备受瞩目的哈弗H8 已于11 月21 日在广州车展上市,此次推出的四款车型售价区间在20.18 万-23.68 万。虽然起步价略高于我们此前预期,但经过静态观摩和动态试乘体验后,我们认为H8 是一款物超所值的高性价比产品,其性能、配置及内饰工艺已达到甚至超越合资品牌水准。从定位来看,H8 瞄准了需求潜力最大而目前国产供给相对匮乏的中大型SUV 市场,而凭借差异化的竞争策略(与同级别比价格、与同价位比性能)和精准定位,我们认为哈弗H8 有望在该细分市场赢得一席之地。我们维持对公司的买入评级,A 股目标价58.00 元,H 股目标价54.00 港币。 支撑评级的要点 “越级豪华SUV”,这是公司对H8的创新性定位。H8 以豪华SUV(奔驰ML、途锐等)为对标,与同级别合资品牌(汉兰达、新胜达)相比,H8 价格具有绝对竞争力的同时,尺寸、性能、配置都占优;而与同价位车型(途观、CRV等)相比,H8在车身尺寸、配置和动力性能等方面具有压倒性的优势。 从铺货、消费者接受度以及生产控制等方面考虑,我们认为H8销量的爬坡速度不会特别迅速,中性预计明年3-4月份销量有望爬升到3,000台,明年下半年有望挑战5,000 台水平。 我们认为,H8的销量高峰会在2015 年及之后,一方面作为哈弗首款挑战20万元价位的车型,消费者对H8 的认可需要一段时间的品质验证和口碑积累;另一方面,搭载3.0T及全景天窗等配置的车型会在明年年底前上市,这会带来一定增量需求。 考虑到今年3季度开始公司进入新一轮产能释放周期,而从新基地投产到贡献可观盈利会有一定滞后期。根据最新情况,H2 的上市可能要到明年1 季度末或4 月车展推出,比我们此前预期稍有延后。 我们预计明年公司的业绩将呈现明显的前低后高,1 季度业绩会受到春节因素以及徐水基地折旧摊销增加的影响;从2 季度开始随着H8爬坡和H2 的投产上量(预计H2上量速度会较快),销量和盈利有望逐季抬升。 评级面临的主要风险 H8订单情况不及预期;新车型投放进程和销量低于预期;出口市场低迷。 估值 我们目前暂维持公司今年每股收益预测2.77 元,小幅调整2014 年-15 年盈利预测至3.90 元和4.99 元。 我们认为,短期内公司的估值水平很大程度上取决于H8 的订单情况及销量表现;如订单和销量反馈正面,则公司估值有望获得提升。

支撑评级的要点 H8是公司截至目前最具挑战性和标志意义的一款车型。为了确保高品质,量产可能会延后到12月,预计铺货要到12月下旬,故今年H8贡献的量非常有限。 出于H8上市的考虑,原定年内推出的H2可能要延后到明年2-3月份上市。 从性能、外观、价格等各方面看,H2是一款极具竞争力的车型,预计年销量有望达到15万台以上;不排除后续供不应求。同时,H2是一款高毛利产品,估计上量后毛利率有望接近或达到30%。 目前H6终端需求旺盛,仍处于供不应求状态,尤其是8月底运动版的推出,给H6带来了增量需求。10月运动版比重在40%左右,预计仍有上升空间。 由于产能的瓶颈,我们估计11月和12月H6销量提升空间有限;待明年1季度技改扩产后,H6销量有望再上台阶,达到2.4-2.5万台。 10月公司总销量6.6万台,同比增长14.8%,环比基本持平。其中国内销量同比增长23.5%;出口同比下滑44.4%,有进一步扩大趋势。由于出口拖累,10月皮卡销量同比下降13.4%;轿车和SUV同比分别增长11.8%和27.8%。 评级面临的主要风险 出口市场剧烈波动;新产品投放进度和销量低于预期;市场竞争加剧。 估值 我们预计公司2013-15年每股收益分别为2.77元、4.03元和4.85元。目前A股和H股估值对应2012年市盈率分别为10.3倍和8.5倍。我们维持公司买入评级,A股目标价60.00元,H股目标价56.00港币。

国际化:汽车玻璃龙头的可持续增长 我们认为公司在国内汽车玻璃OEM市场的绝对龙头地位牢固,未来国内业务有望跟随行业保持稳定增长。相比国内接近七成的市场份额,目前公司在海外市场的占有率不足10%,未来提升空间很大。随着公司国际化战略的加快推进和海外生产基地的建设,海外OEM配套业务的增长有望提速。整体而言,我们认为公司聚焦汽车玻璃主业的长期战略布局清晰,现阶段国际化战略方向明确。结合公司未来前景和同行估值比较,我们认为公司的合理估值水平应不低于10倍。基于2014年10倍市盈率估值,给予目标价10.5元,评级上调至买入。 支撑评级的要点 目前公司在国内的汽车玻璃产业布局基本完成,生产基地位于长春、上海、福清、重庆、湖北、广州、北京、郑州、沈阳、成都等国内主要汽车产业集群,年配套能力达到2,200万套左右。 在聚焦汽车玻璃主业的战略导向下,公司对于浮法玻璃业务采取扩张和收缩并行的方针,一方面加大对汽车级浮法玻璃的建设和升级改造,另一方面剥离原有建筑浮法生产线。现有国内在产的汽车级浮法玻璃(6条生产线)合计产能约110万吨,基本能够满足接近90%的内供需求。 公司的国际化之路可以追溯到20世纪90年代,先后通过合资、出口直销模式发展海外业务;我们认为结合内外部环境,接下来通过海外基地建设全面推进国际化是必然选择。自2011年起,公司已开始着手(含计划)在俄罗斯、美国等地建立汽车玻璃、浮法玻璃生产线。 过去几年公司保持较高比例的现金分红,2010-13年派息率稳定在50%以上;股息率超过5%。 评级面临的主要风险 天然气、纯碱等原材料价格抬升;海外OEM市场需求不稳定;国际化进程推进低于预期;估值我们预计公司2013-15年每股收益分别为0.90元、1.05元和1.25元。 当前股价对应2013年和2014年市盈率分别为9.5倍和8.1倍,估值偏低。 我们认为,国际化打开公司的成长空间,有助于估值提升;同时H股的上市有利于公司价值的重估。结合公司的高派息率、增长前景以及同行估值比较,我们认为公司的合理估值区间应不低于10倍。 基于2014年10倍市盈率估值,我们将公司目标价上调至10.5元,建议买入评级。

长安汽车前3季度实现销售收入280亿元,同比增长38.6%;归属母公司净利润同比大幅攀升202.5%至23亿元,对应每股收益0.49元,符合盈利预警;其中1、2、3季度每股收益分别为0.12元、0.17元和0.20元,呈逐季环升。业绩的高增长主要得益于福特销量大幅增长和盈利的强劲释放;相比之下,本部方面虽然今年自主轿车在销量上取得突破,但由于微车业务持续萎缩以及政府补贴的减少,导致合并层面亏损继续扩大。整体而言,我们继续看好福特市场地位和盈利能力提升给公司明年业绩带来的高成长。小幅上调公司2013-15年盈利预测至0.70元、1.07元和1.43元,维持买入评级;A股和B股目标价分别上调至14.00元和16.20港币。 支撑评级的要点 前3季度,长安汽车累计实现总销量153万台,同比增长22.8%。本部方面,自主品牌轿车(含SUV)大幅增长79.2%至27.5万台;微车销量下降7.6%至40.5万台。合资板块方面,长安福特强劲增长67.2%至46.8万台,但马自达和铃木分别下滑30.9%和17.5%。 前3季度,公司综合毛利率16.6%,同比持平;销售费用率和管理费用率分别下降0.3和0.9个百分点;但由于营业税金及附加的大幅上升以及资产减值损失的增加,故合并层面营业利润亏损额由去年同期6.2亿元扩大至9.4亿元。 前3季度,公司实现投资收益31.2亿元,同比大幅攀升207%,主要得益于长安福特销量大幅增长和盈利的强劲释放;其他合资公司中,江铃控股增长稳健;但马自达和铃木由于销量低迷,估计盈利贡献不显著。另外,预计长安PSA50%股权的收购将于年内完成,考虑到此前签订协议,上市公司需承担长安PSA今年的锁定亏损1.25亿元,故我们估计这可能会负面影响4季度的投资收益。 支撑评级的主要风险 微车经营前景不明朗拖累本部经营改善;新车投放及销量不达预期。 估值 考虑到福特销量增长和盈利释放节奏超出我们此前预期,我们将公司2013-15年盈利预测小幅上调至0.70元、1.07元和1.43元。相应地,分别基于2014年13倍和12倍市盈率,将A股和B股目标价上调至14.00元和16.20港币,维持买入评级。

上汽集团前3季度营业总收入同比增长19.4%,高于总销量增速14.8%;归属母公司净利润同比增长11.6%至180亿元,对应每股收益1.63元;扣非后归属净利润同比小幅增长6.1%。分季度来看,公司收入增速比较稳定,其中3季度收入同比增长19.6%,与上半年增速(19.3%)基本相当;但盈利同比表现季度间波动较大,3季度盈利增速高达22.2%,显著高于1季度(10.5%)和2季度1.8%的微增长。环比来看,3季度收入较2季度小幅增长3.7%,通用、大众等合联营公司贡献投资收益小幅下降3.1%,但由于合并层面营业利润及金融资产等其他收益的大幅增加,故3季度盈利环比2季度提升24.0%,超越过往的季节性表现。我们预计公司2013-15年每股收益分别为2.03元、2.18元和2.40元。维持买入评级。 支撑评级的要点 前3季度,公司累计实现总销量379万台,同比增长14.8%,与行业增速基本一致;其中大众、通用、五菱分别增长22.6%、13.7%、8.2%;第3季度,总销量同比增长13.7%,其中大众和通用增速分别为21.4%和8.9%,大众增长保持强劲,通用增速较前2季度明显放缓。环比来看,3季度整体销量小幅下降1.5%,其中大众微增1.1%、通用持平、五菱和自主品牌分别小幅下滑2.8%和5.2%。 由于自去年9月起上海通用不再纳入合并范围,而转入投资收益核算,故除去营业收入、归属净利润外,其余如期间费用(率)、投资收益、毛利率等指标都与上年同期不可比。但环比口径一致,故季度间具有可比性。 从合并层面看,3季度综合毛利率较2季度小幅提升1.3个百分点至11.1%;期间费用率小幅抬升0.7个百分点,但资产减值损失大幅降低,故综合来看,营业利润较2季度18亿元大幅增加至31亿元。 投资收益方面,3季度共计实现投资收益66亿元,环比2季度小幅增长4.3%,主要增量来自金融资产等其他收益(较2季度净增约4.5亿元);通用、大众等合联营企业贡献收益60亿元,环比小幅下降3.1%。 评级面临的主要风险 行业景气度回落;价格竞争加剧;产能扩张加速而新车型投放进度不及预期。 估值 我们小幅调整公司今年每股收益预测至2.03元,维持2014-15年2.18元和2.40元的盈利预测不变。目前股价对应2014年市盈率不到7倍,估值处于低位;维持买入评级,目标价17.50元,相当于2014年8倍市盈率。

支撑评级的要点 1-9月,广汽集团累计总销量增长21.8%至67万台,其中广本、广丰在其他日系普遍负增长的情况下,累计增速已转正至14.4%和7.5%;新合资菲亚特和广汽三菱分别贡献3.2万和2.6万台的增量。此外,广汽传祺得益于传祺GS5的热销,同比大幅增长187.4%。 第3季度销量已达到历史最高水平,同比增长34.6%;环比来看,3季度广本、广丰较2季度平稳增长5.7%和5.6%;而菲亚特、三菱环比增幅均超40%。 得益于自主品牌传祺GS5热销带动产品结构和产能利用率提升,合并层面业务经营状况改善。前3季度,综合毛利率同比上升5.3个百分点至12.2%(其中1-3季度分别为9.9%、12.1%和14.5%,呈逐季向上态势);另外前3季度期间费率合计下降2个百分点,故合并层面营业利润亏损额较去年同期11.2亿元缩减至8.7亿元。 前3季度,公司实现投资收益30.4亿元,同比增长12.1%。我们估计主要盈利贡献来自广丰和广本,两者恢复情况均好于预期;广汽三菱小幅亏损;但菲亚特情况不乐观,由于销量不达预期,加之高昂的建设成本,导致目前亏损负担偏重。我们认为广菲的经营拐点需待2015年Jeep车型的国产后才会显现。 评级面临的主要风险 中日关系恶化导致日系销售再受冲击;新车投放或销量不达预期。 估值 考虑到公司3季度日系恢复进度超出我们此前预期,我们上调公司2013-15年盈利预测至0.48元、0.65元和0.83元。目前A股和H股估值对应2014年预计市盈率分别为12倍和11倍。 基于15倍2014年市盈率估值,我们将A股和H股目标价分别调整至9.80元和12.40港币。

长城汽车前3季度销售收入同比增长38.4%,高于销量增速27.6%;归属母公司净利润同比大幅增长60.7%至62亿元,对应每股收益2.03元。其中第3季度每股收益0.69元,在销量和收入环比分别增长1.2%和5.1%的情况下,盈利环比小幅下滑4.8%。业绩略低于市场乐观预期,我们认为这主要是由于忽略了短期影响业绩波动的重要因素,诸如新工厂投产、新品上市前发生的额外一次性费用等;但这些因素不会改变公司中长期向上发展的趋势。我们继续看好公司做足准备、精心打造的哈弗H8明年的市场表现,以及中期聚焦SUV战略布局下公司的成长性。我们小幅下调公司2013-15年盈利预测至2.83元,4.04元和4.85元,维持A股和H股买入评级。 支撑评级的要点 今年1-9月公司累计总销量(批发口径)同比增长26.7%,其中SUV大幅增长56.5%;轿车平稳增长8.5%;皮卡受出口拖累,小幅下滑2.4%。分季度来看,3季度整体销量环比微增1.2%,主要受轿车和皮卡下滑影响,但SUV依托H6的产能释放,环比强势增长15.4%。 第3季度,公司综合毛利率29%,同比上升2.2个百分点;但环比从2季度29.8%的高点小幅回落0.8个百分点。单从结构看,3季度SUV占比的环比提升推动盈利结构继续上移,但这并未如期体现在毛利率上,我们认为这主要是由于天津二工厂投产转固导致3季度新增折旧等费用负担,负面影响毛利率。 前3季度期间费用率逐季攀升,主要是由于研发投入加大下管理费用支出比重的持续上升。尤其是第3季度管理费用率环比上升0.5个百分点,从绝对额上看,较2季度新增9000余万管理费用主要来自H8产品相关的研发计提以及徐水工厂新招员工的费用支出。 新品方面,哈弗H8计划11月下旬车展正式上市;而H2预计将推延到明年1季度上市,我们认为这主要是出于产品及销策略的考虑,有利于现阶段公司集中资源进行H8的产品推广和市场宣传。 评级面临的主要风险 出口市场剧烈波动;新产品投放进度和销量低于预期;市场竞争加剧。 估值 考虑到公司皮卡(主要是出口)销量低于此前预期以及新厂投产及新品上市前的额外费用,我们将公司2013-15年盈利预测小幅下调至2.83元、4.03元和4.85元,下调幅度为1-3%。 如股价因业绩短期波动而回调充分,则是比较好的买入时机。维持A股和H股的买入评级,未来6个月目标价60.0元(A)和56.0港币(H),分别对应2014年15倍和11倍市盈率估值。

华域汽车前3 季度实现销售收入507 亿元,同比增长17.1%;归属母公司净利润同比增长8.4%至25.7 亿元,折合每股收益0.995 元。其中第3 季度每股收益0.330 元,同比增长13.3%,较1、2 季度6%的增长明显提速;环比来看,3 季度盈利与2 季度基本持平,好于过往的季节性特征,这主要由于金融资产等收益的超预期释放。我们预计延峰伟世通50%股权的交割将于年内完成,暂不考虑其对今年业绩的增厚影响,我们小幅上调公司2013-15 年盈利预测至1.31 元、1.66 元和1.77 元,维持买入评级,目标价上调至15.00 元,相当于2014 年9 倍市盈率。 支撑评级的要点 今年1-9 月,公司重点配套的欧美系销售表现继续优于行业,其中核心客户上海通用和上海大众分别增长14.0%和22.6%;业外重点客户中,长安福特及神龙汽车保持强劲增长。第3 季度,长安福特和上海大众继续保持较快上升势头。 前3 季度,公司综合毛利率小幅下降0.7 个百分点至15.6%,这主要由于今年延峰新增座舱装配业务,该项业务虽然贡献可观收入,但利润单薄,故拉低整体毛利率。第3 季度,公司毛利率环比继续下探0.2 个百分点至15.5%。 前3 季度,公司投资收益同比增长27.2%至17.2 亿元,显著好于合并层面业务表现(营业利润同比小幅增长2%);其中合联营贡献收益增长30.0%至15.8 亿元,我们估计这主要得益于采埃孚、法雷奥、纳铁幅等盈利的快速增长。第3 季度,公司实现投资收益6.3 亿元,环比2 季度 净增量7500 余万元,主要来自银行理财、分红等金融资产收益;而合联营贡献收益环比表现相对平稳。 我们预计延峰伟世通50%股权收购的大部分资产交割将于今年底前完成。由于延峰伟世通已是并表子公司,故收购对公司收入不构成影响,但通过降低少数股东损益,将显著增加归属母公司净利润;预计明后两年业绩增厚比例在18-20%。 评级面临的主要风险 竞争加剧导致主机厂降价压力向上游传导;原材料价格上涨侵蚀毛利率;人工成本上涨导致费用率上升. 估值 考虑到3 季度业绩超出此前预期,我们将2013-15 年盈利预测小幅上调至1.31 元、1.66 元和1.77 元。当前股价对应2014 年市盈率6 倍左右,估值具有吸引力,维持买入评级;基于2014 年9 倍市盈率估值,将目标价上调至15.00 元。

上汽集团上半年实现销售收入2,809 亿元,同比增长19.3%,小幅高于总销量增速15.3%;归属母公司净利润同比小幅增长6.3%至115 亿元,对应每股收益1.04 元,其中1、2 季度每股收益分别为0.56 元和0.48 元。同比来看,在1 季度实现10%的盈利增长情况下,2 季度盈利仅小幅增长1.8%,增速的回落幅度超出我们预期。考虑到2 季度公司盈利略低于预期,我们将公司今年每股收益预测从2.05元小幅下调至2.01元,同时分别微调2014-15年每股盈利预测至2.18 元和2.40 元。相应地,将目标价由20.50 元下调至18.00 元,相当于2013 年9 倍市盈率估值,维持买入评级。 支撑评级的要点 上半年,公司实现整车销售257 万台,同比增长15.3%,销量继续保持国内市场领先地位,占有率比去年底提高0.6个百分点,达到23.2%。 其中上海通用和上海大众分别增长16.2%和23.2%,通用五菱小幅增长6.6%。 从公司经营计划的完成情况来看,上半年经营进展顺利,超额完成“时间过半、任务过半”的计划,其中整车销量完成年度目标的52.5%;营业总收入完成年度目标的57.3%。 由于自去年9 月起上海通用不再纳入合并范围,而转入投资收益核算,故除去营业收入、归属净利润外,其余如期间费用(率)、投资收益、毛利率等都与去年同期不可比。但今年1、2 季度的口径一致,因此季度间具有可比性。 环比来看,2 季度收入比1 季度下滑6.6%,与销量降幅7.4%基本吻合。 但由于毛利率的小幅回落以及费用率的抬升,合并层面营业利润环比大幅降低58.4%。另一方面,2 季度大众、通用等合联营企业贡献的收益环比下滑8.3%,与它们的销量降幅差异不大。综合来看,2季度盈利环比1 季度下滑15%。 评级面临的主要风险 行业景气度回落;价格竞争加剧;产能扩张加速而新车型投放进度不及预期。 估值 考虑到2 季度公司盈利略低于预期,我们将公司今年每股收益预测从2.05 元小幅下调至2.01 元,同时分别微调2014-15 年每股盈利预测至2.18 元和2.40 元。相应地,将目标价由20.50 元下调至18.00 元,相当于2013 年9 倍市盈率估值。维持买入评级。

广汽集团上半年实现营业总收入82亿元,同比增长50.4%;实现归属于母公司净利润12.2亿元(对应每股收益0.19元),虽然因基数原因,同比仍呈现17.8%的负增长,但降幅已较1季度(-47%)明显收窄。分季度来看,得益于自主品牌传祺经营状况的改善,2季度盈利环比1季度大幅提升54.7%。总体来看,我们认为公司经营拐点在2季度基本确立,下半年乃至明年在传统两大日系品牌恢复以及自主品牌效益提升的带动下,业绩向好的趋势有望延续。我们将公司2013-15年每股盈利预测分别上调至0.43元、0.60元和0.79元,并将A股和H股目标价格分别上调至9.50元和9.30港币,将A股和H股评级上调至谨慎买入和买入。 支撑评级的要点 上半年,广汽集团总销量增长15.5%至42.4万台,其中广丰、广本分别增长6.3%和0.5%;自主品牌传祺得益于GS5的超预期表现,销量较去年同期不足1万台大幅增长至3.3万台;另外,新合资品牌菲亚特、三菱上半年分别贡献1.85万和1.4万台的增量。 得益于销量大幅增长以及规模效益的显现,上半年并表企业的经营状况持续改善,尤其是2季度由于毛利率的大幅提升及费用率的缩减,合并层面亏损额由1季度的5亿元降至1.4亿元,这也是公司2季度整体盈利改善的重要原因。 上半年公司实现投资收益18.5亿元,同比下滑14%。主要合资公司表现好坏参半,其中广丰、广本已逐步从去年4季度钓鱼岛事件的泥潭中恢复,上半年销量率先转正,盈利也已基本接近去年同期水平,预计下半年两者的改善趋势将更为明显;另一方面,新合资公司菲亚特和三菱由于品牌认知度、网络渠道等方面的薄弱,销量及盈利表现不及预期,尤其是广菲亏损负担偏重;但我们认为随着2014-15年Jeep多款重量级SUV车型的导入,广菲有望迎来契机。 评级面临的主要风险 中日关系不稳定导致日系销售再受冲击;新车投放进度或销量不达预期。 估值 鉴于自主品牌传祺销量和盈利表现超出我们此前预期,我们将公司2013-15年每股盈利预测分别上调至0.43元、0.60元和0.79元。 相应地,将A股和H股目标价分别由8.10元和7.70港币上调至9.50元和9.30港币,分别对应2013年22倍和17倍市盈率估值。同时上调A股和H股评级至谨慎买入和买入。

长安汽车上半年实现销售收入197.5亿元,同比增长40.6%;归属母公司净利润同比大幅攀升133.5%至13.3亿元,对应每股收益0.29元,符合盈利预警。其中,2季度收入环比1季度小幅下滑5.9%,但盈利环比大幅上升42.6%。我们认为,上半年业绩大幅增长主要源自长安福特贡献投资收益的强劲释放;而本部盈利表现稍逊,由于资产减值的计提、营业外收入的减少以及所得税费的增加,合并层面业务亏损额有所扩大。整体而言,我们继续看好未来两年福特市场地位和盈利能力提升给公司带来的持续成长性。我们小幅上调2013-15年盈利预测,上调A股和B股目标价至12.50元和12.80港币,维持买入评级。 支撑评级的要点 上半年公司总销量106万台,同比增长18.7%。本部方面,自主轿车(含SUV)大幅增长80.2%至19.2万台;微车小幅下滑6.1%至31.2万台,但高端产品比重继续提升。合资板块方面,长安福特销量同比大幅增长63.1%至28.8万台;但长安马自达和铃木销量分别下滑44.4%和19.7%。 得益于产品结构改善以及原材料价格的低位运行,上半年毛利率同比小幅提升0.7个百分点至16.5%;同时,期间费用率下降0.8个百分点。但另一方面,由于资产减值的计提、营业外收入的减少以及税费的增加,上半年合并层面亏损额由去年同期1.6亿元扩大至4.7亿元。 上半年,公司实现投资收益18亿元,同比大幅增长146.3%,主要由于长安福特贡献收益大幅增长191.9%至15.9亿元。另外,江铃控股权益净利稳健增长18.8%,但长安马自达和长安铃木由于销量低迷,贡献收益不显著。 支撑评级的主要风险 合资品牌新车销量不达预期;本部亏损幅度超预期。 估值 我们将公司2013-15年盈利预测小幅上调至0.68元、1.00元和1.35元。相应地,将A股和B股目标价由11.30元和11.00港币上调至12.50元和12.80港币,维持买入评级。

华域汽车上半年实现销售收入333 亿元,同比增长17.5%;归属母公司净利润同比小幅增长6.1%至17 亿元,对应每股收益0.66 元,符合预期;其中第2 季度收入和盈利环比1 季度表现平稳。总体而言,上半年公司收入增速与狭义乘用车市场整体增幅基本一致,同时期间费率止升回稳,但由于内外饰业务调整导致毛利率的下滑,故盈利增长低于收入和下游需求增速。考虑到延峰伟世通50%股权收购(假设主要资产交割在今年底前完成)对业绩的增厚,我们将公司2014-15 年盈利预测分别由1.35 元和1.41 元上调至1.60 元和1.72 元,维持买入评级。 支撑评级的要点 今年上半年,国内狭义乘用车市场整体增速达到16.2%,而公司重点配套的欧美系销售表现继续优于行业,其中核心客户上海通用和上海大众分别增长16.9%和23.2%;业外重点客户中,长安福特及神龙汽车保持强劲增长。 上半年,内外饰件业务收入同比增长23.6%,主要是由于延峰伟世通新增座舱装配业务带来可观的收入增量;功能性总成件和热加工板块收入略有下滑。 上半年公司综合毛利率比小幅下降0.8 个百分点至15.6%,主要是由于延峰新增座舱装配业务附加值低,利润单薄,从而导致内外饰件板块毛利率同比下降1.8 个百分点;功能件和热加工板块毛利率分别提高1.7 和6.2 个百分点。 上半年公司实现投资收益10.9 亿元,同比增长19.9%。其中合联营贡献收益同比增长26.3%至10.3 亿元,主要得益于采埃孚、法雷奥等盈利的快速增长。 我们预计延峰伟世通50%股权收购的大部分资产交割将于今年底前完成。由于延峰伟世通已是并表子公司,故收购对公司收入不构成影响,但通过降低少数股东损益,将显著增加归属净利润;预计明后两年业绩增厚比例在18-20%。 评级面临的主要风险 竞争加剧导致主机厂降价压力向上游传导;原材料价格上涨侵蚀毛利率;人工成本上涨导致费用率上升. 估值 我们将2014-15 年公司盈利预测分别由1.35 元和1.41 元上调至1.60 元和1.72 元,并维持今年每股收益预测1.28 元。当前股价对应2014 年预计市盈率不到6 倍,估值具有吸引力,维持买入评级和目标价11.80元,相当于2013 年9 倍市盈率估值。

长城汽车(601633.CH/人民币40.92;2333.HK/港币35.85,买入)7月销量(批发口径)约6万台,同比增长21.3%,环比上升5.6%,显著超越淡季特征。SUV销量淡季创新高,同比增长46.1%至3.65万台,其中H6得益于产能释放和新品升级版的推出,销量接近1.9万台,好于市场普遍预期;M4销量突破1.2万台,继续稳步攀升。相比之下,7月轿车和皮卡表现偏弱,其中轿车同比小幅下滑6.1%,我们认为这主要受到C50生产线搬迁调试和二工厂产能爬坡进度的影响,估计8月C50产销将有所恢复。皮卡今年的弱势表现主要源自出口需求的相对疲弱,国内市场仍然保持稳定增长。 截至7月,公司累计销量42.8万台,同比增长30.1%。其中轿车累计增长9.6%,SUV大幅增长66.1%;皮卡小幅下滑3.4%。分区域来看,国内市场累计销量37.8万台,增长39.6%;而出口销量下滑14.3%。我们认为今年汽车出口市场整体表现不景气,除了部分出口国需求波动之外,日元、韩元的贬值也在一定程度上削弱了国内出口车型的竞争力,从而负面影响出口需求。

根据业绩快报,上半年长城汽车实现销售收入264亿元,同比增长44.5%,归属母公司净利润同比大幅增长73.7%至41亿元,对应每股收益1.34元,超越市场预期。其中,2季度每股收益0.72元,环比1季度(0.62元)增长15.6%;同时2季度净利率达到16%的新高水平。我们认为自去年开始,公司业绩能够不断超越市场预期,主要得益于SUV核心产品组合热销带来产品结构持续提升,以及规模效应的显现。总体而言,我们看好公司在聚焦SUV的中期战略布局下的持续成长性。哈弗H6打响了第一炮,未来H2、H8等新车的市场表现值得期待。我们上调公司2013-15年盈利预测至2.77元、3.67元和4.60元,重申A股和H股买入评级,目标价格上调至47.10元和45.00港币。 支撑评级的要点 1-6月,公司实现总销量近37万台,同比增长31.7%,其中SUV同比大幅增长70.7%至18.7万台;轿车平稳增长11.7%至11万台,得益于C50占比提升,轿车内部结构有所改善。相比之下,皮卡受出口低迷拖累,销量小幅下滑3.5%至6.8万台。 分季度来看,公司2季度整体销量环比1季度小幅增长1.4%,其中SUV和皮卡分别环比增长8.1%和14.8%,但轿车环比下滑16%。因此,2季度产品结构较1季度继续提升,并带动2季度收入和盈利环比分别增长7.1%和15.6%。 我们目前维持今年销量77万台的预测,其中下半年40万台,高于上半年37万台。主要得益于二工厂产能释放带动H6销量的进一步提升。 新品方面,H6升级版已于6月正式上市,H6的运动版预计将于8月份问世。 此外,期待已久的H2、H8有望于4季度相继问世。我们认为这些新品的上市将进一步补充公司的SUV产品线,给明年增长带来有力支撑。 评级面临的主要风险 出口市场剧烈波动;轿车淡季销量走低;新产品投放进度和销量低于预期; 估值 考虑到公司2季度的毛利率等盈利指标提升高于我们此前预测,我们2013-15年盈利预测至2.77元、3.67元和4.60元,上调幅度在7%-9%。 我们分别上调A股和H股目标价至47.10元和45.00港币,分别相当于17倍和13倍2013年市盈率。重申买入评级。

江淮汽车(600418.CH/人民币7.57,谨慎买入)发布业绩预增公告:经财务部门初步测算,预计公司上半年实现归属母公司净利润约5亿元,较上年同期(追溯调整前)增长60%左右,对应每股收益约0.39元,超越市场普遍预期。据此推算,预计2季度公司每股收益约0.23元,较去年2季度(0.17元)增长39%,环比1季度(0.16元)增长42%。我们认为,公司业绩出色表现主要得益于:1)轻卡、瑞风等产品销量的恢复性增长;2)、效益提升、产品结构优化以及原材料成本下降等共同推动毛利率的改善。 销量方面,上半年公司实现总销量27.4万台,同比增长21%,其中传统主力产品MPV和卡车分别增长7.2%和18.2%;轿车虽然上半年实现14%的正增长,但央视“3.15曝光事件”导致2季度轿车销售受到一定冲击,累计增速逐月下滑;SUV得益于新车S5的增量贡献,上半年实现销售近1.7万台,目前S5月销在3,000台上下徘徊。 分季度来看,2季度公司整体销量环比1季度下滑7.3%。其中,卡车由于旺季,环比上升7%;而轿车受“3.15事件”冲击,环比大幅下挫44.6%;MPV表现相对平稳。从盈利来看,我们估计2季度环比1季度的提升主要来自毛利率的继续上行以及费率等的压缩。从板块贡献来看,轻卡和MPV仍然是主要贡献来源;轿车虽然产销规模较1季度有明显缩减,但我们估计由于内部结构的优化,2季度轿车板块也没有出现额外亏损(估计在盈亏平衡附近)。 盈利预测及估值 整体而言,我们认为公司上半年的业绩表现初步印证了去年新管理层上任后提出“以效益为中心”的理念,并通过内部挖掘优化来带动盈利能力的提升。 另一方面,我们认为公司能否从商用车属性较强的汽车企业跨度到乘商兼并的综合性汽车集团,进而打开新的成长空间,很大程度上取决于轿车业务(包括SUV)的突破。但不得不承认,央视“3.15事件”的确对公司轿车品牌形象和产品销售产生一定冲击(包括SUV新车S5的销售,我们认为都或多或少受到影响)。从目前情况来看,我们认为公司轿车能否重回原先的增长势头还需一定时间的恢复。 考虑到公司2季度业绩超出我们预期,我们在中报正式披露后可能会将公司全年每股收益预测上调至0.68元-0.70元;如下半年轿车和SUV销量走势好于预期,则盈利预测仍有上调空间。暂维持谨慎买入评级。