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苏铖

安信证券

研究方向: 食品及饮料行业

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工作经历: SAC执业证书编号:S1450515040001,曾就职于中银国际证...>>

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五粮液 食品饮料行业 2019-09-06 138.28 168.00 31.97% 140.73 1.77%
140.73 1.77% -- 详细
事件:公司披露2019年半年报,上半年实现营业收入271.51亿元,同比增长26.75%;实现归属上市公司股东净利润93.36亿元,同比增长31.30%;Q2公司营业收入95.61亿元、归属上市公司净利润28.61亿元,分别同比增长27.08%、33.72%。 半年报继续高增长,略超预期,主要系高价位酒贡献,Q3第八代五粮液将成为业绩贡献主力。在Q1超预期增长的基础上Q2延续了这一趋势,收入增速在高端酒当中居第一位。由于系列酒正在清理品牌,重新梳理组织架构和调研市场,处于调整期,上半年收入增长预计主要由高价位酒尤其五粮液主品牌拉动。但Q2毛利率同比下降约2个百分点,我们预计主要是季度确认和结算差异,总体看,上半年毛利率同比提升0.98pct.。公司第八代普五出厂价较第七代提价约100元(+13%)并于6月投放市场,Q2贡献有限,Q3开始按月打款,预计Q3对毛利率继续有提振。 经营现金流稳健,预收款微降。上半年销售商品收到现金279.65亿元,同比增长62.48%,高于收入增速;半年末预收款余额43.54亿元,环比Q1末微降5.0亿元(公司Q1即完成第七代五粮液年度计划量的打款,Q2正常发货稳步确认);应收票据余额逐季减少,源于收入确认以及按月打款政策下经销商资金回笼后现金压力减小,上半年公司经营现金流情况整体良好。 强有力执行团队推动营销深度变革,确立量价齐升趋势。以集团李曙光董事长+股份公司刘中国董事长和邹涛常务副总经理为核心,已经打造五粮液近年来最强管理和执行团队。今年来五粮液先后推进了销售组织架构再造、普五产品升级和数字化营销网络体系建设,并在6月开始对系列酒进行改革“复制”,叠加高端基本面景气,公司把握机遇,确立了五粮液“量价齐升”新趋势。第八代普五批价目前在980-1000元之间,较年初第七代的820元左右涨幅明显。同期我们看到五粮液渠道库存低,发货有序,我们认为在茅台价格高企常规背景下,公司在品牌打造,渠道管控,消费者触及方面工作落实,五粮液的真实需求正在释放。在赚钱效应下,渠道和公司形成合力,良性发展持续可期。 投资建议:公司持续兑现较高的业绩预期,外部经营基本面维持(例如高端酒整体价格方向稳定)假设下,我们预测2019-2020年公司每股收益分别为4.51元、5.59元,调高6个月目标价至168.00元,相当于2020年30x市盈率。 风险提示:宏观承压,高端酒需求存放缓风险;其他不可预期的政策影响。
千禾味业 食品饮料行业 2019-08-30 22.30 25.80 13.16% 23.66 6.10%
23.98 7.53% -- 详细
事件:公司发布半年报。2019H1实现营业收入5.94亿元,同比增24.07%,归母净利8731万元,同比减35.55%,上年同期处置子公司眉山大地龙盛电子商务公司取得非流动资产处置收益6911万元,扣非后归母净利8016万元,同比增34.35%;2019Q2实现营业收入3.03亿元,同比增29.96%,归母净利3679万元,同比增44.09%,扣非后归母净利3462万元,同比增61.64%。半年报超预期。公司2019年营收目标增速为25.2%,其中调味品收入增速为30.6%;扣非净利润目标为2.1亿元,同比增长35.5%,我们认为上半年经营符合公司全年规划进度。 “零添加”快速增长,上半年净利润超预期。分产品看,上半年酱油、醋、焦糖色收入分别同比增37.04%、20.87%、-17.64%。焦糖色收入下滑主因大客户李锦记减少采购。酱油当中零添加增长抢眼,上半年零添加系列实现收入增幅估计50%,有效带动酱油结构升级,提升了整体毛利率(2019年上半年毛利率同比提升3pct)。零添加快速增长得益于:1)2018年下半年开始战略聚焦“零添加”,空中投放与地面推广向该系列倾斜,招商进度良好,商超系统覆盖率大幅提升;2)公司19年开始对经销商以及销售团队进行专业技能培训、加强考核,渠道推动力加强;3)西南地区以外的潜力市场加速招商和渠道扩张;4)2018年上半年基数较低。 上半年销售费用率增4.11pct,全年预计保持平稳。上半年公司销售费用率提升主因:1)销售人员薪酬水平提升,职工薪酬增60.84%;2)公司上半年在川渝地区加强媒体投放,主要集中在电视、门禁、地铁、交通广播等,促销宣传及广告费增44%;3)省外、电商销量增加(上半年线上收入同比增59%),导致运杂费增46%。下半年公司计划在评估川渝地区广告投放效果后,进一步强化北京、上海的媒体投放,但源于下半年为旺季,预计全年销售费用率维稳。 西南地区稳步增长,华东、华北、华中高增。分区域,上半年西南地区收入同比增16.4%(收入占比49.7%),其中四川地区由于渗透率已较高,增长主要依靠产品结构升级,川外其他西南地区增量主要来自渠道下沉与精耕,而华北、华中等潜力地区主要受招商与渠道扩张带动,华东地区例如上海增量来自SKU增加推动单店收入增长、以及传统渠道推广。截至6月底公司拥有经销商数量932个,上半年增118个,主要集中在华北、华东、华南地区,公司计划全年增200个。 产能稳步提升,收购镇江恒康酱醋进军华东醋市场。公司可转债募投项目一期10万吨/年酿造酱油项目已于6月投产,公司酱油、醋产能增至22万吨、8万吨,募投项目全部投产后产能将增至32万吨、13万吨。同时公司公告拟收购镇江恒康酱醋100%股权,镇江恒康主要产品为金山寺牌香醋,可用“镇江香醋”地理标志,在当地以及华东地区具备较高认可度,此次收购有助于公司扩展产品品类(公司原醋类产品为清香醋),并同其他主力产品产生协同,帮助进一步打开华东地区餐饮和传统渠道。 投资建议:看好公司战略聚焦零添加系列,有望受益于高端酱油市场规模增长、品牌差异化、区域积极扩张,公司产品实现渗透率提升。我们预计2019-2021每股收益0.67、0.86、1.05元,参考可比公司估值,给予2020年30倍市盈率,目标价25.8元。维持买入-A评级。 风险提示:零添加产品推广不及预期;行业竞争加剧,费用率上升。
泸州老窖 食品饮料行业 2019-08-29 89.66 105.00 24.26% 98.48 9.84%
98.48 9.84% -- 详细
事件: 公司披露 2019半年报, 1-6月公司实现营业收入 80.13亿元,同比增长24.81%;归属上市公司股东净利润 27.50亿元,同比增长 39.80%; 其中 Q2营收占比 48%,同比增速 26.01%,较 Q1提速 2.29个百分点; Q2归属上市公司净利润同比增长 35.98%, 属行业高水平。 上半年业绩超出市场一致预期。 抓机遇, 上半年国窖量价齐升, 保障业绩快增长。 2019年国窖面临的高端酒市场整体竞争形势优于上年,其中茅台量紧价高, 五粮液借推新品强力挺价,批价稳步上行, 当前批价近千元, 较年初有超过 150元/瓶的涨幅。 国窖 1573性价比凸显, 公司抓住机遇, 把握量价节奏,实现了高档酒的快速增长, 上半年公司高档酒收入 43.13亿元, 增速 30.47%,贡献了酒类营收增速 25.21%当中的15.92个百分点。 价格方面,国窖 1573批价目前已经近 800元,较年初涨幅超过10%; 微酒等媒体报道国窖 8月初计划内价格上涨, 8月 20日前后停止打款, 之后计划内外价格继续上涨, 8月渠道备货积极,我们预计 Q3国窖将继续保持良好表现。 中档酒收入增速高,低档酒仍在调整。 上半年中档酒收入 22.24亿元,同比增长 35.14%, 老字号特曲和特曲 60版均表现良好, 特曲 60加大市场推广力度,团购市场扩张; 老字号特曲销售进度良好,并在 6月进行了换装升级, 价格体系重新梳理, 确定卡位 200-300价格带有助于特曲价值回归。 百元以下价格带整体需求增速缓慢甚至萎缩, 核心价格带占位品种突出,竞争激烈, 公司低档酒上半年收入微幅增长 0.68%, 但由于结构优化, 毛利率大幅提升 6.58个百分点。 财务指标稳健, 净利润率提升主要系毛利率提高和管理费用率下降贡献。 上半年经营现金流稳健, 销售商品收到现金同比增长 32%; Q2预收款余额环比一季度末小幅增加约 1.1亿元至 13.92亿元。 上半年酒类业务毛利率 79.85%,同比提高 5.07个百分点, 高档酒边际毛利率变化较小,主要是中低档酒结构优化贡献, 整体毛利率同比上升 4.79pct.。 管理费用率下降 1pct.至 4.53%, 占比最高的员工薪酬基本持平; 销售费用率上升 1.60pct., 系广宣市场开拓费、 仓储运费大幅增长所致, 仓储运费大增包含扣减费用返还因素,后续增幅有望回落。 投资建议: 我们继续看好收入占比过 50%的高档酒整体量价齐升驱动业绩成长。 我们预计公司 2019-20年的每股收益分别为 3.31元、 4.24元,维持买入-A投资评级, 上调 6个月目标价至 105.00元, 相当于 2020年 25x 动态市盈率。 风险提示: 宏观经济持续长时间走弱影响高档白酒需求。
洽洽食品 食品饮料行业 2019-08-20 25.56 30.89 -- 26.99 5.59%
31.89 24.77% -- 详细
2019年中报符合预期,主力产品继续快增。2019上半年公司实现营业收入19.87亿元,同比增6.02%,归母净利2.20亿元,同比增28.08%,扣非后归母净利1.72亿元,同比增41.32%;2019Q2营收同比增11.78%、归母净利增20.79%。上半年产品聚焦战略延续,蓝袋、小黄袋收入增速估计在30%和40%水平,红袋增速约8%-10%;毛利率上行2.31pct,其中葵花籽业务毛利率增0.38pct,主因提价以及蓝袋占比提升,坚果毛利率增5.54pct主因小黄袋规模效应,增值税率下调亦有贡献。品牌升级+新包装备战中秋旺季,小黄袋渠道加速渗透,我们预计全年可完成8-9亿收入目标。 管理驱动,PK和激励成常态。公司落实BU+阿米巴模式,权责利向市场及一线员工倾斜,并通过多层次多方位PK充分激发内部活力,以股权激励绑定核心员工,助力长期战略达成。 战略重塑,瓜子、坚果各撑半边天:公司前期深耕葵花籽业务(市场份额过半),品牌力、渠道力与供应链管理能力得到印证,升级产品蓝袋定位年轻消费者,引领风味瓜子潮流,2018年实现收入7.1亿元(含税)。我们认为公司亦具备成为坚果龙头的潜力,主因公司对线下渠道掌控力强壁垒高、坚果行业蓝海为产品创新与渠道突破留有足够余地、机制变革后经营活力激发、战略重视和资源聚焦。 小黄袋包装升级,同分众合作,目标渠道大突破。公司以“鲜”做卖点,联合分众掀起品牌风暴:1)对小黄袋进行包装升级,新包装“鲜”字放大,红色腰封形成强视觉冲击,实现品牌升级,成功实现差异化定位;2)8月初在全国15个城市投放分众广告,洗脑式营销直击消费者痛点,建立品牌优势认知。目标在于渠道大突破:1)小黄袋目前仅覆盖全国10-20个城市,渠道渗透率仍有大幅提升空间;2)渠道战略改善-费用改革+PK机制,充分激发经销商潜力;3)坚果礼盒符合健康送礼消费趋势,采用优秀经销商分享+礼品公司重点突破等方式积极拓展团购渠道,预计团购贡献可观增量。 投资建议:我们短期看好公司小黄袋渠道破局、持续放量,长期坚果业务将成为公司第二条成长曲线。我们预计19-21年EPS分别为1.06、1.24、1.45元,给与2020年25倍PE,合理价格30.89元/股,维持“买入-A”评级。 风险提示:坚果行业竞争加剧;公司坚果业务盈利能力存不确定性;线上渠道冲击。
伊利股份 食品饮料行业 2019-08-09 28.16 32.00 14.24% 29.65 5.29%
30.38 7.88% -- 详细
事件:8月5日晚间公司发布2019限制性股票激励计划(草案)。 我们认为2018年以来乳品市场竞争激烈已成常态,在此背景下,股权激励的积极效果或更加凸显。1)草根终端调研显示乳制品持续有较高强度的促销,商超渠道主力产品均有不同程度的降价、买赠等常态活动,这既有行业因素,也有主要竞争对手策略因素,从2014年以来,伊利股份销售费用率持续上升,2018年已近25%,达历史高水平,2019年销售竞争难以缓和,公司市场投入仍要保持高强度;2)原奶成本和进口奶源价格上行进一步增加企业经营难度。目前国内主产区生鲜乳价格同比增6.6%,5月美国、欧盟原奶收购价分别同比增14.82%、4.77%。公司是国内乳制品上市公司中管理层股权激励较早且比例较高的公司,从过往表现看,激励效用非常明显。当前面临竞争加强,“后千亿”增长需要动力升级,2030年世界第一的目标亦具有挑战性,我们认为股权激励手段合理,并预期能发挥效用。 方案覆盖人员数量多、业绩目标设定相对合理、考核和解锁期长。此次激励方案有效期6年,相较2016年股权激励更长,另此次激励对象474人,2006、2014、2016年激励对象分别为35人、317人、294人,2014年至今,核心高管(潘刚、刘春海、赵成霞、胡利平)从未减持,管理层和企业利益深度绑定,对企业长期发展拥有坚实信心。从目标设置上看,2019-2023年扣非净利润(不考虑激励费用摊销)复合增长率为8.2%,我们认为随着企业规模基数不断抬高,未来新品培育和外延(并购企业净利润率未必高于母公司),五年利润目标设定相对合理。 “五强千亿”目标临近实现,多方位布局保障未来增长,仍是乳业执牛耳者。 公司早期公开“五强千亿目标”,计划于2020年收入达1000亿,我们预计这一目标临近实现。未来发展将继续通过“内生+外延”的途径实现,内生方面,公司设立健康饮品事业部和奶酪事业部,2018年在长白山建立天然矿泉水项目,预计2021年投产,并已推出手撕奶酪和儿童奶酪;外延方面,最新收购新西兰第二乳企Westland实现乳制品B2B业务扩张与全球化销售网络搭建。面对成本上行压力,公司与多个大型牧场合作,加大奶源控制,保障奶源的数量和质量。 投资建议:考虑摊销费用,预计19-21年EPS分别为1.12、1.15、1.37元,不考虑摊销费用,预计19-21年EPS分别为1.14、1.28、1.44元,给予2020年25倍估值,合理价格区间29元-32元(分别对应考虑和不考虑摊销费用),我们给予6个月目标价32.00元/股,维持“买入-A”评级。 风险提示:股权激励方案尚需股东大会通过,竞争高强度致销售增长不及预期。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-08-02 24.50 32.00 41.22% 23.54 -3.92%
24.30 -0.82% -- 详细
事件:公司披露 2019年半年报。 2019H1公司实现营业收入 10.86亿元,同比增 2.11%,归母净利 3.15亿元,同比增 3.14%;其中, 2019Q2实现营业收入 5.56亿元,同比增 0.56%,归母净利 1.90亿元,同比下滑 16.18%。 收入增速放缓源于渠道去库存。 从渠道调研反馈看, 一季度渠道库存较高,Q2主基调是渠道下沉和去库存。 为理顺渠道, Q2公司发货较为谨慎——从预收款增加,应收账款余额稳定两个指标可以观测, 这也导致 Q2收入增速明显放缓;从公开投资者交流信息看, 公司渠道库存已经有所改善, 去库存呈现一定效果, Q3可适度乐观。 预收款环比增 12.34%, 应收账款相对稳定, 理顺渠道进行时。 Q2公司预收账款余额环比增 12.34%, 应收账款余额 4,722万元, 环比 Q1保持平稳, Q1应收账款余额大幅增加是因为年初公司加大对经销商账期支持以促进销售,Q2并未继续增加, 侧面反映公司发货较为谨慎, 根据公司公开投资者交流信息,一季度渠道库存在 1.5-2个月之间,二季度库存继续改善。 受益成本下行与部分产品提价,毛利率提升明显。 19H1公司整体毛利率58.55%,同比增 3.52个百分点,其中 Q2毛利率 58.94%, 为历史最高。 上半年毛利率提升主要源于: 1) 原材料成本下降, 公司自 2019年 Q2开始采用新采购的青菜头, 其采购价格稍低; 2)提价贡献,公司 2018Q4对部分产品提价。 全年预计毛利率提升幅度较上半年收窄。 净利润增速低于预期,主要系销售费用率大幅提升,期待销售裂变见效。 Q2销售费用达 1.24亿,同比增 33.4%,大幅高于营收增速, Q2销售费用率22.13%,同比提高 5.44个百分点, 体现了渠道下沉和销售裂变对应的投入增加, 公司上半年办事处从原先 34个裂变为 67个,销售人员增加约 200人,主要体现在 Q2,另外同期市场推广费用也有较大幅度增加, 1-6月市场推广费用增幅 23.8%。 公司办事处裂变、销售队伍裂变初步完成,渠道下沉及招商还需磨合过程, 省会及一线城市调整正在进行中, 期待后续效果体现。 投资建议: 我们略下调盈利预测以及目标价, 2019年-2021年 EPS 0.93元、1.08元、 1.27元, 给与 6个月目标价至 32.00元,相当于 2020年 29.5倍市盈率,公司的上游资源掌控力以及强品牌力构筑护城河,酱腌菜品类延展度高,仍维持买入-A 的投资评级。 风险提示:持续提价后短期性价比受损,真实销量增长放缓。
今世缘 食品饮料行业 2019-08-02 27.42 34.00 8.52% 30.38 10.80%
34.79 26.88% -- 详细
事件:公司披露2019半年报。公司上半年实现营业收入30.57亿元,同比增长29.40%;归母净利润10.72亿元,同比上升25.23%。其中Q2营收11.01亿元,同比上升26.55%,归母净利润4.31亿元,同比上升24.10%。基本符合预期。 高价位酒继续引领增长,特A+产品收入占比过半。公司上半年高价位特A+类产品收入增长44.33%,延续了Q1的快速增长势头(增速44.86%),特A+类产品含税出厂价在300元以上,基本是国缘系列。公司目前已经顺利实现了从“今世缘”到“国缘”的产品迭代,卡位次高端价格带的国缘产品已经成为公司的营收主力。目前国缘四开、双开省内消费氛围日益浓厚,V系正在培育,品牌知名度向上势头明显。公司2017年上半年特A+产品收入占比大约42.8%,2018年已经提高到49.7%,2019年上半年继续提高到55.0%,占比首次过半。 省内徐州和南京大区领衔增长,省外进入快车道。2018Q4进行组织架构变更,省内6个大区做出调整。南京大区成为公司第一大市场,营收延续高增长。经过多年的消费者培育,南京市场进入放量期,2019Q1收入增速为54%(估算销量提升24%),上半年整体保持50%左右快速增长,增速居大区第二位;南京大区占省内收入的比例从18%(2017Q1)提升至31%(2019H1)。分设徐州大区,半年度增速省内居首。公司将徐州从苏北独立出来设立大区,收效显著。2019Q1徐州大区营收过亿,同比增速60%,半年度增速61.40%,营收规模达到2.33亿元。同时,徐州与淮安、盐城同步发展,提升公司在苏北地区的影响力。省外进入快车道。公司提出奋斗新五年目标,省内外齐步发展,目前省内消费氛围日渐浓厚,省外市场招商持续进行,上半年省外经销商增加97家,净增加83家,省外收入也达到1.87亿元,增幅51.42%。 投资建议:略调整2019-2020年每股收益至1.16元、1.47元,略调整目标价至34.00元,对应2019-2020年PE分别为29.2x、23.0x,维持买入-A评级。 风险提示:省外品牌涌入加剧省内竞争;省外山东等地区拓展不及预期导致对单一市场过度依赖。
妙可蓝多 食品饮料行业 2019-07-29 11.18 14.59 -- 15.00 34.17%
15.85 41.77% -- 详细
奶酪位于乳业消费金字塔的顶端,国内消费基础已具备。奶酪营养附加值高,位于乳品营养价值链顶端,也位于乳品消费金字塔顶端。国内乳制品消费总量已高,高端白奶和酸奶消费成熟,结构升级成为乳品发展主旋律,奶酪消费前景看好。目前奶酪消费在餐饮端已经稳步渗透,零售端产品形态日趋丰富,随着儿童奶酪的培育,渠道下沉加快,奶酪整体消费有加快态势。 公司奶酪业务先发优势明显。公司2017年开始拓展零售渠道,儿童奶酪成先锋,2018年儿童奶酪产能逐步加快建设和投产,加大招商和渠道下沉,2019年营销投入加码,率先投放央视和分众媒体资源。公司目前通过领先的线上布局、超前产能建设、全面的渠道下沉和强媒体投入抢先消费者心智占有,多维度构筑起先发优势。 我们认为公司产品渠道品牌建设三管齐下,品类成长期持续受益。1)产品端,公司于2018年上半年切入儿童奶酪市场,推出针对零售渠道的奶酪棒产品,2018年全年实现收入约1亿元。草根调研显示,目前奶酪棒市场竞品不到10种,促销力度较小,妙可蓝多奶酪棒联合热门IP汪汪队实现产品差异化与高品牌认知度。2)渠道端,公司18年开始推进全国化,截至18年底进入5万个终端,目前公司部分下线城市市场动销情况较好,19年公司计划进入10万个终端,我们认为国产品牌渠道下沉能力强于国外品牌,公司将持续占领奶酪市场。3)品牌建设端,公司致力于成为国民奶酪品牌,2019年2月起开始聚焦央视、分众传媒投入针对性营销广告,持续进行品牌建设。4)产能储备方面,经测算,公司规划奶酪产能合计达10万吨,相较于目前的3万吨明显提升,公司目前处于产能爬坡期,随着产能逐步释放,产品毛利率也有望上行。 高附加值蓝海,竞争尚不激烈。1)由于附加值高、技术壁垒高、生产可调节性大,奶酪一定程度上独立于产业链;2)从海外经验来看,大部分海外奶酪龙头均为以奶酪/黄油业务起家,液奶企业并无明显的优势;3)源于奶酪行业的高进入壁垒以及其在乳制品产业链中较高的定位,我国奶酪行业陷入大规模价格战的可能性较小;4)我国奶酪市场处于导入期,企业更多承担培育消费者的作用,共同把市场做大,实现竞合发展。 投资建议:我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.031元/股、0.286元/股、0.649元/股,2019-2020年仍为公司市场开发阶段,费用投放较多,2021年后市场开拓效果将逐步显现,公司整体净利率提升,我们采用PS估值与DCF估值,合理价值14.59元/股,维持买入-A投资评级。 风险提示:巨头进入致行业竞争加剧、公司产能投放不及预期、规模效应低于预期。
水井坊 食品饮料行业 2019-07-26 49.25 55.00 19.83% 48.28 -1.97%
48.99 -0.53% -- 详细
公司半年报净利润增速略低于预期。 公司上半年实现营业总收入 16.90亿元,同比增长 26.47%;归属上市公司股东净利润 3.40亿元,同比增长 26.97%, 扣非净利润 3.40亿元,同比增长 15.03%( Q1为 46.54%); Q2收入 7.60亿元,同比增长 29.30%,归属上市公司股东净利润 1.21亿元,同比增长 7.46%, 低于预期。 Q2收入增速加快主要系原酒销售贡献高,净利润增速放缓主要因为三个方面。 Q2高档酒和中档酒销售收入增速分别为 25.69%、21.13%,较 Q1的 28.31%、36.53%均有放缓, 一方面有季节差异(春节是全年最主要的销售旺季),另一方面也反映了行业整体表现, 中高端白酒销售和宏观经济有较高关联度。 Q2原酒销售贡献 4,360万元收入( Q1为 0),贡献了半年度约 7.42pct.的收入增长。 Q2净利润增速较 Q1的 41.16%大幅放缓,主要因为有: 1) 营业税金率同比提升 3.10pct.至 17.31%,税金及附加项主要构成消费税同比大增,公司 Q2原酒销量大幅增加,从量消费税大幅增加,另外公司原酒由母公司直接销售也导致税率更高; 2) 销售费用率提高明显。 公司 3月下旬陆续向市场推出井台丝路版、臻酿八号禧庆版和井台龙凤珍藏版,为此公司进行了较大市场投入, 从销售费用变动上看,Q1、 Q2分别增长 15.31%、 47.40%,Q2市场投入显著加力。 3) 所得税率回归正常。 Q2所得税率 22.64%, 上年同期所得税率为-5.35%( 存在以前年度可抵扣的亏损), 今年以来所得税率回归正常,上半年所得税率为 24.64%。 我们预计营业税金率下半年会下降,对净利润率影响转向正面, 原因是上年同期营业税金率过高,且今年下半年原酒销售量会迅速减少; 同时我们预计下半年销售费用率环比回有所回落, 原因是 Q2新品上市有集中费用投放, 下半年会回归正常投放。 加强产品组合, 针对性投入,禧庆版反馈良好,整体效果值得持续观察。 公司二季度推出三款产品进入销售渠道,其中臻酿八号禧庆版针对性最强,顺应宴席尤其婚庆市场需求, 并且辅以针对性终端/宴席政策,已经有不错反馈; 丝路版价格和井台一致,但极具特色, 铺货也较顺利。 龙凤瓶主打礼品和收藏,两斤装零售定价约 1400元, 在丰富产品组合和拉升品牌方面贡献大于实际销量贡献。 公司新品尤其禧庆版将是持续投入品种,新品整体表现值得持续观察。 投资建议: 给予买入-B 投资评级, 6个月目标价 55.00元。我们预计公司2019-2021年每股收益分别为 1.55、1.95和 2.43元,目标价相当于 2020年 28.2倍和 2021年 22.7倍市盈率。风险提示: 竞争继续加剧风险。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-07-23 960.00 1099.00 -- 1075.58 12.04%
1215.68 26.63% -- 详细
事件:公司披露2019中报,1-6月份公司实现营业收入394.88亿元,同比增长18.24%;归属上市公司股东净利润199.51亿元,同比增长26.56%。基本每股收益15.88元。公司中报总体稳健,1-6月营收增长符合实际,报表基本反映了上半年发货情况。 Q2看似低于预期,但1-6月整体增长稳健,全年目标达成乐观,盈利预测基本维持。Q2单季营业收入178.44亿元,同比增长12.01%,较Q1明显放缓,从Q2跟踪渠道情况看,发货量较大,差异预计主要在于季度间调整,2019Q1预收款确认积极(主要依据是预收款余额变动方向),而2018Q2预收款确认亦十分积极,有明显错位,因此Q2影响较大;1-6月整体增长稳健,且渠道跟踪经销商到货节奏同样具有高匹配度。因此我们认为上半年报表符合实际,收入增速较快,全年营收目标(14%)达成预计仍然乐观,基本维持全年盈利预测。 净利润率提升主要来自毛利率升、营业税金率和销售费用率下降。上半年公司净利润率同比提升3.48个百分点(未扣除少数股东损益),主要系毛利率提升0.78pct.、营业税金率下降1.65pct.、销售费用率下降1.41pct.贡献,毛利率提升主要系茅台酒和系列酒结构优化带来均价提升所致,直销比例提升贡献目前仍然较小;营业税金率下降可以从母公司营业成本比较中得出原因,1-6月母公司营业成本低于上年同期,亦可以和毛利率提升相联系(营业成本同比增幅落后于营收增幅)。我们判断公司后续直营比例有望提升(原因是公司政策现有经销商不增量),毛利率有继续优化空间。 量增难挡批价上行,护城河显著加宽。中报披露上半年茅台酒同比增长18.42%,系列酒收入同比增长16.57%,量增两位数情况下茅台酒批价上行高位,目前市场调研显示茅台酒批价站稳2000元/瓶。我们认为巨大的“出厂价-批价”差反映的是供需关系,供小于求明显,这是公司未来持续释放销量和保障业绩稳健增长的护城河。 投资建议:继续维持买入-A评级。微调2019-20年的每股收益预测为34.80元、41.78元,调整6个月目标价至1099.00元,相当于2020年26.3x和2021年21.9x市盈率。 风险提示:回收配额投放市场进度延缓导致发货量低于计划;2020年价格调整具有不确定性。
三全食品 食品饮料行业 2019-05-28 9.03 12.16 11.15% 10.28 13.84%
11.30 25.14%
详细
餐饮行业保持高景气,餐饮供应链开放,第三方餐饮服务需求提升,相关企业仍处于跑马圈地阶段。2018年我国餐饮业零售总额为4.27万亿元,同比增9.5%,高于整体消费品增速的9.0%,2010-2018年复合增速达11.7%,我们认为核心驱动因素一是城市化发展,城镇化率提升,餐饮终端不断增加,餐饮业态不断升级,二是家庭小型化等因素推动了在外就餐人口以及外出就餐频次增长。餐饮连锁化、(租金/人力)成本上行又推动了专业第三方餐饮服务需求,目前相关企业仍在跑马圈地阶段,尚未出现一家独大的竞争格局。 三全食品战略已大调整,餐饮业务已有初步成绩单。公司2018年以来最显著的战略调整即“重点发展餐饮市场业务”,公司认为“预制半成品加速进入餐饮业的内外部条件越来越成熟”,“从单一商超渠道向多渠道发展,从家庭餐桌的供应扩张到餐饮渠道,致力于成为中高端餐饮市场的核心服务商”,为此公司相应做出组织架构、研发创新和激励机制调整。公司目前餐饮业务市场销售模式为“直营+经销覆盖”,为连锁餐饮提供一站式标准化及个性化产品的食材供应服务,主要深耕快餐、火锅、团餐渠道场景,已构建出服务于全国餐饮食材经销服务网络,同时与百胜餐饮集团、海底捞、巴奴、呷哺呷哺、永和大王、真功夫、华住酒店集团、康帕斯、索迪斯等知名餐饮连锁品牌形成深度合作。作为速冻食品行业龙头,一旦战略认定方向,调动资源,聚焦投入,效果值得期待。 餐饮业务将持续推动公司收入和利润率齐飞。公司2018年餐饮市场实现收入5.6亿元,同比增45.9%,实现净利润3,702万元,收入、净利分别占公司总体的10%、36%,餐饮市场成为公司盈利增长的重要来源之一。公司餐饮业务的净利率高于公司零售市场业务,2018年餐饮业务净利率达6.6%,而零售市场仅为1.3%,公司整体净利率从2017年的1.37%提升到18年的1.83%,未来有望继续提升。 成本面临上行压力,公司积极应对。猪价上涨背景下,公司成本端面临上行压力,,从历史数据看,猪价大涨年份公司毛利率下降幅度有限。我们测算,猪肉采购价格上涨10%,对公司毛利率影响-0.69个百分点,公司通过进口猪肉替代、推出素饺子等产品、直接提价等方式积极应对,另外,成本上行将促进行业价格战缓和,推动净利率平稳甚至上行。 投资建议:我们预计公司19-21年EPS为0.21、0.28、0.42元,增速62.9%、34.3%、50.3%。如采用P/S估值,给予公司19年P/S2倍,则合理价格15.16元/股;考虑到公司净利润在低基数下快速增长,2019-2021年均增长58%,按2019pe/g=1,目标价12.20元,首次给予买入-B投资评级。 风险提示:在建产能投产不及预期、行业价格战加剧、食品安全事故影响品牌力。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-04-24 28.12 33.69 48.68% 29.58 4.23%
31.50 12.02%
详细
事件:公司披露2019年一季报。公司一季度实现营业收入5.27亿元,同比增长3.81%;实现归属上市公司股东净利润1.55亿元,同比增长35.15%;基本每股收益0.20元。相较2018年全年营收增长25.92%,Q1营收增速有所放缓,但净利润表现超预期。 受益成本下降和部分产品提价,Q1毛利率同比大幅提升,全年成本无忧。Q1毛利率58.14%,同比提升6.97个百分点,主要来自两个方面,1)成本下降贡献。公司2018年Q1仍使用老库存原料,价格相对较高,18年Q2以来使用的原料成本更低。公司2019年原料采购旺季已过,采购价继续有小幅下降,预计继续有利于Q2及全年毛利率表现。2)提价贡献。公司2018Q4对部分产品提价(2018年11月2日公告)。我们判断榨菜毛利率已经超过60%,预计在60%-62%之间。 销售费用率下降助力净利润高增。Q1销售费用率和管理费用率分别为20.11%和2.83%,同比分别下降2.96pct.和0.29pct.,毛利率大增和费用率下降,使得Q1净利润率上升6.84pct.至29.48%。原因是提价以及部分销售费用Q4计提。 渠道整固及高基数影响,Q1营收增速有所放缓,Q2-Q3预计有所修复。公司2018年Q2“大水漫灌”之后Q3进行了渠道整固,Q4进一步平衡不同区域经销商价格,但由于2018年全年预算目标较高,因此Q4销售仍然较为进取,渠道库存有所增加,2019年Q1收入增速较缓同渠道整固有关,另外2018年Q1量价齐升,收入增速47.72%造成高基数影响,Q2\Q3基数影响会减弱。 2019强化渠道下沉和销售管理,办事处和销售队伍裂变。2019年公司渠道六字“创新、做透、下县”,为此裂变办事处,从原34个基础上翻倍,销售队伍裂变,预计增加销售和管理队伍。 脆口榨菜调整销售策略,脆口萝卜表现良好,外延仍可期待。2018年脆口萝卜表现优秀,脆口榨菜增长不及人意,2019年Q1开始将加强脆口榨菜独立运作和考核,以及加大针对性投入,脆口作为休闲化产品,消费前景仍然看好。公司“榨菜+泡菜+酱”品类扩张战略仍将继续,2019年重点工作包括“打通榨菜、泡菜、酱类三大品类之间的技术联系”,“完成三大品类集中、智能化生产的策划论证”,我们预计公司仍将推进并购外延,期待未来三大品类齐全协同发展。 投资建议:我们预计2019年-2020年的每股收益1.00元和1.18元,维持买入-A的投资评级,略调整6个月目标价至34.00元,相当于2020年29倍市盈率。 风险提示:持续提价后短期性价比受损,真实销量增长放缓。
承德露露 食品饮料行业 2019-04-23 8.89 10.90 44.75% 9.50 6.86%
9.50 6.86%
详细
公司近期披露了2018年度报告和2019年一季报,2018年公司实现营业总收入21.22亿元,同比增长0.48%;实现归属上市公司股东净利润4.13亿元,同比微幅下滑0.13%,每股收益0.42元,其中Q4营收和利润分别下滑18.80%和33.51%;2019年Q1实现营业总收入9.31亿元,同比小幅增长3.94%,归母净利润2.22亿元,同比增长1.60%。 2018销量下降明显,Q4销售回款良好但主要体现在Q1报表。2018年公司在几大重点市场推出售价更贵的“热饮款”,但热饮款是对试点市场老款产品的替代而不是互补,短期效果不佳,2018年植物蛋白饮料销量21.33万吨,同比下降11.71%,虽然“热饮款”带动均价提升,但销售收入仅微增不到0.5%。2018年Q4经营现金流9.89亿元,远高于Q4含税收入(5.20亿元),春节较上年提前的影响十分明显,2018年末预收款余额6.24亿元,远高于2017年末的3.92亿元,Q1经营现金流5.63亿元,含税收入则为10.80亿元。如果将Q4+Q1收入合并对待,即剔除春节因素,连续三年徘徊不前反映了销售压力存在。 内外均有压力,需要放宽思路谋发展。我们认为公司目前存在多重压力,1)、人员动荡流失,公司2018年分管生产副总离职,年末销售人员519人,较2017年末567人,减少8.5%;2)竞品增多。例如承德顺天杏仁宫坊推出“杏仁效果”开始在河北铺市,顺天企业原为公司关联交易方;南方汕头露露“露露+滋淳”双品牌运作,新品招商和铺市活跃;3)商标纠纷未解决。汕头露露仍在用露露品牌销售产品。植物蛋白饮料风口已过,同类型企业都遭遇增长瓶颈,公司需要放宽思路,增强创新,以更大改革魄力寻求发展破局。 保持高分红,股息率高,账面资金充沛,建议提高效率。公司2017、2018年分红分别是10派5元和10派4元,分红率均超过90%,股息率超过4%。公司现金流仍然稳健,账面现金连续5年年末余额超过15亿元,建议公司加强资金使用谋划。 投资建议:我们暂谨慎预测2019-2020年每股收益分别为0.45元和0.49元,维持增持-A评级,调低6个月目标价至10.90元,相当于2019年22倍估值。 风险提示:植物蛋白饮料整体以及公司销售继续下行。
口子窖 食品饮料行业 2019-04-23 59.10 73.12 35.18% 66.88 10.33%
67.80 14.72%
详细
事件:公司披露2018年报和2019年一季报。2018年公司实现营业收入42.69亿元,同比增长18.50%;归母净利润15.33亿元,同比上升37.62%;基本每股收益2.55元。其中Q4营收10.61亿元,同比上升19.62%;Q4归母净利润3.91亿元,同比上升83.57%。公司2019年一季报显示,公司2019Q1实现营业收入13.62亿元,同比增长8.97%;归母净利润5.45亿元,同比增长21.43%,Q1利润增速超预期。 销量小幅增长,销售结构升级是主基调,营收增速属正常水平。2018年公司营收增长18.50%,增速预计在古井贡酒和迎驾贡酒之间,在2017年放量式增长后,2018年主基调是结构升级贡献增长,该增速属于正常增长水平。2018年公司销量增长约1.49%,扣除省外增长贡献因素,省内销量估计小幅负增长,主要系中档和中低档负增长所致。2018年公司高档酒营收40.60亿,同比增加22%,占比96.16%(其中均价提升10%,销量提升11%)。中档酒/低档酒营收0.92亿元/0.70亿元,同比下降25.19%/20.95%。公司口子窖系列为核心主力,口子窖5年及以上为高端产品,且10年以上增速更快,我们预计在30%以上,充分受益省内消费升级。 报表如实反映春节提前影响,Q1增速略低估,预收款与上年同期相近。 因春节提前导致旺季经销商备货体现在2018Q4,如果将Q4和Q1结合一起看收入增速在13%左右,符合销售结构贡献为主的正常增长水平。Q1末预收款余额4.89亿元,同比增长0.88%,与上年同期相近。 省外经销商保持稳定,增长较快,Q1占比提高,未来预计贡献还会提升。2018年省内收入36.60亿元,同比增长17%。省外收入6.62亿元,同比增长28%,增速同比提升17pct。2018省外表现亮眼,有三个季度增速超过30%。考虑到春节错期影响,加总18Q4和19Q1来看,公司省内收入20.24亿元,同比增长11%,增速略有放缓,省外收入3.70亿元,同比增长27%。公司对省外经销商采取优胜劣汰的方式,总体而言数量保持稳定,2018年末省外经销商234家,增加33家,减少47家,净减少14家。同时公司寻求与重点经销商的战略合作关系,调整效果明显,未来省外收入有望持续提升。 产品结构升级,吨价持续提升。伴随安徽省主流价格带上移至200元以上,公司产品结构优化,伴随产品结构的上移,吨酒价格持续提升,2018年吨酒价格12.6万元,同比增长17.12%。2019Q1高档酒营收12.83亿元,增速9%,中档酒和低档酒营收0.62亿元,同比下降1.9%,延续产品结构升级趋势。 销售费用率下行,净利润增速超预期。 公司2018年营收42.69亿元,同比增长18.50%;归母净利润15.33亿元,同比上升37.62%。其中Q4营收10.61亿元,同比上升19.62%;归母净利润3.91亿元,同比上升83.57%,增速超预期主要系三季度提价带来营收规模的扩大以及销售费用率的自然下降。得益于三季度提价,公司2018Q4以及2019Q1毛利率水平提升,2018年Q4公司毛利率74.46%,同比提高1.56pct,2019Q1继续享受提价利好,毛利率77.83%,同比提高3pct。2018年公司销售费用率7.88%,同比下降0.97pct,2019Q1销售费用率9%,较去年同期持平。得益于销售费用率下行,公司盈利能力显著提升,2018年Q4净利率37%,同比提升13pct。2019Q1净利率40%,同比提高4pct。 投资建议:穿越周期稳健成长,业绩确定性较强。 口子窖作为优质地产酒龙头,1)有坚固的大本营市场。省内享受双寡头的竞争格局。2)渠道不压货,库存低,经销商利润较厚,具有较高的忠诚度。3)价格带处于大众主流中档,需求具有刚性且受益消费升级明显,业绩确定性较强,是穿越周期的稳健成长标的,2019年仍有望保持稳健增长。略调整公司2019-2020年的每股收益分别为3.07元和3.64元,目标价相当于2020年21倍的市盈率。维持买入-A投资评级,6个月目标价75元。 风险提示:省内200元以上竞品增多导致竞争加剧,销售不及预期。
千禾味业 食品饮料行业 2019-04-23 16.06 19.47 -- 26.00 14.64%
26.50 65.01%
详细
事件:公司披露2018年报。2018年公司实现营业收入10.65亿元,同比上升12.37%;归母净利润2.40亿元,同比上升66.61%,扣非净利润1.55亿元,同比上升19.39%。其中Q4营收3.19亿元,同比上升23.64%;Q4归母净利润0.66亿元,同比上升69.23%。 2018年业绩符合预期,调味品业务维持高增长。2018年公司酱油、食醋、收入增速分别为20.4%和17.0%,维持较快增长;其中酱油业务收入占比进一步提升至57.1%。焦糖色受单一特定大客户采购额下降因素影响,收入同比下滑15.5%。分地区来看,大本营西南市场企稳回升,全年收入增长4.5%(2018H1小幅下滑);华中、西北、华北地区聚焦策略收效显著,2018年收入增速分别46.5%,42.5%和32.5%。电商实现营收7398万元,同比提升86.7%。 吨价连续5年保持增长,带动毛利率持续提升。2018年公司酱油业务吨价提升3.0%,毛利率提升1.3%;食醋业务吨价提升8.5%,毛利率提升1.4%。调味品板块吨价提升带动公司整体毛利率稳步上移,其中2018Q4公司毛利率再创新高(达到48.3%),相较于上市前毛利率提升幅度超过10pct(2015Q4毛利率仅为36.3%)。公司上市以来主打高端产品,目前战略聚焦“零添加”产品,随着消费升级的进行,产品消费群体进一步扩大,未来发展值得期待。 2019年目标加速增长,样板市场逐步向周边辐射。根据公司公告,2019年营收目标增速为25.2%,其中调味品收入增速为30.6%;扣非净利润目标为2.1亿元,同比增长35.5%。从市场策略来看,公司将逐渐从北上广深、核心省会到二三线消费主流市场进军,并在核心市场深耕细作。从资源配备来看,零售事业部从五大区调整为六大区,销售区域从27个增加到35个,人员从998个增加到1350个。从产品策略来看,将“零添加”作为公司核心发展战略,定位是做中国高品质健康调味品。 投资建议:随着消费升级的进行,公司产品受众群体将进一步扩大,看好公司零添加产品的发展,略上调2018-19年的每股收益至0.69元和0.92元,参考调味品行业可比公司估值,给予2020年30倍市盈率,目标价27.5元。维持买入-A评级。 风险提示:零添加产品推广不及预期;行业竞争加剧,费用率上升。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名