投资要点: 方正证券中期业绩增长90%。中期营业收入19亿元,同比增长34%;归属母公司净利润7.7亿元,同比增长90%;EPS为0.13元,每股净资产2.53元,净资产收益率为4.85%。自营收益大幅增长,两融业绩亮眼,资管和投行业绩回升,新业务稳步推进,收购民族证券已完成,后续业务将逐步协同整合,看好公司综合金融战略。 经纪业务逆势增长,市场份额快速提升。中期经纪业务净收入7.44亿元,同比增长3.5%,继续深化转型,中期代理买卖证券业务净收入份额较年初增长6.5%,行业第15位。新开股东账户市场份额9.67%,较年初增长243%;新业务贡献显著,信用业务、机构业务等新业务收入对经纪业务收入贡献比27%。上半年净佣金率0.076%,下降8.47%。持续推进轻型营业部建设,非现场营业部达68家,占网点数量45%。代销金融产品37亿元,销售收入3314万元。 自营业绩亮眼,资管业务快速增长。自营持续优化资产结构,扩大固定收益类和非标类投资规模,权益、固收以及非标均取得较好的投资收益。中期自营收益3.7亿元,同比增长4.3倍。中期资管收入2754万,同比增长80%,资产规模381亿元,同比增长24%,新增24只定向资管计划,定向理财规模369亿元,集合理财规模12.44亿元,较期初增长28.92%。积极开拓资管新领域,上半年资产管理业务中待购回的股票质押式回购业务规模7亿元。基金业务收入3371万元,同比增长4.8倍。中期投行业务收入0.87亿元,同比增长24%,瑞信方正完成2个股权再融资项目和4个债券主承销项目,财务顾问签约项目5个。 信用业务大幅增长,新三板稳步推进。信用业务增长强劲,推出标准化股票质押融资产品泉易融,信用账户累计净开户5.15万户,同比增长1.66倍;两融余额94亿元,同比增长1.95倍;中期两融收入5.4亿元,收入贡献比28%。股票质押和约定购回业务稳步增长,分别实现收入1357万元、1644万元。全面打造新三板全业务链,已成立股转交易部从事做市业务,签约项目47家,完成协议余额3929万元,同比增长111%,挂牌家数10家,同比增长10倍。已完成民族证券收购,业务互补优势明显,未来公司整合还需一定时间,但看好公司综合金融战略.预计按新股本摊薄后2014-15年EPS为0.21元、0.25元,对应14年PE为28倍、PB为1.7倍,维持增持评级。风险因素:交易量低迷,新业务不如预期。

营收同比增长74%,归属母公司净利润增长93%。中信证券上半年实现营业收入105亿元,同比增长74%,实现归属母公司净利润41亿元,同比增长93%。对应EPS为0.37元,每股净资产8.14元。业绩亮点:资本中介和投资业务持续发力,华夏基金和里昂证券并表大幅增厚业绩,投资收益保持稳定增长。因出售深圳和北京物业出售获得一次性营业外收入22亿元,增厚业绩13%。公司创新能力良性,盈利能力突出,业务规模化和品牌化效应明显,是行业改革创新红利的最大受益者。 并表推动经纪和资管业务大增,创新转型持续推进。并表里昂证券推动经纪业务较好增长,中期经纪业务净收入33亿元,同比增长68%。经纪业务大力推进“机构化、产品化”模式,机构客户规模持续提升。全面推动推进营业网点向各项业务的营销窗口和服务基地转型。6月底中信系股基市占率6.45%,同比上升0.28%,市场排名第2。中期资产管理净收入16.1亿元,同比增长7.34倍,贡献比提升至17%,华夏基金并表是资管业务迅猛增长主因。大力拓展银行、保险、社保等机构客户群的定向业务,定向资管规模增长至6000亿元。积极推进产品创新创设、老产品优化改造,上半年新设立30支集合产品,已成功发行首支QDII集合资产管理计划。 投资受益稳定增长,投行业绩表现靓丽。中期投资收益39亿元,同比增长72%,其中公允价值变动收益从去年的-3.4亿元改善至7亿元,推动投资收益增长。中期投行业务净收入9亿元,同比增长42%。中期完成11单股票主承销项目,主承销金额383亿元,市场占有率11.43%,市场排名第一。债券主承销94单,承销金额1070亿元,债券承销数量及金额均居市场第一;并购业务保持领先水平,上半年参与并购项目11单,交易金额1396亿元,在中资投行中排名第一,全球财务顾问排名第二位。 资本中介全面发力,投资业务实现多元化平台运作。股权类中介、固定收益和大宗商品业务全面发展,中期股权质押业务利息4亿元,同比组织460倍,利息贡献比13%;两融利息收入16亿元,同比增长124%,占利息收入比50%。但上半年因卖出回购金融资产规模增长至849亿元,导致利息支出大幅增加,下拉利息收入贡献。固定收益推出报价回购业务、做市商业等创新产品。直投推进直投和基金投资策略,子公司青岛金石是自有资金的投资平台,上半年完成8单投资项目;金石泽信是金石投资在深圳、珠三角地区开展股权投资、投资基金管理业务和其他金融创新业务的核心平台,直投基金和并购基金投资规模达20亿元,直投实现规模化和多元化,预计14-15年EPS为0.72元、0.85元,对应14年PE为18倍、PB1.5倍,维持买入评级。风险因素:交易量低迷,新业务不如预期。

国金证券中期业绩增长117%。中期营业收入11.75 亿元,同比增长38%;归属母公司净利润3.79 亿元,同比增长117%;EPS 为0.29 元,每股净资产5.78 元,净资产收益率为5.48%。投行和自营业绩快速增长,资管和两融规模和业绩大幅增长,佣金宝以价取量策略推动经纪业务市占率额快速提升,互联网金融逻辑得到验证。 股基市场份额快速提升,互联网金融赢得先发优势。公司率先推出佣金宝产品,以低佣金率抢占市场,在市场交易量同比小幅下滑的背景下,上半年公司股基成交额同比增长45%;股票市场份额较去年同期提升0.17%至0.63%,增幅高达37%,市场份额的快速提升充分验证了公司互联网战略的有效性,公司将推出“佣金宝2.0”,继续看好公司在互联网金融领域的先发优势。中期代理买卖证券业务净收入2.3 亿元,同比增长12%;交易单元席位租赁净收入8727 万元,同比增长17%;看好公司互联网战略下经纪业务市场份额的稳步提升。 投行业绩亮眼,资管业务快速增长。中期投行业务实现收入2.02亿元,同比增长89%,毛利润率较去年大幅提升34%。完成1 个IPO 项目、5 个增发项目及6 个债券融资。 公司积极储备保荐人,已拥有保荐人代表68 人,位列前十,是投行业务快速发展的基石。公司持续推出创新资产管理产品,着力于打造量化对冲型集合资产管理产品,上半年新增3 只量化对冲型集合资产管理计划。中期资管收入4608 万,同比增长404%,资产规模898 亿元,同比增长83%,其中定向理财规模874 亿元,实现收入2059 万元,集合理财规模23.7 亿元,实现收入2549 万元。 投资收益改善,信用业务业绩大幅增长。公司灵活配置资产,抓住债券市场出现结构性牛市行情,债券投资占自营资产比达70%,实现投资收益4.37 亿元,同比增长87%。 两融业务加速发展,6 月末两融余额19.97 亿元,同比增长317%,两融利息净收入7621 万元,占利息收入比39%,同比增长318%。股票质押式回购交易和约定购回稳步增长,股票质押利息收入406 万元,约定购回利息收入121 万元。新三板全面推荐挂牌业务、定向增发业务、做市业务,已完成9 个挂牌项目,6 个在审。公司运行机制灵活,管理层具有较大的经营权限,作为互联网金融的先行者,看好公司未来的转型发展。预计2014-15 年EPS 为0.56 元、0.83 元,对应14 年PE 为38 倍、PB 为3.7 倍,维持增持评级。风险因素:交易量低迷,新业务不如预期。

海通证券中期盈利增长8%。中期实现营业收入67亿元,同比增长18%;归属母公司净利润29亿元,同比增长8%,每股收益0.3元,ROE为4.6%。业绩看点:经纪业务全面转型,投行业务业绩回升,资本中介和投资业务稳定发展,信用业务持续发力,投资实现多元化。各业务具有很强的规模效应和协同优势,看好新业务增长潜力。 经纪业务全面转型,机构业务优势显现。中期实现经纪业务净收入17亿元,同比增长5%,贡献比25%。公司股基市场份额4.68%;积极推进网点转型和互联网金融建设等措施,提升零售经纪业务竞争力。充分挖掘综合资源优势,丰富对公募基金、保险机构、私募基金等机构客户服务方式,佣金分仓市占率提升至5.65%;重点打造市值管理、股票质押回购和大宗交易业务,全面拓展企业及高净值客户。 投行业务迅速回升,自营业务持续创新。中期投行净收入7.4亿元,同比增长16%,上半年完成27个股权和债券主承销项目,融资金额445亿元。6个股权项目承销金额135亿元,承销金额排名行业第二;债券完成主承销项目21个,承销金额310亿元,完成国内首单“超长期限债券”,实现债券发行模式的创新。自营收益22亿元,同比增长8%。继续推进量化投资、权益类收益互换、ETF做市套利交易,积极推出利率互换、国债期货套利模式;积极布局另类投资新的业务领域和探索新的业务模式。 中介业务持续放量,资管业务稳步提升。两融规模持续提升,6月底两融余额253亿元,市场份额排名行业第3位。两融利息收入11.4亿元,同比增长68%,对利息收入贡献比达36%。股票质押、约定购回业务利息收入分别为2亿元、1亿元。资管收入0.9亿元,同比增长182%,规模提升至2114亿元。基金业务收入2.89亿元。 直投释放业绩,境外业务快速发展。直投业务在会项目7个,直投实现利润总额1.72亿元,占比4.44%,退出方式逐渐多元,业绩陆续显现。境外业务呈良好发展势头,投行业务在中资券商中承销金额排名第二;成功完成首支由中资券商在海外发行的RQFII300ETF指数基金,中期境外业务净利润1.05亿港元。恒信租赁业务快速增长,上半年恒信租赁总资产达168亿元,较年初增长26%。融资租赁利息收入6.56亿元,占利息收入比21%。各创新业务居业内领先水平,创新业务贡献比29%,看好公司多元业务的增长潜力,预计14-15年EPS为0.56元、0.68元,对应2014年PE为17倍,PB1.5倍,维持买入评级。风险提示:新业务不如预期,市场持续低迷。

承保和投资全面向好是当下保险业的核心投资逻辑,中国太保上半年寿险新业务价值同比增速23%,超市场预期,产险综合成本率进一步提升。上半年计提资产减值准备致使净利润增速仅25%。目前1.8xPB、1.18xP/EV,维持买入评级。 中国平安2014 年中报显示:实现EPS0.76 元,同比增25%;内含价值1539 亿元,较年初增长6.6%;寿险新业务价值52 亿元,同比增23%。点评如下:寿险:新业务价值增速超出市场预期。上半年新业务价值52 亿元,同比增长23%;新业务价值率21%,同比提升3 个百分点。新业务价值的超预期增长,主要系保费结构优化所致:渠道上,个险业务增长21%,直销业务增长22%,而银保业务则下滑19%。保费品质提升;险种上,传统型保险同比大幅增长69%,短期意外及健康险同增18%,而分红险和万能险则同比下滑5.3%和24%。 产险:同比增速14%,综合成本率为99.5%,或为短期峰值。太保产险上半年实现保费收入482 亿元,同比增长13.7%,市场份额为12.6%,较上年同期下滑0.3 个百分点。今年上半年,公司成本继续攀升,综合成本率为99.5%,较上年同期上升1.9个百分点。公司未来将把综合成本率管控作为主攻方向,全面深化车险精细化管理机制。我们认为,随着车险自主定价业务推出,包括太保在内的大型车险提供商有望受益,整体综合成本率有望得到控制,预计公司2014 全年可能在99-100%。 投资端:继续受益高利率和投资结构调整,上半年净投资收益率4.9%,同比上升0.1个百分点,但因计提资产减值准备,导致总投资收益率同比回落0.4个百分点。随着资产配置向高收益品种转移,净投资收益率在中长期将处于上升通道,未来5 年有望突破6%。而总投资收益率指标在上半年大幅计提资产减值准备后,下半年将轻装上阵,尤其是6 月份以来资本市场起底回升。 投资建议:买入。寿险业务受个险强劲增长而表现不俗,产险业务综合成本率进一步上升,预计年内可控制进一步升势。静态内含价值倍数1.18 倍,暂维持合理估值区间24.23-26.64 元,给予买入评级。 风险提示:费率市场化改革负面影响超出预期;资本市场低迷导致投资收益不达预期。

西南证券中期业绩增长78%。中期营业收入15.06 亿元,同比增长95%;归属于母公司净利润5.48 亿元,同比增长78%;EPS 为0.2 元,每股净资产5.47 元。投行、自营和信用业务快速增长是业绩增长主因。作为深耕西南地区的最大券商,将依托优秀的地方资源平台,推进各业务全面发展,看好增长前景。 投行、自营迅猛增长,对营收和业绩贡献最高。借助IPO 开闸和并购市场快速发展,中期公司完成2 个IPO 项目、3 个非公开发行项目、5 个独立财务顾问项目及11 个债券主承销项目,投行实现营业收入4.51 亿元,同比增长265%。加强在信贷资产证券化、优先股、新三板等多项新业务的布局。上半年股票和债券市场均出现结构性机会,公司加大低风险量化投资仓位的自营策略取得较好业绩,中期自营收入4.74亿元,同比增长256%;公允价值变动收益3.7 亿元,对净利润贡献高达68%。 资产管理业务快速增长,经纪业务提升经营活力。积极进行主动管理业务探索,成功发行股权质押融资、结构化权益类投资和客户保证金管理等创新产品,管理资产规模1395 亿元,定向资产管理计划73 只。实现资管收入0.52 亿元,同比增长64 %。经纪业务收入5.15 亿元,同比增长41%,推动以中间业务、信用交易、产品销售、机构业务等为抓手,提升经纪业务整体经营活力。公司加速网点布局,经纪业务客户流通资产总值接近1400 亿元,同比增幅24%。 信用业务业绩靓丽,新三板业务加速推进。报告期融资融券余额33.62 亿元,同比增长170%;两融利息收入1.2 亿元,同比增长1.58 倍,占利息收入30%。股票质押业务市占率进入市场前10,利息收入0.75 亿元,利息贡献比18%。依托综合业务平台,场外市场业务主动出击,成功推荐湘财证券挂牌并成为新三板第一家挂牌金融机构,控股的重庆股份转让中心上半年新增挂牌企业75 家,新增托管企业38 家,积极激活市场各方资源,完善市场交易功能。 收购香港敦沛金融获批,杠杆率将不断提升。敦沛金融作为香港上市的综合类金融集团,在期货和衍生品领域拥有丰富的经验,该收购将有助提升公司市场竞争力,加速进军国际市场步伐。公司陆续推出公司债、次级债项目,将保证各项业务的资金需求,放大杠杠率,提升ROE 水平。预计2014-15 年EPS0.45 元、0.54 元,对应PE 为22 倍、PB 为1.8 倍。维持推荐。 风险因素:交易量低迷,新业务不如预期

新华保险是我们保险股首推标的,中报利润同增71%,大超市场预期,承保端与投资端改善显著,目前静态PB1.71,P/EV1.01,作为纯寿险标的,我们依然强烈推荐,近期股价有所回调,我们重申买入良机!承保业务改善显著超预期,保费总量增速30%,业务结构显著优化。总保费方面:2014 年上半年,本公司寿险业务收入668.17 亿,同比增长30.1%,同时推动新业务价值增长18.2%。市场占有率为8.7%,较2013 年同期上升0.5 个百分点。保费较快增长主要原因有二:1)产品策略适销对路;2)人力及效率提升。保费结构方面:传统险占比明显提升,实现保费收入213 亿元,增长39 倍,占整体保险业务收入的32%;健康险同比增长55%;分红型则同比下滑16%,至394 亿元。 保费增加及业务优化共振,新业务价值增长显著好于去年。2014 年6 月末,公司内含价值731 亿元,较年初增长14%;1-6 月寿险新业务价值24.7 亿元,同比增长18%。 去年同期增速分别为7%和-5%。 投资收益率创2009 年以来新高。新华保险自2013 年以来加大了高收益的非标资产配置力度,有效提升了资产的整体投资收益水平。截至2014 年6 月末,公司非标资产投资984 亿元,占投资资产16.5%。由此,年化净投资收益率和年化总投资收益率均创下2009 年以来新高。年化净投资收益率较上年同期提高0.3 个百分点,年化总投资收益率同比提高0.5 个百分点。 拟布局养老和健康产业,布局新一轮高增长。公司早前发布2014-2016 年战略规划,拟融资约200 亿元,充实资本金、提高偿付能力充足率,并积极布局养老和健康产业。 我们认为,如果融资顺利,现有业务将进一步增长,而且切入到市场空间巨大的养老和健康产业,推动公司进入新一轮增长轨道。 维持买入,合理估值区间27.58-29.35 元。在寿险业承保全面复苏、投资端收益率提升背景下,我们看好公司作为纯寿险的投资价值,目前静态PB1.71,P/EV1.01,维持买入评级。 风险提示:同业竞争过激引发价格战、银保收紧影响超预期、融资进展未达预期等。

投资要点: 锦龙股份中期业绩增长387%。中期营业收入3.56亿元,同比增长660%;归属母公司净利润2.31亿元,同比增长387%;EPS为0.26元,每股净资产2.65元。扣非后净利润2626万元,同比减少43%。收入大增主要来源于中山证券的并表收入,盈利大幅增长主要是转让自来水业务带来2.07亿元股权投资收益。 控股子公司中山证券:资管、投行发展速度可期,融资融券业务有望突破。中山证券中期实现营业收入3.56亿元,净利润2084万元。资产管理与投资银行是中山证券最有特色的业务:中期资产管理业务收入8674万元,贡献比达24%,远超行业平均水平,资管收入主要来源于银行通道业务;固定收益业务是公司最具竞争力业务,公司投资银行业务收入5372万元,贡献比15%,主要来源于国债分销。融资融券业务收入2204万元,中期公司融资融券达9.08亿元,增长77%。中期公司发行3亿元债券用于偿还债务和补充流动资金,加上剥离自来水业务的收入,未来公司可运用资金大幅度增加,预计融资融券业务会迎来快速增长,在证券行业创新业务持续推出背景下,未来证券业务将为公司带来持续的业绩贡献。 互联网金融推动经纪业务变革。中期中山证券经纪业务实现收入1.4亿元,贡献比38%。上半年公司陆续推出“小融通”、“惠率通”等互联网金融业务;2014年5月与深圳市金证科技股份有限公司签署关于共同打造互联网金融服务平台的《战略合作协议书》;2014年3月与腾讯合作推出自选股平台,6月公司“腾讯企业QQ证券理财服务平台”上线。一连串创新的举动表明公司经纪业务变革的决心,未来有望成为券商互联网金融创新的受益者。 参股子公司东莞证券业绩陆续释放。中期东莞证券实现营业收入6.55亿元,净利润2.07亿元,贡献投资收益8252万元,未来将是公司业绩的又一重要贡献点。剥离自来水业务后,锦龙股份转型为参控并举的平台型金融集团。凭借灵活的民营机制,中山证券有望在投行、资管、融资融券业务上实现快速增长。统一账户平台“一码通”将于今年“十一”期间上线,新规则也将逐步放开一人一户限制,人一户限制放松之后,投资者转户障碍将消除,拥有互联网券商概念的锦龙股份将受益。在证券行业创新改革的大环境下,公司业绩弹性较大。预计14-15年EPS为0.42元、0.23元,对应14年PE为41倍,维持增持评级。 风险因素:交易量低迷,新业务不如预期

山西证券中期营收同比增长51.3%,归属母公司股东净利润同比增长151.3%。山西证券中期营业收入8.7 亿元,同比增长51.3%;实现归属母公司股东净利润2.4 亿元,同比增长151.3%;归属于母公司净资产69 亿元,同比增长14.4%。EPS 为0.10元,每股净资产2.74 元。自营业务与信用业务收入放量增长、投资银行业务、资产管理业务快速推进是公司靓丽业绩主因。 收入结构持续改善,经纪业务、自营业务与投行业务占比靠前。公司收入结构持续改善,上半年证券经纪业务、自营业务及投资银行业务收入占比分别为43.2%、28.5%及21.4%,其中经纪业务收入占比较去年同期下降10.8 个百分点,同时自营业务收入占比较去年同期上升19.7 个百分点,投资银行收入占比与去年同期基本持平,公司去年底收购格林期货100%股权,收入贡献达11.8%,收入结构进一步优化。 自营灵活配置,业绩放量增长。自营业务实现2.5 亿元收入,同比增长388%,其中证券投资收益及利息净收入增长为自营业绩提供强力支撑。证券投资收益2 亿元,同比增长313.5%,利息净收入5150 万元,是去年同期281 万元的18 倍,公允价值变动损益-193 万元。自营业务继续贯彻执行公司“盘活存量资产,提高整体收益,增加利润贡献”总体路线,积极参与一级市场新股申购,围绕二级市场定增等灵活设计、推出新产品,调整和优化股东收益证券的投资配置,为自营业务打下基础。 投行业务经营稳健,承销业务与财务顾问全面推进。投资银行净收入1.6 亿元,同比增长39%,共完成1 单IPO 项目、3 单定向增发项目、2 单财务顾问项目及10 单债券发行项目,债券承销实现收入1.6 亿元,同比增长12%,保荐业务受益于IPO 开闸实现440 万元收入,财务顾问收入903 万元,同比增长81%。 融资融券市占率提升,信用业务大幅增长。6 月末融资融券余额20.4 亿元,同比增长175%,市场占有率由0.33%提升至0.5%,实现利息收入7962 万元,同比增长331%;约定购回式证券交易业务实现利息收入554 万元,同比增长142%;股票质押式回购业务实现利息收入462 万元。新三板、直投业务稳步推进,新业务贡献将陆续明确。预计2014-15 年EPS 为0.19 元、0.23 元,对应2014 年PE 为39.7 倍、PB 为2.7 倍,维持增持评级。 风险提示:新业务推进不如预期,佣金率大幅下滑。

国元证券中期业绩大幅增长105%。中期营业收入13.9 亿元,同比增长63.64%;归属母公司净利润6.07 亿元,同比增长105.13%;EPS 为0.31 元,每股净资产8.19元。信用业务快速增长、自营投资收益改善是业绩增长主因,资产管理业务和投行业务业绩快速回升也是亮点,公司主要业务聚焦于安徽,将受益于安徽国企改革,未来国企改革和并购重组将为公司带来增量业务,看好公司增长前景。 信用业务快速增长,收入贡献比在25%以上。上半年公司大力发展信用业务,推进业务拓展与客户服务双轮驱动。中期信用业务收入3.83亿元,同比增长338.2%,收入贡献比从去年的10.29%上升到今年的27.55%;6月末公司两融余额94.93亿元,同比增长225.66%;两融利息收入2.1亿元,同比增长1.1倍,占利息收入比44%,占营业收入比15%。股票质押业务快速推进,中期利息收入1.27亿元,占收入比9%。 自营收益较好增长,资产配置灵活。中期自营业务收入3.89 亿元,同比增长104.62%。 自营投资灵活调整资产配置,权益投资采取波段操作策略,主动调仓换股,盘活沉淀资产,固定收益投资上加大可转债和信用债配置力度,放大杠杆,降低回购利率和资金成本,实现较好投资收益。 定向资产管理快速提升,投行业绩稳步改善。中期资产管理业务收入3458 万元,同比增长253%。重点加强资管产品创新开发力度,推出多个新品种管理规模快速提升,6 月底资管规模 580 亿元,同比增长2.8 倍,定向资管收入1581 亿元,同比增长21 倍。投行业务积极转型和多元化发展,完成1 个IPO 项目、1 个并购重组、10 个新三板,投行收入7270 万元,同比增长86%。其中财务顾问收入1833 万元,增长14 倍。债券业务主攻安徽市场区域,以企业债为业务重点,呈良好发展态势。 经纪业务小幅下滑,直投、另类和相关子公司业绩靓丽。中期经纪净收入4.06 亿元,同比下降7.67%,贡献比降至25%。受互联网金融冲击和佣金水平持续走低是主因。 公司与万得资讯业务合作,开通万得手机平台,未来网上业务将逐渐显现。中期国元香港实现净利润2091 万元,同比增长1.1 倍;国元直投实现净利润1.4 亿元,同比增长17 倍;国元创新实现净利润1.3 亿元,同比增长68%。随着创新业务业绩持续兑现,公司盈利能力将进一步提升,预计2014-15 年EPS 为0.53 元、0.55元,对应PE 为24.4 倍、PB 为1.6 倍,估值处于小券商较低水平,有投资修复机会,维持增持评级。风险提示:新业务推进不如预期,交易量低迷。

天时+地利+人和助推公司进入发展新阶段。公司是发源于深圳特区的创新能力突出的市场化券商,已发展为综合实力靠前、品牌竞争力领先的大型综合券商。背靠大股东丰厚资源和“百年招商”的品牌与声誉,通过励新图强,已跻身市场前列。凭借其创新的市场化基因、优越的股东背景、优秀的管理团队和增发的良好机遇等多重驱动力,公司有望在新一轮资本市场发展和行业上升周期中实现新跨越。 管理层形成共识,致力于协同发展,从稳健型走向进取型。管理层团队稳定,积极进取,对行业发展脉络有深刻把握,管理层团队对公司未来定位形成高度共识,公司将步入快速发力时期。通过整合各部门力量资源,打破部门利益和眼前利益局限,实现多部门多业务协同,打造全功能、无界限客户服务平台,为客户提供全产业链、全方位金融服务。当前正处于转型关键期,公司正从稳健型向进取型转型,市场化机制将更加明显。公司在新一轮资本市场浪潮中将实现新跨越,应给予公司相应的成长溢价。 跨境战略提速,受益于沪港通和海外市场发展。招证国际是公司国际业务大平台,旗下已形成证券、期货、资管、投资多元业务平台,推进经纪业务、资产管理、资本中介和环球商品协同发展,以香港为突破口,以跨境机构客户业务为重点,把香港公司打造为国际化水准的大投行平台、大销售平台、产品开发平台等跨境业务平台。 中期盈利13.6 亿元,同比增长30%。投行业绩回升、信用和衍生品业务快速增长驱动公司盈利稳定增长。2014 年中期营收36 亿元,同比增长24%。经纪业务受益两融和财富管理业务增长收入同比增长24%。两融业务收入11.8 亿元,同比增长1.5倍,贡献比达33%;投行受益IPO 开闸,营收同比增长2.3 倍;资管收入同比增长1 倍。场外业务、托管、直投业务快速推进,预计15 年公司业绩增长35%。 定增提升资本实力,开启业务新空间。增发后公司净资本提升至市场第3 位,有效解决新业务发展受资本约束的瓶颈,推进业务转型和可持续成长。当前行业正处于创新改革的黄金发展时期,具有雄厚资本实力的券商在创新业务领域具有先发优势和规模优势。充裕的资本金将加速公司资本中介业务和投资业务规模化发展,开启业务新空间。预计2014-15 年摊薄后EPS 为0.52 元和0.62 元,对应2014 年PE 约为22 倍,PB 为1.6 倍。当前行业正处于业务模式创新、监管政策放宽和融资渠道拓宽发展阶段,将推动券商杠杆水平提升,进而带动ROE 提高,调高评级至“买入”,目标价13.3-16.1 元。风险提示: 新业务推进不如预期,转型发展不如预期。

投资要点: 承保和投资全面向好是当下保险业的核心投资逻辑,中国平安凭借综合金融优势,业务品质居保险股之首,寿险强劲增长,产险成本控制收效。上半年大幅计提资产减值准备致使净利润增速仅19%,下半年则轻装上阵。目前1.66xPB、0.94xP/EV,估值仍处于底部,且互联网金融布局有望提升估值空间,维持买入评级。 中国平安2014年中报显示:实现EPS2.7元,同比增19%,期末BVPS 26元,较年初上升13%。点评如下:寿险:总保费同比增速22%,结构进一步优化。上半年总保费平稳增长22%,其中个险增长19%,预计全年总保费增速18%以上。我们预计14年总保费增速将在18%以上,原因:1)上半年奠定了全年较高的增长基础;2)个险业务增长强劲,波动幅度极小;3)银保扭转下滑颓势。同时,保费结构优化,分红险占比同比下降6.7个百分点,而传统寿险提升6.3个百分点。 财险:增长强劲增长28%,是太保增速的2倍有余,且综合成本率94.4%,同比下降1.1个百分点,较2013全年下降2.9个百分点。平安产险上半年实现保费收入687亿元,市场份额为18%,较上年同期上升1.6个百分点。由于业务品质提升导致赔付率同比下降1.9个百分点,上半年综合成本率得到有效控制,预计全年95%-96%。 投资端:继续受益高利率和投资结构调整,上半年净投资收益率5%,同比上升0.2个百分点,但因计提资产减值准备,导致总投资收益率同比回落0.6个百分点,我们认为下半年公司将轻装上阵。随着资产配置向高收益品种转移,净投资收益率在中长期将处于上升通道,未来5年有望突破6%。而总投资收益率指标在上半年大幅计提资产减值准备后,下半年将轻装上阵,尤其是6月份以来资本市场起底回升,有助于中国平安下半年投资目标的实现。 投资建议:买入。保费结构优化与投资回报提升双轮驱动,中国平安业绩增长强劲,静态P/EV 仅0.94x,处于历史低点,且互联网金融的布局也将进一步提升估值空间,合理估值区间62.38-71.45元,维持买入评级。 风险提示:费率市场化改革负面影响超出预期;资本市场低迷导致投资收益不达预期。

投资要点: 兴业证券中期业绩增长48%。中期营业收入19.6亿元,同比增长24%;归属母公司净利润6.05亿元,同比增长48%;EPS为0.23元,每股净资产5.17元。投行稳步回升、信用业务创收靓丽和自营投资改善是业绩增长主因,资管业务业绩快速提升,股票质押业务是公司的亮点,行业排名居前4,看好公司发展前景。 市占率保持稳定,投行业务聚焦海西市场。中期经纪业务收入7亿元,同比上涨21%。公司加快转型,推行聚焦资本市场和聚焦目标客户战略,以融资类业务为突破口,加大产品的创设和交易结构创新的力度,持续推进财富管理的转型。上半年股基市场份额1.49%,保持稳定。投行业务采取聚焦目标客户、目标行业和目标区域的核心策略,深耕海西市场,福建市场项目储备丰富,中期营收2.27亿元,同比增长24%;完成主承销1单IPO、2单增发和1单配股项目,实际主承销金额约16亿元。完成主承销20单企业债,债券主承销金额141亿元。 资管业绩表现良好,自营收益较好改善。中期资管收入0.72亿元,同比增长54%。资管子公司已成立,大力推进定向增发、量化对冲投资类产品及股票质押等融资类产品开发,上半年成立17只集合产品,募集资金27.89亿元。6月末受托管理规模1053亿元。投资管理能力较强,旗下产品投资收益良好。中期自营投资收益5.8亿元,同比增长37%。自营资产配置灵活,债券投资加大杠杆,权益投资及时调整仓位,实现较好投资收益,同时积极开展利率互换业务。 股票质押业务是亮点,新业务稳步推进。中期信用业务利息收入4.6亿元,同比增长4.3倍。两融业务利息收入2亿元,同比增长148%;两融规模49亿元,与年初持平;股票质押回购业务快速发力,实现利息收入2.5亿元,待回购交易金额达112亿元,居行业第4位,发展势头良好。新三板已取得做市业务资格,今年新增挂牌项目5家,推动新三板业务区域下沉,已参股海峡股权交易中心(福建)有限责任公司,同时通过银行授信、定向增资、发行中小企业私募债、股权质押融资方式推进新三板业务发展。直投正筹备地方创业投资基金,已完成权益类收益互换业务专业评审,场外金融衍生品业务试点有序推进。预计14-15年EPS为0.53元、0.70元,对应14年PE为21倍、PB为2.1倍,维持增持评级。 风险因素:交易量低迷,新业务不如预期。

西部证券中期业绩下滑12%。2014 年中期营业收入5.5 亿元,同比下滑3%;归属母公司净利润1.52 亿元,同比下降12.5%;EPS 为0.13 元,每股净资产3.96 元。 经纪业务下滑和自营投资下滑是业绩下降主因,资管和信用业务迅速放量,业绩快速提升,新三板业务是公司未来核心特色业务,看好做市商推出后业务增长潜力。 市场份额小幅下滑,投行业绩回升。中期实现经纪净收入3.5 亿元,同比下滑5%,贡献比为51%。在互联网金融的冲击下,公司佣金率和市场份额均出现下滑,2 季度市场份额下降3 个BP 至0.49%。公司正积极致力客户结构转型,客户总资产792亿元,较年初增长5%。投行业务推动多元化发展,IPO、定增和债券承销全面推进,中期实现营收3692 万元,同比增长154%;中期完成1 个IPO 项目立项,3 家企业上报证监会,5 家企业开展辅导工作,并储备10 余个项目。成功发行8 单债券主承销项目,承销规模30.2 亿,新签订债券主承销项目协议10 个。 资管业绩快速释放,自营收益下滑。中期实现资产管理收入1513 万元,同比增长281%。受益于定向通道业务的快速发展及新集合产品的推出,资产规模快速提升。 资管规模205 亿元,定向资产规模199 亿元同比期增长148 %,集合规模6 亿元,同比增长46%,规模的快速提升推动资管业绩大幅增长。2014 年中期自营收入0.66亿元,同比下降48%。公司提高权益类比重,中期权益类证券/净资本20%,固定收益类证券/净资本56.5%,中期债券类资产规模22 亿元,占自营资产比74%,权益类资产规模6.7 亿元,较年初增长30%,占自营资产比23%。积极开展个股期权自营与做市商模拟交易及测试。 信用业务快速放量,新三板前景广阔。中期信用业务收入6116 万元,同比增长234%;利润总额5389 万元,同比增长291%。6 月底两融规模14 亿元,较年初增长28%,市场份额0.35%。其他信用交易业务发展喜人, 6 月底约定购回待回购交易金额791万元,股票质押待回购交易金额17 亿元,业务发展势头良好。新三板业务,6 月下旬正式取得做市业务资格,上半年完成15 家挂牌项目,累计推荐28 家企业挂牌,行业排名第七位。公司新三板业务能力很强,将受益于新三板扩容获批和做市商即将推出,新三板业务增长潜力较大。目前,公司已积极开展对资产证券化、产业投资基金、直接投资等创新业务的前期准备工作,未来创新业务将陆续推出。预计14-15 年EPS为0. 27 元、0.35 元,维持增持评级。风险因素:交易量低迷,新业务不如预期。

收购民族证券获批,综合金融再巩固。7月18日方正证券公告公司发行股份购买中国民族证券有限责任公司100%股权的重大资产重组事项获得证监会无条件通过,意味着公司收购民族证券将进入实质性运作。整合后公司的总资产、净资产、净资本都有进一步提升,资本实力以及综合实力都获得大幅度的补充,为公司未来发展打下坚实基础。目前方正证券共有139家营业部,主要分布在浙江、湖南地区,民族证券共有51家营业部,主要分布在东北和西南地区,两者互补优势明显。同时民族证券在固定收益业务上的优势以及方正证券在股票权益类业务上的优势可进一步协同发展,实现整合溢价。 外延式扩张战略持续,开启行业市场化并购先例。方正证券的发展历程是并购重组的发展历史,2011年公司先后发起3次并购重组,依托方正集团强大的股东背景支持,公司外延式扩张战略持续落地。方正证券收购民族证券作为行业内第一例市场化并购案例,将开启行业并购的新浪潮。目前行业发展正处于拐点升级期,由政策引导式的发展方式转变为更加市场化的发展方式,市场化并购重组作为证券行业发展主线的特征将逐渐显现。参照国际证券行业发展一般规律,美国证券行业的发展即是一部并购重组史。国内证券行业总规模2.08万亿元,仅为于美国水平的6.27%;经纪业务收入依然贡献了行业收入的54.16%,依然高于美国的18.35%,并购重组不仅可以使行业获得整体发展,还可以进一步优化行业结构的生态环境。 收购民族证券资产评估价值略偏高,计划定增股票价格高于当前市价,短期面临一定压力,但长期依然看好。民族证券100%股权的评估价值为129.84亿元,对应PB为1.90,PE超过80倍,估值偏高。2013年底民族证券68.8亿的净资产里面有近57%的现金类资产,对于现金资产以1.90倍的价格进行收购显然是偏高的。方案中原定增发价格为6.09元/股,但二级市场目前价格为5.37元/股(7月18日收盘价格),发行价溢价13%,定增面临一定压力。但我们看好方正证券做大做强证券业务的决心及综合金融的发展战略,整合也将有利于方正证券的长期发展。预测收购民族证券后公司2014-2015年每股收益0.21元、0.25元,对应PE为21.5倍,18.9倍。 风险提示:并购整合不如预期,市场波动风险。