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孙建

民生证券

研究方向: 医药行业

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工作经历: 证书:S0100519020002,曾就职于中泰证券、海通证券...>>

20日
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(第285名)
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最高价* 最高涨幅 结果 最高价* 最高涨幅 结果
东富龙 机械行业 2016-01-06 25.50 36.59 206.19% 27.28 6.98%
27.28 6.98%
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2015年最后一天,公司公告首家精准医疗中心落户重庆大渡口区,通过全资子公司东富龙医疗在重庆大渡口区投资注册“重庆精准医疗产业技术研究院有限公司”,总投资不低于1亿元,其中注册资本5000万元。我们认为,这预示着公司5家精准医疗中心建设的启动,同时也说明公司在精准医疗布局领域的全面打开,后续随着技术人才的引进,有望逐步打造北上广武汉重庆5家精准医疗中心,形成全国性的布局,也说明公司从药机行业转型精准医疗领域迈出坚定一步。 我们认为后GMP时代,制药装备行业进入产能调整、智慧化升级的新阶段,需求阶段性下降导致行业景气度低迷,产业升级(一体化、智能化)+增量市场挖掘(海外市场)成为企业必经之路,同时借助药机行业的成本优势,产业链延伸做新领域、高景气度行业的探索、打造制药综合服务企业也成为药机行业的重要探索方向。东富龙作为冻干领域的龙头企业,短期我们看好其国内外工程总包业务开拓、精准医疗领域加速布局,长期看好其制药装备主业(工业4.0信息化机会)+食品机械(主业协同)+东富龙医疗(伯豪生物技术优势和医院资源以及服务中心陆续运营)打造的综合服务平台价值。 战略转型,未来5年“制药+食品+医疗”多领域布局打造制药综合服务型平台。投资5亿设立全资子公司东富龙医疗布局精准医疗、收购瑞派提升原料药设备并向食品机械拓展等,我们认为借助三大平台的搭建,未来五年公司整体有望达到50亿销售规模,10亿净利润,再造两个“东富龙”。 药机业务(35亿元):短期药厂搬迁+海外增量市场驱动药机订单持续增长,长期看好公司工业4.0信息化潜力。短期来说,因产能需求和环保因素,大批药厂展开药厂搬迁项目,集中搬至开发区或搬至环保要求低的地区,一定程度上释放了对制药装备的需求,而海外市场重心仍在南亚、印度等地,重点推广和商洽交钥匙工程;长期来说,公司收购的致淳信息在MES系统的开发上具有一定技术优势,随着未来MES在制药厂内的普及和推广,有助于公司在工业4.0信息化进程中占据先发和技术优势。 东富龙医疗(10亿元):加速搭建“诊断+治疗+服务”精准医疗服务型平台。2015年4月,公司投资5亿元设立东富龙医疗进行医疗板块的布局,包括基因检测CRO、细胞免疫治疗研发、无菌医疗器械以及精准医疗服务中心建设;2015.7,东富龙医疗投入9000万元参股伯豪生物,成为该公司第一大股东,在精准医疗领域首次布局(主要从事基因芯片和测序服务等),2015.12.31,公司首家精准医疗中心落地重庆。我们认为公司在精准医疗方面的布局扎实稳健,有望通过技术、人才引进、服务平台搭建、销售推广等逐步打造具备极强竞争力的精准医疗综合服务平台。 原料药、食品机械(5亿元):制药、食品协同发展,系统化、工程化优势实现食品业务升级。2014年公司收购上海瑞派,提升原料药设备的系统化和工程能力,同时借助瑞派本身在食品机械领域的优势,发展非制药领域的生产设备和系统,扩展机械产品线,而东富龙在冻干领域的成功经验有望复制到瑞派的机械业务中,提供系统集成,提供定制化的解决方案。 投资建议:公司未来业绩的催化因素短期包括国内外工程总包业务拓展,长期包括工业4.0信息化推广和精准医疗平台加速搭建,不考虑并购因素的影响,我们预计2015-17年公司收入15.36、18.86、23.01亿元,同比增长22.0%、22.8%、22.0%,归属母公司净利润3.83、4.37、5.17亿元,同比增长14.28%、14.12%、18.27%,对应摊薄后EPS为0.60、0.69、0.81元,公司目前股价对应2016年43PE,考虑东富龙在冻干领域的龙头地位,以及伯豪生物在基因检测CRO服务中的技术优势和后续服务中心的陆续运营,我们给予公司2016年55-58倍PE,公司的估值区间为38-40元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:并购整合不达预期风险、精准医疗竞争加剧风险、海外出口业绩低于预期风险。
美康生物 医药生物 2016-01-05 40.15 58.68 297.02% 35.63 -11.26%
35.63 -11.26%
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事件:2016.1.1,公司公告:1)与美康润德、创业软件、网新技术、网新控股共同签署《合作设立浙江美康网新云健康科技股份有限公司框架协议》,公司初期750万元,占15%股权。2)与公司高管、景行天成、国投瑞银签署《合作设立宁波美康产业并购基金框架协议》,规模7.5亿元,公司出资1亿元,实际控制人及部分高管出资1.49亿元,合计占比33.2%。 点评:我们认为此次是公司医检所连锁化扩张的加速落地,符合我们对公司差异化模式下渠道拓展、医检所连锁扩张的推荐判断,维持“买入”。公司作为传统的生化试剂企业,市场对公司的预期主要在上市后第三方诊断业务的异地复制和经销商加速整合。我们认为基于公司的地市级经销商模式,公司有实现传统业务稳定增长的同时,有望通过优势区域地市级经销商快速实现经销商模式的快速拓展、以及医检所的连锁化快速扩张,此次公司通过泰普医疗、宁波盛德检验所有望实现福建、浙江地市级连锁化医检所的快速扩张,同时该模式有望在全国各省区进行快速复制,逐步打造和迪安诊断、金域检验差异化的全国连锁化第三方独立医学实验室。我们再次强调公司差异化、可复制的扩张模式有望打开公司长期增长空间,经销商整合提供利润增量,差异化连锁化检验中心加速扩张有望打造又一个差异化的“迪安诊断”,维持“买入”。 通过优势资源整合,积极布局互联网医疗云检测服务。1)此次合作方集合医院、互联网资源,有望快速打造云检测医疗平台。网新技术拥有强大的互联网产品开发运营体系及互联网人才积累、云技术储备、丰富的医院及医生资源,网新控股在互联网投资领域资源丰富;创业软件是专业从事医疗卫生信息化解决方案的提供商和服务商,是国内医疗卫生行业软件研发和推广应用的龙头企业之一。2)体现了公司跨越式发展的节奏,验证我们的对公司布局加速的判断。我们认为,公司上市后加速经销商渠道整合和第三方检测连锁化扩张,布局呈现加速的态势,此次线上+线下结合,有望快速完成公司从实体生产企业到服务、互联网化跨越式发展。 公司和高管劣后LP参与产业并购基金,占比33.2%,为公司加速并购保驾护航。我们认为此次设立并购基金,再次说明公司在外延式加速发展的决心,同时也体现了公司高管的利益一致性,说明了公司实现跨越式发展的信心。 经销商整合提供利润增量,持续复制“51%模式”,快速打造跨区域的综合服务企业。基于行业整合趋势的判断,公司上市后加快经销商工作,2015.7-12月先后控股新疆、重庆、宁波、内蒙古等地的区域经销商,预计2016年提供并表利润增量超过2000万元,占2015年公司净利润的14.5%,利润贡献相当可观。我们预计该模式在2016年有望持续,在保证的利润的同时,提升公司行业地位。 依托地市级经销商资源(医院),独立医学实验室(ICL)加速差异化扩张。2015年上市前公司仅有宁波一家单体独立医学实验室,上市后,公司先后控股江西上饶、金华、福州、北京、合肥等地的独立医学检验所,实现公司不同于迪安诊断、金域检验等省会城市的扩张模式,实现渠道拓展差异化,同时,我们认为在分级诊疗的背景下,这种以地市级渠道为主的扩张模式将优先受益,看好全国化、连锁化、地市级独立医学实验室平台的搭建,同时基于地市级检验的需求,我们认为可以和公司目前的产品线形成协同,拉动试剂业务的加速增长。
美康生物 医药生物 2015-12-31 40.70 58.68 297.02% 40.88 0.44%
40.88 0.44%
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投资要点 事件:2015.12.29,公司公告:1)与刘杰、吴义良、叶仕海、余壮立等签署《关于设立内蒙古美康生物科技有限公司之投资合作协议书》,公司出资357万元,占51%,该公司主要是用于承接内蒙古圣泰科技在内蒙古的业务,美康生物同意成立合资公司后补偿4位自然人1071万元。2)与合肥华浦医药签署《关于设立安徽美康生物科技有限公司之投资合作协议书》,拟以安徽美康为平台,在安徽省及国内其他省份持续拓展医学检验中心项目。 点评:我们认为此次是公司医检所连锁化扩张的加速落地,符合我们对公司差异化模式下渠道拓展、医检所连锁扩张的推荐判断,维持“买入”。公司作为传统的生化试剂企业,市场对公司的预期主要在上市后第三方诊断业务的异地复制和经销商加速整合。我们认为基于公司的地市级经销商模式,公司有实现传统业务稳定增长的同时,有望通过优势区域地市级经销商快速实现经销商模式的快速拓展、以及医检所的连锁化快速扩张,此次公司通过泰普医疗、宁波盛德检验所有望实现福建、浙江地市级连锁化医检所的快速扩张,同时该模式有望在全国各省区进行快速复制,逐步打造和迪安诊断、金域检验差异化的全国连锁化第三方独立医学实验室。我们再次强调公司差异化、可复制的扩张模式有望打开公司长期增长空间,经销商整合提供利润增量,连锁化检验中心加速扩张有望打造又一个差异化的“迪安诊断”,维持“买入”。 经销商整合提供利润增量,持续复制“51%模式”,快速打造跨区域的综合服务企业。基于行业整合趋势的判断,公司上市后加快经销商工作,2015.7-12月先后控股新疆、重庆、宁波、内蒙古等地的区域经销商,预计2016年提供并表利润增量超过2000万元,占2015年公司净利润的14.5%,利润贡献相当可观。我们预计该模式在2016年有望持续,在保证的利润的同时,提升公司行业地位。n 依托地市级经销商资源(医院),独立医学实验室(ICL)加速差异化扩张。 2015年上市前公司仅有宁波一家单体独立医学实验室,上市后,公司先后控股江西上饶、金华、福州、北京、合肥等地的独立医学检验所,实现公司不同于迪安诊断、金域检验等省会城市的扩张模式,实现渠道拓展差异化,同时,我们认为在分级诊疗的背景下,这种以地市级渠道为主的扩张模式将优先受益,看好全国化、连锁化、地市级独立医学实验室平台的搭建,同时基于地市级检验的需求,我们认为可以和公司目前的产品线形成协同,拉动试剂业务的加速增长。 美康,短期看渠道整合的业绩增量,长期看全产业链布局的平台优势。1)特有的地市级经销商模式有效抵御/消化未来2-3年内行业终端降价压力。公司产品的销售主要采用经销为主、直销为辅的模式,2014年公司体外诊断试剂经销收入占比超过75%,同时,公司经销商基本均是地市级经销商,相对分散,这和其他IVD 企业不同的是美康以地市级经销商为主,强化公司议价地位。2)2015年,渠道差异化整合加速的元年,未来3年有望打造IVD 全产业链布局的平台。上市前,公司重视产品升级、经销商覆盖提升,2015年上市后,公司加强上游并购、第三方医检异地布局、经销商并购整合工作,基于行业变革的大环境下分析,我们预计公司未来1-2年会加强渠道整合(先后收购新疆伯晶、宁波涌元、重庆美康51%股权)、ICL 连锁化扩张步伐(江西上饶誉康医检所),在贡献业绩增量的同时,打造成为IVD 领域的平台企业。 投资建议:我们预计公司2015-2017年营业收入分别为7.12、8.51和10.01亿元,同比增长19.0%、19.6%、17.5%,归属母公司净利润分别为1.64、2.03和2.42亿元,同比增长18.96%、24.0%、19.14%,对应EPS分别为0.48元、0.60元、0.71元。考虑伯晶、宁波涌元、重庆美康的并购利润增厚,对应EPS 分别为0.48元、0.66元、0.77元。结合可比公司情况,美康生物的合理估值区间为60-65元。基于公司业务处于快速扩张期,商业模式极具差异化、扩张性,看好公司后续经销商加速整合、异地连锁化医检服务快速扩张,未来1-2年业绩有望持续超预期,维持“买入”评级。 风险提示:生化领域市场增速放缓,经销商整合低于预期,第三方医检异地推广不利
博济医药 医药生物 2015-12-30 45.18 36.85 89.56% 46.45 2.81%
46.45 2.81%
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事件:2015.12.28,公司公告全资子公司西藏博济投资管理有限公司发起成为的深圳市物明博济医疗健康产业投资合伙企业(有限公司)(即产业基金)与深圳明德惟馨陆号投资、深圳华先医药以及华先医药原有股东共同签署了投资协议,产业基金与明德惟馨陆号分别以现金500万元对华先医药进行增资,增资完成后,产业基金持有华先医药10%的股权。 点评:我们认为参股华先医药是公司临床前业务的丰富和拓展,符合我们对公司的预期。我们认为:在药审政策变革期,市场对CRO 等新的产业、新模式前景看好。基于对行业前景的判断,我们7月份发布CRO 行业专题《蓝海市场,强者恒强》,对临床前、临床CRO 进行梳理,同时在市场上首次提出“人才优势+区域拓展+服务链延伸”打造了CRO 行业竞争力,博济医药作为本土CRO 的领先企业,在临床试验机构方面拥有扎实的基础,基于上市的契机,公司不断夯实自身人才储备、同时开展跨区域拓展尝试、平台搭建,我们认为2015年药审政策的变革给拥有一定先发优势的国内CRO 带来新的机会,博济医药有望在行业规范化的过程中提升业务订单量、国际多中心业务进一步突破、外延并购向前推进助力业务升级。同时,我们强调:博济医药不同于其他单纯临床CRO 企业,其业务涉及临床前、临床、技术转让等业务,在政策波动期抗风险能力较强,并可能利用其丰富的临床医院资源、药品上市许可人制度(MAH),强化临床服务之外的业务,探索新模式、提升业务可持续增长能力,维持“增持”评级。 华先医药核心管理人员,研究经验丰富。大股东叶伟平先生是国际生物医药行业知名专家,在新药研发、生物酶法及有机催化技术、项目管理及商务运营、国际药政注册等方面有较高造诣。2014年8月,被评为惠州市“天鹅计划”领军人才,并作为“手性药物的有机催化工艺开发与产业化团队”带头人,入选惠州市“天鹅计划“创新团队。其全资子公司莱佛山管理团队来自新加坡国立大学、澳大利亚国立大学等化学博士,曾长期任职于GSK、Pfizer 等公司。 ? 已经具备丰富研发成果。莱佛山目前已成功开发API 包括抗肿瘤药物5个、抗病毒药物2个、抗呼吸道疾病药物2个、抗炎药物2个、以及种树神经药物1个,支持和配合客户开发1类新药2个。核心团队拥有12项发明专利和4项美国专利授权。 和博济医药的合作,有望和公司临床前业务协同互补。此次合作可以弥补博济医药在手性中间体、原料药开发方面的不足,并有可能为博济医药带来创新药临床研究服务业务,提升公司各业务条线的盈利能力。 三季度受临床试验自查影响,增速放缓,但我们认为不影响公司中长期订单的确认。三季度单季度分析,营收、利润的增速分别为-11.6%和3.37%,收入增速下滑,我们认为主要是受今年7月份以来国家推出的临床试验自查的影响,占公司收入70%左右的临床试验服务业务出现下滑。公司为了配合客户自查工作,抽调了部分人力,影响了当季订单收入确认进度,但并不影响公司目前在在执行订单后续的确认,我们认为随着自查工作的结束,公司临床试验业务会集中在今年四季度及2016年上半年较大规模的确认,基于此,我们看好公司长期业务的快速增长。 一站式、全周期服务打造博济医药核心竞争力。未来3年,临床(前)服务能力提升+外延式并购拓展驱动公司业绩保持20%左右的快速增长。公司服务业务覆盖包括临床前、临床到技术转化,经过近15年的发展,在临床试验机构、制药(器械)企业中具备一定的品牌影响力,在整个医药CRO 行业整体多小散弱的背景下,是具备一定核心竞争力的。但是因为公司主要聚焦国内市场,而国内制药企业本身以仿制药为主,临床试验的投入总体规模相对较低,公司目前规模较小、各项业务处于初期,我们认为随着公司上市,借助新的融资平台,有望在完善自身统计分析等管理平台的基础上,在人力、新药项目、国际多中心临床试验方面进行丰富拓展。 盈利预测及投资建议:我们预计公司2015-17年收入分别为1.71、2.08、2.58亿元,增速分别为18.6%、22.05%和23.8%,归属母公司净利润分别为4452、5475和6637万元,同比增速17.3%\23%\21.2%,对应15-16年摊薄后EPS 0.40\0.48\0.58元。我们认为CRO 行业有望保持25-30%的高增长,国内医药公司基于前期技术、人才积累,有望优先受益于该行业的增长。我们认为博济医药作为CRO 行业相对稀缺的一站式服务企业、中长期战略布局有望将公司迅速提升公司核心竞争力,业绩具备爆发的可能,基于此给予公司2016年100-110倍PE,公司的估值区间为48-53元。维持“增持”评级。 风险提示:临床研究业务波动性、募投项目不达预期、并购不达预期
润达医疗 医药生物 2015-12-30 100.10 19.10 69.93% 110.40 10.29%
110.40 10.29%
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事件:公司发布非公开发行预案,公司拟以86.58元/股非公开发行1500万股票,募集资金总额不超过12.99亿元,用于补充流动资金和偿还银行贷款,其中公司实际控制人为合伙人的欣利睿投资拟认购约6.01亿元,员工持股计划拟认购金额0.67亿元。 点评:我们认为作为差异化商业模式快速拓展的IVD综合服务商,在业务扩张期有较强且持续性的融资需求,所以公司非公开发行补流、偿债符合我们的预期。但是,定增和员工持股计划同时启动,且实际控制人大比例参与定增、员工持股计划参与定增,超市场预期,维持“买入”。具体情况如下:实际控制人认购非公开发行46.3%股份:1)非公开发行股份1500万股,募集总额不超过12.987亿元,用于补流和偿还银行贷款。2)实际控制人大比例参与非公开发行:此次非公开发行后,公司实际控制人(朱文怡和刘辉)将间接通过欣利睿投资(筹)控制公司694.48万股,占本次发行股份数的46.3%,认购非公开发行完成后,实际控制人持股比例将从25.24%提高到28.13%。 员工持股计划认购此次非公开发行:1)本次员工持股计划,份额不超过6800万份,其中董监高(3人)合计认购1650万份,占24.26%。2)本次员工持股计划的股票来源为公司本次非公开发行的股票,成本86.58元/股。认购股份数不超过77.52万股(不超过公司股本总数的10%),金额不超过6711.7万元。3)锁定期:36个月。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2015-2017年营业收入分别为17.92、23.65和30.63亿元,同比增长31.9%、31.97%、29.55%,归属母公司净利润分别为1.05、1.24、1.50亿元,同比增长39.9%、18.4%、20.6%,实现(暂不考虑此次增发摊薄)EPS分别为1.117元、1.32元、1.595元。我们认为IVD领域研发能力强、新模式拓展能力强、具备较强整合能力的公司,理应享受较高的估值溢价,在IVD领域目前的产业整合期,有望成为未来的龙头公司。结合可比公司情况,同时考虑公司新模式拓展加速的节奏,我们给予公司2016年80-90PE,上调目标价105-110元,市值100亿元左右,维持“买入”评级。 风险提示:供应商相对集中风险、医院招投标风险、应收账款坏账风险
康芝药业 医药生物 2015-12-29 17.20 20.51 326.40% 18.43 7.15%
18.43 7.15%
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投资要点 本周“二孩”政策开始施行,成为助力儿童大健康市场的新增量。2015.12.27下午,十二届全国人大第十八次会议经表决通过关于修改人口计划生育法的决定,修改后的计生法明确国家提倡一对夫妻生育两个子女,新法将于2016.1.1起施行。在药品制造业整体承压、增速放缓的背景下,“二孩”市场作为新的增量市场,是我们2016年选股的一个重要方向。 康芝药业:儿童药产品线最丰富、渠道优势明显,有望优先受益于“二孩政策”放开。公司在儿科药耕耘13年,不断积累了丰富的产品线、渠道资源,我们认为这是公司持续增长、外延拓展的基础。2007-14年,公司儿童药销售实现收入、毛利的复合增速分别为18.5%、20%,虽然2010年受尼美舒利事件影响,但是能有如此业绩增长,也体现了公司产品整合、渠道掌控能力的强大。我们认为公司作为儿科药龙头企业,凭借丰富产品线、优势渠道,有望优先抢占“二孩”政策释放的新增量。 六大领域布局,打造最丰富的儿药产品线:公司产品包括儿童退热、儿童感冒、儿童止咳化痰、儿童腹泻与消化、儿童抗感染、儿童营养补充剂等,是国内唯一儿童用药产品系列最全的公司。 并购拓展、渠道强化是公司儿童药产品保持持续增长的主要原因。公司近几年通过收购沈阳康芝、河北康芝、北京顺鑫祥云等公司,产品日趋丰富。另外,公司目前在第三终端的推广、切入日趋深入,在全国目前有1000家左右代理商和超过3万个销售终端,2014年,全年新增代理商401位,同时采取有效错失,培养了一批发展势头良好的新客户, 资本助力,可复制的外延战略布局模式加速推进。1)与宏雅基因的合作,切入精准医疗领域。是公司基于自身儿科药产品、渠道资源优势和行业趋势判断,积极向外扩张的第一步。是公司立足儿童大健康第一品牌的中长期愿景下,短期积极进行多元化战略布局的第一步。2)公司参股恒卓科技(国内三大人工耳蜗企业之一,重组后名称),是医疗器械领域的探索性布局,后续医疗器械领域的新方向探索有望持续。医药制造业整体增速放缓的背景下,医疗器械、医疗服务无疑成为企业转型升级过程中的重要选择,公司选择高端医疗器械(人工耳蜗)进行布局,我们认为可以有效发挥公司传统渠道优势(语前儿童是人工耳蜗重要的市场),同时人工耳蜗市场的高技术壁垒,也体现了公司在选择布局方向上对技术的重视程度。3)2015年公司战略布局加速的元年,员工持股计划、大股东增持体现公司加速儿童大健康布局的决心。2015年公司相继发布员工持股计划、大股东增持计划,成本对应目前股本均在15元/股以上,结合2015年公司儿童大健康战略推进情况,我们认为2016-17年,公司新的战略布局有望加速推进。 盈利预测及投资建议:我们预计公司2015-2017年营业收入分别为3.47、4.28和5.0亿元,同比增长-15.0%、23.3%、16.9%,归属母公司净利润分别为4769、6357、8108万元,同比增长-19.3%、33.3%、27.5%,对应EPS分别为0.106元、0.14元、0.18元。结合可比公司情况,同时考虑公司积极的外延战略,我们认为康芝药业的合理估值区间为21-25元。基于公司儿科产品、渠道优势,且处于快速扩张期,看好公司后续加速产业整合、医疗器械、服务领域的快速扩张,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:外延推进不及预期,儿童药业务持续波动,成人药增长不可持续的风险
上海凯宝 医药生物 2015-12-28 14.79 12.16 141.75% 15.18 2.64%
15.18 2.64%
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事件:2015.12.23,公司公告《上海凯宝药业股份有限公司投资上海谊众生物技术有限公司增资协议书》,拟使用超募资金1.31亿元向谊众生物增资,增资完成后将持有谊众生物20%的股权,该公司是一家从事抗肿瘤药物新剂型研发的研究型企业,主要产品为5类新药“注射用紫杉醇胶束”,该产品2015.4进入III期临床,适应症为非小细胞肺癌。 点评:大手笔收购优秀肿瘤药品种,助力公司中长期稳健增长。在严峻的招标、控费的环境下,中药针剂企业面临前所未有的业绩压力。以痰热清单品为主的上海凯宝,因为产品的单一性,在此环境下依然面临该系统性风险和压力,我们认为积极稳健的产品、业务扩张是公司未来2-3年最主要的驱动力:新谊的收购+产业投资基金的成立,显示了公司积极外延拓展的信号,我们预计公司后续会陆续通过参股、并购等灵活的产业投资方式迅速丰富自身产品线,提升盈利能力。维持“增持”评级。 增资参股优秀研发型公司,获得确定前景的抗肿瘤药物。此次公司拟使用超募资金1.31亿元向谊众生物增资,增资完成后将持有谊众生物20%的股权,该公司是一家从事抗肿瘤药物新剂型研发的研究型企业,主要产品为5类新药“注射用紫杉醇胶束”,该产品2015.4进入III期临床,适应症为非小细胞肺癌。1)紫杉醇胶束临床比较优势明显。紫杉醇作为一种广谱的抗肿瘤药物,临床用量巨大,是近15-20年来肿瘤化疗领域最重要的药物之一。公司自主研发的紫杉醇胶束产品不仅在临床使用的安全性与疗效方面不逊于注射用紫杉醇白蛋白等其他剂型,而且极具成本领先优势;与传统剂型相比消除或降低了过敏性、血液毒性等弊端,表现出显著提高的人体耐受性,进而表现出更好的抗肿瘤效果。该项目被国家药监局新药审评列为“特殊、靶向制剂,列入联席会议决策加快品种”。2)进一步丰富公司产品新领域,有望助力公司中长期业绩稳健增长。目前该药正在临床III期,我们认为借助该产品,公司有望快速切入肿瘤药领域,打造公司中长期有竞争力的产品梯队。 招标压力下,痰热清注射液销售和去年基本持平略有增长。1)基药招标促进销售放量:受安徽、湖南、浙江等地严峻招标压力,痰热清上半年销售和去年基本持平。我们认为这是整个中药针剂面临的系统性风险,特别是类似痰热清、热毒宁、参芪扶正等销售上10亿的大品种,在医保控费的压力下,承受较大的业绩压力,我们认为在痰热清已经进入基药增补目录的广东、新疆、广西、辽宁、吉林、山东、河南、安徽、浙江等地将加速放量,以弥补其价格方面的压力,另一方面随着公司销售模式的多元化调整,基药市场对其业绩的促进作用也将逐步体现。2)短期依旧没有摆脱产品单一的风险:目前痰热清注射液占公司整体收入的91%,尽管基药市场快速放量,但仍存在降价等政策风险(如已经实施的浙江省),短时间内如果没有新的品种引进,公司仍存在业绩增速放缓的风险。我们认为公司2014年是公司打基础的一年,三期投产+产品系列化开发收获+并购持续落地,为未来的增长打下了坚实基础。但是具体分析公司短期业绩,公司收购的品种多是临床在研阶段的品种,尽管有优欣定这样的1.1类新药(抗抑郁),但是未来上市后的推广仍存在不确定性,我们认为2015-16年医药板块在政策压力下并购动作频频,有望通过自有资金、超募结余、资本市场融资等方式并购的进程上进一步加速,打造支撑公司长期稳健增长的产品线。 后续关注:销售多元化改革+并购拓展。尽管在痰热清注射液学术推广的基础上,公司开发了痰热清胶囊、口服液、5ml注射液等品种(胶囊剂已于2014.4月底投产,自营加招商的模式进行推广,超过100元的日使用费用),但我们认为新品的推广必然经历一个逐步释放的节奏,短时间内无法弥补痰热清注射液增速放缓带来的业绩压力,我们预计随着公司销售模式多元化、基药市场的开拓、并购拓展,公司业务将保持稳健增长的态势。 盈利预测:考虑未来2-3年政策环境的压力,略下调公司盈利预测,预计公司2015-2017年收入分别为16.58、19.39、22.27亿元,增速分别为11.96%、16.97%、14.85%,归属母公司净利润分别为3.74、3.99和4.47亿元,同比增速7.11%、6.54%和12.23%,对应2015-17年摊薄后EPS0.45、0.48、0.54元。考虑公司并购进程的实质推进,给予一定的估值溢价,给予2016年35-40PE(板块平均31.5PE),目标价区间为16.8-19.2元,目前公司股价对应2016年30PE,给予“增持”评级。 自2014年下半年,我们提出公司如果依赖痰热清注射液单一品种,短期内实现由100亿到200亿市值的突破非常困难,即便在牛市疯狂期,2015.5我们就公司依靠该单一品种能否跨越200亿市值,仍然给予理性的解读。目前加上招标的系统性影响,该跨越更显困难。目前新品放量进度略低于预期,我们将持续关注公司并购进展及新品上市进程及开发进度。 风险提示:新产品推广低于预期、中药降价风险、新产品定价影响推广
美康生物 医药生物 2015-12-22 42.98 58.68 297.02% 44.00 2.37%
44.00 2.37%
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投资要点 事件:2015.12.18,公司公告:1)与李丰先生、宁波华艺投资签署《共同投资框架协议书》,拟与李丰共同投资设立金华美康国宾健康管理有限公司,公司出资1020万元,占51%。2)同时与其签署《共同投资框架意向书》,拟与李丰先生及华艺投资共同投资设立金华美康盛德医学检验所有限公司,公司出资1530万元,占金华医检所注册资本的51%。3)与泰普生物科学(中国)有限公司、林滨及管理团队签署《共同投资框架意向书》,拟共同投资新设福建美康泰普医疗科技有限公司,美康占51%,通过该公司收购泰普生物全资子公司福州泰普生物科学持有的福州泰普医学检验所有限公司及北京泰普舜康医学检验所100%股权,并在福建省所辖地级市设立其他区域性医检所。 点评: 我们认为此次是公司医检所连锁化扩张的快速落地,符合我们对公司差异化模式下渠道拓展、医检所连锁扩张的推荐判断,维持“买入”。公司作为传统的生化试剂企业,市场对公司的预期主要在上市后第三方诊断业务的异地复制和经销商加速整合。我们认为基于公司的地市级经销商模式,公司有实现传统业务稳定增长的同时,有望通过优势区域地市级经销商快速实现经销商模式的快速拓展、以及医检所的连锁化快速扩张,此次公司通过泰普医疗、宁波盛德检验所有望实现福建、浙江地市级连锁化医检所的快速扩张,同时该模式有望在全国各省区进行快速复制,逐步打造和迪安诊断、金域检验差异化的全国连锁化第三方独立医学实验室。 独立医学实验室(ICL)加速差异化扩张:快速异地复制、同时涉足高端健康管理(美康国宾)。1)独立医学实验室业务差异化加速扩张:继宁波盛德医检所、江西上饶誉康医检所后,此次新设1家(金华医检所),拟收购有规模的2家(福州泰普、北京泰普舜康)。是公司建立连锁型第三方医学诊断实验室的又一次战略推进,我们认为这体现了公司上市后,抓住分级诊疗的产业环境快速复制宁波盛德医检所成功模式,发挥“产品+服务”的优势,在二线城市快速进行ICL 差异化扩张,。2)美康国宾:ICL 业务升级。美康国宾旨在建立一个为高端客户群体提供覆盖整个生命周期全过程的健康及医疗服务的管理中心,满足客户群体高端、专业的一站式健康管理需求,我们认为这体现了公司在快速连锁化扩张的同时,根据各地情况对ICL 业务升级进行提前布局。 美康,短期看渠道整合的业绩增量,长期看全产业链布局的平台优势。1)特有的地市级经销商模式有效抵御/消化未来2-3年内行业终端降价压力。公司产品的销售主要采用经销为主、直销为辅的模式,2014年公司体外诊断试剂经销收入占比超过75%,同时,公司经销商基本均是地市级经销商,相对分散,这和其他IVD 企业不同的是美康以地市级经销商为主,强化公司议价地位。2)2015年,渠道差异化整合加速的元年,未来3年有望打造IVD 全产业链布局的平台。上市前,公司重视产品升级、经销商覆盖提升,2015年上市后,公司加强上游并购、第三方医检异地布局、经销商并购整合工作,基于行业变革的大环境下分析,我们预计公司未来1-2年会加强渠道整合(先后收购新疆伯晶、宁波涌元、重庆美康51%股权)、ICL 连锁化扩张步伐(江西上饶誉康医检所),在贡献业绩增量的同时,打造成为IVD 领域的平台企业。 投资建议:我们预计公司2015-2017年营业收入分别为7.12、8.51和10.01亿元,同比增长19.0%、19.6%、17.5%,归属母公司净利润分别为1.64、2.03和2.42亿元,同比增长18.96%、24.0%、19.14%,对应EPS分别为0.48元、0.60元、0.71元。考虑伯晶、宁波涌元、重庆美康的并购利润增厚,对应EPS 分别为0.48元、0.66元、0.77元。结合可比公司情况,美康生物的合理估值区间为60-65元。基于公司业务处于快速扩张期,商业模式极具差异化、扩张性,看好公司后续经销商加速整合、异地连锁化医检服务快速扩张,未来1-2年业绩有望持续超预期,维持“买入”评级。 风险提示:生化领域市场增速放缓,经销商整合低于预期,第三方医检异地推广不利
三星医疗 电子元器件行业 2015-12-21 15.80 16.04 134.50% 16.65 5.38%
16.65 5.38%
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三星医疗是跨界转型医疗的优秀公司,未来2-3年内在医药、医疗服务领域的加速布局有望构建公司业绩快速增长的新支撑业务条线。公司传统主业是电能表,是目前行业领军企业,未来有望受益于智能电能表替代、更新、出口增长的驱动,保证公司主业保持稳定20%左右的稳定增长,同时为公司转型医疗服务提供现金流;2013年公司通过医院融资租赁业务切入医疗相关产业,2015年公司将控股股东旗下宁波明州医院(按三甲标准建设的综合性医院)装入上市公司,实现公司转型医疗服务的第一步,同时通过并购、托管、新建、参股等多种模式加速医疗产业布局,我们认为未来2-3年医疗服务产业有望快速成长,成为公司新的利润高增长支撑业务。 靠谱的转型:装入上市公司的明州医院运营10年,质地优异,盈利能力处于快速提升阶段,经验可复制性强。1)转型基础优异:2015.5,三星医疗通过收购控股股东控股的子公司明州医院100%股权,开始进军医疗服务产业,明州医院作为按三甲标准建设的大型综合性医院,同时明州医院还和浙江大学、浙大医学院邵逸夫医院、浙医附属妇产科医院开展合作,成为其挂牌分院,对接优秀医疗资源。2)盈利能力快速提升:2012-15年明州医院收入和净利润CAGR分别为16.4%、37.7%,2015年之前为非营利性医院,目前通过改制、名校资源对接,盈利能力持续提升。3)资产证券化,规模有望快速扩容。公司拟投资7亿元(原募投,现自筹)用于明州医院的扩容,将床位从不足1000张扩充到2000张,我们认为,和很多转型公司不同,公司控股股东已经成功运作过一家成熟的三甲标准的综合性医院,转型基础稳固,这也是我们看好公司转型战略的基础。4)大股东大比例认购增发,彰显转型信心和决心。2014年控股股东参与增发补流(大股东郑坚江认购5230万股,成本4.63亿元,锁定36个月,占比达74.7%。通过该定增其直接持股比例从9.57%提高到19.12%),我们认为公司大股东大比例认购增发,体现了其对转型的信心和决心。 可持续的转型布局:“三名”战略+募投+激励。2015年公司转型医疗服务产业以来,相继和浙二医院 彰化基督教医院、浙江大学医学院、抚州医院等合作,通过“三名”(名校、名医、名院)战略,快速对接优秀优秀医疗资源,有望实现“明州模式”的快速复制;同时,公司收购明州医院后对相关核心技术人员进行股权激励,和募投项目开展抚州明州医院、浙二医院国际院区的建设,有望实现“明州模式”的异地复制以及高端医院的开拓。另外公司在精准医疗、专科医院(牙科、眼科、口腔、康复)等领域也在持续整合、并购,我们认为随着公司“三名”战略的落地,配合募投、并购基金,有望打造院前、院中、院后垂直化的医疗服务平台。 电能表主业保持稳定增长:计量产品周期性更换、技术更新、海外市场拉动。2013年,公司电能表业务受国网、南网统招订单进一步挤压自购市场需求,配电变压器市场未取得突破等因素的影响,整体营收出现下滑,为应对该情况,公司加强新品拓展,梳理实现表箱的规模发展。我们认为基于电表周期更新(5-8年更换)、技术更新(智能化)、内地农网产品升级、海外市场、配电领域需求增长(2020年国家2万亿规划),公司传统主业有望保持20%左右的业绩增长,贡献2-3亿的利润。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2015-2017年营业收入分别为39.56、46.77和55.08亿元,同比增长20.5%(追溯同一控制下明州医院2014年可比数据)、18.2%、17.8%,归属母公司净利润分别为5.36、5.99和7.06亿元,同比增长30.1%、11.7%、17.9%,实现摊薄后EPS分别为0.45元、0.50元、0.59元。结合可比公司情况,给予公司2016年35-40PE,对应股价区间为18-20元。基于公司是跨界转型优秀标的,且业务处于快速扩张期,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:募投项目建设不达预期,电网招标、海外拓展不达预期,医疗服务异地拓展及并购进展不达预期。
美康生物 医药生物 2015-12-09 41.80 58.68 297.02% 44.50 6.46%
44.50 6.46%
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事件:2015.12.7,公司公告:1)公司与宁波甬熙投资签署《共同投资框架意向书》,拟共同出资设立宁波美康基因科技有限公司,公司拟出资255万元,持有51%股权。2)公司美国全资子公司SDMedicalsystem,INC.,(圣地亚哥美康)拟出资3000万美元,投资设立外资公司——宁波美康盛德融资租赁有限公司。 点评:我们认为基因测序、融资租赁业务的开拓,属于公司业务多元化拓展的一部分,略超市场预期,维持“买入”。我们认为公司作为传统的生化试剂企业,市场对公司的预期主要在上市后第三方诊断业务的异地复制和经销商加速整合,在公司自研产品(POCT)和外延拓展升级产品的预期不高,而对于全资子公司圣地亚哥美康在宁波开展融资租赁业务,更是超市场预期,我们认为借鉴三星医疗医疗器械融资租赁的分析,未来分级诊疗背景下,医疗器械的融资租赁市场前景广阔,我们看好公司对接境外低成本资金,依靠融资租赁业务提升客户/经销商粘性的前景。 尝试基因科技,提升公司长期竞争力。基因测序无疑是未来精准医疗战略的核心,同时也是IVD产品升级争夺的制高点,鉴于国内精准医疗战略的落地,我们认为IVD企业通过并购、技术引进等方式提升产品能级,是必经之路,美康生物此时通过设立控股子公司引进进口、国产基因测序技术及产品,我们认为符合产业趋势,和公司自身产品升级的内在要求,我们后续也会积极关注公司相关业务对接落地的情况。 融资租赁业务,有望把握经销商整合的良好契机。在行业整合的大环境下,医疗器械在医疗机构、经销商利润环节中的成本压力体现逐步明显,上市公司或其海外子公司有较好的融资渠道、成本优势,我们认为该业务有望成为医疗器械行业一个快速增长的细分子行业,我们看好公司在利用该业务提升客户粘性,利用产品+金融多方位服务模式,拓宽公司融资渠道,提升综合竞争力。 美康,短期看渠道整合的业绩增量,长期看全产业链布局的平台优势。1)特有的地市级经销商模式有效抵御/消化未来2-3年内行业终端降价压力。公司产品的销售主要采用经销为主、直销为辅的模式,2014年公司体外诊断试剂经销收入占比超过75%,同时,公司经销商基本均是地市级经销商,相对分散,这和其他IVD企业不同的是美康以地市级经销商为主,强化公司议价地位。2)2015年,渠道差异化整合加速的元年,未来3年有望打造IVD全产业链布局的平台。上市前,公司重视产品升级、经销商覆盖提升,2015年上市后,公司加强上游并购、第三方医检异地布局、经销商并购整合工作,基于行业变革的大环境下分析,我们预计公司未来1-2年会加强渠道整合(先后收购新疆伯晶、宁波涌元、重庆美康51%股权)、ICL连锁化扩张步伐(江西上饶誉康医检所),在贡献业绩增量的同时,打造成为IVD领域的平台企业。 投资建议:我们预计公司2015-2017年营业收入分别为7.12、8.51和10.01亿元,同比增长19.0%、19.6%、17.5%,归属母公司净利润分别为1.64、2.03和2.42亿元,同比增长18.96%、24.0%、19.14%,对应EPS分别为0.48元、0.60元、0.71元。考虑伯晶、宁波涌元、重庆美康的并购利润增厚,对应EPS分别为0.48元、0.66元、0.77元。结合可比公司情况,美康生物的合理估值区间为60-65元。基于公司业务处于快速扩张期,商业模式极具差异化、扩张性,看好公司后续经销商加速整合、异地连锁化医检服务快速扩张,未来1-2年业绩有望持续超预期,维持“买入”评级。 风险提示:生化领域市场增速放缓,经销商整合低于预期,第三方医检异地推广不利
信立泰 医药生物 2015-11-27 31.30 29.27 45.62% 32.15 2.72%
32.15 2.72%
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事件:2015.11.25,公司公告《全资子公司收购深圳市科奕顿生物医疗有限公司暨增资公告》,拟以自有资金1500万元收购科奕顿60%股权,收购完成后,信立泰医疗工程拟以现金一次性进行第一次增资,增资金额1200万元,增资完成后合计持有科奕顿72.97%股权,后续有权进行第二次增资。 点评:我们认为该战略是在介入器械领域长期布局的一次兑现,预计2016年开始战略推进有望加速。 在目前医药板块整体政策承压的情况下,我们认为公司是少有的业绩确定性快速增长的标的,我们维持之前对公司的推荐逻辑:核心利润品种未来2-3年保持20%左右的收入增长+二线品种(包括比伐卢定、阿利沙坦酯)、储备品种有序接力(金凯、金盟)奠定公司业绩成长确定性,医药、医疗新模式探索积极推进的公司提升估值空间,基于此,我们看好公司长期的投资价值。基于公司今年业绩前低后高的判断,我们认为公司2015年内生增长有望保持25%左右的增长,未来3年有望保持20%+的业绩快速增长,在医药板块中极为稀缺,维持“买入”评级。 收购科奕顿,长线布局公司介入器械产品线。目前信立泰医疗在研产品主要以心血管支架为主,相关产品正在进行相关临床试验、数据整理阶段;此次收购的科奕顿产品主要以封堵器为主,同样为介入类医疗器械。科奕顿在盐产品为左心耳封堵器及延时性腔静脉滤器,目前处于开发阶段;在该产品首次人体试验全部成功后,信立泰考虑进一步的增资事宜。1)左心耳封堵器竞争格局好,市场前景乐观。目前国外仅有波士顿科学和圣犹达医疗的产品上市,国内仅有波士顿客户选的WATCHMAN上市,而国内在研的有先健科技和上海形状记忆材料,竞争格局较好;2)科奕顿腔静脉过滤器属于第三代延时型可回收的,技术壁垒较高。我们预计公司相关产品可能在2020年左右获批上市,因此公司该布局作为心血管介入器械领域产品线补充,有望强化未来器械产品线竞争力。 基于目前药审政策的变革,我们判断短期内泰嘉竞争格局不会再恶化,后续招标有望利好高端仿制药,在此背景下,泰嘉未来2-3年有望保持20%左右的快速增长,心血管产品线二线产品高速增长:2015年前三季度,我们预计公司心血管产品线保持20%左右的快速增长,单品种看,我们预计“泰嘉”销售18亿元左右,同比增长20%左右,可以发现公司产品的刚性需求及市场开拓能力;比伐卢定和贝那普利合计销售1.5亿左右,保持快速增长;信立坦贡献少量收入。作为经过临床多年使用的“泰嘉”,“PCI刚性需求(存量)+脑卒中预防新应用拓展(增量)”支撑其业绩20-30%的稳定增长确定性强,同时作为通过欧盟GMP认证的药品,我们认为公司产品在后续的招标过程中,有望和原研药同质量组竞争,进一步拓展市场份额;后续梯队产品“比伐卢定+阿利沙坦酯+支架”,适逢2015年药审政策变革,我们认为目前在研的氯吡格雷短期之内不会获批,竞争格局不会更加恶化,另外仿制药一致性评价的推进,利好高端仿制药,2015年底招标加速,医保目录的调整,二线品种有望进入部分地区甚至国家新的医保目录,2015-2020年有望逐步放量,支撑“泰嘉”增速放缓背景下整个心血管产品线的业绩保持20%以上的增长。 抗生素业务整体规模稳定,预计未来保持稳定略增。我们预计前三季度抗生素业务整体保持稳定,原料药受环保等的影响,业绩略有调整,我们认为随着“限抗”政策消化,头孢西丁、头孢呋辛等抗生素品种受益于限抗政策带来的品种集中,持续加速放量,上游原料药企业也同时受益,预计信立泰药业的头孢西丁、头孢呋辛等原料药产品均保持了20%以上的销售增长,从而拉动原料药业务的业绩反弹。同时给予抗生素行业整体难以再有爆发性的增长,产业格局相对稳定的判断,我们预计公司头孢制剂业务和去年的规模持平。 创新生物药平台搭建是公司战略布局调整的第一步。包括单抗品种在内的创新生物药无疑是未来药品研发最重要的方向,公司并购苏州金盟、成都金凯生物,布局创新生物药具备战略意义(详见我们的点评报告《创新生物药+独享信立坦打开长期增长空间》)。在目前国内新药审批缓慢的大背景下,我们认为并购是进入该领域及获益最快的方式,该收购一方面兑现了公司管理层对“积极探索发展创新生物药,构建生物医药产业新平台”的承诺,另一方面搭建了除心血管产品线之后的新平台,我们预计公司有望借助该平台已有的研发团队、生产优势持续丰富产品线,并奠定公司业绩长期增长的基础。 长期看,我们看好公司围绕心血管产品线持续打造的核心竞争力。基于公司在心血管领域的长期的渠道、专家、销售队伍的积累,我们看好公司围绕心血管专科的产品线持续丰富,包括心血管、抗肿瘤、糖尿病等慢病领域的持续拓展。 基于公司正在发生的战略布局变化的分析,我们再次重申信立泰(002294)“买入”评级。“泰嘉”招标竞争、心血管产品管线(比伐卢定+阿利沙坦酯+支架)逐步放量、介入布局新领域(创新生物药),形成了市场对信立泰判断的三个关键点。在EPS(泰嘉增速放缓)和估值提升(进入新领域)之间,机构投资者一直非常纠结。自2014年开始,我们强调对公司的判断有必要从对“泰嘉”招标、广东模式、心血管管线放量低于预期等的关注,转移到对公司战略布局正在发生的变化的关注上。 我们认为:目前公司股价对应2016年18PE,远低于板块33PE的水平,已经反映了泰嘉及后续产品线最坏的预期,我们认为目前股价具备极高的安全边际,公司目前的战略调整将逐步打开长期增长的空间。从产品及研发端看,“心血管产品线业绩增长确定性强+创新生物药平台搭建”完善了公司短中期、长期最具优势的产品线(研发平台);销售端,公司近千人优秀的学术推广,在新产品的推广过程中,有望复制“泰嘉”的成功。 盈利预测:凭借“泰嘉”稳健的增长,公司未来3年有望保持20-30%的净利润增长。我们预计公司2015-2017年收入分别为38.05、43.82和51.01亿元,增速分别为32.03%、15.14%和16.41,归属上市公司净利润增速分别为31.81%、26.21%和21.07%;2015-16年对应的EPS为1.31、1.66和2.01元。考虑到公司拳头产品的持续盈利能力以及新产品的业绩启动,我们保守给予公司2016年20-25倍估值,目标价33-42元,维持“买入”评级。目前股价对应15-16年分别为23倍、18倍,估值极低,在医药板块整体业绩增速放缓的背景下,公司20%的持续增长显得尤为稀缺,建议积极布局,筑底最具安全边际成长股。 风险提示:基药招标政策风险、竞争对手及替代品种快速抢占市场的风险、新产品推广不达预期风险
人福医药 医药生物 2015-11-20 18.55 25.38 8.74% 21.93 18.22%
23.28 25.50%
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事件:今日人福医药发布公告:人福医药控股子公司PuraCap Pharmaceutical LLC(美国普克)近日收到美国食品药品监督管理局( FDA)关于盐酸美金刚片的批准文号。 点评:盐酸美金刚片批文为公司获得的第一个ANDA 批文,是公司多年在美国仿制药市场耕耘的第一个成果,具有里程碑意义。盐酸美金刚片是一种治疗中重度至重度阿尔茨海默型老年痴呆症的药品,由美国普克于2014 年初提交ANDA 申请,花费100 万美元,历时两年申请成功。本次盐酸美金刚片获得美国FDA 批准文号标志着美国普克具备了在美国市场销售仿制处方药的资格,将对公司拓展美国仿制药市场提供第一个支点。随着更多ANDA 批文的获得,产品线将不断丰富,人福医药有望成为美国仿制药市场的重要参与者。 盐酸美金刚片市场空间大。根据IMS 数据, 2014 年盐酸美金刚片在美国市场的总销售额约为12 亿美元, 但仿制药巨头Actavis、 Sun Pharma、Dr. Reddy’s 等均有生产,市场开拓具有一定难度。国内市场主要有2 家企业,一家是丹麦灵北制药的易倍申(商品名),规格为10mg×28 片/盒,价格450 元左右。另一家为珠海联邦制药易倍清(商品名),规格为10mg ×24 片,价格为320 元。国内市场的竞争格局较好,人福医药获得的FDA 批文有助于国内批文的取得,以及获得较高的采购价。 盈利预测和投资建议:预计2015-17 年销售收入为98.72 亿、133.27 亿和179.92 亿;归属母公司股东净利润6.15 亿、8.23 亿和11.52 亿,对应摊薄后EPS 为0.48、0.64 和0.89 元。我们之前判断人福医药未来两年在医疗服务和海外制剂两个方向上会有持续性的突破,盐酸美金刚片批文的获得验证了人福医药在海外制剂上的执行力,随着ANDA 陆续获批以及医院持续落地,2017 年净利润将快速增长,我们认为2017 年EPS 将达到0.89 元。人福医药未来空间巨大,我们给予2016 年40x,目标价26 元。 风险提示:医保控费的负面影响超预期,医疗服务并购进展缓慢。
美康生物 医药生物 2015-11-19 46.38 58.68 297.02% 50.32 8.50%
50.32 8.50%
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美康生物,成立于2003年的IVD行业后来居上者。美康生物2003年成立,是IVD行业比较年轻的公司,2014年公司诊断试剂销售4.46亿元,在公司整体业务中占比达到75%,实现毛利3.0亿元,毛利占比达到90%,是公司业绩的主要贡献业务。分析公司2011-14年以来试剂销售情况,我们发现公司试剂销售收入、毛利增速位列目前上市公司第一位,2011-14年公司试剂销售收入、毛利的复合增速分别为41.6%和46.9%,快速赶超利德曼、中生北控、九强生物等老牌IVD公司。 IVD行业快速变革期,渠道为王,整合为道。1)需求持续+控费压力矛盾中,检验资源下沉,行业保持15%左右的增长。根据Frost&Sullivan的市场调研报告以及2015年中国医药工业信息中心发布的《中国医药健康蓝皮书》,2014年我国体外诊断产品市场规模达到306亿元,预测2019年市场规模将达723亿元,年均复合增长率约为18.7%。我们认为在新医改的大环境下,技术更新升级和医保控费共同影响IVD行业15%左右市场增速。2)短期看好渠道整合,长期看产品升级+产业链延伸。随着检验项目控费政策推进,我们认为未来IVD行业的流通环节利润将面临极大的压力,而这种情况下,上游生产企业对渠道商的整合提升议价能力、中间渠道商集中度提升或向下游服务延伸提升对上游的议价能力势必成为趋势,在这种情况下,我们短期看好快速进行经销商整合的IVD生产企业、具备区域优势的IVD综合服务商及进行产业链快速延伸的平台型企业。 美康,短期看渠道整合的业绩增量,长期看全产业链布局的平台优势。1)特有的地市级经销商模式有效抵御/消化未来2-3年内行业终端降价压力。公司产品的销售主要采用经销为主、直销为辅的模式,2014年公司体外诊断试剂经销收入占比超过75%,同时,公司经销商基本均是地市级经销商,相对分散,这和其他IVD企业不同的是美康以地市级经销商为主,强化公司议价地位。2)2015年,渠道差异化整合加速的元年,未来3年有望打造IVD全产业链布局的平台。上市前,公司重视产品升级、经销商覆盖提升,2015年上市后,公司加强上游并购、第三方医检异地布局、经销商并购整合工作,基于行业变革的大环境下分析,我们预计公司未来1-2年会加强渠道整合(先后收购新疆伯晶、宁波涌元、重庆美康51%股权)、ICL连锁化扩张步伐(江西上饶誉康医检所),在贡献业绩增量的同时,打造成为IVD领域的平台企业。 投资建议:我们预计公司2015-2017年营业收入分别为7.12、8.51和10.01亿元,同比增长19.0%、19.6%、17.5%,归属母公司净利润分别为1.64、2.03和2.42亿元,同比增长18.96%、24.0%、19.14%,对应EPS分别为0.48元、0.60元、0.71元。考虑伯晶、宁波涌元、重庆美康的并购利润增厚,对应EPS分别为0.54元、0.67元、0.87元。结合可比公司情况,美康生物的合理估值区间为60-65元。基于公司业务处于快速扩张期,商业模式极具差异化、扩张性,看好公司后续经销商加速整合、异地连锁化医检服务快速扩张,未来1-2年业绩有望持续超预期,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:生化领域市场增速放缓,经销商整合低于预期,第三方医检异地推广不利
维力医疗 医药生物 2015-11-12 42.98 29.70 154.50% 47.21 9.84%
47.80 11.21%
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投资要点 事件:2015.11.9,公司公告11.5公司与广州华域实业投资签署《投资合作框架协议》,拟设立一家医院投资管理公司,从事医院和血液净化中心的投资、经营和管理等业务。新公司注册资本5000万元,公司投资3000万元,持股60%。 点评:公司作为A股相对稀缺的医用导管标的,下游产业链的拓展符合我们对公司战略布局的预期,维持“增持”。受益于刚需,导管行业呈现稳定的增长态势,而进口替代+行业集中度的提升成为该行业发展的特点,维力医疗凭借符合国际质量认证的产品优势和客户高效管理,打造了公司在海外OEM、ODM中的核心竞争力,考虑产业趋势,公司积极布局下游医疗服务(医院、血透中心),我们认为这有望提升公司对国内的医院客户开发和粘性提升,同时和沙工医疗产品的协同成本优势下的血透中心介入,也有望提升公司核心竞争力,随着相关布局的落地,我们预计将在很大程度提升公司投资价值,考虑公司目前新领域布局节奏的不确定性,维持“增持”评级。 积极的外延拓展战略:公司上市前,2011年收购血透管路研发、生产企业沙工医疗,步入血透领域大市场。公司招股书显示,公司未来将在做强血透产品的基础上,择机进入下游医疗服务领域,建立在公立医疗系统以外的、可持续发展的、提供优质服务的连锁血液净化医疗机构。我们预计公司上市后,有望借助上市融资平台,继续加强投入促进公司产品质量升级、通过外延式并购拓展自身专业化产品线,逐步打造国际知名的医用器械生产企业。 盈利预测:我们预计公司2015-2017年营业收入分别为5.60、6.39和7.35亿元,同比增长12.8%、14.1%、15.1%,归属母公司净利润分别为0.89、1.03、1.13亿元,同比增长31.4%、15.0%、10.14%,实现摊薄后EPS分别为0.45、0.51、0.56元。考虑到维力医疗在医用导管领域的技术研发、市场资源优势及外延预期,我们认为公司股价目前在合理价位范围内,维持“增持”评级。建议积极关注公司传统业务调整及新战略布局落地情况。 风险提示:海外客户管理风险、出口注册失败风险、募投项目建设进度低于预期、外延拓展低于预期
科华生物 医药生物 2015-11-02 24.92 29.31 83.42% 32.08 28.73%
32.97 32.30%
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事件:2015.11.3,公司公告成立科华意大利,科华香港出资2880 万欧元(其中1880 万欧元购买TGS100%股权),ALT 以诊断业务资产出资占科华意大利20%股权。 点评:海外收购初次尝试,小收购、大意义。我们认为公司此次收购落地,是对前次备忘录的兑现。而且作为国内医改快速推进过程中的IVD 产业,产品、渠道都面临快速整合,公司此次的收购是公司产品升级、国际化拓展的初步尝试,后续随着公司并购业务的有序推进,作为IVD 龙头企业的品牌、渠道优势有望继续放大。对于此次收购,我们认为公司看中的是: 其技术优势对于科华自身国内产品竞争力提升的作用;TGS 与Altergon Italia 在化学发光技术领域具国际先进水平,本次收购引进意大利先进技术和研发团队,不断提升公司在行业内的技术水平和产品技术能级、质量保证,从而提升公司自产化学发光仪器的技术水平。TGS 主要从事诊断试剂的研发、生产和销售,在ToRCH 和自体免疫疾病诊断方面具备优势,公司有望依托在中国市场的销售网络和渠道资源,扩展孕检市场份额,并带动其它系列产品销售,显著提升公司的业务规模和经营业绩。 国际化业务的突破。TGS 在欧盟主要国家已经具备的成熟销售网络,公司在海外市场中享有良好声誉,有望借助欧洲渠道,巩固提升公司产品在海外区域市场的知名度和品牌影响力,提高国际业务规模。 在前期和投资者交流中,我们一直强调今年是公司的业绩低点,我们推荐逻辑是基于公司自身具备的渠道优势、以及战略布局加速的判断,我们认为公司作为传统IVD 龙头企业,有望涅槃重生(详见我们9.29 发布的深度报告《凤凰涅槃,新战略、新模式打造“仪器+试剂+服务”的新科华》),在IVD 行业转型期,紧跟产业趋势,通过多方合作快速抢占行业竞争制高点,和上药、康圣环球的合作也验证了这一点判断。公司股价方面,基于前期的推荐公司股价已经先于业绩起步,显示了市场对我们推荐逻辑的认可,但是我们认为公司作为IVD 龙头企业,利用其渠道、成本、品牌优势,在新业务模式拓展方面有望加速,因此,维持“买入”评级。 IVD 行业现金流控制最好的企业之一,外延拓展有望持续。三季度公司毛利率同比企稳,环比提升2.4个百分点;前三季度,公司销售费用率提高2.8 个百分点至12.7%,管理费用率提高1.5 个百分点,随着行业竞争的加剧,市场份额的争夺,公司总体三项费用率呈现逐步提高的趋势。前三季度公司应收账款同比增长-16.1%,显示公司对渠道代理商较强的管控能力,经营性现金流净额1.76 亿元,同比增长31%,远高于净利润的增长,显示公司在行业竞争加剧情况下,较强的渠道管控能力。 新战略布局加速:引入战投,新业务链条、渠道整合、外延式并购有望加速,新科华起步。2015 年公司通过非公开发行引入新战投(第一大股东)方源资本,目前持股达到18.7%,为公司业务布局开启了新的篇章,我们认为随着公司海外并购(技术)、新业务链条拓展,公司业务架构有望呈现新的格局。 产品升级加速:和TGS 签署备忘录,加速布局新业务(化学发光仪器)。2015.8.20,公司与Bouty、Altergon Italia、Salvatore Cincotti 先生签署《投资备忘录》,就科华收购Bouty 的全资子公司Technogenetics S.r.l.(TGS)100%股权及Altergon 所持有的诊断业务资产事宜达成初步意向,该拟收购标的是从事IVD 试剂及全自动化学发光仪器的研发、生产和销售公司,在ToRCH 和自体免疫疾病诊断方面具备优势,且在欧盟主要国家具备成熟的销售网络。本次公司拟收购的标的拥有全自动化学发光仪器研发、生产和销售体系,未来有助于帮助公司迅速切入国内的化学发光市场,为业绩带来重要的增长点。 产业链拓展:和康圣环球签署战略合作框架协议,加速下游服务拓展,短期利好PCR 检测试剂放量。 2015.9.7,公司与康圣环球(北京)医学技术有限公司签订战略合作框架协议,通过打包医院检验科、共建区域性检验中心、共建实验室等方式,渐进涉足第三方检验服务领域,借助康圣环球覆盖全国31个省市的3500 家医院资源,其中三级医院1200 家,我们认为短期可以直接促进PCR 血筛收入,同时借助共建实验室快速切入下游服务领域,发挥“仪器+试剂+服务”集成优势,提升长期投资价值。 渠道整合:和上药分销公司合作,强强联合,拓展销售渠道。2015 年三季报公司公告与上海医药分销控股有限公司签署战略合作协议,授权上药分销在部分重点省市开展总经销合作,借力上药分销在华东地区龙头分销商的分销渠道和医院终端覆盖优势,提升整体运营效率,拓展销售渠道,扩充市场占有率。 我们认为这是公司自身作为传统IVD 龙头企业,本身具有较强的产品、渠道优势,和上药的合作,更是强强联合,在IVD 产业变革期,这种合作显得尤为稀缺强强联合,符合我们延产业趋势优选强势战略布局的逻辑。 传统业务恢复:2016 年海外业务短期因素消除+招标陆续启动,确保诊断试剂业务恢复性增长 海外业务影响因素属短期极端情况,我们认为2016 年初海外业务有望恢复到之前正常的销售。国内生化、免疫领域竞争激烈,作为公司业务的增量市场,2012-14 年海外业务保持100%以上的复合增速,成为公司传统业务增长的亮点。公司目前主要海外业务集中于非洲,占海外销售总额超过50%,主要产品为HIV 金标检测,与海外竞争对手相比,公司在质量和价格上具有明显优势。2015上半年由于原材料供应商出现违约问题,导致出口业务产生下滑,原料供应涉及到替换原料的重新评估审核,我们认为这种情况属于短期极端情况,预计今年末明年初完成原材料供应商的变更后,出口业务有望保持30%以上高增长。 血筛鼓励性政策逐步落地,随着招标陆续进行,公司血筛业务有望迎来快速增长。我们预计公司诊断试剂中,核酸血筛业务占比达30%左右(生化+免疫占比达到70%左右),在生化、免疫进入价格战的激烈竞争中,核酸血筛业务的政策利好有望促进该业务快速增长。2015.2,国家卫计委发布《关于做好血站核酸检测工作的通知》,提出血筛要基本覆盖全国的政策,2015H1 因为招标进程较慢、各地血液中心实验室升级改造进程影响,公司血筛业务增速较慢,我们认为随着下半年各地招标的陆续进行、血液中心实验室升级改造的完成,公司血筛业务有望保持快速增长。 怎能如此止步?“仪器+试剂+服务”,新业务链条布局有望持续。我们认为传统IVD 领域产业的整合以及渠道价值的变现提升,是我国IVD 行业必经的成长道路。科华生物作为IVD 最早上市的龙头企业,在生化、免疫(酶免)等领域在行业内处于领先地位,有明显的渠道、成本、品牌优势,公司在拓展IVD 新领域(化学发光)提升盈利能力的提升,在业务链条拓展方面也积极布局,2015.9.7 与国内第三方医检龙头康圣环球(特检)合作,快速切入下游服务领域,形成“仪器+试剂+服务”完整产业链布局。结合行业现阶段的发展趋势分析,我们认为公司与康圣环球的合作仅仅是公司业务链条拓展的开始,短中期公司在新业务模式的拓展方面有望持续。 核心观点:我们认为:上半年招标延后和原材料供应商违约,导致业绩达到低点,这并不改变方源资本引入后公司战略规划带来长远价值提升的趋势。传统业务方面,2012-14 年CAGR8.79%,净利率24.6%,盈利能力在IVD 行业内排名前列,扣除偶然因素导致原料供应问题,海外业务在质量和价格上占领极大优势,未来仍将保持稳健增长;新业务方面,积极推动海外并购,收获高水准化学发光产品,“试剂+仪器+服务”新业务模式拓展,均可提升公司长期投资价值。 投资建议:我们认为因为短期极端因素导致2015 年公司业绩处于低点,后续催化因素包括海外供应商因素消除、招标推进、新业务链条拓展、并购推进,2016 年开始公司业绩有望获得恢复性增长,考虑公司战略布局的加速推进,维持“买入”评级。不考虑并购因素的影响,我们预计2015-17 年公司收入12.3、13.99、15.2 亿元,YOY1.0%、13.7%、8.8%,归属母公司净利润2.78、3.04、3.27 亿元,YOY-4.79%、9.4%、7.52%,对应EPS0.54/0.59/0/64 元,参考可比公司估值水平(IVD 目前整体对应2016 年50PE 左右),鉴于公司战略布局的推进,我们给予2016 年50-60PE,目标价30-35 元。维持“买入”评级。 风险提示:海外并购不达预期风险,出口业务不达预期风险
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名