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邹戈

广发证券

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工作经历: 执业编号:S0260512020001,上海交通大学安泰经济与管理学院财务与会计硕士,2011年进入广发证券发展研究中心。曾供职于长江证券研究所。...>>

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中材科技 基础化工业 2019-10-16 10.52 -- -- 10.07 -4.28% -- 10.07 -4.28% -- 详细
风电叶片业务:竞争力领先龙头;景气度持续超预期。公司风电叶片业务凭借择时、技术优势实现后发先至,市占率快速提升,已连续七年保持行业第一。风电叶片具有定制化属性,客户粘性强,公司规模优势明显。我们预计2019-2020年国内新增风电装机将超过25GW和30GW,年均增长超过20%;中长期看,2021年后风电逐步平价上网也有望使行业不再大起大落。2019上半年主要原材料巴沙木供应紧张,叶片在风电产业链里更加紧俏;装机大型化推动叶片升级,行业门槛持续提升带来叶片行业集中度提升。中材叶片业绩拐点已现,未来两年有望持续快速增长。 玻纤业务:行业在寻底;中建材集团玻纤资产竞争力突出,公司具备较好内生增长潜力。2018下半年以来,受行业新增产能冲击、欧美经济下行等影响,玻纤行业进入下行周期。目前小企业盈利已非常薄弱,并受制于行业重资产带来的资产负债表压力,行业已处于寻底过程中。近几年中材科技全资子公司泰山玻纤凭借技术研发实力和上市后融资效应,一直在积极调整产品结构,提升价格敏感度低、附加值较高的玻纤制品的产能占比,同时持续对产能进行冷修改造升级,在行业下行期更具风险抵御能力,同时内在盈利能力仍有提升空间。 锂电隔膜业务:行业出清或迎拐点;景气底部扩张向龙头进军。2018年锂膜行业大幅降价之后,部分产能面临出清。目前公司一期2.4亿平米锂膜生产线已建成投产,生产线运行良好,已为主流电池企业小批量供货。公司同时规划年产4.08亿平方米锂膜生产线,配套2亿平米涂覆隔膜。公司自建产线同时并购湖南中锂,一方面加快产能扩充,利用湖南中锂的规划化生产经验快速导入一流客户,同时实现工艺互补,加快产线投产进度;另一方面完成收购后将大幅提升融资能力,解决隔膜作为重资产行业扩产资本开支难题,行业底部逆势扩张向行业龙头进军。 投资建议:市场基于公司多元化业务低估了业绩增长潜力。公司董监高自愿延长股权投资计划锁定期一年,彰显对公司未来发展前景的信心。“两材合并”带来的业务和资产整合将给公司发展带来发展空间。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.84/0.99/1.13元,最新收盘价对应PE分别为13.1/11.1/9.7倍,参照可比公司估值并考虑到公司成长性更佳,我们认为可以给予公司2020年15x PE,合理价值14.85元/股;维持“买入”评级。 风险提示:玻纤价格大幅下跌、风电装机不及预期、原材料价格大幅波动。
旗滨集团 非金属类建材业 2019-09-09 3.56 4.20 3.70% 3.98 11.80%
4.11 15.45% -- 详细
核心观点: 公司披露2019年中报,实现营业收入40.66亿元,同比约+8%;归母净利润5.18亿元,同比约-21%;扣非归母净利润4.61亿元,同比约-21%。 玻璃行业景气下行,公司量升价跌,盈利能力下滑。2019上半年公司生产各种玻璃5897万重箱,同比+13.8%,高于上半年全国平板玻璃产量增速6.8%,主要在于公司2018上半年冷修导致的低基数;公司上半年销售各种玻璃5407万吨,同比+12.3%,产销率91.7%,公司产销高于行业,市占率继续提升。公司上半年玻璃单箱收入75元,同比-3元/箱,主要在于今年玻璃行业供需关系变差,行业整体均价下降(根据玻璃信息网统计全国均价上半年下降7%);单箱成本55元,同比+3元,主要在于纯碱和能源价格有所上涨;单箱毛利20元,同比-5元;单箱净利9.6元,同比-4元。 管理费用显著下滑,销售、财务费用有所增长。公司上半年管理费用同比下滑29%,主要在于人工薪酬、股权激励费用同比下滑21%、68%,经营效率继续提升。销售费用同比增长,主要在于浙江节能、广东节能、马来节能等深加工公司进入商业化运营,运输费用同比增长23%。财务费用同比增长30%,一方面汇兑收益同比下滑71%,另一方面在于公司2019年二季末有息负债32亿元,有息负债率24.5%,较2018年末提升5.5pct。上半年公司经营性现金流5.3亿元,资本开支3.7亿元。 加大研发,全力推进产品结构升级。上半年继续加大研发,研发费用同比增长152%,占收入比例达到4.2%;公司并不急于扩张产能,而是全力推进产品结构升级;一方面继续积极延伸产业链,上半年子公司浙江节能已投入商业化运营,湖南节能、广东节能二期的项目建设已启动;另一方面拓展高端产品品类,郴州光伏已投入商业化运营,醴陵电子玻璃基本建设完成,预计于2019年7月投产。此外,上半年公司以6636万元收购金盛硅业80%的股权,并扩建石英砂生产基地(拟建设一条年产60万吨石英砂产线),有助于降低采购成本。 投资建议:维持“买入”评级。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.42/0.39/0.46元,按最新收盘价计算对应PE分别为8.0/8.6/7.4倍,PB分别为1.14/1.08/1.03倍。根据可比公司估值情况,公司已是全国平板玻璃龙头,成本优势明显;目前积极向玻璃深加工领域和高端产品布局,全力推进产品结构升级;受制于行业景气周期性回落,盈利有所下滑,公司上半年以2.3亿元回购公司股份6065万股,占公司当前总股本的2.3%,彰显公司长期信心。我们认为可以给予公司2019年10x PE,合理价值4.20元/股,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨、行业景气大幅回落、深加工项目不达预期。
兔宝宝 非金属类建材业 2019-09-05 5.39 -- -- 5.68 5.38%
5.68 5.38% -- 详细
公司披露2019年中报,上半年实现收入19.22亿元,同比增长0.87%,实现归母净利润1.26亿元,同比下滑33.75%。 业绩下滑来自于公允价值变动损益及去年上半年的高基数。2019上半年公司归母净利润同比下滑33.75%,一方面在于投资收益的影响,公司持有大自然家居(02083.HK)股权,由于大自然家居股价下跌带来5332万公允价值变动损失,如果剔除这一影响,公司上半年归属净利润同比-6%;另一方面在于去年上半年高基数,行业景气度从去年上半年开始回落(源自房地产销售回落),从上下半年环比来看,剔除上述公允价值变动损益影响,公司今年上半年归属净利润环比去年下半年+27%。 核心业务装饰材料保持正增长,贴牌及成品家具下滑拖累业绩。分业务来看,上半年公司核心业务装饰材料收入仍保持正增长,同比增长3.94%,其中核心市场、重点市场、外围市场收入同比增长3.05%、2.43%、9.54%;而贴牌业务收入同比下滑15.56%,主要因为去年上半年的高基数,预计下半年将实现正增长。成品家具业务收入同比下滑19.93%,拖累了整体业绩,公司将以易装业务为抓手,进军成品领域,值得重点关注。 人员投入力度加大带动销售、管理费用提升。从费用端来看,我们注意到销售费用和管理费用中的工资薪酬分别增长36%、41%,公司开始尝试销售分公司运营,加大了团队建设投入,为未来蓄势。 经营现金流保持良好态势。公司上半年经营净现金流2亿元,同比增长44%,资本支出才3171万元。财务费用1924万元,同比增长205%,主要在于去年持续现金回购,今年短期借款增加,带来的利息支出同比增长399%;但同时公司来自理财的投资收益4544万元,同比也增加26%。 加大国际优质供应链布局。2019年8月28日,公司公告分别以2,530.68和1,005.66万元人民币收购柬埔寨五月花木业及柬埔寨美洲狮木业的工业厂房、土地使用权及底板生产设备,加大国际优质供应链布局。 投资建议:维持”买入”评级。基础板材行业空间大,公司已成为引领企业,建立起核心竞争力;公司以易装业务为抓手,以销售分公司运营为突破口,加快渠道转变,进军成品家具领域,未来发展值得期待。行业景气下滑和团队、信息化前期投入带来过去一年半业绩下行趋势环比已有所改善。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.40/0.50/0.62元,最新收盘价对应PE分别为13.2/10.7/8.6倍。考虑到投资收益对公司2019年业绩的一次性影响,我们根据可比公司2020年PE估值均值14.7倍,给予公司2020年15xPE,合理价值7.50元/股,维持“买入”评级。 风险提示:房地产行业景气度大幅下行,易装业务推进低预期。
三棵树 基础化工业 2019-09-04 64.11 -- -- 68.18 6.35%
69.76 8.81% -- 详细
公司披露2019年中报,实现营业收入22.02亿元,同比+66.14%;归母净利润1.18亿元,同比+99.66%;扣非后归母净利润0.82亿元,同比+103.79%。 家装墙面漆增长超预期,工程墙面漆继续高增长提速。2019H1公司业绩继续高增长,主要源于核心业务全面提速,2019H1墙面涂料营收增速51.3%,其中工程墙面漆和家装墙面漆收入分别增长65.2%和25.6%,销量分别增长76.4%和51.6%,价格因产品结构性原因下滑。与墙面业务配套的基材与辅材类产品、装饰施工业务也实现快速增长,同比分别增长47.8%和416.8%。同时,大禹防漏纳入公司合并报表增厚收入(占收入比重6%)。 公司继续加大投入叠加规模效应显现,2019H1费用率同比下降,净利率提升。2019H1期间费用率同比下降1.8pct至32.2%;公司销售费用率和管理费用率变化符合我们深度报告《站在成长的转折点》里的判断,一方面公司运营管理效率高,随着规模效应显现,销售费用率和管理费用率必然会下降;另一方面公司保持战略定力,“钱花在刀刃上”,继续加大对营销人员、广告宣传推广、产品研发投入,这些投入也将是公司长期成长的动力。 公司运营效率和产业链中地位都在提升。一方面,2019H1公司存货周转率、应收账款周转率、应收账款结构、应付项目比应收项目都在改善,这也带来公司经营净现金流/净利润同比去年大幅好转;另一方面,与收入规模相当、模式部分相似的的科顺股份、帝欧家居及2015H1的东方雨虹相比,三棵树的运营能力和产业链中地位要好于这几个公司。 持续员工持股,彰显公司发展信心。2018年10月到2019年8月,公司连续两次员工持续计划,并且由董事长兜底保证收益率,一方面能够充分调动公司员工的积极性,进一步完善公司薪酬激励体系、改善治理水平;另一方面也展现出公司对未来发展的信心。 投资建议:维持“买入”评级。涂料行业长期赛道好,国内目前仍处于“大行业小公司”格局,政策助力“旧改”存量属性开始显现(周期属性减弱);公司综合能力较强,品牌和渠道已经建立打下良好基础,收入将继续保持较快增长,零售业务开始逆势回升;2016年开始公司处于投入期(体现为高资本开支、人员数量扩张、高费用率),2019年有望出现转折,规模效应开始显现,带来费用率下降,利润率上升;收入扩张和利润率上升,双轮驱动,未来三年,盈利增速有望保持高增长态势,预计2019-2021年EPS分别为2.04/2.89/4.18元/股,对应目前PE分别为29.7/21.0/14.5倍;考虑到公司自身的高成长性及当前市场更加关注公司2020年的增长,我们认为可以给予公司2020年25xPE,对应合理价值72.25元/股,维持“买入”评级。 风险提示:上游原材料大幅上涨、下游行业景气度大幅下行、零售业务开展进度不及预期、费用控制不及预期等。
长海股份 非金属类建材业 2019-09-03 8.77 11.25 25.84% 9.72 10.83%
9.72 10.83% -- 详细
核心观点 公司披露 2019年中报,上半年实现收入 10.85亿元,同比增长约 10%,实现归母净利润 1.46亿元, 同比增长约 35%。 技改完成, 降本增效显著。 2019上半年公司综合毛利率 29.5%, 同比提升3.9pct,其中 Q2单季毛利率 30.9%,环比提升 2.9pct,同比大幅提升 6.4pct。 分业务来看,上半年公司玻纤及制品业务稳步增长,收入 6.8亿元, 同比增长 15.3%, 毛利率同比提升 2.2pct; 化工制品业务受江苏环保减产影响,收入 3.4亿元,同比下滑 3.5%,但毛利率同比提升 5.5pct; 玻璃钢制品业务放量, 收入 6098万元, 同比增长 44.1%, 毛利率提升 3.4pct。主要原因一方面在于公司玻纤纱冷修技改完成、树脂新上产能,工艺和规模优势显现,单位成本下降;另一方面在于公司产业链较长, 形成了较为完整的玻纤纱—玻纤制品—树脂—玻纤复合材料产业链,玻纤纱外卖量少,使公司可以有效降低上游玻纤纱行业景气波动风险。 汇兑损失使财务费用加重,管理费用率有所改善。 从费用端来看,上半年公司财务费用 248万元 (去年同期为-90万元),财务费用率同比提升 0.32pct,主要在于人民币汇率波动导致的汇兑损失(2019年上半年公司汇兑损失346万元, 去年同期汇兑收益 345万元)。 上半年公司管理费用同比增长0.8%, 管理费用率同比下降 0.33pct。 资产负债率远优于同行。 截止二季度末,公司资产负债率 17%, 有息负债率只有 4%,远优于同行。公司在手现金和类现金资产接近 6亿元, 有息负债仅 1.3亿元, 同时上半年经营现金流 1.1亿元, 资本性支出 4171万元。 公司将推进产业链一体化、产品向高端化迈进。 公司上市以来一直聚焦玻纤行业,实行产业链一体化战略,去年以来公司对上游玻纤纱进行技改扩充产能(产能从 13万吨扩大到 18.5万吨),也在扩张树脂产能,同时带来单位成本显著下降和高端产品(热塑纱等)占比提升,未来公司将继续稳步扩张玻纤产业链产能并提升高端产品占比。 投资建议: 维持”买入” 评级。 公司是玻纤制品细分小龙头,形成了产业链一体化同步布局和良好的行业口碑,运营管理优秀。玻纤行业虽然景气下行,但公司一体化布局和稳健运营,使得业绩受影响较小;同时公司资产负债率低、现金流情况好,具备逆势扩张产能、优化产品结构的能力。我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.75、 0.93、 1.12元/股,最新收盘价对应 PE 分别为 11.7、 9.4、 7.7倍, PB 分别为 1.3、 1.2、 1.0倍,根据可比公司 2019年 PE 估值均值 15x,我们认为可以给予公司 2019年 15x PE,合理价值 11.25元/股; 维持“买入”评级。 风险提示: 玻纤行业景气度下滑,上游原材料和能源价格大涨等。
中国巨石 建筑和工程 2019-08-28 8.32 -- -- 9.09 9.25%
9.09 9.25% -- 详细
公司披露2019年中报,上半年实现收入50.62亿元,同比增长0.89%,实现归母净利润10.54亿元,同比下滑16.83%,扣非归母净利润9.66亿元,同比下滑23.77%。 行业景气下行,公司受到一定影响。受2017-2018年行业持续较多新增产能冲击、中美贸易摩擦、中国和欧元区经济下行影响,2018年下半年以来玻纤行业景气回落,体现在公司量、价方面均有回落。我们测算公司上半年粗纱及制品销量同比增长约5%,相比2018年全年9%增速有所回落;同时截止二季末,公司存货周转天数在112天,较去年同期增加29天。我们测算公司上半年粗纱及制品单价同比下降约6%,毛利率同比下滑5.1pct。 三项费用率均有所上升提升。上半年公司销售、管理(含研发)、财务费用同比分别增长14.4%、23.1%、37.6%,销售费用率、管理(含研发)费用率和财务费用率同比分别上升0.5、1.4、1.3pct,三项费用率合并为17.4%,同比上升了3.2pct。随着海外布局推进,管理费用将保持一定刚性的增长,费用率上升主要还是因为收入降速所致。财务费用的提升主要来自公司资产负债率上升,截止二季末,公司有息负债131亿元,较2018年末提升19亿元,有息负债率40.7%,较2018年末提升4个百分点;公司自2018年下半年逆势加大资本开支,2018年下半年资本开支约47亿(上半年14亿),下半年经营净现金流23亿,2019年上半年资本开支约22亿,经营净现金流10亿。 长期来看,公司竞争力突出。公司长期竞争力依旧领跑行业,体现在:1)成本优势显著,公司工艺(窑炉熔化率、拉丝成品率、浸润剂、大漏板等)与规模优势(大池窑)领先行业,同时配套叶腊石等上游重要原材料;完善“三地五洲”布局,降低物流成本、减少贸易摩擦对公司的影响;2)产品结构优势显著,公司产品获得多个国内外认证,风电、热塑纱等高端产品占比逐步提升;3)资产负债优势显著,玻纤作为重资产行业,融资能力和资产负债率尤为重要,公司资产负债率和单吨财务费用显著低于竞争对手。 投资建议:维持“买入”评级。公司是全球玻纤行业龙头,护城河牢固,长期竞争优势领跑行业。短期来看,玻纤行业仍受周期下行的影响,行业景气下行利于行业产能出清。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.58/0.65/0.73元,按最新收盘价计算对应PE分别为14.6/13.0/11.5倍,PB分别为1.83/1.60/1.41倍,根据可比公司2019年PE估值均值15.7倍,公司作为行业龙头可以给予一定的估值溢价,我们认为可以给予公司2019年18x PE,合理价值10.44元/股;维持“买入”评级。 风险提示:玻纤行业供给继续增加风险;全球经济继续衰退风险。
中材科技 基础化工业 2019-08-28 10.12 -- -- 11.44 13.04%
11.44 13.04% -- 详细
公司披露2019年中报,上半年实现收入60.6亿元,同比增长27.7%,实现归母净利润6.5亿元,同比增长69.7%,扣非归母净利润6.1亿元,同比增长73.1%。 受益于行业景气上行,叶片业务超预期。2019上半年公司风电叶片收入19.8亿元,同比增长134%,毛利率19.1%,同比提升7.95pct,已恢复至2017年上半年较好水平,仅次于历史最好水平2015年。净利润1.8亿元,同比扭亏为盈(去年同期亏损2854万元)。受益于风电行业景气度回升,公司上半年销售风电叶片3201MW,同比增长139%,市占率提升约5个百分点,龙头地位继续巩固。 玻纤结构优化、降本增效抵御行业景气下行,盈利能力维持。在行业景气下行情况下,公司积极优化产能及产品结构,降低生产成本。2019上半年公司销售玻纤及制品41.9万吨,同比增长4.75%,其中风电、毡布等产品销量同比大幅增长。上半年玻纤及制品吨收入6658元,同比下滑391元;吨毛利2148元,同比下滑308元;吨净利932元,同比仅下滑12元。未来公司本部将整体搬迁至泰山石膏园,关停本部7.5万吨落后产能后,拟投资8.3亿元新建一条9万吨高强高模玻纤生产线,用于大型风电叶片及高性能热塑材料市场,有望进一步降低公司生产成本、增强竞争力。 锂膜实现扭亏为盈,气瓶盈利能力大幅提升。2019上半年公司锂膜业务实现净利润33万元,同比扭亏为盈(去年同期亏损1711万元);气瓶业务实现净利润4020万元,增长超10倍。未来公司拟投资15.5亿元新建年产4.08亿平锂膜产线,还以9.97亿元增资湖南中锂,持有其60%股份。目前湖南中锂已有产能4.8亿平,2019年末达到7.2亿平。新建及增资控股彰显公司对锂膜业务的重视,有望成为公司重要的业绩增长点。 投资建议:维持”买入”评级。公司是风电叶片、玻纤双龙头,各项业务蓬勃发展。公司董监高自愿延长股权投资计划锁定期一年,彰显对公司未来发展前景的信心。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.84/0.97/1.13元,按最新收盘价计算对应PE分别为11.9/10.4/8.9倍,PB分别为1.45/1.32/1.20倍,根据可比公司2019年PE估值均值15.6x,我们认为可以给予公司2019年15xPE,合理价值12.60元/股;维持“买入”评级。 风险提示:风电行业需求下滑风险;玻纤行业景气度下滑风险等。
华新水泥 非金属类建材业 2019-08-27 18.77 -- -- 20.86 11.13%
20.86 11.13% -- 详细
公司披露2019中报,上半年营收143.9亿元,同比+21.1%;归母净利润31.6亿元,同比+52.9%;扣非后归母净利31.3亿元,同比+52.7%。 量价齐升,吨毛利创新历史高。公司2019上半年水泥及熟料综合销量3560亿吨,同比增长10.7%,超过全国平均增长6.8%的水平;受益于公司核心市场湖北、川渝及云南区域需求实现快速增长(上半年湖北水泥产量同比+9.1%、云南+8.2%)以及公司市场份额提升。上半年公司吨收入404元,同比+35元,吨毛利169元,同比+29元,均创历史新高,吨收入和吨毛利创历史新高一方面来自国内水泥行业景气度保持高位,另一方面来自公司积极拓展海外业务和产业链带来盈利效应。 在建工程大幅增长,积极拓展海外和沿产业链布局。上半年,公司海外业务和产业链延伸业务均表现不错;塔吉克斯坦亚湾水泥公司净利润增长了1倍,达到1.35亿元,柬埔寨卓雷丁水泥公司净利润增长了60%,接近9000万元。骨料销量779万吨,同比增长28%,延续高增长的态势;各类废弃物入窑处置量达到100万吨,同比提升46%。截止2019年二季末,公司在建工程24.9亿元,较2018年末提升88%,占固定资产比重达到16%;上半年资本开支约16亿元,同比增长71%,同期折旧约为7.8亿元。主要是水泥、骨料及环保项目的投入增加。上半年公司新增450万吨骨料产能、134万吨环保处置能力及5万吨特种砂浆项目。根据公司2019年经营计划,2019年下半年公司有望继续推进湖北黄石万吨线和云南禄劝的产能置换项目及尼泊尔、乌兹别克斯坦的新建项目,并积极扩张骨料产能及新材料(公司在建工程中还有1200万吨骨料产能规划)。 吨费用及负债率进一步下降。2019上半年公司吨费用为46元,同比-5元,其中吨管理费用、财务费用分别下降1元、4元。吨费用显著下降在于有息负债的减少,截止2019年二季末,公司有息负债仅56.8亿元,有息负债率17.1%,较一季末下滑2.8pct,较去年同期下降了11.3pct。上半年经营性现金流净额41.8亿元,同比增长55.4%,覆盖资本开支16.2亿元有余。 投资建议:维持“买入”评级。预计国内水泥行业仍将保持高位运行,公司是两湖、西南市场(云南、西藏、四川)水泥龙头,主市场需求仍将保持旺盛态势;骨料和海外业务仍将是盈利增长点。预计2019-2021年公司EPS至3.02/2.71/2.47元,按最新收盘价对应PE分别为6.4/7.1/7.8倍,PB为2.0/1.7/1.5倍。考虑公司ROE盈利中枢提升明显,并且作为区域龙头业绩稳健增长,我们维持前次合理价值为23.98元/股;维持“买入”评级。 风险提示:需求大幅恶化、行业新增供给超预期、协同停产破裂。
冀东水泥 非金属类建材业 2019-08-27 15.84 -- -- 17.68 11.62%
17.68 11.62% -- 详细
核心观点: (注:以下同比口径全部是追溯调整后的口径。 ) 公司披露 2019年中报,上半年实现营业收入 160.78亿元,同比+25.18%; 归母净利润 14.80亿元,同比+60.82%。 区域景气格局向好,公司上半年量价齐升。据公司 2019年中报,上半年公司销量 4528万吨,同比增长 12.8%,水泥及熟料吨收入 317元,同比增加 29元,吨毛利 119元,同比增加 12元;分区域来看,华北区域毛利率略降 0.96pct,东北、西北和其他区域都大幅上升,分别为 9.05pct、 4.76pct、5.69pct;同时陕西地区合营企业扶风、泾阳公司净利润同比分别大增 80%、31%带来投资收益大幅增长,助力盈利增长; 量价齐升主要来自北方区域需求回升和继续整体错峰生产,未来京津冀地区需求放量值得期待。 内生改善开始显现,费用及资本结构均显著改善。 上半年公司吨三费 70元,同比下滑约 8元,其中吨管理费用 42元,同比下滑约 7元,得益于重组后金隅集团对其进行内部整合带来的管理改善。吨财务费用 14元,可比口径同比下滑约 3元,比重组前每吨下降约 8元/吨,得益于有息负债的下降; 截至 6月 30日,公司有息负债 177亿元,有息负债率 28%,有息负债率相较去年同期下降了 22pct,上半年公司经营现金流净额 37亿,而资本支出只有 4亿,现金流的改善带来负债率的下降,二季度末较一季末有息负债率下降了 3.3pct;同时资本结构改善使得公司债券评级上升带来融资费率下降。 投资收益大幅好转,大额资产减值计提已告一段落,公司已轻装上阵。上半年公司投资收益 1.96亿元,同比大增 102%,一方面在于扶风、泾阳公司净利润大幅增长,另一方面在于联营公司混凝土环保科技的长期股权投资账面值到去年底已经减计为 0,按会计准则,在其亏损时不再计提负的投资收益,且今年上半年公司已将其 19%股权出售给金隅集团,持股比例下降为 30%。公司上半年资产减值损失仅 204万元(2018年、2017年分别为 10260、11260万元) ,经过过去两年的持续大额计提,公司已轻装上阵。 投资建议:公司是京津冀水泥龙头,在京津冀市占率超 50%,同时在山西、陕西市场也是龙头企业,区域格局稳定、集中度高;未来 1-2年京津冀将是全国需求最确定的区域之一,景气度有望继续改善;经过和金隅集团的重组重合,一方面带来市场协同效应,另一方面带来管理和资本结构内生改善,公司对区域市场控制力在加强、单位费用在下降,未来仍有较大改善空间。 我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 2.66/3.18/3.40元,最新收盘价对应 PE 分别为 6.1/5.1/4.8倍,对应 PB 分别为 1.20/0.97/0.85倍,维持前次合理价值 24.37元/股,维持买入评级。 风险提示:基建项目开工不达预期、错峰停产执行不达预期等。
山东药玻 非金属类建材业 2019-08-26 21.98 -- -- 23.86 8.55%
27.50 25.11% -- 详细
主业符合预期,毛利率高位提升。2019年上半年公司实现营收 14.35亿元,同比+10%;上半年毛利率 37.60%,同比提升 3.33pct,其中 Q2毛利率37.72%,同比提升 0.93pct,环比 Q1提升 0.25pct;归属净利润 2.18亿元,同比+30%;扣非净利润 2.20亿元,同比+30%。 管理费用率提升,系激励基金影响及加大研发投入;下半年汇兑收益有望增加。公司 2019上半年期间费用率为 17.5%,同比提升 1.97pct,主要来自管理费用率(含研发支出)同比提升 1.93pct,一方面在于 2019上半年研发支出同比增长 65%;另一方面在于主要因为公司 2017年实行的激励基金影响,导致上半年工资薪酬(管理费用)同比增长 47%。财务费用率增加主要因为去年上半年有汇兑收益,而今年为汇兑损失;考虑到人民币的大幅波动,预计下半年汇兑收益有望增加。 应收账款周转率提升,应付账款周转率下降,公司在产业链里地位在提升。 2019上半年公司应收账款及应收票据同比下滑 3%,增速小于收入增速,应收账款及应收票据周转率 1.95,相比去年同期的 1.75改善明显;同时应付账款及应付票据同比增长 31%,增速高于收入增速,应付账款及应付票据周转率 1.71,相比去年同期的 1.88也在改善,公司在产业链里地位在提升。 资本支出加速扩张是未来增长的信号。 2019上半年公司资本支出 2.88亿元(我们以购建固定资产、无形资产及其他长期资产支出的现金衡量),同比增长 159%,资本支出/折旧达到 4倍(2012年以来都是在 1.2倍左右, 2018年上升到 2.4倍) ;我们认为由于下游行业比较稳定,公司经营非常稳健,公司的资本支出(扩张)长期不足,导致现金冗余、增长不快,公司资本支出加速扩张是未来增长的信号。 投资建议:维持“买入”评级。公司综合竞争力强、玻璃药包材技术稳定,护城河牢靠;同时玻璃药包材下游需求稳定,受宏观经济周期影响很小。往后展望,一是下游高端需求放量和注射剂新的一致性评价推进将带来一类瓶产品放量(渗透率提升),而一类瓶生产壁垒高,公司将充分受益,成为公司中期增长点;二是模制瓶供给格局高度集中而稳定,进入门槛高,公司具备定价能力;三是棕色瓶、丁基胶塞等产品存在持续放量预期;未来 3年公司 ROE 和规模仍将处于扩张态势,我们预计 2019-2021年 EPS 分别为0.78、1.01、1.22元,对应增速分别为 30%、28%、21%,目前公司对应2019年 PE 估值 28倍,根据可比公司 2019年 PE 估值均值 32x,考虑公司中期增长空间仍然较大及公司未来两年的业绩增速,给予公司 2019年 32倍 PE,合理价值 24.96元/股,维持“买入”评级。 风险提示:带量采购挤压包材企业利润,注射剂一致性评价进度低于预期等
北新建材 非金属类建材业 2019-08-22 18.45 -- -- 20.23 9.65%
20.23 9.65% -- 详细
同比来看,业绩增速Q2比Q1有回升(基数效应);环比来看,单平盈利已趋于稳定。2019上半年公司营业收入同比约+1%,归属于上市公司股东净利润同比约-153%。业绩大幅下滑原因主要在于2019上半年,公司就美国石膏板诉讼事项发生律师费、和解费等共计18.62亿元,扣除美国石膏板事项所有相关诉讼费用后,上半年归属于上市公司股东的净利润同比约-12%。环比来看,过去4个季度公司盈利能力已趋于稳定。剔除诉讼费用影响,我们用单位平米营业利润来看公司盈利能力趋势,2019Q2约为1.62元/平米,2018Q2、2018Q3、2018Q4、2019Q1分别约为1.82、1.68、1.36、1.08元/平米,由于Q1是传统淡季,销量很低导致费用率较高,公司单位平米营业利润自2018下半年以来已趋于稳定。 产品结构升级,石膏板业务盈利能力已高位趋于稳定;龙骨业务持续放量。石膏板业务贡献了84%的收入,从目前行业情况来看,众多中小企业均处于盈亏平衡线附近的经营周期底部区域,而公司的盈利能力能在较高位置保持稳定,得益于石膏板产品结构升级--在中高端市场占比和售价比以往周期都有提升。非石膏板业务收入增速达到30%,2017以来公司非石膏板业务增速明显回升,主要来自轻钢龙骨业务的放量。 加快走出去步伐,为未来蓄势。截至上半年,公司石膏板产能达27亿平方米。公司制定新一轮全球石膏板产业布局发展规划,计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50亿平方米左右,其中海外10亿平米。 投资建议:维持“买入”评级。中长期来看,石膏板行业在中国的渗透率仍有提升空间,国内需求下行风险小;石膏板行业格局稳定(公司一家独大),中高端市场进入门槛较高,公司护城河牢固;随着公司市占率持续提升和加强品牌建设,公司通过调整产品结构(加大中高端品牌占比)来加强定价能力,盈利中枢仍有上行空间。从周期角度来看,经过2018年行业景气度持续回落,目前行业基本处于中小企业盈亏平衡的底部区域,诉讼案的全面和解让公司摆脱多年来诉讼的长期影响,石膏板价格和公司盈利增速都已在底部区域。公司目前加大龙骨布局和石膏板海外扩张,带来“量”的增长点。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.52、1.69、1.98元,维持前次合理价值为21.84元/股,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨风险;下游需求下滑风险;行业产能扩张风险;美国诉讼影响扩大风险等。
祁连山 非金属类建材业 2019-08-16 8.19 -- -- 9.98 21.86%
10.47 27.84% -- 详细
核心观点:公司2019年上半年实现营业收入29.10亿元,同比+24%;归母净利润5.02亿元,同比+129%。 销量迅猛增长超预期,费用率改善明显,已成为“现金奶牛”。据公司2019年半年报,上半年公司销量965万吨,同比增长26%;主要是上半年公司核心区域甘肃水泥需求强劲,水泥产量增速16.3%,公司作为区域龙头,销量增速高于区域需求增速。公司上半年水泥吨收入277元,同比下滑9元;吨成本178元,同比下滑16元;吨毛利99元,同比增加7元。公司吨三费48元,同比下滑12元,主要得益于公司产能利用率提升及带息负债进一步下降(上半年公司带息负债率7.7%,同比下滑10.5pct)。上半年经营净现金流9.4亿,资本开支1.6亿,折旧2.4亿,负债率继续下降。 预计下半年实现量价齐升,公司全年业绩维持高增长。根据统计局数据,2019上半年甘肃房屋新开工面积同比增速63.6%,基建投资同比增速8.7%,下游需求强势复苏。我们判断公司所在甘肃区域在基建与地产的推动下,下半年需求继续回暖,同时错峰限产政策依旧严格,供需格局的进一步改善有望推动区域实现量价齐升,公司全年业绩有望继续维持高增长。 投资建议:维持”买入”评级。公司是甘青水泥龙头,区域格局稳定,集中度高;公司成本费用管控持续改善,有息负债率低,资本开支少,分红率仍有提升空间,资产优质;区域需求处于回升态势,行业景气度仍处于平均水平,下半年量价均有望回升,盈利有望大幅改善。我们预计公司2019-2021年,BPS8.48、9.74、11.15元,给予公司2019年1.5倍PB估值(与前次估值水平保持一致),对应合理价值为12.72元/股;维持“买入”评级。 风险提示:基建项目开工不达预期、错峰停产执行不达预期等。
东方雨虹 非金属类建材业 2019-08-13 22.78 -- -- 23.09 1.36%
23.09 1.36% -- 详细
公司 2019年上半年实现营业收入 79.08亿元,同比+41%;营业利润 10.88亿元,同比+54%;实现利润总额 10.93亿元,同比+54%;归母净利润 9.16亿元,同比+48%。 市场占有率继续提升,收入高增长,建筑涂料开始放量。 2019上半年公司防水卷材、防水涂料和工程施工营收增速分别同比+52%、 +25%和+50%,均表现突出;而且建筑涂料开始放量,我们预计建筑涂料业务上半年收入规模超过 2个亿,较去年同期有显著增长。 原因在于: 1)市场占有率提升; 2)行业整体需求景气度较好; 3)去年组织机构改革后,销售更加有效率,同时合伙人制度带来工程渠道放量; 4)建筑涂料在工程端带动下放量。 沥青涨价情况下公司毛利率保持稳定。 2019上半年毛利率 34.59%,同比下降 0.33pct。分产品来看,防水卷材毛利率 37.35%,同比下降 1.67pct;防水涂料毛利率 41.86%,同比提升 1.73pct。沥青 2019上半年平均价格同比上涨 22.56%,在此背景下,公司上半年毛利率基本维持稳定, 一是公司强大的冬储能力;二是今年以来公司对不同订单产品逐步进行了提价。 销售费用率增加,管理费用率下降。 公司 2019上半年期间费用率为 23.8%,同比提升 0.48pct,其中销售费用率增长 0.73pct, 由于广告宣传费和促销费大幅增加;管理费用率下降 1.46pct, 受益于股权激励费用的大幅减少及公司精简机构、管理效提升带来应付职工薪酬/收入的下降;财务费用率增长1.2pct,系借款增加造成利息、 ABN 利息、可转债利息及保理费用增加所致。 应收账款周转率提升,应付账款周转率下降,公司在产业链里地位在提升。 2019上半年公司应收账款及应收票据同比增长 31%,增速小于收入增速,应收账款及应收票据周转率 1.19,相比去年同期的 1.10开始在改善;同时应付账款及应付票据同比增长 45%,增速高于收入增速,应付账款及应付票据周转率 2.60,相比去年同期的 3.63也在改善。应收和应付同时改善,说明公司在产业链里地位在提升。 投资建议:维持“买入”评级。 公司在产品服务、规模、资金、机制和执行力、渠道多维度构筑起综合竞争力,防水材料份额提升和装饰涂料品类扩张的中线成长逻辑清晰,中期增长空间仍然较大。公司上半年毛利率、应收、应付表现,反映公司在产业链里地位在提升。我们预计 2019-2021年 EPS分别为 1.41、 1.73、 2.06元/股(未考虑后续债转股的摊薄),按最新股价对应 PE 估值分别为 16倍、 13倍、 11倍,我们认为可以给予公司 2019年PE19X 估值,对应合理价值为 26.79元/股,维持“买入”评级。 风险提示: 上游原材料价格持续上涨, 下游需求大幅下滑。 盈利预测
伟星新材 非金属类建材业 2019-08-13 14.64 -- -- 15.94 8.88%
17.19 17.42% -- 详细
公司 2019年上半年实现营业收入 21.05亿元,同比+12%;实现利润总额5.30亿元,同比+15%;归母净利润 4.44亿元,同比+15%。 “质量”重于“数量”,同心圆业务放量。 2019年上半年 PPR 业务同比+10%, PE 业务同比-4%, PVC 业务收入同比+30%,防水和净水业务收入同比增长+90%。归因分析来看,一、导致公司二季度增速放缓的主要原因是公司主动优化市政工程经营质量,使得市政工程业务同比出现下降,但同时公司的经营质量提升,上半年应收款项同比增长 9%,低于收入增速,经营活动净现金流同比增长 21%,高于净利润增速。二、同心圆业务持续放量是亮点,受益于品牌和零售渠道的协同效应,防水和净水业务从去年开始明显放量,而且毛利率也开始显著上升,未来也将是公司业务增长亮点; PVC 业务受建筑工程和零售业务渠道拉动,收入保持较快增长。三、 PPR业务收入增速有所放缓主要系受精装房冲击和行业需求不景气的影响,公司开始布局精装房渠道,以应对下游采购渠道的变化,上半年 PPR 建筑工程业务同比增长 50%+。 强大的品牌和渠道、优秀的经营管理,盈利能力保持高位。 2019上半年公司毛利率 46.36%,同比上升 0.3pct,维持高位。分产品看,公司毛利率同比上升主要来自 PE 与防水净水业务毛利率的提升。 2019上半年 PPR 业务毛利率为 58%,同比下滑 0.78pct,虽受精装房冲击,但 PPR 业务毛利率仍维持稳定。 PE 业务毛利率 35%,同比提升 4.53pct,主要来自公司优化业务和原材料价格下降。防水及净水毛利率 37%,同比提升 5.67pct,系业务开始放量带来规模效应。 期间费用率 21.88%,同比略降 0.2pct,受规模效应影响,销售+管理费用率均呈现缓慢下行态势。 投资建议:维持“买入”评级。 公司治理结构好、经营管理能力强,通过商业模式创新和强大的渠道管理能力在家装管道建立起高端品牌,护城河宽。 公司在家装管领域仍有较大的扩展空间,同时凭借品牌和渠道优势,公司开始品类扩张到家装防水和净水市场,复制其在家装管材领域的成功是大概率事件;同时扩展建筑工程和市政工程业务,布局精装修渠道,以经营质量为核心。综合来看,公司业绩增长可持续性强,稳定增长可期,我们预计2019-2021年 EPS 分别为 0.84、 0.97、 1.14元, 根据公司过去五年 PE 估值均值 25x, 考虑到业绩增速放缓, 我们认为可以给予公司 2019年 23x PE估值,对应合理价值为 19.32元/股,维持“买入”评级。 风险提示: 地产市场低迷、原材料价格上涨、新业务拓展不及预期等。
帝欧家居 建筑和工程 2019-08-13 17.62 -- -- 19.48 10.56%
22.45 27.41% -- 详细
公司2019H1归母净利润同比增长48.18% 公司2019H1实现营业收入24.98亿元(YoY+30.13%),归母净利润2.33亿元(YoY+48.18%)。其中,单Q2营业收入14.57亿元(YoY+25.25%),归母净利润1.68亿元(YoY+36.76%)。分业务来看,陶瓷墙地砖营收22.30亿元(YoY+37.25%),卫浴产品2.02亿元(YoY-5.63%)。 公司两大主业资源整合,欧神诺工程零售并举 1)欧神诺实现22.46亿元(YoY+37.44%),归母净利润1.96亿元(YoY+19.89%)。公司为欧神诺提供资金支持保障,为欧神诺持续高速发展奠定基础。工程渠道方面,欧神诺与碧桂园、万科、中国恒大等存量客户合作份额持续增长,深化新增客户雅居乐、荣盛发展等合作关系,报告期内陆续拓展敏捷、海伦堡等大中小房地产新客户。零售渠道方面,加速网点覆盖与服务下沉(截止H1终端门店逾2400个)。2)公司卫浴业务零售渠道不断巩固,同时借助欧神诺自营工程经验,积极扩张直营工程业务,目前与碧桂园等大型房地产建立合作。 原材料促卫浴产品毛利率上升,公司经营现金流有所改善 受益于原材料价格下行,公司卫浴类产品毛利率同比+8.44pct。同时,现金流方面,截止2019H1,公司经营活动现金流净额1.33亿元(YoY+44.9%),经营现金流/净利润比例相比2018有所改善。 盈利预测与投资建议 欧神诺质地优秀,在瓷砖工程业务市场占据先发优势,工程、零售并举下,保持高速且高质量的持续增长。且后续随着卫浴、陶瓷双主业协同效应显现,公司中期成长空间有望进一步打开。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.38元、1.77元、2.18元,按最新股价计算,对应PE估值分别为12.8倍、10.0倍、8.1倍,考虑到公司所处行业成长天花板较高,且未来3年业绩复合增速在25%以上,维持2019年PE20X合理估值,合理价值为27.6元/股。维持“买入”评级。 风险提示 下游需求大幅下滑、原材料价格大幅上涨、工程端瓷砖市场竞争大幅加剧、产能投放不达预期、新客户拓展低于预期、核心客户订单份额大幅下降、客户集中风险、业务整合低于预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名