投资要点 国内PVP产品龙头企业。 新开源是国内PVP行业的龙头企业,其龙头地位不仅仅依靠PVP产能,更体现在产品多样性和质量。目前低端PVP产品也面临产能过剩,竞争加剧,价格下降的困境,但下游需求量不断攀升。公司NVP单体自动化生产线即将投产,PVP产能也将扩大到5000吨/年。 PVP产品应用广泛。 PVP系列聚合物家族应用广泛,例如PVP-K30用作水处理膜的致孔剂,PVP-I可替代碘酒用于消毒杀菌,PVPP用作啤酒的稳定剂。公司一半PVP产品销售额来自于海外,产品质量也得到德国汉高、美国辉瑞的认可。 欧瑞姿:国内首创,积极开拓下游客户。 继美国ISP公司、德国BASF公司,新开源成为全球第三家开发出PVM/MA聚合物的企业。由于新开源采用非苯/甲苯溶剂体系,在有毒物质残留等技术指标方面具有优势。PVM/MA具有延长抗菌时间,预防牙垢生成,主要应用于牙膏、漱口水等日常护理用品。高露洁、中华、佳洁士等部分亮白牙膏添加国外公司的PVM/MA。公司仍需积极开拓下游用户,目前广州薇美姿的舒客牙膏使用公司欧瑞姿产品。 投资建议: 尽管新开源以生产PVP系列聚合物为主的生产企业,但下游应用于医药、环保水处理等朝阳产业。新开源的欧瑞姿属于国内首创产品,具有一定技术壁垒。我们预测2013年-2015年每股收益分别为0.20、0.27、0.34元,首次给予“推荐”评级,对应2013年业绩的PE为27.63倍。 风险提示: PVP产能无序扩张;新增产能消化情况未达预期

事件 上半年营业收入增长32.05%,归属上市公司股东净利润增长29.54%,实现每股收益0.14元。 点评 化橘红系列保持高增长,省外营销持续改善。 抗病毒口服液营业收入增长10.42%,毛利率基本持平。上半年H7N9禽流感疫情促发板蓝根产品上半年营收大幅增长56.84%,毛利率大幅增加12.73个百分点。正如我们所预期,化橘红系列产品成为近期增长亮点,营收大幅增长50.03%。橘红痰咳液入选最新广东基药增补目录,由于蔗糖等原材料成本下降,饮料业务实现扭亏。化州中药厂盈利能力增强,净利率从2012年的7.74%提升至上半年的10.95%。 省外营销拓展效果继续显现,广东省外地区销售收入大幅增长85.08%。母公司的销售费用和管理费用分别增长6.32%、4.09%,由于在建工程和并购较多,上半年财务费用大幅增加。 下半年沪谯药业并表有望提升公司业绩。 公司在报告期内收购沪谯药业70%股权。中药饮片业务是一直公司未来发展的重点板块。收购沪谯药业后,既能掌握上游中药材资源,又能帮助开拓下游中药饮片市场,为今后公司净利润增长助力。 投资建议: 化橘红系列收入增长靓丽,省外营销局面改善,下半年业绩增长有望加速。我们预测2013年、2014年每股收益分别为0.38、0.53元,维持“推荐”评级。 风险提示: 中药材价格上涨

事件 上半年营业收入增长18.94%,归属上市公司股东净利润下降121.04%,实现每股收益0.23元。预计2013年第三季度累计净利润较去年同期有大幅度变动。 点评 抗生素中间体业务收入触底回升,恢复性增长可期。 头孢类抗生素中间体开始复苏,但复苏力度有限。上半年头孢侧链活性酯系列产品销售额增长7.28%,毛利率提升3.96个百分点。限抗政策影响消除,终端用药市场也趋于稳定。去年下滑较多的AE-活性酯产品出现反弹,营收增长17.85%。头孢克肟侧链活性酯销售收入增长6.86%,头孢他啶侧链活性酯销售收入下降7.69%。公司作为头孢类抗生素中间体龙头企业,将率先享受行业景气复苏。 谷胱甘肽大幅增长,盈利能力提升。 谷胱甘肽销售收入大幅增长308.48%,从事谷胱甘肽生产的金城生物药业上半年净利润达到1623万元,占公司同期净利润的56.98%。金城生物药业的净利润率从去年的19.05%大幅提升至今年上半年的30%。销售规模。新增200吨/年谷胱甘肽产能有望在8月建成,为公司明年业绩增长助力。公司正在申报伊马替尼原料药生产批件,有望实现产品结构性改善。 投资建议: 头孢类中间体业务实现恢复性增长基本符合我们预期,长期发展有赖于公司向制剂和特色原料药领域转型。后续继续看好谷胱甘肽的进口替代空间。我们预测2013年、2014年每股收益分别为0.59、0.70元,维持“推荐”评级。 风险提示: 抗生素原料药价格下跌;谷胱甘肽竞争加剧。

事件 近期我们实地调研精华制药,与公司高管交流经营情况。 点评 国津集团或助力原有品种销售。 国津集团拥有200多人的销售队伍,主要营销优势区域集中在北京、天津、山东、河北,而这些省市正是公司营销的薄弱区域。战略投资者的引入不但能帮助企业觅得优秀品种,而且有望为公司原有产品营销助力。 业绩低谷,下半年盈利逐步好转。 上半年使用一批高价中药材作为原料,造成生产成本上升,下半年这一因素会得到消除,预计中药制剂毛利率会回升到正常水平。金荞麦片凭借抗生素效果,成为近期增长亮点,王氏保赤丸、正柴胡饮颗粒依然保持稳健增长。公司新近成立招商部,弥补公司在部分区域市场销售力量不强的缺陷。正柴胡饮颗粒入选新版国家基本药物目录,仅有精华制药和中国中医科学院实验药厂生产,基药价格恶性竞争概率小。目前正柴胡饮颗粒仅在江苏、上海等地销售情况较好,空白区域仍然较多,通过产品招商,有望加快对空白市场的占领。 上半年如东原料药基地处于设备和人员磨合阶段,造成原料药业务收入下滑。保泰松等原料药品种需求稳定,下半年原料药销售将趋于正常。 投资建议: 传统中药制剂业务平稳增长,下半年不利因素消除,业绩增速有望提升。二线产品放量、战略投资者的引入成为公司后续爆发点。我们预测2013年、2014年每股收益分别为0.30、0.34元,维持“推荐”评级。 风险提示 中药材价格大幅上涨;定增方案被否。

事件 上半年合并销售收入增长22.32%,归属上市公司股东净利润下降27.35%,实现每股收益0.13元。 预计2013年1-9月归属上市股东净利润下降0%-30%。 点评 中药制剂业务保持稳定增长。 中药制剂业务收入实现16.52%增长,仍然是未来保持稳定增长的基石。化学原料药销售收入下滑12.15%,毛利率大幅下降10.19个百分点。尽管中药材及中药饮片业务收入增长25%,但该业务出现亏损。森萱化工的医药中间体业务上半年增长较快,毛利率也有所下滑。 中药制剂是未来公司提升业绩最重要的驱动力,正柴胡饮颗粒入选新版国家基本药物目录。国家已要求控制基药增补数量,湖南、吉林等多个省份也表示不再进行基药增补。正柴胡饮颗粒晋升为国家基药有助于品种市场容量提升。大柴胡颗粒、晕可平颗粒等二线品种潜力仍有待挖掘。 费用控制理想,经营质量提升。 公司在营销方面重点实施利润考核,归拢商业渠道。主要从事中药制剂业务的母公司销售费用和管理费用分别较同期下降16.09%和15.10%。由于去年同期获得一次性政府补贴收入约2339万元,所以同期净利润出现较大幅度下滑。 投资建议: 公司上半年扣非后净利润基本符合我们预期,看好后续战略投资者引入对公司各方面能力的提升。我们预测2013年、2014年每股收益分别为0.25、0.34元,维持“推荐”评级。 风险提示: 中药材价格大幅上涨;营销改革效果未达预期。

事件 拟向特定投资者非公开发行股票,本次发行股票价格为10.06元/股,润驰投资认购4970.17万股,兆泽商贸认购994.03万股,聚辉投资认购994.03万股。此次非公开发行完成股份登记后三十六个月内不得转让。 所募集资金不超过7亿元,用于补充流动资金和新型化学药制剂产业基地项目。 点评 化学药项目聚焦肿瘤、心脑血管和精神治疗领域。 福沙匹坦二甲葡胺用于预防化疗(特别是铂类和细胞毒化学药)引起的急性和延迟性恶心、呕吐,目前并未在国内上市销售。化疗引起的恶心、呕吐是癌症患者最常见的不良反应之一,化疗引起的恶心、呕吐是癌症患者最常见的不良反应之一,部分体质不佳的患者由于剧烈呕吐而不能耐受化疗,从而影响疗效。目前用于肿瘤辅助治疗的止吐药是5-羟色胺受体拮抗剂,主要包括昂丹司琼、格拉司琼、阿扎司琼、托烷司琼等。止吐药的风险在于生物靶向性药物使用增加,治疗时副反应降低,减少相关需求。2003年阿瑞匹坦作为第一个NK-1受体拮抗剂在美国上市,福沙匹坦于2008年上市,此类药物在预防中高度致吐风险药物导致急性、延迟性恶心呕吐效果更佳。未来止吐药的使用趋势将从5-羟色胺受体拮抗剂+地塞米松向NK-1受体拮抗剂。 福沙匹坦是阿瑞匹坦的前提药物,且为注射剂型,能弥补阿瑞匹坦作为口服剂型的不足。默克公司的止吐药Emend(包括阿瑞匹坦和福沙匹坦)2012年全球销售额达到4.19亿美元。2004年起阿瑞匹坦销售规模复合增长率为34.01%。 注射用氨磷汀为广谱正常细胞保护剂,用于各种癌症放化疗的辅助治疗。其批准的用途包括使用顺铂和环磷酰胺引起的中性粒细胞减少症,积蓄性肾毒性。氨磷汀由美国Bioscience公司于1995年研发成功。拥有注射用氨磷汀生产批文的企业包括葛店人福、南京绿叶思科药业、大连美罗大药厂。 氟尿嘧啶注射液的抗癌谱较广,主要用于治疗乳腺癌、消化道癌肿、卵巢癌,被列为国家医保甲类品种,公司已拥有氟尿嘧啶注射液生产批文。由于氟尿嘧啶上市时间较早,所以该药生产厂家众多。公司作为氟尿嘧啶原料药重要生产企业,后续进入氟尿嘧啶制剂市场具有一定成本优势。 去甲斑蝥酸钠是我国首先合成的具有较强抗肿瘤活性和独特升高白细胞作用的新型抗肿瘤药,可用于治疗肝癌、食道癌、胃和贲门癌、肺癌及白细胞低下症。由于斑蝥素在抑制肿瘤细胞同时,不降低周围血中的白细胞数量,具有独特升白作用。益佰制药的艾迪注射液含有斑蝥素成分。莱美药业、江苏红豆杉药业等众多企业拥有去甲斑蝥素注射液的批文。 公司的缬沙坦氨氯地平胶囊于2011年8月向江苏省药监局申报,复方缬沙坦氨氯地平片是全球首个ARB/CCB复方制剂,由诺华公司开发,2007年6月获美国FDA批准上市,2009年获准以“倍博特”商品名在国内上市。该药在控制高血压和心绞痛方面有极佳的安全性和耐受性。增强降压效果,改善患者依从性,降低用药费用,提高安全性。 礼来的氟西汀/奥氮平胶囊于2003年2月或FDA批准上市,用于急性期治疗,2009年被批准治疗难治性抑郁症。公司的复方奥氮平/氟西汀胶囊正在准备申报批文,目前国内并无进口药品和申报。 润驰投资:医药资源丰富,助推公司发展。 润驰投资的控股股东为国津投资管理集团,实际控制人为赵赓、赵丹阳父子。国津集团及其控制人还拥有天津国津九智医药科技、 天津津顺医药、天津安济生物科技等企业。 天津国津九智医药科技成立于2010年7月,投资35亿元建设生物制剂、口腔喷雾剂、粉针剂、注射剂、滴丸等制剂的生产基地。项目共计生产24个新药品种(完成三期临床品种14个),包括胰岛素口腔喷雾剂、银杏冻干粉、苦碟子注射液等。国津九智研发能力超群,研发成果包括康缘药业的热毒宁注射液、山西普德的银杏达莫注射液、同济堂的仙灵骨葆胶囊、天士力的益气复脉冻干粉针。 投资建议: 此次定向增发引入的战略投资者具有丰富医药行业研发和销售经验,对于精华制药原有品种销售和储备品种开发都有积极意义。我们预测2013年、2014年每股收益分别为0.31、0.36元,维持“推荐”评级。 风险提示: 中药材价格大幅上涨;营销改革效果未达预期。

抗生素中间体:行业谷底显现,龙头地位稳固。 公司原有竞争优势集中在抗生素中间体合成领域,主要产品包括各类头孢侧链活性酯、7-ACT。限制抗生素使用政策出台后,短时间内对公司业绩产生重大影响。2012年第一季度抗生素原料药行业逐步恢复正常,行业谷底迹象明显。行业遭遇寒潮促进行业洗牌,长期来看龙头企业将受益。剔除抗生素不合理使用后,未来将迎来真实需求不断增长的阶段。公司作为抗生素中间体龙头企业,具有规模和技术优势。未来行业复苏,公司将率先恢复增长。 谷胱甘肽:生物医药新起点,进口替代潜力大。 谷胱甘肽是公司近几年新培育的潜力品种,2012年底刚获得生产批文。此前日本协和垄断医药级谷胱甘肽的供应,目前国内仅有海正药业和金城医药能生产谷胱甘肽原料药。公司谷胱甘肽技术源于日本钟渊化学,产品质量逐步被下游制剂客户认可后,将打开销售空间。由于医药级谷胱甘肽较高,毛利率也会有益于规模和售价双重因素得到提升。谷胱甘肽下游需求也在不断增长,重庆药友的阿拓莫兰销售额从2009年的3亿元增长到2012年的超过5亿元。公司也未雨绸缪启动200吨谷胱甘肽新增产能项目,下半年有望建成。谷胱甘肽是未来公司盈利的重要增长点。 特色原料药:技术储备丰富。 特色原料药是公司未来谋求突破的领域,储备了伊马替尼、坎地沙坦酯等多个特色原料药品种,其中伊马替尼正在申报原料药批文。尽管短期这些品种对公司业绩难有实质性影响,但战略转型能给公司提供长期发展动力。 投资建议: 金城医药的发展领域从抗生素中间体延伸至生物制药、特色原料药。抗生素行业遭遇限抗政策后,不确定性得以消除。一旦转型成功,有望迎来估值和业绩的双重提升。我们预测2013、2014年每股收益分别为0.59、0.70元,首次给予“推荐”评级。 风险提示: 抗生素原料药价格下跌;谷胱甘肽竞争加剧

事件 精华制药公布2012年年度报告,归属于上市公司的净利润增长2.33%,实现每股收益0.25元。分配方案为每10股派发现金红利0.50元。拟与AspediaLLC公司及其关联方签订《技术开发合同书》,受让倍他替尼国内及港澳地区独家专利使用权。 点评 中药制剂平稳增长,毛利率略有提升。 中药制剂中药材销售额同比增长15.28%,略低于2012年上半年制剂产品的增速。尽管去年中药材价格有所回升,但公司中成药毛利率上升1.1个百分点。正柴胡饮颗粒进入新版国家基本药物目录,有利于该品种在基层医疗机构推广。并表范围扩大导致中药材及中药饮片业务营收大幅增长160.82%,但由于中药材贸易占比增加及去年中药材价格低迷,毛利率大幅下降3.33个百分点。原料药增长还需新品种助推。化学原料药业务销售额基本与上一年持平,微幅增长1.11%。海外经济未见明显复苏,原料药订单量减少,保泰松、氟尿嘧啶等老品种销售规模有望保持稳定,后续增量还要看新原料药品种的推出。 森萱化工盈利能力提升显着。 去年公司收购江苏森萱化工51%股权,下半年新增加的医药中间体业务实现营业收入1.22亿元。森萱化工盈利情况大幅好转,净利润从2011年的135万元增加至2012年的741万元。受益专利到期的利托那韦仍将持续放量。 母公司销售费用控制理想。 新收购公司并表使得销售费用、管理费用分别增加1292、1511万元,占费用增量的85.2%、55.3%。公司推进以利润为中心的营销绩效考核,母公司销售费用控制理想。 倍他替尼后期研发不确定较大。 公司合作开发靶向抗肿瘤药倍他替尼预计用于治疗肝癌,由于该药研发处于初期阶段,后续研发不确定性较大。国内同样用于治疗肺癌的EGFR抑制剂埃克替尼已上市销售,上市一年内销售额即达到2.5亿元。 投资建议: 在以控制销售成本的思想主导下,中药制剂销售质量提高。公司未来关注重点继续集中在营销,并购重组、新品开发三个方面。我们预测2013年、2014年每股收益分别为0.31、0.36元,维持“推荐”评级。 风险提示: 中药材价格大幅上涨;营销改革效果未达预期。

事件 公布2012年年度报告,归属于上市公司的净利润增长28.35%,实现每股收益0.36元。分配方案为每10股派2元转增3股。 公布2013年一季度业绩预告,归属于上市公司的净利润增长35%-60%。 投资建议: 化橘红系列继续成为今后实现较快增长的重要驱动力,抗病毒口服液增长趋于平稳。我们预测2013、2014年每股收益分别为0.48、0.64元,维持“推荐”评级。 风险提示: 中药材、糖等原材料成本上涨;化橘红系列销售未达预期。

事件 近期我们实地调研精华制药,与公司高管交流经营情况。 点评 中药制剂:营销改善,增长无虞。 王氏保赤丸等传统中药制剂业务实现平稳发展。公司继续探索适合的新营销模式,例如涉足第三终端市场。2012年大柴胡颗粒没有给我们带来惊喜,江苏省销售模式转变,上海地区限价等因素制约该品种销售突破。尽管在新建等地区获得较高中标价,但短期内没有找到合理代理商,无法获得增量突破。但短期挫折不改大柴胡颗粒长期竞争潜力。 专利到期,利托那韦销售放量。 去年收购大丰兄弟制药和森萱化工两家原料药企业,公司原料药品种进一步丰富。由于2012年治疗艾滋病的利托那韦在美国专利到期,森萱化工该品种销量获得大幅增长。目前公司如东原料药生产基地处于试生产阶段,充分解决后续原料药发展产能瓶颈问题。但公司原有原料药都是成熟品种,市场需求稳定,卡培他滨、吉西他滨新品种值得期待。原料药项目固定资产采取加倍折旧法,今明两年面临新增折旧压力。 多元化业务发展。 安徽亳州康普子公司运行平稳,中药材价格低迷影响药材批发毛利率,未来通胀预期加强,有利于中药贸易业务盈利改善。亳州康普中药饮片生产车间已建成,预计今年6月进行GMP和GSP认证。南通药业积极开发季德胜解痒凝胶衍生品。 投资建议: 公司未来关注重点集中在营销,并购重组、新品开发三个方面。老产品挖潜,大柴胡颗粒新产品放量,后续并购都值得期待。我们预测2013年、2014年每股收益分别为0.31、0.43元,维持“推荐”评级。 风险提示 新产品开发受阻;原料药增量无法覆盖新增折旧。

事件 康缘药业公布2012年年度报告,归属于上市公司的净利润增长31.32%,实现每股收益0.57元。分配方案为每10股派发现金红利0.70元。 点评 中药注射液:高基数,高增长。 热毒宁注射液销售额增速从去年全年的44.47%提升至今年的86.96%,但增速较去年中期数据有所回落。营销人员激励机制改革,中小医疗机构渠道开拓成效显着,清热解毒类中药注射液优质品种均呈现高速增长态势,这些因素都促成热毒宁注射液在原有高基数基础上实现爆发式增长。由于中药材价格下降,中药注射液业务毛利率上升2.82个百分点。 胶囊剂:渠道清理即将结束,恢复性增长可期。 由于公司更加强调销售回款,终端实际消化等指标,胶囊剂销售额规模连续两年出现下降,2012年降幅达到8.80%。尽管基药增补品种桂枝茯苓胶囊全年销售情况不理想,但从下半年起销售收入降幅逐渐收窄,渠道整理临近结束,13年有望恢复增长势头。 新产品研发再结硕果。 去年11月银杏二萜内酯葡胺注射液获得新药证书,填补公司在心脑血管中药领域的产品空白。预计今年将开始招商,规划营销方案,制定药品价格,稳健发展有利于将银杏内酯注射液做成公司下一个重磅品种。 销售费用良性增长。 销售费用与医药工业比例同比提升,考虑到高营销费用的中药注射液增长快速,销售费用增长呈现良性。销售人员薪酬与人员数量基本同比例增加,去年销售费用中职工薪酬增幅达到20.3%。 投资建议: 我们认为13年热毒宁注射液增速难有大幅下滑风险,胶囊剂重拾增长概率较大。我们预测2013年、2014年每股收益分别为0.87、1.09元,维持“推荐”评级。 风险提示 中药材价格大幅上涨;营销改革效果未达预期。

事件 天津市国资委下发《关于医院集团将金浩医药100%股权无偿划转至瑞益控股公司的批复》,批准将医药集团持有的金浩公司100%股权无偿划转至瑞益控股。控股股东金浩公司间接持有力生制药51.36%股权。 点评 金浩医药股权划拨有利于国际化进程。 此次划转前后公司的实际控制人均为天津市国资委。瑞益控股是天津市的香港窗口公司津联集团有限公司下属全资子公司。津联集团一直担负着天津市驻港窗口公司职能,旗下拥有三家在香港主板上市公司,分别是天津发展、王朝酒业和天津港发展。津联集团确立以资本运作、资产经营、融资、投资为核心业务的经营模式。天津市政府在1997年、2001年分别向津联集团注入优质资产,充分发挥其在香港上市平台作用,为下属企业进军国际资本市场起到桥梁作用。 投资建议: 此次控股股东股权划拨有望加速力生制药的国际化进程。目前估值具有吸引力,天津医药集团资产整合效果值得期待。我们预测2012年-2014年每股收益分别为1.79、2.15、2.52元,继续给予“推荐”评级,目标价为38.70元。 风险提示 药品降价;募投项目投产进度低于预期。

吲达帕胺:性价比高,品牌效应显著。 公司是一家生产品牌普药为主的企业,主要品种“寿比山”牌吲达帕胺薄膜衣片、“三鱼”牌男宝胶囊、“美扶”牌伊曲康唑胶囊等。我国高血压人数众多,国家出台慢性病防治方案,降压药市场具有较大提升空间。吲达帕胺片属于利尿剂,在同种药物中降压效果最佳,同时产品价格低廉,进入国家基药目录,适合基层医疗机构使用。仿制药质量一致性评价出台有利于普药集中度的提升,品牌普药份额将扩大。 生化制药:实施大品种营销战略,进军疫苗领域。 生化制药主要以生产激素、肝素制剂,贡献几乎所有针剂业务营收。氢化可的松琥珀酸盐是生化制药的独家品种,开创喷雾干燥技术生产非抗生素无菌药品的空白。开始进军疫苗领域,目前建设23价肺炎球菌多糖疫苗生产基地。 整合集团化药资源,并购效果显现。 力生制药被定位为天津医药集团化学药整合平台,今年已收购中央药业100%股权,未来津康制药股权,药研院坎地沙坦酯的药品批件会逐步注入公司。未来产品结构将以心血管药、抗生素为主。

力生制药公布2012年第三季度报告,1-9月归属于上市公司的净利润下降11.05%,实现每股收益1.40元。 点评:中央药业并表,第三季度营收大幅增长79.7%。第三季度营业收入大幅增长79.7%,其中母公司营收增长20.49%,表明吲达帕胺片为主的心血管用药增长稳定。中央药业在本季度并入报表,造成下属子公司合计营收大幅增长223.53%,达到1.4亿元。因为去年同期转让武田制药股权获得近1亿投资收益,1-9月净利润下降11.05%。?分项毛利率提升,母公司费用率降低。公司Q3综合毛利率下降至62.45%,主要是由于子公司营收占比增加导致。母公司和子公司的当期毛利率为74.96%和51.13%,其中子公司毛利率较前两季度提升明显。受并表影响,销售费用大幅增长170.79%,母公司费用率下降至13.54%。投资建议:中央药业等化药资源使公司逐步做大做强,原有心脑血管用药业务发展稳健。我们预测2012年-2014年每股收益分别为1.80、2.15、2.51元,首次给予“推荐”评级。?风险提示药品降价;募投项目投产进度低于预期。

事件 北陆药业公布2012年第三季度报告,1-9月归属于上市公司的净利润增长44.41%,实现每股收益0.30元。 点评 营销改革效果继续显现,对比剂增速不减。 第三季度主营业务收入大幅增长41.29%,继续保持2011年以来强劲增长势头,表明引入外部营销人才,加大学术推广力度,实施商务与销售分离等营销改革措施效果显著,令原先平稳对比剂销售加速。第三季度整体毛利率为73.49%,低于去年同期的74.64%。 Q3销售费用率回升。 第三季度销售费用率为40.02%,高于第二季度的35.55%,但处于合理可控范围内。随着营销改革逐步到位,未来销售费用率趋于稳定。第三季度管理费用降至498万元,低于今年前两季单季费用。应收账款继续攀升,达到8421万元。投资建议:经过去年营销调整的铺垫,今年销售收入继续大幅增长,费用率下降的格局已定。我们预测2012年-2014年每股收益分别为0.39、0.50、0.63元,维持“推荐”评级。 风险提示 药品降价;对比剂不良反应。