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刘璐

华泰证券

研究方向: 房地产行业

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工作经历: 执业证书编号:S0570519070001,曾就职于中信建投证券...>>

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招商积余 房地产业 2020-01-24 20.44 24.38 -- 24.86 21.62% -- 24.86 21.62% -- 详细
公司发布业绩预告,预计2019年实现归母净利润2.6-3.1亿元,同比重组前下降64%-70%,同比重组后下降69%-74%,符合我们预期。公司业绩下滑主要源自房地产业务波动,物管业务预计稳健增长。公司物管业务具备较强内生增长实力,收购招商物业后规模效应更加突出,招商系入主带来更多资源支持,打造非住宅物管央企旗舰。我们预计2019-2021年EPS为0.27、0.58、0.81元,目标价24.38-25.53元,维持“买入”评级。 业绩下滑主要因为房地产业务波动,物管业绩预计平稳增长 公司2019年业绩大幅下滑的原因还是在于地产业务波动,2018年转让地产项目确认投资收益12.4亿元,报告期无此收益;投资性房地产公允价值变动收益同比减少0.2亿元。报告期公司所得税同比减少2.8亿元。我们预计公司未来轻资产属性将更加明晰,或将对重资产项目进行处置或托管,房地产对业绩的影响将逐渐减小。我们根据2018年税后非经常性收益、业绩预告中2019年主要非经常性损益变化和税费情况,推算公司2019年扣非归母净利润为1.6-2.1亿元;假设全年地产业务亏损0.5亿(H1亏损0.25亿),则物管业务归母净利润为1.9-2.4亿元,同口径增速为5%-32%。 招商系新舰扬帆起航,物管延续多元拓展 招商物业于去年11月20日完成过户且并表,11月26日招商系入主董事会,12月公司实控人变更为招商局集团,完成股票简称和代码变更,重组告一段落。截至2019H1,公司物管营收36.1亿元,跻身上市物管公司第二,在管面积1.49亿平,较2018年末增长22%,项目数量达到1161个。根据公司官网,下半年中标北京新材料科技园、中关村产研院、清华大学、济南轨交、国防科技大学等多元项目,继续展现优秀的内生增长实力。 高定位领航非住宅蓝海,利润率具备提升空间 公司作为招商局旗下唯一轻资产平台,战略定位突出,有望整合招商局在住宅和商办、中航在机构物业的资源优势,并在并购领域发力,打造非住宅物管央企旗舰,领航非住宅物管蓝海赛道。公司利润率具备提升空间,2019H1中航物业、招商物业净利率分别为5.2%、4.9%,而主流上市物管公司平均值为14%,具体手段包括同招商蛇口的业务梳理、中后台整合、规模集约、科技赋能带来的效率优化,以及增值服务的拓展。 高定位共赢未来,维持“买入”评级 我们预测2019-2021年归母净利润为2.8、6.1、8.6亿元(前值2.9、4.3、5.4,不考虑收购,下同),EPS为0.27、0.58、0.81元(前值0.44、0.64、0.81),主要因为招商物业并表及调低地产业绩。采用分部估值,预计物管业务2020年净利润为6.1亿元,可比公司平均2020PE为30倍,考虑到公司A股稀缺性、高增长、非住宅领先布局,我们认为物管业务2020PE为37-39倍,对应价值225-238亿,加上地产分部后总价值为259-271亿,上调目标价至24.38-25.53元(前值22.31-23.25),维持“买入”评级。 风险提示:收购整合风险,人工成本上涨风险,剩余房地产项目处置风险。
蓝光发展 房地产业 2020-01-23 7.03 9.52 35.04% 7.14 1.56% -- 7.14 1.56% -- 详细
核心观点 公司发布2019年业绩预告,全年预计实现归母净利约34.0亿,同比+53%左右;预计实现扣非后归母净利约33.5亿,同比+36%左右。业绩增长源于结转规模扩大以及全国布局战略兑现,总体业绩符合预期。我们认为公司地产主业全国稳步扩张,资本引擎加速物管产业发展,多元驱动和管理红利加持下,业绩高增长有望延续。维持2019-2021年归母净利33.8、52.0、62.3亿的盈利预测,维持“买入”评级。 成功晋级千亿梯队,2020年增长步伐稳健 公司全国化布局步入收获期,地产主业强势带动下2019全年归母净利预计保持53%高速增长,大概率达成第二期股票期权激励解锁条件。公司2019全年实现销售面积1095.3万平,同比+36.6%;实现销售金额1015.4亿,同比+18.7%,金额排名位居全国第33位(克而瑞),较2018年上升约4位;其中权益销售金额715.40亿,同比+13.7%。我们预计公司2020年可售货值(新推+滚存)接近1800亿,预计全年销售金额有望向1200亿迈进。 拿地规模、权益双双提升,强化业绩增长潜力 2019年公司公告口径新增土储计容建面861.0万平,同比-26.0%;新增土储总价357.7亿,同比+45.6%;新增土储权益地价263.6亿,同比+54.5%;新增土储权益比(价格口径)同比+4.2pct至73.7%,金额口径投资强度(权益拿地金额/权益销售金额)同比+9.7pct至36.8%。拿地规模、权益双双逆势提升,完善全国高能级城市群布局,强化业绩增长潜力。初步统计2019年通过公司债、短融、私募债等公开市场募资47亿,此外2020年1月拟设立办公物业类REITs,发行规模不超过人民币10.65亿元。多元融资渠道通畅叠加负债率修复释放杠杆空间,2020拓展力度依然可期。 嘉宝上市开启并购扩张,资本助力高增长预期 2019年10月公司物业平台嘉宝股份正式登陆港交所,最新市值92.5亿港币(截至2020.1.20)。半年报及招股说明书显示,嘉宝2019上半年已进驻全国69个城市,在管项目400余个,管理面积6330万平,业务涵盖物业管理、咨询服务、社区增值三大板块。上市之后公司借力资本市场开启快速扩张,官网显示先后同江苏常发物业、浙江中能物业、成都创艺物业、无锡东洲物业等开展并购合作,2019年12月签约管理面积突破1亿平,规模提速的同时均衡布局多种业态。 人居蓝光引领高质量发展,维持“买入”评级 公司销售和拿地稳定增长,资本引擎加速产业发展,多元产业驱动叠加管理红利加持,业绩高增长有望延续。维持2019-2021年归母净利33.8、52.0、62.3亿的盈利预测,对应2019-2021年EPS(摊薄后)1.12、1.73、2.07元。参考可比公司2020年5.6倍PE估值,给予公司2020年5.5-6倍PE估值,目标价9.52-10.38元(前值8.48-9.61元),维持“买入”评级。 风险提示:行业政策不确定性;三四线市场景气度下滑;异地拓展待检验。
大悦城 房地产业 2020-01-23 6.49 8.16 32.25% 6.53 0.62% -- 6.53 0.62% -- 详细
核心观点 公司发布2019年年报预告,归母净利23.5亿元-25.5亿元,较重组后同比增长14%-24%,EPS0.60-0.65元,低于预期。原因在于受结转节奏及结构影响,第四季度业绩贡献较低。作为地产+商业双轮驱动的央企典范,公司融资优势显著,助推其逆周期扩张,在19年规模提速的基础上为未来储能,同时也将受益于商业地产行业改善机遇。预计2019-2021年归母净利为24.72、29.34、36.85亿元(前值27.17、32.16、40.08亿元),对应2019-2021年EPS(摊薄后)为0.58、0.68、0.86元,维持“买入”评级。 全年业绩维持较快增速,销售规模再上台阶 以重组后口径,公司全年业绩同比增长14%-24%,而公司前三季度业绩同比增速为47%,即全年业绩增速在三季报基础上回落23-33pct,原因在于结转节奏影响了公司业绩的释放节奏,前三季度因结转体量大幅攀升,而第四季度结算量偏少,与此同时低毛利项目开始进入结算期,叠加减值准备的计提影响导致业绩增速收窄。销售角度,2019上半年公司跻身行业TOP50,下半年进一步加快推货节奏,预计全年规模再上台阶。 逆周期积极拓展,货值充沛 公司全年拿地面积约500万方,其中下半年拿地约400万方,踏准逆势扩张节奏。19年中期可售货值逾2600亿,新增500万方储备预计可贡献近1000亿货值,我们预计截至19年年底可售货值约3000-3200亿,为未来销售进一步扩张做好准备。倚赖集团存量资源盘活、大湾区城市更新机遇以及产业整合能力,公司未来拓展具备想象空间。 定增配资顺利完成,央企背景与商业地产品牌为融资优势背书 央企背景背书以及商业地产运营为公司带来的融资优势凸显。2020年1月3日公司定增顺利完成,实现配资24.26亿元;19年11月获准发行30亿公司债,并获得40亿中票发行额度,12月公司完成了15亿中票发行,利率仅为4.25%;美元债方面,2019年10月大悦城控股获8亿美元低息贷款,利率为2.97%-3.27%,融资成本显著优化。此外在持有物业管理输出层面,大悦城亦走在行业前端,我们认为这些都将强化公司的融资优势。 商业地产陌上花开,维持公司“买入”评级 商业地产正面临如下改善:政策红利等因素提升NOI,资本化率下行带来重估机遇,资产证券化打开管理半径,公司作为标杆企业相对优势得以凸显。此外依托规模效应、品牌优势和融资渠道,公司能够进一步打开未来发展空间。因公司19年四季度结算低预期,下修盈利预测,预计2019-2021年归母净利分别为24.72、29.34、36.85亿元(前值为27.17、32.16、40.08亿元),对应2019-2021年EPS(摊薄后)分别为0.58、0.68、0.86元,参考可比公司2020年平均12.16倍PE估值,给予公司2020年12-13倍PE估值,目标价8.16-8.84元,维持“买入”评级。 风险提示:一二线城市销售结转不及预期;商业地产竞争激烈。
华发股份 房地产业 2020-01-22 7.52 10.08 43.39% 7.57 0.66% -- 7.57 0.66% -- 详细
核心观点 公司发布业绩预告,预计2019年实现营收331.6亿元,同比+40%;实现归母净利润27.4亿元,同比+20%;业绩略低于我们预期。公司充裕货值有望助力销售和业绩弹性持续释放,融资渠道优势明显,公司和大股东在大湾区的深厚资源有望受益于区域红利提振。我们预计2019-2021年EPS为1.30、1.68、2.07元,目标价10.08-10.92元,维持“买入”评级。 权益下降致净利增速低于营收,销售增速领跑主流房企 公司营业收入、营业利润和利润总额同比增速都超过40%,营业利润率较2018年平稳提升0.1个百分点至13.2%,加权平均ROE同比+3.9个百分点至21.4%。归母净利润增速低于营收可能由于结算项目权益比例有所下降。公司2019年实现销售金额923亿元,同比+59%;实现销售面积396万平,同比+103%。近年来投资扩张逐步兑现成果,超额实现全年800亿目标。根据克而瑞的数据,公司销售增速领跑主流房企,销售排名提升8位至39名;权益销售金额600亿元,对应权益比例65%。我们预计公司2020年可售货值充裕,有能力突破千亿门槛,并向1100亿发起冲击。 19年拿地把握节奏,城市布局更趋均衡 公司避开上半年土地市场热度,四季度在上海等城市加速补货。根据我们跟踪,公司2019年权益拿地建面472万平,同比+65%,权益拿地总价300亿元,同比+18%,新增货值近1300亿元,权益比例约64%。除了深耕珠海、广州、上海、武汉、重庆等传统地区以外,新拓展成都、郑州、长沙等11个城市,城市布局达到37个,我们估算公司总可售货值超过3000亿元。公司融资渠道畅通,2019年6月联合信用将公司主体信用评级由AA+上调为AAA,市场认可度再获提升。 粤港澳红利持续释放中 2018年10月以来,珠海斗门、金湾等部分区域人才购房政策改善,今年5月西区、高新区、香洲区社保要求进一步放宽,对优秀人才支持力度加大,助推珠海市场逐步改善。2019年12月20日,习主席在庆祝澳门回归祖国20周年大会上指出:“当前,特别要做好珠澳合作开发横琴这篇文章,为澳门长远发展开辟广阔空间、注入新动力”,后续政策红利值得期待。公司作为珠海及横琴龙头,有望持续受益。 高成长持续兑现,维持“买入”评级 我们参考2019年业绩预告调低了结算毛利率、投资收益,调高了销售管理费用率;但考虑到销售高增长带来的业绩弹性有望持续释放,公司和大股东在大湾区的深厚资源有望受益于区域红利提振,我们调高营收增速,最终调整公司2019-2021年EPS至1.30、1.68、2.07元(前值1.35、1.68、2.07元)。参考可比公司2020年6.8倍PE估值,考虑到公司净负债率偏高,我们认为公司2020年合理PE估值水平为6-6.5倍,目标价10.08-10.92元(前值10.13-10.80元),维持“买入”评级。 风险提示:资金链风险;区域市场风险;房地产市场下行风险。
中南建设 建筑和工程 2020-01-17 9.92 12.92 32.38% 10.18 2.62% -- 10.18 2.62% -- 详细
2019年业绩延续高增长,看好资源、周转、管理红利持续兑现 1月13日业绩预告显示,2019年公司预计实现归母净利39.5至46.1亿元,预计同比+80%至+100%。总体业绩符合预期,增长动力主要源于地产业务结算规模增加。我们认为公司资源、周转、管理红利有望持续兑现,维持2019-2021年EPS 1.08、1.90、2.46元的盈利预测,维持“买入”评级。 2019年业绩如期释放,预计2020年销售保持20%以上增长 2019年公司预计实现归母净利39.5至46.1亿元,同比+60%至+80%,预计如期完成股权激励2019年行权条件。2019年公司实现合同销售金额1960.5亿元,同比+34%,增速继续保持A股主流上市房企领先位置,克而瑞口径全行业排名第16,较2018年上升2名;销售面积1540.7万平,同比+35%;销售均价12725元/平,同比基本持平。我们预计公司2020年将继续实现20%以上平稳增长,好于行业平均水平。2019Q3期末预收款对2019年预测总营收的覆盖率高达160%,四季度销售延续高增长进一步支撑业绩弹性释放。 投资节奏稳健,继续聚焦核心城市群 公司全年新增土储建面约968.3万平,同比-39.3%;全年新增土储总价约512.3亿元,同比-26.1%;楼面均价同比+21.7%至5291元/平,拿地均价/销售均价上行7.7pct至41.6%,持续继续聚焦核心城市群战略,布局优化有望持续加速优质资源兑现、奠定利润率改善基础。2019Q3末在建拟建储备4755万平,2020货值充裕。 杠杆修复释放增长新空间 2019Q3公司杠杆率进一步修复,净负债率在2018基础上进一步下降15.9pct至175.6%,同时债务结构也有所优化,短债规模占比由去年末的31%降至23.21%,现金覆盖倍数由去年末的1.13升至1.59倍。公司7月境外子公司完成5亿美元债发行,9月27日获得核准发行27亿公司债,其中11月一期10亿元成功发行。销售提速叠加主动修复资产负债表,为公司新一轮增长释放空间。 股权激励加码,规模扩张,维持“买入”评级 2019年5月公司再次拟向486人授予总股本3.73%的期权激励,围绕中层管理纵深推进。公司中短期看点在于销售高速增长,拿地节奏稳健,负债率平稳下降,存量可结算资源丰富带动业绩高增长;长期看点在于职业经理人改善公司治理,高标准股权激励推动管理红利兑现。维持2019-2021年EPS为1.08、1.90、2.46元的盈利预测。参考可比公司2020年6.4倍的PE估值,公司正处于高速扩张期,我们认为2020年合理PE为6.8-7.8倍,目标价12.92-14.82元(前值10.80-11.88元),维持“买入”评级。 风险提示:行业销售增速下滑风险;融资收紧、基建业务增加资金链压力。
金地集团 房地产业 2020-01-09 14.35 18.62 33.19% 15.09 5.16%
15.09 5.16% -- 详细
2019年公司实现销售金额2106.0亿元,同比+29.7%,超出市场预期。公司连续3年新增土储面积突破千万,强拓展积累充沛一二线城市货值,我们预计2020年销售继续保持20%左右平稳增长步伐。我们认为公司兼具稳健性和成长性优势,维持2019-2021年EPS为2.22、2.66、3.19元的盈利预测,维持“买入”评级。 2100亿超预期收官,单城产能继续提升 2019年12月公司实现销售面积183.1万平,同比+11.2%;销售金额355.0亿元,同比+24.0%;全年实现销售金额2106.0亿元,同比+29.7%,超市场预期,增速在A股上市公司中也保持领先水平;全年销售均价1.95万元/平,同比+5.5%。根据克而瑞数据,公司全年销售权益比62%,同比略有下降,全年销售金额位居克而瑞全国榜单第14,相比2018年上升2名。我们统计公司2019年末布局城市数量59座,单城产出35.7亿元,同比+10%,延续核心城市群的深耕优势,公司当前货值充裕(总可售估算超过6500亿),我们预计公司2020年仍能保持20%左右的平稳增长步伐。 连续3年新增土储面积破千万,拿地节奏渐入佳境 2019年12月新增土储建面154.0万平,同比-19.3%;新增土储总价71.6亿元,同比-14.5%。全年新增土储建面1162.5万平,同比+8.4%;新增土储总价729.3亿元,同比-27.1%,公司2017年开启逆周期稳步扩张,连续3年新增土储建面突破1000万平,2019年新进入贵阳、廊坊、鄂州、台州、漳州、湛江、威海等7城。投资强度方面,公司金额口径投资强度108%,同比-12.0pct,楼面均价6273元/平,同比-32.7%,地价房价比32.1%,同比-18.3pct,继续保持低成本扩储。 融资和杠杆优势为下一步成长提供空间 公司近5年净负债率基本保持60%以下,2019三季度末较2018年上升12pct,同样远低于龙头房企89%和77家主流房企103%的总体水平。2019H1有息负债中银行借款占比45.1%,公开市场融资占比54.9%,非标占比基本为0。2019H1债务融资加权平均成本仅4.87%,2018全年平均融资成本在主流房企中排名第4,无论是从杠杆率、负债结构、融资渠道还是资金成本来看,公司均展现出较强优势,为下一步成长带来空间。 平衡孕育新成长,而立之年再出发,维持“买入”评级 公司可售货值充足,看好公司在主流城市聚焦策略下持续施展弹性。我们估算公司重估后每股净资产21.10元,当前股价相比每股RNAV折价32.23%。维持公司2019-2021年EPS为2.22、2.66、3.19元的盈利预测。参考可比公司2020年平均PE5.4倍,公司在较高销售增速和股息率预期下,具备一定估值溢价,我们认为公司2020年合理PE估值7-7.5倍,维持目标价18.62-19.95元,维持“买入”评级。 风险提示:行业销售下滑风险;市场环境变化;土储权益比例较低。
中新集团 房地产业 2019-12-30 14.53 15.60 30.33% 14.24 -2.00%
14.24 -2.00% -- 详细
核心观点 中新集团是中新两国为合作开发苏州中新工业园而联姻打造的园区开发运营平台,作为产城融合的代表性企业,围绕新型城镇化,形成一、二、三级联动的全产业链集成运营。其成功的核心要素体现为政策红利以及从新方传承的管理优势,园区从制造业升级至高新产业、外生式向内生性发展、总部基地向科技园模式延伸,彰示着未来规模张力以及能级跃迁动能。预计公司2019-2021年EPS为0.78、0.80、0.90元,目标价15.60-17.04 元,首次覆盖给予“增持”评级。 中新集团:国家级联姻下的园区企业龙头 中新集团是中新两国为合作开发中新苏州工业园而联姻打造的园区开发运营平台。经历25年的发展,中新苏州工业园已成为国内标杆,长年位居全国经开区榜首。公司在覆盖范围以及业务能级上也有跨越式发展,确立了以园区开发运营主体板块,以载体配套和绿色公用为两翼协同发展的格局。 业务:产城融合,全产业链服务 中新集团是产城融合的代表性企业。从19年上半年收入结构来看,主要收入来源是二级房地产开发与经营(占比76%),其次是土地一级开发(占比12%)及市政公用板块(7%),除此之外,还有多元化服务收入(占比5%),即对应三级开发收益。土地一级开发作为开发溢价的核心体现,前端收益丰厚(毛利率约50%),我们预计未来累计可贡献收入268亿。二级开发将全面转向持有运营以及定制厂房,三级开发是未来的多元增值点。 基因:青出于蓝,制度红利护航 园区成功开发的核心要素一方面是国家级合作背景下的制度红利以及长三角区域发展红利;另一方面来自于新方所引入的先进管理理念:规划先行、综合开发提升园区整体生命力,政企分离架构保证运营兼具国企资源禀赋以及管理的灵活性,强大的招商能力迅速催熟产业板块。 模式:应势变迁,产业转型步步深化 公司园区运营几经迭代,产业转型逐步深化。体现为:园区产业结构从制造业升级为新兴产业为主导;从以外资为主的外向型转向以民企为代表内生性发展;由总部基地向科技园模式延伸,2018年高新技术产业产值占比达71%,这意味着园区运营更具规模张力以及未来能级跃迁的动能。 园区开发优质标的,首次覆盖给予“增持”评级 我们预计公司2019-2021年EPS为0.78、0.80、0.90元。我们选取A股园区开发及持有运营企业陆家嘴、浦东金桥、中国国贸作为可比公司,Wind一致预期下2020年业绩对应的平均PE为14.25倍。我们认为公司凭借苏州工业园长年位于全国经开区榜首的地位,在园区开发板块具备运营优势,我们认为公司2020年合理PE估值水平为19.5-21.3倍,目标价15.60-17.04元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:政策调控风险,长三角经济下行风险,业绩不达预期风险。
金地集团 房地产业 2019-12-25 13.39 18.62 33.19% 15.15 13.14%
15.15 13.14% -- 详细
核心观点融资管控背景下,以金地为代表的低杠杆、低融资成本、融资渠道通畅的优质房企享受财务稳健和杠杆空间的优势;聚焦核心一二线城市的深耕策略有望受益于需求侧调控下一二线城市的强销售韧性。我们认为公司兼具稳健性和成长性优势,维持 2019-2021年 EPS 为 2.22、2.66、3.19元的盈利预测,维持“买入”评级。 销售:践行精耕战略,深度布局核心城市群2006年公司推进全国化布局,2019年布局城市数量达到 54个,1-11月全国销售金额排名第 15。公司坚持深耕一二线主流城市的投资策略,2016年突破千亿之后规模效应和深耕效应进一步凸显, 2018年单城项目数量达到有数据统计以来新高的 3.3个,单城销售金额提升至 30亿以上,处于龙头房企前列。我们预计全年有望顺利突破 2000亿大关,2020年预计继续保持 20%左右平稳增长步伐。 扩张:17年后开启稳步扩张之旅公司 2014年后投资节奏趋于平稳,2017年以来逐步开启稳步扩张,近 3年年均新增土储可售面积均突破 1000万平,面积口径投资强度保持 100%以上,同时地价房价比维持低位,库存、拿地权益比逐步回升,进一步保障业绩质量。公司的均衡战略和融资优势逐渐累积逆周期拓展优势,为销售弹性的延续打下资源基础。 管控:战略构筑融资优势,利润率处于行业领先公司始终坚守规模与效益平衡的稳健发展战略,负债率长期保持行业低位,长短期债务安全可控,融资以中长期公开市场融资为主,融资成本优于大多数龙头房企。2015年开始实施跟投机制,为公司提效降费带来助力,现金流口径的销售+管理费用率显著优化。均衡发展和利润导向的经营思路下,业绩持续稳健增长,盈利质量保持行业高位,推动 ROE 优异表现。 产业链多元化布局,低估值、高股息率提升长期配置价值公司布局产业链多元转型,与旗下金地商置、金地物业及稳盛投资形成商业、物业、金融的全面协同。公司历史 PE 估值稳定,在 2019年业绩增速23.5%的假设下,2019年预期股息率 5.4%左右(2019年 12月 20日收盘价计算) ,在 A 股房企中处于领先。 平衡孕育新成长,而立之年再出发,维持“买入”评级公司可售货值充足,看好公司在主流城市聚焦策略下持续施展弹性。我们估算公司重估后每股净资产 21.10元,当前股价相比每股 RNAV 折价34.92%。维持公司 2019-2021年 EPS 为 2.22、2.66、3.19元的盈利预测。 可比公司 2020年平均 PE 5.3倍,公司在较高销售增速和股息率预期下,具备一定估值溢价,我们认为公司 2020年合理 PE 估值 7-7.5倍,目标价18.62-19.95元,维持“买入”评级。 风险提示:行业销售下滑风险;市场环境变化;土储权益比例较低。
绿地控股 房地产业 2019-12-12 6.69 8.63 41.94% 7.14 6.73%
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核心观点 公司发布公告,11 月新增房地产项目13 个,总地价112 亿元,计容建面409 万平,楼面价2735 元/平,预计新增货值超435 亿元。公司低价补充充沛货值,武汉标杆项目稳步推进;地产基建均好增长,财务改善评级调升,分红率有望稳步提升。维持2019-2021 年EPS 为1.15、1.38、1.65元的盈利预测,目标价8.63-9.78 元,维持“买入”评级。 聚焦重点战略区域,低价补充充沛货值 11 月公司秉承“优化地产主业投资布局、持续深耕国家战略区域”的思路,新增长三角一体化区域的嘉兴湘家荡、苏州吴江太湖新城、苏州相城区高铁新城项目,以及西安西咸新区等国家重点战略区域的核心项目。1-11 月公司拿地建面3801 万平,同比-11%,拿地总价1007 亿元,同比+29%;金额口径拿地强度38%,同比+15 个百分点,连续两年提升;新增货值接近4500 亿元,根据克而瑞的数据位居行业第四;楼面价2438 元/平,楼面价占销售均价的24%,继续保持拿地成本优势。 标杆项目稳步推进,销售质量平稳改善 12 月2 日,公司标杆项目武汉绿地中心主塔楼主体钢结构施工基本完成,M1280D 动臂塔机开始拆卸,标志着顶楼建设进入最后冲刺。该项目海拔高度500 米,共98 层,为华中第一高楼,竣工后将成为武汉的制高点和城市名片,充分彰显公司超高层项目建设实力。受南京、苏州等供应节奏及市场变化影响,1-11 月公司实现销售面积2788 万平,同比-8%;销售金额2648 亿元,同比-18%。但公司着重提升销售质量,住宅回款率近95%,整体回款率约85%。重点布局的长三角一体化等核心区域市占率稳步提升,上海、江苏、浙江、山东、广东等核心区域贡献率超过80%。 地产基建双轮增长,财务改善评级调升 1-3Q 公司业绩已超去年全年,地产基建均好增长:竣工同比+64%,带动地产营收同比+21%,受结构影响毛利率较H1 略下滑至26.5%;基建业务新签合同金额同比+28%,营收同比+38%。投资收益、公允价值变动损益同比+38 亿元,对业绩亦有贡献。我们预计公司未来分红率有望在2018年32%的基础上稳步提升。公司财务持续优化,连续14 季度经营性现金净流入为正,Q3 末净负债率较年初-2.6 个百分点至179%,10 月11 日标普将公司评级展望调升至正面,是一年左右时间里的连续第二次上调。11月公司再发行3.7 亿美元债,票面利率维持5.6%的低位。 万亿时代稳步前行,维持“买入”评级 我们维持2019-2021 年EPS 为1.15、1.38、1.65 元的盈利预测。参考可比公司2019 年7.7 倍的PE 估值,我们认为公司2019 年合理PE 估值水平为7.5-8.5 倍,目标价8.63-9.78 元,维持“买入”评级。 风险提示:行业政策推进的节奏、范围和力度存在不确定性;房地产基本面下滑可能拖累公司销售;行业融资紧张、基建资金沉淀增加资金链压力。
北京城建 房地产业 2019-11-13 7.64 8.67 18.93% 8.25 7.98%
8.25 7.98%
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北京城建集团官网披露, 11月 7日上午北京市委市政府召开 4家市管企业合并重组宣布会,宣告城建集团与住总集团实施合并重组,将北京住总集团的国有资产无偿划转给北京城建集团。北京城建作为承担集团一二级开发的上市平台以及北京市棚改的先锋企业,有望整合承接住总优质资源,强化一二级开发市场资源禀赋。 上调 2019-2021年 EPS 至 1.02、 1.15、1.27元, 维持“增持”评级。 一级开发资源丰富,巩固京内棚改龙头地位北京住总集团成立于 1992年,为北京市国资委旗下建筑龙头之一。2019Q1住总在手一级开发项目 8个(主要位于北京和天津),涉及改造面积约 3990万平,计划总投资 1326亿,已完成投资 457亿,累计实现收入 260亿,2018年确认收入 46亿,毛利润 9.5亿。北京城建作为承担集团一二级开发的上市平台以及北京市棚改的先锋企业, 2019H1在手棚改项目 8个,总建面 688万平,拟总投资额 1034亿元,重组完成后有望整合承接住总优质资源,巩固京内棚改龙头地位,贡献稳定收益的同时激活联动空间。 京津二级开发有望锦上添花住总旗下地产开发业务以北京保障房和商品房为主,主要位于北京和天津,2018年地产业务实现营收 129亿(保障房 22.5亿+商品房 106.1亿),同比+66.4%,商品房实现销售收入 77.6亿元,同比+76.4%。截至 2019Q1,住总在建保障房总建面 125.1万平,在建商品房总建面 119.4万平,商品房土地储备 73.7万平。 2018年末北京城建未竣工口径项目储备约 450万平,集团整合带来公司在京津区域的资源整合空间。 股权投资带动业绩高增长,投拓力度加大稳定增长预期前三季度北京城建营收同比+38.8%至 106.6亿,归母净利同比+168.0%至18.0亿,业绩增长源于开发业务结转增加以及怀柔棚改项目收益确认、交易性金融资产股价上涨实现 8.8亿公允价值变动收益、持有上市公司股票权益法核算投资收益 8.4亿。前三季度开发业务实现销售面积 49.3万平,同比-9.4%;实现销售金额 100.2亿,同比+9.4%;新增土储 45.5万平,同比+96.1%。投拓力度强化,公司销售有望延续稳定增长。 一二级开发+股权投资多元并举,维持“增持”评级公司三季报预计全年净利润有望延续较大幅度增长, 我们预计全年股权投资所带来的业绩高增长持续,上调 2019-2021年归母净利至 19.2、 21.7、23.9亿元(前值 15.4、 18.0、 21.1), 对应 EPS 为 1.02、 1.15、 1.27元。 参考可比公司 2019年 7.2倍 PE 估值, 我们认为重组完成后公司一二级资源禀赋优势有望强化区域市场地位和增长预期,给予 2019PE 估值 8.5-9.5倍,目标价 8.67-9.69元(前值 10.78-11.76元),维持“增持”评级。 风险提示:一线城市调控严格;一级开发及棚改加大资金链压力;金融资产公允价值变动导致业绩波动加大;集团重组及资源整合存在不确定性。
中航善达 房地产业 2019-11-12 21.48 24.50 20.99% 22.88 6.52%
22.88 6.52%
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核心观点 公司发布公告,拟变更公司名称为“招商局积余产业运营服务股份有限公司”,变更证券简称为“招商积余”,变更证券代码为“001914”。公司更名彰显重要战略定位,物管业务具备较强内生增长实力,收购招商物业后有望实现规模翻番、资源翻番,打造非住宅物管央企旗舰。不考虑收购,预计公司2019-2021年EPS为0.44、0.64、0.81元,维持“买入”评级。 更名招商积余,延续百年传承,彰显战略定位 “积余”意为积攒起来的剩余财务和资产,“积余产业运营服务”意为对存量资产的管理、运营及服务等,契合公司战略及业务发展定位。招商局集团于1914年实行航产分业,成立中国最早有案可查的房地产运营公司之一“积余产业公司”,本次公司名称和代码的变更一方面意味着招商局集团百年传承,另一方面则突出彰显公司在招商局集团内重要战略定位。公司收购招商物业的交易已获证监会无条件通过,收购完成后招商局集团将成为公司实控人,一方面我们期待公司物业资源整合发展,由成本中心转为利润中心;另一方面我们期待公司在招商局存量资源管理上获得更大空间。 前三季度业绩波动主要由于房地产项目处置,物业板块继续实现稳健增长 1-3Q公司实现营收39.2亿元,同比-2%;归母净利润1.4亿元,同比-83%;扣非归母净利润1.2亿元,同比+18%。公司业绩下滑源自房地产处置波动:去年同期转让贵阳中航70%、惠东康宏发展51%股权确认投资收益8.7亿元;报告期惠州产业园破产清算,减值损失同比+0.31亿元。公司扣非业绩增长,且房地产业务大概率继续亏损(H1亏损0.25亿元),预计物管业绩增速依然较高(H1同比+36%)。根据公司官网,Q3新中标济南轨交、天津周大福金融中心、国防科技大学等多元项目,彰显优良内生增长实力。 打造非住宅物管央企旗舰,领航物管领域新赛道 国内非住宅物管空间广阔,2025年市场规模有望达8000亿元,将产生多元延伸、基础服务升维高附加值的机会,是一片蓝海。根据跟踪评级报告和交易报告书,2018年公司非住宅物管收入占85%,2019H1招商物业非住宅在管面积占32%。收购完成后公司有望整合招商局在住宅和商办、中航工业在机构物业的资源优势,打造非住宅物管央企旗舰,领航新赛道。 强化战略定位,维持“买入”评级 由于增量物管项目业绩释放有所滞后,我们调整中航物业盈利预测,预计2019-2021年净利润2.1、3.1、4.4亿元,相应调整公司EPS至0.44、0.64、0.81元(前值0.45、0.63、0.77元)。采用分部估值,物管可比公司2020年平均PE为28倍,考虑到公司A股稀缺性、高增长、非住宅领先布局和并购带来估值溢价,我们认为物管业务2020年合理PE估值水平为37-39倍。不考虑收购,目标价22.31-23.25元(前值16.80-17.50);考虑收购,备考目标价24.50-25.65元(前值16.04-17.20);维持“买入”评级。 风险提示:收购整合风险,人工成本上涨风险,剩余房地产项目处置风险。
大悦城 房地产业 2019-11-05 7.26 9.11 47.65% 7.37 1.52%
7.42 2.20%
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核心观点 2019前三季度营业收入223.3亿,较调整后同比+68%,归母净利约24.4亿元,较调整后同比+47%,EPS0.62元,其中第三季度盈利5.0亿元,符合预期,主要源于报告期商品房销售收入结转增加。维持2019-2021年EPS0.69、0.82、1.02元的盈利预测,维持“买入”评级。 业绩延续高增长,销售突破500亿 三季报业绩维持高速增长,核心在于结转体量提升,推动营业收入大幅增长68.3%。因高毛利项目深圳天悦壹号以及上海前滩壹号处于结转期,整体毛利率维持48.4%的高位,第四季度公司还将北京长阳半岛项目的50%股权转让给万科,公司预计对利润总额影响约1.56亿,进一步增厚未来业绩。2019上半年公司跻身行业TOP50,第三季度加快推货节奏,截止到三季度全口径销售额突破500亿,预计全年销售额有望向700亿迈进。 以“大资管”模式实现存量盘活,拓宽管理边界 作为内地四大购物中心品牌之一的大悦城,一直是科技赋能下的创新者,在智慧平台、大资管布局层面均走在行业前列。三季度公司将上海长风大悦城以及西安大悦城成功注入境外并购改造基金,为公司带来总计8.7亿投资收益。对于商业地产运营而言,高沉淀低周转一直是行业痛点,大悦城在“大资管”战略下得以实现存量盘活,通过金融化拓宽管理边界,为未来的延展性加码。此外,公司商业地产产品线也日趋完善,更具备社区商业特征的“春风里”体系明年将有两个项目入市,进一步强化公司“住宅+商业”协同效应。 三季度加大拓展力度,央企背景与商业地产品牌为融资优势背书 第三季度公司逆势扩张,新增土储面积295万方,较上半年新增储备增长187%,拿地总额约151亿,拿地强度约60%。目前公司储备建面总计逾1200万方,对应可售货值逾2600亿,倚赖集团存量资源盘活、大湾区城市更新机遇以及产业整合能力,公司未来拓展具备空间。尽管加大扩张力度,净负债率较中期仅+7pct至125%。在融资集中度持续提升的大环境下,央企背景背书以及商业地产运营为公司带来的融资优势凸显。与此同时,通过基金等模式实现持有物业轻资产管理输出层面,大悦城亦是走在行业前端,我们认为这些都将强化公司的融资优势,占得先机。 商业地产陌上花开,维持公司“买入”评级 商业地产正面临如下改善:促消费政策红利、线上饱和、供需改善、管理溢价提升等提升NOI(运营净收入),资本化率下行带来重估机遇,资产证券化打开管理半径。我们认为公司资源整合的协同效应对盈利空间的改善有望持续,预计2019-2021年EPS分别为0.69、0.82、1.02元,参考可比公司2019年平均12.2倍PE估值,给予公司2019年13.2-14.2倍PE估值,目标价9.11–9.80元(前值9.45-10.14元),维持“买入”评级。 风险提示:一二线城市销售结转不及预期;商业地产竞争激烈。
中南建设 建筑和工程 2019-11-04 8.26 10.80 10.66% 8.70 5.33%
11.04 33.66%
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核心观点10 月 28 日三季报显示,前三季度公司营业收入 409.6 亿元,同比+36.5%;归母净利 22.6 亿元,同比+78.7%;EPS0.61 元。其中三季度实现归母净利 9.52 亿元,同比+180%。业绩接近预报上限,业绩释放节奏逐步加快,符合预期。考虑到四季度业绩结转比重较高,因此依然维持 2019-2021 年EPS 1.08、1.90、2.46 元的盈利预测,维持“买入”评级。 业绩高速增长,销售稳步迈向 1800-2000 亿元前三季度业绩大幅增长,核心在于:1)并表口径内结算权益占比提升,少数股东占比由去年同期的 18%降至 3%;2)非并表口径项目结算量大幅增加,投资收益达 3.74 亿,同比+356%。报告期内地产结算额 284.6 亿元,同比+28.6%,地产业务毛利率 23.5%,同比上升 0.1BP。报告期末公司并表口径下已售未结金额达 1278.8 亿元,相当于 18 年营收的 310%,为未来业绩增长打下基础。2019 年 1-9 月公司地产业务实现销售金额 1300 亿元,同比+27%,销售增速高于行业平均水平,9 月以来销售热度持续,随着供货规模的提速,我们认为公司全年销售将向 1800-2000 亿元稳步迈进。 投资拿地强度不减,继续聚焦核心城市群战略和住宅主业根据三季报,1-9 月公司新增投资金额 415.9 亿元,同比+42.6%;投资强度(拿地金额/销售金额)同比提升 4 个百分点至 32%;投资强度不减,继续聚焦核心城市群战略,布局优化有望持续加速优质资源兑现。目前公司在建待建面积总计 4755 万平,以销售均价以及并表内已售未结总额推算,目前可售土储约 3000 万平,拿地预计还将继续发力。同时,公司向中南控股转让苏州中南中心项目,进一步聚焦住宅主业的同时,预计可为公司增厚 2.46 亿元投资收益。 杠杆收敛,财务结构进一步改善公司杠杆水平持续下降,前三季度净负债率在去年底基础上进一步下降15.9pct 至 175.6%,同时债务结构也有所优化,短债规模占比由去年末的31%降至 23.21%,现金覆盖倍数由去年末的 1.13 升至 1.59 倍。9 月 27日获得核准发行 27 亿公司债,二季度以来融资环境持续高压,公司主动改善杠杆以及加快回款,都为未来持续发展创造更好的条件。 股权激励加码,规模扩张,维持“买入”评级继去年 7 月之后,2019 年 5 月公司再次拟向 486 人授予总股本 3.73%的期权激励,围绕中层管理纵深推进。公司中短期看点在于销售高速增长,拿地稳健提升,负债率平稳下降,存量可结算资源丰富带动业绩高增长;长期看点在于职业经理人改善公司治理,高标准股权激励推动管理红利兑现。维持 2019-2021 年 EPS 为 1.08、1.90、2.46 元的盈利预测。参考可比公司 2019 年 6.9 倍的 PE 估值,公司正处于高速扩张期,我们认为 2019年合理 PE 为 10-11 倍,目标价 10.80-11.88 元,维持“买入”评级。 风险提示:销售增速下滑风险;融资收紧、基建资金沉淀增加资金链压力。
华发股份 房地产业 2019-11-04 7.08 9.86 40.26% 7.46 5.37%
8.31 17.37%
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核心观点公司发布三季报, 1-3Q 实现营收 194亿元,同比+48%;实现归母净利润17亿元,同比+7%;业绩符合预期。 公司业绩弹性有望持续释放, 充裕货值助推其在 2019年迎来新机遇,融资渠道和成本优势明显, 公司和大股东在大湾区的深厚资源将受益于区域红利提振。 我们预计 2019-2021年EPS 为 1.35、 1.68、 2.07元,目标价 10.13-10.80元,维持“买入”评级。 开发业务量质齐升,业绩弹性逐渐释放1-3Q 公司房地产业务量质齐升,竣工面积同比+37%至 215万平,带动营收+48%,同时毛利率+6.7个百分点至 34.2%,逐渐修复 2018Q1高投资收益的基数影响,净利润同比增速回升至 38%。但由于并表合作项目结算较多, 1-3Q 少数股东损益占比同比+23个百分点至 21%,归母净利润增速回升至 7%。受益于销售高增长, Q3末预收账款为 586亿元,较年初+50%,相对 2018年营收覆盖率为 247%,待结转资源十分充足。而去年较低的竣工也将为今年 Q4创造空间,我们预计全年归母净利润增速将继续攀升至25%,释放业绩弹性。 销售保持高增长,受益珠海市场改善1-3Q 公司周转效率大幅提升,新开工同比+98%至 503万平。充裕货值支撑叠加珠海、华东亮眼表现,实现销售面积 265万平,同比+68%;销售金额 610亿元,同比+51%,增速稳居主流房企前列。我们预计全年销售有望超 800亿元、冲击 900亿元,对应增速 55%,彰显成长成色。 2018年 10月以来,珠海斗门、金湾等部分区域人才购房政策改善,今年 5月西区、高新区、香洲区社保要求进一步放宽,对优秀人才支持力度加大,助推珠海市场逐步改善。公司作为珠海本土龙头, 有望持续受益于区域红利。 三季度拓展发力,融资渠道和成本优势明显公司紧抓土地市场回落良机, Q3单季度拓展规模超过上半年,新进入成都、湛江。 1-3Q 拿地总价 126亿元,建面 243万平,同比+10%、 +72%,其中权益总价 79亿元,权益建面 149万平。拓展发力的同时财务指标平稳改善, Q3净负债率较年初-13个百分点至 256%。 今年以来通过短融、中票、私募债、公司债、 ABS 融资 81亿元, 利率区间 2.98%-5.78%, 10月25日新获批公司债额度 40亿元。 融资渠道保持畅通, 融资成本优势显著,6月联合信用将公司主体信用评级由 AA+上调为 AAA,市场认可度再提升。 高成长持续兑现,维持“买入”评级参考公司结转情况,我们调高毛利率、少数股东损益,调低投资收益,调整 2019-2021年 EPS 至 1.35、 1.68、 2.07元(前值 1.46、 1.89、 2.35元)。 参考可比公司 2019年 8.3倍 PE 估值, 考虑到公司净负债率偏高, 我们认为公司 2019年合理 PE 估值水平为 7.5-8倍,目标价 10.13-10.80元(前值 10.22-10.95元),维持“买入”评级。 风险提示: 资金链风险;布局较为集中带来的区域市场风险;房地产行业销售存在下滑风险,公司销售可能受到行业拖累
金融街 房地产业 2019-11-04 7.81 9.15 29.06% 8.18 4.74%
8.27 5.89%
详细
核心观点 前三季度实现营收133.5亿,同比+54%;实现归母净利13.8亿,同比+32%;扣非后归母净利14.1亿,同比+66%。总体业绩符合预期,业绩增长主要源于开发业务高质量结转的延续、资产管理业务的稳健增长。维持2019-2021年EPS1.22、1.35、1.49元的盈利预测,维持“买入”评级。 核心主业保持高质量发展,表内已售未结重返高点 前三季度归母净利增速在上半年21.7%的基础上进一步上行至32.1%,源于开发业务结转增加及商业资管稳健增长(商业营收同比+9%至20.1亿,息税前利润同比+15%至12.1亿)。综合毛利率同比+0.6pct至47.9%,继续保持行业高位。期间费用率全面改善,同比-3.6pct至16.1%,其中财务费用率改善2.6pct,主要源于2018年股权并购贷和经营物业抵押贷等不可资本化利息的提前确认。报告期投资性房地产公允价值变动收益-3.6亿,源于部分自持物业转销售,进一步凸显核心主业的高质量增长。表内已售未结资源同比+38.6%至193.4亿,重返近3年高点,业绩储备日渐丰厚。 高增长预期稳步兑现,经营现金流改善明显 前三季度开发业务实现签约销售金额250.5亿,同比+46%(住宅205.5亿,同比+32%;商务45.0亿,同比+184%)。销售回款201.7亿,同比+80%,经营现金流净额大幅改善,由去年同期的-102.9亿升至70.0亿。 前三季度土地投资依然聚焦五大城市群中心城市,新增土储计容建面93.4万平(北京、上海、重庆、佛山、苏州、无锡等),新增权益投资100.8亿,同比-21.9%,投资强度(面积口径110%)虽有所收敛但依然处于行业高位,充裕土储支撑新一轮高增长预期。我们预计全年销售增速有望达20%。 发力低成本直接融资,杠杆率总体可控 报告期公司新发行四期私募债筹资60亿,2+2、3+2年期平均成本分别为4.19%、4.37%;完成两期私募债和一期公募债回售转售,存续规模12.3亿,平均利率3.81%;此外公司继续加大低成本直融,提前启动“金融街中心资产支持专项计划”和“非金融企业债务融资工具”。报告期筹资活动现金流净额由去年同期的141.6亿改善为-78.2亿,期末净负债率183.8%,与2018年末基本持平,货币资金对短期负债的覆盖率降至77.0%,杠杆率总体可控。 开发自持双轮驱动,维持“买入”评级 公司货值兼具规模、质量和周转优势,一二线基本面回暖提升销售弹性空间,叠加商业自持规模和体系优化,深度受益REITs提速。我们维持2019-2021年EPS1.22、1.35、1.49元的盈利预测,参考可比公司2019平均PE估值6.3倍,考虑公司销售增长预期以及REITs推进所带来的潜在价值重估,给予公司2019年7.5-8.5倍PE估值,目标价9.15-10.37元(前值8.54-9.76元),维持“买入”评级。 风险提示:一二线热点城市调控政策趋严;新增自持物业出租率和租金水平可能不及现有物业;投资性房地产公允价值变动收益可能不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名