事项: 3月 30日,公司公布 2019年业绩,实现营收 2403.6亿元,同比增长 11.46%,实现归母净利润 24.66亿元,同比增长 0.77%,实现扣非后归母净利润 22.29亿元,同比增长 60.49%。 评论: 收购恒邦股份,迈入“双上市平台时代”。 。2019年公司完成了对恒邦股份 29.99%股权的收购,集团成为了拥有双上市平台的矿业公司。通过对恒邦股份的收购,公司黄金、白银等产品产量分别增长 96.09%和 63.95%,使得公司 2019年营收同比增长 11.46%。 金银产品放量叠加贵金属价格上涨,公司贵金属产品 毛利率大幅 提升。 。2019年公司黄金产销量分别为 51.3吨和 50.82吨,同比增长 100.54%和 79.27%,白银产销量分别为 824.84吨和 872.53吨,同比增长 109.07%和 115.15%。2019年 SGE Au9995年度均价为 312.43元/克(+15.33%),SGE Ag99.99年度均价为 3952.96元/千克(+9.3%),贵金属业务量价齐升使得公司黄金业务毛利占比从 2018年的 2.3%上升至 2019年的 12.86%,白银业务毛利占比从 2018年的 0.38%上升至 2019年的 4.2%。黄金业务毛利率 7.29%(+4.81%),白银业务毛利率 6.34%(+4.89%)。 硫酸市场价格大幅下跌,硫酸业务对公司业绩拖累进一步增加 。国家统计局数据显示,2019年全国硫酸(98%)均价为 265.04元/吨,较 2018年大幅下跌 29.39%,公司 2019年硫酸产量 476.17万吨(+18.5%),产品放量下的价格下跌使得硫酸业务毛利占比从 2018年的-1.61%降至 2.68%,2019年硫酸业务毛利率为-19.56%(-9.05%),对公司业绩形成拖累。 资产 减值损失计提大幅减少 , 助力公司营业利润提升。 。2019年公司计提资产减值损失 0.9亿元,而 2018年该数值为 4.81亿元,资产减值损失大幅减少主因子公司计提的勘探成本减值损失大幅减少 2.91亿元,并且公司 2019年还转回了 0.38亿元的存货跌价准备。 盈利预测、估值及投资评级 :受新冠疫情对电解铜产业链的影响,我们调低2020年阴极铜价格预期,基于全球货币政策宽松的预期,预计黄金价格或将进一步上涨。基于 2020-2022年电解铜现货价格分别为 43000/45000/48000元/吨,电解铜产量维持 164万吨,其中矿产铜 21万吨的假设,我们预计公司2020-2022年归 母净利 润为 22.12/26.04/32.87亿元, 对应每 股盈利 为0.64/0.75/0.95元,对应 3月 30日收盘价的市盈率分别为 20倍、17倍和 13倍。 基于铜行业平均 21倍的市盈率,以目前的铜价计算,公司估值基本处于合理区间,目标价 13.1元,维持“推荐”评级。 风险提示:黄金价格大幅下跌,铜价过低引起的冶炼厂可能的减产。

2019年钴价中枢大幅下移致业绩大幅下滑。2019年收入188.53(+44.02)亿元,成本167.28(+64.11)亿元,毛利21.05(-20.09)亿元。其中,钴毛利6.38(-26.91)亿元,三元毛利1.71(-1.29)亿元,铜毛利8.55(+4.88)亿元。1)钴业务:产量2.83(+0.4)万吨,销量2.47(+0.29)万吨。单吨售价23.05(-20.92)万元,下降48%;单吨成本20.46(-8.23)万元,下降29%;单吨毛利2.59(-12.69)万元,下降83%。售价下跌主要因钴供过于求,价格持续大跌导致2019年钴价中枢大幅下移。2019年MB低级钴年均价29(-35)万元/吨,下跌55%。2)三元业务:产量1.32(+0.03)万吨,销量1.41(+0.1)万吨,单吨售价8.16(-2.48)万元,单吨成本6.86(-1.45)万元,单吨毛利1.3(-1.04)万元。3)铜业务:产量7.1(+3.3)万吨,销量6.6(+2.9)万吨。单吨售价4(-0.2)万元,单吨成本2.7(-0.5)万元,单吨毛利1.3(+0.3)万元。单吨毛利增加跌价放量带动铜业务毛利增加4.88亿元至8.55亿元,同比增长133%。其他:税金及附加2.54(+0.82)亿元,主要因刚果(金)矿业税率提高;资产减值损失3.29(-3.75)亿元,主要因钴价处于低位存货减值所致。 2020年价稳量增促业绩底部回升。目前,MB低级钴28万元/吨,同比基本持平。疫情导致3C和新能源汽车对钴需求不及预期,但因大量手抓矿停产和嘉能可KCC钴矿停产导致供给也在收缩。供需双弱,成本支撑价格底部企稳,上涨主要取决于需求。公司为一体化钴产业链。目前上游资源拥有自产钴0.45万吨/年,外购加工钴1.78万吨/年和自产铜3.4万吨/年产能;中游冶炼拥有钴产品3.9万吨/年和铜产品11.1万吨/年产能;下游拥有三元前驱体5万吨/年产能和参股的三元正极2.5万吨/年产能。公司牵手LG和浦项,仍在快速扩张三元前驱体及正极产能。同时,2018年启动的印尼年产6万吨镍项目稳步推进。 盈利预测、估值及投资评级。基于2020年/2021年/2022年钴价分别为34/38/38(万元/吨),铜价分别为4/4.2/4.2(万元/吨),钴产量分别为3/3.4/3.8(万吨),铜产量均为9.7万吨等假设,我们预计公司归属净利润分别为7.44/9.49/11.4(亿元),此前20/21年分别为5.68/7.5(亿元),业绩变化主要因铜产量超预期。对应EPS分别为0.67/0.85/1.02(元)。参考3月27日29.46元的最新股价,公司的PE分别为46/36/30(倍)。参考钴锂行业2020年50倍的PE估值,同时公司业绩对钴弹性大且不断增量,给予公司2020年50倍的PE,目标价“33.5”元,维持“推荐”评级。 风险提示:钴价上涨不及预期。

传统特钢企业,产品优势明显。公司是国家国防科技工业局列入民口配套核心骨干单位名录的唯一特钢企业。目前,公司以“三高一特”(高温合金、超高强度钢、高档工模具钢、特种不锈钢)为核心产品,拥有包括高温合金、超高强度钢、不锈钢、工模具钢、钛合金、合金结构钢、高速工具钢等七大类重点品种,5400多个牌号的特殊钢材料生产经验。产品被广泛应用于航空、航天、兵器、核电、石油石化、交通运输、工程机械、医疗等行业和领域,覆盖六大洲、30多个国家和地区。 重整顺利实施完成,老牌特钢企业 涅 槃 重生。公司重整完成后,成为国内最大的民营钢企沙钢系企业。2019年,多位原沙钢股份董事、监事、高级管理人员入驻公司,为公司带来先进的治理经验,提高公司整体运营效率。同时公司员工结构进行了更加精简的调整,完成了从上到下的员工队伍重新建设。公司重整后,资产质量得到夯实,减值损失计提结束,业绩确定性有望增强。重整过程中,债务问题也得到了解决,资产负债率回到正常水平,2019年财务费用下降了 2亿以上。 从员工队伍建设到资产、负债情况改善,都为公司的后续发展 提供了坚实的基础。 “三高一特”稳步发展,高温合金发力增长。2019年,公司高温合金、超高强度钢、高档工模具钢和特种冶炼不锈钢四种高端产品都有明显增量。高温合金入库总量比 2018年增加 44%,创出历史新高;超高强度钢前 11个月入库量同比增长 32%。特冶不锈钢总产量同比增加 12%。特钢更特策略稳步发展,未来发展空间较大。 传统特钢各具特色,业绩韧性提供支撑。除了数量少,单位盈利高的“三高一特”产品,公司还有数目较大的传统特钢业务,包括结构钢、工模具钢和不锈钢。一季度以来,受疫情影响普钢售价明显下滑。但公司的合金结构钢和合金模具钢报价均保持坚挺,业绩受疫情影响程度较小。传统特钢盈利韧性彰显。 公司合理估值。公司传统特钢和“三高一特”高端产品适用于不同的估值方式。 由于公司报告仅披露了高温合金部分的具体数据,故将高温合金进行单独估值,其他特钢产品合并估值。2019年根据公司前三季度的产销数据预测全年高温合金的毛利4.46亿,其他产品的毛利为4.13亿,高温合金毛利占到了52%。 2019年公司业绩预告区间中值为 2.7亿,按照毛利进行分摊,则高温合金部分的归母净利润预估为 1.4亿,其他特钢产品的归母净利润预估为 1.3亿。用 2019年业绩预告区间中值计算公司估值,对高温合金部分的估值借鉴同样生产高温合金的钢研高纳,给予 40倍 PE,则高温合金部分对应的市值为 1.4*40=56亿; 其他特钢产品估值借鉴产品结构类似的中信特钢,给予 15倍估值,对应的市值为 1.3*15=19.5亿,则以 2019年业绩预告区间中值计算的估值在 75.5亿。 按照公司重组规划, 2020年高温合金产量预估上升 1000吨达到 7500吨,假设吨钢售价保持 18.6万元不变,制造费用下降导致的吨钢成本缩减 500元,则吨钢毛利预估 6.9万元,毛利同比上升 0.73亿,高温合金部分的业绩可达到2.13亿(产能利用率提升带来的产量上升不会增加三费,公司可抵扣亏损 11亿,不需要缴纳所得税,故毛利增长可以直接计入业绩),对应的估值为 85亿,其他特钢产品业绩预估增幅较低,2020年预计可达到 1.65亿,对应的估值为 25亿,以 2020年业绩计算的合理估值为 110亿。 盈利预测和投资建议:综上,我们预计 2019-2021年公司的归母净利润分别为2.67亿元、3.78亿元和 4.92亿元,对应的 EPS 分别为 0.14/0.19/0.25元,对应的 PE 分别为 31/22/17倍,按照上述分部估值法,我们认为公司合理市值在 110亿,对应的目标价为 5.6元,公司高温合金增长空间较大,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示: :高温合金产能释放不及预期

事项: 公司2019年实现营收601亿元,同比增长10%;实现毛利99亿元,同比下降11%;实现归母净利36亿元,同比增长2%。 评论: 量减价减凸显区位优势,业绩基本符合预期。业务结构上,公司主营煤炭+煤化工业务,该部分营收在2019财年权重为35%(基本贡献全部利润),相对2018财年下降7%,主因源于贸易业务的快速增长+主营业务营收的负增长。 主营业务2019年同比下降8%,其中煤炭业务因为杨庄煤矿退出+部分矿井开采条件变化导致销量下降16%,受益于公司焦煤售价逆势上涨5%的支撑(区位优势),煤炭综合售价上涨5%,煤炭营收2019年同比下降12%;煤化工业务中焦炉负荷上升0.7%,焦炭售价下降5%,煤化工营收同比下降3%。按照万得一致预期公司2019财年可实现归母净利37亿元,与报表数据极为接近,基本符合市场预期。 分红比例提升超预期,平煤示范效应正逐步扩散。公司2019财年将分红比例提升至36%,给予股东每股0.6元的现金派息回报,若按照3月27日收盘价计算,公司股息率为7%,若考虑27.5亿可转债(存续期2019-2025年)的摊薄效应,股息率也高达6%,超出市场预期。在公司+行业估值均处于历史最低区间的背景下,吸引力十分显著。值得强调的是,在平煤股份给出为期3年的保底分红安排后,平煤股价呈现出明显的中枢抬升特征,其示范效应使得现金丰厚+现金流充沛的煤炭企业纷纷效仿,试图从分红能力的角度向市场呈现其不俗的盈利能力和投资价值。 煤矿关停风险基本释放完毕。杨庄和芦岭煤矿关停带来的440万吨产能持续受到市场关注,按照公司2020年1月底公告,220万吨产能的杨庄煤矿已经关停,关停前的2019年产能利用率仅为20%,全年净利为亏损1.3亿元,关停有利于企业效益的改善,且该矿采矿权评估价值仅0.8亿元,产生减值损失风险不大。芦岭煤矿产能230万吨,采矿权评估价值0.3亿元,盈利能力与杨庄相似,后续关停于公司业绩也是改善效应而非拖累。 投资建议:我们预测公司2020-2022年业绩依次为34亿元、39亿元和40亿元,对应EPS依次为1.57、1.81和1.86元/股,维持12.96元/股的目标价和“强推”评级。 风险提示:公司流通盘较小交易摩擦成本较大,钢价下跌超预期

产销稳定增加,营收稳定增加。本年公司生铁、粗钢、钢材产量分别为990万吨(同比+8.94%)、1097万吨(同比+9.17%)、992万吨(同比+8.17%),司钢材销量993万吨(同比+7.45%)。产销稳步增长,产能利用率不断提升。由于产量稳步增长,公司在行业均价下降的情况下全年营收实现了10%的增长。 高端产品发力。得益于长期以来品种及用户结构优化,公司产品竞争力进一步增强。2019年公司属于国家战略性新兴产业分类中“新材料产业”的先进钢铁材料销量为137万吨,高端产品突出。先进钢铁材料销售价格4977.57元/吨(不含税),价量齐升,有力支撑了产品综合平均售价。 成本控制优异,毛利率降幅降低。2019年钢铁业务毛利率为14.71%,较2018年减少6.74%,降幅较行业平均水平较低,一方面由于公司成功的高端化战略,另一方面则得益于优良的成本控制。2019年受铁矿石等原燃料价格大幅上涨影响,全行业成本都有明显提升,公司原材料成本增加了26亿元。但公司通过行业对标、精细管控、工艺优化、择机采购等措施,在工序成本环节削减成本7亿元、采购环节消减成本1.9亿元,保证了在原料上升上升阶段尽量减少毛利降幅。 积极回馈股东,高分红凸显投资价值。公司通过《未来三年(2018-2020年度)股东回报规划》,明确公司未来三年每一年度拟分配的现金红利总额(包括中期已分配的现金红利)应不低于该年度归属于上市公司股东的净利润的30%。2019年年报,公司每股分红0.3元,合计分红13亿元,分红比例51%,股息率9.65%,高分红凸现投资价值。 盈利预测和投资建议:我们预计公司2020-2022年的归母净利润分别为28.17、30.08和32.02亿(原预测为42.49/44.56/-),对应PE为4.9/4.6/4.3,公司分红高,投资价值凸现,结合公司历史情况和行业平均水平,预计公司合理估值在5.5-6倍之间,对应的目标价为3.52-3.84元,维持“推荐”评级。 风险提示:外需进一步恶化。

业绩符合预期,资产质量优化持续进行。公司2019年是实现归母净利润25亿元,其中不包含13亿元与Equinor的和解收入,基本符合市场的预期。按照年报公布的情况,截至2020年3月25日,公司已经收到了该笔和解费,且将计入2020财年。公司2016年巨额计提83亿元资产减值损失,占当年营收的55%,以此为开始,在2017-2019年陆续计提12亿元资产减值+信用减值损失,其中仅2019年便计提有6亿元,资产负债率也从2016年的56%下降至2019年的51%,资产质量优化持续进行。 油田技服业务强劲增长驱动业绩高增,装备业务靠产能利用率抬升+结构优化告别亏损。在2019财年的公司运营中,油田技术服务板块实现151亿元营收,同比增长53%,占全公司营收的48%,比重提升3个百分点,轻资产转型再进一步;盈利能力上,油田技术服务板块贡献了公司总毛利的68%,若按照11%的综合费率折算,该业务贡献了总净利润的94%,为当之无愧的压舱石业务。在装备业务端,公司2019财年合计实现了19亿元毛利,若按照11%的综合费率这算,为公司贡献净利2亿元,告别了2018年巨亏14亿元的局面(按照11%的综合费率折算),其中产能利用率提升为驱动毛利率大幅回升的主要因素。1)钻井业务:钻井平台日历天数使用率同比提升12%,日费提升1%至9.4万美元/天,驱动毛利率回升17%;2)船舶业务:自有船队日历天使用率上升4%,驱动毛利率回升1%;3)优化结构大幅提升三维采集量(+10%)+海底电缆作业量(+106%)权重,驱动毛利率回升12%。 关联交易指引执行率高达86%,能源安全主线下油价损害整体可控。受疫情影响,国际油价在30美金以下运行,会给相当数量油气生产公司的利润和现金流造成明显的伤害,进而使其在资本开支上采取更为保守的策略,致使油服公司的营收和利润受到侵蚀。就本公司而言,2019年营业收入中的80%来自于母公司中国海洋石油公司,对《2017-2019年日常关联交易公告》中的指引执行率为86%,三年平均执行率为92%,这使得《2020-2022年日常关联交易公告》中关于关联交易的指引参考性进一步加强,据此折算2020-2021年营收复合增速高达21%,在能源安全的底线思维和7年行动计划的支撑下,预计低油价对收入的影响整体可控。 投资建议:我们预计公司2020-2022年可实现归母净利依次为44、40和49亿元,对应EPS依次为0.92、0.84和0.99元/股,上调2020年业绩预期主要因为Equinor和解收入,下调2021年业绩预期是考虑到低油价的影响,维持“推荐”评级和20元/股的目标价。 风险提示:关联订单大幅不及预期。

2019年第四季度毛利环比基本持平。2019年第四季度,公司实现毛利39.9亿元,环比微增0.2亿元。1)矿产金:产量11.42(+1.1)吨,销量11.16(+1.46)吨,售价313.63(-5.12)元/克,但单位成本162.95(-16.27)元/克,毛利16.81(+3.27)亿元。增量及成本下降带动业绩增厚。2)矿产铜:产量10.56(+1.25)万吨,销量11.07(+1.72)万吨,售价3.48(-0.1)万元/吨,单位成本2.16(+0.06)万元/吨,毛利14.58(+0.68)亿元。 增量及金价上涨带动2019全年主业盈利大幅提升。2019年毛利增厚21.72亿元至155.15亿元。1)矿产金:产量40.83(+4.33)吨,高于年初的40吨计划。销量39.2(+3.07)吨,售价296.8(+44.74)元/克,单位成本172.69(-0.3)元/克,毛利48.65亿元(+20.08),量价齐升带动。2)矿产铜:产量36.99(+12.13)万吨,高于年初的35万吨计划。销量37.11(+12.16)万吨,售价3.54(+0.01)万元/吨,成本2.07(+0.31)万元/吨,主要因高成本的Timok并表所致。毛利54.44(+10.39)亿元,产量大增增厚业绩。3)矿产锌:产量38(+10.2)万吨,销量37.22(+8.94)万吨,售价1.04(-0.37)万元/吨,单位成本0.65(+0.16)万元/吨,主要因高成本的Nevsun并表所致,毛利14.77(-11.44)亿元。 产量稳步释放,成长助力公司穿越周期。根据公司公告的产品规划,2020年公司矿产金、矿产铜、矿产锌产量预计分别为44(+4)吨、41(+4)万吨和40(+3)万吨。2021年产量预计分别为42~47吨、50~56万吨和37~41万吨。2022年产量预计分别为49~54吨、67~74万吨和38~42万吨。矿产金增量主要来自武里蒂卡金矿等,矿产铜增量主要来自其他铜矿扩建及卡莫阿投产。 盈利预测、估值及投资评级。基于2020年/2021年/2022年铜价分别4(-0.7)/4.2(-0.5)/4.2(-0.5)(万吨),金价为330元/克,单位成本不变等假设,我们预测公司2020年/2021年/2022年的归属净利润将分别为32.65/46.19/60.51亿元(此前预期为42.48/62.76/—亿元),对应的EPS分别为0.13/0.18/0.24元,对应PE分别为29/21/16倍。基于公司低成本高速扩张的核心竞争力和行业地位,参考有色行业2020年36.34倍的PE估值,给予公司2020年30倍的估值,维持“推荐”评级,目标价3.9元。 风险提示:疫情引发铜锌价格下跌超预期、产量释放不及预期。

产量增长叠加成本降低,电解铝毛利大幅提升。公司2019年生产氧化铝151.19万吨(+7.99%),生产原铝189.94万吨(+17.93%),生产铝材67.06万吨(+4.62%)。2019年国内电解铝不含税均价12295元/吨(+0.44%),氧化铝不含税均价2338.23元/吨(-8.12%),预焙阳极不含税均价3186.19元/吨(-8.97%),公司电力成本由因云铝鹤庆和云铝海鑫的投产而有所降低,两家公司实际执行电价为0.28-0.30元/度,而此前公司平均电价为0.345-0.35元/吨,2019年降低至0.33元/度。电解铝生产成本降低叠加产量增长,电解铝实现毛利率14.72%(+8.37%),铝材实现毛利率12.22%(+4.16%)。 行业利润周期性修复,公司现金流大幅改善。2019年公司实现经营活动现金流入230.85亿元(+5.39%),经营活动现金流出194.01亿元(-10.04%),经营活动现金流量净额36.84亿元(+992.10%),主因原材料采购成本降低而电解铝价格上涨。 相关资产继续计提减值准备,业绩有所拖累。公司2019年实现资产减值损失3.28亿元,主因公司部分项目处于停产或停建状态,其中固定资产减值损失952.92万元,在建工程减值损失2.95亿元。在建工程减值准备大幅增加主要涉及三个项目:(1)云铝沥鑫15万吨交通铝型材项目(减值2.22亿元)(2)高精、超薄铝箔项目(减值0.51亿元)(3)7万吨石油压裂支撑剂项目生产线技改扩建项目(减值0.22亿元),三个项目均处于停建状态。 盈利预测、估值及投资评级:受到目前疫情影响,电解铝价格大幅下跌,海外电解铝需求不振,而国内出口铝材占比达到20%,因此基于铝价下跌等因素,我们下调了前期对于公司营收和归母净利润预估。预计公司2020-2022年营业收入分别为269.91亿元、308.16亿元和336.85亿元,归母净利润分别为5.43亿元、7.85亿元和9.5亿元,市盈率分别为22倍、16倍和13倍。基于Wind一致预期的25.3倍PE,给予公司26倍估值,目标价4.5元,调整为“推荐”评级。 风险提示:电解铝产能释放不及预期、氧化铝价格大幅上涨、电解铝价格大幅下行。

事项: 公司发布2019年年度报告,实现营业收入1071.16亿元(同比+5.84%);实现归属于上市公司股东的净利润为43.91亿元(同比-40.48%);基本每股收益1.0401元(同比-40.48%)。 评论:产量稳步上升,营收规模进一步扩大。2019年公司钢材销量达到了2318万吨(同比+7.44%),实现了营业收入1071.16亿元(同比+5.84%),在2018年钢价中枢下移的情况下,公司通过增加产量,释放无缝管等热门产品产能等方式实现了营收正增长,彰显了公司经营管理水平。 收购子公司少数股权完成,整合完毕开启新章。2019年,公司发行股份购买少数股东持有的华菱湘钢13.68%股权、华菱涟钢44.17%股权、华菱钢管43.42%股权,并在收购完成后分别以现金对华菱湘钢、华菱涟钢增资等活动已经完成,三家公司成为上市公司的全资子公司,经营关系进一步理顺,整合完毕开启新章。 资产负债率稳步下降,财务费用大幅缩减。近三年公司通过外部输血和自身造血等方式不断降低资产负债率,2019年末公司资产负债率为60.78%,下降了4.34%,基本到达了中钢协要求的60%水平。同时财务费用稳步下降,今年财务费用仅9.42亿,下降了40%,负担进一步减轻。 钢价中枢下移,铁矿成本上涨,利润有所下降。高分红回馈投资者。公司向全体股东每10股派发现金红利2.5元(含税),共计派发现金15.32亿,股利支付率35%,股息率6.2%,具有一定吸引力。 盈利预测和投资建议。我们预计公司2020-2022年实现归母净利润分别为46.37/48.31/52.55亿元(原预测为股权结构变更前,不存在可比性);对应的EPS为0.76/0.79/0.86元,公司整合完成,首次分红且比例较高,给予7倍估值,下调目标价为5.3元,维持“强推”评级。 风险提示:海外需求下跌对国内市场造成影响

融资节奏扎实稳健,引入战投优化股东结构。公司胶粘剂业务规模逐年扩大,本次非公开发行为主营业务的持续增长提供充足的流动资金保障,增加在5G通信、高铁、城市轨道交通、汽车、新能源等高端应用领域的市场、研发、制造投入,推动公司业务转型升级。本次再融资引入恒信华业、复星系等战略投资者,进一步优化股东结构,未来有望在产业资源与业务发展方面进一步合作。此外,大股东参与认购本次非公开发行5000万元,彰显其对公司未来长期发展向好的巨大信心。 高端领域加速进口替代,原材料价格维持低位。公司高端领域持续放量,与华为、中车等标杆合作全面升级,通信电子用胶、轨道交通用胶由千万级销量实现数倍增长。我们预计2019年公司在华为的销售额达到4000万元,目前多款导入产品处于放量阶段,且对接产品数量不断增加,2020年公司在华为销售额有望实现翻倍增长。动力电池行业迅速发展引增导热硅胶市场需求,2020年公司有望突破以宁德时代为标杆客户的新能源动力电池板块上量,预计将实现2000万以上的销售目标,并将跟随宁德时代业务快速发展进一步放量。常规胶粘剂受益原材料低位企稳,原材料(MDI、有机硅等)供需基本平衡,我们预计未来MDI、有机硅等仍将保持低位。 盈利预测、估值及投资评级。公司是国内胶粘剂行业龙头企业,原材料(MDI、有机硅等)价格低位企稳,常规胶粘剂盈利改善,高端用胶持续放量。我们预计公司2019-2021年归母净利润为1.57/2.20/2.75亿元,对应EPS0.37/0.52/0.65元,对应PE29/20/16倍。维持目标价15元,维持“推荐”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动,高端胶粘剂进口替代不及预期。

公司概要:全面转型新材料,二次腾飞成果初显。公司于1995年在洛阳成立,2011年在深交所创业板上市。公司为复合型蒸发式冷却(凝)设备的行业龙头;2013年对工业水处理进行布局。2015年引进新材料管理技术复合型专家孙建科为公司总经理,通过并购对钼钯材、ITO靶材、PMI泡沫、舰船复合材料和PVC泡沫等新材料进行布局,该业务已成为公司收入和利润核心增长点。 收入占比已从2015年的3.91%提升至2019年上半年的31.11%。 传统环保节能业务:业绩中流砥柱,稳定发展。1)冷却(凝)器:主要应用于炼化和火力发电,市场复苏,但市场空间有限。公司复合型蒸发式冷却(凝)设备具备核心竞争力,收入周期性波动远低于国内其他企业,毛利率持续高于国内其他企业。未来平稳增长可期。2)工业水处理:主要用于火力发电,市场增速有限。该业务收入处于第一梯队,但毛利率较低,未来以平稳为主。 军工复合新材料:行业高增长,收入业绩双爆发。1)CFRP:具备质量轻,强度大等优势,广泛应用于航空航天、导弹和舰船等军工领域。海威复材(66.69%)为国内唯一专业从事海军舰船复材企业,广泛应用于海军舰艇各型号装备。 2019年上半年收入同比增长112%,净利润同比增长160%。2)PMI泡沫为比强度、比模量最高的碳纤维材料的夹层芯材,广泛应用于航空航天、雷达、风电等领域。兆恒科技(52.99%)为国内唯一能够为各型飞机包括军用飞机、无人机及其他直升机提供PMI材料的合格供应商。2019年上半年收入同比增长67%,净利润同比增长250%。3)PVC泡沫是目前复合材料使用量最大的芯材,广泛应用于航空航天、船舶、风力发电和轨道交通等领域。科博思(43.53%)为风机叶片用PVC泡沫和一体成型合成轨枕的优势企业,承诺2019~2020年三年累计净利润不低于9,000万元和注入剩余股权。 电子靶材新材料:钼钯材国内第一,ITO靶材国产加速替代进口。靶材主要用于PVD镀膜,广泛应用于显示、芯片、存储、光伏和工业等领域。液晶面板靶材占国内需求的45%。按照2020年国内液晶面板产能,钼靶材和ITO靶材需求分别为2,163吨和1,375吨,对应市场分别为9.12亿元和27.36元。钼靶材已经国产并大规模替代,ITO则仍高度依赖原装进口。1)钼钯材:四丰电子(100%)拥有100吨/月产能,为京东方和华星光电最大供应商,市场占有率第一。2019年上半年收入同比增长18%,净利润同比增长43%,已经进入收入持续增长,毛利率稳定的阶段。2)ITO:晶联光电(70%)拥有100吨/年产能,未来规划扩到400吨/年。2018年下半年已开始向京东方供货。目前仍处于收入增长,利润有限阶段。但未来有望复制公司钼钯材的成功经验。 盈利预测、估值及投资评级。我们预计2019年、2020年和2021年公司归属净利润分别为1.79亿元、2.33亿元和2.93亿元,EPS分别为0.2元、0.26元和0.32元。对应3月13日最新的8.12元的股价,PE分别为42倍、32倍和25倍。参照公司各业务的A股可比公司分部估值,我们给予公司2020年总市值89.87亿元,目标价9.82元,首次覆盖,给予“强推”评级。 风险提示:新业务增长不及预期、股市整体下向导致估值调整。

看点1:低估值。长材四个上市公司中,按业绩预告区间中值计算PE,方大特钢7.5倍、韶钢松山6倍、三钢闽光5.6倍、柳钢股份6倍,公司处于偏低位置。按吨钢市值来计算,方大特钢吨钢市值3265元,三钢闽光2031元,韶钢松山1363元,柳钢股份1053元,即使考虑到柳钢部分钢坯是以半成品钢坯形式外卖的,吨钢市值仍然偏离了行业平均水平。 看点2:预期分红较高。过去两年公司股利支付率分别为48%和33%,历史股利支付率较高,按公司三年股东回报规划,本年股利支付率也不低于30%。此外,三季度末公司货币资金76亿,有能力进行分红。同时公司控股股东的防城港项目资本开支较高,二季度进入1期项目收尾和二期项目开工阶段,现金需求较高。综上,认为公司年报有望延续高分红。按照30%的最低股利支付率预估,股息率5%,按照48%的最高历史股利支付率预估,股息率8%v看点3:区位优势明显,预期业绩高。一季度受疫情影响,钢企销售不畅,但公司有接近二分之一的粗钢以钢坯形式卖给集团,这部分销售按照成本加成法结算,因此公司一季度受影响最小。更重要的是,公司是华南、西南地区的最大钢企,华南地区是传统的价格高地,而西南地区外来务工人员少,需求恢复快。此外,华南、西南地区的电炉占比高,电炉目前还没有复产,因此这些区域有望成为后期供需错配最严重的地方,区域溢价明显。按照300元的南北平均价差计算,公司成材销售年均750万吨,则区位红利可达到20亿左右。 看点4:增资广西钢铁集团,投资收益有望提升。去年12月公司发布公告对广西钢铁增资,增资完成后公司占广西钢铁注册资本的比例为27.78%。广西钢铁是原武钢的防城港项目,该项目一期的产能为600万吨长材,预计今年二季度投产,则公司新增权益产能167万吨,按吨钢净利300元预估计算,满产后全年投资收益可达到5亿。二期投产后仍有进一步增长空间。 投资建议和盈利预测:受疫情影响我们调低盈利预测,预计公司2019-2021年实现归母净利润为22.41/25.39/28.66亿元(原预测26.37/29.68/31.62亿元);对应EPS为0.87/0.99/1.12亿元(原预测1.03/1.16/1.23元);对应PE为6/5.3/4.7倍;结合公司历史情况和行业近期状况,按照2020年预期业绩给予7倍市盈率,上调目标价至6.93元,本次上调目标价主要由于市场对后期的经济刺激预期较为乐观,愿意给钢铁股更高的估值,公司当前估值低,分红预期高,业绩后期持续增长,维持“强推”评级。 风险提示:需求恢复速度不及预期。

投资建议: 1.短期内全球受到新冠疫情等因素影响,通胀预期出现大幅度下行,导致市场悲观预期加重,铜价较2019年出现大幅下跌。目前中国及亚洲部分国家的疫情已经得到较好控制,不确定性主要在欧美等发达国家,因此短期来看,铜价依然存在一定的压力。但是中长期来看,随着新冠疫情的逐步控制和消退,预计市场中整体通胀预期将有所修复,铜价届时也会伴随反弹。 2.目前5500美元/吨的铜价基本处于2016年以来的相对低点,而铜矿山C1现金成本90分位线位于5200美元/吨左右,C1+折旧成本的90分位线位于5800美元/吨左右,而从历史价格可以看出铜价基本未跌破过C1现金成本90分位线,下方价格支撑较强。 3.近日,工信部披露2020年第3批《新能源汽车推广应用推荐车型目录》。其中,特斯拉旗下TSL7000BEVBR0纯电动轿车在列,并继续使用三元电池。对比此前特斯拉车型数据,该款国产化产品与特斯拉Model3长续航(后轮驱动)在规格上最为相似。因此,业界普遍认为该产品便是Model3长续航(后轮驱动)版。而此前市场对于特斯拉无钴电池使用的情绪导致钴相关股票出现一定程度的回调,该事件短期内对钴行业供需状况影响不大,因此存在一定程度的情绪和股价修复。基于中国有色矿业长期8000吨钴产能投放的逻辑,将为中色股份估值提高提供进一步的空间。 4.基于目前铜价下,公司估值较铜行业股票依然低估以及钴行业情绪修复等逻辑,我们维持公司“强推”评级。 风险提示:海外疫情不受控制持续蔓延、公司并购进程不及预期。

公司概要:管理层主导、收入利润持续双增长。公司于1994年由日本睦金属和宁波粉末冶金厂合资成立,并于2004年上市,为国内PM行业的唯一龙头。 从2017年开始,管理层合计持股已超过睦金属公司,管理层已经主导公司发展。上市以来,公司收入年复合增长率为12.94%,88%以上收入来自PM;毛利年复合增速为13.67%,增速略快于收入增速,其中90%以上来自PM。2019年开始公司重金布局MIM,开启双主业高增长新时代。 PM业务:行业唯一龙头、汽车行业企稳助业绩改善。全球,汽车占PM需求的近70%,全球汽车增速持续放缓导致2013~2018年PM行业年复合增速仅为3.92%。国内,汽车、家电和摩托车占PM需求的近90%,2018年随着汽车产量开始见顶下滑,PM行业开始进入平稳期甚至出现负增长。近十年公司一直为行业的唯一龙头,2018年收入占行业27%,为第二名的三倍,利润占行业40%。未来虽行业增长空间有限,但VVT等高端市场仍有空间。随着汽车行业企稳,该业务也有望逐步企稳并改善。 软磁业务:量价稳步提升、体量小利润贡献有限。2014年公司投资0.9亿元收购科达磁电60%股权,拥有1.2万吨/年产能。2015~2018年,销量平均年增长10%,毛利率也稳步提高。但体量小,2019年仅占总收入的10%左右,利润贡献有限。未来量价稳步提升有望持续。 MIM业务:行业唯二龙头、电子行业带动MIM高成长。MIM工艺可提供大批量精密三维小零件一体化解决方案,可满足电子产品小型化需求。全球,电子占MIM需求的50%,2010~2018年MIM行业年复合增速为16.1%。国内,手机、可穿戴设备和电脑占MIM需求的近80%。因连接器、SIM卡托、表壳等需求带动,2011年~2018年MIM行业年复合增速达30.7%。未来三到五年,摄像头支架、折叠屏手机铰链、TWS耳机等将带动MIM行业保持30%以上的增速。2019年公司先后收购控股东莞华晶(华为供应商)和上海富驰(华为苹果供应商)。富驰为行业唯一两家大型专业MIM厂商,收入规模、产能能力和研发实力等均位于行业前两位。两个公司合计产能规模、收入体量和行业第一的厂商旗鼓相当。同时,公司为华为折叠屏手机铰链供应绝大多数MIM件和部分BMG件。随着华为MateXs放量,该业务收入和利润有望大幅增长。 盈利预测、估值及投资评级。基于2020年和2021年华为MateXs产量分别为100万台和400万台等假设,我们预测2019年、2020年和2021年归属净利润分别为3.14/3.29/4.45亿元,业绩变化主要因收购MIM资产所致。扣非后净利润分别为1.22/3/4.45亿元,主要因拆迁补偿款。对应EPS分别为0.51/0.53/0.72元/股,对应3月6日收盘价12.73元,PE分别为26/25/18(倍)。PM业务按照SW有色金属PE(2020E)28.98倍和MIM业务按照可比公司精研科技PE(2020E)45.3倍的估值,则公司合理市值为118亿元,对应的PE为36倍。 首次覆盖,给予“强推”评级,目标价19元/股。 风险提示:汽车行业下滑超预期、华为折叠屏手机销量不及预期、MIM市场竞争超预期、BMG市场发展不及预期。

看点1:低估值。长材四个上市公司中,按业绩预告区间中值计算,方大特钢7.7倍、韶钢松山6.6倍、三钢闽光6.0、柳钢股份5.9倍。按吨钢市值来计算,方大特钢吨钢市值3339元,三钢闽光2165元,韶钢松山1496元,柳钢股份1034元,即使考虑到柳钢部分钢坯是以半成品钢坯形式外卖的,吨钢市值仍然偏离了行业平均水平。 看点2:预期分红较高。过去两年公司股利支付率分别为48%和33%,历史股利支付率较高,按公司三年股东回报规划,本年股利支付率也不低于30%。此外,三季度末公司货币资金76亿,有能力进行分红。同时公司控股股东的防城港项目资本开支较高,二季度进入1期项目收尾和二期项目开工阶段,现金需求较高。综上,认为公司年报有望延续高分红。按照30%的最低股利支付率预估,股息率5%,按照48%的最高历史股利支付率预估,股息率8.1%v看点3:预期业绩高。一季度受疫情影响,钢企销售不畅,但公司有1/3以上的粗钢以钢坯形式卖给集团,这部分销售按照成本加成法结算,因此公司一季度受影响最小。更重要的是,公司是华南、西南地区的最大钢企,近期西南的需求旺盛,水泥开工和出货处于全国最高水平。且华南、西南地区的电炉偏多,电炉目前均处于关停状态,后期恢复也会较慢。因此一旦旺季到来,华南和西南料会成为建筑材供需错配最严重的地方,目前近邻柳州的昆明地区螺纹钢价格已经达到了4320元,全国大部分地区仍在3500元左右,区域价差优势已经接近冬季限产时期的南北价差,后期仍有发酵趋势,公司有望优先受益。 看点4:增资广西钢铁集团,投资收益有望提升。去年12月公司发布公告对广西钢铁增资,增资完成后公司占广西钢铁注册资本的比例为27.78%。广西钢铁是原武钢的防城港项目,该项目一期的产能为600万吨长材,预计今年二季度投产,则公司新增权益产能167万吨,按吨钢盈利300元计算,满产后全年投资收益可达到5亿。二期投产后仍有进一步增长空间。 投资建议和盈利预测:受疫情影响我们调低盈利预测,预计公司2019-2021年实现归母净利润为22.41/25.39/28.66亿元(原预测26.37/29.68/31.62亿元);对应EPS为0.87/0.99/1.12亿元(原预测1.03/1.16/1.23元);对应PE为6/5.3/4.7倍;结合公司历史情况和行业近期状况,按照2020年业绩给予6.2倍市盈率,维持目标价6.18元,公司估值低,分红预期高,业绩后期持续增长,维持“强推”评级。 风险提示:需求恢复速度不及预期。