事件:公司3月18日公布2013年度报告,实现营业收入16,850.19 万元,比去年同期增长14.61%;归属上市公司股东的净利润为4,057.39 万元,比去年同期增长9.57%;基本每股收益为0.33 元,较去年同期增长10.00%。 核心观点:我们从2013年6月27日首次调研以来,坚持跟踪公司运营,调研医院终端,销售渠道并持续向市场推荐。看好的核心逻辑是公司主营产品对应的市场空间由主要的临床脑部组织修复扩大为全身主要组织修复及整形美容领域。 投资要点: 主营业务增长平稳,脑膜片奠定市场优势:目前公司主营产品中脑膜片、胸膜建、护创膜中脑膜片仍然是主要收入来源(收入占比91.2%,生物型毛利率92.4%;B型毛利率97.5%),市场份额45%,已是超越强生的高分子材料脑膜国内占比最大的脑膜材料,预计市场增速为10-15%。脑膜片的成功说明公司在关键技术环节的成熟及市场对诱导再生产品替代高分子“异物”的认可,为后续产品应用打下良好基础。 原研组织补片将再度打开市场空间:组织补片是胸膜拆证产品,主要用于胸部组织构建包括修复及整形,我国第一代注射丰胸(奥美定)的受害人群初步估计约30万例,公司产品可以修复从体内取出的奥美定分散碎片造成的组织缺损;另外,组织补片可以配合第二代丰胸假体植入以实现自然结合及减少并发症。公司已于2013年1月向SFDA申请销售许可,预计2014年获批上市,保守估计市场规模在10亿元以上。 ACI(细胞法软骨治疗技术)已完成产业化准备:公司于2013年1月与澳大利亚Orthocell公司就针对关节连接软骨病症的―基质诱导自体软骨细胞移植疗法(ACI) 在中国大陆、台湾和澳门特别行政区的独家授权达成协议后,项目进展顺利,2013年11月ACI技术产业化项目已通过药监部门GMP现场检查,近期广州军区总医院、佛山市中医院已获得广东省医学会批准同意开展ACI技术。ACI技术是目前解决关节软骨修复最优方法,单例手术总费用10万元以上,材料费用占比高达50%,此项技术在2014年开始为公司贡献业绩也符合了我们之前的预期。 生物再生技术平台打造丰富产品群:目前在研项目中注射胶原(产品设计阶段);神经导管、人工阴茎增粗装置(动物实验阶段);尿道吊带、生物型塑形垫片、多功能盆底修复膜、生物型鼻梁假体(产品改进阶段)等进展顺利。公司未来将进一步明确“技术+产品”的定位,深耕再生医学材料及再生型医用植入器械领域。积极拓展细胞治疗、整形美容等业务领域,沿着再生医学产业的“支架、细胞、诱导再生”的技术路线,研发更多前沿产品,未来发展值得期待。 盈利预测与估值:预计2014-2015年公司EPS分别为 0.49和0.67元。目前公司估值偏高,但脑膜片保持稳定增长;组织补片上市后将快速在医院整形美容领域迅速放量,后续再生材料产品将不断投放市场保证公司中长期的增长趋势,未来市值有较大增长空间,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1.公司组织补片等新产品在市场放量未达预期;2.储备研发项目耗用过多费用造成的财务压力。

核心观点:九州通在稳固原有传统核心业务的基础上,着力拓展新市场、扩充新品类、开发新模式,营收规模和盈利能力有望得到稳步提升。此外,随着公司增发项目的获批,近21亿的资金将为公司完善产业布局、外延扩张提供强有力的支持。 投资要点: 拓展新市场:医院纯销发展迅速,增发募资将为该业务的加快发展提供坚实的资金支持。医院纯销业务是公司现在重要战略业务,从开始筹建队伍的2009年至今一直维持快速增长。2009年-2012年,纯销业务收入从5.46亿增至28.97亿,年复合增速74%,占总营收的比重从3%大幅提升至10%。2013年上半年纯销业务依然保持强劲的增长势头,收入达16.75亿,同比增长51%。公司的纯销业务是全国布局,在湖北、北京、河南等优势地域发展较好,采取的策略是聚焦于竞争相对没那么激烈的县、地级市等级别的医院。医院纯销业务毛利率比公司原有核心业务的毛利率高4-5个百分点,但对资金占用较大。公司增发项目日前已通过证监会审批,预计募集资金20.8亿,这些资金将全部用于补充营运资金。增发资金的到位将为公司医院纯销业务的加快发展提供坚实的支持。 扩充新品类:从纯药品销售向大健康产品销售转型。公司销售的品类中,西药和中成药营收占比超过八成。为了充分利用渠道优势和提升毛利率,公司积极扩充医疗器械、中药材、食品、保健品、化妆品等,从单纯的药品销售向平台大健康产品销售平台转型。中药材布局全产业链,控制上游优质资源;医疗器械拓展高毛利的进口品种,并考虑建立自己的品牌;其他健康产品大力拓展食品、保健品、化妆品及快速消费品。公司目前扩充的新品类毛利率均超过西药和中成药5个百分点以上,这些新品类的增速也远远快于西药和中成药,未来随着营收占比的提升,综合毛利率将稳步提升。此外,公司渠道优势明显,新品类填充所需投入的增量费用有限,所以整体的盈利能力也将获得稳步提升。 创新商业模式:积极与互联网相结合。药品产业由于其高要求的安全标准而一直受到严格的政府管控。因而,在风起云涌的互联网改造传统商业行业的浪潮中,传统药品商业所受到的冲击较其他行业要小得多。2012年全国药品流通行业销售总额达1.12万亿元,而网上交易量占比连1%都不到,这意味着未来存在巨大的改造空间。公司在医药电商方面的布局既有B2B,也有B2C,主要包括好药师自有网站和与其他平台网站进行网络的联合营销。 外延扩张预期强烈。从国外产业发展历程来看,医药商业行业必然走向寡头垄断的竞争格局,在这一过程中伴随的是巨头公司对中小企业不断的并购重组。公司作为国内排名前十的医药商业巨头,有望凭借民营企业灵活的机制和上市公司通畅的融资渠道来实施持续并购的战略。公司将在零售连锁、医疗器械、中药产业等方面积极寻找战略并购机会。 盈利预测与估值:我们预计公司13、14、15年收入同比增速11.8%、 12.4%、12.3%,净利润同比增速为19.4%、18.6%、26.1%,EPS分别为0.35、0.41、0.52元,2月14日股价对应PE分别为53、45倍、36倍。我们认为,公司积极拓展新市场、扩充新品类、创造与互联网相关联的新商业模式,营入规模和盈利能力有望得到稳步提升。此外,随着公司增发项目的获批,近21亿的资金将为公司完善产业布局、外延扩张提供强有力的支持。基于估值水平,首次覆盖给予“谨慎推荐”评级,目标价21.3元(对应2014年PE为52倍)。 风险提示:1.纯销业务发展低于预期;2.基于互联网的新商业模式进展不利;3、并购低于预期。

事件: 2月11日晚达安基因公告首期股票期权激励计划(草案)已获得财政部的正式批准。 点评: 股权激励计划获重大进展,正式实施渐行渐近。由于是校办企业,达安基因股权激励方案要通过三级审批,先是中山大学,然后是教育部,最后是财政部,周期较长,期间也有波折。公司早在2009年12月就首次提出股权激励草案,2012年12月才收到财政部在修改基础上的原则同意意见。2013年2月公司再次提交修正后的方案,历时一年后正式收到财政部的批准。这标志着公司的股权激励计划朝实施迈出关键一步,后续还需通过证监会的审核和股东大会的批准。 股权激励将建立中长期约束激励机制,增加管理层和核心员工动力。激励对象包括公司董事、高管、部门核心管理人员、核心技术人员以及经营骨干等83人。目前,公司董事长何蕴韶先生(持股比例2.42%),董事、总经理周新宇先生(持股比例1.34%),董事、副总经理程钢先生(持股比例1.86%)持股比例不高,其他高管没有持股,股权激励如能实施,无疑将增加管理层和核心员工的动力。由于受到首次实施股权数量不超过总额1%,高管收益不超过工资40%的限制,本次激励力度不大,激励股权数量为413万股,占总股本的0.99%,但公司是第一个启动股权激励的校办企业,这具有标志性意义。 盈利预测与估值:我们预计公司13、14、15年收入同比增速40.2%、35.8%、30.6%,净利润同比增速为50.7%、23.3%、28.5%,EPS分别为0.30、0.37、0.47元。我们认为,体外诊断行业市场前景广阔、政策风险小,未来5年内有望保持20%以上的增速。公司研发实力强劲、产业布局完善,是A股市场上唯一从仪器、试剂生产销售到ICL全产业链运营的标的,未来极具想象空间。未来随着股权激励的落实、治理结构的优化,公司发展有望步入新的阶段,从而充分分享行业增长的红利。维持“强烈推荐”评级,上调目标价至20.35元。 风险提示:1.股权激励不通过;2.ICL扭亏时点低于预期;3、费用控制不力。

核心观点:我国体外诊断市场是典型的大行业小公司:行业增速快、市场空间广阔,但集中度非常低。达安基因研发实力强劲、产业布局完善,是A股市场上唯一从仪器、试剂生产销售到ICL全产业链运营的标的,未来极具想象空间。2014年,公司的主要看点是ICL经营改善和股权激励的落实。 投资要点: 国内独立实验室(ICL)处于初级阶段,市场空间巨大。目前国内ICL市场规模约为100亿元,其中90%左右的收入来自于二级以下医院。卫计委2012年统计年鉴显示,2011我国公立医疗机构年诊断收入接近1200亿,根据行业整体增速20%推算,2012年公立医疗机构诊断收入约为1440亿,其中检验收入约为720亿元。二级及以下医院占检验收入的44%,由此推算二级及以下医院检验诊断项目的外包率仅为28%,三级医院的诊断项目外包率只有2%。目前医改的政策导向是大力发展基层、县级、民营医院,这些机构在发展诊断项目方面往往面临着资金实力有限、样本量不够的困难,而ICL具备成本优势和专业优势,能为它们提供质优价廉的服务。在三级医院市场,ICL也能凭借专业化和规模化来获得发展。 提升内部管理,ICL经营改善空间大。公司2003年已经开展ICL业务,目前收入规模处于国内第一梯队(以2012年收入计,排名第五),布点已经覆盖了经济水平较发达的泛珠三角与华东区域。公司ICL业务目前仍处于亏损状态,未来这块业务的扭亏一方面靠收入的提升,另一方面靠内部管理提升效率、降低成本。成本最大的改善空间来自于人员成本:相对于竞争对手,公司人工费用率水平较高。 公司已意识到这一点,正着手改善内部管理,引入人员产值、制作标本数量等可量化的指标对内部人员进行考核,提高员工的工作效率,逐步降低各项费率。 国内独立实验室(ICL)处于初级阶段,市场空间巨大。目前国内ICL市场规模约为100亿元,其中90%左右的收入来自于二级以下医院。卫计委2012年统计年鉴显示,2011我国公立医疗机构年诊断收入接近1200亿,根据行业整体增速20%推算,2012年公立医疗机构诊断收入约为1440亿,其中检验收入约为720亿元。二级及以下医院占检验收入的44%,由此推算二级及以下医院检验诊断项目的外包率仅为28%,三级医院的诊断项目外包率只有2%。目前医改的政策导向是大力发展基层、县级、民营医院,这些机构在发展诊断项目方面往往面临着资金实力有限、样本量不够的困难,而ICL具备成本优势和专业优势,能为它们提供质优价廉的服务。在三级医院市场,ICL也能凭借专业化和规模化来获得发展。 提升内部管理,ICL经营改善空间大。公司2003年已经开展ICL业务,目前收入规模处于国内第一梯队(以2012年收入计,排名第五),布点已经覆盖了经济水平较发达的泛珠三角与华东区域。公司ICL业务目前仍处于亏损状态,未来这块业务的扭亏一方面靠收入的提升,另一方面靠内部管理提升效率、降低成本。成本最大的改善空间来自于人员成本:相对于竞争对手,公司人工费用率水平较高。 公司已意识到这一点,正着手改善内部管理,引入人员产值、制作标本数量等可量化的指标对内部人员进行考核,提高员工的工作效率,逐步降低各项费率。

事件: 公司1月22日发布业绩快报,预计2013年年度实现归属于上市公司股东的净利润为3.85亿元,约比上年同期增长99%左右。主要是由于2013年农药市场回暖,公司积极增产扩销,主要产品量价齐升,促进了经营业绩大幅提升。 点评: 海外市场需求旺盛提升公司业绩。公司业绩大幅上涨,超越市场预期,主要是由于4季度公司农用菊酯和卫生菊酯在南美和澳洲需求旺盛。公司卫生菊酯是国内的绝对龙头,市场占有率在70%左右。其中,以氯氟醚菊酯和高效氯氰菊酯为代表的高效菊酯产品快速增长,是未来菊酯行业的发展趋势,也是公司未来发展的亮点。 双抗转基因作物推广推动麦草畏需求。草甘膦+麦草畏复配是未来转基因除草剂的主要发展方向,孟山都耐草甘膦和麦草畏性状的转基因大豆已经获批2014年在加拿大上市,预计后续将陆续在美国等地上市。麦草畏目前全球需求量约1.5 万吨左右,双抗转基因作物推广能至少提升市场需求1倍以上。公司目前麦草畏产能1500吨,产品供不应求,如东项目在建5000吨,预计2014年底建成,紧扣国外巨头转基因种子推广进度,预计将来市场无忧。 如东新项目将成未来主要增长点。公司控股子公司优嘉化学在江苏如东地区将投资6.1亿元建设5000吨/年贲亭酸甲酯、800吨/年联苯菊酯、5000吨/年麦草畏、600吨/年氟啶胺及300吨/年抗倒酯等五个项目。目前该项目已经通过环评审批,开始动工兴建,建设期为1年时间,预计14年底可建成并开始贡献业绩,将成为未来公司主要增长点。 盈利预计和投资评级: 我们预计公司2013~2015年EPS为2.24元、2.69元、3.52元,对应当前股价的PE分别为14、12、9倍,首次给予“谨慎推荐”投资评级。

有别于市场的观点:专科连锁是目前医疗服务业中最佳的投资领域,公司是A股市场上该领域稀缺的投资标的,持续增长的确定性高,理应享受一定的估值溢价。在稳固准分子手术和白内障手术等传统优势业务的同时,医学视光服务和新建医院的扭亏为盈将成为公司新的业绩增长点。 投资要点: 政策趋暖,公司将充分享受政策红利:近期《国务院关于促进健康服务业发展的若干意见》、中共中央十八届三中全会《决定》相继公布,这一系列的政策动向表明,民营医院发展的政策壁垒越来越低。公司作为专科连锁医疗服务机构的典范,将充分享受政策红利。医保定点资格的认定是公司目前所面临的主要政策天花板,《决定》首次提出“允许民办医疗机构纳入医保定点范围”,这是对公司实质性的重大利好。 创新医学视光服务模式,有望成为新的重要的业绩增长点:我国近视人口达到4 亿人,验光配镜市场空间巨大。目前我国的验光配镜服务绝大部分由商业配镜机构完成,其中大多数为并不能提供规范、专业服务的街边小店,从国外的经验来看,医学验光配镜将是未来的发展趋势。医学视光服务已成为公司仅次于准分子手术、白内障手术之外的第三大收入来源。未来2-3年,公司将继续加大在医学视光领域的投入,创新商业模式,在品牌已具备相当影响力的地区开设中小型的门诊部。一方面,门诊部将紧贴目标消费群体,能比一般的医学配镜服务机构提供更便捷的服务;另一方面,爱尔的品牌相对于街边小店又更有吸引力。 新设医院进入盈利期,业绩增长有望加:根据公司以往的业绩,一般省级城市的新设医院(二级医院)需要2-3年的培育期,地级市的新设医院(三级医院)需要1-2年的培育期。培育期后的医院一般能保持稳定的业绩增长。截止目前,公司已有49家连锁医院,主要的业绩来源是武汉、长沙、沈阳等10家成立较早或成熟后并购的医院。上市之后,公司借助资本的力量明显加快了扩张的步伐,2010年至今,公司新设和收购了27家医院。随着这些医院陆续进入盈利期,公司的业绩增长有望加速。 量、价齐升,屈光矫正手术收入将保持稳定增长:中国约4亿的近视人群,屈光矫正手术空间足够大,公司有渠道和品牌的优势,手术量将保持稳定的增长。另一方面,技术进步带动手术单价提升:准分子手术市场单价在5000元左右,飞秒在10000以上,全飞秒在20000以上。目前公司屈光矫正手术收入中飞秒的占比超过60%,全飞秒占比还很低。随着消费者消费能力的提升,更安全更先进的手术方式将逐渐替代原有的技术,从准分子到飞秒到全飞秒是趋势。 盈利预测与估值:我们预计公司13-14年收入同比增速22.6%、27.2%,净利润同比增速为31.5%、35.6%,EPS分别为0.56、0.75元,11月22日股价对应PE分别为55、41倍。我们认为,医疗服务行业正步入黄金发展期,专科连锁是目前医疗服务业中最佳的投资领域。公司是A股市场上稀缺的连锁专科医疗服务标的,持续增长的确定性高,理应享受一定的估值溢价。首次覆盖给予“强烈推荐”评级,目标价41.25元(对应2014年PE为55倍) 风险提示:1.重大医疗事故;2.房租上涨过快。

事件:我们近期对公司进行了实地调研,就经营情况及发展规划等问题进行深入了解。 投资要点: 环氧乙烷产业处于周期底部:奥克股份主营环氧乙烷、聚乙二醇、聚醚单体及晶硅切割液。终端主要应用于高铁等基建用聚羧酸系减水剂、光伏产业中的多晶硅切割液。 由于我国近年光伏产业低迷及高铁建设放导致需求放缓,公司经营业绩同比下滑,产品价格处于底部。2013年公司积极调整产品结构,1季度营收同比增长6.33%,净利润下滑幅度有所收窄,整体经营业绩呈现底部抬头趋势。 延伸上游保证环氧乙烷原料供应:公司在扬州募投的20万吨环氧乙烷项目是国内单机产能最大的环氧乙烷生产设备,项目达产后,公司的聚醚单体及其他下游衍生产品的原料可以全部自给,进一步降低了生产成本的同时也加强公司经营的抗周期性。新建环氧乙烷路线主要采购国外乙烯,相比石脑油路线具备成本优势。扬州环氧乙烷项目已经配套相应乙烯储罐及30万吨下游衍生物产能,随着新建项目投产,公司的产业链将进一步得到完善。 聚羧酸减水剂替代萘系减水剂成为趋势:民用领域聚醚单体销售占公司聚醚单体总销量的80%。2007年我国聚羧酸型减水剂对聚醚单体的需求分别为10万吨、至2012年需求迅速增长至35万吨。同时聚醚单体生产的第三代聚羧酸碱水剂将逐步取代具有环保瓶颈的二代萘系等减水剂,未来随着民用预拌商品混凝土中聚羧酸系减水剂份额的不断增加,聚醚单体用量将呈稳步增长趋势。 光伏产业复苏在即:欧盟补贴持续下降、全球光伏产业产能严重过剩,尤其是2012年上半年美国的“双反”事件更是使得光伏行业雪上加霜。在全球光伏市场寒冬的大环境下,公司的晶硅切割液产品占主营收入的比例已经降至20%以下,营业利润占比降至30%以下。但出口的受限及需求低迷已经使得光伏产业进行剧烈调整,随着产业重心转移至亚太地区及下游需求的回暖,光伏产业将迎来快速复苏。 预计公司2013-2015年每股收益为0.42、0.48及0.56元,对应最新股价动态PE分别为19.8、17.5及14.8倍,给予公司“谨慎推荐”评级。

事件:华北制药2013年4月10日发布2012年度报告,全年实现营收111.26亿元,同比下降9.19%.归属母公司净利润1779.7万元,基本每股收益0.016元。 核心观点: 华北制药主营的青霉素、头孢制剂等产品受基药招标政策影响,价格处于历史低位;主要化学原料药由于产能过剩价格亦难以提升。全年主营产品盈利空间被压缩。公司通过调整产品结构,提高制剂药比例,同时加强新药品种研发力度已经具备持续发展基础。借助新版GMP认证体系推行及基药目录扩充等利好,公司将走上复苏之路。 投资要点: 产业链完整,制剂药比例将继续提升:公司头孢类产品已经打造从原料药到制剂药完整产业链,全年头孢类产品营收同比增长79%,18条新头孢项目产线已全部满产。青霉素类产品产业链整合进展顺利,利润同比增长23%;2012年原料药与制剂药销售比例达到6:4,与我们之前预期完全一致,公司2013年目标是进一步提升制剂药占比使原料与制剂药比例达到1:1。随着制剂药比例的提升,公司综合盈利能力将显着加强。储备项目丰富,新产品将不断推出:公司除了在传统的青霉素、VC等产品的技术指标创出新高外,已经在新药研发中取得重大突破。其中,抗癌常用药紫杉醇获得上市批件,新型抗生素达托霉素进入报产阶段,中药参乌胶囊已进入技术审评阶段,全年已获得产品文号7个。另外,市场关注的国内首个辅料级白蛋白产品已启动临床,如果获得许可顺利,培养级白蛋白在2013年将贡献业绩。新产品的陆续推出可以保证业绩的稳定增长。 主要生产线已通过GMP认证:目前公司已有14条制剂生产线和10个原料药品种通过新版GMP认证,华民公司头孢全产业链在全国率先通过新版认证。鉴于各地的基药招标更加注重药品质量及GMP认证政策明确规定药品生产企业通过的时间节点,未来部分经营不善的中小企业将逐渐退出市场,产品价格由底部回归合理,产线合格的大型基药生产企业将有更大的利润空间和议价能力。华北制药作为GMP认证通过比例较高的大型基药企业,将具备先占优势和市场竞争力。 基药目录扩大直接利好公司:2013年3月卫生部公布了新基药目录,品种由原来的307种扩大至520种。增加了抗肿瘤和血液病用药,注重与常见病、多发病的药物品种; 在二、三级医院明确了基药使用比例。为了使基药招标更加规范,缩减了招标的规格和剂型。可以预计,随着国内基药市场容量进一步扩大及行业集中度提高,华北制药这类具有质量和规模优势的大型医药企业将率先受益。 预测公司2013-2014年每股收益0.30元和0.62元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1、青霉素、头孢类产品提价空间低于预期;2、新制剂项目进度延迟。

事件:我们我们于4月2日下午对公司进行了实地调研,就近期经营情况及发展规划等问题进行了深入了解。 投资要点: 工程胶粘剂龙头:公司主营高性能有机硅胶、聚氨酯胶、厌氧胶、环氧胶、丙烯酸酯胶等,应用于汽车制造及维修、风力发电设备制造、太阳能电池板制造、电子电器等领域。其中高性能有机硅胶粘剂产能8000吨,市场占有率第一;聚氨酯产能3000吨;太阳能电池背膜产能1200万平方米,良品率达90%。公司借助多年胶粘剂生产经验积累,涉足光伏产业背膜生产,太阳能电池背膜是目前国内光伏产业链中尚未国产化的最后一个环节。进口背膜价格较高,国内太阳能电池制造商迫切期待国产背膜的大量生产。2012年国内太阳能电池背膜需求量为6800万平米,市场规模达48亿,预计未来3年复合增长率将20%以上。 产品线扩大,业绩平稳:2012年公司实现营业收入50,573.45万元,逆势增长10.79%,主要是由于公司维持成熟产品的市场份额,同时调整产品结构,太阳能背膜产能开始逐步投放,2012年背膜销售175万平方米,贡献收入5795万元。但由于光伏行业组件整体价格下降,背膜产品毛利率下滑明显。同时随着产品线扩大,管理费用、销售费用同比增长,12年管理费用7180万元,同比增长13.72%,销售费用4832万元,同比增长4.12%。公司通过整合有机硅胶、聚氨酯胶系列品种,加大高毛利产品的开发力度,2012年综合毛利率基本稳定达到37.66%,净利润同比下滑1.72%。 新增项目将推动业绩快速增长:公司新增募投项目5000吨硅胶粘剂、5000吨聚氨酯胶粘剂、3000吨密封胶项目进展顺利,项目全部达产后,公司工程胶粘剂总产能接近2万吨,将进一步巩固在国内工程胶粘剂行业的龙头地位。同时,随着太阳能光学背膜的产能继续投放,公司将实现业绩的快速增长。 预计公司2013-2014年每股收益为0.79和1.01元,对应最新股价动态PE分别为18.6、14.6倍,给予公司“谨慎推荐”评级。

事件:我们我们于4月2日上午对公司收购的湖北襄阳五二五泵业有限公司进行了实地调研,与公司董事长、总经理及其他高管就公司近期经营情况及发展规划等问题进行了深入交流。 核心观点:北化股份本次非公开发行不超过7790万股,发行价格不低于7.12元/股,募资收购五二五泵业65.65%股权将为公司注入优质资产。项目实施后,北化股份的业绩周期性减弱,盈利能力将进一步提升。 投资要点: 硝化棉龙头规模优势明显:北化股份主营硝化棉、TDI等产品。公司是世界上最大的硝化棉生产商硝化棉总产能5万吨,国内市场占有率约50%。2015年,公司将形成硝化棉产能6万吨/年,硝化棉溶液产能3万吨/年,硝基漆片产能3000吨/年。 公司具备明显的技术及规模优势,是国内唯一拥有备木浆粕硝化棉生产能力的企业主营消化棉产品除供应国内需求外,已外销至东南亚、韩国和中东、非洲、北美和欧洲市场。 北化原有产品盈利水平受行业周期性波动影响较大:公司2012年度实现营业收入154,778.40万元,同比减少19.00%;实现净利润1,383.85万元,同比减少57.93%;受下游行业房地产、汽车、油墨等行业增速下滑影响,硝化棉行业需求进一步下降,全球需求降低约5%,国内需求降低约10%;原材料棉短绒、精制棉价格降幅较大,产品成本前高后低。公司积极稳定产品价格,但全年仍呈下调趋势,导致全年销售毛利率同比下降,经营效益大幅回落。 五二五泵业技术领先:襄阳五二五泵业是国内烟气脱硫泵及化工用泵的龙头企业,目前泵阀产能约5000台/年,烟气脱硫细分市场占有率40%,磷复肥细分市场占有率达70%。在传统氧化铝行业市场占有率20%;随着新型产品的不断推出,公司已经顺利进入核电市场,核电超级双相不锈钢铸件已开始在台山核电项目、防城港核电项目中使用。公司全部产品自主研发,是唯一一个国内脱硫泵技术可以出口的公司。 收购项目为公司发展注入稳定剂:公司产品主要下游应用于火电厂脱硫、磷化工、煤化工、石化等行业。产品需求稳定,综合毛利率达30%以上。2012年营业收入5.3亿元,净利润6400万元。公司新增募投项目包括冶金冶炼及矿石采剥的渣浆泵、石化领域应用的磁力驱动泵和核电铸件。我国渣浆泵产业发展速度较快,过去5年复合增速达到15%左右,冶金工业的重点工作是实施节能降耗和减少环境污染的全行业整体技术改造,由此带来的对高效率渣浆泵的需求达到80亿元/年。国内石化行业的用泵也为公司提供了广阔的市场空间,根据了解,磁力泵需求可达30亿元/年 另外,五二五泵业已成为中核工程、中广核工程、中电投海阳核电公司三家国内核电建设工程公司的非核级离心泵合格供应商。预计核电用泵每年市场规模将达到120亿元,国内核设备制造材料及核级铸锻件平均年需求量20亿元。随着新增项目的逐步达产及国内环保政策的不断完善,公司未来市场空间广阔,预计2013-2014年五二五泵业将实现净利润8000万元及1亿元。 我们预测公司收购项目完成后2013-2014年每股收益为0.32和0.45元,给予公司“谨慎推荐”评级。 风险提示:棉短绒、精制棉、硝酸、酒精等原材料价格波动风险;新增募投项目不达预期。

国内知名日化生产商产能随搬迁扩大:广州浪奇是国内老牌日用化学品生产商,主要产品包括洗衣粉、液体洗涤剂、香皂,目前公司南沙基地已基本完成搬迁投产,洗衣粉产能由原来的16万吨扩大到26万吨、液体洗涤剂产能由原来8万吨扩大到13万吨、香皂目前产能5万吨、化妆品及护肤品总产能达到5万吨。预计2013年新厂产能利用率可以达到70%左右。目前,公司日用洗涤用品销售在华南地区保持领先,并拥有“浪奇”、“高富力”和“维可倚”等品牌,是国内知名的日化用品生产商。市场方面,公司主要定位于二、三线城市并继续加大渗透力度,通过“降成本,削费用”有效提升管理效益,在扩大生产规模的同时保持利润水平稳定。 MES项目提升盈利能力:MES与LAS相比,在环保性、去污性以及成本等方面具有巨大优势,是LAS理想的替代品。2012年6月,子公司奇宁公司的MES项目投产,进入量产阶段。由于设备调试,2012年未达到满产。据最新了解,目前MES设备技术问题已解决,该项目产能为3.6万吨(100%MES)。从目前国内洗涤用品对表面活性剂的需求量来看,国内对MES的潜在需求量在40万吨左右,市场需求空间巨大。在国外产品不外销、国内有效产能小的情况下,将来公司产品投放能够被有效吸收。从近期看,公司MES主要用于自身洗涤用品的生产,根据公司产能建设情况,目前3.6万吨MES完全可以满足自身需求,剩余部分可以外销。MES投产可降低生产成本约10%,对于产成品毛利率来说提升1-3%。 旧厂区地块规划方案尚未确定:根据广州市“退二进三”政策,公司位于天河的12万平方米厂区属于搬迁地块,按原来广州市规划,该地块1/3属于住宅用地,将纳入政府土地储备进行招拍挂,公司可获得土地出让纯收益的60%作为补偿;另外2/3土地属于商业用地。但根据最新了解,广州市将出台该地块新规划政策,主要是配合广州国际金融城项目建设,住宅用地及商业用地比例将发生调整,具体方案尚未出台,但考虑此地块位于金融城东区,价值不菲,保守估计将为公司带来10亿元收益。 我们预测公司2013-2014年每股收益为0.08和0.12元,给予公司“谨慎推荐”评级。

事件:华北制药2013年3月15日发布公告,华药集团公司与公司子公司维尔康公司被美国法院裁决,在美涉及维生素C垄断一案,陪审团裁决赔偿金额为1.62亿美元,维尔康公司决定在收到正式判决文件后启动上诉程序。核心观点:维生素C在美垄断案判决罚金难以执行,将成为空头支票。整个案件流程时间冗长,上诉后再审结果不会对公司主营业务收入及利润产生实质负面影响。 要点解读: 1.美国陪审团的十亿罚金判决对象是给子公司维尔康公司及华北制药集团公司,华北制药上市公司不是此次十亿罚金的判决对象。 2.诉讼主体分析:2012年8月13日,华北制药发布公告,公司收到美国纽约州东区法院判决,美国纽约州东区法院判决华北制药上市公司不再是美国维生素C反垄断案的被告. 3.2013年3月的此次判决对上市公司的影响分析: 维生素C在美垄断案由来已久,2013年3月的此次判决是一审判决,并非终审判决,公司随后启动上诉程序,这一过程仍将耗时长久,终审判决预期数年乃至更长时间才有结果。 假设终审判决,维尔康子公司与华药集团公司仍旧败诉,华北制药上市公司可能面临的最坏局面的情景分析如下 A.集团公司如果败诉,无论何种处罚,对上市公司不存在直接影响; B.维尔康子公司如果败诉,会面临两种选择:第一种选择缴纳十亿罚金,继续维持维生素C出口业务.考虑到美国维生素C市场一年的市场份额为1亿美元左右,华药约占1亿人民币市场份额,不到总体的1/5,根据目前的维生素C价格,美国的出口业务还是亏损业务,为了1亿人民币的亏损市场份额缴纳10亿元罚金,这种选择没有可操作性;如果维尔康败诉,最坏的局面是第二种选择:彻底退出美国市场,从法律实务分析,美国法律的管辖权无法延伸到中国,维尔康公司在美国也没有任何可以被强制执行的资产,因此对维尔康子公司的10亿罚金自然也就无从实现; C.维尔康子公司退出美国市场对上市公司的影响:目前华北制药上市公司也从事维生素C美国市场的出口业务,一旦维尔康子公司退出美国市场,在实际操作中,可以由上市公司继续执行美国出口业务,也可以选择由上市公司重新注册新的子公司来开拓美国市场业务,不论哪种选择,维尔康子公司退出美国市场都不会对上市公司的维生素C业务产生大的影响. 4.华北制药维生素C业务介绍:2012年华北制药主营业务收入预计为140亿元人民币,维生素C业务收入预期7-8亿,只占公司营业收入比重的5-6%左右,美国维生素C市场规模为1亿元人民币左右,占公司主营业务收入的比重为0.7%,并且公司目前处于产业转型期间,新头孢/新制剂的投产之后,维生素C业务比重在公司的主营业务收入中的比重会越来越小,加之近年维生素C价格一直低迷,公司出口美国维生素业务一直处于亏损. 5.基于2012年版国家基本药物目录自2013年5月1日执行,品种由原来的307种扩大到520种。这一变化将推动各级各类医疗卫生机构全面配备、优先使用基本药物。同时在基药招标中,更加注重“质量为主,价格合理”的原则。华北制药大型基药生产企业,主要产线已通过新版GMP认证体系,保证产品质量同时也具备成本及渠道优势,借助新版基药目录扩大及招标方向的改变,公司将迎来新一轮的上升时机。 预测公司2012-2014年每股收益为0.04、0.31和0.65元,维持“强烈推荐”评级。

事件:我们于3月13日下午对公司进行了实地调研,与公司副总经理、车用材料部长等就公司近期经营情况及发展规划等问题进行了深入交流。 有别于大众的观点:市场普遍对公司改性塑料产能扩大能否被市场有效消化及产品结构调整转型能否成功存疑。我们认为公司新增项目主要集中于车用塑料及高端新型材料,汽车行业再次进入周期上升阶段,公司将凭借规模、技术及先占优势保持车用材料销量快速增长;新材料如生物降解塑料、高温尼龙及碳纤维等高毛利率的逐步投产将进一步优化公司产品结构。 投资要点: 改性塑料龙头面临转型。公司2012年实现约64万吨销售,2013年目标销量达到80万吨,同比增长25%。原有产品下游应用以家电、车用基础塑料为主(家电35%,汽车33%,其他32%)。前期大力投入中高端车用塑料及新材料即将进入收获期,已走上产品多元化及高端化的转型之路。 车用塑料是未来3年主要增长动力。国内车用塑料目前市场规模约250万吨,2015年将达到380万吨。公司车用塑料3年内规划新增产能80万吨,目前天津基地已投产10万吨,随着汽车行业的回暖进入周期上行阶段,车用塑料需求增速将保持25%以上;另外,目前国内合资汽车厂商的材料国产化推进及国产车厂商的用量比例提升将使得已经进入主流汽车厂商供货体系的金发科技进一步拓展市场空间,车用塑料增速将超过行业增速。 订单充足,产能按需投放。公司2012年车用塑料销售约20万吨,根据目前订单情况,2013年公司车用塑料将实现27万吨以上销量。后续新增车用塑料产能均按照下游客户产品系列规划及使用比例进行配套,产能将被有效消化。 新材料陆续投产将锦上添花。公司珠海生物降解塑料产能3万吨,2012年已实现1万吨销量,二期9万吨产能有望2013年投产。在建2万吨高温尼龙项目计划2013年投产1万吨。塑木复合材料及碳纤维等产品生产也将稳步推进,新材料业务将逐渐提高公司的盈利能力。 我们预测公司2012-2014年每股收益为0.31、0.48和0.59元,对应现在的股价 动态PE分别为20.6、14.2和10.7倍,给予公司“强烈推荐”评级。

与众不同的观点:市场普遍认为华北制药作为老牌基药企业长期受青霉素、头孢等原料药毛利下滑拖累业绩低迷,无法迅速扭转颓势。我们认为短期来看,新药上市及旧长土地增值将使公司业绩将在2013年出现拐点,长期来看,华药将成功转型成为制剂药及创新药综合医药龙头。助推业绩反转的主要增长点包括:1、青霉素、头孢类产品结构变化,制剂比例提高。2.新制剂品种如抗肿瘤、心血管及免疫类产品不断推向市场。3.生物类白蛋白逐步实现销售。4.旧厂搬迁土地升值带来的丰厚收益。 投资要点: 积淀深厚原料药龙头正逐步迈向制剂型制药巨头行列。公司在原有以青霉素、头孢类原料药生产的基础上加大研发力度,打造五大生产基地。产品结构由原来的原料药制剂药销售比例4:1到今年2012年的3:2,公司计划2013年原料药与制剂药销售达到1:1。由于目前原料药毛利率仅为11.25%,而制剂综合毛利率可达到30%以上,制剂占比提升将改善公司的盈利能力。 非青、非头类新制剂贮备项目丰富。公司投资26亿打造的新制剂生产基地,扩充原有生产线,着力开发抗肿瘤、心血管及免疫抑制剂等产品。而公司已经获批的新药如环孢素、雷帕霉素、等产品的新制剂的投产将大幅推动公司业绩。 重组人血白蛋白打开成长空间。白蛋白项目一直为市场所关注。目前培养基级白蛋白已完成取代实验,技术层面基本已无明显障碍,等待SFDA审批许可即可上市销售。辅料级白蛋白已完成三期临床实验的第一期,预计2014年完成全部500例临床测试。药用级白蛋白将随辅料级产品之后推出。 新版GMP认证制度形成直接利好。我国在2010年颁布的新版GMP认证要求医药企业的血制品、疫苗、注射剂等无菌产品生产在2013年12月31日前通过生产线新体系认证,其他药品2015年前达到新版要求,目前华北制药80%的产线已通过新版认证,远远领先其他医药企业。 旧厂搬迁原有土地升值带来丰厚收益: 公司位于主城区的旧厂搬迁的981亩土地招拍挂价格将带来40亿收益,对应每股价值2.9元。 预测公司 2012-2014 年每股收益为0.04、0.31 和0.65 元,对应2013及2014年动态PE为20.8 ,9.9。2014年相对2013年净利润同比增长109%,给予 “强烈推荐”评级。 风险提示:1、青霉素、头孢类产品提价空间低于预期;2、新制剂项目进度延迟。3.白蛋白未顺利获得销售许可

与众不同的观点:1.市场普遍对公司未来业绩增长能否保持存疑,我们认为国内预涂膜替代处于加速阶段,未来3年需求增速25%以上,且公司高端产品比例提升,将能维持预涂膜业绩高速增长。2.市场对公司光学膜规划是否能如预期放量消化尚不确定,我们认为公司光学膜业务快速扩张是基于进口替代趋势的正确判断,公司产品价格具有竞争力,下游销售渠道拓展顺利,价高利厚将推动新一轮高增长。 投资要点: 双模驱动的国际高分子复合膜龙头。公司主营预涂膜与光学膜两大板块。2012年前3季营收14.6亿元,净利润3亿元。预涂膜2012年扩产后产能翻倍达到4.4万吨/年,居全球首位。光学膜目前产能4000万平方米/年,产品平均毛利率40%左右,未来3年规划总产能达2亿平方米/年,达产后每年可贡献至少9亿元净利润。 国内预涂膜技术替代处于快速成长期,新兴应用领域发展拓宽市场空间。我国预涂膜在覆膜市场消费比例已由2008年的10%提升到2011年23%,而目前发达国家该比例达到65%以上,预涂膜与即涂膜成本差距缩小,环保政策标准提高,国内预涂膜增长空间广阔。再考虑到新兴商务印刷如数码打印等市场的高速发展也将进一步推动国内预涂膜需求的增长。 光学膜进口替代匹配下游产能。在国内液晶模组(占全球85%)及背光模组产能(占全球65%)迅速扩张的背景下,作为产业链上游最关键一环,以往光学膜产业长期被美日韩等国家企业垄断,而目前国产光学膜具有较大价格优势,且尺寸规格等匹配性高,产能释放将加速实现进口替代。公司作为唯一能够规模量产光学膜的龙头企业将是主要的受益者。 公司产业链完备,成本、技术、渠道优势明显。公司世界预涂膜龙头企业,产品质量、性能处于世界领先水平,长期合作客户如五粮液、伊利等企业订单稳定;公司产业链完备,上溯主要原料BOPP、下溯覆膜机生产,原料基本自给,成本可控。经过5年技术准备,公司横向拓展进入光学膜领域,2012年开始贡献业绩,上半年光学膜收入3.35亿,占总营收35.8%,毛利率高达40%,未来业绩占比提高将成为新的增长点。公司实施对位式销售策略,通过董事长亲自带队接触大客户高层,快速打通渠道,目前已经成功开拓80多家国内外高端大客户,未来投放产能将被有效消化。 股权激励高标准,公司对未来发展信心十足。在第一次高目标股权激励基本实现基础上推出第二次股权激励计划,要求2012-2014年相对2011年的净利润增长率分别不低于200%,360%和500%,激励条件之高凸显了公司管理层对未来发展充满信心. 给予“强烈推荐”评级。预计公司 2012-2014 年每股收益为0.71、1.16 和1.61 元,对应最新股价动态PE 分别为33.1、20.3 和14.6倍,维持对公司“强烈推荐”评级。