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叶倩瑜

光大证券

研究方向: 策略

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工作经历: 执业证书编号:S0930517100003,曾供职于中泰证券和中信证...>>

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珀莱雅 休闲品和奢侈品 2018-08-20 43.50 -- -- 45.88 5.47%
45.88 5.47%
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事件:2018年8月16日公司发布2018年中报。2018H1实现营业收入10.42亿元,同比+24.92%;扣非后归母净利润为1.22亿元,同比+57.51%。公司整体毛利率为62.18%,同比-0.4pct;净利率12.34%,同比+1.67pct。 线上渠道强势发力。2018H1 实现营收10.42 亿元,其中Q2 为5.38 亿元, 同比+41.60%(Q1 单季同比增速10.93%),收入端增长提速。(1)分渠道看,日化专营店、商超、单品牌店等线下渠道通过产品和形象升级实现营收6.3亿元,同比+9.6%,基本符合市场预期;线上渠道方面,公司一方面加大传统渠道的整合营销力度提升珀莱雅品牌线上曝光度(根据淘数据,公司官方旗舰店GMV贡献近75%),一方面积极开拓如云集类型的新渠道力争做到均衡布局。上半年公司线上渠道累计实现营收4.12亿元,同比+58.46%,占比提升至39.5%(2017年为36%)。(2)分产品看,珀莱雅系列产品实现营收9.3亿。公司继续维持稳健的产品投放节奏,护肤品类新增极境海御白光塑系列,彩妆品类新增印彩巴哈insbaha系列、面膜品类新增水光安瓶面膜、泡泡SPA 面膜系列。 盈利能力维持稳定,管理效率提升。(1)品类结构变化导致毛利率小幅下滑0.92 pct至62.18%。其中,珀莱雅系列毛利率61.96%,收入占比提升至89.42%创出新高。整体来看,公司毛利率水平维持稳定。(2)新品投放叠加宣传推广力度加大导致销售费用率上升至37.63%(Q1/Q2分别为36.12%/39.04%)。(3)公司加强管理,优化组织架构成效显著,Q2单季管理费用率降至7.37%(Q1为8.64)创出新低,使得公司净利率依然录得12.34%的较高水平。 优资莱和悦芙媞单品牌店拓展顺利。2018H1公司预付款2689万(预付珀莱雅天猫旗舰店推广费和悦芙媞预付店铺租金)和长期待摊费用2947万(代言人和优资莱单品牌新开店货柜费用)分别较2017年底上升153%和87%,预示全年单品牌店的拓展目标进展顺利,下半年有望继续提速。 盈利预测及估值:公司线上渠道强势发力,线下单品牌店快速推进,管理效率稳步提升。我们预计公司2018-2020年归母净利润为2.63/3.46/4.68亿元;2018-2020年EPS为1.31/1.73/2.34元,对应PE为31倍/24倍/18倍。考虑到珀莱雅作为深耕低线城市的国产化妆品龙头企业,中长期受益行业发展红利,我们继续维持“买入”评级。 风险因素:低线消费能力不及预期;化妆品线上销售增速回落;
珀莱雅 休闲品和奢侈品 2018-08-15 43.29 -- -- 45.88 5.98%
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深耕大众护肤,尽享美丽经济。珀莱雅深耕化妆品行业12年,凭借强大的研发体系和营销能力,打造了品类丰富的产品系列、差异化多品牌矩阵、线下线上相互融合的全渠道运营优势,成为国内化妆品行业的领先企业。2018年6月公司披露股权激励计划,高业绩要求彰显公司未来发展信心。珀莱雅把握大众化妆品消费升级机遇、绑定快速发展的专营及电商等渠道、拓展面膜、彩妆等新兴品类,同时加强研发与品牌营销,初露锋芒迎发展机遇,有望实现新一轮快速增长。 全品类布局国内化妆品市场,行业回暖驱动快速发展。公司产品品类丰富,全面覆盖护肤类、洁肤类、彩妆类等细分市场,跨越了不同年龄层、不同收入水平,满足了广泛消费群体的不同需求。受益于国内化妆品行业回暖,公司(1)精耕护肤品市场,打造国内收入基本盘,充分享受行业发展红利,2017年护肤品收入的同比增长11.52%;(2)顺应面膜等新品类兴起,彩妆加速发展的趋势,公司积极拓展彩妆、面膜等新品,贡献营收增长。不断丰富产品线叠加研发高投入支撑公司培育强大产品力。 差异化多品牌铸就护城河,助力珀莱雅弯道超车。公司紧跟市场前景持续完善品牌矩阵打入细分市场,培育差异化竞争优势,提高消费者粘性:主打珀莱雅深海护肤,巩固低线市场份额;推出优资莱、韩雅、悦芙媞,深挖护肤细分领域;伴随电商快速发展,新品牌“猫语玫瑰”拓展线上彩妆领域。持续营销高投入打造明星爆款,品牌力强劲不断拓宽盈利护城河。消费者代际切换的背景下,国产品牌迎来突围窗口期,公司凭借优秀的品牌运营能力,有望继续完善品牌矩阵及打造明星单品来提升整体收入。 全渠道布局谋发展,化妆品龙头有待崛起。公司构建了以CS 店为基础,电商和商超渠道协同发展的营销网络,线下线上相结合提高公司运行效率和规模效益:(1) 线上积极拥抱电商,与唯品会、京东、聚美优品、天猫等大型电商平台合作,受益于电商巨大流量赋能品牌销售,打开公司业绩增长空间,2017 年公司的线上收入增长31.91%;(2)线下卡位新零售赋予场新的内涵,升级珀莱雅智慧门店,加速布局单品牌店和商业综合体等新兴零售业态,把握行业发展风口,有望突破营收增长边际。渠道力完美结合产品力和品牌力,珀莱雅龙头地位可期。 盈利预测与估值分析:我们预计公司2018-2020年归母净利润为2.63/3.46/4.68亿元,对应2018-2020年EPS为1.31/1.73/2.34元。考虑到珀莱雅作为深耕低线城市的国产化妆品龙头稀缺企业,中长期受益行业高速发展红利有望提升业绩增长空间,公司有望于2018-2020年延续业绩的高速增长。维持“买入”评级。 风险提示:化妆品消费回暖不及预期、市场竞争加剧、传统线下渠道经营风险。
中宠股份 农林牧渔类行业 2018-08-10 31.36 -- -- 33.80 7.78%
33.80 7.78%
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事件:2018年8月8日公司发布2018年中报。2018H1实现营业收入6.47亿元,同比+38.76%;扣非后归母净利润为2592.72万元,同比-39.54%。公司整体毛利率为20.53%,同比-6.66pct;净利率5.19%,同比-5.25pct。 营收增长超预期。2018H1实现营收6.47亿,其中Q2为3.71亿元,同比/环比+48.30%/33.84%,创公司近3年来单季最高水平。(1)分区域看,境外/国内营收同比+35.18%/+66.97%;老客户放量叠加新客户开拓拉动境外收入继续维持高增长;公司加大自主品牌推广力度,继续拓展经销商、电商等渠道推动国内业务快速增长,国内业务有望继续通过跑马圈地的形式维持高速增长。(2)公司产品结构稳中有变,2018H1零食/罐头/主粮/用品收入占比82.51%/13.22%/3.02%/0.85%。主粮业务实现收入1957.17万元,占比上升近1pct。主粮产能的逐步释放有望开拓新增长点。 原材料上升拖累毛利率,销售费用上升压低净利率表现。(1)原材料占公司主营成本比重70%,成本压力从2017Q1开始初逐季提升。2018H1白羽肉毛鸡每斤价格均价上涨至4.06元,同比涨幅高达21%,致使毛利率同比下降6.66pct。(2)国内宠物市场快速爆发,竞争格局尚不明朗,公司通过积极营销策略提升品牌知名度,2018Q2单季销售费用率上升至8.72%(Q1为5.82%)。2018上半年公司“顽皮”品牌稳固在天猫/淘宝狗零食TOP10前三、猫零食在高搜品牌排名中位列前四。(3)2018H1人民币贬值幅度加大,财务费用率降至-2.26%。 渠道布局顺利推进,外延拓展扩充品类。渠道方面,公司继与美联众合、苏宁易购合作后,2018年上半年,公司先后投资了南京云吸猫智能、安徽中宠颂智及威海好宠等公司负责宠物食品及用品的线上销售。产品方面,公司拟收购新西兰Zeal品牌,收购完成后,公司产品线将进一步丰富,对国内外宠物食品资源整合能力将进一步提升。 盈利预测及估值:海外业务拓展力度加大有助于夯实基本面;境内业务加速推进卡位快速增长的宠物市场,我们上调公司2018/2019/2020年营收预测为13.9/17.90/22.42亿元;考虑到原材料波动和营销费用投放,我们判断公司净利率表现仍将承压,我们下调公司2018/2019/2020年净利润预测为0.56/0.95/1.36亿元,对应EPS为0.56/0.95/1.36元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格继续上行致使公司盈利能力下滑的风险;国内市场竞争加剧拖累公司净利率的风险。
刘凯 2
爱婴室 批发和零售贸易 2018-07-20 54.62 -- -- 64.00 17.17%
64.00 17.17%
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定位国内中高端母婴市场,全品类、多渠道布局的母婴零售龙头企业。公司具有优质丰富的产品矩阵,涵盖奶粉类、食品类、棉纺类、用品类、玩具类和车床类等六大品类。渠道上以直营门店为主,以电子商务为辅,形成了立足上海,辐射华东华南地区的区域性营销网络。截至2018年3月20日,公司拥有190家直营门店。2017年公司主营业务收入为16.90亿元(YoY+17.43%),收入占比93.47%(+2.68pcts)。 万亿市场,零售零散,渠道为王。(1)母婴市场规模从2010年的10043亿元增长至2016年的22276亿元,年均复合增长率为12.05%,我们预计在2018年母婴行业规模将超过3万亿。(2)母婴零售行业目前市场格局较为分散,尚未出现全国性的连锁龙头企业;(3)母婴连锁店渠道优势明显,有望逐步侵蚀超市和百货的线下市场份额。母婴连锁店市场规模从2010年的439.8亿元预计增长至2018年的1843亿元,复合增长率达19.61%;根据艾瑞咨询预测,到2018年母婴连锁专卖店份额占线下渠道的比例将达51%,超过其他所有线下渠道总和。 品牌优势构筑竞争护城河。(1)公司2005年开始涉足母婴零售行业,深耕母婴产业十余载,成就华东第一母婴零售品牌;(2)“好地方买好产品,好产品好地方卖”。国内外知名母婴品牌厂商入场,强强联合进一步提升公司渠道品牌力。(3)集中布局与多渠道协同,进一步强化品牌联动效应。线下门店优势强化区域布局。公司在华东地区具有明显的渠道优势。2015-2017年,公司在上海的门店数量分别为64、72、75家,占公司门店总数的40.25%、40.22%、39.68%,上海门店2017年平均收入已突破1300万元,显著高于其他地区,渠道优势明显。运营效率优势提升营运能力。成熟的信息管理系统与适配的内部运营模式保障公司从采购、运输、仓储到销售等环节的顺畅与高效;同时多年的选址经验与完备的选址体系保障公司扩张布局顺利落地,实现整体坪效达到1.5万元/平米。 盈利与估值分析。我们上调2018-2020年归母净利润为1.14/1.43/1.81亿元,对应2018-2020年的EPS为1.14/1.43/1.81元。考虑到爱婴室作为母婴零售的龙头企业,具备较高的收入增速和净利润增速,公司有望于2019-2020年延续业绩的快速增长。维持“增持”评级。 风险因素。市场竞争加剧、零售模式经营、渠道拓展等风险。
佩蒂股份 批发和零售贸易 2018-07-17 53.80 -- -- 55.49 3.14%
55.49 3.14%
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事件:2018年7月12日,佩蒂股份披露2018年H1业绩预告,公司预计实现归母净利润6500-7000万元,同比增长71.88%-85.10%;扣非后归母净利润为5720-6220万元,同比增长52.85%-66.21%。 订单持续高增长,业绩发展再提速。公司凭借强大的创新能力和稳定成熟的销售渠道打造海外牢固基本盘,受益于海外零售终端加速整合带来的渠道扩张效应,公司的植物咬胶和新品动植物混合咬胶渗透率持续提高,进而带动公司2018年H1订单快速增长,考虑到收入前低后高,预计2018年H1收入端增长35%-45%。 海外业务稳步推进,国内布局亮点频频。(1)海外业务:公司与SpectrumBrands等国际巨头建立稳定的业务关系,海外咬胶市场龙头地位巩固。我们预计海外咬胶市场的空间大致50-60亿美元。公司2017年收入6.32亿元(出口占比95%)。综合考虑加价率的情况,我们预测公司在国内出口总份额的占比超过10%。考虑公司咬胶市场的龙头地位,公司业务在海外市场的渗透率依然有足够大的提升空间。(2)国内布局:渠道上,线下推进2000家形象店建设,线上17年投资E宠和智宠电商平台,18年在杭州成立佩蒂智创电商平台,全渠道运营格局初显;品牌上,以高端自有品牌为主,中低端品牌全面覆盖,打造差异化多品牌矩阵增强核心竞争力;产品上,BOP收购完成,主粮+零食丰富了公司的产品线,定位高端化迎合了国内消费升级趋势,有望进一步提高公司内销收入增长空间。 股权激励护航公司发展,中长期增长趋势确定性强。公司于2018年7月9日发布公告,股权激励行权条件为2018-2020年净利润不低于1.39/1.60/1.81亿元,同比增速不低于30.00%/15.38%/13.33%,彰显了公司对未来发展的信心,公司中长期业绩确定性较强。 盈利预测和估值:我们维持佩蒂股份2018-2020年的营业收入预测为8.22/10.52/13.15亿元,归母净利润预测为1.41/1.65/1.99亿元,对应EPS为1.18/1.37/1.66元;对应PE为43X/37X/31X,维持“买入”评级。
佩蒂股份 批发和零售贸易 2018-07-12 47.75 -- -- 57.33 20.06%
57.33 20.06%
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事件:7月9日,公司发布2018年限制性股票激励计划(草案)。(1)公司计划拟授予的限制性股票数量250万股(占总股本2.08%)。首次授予210万股限制性股票,预留授予40万股限制性股票;(2)激励对象总人数为99人,包括高级管理人员、子公司负责人、中层管理人员等员工;(3)激励计划首次授予限制性股票的授予价格为每股21.65元;(4)公司管理层的业绩考核指标是以2017年净利润为基数,2018/2019/2020年三年增长率分别不低于30%/50%/70%(对应未来三年净利润复合增速不低于19.35%);(5)本计划股权激励成本为4336.50万元,预计2018-2021年摊销金额为1174.47/2095.98/813.09/252.96万元。 股权激励力度符合市场预期。目前,我国宠物产业正进入快速发展的阶段。公司作为国内宠物咬胶的龙头厂商有望受益于行业的快速增长。我们认为公司产品创新能力较强、海外客户结构相对稳定、叠加募投产能的释放,公司未来两年的业绩增长确定性较高。而国内市场的稳步开拓则是公司在更长远的时间周期内实现较高增长的抓手。 海外咬胶市场龙头地位巩固。我们预计海外咬胶市场的空间大致50-60亿美元。公司2017年收入6.32亿元(出口占比95%)。综合考虑加价率的情况,我们预测公司在国内同行的份额占比超过10%。考虑公司咬胶市场的龙头地位,公司业务在海外市场的渗透率依然有足够大的提升空间。 完成对BOPINDUSTRIESLIMITED100%股份收购,为进军国内高端宠物食品市场做准备。国内宠物食品市场高端化的趋势明显。公司此次收购完成后,北岛小镇和BOP将向市场提供高品质、差异化的产品。公司海外市场的销售渠道有望得到进一步扩展。同时,国内市场产品矩阵得以更加丰富、并且品牌形象也将得到提升,这为公司进军国内市场打下基础。 盈利预测和估值:公司此次股权激励有利于激发管理团队的积极性、提高经营效率。我们上调公司2018-2020年营收至8.22/10.52/13.15亿元;考虑到限制性股票费用的摊销,调整净利润预测为1.41/1.65/1.99亿元;调整EPS为1.18/1.37/1.66元;对应PE为40X/34X/28X,维持“买入”评级。 风险提示:行业政策变动风险;市场竞争加剧风险;汇率波动风险。
御家汇 基础化工业 2018-07-12 -- -- -- -- 0.00%
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事件:2018年7月10日御家汇发布2018年半年度业绩预告,预计2018年1月-6月实现归属于上市公司股东的净利润6007万元-7645万元,同比增长10%-40%。 “新传播”特色巩固线上渠道优势,线下渠道布局进展顺利: (1)作为互联网销售起家的淘品牌,公司线上渠道优势明显,近3年线上收入占比稳定在95%左右,运营费用性价比较高,天猫获客成本、线上收入/线上平台推广费用等指标基本稳定。有别于传统的线上渠道商,公司熟悉新媒体传播,单设传媒事业部,通过影视剧与综艺节目广告投放、品牌主题活动、事件营销等形式做到对微博、论坛、达人等多渠道覆盖。(2)公司顺应线上/线下全渠道互通的趋势,CS店渠道开拓顺利,现已进入全国3000家屈臣氏和400余家沃尔玛。 新锐品牌和国际代理品牌的放量验证公司强大的品牌培育与运营能力: (1)培育丰富品牌线:目前公司品牌矩阵和品牌梯队建设已见成效,拥有“御泥坊”、“小迷糊”、“花瑶花”、“师夷家”、“薇风”等自主品牌;代理“城野医生”、“丽得姿”、“OGX”国际品牌。(2)运营能力突出:公司多年的互联网运营管理体系叠加近600人的电商运营团队决定了其强大的品牌运营能力,“小迷糊”作为新锐品牌其营收占比从2015年8%提升到2017年13%,CAGR高达88%。代理品牌“城野医生”2017年实现营收1.57亿,为公司成功开拓了新的业务单元。随着公司自主品牌阶梯的形成和国际市场业务的推进,公司维持高速增长可期。 投资建议: 考虑到御家汇强大的运营能力、“线上+线下”相融合的全渠道布局,稳固的研发基础和创新能力,公司未来销售品类将进一步打开,业绩逐步增长。我们维持对御家汇2018-2020年归母净利润为2.20/2.89/3.68亿元的预测,对应2018-2020年EPS为0.81/1.06/1.35元。目前股价对应2018-2020年PE为37X/28X/22X维持“增持”评级。 风险提示:市场需求波动风险;市场竞争加剧风险。
御家汇 基础化工业 2018-07-02 -- -- -- -- 0.00%
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注重多品牌布局,销售数据靓丽。御家汇专注面膜的研发生产和线上销售,拥有“御泥坊”、“小迷糊”、“花瑶花”、“师夷家”、“薇风”等自主品牌;代理“城野医生”、“丽得姿”、“OGX”国际品牌;公司2017年实现收入/归母净利润16.46/1.58亿元,同比增长40.61%/114.85%;2018Q1实现收入/归母净利润3.82/0.29亿元,同比增长42.14%/19.81%。 新锐品牌和国际代理品牌的放量验证公司强大的品牌培育能力。公司多年的互联网运营管理体系叠加近600人的电商运营团队决定了其强大的品牌运营能力。目前品牌矩阵和品牌梯队建设已见成效,“小迷糊”作为新锐品牌其营收占比从2015年8%提升到2017年13%,CAGR高达88%。代理品牌“城野医生”2017年实现营收1.57亿,为公司成功开拓了新的业务单元。随着公司自主品牌阶梯的形成和国际市场业务的推进,公司维持高速增长可期。 “新传播”特色巩固线上渠道优势,线下渠道布局进展顺利。公司近3年线上收入占比稳定在95%左右,运营费用性价比较高,天猫获客成本、线上收入/线上平台推广费用等指标基本稳定。有别于传统的线上渠道商,公司单设传媒事业部,通过影视剧与综艺节目广告投放、品牌主题活动、事件营销等形式做到对微博、论坛、达人等多渠道覆盖。公司顺应线上/线下全渠道互通的趋势,CS店渠道开拓顺利,现已进入全国3000家屈臣氏和400余家沃尔玛。 公司有别于互联网品牌运营商的核心差别是对研发的投入和重视。国内化妆品生产厂家多,但有自主研发能力的少。公司研发支出从2015年的1300万快速上升至2017年的3700万,研发支出/营收三年均值2.3%。持续增长的研发投入支撑公司取得多项护肤品配方或独有成分的研发成果。 公司成长路径清晰,品类扩展助推收入端持续增长。化妆品消费者代际切换为中国品牌崛起提供了绝佳窗口期。公司管理团队年轻,对于互联网人群理解深刻,是公司维持既有优势的核心竞争力。公司凭借强大运营能表力有望借助品牌的孵化来实现品类的拓展,从而实现收入的持续增长。 盈利预测及估值分析。我们维持对御家汇2018-2020年归母净利润为2.20/2.89/3.68亿元的预测,对应2018-2020年EPS为0.81/1.06/1.35元。考虑到御家汇强大的运营能力、“线上+线下”相融合的全渠道布局,稳固的研发基础和创新能力,公司未来销售品类将进一步打开,业绩逐步增长,维持增持评级。 风险分析:市场需求波动风险;市场竞争加剧风险;海外区域拓展风险。
珀莱雅 休闲品和奢侈品 2018-06-29 37.75 44.69 -- 54.41 44.13%
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激励方案:拟以17.95元/股的价格授予32名激励对象限制性股票不超过146.72万股。2018年6月26日珀莱雅公告《2018年限制性股票激励计划(草案)》,本激励计划拟授予限制性股票数量不超过146.72万股(占总股本0.73%),其中,首次授予120.11万股(占总股本0.60%),预留26.61万股(占总股本0.13%),首次授予及预留部分的价格均为每股17.95元,激励对象共计32人,包括现任的副总兼董秘的张叶峰、副总金衍华、以及30名中层核心骨干。本激励计划的考核年度为2018-2020年,要求珀莱雅2018-2020年的营业收入不低于23.32/31.07/41.48亿元,较2017年收入增长分别不低于30.8%、74.24%、132.61%;2018-2020年扣非归母净利润不低于2.41/3.17/4.29亿元,较2017年扣非净利润增长分别不低于30.1%、71.2%和132.0%。此次股权激励计划将股东利益、公司利益和核心团队个人利益进行深度绑定。预计限制性股票激励总费用为2061.09万元,2018-2021年分别摊销601.15/893.14/429.39/137.41万元,对业绩影响较小。 线下拓展商业综合体和单品牌店,线上电商渠道快速发展,支撑公司业绩高增长。(1)精耕传统线下渠道,加速拓展新渠道,打造新的利润增长点:公司重点布局悦芙媞(一二线)和优资莱(三四线)等单品牌店,同时全力打造商业综合体,加速扩张营销网络渗透率,计划2018年优资莱单品牌店开店500家,进而贡献营收增长;(2)线上电商增长迅猛,助力业绩全面释放:根据亿邦动力网统计,2018年天猫618期间珀莱雅销售额跻身前10名,线上收入呈现持续加速增长趋势,有望驱动公司业绩实现结构性快速增长。 新品打造+品牌培育+渠道拓展,护航公司突围实现弯道超车。(1)产品方面,公司主打护肤类传统产品,同时积极扩展彩妆、面膜等新品,不断丰富产品线叠加研发高投入培育强大产品力;(2)持续营销高投入打造明星爆款,品牌力强劲不断拓宽盈利护城河:消费者代际切换的背景下,国产品牌迎来突围窗口期,公司凭借优秀的品牌运营能力,有望继续完善品牌矩阵及打造明星爆款来提升整体收入。(3)渠道方面,受益于消费升级和化妆品行业复苏,公司线下渠道卡位新零售,线上积极布局电商渠道,加上渠道下沉优势逐渐显现,有望充分分享大众美妆发展红利。 业绩预测和估值指标。公司作为深耕低线城市的国产化妆品龙头稀缺企业,中长期受益行业高速发展红利有望提升业绩增长空间,实现新一轮快速发展,同时股权激励力度较大,彰显公司未来发展信心,我们上调公司2018-2020年EPS至1.31/1.73/2.34元,上调评级至“买入”。 风险提示:市场竞争加剧风险,新项目孵化风险,经销商管理风险等。
中宠股份 农林牧渔类行业 2018-06-13 38.03 -- -- 38.67 1.68%
39.67 4.31%
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莫畏浮云遮望眼,守得云开见月明。中宠股份深耕宠物零食行业20年,凭借领先的渠道优势、丰富的品牌矩阵、优质的产品质量成为国内宠物零食行业的龙头厂商。公司通过对海外市场的悉心经营,对境内市场的积极培育,围绕渠道力、品牌力、产品力不断拓宽护城河,实现了盈利能力的逐年提升。2017年公司实现营业收入和净利润分别为10.15亿元和7367万元,2013-2017年营收和净利润的CAGR分别达到18.99%和46.39%。随着国内宠物市场的蓬勃发展,公司有望依靠海外市场多年洗礼所铸就的高品质产品和国内市场销售渠道布局实现新一轮快速增长。 境内外渠道建设增强公司发展后劲。境外建立成熟稳定的以美、欧、日为核心,覆盖全球的销售网络;境内大力建设以电商和专业店为主的经销渠道,有助于公司抢占内销市场发展先机,特别是国内业务快速发展有望驱动公司收入实现快速增长。我们预计公司2018-2020年境外业务收入分别达到10.86/13.58/16.29亿元;境内业务收入分别达到1.92/2.54/3.43亿元。 海外业务成长路径:产品力+渠道力打造海外牢固基本盘。美国、欧洲、日本三足鼎立格局助力公司奠定国内宠物行业龙头地位,2016年公司来自美国、欧洲、日本市场的销售额分别占中国宠物产品相应出口份额的12.3%、15.5%和12.1%,领先于国内其他宠物生产厂商。中宠股份能够获取领先的市场份额主要依靠其优质的产品质量及多元化销售渠道布局。 (1)海外客户结构稳定,优质的产品质量与客户资源推动公司销售收入稳定增长。 (2)海外零售终端进入加速整合期,中宠股份核心客户整合有望带来渠道扩张效应,从而助推公司业绩实现更快增长。 国内业务成长路径:内生增长+外延扩张并举,国内市场发力实现弯道超车。2017年中宠股份的内销收入增速高达52%,公司正通过渠道、品牌和产品加大对国内市场的布局。 (1)渠道方面,公司率先布局国内市场,聚焦高毛利的经销渠道,2016年共有线上线下经销商46家(YoY+11%),经销渠道收入占比高达90.47%,国内电商等经销渠道的快速发展凸显公司渠道优势;2017年公司参股美联众合、2018年联手苏宁易购,进一步拓宽销售渠道。 (2)品牌方面,通过打造多品牌矩阵培育了强大的品牌力,“Wanpy、Dr.Hao”等多个品牌提高了目标市场覆盖率且享有一定的品牌知名度,在国内缺乏成熟自主品牌的情况下棋先一招。 (3)产品方面,公司凭借优质的产品质量占据国内宠物零食市场总额的15%,份额最大。 (4)国内宠物零食市场格局分散,公司率先登陆资本市场借助资本优势进行外延扩张、整合产业资源进而把握国内市场发展红利。 盈利预测及估值分析。我们预计中宠股份2018-2020年收入12.90/16.27/19.90亿元;预计2018-2020年归母净利润为0.78/1.00/1.38亿元,对应EPS为0.78/1.00/1.38元。考虑到中宠股份在宠物食品领域的全品类全渠道布局,随着渠道建设成效凸显以及国内宠物市场红利的逐步释放,公司有望于2019-2020年实现业绩的快速增长,维持“增持”评级。 风险分析:行业政策变动风险;市场竞争加剧风险;汇率波动风险。
佩蒂股份 批发和零售贸易 2018-04-20 37.91 -- -- 67.01 17.05%
57.33 51.23%
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事件:2018年4月16日佩蒂股份发布2018年第一季度报告。2018Q1公司实现营业收入1.61亿元,同比+50.15%;扣非后归母净利润为2153.59万元,同比+62.57%,对应摊薄EPS0.37元。公司整体毛利率为36.51%,同比+4.69pct;净利率18.57%,同比+5.98pct。 新市场+新产品+新产能三轮驱动,高速高质增长延续。 (1)2018年公司加强市场开发力度,主营业务规模持续扩大,国内外市场同时发力驱动业绩高速增长。首先,海外业务受益于国外零售终端集中度的提升以及新客户的开拓,销售订单大幅增加带动原材料采购量进一步增长,2018Q1公司的预付账款(主要是原材料采购款)为1984.46万元,较2017年末增长124.63%,占营业成本比重为19.45%,较2017年末增长了17.23pct;其次,国内业务受益于宠物市场的快速增长,内销收入呈现良好的发展势头,2018Q1公司的预收账款(主要为国内销售款)为264.94万元,较2017年末+77.76%。 (2)公司上年投放的部分新产品刺激了市场需求,订单增长较快驱动收入进一步提升,公司将通过持续的研发投入不断推出适销对路的创新产品拓宽盈利的护城河。 (3)管理力度增大加快产能释放速度,助推海外生产线供货量快速增长。公司持续加强对越南生产基地管理,工人效率提高带动产能加速释放,叠加越南产品溢价空间较大,量价齐升支撑公司业绩快速增长。2018Q1公司“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”为1128.18万元,同比+789.95%,募投项目建设将扩大公司产能,后续产销放量可期。 盈利能力显著提升,跨越人民币升值业绩增速再超预期。公司外销收入占比超90%,人民币升值使得2018Q1汇兑损失大幅增加,报告期内公司财务费用(主要为汇兑损失)为768.32万元,同比+377.08%,占营业收入比重为4.78%,较2017Q4+3.31pct,尽管人民币升值,2018Q1公司的扣非归母净利润仍保持高速增长。剔除汇率变动影响,2018Q1公司扣非归母净利润同比增速达96.65%。得益于公司精细化管理、费用控制能力加强、规模效应凸显等原因,2018Q1销售费用率为3.83%,与2017Q4基本持平,管理费用率为12.09%,较2017Q4下降了1.96pct。2018Q1销售收入增长叠加新产品占比持续提升,使得毛利率和净利率保持高位运行,盈利能力显著提升。 目前排产饱满,2017年新增产能投放,后续发展动力强劲。2017年公司在越南和新西兰设立新的生产基地,借助上市实现生产线全面升级。预计公司未来两年畜皮咬胶/植物咬胶产能将达到11000/12500吨,成为公司新一轮增长的重要推动力。看好公司长期发展逻辑: (1)海外业务:研发+渠道双轮驱动,优秀运营降本增效。 (2)国内业务:内生增长+外延扩张并举,打造国内宠物行业龙头公司。 盈利预测及估值:我们维持佩蒂股份2018-2020归母净利润预测为1.37/1.70/2.17亿元,对应EPS为1.71/2.13/2.71元。目前股价对应2018-2020年PE为35X/28X/22X。我们维持“买入”评级。 风险提示:行业政策变动风险;市场竞争加剧风险;汇率波动风险。
佩蒂股份 批发和零售贸易 2018-04-13 34.96 31.17 9.33% 67.01 26.91%
50.12 43.36%
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事件:2018年4月11日公司发布2017年年报。2017年佩蒂股份实现营业收入6.32亿元,同比+14.79%;扣非后归母净利润为1.03亿元,同比+31.88%,对应摊薄EPS1.33元。公司整体毛利率创新高至37.27%,同比+7.76pct;净利率16.89%,同比+2.27pct。业绩表现靓丽,超出市场预期。公司2017年分红方案拟10股转5股派5元。 公司通过不断推出创意性宠物零食抢占市场份额,实现高速增长。分客户看,公司来自前五大客户的收入为5.86亿元,同比+15.35%。来自第一大客户SpectrumBrands的收入为2.55亿元,同比+25%。近年SpectrumBrands加大了美国宠物市场零售终端的并购整合力度,依托于SpectrumBrands遍布全球的销售渠道,公司市场份额的提升值得期待。分产品看,畜皮/植物咬胶营收3.03亿/2.96亿,同比-2.5%/+42.7%。植物咬胶收入占比不断提升,由2016年的37.66%上升至2017年的46.81%,同比+9.15pct。而动植物混合咬胶的投放有望进一步推升公司收入增长;分地区看,国外和国内销售收入6.02亿/3046万,占比95.18%/4.82%,国内销售份额提升1.03pct。随着国内市场的逐渐成熟,未来内销收入和占比有望稳步提升。 产品结构持续优化,盈利能力显著提升。公司的成长路径是通过持续的研发投入驱动收入实现增长。2017年公司研发支出2007.8万,同比+20%。分产品看,2017年植物咬胶毛利率达到40.80%,同比+7.9pct;畜皮咬胶毛利率35.39%,同比+7.3pct。公司产品质量优异使得海外客户结构稳定,销售费用小幅上升0.5pct至3.7%,管理费用上升0.97pct至11.75%。 产能稳步扩张。2017年公司在越南和新西兰设立新的生产基地,借助上市实现生产线的全面升级。预计公司未来两年畜皮/植物咬胶的产能将达到11000/12500吨,成为公司新一轮增长的重要推动力。 盈利预测及估值:佩蒂股份产品结构持续优化推动盈利能力逐年提升。海外业务受益于国外零售终端集中度的提升、国内业务受益于宠物市场快速增长,公司收入水平有望继续维持高速增长。与此同时,持续地研发投入将不断拓宽公司的护城河从而支撑毛利率维持在较高水平。调高2018-19年盈利预测至1.71/2.13元。考虑公司产能释放节奏,新增2020年EPS预测为2.71元,目前股价对应18-20年为PE31/25/19倍,维持“买入”评级。 风险提示:行业政策变动风险;市场竞争加剧风险;汇率波动风险。
佩蒂股份 批发和零售贸易 2018-04-11 34.43 31.17 9.33% 67.01 28.87%
50.12 45.57%
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2018年4月8日公司发布2018年第一季度业绩预告,2018Q1实现归属上市公司股东净利润为2800-3100万元,同比增长112.69%-135.48%,扣除收到上市奖励金额700万元,实现归属上市公司股东净利润为2100-2400万元,较2017Q1增长59.52%-82.30%。公司2018Q1加强市场推广力度,订单增加推动销售收入实现大幅提升。 点评:海外业务成长路径:研发+渠道双轮驱动,优秀运营降本增效。佩蒂股份能够实现业绩快速增长主要依靠其持续的研发投入与优秀的运营能力。(1)公司研发投入大幅超出同行,创意性宠物零食切合美国消费者需求。植物咬胶、动植物混合咬胶等独家专利产品驱动公司收入端实现稳定增长的同时带动公司主营业务毛利率稳定提升。(2)海外零售终端进入加速整合期,佩蒂股份核心客户整合有望带来渠道扩张效应,从而助推公司业绩实现更快增长。 国内业务成长路径:内生增长+外延扩张并举,打造国内宠物行业龙头公司。公司正通过产品和渠道加大对国内市场的布局。(1)产品方面,目前公司已培育了Cpet、PEIDI、Meatyway、禾仕嘉和贝家等自主零食品牌;新西兰项目将以当地优质丰富的原材料生产高品质宠物主粮并引入国内销售,进而丰富公司在国内的产品线。(2)渠道方面,公司主要通过线下宠物实体店和线上电商平台开展,目前已与部分电商签订合作协议并实现收入。同时,公司也建设线下营销体验旗舰店,进一步拓宽销售渠道。(3)国内宠物零食市场格局分散,公司作为较早登陆资本市场的生产企业有能力借助资本优势进行外延扩张、整合产业资源进而把握国内市场发展红利。 投资建议:我们维持佩蒂股份2017-2019归母净利润预测为1.02/1.31/1.70亿元,对应EPS为1.28/1.64/2.13元。目前股价对应2018-2019年PE为31X/24X。我们维持目标价57.40元和目标市值45.92亿元,维持“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名