资管业务净收入同比下滑致使业绩承压；公司资产管理业务、机构服务专业性不断提升，将受益证监会系列政策带动的资管行业高质量发展及中长期机构资金入市。 投资要点：维持“增持”评级，维持目标价 17.94 元/股，对应 2024 年 20.63xPE、1.17xPB。公司 2023 营收/归母净利润 233/69.78 亿元，同比-7.29%/-12.00%；加权平均 ROE 同比-1.57pct 至 5.66%。基于公司最新经营情况，略微下调盈利预期为24-25年EPS 0.87/0.96元（调整前为1.22/1.37元），给予 26 年 EPS 预期 1.05 元。考虑到公司资管业务专业化能力突出，有望更好把握资本市场投资端改革机遇，维持目标价 17.94 元，对应 24 年 20.63xPE、1.17xPB，维持“增持”评级。 受基金市场需求低迷影响，公司资管业务净收入同比下滑致使业绩承压，投资净收益高增支撑业绩水平。1）2023 年公司资管净收入同比-13.55%至 77.28 亿元，占调整后营收（营业收入-其他业务成本）增量的-107.46%，致使业绩承压。主因是居民风险偏好下行，基金市场需求低迷，导致管理规模同比下滑；同时，受基金费率改革影响，管理费率下调。2）公司投资业务净收入同比+94.95%至 42.90 亿元，贡献了调整后营收增量的 185.33%，支撑整体业绩；主因是公司投资成果同比改善及市场回暖背景下，投资收益率同比+0.48pct 至 1.29%。 公司资产管理业务、机构服务专业性不断提升，有望更好把握证监会系列政策带动的资管行业高质量发展及中长期机构资金入市机遇。 证监会出台系列政策突出以投资者为本的理念，要求公募基金强化投研核心能力建设，助推行业高质量发展。公司旗下公募基金品牌优势明显、投研能力行业领先，资管子公司积极申领公募业务牌照，有望紧握政策机遇，实现高质量发展。此外，公司投研服务能力强劲，具备场外衍生品业务一级交易商资格，机构业务服务专业性持续增强，有助于把握资本市场资金结构优化带动的中长期机构资金入市机遇。 催化剂：公司资产管理业务、机构服务专业性不断提升。 风险提示：权益市场大幅波动

维持“增持”评级，维持目标价12.30元/股，对应37.11xPE、1.38xPB。公司2023营收/归母净利润170.90/27.54亿元，同比-8.75%/-8.53%；加权平均ROE同比-0.72pct至3.44%，符合预期。基于最新经营状况，下调公司盈利预期24-25年EPS至0.33/0.37元（调整前0.56/0.64元），给予26年EPS预期0.40元，考虑到公司财富管理业务竞争优势增强，维持目标价12.30元，“增持”评级。 受居民风险偏好下行，基金市场需求低迷影响，公司资管业务收入同比下滑致使业绩承压；而投资业务净收入同比高增，支撑业绩。 1）2023年公司资管业务净收入同比-19.76%至22.41亿元，占调整后营收（营业收入-其他业务支出）增量的-147.04%，是业绩下滑的主因。主要受居民风险偏好下行，基金市场需求低迷影响，管理规模同比下滑17.21%至2357.54亿元。同时，基金费率改革影响下，平均管理费率同比下滑0.03pct至0.95%。2）投资业务净收入同比+15.82%至29.72亿元，贡献了调整后营收增量的108.2%，支撑业绩，主因为金融资产规模较2022年底+16.87%至1957.68亿元。 公司资管业务投研核心能力持续强化，有望更好把握证监会系列政策带来的资管行业高质量发展机遇，强化竞争优势。证监会推出系列举措，着力提升行业机构专业化能力，以构建“一基五柱”的资本市场体系，有助于资管行业实现高质量发展。公司资管业务持续优化投研一体化平台，打造专业投研队伍，拓展产品矩阵，投研核心能力持续提升，有望更好把握政策机遇，持续强化竞争优势。 催化剂：公司资管业务投研核心能力持续提升。 风险提示：权益市场大幅波动。

同花顺凭借多年的人工智能技术积累，推出了问财 HithinkGPT 大模型。2024 年 1 月 2 日问财 HithinkGPT 大模型的内测申请启动，用户可以申请体验基于 HithinkGPT 升级后的智能投顾产品同花顺问财。 评论 我们维持“增持”评级。我们认为伴随此次内测的开展，公司未来AI 大模型商业化应用的进程有望加快，公司长期业绩增长值得期待。 我们维持目标价 215 元，我们维持之前的盈利预测，即 23-25 年 EPS为 3.30/3.90/4.79 元，对应公司 24 年 55xPE。 预计在 AI 大模型的助推下，客户对于智能投顾的需求有望快速提升。 AI 大模型可以根据设定条件为投资者生成关键信息，提升投资信息获取的效率和质量，并且借助强大推理能力构建思维链，从而为投资者提供更具有逻辑的投资分析内容。随着 AI 大模型在智能投顾产品上的应用和普及，我们预计客户未来对于智能投顾产品的付费率将有较大提升，进而推动我国智能投顾市场整体空间的增长。假设到 2025年，中国的智能投顾渗透率提升至美国当前 20%的水平，对应渗透率为 0.0068%，中国智能投顾市场空间有望达到 215 亿人民币。 同花顺的 HithinkGPT 汇聚公司多年的技术精髓与数据优势，为助力投顾产品升级提供强大基础。根据官方披露材料，同花顺的预训练金融语料达到万亿级 tokens，并且每月可新增数千亿 tokens 优质预训练数据以及数十万条优质微调数。在训练环节，通过搭建涵盖数据配比实验方案、scaling law 实验体系、模型架构优化、分布式训练框架优化、硬件加速技术等在内的训练体系，模型训练效率较早期提升了数倍。最新测评结果显示HithinkGPT大模型在C-Eval、GSM8K、MMLU、MATH 等 10 多个主流 Benchmark 测评集上的表现全面超越了主流开源模型 Llama-2，为助力投顾产品升级打牢坚实底座，提供强大基础。 同花顺智能投顾产品问财借助 HithinkGPT 成功升级，伴随内测反馈有望持续更新迭代，巩固在智能投顾领域的市场优势。根据易观千帆数据显示，同花顺 APP 在 2023Q3 的月活跃用户在 3057 万人左右，遥遥领先于排名第二的 APP。截止到 1 月 3 日下午三点，申请测试的人数已接近两万人。强大的用户基础确保了公司能够在产品体验和功能上面持续更新迭代，更容易地进行“用户锁定”，占有更高市场份额。 风险提示：AI 大模型技术发展不及预期；大模型应用产生安全事故

中央金融工作会议提出“鼓励发展创业投资、股权投资”，利好公司私募股权业务发展。公司新基金募集规模持续提升，老基金项目退出兑现收益，看好公司增长。 投资要点： 维持“增持”评级，维持目标价 33.16元，对应 2023年 26xP/E：。 考虑市场波动影响公司投资收益，我们下调 23/24/25年归母净利润预测为 10/14/19亿元（调前 16/21/26亿元） ,对应 EPS 为1.30/1.89/2.44元（2.11/2.69/3.44元）。维持“增持”评级，维持目标价 33.16元，对应 23年 26xP/E。 中央经济工作会议提出“鼓励发展创业投资、股权投资”，利好公司私募股权业务发展：12月 11日至 12日,中央经济工作会议举行，其中明确提到“鼓励发展创业投资、股权投资。”提出这一政策原因是为了促进科技创新，中央经济工作会议提到以科技创新引领现代化产业体系建设，科技创新离不开资本的投入，鼓励发展创业投资、股权投资为科技创新带来资本支持。四川双马深耕私募股权行业，持续布局新能源、半导体等科技创新领域，此外公司成立的新基金和谐绿色产业基金也已开始投资，更多投向科创行业，深度受益于该政策。 新基金规模逐步提升，老基金项目逐步退出兑现收益，看好未来业绩加速释放：公司新基金认缴总额已达 79.5亿元，随规模提升有望带来管理费收入正向增长。公司老基金多个项目如翱捷科技、致欧科技已于科创板上市，其他多个项目也在上市进程中，上市及后续的退出将加速公司跟投收益及业绩报酬的兑现，业绩有望加速释放。 催化剂：政策利好私募股权业务发展，公司新基金募集提速。 风险提示：私募股权投资行业景气度下降，市场大幅波动。

首次覆盖给予“增持”评级，目标价 15.33元；公司前瞻性践行国际化发展战略，中资企业套保等需求提升、期货市场扩大开放背景下，境外业务将驱动公司盈利超预期。 投资要点： 首次覆盖给予“增持”评级，目标价 15.33元。预测 23-25年营业收入 68.59/76.53/81.75亿元，同比+0.53%/11.58%/6.82%；归母净利润3.94/5.49/6.60亿 元 ， 同 比 +60.17%/39.27%/20.32% ， EPS 为0.65/0.90/1.08元，BPS 为 5.72/6.42/7.45元。选用 P/E 与 P/B 相对估值法估值，选择相对保守的估值结果，给予公司目标价 15.33元。 公司全球交易清算优势显著，有助于抢抓中资企业境外金融服务快速增长机遇实现超预期发展。1）中资企业风险管理等境外金融服务需求上升，且因资金与信息的安全和保密性，更倾向于选用内资期货公司，有望推动内资期货公司境外业务规模持续扩大；2）公司在境外主要交易所具有大量交易清算牌照，在全球交易清算能力上具备显著优势，可为客户提供“一站式”服务，有望更好把握客户需求。 近年来，公司前瞻性践行国际化发展战略驱动盈利强劲增长，致力于打造以衍生品业务为核心的金融服务公司。1）公司成立于 1996年，已发展成为牌照齐全的综合性期货公司，正向“以衍生品业务为核心的金融服务公司”迈进；公司盈利能力强劲，2021年以来，净利润增长率高于行业平均；2）公司盈利主要受境外金融服务业务驱动，2022年，境外金融服务业务营业利润同比+15.66倍，是整体营业利润增长的核心驱动因素，增量贡献占比高达 286.17%；境外金融服务的快速增长得益于公司前瞻性国际化发展战略及强大的执行力。 催化剂：企业境外金融服务需求稳定提升，美联储持续加息。 风险提示：期货市场交易规模大幅波动。

公司董事会换届落地，核心管理层平稳过渡，拟任董事长及总裁均为集团老将预计延 续经营战略稳定性。公司长航转型深化打造 NBV 可持续增长动能，维持“增持”。 事件： 12月11日，中国太保发布第九届董事会第二十九次会议决议公告， 原太保集团总裁傅帆拟任职董事长，原太保集团副总裁，海通证券董事会董事赵永刚拟任总裁，自监管机构任职资格核准通过后生效。 评论： 投资建议：新任管理层落地利好延续经营战略稳定性，预计公司持续深化长航转型打造价值长期可持续增长动能，维持公司 2023-2025年 EPS为 3.14/4.21/4.54元。考虑到前期市场对管理层不确定性的担忧导致股价下跌，而当前核心人事落地利好预期修复，维持目标价 41.86元/股，维持“增持”评级。 董事会换届落定，核心管理层平稳过渡：中国太保于2020年5月选 举产生第九届董事会，当前任期已满，公司原董事长孔庆伟因年龄原因已 辞任太保集团党委书记，由公司原总裁傅帆接任集团党委书记，原海通证 券党委副书记赵永刚任集团党委副书记。此次决议公告标志着新任董事会 及管理层换届落定，新任核心人事均来自上海国资系统，且均在太保集团有丰富的管理经验，预计此次人事调整实现平稳过渡。 新任核心管理层均为太保集团资深老将，预计利好战略延续稳定：新任两位核心管理层均有中国太保系统内的任职经验，理解保险行业经营逻辑、熟悉公司文化，有利于整体战略延续稳定。公司拟任董事长傅帆于 2019年任太保集团党委副书记，并于 2020年 3月起任太保集团总裁，是公司当前转型战略的制定者及重要执行者，极大程度保证了公司当前的核心转型战略能够得以延续。公司拟任总裁赵永刚曾长期任职于太保系统，既有集团高屋建瓴的管理经验，又有寿险总、分公司的一线实践经验，预计回归太保集团将对公司高质量转型发展和进一步创新突破提供有力支撑。 长航二期稳步推进，内外勤改革以及产品体系迭代升级预计推动长期NBV 可持续增长：当前公司寿险长航转型进入纵深推进阶段，个险渠道同步推动外勤优增优育以及提升内勤赋能能力，银保渠道打造“芯银保”模式提升价值贡献，同时深化“产品+服务”融合，目标实现健康、养老、分红均衡的产品体系，满足客户多样化、差异化的保险需求。截至 23Q3公司NBV 同比 36.8%，已经连续五个季度实现 NBV 正增长。我们预计公司在长航转型的推动之下长期 NBV 增长可持续。 风险提示：监管政策不确定性；寿险改革不及预期；长端利率下行。

首次覆盖给予“增持”评级，目标价20.03元。预测2023-2025年营业收入为256.00/306.15/351.39亿元，同比-26.39%/+19.59%/+14.78%；归母净利润为7.91/9.39/10.22亿元,同比+17.59%/+18.74%/+8.80%，对应EPS为0.54/0.65/0.70元，BVPS为8.62/9.12/9.58元。我们保守地选用P/E相对估值，以36.87倍P/E作为公司估值，对应合理估值20.03元，首次覆盖给予“增持”评级。 金融服务实体经济定位下，未来风险管理业务大有可为；公司更强的产业客户需求把握能力有望驱动业绩超预期发展。1）中央金融工作会议强调，要坚持把金融服务实体经济作为根本宗旨，在此背景下为产业客户提供风险管理服务潜在空间巨大；2）得益于深刻的产业客户洞察能力，公司有望持续巩固并提升对产业客户需求的满足能力，驱动自身风险管理业务竞争力提升，加速整体业绩的超预期增长。 公司是盈利能力领先的行业龙头期货公司，ROE持续高于行业平均，主要源自立足浙江区位优势，更好把握产业客户需求驱动自身风险管理业务高速增长。1）公司是国内龙头期货公司，致力于打造行业领先、独具特色的衍生品投行，ROE水平持续高于行业平均；2）风险管理业务收入的持续高增是公司盈利能力增长主因，对公司2020、2021年调整后营业收入（扣除销售货物成本）的贡献度均超过100%；3）公司风险管理业务高增主要源于公司立足浙江省区位优势获取大量优质产业客户，并有效把握了产业客户风险管理需求增长机遇。 催化剂：产业客户风险管理需求稳定提升。 风险提示：风险管理需求增长不及预期，期货市场交易规模大幅波动。

公司深耕零售客群，依托“厂商+区域”双线并进的营销渠道以及领先的科技能力两大优势，公司零售业务有望高增。首次覆盖，给予“增持”评级。 投资要点：首次覆盖，给予“增持”评级，目标价5.86元，对应2023年1.46xP/B。 公司主营融资租赁业务，预计2023-2025年营收和归母净利润分别为49.10/56.02/63.64亿和27.19/30.29/33.88亿。采用P/B估值和P/E估值对公司进行估值，给予公司目标价5.86元，对应2023年1.46xP/B，首次覆盖给予“增持”评级。 公司选择差异化竞争路线，深耕零售客群。不同于其他融资租赁公司，江苏金租坚持零售化方向，满足中小微企业客户融资需求。2017年到2021年，公司实施“转型+增长”战略，零售业务已成为核心，2022年公司制定“零售+科技”双领先战略，进一步增强零售业务。 依托“厂商+区域”双线并进的营销渠道以及领先的科技能力两大优势，公司零售业务有望高增。1）公司“厂商+区域”双线并进营销渠道：厂商路径下公司构筑获客及风控端壁垒，通过对接优质厂商高效获取优质客户，通过搭建起“三位一体”风险防控体系构筑风控机制，为客户及资产质量把关，在资产规模不断提升的同时保证资产质量。区域路径下公司加快核心区域业务布局，倚重江苏以点带面，在重点区域布局直营团队，不断提升苏南地区以及其他优质区域资产规模。2）领先的科技能力：在营销获客、项目审批、合同签约、租后管理方面均实现系统化，科技赋能打通全业务流程。 催化剂：合作厂商持续增加；中小微客户持续增加。 风险提示：公司战略执行不及预期；小微商户不良率抬升。

公司发布股权激励计划，更好吸引和留住优秀人才，较高的行权价反映公司对未来的信心，看好公司证券业务未来发展。 事件： 2023年 11月 14日，公司发布《指南针 2023年股票期权激励计划（草案）》，激励计划拟授予的股票期权数量为 812.93万份，约占本激励计划公告时公司股本总额的 1.99%，授予股票期权的行权价格为每份59.20元。 评论： 投资建议：公司推出股权激励彰显信心，看好证券业务未来发展，维持 2023-2025年 的 营 收 为 10.73/16.04/21.89亿 元 ， 净 利 润 为1.32/2.71/4.73亿元，对应 EPS 为 0.32/0.67/1.16元。维持“增持”评级，维持目标价 70.96元，对应 2025年 61xP/E。 为了进一步建立和完善公司长效激励及约束机制，吸引和留住优秀人才，公司推出此次股权激励计划。公司此前已经推出两次股权激励计划，2021年的激励计划在 2023年 6月已进入第二个行权期，行权价低于行权期间股价，起到了较好的激励效果，2022年的激励计划也在正常实施中，此次股权激励计划是在前两次的基础上，进一步完善公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才。 股权激励重点考核营收和证券经纪业务，行权价较高彰显信心。此次股权激励公司层面业绩考核要求为：第一个行权期，以 2023年为基数，2024年营业总收入增长率不低于 12%，或手续费及佣金净收入增长率不低于 50%。第二个行权期，1）以 2023年为基数，2025年营业总收入增长率不低于 26%，或手续费及佣金净收入增长率不低于125%。2）以 2024年为基数，2025年营业总收入增长率不低于 12%，或手续费及佣金净收入增长率不低于 50%。重点考核营收和证券经济业务。行权价格参考激励方案发布前的市价定为 59.20元，相比公告当日收盘价溢价 1.5%，较高的行权价彰显公司信心。 股权激励调动员工积极性，看好公司证券业务未来发展。公司股权激励将员工利益和公司利益绑定，调动员工积极性。公司第四季度将发力高端产品全赢决策智能阿尔法版以及中端产品擒龙版的集中销售，业绩有望回升。公司也在持续发力证券业务发展，基于对客户提升收益率预期需求的深刻理解，公司打造强营销能力，有望实现证券业务转化率的超预期，看好证券业务未来发展。 风险提示：资本市场大幅波动，公司证券业务不及预期。

维持“增持”评级，维持目标价36.77元/股。公司20年营业收入/归母净利润543.8/149.0亿元，同比+26.1%/+21.9%；加权平均ROE同比+0.67pct至8.43%，符合我们的预期。基于谨慎原则，公司全年计提信用减值损失65.8亿元，拉低业绩增速。我们下调公司21-23年EPS至1.35/1.60/1.92元（调前21-22年1.57/1.88元）。维持目标价36.77元/股，对应21年PB 2.50X，维持“增持”评级。 投融资需求提升是收入高增长主因。1）20年市场投资需求旺盛，股市行情进一步改善，市场交投活跃度显著提升，股基日均成交额同比+62.6%至9,072亿元，公司经纪业务收入同比+51.6%至112.6亿元，成为公司业绩增长最大的驱动力。2）零售客户投资需求提升推动公募基金配置规模增长，子公司华夏基金20年公募基金管理规模同比+49.4%至8,046亿元，推动公司资管业务实现收入80.0亿元，同比+40.3%。3）公司作为行业龙头尽享注册制进一步推广以及再融资新规落地等政策红利，投行业务增长强劲，收入68.8亿元，同比+54.1%。 预计流动性指标压力使得扩表速度边际减缓。公司剔除客户保证金的杠杆倍数从19年4.14倍提升到20年4.68倍，20年全年仍在扩表中但四季度扩表速度显著减缓，金融资产单季度规模下降，预计受到流动性指标监管压力的限制所致。后续配股计划预计将改善流动性监管压力，重新进入到扩表周期中。 催化剂：市场交投活跃度提升；资本市场改革继续全面推进。 风险提示：资本市场大幅波动；行业监管预期外加强。

维持“增持”评级，上调目标价至36.77元/股。公司20H1营业收入/归母净利润267.4/89.3亿元，同比+22.7%/+38.5%，ROE5.1%,同比+0.96pct；公司20Q2归母净利润48.5亿，环比+19%，超出我们的预期。随着市场回暖交投活跃度的进一步提升及创业板注册制改革的深入推进，公司手续费类及投资业务业绩有望继续保持高增长，我们上调公司2020-2022年EPS至1.32/1.57/1.88（调前2020-21年1.21/1.40元），2020-22年ROE分别为9.9%/11%/12%。公司作为行业龙头将继续分享深改政策红利，考虑公司业绩突出的成长性，上调公司目标价至36.77元/股，对应20P/B2.68X，增持。 投行业务继续全面领先，投资业务业绩同比显著增长。1)公司20H1投资银行业务手续费净收入22.2亿元，同比+23%；公司20H1A股主承销1317.5亿元，排名市场第1；港股主承销14.7亿美元，排名香港市场股权业务中资券商第2；债券承销规模5630.7亿元，排名同业第1。2）公司继续推进财富管理转型升级，20H1经纪业务净收入50.1亿元，同比+32%。3）公司资管业务继续扩大主动管理规模至8575.2亿元，较19末+23%；资管新规下公司私募资管业务市场份额排名行业第1,20H1实现资管业务净收入32.9亿元，同比+23%。4）公司20H1交易性金融资产公允价值变动收益同比+170.9%驱动投资业务业绩大幅改善，20H1投资收入118.9亿元，同比+59%。 交易业务优势突出，金融投资资产持续扩张驱动ROE上行。公司20H1金融投资资产规模达4984.7亿元，较19年末+26%，权益类衍生金融工具名义金额达3113.09亿元，较19年末+68%。金融投资资产扩张明显；公司在股权衍生品、固收等交易业务方面超群的实力、金融投资资产的迅速扩张将继续驱动公司ROE稳步上行。 催化剂：市场回暖交投活跃度提升，资本市场深改继续全面推进。 风险提示：中美关系不确定性增加，国内外疫情反复，资本市场大幅波动。

寿险尚在改革进程中，预计后续将兼顾代理人规模与质量增长；财险承保盈利能力改善，董事会引入“最强大脑”推动战略优化的确定性更强，维持增持。 投资要点 维持“增持”评级，维持目标价46.87元，对应2020年P/EV为0.97倍：受制于19年所得税减免高基数以及利率下行背景下计提准备金的影响，公司2020年上半年归母净利润142.39亿元，同比下降12.0%，扣除所得税因素，当期税前利润176.30亿元，同比提升21.7%。考虑到车险综合改革后财险公司保费充足度将下降，下调2020-2022年EPS为2.81(3.02,-7.0%)/2.92(3.37,-13.3%)/3.32(3.88,-14.5%)元。 寿险尚在改革进程中，预计后续将兼顾代理人规模与质量螺旋式增长：上半年公司NBV同比下降24.8%，其中新业务价值率总体保持平稳，达37.0%，价值下降主要为新保业务不及预期所致，上半年新保同比-20.7%，其中代理人渠道新保业务同比下降27.5%，符合市场预期。我们认为，公司寿险高质量转型决心坚定，上半年“NBV/手续费及佣金支出”逆势改善，较19H1提升0.04至0.86，但同时改革尚在探索过程中，一是疫情限制代理人面对面销售，二是同业高费用投入的竞争压力加剧，上半年月均健康人力及月均绩优人力合计占比同比下降17.1pt，为42.8%；代理人月均FYC同比下降28.9%，为4,183元，预计后续将兼顾代理人规模与质量增长，达成转型目标。 财险承保盈利能力进一步改善，董事会引入“最强大脑”推动战略优化的确定性更强：1）上半年财险公司综合成本率98.3%，其中赔付率59.7%（YOY+0.5pt），费用率38.6%（YOY-0.8pt），有利于车险综合改革背景下体现费用优势；2）完成GDR发行，引入保险、投资、资本运作等领域专业人士，公司未来战略优化的确定性更强。 催化剂：经济复苏带动居民储蓄需求的提升。 风险提示：全球疫情蔓延超预期；利率超预期下行；股市大幅下跌。

本报告导读:新华保险2020Q1得益于投资收益大幅提升,归母净利润同比增长37.7%,超出市场预期;银保推动新单大增,资负匹配优化,后续重点关注业务质量和渠道人力改善。 投资要点:维持“增持”评级,维持目标价至73.40元/股,对应2020年P/EV为1.00倍:得益于投资收益大幅提升,公司2020年一季度归母净利润46.35亿元,同比增长37.7%,超出市场预期。考虑到公司2019年应对利率下行已提前计提保险合同准备金,维持2020-2022年EPS为4.85/5.30/6.14元。 银保业务推动新单逆势大增,新业务价值和人力质量指标预计承压:公司延续“二次腾飞”战略大力推动银保渠道发展,一季度银保渠道新单逆势大增689.1%,推动整体新单保费大幅提升136.0%;得益于开门红高预定利率主力产品“鑫享惠添富”极具市场竞争力,个险渠道实现新保增长20.1%,符合市场预期。但同时产品形态调整对新业务价值造成负面影响,我们预计新业务价值增速同比-27%左右。人力方面,公司一季度手续费及佣金支出同比提升1.8%,显著低于个险新保增速,预计人均产能和人均收入等质量指标依然承压。公司二季度以来重回“聚焦价值”战略,主推长期保障型产品销售,预计有望弥补一季度价值缺口,后续重点关注公司业务质量和渠道人力改善。 资产负债匹配管理能力优化,投资收益大超预期:公司提前布局资产账户匹配开门红4.025%的高负债成本产品,一季度投资收益+公允价值变动收益同比逆势增长45.4%,推动年化总投资收益率5.1%,大幅提升0.9pt,实现投资收益超越负债成本,超越市场预期。 催化剂:健康险需求提升推动负债端业务快速发展。 风险提示:全球疫情蔓延超预期;利率超预期下行;股市大幅下跌。

维持目标价30.040元,维持“增持”评级:公司2020年1季度营业收入/归母净利润128.5亿/40.8亿元,同比+22.14%/-4.3%,ROE2.38%,同比下降0.36个百分点,符合预期。我们维持公司2020-2022年EPS预测为1.13/1.37/1.54元,维持目标价30.40元,维持“增持”评级。 经纪业务收入显著增长,投资收入逆市大幅提升:1)公司1季度经纪业务手续费净收入26.8亿元,同比增长37.5%。经纪业务增长主要受益于二级市场交投活跃。2)1季度公司投资收益43.5亿元,同比增长-5.4%,公允价值变动净收益13.4亿元,同比上升175.1%,公司1季度投资表现突出,好于预期。根据公告披露,公允价值变动净收益同比大幅增长主要源自证券市场波动,公司投资收入逆市增长,凸显公司投资能力和资产配置能力突出。 利息支出增加减少资本中介收入,改革红利有望持续利好投行:1)公司2020年1季度利息净收入3.13亿元,同比下降39.77%,主要原因为利息支出增加。2)公司2020年1季度投行手续费业务收入8.91亿,同比下降9.9%,预计主要为受新冠疫情影响所致。后续随着资本市场改革持续推进,公司领先行业的投行业务收入有望超预期增长。 催化剂:资本市场改革红利推动公司业绩增长。 风险提示:股市波动对公司经纪、自营业务带来不确定性影响

本报告导读:公司2019年业绩整体符合预期,1季度由于权益市场波动,投资收入下降拖累利润表现,后续若资本市场回暖,则业绩有望出现改善。 投资要点: 维持“增持”评级,维持目标价8.63元:公司2019年实现营收/归母净利润142.5/17.63亿元,同比+119.24%/+1202.23%,2020年Q1实现营收/归母净利润36.10/2.71亿元,同比-5.86%/-72.83%,2019年ROE为5.27%,2020年1季度ROE为0.78%,业绩情况符合预期。 考虑新冠疫情导致资本市场波动加大,影响投资业务收益,预测公司2020-2022年EPS为0.37/0.44/0.55元(上期2020-2021年EPS预测为0.37/0.44元)。维持目标价8.63元每股,维持“增持”评级。 经纪业务收入持续增长,2020年1季度公允价值波动是净利润同期下降主因:①2019年公司经纪、两融业务持续增长,股基市场份额增长0.13%至1.86%,两融份额增长0.08%至1.64%;2020年1季度经纪业务手续费净收入同比大幅增长59.4%,②2019年投资业务收入稳步增长,根据公司年报披露,股债投资收益率均跑赢指数,2019年母公司实现投资收益和公允价值变动损益40.34亿元,同比增长31%。2020年1季度公允价值变动损益-8.98亿元,相较2019年1季度公允价值变动收益13.92亿元,是1季度利润下降主因,主要为交易性金融资产价值下降所致。 股票质押业务余额有效压降,业务风险有效缓解:公司2019年末股票质押待购回余额95.6亿元,较2018年末下降67%,其中自有资金融出61.47亿元,同比下降69%“降风险、调结构”工作初见成效,2019年末整体履约保障比例为245%。 催化剂:政策改革红利推动业绩超预期l风险提示:资本市场波动导致投资收入不达预期