事件:1)渠道调研反馈,春节旺季次高端主流单品普遍动销良好,水井坊部分核心市场实现快速增长;2)媒体报道近日水井坊召开销售经理会议,典藏新品即将上市,零售定价799元,目前已开展终端门店免费品鉴活动。 春节旺季次高端主流单品普遍动销良好,水井坊表现继续抢眼。近期我们对部分地区白酒渠道进行电话和实地调研,春节期间次高端主流单品普遍反馈动销良好,如洋河省内销售恢复强劲增长,次高端梦系列增速超40%,汾酒部分市场增长明显上台阶,舍得在河南、山东等市场亦取得良好增长。水井坊表现继续抢眼,预计销售同比增长30%以上,新开发市场增速预计在50%以上。根据此前预增公告,公司2016年营业收入同比增长接近40%,净利润增速在160%左右,其中4季度受益于核心单品提价以及12月旺季销售加快,表现格外抢眼。我们认为,次高端白酒行业受益于高端酒价格拉升以及大众消费升级,逐步呈现出稳步扩容趋势,公司全方位经营调整已基本完成,效果也在不断显现。春节动销延续2016年以来快速增长态势,为今年继续实现高业绩增长打下不错基础。 清晰聚焦的强力产品组合。公司目前核心单品臻酿8号、井台装价格定位清晰,均处于300-500元次高端核心价格带。一方面受益于白酒消费升级和次高端品牌性价比大幅凸显,另一方面受益于渠道模式积极变革以及良好的渠道推力,公司两款核心单品2016年动销表现优异。糖酒快讯报道,公司近期召开销售经理会议,典藏新品推出在即,终端价格定位在700元以上,符合预期进度。我们认为典藏品牌过去具备一定消费基础,新品预计渠道利润空间上具备吸引力,在当前高端酒价格拉升背景下,有望在低基数上带来营销惊喜;从品牌高度而言,新典藏推出有助于水井坊品牌提升和价值回归。 六大举措护航2017年业绩增长。新总代模式助推核心市场开拓:公司从2016年初开始在全国范围内深化推行新总代模式,加强与省代合作,强化销售前端精细化管理,渠道模式变革带来的效果较为显著,包括终端掌控力明显加强,费用投放效率更高。积极推进核心门店建设项目:公司已选取超3000家门店进行项目推广,在终端陈列、吸引消费、品鉴支持等方面进行重点支持。其他举措包括优化价值链、加强市场执行考核力度以及强化市场执行力等。我们认为,后续公司在深化新总代模式、加强精细化管理、维持良好渠道推力以及加大品牌推广等关键性举措上继续落地并加强执行,将力促公司业绩持续快速增长。 次高端白酒再逢最佳时间窗口,水井坊为强劲复苏典范,维持买入-A评级。 我们认为,在高端白酒复苏趋势不断明确的背景下,次高端白酒再迎2013年以来最佳时间窗口,公司已处在持续快速增长轨道之上。上调对公司2016-18年EPS预测至0.46/0.69/0.95元,维持买入-A评级,6个月目标价27元,对应17年PE为39倍左右。 风险提示:行业复苏低于预期;次高端酒竞争加剧;市场开拓不达预期。

原奶温和复苏趋势明确,伊利有望受益供需形势转好:原奶价格变化可通过传导机制影响下游竞争格局。奶价下跌时,乳企成本降低但行业竞争格局恶化,促销加剧的情况下销售费用率随之走高,最终盈利能力未必改善;而当奶价上涨时,乳企表现则有所分化,尽管乳企成本上升利润空间受到压缩,但龙头企业可以通过主动升级产品结构来消化成本端压力,同时终端促销减少竞争趋缓的背景下收入增速未必放缓,综合来看反而有望受益。目前原奶温和复苏趋势已基本明确,我们认为原奶供求相对平衡情况下乳企主要依靠产品结构调整提升盈利实现增长的投资逻辑更佳。根据前述分析及历史表现来看,伊利有望在奶价温和复苏时充分受益行业格局的改善。 内生外延并举,收入端增长点明确:内生增长:1)常温酸奶渠道下沉空间良好,安慕希有望凭借伊利强大的渠道优势于2017年维持20%以上的较快增速;2)奶粉业务2016上半年同比下滑超20%,但三季度起降幅已明显收窄,2017年有望在行业拐点将至且基数较低的情况下实现同比增长;3)低温酸奶行业整体增长较快且空间仍广,预计畅轻等仍可维持两位数稳健增长。外延发展:伊利于2016年公告将通过定增收购圣牧37%股权,抢先发力高端有机奶业务,二者可在品牌、渠道、产品等多方面实现强强联合。预计圣牧2017年可实现收入约49亿、净利润约12亿,并表净利润约4.6亿。短期来看,圣牧并表可基本抵消定增的摊薄影响;中长期来看,有机奶的高成长性和相关资源的稀缺性更具价值。 估值水平仍有提升空间,未来有望外延打造大食品集团:伊利当前市盈率略高于20倍,低于最近五年均值23倍。考虑到未来原奶复苏带来的行业格局改善及盈利能力提升,伊利的估值水平仍有一定提升空间,安全边际较高。此外,作为渠道力突出的消费品龙头,伊利有望通过品类扩张的方式持续扩大规模。近期公司推出女性饮品暖烘烘反响良好,未来有望继续推出其他健康食品。此外,伊利拟收购圣牧37%股权,并将保持圣牧作为港股上市公司的独立地位,海外融资及并购都将更为便捷,未来不排除通过外延方式继续打造大食品集团的可能。 投资建议:伊利定增收购圣牧一事正在顺利推进,若能于2017年完成,考虑到定增摊薄及并表圣牧的业绩增厚,我们预计公司2016年-2017年的收入增速分别为1.4%、12.1%,净利润增速分别为18.9%、14.4%,维持买入-A的投资评级,6个月目标价22.50元,相当于2017年24倍的动态市盈率。 风险提示:下游需求不达预期,食品安全问题,定增收购事项的不确定性。

公司是啤酒行业次逻辑最佳标的。我们定义的次逻辑是指不同于啤酒行业巨头之间继续整合,进一步提高集中度,从而推动行业寡头格局形成,行业盈利能力整体提升——这是啤酒行业最主要矛盾。行业次逻辑是从企业层面实施的产品升级、管理改善、企业内部整合提升效率等,我们认为重庆啤酒是次逻辑最佳标的。 公司核心竞争力是对重庆市场高且稳定的市场占有率,极强的渠道掌控力为产品升级提供坚实的市场基础。公司主要销售区域在大重庆区域、部分四川和湖南市场,产能140万吨左右。公司在重庆区域市场占有率85%以上,是绝对的龙头。公司2015-2016年持续推进产品主要价格带由4元向6-8元的升级,实际盈利能力大幅提升。2017年公司将继续推进6-8元占比扩大,并更重视10元产品推广,引导持续升级。考虑到主城区向周边市场的传导作用,我们认为公司主导的产品结构和消费升级仍有较大潜力。 关停亏损工厂虽影响报表利润,但实际业绩靓丽。公司2015-2016年受关停工厂、玻瓶减值、商标减值的影响,计提大额资产减值损失导致报表利润未能反映实际业绩。若剔除一次性费用影响,公司实际利润增长迅速,预计2016年主业实际增速接近40%。 外资控股,公司内部具备盈利持续改善的动力,外部具备资产注入预期。2013年嘉士伯入主重啤后,原大股东重啤集团完全退出公司经营管理,公司面貌焕然一新。2017年已进入嘉士伯承诺解决同业竞争的窗口期,公司有望迎来嘉士伯在华其他啤酒资产注入。据嘉士伯2015年报披露,嘉士伯15年在华销量约250万千升(其中重啤约99万千升),市场占有率约5%。重啤作为西部之王嘉士伯在华最重要啤酒资产平台,业内预期其有望获得嘉士伯的资产注入,并借力其强力品牌和已占有的市场份额,继续巩固中国西部市场龙头地位。 投资建议:首次覆盖给予买入-A 投资评级,12个月目标价25.00元。我们预计公司2016年-2018年的收入增速分别为1.20%、2.61%、4.51%,净利润增速分别为-390.1%(扭亏为盈)、103.5%、22.9%,成长性突出;首次给予买入-A 的投资评级,12个月目标价为25.00元,相当于2017年31.25倍的动态市盈率。 风险提示:产品升级可能放缓,资产注入增厚不达预期

品牌集中度极高的高端白酒稳步扩容几无悬念。在公款消费退出,高端白酒价格回归背景下,茅台2014年初率先企稳,动销好转,2016年以来,茅台量增价升,2016-17之交,茅台批价快速上行至1100元上方,2016年以“茅、五、泸(国窖系列)”为核心的高端白酒整体增长10%-15%,增幅近4000吨。随着中产阶级、大众富裕阶层的壮大,在公款消费退出背景下,高端以其总量稀缺性(行业量的占比0.35%-0.4%左右)获得了商务和大众富裕阶层需求的有力支撑。 茅台短期2017业绩确定性非常高,中期“十三五规划”千亿目标彰显自信。公司已披露了2016年经营数据和2017年经营计划,集团总结大会提到2017“654321规划”,2017年目标实现600亿收入,同比口径增长约20%,集团高层讲话“以更加优异成绩迎接党的十九大和省第十二次党代会”,我们认为这既预示着2017年业绩的确定性,也反映了公司发展自信,自信心还体现在集团十三五规划——收入达到千亿元级,如果这一规划得以实现,公司酒业收入应达到800亿附近。 简单估算2020年市值有望达到7000亿以上,市值天花板仍远。茅台集团于官网披露的“十三五规划”中提千亿销售愿景,我们按1000亿简单估算,其中酒业约800亿体量(含税,或另外按2016、17年4万吨茅台基酒,1000元/瓶测算再加上系列酒百亿附近,2017年系列酒43亿目标)。考虑到酒业净利润率50%附近,茅台净利润按照十三五规划,预计2020年可达到350亿附近,如果给20-25倍稳定估值,预计2020年对应市值7000-8750亿元,距离当前4459亿市值有56%以上的空间,也即公司市值天花板仍远。 重视茅台供给偏紧价格坚挺向上对五粮液的积极影响。茅台酒产量取决于5年前基酒产量,按照茅台2014-15年基酒产量情况(2014和2013接近,2015大幅下降)和2017年放量情况,2018-2019年茅台供给偏紧,需求缺口明显,也即茅台价格坚挺和上升更符合逻辑,在此情况下,五粮液未来2年量增价升是大概率事件。茅台价格提升对整个高端的带动明显,对酒业生态改善贡献大。 投资建议:公司是短期业绩确定性高,中期规划信心足的优质标的,在价升量紧情况下,公司具备更好的超预期能力。调高6个月目标价至405.00元,预测2017-2018年每股收益分别为16.10元和19.89元,目标价相当于2017年25倍的动态市盈率。 风险提示:下游需求不达预期导致十三五规划目标无法实现,估值受制于一般估值区间认知而不能有效突破。

事件:公司发布2016年年度业绩预告修正公告。此前公司于2016年三季报中预计2016年归属于上市公司股东的净利润为2157万元至2318万元,现上调为2900万元至3600万元,2015年同期亏损323万元。 百草味四季度延续高增长,盈利能力持续提升:据联商资讯报道,百草味2016年双十二全网销售额过亿,同比增幅在60%左右,延续了双十一的高增长态势。预计百草味2016年全年收入有望达到22亿,同比增速将超过70%,实际并表收入约10亿。此外,百草味推出的IP单品抱抱果、仁仁果均表现抢眼,不仅提升了消费者的情感粘性,毛利率也明显高于普通产品,整体盈利能力得以提升。预计未来随着百草味IP单品战略的持续推进,公司盈利能力有望持续提升。 业务融合加速,协同效应开始显现:目前好想你与百草味的业务协作主要包括好想你代百草味发货和产品代加工。双方利用现有的固定资产,建立了智能化程度较高的中原电子商务发货库,显著提升了发货效率,从而降低了总体成本。预计未来双方仍将扩大并深化业务上的合作,协同效应可观。 好想你电商渠道发展迅速,商超渠道调整基本步入尾声:作为休闲零食电商的领军者之一,百草味的加入为好想你电商业务的发展带来了更多的灵感与激情。2016年好想你本部电商业务发展迅速,据官网数据双十一实现销售收入超3000万元,同比增幅约60%,智能中心仓的启用将在未来进一步提升电商业务的运营效率。而商超渠道方面,好想你与安徽什伯合作成立智能科技营销公司接手管理,新团队运作稳健,下半年以来运营效率得到改善,基本止亏并略有盈利。我们认为商超渠道过去费用投入较多但效率偏低,对利润吞噬明显,但目前调整已基本步入尾声,未来有望从拖累业绩转变为贡献少量利润,从而改善整体盈利能力。 投资建议:我们预计公司2016、2017年的收入分别为19.49、46.58亿元,净利润分别为2990万、1.37亿。预计百草味2017年收入为36亿,考虑到近期市场风险偏好变化,谨慎给予2.5倍P/S,对应市值90亿;好想你原业务1.7倍P/S估值18亿元,合计市值108亿,略下调目标价至42元,维持买入-A的投资评级。 风险提示:行业竞争加剧,费用快速上升削弱盈利能力。

事件:公司发布业绩预增公告,预计2016年归属上市公司股东净利润同比增长160%左右,营业收入同比增长接近40%左右。 预增幅度显著超市场一致预期,其中4季度销售继续大幅向好,提价效应已体现。根据预增公告,全年营业收入同比增长接近40%,其中4季度单季预计收入同比增长高达70%,全年净利润增速160%左右,其中4季度净利润增速364%左右,4季度表现格外抢眼,我们估计原因:①公司于2016年11月底对核心单品臻酿8号和井台装进行小幅提价(10元/瓶),在销售态势良好情况下,提价效果较好,对销售收入和利润贡献直接;②受2017年春节提前影响,12月旺季销售同比增长较快。根据预告,公司2016年净利率预计达19%,已接近2012年高峰期盈利水平,反映了次高端高弹性特点。 我们2016年初判断水井坊为基本面最佳“小酒”得到充分验证,当前维持300-500元次高端白酒再逢最好窗口判断,建议积极关注次高端标的。 产品定位清晰,市场操作方式变革效果显著,2017年六大举措继续支持快速增长。公司从2016年初开始在全国范围内深化推行新总代模式,加强与省代合作,强化销售前端管理,渠道模式变革带来的效果较为显著,全年实行新总代模式的市场增速预计远高于平均增速。公司通过新总代模式助推核心市场开拓的同时,还积极推进核心门店建设,选取接近2500家门店进行推广,在终端陈列、吸引消费、品鉴支持等方面进行重点支持。公司核心单品臻酿8号、井台装价格定位清晰,均处于300-500元次高端核心价格带。 一方面受益于白酒消费升级和次高端品牌性价比大幅凸显,另一方面受益于渠道模式积极变革以及良好的渠道推力,公司两款核心单品全年动销表现优异。根据经销商调研反馈,基于市场反馈和产品组合需要,公司典藏新品计划于今年3月推出,终端价格定位在680-700元,中期有助于树高端品牌形象,也有望低基数上带来营销精喜。我们认为,后续公司在深化新总代模式、加强精细化管理、维持良好渠道推力以及加大品牌推广等关键性举措上继续落地并加强执行,将力促公司业绩持续快速增长。 次高端白酒再逢最佳时间窗口水井坊为强劲复苏典范。我们认为,在高端白酒复苏趋势不断明确的背景下,次高端白酒再迎2013年以来最佳时间窗口,近期水井坊、剑南春、郎酒、舍得等次高端主流品牌跟随高端白酒进行提价充分体现次高端白酒加速改善趋势。看好水井坊、舍得、青花汾酒等次高端全国化品牌动销加速,释放业绩复苏高弹性。 投资建议:我们预计公司2016-18年EPS分别为0.46/0.62/0.82元,维持买入-A评级,6个月目标价25元,对应17年PE为40倍。 风险提示:行业复苏低于预期;次高端酒竞争加剧;市场开拓不达预期。

事件:公司发布定增预案,拟向沱牌集团、天洋控股、道明灵活、宏弈尊享发行不超1.32亿股,募集资金不超27.3亿元,用于公司酿酒配套工程技改项目、营销体系建设项目及沱牌舍得酒文化体验中心。本次非公开发行价不低于20.7元/股,发行对象均以现金方式认购,锁定期3年。 天洋方面积极参与定增,股东增持预期兑现。天洋集团通过受让和增资获得沱牌集团70%股权,间接控股上市公司沱牌舍得,但控股比例较低。本次增发,大股东和实际控制人天洋集团积极参与,认购发行股份的85.4%,发行完成后,天洋控股将直接持股9.67%,沱牌集团持股提升至35.79%,合计持股比例将升至45.46%,控制力大幅提升。我们在天洋入主沱牌集团之后即判断有一轮增持过程,此为预期兑现。此外,此次定增发行对象均以现金方式认购,锁定期3年,充分彰显大股东天洋对公司白酒主业发展的信心。我们认为随着控制权增强,公司在营销积极进取的同时业绩释放意愿会提升。 募投资金全部用于发展白酒主业,聚焦品牌提升和营销渠道建设。天洋方面在改制后承诺继续做大做强白酒主业,此次定增募集资金将全部用于发展白酒主业,项目包括酿酒配套工程技改项目(提升效率)、营销体系建设项目(终端渗透和陈列)及沱牌舍得酒文化体验中心。技改项目将替代落后手工罐装能力并大幅提升罐装能力至5.67万吨(较2015年产量增81%);营销体系建设项目包含信息化建设、100家舍得品牌体验店及1万家联盟体店中店项目,全面加强营销渠道建设;沱牌舍得酒文化体验中心有助于提升生态文化名酒形象,进一步拉升品牌力。我们认为公司生产和营销历史欠账较多,投入不足,随着新股东资金实质性注入上市公司,新一轮加快发展可期。 稀缺的彻底改制白酒标的,面貌革新,业绩有望跃升。2017年高端白酒趋势继续明确向好,300-500元次高端白酒将再迎2013年以来最佳窗口期。公司核心单品“品味舍得”是具有全国认知度的“文化名酒”,2016年已进入恢复增长期,我们判断随着股权问题理顺,激励机制改善,营销提效,公司后续增长弹性十分可观。我们认为公司迅速推出定增反映了股东抓住机遇快速发展的心态,后续改制深化后相关激励机制有望进一步完善。 投资建议:不考虑定增摊薄,我们暂维持公司2016-18年EPS为0.27/0.54/0.94元,维持买入-B评级和6个月目标价30元。 风险提示:后续类似股权激励等预期的扰动;新品销售不达预期拖累报表。

事件:公司发布2016年年度业绩预增公告。经财务部门初步测算,预计2016年实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比将增加40%至55%,对应区间为3.46至3.83亿元。四季度净利润约1.00-1.37亿元,同比增速在27.09%至74.12%之间。 调味品业务延续高增长,盈利能力仍有改善空间:公告称本期业绩预增的主要原因是子公司美味鲜调味品公司收入、净利润保持稳定增长。美味鲜前三季度收入和净利润均保持高速增长,同比增速分别达到12.5%和35.8%。四季度为调味品业务的传统旺季,但考虑到2015年四季度基数较高,我们推测调味品四季度收入增速环比略有放缓,但高增长趋势不变,预计全年可贡献归母净利润约3.3亿。此外,2016年食用油、米醋、料酒等新品类均实现较快增长,未来品类扩张仍有充分想象空间。公司调味品定位中高端,但生产经营效率较低,制造费用和管理费用均明显高于竞争对手,这一情况有望随阳西基地扩产和公司改制得到改善,盈利能力提升空间较大。 地产业务确认收入增厚业绩,预计未来可保持快速增长:2016年公司地产业务开始加速,上半年预售签约合同及意向的总金额超过1.4亿。我们预计2016年实际确认收入的金额大约在1亿左右,若根据历史净利率估算,可贡献约1200至1500万元的净利润。宝能系已向公司增派人员出任地产公司高管,地产业务未来有望得到快速发展。 17年定增有望得到推进,两种极端假设下安全边际均较高:此前拖累定增进度的募投项目用地问题已得到解决,我们预计2017年定增将会有所推进。公司当前市值114亿,扣除土地价值44亿,调味品业务市值约70亿。按两种极端假设计算,无论前海是止步当前甚至逐步退出,还是顺利完成定增、释放改制红利,公司调味品业务对应的估值均在21-23倍之间,为调味品板块最低水平。 投资建议:公司调味品业务成长性领跑板块,且隐含增发成功后的改制红利,当前时点安全边际较高。维持买入-B 的投资评级,6个月目标价21.30元。 风险提示:定增/改制进度严重不达预期,下游需求低于预期。

公司发布2016年度业绩预增公告:经财务部门初步测算,预计2016年归属于上市公司股东的净利润约为5.04-5.60亿元,与上年同期相比增加80%-100%。公司前三季度实现净利润3.83亿元,对应四季度净利润约为1.21-1.77亿元,同比增长40.89%-105.91%。 收入维持稳定增长,人民币贬值扩大出口优势:公司前三季度实现收入35亿元,同比增长14.21%。根据此次预告的净利润范围进行推算,我们预计公司可顺利实现于2015年报中披露的48.5亿收入目标,略上调2016年收入预测至49.1亿元。而人民币汇率的持续贬值导致公司的出口盈利能力提升,汇兑收益也有所增加。 白糖产品大幅减亏,糖蜜价格下降利润弹性突出:2016年白糖价格回升,公司的白糖产品大幅减亏,糖业毛利率也自2015年的-2.61%扭亏改善至2016年上半年的3.45%。此外,草根调研显示,公司重要生产原料糖蜜新榨季的采购价格同比降幅在10-15%之间,对应的利润端弹性有望高达30%。 海外扩张及品类扩张稳步推进,双轮驱动收入增长:我们认为公司在已取得较高国内市场份额的背景下,可凭借海外扩张再次打开酵母业务的成长空间。根据公司此前公告的建设计划,俄罗斯工厂有望于2017年二季度投产,届时可帮助公司加快海外扩张的速度,同时俄罗斯生产原料价格显著低于国内,产品将更具成本优势。而除酵母业务以外,公司也在积极发展YE、营养健康及食品配料业务,通过品类扩张保持收入较快增长。其中YE有望受益于消费升级逐步替代传统调味品,渗透率仍有较大提升空间。 投资建议:我们略上调此前的收入预测及净利润预测,预计公司2016年、2017年的收入增速分别为16.6%、14.5%,净利润增速分别为87.9%、36.6%。维持买入-A的投资评级,6个月目标价为23.5元,相当于2017年28倍的动态市盈率。 风险提示:下游需求低于预期,汇率波动风险。

清香龙头,内外同步改善,次高端再次迎来最佳时间窗口。公司是清香型白酒龙头,主力产品包括次高端青花、中端老白汾以及低端玻汾等。前期受白酒行业调整以及省内经济持续低迷等影响,公司进入深度调整期,业绩严重承压。2015年以来,行业环境方面,白酒行业复苏趋势已明确,高端白酒价格重拾升势,量方面也从挤压式增长走向扩容式增长,次高端压力舒缓,主要品牌迎来黄金期;省内环境方面,山西省经济呈现继续向好发展态势。公司积极开展渠道调整及销售改革,实行产品区隔、加强串货管理和价格管控,业绩迎来拐点。2016年前3季度,公司收入及净利润增速分别达10.6%和23.5%,业绩呈现较好恢复态势。我们认为公司内外部环境同步改善,预计2017-18年公司将迎2013年以来最佳时间窗口。 省内市场基础夯实,省外打造环山西强势市场,低端和次高端价格带产品两位数增长。公司省内市场消费基础稳固,目前收入占比在60%左右,今年以来省内继续积极开展渠道下沉和终端建设基础工作,夯实市场基础,提升市场覆盖率,取得良好效果,低端玻汾实现较快放量,老白汾系列中的金奖陈酿20年单品也实现良好增长。公司省外市场发展继续聚焦环山西优势市场,积极打造样板市场,以点带面逐步拓展,周边河南、内蒙古等省份市场实现较快增长。 公司将受益清香消费升级和次高端扩容,次高端放量将加速公司业绩增长。从白酒行业格局来看,白酒新周期当中高端酒有望延续供需偏紧、价格上行态势,300-500元次高端白酒成长空间再次打开。次高端扩容乐观且全国化品牌少,公司作为次高端清香龙头,有望受益。公司青花系列产品定位次高端,在包括山西在内的北方市场具备良好消费基础,省外青花20主力单品价格体系逐步理顺,目前青花系列收入规模逐步恢复增长,后续增长有望加速。 投资建议:省内政治稳定经济回暖将积极带动公司省内市场继续较快增长,同时看好次高端放量提升业绩弹性。期待集团国企改革提升公司效率。我们预计公司2016-18年EPS 分别为0.74/1.02/1.37元,首次覆盖给予公司买入-A评级,6个月目标价35.7元,对应2017年PE 为35倍左右。 风险提示:如果次高端恢复情况低于预期则公司盈利预测有可能偏高;国企改革进展过慢。

事件:近期我们在参加公司调研之后,对公司渠道等方面进行了跟踪调研。 次高端白酒再逢最好时间窗口,水井坊“深V”持续快速增长。我们认为,一线白酒复苏趋势将继续明确向好,结合近期一线酒企调研情况,预计明年高端酒价格将保持稳中有升的态势,这将打开300-500元次高端白酒成长空间,次高端白酒再逢最好窗口。公司持续聚焦次高端白酒市场,井台装、臻酿8号核心单品均处于300-500元次高端核心价格带。受益于白酒消费升级和次高端品牌性价比大幅凸显,公司核心单品持续放量,实现业绩快速增长。 从市场区域看,公司目前在全国25个省份均有团队进行市场运作,其中23个省份前三季度收入增长超20%,12个省份市场收入增长超50%。 六大关键性举措有望推动业绩持续增长。2017年公司将采取六大关键性举措推动业绩快速增长:1)深化推行新总代模式,加强与省代合作,强化销售前端管理,从实施效果来看,今年以来实行新总代模式的市场增速远高于平均增速。2)优化价值链及贸易条款,建立全年统一价值链,加强对市场执行方面的考核力度,避免了过去经销商低价冲击市场的情况发生。3)推进核心门店建设,目前已选取接近2500家门店进行推广,在终端陈列、吸引消费、品鉴支持等方面进行重点支持。4)强化市场执行力,终端售点加强精细化管理,2016销售人员增长30%至目前的200多人,2017年继续增加销售队伍,积极开展系统性销售培训项目,提升市场掌控度。5)加强市场秩序管理,完善相关制度,经销商通过缴纳保证金等方式提高其市场违规成本,跨区串货销售得到有效控制,批发价格得以提升,结合近期产品提价,单品批发价提升30元以上。6)调整电商业务,开展网络授权及价格跟踪,明确网络建议零售价及促销价,今年以来网络低价门店已减少80%,网络价格体系逐步稳定。 深耕300-500,明年构建具备竞争力的中高端产品组合。根据市场反馈和产品组合需要,公司典藏新品重新构思后计划在明年初推出,终端价格定位在680-700元,中期有助于树高端品牌形象,也有望低基数上带来营销精喜。 现有核心单品臻酿8号与井台装,今年以来动销表现优异,8号预计整体收入增速超60%,井台瓶在渠道价格体系调整后,近期销量增速已逐步提升,明年销量有望进一步提速。11月下旬起,两大单品顺势小幅提升出厂价(提价10元/瓶),继续拉升和改善渠道价格体系。公司渠道库存保持健康水平,经销商毛利空间良好,明年将继续加强新核心市场拓展,加快未开发县级市场下沉,继续推行品鉴会模式,同时在品牌支持上,针对消费者适度加大广告投入,针对经销商及门店以动销为本加大地面投入,积极抢占婚宴市场、开展节庆促销等。看好未来臻酿8号、井台装、典藏打造成公司三大主流单品,构建具备竞争力的中高端产品组合。 投资建议:我们预计公司2016-18年EPS分别为0.37/0.56/0.77元,给予买入-A评级,6个月目标价25元,对应17年PE为45倍。 风险提示:行业复苏低于预期;次高端酒竞争加剧;市场开拓不达预期。

事件:近期,我们邀请公司董秘参加年度策略会并进行了深入交流,公司对收购百草味后的定位及发展战略均思路清晰。好想你拥有资本、产能及全产业链的优势,而百草味在营销、会员及信息化方面优势明显,二者结合后可各展所长,充分发挥全品类、全渠道、全产业链的优势。 双十二销售持续火爆,IP化单品战略成果显著:据联商网报道,双十二百草味全网销售额破亿,是2015年的1.6倍,延续了双十一的火爆态势。抱抱果和仁仁果两大战略单品表现非常抢眼,无论是销售额还是流量均远高于同类产品。此外,公司此前配合战略单品推出的多样新颖的营销活动也有效吸引了目标人群,当红明星杨洋直播推广新品、网上卖抱抱等系列活动不仅快速提升了产品知名度,也有效地转化为实际流量及销售额。我们认为百草味通过战略单品突破、避免单纯依赖价格战的模式更具可持续性和发展潜力,看好公司未来推出更多IP化单品,在扩大规模的同时提升盈利水平。 稀缺的高成长性标的,当前估值水平提供较高安全边际:近期受市场影响公司股价有所回调,但我们维持之前的判断,继续看好公司对于商业模式的前瞻性思考及实践下的规模成长。此外休闲食品电商是目前食品饮料行业较为稀缺的高成长性品种,公司当前市值97亿,对应2017年的市销率处于较低水平,安全边际较高。 投资建议:我们预计公司16-17年的收入分别为18.99、46.58亿元,净利润分别为0.24、1.27亿元。预计百草味2017年收入规模为36亿元,谨慎给予3倍市销率(P/S)估值对应市值108亿元,好想你原业务2.0倍P/S估值21亿元,合计市值129亿元,对应目标价50.00元,维持买入-A的投资评级。 风险提示:休闲食品电商竞争加剧,费用快速上升削弱盈利能力。

白酒行业整体复苏,高端白酒价格上行打开次高端成长空间。今年以来,白酒行业整体呈现复苏态势,尤其是一线白酒景气度持续提升。目前茅台一批价站稳1000 元,在1050 元左右,五粮液和1573 一批价也提升至700/630元左右。高端酒渠道价格稳步上行,明年终端价格大概率也将稳定在750 元以上,这将再次打开300-500 元次高端白酒成长空间,利好包括水井坊在内的次高端主流品牌。公司井台装、臻酿8 号单品处于300-500 元次高端核心价格带,一方面受益于高端酒价格上行带来的性价比凸显,另一方面也有效受益于大众白酒消费升级。 核心单品持续放量,小幅提价巩固业绩成果,典藏新品即将推出。我们结合渠道调研情况,判断核心单品凭借高性价比、良好渠道推力等优势将持续放量,基本面在小酒中表现强劲。全年臻酿8 号与井台瓶动销将继续大放异彩,8 号整体收入增速超60%,井台瓶在渠道价格体系调整后,近期销量增速已逐步提升,草根调研亦显示,渠道库存周转普遍低于1 个月。11 月下旬起,两大单品顺势小幅提升出厂价(提价10 元/瓶),当前临近春节旺季动销继续保持良好,将进一步巩固核心单品放量带来的业绩高增长的成果。此外,渠道调研显示,典藏新品重新构思后计划在明年初推出,终端价格定位在600-700 元,该价格带目前竞争环境明显好转,新品明年有望带来积极销量贡献。看好未来臻酿8 号、井台装、典藏打造成公司三大主流单品。 新总代模式助推核心市场开拓,核心市场实现较快增长。针对公司实际,年初以来渠道运作回归总代模式,公司在加强与省代平台合作的基础上,强化销售前端管理,加强终端掌控,实现对总代模式的升级完善,目前已在多数省份逐步扩展。核心市场在加大销售人员支持以及精细化操作之下,均实现较快增长,原有核心市场(江苏、河南、湖南和四川)基本保持稳步增长,整体市场增速预计在30%-40%左右,新培育的核心市场(广东、上海、浙江、天津、福建等)则在低基数因素下部分实现前3 季度接近70%-80%的增速。 投资建议:公司8 号和井台两大核心单品小幅提价带动终端价格上移,整体继续坚守次高端价格带,将持续受益于高端酒价格上行带来的竞争环境改善,后续典藏新品推出后具备合力打造三大核心单品潜力,同时继续看好公司渠道模式升级和市场开拓加速,核心市场得到良好培育和开发,未来业绩持续较快增长可期。我们预计公司2016-18 年EPS 分别为0.37/0.53/0.76 元,给予买入-B 评级,6 个月目标价24 元,对应17 年PE 为45 倍。 风险提示:行业复苏低于预期;次高端酒竞争加剧;市场开拓不达预期。

强力改革见卓效,报表持续改善并具有弹性。公司自15 年7 月以来,新管理层开展全方位切实有效的改革调整,“双品牌、大单品”战略得到坚定执行,加快开发品牌清理,渠道模式弃柒泉改品牌专营,加大营销投入力度和增强渠道掌控力,各方面调整带来的效果已逐步显现。公司前三季度实现营业收入58.8 亿元,同比增长17.3%,归属母公司股东净利润15.1 亿元,同比增长13.7%(剔除投资收益影响则增速更高)。高端品牌国窖1573 动销表现优异,上半年同比增长194.65%,截止9 月底已提前完成全年销售指标,预计全年1573 整体市场口径动销有望接近5000 吨历史高水平,这也为公司全年业绩增长打下扎实基础。2016 年经过消化华西证券投资收益同比基数过高因素,后续报表持续改善潜力巨大。 趋势向好东风助力,国窖1573 性价比大幅提升,销量恢复速度第一。2015、16 年均销量增长超过80%,同期贵州茅台销量增速为13.3%,五粮液销量增速相对较慢,侧重挺价。今年以来白酒行业分化复苏态势明显,一线白酒呈现出复苏先行、景气度提升的发展态势,已经从挤压式增长转变为平稳扩容式增长,且量价表现良好,茅台一批价逐步上行至目前超1000 元,五粮液(出厂价提高到739 元,批价升至700 元,2017 年继续有控量挺价预期)及国窖1573 一批价也稳步提升,在高端阵营中,五粮液和国窖1573 价格更为接近,随着五粮液积极挺价,1573 性价比大幅提升。国窖1573 是公司品牌重心所在,公司通过控货手段和参照主竞品的价格策略,明确品牌定位同时保持较好的高端性价比(计划内价格620,计划外660,同五粮液保持10%左右的价差),实现有序放量,恢复并扩大市场规模,此外还推行1573 年份化定价、重启中国品味并提价,理性并前瞻经营高端品牌形象。 主力产品陆续完成调整,走向顺价销售和增长,前景看好。以国窖1573 为核心的高端酒业务实现快速增长,中端腰部产品增长逐步恢复,低端酒业务调整逐步收官,明年对公司拖累消除,后续潜力巨大,17 年弹性突出。对于腰部核心产品窖龄、特曲,公司顺价目标坚决,渠道信心修复明显,特曲公司销售人员1200 余人,特曲目标销售向2018 年2 万吨迈进;12 月1 日起窖龄酒恢复打款,意味着9 月27 日开始执行窖龄30、60 停货的控量顺价达到效果。我们认为公司具有全国化的腰部产品是未来公司保障增长的重要力量。 投资建议:积极推荐。暂不考虑增发,预计公司2016-18 年EPS 分别为1.23/1.62/2.02 元,维持买入-A 评级,6 个月目标价43 元,对应17 年PE 为26 倍。短期催化因素包括产品提价可能、华西证券IPO 加速、深港通实施等。 风险提示:中高端白酒消费复苏低于预期;行业竞争加剧的风险。

近期受证监会主席讲话,以及保监会下发“暂停万能险”文件并责令“举牌先锋”前海人寿整改的影响,险资举牌概念股深度调整。12月3日以来证监会及保监会先后发出从严监管信号,本周险资举牌概念股普遍迎来回调,前海人寿通过举牌买入成为第一大股东的中炬高新股价累计跌幅达7.62%(12/04-12/08),但我们认为公司基本面并未发生重大变化。 回调之后,两种假设前提下,安全边际仍高。极端假设1)前海人寿持股止步于当前,面向前海人寿的增发取消,甚至现有持股逐步退出,则按当前市值124亿,扣除土地价值(据我们估算,公司商住地及配套用地按中山市拍卖出让市场价计算所得的市场价值保守估计在44亿左右(未剔除税费)),预计2016年美味鲜调味品业务净利润在3.6亿元附近(2015年为3.07亿元),扣除少数股东权益后约为3.30亿元,则对应调味品业务估值仅24倍,在调味品板块属于最低水平,估值安全边际高。如果按板块平均市盈率估值,则低估幅度巨大。假设2)公司继续推进定向增发实现改制,前海人寿顺利变更为公司实际控制人,释放改制红利,预计公司潜在净利润率可达到15%;2017年预计调味品收入34亿元,潜在净利润5.10亿元,考虑增发,则对应调味品估值24.5倍,仍然是调味品板块最低估值水平。 增资美味鲜调味品公司,调味品业务收入和净利润空间可观。公司近期公告向美味鲜调味品公司增资3亿元,继续支持调味品业务做大做强。当前大众品业绩整体表现中庸,而根据公司三季报披露的数据,美味鲜前三季度收入增速超过10%、利润增速超过30%,业绩非常靓丽,受益品类扩张,消费升级和成本下降。 美味鲜公司产品品质优秀,未来随阳西基地逐步完成产能扩张,公司的生产效率有望得到明显提升;此外公司全国化程度较低、区域扩张可期,调味品业务的收入和利润端均存在较大提升空间。 竞拍取得定增项目用地,定增进程有望加速,继续看好改制红利释放的巨大空间。根据中山市国土资源局网站公示信息,公司已于10月26日通过竞拍取得定增项目中孵化器所需的土地,前置条件进一步达成,定增进程有望加速,期待定增项目落地激活公司体制、提升整体运营效率。 投资建议:略调整投资评级至买入-B。公司调味品业务成长性领跑调味品板块,同时公司隐含增发成功后的改制红利。继续维持此前目标价21.30元。 风险提示:市场情绪波动;定增/改制进度严重不达预期。