事件:2014 年,公司实现营业收入76,904.39 万元,比去年同期增长40.44%;实现营业利润12,813.64 万元,比去年同期增长46.53%; 实现归属于母公司所有者的净利润11,307.18 万元,比去年同期增长45.84%,符合市场预期。2015 年一季度预计实现盈利2,515.49-2,843.59 万元,同比增长130%-160%,好于市场预期。 点评: 传统永磁业务快速复苏 公司全年主营收入为7.7 亿,同比增长40%,净利润为1.13 亿,同比增长38%。2014 年公司钕铁硼业务的生产量、销售量分别达到3065 吨和3038 吨,同比增长80.85%和76.56%。公司销量的增加主要来自于传统汽车EPS 渗透率的提升、风电和变频空调的恢复性增长。2015 年在手未完成订单金额约为5.5 亿元,较去年同期增长12.8%,为公司全年的业绩增长打下了坚实的基础。公司一季度实现净利润大幅度超预期,也反映了公司在手订单充裕,产能饱满的现状。 公司的2000 吨速凝薄片募投项目已经接近完工,目前处于调试状态,预计2015 年公司的总产能将可实现大幅度增长,达到6300 吨。同时公司于2013 年解决了海外销售专利问题,加大了新兴市场和海外市场的开拓力度,海外业务毛利率较高,也促进了公司销售收入和净利润相应增长。 上海大郡业绩拐点确定,2015 年业绩预计远超承诺 大郡2014 年1-10 月实现收入8500 万,累计净利润-454 万元,其中7-10 月实现收入4053 万元,净利润463 万元。目前在手订单1.03 亿元, 预计全年将实现营业收入1.4 亿,净利润100 万左右。扭亏拐点已经出现。2014 年1-9 月,上海大郡的市场占有率在3-5%之间。根据政府层面对新能源汽车的推广计划,2015 年末以前需完成33 万辆的推广目标,而截至2014 年底,仅完成10 万辆的推广任务。可以预见到,2015 年新能源汽车的产量相对于2014 年将有大幅度的增长。我们预计,上海大郡2015 年扣非后净利润有望超过3500 万,远超原股东当年2000 万的业绩承诺额。 上海大郡股权过户已完成,强强联手,发挥协同效应 公司已经顺利完成上海大郡81.5321%的股权过户手续。一方面,公司与国内外十几家车厂拥有良好的合作关系,此次联手,双方将充分发挥车厂渠道方面的协同作用,公司有望协助上海大郡加速开拓下游市场。 另一方面,上海大郡还处于快速发展的成长期,需要大量资金来支持其研发创新和扩建产能。2014 年10 月以后,公司产能已经处于满负荷运营状态,跟据订单情况,公司已经规划在2015 年将产能从1.5 万套提升至10 万套,并保持研发费用的高投入。公司已经先期将2000 万的交易预付款交于上海大郡,用于日常经营,解其燃眉之急。本次交易完成后,公司承诺给予上海大郡在资金和融资渠道方面的全力支持,保证原有管理层在业务前端享有高度自主性, 同时要求明绚新能源在2019 年以前将剩余7%股权以1 元的价格转让给上海大郡管理层作为股权激励之用。这有助于激发上海大郡管理层的积极性,实现双方共赢。 维持“买入”评级 我们预计公司2015-2017 年的EPS 分别为0.63 /0.85 /1.03 元,对应PE 为59/44/36 倍。公司是稀土永磁行业中成长性最好、市值最低、业绩弹性最大、最具爆发潜力、同时具备产业链扩张预期的公司。我们认为,公司的合理估值中枢对应市盈率50 倍左右,对应2016 年EPS 的合理股价应为42.5 元。 风险提示:稀土价格波动风险,下游需求拓展缓慢。

事件: 4月2日晚,公司发布2014年年度报告。报告期内,公司实现营业收入 7.02亿元,较去年19.9亿元下降了64.80%;归属上市公司股东的净利润为-5580万元,较去年2.55亿元下降了121.85%;2014年EPS 为-0.057元,比去年同期每股0.263元下降了121.67%。 点评: 业绩符合预期,业绩下滑源自销量和销售单价双重下滑。 营收和净利润同比下降明显的主要原因系本期稀土市场持续低迷,稀土产品整体销量及销售价格同比下降所致。2014年公司收入大幅下降了64.69%,毛利率仅为12.48%,较去年同期下降了12.85个百分点。本年内共生产稀土4021吨,仅销售1857吨,累计库存4139吨。同时稀土产品销售价格在2014年下半年下跌幅度较大,公司在三、四季度一次性计提了0.95亿的存货跌价,全年共计提了1.35亿的资产减值损失。 公司所获得的2015年第一批稀土冶炼指标未在年报中披露,预计增长20%。公司所获得的2015年第一批稀土冶炼指标未在年报中披露,继续予以密切关注。据已经披露的北方稀土和盛和资源的冶炼指标的情况来推测,公司将受益于政府主导的生产性指标向“5+1”大型稀土集团集中的方针,预计增长幅度在20%左右。 公司主要看点仍在于集团资产的注入预期。 2014年公司下属的赣县红金、定南大华、广州建丰共计拥有稀土冶炼指标约4700吨,五矿集团在上市公司之外还拥有3张稀土开采证、2080吨稀土开采指标和2115吨稀土冶炼指标。在国家政策的规范和支持下,五矿稀土集团作为“5+1”大型稀土集团之一,正积极推进行业内的整合重组。公司有望作为五矿稀土集团的稀土整合平台,拥有较强的集团资产注入预期。 稀土行业整合力度低于预期。 近两周稀土价格出现较大回落,符合我们之前对春节后稀土价格即将回落的判断。目前市场对于稀土行业的整顿有着较高预期,但具体整顿方式仍呈现难产的局面。我们会继续关注政策层面对于矿山和冶炼分离厂的兼并进程。在更为详尽的兼并方案出台之前,我们继续维持行业的中性评级。 给予公司“增持”评级。 考虑到公司2014年的稀土存货较多,我们相应调整了公司的盈利预测,预计公司15-17年净利润分别为2.11亿、7.74亿和9.4亿元,EPS 分别为0.21、0.79和0.96元,对应当前股价的市盈率为159倍、43倍和35倍。继续给予公司“增持”评级。 风险提示:稀土价格出现大幅度下跌;2015年所获得稀土冶炼指标低于预期。

事件: 公司于3月30日发布2014年年报,以及2015年一季度业绩快报。2014年营业收入为13.79亿元,较上年同期增长22.60%;净利润为5877.89万元,较上年同期下滑4.99%;基本每股收益为0.18元,拟每10股派0.40元。公司2015年一季度净利润为983.35万-1162.14万,同比上升10%-30%。 点评: 1、年度财务费用偏高,一季度业绩逐渐企稳. 公司净利润下滑主要源于毛利率下滑以及财务费用上升。公司2014年销售毛利率为12.64%,较2013年14.20%毛利率有所下滑。公司生产用主要原材料为PVC树脂、PE树脂、EVA树脂等,均为石油化工衍生品,与国际油价变动有一定正相关性。随着2014年下半年来国际油价大幅下跌,原材料成本下降,但考虑到公司2014年投放产能相对较低端,产品均价下跌高于原材料成本下降幅度,对公司毛利率造成一定负面影响。随着公司2015年来高端产能投放,一季度净利润已有所回升,且原油价格处于低位,而公司因产品价格调整相对滞后,我们认为,公司业绩已逐步企稳。另一方面,2014年公司财务费为2929.70万元,较上年同比上升35.36%,为公司盈利带来一定压力。 2、公司2015年产能投放、产品升级有利公司业绩持续增长. 公司部分高端产品技术壁垒高,未来有望通过价格优势实现进口替代。滁州新基地产能将于2015年逐步释放,包括3万吨环保PVC电缆,2万吨汽车料,1.8万吨超高压电缆绝缘料以及3万吨硅烷交联XLPE料,公司业绩将进入放量期。我们预计高压线缆毛利较其它产品高出5-10个百分点,后续进口替代空间广阔,为业绩增长提供动力,并有望帮助公司实现产品升级。 3、非公开发行完成将支持公司转型发展. 公司于2015年1月30日公布非公开发行预案,拟非公开发行A股8,000万股,发行价为7.5元/股。其中,大股东苏州德威投资有限公司认购5,000万股;李日松认购2,000万股;香塘投资认购1,000万股,总共募集资金不超过6亿,其中4.3亿元用于高压电缆绝缘料等新材料项目,1.7亿元用于补充流动资金。我们认为,控股股东大额认购非公开增发彰显了其对公司未来发展的信心。通过非公开发行,公司现金将更加充裕,支持公司转型发展。另一方面,若增发完成,将有效降低公司因债务融资产生的财务费用。 4、给予公司“买入”评级. 暂不考虑定增摊薄,我们预计公司2015-2017EPS分别为0.30、0.43、0.64元,对应PE分别为40、28和23倍。我们认为,公司通过非公开发行,补充流动资金,优化资本结构,将有助于降低公司整体风险水平,加快公司发展转型。高端产能投放有望为公司业绩持续增长奠定基础,而原材料价格保持相对低位有利于增加公司盈利能力,给予公司“买入”评级。 5、风险提示:新增项目建设低于预期风险、外部竞争风险。

事件: 飞亚达公司于2014年3月12日公布年报,近期,我们对公司进行了调研,我们认为,公司未来主要增长点在于自有手表品牌飞亚达发展。在国家政策利好,及智能表未及预期情况下,飞亚达自主品牌手表凭借精耕细作品牌运营,已具备较高知名度,为获得利润空间及保持增长奠定基础。考虑到下游消费品属性,我们认为,飞亚达自主品牌手表增长较为稳定,在2015-2017能维持20%左右增速,而名表业务反腐边际效应逐渐减弱,将缓慢复苏。我们预计公司2015-2017EPS 分别为0.46、0.53、0.57元,对应PE 分别为29.81、25.70、23.87倍, 给予公司增持评级。 评论: 1、 自主品牌增长稳定,名表连锁仍低迷。 根据公司年报,归属于母公司股东的净利润1.46亿元,同比增长11.89%;营业收入32.78亿元,同比增长5.63%; 基本每股收益0.37,同比增长12.12%,拟每10股派1元,业绩基本符合预期。其中飞亚达表业务营收同比增长25.46%,较为稳定,而名表业务营收同比下降0.15%,仍较低迷。我们维持前期观点,由于反腐向金融、央企转移,对公司名表业务边际影响减小,公司名表业务进一步恶化可能性极小,但未来主要增长点还在于自有品牌手。2014年,飞亚达自主品牌手表对公司毛利贡献约为48.32%。 2、国家政策对自主手表品牌建设存利好 2015年2月25日,工信部、财政部、国家质量监督检验检疫总局、国家知识产权局四部委联合发布文件,《关于加快推进我国钟表自主品牌建设的指导意见》,文件提出发展目标,到2020年,自主品牌高、中、低档钟表产品销售额比例从目前的1:14:85转变为3:22:75;形成5个左右国际知名品牌、20个左右国内知名品牌和2-3家技术先进、特色明显、品牌知名度高、经济效益稳步增长的大型钟表企业集团,文件从大方向反映国家对自主手表品牌建设的支持。 公司目前自有品牌“飞亚达”为国产表四大品牌之一,此次政策实到细节层面,对公司利好主要有两点:1、意见提出,加大对钟表企业商标、专利等知识产权的执法力度,提高专职打击假冒伪劣产品相关人员对侵权钟表产品的鉴别能力,开展维权援助工作。公司自有品牌手表外观设计能力强,如“四叶草”、“摄影师”等系列产品, 受到消费者欢迎。但目前,热销产品推出后会较快遭到侵权方仿制,对公司产品销售、品牌形象造成一定负面影响。而公司作为生产经营主体缺少执法权,面对仿制品主要做法局限于尽快注册知识产权专利,但至于执法环节仍需依靠国家执法机关落实。此次四部委文件,提出支持知识产权、商标保护,将有利于提升对仿制产品执法力度。 2、意见提出,加强和改进金融服务,鼓励金融机构加大对钟表企业技术改造、企业并购、海外投资等的信贷支持力度以及相关金融产品和服务的创新力度;鼓励和支持符合条件的钟表企业上市、发行债券,利用资本市场直接融资。我们认为,自主品牌手表销售提升仍很大程度依赖于渠道下沉,需占用部分资金,根据公司年报, 2014年末,公司货币现金约为1.16亿元,对公司发展形成一定限制,相关金融支持,将有助于品牌发展。 3、智能手表未成大趋势,公司充分重视潜在竞争 根据市场调查机构Strategy Analytics 数据显示,2013年全球智能手表销售量约为190万只,而根据Statista 公司的统计数据,我们测算,2014年全球智能手表销售量约为680万只。智能手表2013年实际上市时间较晚, 目前市场占有率第一品牌,三星智能手表(2014年市场占有率约17.56%)上市时间为2013三季度,而另具较大份额的索尼二代智能表亦从2013年下半年开始接受预定。考虑主流产品销售仅从2013下半年开始,我们认为,智能手表市场2013-2014销售量增速实际有限,而整体市场规模也处于培育阶段。苹果智能表也于2015年3月10日发布,目前来看,苹果智能手表主要功能已被市场充分预期,而产品电池续航时间约为18小时,仍为接受度带来一定不确定性。目前苹果智能手表暂未发售,关于智能手表趋势判断,仍缺乏数据支持。 目前,飞亚达充分重视潜在竞争产品,管理层充分了解智能手表产品,而员工也组织过多次内部讨论。公司未推出智能手表产品,主要由于智能手表是否成为趋势尚不明朗,但公司并不排斥创新。 3、 精耕细作运营品牌,成就增长与利润空间。 由于公司名表业务受反腐影响,未来公司主要增长点将集中于自有品牌建设。公司高度重视设计与品牌运营,公司产品连续多年入驻巴塞尔钟表展,成为国产品牌手表唯一一家入驻企业,巴塞尔钟表展为世界珠宝钟表顶级展会,公司每年组织全部设计人员于展会参观、学习。公司产品设计能力突出,两次获得德国红点奖,为工业设计界最高荣誉之一。 另外,飞亚达从2000年即开始赞助中国体操队参加世界杯比赛,飞亚达表伴随宇航员完成太空行走,目前邀请古天乐、高圆圆双代言,并参与电影冲上云霄推广。公司高度重视品牌运营,为公司自有品牌手表持续增长、保持公司毛利的重要手段,根据2014年年报,公司自有品牌手表毛利约为67.67%。 4、 国企,但存适当激励。 飞亚达实际控制人为中国航空技术国际控股有限公司。飞亚达高管具有市场化薪酬,以2014年为例,公司总经理徐东升薪酬为183万,另有三位副总经理薪酬约为150万,在国企范畴内薪酬水平较高。另外,公司在高速增长的2011年,高管人员薪酬水平高于2014年水平。我们认为,飞亚达内部通过实现具有市场竞争力薪酬, 有助于留住高管及核心人员,而在不同年度内薪酬波动反映出公司高管薪酬与业绩增长挂钩,管理人员存在适当激励机制。 另外,中航工业集团内部管理效率较高,下属多家上市公司包括深天马等在内经营效率良好,同一集团下天虹商场曾公告股权激励计划。而飞亚达新任董事长刁伟程曾任中航国际北京公司总经理,在任期间进行了一系列海外IPO、多次国际国内并购重组,资本市场经验丰富,中航工业集团整体氛围较为市场化。 5、 投资建议及结论。 我们认为,公司未来主要增长点在于自有手表品牌飞亚达发展。在国家政策利好,及智能表未及预期情况下,飞亚达自主品牌手表凭借精耕细作品牌运营,具备较高知名度,为获得利润空间及保持增长奠定基础。考虑到下游消费品属性,我们认为,飞亚达自主品牌手表增长较为稳定,在2015-2017能维持20%左右增速,而名表业务反腐边际效应逐渐减弱,将缓慢复苏。预计公司2015-2017EPS 分别为0.46、0.53、0.57元,对应PE 分别为29.81、25.70、23.87倍,给予公司增持评级。 6、 风险提示。 (1)存货较高风险:根据2014年年报,公司期末存货为21.34亿元,占总资产比例为58.34%。公司存货主要为亨吉利名表连锁销售产品。由于公司属于名表类经销商,在销售过程中需购进存货,承担相应风险。根据公司2014年报推算,公司名表存货余额为14.43亿元,对应周转天数为244.77天。名表产品具备一定保值功能,相应未来造成潜在资产减值损失可能性不大,但较高存货储备会造成一定程度资金占用,影响公司经营效率。 (2)拓展三四线城市渠道下沉,销售不及预期风险 (3)宏观经济下行风险

事件: 公司2015年3月11日发布2015年第一次临时股东大会决议公告,公司于2015年3月10日举行临时股东大会,通过非公开发行方案。 点评: 1、非公开发行取得新进展,发行彰显大股东信心,降低财务费用。 公司于2015年1月30日公布非公开发行预案,拟非公开发行A 股8,000万股,发行价为7.5元/股。其中,大股东苏州德威投资有限公司认购5,000股;李日松认购2,000股;香塘投资认购1,000万股,总共募集资金不超过6亿,其中4.3亿元用于高压电缆绝缘料等新材料项目,1.7亿元用于补充流动资金。我们认为,控股股东大额认购非公开增发彰显了其对公司未来发展的信心。通过非公开发行,公司现金将更加充裕,为公司后续可能出现的跨越式发展打下坚实的基础。另一方面,公司目前年财务费用接近3000万元,我们预计,若增发完成,将有效降低公司因债务融资产生的财务费用。 2、公司产品品类齐全,具广阔市场空间。 公司共有6大系列100多个品种个性化产品,包括XLPE 绝缘料、内外屏蔽料、汽车线束、UL 系列料、弹性体料、通用PVC 绝缘料。下游涵盖电力、通信行业、装备行业(电梯等)、汽车等多个领域。 3、产能投放、产品升级有利公司业绩持续增长 公司年产1.8万吨新型环保电缆料产品项目基本建设完成,产能将逐步投放。随着我国能源产业逐步升级, 110-500KV 高压、超高压产品市场逐步增长。目前高压电缆绝缘料高度依赖进口,未来,国内优秀企业产品在安全性、产品质量等方面具领先优势,高压电缆绝缘料项目将有助于公司产品升级,通过收入端产品结构改善, 提升整体毛利水平。 4、 原材料价格下行有助提升公司盈利。 公司生产用主要原材料为PVC 树脂、 PE 树脂、 EVA 树脂等,均为石油化工衍生品,与国际油价变动有一定正相关性。随着2014年下半年来国际油价大幅下跌,原材料成本下降,公司因产品价格调整相对滞后,将有利于提升盈利空间。 5、 给予公司“买入”评级。 暂不考虑定增摊薄,我们预计公司2014-2016 EPS 分别为0.19、0.30、0.43元,对应PE 分别为64、40和28倍。我们认为,公司通过非公开发行,补充流动资金,优化资本结构,将有助于降低公司整体风险水平,加快公司发展转型。高端产能投放有望为公司业绩持续增长奠定基础,而原材料价格保持相对低位有利于增加公司盈利能力,给予公司“买入”评级。 6、 风险提示:新增项目建设低于预期风险、外部竞争风险。

投资要点: 反腐事件性驱动强,对于名表业务影响边际效应递减:反腐对名表销售产生影响始于2012年,从2013年下半年开始,公司名表连锁业务已停止进一步恶化。反观反腐进程,名表销售急剧下滑,与2012年出现反对三公消费、名表门事件契合度高,而澳门博彩时隔两年,从2014才遭遇下滑,与中央出台差旅费管理办法及澳门赌场禁用内地银联卡等事件时间吻合,我们认为反腐对高端消费影响事件驱动性强,不可一概而论,如无事件性影响,名表消费利空已逐步出尽,且随着反腐领域转向央企、金融领域,此领域佩戴名表收入与支出不符问题相对较小,反腐对名表业务影响边际效应减弱。 自有品牌手表增长较稳定:我国具有庞大基数的中低收入人群,根据2012年数据,将城镇居民按收入水平分组,其中70%居民组内平均月可支配收入集中在1040.72-2484.48元,而农村居民月纯收入平均为659.75元。中低端手表具有广泛消费群体,在2007-2011年,中低端手表零售额复合增速约24.49%。而飞亚达表发展除已建立网点市场增长外,增长也取决于三四线城市渠道下沉速度,公司采用直营与经销结合,其渠道拓展速度与增长正相关性较高。截至2013年末,飞亚达表网点约为1950个,对应中国900个市辖区,364个县级市、1487个县,仍具有空间,且公司也在天猫、京东设有线上渠道,与线下形成补充。 上市智能手表功能与手环重叠,性价比、续航存局限:目前就已上市智能手表而言,功能与智能手环重叠,均集中于睡眠运动检测、来电软件提醒,相较于手环500-1000售价及7天左右续航时间,智能手表售价为1000-3000,续航时间仅为1-7天,存在劣势。而小米手环售价仅79元,续航时间更是达到30天。我们认为以目前情况而言,手环+传统手表一定程度优于智能手表。 关注苹果智能表,传统企业有转型可穿戴先例:苹果智能手表尚未上市,就目前公布数据而言,产品优势主要集中于工业设计和外观。我们认为,一方面应关注苹果热潮及可能对领域内带来的创新,另一方面,传统企业如万宝龙推出智能表UrbanSpeede-strap,让我们认为传统企业有转型可穿戴可能,并具设计能力使品种外观多样、以及渠道经验等优势。 关注国企改革:2014年7月,中央曾出台央企改革试点名单,我们认为,大型央企自上而下改革值得关注。 飞亚达属中航工业集团,为大型央企,旗下有多家上市平台,而隶属同一集团下天虹商场曾推出股权激励计划,飞亚达与天虹长期为同一董事长管理。新任董事长刁伟程于2014年末就任,此前担任中航国际北京总经理,任职期间中航北京曾进行一系列海外IPO、国际国内并购重组,新任董事长资本市场经验丰富。 给予增持评级:我们认为,反腐由于事件驱动性明显,且未来反腐方向变化使得反腐对公司名表销售业务影响边际效益大幅减弱,我们预测未来名表连锁2014-2016增速分别为2.7%、3.0%、4.0%水平。而飞亚达表收入增速将能维持在20%左右水平。我们预计公司2014-2016EPS分别为0.42、0.52、0.68元,对应PE分别为29.17、23.51、18.02倍,给予公司增持评级。 风险提示:苹果智能手表功能超预期的外部竞争风险,存货减值风险,经济增长缓慢名表业务下滑风险。

事件:公司发布《2015年非公开发行股票预案》 格林美公告称:本次非公开向深圳中植、汇垠磐涅等九家机构发行不超过242,718,666股(含242,718,666股)股票,募集资金总额不超过30亿元,扣除发行费用后的募集资金净额将用于:(1)收购凯力克49%的股权;(2)收购德威格林美49%的股权;(3)收购浙江德威65%的股权;(4)偿还银行贷款;(5)补充流动资金。 评论: 非公开增发增厚业绩 本次增发款中有10亿资金用于补充流动资金,可减少财务费用约6000万,同时按照2015年业绩承诺来计算,可增厚权益利润约7100万。本次增发发行股票数量不超过2.42亿股。两相比较,2015年EPS约增厚0.042元(增长17%)。 增强协同效应,延伸产业链本次定增完成后,公司将实现对凯力克和德威格林美的绝对控制,这有助于提升公司的运营效率。公司对浙江德威的控股,则将公司的钴镍钨产业链从资源回收端延伸到了硬质合金深加工领域,有助于公司发挥协同效应,提高产品附加值,应对大宗商品价格波动风险。 定增补充流动资金,外延式扩张有望有序展开 2014年以前,公司大量进行资本性支出建设,已经具备强大的后端深度拆解优势。目前行业已经进入整合大潮,各地拆解资质有限,想要进入新的地域市场,只能通过异地收购的方式。2014年公司收购扬州宁达60%的控股权,初次开始尝试异地扩张。我们认为,随着定增的完成,公司现金充裕,未来外延式扩张有望有序展开。 2015年政策暖风不断,潜在利好众多 今年政府已出台了《再生资源回收体系建设中长期规划》、《重要资源循环利用工程实施方案》、《废弃电器电子产品处理目录》。目前已经确定电废拆解补贴基金将会扩容,在原先“四机一脑”的基础上,新增9类电器电子产品,但产品拆解规范和拆解补贴金额待定。潜在政策利好包括:1)《报废机动车回收拆解管理条例》将推出;2)“以旧换再”的的试点扩散和消费者补贴的推出;3)(报废汽车和物质再生)增值税减免政策可能重启。 参与湖北供销总社的国企改革 双方于2015年2月12日签署了《关于促进再生资源产业跨越发展的战略合作框架协议》,该协议为排他性的框架性协议。内容主要有:1)双方建立全方位长期合作关系;2)加快再生资源网络、市场整合,双方在技术、信息、人才、研发方面深度合作;3)双方在报废汽车回收拆解和再制造领域进行初次合作,共同投资于武汉鑫汇报废汽车回收有限公司,整合全省报废汽车回收拆解和零部件再制造的业务,建立全省报废汽车回收拆解利用网络体系。供销社系统具有天然的资源回收渠道和网点优势,而公司具有强大的后端深度拆解优势。强强联手,珠联璧合。共同投资于武汉鑫汇应该仅仅是合作的开始,随着正式协议的签署,双方可能将在更多的领域展开合作。未来不排除公司会将该合作模式复制到其它省份。 投资建议 公司有望进入外延式扩张的快速发展期。公司充分发挥其在废旧电池、电子废弃物、报废汽车等领域的强大深度拆解能力,通过并购来获得拆解资质的方式,快速切入异地市场。考虑到并购标的和公司股价在估值方面的巨大差异,公司的EPS将不断增厚。我们预计公司在2014年、2015年、2016年的EPS分别为0.25、0.4、0.61元,对应PE为68倍、43倍、28倍。首次覆盖,买入评级。 风险提示 1)再生行业利好政策出台慢于预期;2)与湖北供销总社合作进展缓慢;3)对外收购遇阻。

事件:公司公布2014 年年报,公司2014 年营业收入为292,070.96 万元,较去年同期增长16.76%,归属于母公司股东净利润5,817.89 万元,同比增长299.32%,每股收益0.12 元,拟每10 股派0.6 元。 投资要点: 1、公司经营及财务数据概况. 泰豪科技(600590.SH)是国内首家智能建筑电气上市公司,过往业务包括智能建筑电气、装备信息产品、发电机组产品等,公司2014 通过剥离子公司,目前发展重点集中于智能电网以及装备信息产品两大领域,2014 年智能电网业务营收占比约66.59%. 公司2014 年营业收入较去年同期增长16.76%,归属于母公司股东净利润同比增长299.32%。其中2014 年扣非后净利润为3856.78 万元,较上年增长1088.65%,公司业绩增长主要源于剥离亏损业务,以及主线智能电网增速较快。另外,公司2014 年获得政府补助3004.99 万元,较上年增长约81.46%,计入当期非经常性损益2429.31万元。 2、出售亏损子公司,聚焦智能电表与装备制造. (1)剥离亏损业务. 2014 年10 月,公司公告拟将全资子公司泰豪沈电100%股权转让给北京泰豪及邹映明。泰豪沈电主营大中型电机、永磁电机及配件制造,近年经营业绩不佳,2013 年亏损6140.53 万元,而上市公司2013 整体净利润为1467.74万元,泰豪沈电给公司造成较大经营负担。我们认为,剥离亏损业务后,公司净利润将能得到较大幅度提升。 (2) 聚焦智能电网与装备制造. 目前,公司将未来发展聚焦在智能电网、装备制造两项业务,其中智能电网业务 2014 年实现营业收入 19.12 亿元,同比增长 26.32%,公司业务增长较快,并具备广阔市场空间。 3、股权激励彰显信心. 公司于2014 年9 月公告股权激励计划,以定向发行新股方式,向激励对象授予 600 万股限制性股票,价格4.2元/股,占审议前公司总股本的 1.2%,此次参与股权激励对象为10 人,主要为公司董事、高管及中层管理人员。 此次股权激励行权条件对公司净利润增速要求较高,以最低行权条件测算,公司2014-2016 扣非后净利润增速需分别达到769.03%、114.95%和71.3%,一定程度反映出公司对未来业务高速扩张的信心。 4、非公开发行引入硅谷天堂增加外延扩张预期. 公司2014 年10 月公告非公开发行方案,拟向硅谷天堂在内多家机构非公开发行股票,合计不超14,550 万股,发行价格为7.56 元/股,募集资金不超过11 亿元,其中5 亿用于偿还银行贷款,其它用于补充流动资金。 若发行顺利完成,硅谷天堂将拥有公司约3.07%股份。硅谷天堂过去曾持股多家上市公司,利用上市公司+PE 手法,通过一二级市场联动,为上市公司创造外延扩张机会。此次引入硅谷天堂,增加公司外延扩张预期。另外,此次非公开发行亦能进一步降低公司资产负债率,优化公司股权结构,使公司流动资金更加充裕。 5、盈利预测与投资建议. 我们认为,公司通过剥离亏损子公司,使上市公司摆脱亏损负担,另通过聚焦智能电网与装备制造,集中精力发展优势业务,业务结构更为合理。公司股权激励方案反应公司管理层对业绩高速增长的信心,而通过非公开发行,优化公司资产结构,使流动资金更加充裕,引入硅谷天堂,增加外延扩张预期。给予公司增持评级,预计公司2015-2017EPS 分别为0.19、0.28、0.36 元(假设非公开发行2015 年完成,考虑其影响),对应PE 分别为64.40、43.07、33.77 倍,给予公司增持评级。 6、风险提示. 智能电网等业务国家政策变动风险、并购外延扩张未及预期风险。

事件:“南山转债”将于2015年3月10日以104元/张价格被强制提前赎回,本次提前赎回完成后,“南山转债”将在上海证券交易所摘牌。 点评: 被市场忽视的深加工铝材巨头。 公司长期被市场认为是低端的业绩弹性较弱的电解铝企业,享受行业中几乎最低的估值。事实上,公司早已发展成为产品遍布航空、航天、船舶、高铁、汽车、工业型材等领域的国内铝型材深加工巨头。公司的高端铝材产能已有:工业型材3-4万吨/年,普通建筑型材11万吨/年,易拉罐料材32万吨/年,3万吨/年的铝箔材、22万吨/年的轨道交通型材。低端产能仅有:普通铝锭1.4万吨和冷轧铝24万吨。两相对比,公司高端产品的定位很显著。目前公司正在建设年产20万吨的特种合金材料生产线、年产1.4万吨锻件项目和4万吨铝箔材项目。上述项目预计将在2015-2017年完工,公司的终端产品届时将全部变为深加工铝材。 下游需求迎来增长高峰,公司高端铝材产品需求有保障。 近几年,汽车轻量化趋势愈发明显,轨道交通和航空用铝材也即将迎来建设高峰期,将有效保障公司生产的高端铝材的需求。公司积极抢占各种高端铝加工产品发展先机。公司已与波音公司签订了通用协议,为公司全面进军航空材料领域打下坚实基础;与南车四方签订战略合作协议,抢占轨道交通用铝加工市场。目前公司占据南车四方60%的订单,随着国内高铁的发展,公司在轨道交通用铝领域有望收获更多的订单。 转股进入尾声,可转债冲击减弱。 公司可转债已经近半转股(44%),随着可转债转股的完成,可转债对二级市场股价的压制作用将逐步减弱。 投资建议及评级 我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.44、0.54、0.65元(不考虑转股摊薄),对应当前股价的市盈率为20、16、13倍。我们认为目前公司高端深加工铝材产能占比显著过半,应该享受高端铝加工型材股票的估值。相对比于一些高端铝型材个股的高估值,例如利源精制、亚太科技、怡球资源、东阳光科等,公司目前PE仅为20倍,存在较大的折价和较高的安全边际,给予公司“买入”评级。 风险提示:公司项目产能投放低于预期;行业竞争加剧。

公司收购广州建丰,揭开资产注入大幕 公司以现金收购的方式从集团公司收购了广州建丰75%的股权。 上市公司的冶炼配额指标从3000 吨提升到4700 吨。五矿集团曾在重组之前发过避免同业竞争的承诺函,此次将广州建丰的冶炼厂注入上市公司,意味着开始逐步兑现避免同业竞争承诺。公司是五矿集团稀土整合平台,五矿集团在上市公司之外共拥有3 张稀土开采证、2080 和6815 吨开采与冶炼配额。若五矿集团将剩余资产陆续注入上市公司,公司业绩仍有一倍以上的提升空间。 密集政策的落实有望持续缩减稀土供给,中重稀土成本线支撑现价,下跌空间已经很小 1 月28 日召开的稀土工作会议已经明确了2015 年的工作重点,若上述整合政策能被有效执行,将持续缩减稀土供给。另外南方中重稀土的成本线也对目前价格有较强的支撑作用。 行业库存较低,部分品种供应偏紧,价格反弹有望延续 由于生产性指标已经用完,国内的稀土分离冶炼厂大部分在春节前都不会复工,对于手中仅剩不多的库存纷纷采取惜售态度;国内外稀土应用商的库存处于偏低状态,陆续有补库存的需要。在过去两个月的时间里,部分品种供应明显偏紧,氧化铽、氧化镝和氧化镨钕的价格分别上涨了25.9%、6.8%和3.2%。我们认为,上述稀土品种的涨价趋势将至少持续到春节前后。 投资评级与建议 从中长期的角度来看,稀土供给已经处于出清中期,由于政策的密集呵护,下跌的空间已经很小,具备良好的战略配置意义;从短期博弈的角度来看,公司具备较高的业绩弹性和资产注入预期,是稀土板块中站在“风口”的进取型配置品种。假设公司2014-2016 年的稀土冶炼产品销量为2800 吨、3400吨、4700 吨,稀土冶炼产品的平均毛利率分别为4%、10%、22.5%,预计2014-2016 年公司的EPS 分别为-0.05、0.12、0.43 元,对应市盈率N/A、283、79 倍,给予公司“增持”评级。 风险提示 稀土政策落实情况不及预期;宏观经济低迷,下游需求疲软;剩余稀土资产注入进度缓慢

点评: 上海大郡业绩拐点确定,2015 年业绩预计远超承诺 大郡2014 年1-9 月实现收入5879 万,产品装车1687 辆,其中3 季度新接订单达到9899 万元,预计上海大郡2014 年已经扭亏为盈。目前上海大郡的市场占有率约为10%,若该市占率得以保持,我们预测新能源汽车明年销量增速可能在70%以上, 2015 年扣非后净利润有望达到3500 万,远超大股东承诺额(2000 万)。 传统永磁业务恢复快速增长 公司前三季度主营收入同比增长39%,净利润同比增长38%。公司收入的增加来自于产能的增加、传统汽车EPS 渗透率的提升和风电的恢复性增长。公司是国内第二大烧结钕铁硼生产商,2015 年产能将达到6300 吨,预计2014 年-2016 年总产量分别是2700/3800/4800 吨,年均增速可以达到33%。 公司于2013 年解决了海外销售专利问题,虽然现在海外业务受到经济不景气的影响而暂时增长停滞,但未来海外高毛利业务在主营收入中所占比重将会不断增加。 大股东减持完毕,短期利空出尽 公司短期回调主要是受到了系统性风险和大股东减持的双重压力。大股东于2014 年10 月29 日披露了《控股股东减持计划》,承诺2015 年5 月2 日以前减持不超过股份总数的10%。目前公司已经在2014 年12 月16 日和12 月20日分两次将10%的股份总数减持完毕。短期内压制股价的减持压力已经彻底消除,打开了公司股价的上涨空间。 维持“买入”评级 考虑到上海大郡的并表影响,我们上调公司2014-2016 年的EPS 分别为0.46/0.63/0.85 元,对应PE 为57/41/30倍。公司是稀土永磁行业中成长性最好、市值最低、业绩弹性最大、最具爆发潜力、同时具备产业链扩张预期的公司。我们认为,公司的合理估值中枢对应市盈率50 倍左右,对应2015 年EPS 的股价为33 元。维持“买入”评级。

可选消费增长+婚庆高峰,行业处于快速成长期。黄金珠宝行业在我国正处于成长期,2009-2013 五年复合增长率达35.96%,伴随人均可支配收入增加,作为可选消费的黄金珠宝行业,在必选消费得到极大满足的今天,已从2010 年开始进入加速增长阶段。另一方面,中国未来五年将处于婚嫁高峰区间。美国居民在70 年代曾处于中国目前相似收入水平,并经历婚嫁高峰,两因素叠加,珠宝行业曾迎来快速发展十年。 短期营收增速放缓源于2013 金价暴跌消费透支,金价回暖预期增强。老凤祥2014 年营收出现同比增长停滞,主要源于2013 年Q2-Q4 国际金价暴跌导致抢购囤积热潮,基期标准过高,且透支后续消费。黄金珠宝行业2014普遍出现业绩下滑。我们认为,金价波动对黄金珠宝消费影响限于短期,中长期仍未内生性需求为主。目前随着瑞士央行放弃瑞郎对欧元汇率上限,及欧洲央行推出QE,我们认为金价回暖预期增强,有望对黄金消费带来利好。 具有业绩支撑低估值优势。老凤祥目前PE 仅为18.5 倍,净利润增速2009-2013 一直处于行业领先地位,ROA、ROE 指标远优于同类上市公司。营收接近第二位A 股上市公司3.7 倍,净利约为第二名5.1 倍情况下仍能维持高增速,相较于同类上市公司27-45 倍PE,目前18.53 倍PE 估值优势显著。我们认为,市场未能给予龙头公司溢价主要源于前期市场风格偏向弹性好的中小盘股,老凤祥182.5 亿市值,在风格切换条件下有望迎来估值修复。 从量到利,毛利提升,源于品牌溢价及“新四类”。老凤祥文化底蕴深厚,满足文化消费心理,增加溢价能力。另外,公司2014Q3 尽管营收同比下滑,归属母公司净利润同比增长25.83%。从老凤祥秋季订货会来看,对主要经销商,产品报价毛利约提升一个百分点,另外,相较于去年低毛利黄金产品销售较多,现品类比例更为合理。目前市场上翡翠、白玉等产品标准化程度低,具有价格水分,质量参差等痛点,老凤祥通过品牌背书,渗透高毛利、品牌商相对竞争不激烈“新四类”细分市场,符合品牌文化传承,公司增长不仅限于量,也是盈利能力的提升。 加盟、批发模式轻资产运营,适合高速增长行业及渠道下沉。我们认为,老凤祥除自营联营外,采取加盟批发模式,提高总资产周转率,也是公司能在大体量条件下维持高增速原因之一。另外在一二线城市黄金珠宝企业逐步完成布局情况下,未来通过加盟批发模式渗透三四线城市,能控制经营风险,加速渠道下沉。 国企改革值得期待。老凤祥实际控制人为黄浦区国资委,处于完全竞争市场,且旗下最重要利润贡献子公司——上海老凤祥有限公司于1997 年即开始着手混改及员工持股。透过2014 上海国资高峰论坛董事长石力华发言,我们认为公司改革经验已得到国资部门及管理层一致认同。我们认为,未来进一步改革值得期待。 估值及投资建议。我们预测公司2014-2016EPS 分别为1.87 元、2.30 元、2.92 元,对应PE 分别为18.59、17.39、15.22 倍,给予增持评级。 风险提示:获得年轻客户能力、珠宝电商冲击、原材料价格波动造成黄金外其它库存贬值、宏观经济低于预期消费乏力、对加盟企业控制不足。

事件: 1)公司发布非公开发行方案。公司将向中馀投资、齐泓基金、齐盛电商等3名特定投资者发行2000万股、2500万股以及500万股,价格确定为5.79元/股,募集资金总额预计不超过28,950万元,扣除发行费用后募集资金净额全部用于补充公司流动资金。 同时,海鸥卫浴第二大股东创盛达分别与齐家网、齐泓基金、东方证券、唐予松签署《关于广州海鸥卫浴用品股份有限公司股份转让的协议书》,分别转让其所持有的上市公司1,800万股、1,800万股、1,500万股、2,025万股股票,股权转让价格均为6.67元/股。 上述股权转让、非公开发行完成后,齐家网、齐泓基金、齐盛电商将分别持有海鸥卫浴3.95%、9.43%、1.10%的股权。因此,上述股权转让、非公开发行完成后,齐家网及其一致行动人合计持有海鸥卫浴14.48%股权。 2)公司于2014年11月10日与上海齐家网信息科技股份有限公司签署了《战略合作框架协议》,进行在资本、技术、产品、数据、互联网等层面的合作。 点评: 家居建材行业存量市场庞大但行业格局分散。根据中国建筑装饰协会发布的我国首部《2013年中国建材家居产业发展报告》数据显示,2013年中国建材家居行业市场规模达到37242.9亿元,预计2014年仍将保持较快增长,市场规模达到40709亿元。虽然我国目前家居建材市场容量已经超过3万亿,但没有一家公司的产值能占到市场份额的1%,按照2012年产值计算的CR4仅0.5%左右,市场极其分散。 建材行业电商发展迅猛,我国家居网购渗透率尚有明显上升潜力。随着近年来消费者线上交易的习惯日趋成熟,装修建材家居的电商发展开始呈现接力的趋势。根据中国电子商务研究中心的统计,我国2012年建材家居线上交易额超过了700亿元,2015年有望达到2,000亿元的规模。我国目前家装家居网购渗透率较低,远远低于发达国家,根据速途研究院的数据,目前家居网购比例最高的是日本,占比为20.5%,其次是美国,占比为19.8%,英国占比为16.2%,发过占比12.8%,我国目前仅占比3.4%,未来发展空间巨大。 参考美国家得宝成功经验,家居建材市场存在很大整合空间。家居家装市场最大的特点是分散且具有非标性,非标性决定了线下资源的整合比较重要,区域性特点明显。美国“家得宝”专注于家装建材一站式销售和服务,年收入达800亿美元,虽然家得宝主营是家装的建材,同时提供部分简单的装饰和安装服务,并非互联网装饰电商,但家得宝在美国的成功说明了支离破碎和零散的家装市场存在很大的集成和整合空间。 传统家居建材行业存在明显的痛点。装修过程中流程繁琐、工期长且不确定(三四个月或更长),建材与施工价格不透明,装修过程不可控、装修质量难保证等“痛点”无一不耗费者消费者的精力。这也让家居、建材装修变成一件让大部分人“望而生畏”的事情。在缺少了互联网渗透的情况下,家居装修还停留在最传统的依赖小区广告、熟人口碑效应的阶段。 “痛点一”:装修过程繁琐复杂,涉及环节多(设计师方案、家居建材选择、装修队选择),消耗精力巨大,消费者疲于应付。传统的家居建材装修过程中,各个流程是分开、单独的事项,如挑选设计师和挑选装修队通常需要分开进行;确定设计方案与购买挑选家居、建材也是分开进行。不同的事项除了时间不一致,进行的空间也不一致,消费者需要疲于奔命,大量精力消耗于连接各项事项的中间环节之中。 “痛点二”:家居建材产品数量多且品种复杂,产品价格透明度低,产品信息情况介绍不清,质量参差不齐,使用效果只能通过周边人士的口碑得到了解,难以选择到最优产品。建材品牌有山寨和真正的品牌,同一个品牌的同一种产品有多种型号,同一型号产品在不同地区有不同售价。同样是一平方米的瓷砖,材质和生产工艺不同,价格也差异很大,有的厂家标价每平方米两三百元,有的厂家标价只需每平方米十来元。一块出厂成本价120元的瓷砖为例,这块瓷砖出厂价为200元,而经销商代理产生的费用约为100元,综合成本价为300元,最终店面以标价1000元的价格售出。 “痛点三”:装修专业性高,装修过程高度不可控(设计方临时该方案、装修队临时改换家居建材),消费者难以对突发情况进行正确判断,装修质量也难以保证,消费者与装修公司和施工团队缺乏第三方协调机制。由于设计师与装修队之间,原来设计方案与实际实施情况之间存在着差异,这导致装修过程中无法按照原始的设想进行,会临时修改方案并会涉及到临时修改装修的预算。 根据九正建材网数据显示,按照惯例,瓷砖的店面价大致为出厂价的6倍,有的大品牌甚至达10倍。由于品牌不同,差异较大,没有统一的数据,但是陶瓷建材店面价是出厂价至少三倍以上已经是业内共识,陶瓷产品,比如马桶、浴缸、浴盆等,利润空间更大。由于瓷砖行业的运营成本很高,从出厂之后的物流、仓储、店面装修及租金、人工、渠道推广、广告宣传、设计师回扣等开支,利润被层层分流,所以出厂价与售价之间的差距很大。有的二三线品牌日常销售有70%-80%的订单都是设计师带来的设计师回扣20%-30%,可见在高度分散、品牌杂乱的陶瓷卫浴行业,销售环节在产业链上话语权较高。 在2013年37242.9亿元产值中,建筑装饰部品及材料25389.7亿元。在建筑装饰部品及材料中,陶瓷4322亿元、卫浴2550亿元、石材3477亿元、地板700亿元、门窗3640亿元、家居五金2710.3亿元、建筑涂料1280亿元、建筑幕墙2500亿元、电气照明2078.2亿元、天花吊顶347.5亿元、塑料管材925.2亿元。可见,陶瓷、五金和卫浴是建筑装饰材料中占比较高的领域,每年大约有一万亿左右。O2O模式通过降低交易层级、降低店面等销售费用等,假设O2O模式能够降低30%的价格,则给公司带来的整合空间3000亿,假设从中获得3个点的利润,也是近100亿的盈利空间。 齐家网由上海齐家网信息科技股份有限公司主办,成立于2005 年,原名上海团购网。截止2013 年在全国40 个城市建立了分支机构,注册会员600 万,36000 个供应商,平台交易额突破400 亿元,网站整体日均流量400000。齐家网拥有家装垂直电商领域9 年的发展历史,整合数量众多的供应商,共同建立面向25 至40 岁之间用户的电子商务平台,并参与售前、售中和售后的交易。O2O 模式帮助商家利用线上和线下的有机结合,带动商家的互联网销售和门店销售,自2013 年全面实施“百城计划”以来,全国拓展互联网门店已增至38 家。互联网门店面积均在1 万平方米左右,据齐家网内部高管介绍,2013 年统计数据显示平均每万平米门店销售额可达到3 亿元,对比目前国内传统家居卖场的面积和销售额,齐家网的互联网门店平效可达传统卖场的10 倍。 公司定增引入战略投资者,布局卫浴O2O领域,后续发展潜力巨大。我们认为,公司目前业务发展面临的困境是,传统OEM模式难以获得产业链定价权,使得毛利率较低且难以提升;而通过传统方式自建品牌、渠道来提高盈利能力又可能需要较大的投入与较长的时间铺垫。公司引入齐家网作为战略投资者,一方面可将借鉴齐家网在电商网络平台的运营经验进行互联网方向的业务拓展,包括但不限于企业电商平台建设、互联网产品品牌建设和营销体系建立以及构建整合式电子商务服务商等业务。另一方面,根据卫浴及家居品牌企业的需求提供有效的互联网整合营销方案,帮助传统卫浴及智能家居企业快速进入电子商务领域,实现O2O运营模式。我们认为,通过布局O2O领域,公司能有效地解决业务困境,提高发展空间与盈利能力。 给予公司“增持”评级。考虑定增摊薄后,我们预计公司14-16年的EPS分别为0.09元、0.12元和0.21元。我们认为公司积极布局建材O2O领域,未来发展潜力巨大,标的属性稀缺,给予公司“增持”评级。 风险提示下游房地产行业周期性波动风险;传统业务与电商平台结合推进进度低于预期。

行业代工外销承压,国内品牌建设为转型必然劳动力成本上升与人民币升值导致中国服装产业向劳动力成本更低的东南亚转移的压力以及中国反腐和欧洲经济不济等因素影响导致国外奢侈品增速趋缓两因素的影响使得国内的服装代工企业经营艰难。与此同时,中国经济正在积极进行结构调整:经济增长动力从低端制造、投资拉动到国民消费转变的路径清晰,而这也给国内的服装企业从代工向品牌经营提供了机会,近年来相对外贸增长,国内服装零售增速更快,占比逐步提高,国内代工企业向品牌建设转型成为必然。 代工外销占比较高,技术优势延缓转移公司外销占比约70%,近年来外销承受了一定压力,但我们认为,公司掌握全毛芯、半毛芯等生产技术,附加值高,因此相对于外销代工5%的毛利,公司外销毛利维持在20%-30%水平,且公司长期为高档服饰代工,公司具工艺、技术优势,与纯粹依靠低劳动力成本优势的服装加工相区别,将一定程度延缓产能向东南亚转移趋势。 代工、自有品牌,优质形象为核心价值公司代工品牌包括GUCCI、BURBERRY在内国外一线品牌,而自有高端品牌“创世”客户包括巴菲特、比尔盖茨与中央国家领导人,品牌形象突出,质量优异。 高端品牌辐射中低端品牌,构建品牌群,获更广阔空间我们认为,“创世”高端品牌及其受众多名人追捧的品牌形象,能辐射其公司旗下其它定价更为便宜的品牌。纵观世界奢侈品品牌,包括ARMANI、MAXMARA在内,都是通过品牌不断向下延伸,进而覆盖更广泛客户群体。由于有顶级品牌支持,旗下其它品牌能获得更好接受度及溢价,且在奢侈品受反腐及有限消费群体的情况下,扩大公司销售收入。 O2O渠道起航根据公司披露,旗下专注电商的YOUSOKU品牌2013年销售收入实现与上年相比增长100%,并已设立线下体验店。我们认为,公司在拓展O2O渠道及YOUSOKU品牌方面具有潜力,传统高端品牌创世主要依靠线下自营,运营成本高且高端品牌发展速度有限。而通过线上渠道,YOUSOKU品牌发展迅速。且西装消费注重线下体验,试穿及专业人员量度尺寸至关重要。通过核心商圈线下体验店建设,大杨创世具备全号型网上归号系统,可实现未来线上重复消费。 估值和投资建议测算公司2014至2016年每股收益分别为0.36、0.44和0.48元,较同类企业不具估值优势。但我们认为,公司一方面具有较高的技术壁垒,另一方面正在加强内销品牌建设,通过电商及O2O战略完成全渠道布局。我们看好公司的盈利模式转型,首次覆盖,给予公司增持的投资评级。 风险提示宏观经济风险、汇率风险、人力成本风险预测指标20132014E

小市值一线生活用纸品牌,实际控制人持股比例高 中顺洁柔为国内生活用纸一线品牌,其高档四层手帕纸市场占有率达到53.3%,其功能型及mini规格产品,具高毛利、高溢价特点。目前公司市值约43亿,相对于近千亿港币市值恒安国际市值小。公司实际控制人持股比例51.89%,并拟通过增发增持公司股份至54.64%,实际控制人有做大做强公司动力,且增持计划反映出股价低估预期。公司过往优势集中于华南区域,上市后逐步完成全国布局,通过线上、线下结合,完善北京、上海及三四线渠道布局。 行业短期产能过剩影响盈利,利空已充分兑现 由于2014进入产能投放高峰,短期行业产能过剩,已出现产能增速与营收增速背离,新增产能投放超过消费增加。但目前行业内各公司已充分意识到过剩风险,暂停或减缓产能建设,未来2-3年随着消费需求稳定增加,新增产能得以消化,我们认为,产能过剩最坏时刻已出现,未来将逐步缓解。 生活用纸需求逐步放大,需求结构调整有提升盈利空间 生活用纸需求量与人口数量呈较强正相关关系,随着我国人口逐步上升及二胎政策放宽,生活用纸需求量会逐步放大。目前我国人均生活用纸量不及美国五分之一,产品需求有较大提升空间。且随着经济发展,消费结构升级,未来非卷纸类高毛利产品需求比例预期会逐步放大,需求结构调整有望提升盈利空间。 短期业绩受制于行业因素,弱势区域存在发展空间 由于阶段性行业产能过剩,近期生活用纸企业业绩均出现不同程度下滑,公司生产成本控制能力与业内一线品牌相近,原材料纸浆稳定,并有下行趋势。目前公司净利主要受制于销售费用,我们认为,较高销售费用虽为短期阵痛,但转化为品牌知名度后,会因消费者第一梯队品牌忠诚心理,逐步释放为业绩。公司拟通过定增,加速主要城市渗透及三西线渠道下沉。 相关多元化是未来看点 恒安国际依靠相关多元化已成为市值近千亿港币公司,相关多元化能发挥规模效应,降低成本费用,对于竞争同质化较高的快消品行业至关重要,纵观宝洁、金佰利等公司,多元化是快消品公司必然之选。中顺洁柔此前试图进入纸尿裤市场,公司具备多元化视野,且现金较充沛,未来具备多元化潜力。 维持增持评级 生活用纸行业不利因素已充分显现,未来环境将逐步改善,且公司在高档非卷纸产品具优势及竞争力,短期内渠道拓展、营销支出将逐步转化为弱势区域竞争力,公司具备多元化看点,给予增持评级。