新城控股:双轮驱动,高速周转 新城控股依托双轮驱动模式,持续实现高增长。新城控股1993年创立于江苏常州,近年来实现跨越式发展,2017年实现销售额1265亿,排名位列第13位。公司及其母公司形成A&H双市场上市平台,通过实行商业与住宅“双轮驱动”模式,达到加快周转并提升产品价值的效果。新城控股的ROE长期处于行业领先水平,高周转是其核心竞争优势,此外利润率改善也为近年来的ROE提升提供了较强动力。 地产主业:千亿之上,跨步前行 公司销售规模已突破千亿,发展潜力充足,在双轮驱动模式和多层激励机制推动下,高增速有望持续。新城控股以长三角为核心,形成“1+3”的全国战略布局,近年来区域收入结构趋于均衡。公司土储丰富量足质优,截至2018年3月货值高达7200余亿元,区域布局方面长三角占比较高,城市能级方面一二线占比较高,并向中西部的二线和长三角的三四线进行扩张。公司股权激励+竞创百亿+跟投计划的激励机制全面且到位,叠加商业+住宅的双轮驱动模式,2018年完成1800亿销售目标的可能性较大,高增长有望持续。 深入剖析:以ROE为核心,探寻跨越式发展的核心逻辑 新城控股2015年以来实现跨越式发展,我们以ROE为核心指标进行深入剖析。从利润率角度而言,公司通过“双轮驱动+产品升级”的商业模式提升产品溢价,通过“逆周期+稳下沉+多渠道”的拿地策略合理控制土地成本。 从周转率的角度,公司通过“产品体系化”加快复制速度,通过“建筑产业化”加快开发速度,打造行业领先的周转率水平。从杠杆率的角度,公司一方面积极拓展融资渠道,优化融资结构,另一方面加大股权合作比例,扩大经营规模,在实现业绩增长的同时合理控制负债率水平。 投资建议:高成长典范,维持“买入”评级 公司土地储备优质充足,并通过双轮驱动和多层激励实现高速成长。受益于双轮驱动与多层激励的推动作用,公司近年来销售额保持高增长,考虑到收入结算的滞后性以及相对稳定的结算利润率,2018年和2019年预计EPS分别约为3.82和5.07元,对应当前股价PE分别为8.50和6.40倍,NAV折价约为35%,维持“买入”评级。

业绩符合预期,投资收益贡献显著。公司2017年归母净利润同比增长超过38%,主要是结算方面的量价齐升,其中结算面积和金额分别同比上升17.71%和27.56%。同时投资收益贡献显著,税前达6.8亿,主要为处置子公司及持有可供出售金融资产所致。展望后续,公司目前预收账款达670.0亿元,同比提升54.75%,业绩锁定性良好。 土储增长显著,区域布局优化。公司2017年获取146余宗土地,总建筑面积达1272.3万平米,目前总土储达3495.2万平米,较去年提升36.0%。在区域结构上,河北省占比约为33.0%,全国化布局更加完善。整体而言,公司土储大幅提升将带动可售货值的增加,而全国化布局将缓和单一区域政策的不确定性,今年销售实现约30%的增长或为大概率事件。 园区康旅展翅,跟投激励完善。新型产业全面发展,尤其是园区与康旅板块发展迅速,其中园区业务不仅为主业实现土地供应1560亩,而且实现回款18.27亿元,康旅板块全年实现签约47.61亿元,回款37.71亿元。此外,公司2017年11月出台跟投机制,建立全方位多层次激励,推动公司加速发展。 业绩确定性叠加估值弹性,维持“买入”评级。预计公司2018年EPS约为1.75元,动态PE约5.95倍(按2018年4月11日收盘价计算),2018年业绩、销售增速预计或将达30%,继续看好公司布局全国化后的销售韧性,后续或将享受区域政策带来的估值弹性,维持“买入”评级。

业绩显著好于预期,增速接近预告上限。公司业绩实际增速接近此前披露范围的上限:2017三季报中,公司披露2017年归母净利润预计同比增长20%~40%。利润增长受结算收入上升带动明显,原因主要有:(1)随着公司地产业务经营规模的扩大、可结算项目增加,各地区实现收入同比增长较多;(2)公司产业园等非房地产业务的收入利润实现较大幅度增长。 利润率修复明显,助推ROE创近三年新高。2017年,公司加权平均ROE为22.44%,创近三年(2015-2017)的新高,相比2016年提升3.70pct。分开来看,利润率修复是ROE上升的重要推动力,2017年净利润率(归母净利润/营业总收入)为15.07%,相比2016年上升1.52pct。公司利润率修复的原因主要受益于近两年以来销售项目的房价上涨,带动结算口径利润率攀升,而且拿地均价占销售均价比例维持低位,利润率回升趋势有望持续。 储备足布局优,高增长可持续。充分受益于全国化布局,公司2017年销售增速保持在约43%的高位,实现销售额约730亿(克而瑞口径)。 我们认为公司在销售端、业绩端的高增长具备持续性,原因在于土地储备充足、战略布局优异、拿地成本控制得当。根据测算,2017年末土储货值达3600亿,均衡布局于环渤海、长三角、珠三角和中西部核心城市,拿地均价占销售均价比例仅约23%。 估值持续修复,维持“买入”评级。公司估值仍然较低,但在多重因素推动下仍将持续修复:业绩及销售确定性增强、跟投机制为经营提速、环京区域调控或存微调空间。我们预计2018年、2019年EPS分别为1.75元和2.31元,对应当前股价PE约为7.3倍和5.5倍,业绩和估值有望实现戴维斯双击,维持“买入”评级。

维持增持评级,维持目标价11.46元。上调2017/18/19年盈利预测至0.64/0.84/1.10元(上调幅度10%/10%/6%),公司在东进南下扩展的同时,规模高速扩张,待结算项目储备丰富,预计业绩将加速释放。 结算符合预期,业绩确定性较强。2017年前三季度公司实现营业收入108.9亿元,同比增长28.3%;实现净利润5.5亿元,同比增长161.8%。销售毛利率25.2%,销售净利率4.8%,维持平稳水平。目前公司在手预收款项约336亿元,相对于2016年年底提升了164.2亿元,大量项目仍未结算,近期业绩确定性较强。 销售持续靓丽,东进南下持续扩张。2017年前三季度,公司实现签约金额441.45亿元,同比增长129.7%,已经完成年初500亿元销售计划的88%;实现签约面积455.69万平方米,同比增长130.4%。公司大力推进东进、南下战略,持续优化京津冀、长三角、长江中游和珠三角四大城市群布局,第三季度在青岛、成都、天津、南昌等地新增土地储备约65万平(占地面积),城市布局进一步优化。 “人居+生命”双轮驱动,跟投计划凝聚合力。在2017年下半年内,公司将持续推动3D生物打印技术申报临床试验许可,抢占新兴行业起点,双轮驱动公司发展。另一方面,“蓝色共享”事业合伙人计划中,员工跟投比例最高达15%,在行业内处于较高水平,将进一步提升公司获取项目的质量和项目运营效率,推动业绩持续增长。

受益于2016年武汉地区量价齐升,公司丰富的可结算资源将锁定近期利润,土地储备价值也将随武汉城市旧改的推进以及房地产市场的发展加速释放。 维持增持评级,维持目标价15.4元。预测公司2017/18/19年EPS1.11/1.43/2.07元,同增81%、29%、45%。目前公司待结算资源丰富,业绩确定性较高,未来将持续受益于武汉旧改加速以及武汉房地产市场发展,维持公司目标价15.4元。 三季度维持高毛利率结算,业绩释放空间较大。公司前三季度实现营业收入70.6亿元,实现归母净利润8.2亿元,基本符合预期。前三季度毛利率26.05%,相对于2016年全年提高3.68个百分点。2016年武汉地区销售火热,销售均价较高的项目将逐渐进入结算期,预计公司四季度结算面积将大幅增加。随着高毛利率项目逐渐结算,公司近期业绩释放空间较大,业绩确定性较高。 股权激励彰显公司发展信心,凝聚发展合力。公司9月22日公布2017年度股权激励计划,解锁条件较为苛刻。另外,2016年10月至2017年4月,控股股东福星集团增持逾6亿元,增持价格与现价基本持平,也展现公司上下一致对于业绩的极大信心,内生动力充足。 三季度新进入深圳、成都,探索集体用地改建租赁住房。武汉将在“十三五”期间基本完成棚户区改造,随城市旧改的推进,公司土地储备的价值将逐步释放。三季度公司新进入了深圳、成都,其中,成都项目框架协议中第二部分项目为4125亩集体用地,公司将探索利用集体建设用地建设租赁住房,为公司提供新的发展模式。 风险提示:武汉地区调控升级、旧改项目进展不及预期

本报告导读: 受益于2016年武汉地区量价齐升,公司丰富的可结算资源将锁定近期利润,土地储备价值也将随武汉城市旧改的推进以及房地产市场的发展加速释放。 投资要点: 首次覆盖给予增持评级。预测公司2017/18年EPS1.11/1.43元,同增81%、29%。目前公司待结算资源丰富,业绩确定性较高,未来将持续受益于武汉旧改加速以及武汉房地产市场发展,根据可比公司估值法给予14xPE,综合RNAV 估值法给予公司目标价15.4元。 武汉地区销售火热,业绩释放空间较大。过去三年公司结算均价远低于销售均价,项目结算集中于低毛利率项目。2016年武汉地区销售火热,销售均价较高的项目将逐步进入结算期,提升房地产业务毛利率。2017年中期毛利率27.62%,相对于2016年底提升了5.25个百分点。目前公司预收款项主要集中于高毛利率项目,近期业绩释放空间大,业绩确定性较高。 旧改优势锁定武汉市场,布局核心都市圈。公司是最早参与武汉市“三旧”改造的公司之一,在武汉地区拥有大体量的旧改项目。目前武汉地区存销比已经降至近年低点,随城市旧改的推进,公司土地储备的价值将逐步释放。在深耕武汉之外,公司积极进入北京、深圳、成都等核心城市,有助于提高公司品牌定位,加速公司规模扩张。 大股东增持彰显发展信心,股权激励凝聚发展合力。2016年10月至2017年4月,控股股东福星集团增持逾6亿元,增持价格与现价持平;另外,公司2017年度股权激励计划解锁目标较为苛刻,展现了公司上下一致对于公司业绩的极大信心,内生动力充足。 风险提示:武汉地区调控升级、旧改项目进展不及预期

维持增持评级,维持2017/18年EPS至1.16元和1.48元,给予2017年11xPE,目标价12.8元,现价空间达23%。我们认为公司经营正处在阶段性拐点,内生发展动力提升显著。随着强劲销售的延续,后续收入和利润增速将逐步提升,估值修复空间潜力大。 销售势头强劲,利润率水平回升。公司销售规模创历史新高,实现签约销售金额同增33%至1466亿元,达去年全年签约金额的70%,三大城市群占比达64%;签约面积同增28%至1054万平方米。其中6月份单月签约金额381亿元,创下单月销售新高。受结算结构影响,预计全年销售增长态势保持强劲,利润率水平持续。 拿地渠道多元化,土储战略深耕都市圈。受益于和中航工业地产整合,土地资源较去年同期大增。同时公司拿地渠道更加多元化,上半年通过并购整合、招拍挂、合作等方式新获取项目59个,新增容积率面积1693万平方米,总土地成本625亿元,分别同增122%和39%,土地数量和结构优化有利于后续进一步发力。 融资优势显著,弱市扩张基础强。新获取银行贷款平均融资成本仅4.66%,新增有息负债综合成本仅5.05%,处于行业低位。公司在央企背景下,具备较强的融资优势,在行业小周期下行阶段有较强的财务韧性,同时雄厚的资金面(643.0亿元)能够更好把握调整期的并购机会。 风险提示:后续调控或对公司产生一定影响。

公司受益于杭州市场量价齐升,近期业绩确定性较高;依托卓越的操盘能力及旧改经验,有望在上海、深圳、杭州等核心城市大幅拓展土地资源。 首次覆盖给予增持评级。预计 2017/18年EPS0.62/0.83元,给予目标价9.25元。目前公司待结算资源丰富,土储结构优质,杠杆率低在手现金充足,下半年有望在深圳、上海、杭州大幅拓展土地资源,业绩将保持高速增长,给予目标价9.25元,相对于2017年15xPE。 高毛利率项目逐渐结算,业绩确定性高。2016年杭州地区量价齐升,项目逐渐进入结算期,2017年中期毛利率同比提升12.8个百分点至42.6%。截止2017年中期尚有预收款233.66亿元,随杭州地区高毛利率项目逐渐结算,近期业绩确定性较高。另外,公司操盘能力优秀,项目合作中约33亿元的已签约管理费也将持续结转,增厚利润。 优质土储支撑高速发展,旧改加速“三点一面”布局战略进展。公司土储结构优质,主要位于杭州、上海、深圳三地,货值占比分别为59%、23%、9%,并围绕三地加速拓展土储资源,2017年力争新增20个项目。旧改是近期公司获取资源的突破口,杭州400万方旧改项目有望落地,近期新增上海、深圳项目也为城市旧改项目。较强的旧改项目获取能力有望成为公司进行“三点一面”战略布局的核心竞争力,助力2019年千亿销售目标的完成。 积极拓展多元发展,寻找地产行业外机会。公司持续推进“开发+服务+金融”战略方针,股权投资覆盖新能源+环保,医疗+健康,互联网+智能等,积极参与分享地产行业外发展成果。 风险提示:杭州市场调控政策持续收紧,公司结算进度不及预期。

投资要点: 维持增持评级,维持目标价23.59元,维持2017/18年EPS为1.51元、1.82元的判断。公司主业三大板块起头并进,同时进入规模快速扩张时期,公司核心板块园区业务在项目拓展、资源聚焦、产业集群上也取得重大突破,依托于大股东的背景,园区龙头呼之欲出,盈利点丰富,具备较高的安全边际。 经营业绩微降,略低于预期。2017年上半年公司实现营业收入193.96亿元,同减8.72%;实现净利润34.66亿元,同减9.49%,业绩微降,预计全年营业收入将有所增长。毛利率和净利率分别为25.8%和17.9%,同比下降8.1和0.2个百分点。预收款682亿元,锁定性强。 三大板块齐头并进,进入快速扩张期。 (1)公司社区开发板块实现大幅增长而随着公司蛇口、前海等优质资源的逐渐开发,公司社区开发板块有望迎来量价齐升; (2)园区业务也全面铺开,招商引资逐渐发力,在健康、养老、文化、教育等行业都强势布局,产城融合硕果累累; (3)邮轮板块立足太子湾母港,通过船港联动打造邮轮全产业链。 依托招商系强大背景,资源优势凸显,安全边际较高。 (1)招商局集团旗下拥有大批优秀企业,横跨事业和金融两大领域,给公司的园区拓展、招商引资等方面带来巨大的商业机会。 (2)公司股权激励计划行权价19.51元,且生效条件与上市价格挂钩,而员工持股计划认购价格为23.6元/股,公司的经营动力较强,且具备较高的安全边际。 风险提示:产业新城建设开发进度存在不确定性。

维持增持评级,上调目标价至5.8元,现价空间16%,对应PE20x。 由于结算进度结构性波动,我们分别下调2017/18年EPS17%和15%至0.29元和0.36元,EPS增速为11%和25%,但公司正迈入跨越式发展,后续销售和业绩有望在优质的土储支撑下实现高成长。 结算周期影响业绩波动,预售大幅提升。2017年中报公司实现营业收入104.2亿元,同减20.7%;净利润3.6亿元,同减38.6%。毛利率和净利率分别为17.1%和4.8%,同比下降6.1pc和2.1pc。公司实现地产签约金额267亿元,同增113%。业绩下行主要受项目结算周期影响较大,全年角度来看,项目结算大概率或保持平稳。而随着预售收入大幅提升,明年业绩具备高增长基础。 迈入跨越式发展,土储布局核心都市圈。公司发展规划提出2020年2000亿的销售目标,背后的战略考量是优质土储和管控架构支撑下的主动战略发展。公司目前土地储备1,997万方(未开工口径),大部分位于成渝、中原及长江中游城市群。上半年新获项目建筑面积达422万平米,土地投资204亿元,销售占比达76%,体现出强劲的增长意愿。 社区快速扩张,新能源发展稳步。物业管理新进入杭州在内的5个城市,总覆盖城市达85个,在管项目超400个,收入增长达54%(4.5亿)。新能源方面,景峡20万千瓦风电项目施工顺利。 风险提示:行业景气度存不确定性。

维持增持评级,维持目标价14.01元。考虑到全年结算面积增加,我们分别提升公司2017-18年EPS63%和88%至0.72元和0.93元。公司商业模式已形成建筑、开发、运营、服务于一体的全产业链格局,坚持布局重点城市,拥有一线城市项目9个。同时在国企改革和创新业务两个维度均有不同程度的推进,考虑到随着粤港澳大湾区规划及发展持续发酵,公司将显著受益,维持增持评级,给予2017年PE19倍,目标价14.01元。 业绩符合预期,结算助力利润高增长。2017年上半年公司实现营业收入总额31.15亿元,同比增长28.8%,实现归属于上市公司股东的净利润3.46亿元,同比增长95.0%,业绩大幅提升主要归功于地产项目结算面积增加。核心地产业务积极布局重点城市,上半年地产业务实现销售收入14.73亿元,在建和储备的项目共14个,其中9个位于一线城市,项目储备优质,重点项目有序推进。 国改持续推进,新业务模式渐入佳境。国改方面,公司持续推进,已完成粤通公司整合,同时转让天健运输公司,进一步聚焦主业发展。 公司打造社区商业综合体和蜂巢公寓,提升租金收益和品牌形象;物业管理业务品牌影响力持续提升;罗湖棚改业务模式得到社会和政府持续认可,项目协议签约率超过99%,房屋拆除率超过80%。催化剂包括后续粤港澳湾区的区域性机会和旧改项目的不断推进。 风险提示:市场景气度存不确定性。

公司是国内领先的产业新城运营商,深耕京津冀区域并布局长江经济带、珠三角等热点经济区,丰富的产业和土地资源确保公司未来与业绩的高速增长。 投资要点: 维持增持评级,维持目标价40.67元,维持2017/18年EPS为2.96元、4.25元的判断。公司是国内领先的产业新城运营商,丰富的产业和土地资源确保公司未来与业绩的高速增长,而异地复制的提速进一步增强公司盈利能力,竞争优势凸显。同时随着雄安新区和北三县规划落地的预期持续发酵,公司仍是京津冀一体化的核心受益标的。 业绩靓丽符合预期。2017年上半年公司实现营业收入222.59亿元,同增26.44%;实现净利润53.67亿元,同增35.65%,业绩靓丽符合预期。其中园区结算收入额153.84亿元,同增54.91%。公司毛利率和净利率分别为57.5%和24.1%,分别提升7.2和1.6个百分点,盈利能力进一步增强。 产业发展服务提速,业务结构持续优化。公司业务结构进一步向产业发展服务倾斜,产业发展能力是公司的核心竞争优势,是公司在产业新城方面能够持续领先全国的关键所在,卓越的招商引资能力使公司上半年实现园区签约投资额731.5亿,比去年同期增加25.8%。 环京区域优势明显,异地复制进一步加速。公司与地方政府以PPP市场化机制打造可持续发展的产业新城,获得国家级的高度认可。凭借在京津冀积累了十余年的产业新城运营经验后,公司开始加速落地产业新城的异地复制,盈利来源更加多元。公司在2017年上半年新增19个产业园区,围绕重点城市群布局,卡位布局的先发优势明显。 风险提示:环北京区域市场政策存在不确定性。

维持增持评级,目标价20.48 元,维持2017/18 年EPS 为1.10 元、1.18 元的判断。随着雄安和北三县规划落地预期的持续发酵,北京区域房企仍有较大的投资机会。北京城建是立足北京的老牌房企开发商,依托于大股东雄厚的背景,公司在京内和环北京区域的具备较强资源优势,未来将持续受益于京津冀一体化进程。 经营平稳,销售同增53%。2017 年上半年公司实现营业收入39.23亿元,同增30.61%,净利润2.64 亿元,同减39.23%,主要由于结算毛利率大幅下滑和投资净收益下降所致。公司销售均价大幅提升,2017 年上半年销售均价超2 万元/平。 拿地较为积极,京内优势持续发力。2017 年上半年新增土储近150万方,主要分布在北京、三亚等城市。公司在京内及环京区域持续拓展棚改项目,通过一二级联动获取优质项目,大北京区域资源优势凸显。同时凭借公司雄厚的股东背景和丰富的开发经验,公司有望参与京津冀一体化的建设中,在激烈的北京区域的争夺中抢占先机。同时,随着棚改项目模式的成熟和推广,将持续为公司贡献业绩。 一体两翼稳步推进,融资渠道灵活畅通。股权投资和商业地产作为公司的两翼也在稳步推进。公司持有四家上市公司股票潜在投资收益超50 亿元,商业地产也在三亚、北京稳步推进,并开始贡献收入。公司融资手段多样,通过多渠道融资,保证现有项目的有序推进。 风险提示:北京区域棚改进程低于预期。

维持增持评级,维持目标价17.17元。公司销售情况超出预期,上调2017/18年EPS至1.26元、1.67元,目标价对应2017年PE13.6倍。受益于京津冀一体化和三四线楼市回暖,公司进入规模和业绩的高速扩张期。随着公司园区、康旅、通航、金融等产业日渐成熟,多元业务为有望对主业形成良好的补充,公司业绩有望迎来腾飞。 我们认为公司调整之年已过,现阶段处于新的起点,规模和业绩有望持续高速增长,新业务潜力无穷,公司应势腾飞。 1)公司业绩有望迎来爆发期。公司是扎根河北、布局全国的龙头。储备充足、扩张迅速、拿地积极,承接京津冀一体化的历史性机遇,资源价值将得到全面提升,为规模和增速提供支撑; 2)进军康旅+通航产业,“风光”无限,同时产业园区业务逐渐发力,资源获取能力进一步加强。多元业务不仅为主业提供新的资源支撑,协同效应显著,而且将加速成为公司新的主业,业绩释放提速,提供新的盈利点。 3)业绩和估值有望全面提升,戴维斯双击在即。一方面,京津冀一体化所带来的环京区域房价上涨为公司的业绩打开上升空间,业绩进入爆发期;另一方面,公司现价对应2017年PE仅7倍左右,且主要反应了公司地产板块的估值。而公司作为A股“康旅+通航”唯一标的,符合消费升级趋势,估值有望迎来进一步提升。 预期催化剂:多元业务拓展提速,业绩增速超出预期。

维持增持评级,目标价12.8元。公司经营正处在阶段性拐点,后续销售和利润增速将逐步提升,估值修复空间潜力大,维持“增持”评级。考虑到去年公司预售增速有限,2017年结算面积将受到一定程度影响,下调公司2017/18年EPS至1.16元和1.48元,给予2017年11xPE,目标价12.8元,现价空间达23%。 经营管理进入快车道,增长预期有望修正。自去年底总裁刘总上任以来,提出未来3-5年5000亿销售规模新目标,经营执行力显著提升,有望修正目前市场对其偏低的增长预期。根据中指院数据,公司前6月新增建面1046万平,拿地金额724亿元,全行业排名第二。充足的土地储备将为未来三年销售发力奠定基础,业绩释放力度后续也将逐步加快。 销售回暖显著,业绩保持相对平稳。公司执行力层面改善显著,上半年公司销售金额达1466.1亿元,同比增速32.5%,保持较高水平。同时上半年归母净利润达54.9亿元,同比增长10.6%,业绩保持平稳。 土地拓展渠道丰富,受益粤港澳湾区发展。公司作为央企龙头,在行业调整期将持续受益于集中度提升,更能把握并购和整合机会。公司通过收购中航地产资产包获取土地储备140万平,保利置业的后续整合也将带来更多优质资产。公司在粤港澳湾区储备约3000万方,占总土地储备的29%,显著受益于粤港澳大湾区发展。 风险提示:行业景气度下行。