全年完成股权激励有一定难度,目前来自政府的考核压力较小。展望2014年,公司在思考仅有名义价格支撑的策略是否需要调整,预计或许通过买赠、兑换产品等方式,降低国窖1573的实际价格。目前市场实际价格在830元一线。 组织结构:事业部向模拟公司制进化。公司进一步调整内部组织,除国窖产品外,其他五大核心产品均从事业部向模拟公司制调整。目的是进一步明确各品牌承担的责任和考核,避免出现单品牌和公司利益不一致现象,增长执行力。 渠道调整:柒泉细化,博大继续推进。柒泉分公司现有7家,未来考虑局部区域拆细(华北等),西北区域可能会新成立柒泉公司。博大体系的机制较为灵活。渠道方面总体思路是继续推进渠道下沉和市场深耕。 建议 政府目前对公司的考核压力不大,主要压力来自于行业调整。从目前情况看,全年高档产品或许会下滑30%左右;明年上半年行业整体依然会维持调整态势。公司的触底还需要时间验证。 公司的竞争力来自于市场化领先和组织结构转型较早,表现在柒泉和博大(尤其是中低端产品)的快速推进。这种竞争力是我们在这一轮调整中所推崇的。 下调2013和2014年收入2.3%和4.5%,下调EPS4.1%和8.6%;主要来自于高档酒的压力。预计2013-2014年EPS分别为2.8和2.8元。维持推荐评级。

投资亮点 酱卤肉制品行业是中式肉制品行业中的大类别,公司是酱卤肉制品行业第一家上市企业,具备品牌、资金优势。中式肉制品行业目前容量过千亿,酱卤肉制品行业市场有500 多亿。行业前三强2012 年市场占有率仅8.6%,品牌小且薄弱,有利于具备品牌、资金优势的先行者。 完成股权激励方案,招贤纳士,有望步入新的快速发展阶段。股权激励对象为41 名核心中高层管理人员,激励有望改变公司内部动力不足的局面。在经历了2012 和2013 年较慢的发展之后,2013年下半年公司重新步入新的快速发展阶段,加快展店。 积极进取,拓展单店收入:品牌化、差异化和O2O 的三方面努力,提高单店收入水平。2013 年开始加大市场投入,建设直营店展示形象;研发能力领先,配合渠道品牌,共同拓展市场;努力探索新营销渠道,建设网店、试水O2O。诸举措有望提升同店营收。 富现金企业,手握跨越式发展选择权。相比同类型企业,公司资产结构中现金占比高达50%。在广阔、分散的行业中,有收购式发展的潜力。在产业发展早期,富现金+渠道型企业的定位,为公司商业模式向平台型拓展提供了可能空间。 财务预测:预计2013 至2015 年公司收入9.1 亿、11.2 亿和13.4 亿,同比增长2.1%、22.8%和20.5%;净利润1.19 亿、1.47 亿和1.76 亿,同比增长21.9%、23.9%和19.8%。EPS 分别为0.96、1.19 和1.42 元估值与建议:公司内外部发展动能明确,并且每股较高的现金含量和加盟式发展的低现金需求,有望抬升公司估值。按照2014 年30 倍PE,给予目标价35.7 元,首次给予“推荐”评级。 风险:1)食品安全的风险;2)禽流感的系统性风险;3)外延式增长低于进度。

业绩基本符合预期 前三季度实现收入14.4亿,同比增长9.1%;净利润2.4亿,同比增长23.7%。三季度单季实现收入3.6亿,同比下降10.1%;净利润0.9亿,同比增长9.8%。 其中,煤化工业务实现收入1.6亿,亏损1亿。 酒类业务平稳发展。受酒水行业调整和政策影响,公司高价位(200元以上)的产品受到一定影响,主力产品小老窖、大老窖等表现稳健。疆内市场地位稳固。三季度末预收款余额环比增加约0.3亿,酒类业务微降,在去年高基础上表现平稳。 煤化工业务继续大幅亏损,前三季度亏损1个亿,严重拖累了公司利润表现。不过转让控股权事宜已经获得批准,预计4季度将体现对业绩的正面影响。 发展趋势 新疆市场,公司依然稳居第一品牌。三季度末预收款余额还有1个亿,考虑到公司产品的市场接受度、以及产能一直处于短缺状态,估计渠道库存并不会很高。则四季度保持同去年同期接近的增长概率较大。 煤化工从控股到参股,将提升公司毛利率,减少亏损。同时,预计煤化工控制权转让能带来一定的投资收益。 2014年公司将主要依靠酒类业务的平稳增长。 盈利预测调整 微调降2013和2014年收入7.7%和8.2%;由于煤化工控制权转让,反而使得净利润调升11%和28%。预计2013年和2014年EPS为0.8和1元。 估值与建议 目前股价对应2014年10倍PE,且有一定事件刺激因素,维持推荐。 风险提示:酒类行业调整超预期;多元化超预期。

业绩小幅低于预期 前三季度实现收入11.47 亿,同比增长23.8%;净利润3.05 亿,同比增长27.9%。三季度单季实现收入3.2 亿,同比增长8.6%;净利润0.9 亿,同比增长16%。 利润略低预期主要源于费用率提升和收入增速放缓。 三季度销售费用率大幅提升6.4 个百分点至18.5%,显示在行业调整中投入产出比的下降趋势。一方面,公司加大对基地市场的投放,同时为配合外围市场开拓,今年对中央级媒体和大型平媒、活动的赞助也在增加。 收入方面,三季度白酒行业延续调整,行业整体呈现结构下行和渠道去库存的特征。公司从二季度开始感受到中高端酒的销售压力,结构调整到150 元左右的中档酒。今年以来经销商筛选品牌较为谨慎,外围市场的拓展进度一定程度上受到大环境影响。 发展趋势公司在青海的基地市场根基稳固,今年对甘肃、西藏的拓展预计会看到明显效果。预计省内市场调整结构,稳定增长;甘肃预计达到3 个亿收入、西藏收入过亿。 盈利预测调整 根据三季度报表,我们下调2013 年收入增速16.5%;同时,上调销售费用率至16.5%,导致2013 年EPS 向下修正8.6%。预计2013、2014 年EPS 为0.80 和0.94 元。 估值与建议 公司目前股价对应的2013 年PE 为23 倍,在行业中处于较高位置,行业调整的深化为公司增长带来一定压力,我们下调评级至“审慎推荐”。 风险提示:行业竞争加剧带来费用率提升;区外拓展低于预期。

业绩符合预期:前三季度公司实现收入325 亿,同比增长11.9%;净利润28.3 亿。 三季度单季收入121.9 亿,同比增长13.5%;净利润11.4 亿。 由于去年前三季度未扣减股权激励费用,在扣减口径上前三季度和三季度单季净利润分别同比增长28.7%和48.7%。 屠宰量逐步提升,冻肉储备提高头均盈利空间。估计三季度月均屠宰量115 万头,同比增长13%。并且7 月开始屠宰量稳步提升,从105 万头增长到130 万头。 肉制品出货量稳定,结构优化进行中。我们估计三季度月均肉制品出货量16 万吨,同比增长4%;吨利润1830 元左右,同比增长8%。预计十大明星产品占比提升至76%左右,年初为72%左右。 大肉块、肉花火腿等新产品快速增长,同比增速翻倍,明年有望步入放量阶段。 新产能建设的补贴贡献了三季度部分增长,单季度约1.2 亿。 发展趋势:四季度是猪肉消费旺季,腊肉、香肠等冬日年货需求稳定,预计屠宰量仍能保持130-140 万头的水平。全年预计猪肉屠宰1400万头,略微低于计划;但头均利润增长有望维持在50%左右。肉制品四季度有望保持15-16 万吨的月均出货,全年完成180 万吨销量概率较大。 2014 年业务重点,一方面是中美产业链协同效应的发挥,目前美国猪肉进口到岸价约16-17 元/公斤,大大低于国内价格。另一方面大肉块、肉花火腿、海威宜系列产品易值得期待。公司在加快海威宜系列产品的推出步伐,预计春节前能推向市场。 盈利预测调整:借三季报契机调整收入和盈利预测:调减2013 和2014 年收入至447 亿和556 亿,由于屠宰赚取价差,故毛利润不变。预计2013和2014 年EPS 为1.8 和2.2 元,均略微下调0.4%估值与建议:目前股价对应明年21 倍PE,优势明显;2014 年:低估值+中美产业链协同+肉类新品推出,维持“推荐”评级。 风险提示:成本超预期;销量增长低于预期。

业绩低于预期 前三季度公司实现收入191.6亿,同比下降9.3%;净利润71亿,同比下降8.9%。三季度单季收入36.5亿,大幅下降40%;净利润13.1亿,大幅下降52.4%。 三季度报表比较真实的反应了五粮液面对的状况。 业绩下滑主要源于高档酒收入下降。第三季度以来,由于终端市场低迷,渠道库存较多,经销商压力非常大。五粮液批发价在600-630元/瓶徘徊,同出厂价倒挂较多。三季度经销商打款意愿较弱,带来收入的大幅下滑。并且,预收款余额环比减少20个亿。 毛利率维持在72%左右水平,环比二季度基本持平。而费用在三季度增加较快,销售费用率同比增加3.4个百分点至9.4%,管理费用率增加近4个百分点至11.9%。 发展趋势 公司明确控量保价,五粮液进入单向去库存阶段。公司在秋糖会上明确提出控量保价政策;同时,从推出的低度五粮液和特曲等中高档产品的定价看,普五也要保持650元以上的出货价。中秋以来,五粮液的动销情况有所好转,春节之前是一个比较好的消化渠道压力的窗口。我们推测,在公司对普五不压货的情况下,明年春节能够降到可接收的范围。 同时,通过五粮液低度产品和特曲、头曲等新品,给予渠道更多操作空间,进行产品和价格体系的重心下移。目前新品中42度、39度五粮液和特曲系列市场反馈较好。 盈利预测调整 预计四季度普五不压货,全年普五销量下滑30%。下调2013、2014年收入24.8%和27.9%,下调净利润30.9%和33.3%。预计今明两年EPS2.2和2.1元。我们认为这一调整反应了真实情况的恶劣程度,当前形势下五粮液释放负面业绩对于市场预期调整并非坏事。 估值与建议 目前股价对应修正后2013年业绩的8.1倍PE,横向比较估值优势明显。维持推荐评级。 风险提示:主品牌去库存缓慢;公司转型进度低于预期。

事件 双汇发展公告:大股东双汇国际发行10%股份,对双汇国际管理层进行激励。增发后,兴泰集团及一致行动人对双汇国际股权持有比例提升至42.6%。 评论 本次激励的对象为双汇国际管理层,是在双汇国际层面上的股权激励,应是双汇国际整体上市的一步;双汇国际层面上的激励,为未来双汇国际整体上市后的核心团队利益进行了明确。 本次增发,亦将加强双汇发展创始团队对双汇国际的直接控制力度。兴泰(子公司雄域)、SurePass、RichMatrix和Zenith以及运昌共同持有双汇国际42.6%的表决权,10%增发主要是财务投资者的权益被稀释。 由于双汇国际即将完全控制美国Smithfield,在之前加强创世团队的控制力亦有必要。 对股份公司层面影响正面,潜在表明双汇国际在推动整体上市,对已经持有双汇国际的运昌公司(股份公司管理层)是一种更明确的激励信号。 维持对双汇发展的“推荐”: 2014年动态估值23x不到,横向比不贵;两方面正向预期差等待兑现: 1)中美产业链协同效应 2)重量级新品推出增强对公司消费品公司的认知 风险提示:消费市场清淡;肉制品推出市场受阻。

期内公司实现收入81.6亿元,同比微增1.8%;净利润27亿,同比下降8.6%;三季度实现收入29亿,同比增长3%;净利润8.8亿,同比下降6.5%。 收入微增,净利润降幅稳定,公司情况未进一步恶化。 产品重心下移,中低档酒快速发展,弥补高档酒下滑的影响。终端价位在300元以内的窖龄30年、经典特曲系列发展较快,博大系统下头曲、二曲等中低端产品也继续保持快速增长。收入层面上部分弥补了高档酒动销放缓、销量下滑的影响。毛利率同比下降8个百分点至56.8%。 同时,高档酒采用定制酒方式部分对冲恶劣环境。二季度末开始的“生命中的那坛酒”活动,效果不错,估计全年能实现15亿左右收入,对弥补国窖及以上产品的下滑起到关键作用。 通过营业税金、财务费用压缩等手段内部挖潜。营业税金及附加率下降1.7个百分点,财务费用率下降1.2个百分点。 预收款环比下降3.6个亿,应收票据环比增加7个亿,表明销售环境还是有压力。但期末依然有17个亿预收款余额,且现金回款压力不大。财务指标相对健康。 发展趋势 公司积极复制柒泉销售模式,加大同优秀经销商的合作。大力发展中档、中低档产品,应对行业调整。预计年内中档的窖龄、特曲系列有接近翻倍的增长,博大体系能实现80亿左右收入。 高档酒方面进行定制酒营销,建立智同商贸等平台创新,应对高档酒销售压力。年内能起到部分对冲高档酒下滑的效果,预计国窖系列全年销量下滑25%。 盈利预测调整 预计2013和2014年EPS为2.93和3.06元。 估值与建议 公司应对调整及时,策略灵活领先;目前股价对应的估值仅为2013年7.1倍PE。我们维持推荐评级。 风险:行业调整超预期激烈。