2011年业绩基本符合预期 2011年中国建筑主营收入4828.4亿元,同比增长30.3%;营业利润251.6亿元,同比增长33.9%;净利润135.4亿元,同比增长46.5%。EPS为0.45元,略超出我们的预期,扣除非经常性损益后EPS为0.43元,符合我们的预期。 2011年公司综合毛利率12.04%,同比下降0.05个百分点,主要是高毛利率的地产业务占比下降所至,分业务看,房建、基建、房地产和设计业务毛利率分别为7.7%、10.8%、44.9%和27.0%,同比分别上升0.5、1.1、3.2和7.1个百分点。房建和基建业务毛利率上升有两个原因,一是高端业务(如高档商厦、超高层建筑等)占比加大,二是公司业务模式转变,EPC+BOT(BT)模式的业务占比加大。11年公司期间费用率3.1%,同比上升0.1个百分点,主要是财务费用率上升0.3个百分点,当期管理费率下降0.2个百分点。 市场占有率继续提升,施工业务增长仍有望超越行业整体水平 09年以前,公司市场占有率基本稳定在2.9%左右,自10年起,公司抓住机遇快速扩张,市场占有率持续上升,11年按收入计算的市场占有率已达3.7%;由于公司新签合同在全行业新签合同中占比仍然呈上升趋势,因此未来市场占有率仍有上行空间,公司建筑业务仍有望保持高于行业整体水平(15%)的增长。 投资业务渐入佳境,或将带动施工业务毛利率提升 在地方融资平台清理的背景下,以中国建筑为代表的大型企业成为地方政府开辟第二融资渠道的一大出路,目前公司在施及已决策批准的城市综合开发项目10个,计划投资总额386亿元,BT(BOT)+EPC项目计划投资总额630亿元,一般来讲,由投资带动的施工业务,其毛利率要高于通过市场竞争拿到的项目随着后续投资业务规模的逐步扩大,公司建筑业务的毛利率有望持续提升。 重申“推荐”评级 我们认为公司施工业务未来仍将保持快于行业总体水平的增长,而由于投资业务占比的提升,施工业务毛利率有望持续提升,地产业务在政策面见底的背景下,将稳健发展。预计12/13/14年的EPS分别为0.57(+7.5%)/0.66(+4.8%)/0.76元,当前股价对应的PE分别为6/5/4x。未来股权激励的实质性进展、业绩超预期以及专业板块的分拆上市等都有望成为公司股价催化剂,重申“推荐”评级。

2011年业绩符合预期 2011年中国水电实现收入1134.7亿,同比增长11.8%;营业利润49.4亿,同比增长23.6%;净利润36.2亿元,同比增长24.3%。EPS为0.38元,符合我们的预期。从分项业务看,施工、设备制造、房地产和电力分别实现收入1013.8、12.3、30.1和40.5亿元,同比分别增长8.9%、-13.0%、25.2%和77.9%。 毛利率显著提升、费用率有所上升 11年公司综合毛利率14.4%,同比上升1.9个百分点,从分项业务看,施工、设备制造、房地产和电力毛利率分别为12.8%、25.3%、28.4%和40.8%,同比分别上升1.9、9.5、4.3和-16.4个百分点。期间费用率7.23%,同比上升1.1个百分点,其中管理费用率和财务费用率同比分别上升0.9和0.2个百分点。 在手合同丰富 2011年,公司新签合同1278.5亿元,与上年基本持平。其中,国内新签合同681.0亿元,同比下降14.5%,海外新签合同597.5亿元,同比增长30.7%;新签水利水电合同662.4亿元,同比下降6.4%;截止2011年底,公司合同存量2424.8亿元,合同营收比约为2.4倍。随着水利水电景气上扬,公司水利水电新签合同有望于2012年恢复正增长。 水电投资景气上扬,水利大型项目启动在即,公司受益明确 1-3月水电电源建设完成投资276亿元,同比增长72%,水电投资景气正在快速上扬。根据我们的测算,12-15年需投产0.89亿KW常规水电站和0.23亿KW抽水蓄能电站,年均投资1564亿元,较2011年的940亿元增长66.38%,较“十一五”期间的835亿元增长87.30%。自2011年末,水利大型项目建设开始启动,后续水利大中型项目投资占比有望加大。公司凭借在大中型水利水电建设市场65%左右的市场份额,将明确受益。而公司与中国水电顾问集团的重组有望进一步增强公司在水利水电领域的竞争实力,带动施工业务的发展。 重申“推荐”评级 预计公司12-14年EPS分别为0.46/0.56(+3.7%)/0.66元,鉴于水电投资景气上扬,而水利投资大型项目陆续启动,公司凭借稳定的市场格局将明确受益,而行业景气度的提升有望提升公司估值水平,重申“推荐”评级。

预计12-14 年每股收益为2.14/2.95/3.84 元的预测,目前股价对应PE 分别为20/15/11X。我们认为优秀的管理是公司持续领跑行业、实现规模扩张的最有力保证,成功再融资为产能扩张打下基础,继续看好公司的未来成长,维持“推荐”投资评级。

2011年业绩基本符合预期 2011年中国中冶主营收入2301.78亿,同比增长11.31%;营业利润53.23亿,同比下降24.05%;实现净利润42.43亿元,同比减少20.25%。EPS为0.22元,略高于我们0.21元的预期,主要因公司将南京长江国际航运中心开发建设公司转让获得6.95亿投资收益。从分项业务看,公司工程承包、装备制造、资源开发和房地产业务分别实现营业收入1774.09、138.38、124.86和207.59亿元,同比分别增长14.19%、33.37%、15.98%和-19.00%。 毛利率有所下滑 2011年公司综合毛利率11.92%,同比下降1.11个百分点,从分项业务看,工程承包、装备制造、资源开发和房地产业务毛利率分别为11.90%、8.67%、12.50%和15.84%,同比分别上升0.27、-1.65、-3.37和-7.12个百分点,装备制造毛利率下降主要是原材料价格上升所致,而资源开发毛利率下降主要受葫芦岛公司拖累,房地产业务毛利率下降主要是低毛利率的保障房占比提升所致。 期间费用率有所上升 报告期公司期间费用率6.8%,同比上升0.7个百分点,销售费用、管理费用和财务费用分别为0.8%、4.3%和1.7%,同比分别上升0.1、0.2和0.4个百分点,管理费用上升原因之一是当期确认的研发费用较10年增长16.26%达20.29亿。 海外资源开发进展较慢,多晶硅业务形势严峻 瑞木镍钴受深海填埋诉讼影响,进展低于预期,目前已胜诉,项目已于12年2月底投产,但12年贡献业绩有限,而艾娜克铜矿项目由于文物发掘、拆迁等原因,进展较慢,仍处于前期工作阶段;今年以来多晶硅价格大幅下滑,如果趋势继续,该项业务亏损的概率较大,因此资源开发业务今年仍然不容乐观。 转型阵痛期还未过去,维持“谨慎推荐”评级 公司目前正在转型期,传统冶金工程施工面临增长瓶颈,而新业务目前还未形成规模,盈利能力并不稳定,短期公司仍将处于转型阵痛期,只有房地产业务进一步做大,资源开发业务陆续投产并形成规模后,公司才有望迎来盈利拐点。我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.22(-8.33%)/0.26(0.00%)/0.34.元,当前股价对应PE分别为11/10/8x,维持“谨慎推荐”评级。

2011年业绩符合预期 2011年四川路桥主营收入67.16亿,同比增长46.60%;营业利润2.30亿,同比增长77.28%;实现净利润1.53亿元,同比增长53.87%。EPS 为0.50元, 扣除非经常性损益后的EPS0.53元,符合我们的预期,公司拟10送1.5转6.5派1元。从分项业务看,工程、水电和BT 业务分别实现营业收入64.27、1.53和0.75亿元,同比分别增长49.61、-8.17和-31.17%,BT 业务收入同比大幅下降主要是因政府未能如期支付相应款项,相关收益未能按期确认,预计这部分收入将在2012年确认。土地整理业务11年有所突破,实现收入1723万元。 施工业务毛利率大幅提升,毛利率还有上升空间 11年公司综合毛利率10.67%,同比上升0.42个百分点,从分项业务看,工程、水电和BT 业务毛利率分别为8.29%、95.92%和64.49%,同比分别上升2.62、-1.34和-3.04个百分点,施工业务毛利率大幅提升主要是公司承接的部分大股东BOT 项目在报告期确认收入,此类业务毛利率相对较高;由于公司正处于业务结构的调整期,未来投资类项目占比将进一步加大,因此毛利率还有上行空间,同时,我们判断收费业务今年确认收入将有明显增长,而成本相对刚性, 因此毛利率也将有所提升。 重组工作稳步进行、资产注入后盈利能力将大幅提升 据公开批露信息,公司与四川路桥集团的重组工作正在稳步推进,目前处于反馈材料等待审批阶段,若重组顺利完成,四川省内唯一一个公路总包特级资质将进入上市公司,公司在川内高速公路建设市场占有率将达到30%-35%,尽享西部大开发和四川省内交通基建提速。从注入资产价格看,施工资产价格对应其2010年净利润仅3倍PE,有较大的增值空间,可参阅我们2月29日发布的深度报告《铁投优质资产整合下的经营旗舰》。 上调盈利预测,重申 “推荐”评级 由于公司施工业务盈利能力提升水平超出我们预期,我们上调公司12-13年EPS 至0.64/0.79元,上调幅度分别为4.92%/14.49% ,预计14年EPS 为0.91元,如果考虑重组,则12-14年EPS 分别为1.14/1.34/1.41元,当前股价对应PE 分别为8/7/6x,公司目前股价较重组定增价仍有3%的折价,而估值水平仍低于路桥板块平均水平,合理估值区间11.77-13.80元。重申“推荐”评级。

2011年葛洲坝主营收入465.39亿,同比增长27.21%;营业利润20.26亿,同比增长5.75%;实现净利润15.50亿元,同比增长12.61%。EPS 为0.44元, 低于我们0.51元的预期,主要是施工业务毛利率下降及股票投资亏损所致。从分项业务看,施工、水泥、民爆和房地产业务分别实现营业收入355.17、43.63、15.97和21.71亿元,同比分别增长27.08%、24.87%、10.66%和94.97%。 2011年公司综合毛利率13.80%,同比下降0.36个百分点,施工、水泥、民爆和房地产业务毛利率分别为9.63%、23.14%、36.45%和28.20%,同比分别下降0.81、4.62、3.57和上升8.73个百分点;我们认为施工业务毛利率下降因低毛利率的基建业务占比加大所致,而水泥则是因产品价格下滑所致。 2011年公司三项费用率6.69%,同比下降0.35个百分点,其中管理费用率、销售费用率和财务费用率分别为3.47%、0.86%和2.37%,同比分别下降0.39、0.03和上升0.08个百分点,随着规模效应的体现及降息周期来临,费用率仍有下降的空间。11年公司公允价值变动造成0.98亿元的损失,显著拖累公司业绩。 2011年公司实现新签合同725.3亿元,同比增长 30.43%。其中国内工程签约 417.09亿元,同比增长 26.14%;国际工程签约 308.21亿元,同比增长 36.71%,合同增速在央企中仅次于中国化学,为12年的业绩增长打下基础。 预计公司12-14年EPS 分别为0.56/0.63/0.70元,12和13年业绩调整幅度分别为-13.8%和-19.2%,当前股价对应的PE 分别为15/13/12x。目前水电投资呈加速趋势,发改委项目审批在加快,今年有望通过审批的装机容量达2000万千瓦(2011年大约为1150万千瓦),同比增长75%左右,由于水电工程的竞争格局比较稳定,公司受益的确定性较强,同时,水利的大型项目建设也有望在今年启动,公司水利水电业务有望迎来订单兑现,维持“推荐”的投资评级。

11年幕墙业务增长超预期,2012年1季度增长50%-70% 亚厦股份2011年实现主营收入72.50亿元,同比增长61.54%;营业利润5.53亿元,同比增长77.45%,实现净利润4.49亿元,同比增长71.2%,EPS1.06元,公司拟10转增5派1.3元;公司预计2012年1季度净利润增长50%-70%。 从分项业务看,装饰、幕墙、设计和木制品分别增长57.66%、73.31%、91.58%和207.03%;幕墙业务增速超出此前我们60%增长的预期。 毛利率还有上行空间,费用控制有待加强 公司2011年综合毛利率16.22%,同比上升1.31个百分点,其中装饰、幕墙、设计和木制品业务毛利率分别为16.44%/15.33%/15.31%/17.18%,同比分别上升1.61/0.20/1.59/-2.68个百分点。装饰业务毛利率的上升原因在于公司募集资金投向的木制品项目于2011年5月投产,原材料自给率上升,由于公司募投的幕墙和节能门窗生产项目将于2012年投产,12年毛利率仍有上行空间。 2011年公司三项费用率3.76%,同比上升1.08个百分点,其中管理费用率和销售费用率分别为2.91%/1.09%,同比分别上升0.55和0.28个百分点,费用率上升主要因公司确认股权期权费用0.27亿元以及人员增加所致。 总部复制模式见效,区域扩张发力 在营销体系上公司采用复制总部的模式,已完成2个区域公司、2个营销网络公司、2个专业营销网点的建设,三级管理架构初步形成,2011年省外业务占营收的比例由2010年的50.21%提升至63.13%,新签合同额达72.24亿元。 强化“铁、公、机”的优势领域地位,“大装饰”战略起步 公司通过收购蓝天装饰大举介入“铁公机”市场,11年中标杭州地铁、萧山机场3期、上海地铁等多个相关项目,进一步建立和强化自身的优势领域。同时,公司利用自己在幕墙生产和施工方面的优势,推行“大装饰”战略,内(室内装饰)外(室内装饰)兼营,将机电安装、园林等业务也纳入大力发展的范围。 维持“推荐”评级 预计公司12/13/14年EPS为1.58/2.22/3.02元,当前股价对应PE分别为20/14/11x,三年CAGR41.6%,公司业务结构均衡,成长性好,工厂化历史较早,随着幕墙项目投产,毛利率还有上行空间,维持“推荐”评级。