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陈福

国信证券

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工作经历: 证书编码:S0980515080002.曾供职于华泰证券研究所....>>

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陈福 3
经纬纺机 机械行业 2017-01-26 22.07 -- -- 25.86 17.17%
25.86 17.17% -- 详细
事项: 1月23日晚,公司公 告两项合作协议,一是子公司中融信托与嘉华东方控股(集团)有限公司(嘉华控股)签订战略协议,二是中融信托全资子公司中融鼎新投资管理有限公司与嘉华控股签署股权转让合作协议,拟以其所依法管理的基金和产品受让不超过万通投资控股股份有限公司总股本35%的股权,受让完成后将直接或间接持有上市公司万通地产10%左右股权。我们点评如下: 评论: 与嘉华控股战略合作或加大地产信托布局 16 年下旬房地产启动新一轮调控,房企融资持续收紧:两交易所重申公司债发行门槛与发行要求;银监会严禁银行理财资金违规进入房地产领域;发改委严限房地产开发企业发行企业债券融资用于商业性地产项目;保监会要求各保险机构自查不动产投资,明确表示不得投资开发或销售商业住宅、不得向不动产投资项目提供无担保债权融资;资管产品投向16 个热点城市普通住宅市场将被叫停等。多方施压下,房地产融资渠道大幅收窄。此次中融信托与嘉华控股战略合作,是资源与业务互补的结果。中融信托近年信托资产投向房地产占比亦持续降低,2013-15 年占比分别为11.09%、10.47%与6.82%。由于地产项目报酬率较高,我们判断中融信托有意提升地产业务布局。 中融信托向“综合资产管理者”转型迈步,实现长期可持续发展 中融信托在《2015-2017 年战略规划》中设立了“一个目标、三组动力”的实施方案,通过旗下私募投行业务、资产管理业务、财富管理业务三大板块发力推动,优化业务结构与管理水平,实现公司从单纯“资金提供者”转型“综合资产管理者”的总体战略转型。 有别于由中融信托作为主体发行信托产品的融资方式,本次战略合作主体为子公司中融鼎新,且方式是以其所依法管理的基金和产品受让万通控股不超过总股本35%的股权。中融鼎新主营项目投资与资产管理,旗下多家资管子公司有涉及房地产投资业务:包括中融丝路(主营业务包括养老地产业务)、中融资本(通过其境内外地产投资基金开展房地产投资业务)、长河资本(定位为公司的房地产并购基金平台)等。此轮开展合作有望为中融信托在私募与资管板块的发力,展望未来进一步实现转型战略,实现长期可持续发展。 持续受益子公司中融信托的发展向好,维持买入评级 受益于2016 年H 股私有化基本完成、实际控制人股权划拨后新股东国机集团实力雄厚、汽车业务剥离利于止损等小碎步的积累,加之所持中融信托(37.5%)业务表现转好,而本次转型迈步有力,展望公司2017 年将迎来大踏步。依测算公司合理估值在34-36 元每股,当前股价大幅折让,资产整合预期升温下,维持对公司买入评级。
陈福 3
安信信托 银行和金融服务 2017-01-26 10.68 -- -- 27.54 14.75%
12.57 17.70% -- 详细
评论: 业绩表现亮眼,归属净利润大增76%达30.3亿元 16年营业收入52.5亿元,同比增加78%;归属净利润30.3亿元,同比增加76%;总资产191亿元,同比增加109%;加权平均ROE为41.15%,减少1.58个百分点。整体业绩表现抢眼。营业支出12.2亿元,其中业务及管理费用11.3亿元,较去年显著增加77%,公司披露其中5.43亿元用于公司对部分历史风险项目清理核销与计提信托业务准备金,以防范信托业务风险。 信托业务:主动管理提升与业务结构改善推动信托业务盈利能力大增 公司信托资产规模基本持平,信托业务收入实现大增主要源于主动管理能力提升与信托业务结构改善:信托资产规模2350亿元,与2015年末2359亿元相比略有下降0.4%。但2016年公司主动管理信托规模占比从起初45%上升至期末60%,集合资金类信托占比从期初37%上升至期末44%,最终实现加权年化信托报酬率达1.55%,较去年1.00%水平显著上升0.55个百分点,扭转了自2012年以来信托报酬率连年下滑的状态。全年实现手续费及佣金净收入45.16亿元,同比增加95%。信托业务收入占营业收入86%,持续作为公司营收主要来源。 固有业务:从贷款为主积极向多元化投资布局初见成效 固有业务包括存贷款实现的利息收入与资金投资实现投资收益两部分。去年公司实现利息净收入1.87亿元,同比下降30%。此项主要受利息支出大增影响,2016年利息支出1.49亿元,其中1.38亿用于支付信托业保障基金,而2015年利息支出仅0.08万元。 实现投资收益2.80亿元,同比增加47%,在去年股票市场表现欠佳与年末债市波动情况下,仍然实现较高增长的正向收益。受益于2016年定增募资的顺利推行,公司资本实力增强,固有资金逐步实现在定增再融资、股权投资、二级市场交易等多元化项目的灵活布局。 多项积极信号下看好公司2017年表现 基于公司16年多项积极信号:1)完成定增,实际募资49.73亿元,增厚股本3.01亿,资本实力增强将有力支持信托业务与固有业务拓展;2)信托业务表现出众,转型成果初现:信托业务收入与信托报酬率持续位于行业前列,盈利能力强;主动管理水平显著提高,并向新能源、大健康、物流地产等多领域拓展;3)多元金融布局积极:公司16年增持营口银行(持股4.27%)、参与发起设立中信登(占股2%),拟增资泸州商业银行(完成后将持股8.55%)、大童保险(完成后将持股35%),加上持股渤海人寿3.85%,金控布局进一步拓展深化。综合多项积极因素,展望公司2017年表现仍将亮眼,暂维持25元-28元/股合理估值,建议关注。
陈福 3
经纬纺机 机械行业 2017-01-20 22.12 -- -- 25.86 16.91%
25.86 16.91% -- 详细
我们看好经纬纺机,不仅在于所持中融信托(37.5%)业务改善,亦在于资产整合预期。2016年公司走出H股私有化、集团股权划拨、剥离汽车业务等小碎步,2017年或将迎来大踏步。 私有化H股完成,为资本运作留足了空间。 2015年12月,公司公告以每股12港元收购全部发行1.808亿H股。截止2016年10月,恒天集团收购H股93.1%,且12月19日为最后期限。私有化完成后,恒天集团持股比例由38.8%提升至约58%。为后续资产整合留足了空间。 恒天集团整体划拨至国机集团,股东资源更为丰富。 2016年11月,公司公告恒天集团将整体划入国机集团。国机集团为大型央企,资产规模约为恒天集团3倍,产业布局广泛,将为经纬纺机的金融业务提供更丰富的业务资源。 汽车业务剥离有利于止损。 2016年12月,公司以2.48亿价格向恒天集团整体出售汽车业务,以解决同业竞争问题。出售后短期内有利于止损并获得资金流入,预计增厚合并报表归母利润总额1亿元。 中融信托业务品质提升,盈利能力有望再释放。 信托行业迎来小阳春,政策更趋友好、行业规模再提速、报酬率回升。2015年起,中融信托控规模、调结构效果显著。2015年末,信托规模6700亿元,同比下降约6%,2016年基本持平。同时,2015年集合类信托占比58%,单一类29%,财产性13%,结构好于行业均值。经过2年调整,中融信托业务品质得到提升,业务风险明显下降。2016年净利润27亿元,同比上升4%。 重申买入评级,合理估值34-36元/股。 中性假设下:1)中融信托:197亿元(中融信托合理估值655亿*37.5%*0.8);2)恒天财富23亿元;3)非金融板块26亿元。依次测算,公司合理估值34-36元/股,当前股价大幅折让,且资产整合预期升温,维持买入评级。 风险提示。 1)非金融业务经营严重恶化,亏损幅度超预期;2)信托业务出现黑天鹅事件。
陈福 3
越秀金控 批发和零售贸易 2017-01-12 15.15 -- -- 15.73 3.83%
15.73 3.83% -- 详细
两次跨越,做实首家上市地方金控平台。 通过两次整合,公司实现由商贸零售向金控平台跨越。2014年12月,广州友谊通过非公开发行募集100亿元现金购买越秀金控全部股权,越秀金控籍此整体上市,成为A股首家地方金控。2016年12月,公司收购广州证券剩余32.8%股权,并发起设立广东省第二家AMC公司,进一步坐实金控内涵。 背靠越秀集团,金融牌照不断丰富。 越秀集团是广州市政府在香港设立的窗口企业,逐步形成香港、广州两个金控平台,总资产逾4000亿元。作为广州平台的越秀金控,充分利用人民币国际化、CEPA协议以及自贸区政策,具备跨境合作的优势,打造了境内外资本双向流动通道。越秀金控目前金融牌照涵盖证券、租赁、AMC、担保、小贷和创投,不排除未来向保险和信托等牌照延伸。 深度绑定广州国企,分享广州国资改革盛筵。 广州国企资产规模庞大,国资改革孕育巨大业务机会。越秀金控在两次重组中,通过股权纽带及各业务链的业务纽带,塑造了与广州国资企业的利益共享平台,为越秀金控打下强大的业务扩张基础。 金融业务立足广州、布局全国、快速成长。 越秀金控立足广州、全国布局、快速成长:1)广州证券(100%):经纪业务完成全国化布局,债券与新三板业务优势明显;2)越秀租赁(76%):灵活运用低成本资金对接境内优势项目,高质量稳健成长;3)越秀产投(90%):聚焦战略性新兴产业投资和固定收益业务;4)担保(100%)和小贷(100%)平稳发展,风控良好;5)广东第二张AMC牌照(38%),掘金不良资产处置。 首次覆盖,买入评级。 按所持权益采取分业务估值法,公司6-12个月合理估值565亿元-615亿元(零售业务72-83亿元+广州证券368-400亿元+越秀租赁60-66亿元+越秀产投10亿元+AMC业务35亿元+其他20亿元),以总股本30.42亿股计,每股18.5-20元,考虑到进一步丰富牌照内涵的预期,给予“买入”评级。
陈福 3
禾嘉股份 综合类 2016-11-02 15.55 -- -- 16.50 6.11%
16.62 6.88%
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前3季度归属净利润4.45亿,同比增长259% 禾嘉股份三季报披露数据显示,2016年前三季度公司实现营业收入110.8亿元,相比去年同期的17.0亿大幅增长551%;而归属于上市公司股东的净利润为4.45亿元,同比增长259%。实现每股收益0.40元,同比增长88.6%。得益于盈利能力的上升,公司加权平均净资产收益率由去年同期的5.83%上升至目前的7.67%(非年化数据)。 供应链业务+商业保理是业绩增长主因 禾嘉股份于2015年6月份通过定向增发48.48亿元,完成向煤炭供应链金融的转型,依托其大股东九天投资集团在西南地区建立的优势进行布局。上市公司在业务上分为供应链业务和商业保理业务,双轮驱动业绩增长。公司三季报披露,供应链金融业务和商业保理业务规模均实现进一步扩大,提升盈利能力。且预计今年全年将维持业绩高增长态势。 小煤供大电格局形成优势 西南地区喀斯特地貌下,很难形成大型煤矿,云贵地区以小煤矿为主,单井平均产量16万吨,远低于全国单井平均46万吨的产量。但区域内积聚了滇东电厂等用煤大户,造成“小煤供大电”市场格局。禾嘉股份在供应链业务上具有优势。 滇中产业聚集区蕴含较大业务需求 2015年滇中集团通过参与公司转型定向增发项目,成为公司第二大股东,目前持股比例为29.4%,仅次于大股东九天投资集团36.57%的持股比例。滇中集团是滇中产业聚集区建设的主要承载体,按规划2020年产业区总产值将达到6千亿,占云南省GDP20%,对能源及大宗品具备较大需求,禾嘉股份的供应链+保理业务有望持续受益。 风险提示 金融业务坏账风险,供应链业务对上游贸易商谈判力下降的风险。 “增持”评级 公司转型后业务稳步推进,净利润水平复合预期。预计16-18年对应EPS分别为0.55/0.72/0.96元,给予“增持”评级。
陈福 3
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2016-08-29 8.91 -- -- 9.18 3.03%
11.50 29.07%
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造纸、租赁双轮驱动,业绩进入快速增长期。自2014年以来,晨鸣纸业布局融资租赁业务,打造造纸+融资租赁双主业格局。进入2016年,双轮驱动业绩大幅增长,融资租赁余额继续保持快速成长,截至6月底达到294.5亿元。造纸主业进入景气周期,带动公司业绩大幅提升。2016年上半年实现归属于上市公司股东净利润9.4亿元,同比增长240%。 经测算,其中租赁净利润约4亿,造纸行业约5.4亿。 租赁存量规模294.5亿,半年贡献利润约4亿元。截至6月底晨鸣纸业的融资租赁余额294.5亿元,其中对内业务占比约15%,对外租赁业务占比85%。对外租赁业务贡献净利润4亿元。晨鸣租赁目前净资产约70亿元,杠杆率水平4.3倍,与上市租赁公司平均6-7倍的平均水平仍有差距,未来利润仍有增长空间。且从风控角度看,晨鸣管理团队从业经验普遍在9-25年之间,现在共成立7个业务部门,体系完善,项目至今未出现逾期情况。从业务模式看,租赁业务基本执行3年等额本息还款方式,抵押物价值充足,降低潜在风险损失。 造纸进入景气周期,盈利贡献大幅增加。进入2016年,造纸主业进入明显的景气周期,高端纸品提价明显,上半年造纸主业5.4亿净利润(包含政府补贴)是公司近年来盈利高点。分产品看,高端纸营收增速明显快于低端纸,表明公司结构升级战略已经取得初步成效,如高端纸品类白卡纸、静电纸销售收入分别增长21.3%、26.7%,快于整体9.13%的营业收入平均增幅。 第二期优先股成功发行,提振市场信心。公司总额45亿元的优先股发行计划,于今年3月完成第一期22.5亿元的募集。 本次又成功发行10亿元,公司发行的优先股为不累计、可参与类型,利息采用固定(前5年5.17%;第6年附一次跳息安排,采取5.17%+2%和最近两年加权平均净资产收益率的较低者)+浮动(与普通股共同分享当年可分配利润的50%)的安排。由于公司造纸和融资租赁均为资本密集型行业,对资金要求较高,但截至今年6月底,公司资产负债率为77.3%,公司存在继续降低负债率需求,目前公司定增项目(募资52亿元)仍在证监会审批程序中。 后续业务看点:租赁持续加大布局+造纸景气周期红利。1)公司2016年4月15日公告《山东晨鸣纸业集团股份有限公司第七届董事会第十一次临时会议决议》,决定将晨鸣租赁注册资本从77亿元增至110亿元,预计公司将持续增资晨鸣租赁。同时,公司设立青岛晨鸣公司,注册资金50亿元,继续做大融资租赁业务格局;2)目前造纸行业景气周期下,公司造纸盈利能力大幅提升,公司作为造纸龙头,近年来持续提升产品结构,高端纸品占比已经由2012年的67.8%上升至2015年的73.0%,充分受益本次造纸景气周期。 定增底价提供安全边际,价值低估,维持买入评级。晨鸣纸业定增底价为7.53元及发行前公司最近一期经审计归属于普通股股东每股净资产的较高者(考虑永续债影响,为7.35元),截至2016年8月24日,晨鸣纸业A股收盘价格为9.20元,对应2016年PE估值约9倍,具备安全边际。考虑到公司融资租赁+造纸的双轮驱动格局,维持公司买入评级。
陈福 3
华业资本 房地产业 2016-08-02 10.93 -- -- 12.90 18.02%
12.90 18.02%
详细
7月29日,公司公告,原第二大股东华保宏实业将其15.33%股权以11.3元/股悉数转让给李仕林,交易金额24.67亿元,我们点评如下: 李仕林溢价登场,商业逻辑更为顺畅 自华业资本现金收购李仕林的医疗业务以来,市场一直在期待李仕林在股权上与上市公司绑定,从而为公司的战略转型提供更为坚实的逻辑基础。本次以现金24.67亿元成为华业资本第二大股东,坐实了市场预期,而且,该金额高于去年售卖资产给华业资本的21亿元所得,可见李仕林对华业资本前景的看好。 未来还将注入医疗商业资产,有望成为上市实际控制人 本次股权变更后,李仕林持有华业资本15.33%,与第一大股东华业发展的23.44%相差仅8.11%。按照此前承诺,自2015年6月起3年内李仕林还将注入医疗商业资产,因此,成为新的实际控制人只待时间的流淌。 金融:全年规模预计百亿以上 金融主要是针对三甲医院应收账款的类保理业务,具高品质、高成长和高盈利“三高”特征,2015年完成40-50亿元规模,预计约4亿元利润计入2016年报表。2016年预计业务规模百亿以上。 医疗:2016-17年承诺利润2.2亿、3亿 捷尔医疗主要有三大业务板块:医疗设备供应、与医院合作成立医疗中心、重医附三院(75%股权)。按收购承诺,2016-2017年不低于2.2亿、3亿元。 地产:为金融和医疗业务提供资金支持 存量住宅项目下半年进入销售结算,商业物业通过证券化回流资金,为金融业务提供更有力支持。地产整体NAV约70-80亿。 风险提示 医疗金融平台项目推进低于预期,地产结算进度低于预期。 合理估值200亿元,维持“买入”评级 登场时点及溢价超出市场预期,后续商业逻辑更为顺畅,维持公司6-12个月合理估值200亿元的判断,继续给予买入评级。
陈福 3
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2016-07-13 8.21 -- -- 9.20 12.06%
9.50 15.71%
详细
事项: 晨鸣纸业发布2016 半年度业绩预告,实现归属于上市公司股东的净利润9-9.8亿元,同比增长230%-260%,每股盈利0.41-0.45元。我们点评如下:评论:造纸、租赁双轮驱动,业绩进入快速增长期。自2014年以来,晨鸣纸业布局融资租赁业务,打造造纸+融资租赁双主业格局。进入2016年,双轮驱动业绩大幅增长,融资租赁余额继续保持快速成长(目前约300亿),造纸主业进入景气周期,带动公司业绩大幅提升。2016年上半年实现归属于上市公司股东净利润9-9.8亿元,同比增长230%-260%。经测算,其中租赁净利润4亿左右,造纸行业5-6亿左右。 租赁存量规模300亿,半年贡献利润约4亿元。预计目前晨鸣纸业的融资租赁余额约300亿元,其中对内业务占比约15%,对外租赁业务占比85%。对外租赁业务贡献净利润4亿元。晨鸣租赁目前净资产约70亿元,杠杆率水平4.3倍,与上市租赁公司平均6-7倍的平均水平仍有差距,未来利润仍有增长空间。且从风控角度看,晨鸣管理团队从业经验普遍在9-25年之间,现在共成立7个业务部门,体系完善,项目至今未出现逾期情况。从业务模式看,租赁业务基本执行3年等额本息还款方式,抵押物价值充足,降低潜在风险损失。 造纸进入景气周期,盈利贡献大幅增加。进入2016年,造纸主业进入明显的景气周期,高端纸品提价明显,上半年造纸主业5-6亿净利润(包含约1亿左右政府补贴)是公司近年来盈利高点。由于晨鸣纸业政府补贴的获得与当期盈利有直接关系(税收返还等形式),预计下半年政府补贴数额将超越上半年数额,进一步提升公司业绩、拉低估值。 后续业务看点:租赁持续加大布局+造纸景气周期红利。1)公司2016年4月15日公告《山东晨鸣纸业集团股份有限公司第七届董事会第十一次临时会议决议》,决定将晨鸣租赁注册资本从77亿元增至110亿元,预计公司将持续增资晨鸣租赁。同时,公司设立青岛晨鸣公司,注册资金50亿元,继续做大融资租赁业务格局;2)目前造纸行业景气周期下,公司造纸盈利能力大幅提升,公司作为造纸龙头,近年来持续提升产品结构,高端纸品占比已经由2012年的67.8%上升至2015年的73.0%,充分受益本次造纸景气周期。 定增底价提供安全边际,价值低估,维持买入评级。晨鸣纸业定增底价为7.53元及发行前公司最近一期经审计归属于普通股股东每股净资产的较高者(考虑永续债影响,为7.35元),截至2016年7月8日,晨鸣纸业A 股收盘价格为8.07元,对应2016年PE 估值约10倍,具备安全边际。考虑到公司融资租赁+造纸的双轮驱动格局,维持公司买入评级。
陈福 3
华业资本 房地产业 2016-07-11 10.70 -- -- 11.79 10.19%
12.90 20.56%
详细
收购捷尔医疗,产业布局由地产向金融和医疗延伸 2015年5月,华业资本以现金21亿元收购捷尔医疗,主营业务由地产向医疗和金融延伸,其中,地产项目处于收割期,为医疗和金融的转型提供资金支持,医疗和金融是未来公司战略转型的重点。 金融:高品质+高成长+高盈利 金融主要是针对三甲医院应收账款的类保理业务,具“三高”特征:1)高品质,不良率极低;2)高成长,2015年完成约40亿元体量,2016年料百亿以上;3)高盈利,通过“优先/劣后”结构化产品,净息差8-10%。 医疗:2016-17年承诺利润2.2亿、3亿 捷尔医疗主要有三大业务板块:医疗设备供应、与医院合作成立医疗中心、重医附三院(75%股权,已开业运营)。按收购承诺,捷尔医疗2015-2020年累计净利润不低于18.5亿,其中2016-2017年不低于2.2亿、3亿元。 地产:为金融和医疗业务提供资金支持 存量住宅项目下半年进入销售结算,商业物业通过证券化回流资金,为金融业务提供更有力支持。1)住宅:10-20万平米,位于通州和深圳,下半年销售结算;2)商业物业:约8万平米,位于北京和深圳;3)新北京中心通过证券化回流资金。地产整体NAV约70-80亿。 催化:金融业务放量+李仕林其他医疗资产注入 催化之一:金融业务放量,乃至区域外扩张打开天花板;催化之二:捷尔医疗原实际控制人李仕林按承诺将其他医疗资产逐步注入。 风险提示 医疗金融平台项目推进低于预期,地产结算进度低于预期 合理估值200亿元,维持“买入”评级 分部估值:1)地产业务:50亿元;2)医疗业务:给予25x2016PE,估值66亿元;3)金融:2016年假设100亿元业务,净利润9.6亿元(落到2017年报表),给予10xPE,估值96亿元。三项合计,公司6-12个月合理估值200亿元,维持买入评级。
陈福 3
华业资本 房地产业 2016-07-08 10.50 -- -- 11.79 12.29%
12.90 22.86%
详细
收购捷尔医疗,产业布局由地产向金融和医疗延伸。 2015年5月,华业资本以现金21亿元收购捷尔医疗,主营业务由地产向医疗和金融延伸,其中,地产项目处于收割期,为医疗和金融的转型提供资金支持,医疗和金融是未来公司战略转型的重点。 金融:高品质+高成长+高盈利。 金融主要是针对三甲医院应收账款的类保理业务,具“三高”特征:1)高品质,不良率极低;2)高成长,2015年完成约40亿元体量,2016年料百亿以上;3)高盈利,通过“优先/劣后”结构化产品,净息差8-10%。 医疗:2016-17年承诺利润2.2亿、3亿。 捷尔医疗主要有三大业务板块:医疗设备供应、与医院合作成立医疗中心、重医附三院(75%股权,已开业运营)。按收购承诺,捷尔医疗2015-2020年累计净利润不低于18.5亿,其中2016-2017年不低于2.2亿、3亿元。 地产:为金融和医疗业务提供资金支持。 存量住宅项目下半年进入销售结算,商业物业通过证券化回流资金,为金融业务提供更有力支持。1)住宅:10-20万平米,位于通州和深圳,下半年销售结算;2)商业物业:约8万平米,位于北京和深圳;3)新北京中心通过证券化回流资金。地产整体NAV约70-80亿。 催化:金融业务放量+李仕林其他医疗资产注入。 催化之一:金融业务放量,乃至区域外扩张打开天花板;催化之二:捷尔医疗原实际控制人李仕林按承诺将其他医疗资产逐步注入。 风险提示。 医疗金融平台项目推进低于预期,地产结算进度低于预期l看涨36%,给予“买入”评级。 分部估值:1)地产业务:50亿元;2)医疗业务:给予25x2016PE,估值66亿元;3)金融:2016年假设100亿元业务,净利润9.6亿元(落到2017年报表),给予10xPE,估值96亿元。三项合计,公司6-12个月合理估值200亿元,看涨36%,维持买入评级。
陈福 3
经纬纺机 机械行业 2016-06-17 19.40 -- -- 20.29 4.32%
20.78 7.11%
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转型金融先驱,彰显战略眼光 公司于2010年8月就以12亿元的价格完成了对中植集团旗下的中融信托36%股权的收购,2011年又参与了恒天财富的发起设立,提前布局进入金融行业。2015年以中融信托为核心的金融业务板块贡献营业收入54亿,占总营业收入比例达61%,彰显公司战略眼光。 拥抱“大资管”时代,发力财富管理市场 公司顺应居民财富管理诉求释放趋势,聚焦财富管理市场,两大核心金融资产均具备优秀的价值创造力。1)中融信托:2015年实现净利润26亿,同比增长7.1%,ROE24%,坚定转型私募投行、资产管理和财富管理三大方向;2)恒天财富:2015年实现净利润2.3亿,同比增长44%,坚持客户导向,看好其长期成长性。 非金融业务亏损有望收窄 非金业务包括纺织机械业务和新能源汽车业务。传统的纺织机械业务因为下游需求方削减资本开支、需求下降而陷入亏损,新能源汽车业务则处于建设投入初期盈利仍需时日。随着纺织机械行业产能的逐步出清以及新能源汽车业务盈利能力逐步释放,我们认为公司非金融业务亏损将收窄。 汽车板块逐渐发力,新的利润增长点有望形成 新能源汽车也是公司重要的转型成长方向之一,近两年做了大量的布局,以子公司湖北新楚风为生产核心、北京恒天鑫能和天津研究院为研发核心,专注客车、货运专用车等细分领域,发力新能源汽车业务。截止2015年底,公司新能源汽车业务虽仍未盈利,但取得营业收入3.5亿。 回购H股:打开想象空间 2015年12月,恒天集团通过回购公司全部H股,对公司的持股比例上升至56.04%巩固了控股权,为后续资产整合提供了可操作空间。 公司合理估值在170-200亿,“买入”评级 我们看好公司信托和财富管理业务掘金大资管的前景,以及新能源汽车的布局有望培育新的利润增长点。从现有业务看,公司2016年合理估值171-198亿,并考虑到恒天集团后续资本运作可能,我们给予“买入”评级。
陈福 3
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2016-05-19 8.15 -- -- 8.33 -1.30%
9.20 12.88%
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事项:晨鸣纸业发布公告对之前定增方案进行修改,募集资金总额由80亿元下调至52亿元,其中15亿元用于偿还银行贷款,37 亿元用于年产40 万吨漂白硫酸盐化学木浆项目。相较于原来方案,去掉了“增资山东晨鸣融资租赁有限公司”以及“补充流动资金”,我们点评如下。 评论: 公告点评:方案修订不改公司价值 监管层对转型金融标的定增项目监管趋严,但公司造纸、租赁双主业已然成型,政策实际影响较低。为鼓励资金回归实业,监管层对转型金融的定增项目审批趋严,政策本身意在减少制度套利,引导资金加大对实业的支持。晨鸣纸业在2014年下半年开始布局融资租赁业务,目前已经形成双主业格局,如2015 年公司归母净利润10.2 亿,而租赁公司实现6.2亿元净利润,已成为晨鸣纸业利润的重要来源之一。晨鸣在双主业格局已然成型的情况下,对资金需求程度远低于初创型公司,实际受影响有限。 将晨鸣租赁注册资本增资至110亿的董事会决议依然有效。公司在2016 年4 月15 日公告《山东晨鸣纸业集团股份有限公司第七届董事会第十一次临时会议决议》,决定将晨鸣租赁注册资本从77 亿元增至110 亿元。目前该决议依然有效,本次定增方案修改后,预计公司将采取其他一些渠道逐步实现对租赁公司增资。 目前监管环境下,转型金融对母公司行业地位更为敏感,晨鸣纸业作为行业龙头具备相对优势。从目前监管环境看,转型金融对母公司行业地位更为敏感,因为行业龙头更容易从其他渠道获得融资,而不仅依靠股票定向增发募集发展所需资金。晨鸣纸业作为造纸行业的龙头,叠加近期造纸行业的好转,以及本次定增、后续第二期优先股对资产负债率的降低,融资渠道上并无实质影响,公司在转型金融方面具备相对优势。 双主业格局成型:造纸复苏,租赁余额快速增长 截至目前,租赁合同余额约300 亿元,省外项目拓展顺利,目前占比约6 成。租赁合同余额由2015 年底的240 亿增长至目前的300 亿元左右,对于2014 年下半年才开始布局租赁业务的公司来讲,增速可观。且从风控角度看,晨鸣管理团队从业经验普遍在9-25 年之间,现在共成立7个业务部门,体系完善,项目至今未出现逾期情况。从业务模式看,租赁业务基本执行3 年等额本息还款方式,抵押物价值充足,降低潜在风险损失。 造纸主业有复苏迹象,今年情况好于以往。今年以来高端纸品提价已成为行业现象,其中白卡纸提价最为明显,年初以来每吨上涨约150 元,今年一季度公司4.02 亿净利润中,造纸主业约贡献1.5 亿,表现好于以往。目前公司双主业格局清晰,扣除永续债和优先股后,归属于普通股每股净资产为7.5 元,目前股价对应估值1.13 倍PB,看好公司发展,维持买入评级。
陈福 3
浙江东方 批发和零售贸易 2016-05-06 21.71 -- -- -- 0.00%
42.15 94.15%
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一季报业绩超出预期 2016年一季度公司取得营业收入13.7亿,实现归属净利润1.4亿,同比分别增长0.95%、48.9%。考虑目前浙江省地方AMC浙商资产的注入尚未完成,公司一季度尚能录得如此优异业绩,超出我们预期。 投资收益助推业绩大涨 公司一季度业绩能够实现同比48.9%的增长主要因投资收益同比大涨32.2%。 而投资收益主要系出售可供出售金融资产收益增加所致,公司期初可供出售金融资产余额(32.7亿)全部为权益资产,考虑一季度市场走势,我们推测更可能是处置以成本入账的股权投资(主要为天堂硅谷等VC基金)所致。 传统主业收缩,或为深度转型金融蓄力 公司此次一季报有两个数据引起我们的高度关注,一是公司取得经营净现金流2.4亿,同比增长49.1%,二是公司购买商品、接受劳务的现金支出(主要的经营性现金支出项)同比下滑25.8%。我们认为这两个指标综合分析直接表明公司传统的商贸物流主业出现主动收缩迹象,改善现金流,或为深度转型金融蓄力。 搭建以AMC为核心的金融生态圈,剑指金控平台 公司前期公告定增注入浙江省地方AMC浙商资产,并将搭建起以AMC为核心涵盖租赁、保险、产业投资基金、信托、房地产等多元业务的金融生态圈,构建区域性的金控平台,为公司金融板块注入核心竞争力。我们预计2016-2018年金融板块将为公司贡献净利润8.7、10.0、11.5亿。 静待AMC注入,维持“买入”评级 根据分部估值法,我们认为公司整体合理估值为350-410亿元,股本扩张后(12.86亿股)对应27-32元/股,相较停牌前收盘价19.86元/股有36%-60%的空间。目前我们仍需等待定增最后落地,维持“买入”评级。 风险提示 1)全球经济低迷,公司传统业务业绩上涨乏力;2)宏观经济增长大幅放缓,导致不良资产管理业务收益率下降;3)资产重组进度低于预期。
陈福 3
泛海控股 房地产业 2016-04-21 10.33 -- -- 10.37 -1.14%
10.81 4.65%
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泛海系核心资产和优质资源的整合平台。 泛海系是知名企业家卢志强先生打造的大型民营企业集团,业务涵盖地产、金融、能源等领域。卢先生是中国民间商会会长和政协常委,拥有强大的政商关系和丰富的商业资源。泛海控股是泛海系的核心上市平台,在泛海系资产登陆资本市场过程中,获得了绝大部分核心资产和优质资源。 由地产转型金融,新泛海扬帆起航。 地产是公司传统主业,在一二线城市开发了众多知名项目,拥有大量优质土地储备,未来二三年是利润释放高峰。随着地产黄金时期结束、金融业务登陆资本市场的诉求日益强烈,泛海系逐渐将旗下金融资产注入公司,同时,公司内生与外延并举,打造了品类较为全面的金融业务,形成地产+金融双业务。 产业协同、资源聚焦,为金融业务保驾护航。 我们认为,公司转型金融控股,具备坚实基础:1)背靠大型民营集团,不仅机制灵活,还能获得卢志强先生强大的资源;2)金控雏形已现,已有证券、信托、保险等重要牌照业务,协同效应渐显;3)多渠道融资支持金融业务做大做强;4)董事会引入众多金融专家,提供智力支持。 布局全面,金控平台快速崛起。 金融布局全面,形成证券、信托、保险、战略投资、互联网金融等业态:1)民生证券:优质中型券商,增资打开成长空间;2)保险业务:布局保险全牌照业务,覆盖多重投保需求;3)民生信托:增资并对接内部优质资产端,信托业绩逆市上升;4)战略投资:股东资源变现通道,已投多个优质项目;5)互金平台基本搭建完毕,等待内部协调做大。 首次覆盖,增持评级。 对地产业务(NAV 法)、金融业务(主要PB 法)分部估值,公司合理市值约660-740亿元,对应每股12.8元-14.3元/股,考虑到资本市场改革持续和公司整合资源进度加快,估值空间将得到进一步提升,给予增持评级。 风险提示。 1)公司转型和资源整合效果不及预期;2)监管趋严,混业经营不及预期。
陈福 3
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2016-04-20 8.90 -- -- 8.97 0.79%
8.97 0.79%
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事项: 2016年4月15日,晨鸣纸业公告定向增发方案,将对包含大股东晨鸣控股在内的不超过10名投资者发行不超过10.62亿股股票,募集资金不超过80亿元,主要投向“年产40万吨漂白硫酸盐化学木浆项目”、“增资晨鸣租赁”和“补充流动资金”,我们点评如下: 评论: 定增方案基本情况。 定增参与人:晨鸣控股+其他不超过9家特定投资者;定增价格:不低于定价基准日前20个交易日公司A 股交易均价的90%(即7.53元/股)或最近一期经审计归属于普通股东的每股净资产(即8.71元/股),最终价格将通过询价的方式确定;发行数量及募资金额:发行不超过10.62亿股,募资不超过80亿元;募投项目:1)年产40万吨漂白硫酸盐化学木浆项目,投入37亿元;2)增资晨鸣租赁,共计33亿元;3)补充流动性10亿元;限售期:自定增股票上市之日起, 晨鸣控股定增所获股票36个月不得转让,其余参与者定增所获股票12个月不得转让。 定增对业务的影响?破除展业瓶颈。 从目前晨鸣纸业的战略定位看,造纸+融资租赁双主业格局清晰。近年来造纸行业产能过剩已经常态化,结构升级是龙头公司持续获得市场把控力的关键,对生产设备和技术进行持续性的更新换代需要资金支持;同时,公司的融资租赁业务在起步晚的情况下,在规模上实现超越也对资金有较大需求。由于公司对双主业的持续投入,截至2015年底,晨鸣纸业资产负债率77.9%,高负债率成为公司展业的最大障碍,本次定增即是要解除高资产负债率的枷锁。 定增80亿元,可额外带动超200亿债务资金增量。考虑公司在2016年3月份完成第一期22.5亿元优先股发行,以及本次80亿的定增,完成后公司资产负债率可下降为68.8%。相对于直接债务融资,定增资金可增强公司融资弹性,特别是公司融资租赁业务是传统高杠杆资金业务,对债务资金有较强需求。假定未来公司资产负债率维持在75%的水平, 则80亿元定增资金可对应带来200亿的债务融资空间,进一步为双主业的发展打开空间。 银行低成本资金授信充足,未来资金需求无忧。2015年10月底,晨鸣集团与中国银行山东省分行签署战略合作协议, 后者将为晨鸣集团提供总额不超过200亿元的综合授信;2016年3月底,晨鸣集团与中国邮政储蓄银行山东省分行签署战略合作协议,后者将向晨鸣集团提供100亿元综合授信。作为造纸行业传统龙头企业,公司在银行渠道的资金成本较低,未来获得杠杆资金方面较为乐观。 晨鸣租赁最大看点?提升杠杆释放利润+风险控制。 按注册资本计,晨鸣租赁仅次于远东国际租赁,并列国内第二。本次增资过后,晨鸣租赁注册资本达到110亿元,仅低于远东国际租赁的117.6亿元,与工银金融租赁并列位居国内第二。晨鸣租赁作为行业内的后起之秀,在国内银行系租赁公司主导的行业格局下,展现出较强的进取意图。 低息环境下利差缩小,但规模增长应是主旋律。根据晨鸣租赁2015年经营数据测算,其经营净息差(业务端利率和晨鸣租赁的融资利率之差)为3.5%,目前低息环境下,息差水平有下降的趋势。但晨鸣租赁完成定增后注册资本将达到110亿元,位居国内第二位,租赁杠杆水平降为2.3倍,低于上市租赁公司平均6-7倍的杠杆水平,规模扩张将超越利差的缩小扮演更为重要的角色。鉴于目前经济增速下滑的考虑,我们假定至2017年晨鸣租赁杠杆水平仅为4.5倍,以反映经济基本面的负面影响。综上,2016年保守、中性、乐观口径下融资租赁净利润分别为7.9亿、8.6亿和9.4亿,对应2017年分别为8.2亿、9.3亿和10.5亿。 风险控制和定价是融资租赁公司最为核心的竞争力。目前金融环境下,资金并不稀缺,相对而言良好的项目获取能力和风控能力是行业竞争的核心。晨鸣纸业立足于山东,在行业上下游产业以及本地国有企业项目支持上具备优势,特别是在教育和医疗上的布局可以部分对冲宏观经济下行风险。所以,晨鸣纸业在风险控制和定价上的能力将直接决定公司未来发展空间。 定增对造纸主业影响?持续结构升级。 定增募投项目加大原材料自足率,支持产品结构升级。晨鸣纸业年产浆纸850万吨,其中纸品600多万吨(寿光基地331万吨)。每年对纸浆有超过200万吨的需求,但寿光生产基地的纸浆产能约90万吨,每年要从国内外购进纸浆超100万吨,公司募投年产40万吨漂白硫酸盐化学木浆项目可增强原料自足率,也可对冲部分人民币贬值压力,支持产品结构持续升级,晨鸣纸业高端纸品占比已经由2012年的67.8%上升至2015年的73.0%。 如何看待目前股价?股东持续增持+定增绑定利益,增强股价弹性。 股东持续增持+定增绑定利益,增强公司股价弹性。晨鸣纸业估值偏低,本次停牌前价格仅对应1倍PB 估值水平,与其较大业务空间不匹配。自2015年中期以来,晨鸣控股通过香港子公司持续增持公司股票,累计增持大5.22%,目前晨鸣控股共持有上市公司20.35%股份,本次定增后持股比例将进一步上升至不低于22%。控股股东持续增持股票,彰显对上市公司的信心。本次定增价格不低于8.71元/股(停牌前价格8.80元/股),绑定大股东和机构参与者利益,提高股价弹性,维持买入评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名