河北项目仍在可控之中.2012年实现收入增长35.92%,营业利润增长51.7%,净利润增长34.16%。我们在公司的年报预告中指出,公司2012年的业绩实际上意义并不大,考虑到河北等地的大订单对公司业绩贡献弹性更为明显,市场更关注的是未来大订单的落实情况。河北项目签订的进展之所以低于预期主要是因为:第一,十八大换届影响,河北省相关领导换届后,订单额较高的项目流程需要重新审核;第二,河北项目属于全国首例,公司是第一个吃螃蟹的人,各方面都比较谨慎;第三,创新性的引入第三方国开行,解决了BT模式的资金问题的同时,银行对项目风险的审核程序较为复杂。根据我们掌握的最新消息,截止到目前,河北项目的进展仍然在公司的掌控范围内,并且成为公司今年重点推进的项目之一,预计年内成功签订的概率较高。 BT模式+央企背景+资质升级提升公司的拿单能力。BT模式能够缓解政府的融资压力,目前获得了越来越多地方政府的青睐,而公司的优势是巧妙地引入了银行作为第三方,一方面将转移了自身的资金压力,另一方面引入银行的项目风险审核机制,从资金上和风险上确保了项目的顺利进行。此外,华录集团的央企背景和品牌优势,在公司省级项目洽谈中扮演重要的角色。公司去年年底获得系统集成一级资质,使得公司在项目承接中不再受金额或级别的限制,提高了公司的项目承揽能力,去年新增订单7.81亿元,同比增长47.36%,我们预计随着换届影响的消除、BT模式的成熟以及资质的齐全,今年新增订单有望急需保持高速成长。 区域营销初显效果,全国业务布局更进一步.公司在华北和华东地区的收入占比一直较高。去年公司逐渐建立了区域总监制度,在9大区域事业部内设置27名区域总监,在全国形成了全覆盖、无缝隙的营销渠道。我们认为,智能交通行业普遍以系统集成为主的模式是造成行业较为分散的主要原因,公司这种以省为营销对象达到圈地效果进而自上而下开拓地市市场的模式主要是依靠央企背景优势、品牌优势和新BT模式,是进行区域营销的主要手段,该模式也大大提高了竞争壁垒,2012年公司新开辟了厦门、克拉玛依、安康、萍乡、朔州、衡阳、唐山、新乡等新市场,来自传统优势区域华东和华北地区的收入总和占比为51.2%,明显低于2011年的68%,区域营销初现成果。 布局产业链,毛利率仍有提升空间.2012年集中成立和投资了7家子公司,其中专业性子公司5家,区域性子公司2家,初步形成了贯穿智能交通的咨询设计、软件开发、核心产品制造、工程实施、运营维护的产业链雏形,进行了全产业链的布局,有效的提高了公司的毛利率水平,2012年综合毛利率为34.55%,高于2011年的32.66%。其中收入占比较高的智能交通管理系统工程的毛利率为34.32%,大幅高于2011年的30.61%,产业链布局对毛利率的贡献初显成效。考虑到子公司大部分是去年下半年成立,且部分仍处于建设期,我们认为今年开始子公司将开始发力,毛利率仍有较大的提升空间。 一季度收入与费用时间不匹配,全年盈利预测不变,维持买入评级。公司同时公布了今年一季度的业绩预告,预计同比增长0-10%。今年一季度公司的春节假期和年假合计共15天左右,一定程度上影响了项目的进展,此外,年初换届影响尚未完全消除导致部分订单推迟。公司去年员工人数为871人,同比增长25%左右,今年一季度开始平均计提工资费用,今年年初开始加大了地市级别的项目营销,年初的销售费用属于全年高峰期。费用和收入的时间差导致今年一季度业绩缺乏亮点,公司过去两年一季度占全年净利润的比重在13%左右,对全年业绩的高增长影响不大,我们维持盈利预测,预计2013-2014年的EPS分别为1.62元和2.71元,对应当前股价的PE分别为27.2倍和16.3倍,维持买入评级。

事件: 公司今日公布了2012年业绩报告。报告期内,实现营业收入1.9亿元,同比增长49.63%;营业利润5800万,同比增长56.7%;归属于上市公司股东的净利润6011万元,同比增长34.26%,扣非后净利润同比增长36.33%。同时公司公布了2013年一季度业绩预告,预计归属于上市公司股东的净利润为1万元-100万元,同比增长100%-107.21%(去年同期亏损1375万元)。 点评:新产品开启新空间,一季度收入大幅增长 1.圈地阶段,行业客户开拓效果明显 公司近几年的经营重点仍放在集团客户的总部层面,总部营销的重点在于圈地,为以后在全国各地分支机构的二次营销打下基础,而总部营销一般仅采购基本产品包,并且公司为了确保圈地成功,一般报价都较低,因此总部层面的营销订单额相对较低,但公司依然能够维持49.6%的收入增长率,主要是因为公司加大了非政府领域的行业客户的开拓。2012年,受十八大换届影响,部分客户采购计划延期,政府领域收入同比下降42.87%,其收入占比从2009年的26.3%下降至2012年的5.3%。而来自能源、军工、金融以及其他行业的收入获得高速增长。与政府机关市场相比,其他行业的企业集团市场更为广阔,而公司凭借其产品优势和在政府、能源领域的成功案例,能够迅速在其他行业获得推广。 2.内网世界不断扩大,新产品开启新空间,关注公司在虚拟化和军工领域的表现 公司的产品主要针对集团客户的内网管控,目标客户是拥有终端数量达到万台级别以上的企业集团,内网需要管控的范围非常广阔,相比外网(网络边界的网关管控)的被动防御而言,由于员工的操作方式变化多端且较难防御,因此衍生出多个防范细分领域。公司从最早的安全监控向全面业务安全保护扩展,从网络实施阶段的安全布置到网络运行过程的安全维护,安全需求正在向更高层次、更广范围延伸,安全产品的市场需求也不断扩大。2012年,公司新增了虚拟化终端管理产品、安全打印产品、安全办公U盘、移动存储系统、虚拟化安全管理平台等。虚拟化的本质是在服务器上加一层虚拟架构,提高存储和应用的利用率且方便企业内部员工的操作,由此也多了一次内网管控的通道,虚拟化在国外已经非常普及,其特有的节能、安全、高效等特点符合行业的发展趋势,但由于企业数据更为集中,因此衍生出来的安全管控也变得更为重要,考虑到虚拟化的目标客户仍然是网络终端较多的企业集团(网络终端越多,虚拟化越具有必要性),虚拟化的目标客户和内网特点完全符合公司的客户和市场定位,将成为公司未来业绩增长的主要动力之一。安全打印和安全U盘将最早从军工领域普及(军工对涉密安全要求最高),公司部分产品已经通过了军用信息安全产品的认证证书,随着军工信息化领域的投资持续加大,我们认为今年军工领域将是公司的一大看点。 3.期间费用控制较好,短期管理费用有一定压力,长期来看费用率有望呈现下降趋势 报告期内,公司的销售费用率和管理费用率分别为27.65%和26.23%,低于2011年的29.61%和27.47%,期间费用控制良好。我们认为,公司去年上市后的人员扩张对今年的管理费用造成一定的上涨压力,但考虑到公司在收入增长近50%的情况下人员仅增长不到15%,表明公司的产品通用性明显,人员扩张和工资上涨压力仍能得到控制。公司长期的增长逻辑在于渠道下沉,对各地分支机构的二次营销,尽管二次营销将不可避免地导致销售人员和销售费用大幅增长,但是考虑到二次营销的收入体量远大于总部营销,我们认为收入的快速上涨完全能够消化费用的上涨,长期来看期间费用率仍有下降空间。 4.一季报实现扭亏,预计收入大幅增长 公司预计今年一季度实现净利润1万元-100万元,同比增长100%-107.21%。考虑到去年同期亏损1375万元,我们认为虽然一季度收入占比较低,但依然提升了全年业绩高增长的信心。由于公司收入季节性较强(去年四季度收入占全年收入比重50%,净利润占比78%),而成本费用需要按季度平摊,因此在公司历史上一季度大都出现一定亏损。在公司目前人员增长15%且工资上涨的情况下,今年一季度能够实现扭亏,我们认为收入的增幅应该更为明显。我们推测,一季度收入大幅增长的主要原因是去年下半年受换届影响推迟的项目在今年年初得到确认。 5.推荐逻辑主线:横向圈地与纵向营销的独特模式有助于公司获得长期的高增长 公司的成长逻辑在于横向的总部圈地与纵向分支机构的二次营销。随着政府机关总部层面圈地的日益饱和,公司未来两到三年内重点在于行业重点客户的开发,我们认为短期内公司的高增长逻辑在于已经覆盖的安全等级保护级别较高的政府、金融、能源的分支机构二次营销和行业新客户总部的营销收入(政策与市场需求导向),而长期的高增长逻辑在于行业客户的分支机构的二次营销和多次营销(需求导向),二次营销产生的收入远远高于总部的首次营销,并且随着横向圈地的不断进展,二次营销的目标客户终端基数不断增大,因此公司可以获得持续的高增长。 6.维持盈利预测和评级 维持之前对公司2013-2014年的盈利预测,预计2013-2015年EPS分别为1.3元、1.8元和2.41元,对应当前股价PE分别为26倍、18.7倍和14倍,考虑到公司独特的商业模式导致覆盖的终端市场具有明显的封闭性,未来连续高增长的逻辑可以支撑较高的估值,维持买入评级。

事件: 公司今日公布了2012年业绩快报。 点评:营业外收支影响净利润增速,长期高增长逻辑不变 维持盈利预测和评级 维持之前的盈利预测,预计2013-2014年EPS分别为1.3元和1.8元,对应当前股价PE分别为23.3倍和16.8倍,今年的增长主要看能源、金融、医疗和烟草行业的突破,维持买入评级。

募投项目和区域扩张导致去年净利润增速慢于收入增速。今年起期间费用率有望回归合理水平。公司今日发布了2012年的业绩快报,营业收入同比增长23.79%,营业利润同比增长14.60%,净利润同比增长10.38%,基本符合之前业绩预告的区间。公司净利润增速低于收入增速的主要原因是上市以来随着募投项目的进展,研发费用同比大幅提升,全国各地营业网点的建设和人员的招聘导致销售费用同比大幅提升。公司去年上市以来规划的一系列募投项目和超募投资项目以产品研发类为主,如全网综合监控审计平台项目、UltraUTM统一安全网关项目、NxSOC新一代安全综合运维管理平台项目、服务器安全综合监测平台项目、互联网舆情分析平台项目等,信息安全属于技术密集型行业,研发投入是维持产品竞争力的重要手段,募投项目大多数于2013年下半年达产,因此公司于2012年进行了人员储备,我们预计去年公司员工人数增长在30%左右,随着收入的快速增长,预计今年起期间费用率将回归历史合理水平。 利润分配预案为10转增10派0.6元。公司同时公告了2012年利润分配预案为10转增10派0.6元人民币,考虑到信息安全行业目前的主要客户结构是政府、金融、电信、能源、交通等领域为主,以解决方案为主的投招标模式仍然是行业需求特性的主流。客户在招标过程中会将总股本规模作为衡量公司实力的指标之一,公司在信息安全领域拥有较强的资质优势、产品优势和经验优势,随着公司规模的扩大,未来有利于业务由华南地区向全国市场开拓。 十八大召开和政府换届对四季度业绩影响较大.单季度来看,2012年四季度实现营业收入8061万,同比下降3.98%,净利润为2426万,同比下降7.14%。公司来自政府领域的收入占比在一半左右,而去年十八大的召开与换届导致部分项目开工延后,在四季度表现尤为明显。考虑到公司在华南地区的信息安全行业市场占有率多年来一直维持第一市场份额,政府的换届可能短期给公司造成项目延后影响,长期来看对公司的战略发展影响不大。 应急业务是近期主要看点。公司去年成立了应急合资公司,将业务拓宽至电子政务领域,应急业务可使公司深耕现有政府客户资源,值得关注的是,相比信息安全的集成类业务,应急业务的订单额更大,且软件产品占比更高,盈利能力更高,对公司的业绩贡献较为明显,公司目前正在跟踪一些政府项目,仅就2013年而言,应急业务将成为业绩高增长的主要动力。 维持2013-2014年的盈利预测,上调至买入评级。我们维持之前对2013-2014年的盈利预测,预计今明两年的EPS分别为0.94元和1.13元,对应当前股价的PE分别为19.1倍和15.9倍。我们认为,智慧城市建设本质上将信息化与国家基础建设和经济命脉挂钩,信息安全若出现隐患,带来的损失将不可估量,因此在智慧城市的建设中,信息安全的重要性更为明显,甚至是刚性需求,对整个行业而言起到加速的效果。公司的信息安全业务和应急业务对构建了智慧城市建设的双重保障。此外,随着政府换届影响的逐渐消除,公司信息安全业务将重新回归快速增长态势,应急业务对业绩贡献弹性较大,长期来看公司全国市场开拓稳步进行。考虑到公司目前股价已经充分反应2012年业绩的不达预期,估值优势明显,今年高增长较为确定,我们上调至买入评级。

扣非后净利润增速为50%左右,好于市场预期.公司预计2012年归属于上市公司股东的净利润为8516.97-9172.13万元,同比增长30%-40%。其中非经常性损益对公司净利润影响为520-570万左右,去年同期为1448万左右,扣非后净利润增速在50%左右,好于市场预期。单季度来看,4季度净利润同比增长30%左右。 2012年业绩意义并不大。公司在河北的24亿项目已经动工,并产生了一定的成本费用,由于该合同并未于2012年内签订,导致不能确认收入,因此我们预计公司收入增幅会高于净利润增幅。考虑到公司目前的收入规模在六亿左右,而市场更加关注的是河北24亿项目对公司业绩的这种爆发性增厚问题,因此2012年的业绩实际上意义并不大。并且根据我们之前调研得知春节前后签订的概率较高,2013年实现爆发性增长是大概率事件,关键看该项目完工情况如何和年内能确认多少收入。根据我们多次调研,我们认为2013年河北项目中的公安厅项目(14亿)确认大部分收入的概率较高,目前流程已经走完,而交通厅的项目(10亿)进度稍迟于公安厅,具体施工进度还需进一步观察。 2013年是收获期.2012年公司集中成立了7个子公司,尚属于建设期。今年开始子公司将开始发力,公司未来将通过BT方式做项目总承包,子公司分别承担项目施工和提供软硬件设备产品,随着产业链各个环节的成熟,明年起不论是BT项目还是非BT项目,盈利能力都会有所提高。河北的BT模式和项目建设模式都是全国第一个省级的大规模建设项目,也是从道路上实现交通、治安方面综合管理和防范的首个案例,明年起有望在全国其他省市获得推广。从费用控制方面来看,公司将缩小核算单位,减少费用中心,提升内部核算。因此,从明年起,无论是从收入上还是从盈利能力上,公司都将进入明显的收获期。 未来两年进入业绩爆发期,维持买入评级.目前公司2012年的PE约为60倍,由于大订单的不确定性,市场给公司明后两年的盈利预测差别非常大。剔除河北24亿项目,公司2012年的新增订单额同比仍是增长的,我们采用保守的方式来预测,仅将河北项目作为未来两年的新增订单,分两年确认收入,测算出2013-2014年的EPS分别为1.62元和2.71元(相比之前略微下调),对应当前股价的PE分别为24倍和14倍,仍然具有吸引力。考虑到河北项目在国内起到标杆作用,一旦模式成熟,将在其他省份得到复制,维持买入评级。

事件: 公司今日公布了2012年业绩预告,预计2012年归属于上市公司股东的净利润为7200万元-7600万元,同比增长38.65%-46.35%。 点评:业绩基本符合预期,从市场和竞争看后市 1.业绩基本符合预期 业绩预告区间增速的中枢为42.5%,基本符合市场预期,略低于我们预期(我们预测的是50%增速),主要是因为报告期非经常性损益对净利润的影响金额为70万元,明显低于去年的467.5万元,扣除非经常性损益后的增速基本符合我们预期。 2.纵向延伸取得较好进展 基于公众服务的城市管理方面,公司采取横向与纵向延伸的方式深耕客户资源,横向方面体现在专业网格化应用领域的延伸,如综合执法、市政、园林、公路、水务、安全监管、信访、污水、动物检疫、海塘等,保守估计每个领域有20亿的市场空间。纵向延伸的方式主要包括向上游的城市三维实景测量和向下游的社会管理,以及后期的城市管理运营服务外包等领域。报告期内,公司在创新社会管理、城市三维实景测量和城市管理运营服务外包等纵向领域取得了重要的进展,纵向延伸的直接效果是增大合同额,也是公司业绩实现高增长的主要动力之一。 3.关于市场空间 公司上市之初,市场普遍认为数字化城市管理市场空间较小,随着各地政府数字城管项目的实施,未来渗透率提高后较容易遇到天花板。而与系统集成厂商有着本质不同的是,公司的业务更多是基于GIS平台二次开发的核心技术,优势是多年以来对200多个政府客户需求积累而形成的产品完善性,这种由技术向应用发展的趋势决定公司未来的市场空间不断扩大。 从公司目前的主业数字城管来看,我国有4个直辖市、25个省会城市、255个地级市、856个市辖区、369个县级市、1638个县,从河南、甘肃、新疆等省市的项目来看,县镇也有着较高的实施数字化城市管理的需求,而目前我国已经实施数字城管的城市有不到400个(用了10多年时间),单从渗透率来看未来至少还有数倍空间。此外,实施数字化城市管理的城市后期还要不断实行二期、三期的项目,从订单额来看,二期项目规模与一期相当。 从纵向伸来看,社会管理将管理对象从城市管理的部件升级到人、事管理上,本质上是一种“事前管理”,对于维护社会稳定有着重要作用。由于我国社区、街道数量规模更为庞大,社会管理给公司开启数倍于城市管理的市场空间。从横向延伸方面来看专业网格化应用领域开启百亿的市场空间,三维实景测量和运维服务外包将明显增大合同额,提高公司与客户的粘性,为后期开展新业务打下良好的基础。 地下管网信息化保守估计开启百亿市场空间:公司2012年11月初中标的长春项目中,将采用先进的物探手段,建设城市地下管网综合管理信息系统,帮助政府实现市政地下综合管线的规范化、长效化、科学化和数字化管理。地下管网包括供水、排水、燃气、热力、电力、电信、有线电视、信号电缆、工业等地下管线,是城市的“经络”,地下管线损毁将给城市带来不可估量的损失,甚至引发民生问题。目前频频发生的地面塌陷以及北京大水带来的灾害从某种意义上讲就是地下管网信息化水平不高而致。湖南株洲市仅2010年发生的地下管线损毁事故达110余起,直接经济损失逾千万元。株洲市地下管线信息化的投资为2500万元,全国70%城市未开展地下管道信息化,保守估计百亿市场空间。 收购汉王智通切入智能交通,汉王智通和公司的相同点是都注重核心技术,二者在业务模式上都是非集成类,这也是二者的业务范围具有非区域性的本质原因。我们认为目前以智能交通、智能建筑等为主的细分行业大部分以区域性发展为主,主要原因就在于以系统集成类业务为主的模式壁垒不高,在区域扩张的过程中难以打破地方保护壁垒。汉王智通的核心技术在于识别领域,数字政通的核心技术在于GIS平台的二次研发,二者的融合将GIS应用带入智能交通领域,与目前现有的智能交通公司在竞争上走差异化路线,开辟了一个蓝海市场。GIS平台在智能交通领域的应用是行业发展趋势,可以更精确的实现仿真网络的定位、指挥等功能,通过公司与部分政府客户的交流发现市场需求较为旺盛,我们预计该模式将成为公司切入智能交通领域的主要方式。通过多年来200多个城市项目的积累,公司对数字化城市管理平台提出新的概念,未来该平台将融合数字城市管理、社会管理、交通管理、治安管理、街道管理等所有内容,形成一个范围更广的集中大平台。平台功能的完善对城市管理的效率和精度都有明显的提高作用。而相比公司的数字化城市管理业务,智能交通无论在市场空间还是在订单额上都明显增加,对公司的业绩贡献来看弹性更大。 4.关于竞争 我们认为公司目前的主要竞争对手有纯软件公司(如杭州天夏、浙江公众和上海三高等)和系统集成厂商。随着公司上市后实力的加强以及市场领先地位的提升,传统意义上的软件公司竞争对手和公司的差距已经越来越远,而随着数字城管订单额的不断加大,实力较强规模较大的系统集成大厂将越来越关注该领域。目前来看,太极股份、东华软件、东软集团、浙大网新等公司均已经开展相关业务。我们认为,系统集成厂商对公司的威胁短期来看较小,主要是因为:从技术壁垒来看,数字城管是纯软件产品,较系统集成类业务技术更高;从产品性能上来看,公司软件平台的完善性是基于十多年200多个客户的不同需求而完善的结果,是一种长期的积累效果,短期来讲客户难以复制;从项目实施来看,公司早已实现了产品不同功能的模块化,实施周期从过去的一年左右降低至1-3个月,而订单额扩大到2000-3000万后,单个项目负责人数依然没有变化,说明公司的产品有望保持明显的成本优势;从市场壁垒来看,系统集成厂商之所以以区域市场为主,除了因为技术壁垒不高之外,项目覆盖的政府部门较少,关系营销容易奏效,而数字城管项目大都覆盖多个政府部门和单位,如重庆的数字城管项目涉及20多个部门和单位,在招投标过程中,客户和专家更看重产品的性能和厂商的实力,面对如此多的部门和单位,关系营销的影响力相对较低,这也是数字政通的业务范围覆盖全国而非区域性的主要原因。因此我们认为,从竞争上来看,公司依然能够维持其市场地位。而随着公司2012年获得测绘甲级资质和系统集成二级资质,公司向系统集成总包商发展几乎不再存在阻力(数字城管一般都是城市级别项目,二级资质已经足够),从客户需求方面来看,政府也希望供应商能够提供从产品、方案到系统集成总包一揽子服务的解决方案,我们认为目前的情形对公司的发展非常有利。 5.维持买入评级 公司目前在手订单饱满,考虑到合同实施周期在3-6个月,我们认为仅目前的在手订单就能确保明年上半年的增长,而随着智慧城市的升温,公司在智能交通领域和数字城管大平台领域有望延续高景气度。我们略微下调2012年的盈利预测(主要是非经常性损益影响),维持2013和2014年不变,预计2012-2014年EPS分别为0.88元、1.37元和1.80元,对应当前股价的PE分别为35.2倍、22.5倍和17.2倍,考虑到公司在智慧城市领域能做的业务越来越多,并且较容易在现有200多个政府客户资源上实现,维持买入评级。 6.风险提示 与汉王智通的整合风险;竞争激烈程度超预期而盈利能力大幅下降风险;新业务模式进展较慢风险。

事件: 2012年12月20日,公司公告收到国家测绘地理信息局批复文件,批准公司为甲级测绘资质单位,并颁发甲级《测绘资质证书》。 点评:资质再次升级,市场空间不断扩大 1.业务空间进一步加大 2.为招投标过程中的资质分数提供保障 3.提升外包业务价值,切入移动互联网领域 4.维持买入评级 根据前期我们与市场的交流中得知,部分投资者担心公司主业数字城管细分市场空间不大。我们认为,我国县镇以上的城市共有3000多个,而目前实施数字化管理的城市仅有400多个,仍有6倍以上空间可以挖掘;地下管道信息化市场在我国处于起步阶段,未来空间巨大;街道、乡镇、社区数字化管理在纵向方面拓展了市场空间;数字化城市管理的二期、三期项目成倍增大了现有市场。公司通过收购汉王智通切入智能交通,背靠大智慧城市主题开启数千亿市场空间。随着近期系统集成二级、甲级测绘资质的获得,公司未来的市场空间远远看不到天花板,打消了市场疑虑。 从竞争方面来看,我们认为该行业的竞争门槛主要体现在产品性能的完善性上,而这种完善性更多来自于对已经做过的多个城市项目的积累,因此新进入者短期难以复制。数字化城市管理项目涉及多个政府部门和行业(如重庆项目涉及20多个部门参与),区域性厂商很难将区域性优势覆盖所有的部门,政府各部门和专家在公开招标过程中将更看重厂商的综合实力。 维持盈利预测,预计2012-2014年的EPS分别为0.93元、1.24元和1.62元(盈利预测暂不考虑汉王智通影响),对应当前股价的PE分别为29.9倍、22.3倍和17.2倍,维持买入评级。 5.风险提示 前期收购汉王智通的整合风险,人力成本上涨过快风险,行业竞争加剧风险。

事件: 公司签署了《汉王科技股份有限公司与北京数字政通科技股份有限公司及张开春等关于北京汉王智通科技有限公司股权转让协议》,公司拟用超募资金10440万元收购汉王科技股份有限公司全资子公司北京汉王智通科技有限公司90%的股权。本协议须经公司董事会和股东大会审议通过方生效,存在一定的不确定性。 点评:完善产品线,深耕智慧城市 1.本次收购实现技术、产品与市场的协同效应 公司本次收购是为了加强公司在智慧城市顶层设计领域的技术实力,完善和增加公司的产品线,在智能交通和平安城市领域内挖掘新的业务增长点。公司目前已经为200多家城市客户提供了数字化城市管理服务,实际上部分业务已经延伸至智能交通领域,本次收购可以实现汉王智通的技术和产品与公司的市场资源优势互补,使公司背靠智慧城市大主题,获得更高的市场价值,拓宽业务的市场空间。 2.汉王智通的技术、产品优势明显,行为分析是智能交通与安防领域大势所趋 汉王智通成立于2010年11月,但其前身汉王科技智能交通事业部已经深耕智能交通和安防领域13年,积累了丰富的技术经验,是国内为数不多的拥有车牌识别、智能分析等技术的企业。专注于高速公路领域的收费系统、超速布控系统和称重系统以及城市交通领域的电子警察系统、卡口系统、交通指挥平台系统,公司已经成功研发并拥有了一系列具有自主知识产权的核心技术和产品,在市场上具有较为显著的应用服务优势。以车牌识别系统为例,近三年,在全国高速公路行业车牌识别产品领域内,汉王智通已经占据近50%的市场份额,分地区来看,在北京约占100%,吉林占80%,黑龙江、安徽、福建、湖南、江苏和浙江均占90%以上。 公司的核心技术是智能识别,在数字信号处理技术方面成为行业的领跑者。智能识别与行为分析是视频监控在智能交通和安防领域的大势所趋,通过智能识别,可以实现监控设备对车辆、人员、城市部件等自动识别,提高交通管理和城市管理的效率和精确度,通过行为分析,能够对监控领域的事件、部件和行为进行自动分析,实现系统的自动运行和预警,大大减少视频监控对人工的依赖性,现阶段视频监控在各个领域快速普及,设备、数据的激增为后端人员的监控管理带来较大的难度和工作强度,通过智能识别和行为分析,可以大大提高监管效率并降低成本,是未来智能交通、安防等领域的大势所趋。 汉王智通在识别和分析领域积累了多项知识产权,截止到2012年8月31日,公司共获得专利权15项,正在申请中的专利权15项,软件著作权7项,其中以车辆识别与行为分析类居多。 3.汉王智通在手订单保障明年业绩增长,长期来看管理层信心较足 截止到2012年10月末,汉王智通拥有1.09亿元的未确认收入的合同以及约4000万已中标但尚未签署合同的订单,合计1.5亿左右,确认的合同中产品合同占比40%左右,集成合同占比60%左右,预计产品合同确认收入时间在一年以内,集成合同确认收入时间为2-3年。汉王智通去年亏损将近900万,我们认为主要是研发费用和无形资产摊销而致,部分收入是汉王科技来确认,导致公司整体呈现亏损状态,今年汉王智通有望实现盈利500万左右。 原汉王智通核心管理层出资1160万元收购汉王智通10%股权。业绩承诺为:2013-2017年分别实现净利润2000万、3000万、3600万4320万和5184万元。若汉王智通未来能够实现业绩承诺,则公司分四次收购管理层持有的10%股权,以承诺的业绩为估值基础,以10倍PE收购,合计收购价为4171.2万元。我们认为,汉王智通管理层(4个人)出资1160万购买10%股权,真金白银的付出凸显管理层对公司未来发展的信心,数字政通给予的未来4000多万收购激励手段,对管理层来说也具有较大的吸引力,长期来看,管理层对实现业绩承诺信心较足。 4.维持盈利预测和买入评级 维持盈利预测,预计2012-2014年的EPS分别为0.93元、1.24元和1.62元,对应当前股价的PE分别为25.5倍、19倍和14.6倍,维持买入评级。 5.风险提示 收购兼并固有的或有负债风险;业务与文化整合风险等。

信息安全行业长期空间巨大,短期仍未到爆发期,解决方案提供商与对内主动防御细分领域有望获得更高的增速信息安全行业近过去三年保持15-18%的稳定增长,由于信息安全相对整个IT产业具有明显的滞后性,且国内厂商对信息安全尚未引起足够的重视,近期来看,行业的增长主要依靠政策驱动和安全事件驱动,中小企业市场的爆发依然尚需等待。截止到目前,尚且没有任何一家厂商能够在信息安全所有细分领域占有明显优势,而客户对信息安全产品的需求具有明显的木桶效应,因此,能够结合自身和其他厂商产品为客户提供一站式解决方案的集成厂商短期最为受益。从安全风险角度和企业管理角度来分析,对内主动防御越来越得到企业的认可,未来有望获得高于行业的增速。 公司在对内主动防御领域优势明显公司专注于内网信息安全领域,产品涵盖终端安全管理、数据安全管理、安全管理平台等多个方面,目前在国家部委机关、能源类央企总部层面和军工集团总部层面占据了一半以上的市场份额,连续6年稳居国内终端管理市场龙头,相比传统的安全网关类产品,公司的产品研发投入和对关键技术人员的依赖性更低,在销售和经营过程中更具主动性,与目前对内防御的主流产品安全审计类产品相比,公司的产品性能更加完善,除了涵盖企业内部网络与外网互联的审计与管控外,更重要的是涵盖了企业内部网络终端之间互联互通的管控,产品性能由信息安全向企业IT管理延伸,最大程度上实现了对内的防护和管控。 客户总部层面先发优势明显,产品性能与客户形成联动,竞争格局对公司较为有利公司目前占领了国家部委机关、能源类央企和军工集团总部层面一半以上的市场份额,总部层面的跑马圈地意义在于未来的分支机构的渠道下沉,分支机构市场份额空间巨大,公司通过总部层面覆盖的终端数量已达千万级别,考虑到兼容性问题,在同一个终端上不能安装两个以上信息安全产品,未来分支机构的市场开发公司先发优势明显。此外,如果企业不能根据客户的需求提供合适的产品,由于兼容性问题,客户不仅转向其他厂商的产品,还会舍弃原厂商,因此,拥有丰富的产品线并能不断满足客户提出的新需求是终端安全厂商的核心竞争力,公司目前有接近30个产品,且每年都会新增3-5个新产品,是国内外终端安全管理产品领域产品线最为丰富的厂商,新产品与客户需求形成联动,不断积累完善产品线,这种长期的积累优势短期难以复制。从竞争上看,国内厂商如深信服、圣博润等公司无论从用户规模还是技术实力上已经难以与公司相匹配,等保管理办法明确规定三级以上单位信息系统应当选用具有自主知识产权的国内产品,一定程度上限制了国际安全厂商和技术水平有限的国内厂商进入该领域,竞争格局对公司较为有利。 横向圈地与纵向下沉并作,近几年高增长确定公司目前的主要客户集中在政府、军工、金融和能源领域,目前已经有标杆系统营销案例(如中石油、国家电网等、公安部等),公司每年新开拓知名大客户集团5-10个,在能源、政府领域的标杆营销案例有望在其他集团系统中获得复制。纵向来看,分支机构的再营销是业绩增长的主要动力,公司目前已经在西安、南京和上海等地方设立分支机构,销售队伍不断扩大,横向大客户拓展的跑马圈地不断增加终端的覆盖量,即使每年的分支机构再营销渗透率保持不变,由于覆盖量基数的 快速增长,公司业绩增速有望呈现上升趋势。 首次覆盖,给予买入评级我们预计公司2012-2014年收EPS分别为0.93元、1.30元和1.80元,对应当前股价PE分别为26.1、18.7和13.4倍,考虑到公司先发优势明显,竞争上在未来已覆盖的终端再营销中有着明显的封闭性,我们给予买入评级。 风险提示:创业板大非解禁带来的系统性风险;全国销售渠道扩张带来的销售费用大增风险;人工成本上涨过快风险;新产品研发导致研发费用大增风险。

事件:公司发布2012 年三季度业绩报告 公司今日发布了2012 年三季报。2012 年1-9 月份,公司实现营业收入6.20 亿元,同比增长326.24%,净利润0.22 亿元,同比增长4.77%;其中三季度实现营业收入2.27 亿元,同比增长315.08%,净利润430.6 万元, 同比下滑33.88%。三季度业绩出现明显下滑。 评论:网页链接拖累业绩,看好未来三大转型 1. 钢市持续低迷对现有主业影响开始凸显,迫使公司加速转型 三季度,网页链接业务的大幅下滑是业绩下滑的主要原因。网页链接业务占到公司利润比重的40%左右,业务的波动对公司整体的盈利影响较大。网页链接业务的本质属于广告业务,现阶段公司网站首页的收入是网页链接业务的主要部分,首页广告费较高,在钢市低迷、钢贸商集体过冬阶段,该部分业务最为敏感,具有强周期性。广告收入采取递延会计制度,当期收入主要反映过去半年左右的收入情况,随着递延效应的递减,钢市低迷对公司网页链接业务的影响开始凸显。由于三季度钢贸商的经营压力持续上升,我们预计期内信息服务业务也受到一定影响,由于公司开拓了下游终端客户市场,新增客户有望抵消钢贸商客户的流失,但信息服务业务的整体收入增速也受到明显拖累,预计三季度同比基本持平。网页链接业务和信息服务业务是公司传统的两大块业务,合计利润贡献占到80%左右,钢市持续低迷对传统业务的影响开始凸显,迫使公司加速战略转型,我们认为公司未来的业务发展看点主要有以下三点。 2. 战略转型看点之一:客户渠道下沉,加强销售队伍建设对业绩贡献弹性较高 实际上钢市低迷已持续较长时间,对公司业绩的影响在今年三季度才集中反映出来我们认为除了因为三季度钢贸商经营压力继续加大意外,公司现有的人员结构与业务的发展匹配度不够有很大关系。阿里巴巴、慧聪、中国供应商等同行电商,销售队伍占据公司人员较大比重,如阿里巴巴大部分收入来自于诚信通会员收入,相比同行, 上海钢联目前的人员结构中销售人员仅有60 多人,占比不到10%,技术研发和业务人员(统计行情、库存等数据的工作人员)占到90%以上,公司现有人员的重心依然放在产品开发上,而去年下半年以来,客户结构已经发生了明显的变化,信息服务业务新增的客户由以前的钢贸商为主转变为下游的汽车、家电、五金、船舶等终端用户为主(总量依然是钢贸商占大头),与钢贸商市场相比,终端用户开启了十倍以上的市场空间,然而终端用户分散广泛,公司现有的销售人员难以在短期内营销分散化、扩大化的市场;网络链接业务方面,主要客户由传统的钢贸商向民营钢企转变,产品开始由首页向地区类站内网页转变,网页链接的下游客户和产品均向多元化转变, 对现有的人员结构也形成挑战。公司目前的销售人员占比相对失衡,与同行相比也明显较少,这主要是因为公司的业务重点是产品资讯,在营销上属于产品主导型营销,预计未来公司依然将产品资讯作为核心任务,考虑到客户渠道的下沉,公司未来将逐渐适度加大销售团队的建设。公司的核心优势在于其难以复制的数据优势,客户粘度较高,产品认可度较高,销售人员的扩张对公司的业绩贡献将十分明显。 3.战略转型看点之二:围绕数据优势,提高产品的附加值,寻找新的赢利点 过去的十年里,公司着手打造富有竞争力的数据产品,目前公司的数据权威性已经获得国际认可,国内大部分主要钢铁企业、钢贸商、上期所、芝加哥交易等所均采用了公司数据,但公司目前的收入贡献方面,付费会员仅能通过公司网站“我的钢铁网”来获取相关数据,数据在网站上分布较为分散,且系统性不足,尤其对研究人员来说,需要耗费较大精力来做相关统计。公司新产品钢联数据云终端是对公司长期积累的钢铁行业相关数据进行整理分类和建模,同时也采用外购数据等方式,以期最终形成专业的大宗商品数据库系统,为公司的数据挖掘和行业研究提供基础,同时也为其他数据需求者提供专业的数据服务。钢联数据云终端类似于wind 数据终端,不同的是钢联数据云终端的核心数据大部分由公司自己编制而成,目前该产品的数据库囊括了宏观经济(全球经济数据库、中国经济数据库、全球期货数据库)、上游行业(铁矿石数据库、海运数据库、焦炭数据库、煤炭数据库、有色金属数据库、铁合金数据库、废钢数据库)、钢铁行业(钢铁数据库、钢厂企业数据库、钢坯数据库、生铁数据库)、下游行业(房地产数据库、机械数据库、船舶数据库、汽车数据库)等18 个涵盖钢铁行业上下游产业链的行业数据库。该产品的收费模式是根据客户开通模块数量定价,平均每个模块两万元左右。该产品的下游用户较为广阔,如钢铁企业、钢贸商、期货公司、证券公司、高等院校、政府机构、咨询公司等,以及汽车、家电、五金等终端用户。我们认为根据公司现有模块和资源优势来看,公司明年将以钢铁企业、期货公司为主要切入点, 目前国内主要大型钢铁企业有2000 多家,期货公司180 家左右,按照每套产品2-20 万的价格来计算,仅这两个细分市场就能带来每年上亿的市场空间,而长期来看,高校、证券公司、政府等其他有研究分析的领域即有该产品的需求,市场空间可观。钢联云终端今年将完成测试,目前已经有少量客户在试用,并且有小部分出货,预计明年上半年正式推广。此外,公司目前的数据权威性已经获得认可,未来基于数据的上下游服务种类会不断丰富。 4.战略转型看点之三:围绕品牌优势,以钢铁代购业务为切入点,全面介入交易双方的金融、仓储物流、信用体系中 公司去年四季度开始正式开展钢铁交易服务业务,与银行贷款相比,由于公司收取了客户20%的定金且控制了货权,公司收取的服务费为12%的年化利率,远低于银行贷款利率。目前公司用于钢代业务的资金规模仍然是1.5 亿左右,尚未使用银行融资,1-9 月份,少数股东权益为220 万(钢联控股58.36%),推算出钢银的净利润约为530 万左右,1-9 月份的ROE 约为3.5%。由于钢贸商目前成本持续上升,利润空间越来越小,公司提供的钢代业务从融资成本上对钢贸商具有较大吸引力,并且我国钢铁行业流通量的存量空间足够大,公司并不愁做大规模, 但考虑到钢价下跌、钢市低迷影响,公司对钢代业务的规模较为谨慎,我们预计今年全年将维持1.5 亿的资金投入。钢代业务仅是公司未来整合下游仓储物流的初级阶段,未来真正的赢利点在于仓储物流和信用体系领域,但整合下游的仓储物流环节需要公司的交易平台拥有足够的交易量,因此钢代业务仅是未来战略的第一步。在信用体系方面,我们认为对解决国内钢贸商骗贷、重复抵押等现象有着重要意义,目前公司的做法是,通过将下游仓库的ERP 系统对接到交易平台,实现仓库出库量、入库量、银行质押量的完全透明化,通过客户与公司平台系统的对接,能够提高交易双方的诚信度和交易平台的交易量。在仓储物流和信用体系环节,公司能够提供诸如信用认证、仓储物流服务等多项业务,未来的业务看点颇具想象空间。 5.维持增持评级 根据公司目前的客户主体和主营业务,钢市持续低迷在客观上对公司经营带来较大压力,近期钢市阶段性回暖有望带来四季度业绩的环比好转,但同比来看压力依然较大。我们下调网页链接业务的盈利预测和钢代业务的投入规模,考虑到今年的政府补助恐延迟到明年分批到账,我们下调营业外收入,预计2012-2014 年的EPS 分别为0.53 元、0.66 元和0.8 元,对应当前股价PE 分别为26.5、21.1 和17.4 倍。考虑到长期来看,公司的核心优势明显且成长空间巨大,维持增持评级。

短期来看飞信续约成功较为明确,长期来看,飞信在中国移动的地位将越来越高,公司被替换的可能性极小,飞信、农网、运维管理等业务依然能够保持稳定增长,新一轮股权激励保障了未来四年20%的复合增长率,我们维持之前的盈利预测,预计2012-2014 年EPS 分别为1.14 元、1.41 元和1.70 元,对应当前股价PE 分别为14.3、11.6 和9.6 倍,公司估值优势明显且不失增长,维持买入评级。

业绩基本符合预期1-9月份,公司实现收入2.64亿元,同比增长35.75%,净利润为0.33亿元,同比增长27.84%,业绩基本符合预期。三季度,公司实现收入0.73亿元,同比减少2.91%,净利润为883.5万元,同比增长15.78%,部分项目推迟致三季度增速放缓。 “十八大”致部分政府订单收入推后是三季度业绩增速放缓的主要原因公司三季度收入出现2.91%的下滑,低于我们之前预期,我们认为主要是因为公司在政府机关领域收入占比为50%左右,受“十八大”召开影响,部分政府领域项目开工推后,且部分项目收入确认时间推迟,影响了三季度的整体业绩。推迟项目有望在会议结束后集中开展。 自有产品收入占比提升公司主营业务是提供信息安全行业一站式解决方案,业务的本质是提供自主研发产品并结合自身在信息安全行业的经验为客户提供集成业务,其中自给的安全产品占到集成业务收入的20%左右(集成业务硬件占比较高),上半年集成业务的大幅增长至公司整体毛利率明显下降,三季度来看,毛利率由二季度的37.73%环比增长至44.63%,且高于去年同期的41.9%,我们认为主要是公司安全产品收入占比提升以及安全集成业务中自给产品占比提升的原因。 财务费用下降、营业外收入大增和研发费用资本化是净利润增长主要原因三季度公司收入同比出现小幅下滑而净利润却实现15.78%的增长,主要是因为:第一,财务费用由去年的163万大幅下降至23万;第二,本期收到政府补助及增值税返还等营业外收入222万元,而去年三季度基本没有这部分收入;第三,公司从今年二季度开始实行研发费用资本化,开发支出由二季度的600万增长至三季度的959万。信息安全行业本身就是高研发投入行业,产品研发是收入增长的核心动力,同行业中,如启明星辰费用资本化约占到起研发支出的30%左右。信息安全目前尚处于初级阶段,行业爆发期尚需等待,现阶段持续不断的研发投入是获得核心竞争力的主要方式,也是未来分享行业高增长的必经之路。 行业高增长仍需等待,公司高增长逻辑清晰公司专注信息安全领域的整体解决方案,实施过程中需要对信息安全行业以及客户的业务流程有着深入的了解,而并非简单的软硬件集成,同时公司的系统集成业务与自身信息安全软件产品和咨询服务业务形成联动,维持了较高的盈利能力。国内信息安全行业目前尚处于初级阶段,行业整体增速将维持在20%左右,爆发期尚需等待。我们认为公司现阶段能够获得高于行业增长的逻辑主要是两点:第一,现阶段客户主要以政府、大型企事业单位为主,单一产品公司难以满足客户对信息安全多方面的要求,公司集成自有产品和对外采购符合客户要求的产品为客户提供一站式解决方案的模式将最为受益,有望获得高于行业的增长率;第二,公司全国服务网点的布局,实现华南地区优势的全国复制是明后两年业绩高增长的主要动力。 维持盈利预测与增持评级三季度推后的项目有望在四季度集中开展,公司在信息安全行业走与同行不同的路线,结合自身产品为客户提供全方面的解决方案,更能满足信息安全初级阶段客户的需求。预计2012-2014年EPS分别为0.70元、0.94元和1.13元,对应当前股价PE分别为26.2、19.6和16.2倍,维持增持评级。

智能建筑行业处于快速增长阶段,公司所掌握的监测、检测、控制和发布等技术可在多个行业通用,未来其他行业的开拓主要是相关资质获取的问题。短期来看,公司在手订单饱满,今明两年收入高增长是大概率事件,四季度铁路领域和轨道交通领域有望带来新的订单。智能建筑行业目前竞争较为剧烈,公司有望通过提高软件和平台的自给率来提高产品价值和盈利能力。维持之前盈利预测,预计2012-2014 年EPS 分别为0.38、0.52 和0.58 元,对应当前股价PE 分别为32.6、24.1 和21.3 倍,维持增持评级。

电力行业信息化指出增长稳定,与发达国家相比,我国电网公司的智能化差距依然较大,国网和南网在信息化领域尚需由集中化向智能化层次升级,智能电网建设进一步提高信息化需求。行业竞争格局多年来一直保持稳定, 且本土企业市场份额有提高趋势,现有参与者的先发优势明显。发电端的燃料管控、生产管控等市场逐渐开启, 我们认为公司未来依然能够保持稳定增长态势,预计2012-2014年EPS 分别为0.63元、0.84元和1.05元,对应当前股价PE 分别为25倍、18.9倍和15倍,给予增持评级。