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范超

长江证券

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福建水泥 非金属类建材业 2020-04-23 9.89 -- -- 13.46 11.98%
11.30 14.26%
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报告要点事件描述公司披露2019年报:实现收入30.4亿元,同比增长3.3%,归属净利润4.7亿元,同比增长38.3%,符合预期。 事件评论 2019年量价同比波动不大。2019年全年销量923万吨,同比基本持平,吨收入307元,同比下降7元。结合区域表现我们预计公司上半年表现或较疲软,下半年在赶工支撑下量价齐升。其实全年来看公司价格呈现V 型走势,Q3是价格洼地,Q4快速反弹。单季度看,预计2020Q4吨归属净利78元,较Q3环比显著提升59元,预计峰值提升幅度更高。 非经影响较大,全年扣非净利同比增长19%。2019年公司业绩受经营性之外影响因素较大:1)投资净收益2214万元,主要是兴业银行股利(可持续);2)资产处置收益1962万元,主要是4、5号窑资产处置(不可持续);3)营业外支出1.55亿元,其中对外捐赠9000万元,矿山报废5834万元(均不可持续)。4)其他综合收益1.2亿元,主要是兴业银行公允价值变动;5)此外,公司其他业务收入2.12亿元,主要是公司出售4、5号窑产能指标的收益确认1.9亿元(不可持续)。整体看,公司2019年实现扣非归属净利润3.9亿元,同比增长19%。 区域:福建2020供需依然处于边际改善通道。当前确实存在高盈利驱动部分置换产能流入,我们测算2020年福建区域冲击约3%~4%左右;需求端和两广类似,基本建设和经济水平存在显著错配,区域重点工程建设仍较充沛,未来2-3年需求增速预计可保持近10%水平(过去2年基本都在7%~8%左右),因此2020年福建市场供需在边际改善通道。 中周期视野下,从价格弹性到量的弹性。福建2019H1天气因素压制区域需求表现,价格下滑较明显。不过8月份以来随着天气好转市场需求快速恢复,价格从底部至高点累计涨幅超200元/吨,弹性领跑全国,并赋予2020H1高盈利弹性。此外,公司目前5条在产线,年产熟料651万吨,在建熟料线2条、产能304万吨。未来1-2年公司步入增长第二阶段,量的扩张取代价格弹性为公司提供新的增长点,此外公司分红比例从2018年的3.73%提升至2019年13.09%。预计2020-2021年归属净利润为7.4、9.1亿元,对应PE 为 6.1、5.0倍,买入评级。
伟星新材 非金属类建材业 2020-04-22 11.72 -- -- 13.08 7.21%
14.95 27.56%
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事件描述 2019年实现营业收入46.64亿,同增2.1%;实现归属净利润9.83亿,同增0.5%;扣非业绩9.34亿,同降0.3%。折合Q4实现营业收入15.44亿,同降3.6%;归属净利润2.91亿,同降10.3%;扣非业绩2.83亿,同降9.8%。 事件评论 零售承压,盈利稳定。收入端增长2.1%,预计零售端收入或有下滑,地产工程继续快速增长。分产品拆分看,受精装房冲击影响,零售为主的PPR管收入下滑5.7%;PE管因结构调整,同比增长2.8%;受益地产业务快速发展,PVC管收入同比增长20.5%;防水净水业务继续保持高速增长。盈利能力看,全年实现毛利率46.43%,同比下滑0.34个pct,主要因为毛利率相对较低的地产业务增长较快。分产品看,PPR管下滑0.84个pct、PVC管下滑2.38个pct、PE管因原材料价格下降及结构调整,毛利率提升4.96个pct。期间费用率全年21.16%,同比小幅下滑0.09个pct。最终实现净利率21.11%,同比下滑0.32个pct。 Q4收入降幅环比收窄。Q4收入单季下滑3.63%,较Q3的-6.08%有所收窄。半年度拆分看,2019H2的PPR管收入同降17%、PVC管收入增速下降至13%,或意味着零售端依然承受较大压力,一方面因精装冲击,另一方面或因渠道去库存且去年同期基数较高;PE管收入同增7.2%,而上半年为下滑4.0%,市政业务调整已初见成效。毛利率单季度45.70%,基本保持平稳。半年度看,2019H2的PPR管毛利率同降0.96个pct、PVC管毛利率下滑3.76个pct、PE管毛利率提升5.04个pct。Q4费用率同比提升0.03个pct至21.2%。所得税率Q4为21.98%,同升5.27个pct。最终单季度实现净利率18.86%,同降1.38个pct。 高分红持续,增长坚定信心。公司2020年收入目标同比增长5%左右,在一季度受疫情影响较大的情况下,展现了管理层的信心。零售端依靠核心业务模式优势,当前较低的市占率提升仍有较大空间;市政业务在调整之后,有望重新进入增长通道;地产业务也将继续保持快速增长。2019年公司分红率80%,对应当前股息率约为4%。预计2020、2021年归属净利润10.56、12.15亿,对应PE为17.4、15.2倍。 风险提示: 1.地产精装修比例持续提升; 2.地产竣工面积大幅下滑。
宁夏建材 非金属类建材业 2020-04-13 13.20 -- -- 15.78 14.93%
15.17 14.92%
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洼地之谜,厘清矛盾排序 水泥区域定价十分明显,宁夏内蒙一带长期表现欠佳。一方面,从绝对价格水平来看,宁夏和内蒙水泥绝对价格长期处于全国洼地,且低于周边西北其他区域。从本轮周期维度看,银川和呼和浩特价格累计涨幅也显著弱于全国及其他区域。泛西北来看,宁夏与内蒙水泥价格表现较低迷,我们认为产能过剩确是制约但并非核心矛盾,主要原因是周边存在较多电石渣熟料企业,其凭借低成本、少/不停窑,进而对区域错峰秩序和竞合思路产生明显遏制。 破局之道,错峰置换+整合加速,供给双线优化 我们认为,宁夏及周边市场当前基本面正在发生两大积极破局信号:1、内蒙古2019年积极推进电石渣企业和传统熟料企业的错峰置换,内蒙古冀东水泥等四家传统水泥熟料企业分别与乌海及周边的5家电石渣企业进行产能互换,传统企业多停1-4月时间,由电石渣企业生产熟料然后对其销售供应,进而相当于压减了区域总产能发挥,我们测算合计压缩熟料产量约150万吨,占比内蒙古2019年熟料产量约4%,总量供给受限和错峰生产有序分配双重支撑下,竞争格局将得到显著改善并将持续释放出价格弹性,对双方企业都是共赢之道。我们认为不排除力度升级和往周边外围市场复制可能性。从PVC熟料线占比看,内蒙古电石渣产线10条,熟料产能992万吨/年,占比约15%,宁夏4条,产能279万吨/年,占比约13%。2、宁夏过往集中度偏低,且除公司隶属央企外,其他大都为当地小民企,其对市场维护力度和态度不一;2019年上峰水泥(二股东为中国建材旗下的南方水泥)收购了宁夏排名第3的萌成建材,二者合计份额近50%,集中度得到快速修复并将转化为价格支撑;同时中建材旗下西北三家水泥上市公司整合有望在2020年加速推进,同业竞争解决后,中建材在西北片区的定价力有望得到较大体现。 且看新疆,洼地反弹可期 错峰置换是新疆率先提出并确立了成功范式。产能严重过剩的乌鲁木齐市场2017Q4首次尝试推进错峰置换,效果立杆见影,水泥价格当年底开始大涨160元/吨,并在高位运行至今,疆内龙头企业在突出竞合秩序支撑下,当前价格和吨净利堪比长三角。我们认为,内蒙与宁夏市场或复制这一路径,只是价格弹性空间待观察。近期银川价格在需求复苏不足4成背景下率先拉涨20元/吨,涨价动能较充沛。2019年公司吨扣非归属净利43元/吨,处于同行较低水平,暂且对标周边甘肃,假设公司2020年销量持平,出厂均价涨30元/吨(不含税),全年业绩达10.8亿元。对应PE6倍,给予买入评级。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-30 24.77 -- -- 27.80 11.83%
27.70 11.83%
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事件描述公司 2019年收入 133.23亿元,同比增长 6.03%;归属净利润 4.41亿元,同比下降 82.11%。2019Q4收入 35.06亿元,同比增长 14.85%,归属净利润 4.52亿元,同比增长 6.87%。 事件评论2019年经营稳定, 四季度收入加速增长 。2019年全年销量 19.7亿平米,同比增长 5%。Q1-Q4经营情况相对稳定,收入增速分别为-3%、3%、7%、15%,其中防水业务在四季度贡献 2亿元,剔除后单季度收入同比增长 8%,四季度收入呈现加速增长态势。 运输费用发生调整,真实毛利率相对稳定。新收入准则要求下公司将销售相关的运费调整到营业成本,使得营业成本增加 3.4亿元,从将运费影响剔除,则真实毛利率保持相对稳定状态。若在销售费用中加回 3.4亿元,则真实销售费率为 5.4%,较 2018年的 3.0%提升较显著。 赔偿成为过去式。2019年公司发生的律师费等诉讼案相关支出为 19.36亿元,加回后归属净利润为 23.77亿。考虑到和解费用已经基本支付完毕,且后续事宜仅有多区合并诉讼中的 Mitchell 案等零星诉讼,公司2020年将甩掉诉讼包袱,实现轻装上阵。 防水业务并表,净现金流依旧优异。公司 2019年底实现对蜀羊、金拇指、禹王的并表,其中蜀羊自购买日到年底 2个月共实现收入 2亿元,实现净利润 998万元,2020年防水板块有望贡献全年利润进而对公司业绩实现增厚。现金流方面,2019年公司收现比为 1.1,维持一直以来的水平;经营活动现金流净额为 19.8亿元,同比有所下降,主要源于支付部分赔偿费用(与经营活动相关的营业外支出现金为 10.6亿元)。 处于新成长阶段的起点。近两年公司的成长逻辑有所变化:一是地产领域规模采购使得中高端石膏板需求增加,公司优化产品引领行业产品结构趋势,盈利中枢有望上升;二是品类延伸打开新成长空间,在“一体两翼”发展战略之下,公司收购蜀羊+金拇指+禹王切入防水领域跻身行业前列,五百强地产首选率高居第三,凭借资金和渠道优势,我们判断公司防水业务将迎来高速发展。预计 2020-2022年归属净利润 29、34、38亿元,对应估值 15、 13、11倍,维持买入评级。风险提示: 1.地产竣工大幅下降,石膏板需求大幅下滑; 2. 防水、龙骨等外延业务发展低于预期。
永高股份 基础化工业 2020-03-23 5.22 -- -- 7.12 33.83%
8.01 53.45%
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专注塑料管道的老牌龙头 老牌玩家,专注管道。公司成立于1993年,2011年12月上市,成立时间仅晚于行业龙头中国联塑,在管道领域深耕多年,产品以PVC管为主,占比50%左右。公司股权结构集中,实控人及其一致行动人持股比例达70%以上。 华东为基,经销为主。公司经营从浙江起家,以华东为核心市场,收入占比超50%,其次为华南。经营模式看,公司以经销商为主,直接配送为辅,两者占比分别约70%、20%。经销为主的模式使公司现金流和抗风险能力更强。 乘势而起,步入稳定增长 精装趋势,龙头集中。近几年地产行业在发生结构性的变化,一方面精装房快速增长,另一方面地产集中度提升明显。塑料管道安装属于精装前端工序,且消费者对隐蔽工程的要求较高,地产商更倾向于选择品牌背书较强且可实现全国供应的龙头企业。产量口径看,近几年行业集中度在持续提升之中。 多年深耕,蓄势待发。多年来公司重视地产业务,2013年公司就已成立地产事业部。我们测算,按照下游客户拆分预计地产工程业务占比70%左右。目前公司与万科、恒大、中海、招商等地产龙头保持了良好的战略合作关系,是塑料管道行业唯一一家连续7年获万科A级供应商的企业。公司产品结构丰富且产能覆盖范围大,随着新客户开拓,地产业务有望继续保持较快增长。 盈利能力仍具备提升空间 横向对比与自身挖掘。和同行业其他公司相比,公司盈利能力明显偏低,毛利率及费用率表现均差于中国联塑。将费用进行拆分发现,公司的工资薪酬及运输成本明显偏高,未来随着公司“目标管理”的继续深化、仓储中心建成后公司直接配送增多,单位费用有望继续下降。因此前产能消化不及时,部分子公司盈利能力与公司整体相比较差,随着销量增长,其盈利有望改善。 原油下跌增盈利弹性。公司原材料为PVC、PE等石油产业链产品,其价格表现与原油价格相关度高,而生产成本中PVC等占比接近70%,因此若原油价格下跌,公司生产成本有望下降。回溯历史公司盈利能力受益原油下跌。 投资建议:低估值,高性价比品种。公司一方面有望受益地产精装及集中度提升带来的结构性β,另一方面公司盈利能力仍处于上升趋势之中。未来几年有望保持稳定增长,我们预计公司2020、2021年有望实现归属净利润约6.4亿、7.7亿元,对应PE估值约为10、8倍,给予买入评级。 风险提示: 1.地产销售大幅下滑; 2.地产调控政策趋严。
东方雨虹 非金属类建材业 2020-02-14 29.18 -- -- 35.55 21.83%
41.28 41.47%
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事件描述 公司发布业绩快报,2019年收入181.4亿元,同比增长29%;归属净利润20.9亿元,同比增长38%。2019Q4收入52.4亿元,同比增长11%,归属净利润5.2亿元,同比增长32%。 事件评论 成长依旧是主旋律。全年收入增长29%,依旧保持较快增长,伴随而来的是归属净利润同比增长38%。营业利润率从2018年的12.9%提升至2019年的14.6%,考虑到成本端沥青均价仍同比有所提升,盈利能力提升或源于价格提升以及费用率的下降。此外,由于公司2019年处于资本开支高峰期,故部分新投产项目尚未拿到高新技术企业认证,所得税率略有提升(2019年所得税率约20%,去年同期为17%)。 单季度收入放缓为波动。2019Q4收入同比增长11%,或主要源于去年同期高基数、今年春节提前、及部分收入确认节奏。盈利能力来看,考虑到四季度沥青均价同比下降,四季度毛利率或同比有所改善。我们判断未来两个季度,毛利率同比改善的逻辑依旧存在。 看好建筑涂料领域的品类延伸。我们认为工程市场防水材料和建筑涂料的品类延伸基础较强,一是建筑涂料市场空间较大,产品本身在工程市场与防水材料具有共同性;二是公司核心竞争力在于积极进取的文化和项目开拓的实力,这一竞争力在地产集中度快速提升背景下有望进一步加强。在最新发布的2019年地产500强首选供应商服务 商品牌的涂料类榜单中,德爱威已经在外资品牌子品类中超越多乐士,跻身榜单第二名,进一步印证了公司建筑涂料业务快速的发展速度。 市场趋势把握:地产与基建的天枰。近期财政部提前下达2020年新增地方政府债务限额8480亿元,加上此前提前下达专项债务共计18480亿元,地方债务限额提前下达有望推动基建、旧改等政策的发力。防水材料下游主要是地产、基建、工装、重装农村等其他市场,考虑地产拿地数据趋势走弱及短期下游节奏放缓,以及公司在重大基建项目等领域丰富的经验,判断公司2020年或将在基建和工装等领域进一步发力。 预计公司2019-2021年归属净利润约为20.9、26.5、32.1亿元,对应估值20、16、13倍,维持买入评级。 风险提示: 1.新品拓展不及预期;2.地产、基建投资大幅下降。
福建水泥 非金属类建材业 2020-02-12 9.35 -- -- 13.45 43.85%
13.45 43.85%
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区域:并不差的底子,更值得期待的供需 福建市场更封闭,资源紧,底子并不弱。1、福建山地丘陵地带较多,封闭的地理环境赋予区域水泥价格更强稳定性和龙头更强定价权,2010年前福州价格常年高于全国及长三角。2、福建石灰石资源匮乏,在矿山管控时代背景下,龙头企业(福建水泥)竞争优势和市场地位堪比海螺水泥之于长三角。 集中度+外部冲击,两个维度认知偏差修复。1、区域市场表观集中度确实不高,龙头华润水泥和福建水泥份额都不到15%,不过二者存在一定股权结构关系,且行业第3的红狮水泥和第4的金牛水泥均为浙江起家,因此真实集中度并不算低,CR3超50%。2、市场担心从长三角、进口等外部流入冲击省内市场,我们认为影响有限,一来外部进入主要是海螺,其并非省内定价对立方,且当前疫情影响运输受限加大区域流动成本使得总冲击影响有限。 福建市场格局优化只是迟到并未缺席。福建过去多年停窑更多是自发推进,当前环保管控强化使得省内供给停窑更趋紧。随着供给侧改革推动及外围市场自律稳价学习效应助推,福建竞争环境逐步优化,且释放出一定价格张力。 展望:供需之锚依然在边际改善。福建省水泥历史来看供给端收尾较早,全年角度看区域供需一直处于供需弱平衡状态,每年还有一定外部流入补缺口。当前,确实存在高盈利驱动部分置换产能流入,我们测算2020年福建区域冲击约3%~5%左右;需求端和两广类似,基本建设和经济水平存在显著错配,区域重点工程尤其是铁路等建设需求仍然较为充沛,预计未来2-3年需求增速预计可保持近10%水平(过去2年基本都在7%~8%左右),因此整体供需依然在边际改善区间,2020年福建区域市场依旧处于蜜月期。 公司:被忽视的小而美,被低估的大弹性 从短期价格弹性到中期量的弹性。福建地处沿海,2019H1天气因素压制区域需求表现,价格下滑较明显。不过8月份以来随着天气好转市场需求快速恢复,价格从底部至高点累计涨幅超200元/吨,弹性领跑全国,赋予区域企业从2019H2~2020H1高盈利弹性。此外,公司积极布局2条新线,未来1-2年公司步入增长第二阶段,量的扩张取代价格弹性为公司提供新的增长点。 少有ROE在扩张的水泥股。公司2019Q3ROE为22%左右,考虑到景气趋势确立及未来可能的降本增效(新线投产降低成本,部分资产处置等),盈利改善趋势有望加速,当前ROE仍在扩张通道,此外公司还有部分金融资产持股股权,综合来看当前市值明显低估修复动力具备,给予买入评级。 风险提示: 1.需求下滑较为明显; 2.外部冲击加大,市场破坏显著。
再升科技 非金属类建材业 2020-02-10 13.00 -- -- 16.64 28.00%
19.58 50.62%
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干净空气行业的新机遇。公司是目前全球唯一能够同时制造三大主要空气过滤材料的专业公司,包括高性能玻纤滤料、低阻熔喷滤料和高效PTFE膜,2018年公司高效过滤材料、过滤设备收入分别为2.9、4.0亿元。过去几年国内市场以电子行业需求为主导,参考海外市场,预计未来农业、医药、食品、商业暖通空调等市场会逐步释放新需求。随着国内农业和医药领域需求出现变化,我们判断2020年公司干净空气业务将显著受益于电子领域需求改善、农业领域新增需求、医药领域新增需求。 电子领域:行业景气复苏拉动新建需求。电子领域过滤市场2019年承压,2020年有望复苏:随着5G的逐步深入以及柔性屏、VR/AR等新技术的推广,新一轮的电子产品更新换代或将推动面板行业景气回升,包括京东方、维信诺、惠科、深天马等在内的多家企业有多条产线在建或已经列入了未来建设计划。据测算,公司已中标的三个项目对应的净化设备投资额或可达9亿元,初步统计尚未招标的部分项目投资额有望超10亿元。 农业领域:猪瘟催化下新市场逐步放量。猪瘟事件成为农业领域规模建设高效过滤系统的导火索,同时管理模式转变和规模化养殖占比提升有利于猪舍新风系统建设的推广。参考国内已有案例,按全国存栏母猪的数量2900万头测算,对应过滤设备市场空间约90亿元,年更换投资约24亿元,市场空间广阔。公司2019年已与牧原股份合作,预计2020年有望迎来规模放量,正式打开国内农业领域市场需求。 医药领域:短期医用过滤材料需求增加。空气过滤材料在医药领域主要应用于洁净室等,医用口罩是其应用之一。口罩产业链为“高熔纤维-无纺布-口罩生产商”,关键环节为熔喷无纺布。再升科技子公司中纺滤材是国内领先的熔喷滤材生产企业,短期或有望受益于医用过滤材料需求增加。 投资建议:继续推荐再升科技。公司是干净空气和节能环保领域的新材料龙头,具有资源禀赋和技术优势,同时行业长期成长空间较大,一方面过滤设备和材料受益于市场持续扩容,从电子到农业、医药等领域,另一方面保温材料受益于冰箱冰柜领域节能标准提升。预计公司2019-2021年归属净利润为1.7、2.7、3.4亿元,对应估值34、22、17倍,继续推荐。
兔宝宝 非金属类建材业 2020-01-13 8.52 -- -- 8.45 -0.82%
8.92 4.69%
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事件描述 近日公司发布公告,拟回购股份用于股权激励或员工持股。 事件评论 股份回购:公司拟以自有资金不低于人民币1亿元(含)且不超过人民币2亿元(含),以集中竞价形式回购公司股份,价格不高于8.5元/股,回购实施期限为12个月。按照2亿回购总额、8.5元/股回购价格测算,约占总股本3.04%。 激励准备:回购股份将全部用于对核心骨干员工实施股权激励或员工持股计划。上市以来公司共进行过2次股权激励,分别为2014、2017年。当前时点公司再做激励准备,展现了对公司未来的信心并有利于提高管理层经营积极性。 最难的时候或已经过去。因定制家具渗透率快速提升、精装房冲击等,经历2014-2017年的高增长之后,2018年公司销售开始承压,增速开始下滑。目前时点除地产竣工修复带来行业β改善外,公司中期逻辑也在发生积极变化,经营拐点或已出现。在连续几个季度负增长之后,Q3销售回暖,重回正增长: 裕丰汉唐收购落地:裕丰汉唐专注精装房木作领域,公司现金收购70%股权,承诺2019-2021年净利润不低于0.7、1.05、1.4亿。 裕丰为万科A级战略供应商,2018年占比万科份额20%以上。未来几年精装修有望继续增长,裕丰充分受益。近日裕丰汉唐股权已完成变更,公司也已完成第二期价款支付,共计2.8亿元。 易装&小B助主业回升。经过前期模式摸索,2019年公司易装业务开始加速落地,曲线切入定制家具领域以性价比和环保口碑进行差异化竞争;小B渠道针对地方家具厂和家装公司,拓展也已初见成效,有望带动板材主业回升。 低估值继续推荐:考虑裕丰汉唐并表并剔除大自然股价变动带来的公允价值损益,预计2020年公司业绩约4.9亿,对应估值仅12倍。 风险提示: 1.地产销售大幅下滑; 2.地产调控政策趋严。
兔宝宝 非金属类建材业 2020-01-02 7.43 -- -- 8.72 17.36%
8.92 20.05%
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品牌致胜的板材龙头公司是全国最大家装板材龙头,采取品牌服务商的商业模式。供应端, OEM代工使得异地扩张更容易; 销售端, 采取经销商加盟制, 赚取品牌使用费。 兔宝宝模式成功的关键在于, 环保品牌定位,抓住消费者痛点, 由此得到品牌溢价。 经过前期门店建设等铺垫, 2015年下半年公司进入快速增长通道。 山重水复后迎来曙光最难的时候或已经过去。 因定制家具渗透率快速提升、 精装房冲击等, 高增长之后, 2018年公司销售开始承压, 增速开始下滑。 目前时点除地产竣工修复带来行业β改善外,公司中期逻辑也在发生积极变化,经营拐点或已出现: 收购裕丰汉唐,乘精装修之势。 裕丰汉唐专注精装房木作领域,公司现金收购 70%股权, 承诺 2019-2021年净利润不低于 0.7、 1.05、 1.4亿。 裕丰为万科 A 级战略供应商, 2018年占比万科份额 20%以上。 未来几年精装修有望继续增长,裕丰充分受益, 且依靠较强供应链整合和服务能力,有望不断开拓新客户并提高份额,增长确定性高, 近年战略合作地产商在持续增加。 易装加速落地,板材降维打击。 经过前期模式摸索, 2018年建成易装店 45家, 2019年门店开始加速落地。 易装模式和现有品牌定制企业相比, 最突出的优势在于板材的环保, 且在环保板价格相对较高情况下, 由于渠道加价率较低,终端售价依然具备优势。未来易装业务放量, 一方面其作为增值服务将会提升公司板材盈利能力, 另一方面板材之外也会带动辅料等产品销售。 发力小 B 业务,中期逻辑改善。 小 B 业务针对地方性定制家具企业及家装公司,公司成立销售分公司, 赋予其开拓小 B 客户职能,进一步督促和服务经销商的业务拓展。 对于地方定制家具厂,其品牌、渠道和龙头定制企业相比差距明显, 兔宝宝环保品牌口碑为其提供突破口, 进而实现产品导流和溢价; 长期看存量市场广阔, 家装公司等专业渠道不容忽视,也是公司发展重点。 拐点现+低估值+高分红收购裕丰汉唐, 打开大 B 成长空间; 易装以及小 B 业务推进,中期成长逻辑改善; 考虑到公司此前的分红规划以及实控人持股比例的提升,预计未来有望保持高分红率。考虑裕丰并表并剔除大自然扰动, 预计 2020年公司业绩约 4.9亿,对应估值仅 12倍。按照 60%分红率计算的,当前股息率约 4%。 风险提示: 1. 地产销售大幅下滑; 2. 地产调控政策趋严。
东方雨虹 非金属类建材业 2019-11-04 23.45 -- -- 25.45 8.53%
29.13 24.22%
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事件描述 前三季度实现营业收入129亿元,同比增长38.6%;归属净利润15.7亿元,同比增长40.6%,扣非净利润同比增长31.1%。 事件评论 收入端:高基数上的高增长。公司前三季度收入同比增长38.6%,前三季度毛利率约36.5%,同比下降0.1个百分点;期间费率约21.6%,同比下降1个百分点。主要非经情况如下:1)其他收益3.3亿元,同比增加1.9亿元,主要源于政府补助增加;2)资产减值损失约2.0亿元。 单季度税前利润实现高增长。单三季度收入同比增长35%,单季度毛利率约36.3%,同比提升0.2个百分点,环比下降1.4个百分点。沥青价格波动带动公司毛利率波动较大,2018Q4、2019Q1毛利率处于相对低位,预计未来2个季度毛利率同比均将改善。单季期间费率18.0%,同比下降3.4个百分点,其中销售、管理费率分别下降1.6、2.4个百分点;单三季度的非经情况如下:1)资产减值损失约0.6亿元;2)营业外支出约0.11亿元;3)所得税约2.0亿元,所得税率约24%,去年同期仅为9%,对应税前利润总额同比增长56%。 经营质量稳健。前三季度净现金流净额约-20亿元,一方面融资紧张背景下收现比为0.88,另一方面应付增加部分抵消应收增加。Q2、Q3单季度净现金流金额分别为18、-9亿元,考虑到履约保证金等因素影响,实际现金流情况或更好。Q3收现比为0.84,3季度的应付账款或主要来自2季度,而2季度通常为全年旺季,符合季节性特征。 看好公司份额持续提升以及盈利能力改善。雨虹当前被忽视的两点:一是渠道创新后经营效率提升,公司“合伙人机制”充分激励合伙人的同时改善现金流,渠道创新半年后公司收入端依旧保持较快增长,伴随而来的是销售和管理费率改善。二是防水龙头企业有效市场空间被低估。防水产品特征决定了市场向龙头企业集中的逻辑更强,考虑到公司多年发展积累的良好口碑和深厚品牌底蕴,预计未来几年份额较快提升依旧是雨虹核心逻辑,且短期将受益于毛利率和费用率改善。预计2019-2020年归属净利润约21、28亿元,对应估值16、12倍,买入评级。 风险提示: 1.地产投资、基建投资大幅下降;2.新业务拓展低预期。
坤彩科技 非金属类建材业 2019-11-04 14.87 -- -- 16.50 10.96%
23.10 55.35%
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事件描述前三季度实现营业收入 4.4亿元,同比下滑 0.2%;归属净利润 1.2亿元,同比下滑 17.6%,扣非净利润同比下滑 12.4%。 事件评论 收入稳定增长,结构升级逻辑不变。 前三季度收入同比持平, 或主要源于销量下滑。不同产品表现分化:一是中美贸易摩擦及巴斯夫出售颜料部门, 对中低端产品销量或造成一定影响,二是汽车行业景气下滑, 或对汽车用珠光材料收入增速带来影响,三是化妆品业务或维持高速增长。前三季度毛利率约 46.7%,同比提升 0.8个百分点,产品结构优化系主要原因;期间费率约 16.1%,同比提升 3.7个百分点,其中销售、管理、财务费率分别提升 1.2、 0.8、 1.9个百分点, 或主要源于高端市场开拓过程中费用增加。政府补助减少等原因使得其他收益同比减少952万元, 投资收益同比减少 487万元。 单季度业绩波动较大。 单三季度收入同比下滑 5.3%, 或主要源于销量同比下滑。单三季度毛利率 45.8%,同比下降 1.4个百分点,成本上涨或是重要原因,判断一方面或源于二氯氧钛项目在三季度尚未大规模自供,另一方面或源于外购二氯氧钛等主要原材料产品价格上涨。期间费率约 17.4%,同比提升 7.2个百分点,其中销售、管理、财务费率分别提升 1.7、 3.6、 2.4个百分点。最终单季度净利率从去年同期的 33%下降至 24%,单季度波动较大。 经营质量较优质。 公司 Q1、 Q2、 Q3收现比分别为 0.98、 0.80、 0.91,对应净现金流金额分别为 0.00、 0.57、 0.47亿元,表现较为优质。 此外, 公司偿还了 3000万的债务, 体现公司对自身经营质量以及对 4季度及后期的现金流内生增长有一定信心。 当前为中长期的优质配置时点。 在贸易摩擦背景下,公司凭借领先技术优势和较好竞争格局,汽车和化妆品等高端产品占比持续提升,印证其高端市场扩张逻辑;且公司正太二氧化钛开工暨富仕二氯氧钛项目正式投产,公司已实现主要原材料的自给,成本下降逻辑有望兑现,当前为中长期的优质配置时点。预计 2019、 2020年业绩为 1.9、 2.8亿元,对应估值 37、 25倍, 维持买入评级。 风险提示: 1. 下游需求大幅下滑; 2. 原材料价格大幅上涨。
北新建材 非金属类建材业 2019-10-31 18.85 -- -- 23.10 22.55%
27.58 46.31%
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事件描述北新建材发布 2019年三季报,前三季度实现营业收入 98.2亿元,同比增长3.2%,归属净利润-0.1亿元,扣非净利润 18.4亿元,同比下降 7.5%。 事件评论 营业收入加速提升。三季度单季收入增速 7.2%,较二季度单季收入增速提升 3.7pct,收入加速提升。 我们判断一方面或源于地产竣工修复(8、9月当月竣工面积增速分别为 2.8%、4.6%)带动石膏板需求同比有所提升,另一方面或源于在龙骨配套率提升的策略下龙骨业务高速增长。 单季度毛利率改善,凸显公司定价权。三季度单季实现毛利率 36.7%,同比增长 0.7pct,环比提升 1.2pct,前三季度毛利率 34.6%,同比下降1.5pct,降幅有所收窄。在价格总体平稳的基础上,单季度毛利率改善较大, 或主要系成本端有所改善,反映了公司高市占率下议价能力较强,即使原材料成本有所下降,依旧可以将价格维持高位。 销售费用大幅提升,单季扣非净利润基本持平。前三季度期间费用率为12.5%,同比提升 1.9pct,其中销售费用提升幅度较大,三季度单季销售费用率为 5.9%,同比提升 3.5pct,主要系公司及所属子公司运输费、广告宣传及展览费增加所致。前三季度扣非净利润同比下降 7.5%,其中三季度扣非净利润同比下降 0.6%基本持平,基本面底部确认。 外延布局打开成长空间,期待北新成长新征程。1)公司龙骨配套率仍处较低水平,距离目标的 50万吨轻钢龙骨产业布局以及 80%配套率规划仍有较大差距,未来有望对公司长期成长做出贡献;2)在一体两翼的布局下,市场空间远大于石膏板的防水材料、建筑涂料是重点外延方向。公司收购蜀羊迈出布局防水第一步,借助公司国企背景、客户资源和优秀的经营质量,外延业务将进一步打开北新成长天花板。 看好公司竞争力与长期成长性,维持买入评级。 公司基本面底部已确认,地产竣工呈现趋势性修复,短期需求有望持续改善。长期看公司高端产品占比提升下盈利中枢有望抬升,同时石膏板海内外产能布局步伐仍在持续推进,龙骨与以两翼为代表的外延业务有望打开公司成长天花板,看好公司长期成长性。预计 2020-2021年实现业绩 28、32亿元,对应2020、2021年 PE 为 11、10倍,买入评级风险提示: 1. 石膏板需求大幅下滑; 2. 外延业务发展低于预期。
再升科技 非金属类建材业 2019-10-28 6.78 -- -- 7.01 3.39%
9.33 37.61%
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事件描述前三季度实现营收 8.6亿元,同比增长 3.4%;归属净利润 1.3亿元,同比增长 10.9%,扣非净利润同比增长 19%。单季度营收 2.5亿元,同比下滑 12.4%归属净利润 0.36亿元,同比下滑 20.9%,扣非净利润同比下滑 14.5%。 事件评论? 收入端:过滤板块处于景气低位,保温材料依旧景气较好。 前三季度收入同比弱增长,主要源于电子行业需求拖累。国内过滤市场下游中电子行业占比较高,电子行业新建厂房建设放缓, 使得净化设备和滤纸业务受到影响,预计单季度悠远环境收入下滑 40-50%, 滤纸业务出现历史上首次收入下滑; 保温业务持续景气, 主要系新线投产、技术升级及市场培育日趋成熟等,考虑到渗透率依旧很低,预计有望延续高增态势? 盈利端:技术升级和产品结构调整带来毛利率提升。 前三季度毛利率从32.0%提升至 34.9%,单三季度毛利率从 31.5%提升至 38.5%,一方面源于新线投产带来的技术升级,另一方面源于过滤设备收入占比下降产品结构调整同时带动现金流改善,前三季度净现金流净额为 2亿元? 费用端:管理和研发费用短期增加。 期间费率 17.3%, 同比提升 1.8个pct,管理、研发分别提升 1.0、 1.2个 pct,管理费用增加主要源于深圳中纺及其子公司生产中心搬迁整合等, 对应净利率从 14.4%提升至15.4%;单三季度期间费率达到 25.3%,同比提升 9.6个 pct,销售、管理、研发费率分别提升 1.0、 4.6、 3.9个 pct,判断研发费用增加为短期变动,主要源于投产新厂房及研发中心,对应净利率下降至 13.7%? 公司作为优质赛道龙头,成长基础较好: 一是需求快速增长契机,产能释放匹配需求增长。经济转型背景下先进制造和美好生活加速了过滤和节能材料的应用,国内需求正在复制海外成长路径,市场空间快速扩容二是材料替代的主动性增强,下游市场培育顺利。通过收购悠远环境成立松下合资子公司向下游领域延伸,目前公司滤纸处于依托悠远环境向下游大客户的订单导入期,而保温材料也随着松下合资子公司顺利运营而快速放量。三是业务整合和技术升级后,生产效率不断提升。 ? 公司直接受益于电子行业改善。预计公司 2019-2021年 EPS 约 0.280.37、 0.47元,对应估值 28、 21、 16倍,维持买入评级。 风险提示: 1. 公司产能投放低预期; 2. 下游需求增长低预期。
宝钛股份 有色金属行业 2019-10-22 23.24 -- -- 23.42 0.77%
26.39 13.55%
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事件描述公司 2019年前三季度实现营业收入 32.05亿元,同比增长 24%;前三季度实现归母净利 1.70亿元, 同比增长 76%。 单三季度实现营业收入 12.4亿元,同比增长 24.3%;实现归母净利 0.6亿元,同比小幅下滑 5%。 事件评论量价齐升带动公司营业收入稳步增长:公司 2019年前三季度实现营业收入32.05亿元,同比增长 24%;单三季度实现营业收入 12.4亿元,同比增长24.3%。从量来看,2019年前三季度公司实现钛产品销量 1.74万吨,同比增长 73%;其中单三季钛产品销量 7206.18吨,环比增长 45%。从价格来看, 根据亚洲金属网, 2019年年初以来钛板和钛管价格分别累计上涨 5.43%和 9.81%,其中单三季度来看钛板和钛管价格环比上涨 4.11%和 5.88%。 营业成本抬升压缩毛利率,与原料价格上涨但下游订单提价存在时滞有关: 2019年 Q3公司实现归母净利 0.6亿元,同比小幅下滑 5%;其中营业总成本 11.62亿,销售毛利率从 2019Q2的 28.93%下滑至 15.16%。我们认为核心原因有二: (1)2019年海绵钛价格在 4-8月快速上涨,公司 2019Q2存货从 2019Q1的 18.88亿元上升至 21.51亿元,2019Q3存货下降至 20.77亿元,估计公司三季度有消耗部分高价库存造成营业成本有所抬升; (2)三季度的部分钛材订单签订于海绵钛涨价之前,因此并未全部成功将成本上行的压力转移出去,导致钛材毛利率下滑进而造成盈利压缩。由于行业定价主要采用成本加成的方式,随着海绵钛价格趋稳,钛材产品定价有望逐步抬升。 毛利率的季节波动与公司产品结构和库存管理情况紧密相连,建议从年度的角度去看公司毛利率的稳步提升:公司毛利率的季节波动较大,一方面公司主要产品分为民品、军品和外贸,其中军品集中在下半年交付,加之不同产品的毛利率差别较大,因此订单确认的季节性容易对毛利率产生较大影响; 另一方面,根据公告,2019年上半年子公司宝钛华神海绵钛产量为 4689.5吨,外销比例在 50%,因此公司每年还需要大量外购海绵钛原料,考虑到公司存货体量不小,因此原料库存的管理也会对公司季度毛利率造成影响。 公司季度业绩的不及预期不改公司盈利持续改善的长期趋势:我们认为,公司仍将充分受益于钛材行业的需求景气周期,盈利有望持续改善,预计2019-2021年归母净利为 2.5、 3.3和 4.2亿, 对应 eps 为 0.58、 0.76和 0.97。 风险提示: 1. 高端钛材需求增长不及预期; 2. 海绵钛和钛材价格上涨不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名