公司发布年报： 2023年公司收入 97.96亿元，同比增长 5.77%； 归母净利润-9.67万元，同比下滑 541.28%；扣非净利润-11.04亿元，同比下滑 854.00%。 2023年公司在上市以后首次亏损，且亏损金额较大，究其原因主要包括： （1）人员成本增长： 2023年平均人数较 2022年增长 1896人； （2） 2023年上半年的组织模式升级（公司史上最大的业务组织模式升级，大型企业客户业务由原来以地区为主的组织模式，升级为以行业为主的组织模式），暂时拖累了大型企业业务的增长； （3）新的组织模式下，发生的差旅和市场费用增多； （4）在推进客户项目实施和客户化开发外包，导致外包成本的增加。 分客户来看，中型、小微企业表现最好，政府、大型企业表现较弱： （1）大型企业：收入 65.19亿，占比 67.3%居于绝对的主力，组织结构调整导致全年收入仅增长 4%，云化比例 72.6%，较上年提升 2.3PCT； （2）政府与其他公共组织：收入 9.82亿元，连续两年下滑（下降 12.5%），受行业需求负面影响较大，但是业务云化比例达到 76.5%，较上年大幅提升 11.6PCT； （3）中型企业：收入 13.86亿元，同比增长 21.4%，增长最快； （4）小微企业：收入 8.06亿元，增速 17.7%，较上年增长 2.7PCT，呈现加速趋势，同时云化比例增长 4.7PCT 到 92.3%。 签约金额的季节性和结构来看， 2024年增速有较强的改善预期。 （1）公司合同签约金额增速为 1-5月下滑 5.6%， 6月增长 20%， Q3增长 22.3%，下半年增长超 26%（全年增速 17.6%）。这意味着从订单获取角度来看， 6月及以后公司的合同签约金额已经呈现出了恢复的趋势，将对 2024年业绩增速恢复提供支撑。 （2）大型企业的大型企业客户业务的合同签约金额下半年同比增长超30%，公司全年千万级项目签约金额增长达到 71.1%，都是明显好于公司整体水平的。考虑到大项目签约更加集中在下半年，同时大项目实施周期更长，这部分项目收入的确认将给大型企业业务后续带来强支撑。 人员增长： 2022年、 2023年，公司人员增速分别为 21%和-2%，分别是 2015年以来人员增速的最高值和最低值。由于 2022年人员扩张带来费用压力滞后体现在了 2023年，对 2023年形成了较大的业绩压力。从 2023年逐季人员变动情况来看，公司 4个季度人员分别增长了 313人、 99人、 -564人和-282人， 总体呈现了人员缩减的趋势，对 2024年业绩改善（特别是 2024年上半年）将发挥积极的作用。 同行对比来看， 2023年同行 8家公司中，亏损企业从 3家增长到4家。公司出现了大额的亏损，但是公司从事小微企业业务的子公司畅捷通扭亏为盈。行业头部的金蝶、用友仍然保持了稳定的收入增速，但是都面临亏损困境， 2024年将成为其扭亏的关键时间点。 在云业务指标方面， 2023整体表现较弱，后续有待加强。 2023年公司云服务业务收入 70.91亿元，同比增长 11.6%，较上年下降了 7.8PCT，连续两年低于金蝶云业务增速（2023年增长21%）。分客户来看，政府和大型企业客户的云服务业务对整体增速形成了拖累，分别增长了 3.1%和 7.7%， 2024年有望改善，而中型企业和小微企业云服务业务分别增长了 36.9%和 24%，表现出了较好的活力。在 ARR 方面， 2023年为 23.5亿元，同比增长 15%，不及金蝶 28.6亿规模，后续有待加强。 从合同负债来看， 2024公司云服务业务指标有望改善。 2023年公司软件相关合同负债大幅下滑了 35%至 3.5亿元，总体规模逐步缩小，而云服务合同负债增幅 28%至 24.6亿元，较 2022年提升了 6PCT，对于 2024年云业务将起到积极的改善作用。 在 AI 方面，公司在 7月发布了业界首个企业服务大模型YonGPT，成为了 BIP 的重要组成部分，已与 YonBIP 企业绩效、管理会计、全球司库、商旅费控、税务服务、数智员工等产品深度融合。在 AI 领域，公司定位于应用厂商， YonGPT 在底层适配主流的通用大语言模型，叠加公司在财税、人力、供应链的知识储备进行了预训练，形成企业服务大模型。公司十大领域都已经把 API 丰富出来，为交互式的 API 调用提供基础。同时在财务、人力等方向上， AI 的应用也拓展了知识生产能力，在用友内部也得到了智能报价、 生态开发等方向的应用。 继 2022年 8月发布 BIP3以后， 2023年公司陆续突破了一批千万级以上的大型企业客户项目，核心产品 YonBIP 产品全年实现签约金额 36.1亿元， YonSuite 客户数量和营业收入增速都超过100%，将成为后续业务增长提供持续的动能。 维持对公司“增持”的投资评级。 为了把握长期发展机遇， 公司近年来进行了较大的人员投入，同时在 2023年进行了组织结构调整，导致了业绩亏损。但是从订单和收入恢复的情况来看， 2024年公司有望加速增长，同时人员扩张也告一段落，有望实现扭亏为盈。预计 24-26年公司 EPS 分别为 0.03元、 0.16元、 0.26元，按 4月 2日收盘价 12.32元计算，对应 PE 为 369.98倍、 74.70倍、 47.27倍。 风险提示： ； AI 技术发展对竞争格局的影响；新竞争对手的入局。

公司专注于 CAE 软件业务，同时在国防科技领域有较深布局。 CAE 软件技术门槛高、涉及学科广、研发难度大、体系设计复杂、研发周期长。工业软件中研发设计类软件国产化率最低，而在这其中 CAE 是海外垄断程度最高的领域（不足 5%）。公司在国产 CAE 厂商中自研软件的收入规模最高、产品体系最丰富。 公司优先选择了军工单位和科研院所进行市场切入，把握住了相关领域对于信息安全及核心软件技术自主可控的需求所带来的机遇。借助服务军工单位及科研院所，公司实现了技术的提升和产品的打磨，参与了多项国家重点科研专项，也为后续拓展民营客户提供了更好的支撑。 在 2023年的股权激励计划中，公司设定了 30%的年化复合增长目标，彰显了出了对于业务持续高增长的信心，增长动能包括： （1）美国技术封锁的持续加大，国产替代成为确定性的发展趋势； （2）随着我国工业的转型升级，对 CAE 的需求也将持续释放； （3）随着品牌知名度不断提升，公司 CAE 软件产品的技术也得到了市场更多的认可，来自民用领域的业务规模也在持续提升。 （4）2023年收购了阳普智能 48%的股权，形成较好的业务协同效应。 首次覆盖并给予公司“买入”的投资评级。公司作为国产 CAE 头部厂商，受益于国产化的发展趋势，同时正在将产品能力不断从军工领域向民用领域拓展，长期发展值得期待。预计 23-25年公司 EPS 分别为 1.88元、2.56元、3.51元，按 12月 29日收盘价136.75元计算，对应 PE 为 72.64倍、53.42倍、38.91倍。 风险提示：国产化推进不及预期；回款情况低于预期；民用市场推进不及预期。

公司发布三季报：2023年前三季度收入 552.2亿元，增速 2.5%；归母净利润 15.4亿元，增速-6%；扣非净利润 13.0亿元，增速-13%。 单季度数据来看，Q3公司收入和利润增速放缓。前三季度新华三的国际业务、运营商业务依然保持较好的增长，同比分别增长了13.72%和 20.94%，国内企业业务表现最弱，增速-2.3%。三大费用 Q3合计金额增速-7%，是 2020Q3以来的首次下滑。公司积极备货，存货从半年度末的 198亿元增长到 231亿元。 全年来看，我们认为 Q4仍然有较多积极因素，将推动 Q4景气度的改善，主要包括： （1）电力、金融等行业因素影响导致 Q3数字化进展不及预期，有望在 Q4加速落地； （2）2023年国内运营商的采购相对滞后； （3）1万亿国债的落地也有望对 Q4经济带来积极的推动； （3）AI 对数通产品需求的释放。 新华三剩余股权收购和定增事项从并行变为串行，但仍在有序推进过程中。2022年为例，新华三占公司收入的 67%，占公司净利润的 88.18%（按照 51%的股权比例计算），股权收购完成将意味着公司业绩的大比例提升。 国产替代的有序推进、英伟达特供中国新品的推出、存货的增加将有助于公司解决美国芯片禁令带来的供应问题。 首次覆盖，给予对公司“买入”的投资评级。公司正在推进对新华三的全资控股，从而将带来业绩较大比例的提升。此外，作为国内头部 ICT 企业，公司有望长期受益于 AI 带来的产品升级需求。不考虑定增和新华三股权收购的影响，预计 23-25年公司EPS 分别为 0.82元、1.04元、1.32元，按 11月 15日收盘价21.52元，对应 PE 为 26.18倍、20.60倍、16.33倍。 风险提示：地缘政治因素对原材料供应的潜在影响；行业竞争加剧。

投资要点：公司发布三季报：2023 年前三季度收入 16.48 亿元，增速 12.63%；归母净利润-2.48 亿元，减亏 1.71 亿元；扣非净利润-2.64 亿元，减亏 1.94 亿元。明泰资本持股已全部通过司法拍卖完成了登记过户。 Q3 公司收入和利润环比改善都较为明显。Q3 收入 6.44 亿元，增速 10.32%，环比增长 20.05%。前三季度，公司成为行业仅有的3 家净利润保持高增长的企业。由于公司 2023 年在订单上已经较好恢复，我们预计随着 1 万亿国债的落地，4 季度的行业需求也将得到较好的恢复，将助力公司全年业绩释放（正常年份 Q4 收入占比高达 55%）。 Q3 公司信创、云计算业务表现亮眼，政府行业恢复明显。公司作为网络安全行业信创体量最大的企业，继上半年信创增长74.27%以后，前三季度继续保持了 185.73%的高增速。云计算业务增速也有明显回升，从半年报的略有增长，到 3 季报增长35.83%，回归到较高的增长轨道。行业中，来自政府收入实现了32.62%的高增长，其中来自地方政府的收入增长了 43.9%。 公司毛利率、费用率、现金流都呈现向好趋势。Q3 公司毛利率73.03%，是 2021Q4 以来的最高值，Q3 收入虽然是平稳增速水平，但收入的质量是非常高的。2023 年公司在费用端整体处于收紧的趋势，仅有销售费用还在保持增长势头。Q3 公司经营性现金流 1.12 亿元，在净利润亏损的基础上，仍然获得了正向现金流。 维持对公司“买入”的投资评级。公司经过过去几年较大的研发投入，在一些主要的新产品赛道都颇具优势，其中信创业务优势尤其明显，有望给公司带来持续高增长。预计 23-25 年公司 EPS分别为 0.47 元、0.58 元、0.68 元，按 11 月 6 日收盘价 9.59 元，对应 PE 为 20.51 倍、16.45 倍、14.13 倍。 风险提示：行业竞争加剧；经济形势影响政府财政预算

公司发布三季报：2023 年前三季度收入 32.70 亿元，增速16.99%；归母净利润 8.93 亿元，增速 9.86%；扣非净利润 8.60 亿元，同比增长 29.85%。 Q3 公司收入 10.98 亿元，金额低于 Q2 的水平，增速 9.40%。分项业务来看，2023Q3 公司两大订阅业务都取得了不错的成绩，但是受到党政信创需求下滑的拖累，Q3 国内机构授权业务同比下滑42%。Q4 随着学校开学以及政府层面资金的改善，我们认为公司的个人订阅业务和国内机构收取业务都会有改善预期，同时费用增速有望下降。 2023 年 4 月份开始公司进行了会员体系的调整，目前业务已经度过调整后的波动期，重回良性增长通道中。会员制的改革打破了原来的业务天花板，让传统的会员增值服务得到进一步的发展。 AI 作为 2023 年初起公司全面投入的产品方向，目前已经融入到了公司所有产品线的研发和布局中。2023 年 11 月 1 日起，文心一言专业版正式开启商用，成为了国内第一个实现商用的 AI 大模型，也意味着国内的 AI 应用将进入到加速发展的进程中。公司产品的 AI 产品目前还是处于内测和邀请测试的阶段。从产品测试的情况来看，好于公司预期，也有望在 2024 年给公司带来更多积极的影响。 维持对公司“增持”的投资评级。随着人工智能技术的重大突破，办公软件将迎来重要的产业变革，公司作为国产办公软件龙头有望迎来新机遇。预计 23-25 年公司 EPS 分别为 3.11 元、4.02元、5.78 元，按 11 月 1 日收盘价 283.74 元计算，对应 PE 为91.20 倍、70.67 倍、49.06 倍。 风险提示：国际局势的不确定性；国内在人工智能领域技术发展的不确定性；经济形势对客户需求的影响。

公司发布三季报：前三季度收入 4.65亿元，增速 33.07%；归母净利润 415万元，增速 121.79%；扣非净利润-6910万元，较上年减亏520万元。2023Q3收入 1.89亿元，增速 21.95%；归母净利润 543万元，下滑 68.69%；扣非净利润-1194万元，亏损增加 709万元。 单季度数据来看，Q3较 Q2显现出增速下滑的态势。从分业务来看，教育是增速下滑最为明显的部分，海外业务表现仍然亮眼。 Q3公司商业、教育、境外分别实现 23.62%、-14.51%、71.34%的增速。受到新产品的带动境外业务表现仍然亮眼，但是国内业务表现不及预期，其中商业市场中 KA 受到了房地产市场景气度和收入确认节奏的影响，教育领域受到了政府拨款因素的拖累。 此外由于博超并表因素，三季度费用端增速仍然较快。随着 10月 24日 1万亿特别国债的发行，我们认为 Q4经济总体形势将有所缓解，有利于公司全年业绩目标的完成。 在外延式收购方面：目前公司对博超的整合还处于早期阶段，2023年博超预计仍将对公司整体业绩形成拖累。预计随着股权的变更和整合的深入，2024年博超的业绩也有望持续改善。对于CHAM 的收购，补齐了公司在 CAE 中计算流体力学方面的短板，对于底层技术的完善将起到积极的作用。 维持对公司“买入”的投资评级。公司作为国内 CAD 领域龙头，通过上市加快推进产品的研发和业务布局。2023年随着增速的恢复和投入力度的放缓，预计公司将步入持续的业绩改善通道。预计 23-25年公司 EPS 分别为 0.62元、1.42元、2.47元，按 10月 24日收盘价 98.79元计算，对应 PE 为 160.44倍、69.65倍、39.98倍。 风险提示：国产化推进进度不及预期；海外业务推进受到政治因素影响；汇率波动的影响。

从网络安全厂商上半年业绩来看，公司的收入增速不高，但结合两年收入增速来看，公司居行业第三。2021年公司有 1.9亿元在年报审计中被调减计入 2022年，两年收入增速更具有参考意义。 2023H1三大费用合计增长 0.64%，较 2022年全年 5.16%的增速进一步下滑，公司员工减少了 310人，处于提质增效的过程中。 业绩驱动因素方面的亮点包括： （1）2022年股权激励计划调整后的目标为 2023年、2024年将分别较2022年实现 29.83%和 49.59%的收入增长，以及 140.64%、182.35%的利润增长。 （2）信创业务：2022H1实现 120%的高增长，2023H1继续实现 74%的增长。2022年该业务在公司整体收入占比约达到 20%，2023年预计占比还将进一步加大，也将对公司的发展起到积极的推动作用。 （3）2023H1公司订阅业务收入 1.26亿元，同比增长 121.05%，占比从2022年的 8.84%大幅提升到了 12.59%，收入整体延续性强。 （4）多家业务重合度较高的企业近期出现股权和董事长变更，或给行业格局带来新的变化。 维持对公司“买入”的投资评级。公司经过过去几年较大的研发投入，在一些主要的新产品赛道都颇具优势，其中信创业务优势尤其明显，有望给公司带来持续高增长。预计 23-25年公司 EPS分别为 0.41元、0.59元、0.73元，按 9月 13日收盘价 9.40元，对应 PE 为 22.74倍、16.06倍、12.92倍。 风险提示：行业竞争加剧；经济形势影响政府财政预算；股东方股权问题解决对股价的干扰。

投资要点： 2023H1 公司收入增速 25.33%，在同行中表现较为优异，订单增速 30%，表现更优。受到永信至诚、三维天地上市后公允价值变动和航天软件上市带来的收益影响，上半年归母净利润 1.85 亿元，是网络安全上市公司中最高的。扣除该因素，上半年扣非净利润-0.81 亿元，上年同期亏损 2.82 亿元，也呈现向好趋势。 Q2 公司虽然收入增速下滑，但是毛利率提升明显，收入的质量较高。Q2 扣非净利润 0.19 亿元，已经实现了盈利。销售、研发、管理三费合计下滑了 13.21%，控费效果明显。 与移动的定增事宜尚需要获得证监会同意注册后即将进入实施。 上半年公司与移动的关联交易总计 1.85 亿元，待定增完成后，双方合作的紧密度有望进一步加大，预计全年关联交易约 10 亿元。 与移动云安全业务合作值得期待。上半年移动云收入 422 亿元，增速 81%，三大运营商中表现最佳。公司云安全业务继 2022 年增长 41%以后，2023 年上半年实现了 100%的高增速。8 月公司苏州云安全总部的成立，将助力与移动云的深度协同，同时双方还共同发布了移动云|星辰安全品牌，相关产品持续发布中。 维持对公司“买入”的投资评级。随着移动定增事宜的落地，我们预计下半年移动与公司的业务融合将进一步深入。考虑到移动作为数据承载者和传输者的重要地位，我们认为其随着数据产业的发展，其作为基础设施的地位将进一步凸显，也会给公司带来更多的发展机会。暂不考虑本次定增对公司股本的影响，预计 23-25 年公司 EPS 分别为 1.29 元、1.41 元、1.94 元，按 9 月 5 日收盘价 28.21 元计算，对应 PE 为 21.91 倍、19.94 倍、14.54 倍。 风险提示：行业竞争加剧；经济形势影响政府财政预算；与移动的合作进程不及预期。

投资要点： 2023上半年公司回归快速增长通道，盈利改善迹象明显。H1收入 2.76亿元，增速 41.97%；归母净利润-129万元，减亏 3510万元；扣非净利润-5716万元，减亏 1229万元。Q2收入 1.60亿元，增速 48.32%，较 Q1进一步加快；归母净利润 1638万元，实现扭亏为盈；扣非净利润-609万元，减亏 2649万元。 2023年，预计公司业绩将获得持续改善，主要推动因素包括： （1）公司内外部基本面获得改善，同时也在积极加大海外业务拓展； （2）上市后公司积极的研发投入和产品布局，推动了产品能力的持续提升，年内三维数字创新平台-3D Innovation 的发布、BIM 在建筑专业的研发都值得期待； （3）公司人员扩张告一段落，盈利情况有望逐步恢复； （4）国产化趋势下，公司作为国产 CAD 领域龙头，正迎来难得的发展机遇； （5）上市后公司与包括华阳国际、苏交科、博超等企业开展了股权合作，后续在股权投资方面的进展仍然值得期待。 首次覆盖，给予对公司“买入”的投资评级。公司作为国内 CAD领域龙头，通过上市加快推进产品的研发和业务布局，2023年随着内外部环境的改善，公司海内外业务都有望回归到快速增长轨道。预计 23-25年公司 EPS 分别为 0.74元、1.74元、3.02元，按 8月 23日收盘价 130.38元计算，对应 PE 为 176.15倍、75.04倍、43.17倍。 风险提示：国产化推进进度不及预期；海外业务推进受到政治因素影响；汇率波动的影响。

公司发布业绩预告：上半年收入15.1-15.6亿元，增速24.37%-28.48%；归母净利润1.75-1.95亿元，上年同期亏损2.50亿元；扣非净利润-0.85至-0.75亿元，上年同期亏损2.82亿元。 2023Q2公司收入增速11.17%-18.86%，较Q1下滑了28.39-20.70pct；净利润2.41-2.61亿元，上年同期亏损1.52亿元；扣非净利润0.15-0.25亿元，上年同期亏损1.60亿元。 相对Q1来看，Q2公司虽然收入增速下滑，但是收入的质量是比较高的：（1）Q2公司毛利率为66.1%-72.8%，较Q1提升了15.0-21.7pct，较上年同期提升了0.2-6.8pct。（2）在费用控制方面，Q2公司毛利额较上年提升0.97-0.82亿元，扣非净利润较上年提升1.85-1.75亿元，预计Q2在控费方面取得较好的成效。 与移动的定增事宜已经获得了国防科工局和国资委的批复，尚需要获得深交所审核、证监会同意注册后方能进入实施。Q1公司来自联通、电信、移动的收入与2022年全年比值分别为13%、15%、33%，双方的合作还在持续深入中。6月，公司又有4款产品及4款子产品新入围移动核心能力及自主产品清单。移动不光是对公司进行了股权的投资，在业务层面双方也在快速融合的过程中，这对于双方的能力提升将起到积极的作用。 维持对公司“买入”的投资评级。随着人工智能技术的快速发展和数据要素市场地位的提升，我们认为移动将在新的市场格局中发挥更加重要的作用，同时也将给公司带来产品的加持和能力的跃升。暂不考虑本次定增对公司股本的影响，预计23-25年公司EPS分别为1.16元、1.44元、1.74元，按7月18日收盘价29.63元计算，对应PE为25.63倍、20.59倍、16.99倍。 风险提示：行业竞争加剧；经济形势影响政府财政预算；与移动的合作进程不及预期。

投资要点：公司发布业绩预告：上半年收入363964 万元，增速36.48%；归母净利润49719 万元，增速58.57%；扣非净利润41188 万元，增速72.68%。 2023Q2 公司收入、净利润、扣非净利润增速分别为30.18%、59.58%、73.19%，分别较Q1 增长-17.12、5.30、3.03 个百分点，受到上年基数的影响，收入增速有一定幅度的下滑，但是盈利改善的效果非常明显，是一个积极的信号。 在国际化方面，2023 年6 月，公司在中东取得了重要的突破，接连斩获了来自沙特阿美、科威特石油公司等国际顶级客户的数千万级别订单，后续随着在中东的第一家5S 旗舰店的规划和建设，在国际化业务方面值得期待。 在多元生态融合方面，继对石化盈科、众一伍德、Hobre、达美盛的股权投资之后，公司又战略投资了培慕科技。对培慕科技的战略投资，将进一步完善公司数智化工厂解决方案，强化在智能优化、智能运维等链条的关键能力。 数字化方面，公司管理变革持续深化，数字化转型加速，也成为了业绩提升的重要原因之一。 维持对公司“买入”的投资评级。公司作为国内流程工业自动化领域龙头，受益于国产化、数字化的行业趋势，通过产品能力的提升、商业模式的革新和国际业务的开拓，正在迎来自己的第二增长曲线，值得长期关注。预计23-25 年公司EPS 分别为1.45元、1.94 元、2.64 元，按7 月12 日收盘价55.66 元计算，对应PE 为38.28 倍、28.71 倍、21.11 倍。 风险提示：经济形势对下游客户信息化进度的影响；海外业务推进受到地缘政治影响。

投资要点： 2022年对于计算机行业上市公司来说，普遍是景气度较低的年份，但是公司在如此大的体量基础上，仍然保持了高速的收入增长和几乎同步的利润增速，是难能可贵的。 2022年以来的高增速的驱动因素主要包括： （1）公司业务优势从控制系统进一步向工业软件进行拓展； （2）5S 店和 S2B 相互结合，实现对客户的贴合式服务； （3）在电池、制药食品、油气、建材、冶金等行业取得较好的突破； （4）海外业务成效显著，2022年合同额 5.18亿元，同比增长 148.7%； （5）客户层级和大客户服务能力的提升。 当前公司正处于第二增长曲线中。围绕着两大战略转型，2022年以来公司进行了一系列并购，在 1种商业模式、3大产品技术平台、5T 技术三大创新模式下将获得持续的增长动能。同时，2023年公司的国际化、数字化和多元生态融合都值得重点关注。 虽然 S2B 和大项目的快速增长对公司毛利率形成拖累，但是我们也看到了公司人均指标和运营效率在持续提升过程中。 维持对公司“买入”的投资评级。公司作为国内流程工业自动化领域龙头，受益于国产化、数字化的行业趋势，通过产品能力的提升、商业模式的革新和国际业务的开拓，正在迎来自己的第二增长曲线，值得长期关注。预计 22-24年公司 EPS 分别为 2.07元、2.82元、3.73元，按 5月 30日收盘价 103.00元计算，对应PE 为 49.80倍、36.50倍、27.62倍。 风险提示：经济形势对下游客户信息化进度的影响；海外业务推进受到地缘政治影响。

2022 年公司收入35.43 亿元，同比增长5.71%；净利润2.05 亿元，同比下滑10.83%；扣非净利润1.54 亿元，同比下滑0.14%。根据IDC 数据，2022 年中国网络安全硬件市场规模36.5亿美元，同比下降3.3%，首次出现下滑。疫情管控影响下，公司来自政府的收入下滑32.89%，对于整体业绩形成拖累。但与此同时，公司在能源、运营商等行业取得了不错的成绩，在渠道业务也取得了31.1%的增幅。 2023 年公司目标为收入增长30%。在剥离了同天科技和电缆业务的以后，我们可以看到公司近几年的成长性其实是非常优异的，随着原材料短缺、疫情管控这类短期和阶段性影响因素的消失，我们认为2023 年公司的基本面也将持续恢复。2023 年，公司在云计算、渠道、信创、数据安全等业务方面都颇具看点。 2022 年人员控制动作明显，对减轻2023 年费用控制的压力和实现净利润率恢复方面将发挥积极的作用。公司2020 年有较大的研发人员增长和投入的动作，也给2021 年业绩带来了较大压力。随着新品研发准备告一段落，2022 年公司研发投入仅增长4.36%，转而把更多精力放在行业深耕、地市下沉和渠道拓展方面，实现研发成果的落地。 维持对公司“买入”的投资评级。公司经过过去几年较大的研发投入，在一些主要的新产品赛道都颇具优势，有望随着行业复苏和新赛道需求的释放，实现较好的业绩表现。预计23-25 年公司EPS 分别为0.40 元、0.58 元、0.73 元，按5 月11 日收盘价10.47 元计算，对应PE 为26.36 倍、18.06 倍、14.33 倍。 风险提示：行业竞争加剧；经济形势影响政府财政预算；股东方股权问题解决对股价的干扰。

由于2020年、2021年收入增长基数较高，2022年在信创发展不及预期的情况下，公司整体收入增速有所放缓。但与此同时，2022年公司个人业务和数字办公平台的亮点突出，带来订阅业务整体占比进一步增大，收入结构也更加健康。 2023年及之后，我们认为公司个人业务、信创业务、数字办公业务、海外业务都具备增长看点，而从更加长期的角度来看，在人工智能的布局将成为公司下一个阶段产业地位的决定性因素。 由于ChatGPT给人工智能行业带来的影响，公司也将积极在人工智能领域进行相应的投入。结合微软Copiot来看，我们认为大语言模型对办公软件及公司的改变主要可以表现为：通过人机交互降低用户使用门槛并提升使用效率、提供低代码平台、建立办公应用生态、移动领域办公能力的提升、文件数据的应用、正版化率和付费意愿的提升。 从目前ChatGPT的的情况来看，目前并未对国内用户开放，要实现在中国的应用落地，还会面临其在中国算力不足、数据安全审查和合规问题、美国对中国前沿科技封锁等一系列困难与障碍。这对于国内大模型厂商和下游应用厂商来说，是非常宝贵的窗口期去打磨自主的产品。 维持对公司“增持”的投资评级。随着人工智能技术的重大突破，办公软件环节将迎来重要的产业变革，公司作为少数具备国际竞争力的国内软件企业有望占据更加有力的行业地位。预计23-25年公司EPS分别为3.98元、5.39元、7.55元，按4月14日收盘价418.00元计算，对应PE为105.00倍、77.62倍、55.36倍。 风险提示：国际局势的不确定性；国内在人工智能领域技术发展的不确定性；经济形势对客户需求的影响。

投资要点： 公司发布了 2022年业绩快报：公司收入 38.85亿元，同比增长18.44%；归母净利润 11.18亿元，同比增长 7.40%；扣非净利润9.44亿元，同比增长 12.28%。 分业务来看，2022年个人业务和数字办公平台的亮点突出，很好地弥补了信创业务下滑带来的负面影响： 个人业务方面：虽然受到 PC 和手机出货量疲软的影响，但是用户基数仍然在持续增长，实现了国内个人办公服务订阅业务实现了20.50亿元收入，增长了 40%，成为了全年业绩增长的基石。 机构业务方面：公司数字办公平台产品实现了高增长，带动国内机构订阅及服务业务实现了 6.92亿元收入，增长 55%。此外，国内机构授权业务收入 8.36亿元，同比下降 13%，主要是受到了2022年信创采购节奏的影响，但是由于公司的努力和正版化带来的需求，机构授权业务的下滑比例仍然好于其他信创厂商。 互联网广告及其他业务方面，全年收入 3.06亿元，同比下降24%。考虑到公司正在主动调整互联网广告业务，Q4该业务（含海外业务）整体下滑的速度是低于我们预期的。 单季度来看： 总体上：Q4公司收入 10.90亿元，同比增长 20.04%；净利润3.05亿元，同比增长 57.85%，较上季度提升 59.76个百分点；扣非净利润 2.81亿元，同比增长 103.75%，较上季度提升 100.87个百分点。收入增长情况略好于我们的预期，同时随着公司招人进度回归常态，人员成本得到较好的控制，Q4盈利改善明显。 分业务：Q4机构订阅业务同比增长 69%，显著高于企业业务增速水平，环比提升 22个百分点，加速趋势明显；个人订阅业务增速36%，环比下降 7个百分点；机构授权业务增速 24%，环比下跌18个百分点，受到疫情因素影响最为明显。 国产化推进加速，公司迎来在国内办公软件市场发展的历史性机遇。2月 21日举行的第二十届第三次中央政治局集体学习中，将“加强基础研究”作为的重要学习内容，同时提出要打好操作系统和基础软件国产化攻坚战，提升国产化替代水平和应用规模，争取早日实现用我国自主的研究平台、仪器设备来解决重大基础研究问题。随着 2022年 10月美国禁令的出台，国产化推进进程已经成为国家安全的重要一环。此次学习更是希望从基础研究的 角度，从底层构建我国的科研实力，保障各项安全工作的推进和国家长期的高质量发展。公司作为国内最具市场竞争力的基础软件厂商，有望在国产化推进过程中构筑一个更加坚实的应用生态。 由于微软投资的 OpenAI 的 ChatGPT 在人工智能领域的应用获得了市场的高度关注，相关技术和产品与微软 Office 的融合上可能带来产品方面较大提升。但是我们认为这个因素目前对公司影响有限，原因为： （1）公司目前主要市场仍然是国内，Office 相关产品对其影响有限； （2）公司还可以通过与百度等公司的ChatGPT 的竞品合作，来实现相似功能； （3）ChatGPT 与商业应用的结合还有需要做大量的铺垫工作。 维持对公司“增持”的投资评级。作为国内办公软件领域龙头，公司是国内软件领域少有的具备国际竞争力的企业。2023年公司3大业务都具备较强的增长动能，同时在人员增长放缓以后，业绩弹性将持续释放。预计 22-24年公司 EPS 分别为 2.56元、4.22元、6.38元，按 2月 27日收盘价 288.71元计算，对应 PE 为112.79倍、68.46倍、45.25倍。 风险提示：疫情加重给业务带来的不确定性；信创推进速度低于预期； 海外业务推进受到地缘政治影响。