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范超

长江证券

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坚朗五金 有色金属行业 2019-09-04 18.88 -- -- 22.09 17.00%
25.31 34.06% -- 详细
事件描述 2019H实现营业收入20.9亿元,同比增长32.0%;归属净利润1.2亿元,同比增长284%,扣非净利润同比增长345%。2019Q2实现营业收入12.9亿元,同比增长32.4%;归属净利润1.1亿元,同比增长87.6%。 事件评论 业绩高增长主要来自市场外延和效率提升。上半年业绩增长情况印证两个逻辑:一是基于平台优势的市场下沉和品类延伸,整体收入增长32%,其中门窗五金收入同比增长36%,幕墙五金收入同比下降8%,家居类产品收入同比增长63%(主要是智能家居、卫浴五金、精装房五金等),新品放量速度显著快于原主业;二是规模扩大带来的费率摊薄,上半年销售费率从22.2%下降至20.2%。整体毛利率从去年同期38.0%提升至40.2%,主要源于门窗五金毛利率同比提升3个百分点,我们判断或源于单品的规模效应显现,这一逻辑在其他品类也有望逐步体现。最终上半年净利率从去年的1.8%提升至5.7%,使得归属净利润大幅增长。 经营质量拐点已然出现。2019H伴随收入规模扩大,毛利率较上年同期有所增长,销售费用有所摊薄,故净利率有所提升,2018Q4、2019Q1、2019Q2毛利率分别为37.3%、39.5%、40.6%,净利率分别同比提升4.6、5.7、2.6个百分点,延续了去年底以来的经营效率提升逻辑。此外上半年公司经营性现金流净额约-3.9亿元,较去年同期略有改善。 独特的商业模式解决运营痛点。建筑五金具有市场较大、需求分散、精细制造的特征,因此其商业模式不同于其他家装建材。公司作为建筑五金龙头,依托Oracle信息化技术,建立起集多品类产品、销售人员、仓储物流于一体的平台,商业模式的背后是解决生产和运营效率,即将零散的产品和分散的需求实现高效的对接。这一独特的商业模式,使公司摆脱了传统的同质化产品竞争,并经过十多年的信息化技术发展和融合,已成为公司的核心竞争力,同行很难效仿。 未来几年是公司优质商业模式的回报期。预计公司2019-2021年EPS约1.02、1.40、1.89元,对应估值16、12、9倍,维持买入评级1。 风险提示: 1.公司销售人员大幅增长; 2.下游需求增长低预期。
山东黄金 有色金属行业 2019-09-03 39.50 -- -- 40.75 3.16%
40.75 3.16% -- 详细
事件描述2019年上半年公司实现营业收入 311.95亿元,同比增长 20%;归母净利6.65亿元,同比增长 9%;经营性净现金流 18.31亿元,同比增长 2%。 事件评论黄金产量稳步提升叠加价格强势上行,量价齐升带动营收增长明显: 2019Q2公司营业收入 205.74亿元,环比增长 94%,主要是因为黄金价格的快速上涨及外购金加工业务量有所增长。2019年上半年矿产金收入 56.46亿元,同比增长 8%;外购金收入 242.11亿元,同比大幅增长 61%。2019年上半年 SHFE 黄金均价 289.6元/克,同比增长5.60%;公司黄金产量 20.51吨(国内 16吨+国外 4.51吨) ,同比增长5.77%;从成本来看:2019年上半年矿产金成本 30.73亿元,平均克金成本在 149.83元/克左右,毛利率为 46%,成本水平同比有所改善。 税费、研发费用的增长、公允价值变动净收益下滑及海外矿山成本的抬升一定程度上对公司盈利造成压缩:2019年上半年公司营业成本同比增长 20.91%; 2019Q2公司实现归母净利 2.99亿元,环比下滑 18.3%。 我们认为主要原因包括: (1)贝拉德罗矿山原矿入堆品位 0.75g/t,同比下降 0.22g/t;2019年上半年平均销售成本为 264.05元/克,公司海外矿山的成本压力依然存在。 (2)2019年上半年外购金业务毛利润为0.44亿元,同比下滑 17%;毛利率为 0.18%。随着黄金价格的上涨,外购金成本提高,造成板块收入大幅增长,盈利却同比下滑。 (3)2019上半年公司税金及附加为 2.61亿元,同比增长 98%;2019Q1和 Q2的研发费用分别为 0.38、1.1亿元;2019Q1和 Q2的公允价值变动净收益分别为 0.19和-0.84亿元,对公司二季度盈利也造成一定的侵蚀。 经营稳健,黄金上行周期彰显龙头公司长期投资价值:无论从全球流动性环境演绎、通胀预期变化,还是短期避险情绪等来看,黄金都已踏上新一轮价格上行周期。在全球经济下行压力加剧、中美贸易摩擦依然扑朔迷离的背景之下,随着美联储重回降息通道,带动美国实际利率中枢回落,黄金的长期配置价值愈益凸显。作为黄金行业的龙头和纯黄金A+H 标的,我们认为公司具备长期投资价值,预计 2019-2021年 EPS分别为 0.59、0.86和 1.13元,对应 PE 为 68X、47X 和 36X。 风险提示: 1. 公司黄金产量不及预期; 2. 全球宏观经济复苏强劲,黄金价格大幅下跌。
三棵树 基础化工业 2019-04-08 47.79 -- -- 71.80 6.26%
50.78 6.26%
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建筑涂料:低估的赛道 建筑涂料市场空间较大且需求长期稳定。建筑涂料是涂料范畴下的最大应用,以墙面涂料为主。建筑涂料产量占涂料的比重约36%,对应千亿市场空间。重装需求使得行业需求相对稳定,对比美国、日本在城镇化进程结束后的主流建材需求,建筑涂料需求下滑幅度最小且重新回到历史峰值附近。 家装涂料的赛道:最具消费属性,诞生大市值企业。涂料是家装建材中消费属性最强的品种,主要源于更加接近消费者、产品功能差异更多、具有产品服务一体化特征,故而能诞生大市值的优秀企业(涂料龙头宣伟、阿克苏诺贝尔市值在400亿美元左右,远远领先水泥龙头海螺水泥、拉豪以及建材龙头圣戈班)。由于成长性及消费属性,三棵树等涂料企业长期享有较高估值。 工程涂料的赛道:非同质化竞争,集中度初步提升。外墙涂料作为建筑物的“面子工程”,对产品质量和外观要求较高,不同建筑物的外墙涂料需专门设计,因此产品并非同质化竞争。在此基础上,外墙涂料具有替代成长(替代墙面砖和玻璃幕墙)和产品升级逻辑(仿石涂料占比不断提升、仿石涂料产品不断迭代),且外墙涂料企业跟随地产商存在较强的集中度提升逻辑。 三棵树:高速的成长 三棵树为我国建筑涂料市场第三名,仅次于立邦和多乐士,经销占比超80%。 当前具备两个层面的成长逻辑:一是工程市场高增长带来的盈利中枢提升,类似东方雨虹2012-2016年在规模效应和油价下跌背景下的盈利提升阶段;二是家装市场向一二线城市渗透,这是渠道和品牌多年培育后的水到渠成。 工程市场的成长进行时:盈利弹性释放期。过去五年公司工程墙面涂料收入复合增速约51%,位居工程涂料市场第二。公司在产品升级和定制服务方面优势突出,已进入大量地产商供应链,但大部分处于前期小规模供货阶段,故后续有望迎来规模放量。对比海外涂料龙头和东方雨虹,三棵树人均产值具有翻倍以上空间。高增长将带来规模效应,预计盈利中枢有望显著提升(2018年前三季度净利率约6%,立邦、帝欧家居、东方雨虹全年10%左右)。 家装市场的成长未来时:市场延伸正当时。过去五年公司家装墙面涂料收入复合增速约21%,核心优势在于对品质的管控与追求、对经销商的管控与激励。凭借其更高的渠道利润且日益增强的品牌力,公司正在积极开拓一二线城市市场,未来几年或是公司一二线城市收入加速放量的优质成长期。 预计2018-2020年EPS为1.7/2.6/3.6元,对应估值37/24/17倍,买入评级。
伟星新材 非金属类建材业 2019-04-02 16.27 -- -- 21.67 7.49%
18.00 10.63%
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事件描述 公司发布2018年报:全年实现营业收入45.70亿元,同比增增长17.1%;实现归属净利润9.78亿元,同比增长19.1%。折合Q4实现营收16亿元,同比增长20.7%;实现归属净利润3.24亿元,同比增长17.3%。 事件评论 收入稳增长,盈利再提升。在地产景气度下行的2018年,公司收入依然取得了17%的稳健增长。分产品看,PPR管增速18.1%、PE管增速13.0%、PVC增速15.1%;在成本端上涨的情况下,全年毛利率提升0.1个pct至46.8%,具体来看零售为主的PPR管提升0.4个pct,工程为主的PVC及PE管则有所下降;全年费率同比下降3.6个pct,其中销售、管理费率分别下1.3、3.0个pct。所得税综合税率同比提升1.2个pct(2017年较低),最终净利率同比提升0.4个pct至21.4%。 Q4增长加速,毛利率承压。Q4收入较Q3提升明显,主要或是PPR管的贡献。2018年上半年PPR管增速快于下半年,而PVC及PE管则有所放缓。PPR管增速提升一方面因为2017年同期的低基数;另一方面得益于房产业务开始放量。2018H2工程PVC及PPR管增速放缓或是公司为保证经营质量而进行的主动控制。Q4毛利率同比下降0.6个pct,或因原材料的同比上涨,工程类的PE及PVC毛利率下降较多。 回馈:分红率提升,彰显白马价值。2018年公司拟每10股派发现金6元,折合分红率约80.4%,较2017年的73.7%继续提升。近年公司股价表现在除权除息前具有明显超额收益,显示出市场对公司稳定高分红的认可。按照当前股价计算,股息率约为2.98%,依然具备配置价值。 进取:2019再出发,继续重点推荐。公司2019年营业收入目标52.5亿元,与2018年完成额相比,同比增长15%,在当前行业依然面临压力的情况下,彰显了公司的经营信心。3月以来一二线新房及二手房成交明显回暖,提振竣工端家装建材估值。此外,我们判断今年竣工增速或将企稳回升,地产对行业需求的压制或将缓和,考虑到公司的强α属性以及防水涂料等业务的推进,有望保持业绩稳定增长。我们预计2019年公司归属净利润11.4亿,对应PE为23倍,维持买入评级。 估值模型中的EPS采用最新总股本(考虑增发摊薄等因素的影响)计算。
中国巨石 建筑和工程 2019-03-27 10.38 -- -- 12.63 18.93%
12.34 18.88%
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报告要点: 事件描述公司收入100 亿元,同比增长16%,归属净利润23.7 亿元,同比增长10.4%;Q4 收入24 亿元,同比增长8.6%,归属净利润4.6 亿元,同比下降22.9%。 事件评论 盈利水平稳定,业绩增长稳健。全年收入同比增长16%,其中玻纤及制品收入同比增长13%,源于量价齐升,价格上涨原因包括:1)年初价格上涨后相对稳定;2)热塑、风电等高端产品占比提升;3)人民币贬值。全年毛利率依旧在45%左右,其中玻纤及制品毛利率小幅提升,从46.6%提升至47.0%。期间费率为15.5%,同比下降1.4 个百分点,其中财务费率同比下降1.5 个百分点,主要源于全年汇兑收益贡献0.84亿元。此外计提资产减值损失1.1 亿元,去年同期为0.4 亿元。最终归属净利润同比增长10.4%,在宏观经济压力较大背景下实现稳健增长。 Q4 资产减值损失带来业绩波动。Q4 收入同比增长9%,受到宏观经济下行压力的一定影响;毛利率约45.2%,环比Q3 小幅提升。期间费率同比提升1.7 个百分点,但环比提升5.8 个百分点(管理、财务费率分别提升4、3 个百分点),主要源于折旧和人工费用增加、汇率波动影响。 此外Q4 计提0.9 亿元资产减值损失,使得单季度业绩出现较大波动。 从周期角度:供需边际下半年将改善。2018 年全球新增供给约90 万吨,预计2019 年接近30 万吨,且主要集中在上半年。考虑到行业成长性,预计供需边际有望在今年下半年改善,整体玻纤纱价格有望触底企稳。 从竞争力角度:旧一轮创新的追赶效应减弱,新一轮创新的拉开效应增强。我国玻纤发展史也是技术迭代史,其自主创新分为三个阶段:一是主流设备和工艺的创新;二是设备工艺创新和配方初步升级;三是伴随需求升级的配方升级。我们认为,设备和工艺创新属于生产效率的提升,容易出现技术外溢;但配方升级与下游需求相辅相成,其形成的市场和客户壁垒较难复制。目前处于第二阶段技术外溢的时期,故行业成本曲线下移,这也是行业这两年产能大幅投放的根本原因。随着上一轮技术进步的追赶效应将减弱(由于行业集中冷修逐步步入尾声),且新一轮产品升级的拉开效应已显现,巨石全球竞争力将会步入增强阶段。预计2019-2020 年EPS 为0.79、0.93 元,对应PE14、12 倍,买入评级1。 说明:估值模型中的 EPS 根据最新股本追溯调整 风险提示: 1. 玻纤产能投放超预期;2. 下游需求大幅下滑。
北新建材 非金属类建材业 2019-03-22 19.36 -- -- 22.31 15.24%
22.31 15.24%
详细
事件描述 北新建材发布2018年报:2018年实现营业收入125.65亿元,同比增长12.5%,归属净利润24.66亿元,同比增长5.2%。 事件评论 石膏板销量小幅上涨,弱需求下彰显韧性。公司2018年实现石膏板销量18.69亿平方米,同比增长2.64%。由于去年石膏板需求因竣工低迷等因素受到压制,我们判断行业整体销量或将呈现负增长态势。在此背景下,北新销量逆势上涨充分彰显需求韧性,市占率也有望进一步提升。 龙骨业务高速增长,成为公司新的增长点。公司2018年龙骨业务实现收入11.3亿元,同增26.85%。考虑到石膏板配套的龙骨市场空间广阔,以及下游客户对龙骨质量要求在逐渐提升,公司有望利用自身品牌优势和渠道优势实现自身龙骨业务放量,贡献新的增长点。 扣除诉讼案影响,公司2018年归属净利润同增10.03%。多区合并诉讼Amorin案首次出现和解进展(此前和解都是多区合并诉讼外的独立案件),泰山预计支付最大和解金额为2771.4万美元,和解款项一次性反应在公司报表中,影响2018年净利润1.9亿元。加上与诉讼相关律师费、差旅费等,共影响当期营业外支出2.55亿元。剔除影响后公司2018年实现归属净利润27.21亿元,同增10.03%,对应全口径单平净利1.46元,较2017年的1.36元有所提升。 单季度经营性现金流量净额9.33亿元,经营质量继续提升。公司2018Q4销售商品等收到的现金与Q3基本持平,Q4购买商品、接受劳务支付的现金环比Q3有所减少,公司Q4实现单季度经营性现金流量净额9.33亿元,环比Q3增长1.51亿元。全年经营性现金流量净额27.8亿元,超归属净利润,经营质量稳步提升。 公司优势持续积累,继续看好中长期定价权逻辑。我们在上篇深度报告《新视角下的北新建材——谈石膏板的技术壁垒及消费属性》中提到,公司低端产品具备成本优势,高端产品具备品牌优势,结合行业落后产能淘汰仍然存在空间,看好公司市占率的进一步提升及高端产品在盈利稳定前提下占比提升。预计公司2019-2021年实现归属净利润28、30、35亿元,对应PE为12、11、9倍,维持买入评级。 风险提示: 1.地产竣工大幅下滑压制需求; 2.新增石膏板产能超预期投放。
坤彩科技 非金属类建材业 2019-03-04 16.44 -- -- 18.88 14.01%
18.74 13.99%
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宏观经济压力和贸易摩擦背景下的高增长。我们认为公司能够维持净利润高增长的原因在于:1)行业依旧处于景气向上阶段,销量增长与价格上涨同步发生;2)高端产品放量的逻辑持续被印证,汽车级、化妆品级等产品销售逐渐放量,盈利能力显著提升,毛利率从去年的44.9%提升至46.1%。此外,期间费率较去年同期下降5个百分点,其中销售费率同比增加0.2个百分点,管理费率、财务费率同比下降2.4、2.9个百分点,财务费率大幅下降主要源于汇兑影响,2017、2018年汇兑收益分别为-350、869万元。最终净利率从去年的24.7%提升至30.7%。 贸易摩擦的影响已逐步减弱。公司产品处于中美第二批征税清单,故Q4销量受到贸易摩擦的一定影响。我们判断贸易摩擦影响已逐步减弱,一是下游美国企业为应对关税加征提前备货,导致采购提前,但随着时间推移下游采购重新恢复稳定;二是近期默克、巴斯夫、Venator等全球化工龙头企业提价后,公司加征关税带来的价格不利影响也将减弱。 原材料供应问题将成过去式。2018年由于环保督察和设备问题,四氯化钛产量受到影响,导致供不应求局面,下半年以来价格出现大幅上涨。 公司主要供应商湖北中星,2018年11月9日由于设备故障产线停产,导致产量大幅缩减,从而显著影响公司原材料供应。原材料供应问题对公司Q4经营影响显著,一方面提升生产成本,毛利率从47.2%环比下降至46.8%;另一方面影响现金流量净额。公司20万吨二氯氧钛和10万吨三氯化铁项目将于2019年3月试投产,制造成本有望显著下降。 当国内空白市场遇上全球领先技术。近几年,公司核心成长逻辑在于突破珠光材料高端市场带来的产品结构优化。未来,公司核心产品有望从珠光材料延伸至其他有机颜料,新产品(钛铁氧化铁)类似珠光材料其高端市场被海外企业长期垄断,目标客户为当前汽车涂料和化妆品企业,与珠光材料共享原材料、表面处理技术和核心客户。预计2019-2021年EPS0.62、0.86、1.36元,对应PE26、19、12倍,买入评级。
伟星新材 非金属类建材业 2019-02-22 17.23 -- -- 18.53 7.54%
22.11 28.32%
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单季度收入增速超预期。2018Q4公司收入增速达到了19.6%,较Q3有所提高,我们判断或主要因为:1)零售业务的节奏影响。春节因素会影响经销商年底的补货节奏。2018年春节较晚,经销商年底补货或推迟到2018年1月进行,影响到2017Q4的收入基数;2)房产业务或有较好表现。公司去年成立房产事业部,经过前期培育之后或开始逐步放量;3)工程类业务的集中结转可能产生扰动。市政、燃气等工程业务通常会在当年年底集中结转,其结转节奏可能会对收入产生影响。 营业利润率提升或主要受益费率下降。2018Q4公司实现营业利润率24.2%,较2017Q4提升0.8个pct。考虑到Q4原材料价格要高于2017年同期以及毛利率相对较低的工程业务增长较快,预计Q4毛利率表现或将承受压力。结合2018年前3季度情况看,我们判断营业利润率的提升或主要源自于销售等费率的下降。此外在税前利润率提升0.5个pct的情况下,Q4净利率反而下降了0.6个pct,我们判断或主要是受到综合税率变动的影响(2017Q4综合税率约12%,2018Q4为16%)。 竣工增速或将企稳回升,行业需求有望改善。家装建材需求与地产竣工相关度较高。考虑到地产竣工与新开工的滞后关系以及合同约束的限制,我们预计竣工面积增速在今年迎来向上拐点。因此地产对行业需求的压制或将缓和,且考虑到公司的强α属性,有望保持业绩稳定增长。投资建议:按照70%分红率计算,当前公司股息率在3%左右,考虑其稳定增长的特性以及优异的财务报表表现,值得长期关注。我们预计2019年公司归属净利润11.4亿,对应PE19倍,维持买入评级。
再升科技 非金属类建材业 2019-02-04 7.03 -- -- 9.13 29.87%
10.38 47.65%
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内生成长性依旧。主营业务中悠远环境由于2017年8月并表影响,业绩增长贡献显著,剔除悠远环境后材料业务保持较快增长,主要源于干净空气和高效节能市场需求旺盛,及部分募投项目投产后产能提升。我们分析如下:1)微纤维玻璃棉过去自给为主,近年来其产能快速扩张开始扩大对外销售,显示下游较为旺盛的节能需求;2)滤纸由于4000吨产能投放主要集中在2018年下半年,预计2019年销量增长较2018年有望提速;3)VIP芯材受益于产能释放及松下子公司订单放量,销量增长较快。综上,2018年内生成长性依旧,2019年有望延续高增长。 2018年资产减值和非经损益较多,奠定2019年业绩弹性。2018年公司产生较多的资产减值和非经损益,主要源于前期收购事件和政府补贴调整:1)控股股东郭茂对维艾普的债权计提了相应减值损失,2)由于深圳中纺未能完成业绩对赌,公司对长期股权投资计提减值损失;3)由于深圳中纺未能完成业绩对赌,其原有股东对公司进行赔偿;4)3403万元政府补助中2435万元计入资产,计入收益相关的仅968万元。前两者在一定程度上摊薄了主营业务利润,后两者体现在非经损益里。 公司滤纸业务面临需求大幅增长和进口替代契机:一是需求迎来大幅增长契机。由于国内电子行业处于快速投资期,新建市场快速扩大,更换市场也将随之扩大。预计近三年国内市场规模接近翻倍,公司目前市占率较小,成长空间巨大。二是材料替代的主动性增强。公司通过收购悠远环境、成立松下合资子公司向下游领域延伸,有望增强材料替代的主动性。悠远环境作为滤纸产业链的下游企业,在外资主导的FFU市场成功突围,公司与其强强联合后,协同效应显著,从而充分受益电子行业技术迭代和产能转移下的市场红利。预计2018-2020年EPS为0.30、0.40、0.54元,对应估值25.6、18.9、14.1倍,维持买入评级。
北新建材 非金属类建材业 2019-01-29 15.95 -- -- 19.45 21.94%
22.31 39.87%
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事件描述 1-12月房屋竣工面积累计同比增幅为-7.8%,较前11月提高4.5个pct。基于竣工数据,站在当前时点,我们对北新建材需求点评如下: 事件评论 石膏板属地产后端产品,需求与竣工密切相关。石膏板主要应用于隔墙和吊顶,在毛坯完成后介入施工环节,理论上与竣工更为相关。与此同时,北新收入增速、泰山石膏销量增速与商业营业用房、住宅等竣工增速趋势相近,进一步从数据上印证地产竣工和石膏板需求密切相关。 复盘2018:地产竣工低迷压制石膏板需求。2018年北新建材业绩增速承压,一方面源于2017年高价格带来的高基数,同时也受到地产竣工低迷压制石膏板需求的影响。由于2015年初开始新开工面积大幅下降,2017年下半年起竣工面积同比下滑,结合开发商2018年资金压力较大,更倾向加快预售之前施工而放缓竣工速度,拉长了开工到竣工的周期,从而导致2018全年竣工低迷,石膏板行业需求持续承压。 地产竣工或将有所回升,带动石膏板需求复苏。由于竣工面积受到合同约束的限制,因此在节奏推迟后仍会释放竣工需求,预计竣工增速有望在今年迎来拐点,进而带动石膏板需求复苏,12月地产竣工同比增速环比改善或是印证。此外,虽然商业用房、办公楼资金约束相对弱于住宅,并受租金回报率等因素影响,但其竣工在12月也呈现出反弹趋势。 中期看好公司市占率提升与石膏板渗透率提升对需求形成支撑:1)公司市占率提升:当前公司市占率超过60%,虽然处高位但仍有提升空间。一方面公司具备成本、布点、品牌等优势,竞争力遥遥领先,同时公司积极扩产布局30亿平产能,节奏远超竞争对手,随着在强势区域巩固优势和空白区域的产能补充,北新市占率有望继续提升;2)石膏板渗透率提升:对比海外成熟石膏板市场,我国石膏板渗透率较低,体现在家装占比较低、石膏板墙体渗透率较低,随着住宅开发商逐步将石膏板隔墙作为墙体材料,装配式建筑的发展也将进一步带动石膏板隔墙渗透率提升,中期看石膏板渗透率仍将继续提升。 预计公司2018-2020年EPS为1.63、1.79、2.10元1,对应PE为9.5、8.6、7.3倍,维持买入评级。 风险提示: 1.石膏板行业产能大规模投放; 2.地产竣工持续大幅下滑。
伟星新材 非金属类建材业 2019-01-29 17.12 -- -- 17.79 3.91%
22.11 29.15%
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事件描述 近日陆股通流入增加,公司股价表现较好,对此我们观点如下: 事件评论 陆股通流入企稳回升,助力近期行情走势。进入2019年以来,A股的陆股通流入增多,带动行情向上。伟星新材同样如此,1月以来陆股通流入开始企稳回升,月初以来公司股价已累计上涨12.5%。复盘看,陆股通短期的走向与美元兑人民币汇率以及美股的走势相关度较高,当美股表现较为强势而人民币兑美元升值时,陆股通流入会阶段性增多。 北上资金为何青睐伟星?考虑到外资持股风格,我们认为原因如下:1)成长与稳定性兼备。公司α属性较强,连续多年保持20%以上业绩增长,在地产下行周期仍能保持7%以上增长;2)财务报表表现优异。2017年资产负债率仅23.5%、经营净现金流/营业收入24.1%,媲美消费龙头;3)稳定的分红。上市以来一直保持高分红,平均分红率74%。 目前时点如何展望后市?股息率为锚。业绩层面看,考虑到地产调控依然偏紧以及公司前期的人员调整,预计2018Q4及2019Q1业绩增速仍有回落可能。从股息率角度考虑,参考往年分红,1月23日股价对应股息率约3.1%,略高于10年期国债收益率,且强α属性使其业绩增长确定性较高,对部分偏债类资金及长期持有资金仍具备较强吸引力。 强α属性的核心—敢为人先、能为人先的优秀管理层。塑料管材行业本身为传统的制造业,但公司通过走差异化路线,将毛利率提升至45%以上。1)率先进行渠道变革。在行业以工程及大经销为主导时,2004年开始零售渠道建设,2007年大规模设立销售分公司,打造扁平化渠道,取代大经销制;2)创新行业模式。2012年提出星管家模式,提高客户粘性,在竞争对手开始模仿之时,近年又在全国建立“星工汇”,提高水工粘性。公司之所以能做到敢为人先、能为人先,源于管理层的战略魄力及眼光,在关键节点总能走在行业前面并准确把握行业痛点。 考虑到竣工与新开工滞后关系及合同约束效应,我们预计竣工面积增速或在今年迎来向上拐点,后端建材需求有望企稳。预计公司2018、2019年归属净利润为9.7、11.5亿,对应PE22倍、19倍,维持买入评级。 风险提示: 1.地产销售大幅下滑; 2.原料价格大幅上涨。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-01-28 30.97 -- -- 36.23 16.98%
44.65 44.17%
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2018年业绩大幅增长,19Q1依旧靓丽。2018年行业在需求保持稳中有进、供给步步扎营背景下,水泥价格和盈利持续攀上新高度。公司作为南方水泥龙头,充分受益区域较好格局及行业改善红利,盈利规模及盈利水平均创下历史新高。公司公告全年业绩同增80%~100%,以中值估算约301亿左右。当前南方市场正处于淡季,水泥价格环比出现一定下跌,不过绝对价格仍高于去年同期水平,我们结合熟料价格跌幅及市场供需综合判断,2019Q1均价及公司盈利预计仍能维持正增长。 春季躁动至,水泥成首选。复盘历史春季躁动表现来看,建材在几个周期品中表现更突出。水泥因其更指向开工端且基本无库存,因此对需求改善反应更为敏感,也成为建材各子行业躁动表现首选。同时,我们认为2019H1地产新开工或仍具备韧性,地产开发商资金偏紧情况下,加快预售依然是较好选择,因此水泥需求端2019Q1或看不到显著风险。 价值白马标的,稳健资金良配。1)、海螺有别于其他周期品最大不同在于可凭借区位和成本优势,具备较高的盈利底部边际,从历史上看公司也从未发生过亏损,即公司的净资产理论上会持续增长并消化当前的PB估值。2)、从重置成本角度估算海螺水泥的价值约1600亿(包含账上现金),尚不考虑公司充裕的在手矿山等资源的价值重估,因此足以支撑当期市值。3)、公司盈利稳定性突出,同时资本开支不高,股息率具备较强吸引力,2018年也成为陆股通的青睐标的。 需求并不悲观,供给亦有护城河,2019年水泥仍有配置价值。复盘发现当年地产新开工下滑并不会对当年水泥需求产生较大影响。因此2019年新开工即便有一定下滑,对水泥需求影响或也有限;同时,我们认为基建占比水泥需求或高于地产,而且其具备“逆周期”属性,2019年有望迎来边际复苏,对水泥需求构成一定支撑。而供给端大企业间的较好自律、行业格局的逐步优化有望构筑一道护城河,供需两端共同为2019年水泥价格保驾护航。预计公司2018~2020年EPS为5.68/5.66/5.66元,对应PE为5.5/5.5/5.5倍,买入评级。
山东药玻 非金属类建材业 2018-12-17 19.20 -- -- 19.55 1.82%
23.20 20.83%
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中性药用玻璃为行业升级方向 药用玻璃是我国使用最早应用最广的药用包装材料之一,可分为钠钙玻璃和硼硅玻璃,硼硅玻璃又分为低硼硅、中硼硅、高硼硅玻璃。中性药用玻璃是目前全球公认并确定合规使用的通用药用玻璃,国内一般称为5.0硼硅玻璃。 高成本阻碍中性药用玻璃在中国的普及。中国是全球少数尚未普及中性药用玻璃的国家之一。中性玻璃是注射剂包装的首选材料,但国内推广较慢,主要源于:1)药包材变更的过程繁琐且成本较高;2)中性玻璃成本较高。 一致性评价有望加速中性药用玻璃替代。一致性评价是近两年医药行业最重要政策之一,属于医药行业的供给侧改革;且2017年底执行的关联审批政策将药品视为由原料药、药用辅料和药包材共同组成的整体,故一致性评价将推动药包材跟随仿制药实现产品升级,中性药用玻璃替代进程有望加快。 山东药玻:五十载不改创新精神,细分市场优势再复制 山东药玻成立于1970年,是亚洲规模较大的药用玻璃包装企业。公司为国企民营,管理层在中性药用玻璃定增项目中大幅增持,彰显锐意进取精神。 历史上的三次主导产品战略转型。公司不断进行主导产品战略转型,成为药用玻璃多个细分领域的龙头,这与公司持续创新和产品升级息息相关:1)1992-2002年:把握股份制改革契机,扩大模制瓶产能,成为行业细分龙头;2)2002-2006年:把握政策转向契机,成为棕色瓶和丁基胶塞领域龙头;3)2006年至今:完成中硼硅玻璃的技术储备,布局产能静待政策落地。 细分市场竞争力强,处于盈利中枢提升阶段。公司核心产品模制瓶、棕色瓶、丁基胶塞毛利率显著高于其他品类,体现出规模效应和竞争力。最为突出的是模制瓶,行业规模以上企业仅两家,公司模制瓶具有较强市场地位,国内市占率达到80%以上,经历前几年市场缓慢出清后,处于盈利中枢上移阶段。 药用玻璃行业变革下升级为王 目前我国中性药用玻璃渗透率低,我们判断:1)在模制瓶领域山东药玻将全面受益,公司市场地位强势且中性模制瓶技术成熟,由于其价格和盈利显著高于传统产品,故产品结构调整将带来较大弹性;2)在管制瓶领域国内企业任重道远,我国中性玻璃管基本是进口,政策指引下企业纷纷投资建设,但在建产能难以满足潜在需求且技术尚不成熟,海外企业将优先受益,近期肖特正式计划在国内投建中性硼硅玻璃管项目。预计公司2018-2020年EPS为0.80、1.04、1.29元,对应PE为24、18、15倍,首次覆盖买入评级。
再升科技 非金属类建材业 2018-11-21 7.88 -- -- 8.31 5.46%
8.45 7.23%
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再升科技:从原材料企业到行业整合者再升科技是干净空气和高效节能两大产业链上游的原材料企业,公司主营微纤维玻璃棉及下游滤纸和净化设备、VIP 芯材等。公司在历史上一直受制于产能瓶颈约束,滤纸、VIP 芯材及AGM 隔板产销率长期处于90%以上,微纤维玻璃棉过去自给为主,近年来其产能快速扩张,开始扩大对外销售。 公司核心优势在于资源禀赋和技术优势,作为产业链核心原材料,微纤维玻璃棉具有技术壁垒且在下游产品成本占比较高。在此基础上公司一方面持续扩张玻璃棉产能,匹配下游市场快速发展,另一方面向下游领域延伸,如2015年参股松下新材料、2017年收购悠远环境等,以增强材料替代的主动性。 空气过滤:从产品替代到产业链替代滤纸市场:非织造材料在纤维过滤材料领域占据主导地位,应用领域包括交通运输、水过滤、暖通空调(HVAC)、医疗、食品加工等,玻纤材料是最常见的非织造材料之一,相较于化纤材料更多应用于工业制造市场。2016年全球非织造材料市场空间约300亿元,行业集中度较低(CR10约31%),再升科技市占率不到1%,成长空间广阔。2012-2017年再升科技滤纸收入复合增速约24%,远超同期海外滤纸企业的增长,彰显不断增强的全球竞争力。 过滤器市场:玻纤滤纸决定过滤器效能,FFU 属于高效、超高效过滤范畴,广泛用于电子、制药、食品等领域。由于技术迭代和产能转移电子行业迎来投资潮,再考虑生物制药行业的投资规划,我们测算未来三年FFU 新增市场需求(未考虑替换需求)约为100亿元,市场空间较大且确定性高。目前净化设备市场基本被外资企业垄断,如括美埃、康斐尔、AFF 等,悠远环境凭借技术优势实现突围,位居行业前列(2017年收入3.1亿元),成长空间较大。 强强联合,有望实现产业链进口替代。悠远环境作为滤纸产业链的下游企业,在外资主导的FFU 市场成功突围,再升科技与其强强联合后,协同效应显著: 1)协同发展带来的更强竞争优势和更高行业壁垒;2)以悠远环境为载体进入新建市场,有望实现产业链的进口替代,从而充分获得电子行业成长红利。 高效节能:始于家电冷链的材料替代公司另一核心业务为VIP 芯材,目前海外企业仍占据全球VIP 主要市场,2016年CR10约为66%。VIP 在家电和冷链市场的渗透快于建筑,前者全球VIP市场规模约30亿元,公司市占率较小,尚处于快速放量期。预计2018-2020年EPS 为0.34、0.46、0.59元,对应PE23、17、13倍,维持买入评级1。 风险提示:1. 公司产能投放低预期; 2. 下游需求增长低预期。
中国巨石 建筑和工程 2018-10-29 9.78 -- -- 10.77 10.12%
10.77 10.12%
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稳与增。前三季度营业收入同比增长18.5%,主要来自销量增长,其次源于均价上涨,行业结构性成长是公司内生增长的核心动力。公司盈利能力相对稳定,价格上涨基本覆盖原材料成本上涨。期间费率同比下降约0.6个百分点,由于汇兑收益增加,财务费率显著下降1.8个百分点。最终净利率从去年同期的24.2%提升至25.1%,业绩实现稳定增长。 单季度:高基数上的稳增长。由于5月新增产能20万吨逐步投产,Q3销量环比Q2有所增长,但由于去年Q3高基数(去年Q1-Q4收入增速分别为6%、14%、31%、15%,Q3为快速去库存时期),今年Q3收入同比增长11%。由于产品价格上涨和财务费用下降(汇兑收益增加所致),毛利率从去年同期的43.6%提升至44.2%,净利率从去年同期的23.2%提升至24.7%。随着智能项目稳定生产,预计Q4产销量环比增长,且由于产品结构调整和成本持续下降,预计盈利水平相对稳定。 成本依旧处于下降通道。我们认为成本下降依旧是未来的主旋律,一是矿石价格有望逐步稳定甚至下行,二是伴随桐乡、成都基地智能项目投产,单位成本有望下降,三是配方改进带来成本改善,配方改进一方面体现在性能提升,如巨石于2014、2016年陆续开发高模量玻璃纤维E7、E8,另一方面体现在配方优化,通过优化利用矿石资源降低成本。 ROE水平存在提升空间。中国巨石ROE水平与同行的差距小于其净利率与同行的差距,主要源于资产负债率、资产周转率均低于同行。巨石凭借成本和技术优势,销量显著受益于行业结构性成长,目前尚处于规模产能扩张阶段,预计未来资产周转率有望提升。 成长空间广阔,全球步伐坚定。预计2018-2020年EPS为0.76、0.90、1.10元,对应PE12、11、9倍,维持买入评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名