圣农发展公布2014年半年报,公司上半年营收增长52.37%至21.12亿元,归属于上市公司净利为0.43亿元,折合EPS0.05元。同时公司预测2014年1-9月盈利1.2-2.0亿元,亦即Q3盈利0.8-1.6亿元。 公司二季度整体盈利超过1.5亿元,属于畜禽产业链中最先复苏、且业绩最为确定的企业。自3月底开始,公司大客户渠道明显改善,肯德基等因销量回升补库存需求大增,价格环比增长10%以上,从而致使二季度单季平均销售价格超过11800元/吨。而公司低位大订单锁定采购价格以及继续强化精细化管理,生产环节单位成本下降3-5%,因此Q2公司单羽盈利约2.5元。同时公司因蒲城项目投产Q2屠宰增长40%至7000万羽左右,按上述测算公司单季盈利约1.5亿元,首季开始大幅盈利。 当前禽链处于反转右侧,圣农发展业绩高弹性将持续到2015年年底,属于2014-15年齐鲁农业团队核心推荐标的之一,继续强烈推荐。从行业景气来看,由于寡头联盟效用较大、且现金流受限决定祖代鸡引种下半年同比难大幅提升,预计2014年引种100万套左右,同比下滑50%。同时当前禽流感阴影渐散,行业需求恢复,麦当劳和肯德基上半年单店销售同比分别增长7-8%、10-12%。因此,我们将禽业反转定义为中大级别的全产业链机会,产业链各个节点的公司都将受益于景气回升,而且按照白羽鸡生长周期测算,其行情横跨2014/15年并有望延续到2015年下半年。 中期来看,圣农发展产业链优势凸显,客户结构优化将增加2015年公司业绩弹性。公司垂直一体化全产业链带来的产品品质优势凸显,特别是近期食品安全事件频发(福喜、速生鸡),导致大客户渠道全面调整采购策略,大幅提升了对圣农发展产品的采购份额(以肯德基为例,单月销量超过6000吨,占采购量60%左右)。公司Q3大客户销售价格稳步向上,调研显示部分客户采购价格上涨1000元/吨,(拉升均价提升200元/吨),同时预定量同比大幅提升,从而拉动Q3维持优异表现。 我们维持公司2014-15年盈利预测,预计公司2014-15年EPS0.35、1.06元,同比增长243%、206%。其中假设2015年公司单只盈利3元,屠宰3.2亿只商品代毛鸡。 齐鲁农业继续坚定看好禽业股反转,2014-15年度整个产业链的企业盈利改善和估值迅速提升,而圣农发展将最为受益的品种之一,继续强烈推荐。上调公司至“买入”评级,目标价19.08元,对应2015年18xPE。

益生股份作为2014 年齐鲁农业独家推荐的畜禽养殖核心品种之一,今年至今涨幅超过50%,自4 月初我们推荐以来涨幅超过70%(我们5 月已将其加入股票池中),为2014 年农业股中至今涨幅最大的股票(剔除高金食品外)。近期,我们在北上广三地路演继续推荐益生股份,就大家关注的问题我们强调如下:(1)产能收缩的逻辑无需置疑,禽业股高景气将持续到2015 年年底。我们在多篇行业专题报告中强烈推荐禽业股反转机会,其中益生股份量价齐升、弹性巨大,属于我们下半年核心推荐标的之一。其中从行业景气来看,由于寡头联盟效用较大,且现金流受限决定祖代鸡引种下半年同比难大幅提升,预计2014年引种100 万套左右,同比下滑50%,这是我们判断禽业股中期反转的重要逻辑基石。综合认为,禽业股当前机会是一轮中大级别的反转,而不是普通意义上的反弹,其行情横跨2014/15 年并有望延续到2015 年年底,因此行情的强度和高度有可能持续超越先前预期。(详见《畜禽链思考之六-八》)(2)近期益生涨幅过大,大家很关心市值空间受限问题,我们认为安全边际下,益生股份潜在收益空间仍然超过50%,我们也上调目标价至18.72-20.8 元,继续强烈推荐。按照公司正常出栏规划,2015 年益生股份出栏2000 万套父母代鸡苗和2 亿羽商品代鸡苗;而参照上述对于禽链景气预估和2011 年景气高点的单羽盈利,我们假设安全边际下,2015 年单羽商品代盈利1 元、父母代盈利5 元(2011 年景气高点是单羽盈利均是上述假设2 倍),则2015 年公司盈利将突破3 亿元。按照18-20 倍估值,公司市值空间将达到54-60 亿元(而2011 年公司市值超过50 亿,但当时产能却只有当前一半)。 (3)2014 年下半年公司盈利将逐步体现,相关产品价格上升趋势将是股价向上催化剂。2014 年Q2 起公司核心产品鸡苗价格(父母代和商品代)大幅提升,从而导致公司Q2 业绩首次出现盈利近1000 万元。 而2014 年下半年将继续受下游景气向好和祖代鸡联盟限产提价等影响,公司核心产品商品代苗(今日涨至3 元/羽)和父母代苗(联盟要求8 月提价至15 元/套,9-10 月涨至18 元/套)将持续向上且维持高位。 考虑到供给端收缩超预期,我们上调2015 年盈利预测,我们预计2014-16 年EPS 分别为0.17、1.04、0.77元。鉴于禽链产能去化更为彻底、行业反转拐点确立,公司作为禽链上游公司,价格弹性大,将迎来持续1年以上的跨年度行情,维持公司至“买入”评级,目标价18.71-20.8 元,对应2015 年18-20xPE,强烈建议机构投资者继续买入,潜在获利空间超过50%。

牧原股份公布 2014 年半度财报,公司上半年营收增长43.97%至10.78 亿元,归属于上市公司净利为-0.8亿元,折合EPS-0.34 元。同时公司预测2014 年1-9 月盈利-0.4-0.2 亿元,亦即Q3 盈利0.4-1 亿元。 同时公司公告在滑县设立子公司并与滑县人民政府签订合作协议建设40 万头生猪养殖项目。 2014 年上半年猪价超预期下跌,导致公司首次出现半年报亏损。去年8 月后的过激补栏、国内需求清淡和节前压栏等导致上半年猪价超预期下跌,最低价格低至10.5 元/公斤。从行业看,上半年全国出栏肉猪平均价格11.71 元/公斤,同比下降13.8%;自繁自养头均亏损216 元。受行业低迷影响,公司上半年销售价格约为11.8-12 元/公斤之间,虽然公司成本优势明显,但仍低于成本线,从而导致单头亏损约100元左右。不过,公司继续维持产能高速增长,上半年生猪销售85.65 万头,同比增长69.50%。综合来看,公司上半年整体净利润亏损8046 万元。 短期来看,中大猪存栏占比继续下降,8-9 月份猪价上涨基础夯实,至9 月份底有望突破16 元/公斤,从而Q3 养殖股迎来普涨行情。齐鲁农业7 月中旬样本调研显示,国内大猪(80 公斤以上)存栏占比下降至21.92%左右(正常水平应该是25-30%),亦即7-8 月份出栏大猪偏离正常水平最多,供不足需也最明显,也是猪价上涨最快的阶段。我们预计至Q3 末期甚至达到16 元,涨幅空间依然有20-30%。 国内宏观经济转向,中期生猪养殖行业利好因素增强。虽然我们一直强调单独以农业部生猪存栏数据绝对值为判断猪价反转的信号稍显逻辑和证据薄弱(数据与调研差异较大、PSY 提升、存栏结构不清晰)。 不过从6 月开始,国内宏观经济特别是货币政策出现明显方向调整,中国特色的QE 已经是不言而喻的。 同时国内第二反腐轮巡查可能于下半年逐步减弱,将推动2015 年需求同比正增长,而14 年因“三公消费”国内猪肉需求下滑5-8%。综合需求回升和通胀影响,我们判断2015 年生猪养殖景气将明显回升,基于此,我们预计2015 年行业头均盈利有望由2013/14 年的0-50 元大幅提升至250-300 元左右。 按照趋势投资理念,“猪价反转”论是2015 年春节前都无法证伪的命题,这为畜禽链投资提供安全的时间窗口。当前7 月份猪价进入实质盈利阶段,但养殖户补栏积极性暂时并未像13 年那么高涨,那么将会导致Q4 整体猪价震荡区间不会类似于13 年。同时因为兑现反转的真正时间点在于春节前猪价超预期上涨以及明年节后4-5 月份是否会出现明显下探,那么2015 年春节前都是“猪价v 型反转”未能兑现期,且这段时间受需求季节性提振影响,猪价还将继续往上,从而二级市场向下风险并不强大,而向上趋势可能更强。 长期来看,高效养殖和质量管控铸就牧原股份成为行业成长典范。公司的中长期成长在于专注生猪养殖行业,以高效养殖来抵御猪价周期波动风险,逐渐形成强大的成本和质量优势,从而助推公司规模和盈利双双高增长。从某种程度来说,公司的成长模式是代表了未来国内生猪养殖行业的发展路径。公司此次IPO 拟募集资金6.7 亿元,募集资金全部继续投向养猪业务,在邓州市新建养猪产能,实施“年出栏80 万头生猪产业化项目”。2015 年公司产能有望达到350 万头以上,复合增长30%以上,进一步推动规模高速扩张。 假设公司 14-15 年出栏生猪180、220 万头,单头盈利约120、360 元,我们预计2014-15 年牧原股份的主营销售收入分别为27.3 和43.6 元,归属母公司股东净利润2.37 和7.94 亿元,同比增长-21%、235%,对应摊薄后EPS 为0.98 和3.28 元。 当前畜禽养殖股投资处于猪价实质性上涨(跨过成本线)带来的第二波投资机会,属于普涨行情,龙头牧原股份依然属于核心投资标的。按照15 年18x 估值,我们给出牧原股份的目标价为59.04 元,给予“增持”评级。公司质地优异、口碑一流,受益于明年行业景气回升带来的业绩高弹性增长,建议投资者继续持有至2014 年4 季度。

唐人神公布2013年业绩快报季报,公司累计实现营业收入71.6亿元,同比增加6.64%,实现归属于上市公司股东净利润1.27亿元,同比下滑27.8%,折合EPS-0.81元。亦即2013年Q4公司净利润0.49亿元,折合0.12元。因暂时未披露其中具体盈利结构,不清楚株洲博军转让收入是否计入2013年业绩中,但从工商手续变更时间看(2014年1月份完成),大概率会计入2014年中,那么公司2013年业绩基本符合我们的此前预期(减去株洲博军的非经常性损益后得到0.33元)。 2013年Q4猪饲料销量提速导致业绩环比好转,但养殖业务亏损仍拖累整体业绩。从我们对行业和经销商草根调研情况看,公司主营业务猪饲料销量的同比增速由Q3的10-15%提升至Q4的20%-25%,因此Q4环比大幅改善趋势明显。不过受到种猪业务和辽宁曙光亏损拖累(Q4仔猪价格跌至20元左右、肉鸡单羽亏损达0.5元),四季度公司盈利绝对值同比降幅虽缩窄但仍下降,从而导致公司全年业绩下滑27%。 不过,我们对于2014年唐人神业绩增长还是相对乐观的,其原因在于:(1)我们判断随着猪价于Q2中上旬企稳反弹,全年有望呈温和震荡向上的趋势,那么上游的饲料行业和养殖端的景气度都将持续转暖,其中饲料销量预计增长20%、辽宁曙光有望减亏或扭亏以及种猪产能进入现量价齐升阶段;(2)饲料业务的三大变化(渠道改革、产品升级和省外扩张)可能引起公司核心业务显现由量变到质变的过程,2014年将成为公司改革成果显现的重点拐点之年。例如销售渠道在2014年将会成为重中之重,特别是扶持经销商、细分销售人员职能与以及完善各级激励体系。 尽管1月以来猪价迅速下跌,但是公司饲料销售并没有收到冲击,继续延续自2013年Q3以来的增长态势,其中1月份销量同比增长20%以上,2月份受春节营销增长10%左右。我们相信随着猪价企稳和营销改革落实,公司Q1销量有望维持10-15%左右增长。 中期来说,唐人神走在战略升级转型的正确道路上,现在的唐人神类似于4年前的大北农。目前的唐人神已初步构建起“种猪改良—饲料管理—屠宰深加工”等生猪养殖综合服务平台和运营模式,通过种猪的营销推广、饲料价值服务推介会、成立农户担保公司、养殖技术培训等多种形式,唐人神正行走在从区域性饲料龙头向全国领先的养殖综合服务平台企业逐步升华的道路上,这一阶段有点类似四年前的大北农。 因未披露株洲博军转让收入如何会计处理,我们暂时维持2014-15年业绩增长,但调低2013年业绩。2013-2015年唐人神净利润为1.27/2.34/2.94亿元,同比增长-27%/77%/25.5%,对应2013-15年EPS为0.31、0.56、0.70元。若考虑和美收购完成并2014年全年并表,预计2013-2015年EPS为0.31、0.66、0.84元,同比增长3.3%、53.49%、27.3%。 公司战略转型聚焦饲料主业,同时依靠渠道改革、外延收购和产品升级等手段,正在加速进行饲料业务的全国化、高端化布局,公司走在质变升华之路上,兼具中长期持续成长性和短期高弹性特点,值得投资者2014年重点关注。目标价位定为11.2元,对于2014年20X估值,较目前股价有50%左右的潜在上涨空间,建议买入。 风险提示:全国范围内出现较大疫情,生猪存栏下降影响饲料需求。

投资要点 雏鹰农牧发布2013年半年报:上半年公司实现营业总收入85174.9万元,同比增长14.76%,实现归属于上市公司股东净利润4,187.54万元,同比下降77.95%,折合EPS为0.05元;其中二季度公司亏损1300万元,折合EPS为-0.02元,同比下滑112.5%。同时公司预计2013年1-9月份净利润为6500-11850万元,三季度单季盈利2300-7000万元。 2013年上半年公司生猪出栏微幅增长3%,同时受到行业景气周期影响均价下跌5-10%,其中仔猪价格下跌10-15%,致使公司生猪养殖毛利率下滑8ppt。公司凭借“雏鹰模式”低成本、高效率、易扩张的竞争优势,积极开发合作农户,扩张养殖规模,上半年公司生猪出栏77.77万头,同比增加2.94%。其中商品仔猪53.45万头,同比减少10.65%;商品肉猪21.29万头,同比增加60.16%;二元种猪3.03万头,同比增加24.41%。草根调研显示,公司上半年生猪出栏低于市场预期原因是:(1)公司大部分养殖场在分批、分期进行改造升级;(2)仔猪产品价格持续低迷,公司适当调整了生猪产品的销售结构,猪价育肥猪比例,降低周转。同时由于2013H全国生猪养殖行业处于景气下行阶段,仔猪均价维持在26-28元/公斤,而去年同期因腹泻疫情仔猪价格维持高位,均价在30元/公斤以上,同比下滑10-15%,从而引起公司生猪养殖业毛利率下滑8ppt至30%,头均盈利降至50元附近,同比下滑近200元/头。 下游终端“雏牧香”继续扩张,期间费用同比提升近200%,侵蚀业绩近1亿元。上半年公司终端“雏牧香”专卖店继续进行扩张和品牌建设,完善郑州区域专营店的商业模式体系,上海等地也在逐步开店,当前已有120余家终端专营店。不过随专卖店数量增加,公司渠道建设管理人员以及相应的工资等费用也在增加,同时进入终端市场相应的促销费、运输费、广告宣传费等费用增加,其中销售费用同比增加261.43%至5200万元,管理费用增长86.38%至6100万元。三项期间费用合计达1.6亿元,同比增加1亿元。 展望下半年,猪价总体有望呈现震荡向上、中等幅度反弹态势,特别是Q3全国生猪市场阶段性供求失衡,生猪以及仔猪价格涨幅持续超预期,公司盈利也将大幅改善。我们判断本轮猪价的最低点在11.6-12元/公斤,目前猪价属于走出底部的反弹征途之中。虽然猪价反弹可能会一波三折,但反弹趋势业已明确,后面每一波低点都会比前低要高,预计11-12月份猪价将再次加速回升。虽然高温天气将促使猪肉消费逐步走低,但是因为前期补栏消极导致的可出栏大猪于9-10月份之前仍将有限(5-6月份为初始补栏时点),而且当前时间节点上也逐步靠近“双节”消费高峰,屠宰场补库存提升需求,短期猪价将震荡向上。至10-11月份猪价受到集中出栏影响可能略有回调,但幅度不大,12月以后受到节前需求季节性提升,猪价有望于再次开始加速回升。同期公司盈利也将大幅改善,当前自繁自养生猪头均盈利自4月份低点亏损200-300元已上升至盈利100-200元左右。 同时针对资本市场比较担心的公司费用超预期增长,从而侵蚀业绩,我们认为确实有一定依据,不过公司也在积极缩减扩张步伐,积极探索销售渠道飞,期间费用提升速度有望减缓。当前公司也在自动缩减专卖店扩张计划,并积极尝试新的销售渠道,例如“网上销售、终端配送”模式,希望减缓专营店扩张步伐对于公司业绩的冲击。我们预计今年公司专卖店开店数量将由年前计划的1000家降低至400-500家甚至更低。 中长期来说,中国的生猪养殖产能正快速向优势企业集中,而雏鹰养殖模式具有低成本、高效率、易扩张的竞争优势,未来5年规划出栏量年均增长35%-40%,同时通过放量、高端化、产业链延伸三大举措,降低利润波动。我们预计,至2018年公司生猪出栏量有望达到600-700万头(考虑到开封、许昌、三门峡、林芝、洮南项目等陆续投产,详见表4),届时公司有望成为全国仅次于温氏集团的最大的生猪养殖企业。 考虑到费用超预期增长,我们下调2013-14年公司盈利预测,但上调15年盈利预测(15年有望成为猪周期大年),对应未增发前股本的EPS为0.22、0.80、1.0元,分别变动-0.03、-0.18、0.1元,目标价12.6-15元,对应2014x16,2015x15PE。 8-9月猪价阶段性超预期,生猪养殖股出现中等幅度反弹概率较大,我们此前也建议投资者适度参与;而下半年在猪价震荡向上、一波三折背景下,对于畜禽养殖股我们仍然看好中等幅度反弹机会,特别是11月末-12月初的全年第四波畜禽反弹机会,建议投资者届时积极布局参与。

通威股份发布2012年年报:全年实现销售收入134.90亿元,同比增加16.29%,归属母公司净利润为0.96亿元,同比增长14.64%,对应EPS为0.14元,低于我们此前预期的0.17元。 行业波谷中公司营销改革低调潜行,效果初显,水产料增长近30%,毛利率稳步提升。2012年全国淡水鱼价下跌约30-40%,养鱼户盈利下滑,从而减少水产饲料使用量现象,单位水面水产饲料投喂量平均下降20%。但公司近年来开始一系列的营销改革——销售渠道下沉、增加直销比例和服务力度、增强营销主动性、创新销售模式等,今年逐渐开花结果。公司实现饲料销售371.67万吨,较上年增长22.22%,其中水产饲料销售212.48万吨,较上年增长29.43%;毛利率8.76%,同比增长1.19个百分点。 不过,期间费用激增和养殖业务亏损扩大仍然侵蚀公司整体盈利增长。公司今年实施“千人计划”,11-12年销售服务人员增加60%至2742人,同时加大中高层管理人员激励,从而导致公司2012年销售费用和管理费用分别同比增长59.52%和24.41%至4.98和4.39亿元。同时由于去年畜禽价格一直低迷,全行业整体性业绩至少下滑50-100%,公司的养殖业务也随之出现明显下滑,毛利率下滑1.14百分点至0.75%,亏损扩大至0.8-1亿元。 两年前,通威祭出“归核农业主业”、“加大营销改革”的大旗,市场开拓和人才梯队建设卓有成效,我们预计公司中长期饲料业务成长性值得期待。(1)市场集中度继续向通威这样的行业领先企业集中。小企业在困境中快速退出,通威凭借水产饲料产品的优势,积极推动营销改革,保证了未来在华南和华中等水产养殖大区内的份额将持续提升。(2)未来2年公司产能将继续加速扩张,至2014年产能超过1000万吨,稳健的运营模式——前期密集性市场调研和开发,将保证新增产能迅速转化为实际销量。 具体来说,通威通过营销改革、加强集中采购平台体系和强化内部绩效管理等措施的实施,基本可以确定公司正在走出前几年管理松懈的泥淖,和历史上的通威相比,公司经营拐点已现,契合2013年及以后年度盈利拐点的到来,通威股份有望迎来价值回归之路。过去四年饲料及养殖行业的盈利模式发生了许多新变化,通威因经营重心的战略调整而错失了许多惊喜,但昔日水产饲料龙头的基础依然良好,拥有好的产品、品牌、技术和市场基础,通威重焕生机可期,我们依然期待公司可能的弯道超车之惊喜。 考虑到下游畜禽养殖行业景气下滑及饲料业目前面临的困境,我们小幅下调2013年业绩预测,预计2013-14年公司EPS为0.17、0.24元,分别较上次下调0.04/0.03元,维持“增持”评级,合理目标价6-6.27元,对应2013x35PE和2014x25PE。基于公司营销体系改革的经营拐点已经显现,并且未来2年饲料产能恢复性扩张带来的净利润复合增长率高达30.9%,我们认为公司作为拐点型的企业,理应享有一定的估值溢价率,建议机构投资者关注。 短期有利因素:水产饲料4-5月进入旺季;同时禽流感可能带来水产的替代需求,从而有望提升行业景气。

事件:2013年01月28日雏鹰农牧发布2012年度业绩修正报告,实现净利润3.0-3.858亿元,对应EPS0.56-0.72元,同比下降10%-30%,较前次预计增长负15-15%有所下调,本次业绩修正符合我们此前预期(预计12年EPS0.60,下滑25%),但低于市场一致预期(下滑10%)。 仔猪价格持续低迷,2012年Q4单季同比下滑21%,公司盈利改善斜率较缓。虽2012年4季度以来猪价季节性上涨且因偶发因素推动涨幅超预期,但是由于养殖户对2013年春季猪价偏谨慎,补栏积极性不高,仔猪Q4平均价为24.6元/千克,且去年仔猪价格位于周期性高位,所以Q4仔猪价格同比大幅下跌21.2%。而仔猪占公司生猪出栏量70%,因此影响公司整体盈利水平,4季度单季盈利同比下滑30%以上。 短期来看,猪价“N”字型走势中的下行阶段即将兑现,春季畜禽养殖行业稍有压力。当前下游屠宰场集中采购毛猪需求已基本释放完毕,猪价季节性上涨已基本结束,节后下跌将是大概率事件;我们了解到相当养殖户因前期猪价超预期涨幅而普遍存在压栏现象,春节前后若这部分养殖户集中出栏,或将使得节后猪价调整更确定且更快更深。但我们预计2013年的猪价低点可能在14-15元左右,这会比当前市场预期的12-13元乐观很多,以雏鹰农牧等为代表的高效养殖模式的头均盈利可能维持在100-150元/头上方。 预计2013年Q3-Q4畜禽价格迎来反转契机,届时盈利弹性大的雏鹰将成为猪价上涨阶段最受益的品种。 我们判断2013年3-4月份养猪盈利或达到谷底,2013年Q3-Q4猪价有望迎来反转,届时盈利高弹性的畜禽养殖板块有望迎来盈利、估值的双升。我们建议机构投资者可根据三大信号来决定究竟何时建仓:(1)大多数散养户出现大幅亏损;(2)大面积养殖户资金断裂;(3)大规模淘汰产能(能繁母猪)现象出现。 我们将结合各地样本点数据库进行产业链调研来予以追踪,并将第一时间提示买入机会。 长期看养殖行业产能正在快速向优势企业集中,而雏鹰养殖模式具有低成本、高效率、易扩张的竞争优势,未来出栏量年均增长35%-40%,同时通过放量、高端化、产业链延伸三大举措,降低利润波动。 维持盈利预测和“增持”评级。预计2012-14年公司净利润为3.2、5.1、12亿元,对应EPS为0.60、0.95、2.25元。尽管行业景气处于低位,但我们相对看好公司中长期投资价值,建议适当保留雏鹰农牧的底仓,目标价18.00-22.50元,对应2013x30PE和2014x10PE。