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东方雨虹 非金属类建材业 2019-11-04 23.45 -- -- 25.45 8.53%
25.45 8.53% -- 详细
事件描述 前三季度实现营业收入129亿元,同比增长38.6%;归属净利润15.7亿元,同比增长40.6%,扣非净利润同比增长31.1%。 事件评论 收入端:高基数上的高增长。公司前三季度收入同比增长38.6%,前三季度毛利率约36.5%,同比下降0.1个百分点;期间费率约21.6%,同比下降1个百分点。主要非经情况如下:1)其他收益3.3亿元,同比增加1.9亿元,主要源于政府补助增加;2)资产减值损失约2.0亿元。 单季度税前利润实现高增长。单三季度收入同比增长35%,单季度毛利率约36.3%,同比提升0.2个百分点,环比下降1.4个百分点。沥青价格波动带动公司毛利率波动较大,2018Q4、2019Q1毛利率处于相对低位,预计未来2个季度毛利率同比均将改善。单季期间费率18.0%,同比下降3.4个百分点,其中销售、管理费率分别下降1.6、2.4个百分点;单三季度的非经情况如下:1)资产减值损失约0.6亿元;2)营业外支出约0.11亿元;3)所得税约2.0亿元,所得税率约24%,去年同期仅为9%,对应税前利润总额同比增长56%。 经营质量稳健。前三季度净现金流净额约-20亿元,一方面融资紧张背景下收现比为0.88,另一方面应付增加部分抵消应收增加。Q2、Q3单季度净现金流金额分别为18、-9亿元,考虑到履约保证金等因素影响,实际现金流情况或更好。Q3收现比为0.84,3季度的应付账款或主要来自2季度,而2季度通常为全年旺季,符合季节性特征。 看好公司份额持续提升以及盈利能力改善。雨虹当前被忽视的两点:一是渠道创新后经营效率提升,公司“合伙人机制”充分激励合伙人的同时改善现金流,渠道创新半年后公司收入端依旧保持较快增长,伴随而来的是销售和管理费率改善。二是防水龙头企业有效市场空间被低估。防水产品特征决定了市场向龙头企业集中的逻辑更强,考虑到公司多年发展积累的良好口碑和深厚品牌底蕴,预计未来几年份额较快提升依旧是雨虹核心逻辑,且短期将受益于毛利率和费用率改善。预计2019-2020年归属净利润约21、28亿元,对应估值16、12倍,买入评级。 风险提示: 1.地产投资、基建投资大幅下降;2.新业务拓展低预期。
坤彩科技 非金属类建材业 2019-11-04 14.87 -- -- 16.50 10.96%
16.50 10.96% -- 详细
事件描述前三季度实现营业收入 4.4亿元,同比下滑 0.2%;归属净利润 1.2亿元,同比下滑 17.6%,扣非净利润同比下滑 12.4%。 事件评论 收入稳定增长,结构升级逻辑不变。 前三季度收入同比持平, 或主要源于销量下滑。不同产品表现分化:一是中美贸易摩擦及巴斯夫出售颜料部门, 对中低端产品销量或造成一定影响,二是汽车行业景气下滑, 或对汽车用珠光材料收入增速带来影响,三是化妆品业务或维持高速增长。前三季度毛利率约 46.7%,同比提升 0.8个百分点,产品结构优化系主要原因;期间费率约 16.1%,同比提升 3.7个百分点,其中销售、管理、财务费率分别提升 1.2、 0.8、 1.9个百分点, 或主要源于高端市场开拓过程中费用增加。政府补助减少等原因使得其他收益同比减少952万元, 投资收益同比减少 487万元。 单季度业绩波动较大。 单三季度收入同比下滑 5.3%, 或主要源于销量同比下滑。单三季度毛利率 45.8%,同比下降 1.4个百分点,成本上涨或是重要原因,判断一方面或源于二氯氧钛项目在三季度尚未大规模自供,另一方面或源于外购二氯氧钛等主要原材料产品价格上涨。期间费率约 17.4%,同比提升 7.2个百分点,其中销售、管理、财务费率分别提升 1.7、 3.6、 2.4个百分点。最终单季度净利率从去年同期的 33%下降至 24%,单季度波动较大。 经营质量较优质。 公司 Q1、 Q2、 Q3收现比分别为 0.98、 0.80、 0.91,对应净现金流金额分别为 0.00、 0.57、 0.47亿元,表现较为优质。 此外, 公司偿还了 3000万的债务, 体现公司对自身经营质量以及对 4季度及后期的现金流内生增长有一定信心。 当前为中长期的优质配置时点。 在贸易摩擦背景下,公司凭借领先技术优势和较好竞争格局,汽车和化妆品等高端产品占比持续提升,印证其高端市场扩张逻辑;且公司正太二氧化钛开工暨富仕二氯氧钛项目正式投产,公司已实现主要原材料的自给,成本下降逻辑有望兑现,当前为中长期的优质配置时点。预计 2019、 2020年业绩为 1.9、 2.8亿元,对应估值 37、 25倍, 维持买入评级。 风险提示: 1. 下游需求大幅下滑; 2. 原材料价格大幅上涨。
北新建材 非金属类建材业 2019-10-31 18.85 -- -- 23.10 22.55%
23.90 26.79% -- 详细
事件描述北新建材发布 2019年三季报,前三季度实现营业收入 98.2亿元,同比增长3.2%,归属净利润-0.1亿元,扣非净利润 18.4亿元,同比下降 7.5%。 事件评论 营业收入加速提升。三季度单季收入增速 7.2%,较二季度单季收入增速提升 3.7pct,收入加速提升。 我们判断一方面或源于地产竣工修复(8、9月当月竣工面积增速分别为 2.8%、4.6%)带动石膏板需求同比有所提升,另一方面或源于在龙骨配套率提升的策略下龙骨业务高速增长。 单季度毛利率改善,凸显公司定价权。三季度单季实现毛利率 36.7%,同比增长 0.7pct,环比提升 1.2pct,前三季度毛利率 34.6%,同比下降1.5pct,降幅有所收窄。在价格总体平稳的基础上,单季度毛利率改善较大, 或主要系成本端有所改善,反映了公司高市占率下议价能力较强,即使原材料成本有所下降,依旧可以将价格维持高位。 销售费用大幅提升,单季扣非净利润基本持平。前三季度期间费用率为12.5%,同比提升 1.9pct,其中销售费用提升幅度较大,三季度单季销售费用率为 5.9%,同比提升 3.5pct,主要系公司及所属子公司运输费、广告宣传及展览费增加所致。前三季度扣非净利润同比下降 7.5%,其中三季度扣非净利润同比下降 0.6%基本持平,基本面底部确认。 外延布局打开成长空间,期待北新成长新征程。1)公司龙骨配套率仍处较低水平,距离目标的 50万吨轻钢龙骨产业布局以及 80%配套率规划仍有较大差距,未来有望对公司长期成长做出贡献;2)在一体两翼的布局下,市场空间远大于石膏板的防水材料、建筑涂料是重点外延方向。公司收购蜀羊迈出布局防水第一步,借助公司国企背景、客户资源和优秀的经营质量,外延业务将进一步打开北新成长天花板。 看好公司竞争力与长期成长性,维持买入评级。 公司基本面底部已确认,地产竣工呈现趋势性修复,短期需求有望持续改善。长期看公司高端产品占比提升下盈利中枢有望抬升,同时石膏板海内外产能布局步伐仍在持续推进,龙骨与以两翼为代表的外延业务有望打开公司成长天花板,看好公司长期成长性。预计 2020-2021年实现业绩 28、32亿元,对应2020、2021年 PE 为 11、10倍,买入评级风险提示: 1. 石膏板需求大幅下滑; 2. 外延业务发展低于预期。
再升科技 非金属类建材业 2019-10-28 6.78 -- -- 7.01 3.39%
7.50 10.62% -- 详细
事件描述前三季度实现营收 8.6亿元,同比增长 3.4%;归属净利润 1.3亿元,同比增长 10.9%,扣非净利润同比增长 19%。单季度营收 2.5亿元,同比下滑 12.4%归属净利润 0.36亿元,同比下滑 20.9%,扣非净利润同比下滑 14.5%。 事件评论? 收入端:过滤板块处于景气低位,保温材料依旧景气较好。 前三季度收入同比弱增长,主要源于电子行业需求拖累。国内过滤市场下游中电子行业占比较高,电子行业新建厂房建设放缓, 使得净化设备和滤纸业务受到影响,预计单季度悠远环境收入下滑 40-50%, 滤纸业务出现历史上首次收入下滑; 保温业务持续景气, 主要系新线投产、技术升级及市场培育日趋成熟等,考虑到渗透率依旧很低,预计有望延续高增态势? 盈利端:技术升级和产品结构调整带来毛利率提升。 前三季度毛利率从32.0%提升至 34.9%,单三季度毛利率从 31.5%提升至 38.5%,一方面源于新线投产带来的技术升级,另一方面源于过滤设备收入占比下降产品结构调整同时带动现金流改善,前三季度净现金流净额为 2亿元? 费用端:管理和研发费用短期增加。 期间费率 17.3%, 同比提升 1.8个pct,管理、研发分别提升 1.0、 1.2个 pct,管理费用增加主要源于深圳中纺及其子公司生产中心搬迁整合等, 对应净利率从 14.4%提升至15.4%;单三季度期间费率达到 25.3%,同比提升 9.6个 pct,销售、管理、研发费率分别提升 1.0、 4.6、 3.9个 pct,判断研发费用增加为短期变动,主要源于投产新厂房及研发中心,对应净利率下降至 13.7%? 公司作为优质赛道龙头,成长基础较好: 一是需求快速增长契机,产能释放匹配需求增长。经济转型背景下先进制造和美好生活加速了过滤和节能材料的应用,国内需求正在复制海外成长路径,市场空间快速扩容二是材料替代的主动性增强,下游市场培育顺利。通过收购悠远环境成立松下合资子公司向下游领域延伸,目前公司滤纸处于依托悠远环境向下游大客户的订单导入期,而保温材料也随着松下合资子公司顺利运营而快速放量。三是业务整合和技术升级后,生产效率不断提升。 ? 公司直接受益于电子行业改善。预计公司 2019-2021年 EPS 约 0.280.37、 0.47元,对应估值 28、 21、 16倍,维持买入评级。 风险提示: 1. 公司产能投放低预期; 2. 下游需求增长低预期。
宝钛股份 有色金属行业 2019-10-22 23.24 -- -- 23.42 0.77%
23.42 0.77% -- 详细
事件描述公司 2019年前三季度实现营业收入 32.05亿元,同比增长 24%;前三季度实现归母净利 1.70亿元, 同比增长 76%。 单三季度实现营业收入 12.4亿元,同比增长 24.3%;实现归母净利 0.6亿元,同比小幅下滑 5%。 事件评论量价齐升带动公司营业收入稳步增长:公司 2019年前三季度实现营业收入32.05亿元,同比增长 24%;单三季度实现营业收入 12.4亿元,同比增长24.3%。从量来看,2019年前三季度公司实现钛产品销量 1.74万吨,同比增长 73%;其中单三季钛产品销量 7206.18吨,环比增长 45%。从价格来看, 根据亚洲金属网, 2019年年初以来钛板和钛管价格分别累计上涨 5.43%和 9.81%,其中单三季度来看钛板和钛管价格环比上涨 4.11%和 5.88%。 营业成本抬升压缩毛利率,与原料价格上涨但下游订单提价存在时滞有关: 2019年 Q3公司实现归母净利 0.6亿元,同比小幅下滑 5%;其中营业总成本 11.62亿,销售毛利率从 2019Q2的 28.93%下滑至 15.16%。我们认为核心原因有二: (1)2019年海绵钛价格在 4-8月快速上涨,公司 2019Q2存货从 2019Q1的 18.88亿元上升至 21.51亿元,2019Q3存货下降至 20.77亿元,估计公司三季度有消耗部分高价库存造成营业成本有所抬升; (2)三季度的部分钛材订单签订于海绵钛涨价之前,因此并未全部成功将成本上行的压力转移出去,导致钛材毛利率下滑进而造成盈利压缩。由于行业定价主要采用成本加成的方式,随着海绵钛价格趋稳,钛材产品定价有望逐步抬升。 毛利率的季节波动与公司产品结构和库存管理情况紧密相连,建议从年度的角度去看公司毛利率的稳步提升:公司毛利率的季节波动较大,一方面公司主要产品分为民品、军品和外贸,其中军品集中在下半年交付,加之不同产品的毛利率差别较大,因此订单确认的季节性容易对毛利率产生较大影响; 另一方面,根据公告,2019年上半年子公司宝钛华神海绵钛产量为 4689.5吨,外销比例在 50%,因此公司每年还需要大量外购海绵钛原料,考虑到公司存货体量不小,因此原料库存的管理也会对公司季度毛利率造成影响。 公司季度业绩的不及预期不改公司盈利持续改善的长期趋势:我们认为,公司仍将充分受益于钛材行业的需求景气周期,盈利有望持续改善,预计2019-2021年归母净利为 2.5、 3.3和 4.2亿, 对应 eps 为 0.58、 0.76和 0.97。 风险提示: 1. 高端钛材需求增长不及预期; 2. 海绵钛和钛材价格上涨不达预期。
坚朗五金 有色金属行业 2019-09-04 18.88 -- -- 22.09 17.00%
32.49 72.09%
详细
事件描述 2019H实现营业收入20.9亿元,同比增长32.0%;归属净利润1.2亿元,同比增长284%,扣非净利润同比增长345%。2019Q2实现营业收入12.9亿元,同比增长32.4%;归属净利润1.1亿元,同比增长87.6%。 事件评论 业绩高增长主要来自市场外延和效率提升。上半年业绩增长情况印证两个逻辑:一是基于平台优势的市场下沉和品类延伸,整体收入增长32%,其中门窗五金收入同比增长36%,幕墙五金收入同比下降8%,家居类产品收入同比增长63%(主要是智能家居、卫浴五金、精装房五金等),新品放量速度显著快于原主业;二是规模扩大带来的费率摊薄,上半年销售费率从22.2%下降至20.2%。整体毛利率从去年同期38.0%提升至40.2%,主要源于门窗五金毛利率同比提升3个百分点,我们判断或源于单品的规模效应显现,这一逻辑在其他品类也有望逐步体现。最终上半年净利率从去年的1.8%提升至5.7%,使得归属净利润大幅增长。 经营质量拐点已然出现。2019H伴随收入规模扩大,毛利率较上年同期有所增长,销售费用有所摊薄,故净利率有所提升,2018Q4、2019Q1、2019Q2毛利率分别为37.3%、39.5%、40.6%,净利率分别同比提升4.6、5.7、2.6个百分点,延续了去年底以来的经营效率提升逻辑。此外上半年公司经营性现金流净额约-3.9亿元,较去年同期略有改善。 独特的商业模式解决运营痛点。建筑五金具有市场较大、需求分散、精细制造的特征,因此其商业模式不同于其他家装建材。公司作为建筑五金龙头,依托Oracle信息化技术,建立起集多品类产品、销售人员、仓储物流于一体的平台,商业模式的背后是解决生产和运营效率,即将零散的产品和分散的需求实现高效的对接。这一独特的商业模式,使公司摆脱了传统的同质化产品竞争,并经过十多年的信息化技术发展和融合,已成为公司的核心竞争力,同行很难效仿。 未来几年是公司优质商业模式的回报期。预计公司2019-2021年EPS约1.02、1.40、1.89元,对应估值16、12、9倍,维持买入评级1。 风险提示: 1.公司销售人员大幅增长; 2.下游需求增长低预期。
山东黄金 有色金属行业 2019-09-03 39.50 -- -- 40.75 3.16%
40.75 3.16%
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事件描述2019年上半年公司实现营业收入 311.95亿元,同比增长 20%;归母净利6.65亿元,同比增长 9%;经营性净现金流 18.31亿元,同比增长 2%。 事件评论黄金产量稳步提升叠加价格强势上行,量价齐升带动营收增长明显: 2019Q2公司营业收入 205.74亿元,环比增长 94%,主要是因为黄金价格的快速上涨及外购金加工业务量有所增长。2019年上半年矿产金收入 56.46亿元,同比增长 8%;外购金收入 242.11亿元,同比大幅增长 61%。2019年上半年 SHFE 黄金均价 289.6元/克,同比增长5.60%;公司黄金产量 20.51吨(国内 16吨+国外 4.51吨) ,同比增长5.77%;从成本来看:2019年上半年矿产金成本 30.73亿元,平均克金成本在 149.83元/克左右,毛利率为 46%,成本水平同比有所改善。 税费、研发费用的增长、公允价值变动净收益下滑及海外矿山成本的抬升一定程度上对公司盈利造成压缩:2019年上半年公司营业成本同比增长 20.91%; 2019Q2公司实现归母净利 2.99亿元,环比下滑 18.3%。 我们认为主要原因包括: (1)贝拉德罗矿山原矿入堆品位 0.75g/t,同比下降 0.22g/t;2019年上半年平均销售成本为 264.05元/克,公司海外矿山的成本压力依然存在。 (2)2019年上半年外购金业务毛利润为0.44亿元,同比下滑 17%;毛利率为 0.18%。随着黄金价格的上涨,外购金成本提高,造成板块收入大幅增长,盈利却同比下滑。 (3)2019上半年公司税金及附加为 2.61亿元,同比增长 98%;2019Q1和 Q2的研发费用分别为 0.38、1.1亿元;2019Q1和 Q2的公允价值变动净收益分别为 0.19和-0.84亿元,对公司二季度盈利也造成一定的侵蚀。 经营稳健,黄金上行周期彰显龙头公司长期投资价值:无论从全球流动性环境演绎、通胀预期变化,还是短期避险情绪等来看,黄金都已踏上新一轮价格上行周期。在全球经济下行压力加剧、中美贸易摩擦依然扑朔迷离的背景之下,随着美联储重回降息通道,带动美国实际利率中枢回落,黄金的长期配置价值愈益凸显。作为黄金行业的龙头和纯黄金A+H 标的,我们认为公司具备长期投资价值,预计 2019-2021年 EPS分别为 0.59、0.86和 1.13元,对应 PE 为 68X、47X 和 36X。 风险提示: 1. 公司黄金产量不及预期; 2. 全球宏观经济复苏强劲,黄金价格大幅下跌。
三棵树 基础化工业 2019-04-08 47.79 -- -- 71.80 6.26%
50.78 6.26%
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建筑涂料:低估的赛道 建筑涂料市场空间较大且需求长期稳定。建筑涂料是涂料范畴下的最大应用,以墙面涂料为主。建筑涂料产量占涂料的比重约36%,对应千亿市场空间。重装需求使得行业需求相对稳定,对比美国、日本在城镇化进程结束后的主流建材需求,建筑涂料需求下滑幅度最小且重新回到历史峰值附近。 家装涂料的赛道:最具消费属性,诞生大市值企业。涂料是家装建材中消费属性最强的品种,主要源于更加接近消费者、产品功能差异更多、具有产品服务一体化特征,故而能诞生大市值的优秀企业(涂料龙头宣伟、阿克苏诺贝尔市值在400亿美元左右,远远领先水泥龙头海螺水泥、拉豪以及建材龙头圣戈班)。由于成长性及消费属性,三棵树等涂料企业长期享有较高估值。 工程涂料的赛道:非同质化竞争,集中度初步提升。外墙涂料作为建筑物的“面子工程”,对产品质量和外观要求较高,不同建筑物的外墙涂料需专门设计,因此产品并非同质化竞争。在此基础上,外墙涂料具有替代成长(替代墙面砖和玻璃幕墙)和产品升级逻辑(仿石涂料占比不断提升、仿石涂料产品不断迭代),且外墙涂料企业跟随地产商存在较强的集中度提升逻辑。 三棵树:高速的成长 三棵树为我国建筑涂料市场第三名,仅次于立邦和多乐士,经销占比超80%。 当前具备两个层面的成长逻辑:一是工程市场高增长带来的盈利中枢提升,类似东方雨虹2012-2016年在规模效应和油价下跌背景下的盈利提升阶段;二是家装市场向一二线城市渗透,这是渠道和品牌多年培育后的水到渠成。 工程市场的成长进行时:盈利弹性释放期。过去五年公司工程墙面涂料收入复合增速约51%,位居工程涂料市场第二。公司在产品升级和定制服务方面优势突出,已进入大量地产商供应链,但大部分处于前期小规模供货阶段,故后续有望迎来规模放量。对比海外涂料龙头和东方雨虹,三棵树人均产值具有翻倍以上空间。高增长将带来规模效应,预计盈利中枢有望显著提升(2018年前三季度净利率约6%,立邦、帝欧家居、东方雨虹全年10%左右)。 家装市场的成长未来时:市场延伸正当时。过去五年公司家装墙面涂料收入复合增速约21%,核心优势在于对品质的管控与追求、对经销商的管控与激励。凭借其更高的渠道利润且日益增强的品牌力,公司正在积极开拓一二线城市市场,未来几年或是公司一二线城市收入加速放量的优质成长期。 预计2018-2020年EPS为1.7/2.6/3.6元,对应估值37/24/17倍,买入评级。
伟星新材 非金属类建材业 2019-04-02 16.27 -- -- 21.67 7.49%
18.00 10.63%
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事件描述 公司发布2018年报:全年实现营业收入45.70亿元,同比增增长17.1%;实现归属净利润9.78亿元,同比增长19.1%。折合Q4实现营收16亿元,同比增长20.7%;实现归属净利润3.24亿元,同比增长17.3%。 事件评论 收入稳增长,盈利再提升。在地产景气度下行的2018年,公司收入依然取得了17%的稳健增长。分产品看,PPR管增速18.1%、PE管增速13.0%、PVC增速15.1%;在成本端上涨的情况下,全年毛利率提升0.1个pct至46.8%,具体来看零售为主的PPR管提升0.4个pct,工程为主的PVC及PE管则有所下降;全年费率同比下降3.6个pct,其中销售、管理费率分别下1.3、3.0个pct。所得税综合税率同比提升1.2个pct(2017年较低),最终净利率同比提升0.4个pct至21.4%。 Q4增长加速,毛利率承压。Q4收入较Q3提升明显,主要或是PPR管的贡献。2018年上半年PPR管增速快于下半年,而PVC及PE管则有所放缓。PPR管增速提升一方面因为2017年同期的低基数;另一方面得益于房产业务开始放量。2018H2工程PVC及PPR管增速放缓或是公司为保证经营质量而进行的主动控制。Q4毛利率同比下降0.6个pct,或因原材料的同比上涨,工程类的PE及PVC毛利率下降较多。 回馈:分红率提升,彰显白马价值。2018年公司拟每10股派发现金6元,折合分红率约80.4%,较2017年的73.7%继续提升。近年公司股价表现在除权除息前具有明显超额收益,显示出市场对公司稳定高分红的认可。按照当前股价计算,股息率约为2.98%,依然具备配置价值。 进取:2019再出发,继续重点推荐。公司2019年营业收入目标52.5亿元,与2018年完成额相比,同比增长15%,在当前行业依然面临压力的情况下,彰显了公司的经营信心。3月以来一二线新房及二手房成交明显回暖,提振竣工端家装建材估值。此外,我们判断今年竣工增速或将企稳回升,地产对行业需求的压制或将缓和,考虑到公司的强α属性以及防水涂料等业务的推进,有望保持业绩稳定增长。我们预计2019年公司归属净利润11.4亿,对应PE为23倍,维持买入评级。 估值模型中的EPS采用最新总股本(考虑增发摊薄等因素的影响)计算。
中国巨石 建筑和工程 2019-03-27 10.38 -- -- 12.63 18.93%
12.34 18.88%
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报告要点: 事件描述公司收入100 亿元,同比增长16%,归属净利润23.7 亿元,同比增长10.4%;Q4 收入24 亿元,同比增长8.6%,归属净利润4.6 亿元,同比下降22.9%。 事件评论 盈利水平稳定,业绩增长稳健。全年收入同比增长16%,其中玻纤及制品收入同比增长13%,源于量价齐升,价格上涨原因包括:1)年初价格上涨后相对稳定;2)热塑、风电等高端产品占比提升;3)人民币贬值。全年毛利率依旧在45%左右,其中玻纤及制品毛利率小幅提升,从46.6%提升至47.0%。期间费率为15.5%,同比下降1.4 个百分点,其中财务费率同比下降1.5 个百分点,主要源于全年汇兑收益贡献0.84亿元。此外计提资产减值损失1.1 亿元,去年同期为0.4 亿元。最终归属净利润同比增长10.4%,在宏观经济压力较大背景下实现稳健增长。 Q4 资产减值损失带来业绩波动。Q4 收入同比增长9%,受到宏观经济下行压力的一定影响;毛利率约45.2%,环比Q3 小幅提升。期间费率同比提升1.7 个百分点,但环比提升5.8 个百分点(管理、财务费率分别提升4、3 个百分点),主要源于折旧和人工费用增加、汇率波动影响。 此外Q4 计提0.9 亿元资产减值损失,使得单季度业绩出现较大波动。 从周期角度:供需边际下半年将改善。2018 年全球新增供给约90 万吨,预计2019 年接近30 万吨,且主要集中在上半年。考虑到行业成长性,预计供需边际有望在今年下半年改善,整体玻纤纱价格有望触底企稳。 从竞争力角度:旧一轮创新的追赶效应减弱,新一轮创新的拉开效应增强。我国玻纤发展史也是技术迭代史,其自主创新分为三个阶段:一是主流设备和工艺的创新;二是设备工艺创新和配方初步升级;三是伴随需求升级的配方升级。我们认为,设备和工艺创新属于生产效率的提升,容易出现技术外溢;但配方升级与下游需求相辅相成,其形成的市场和客户壁垒较难复制。目前处于第二阶段技术外溢的时期,故行业成本曲线下移,这也是行业这两年产能大幅投放的根本原因。随着上一轮技术进步的追赶效应将减弱(由于行业集中冷修逐步步入尾声),且新一轮产品升级的拉开效应已显现,巨石全球竞争力将会步入增强阶段。预计2019-2020 年EPS 为0.79、0.93 元,对应PE14、12 倍,买入评级1。 说明:估值模型中的 EPS 根据最新股本追溯调整 风险提示: 1. 玻纤产能投放超预期;2. 下游需求大幅下滑。
北新建材 非金属类建材业 2019-03-22 19.36 -- -- 22.31 15.24%
22.31 15.24%
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事件描述 北新建材发布2018年报:2018年实现营业收入125.65亿元,同比增长12.5%,归属净利润24.66亿元,同比增长5.2%。 事件评论 石膏板销量小幅上涨,弱需求下彰显韧性。公司2018年实现石膏板销量18.69亿平方米,同比增长2.64%。由于去年石膏板需求因竣工低迷等因素受到压制,我们判断行业整体销量或将呈现负增长态势。在此背景下,北新销量逆势上涨充分彰显需求韧性,市占率也有望进一步提升。 龙骨业务高速增长,成为公司新的增长点。公司2018年龙骨业务实现收入11.3亿元,同增26.85%。考虑到石膏板配套的龙骨市场空间广阔,以及下游客户对龙骨质量要求在逐渐提升,公司有望利用自身品牌优势和渠道优势实现自身龙骨业务放量,贡献新的增长点。 扣除诉讼案影响,公司2018年归属净利润同增10.03%。多区合并诉讼Amorin案首次出现和解进展(此前和解都是多区合并诉讼外的独立案件),泰山预计支付最大和解金额为2771.4万美元,和解款项一次性反应在公司报表中,影响2018年净利润1.9亿元。加上与诉讼相关律师费、差旅费等,共影响当期营业外支出2.55亿元。剔除影响后公司2018年实现归属净利润27.21亿元,同增10.03%,对应全口径单平净利1.46元,较2017年的1.36元有所提升。 单季度经营性现金流量净额9.33亿元,经营质量继续提升。公司2018Q4销售商品等收到的现金与Q3基本持平,Q4购买商品、接受劳务支付的现金环比Q3有所减少,公司Q4实现单季度经营性现金流量净额9.33亿元,环比Q3增长1.51亿元。全年经营性现金流量净额27.8亿元,超归属净利润,经营质量稳步提升。 公司优势持续积累,继续看好中长期定价权逻辑。我们在上篇深度报告《新视角下的北新建材——谈石膏板的技术壁垒及消费属性》中提到,公司低端产品具备成本优势,高端产品具备品牌优势,结合行业落后产能淘汰仍然存在空间,看好公司市占率的进一步提升及高端产品在盈利稳定前提下占比提升。预计公司2019-2021年实现归属净利润28、30、35亿元,对应PE为12、11、9倍,维持买入评级。 风险提示: 1.地产竣工大幅下滑压制需求; 2.新增石膏板产能超预期投放。
坤彩科技 非金属类建材业 2019-03-04 16.44 -- -- 18.88 14.01%
18.74 13.99%
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宏观经济压力和贸易摩擦背景下的高增长。我们认为公司能够维持净利润高增长的原因在于:1)行业依旧处于景气向上阶段,销量增长与价格上涨同步发生;2)高端产品放量的逻辑持续被印证,汽车级、化妆品级等产品销售逐渐放量,盈利能力显著提升,毛利率从去年的44.9%提升至46.1%。此外,期间费率较去年同期下降5个百分点,其中销售费率同比增加0.2个百分点,管理费率、财务费率同比下降2.4、2.9个百分点,财务费率大幅下降主要源于汇兑影响,2017、2018年汇兑收益分别为-350、869万元。最终净利率从去年的24.7%提升至30.7%。 贸易摩擦的影响已逐步减弱。公司产品处于中美第二批征税清单,故Q4销量受到贸易摩擦的一定影响。我们判断贸易摩擦影响已逐步减弱,一是下游美国企业为应对关税加征提前备货,导致采购提前,但随着时间推移下游采购重新恢复稳定;二是近期默克、巴斯夫、Venator等全球化工龙头企业提价后,公司加征关税带来的价格不利影响也将减弱。 原材料供应问题将成过去式。2018年由于环保督察和设备问题,四氯化钛产量受到影响,导致供不应求局面,下半年以来价格出现大幅上涨。 公司主要供应商湖北中星,2018年11月9日由于设备故障产线停产,导致产量大幅缩减,从而显著影响公司原材料供应。原材料供应问题对公司Q4经营影响显著,一方面提升生产成本,毛利率从47.2%环比下降至46.8%;另一方面影响现金流量净额。公司20万吨二氯氧钛和10万吨三氯化铁项目将于2019年3月试投产,制造成本有望显著下降。 当国内空白市场遇上全球领先技术。近几年,公司核心成长逻辑在于突破珠光材料高端市场带来的产品结构优化。未来,公司核心产品有望从珠光材料延伸至其他有机颜料,新产品(钛铁氧化铁)类似珠光材料其高端市场被海外企业长期垄断,目标客户为当前汽车涂料和化妆品企业,与珠光材料共享原材料、表面处理技术和核心客户。预计2019-2021年EPS0.62、0.86、1.36元,对应PE26、19、12倍,买入评级。
伟星新材 非金属类建材业 2019-02-22 17.23 -- -- 18.53 7.54%
22.11 28.32%
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单季度收入增速超预期。2018Q4公司收入增速达到了19.6%,较Q3有所提高,我们判断或主要因为:1)零售业务的节奏影响。春节因素会影响经销商年底的补货节奏。2018年春节较晚,经销商年底补货或推迟到2018年1月进行,影响到2017Q4的收入基数;2)房产业务或有较好表现。公司去年成立房产事业部,经过前期培育之后或开始逐步放量;3)工程类业务的集中结转可能产生扰动。市政、燃气等工程业务通常会在当年年底集中结转,其结转节奏可能会对收入产生影响。 营业利润率提升或主要受益费率下降。2018Q4公司实现营业利润率24.2%,较2017Q4提升0.8个pct。考虑到Q4原材料价格要高于2017年同期以及毛利率相对较低的工程业务增长较快,预计Q4毛利率表现或将承受压力。结合2018年前3季度情况看,我们判断营业利润率的提升或主要源自于销售等费率的下降。此外在税前利润率提升0.5个pct的情况下,Q4净利率反而下降了0.6个pct,我们判断或主要是受到综合税率变动的影响(2017Q4综合税率约12%,2018Q4为16%)。 竣工增速或将企稳回升,行业需求有望改善。家装建材需求与地产竣工相关度较高。考虑到地产竣工与新开工的滞后关系以及合同约束的限制,我们预计竣工面积增速在今年迎来向上拐点。因此地产对行业需求的压制或将缓和,且考虑到公司的强α属性,有望保持业绩稳定增长。投资建议:按照70%分红率计算,当前公司股息率在3%左右,考虑其稳定增长的特性以及优异的财务报表表现,值得长期关注。我们预计2019年公司归属净利润11.4亿,对应PE19倍,维持买入评级。
再升科技 非金属类建材业 2019-02-04 7.03 -- -- 9.13 29.87%
10.38 47.65%
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内生成长性依旧。主营业务中悠远环境由于2017年8月并表影响,业绩增长贡献显著,剔除悠远环境后材料业务保持较快增长,主要源于干净空气和高效节能市场需求旺盛,及部分募投项目投产后产能提升。我们分析如下:1)微纤维玻璃棉过去自给为主,近年来其产能快速扩张开始扩大对外销售,显示下游较为旺盛的节能需求;2)滤纸由于4000吨产能投放主要集中在2018年下半年,预计2019年销量增长较2018年有望提速;3)VIP芯材受益于产能释放及松下子公司订单放量,销量增长较快。综上,2018年内生成长性依旧,2019年有望延续高增长。 2018年资产减值和非经损益较多,奠定2019年业绩弹性。2018年公司产生较多的资产减值和非经损益,主要源于前期收购事件和政府补贴调整:1)控股股东郭茂对维艾普的债权计提了相应减值损失,2)由于深圳中纺未能完成业绩对赌,公司对长期股权投资计提减值损失;3)由于深圳中纺未能完成业绩对赌,其原有股东对公司进行赔偿;4)3403万元政府补助中2435万元计入资产,计入收益相关的仅968万元。前两者在一定程度上摊薄了主营业务利润,后两者体现在非经损益里。 公司滤纸业务面临需求大幅增长和进口替代契机:一是需求迎来大幅增长契机。由于国内电子行业处于快速投资期,新建市场快速扩大,更换市场也将随之扩大。预计近三年国内市场规模接近翻倍,公司目前市占率较小,成长空间巨大。二是材料替代的主动性增强。公司通过收购悠远环境、成立松下合资子公司向下游领域延伸,有望增强材料替代的主动性。悠远环境作为滤纸产业链的下游企业,在外资主导的FFU市场成功突围,公司与其强强联合后,协同效应显著,从而充分受益电子行业技术迭代和产能转移下的市场红利。预计2018-2020年EPS为0.30、0.40、0.54元,对应估值25.6、18.9、14.1倍,维持买入评级。
伟星新材 非金属类建材业 2019-01-29 17.12 -- -- 17.79 3.91%
22.11 29.15%
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事件描述 近日陆股通流入增加,公司股价表现较好,对此我们观点如下: 事件评论 陆股通流入企稳回升,助力近期行情走势。进入2019年以来,A股的陆股通流入增多,带动行情向上。伟星新材同样如此,1月以来陆股通流入开始企稳回升,月初以来公司股价已累计上涨12.5%。复盘看,陆股通短期的走向与美元兑人民币汇率以及美股的走势相关度较高,当美股表现较为强势而人民币兑美元升值时,陆股通流入会阶段性增多。 北上资金为何青睐伟星?考虑到外资持股风格,我们认为原因如下:1)成长与稳定性兼备。公司α属性较强,连续多年保持20%以上业绩增长,在地产下行周期仍能保持7%以上增长;2)财务报表表现优异。2017年资产负债率仅23.5%、经营净现金流/营业收入24.1%,媲美消费龙头;3)稳定的分红。上市以来一直保持高分红,平均分红率74%。 目前时点如何展望后市?股息率为锚。业绩层面看,考虑到地产调控依然偏紧以及公司前期的人员调整,预计2018Q4及2019Q1业绩增速仍有回落可能。从股息率角度考虑,参考往年分红,1月23日股价对应股息率约3.1%,略高于10年期国债收益率,且强α属性使其业绩增长确定性较高,对部分偏债类资金及长期持有资金仍具备较强吸引力。 强α属性的核心—敢为人先、能为人先的优秀管理层。塑料管材行业本身为传统的制造业,但公司通过走差异化路线,将毛利率提升至45%以上。1)率先进行渠道变革。在行业以工程及大经销为主导时,2004年开始零售渠道建设,2007年大规模设立销售分公司,打造扁平化渠道,取代大经销制;2)创新行业模式。2012年提出星管家模式,提高客户粘性,在竞争对手开始模仿之时,近年又在全国建立“星工汇”,提高水工粘性。公司之所以能做到敢为人先、能为人先,源于管理层的战略魄力及眼光,在关键节点总能走在行业前面并准确把握行业痛点。 考虑到竣工与新开工滞后关系及合同约束效应,我们预计竣工面积增速或在今年迎来向上拐点,后端建材需求有望企稳。预计公司2018、2019年归属净利润为9.7、11.5亿,对应PE22倍、19倍,维持买入评级。 风险提示: 1.地产销售大幅下滑; 2.原料价格大幅上涨。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名