事件:公司发布2020年一季度报告。2020年一季度,公司实现营收510.8亿元,同比减少10.4%,实现归母净利98.1亿元,同比减少22.1%。 受疫情冲击,公司各板块盈利均有一定下滑。2020年一季度,公司实现利润总额147.2亿元,同比下降19.2%,主因 (1)受新冠疫情影响,公司煤炭、电力、煤化工产品的销量下降,煤炭、煤化工产品销售均价下降,以及铁路、港口等运输分部业务量下降。具体而言,煤炭毛利降9.7亿元(-7.6%),电力毛利降12.4亿元(-34.6%),运输毛利降6.5亿元(-9.2%),煤化工毛利降1.7亿元(-79.7%); (2)2019年一季度组建北京国电交易完成交割,确认一次性投资收益11.2亿元的基数效应。 煤炭分部:产量回升降,销量下滑,售价稳定,毛利下降7.6%。2020年Q1,公司煤炭分部实现毛利117.5亿元,同比下降7.6%,毛利率28.6%,与去年同期持平。 产量增、销售减:2020年Q1实现煤炭产量7440万吨,同比增长4.1%,环比增长8.3%,销量9840万吨,同比下降6.4%,环比下降14.7%; 售价基本稳定:2020年Q1公司煤炭销售均价409元/吨,同比下降0.5%(同期港口现货降幅7.3%),环比下降4%(同期港口现货上涨0.8%); 自产煤单位成本微增::2020年Q1公司自产煤单位生产成本118.2元/吨,同比上升1.3%。 发电分部:疫情冲击下,发电/售电大幅下滑。2020年Q1,公司发电分部实现毛利23.4亿元,同比下降34.6%,毛利率较去年同期年提升0.6pct至24.4%。 发电/售电大幅下滑:受2019年1月与国电交割近半机组出表以及疫情冲击影响(全国Q1发电量同比下降6.8%),2020年Q1公司共完成发电/售电量274.6亿千瓦时、257.1亿千瓦时,同比分别减少40.8%、41%。 毛利率基本持平:电价方面,公司2020年Q1单位售电价格344元/兆瓦时,同比上升6.5%,其中燃煤发电单位售价332元/兆瓦时,同比上升5.7%;成本方面,公司2020年Q1单位售电成本279.3元/兆瓦时,同比上升6.8%。 运输板块:运量受煤炭销量影响小幅下滑,毛利率微降。2020年Q1,公司运输板块共实现营收109.5亿元,同比下降7%,实现毛利64.2亿元,同比下降9.2%,毛利率较去年同期下滑1.4pct至58.6%。 铁路:2020年Q1公司自有铁路运输周转量654亿吨公里,同比下降3.5%;实现毛利55.2亿元,同比下降10.2%,毛利率较去年同期下滑1.8pct至62.5%; 港口:2020年Q1公司经黄骅、天津港下水55.6百万吨,同比增加3.2%;实现毛利7.7亿元,同比下降1.9%,毛利率较去年同期下降2.5pct至54.5%; 航运:2020年Q1公司航运货运量22.9百万吨,同比下降13.3%;实现毛利0.8亿元,同比下降5.9%,毛利率较去年同期上升1.5pct至12.8%。 于保底分红不低于50%,当前股息率高达8.3%。为积极回报股东,公司拟派发2019年度末期股息1.26元/股,分红比例较往年40%大幅提升至57.9%,以4月24日收盘价计,当前股息率高达8.3%。此外,公司发布公告,规定2019~2021年度现金分红比例不低于50%,较此前下限提高15个百分点,配臵价值凸显。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2020年~2022年实现归母净利372.9亿元、378.1亿元、384亿元,EPS分别为1.87元、1.9元、1.93元,对应PE分别为8.1、8.0、7.9。以50%的最低分红比例及我们的盈利预测为参考,在当前股价下,未来3年公司股息率分别为8.3%、6.2%、6.4%,极具配臵价值,维持“买入”评级。 风险提示:煤价断崖式下跌,长协基准价下调,上网电价下调,公司发生安全事故

业绩概述。2019年1-12月,公司实现营业收入为44.4亿元,同比增长9.2%;营业利润为5.9亿元,同比增长55.8%;归属于母公司所有者净利润为5.0亿元,同比增长64.7%,相应EPS为0.59元。其中四季度归属于母公司所有者净利润为1.1亿元,同比与环比变化分别为27.4%/-36.6%。 订单饱和及产品结构优化推进加工费再创新高。报告期内,公司钢管销量约9.52万吨,同比微降0.7%;分品种看,无缝管及焊接管销量分别为4.72/4.8万吨,同比变化分别为-7.0%/6.5%。公司销量虽有小幅下降,但吨品盈利再创新高。经测算,2019年公司无缝管及焊接管吨钢售价分别为48737/28343元/吨,同比分别上涨8.3%/8.7%,吨钢毛利分别为15045/7294元/吨,同比增加21.4%/12.7%。下游订单持续高景气是公司提升加工费的第一层保障,此外鉴于公司产品结构的不断优化,高端品占比有所提升也是吨品加工费持续增加的另一层动力。 在手订单仍处于高峰。2019年初公司不锈钢无缝管和焊接管在手订单量41661吨,该订单已于报告期实现销售83.77%;报告期新增订单94658吨,并已在当期实现销售63.68%;年末剩余订单量为41141吨,占比为2019年销量的43%,仍处于历史高峰。 高端品占比仍有提升空间。报告期内,公司包括“年产5500KM核电、半导体、医药、仪器仪表等领域用精密管材项目”、“年产1000吨航空航天材料及制品项目”、“核电加热器和冷凝器用耐蚀精密焊接管建设项目”及“中大口径直缝焊管生产线”等项目建设均在稳步推进中,项目进度分别为50%/1%/70%/85%。上述项目投产后一方面直接带来公司产能的增长,另一方面公司高端品占比继续扩大,提高单品加工费,进一步增强公司产品的综合盈利能力。 投资建议。考虑到全球疫情影响及油价下跌问题,预计2020年公司净利或有小幅回落,但国家能源结构调整是一个战略性大于经济性的问题,我们判断此后公司盈利仍可回到持续景气状态。预计2020-2022年归属于母公司所有者净利润为4.85/5.48/5.66亿元,同比变化-3.0%/13.0%/3.2%,EPS为0.58元/0.65元/0.67元,对应PE为13.0/11.5/11.2倍。公司除了受油气领域影响外,还额外受益核电项目重启建设,核电领域优势可以赋予公司一定估值溢价,而能源结构调整概念也助于公司估值由周期性向弱周期成长性进行转化,利于估值的进一步修复,我们维持公司“买入”评级。 风险提示:1、油气领域景气度低于预期的风险;2、核电重启进程低于预期的风险;3、原料价格波动超预期风险。

事件:公司发布2019年年报。2019年,公司实现营收2418.7亿元,同比减少8.4%,实现归母净利432.5亿元,同比减少1.4%,实现扣非后归母净利411.2亿元,同比减少10.7%,符合预期。其中2019Q4实现营收640.2亿元,同比减少8.6%,环比增长4.1%;实现归母净利61.6亿元,同比减少28.3%,环比减少52%;实现扣非后归母净利57.5亿元,同比减少44.4%,环比减少54.7%。 大幅提升分红比例,股息率高达7.7%。为积极回报股东,公司拟派发2019年度末期股息1.26元/股,分红比例较往年40%大幅提升至57.9%,以3月27日收盘价计,当前股息率高达7.7%。此外,公司发布公告,规定2019~2021年度现金分红比例不低于50%,较此前下限提高15个百分点,配置价值凸显。 煤炭分部:产销下滑,售价稳定,毛利下降7.5%。2019年公司煤炭分部实现毛利535.2亿元,同比下降7.5%,毛利率较2018年下滑1.1pct至27.1%。 产销量下滑:2019年实现煤炭产量2.83亿吨,同比下降4.7%,销量4.47亿吨,同比下降3%; 售价下降:2019年公司煤炭销售均价426元/吨,同比下降0.7%(同期港口现货降幅5.6%); 自产煤单位成本上升:2019年公司自产煤单位生产成本118.8元/吨,同比上升4.8%。发电分部:近半机组出表,发电/售电大幅下滑。2019年公司发电分部实现毛利147.5亿元,同比下降26.1%,毛利率较2018年提升5.4pct至28%。 发电/售电大幅下滑:公司与国电电力组建合资公司于2019年1月31日完成交割,导致公司装机容量由年初的61849兆瓦减至31029兆瓦。受此影响,2019年公司共完成发电/售电量1535.5亿千瓦时、1440.4亿千瓦时,同比分别减少46.2%、46.2%。 电价涨幅高于成本:电价方面,公司2019年单位售电价格334元/兆瓦时,同比上升5%,其中燃煤发电单位售价328元/兆瓦时,同比上升4.8%;成本方面,公司2019年单位售电成本262.6元/兆瓦时,同比上升3.5%。 运输板块:铁路、港口运营稳健,航运大幅下滑。2019年公司运输板块共实现营收489.2亿元,同比减少0.9%,实现毛利273.1亿元,同比减少1%,毛利率较2018年下滑0.1pct至55.8%,稳健依旧。 铁路:2019年公司自有铁路运输周转量2855亿吨公里,同比增长0.6%,创历史最好水平;实现毛利234.8亿元,同比微降0.4%,毛利率较2018年下滑1.1pct至59.1%; 港口:2019年公司通过自有港口下水量232.1百万吨,同比下降2.6%;实现毛利34.2亿元,同比增加10%,毛利率较2018年上升6.9pct至57.5%,主因港口设备折旧、摊销成本及疏浚费下降; 航运:2019年公司航运货运量109.8百万吨,同比增长6%;实现毛利4.2亿元,同比下降54.3%,毛利率较2018年下滑9.7pct至12.6%,主因海运市场低迷,海运费下滑。 煤炭产量已恢复至正常水平,且未来仍具成长空间。随着公司积极推进资源获取、证照办理、征地等工作进度,公司煤炭产量已基本恢复至正常水平,且未来仍具成长空间。 一方面,据公司发布的2月份主要运营数据显示,2020年2月公司实现煤炭产量2540万吨,较2019年月均产量2360万吨增长7.6%。 一方面,公司积极推进新街台格庙矿区前期手续,截至目前,新街矿区台格庙北区已取得详查储量登记书、南区完成详查压覆报告评审备案,新街一井煤矿项目产能置换方案、用地预审等4个前置条件均获批复。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2020年~2022年实现归母净利420.5亿元、426.9亿元、434.2亿元,EPS分别为2.11元、2.15元、2.18元,对应PE分别为7.7、7.6、7.5。以50%的最低分红比例及我们的盈利预测为参考,在当前股价下,未来3年公司股息率分别为7.7%、6.5%、6.6%,极具配置价值,维持“买入”评级。 风险提示:煤价断崖式下跌,长协基准价下调,上网电价下调,公司发生安全事故。

山煤国际是一家什么公司?公司由山西省国资委控股,目前主要从事煤炭生产、贸易及销售业务,业绩驱动主要来源于煤炭生产板块。未来公司拟布局异质结电池生产制造,目的是在做好煤炭主业的基础上,优化产业结构,创建煤炭生产与新能源开发双轮驱动的发展模式,提升综合竞争实力。 为何选择转型进军非煤产业?一方面,公司自上市以来一直秉承“大上市、小集团”理念,集团优质资产已基本注入上市公司平台,外加公司目前无后备煤炭资源储备,因此公司未来发展空间相对有限。一方面,山西目前正处资源性经济转型发展之路,且光伏、风电等新能源正逐渐成为转型的重要突破口,公司不涉及信达股权问题,转型之路障碍较小。公司管理水平如何?公司管理层几乎全部来自山西焦煤集团,在16年面临暂停上市之际临危受命入主公司,成功实现“保壳求生、脱困图存、决战攻坚”的“三年三步走”战略。公司持续推进成本领先战略,追求精益管理,煤炭生产板块毛利率行业第一。 为何选择光伏行业?全球能源体系正在向低碳化转型,加快发展可再生能源已成为全球能源转型的主流方向。在经历了光伏组件成本和BOS大幅下降之后,光伏度电成本在全球部分地区已经具备平价条件。中国光伏协会预测到2025年全球新增装机将达到200GW,相比2019年增长67%,市场空间巨大,发展前景乐观。 为何选择HIT技术?光伏发电最终以实现平价上网为目标,产业降本是必经之路。其中转换效率的提升是制造业降本的核心,也是各企业的主要竞争力。随着P型电池片的转换效率提升存在瓶颈,P型电池片向N型电池片转型或势在必行。异质结技术兼备了硅片与薄膜电池两者的优势,相较PERC具有更高的转换效率、低衰减、工艺结构简单等多重优势。未来随着设备产业化、国产化的稳步推进,降本提效潜力巨大,有望成为光伏行业的下一个风口。 公司价值几何?煤炭板块:参考行业平均水平9倍PE计,合理估值100~120亿元;光伏板块:中性假设下,我们预计公司10GW产线满产后可实现净利润10~15亿元,参考隆基股份及通威股份估值水平,并考虑到新技术初期的估值溢价,我们给予公司光伏板块20倍PE较为合理,对应合理估值为200~300亿元。 投资建议。综合考虑“现有煤炭板块+后期光伏业务”,未来公司市值合理区间应在300~420亿,较目前(截至2020年3月4日收盘,市值240亿)有较大提升空间。但由于光伏板块产能投放进度、盈利水平以及权益占比尚存在较大不确定性,因此维持公司“增持”评级。 风险提示:煤价大幅下跌,坏账风险爆发,诉讼结果不理想,进军光伏产业受阻,在建矿井投产进度不及预期,HIT技术推进速度不及预期,光伏需求不及预期,技术路线选择错误,HIT盈利不及预期。

分红回报规划中给出具体条件和额度: 1)公司在当年合并报表盈利及累计未分配利润为正,且公司现金流可以满足公司正常经营和可持续发展的情况下,采取现金方式分配股利。 2)审计机构对公司该年度财务报告出具无保留意见的审计报告。 3)在满足以上现金分红条件下,公司每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年实现的合并报表可供分配利润的60%且每股派息不低于0.25元人民币。 股息率不低于7.5%,配置价值凸显。此前,公司发布2019年度业绩预增公告,预计实现归母净利11.7亿元,同比增长63.5%。考虑到18年已完成对15年亏损弥补,且根据《公司法》和《公司章程》规定,公司分配当年税后利润时,应当提取利润的10%列入公司法定公积金,因此公司19年可供分配利润约10.5亿元。按照分红规划中不少60%的规定,预计19年分红总额不少于6.3亿元,每股派息不少于0.28元(考虑回购0.67亿股注销),以2月28日收盘价3.69元计,股息率7.5%,极具吸引力。未来即使盈利下滑,但公司设置了每股派息不低于0.25元保底规定,当前股价下股息率依然高达6.8%,配置价值凸显。 “精煤战略”见成效,销量创历史最好水平。公司始终把落实精煤战略,提升资源价值作为首要工作,2019年公司实现原煤产量2832万吨,虽同比下降8.1%,但公司通过加大原煤入洗力度、改进洗选工艺等方式提高精煤回收率,全年共实现精煤销量1046万吨,同比增长16.4%,创历史最好水平,单月精煤销量向百万大关继续迈进。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019~2021年公司归母净利分别为11.7亿元、12.8亿元、13.5亿元,EPS为0.50、0.54、0.57元,对应PE分别为7.4、6.8、6.4倍。公司作为中南地区焦煤龙头,具有稳定的下游用户、良好的地理区位条件,加之公司高层更换后,经营重心逐步转向提质增效,并实施“精煤战略”,从而带动公司业绩进一步提升,维持“增持”评级。 风险提示:需求超预期下滑,进口煤管制放松,公司发生安全事故,精煤产量下滑。

业绩概述。2019年1-12月,公司实现营业收入为153.9亿元,同比下降11.0%;营业利润为23.7亿元,同比下降39.1%;归属于母公司所有者净利润为17.1亿元,同比下降41.5%;基本每股收益为1.18元。分季度看,四季度归属于母公司所有者净利润为4.3亿元,同比与环比变化分别为-29.1%/95.4%。分红预案为每10股转增4.9股。 营业收入下降源于量缩价跌。2019年,公司产铁304.22万吨、钢366.73万吨、材366.60万吨,同比分别下降12.09%、12.75%、13.77%;公司全年产量同比下降主要是因燃爆事故致2号高炉阶段性停产所致。价格端上,2019年南昌地区螺纹钢产品均价约3979元/吨,同比下跌4.0%。从趋势上看,经测算公司四季度钢材销量约108万吨,环比三季度增加近40万吨,说明公司当前高炉生产已经有了明显的恢复。 四季度盈利环比回升,吨钢毛利依旧大幅领先行业。四季度,公司归母净利润为4.3亿元,环比增长95.4%;综合毛利率为25.2%,环比上升近6个百分点。四季度公司产品盈利的回升主要受益于原料成本压力的释放。吨钢数据方面,2019年公司产品平均吨钢售价约3738元/吨,吨钢毛利约833元/吨,高于行业均值415元/吨。分季度看,2019Q1-Q4公司吨钢毛利分别为897/978/628/763元/吨,三季度为全年盈利低点。 高企的期间费用吞噬利润,2020Q2会开始好转。2018年4月13日,公司共授予限制性股票12377.85万股,共需摊销费用约13.68亿元,分两期平均摊销。2019年以来每个季度吨钢期间费用均在300元/吨以上,其他长材类企业基本均在100元/吨以下。公司暂时高企的管理费用吞噬企业利润但至2019年公司已累计提取21个月,在2020Q1期间将全部提取完毕,之后公司吨钢期间费用可得到一定程度的缓解,进一步释放利润空间。 投资建议。当前矿价已自高点开始大幅回落,行业成本压力在逐步缓解;另一方面随着疫情好转,下游复工逐步恢复,今年社库或出现加速去库现象,提升钢价回涨幅度;中长期看,政策对冲效应在逐步凸显,顶层设计层面存在逐步向好预期。公司层面,其优异的企业文化及经营管理模式仍是行业效仿典范,奖惩分明的管理机制更加利于企业效率的提升及成本的管控,且公司在销量及费用方面均有改善空间,公司经营优势依旧突出,我们维持公司“买入”评级。预计2020-2022年净利润分别为19.2/24.9/26.7亿元,对应PE为6.9/5.4/5.0倍。 风险提示:需求下滑超预期风险;原料价格上涨高于预期风险;持续高分红的不确定性风险。

事件:公司发布2019年度业绩快报。2019年,公司实现营业收入734亿元,同比增长28.3%;实现归母净利116亿元,同比增长5.5%。2019年归母净利创历史新高,超市场预期。2019年,公司聚焦高质量发展,整体经营质量稳步提升,共实现归母净利116亿元,同比增长5.5%,创历史新高。分季度来看,公司Q1~Q4分别实现营业收入144亿元、182亿元、182亿元、226.48亿元,实现归母利润28亿元(-2.4%)、31亿元(-0.2%)、32亿元(+10%)、25亿元(+18%)。 Q4单季煤炭产销均创历史新高。 产量方面,公司积极采取多项举措克服19年年初矿难影响,保障产量平稳有序增长。2019年全年公司共实现煤炭产量1.15亿吨,同比增长6.4%,创自15年以来新高。分季度看,公司Q1~Q4分别实现产量2396万吨(-5.1%)、2974万吨(+8.3%)、2981万吨(+9%)、3149万吨(+12.3%),其中Q4单季产量创历史新高; 销量方面,公司稳步扩大煤炭贸易业务,在“两湖一江”等中部区域市场影响力不断扩大。2019年全年公司共实现煤炭销量1.77亿吨,同比增长23.8%,创历史新高。分季度看,公司Q1~Q4分别实现销量3383万吨(+9%)、4347万吨(+26.5%)、4611万吨(+26%)、5359万吨(+31%),其中Q4单季销量创历史新高。 凤凰涅槃,小保当掘金实力显现。此前由于小保当配套洗煤厂尚未投产,小保当仅能以原煤形式进行销售(热值4800~5000大卡),售价偏低,仅约280~320元/吨。而目前小保当配套洗煤厂已投入运行,通过对原煤洗选加工后,煤质、售价均有质的提升。据西煤交易中心报道,2月10日竞拍结果中,小保当“混煤”热值达5600大卡,售价413元/吨,”洗中块”热值6000大卡,售价高达497元/吨。考虑到小保当1500万吨/年产能,保守预计2020年将为公司增厚净利近10亿。 疫情对公司经营影响较小。节后受疫情影响,虽然上游煤矿复产日期普遍延长,但主要波及民营煤矿,国有煤矿由于担负保供任务外加多配套铁路运输,因此产销基本不受影响。据榆林煤炭交易中心报道,目前公司所属矿井已全部恢复生产。考虑到19年年初亦有矿难事件扰动,我们预计公司20年Q1煤炭产量同比去年处于持平状态。此外,此轮疫情导致煤炭上游供给收缩幅度大于需求,外加进口受限影响,节后动力煤较节前上涨约12元/吨。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019年~2021年归母净利分别为116亿元、111亿元、114亿元,EPS分别为1.16、1.11、1.14元,对应PE分别为6.7、7.1、6.9。目前公司估值及机构持仓处于历史绝对低位,安全边际极高,在财政货币政策环境持续友好的背景下,看好其估值修复,维持“增持”评级。 风险提示:煤价大幅下跌,公司发生矿难,小保当投产进度不及预期。

重要经济指标好转,酒店周期拐点有望到来。酒店的需求一半来自于商旅, 因此经济景气度会对酒店行业景气度产生较大影响。从高频经济指标来看, 需求端有边际改善的迹象,一个是 PMI 已经连续两个月站上枯荣线上, 2019M11/M12的 PMI 分别为 50.2/50.2。其次代表企业需求的前瞻性指标 M1已经在 19Q1触底反弹;一般来说 M1领先于 RevPAR6-12个月,对应到 RevPAR 应该在 19Q4左右见底。 从供需角度来看,2020年供需关系改善,RevPAR 有望触底回升。供给端 一般落后行业景气度 1.5-2年(1年建筑期+0.5-1年新店爬坡期),2018H2起的行业下滑造成的供给收缩将在 2020年逐步体现。需求端中,库存周期 见底叠加 PPI、PMI 及 M1好转,表明制造业已经进入“被动去库存”的阶 段,企业需求已经实质性改善;预计库存周期将在 2020Q1左右见底回升, 带动商旅活动的复苏。酒店供需关系显著改善,行业景气度有望逐步回升。 我们判断:RevPAR 跌幅预计在 2019Q3-Q4左右见底,2020Q1开始回升, 预计在 2020Q3左右转负为正,2020年下半年 RevPAR 同比增速可达 2%-3%左右。 酒店长期合理估值在 30倍 PE,酒店行业估值被明显低估。纵向比较,在 行业景气度低/高时,酒店 PE 在 20-25/35-40倍;横向比较,过去 5年国外 酒店集团平均 PE 在 29倍。目前锦江/首旅对应 20年 PE 分别为 20.8/21.5倍,处于较低水平。对比发达国家,我国酒店人均保有量还有 2.6倍的提升 空间,酒店龙头长期 20%左右的业绩增速可以维持,一个长期 20%增速的 成长型消费企业 30倍 PE 是合理的。 直营占比最高,最受益行业复苏。公司在三大酒店集团中直营酒店占比为 20.6%,高于锦江的 13.6%和华住的 16.5%,在行业复苏时业绩弹性最大。 此外,公司国企改革进度也领先其他公司,目前股权激励计划已经完成授予。 截止 19Q3,公司共有酒店数 4174家,分经济型/中高端/云品牌/其他分别 有 2642/814/377/341家,占比为 63.3%/19.5%/ 9.0%/8.2%;分直营/加 盟分别有 860/3314家,占比为 20.6%/79.4%。 盈利预测与投资建议:维持“买入”评级。基于对未来行业景气度更好的预 期,我们小幅上调了公司的盈利预测。我们预测 19/20/21年公司归母净利 分别为 7.8/9.2/11.0亿元(其中如家贡献归母净利为 6.7/8.3/10.0亿元), 2019-2021年 CAGR 为 19%,对应当前股价 PE 分别为 25.5/21.5/18.1倍。 我们认为 20年公司合理市值为 277亿元,对应 PE 30倍,目标价 28.08元。 风险提示:宏观经济下行、行业供给过剩、公司经营管理的风险。

近期部分经济指标出现好转,预示着酒店周期可能迎来拐点。第一个是PMI,2019年11月、12月PMI为50.2,已经连续两个月站上枯荣线上;第二个是RevPAR,目前三大酒店集团RevPAR跌幅已经接近前两轮周期底部,而过往RevPAR下跌到底部后都是“V字”形式触底反弹开始复苏。第三个是M1,M1是企业业务扩张/收缩的前瞻性指标,历史数据看领先RevPAR 6-12个月;M1同比已经在19Q1触底反弹,对应到RevPAR应该在19Q4左右见底。 从供需角度来看,2020年供需关系改善,RevPAR有望触底回升。供给端一般落后行业景气度1.5-2年(1年建筑期+0.5-1年新店爬坡期),2018H2起的行业下滑造成的供给收缩将在2020年逐步体现。需求端中,库存周期见底叠加PPI、PMI及M1好转,表明制造业已经进入“被动去库存”的阶段,企业需求已经实质性改善;预计库存周期将在2020Q1左右见底回升,带动商旅活动的复苏。酒店供需关系显著改善,行业景气度有望逐步回升。我们判断:RevPAR跌幅预计在2019Q3-Q4左右见底,2020Q1开始回升,预计在2020Q3左右转负为正,2020年下半年RevPAR同比增速可达2%-3%左右。 酒店长期合理估值在30倍PE,酒店行业估值被明显低估。纵向比较,在行业景气度低/高时,酒店PE在20-25/35-40倍;横向比较,过去5年国外酒店集团平均PE在29倍。目前锦江/首旅对应20年PE分别为20.8/21.5倍,处于较低水平。对比发达国家,我国酒店人均保有量还有2.6倍的提升空间,酒店龙头长期20%的业绩增速可以维持,一个长期20%增速的成长型消费企业30倍PE是合理的。 行业整合加速,公司扩张速度进一步提升。截止2019Q3,公司共有酒店数8161家。在行业低迷的背景下,中小酒店出清速度加快,公司扩张速度进一步提升。2019Q1-Q3公司净增酒店数718家(较年初+9.6%),而去年同期净增499家(较年初+7.5%),预计2019年全年净增酒店数可达1000家。目前华住已经将2020年的开店计划提升至1700家(2019年的计划为800-900家),预计公司的2020年开店速度也有望进一步加快,净增门店数达到1200家左右。 首次尝试REITs模型,未来公司轻资产化有望加速。2020年1月10日公司公告转让西安和郑州锦江之星100%股权给光缕公司,是公司在REITs的首次尝试。在此模式下,酒店的所有权和管理权分离,REITs持有物业而酒店公司负责管理和运营。目前公司净增门店中100%都是加盟店,在REITs助力下,公司轻资产化有望加速。 盈利预测与投资建议:上调盈利预测,维持“买入”评级。鉴于20年公司扩张速度有望加速及对RevPAR更好的预期,我们提高了20/21年的公司盈利预测。我们预测2019/20/21年公司归母净利分别为11.1/13.5/16.3亿元,期间CAGR为21.2%,EPS为1.16/1.41/1.70元,对应当前股价PE分别为25.3/20.8/17.2倍。我们认为2020年公司合理市值为405亿元,对应合理PE为30倍,上调目标价至42.33元。 风险提示:周期性风险、加盟店管理风险、宏观经济风险。

业绩概述。 2019年 1-9月,公司实现营业收入为 32.81亿元,同比增长9.90%;营业利润为 4.6亿元,同比增长 79.20%;归属于母公司所有者净利润为 3.88亿元,同比增长 79.93%,相应 EPS 为 0.46元。 分季度看,三季度归属于母公司所有者净利润为 1.77亿元,同比与环比分别增长112.74%/27.15%。 订单饱满及单品加工费提升助推业绩持续增长。 公司油气领域收入占据公司半壁江山, 2019年继续受益油气管网领域布局加速,公司订单持续处于饱和状态,此外公司持续提升高端品生产比例, 因此报告期内无论是量还是吨钢加工费用均有不同幅度的提升。 从盈利指标反映看, 2019年前三季度公司产品综合毛利率为 28.07%,同比上升 5.14个百分点。分季度看,2019Q1-Q3的综合毛利率分别为 23.15%/29.23%/31.22%,呈现逐季上升态势,此数值正是反应了公司订单饱和度的持续提高及单品加工费的不断增加。 募投项目稳步推进,高端品占比可持续提升。 公司包括“ 年产 5500KM 核电、半导 体、医药、仪器仪表等领 域用精密管材项目”、“ 年产 1000吨航空航天材 料及制品项目”、“ 核电加热器和冷凝器用耐 蚀精密焊接管建设项目”及“ 大口径直缝焊管生产线”等项目建设均在稳步推进中。上述项目投产后一方面直接带来公司产能的增长,另一方面公司高端品占比继续扩大,提高单品加工费,进一步增强公司产品的综合盈利能力。 核电重启锦上添花。 2019年 7月,中国核电公告截至 6月底,中国核能电力股份有限公司旗下福建漳州核电项目已获核准,核电重启已现端倪。公司U 型管技术壁垒高,国内仅有公司与宝银具备生产资质,对于国内核电建设相应需求可以获取进口替代之效。若按每年审批项 6-8台机组考虑,按目前200亿/台投资计算,国内总体市场空间约为 1200-1600亿/年。若每台蒸汽发生器按照 1.5亿元估算,蒸汽发生器总市场空间为 9-12亿元/年。 投资建议。 预计 2019-2021年归属于母公司所有者净利润为 5.14/5.54/6.15亿元,同比增长 69.1%/7.9%/11.0%, EPS 为 0.61元/0.66元/0.73元,对应 PE 为 12.8/11.9/10.7倍。公司将继续受益下游油气领域高景气,传统产品订单高饱和度持续性较强,业绩可以获得稳定增长。 我们认为公司除了受益油气领域高景气外,还额外受益核电项目重启建设, 核电领域优势可以赋予公司一定估值溢价, 当期估值也具有优势,维持公司“买入”评级。 风险提示: 1、油气领域景气度低于预期的风险; 2、核电重启进程低于预期的风险; 3、原料价格波动超预期风险。

事件:公司发布2019年三季度业绩报告。2019年前三季度,公司实现营业收入316.2亿元,同比下降12%,实现归母净利7.98亿元,同比增长97.7%。 持续计提坏账损失,逐步消化历史负担。公司为消化历史坏账风险,Q3继续计提信用减值,涉及金额2.4亿元,全年已累计为公司报表带来5.1亿元负面影响。报告期内,公司实现归母净利7.98亿元,同比增长97.7%;分季度看,公司Q3实现归母净利2.92亿元,同比增长301.2%,环比增长2.1%。 单季煤炭产量首破千万,持续压缩贸易规模。公司为严控贸易风险,持续压缩贸易规模,报告期内煤炭板块共实现营业收入313.1亿元,同比减少12.1%,实现毛利59.7亿元,同比增长12.1%,其中煤炭生产实现毛利53.5亿元,同比增长6.8%。 产销方面,公司前三季度实现原煤产量2934万吨,同比增长14.2%,实现销量9237万吨,同比减少5.4%。分季度看,公司Q3实现原煤产量1104万吨,同比增长25.2%,环比增长10.7%,产量首破千万大关。实现销量3358万吨,同比减少5.9%,环比减少6.5%。 价格方面,公司前三季度吨煤综合售价(含贸易)334.4元/吨,同比下降7.1%(同期CCI5500下降8.5%),吨煤毛利64.6元/吨,同比增长18.5%。分季度看,公司Q3吨煤综合售价(含贸易)346.8元/吨,同比下降18.1%(同期CCI5500下降9.3%),吨煤毛利58.1元/吨,同比增长9.6%。进军光伏,蜕变转型,充当山西能源革命排头兵。 为什么是山煤国际?首先,公司在山西七大煤企中体量最小,核定产能仅3210万吨/年,其中在建产能480万吨/年(全为资源整合,无新建),且集团公司亦无优质资产待注入;其次,省内煤炭资源几乎被五大老牌煤企垄断,公司后续获取资源以及产能指标难度极大,煤炭板块发展已触及天花板,未来难有突破。最后,公司作为山西七大煤企中成立最晚的一家,负担最轻,无信达股权问题,正所谓船小好掉头。 为什么选择光伏行业?山西省光伏领跑者发电规模位居全国第一,公司进军光伏电池片产业符合“山西省能源革命改革试点”政策导向,是公司进一步延伸在能源领域产业链布局、拓宽产品结构的战略行为,亦是应对当前煤炭市场波动和未来能源供应格局调整而进行的前瞻性考虑,有助于公司抵御煤炭行业周期波动,提升综合竞争实力。 未来是否有足够的能力?光伏产业虽不同于煤炭开采,但公司在管理方面始终追求精益化管理理念,18年煤炭生产板块毛利率高达66.3%,位居行业第一。除此之外,公司贸易出身,在国内外贸易方面亦有较强的能力。我们认为公司此次凭借自身在成本管理及国内外贸易方面的优异能力,并依托钧石能源在设备和技术方面的优势进军光伏产业,或大有可为。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019年~2021年归母净利分别为10.6亿元、12.7亿元、13.4亿元,EPS分别为0.53、0.64、0.67元,对应PE为11.9、9.9、9.4。公司作为山西国改的排头兵,目前与钧石能源的合作正在有条不紊推进,静待后期更多细节和合作方案的敲定,坚定看好,维持公司“增持”评级。 风险提示:煤价大幅下跌,坏账风险爆发,诉讼结果不理想,进军光伏产业受阻。

事件:公司发布2019年三季度业绩报告。2019年前三季度,公司实现营业收入1778.5亿元,同比下降8.4%,实现归母净利370.9亿元,同比增长5.1%。 业绩稳健,Q3单季归母净利创近6年新高。2019年前三季度,公司实现营业收入1778.5亿元,同比下降8.4%,主因(1)与国电电力组建合资公司导致发电量下滑45.4%;(2)受采掘场征地进度等影响致产量下降2.7%;(3)煤炭销售均价下滑1.2%。实现归母净利370.9亿元,同比增长5.1%,主因上半年公司与国电组建合资公司完成交割确认相关投资收益11.2亿元。实现扣非后归母净利353.7亿元,同比下降1%,符合预期。 分季度来看,公司Q3单季实现营业收入614.8亿元,同比下降7.8%,环比增长3.6%;实现归母净利128.5亿元,同比增长4.4%,环比增长10.2%。 煤炭分部:长协平抑煤价波动,产销略有下滑。公司前三季度煤炭分部实现毛利415.8亿元,同比下降3.1%,毛利率较去年同期提高0.1个百分点至28.6%。具体而言(分季度数据见附图): 收入1454.7亿元,同比下降3.5%,主因(1)产销量下滑:前三季度实现煤炭产量214.1百万吨,同比下降2.7%,销量331.7百万吨,同比下降2.4%;(2)售价下降:前三季度公司平均煤炭销售价格426元/吨,同比下降1.2%(同期CCI5500下降8.5%)。 成本1038.9亿元,同比下降3.6%,主因(1)外购煤量及采购价格下降;(2)自产煤生产成本下降(111元/吨降至109元/吨)。 发电分部:近半机组出表,发电/售电量大幅下滑。公司与国电电力组建合资公司于1月31日完成交割(30530MW机组出表,占公司总装机容量的49.3%),导致毛利下滑29.6%至100.5亿元,但毛利率较去年同期提升4.3个百分点至26.2%。具体而言(分季度数据见附图): 发电/售电:公司前三季度实现发电量116.7十亿千瓦时,同比下降45.4%;实现总售电量109.3十亿千瓦时,同比下降45.5%; 电价/成本:电价方面,公司前三季度平均售电价格333元/兆瓦时,同比上升5.7%,其中燃煤机组发电平均售价324元/兆瓦时,同比上升4.9%;成本方面,公司上半年平均售电成本257元/兆瓦时,同比微增1.4%。 营收/成本:公司发电分部实现收入383亿元,同比下降41.3%;营业成本282.5亿元,同比下降44.6%。 运输分部:铁路运量迭创新高,整体运营稳健。2019年前三季度,公司运输分部共实现营业收入370.1亿元,同比增长0.7%,实现毛利215.9亿元,同比增长0.6%,毛利率较去年同期微降0.1个百分点至58.2%。具体而言(分季度数据见附图): 铁路:公司前三季度自有铁路运输周转量214.7十亿吨公里,同比增长1.6%,实现毛利186.3亿元,同比增长3.1%; 港口:公司前三季度通过自有港口下水量199.4百万吨,同比微增0.2%,实现毛利26.5亿元,同比微降0.2%; 航运:公司前三季度航运货运量实现83.5百万吨,同比增长6.9%,航运周转量67.8十亿吨海里,同比微增0.3%,实现毛利3.1亿元,同比下降58%,主因海运费大幅下降。 业绩底部明确,安全边际极高。我们对公司业绩进行弹性测算,认为在极度悲观情形下,公司归母净利仍将维持在400亿左右,业绩底部明确,安全边际极高。 一方面,当现货价格跌至500元/吨时,公司自产煤部分或导致归母净利下降32亿元; 一方面,由于煤价下跌过程中,坑口跌幅小于港口现货,从而导致贸易煤毛利下降,在悲观情形下,贸易煤部分会导致公司归母净利下降20亿元。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019年~2021年实现归母净利446.5亿元、447.7亿元、448.8亿元,EPS分别为2.24元、2.25元、2.26元,对应PE分别为8.1、8.1、8.1。我们认为公司在煤炭、电力、铁路、港口等领域皆为行业翘楚,具有极强的竞争力。受益于公司 “煤电化路港航”全产业链的协同效应和纵向一体化优势,使其即使在煤价下行周期中,业绩底部依然明确,抵御风险能力极强。同时考虑到公司充裕的现金流、低负债、低资本开支、低估值、高而稳定的分红比例,在当前市场环境不确定性剧增的背景下,公司防御属性凸显,维持“买入”评级。 风险提示:煤价断崖式下跌,长协基准价下调,上网电价下调,公司发生安全事故。

事件:公司发布 2019年三季度业绩报告。 首 2019年前三季度,公司实现营业收入 507.6亿元,同比增长 23.4%;实现归母净利 90.8亿元,同比增长 2.5%,略超预期。 Q3归母净利创史上新高。 分季度来看,公司 Q3单季实现营业收入 181.7亿元,同比增长 22%,环比基本持平;实现归母净利 32.1亿元,同比增长10%,环比增长 3.7%,创历史新高。 煤炭单季产量再创新高。 2019年前三季度,公司煤炭板块实现收入 488.1亿元,同比增长 24.2%;实现毛利 213.2亿元,同比增长 3.4%。 产销方面, 公司实现原煤产量 8352万吨,同比增长 4.3%,主因小保当一号矿井投产贡献增量;实现销量 12341万吨,同比增长 21%。分季度看,公司 Q3单季实现产量 2982万吨,环比微增,同比增长 9%,再创单季新高;实现煤炭销量 4611万吨,环比增长 6.1%,同比增长26%; 价格方面, 受年初矿难影响,陕西当地煤价今年整体呈现前高后低走势,公司前三季度煤炭综合售价(含贸易) 396元/吨,同比增长 2.7%(同期 CCI5500下降 8.5%),分季度来看,公司 Q1~Q3煤炭综合售价(含贸易)分别为 421元/吨(同比+7.2%)、 405元/吨(同比+7.3%)、367元/吨(同比-4.8%) 。 “浩吉+靖神 ”如期开通, ”中部看陕煤”格局逐步成型。 一方面, 9月 28日,浩吉、靖神铁路同步开通运行,彻底解决公司陕北地区煤炭铁路外运瓶颈。 另一方面,公司携手瑞茂通设立供应链管理公司,并借助自身旗下的陕西煤炭交易中心平台,拓展煤炭销售(销量同比增 21%) ,扩大市场份额,抢占下游用户, ”中部看陕煤”格局逐步成型,未来公司在川渝和两湖已将市场优势更加明显。 产能稳步释放, 未来业绩亦有保障。 小保当一号由于煤质较差, 此前售价不甚理想, 而目前其配套洗煤厂已投入运行, 通过对原煤洗选加工有助于提高其品质,售价较之前亦有一定提升,提升公司业绩。此外,新增产能方面,短期袁大滩 500万吨/年计划于四季度建成投产,将为公司带来 170万吨/年权益产能;中期小保当二号 1300万吨/年预计将于 2020年 Q4建成投产,充分保障了后续优质产能的稳步释放;长期公司有望陆续对集团公司优质在产矿井展开收购,壮大自身体量。 盈利预测与投资建议。我们预计公司 2019年~2021年归母净利分别为 111.3亿元、 115亿元、 121.3亿元, EPS 分别为 1.11、 1.15、 1.21元,对应 PE分别为 7.6、 7.4、 7.0。我们认为公司在资源禀赋、产业布局及股东背景方面均明显强于行业平均水平,考虑到公司优异的资源禀赋,出众的成本管控能力,确定性的增量,高而稳定的分红比例,以及浩吉铁路开通后中部市场占比的进一步提升,公司业绩有望迭创新高, 维持“增持”评级。 风险提示: 煤价大幅下跌,公司发生矿难,小保当投产进度不及预期。

三季度业绩概况。2019年1-9月,公司营业收入为819.82亿元,同比增长6.09%;营业利润为59.94亿元,同比下降27.63%;归属于母公司所有者净利润为33.94亿元,同比下降42.37%,相应EPS 为0.80元。分季度看,三季度归属于母公司所有者净利润为10.00亿元,同比与环比分别下降54.37%/12.67%。 销量增加助推收入同比实现增长。2019年前三季度公司铁、钢、材产量分别为1317/1618/1521万吨,同比分别增长9.7%/11.2%/11.4%;钢材销量为1541万吨,同比增加11.9%。从产品售价看,经粗略测算公司2019Q1-Q3产品均价为4929元/吨,同比下跌0.90%。可见,公司营收同比有所增长主要源于产品销量增加。 三季度吨钢毛利环比下降,但好于一季度。2019年环保限产相对放松,产量持续增长,而铁矿石价格相对钢价出现更加强势的上调,吨钢盈利持续回落。2019年前三季度公司产品综合毛利率为13.3%,同比下滑4.5个百分点,可见产品盈利能力的下降是公司净利润同比有所回调的主要原因。经我们估算, 2019Q1-Q3公司产品吨钢毛利分别为,598/717/655元/吨,各季度同比分别下降162/164/341元/吨,与行业趋势一致。从季度环比看,公司三季度产品吨钢盈利弱于二季度,但好于一季度。 推进钢铁主业整体上市。继公司公告发行股份及支付现金收购“三钢”(华菱湘钢、华菱衡钢、华菱涟钢)股权后,公司控股子公司华菱湘钢以支付现金形式收购阳春新钢51%股权。待收购工作完成后实现钢铁主业资产整体上市,进一步提升上市平台产量规模,减少少数股东权益及关联交易,增厚公司业绩。 投资建议。预计2019-2021年营业收入分别为1023.80/1054.87/1083.87亿元,同比分别增长12.3%/3.0%/2.7%;归属于上市公司股东净利润分别为43.57/48.86/53.20亿元,每股收益分别为1.03/1.16/1.26元,对应PE为4.0/3.5/3.3倍。当前行业吨钢盈利仍在底线区域,钢价与原料在捆绑下调,吨钢盈利波动也具备一定韧性,且有触底回升预期,普钢标的则存在阶段性估值修复行情。公司为区域板材龙头企业,集团内部钢铁主业整体上市进一步提升平台产量及业绩规模,具备绩优低估值特征,我们维持“增持”的投资评级。 风险提示:供给端失速增加风险;需求下滑超预期风险。

业绩概述。2019年1-9月,公司实现营业收入为110.94亿元,同比下降13.21%;营业利润为16.86亿元,同比下降45.52%;归属于母公司所有者净利润为12.77亿元,同比下降44.82%。分季度看,三季度归属于母公司所有者净利润为2.22亿元,同比与环比分别下降77.99%/62.03%。 量价齐跌致营业收入同比缩水。报告期内,公司营业收入同比下降13.21%。从价格上看,我们统计南昌地区螺纹钢售价,2019前三季度均价为3967.13元/吨,同比下跌3.24%;产量端上,公司5月底高炉发生燃爆事故,6-9月产量均受影响。在量价齐缩的局势下公司营业收入同比出现明显下滑。 三季度盈利明显回落皆因产量下降及成本大幅上升。公司三季度归属于母公司所有者净利润为2.22亿元,同比及环比均有明显的下滑。一方面公司2号高炉在三季度均是处于停产状态,涉及高炉产能125万吨/年,产能占比近40%。此外,铁矿石价格自二季度末相对钢价开始有明显超额上涨,一般钢企铁矿周期为25-30天左右,预计公司自7月起开始使用高价矿,成本的大幅攀升直接使得产品的吨钢毛利受到挤压。我们粗略测算公司三季度整体的吨钢毛利约为614元/吨,同比与环比分别下降744元/吨、242元/吨。 阶段性高企的固定费用使得吨钢净利被进一步削减。2018年4月13日,公司共授予限制性股票12377.85万股,共需摊销费用约13.68亿元,分两期平均摊销。报告期内,公司管理费用率约为9.2%,2019年以来每个季度吨钢管理费用均在300元/吨以上,其他长材类企业基本均在100元/吨以下。公司暂时高企的管理费用吞噬企业利润,尤其在三季度产能未能充分释放的情况下,吨钢净利会有明显的下滑。 三季度或是盈利底部,风雨过后可回归优势地位。公司优异的企业文化及经营管理模式仍是行业效仿典范,奖惩分明的管理机制更加利于企业效率的提升及成本的管控。此外,当前矿价已自高点开始大幅回落,行业成本压力在逐步缓解,待高价矿库存消化后,吨钢毛利受益成本端调整有回升空间;另一方面公司发生高炉燃爆事故后已停产近5个月,待燃爆事故影响结束后,公司产量可逐步回升;第三,公司股权激励费用采取加速计提的方式,至2019年三季度末公司已累计提取18个月,预计在2019Q4及2020Q1期间管理费用压力可逐步得到缓解。综上我们认为三季度或是全年盈利低点,风雨过后公司可逐步回归优势地位,预计2019-2021年净利润分别为16.51/19.53/26.75亿元,对应PE为7.5/6.3/4.6倍,维持“买入”评级。 风险提示:需求下滑超预期风险;高炉复产进度低于预期风险;持续高分红的不确定性风险。