核心结论:公司是国内热塑性弹性体行业龙头,内生研发能力较强。公司聚焦中高端弹性体品种的进口替代,基于已经形成的“动态全硫化+酯化+氢化”三大弹性体技术平台,自研弹性体品种不断增多,未来逐个量产及扩产形成公司业绩的持续推动力。2018年底较2017年底,我们预计公司自身TPV产能扩张约83%,改性塑料产能扩张约60%,TPU、HNBR、TPIIR产能陆续建成并投产,将共同推动2019年业绩实现内生加速增长。 公司目前核心产品TPV符合汽车绿色轻量化要求,需求领域不断扩展。TPV的目标市场是部分替代EPDM和PVC,例如汽车密封件、水切、雨刮器,新能源汽车冷却水管,汽车内饰蒙皮,饮用水及水暖管材等。其最大的优势在于比重更轻、气味低、可回收、加工设计性好,轻量化和趋严的车内VOC排放标准将驱动汽车厂选择TPV材料。TPV全球规模供应商目前仅有埃克森美孚、三井、Teknor Apex、道恩等几家,道恩在国内存在竞争优势。我们预计我国整体TPV潜在需求可达30万吨,道恩现有产能仍然供不应求。 多款新材料有望明年放量销售。我们预计目前国内TPU需求量已经达到40万吨,市场空间较大,未来还将继续增加。公司TPU定位中高端差异化产品,一期重点推出手机护套料,并尝试薄膜、鞋底等材料。HNBR材料具有高附加值,属于高端弹性体材料,实现销售后对净利润贡献可观。TPIIR已获得FDA认证,有望实现出口销售。在研项目DVA替代传统轮胎气体阻隔层丁基橡胶,潜在市场空间巨大,有望成为中长期新的利润增长点。 公司收购海尔新材,改性塑料规模将直接提升,形成较强的协同效应。我们预计公司已有改性塑料产能8万吨/年,合并海尔新材后,总产能将超过17万吨/年,直接提升公司规模和市占率。海尔新材由海尔集团孵化,深度参与海尔集团产品设计,对大家电客户的材料需求和技术要求非常了解。公司合并海尔新材可以填补在大家电领域的不足,拓展业务版图。 盈利预测及投资评级:我们预计公司2018-2020年内生增长EPS分别为0.49、0.74、1.10元。若假设2018-2020年海尔新材均全年并表,我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.64、0.93、1.34元。同行业公司2019年平均预测PE为14倍,平均PEG为0.50。我们认为公司处于高速成长期,18-20年合并归母净利润复合增速为45%,可参考成长股PEG估值,给予一定的估值溢价。给予2019年预测PE20-25倍,对应PEG为0.44-0.56,对应合理价值区间18.60-23.25元,给予“优于大市”评级。 风险提示:原材料价格上升;下游市场开拓不达预期;汽车及家电产业增速下滑;新技术开发存在不确定性。

与日立汽车系统签署框架协议,共同发展e-Axle。公司与日立汽车系统株式会社(“简称日立汽车系统”)签署《合作框架协议书》,共同开发及销售符合中国市场e-Axle(新能源汽车驱动系统),其中公司主要负责产品组装生产、维持客户关系、市场开拓等工作,日立汽车系统负责电机电控研发生产,协议有效期为3年。新能源汽车是汽车发展趋势之一,公司目前深耕传统汽车变速箱,我们认为,与日立汽车系统合作,将充分结合公司客户优势和合作方研发优势,增强整体竞争力获取更大市场,同时共同合作也有利于降低成本,帮助公司获得长足发展。 受下游景气度影响公司三季度业绩下滑。公司2018Q1-3实现营业收入、归属上市公司股东净利润和扣非后归属上市公司股东净利润分别为32.28亿元、3.68亿元和3.08亿元,分别同比下降14.33%、35.86%和35.77%。我们认为,下游行业增速下滑,根据wind数据,我国狭义乘用车零售销量从18年6月份开始连续4个月为负,7月、8月、9月分别同比减少5.9%、7.4%、13.2%,影响公司产品销量。在固定成本一定情况下销量减少进一步拖累毛利率水平,导致公司业绩下滑。 预计2018全年归属母公司股东净利润在3.86亿元到5.14亿元区间。根据公司三季报披露,公司预计2018年归属上市公司股东净利润变动区间为38585.71万元到51447.62万元,变动幅度为-40%到-20%。 “53211”战略持续推进。2017年公司新开发一家乘用车变速器客户,完成CVT和MT的多个汽车厂十几个车型的开发,并有多个车型搭载CVT25进行试验和标定。目前CVT25拥有年产能30万台,同时大力推进“年产130万台(套)自动变速器与新能源汽车驱动系统项目”建设。 盈利与估值。我们预计公司18-20年EPS分别为0.37元,0.49元和0.61元。可比公司18年平均预测PE为14倍,我们认为,由于吉利搭载公司CVT25变速箱车型将上市,此次是吉利第一次搭载公司的CVT变速箱,若销量反馈好我们预计将会成功适配更多吉利车型,吉利作为国产龙头车企,体量大,公司成长空间打开,我们认为应较同行业给予一定溢价,给予公司18年18-19倍预测PE,合理价值区间为6.66-7.03元,“优于大市”评级。 风险提示:下游汽车行业增速下滑,国际变速箱龙头加剧竞争,下游客户自行开发自动变速箱。

三季报一览。公司2018Q1-3实现营业收入、归属母公司股东净利润和扣非归属母公司股东净利润分别为11.40亿元、1.00亿元和0.44亿元,分别同比变动-5.99%、15.69%和-7.46%。其中,第三季度公司实现营业收入、归属母公司股东净利润和扣非归属母公司股东净利润分别为4.03亿元、0.31亿元和0.15亿元,分别同比变动-5.17%、-25.23%和-40.58%。 研发费用增加是三季度业绩下滑主要原因。从绝对额来看,2018Q3的归属上市公司股东净利润和扣非后归属上市公司股东净利润相比2017Q3分别减少1016.21万元和1036.45万元。研发费用上升是利润下滑主要原因,2018Q3公司研发费用是3364.41万元,比上年同期1333.65万元增加2030.77万元。 毛利率和财务费用率转好。2018Q3毛利率为19.62%,高于2017年第三季度18.09%水平。同时,2018Q3财务费用占营业收入比为-0.37%,低于2017年第三季度0.71%水平。销售费用占收入比2018Q3有所上升,为3.51%,高于去年同期2.74%水平。 盈利与估值。我们预计公司18-20年EPS分别为0.27元,0.37元和0.45元。可比上市公司18年平均预测PE为17.5倍,安芯基金举牌公司,充分发挥大基金和安芯基金在国内外半导体产业布局推动公司发展,同时更加紧密连接公司与上游LED芯片龙头三安光电,公司增长动能更强,应享有溢价,给予公司18年18-21倍预测PE,合理价值区间4.86-5.67元,“优于大市”评级。 风险提示。行业再扩产引起的降价风险,公司研发不及预期风险。

搭载全新自动变速器CVT25车型成功上市。公司9月3日公告,搭载自主研发全新一代自动变速器CVT25的奇瑞新车型艾瑞泽GX在成都车展首次亮相并开启预售。CVT25输出扭矩达250N·m,最大输出扭矩可拓展至280N·m,扩大了产品匹配不同排量发动机范围和应用车型。我们预计未来会有更多搭载CVT25车型上市,公司打开成长空间。 公司能够享受此次将研发费用加计扣除比例提高到75%利好,按照新规测算2017年增厚利润811.17万元,占2017年净利润1.25%。以2017年数据进行测算,公司2017年管理费用中技术开发费为18701.42万元,按照2017年17.35%的平均所得税税率,按照新规测算2017年增厚利润811.17万元,占2017年净利润1.25%。 “53211”战略持续推进。2017年公司新开发一家乘用车变速器客户,完成CVT和MT的多个汽车厂十几个车型的开发,并有多个车型搭载CVT25进行试验和标定。此外,公司内饰业务获得东风日产、吉利等多个汽车厂新项目定点。目前CVT25拥有年产能30万台,同时大力推进“年产130万台(套)自动变速器与新能源汽车驱动系统项目”建设。 盈利与估值。我们预计公司18-20年EPS分别为0.53元,0.61元和0.73元。可比公司18年平均预测PE为15.4倍,由于吉利搭载公司CVT25变速箱车型将上市,此次是吉利第一次搭载公司的CVT变速箱,若销量反馈好我们预计将会成功适配更多吉利车型,吉利作为国产龙头车企,体量大,公司成长空间打开,我们认为应较同行业给予一定溢价,给予公司18年19-21倍预测PE,合理价值区间为10.64-11.76元,“优于大市”评级。 风险提示:纯电动汽车对变速箱行业冲击,国际变速箱龙头加剧竞争,公司新品研发风险,下游客户自行开发自动变速箱。

公司研发费用加计扣除比例从50%提高到75%。近日,财政部、税务总局、科技部联合发文,为进一步激励企业加大研发投入,支持科技创新,在2018年1 月1 日至2020 年12 月31 日期间,企业开展研发活动中实际发生研发费用,未形成无形资产计入当期损益的,在按规定据实扣除基础上,再按实际发生额75%在税前加计扣除;形成无形资产的,在上述期间按照无形资产成本175%在税前摊销。公司之前非科技型中小企业,税前加计扣除比例是50%,此次提升到75%,有助减少所得税费用,增厚公司利润。 按照新规测算2017 年增厚利润217.38 万元,在2017 年1.33 亿净利润基础上影响1.63%。公司研发费用主要采用当期费用化的模式,2017 年研发投入金额为5796.90 万元,占营业收入比为3.66%,当期资本化金额为0。计入管理费用当期研究开发费为5796.90 万元,按照当年15%所得税比例,能够增厚利润217.38 万元,在2017 年1.33 亿净利润基础上影响1.63%。 弹性测算。一般来讲研发费用主要分为当期费用化或者资本化两种处理,从14-17 年数据可以看出,公司研发投入基本费用化处理,研发投入占营业收入比例在3.66%-4.68%之间,公司适用所得税比率为15%,按照此比例测算2018 年增厚利润242.10 万元-309.57 万元,2019 年增厚利润302.83 万元-387.22 万元,2020 年增厚利润400.92 万元-512.65 万元。 盈利与估值。我们预计公司18-20 年EPS 分别为0.27 元,0.37 元和0.45元。可比上市公司18 年平均预测PE 为20.4 倍,安芯基金举牌公司,充分发挥大基金和安芯基金在国内外半导体产业布局推动公司发展,同时更加紧密连接公司与上游LED 芯片龙头三安光电,公司增长动能更强,应享有溢价,给予公司18 年25-30 倍预测PE,合理价值区间6.75-8.1 元,“优于大市”评级。 风险提示。行业再扩产引起的降价风险,公司研发不及预期风险。

2018上半年业绩靓丽,毛利率提升明显。2018年上半年,公司营收17.77亿元(yoy35.78%),归母净利5.52亿元(yoy28.370%),扣非归母净利5.24亿元(yoy42.42%);Q2单季度,公司营收9.70亿元(yoy53.63%),归母净利3.00亿元(yoy51.96%),扣非归母净利2.76亿元(yoy64.17%,非经常性损益主要为理财收益)。2018年上半年,毛利率同增6.06pct至52.34%,期间费率同增2.00pct至14.25%,其中管理费率同增2.25pct至11.88%(主要系研发支出、股权激励费用摊销增加),计提资产减值损失0.45亿元(主要系存货跌价准备、其他流动资产减值准备增加),净利率同减1.69pct至31.19%。 各项产品收入增长快速。分产品看,2018年上半年,通信部件收入为6.78亿元(yoy37.50%),毛利率同减3.74pct至50.15%;半导体部件收入3.33亿元(yoy-7.18%),毛利率同增5.22pct至44.49%;电子元件材料收入2.96亿元(yoy63.38%),毛利率同增8.36pct至52.58%;电子元件收入2.46亿元(yoy110.45%),毛利率同增19.85pct至62.79%。由此,我们推算公司插芯价格已经趋稳,MLCC、PKG、基片增长快速,指纹识别片下滑明显(受全面屏趋势影响),总体发展趋势向好。 陶瓷背板前景可期。近两年在国内,小米公司正式推出了陶瓷背板机型,2016年2月推出的小米5陶瓷尊享版、10月推出的小米MIX,2017年4月推出的小米6陶瓷尊享版、9月推出的小米MIX2,2018年3月推出的小米MIX2S。在2018年3月OPPO推出了OPPOR15陶瓷黑机型,成为第二家推出陶瓷背板的手机厂商。陶瓷背板放量的限制在于价格、产能等因素,我们认为价格随着“原材料自制+工艺不断改善+良率不断提升+规模化生产”,正在不断降低,同时产能也在不断扩充,在手机差异化竞争大趋势下,渗透率持续提升值得期待。三环集团作为中国唯一掌握“粉体自制-配料-毛坯-成品”核心工艺的厂商,最受益于陶瓷背板的放量,发展前景可期。 盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020年实现归母净利润分别为13.53、16.56和20.31亿元,对应EPS分别为0.78、0.95及1.17元/股。相关可比公司18年PE在16-30倍,考虑到公司是技术壁垒极高的新材料公司,核心技术强大,也是陶瓷背板最稀缺的标的,给予公司2018年33-35倍PE,对应2018年的合理价值区间25.74-27.3元,给予“优于大市”评级。 风险提示。公司传统产品下游需求不景气;陶瓷背板市场接受度不高等。

2018上半年业绩靓丽,毛利率提升&期间费率降低。2018年上半年,公司营业收入19.47亿元(yoy18.64%),归母净利润1.42亿元(yoy37.40%),扣非后归母净利润1.24亿元(yoy35.22%),毛利率同增0.08pct至26.64%,期间费率同降0.75pct至17.56%(主要系公司规模化效应所致),净利率同增1.00pct至7.31%。Q2单季度,营业收入9.91亿元(yoy18.36%),归母净利润0.88亿元(yoy50.37%),扣非后归母净利润0.75亿元(yoy51.60%)。 产能逐步释放,业绩持续增长可期。目前拥有福建厦门、辽宁鞍山、江苏无锡、江苏泰州、四川资阳、湖北潜江六大生产基地,采取“销地产”模式,有效的缩短了运输半径,降低了物流成本。公司公告过的产能建设计划:①上市募集资金净额5.40亿元,分别投向:泰州安井新建产能16万吨(速冻肉10万吨、速冻面米1万吨、速冻鱼糜5万吨)、无锡民生扩产4.5万吨;②2018年3月19日发布公告,投资3.5亿元,投向无锡民生扩产7万吨;③2018年7月发行可转债5亿元,投向四川安井新建15万吨(速冻肉9万吨、速冻面米1万吨、速冻鱼糜5万吨)。我们认为,随着产能瓶颈将得以解决,未来业绩将持续增长。 行业龙头,市占率有望逐步提升。我们认为所处火锅料制品行业的门槛并不高,但龙头企业具备产品、成本、渠道、品牌等综合优势,未来将持续拓展全国市场,挤压中小企业市场份额,叠加食品安全日益受重视、税收监管趋严、环保力度加大等大背景,长期看整个行业的市场集中度将逐渐提升。公司作为行业龙头,建立了以华东为中心、辐射全国的营销网络,采取“高质中高价”的定价策略,以“餐饮流通为主、商超为辅”的渠道策略,主打“战略大单品”策略,集中公司资源(产能、销售渠道、营销等)重点打造具体若干款引爆市场的畅销产品,建立了“较强的上游议价能力+规模化生产能力+广度和深度均优秀的渠道销售能力+销地产”等优势,我们认为,随着产能逐渐释放,公司市占率将不断提升。 盈利与估值。我们预计公司2018-2020年归母净利润2.76、3.59、4.45亿元,参考可比公司18年PE在15-54X,并考虑在税收和环保加严的大背景下,公司所处行业正在加紧洗牌,竞争格局正在逐渐改善,公司作为行业绝对龙头,市占率有望加速提升,业绩增长确定性也更强,可以享受更高的估值溢价,给予公司2018年估值为29-30倍PE,对应2018年的合理价值区间37.12-38.4元,给予“优大于市”评级。 风险提示。上游原材料价格波动影响;行业竞争加剧等。

第二季度盈利开始回升。18年上半年公司实现营业收入、归属上市公司股东净利润和归属上市公司股东扣非净利润分别为4.81亿元、0.58亿元和0.49亿元,同比变动13.81%、-2.91%和-6.55%。其中,第二季度公司分别实现营业收入、归属上市公司股东净利润和归属上市公司股东扣非净利润2.81亿元、0.48亿元和0.41亿元,同比变动率为16.43%,20.38%和20.65%。工程端快速放量,收入增长主要来源于工程端的增长。第二季度利润增速高于收入主要是毛利率水平上升,2018Q2毛利率为38.35%,高于2017Q2的30.48%水平。 产能建设稳步推进奠定长期成长基础。工程端客户需求量大,公司产能建设持续推进,中报披露年产30万套实木复合门项目已经完成,年产20.5万件定制柜类项目和兰考年产60万套实木复合门项目建设进度分别为45%和。 大行业小公司,下游房企集中度提升带动上游洗牌,公司和恒大、万科等龙头建立合作。近年来我们可以看到,房地产企业集中度不断提升,比如TOP10销售额占比从10年10%提升到现在20%左右。龙头房地产企业精装修比例高,带动木门行业由分散走向集中。作为国内首家木门上市企业,公司零售端经销商渠道不断完善,建立覆盖全国31个省区销售网络;工程端与恒大、万科等地产龙头形成合作,其中恒大承诺在2017-2019年期间采购总额不少于10亿元,2017-2021年意向采购总金额约20亿元,2017年公司与恒大发生含税收入2.38亿元。 盈利与估值。我们预计公司18-20年EPS分别为2.16元,2.77元和3.13元。可比公司18年平均预测PE为20.8倍,给予公司18年15-18倍预测,合理价值区间为32.40-38.88元,“优于大市”评级。 风险提示。地产销量下滑风险,产能投放不及预期风险。

第二季度业绩降幅收窄。公司18H1实现收入,归属上市公司股东净利润和归属上市公司股东扣非净利润分别为21.61亿元,2.79亿元和2.48亿元,同比减少19.63%,33.80%和29.29%。其中,第二季度降幅缩窄,实现收入、归属上市公司股东净利润和归属上市公司股东扣非净利润分别为11.40亿元、1.48亿元、1.18亿元,同比变动3.74%,-19.35%和-12.42%,在一季度-35.79%、-44.96%和-39.99%基础上盈利能力提升。公司毛利率稳定,收入下滑主要是手动变速箱产品收入从去年同期5.69亿元降低到3.65亿元和汽车内饰件收入从去年同期5.55亿元降低到3.10亿元。 CVT25成功下线。2018年6月,公司全新一代自动变速箱CVT25下线,输出扭矩为250N·m,最大输出扭矩可拓展至280N·m,扩大了产品匹配不同排量发动力范围和应用车型。根据半年报披露,搭载公司CVT25产品的奇瑞、吉利等车型将陆续上市。公司之前主要配奇瑞,此次成功适配吉利,公司迎来业务拐点。 “53211”战略持续推进。报告期公司新开发一家乘用车变速器客户,完成CVT和MT的多个汽车厂十几个车型的开发,并有多个车型搭载CVT25进行试验和标定。此外,公司内饰业务获得东风日产、吉利等多个汽车厂新项目定点。目前CVT25拥有年产能30万台,同时大力推进“年产130万台(套)自动变速器与新能源汽车驱动系统项目”建设。 盈利与估值。我们预计公司18-20年EPS分别为0.53元,0.61元和0.73元。可比公司18年平均预测PE为17倍,由于吉利搭载公司CVT25变速箱车型将上市,此次是吉利第一次搭载公司的CVT变速箱,若销量反馈好我们预计将会成功适配更多吉利车型,吉利作为国产龙头车企,体量大,公司成长空间打开,我们认为应较同行业给予一定溢价,给予公司18年19-21倍预测PE,合理价值区间为10.07-11.13元,“优于大市”评级。 风险提示。 风险提示:纯电动汽车对变速箱行业冲击,国际变速箱龙头加剧竞争,公司新品研发风险,下游客户自行开发自动变速箱。

LED封装翘楚。公司专业从事LED封装及提供相关解决方案,是国内封装领域领军企业。产品主要有照明用LED器件及组件、高端背光源LED器件及组件(中大尺寸液晶电视背光源、小尺寸背光LED等)、显示用LED器件及组件等。公司营业收入和归属母公司股东净利润持续提升,2017年实现营业收入和归属母公司股东净利润分别为15.84亿元和1.34亿元,同比增长34.28%和168.35%。 MicroLED为LED行业注入发展动力。MicroLED被视为新一代显示技术,相比OLED屏幕,MicroLED更薄,而且能耗更低使用寿命更长。美国联合市场研究公司预计2025年该市场将达19.46亿美元,年均复合增速将达89.2%。但是MicroLED要实现普及还要攻克“巨量转移”难关,因此MiniLED作为MicroLED前哨站得到发展。MiniLED制成相对容易,从成本角度采用MiniLED背光设计的TFTLCD电视面板价格仅为OLED电视面板六到八成,但亮度、画质都与OLED接近;从性能角度,MiniLED具有省电和高能效特性,饱和度、高动态范围优于OLED,且比OLED省电50%。同时巨头纷纷加码MicroLED和MiniLED,LED行业迎来发展新动能。 安芯基金举牌撬动公司未来发展。公司2017年12月27日公告安芯基金持股比例达5%。安芯基金由国家集成电路产业投资基金持有40%股权、三安光电持有40%股权、晋江安瀛基金持有20%股权。安芯基金是国家大基金的重要子基金,是国家大力发展集成电路和半导体产业战略的重要布局。公司目前规模还较小,此次安芯基金举牌,有望发挥大基金、安芯基金等在国内外半导体产业的布局优势,强化公司在半导体照明封测及相关器件上的技术、规模和产业链优势。此外此次股权投资更紧密连接公司和上游LED芯片龙头三安光电,撬动公司未来发展。 盈利与估值。我们预计公司18-20年EPS分别为0.27元,0.37元和0.45元。可比上市公司18年平均预测PE为21倍,安芯基金举牌公司,充分发挥大基金和安芯基金在国内外半导体产业布局推动公司发展,同时更加紧密连接公司与上游LED芯片龙头三安光电,公司增长动能更强,应享有溢价,给予公司18年25-30倍预测PE,合理价值区间6.75-8.1元,“优于大市”评级。 风险提示。行业再扩产引起的降价风险,公司研发不及预期风险。

公司是我国精密温控领先企业。公司是国内领先精密温控设备提供商,产品有机房温控节能、户外机柜温控节能和新能源车用空调三类,已服务于中国联通、华为、比亚迪等国内外知名客户。2017年机房温控节能设备、户外机柜空调和新能源车用空调分别贡献收入4.32亿元,2.37亿元和0.90亿元。 乘数据中心东风,机房温控节能增长迅速。云计算、物联网接力成长,数据中心建设高景气,智研咨询预计我国IDC行业仍将保持快速增长,2017-2019年复合增长率达37.63%。超大型/大型数据中心增长迅速,2017年Q4全球超大规模数据中心用户投入约220亿美元建设和扩展大数据中心,全年投资达750亿美元,同比大增19%。全球大规模数据中心中,美国占比44%,我国占比8%,但是我国增速较快,2012-2017全球数据中心年均复合增长率为17%,我国为40%,显著高于全球水平。超大/大型数据中心温控、微模块温控推动蒸发冷却技术和行/列间空调发展。公司抓住行业契机,已为阿里、腾讯、万国数据、数据港、中国联通、中国电信、中国移动等用户的大型数据中心提供了大量高效节能的制冷系统及产品,温控业务飞速发展。 5G接力驱动,中期成长无虞。截至2017年底,我国移动通信基站总数达619万个,其中4G基站总数达328个。4G带来运营商资本开支增长,预计伴随5G牌照发放和商用,上游设备受益。 管理团队产业背景深厚,奠定在温控行业持续发展基础。公司多位高管曾就职于华为和艾默生,产业背景深厚。限制性股权激励计划绑定核心员工利益,为长期发展提供动能。此外,公司收购上海科泰,将温控产品向城市轨道空调实现延伸,打开增长空间。依托管理团队在温控行业多年经验,公司有望从传统机房空调供应商变为内涵更加丰富的温控产品和服务供应商。 盈利与估值。我们预计公司18-20年EPS分别为0.54元,0.75元和0.99元。可比公司佳力图和依米康wind没有盈利一致预期,公司分属专用设备制造行业,行业上市公司18年平均预测PE为28.29倍,给予公司18年30-35倍预测PE,合理价值区间为16.2-18.9元,“优于大市”评级。 风险提示:应收账款回款风险,大额订单结算对业绩波动影响,下游通信行业发展不及预期。

内生增长快速的粉末冶金行业龙头,市占率有望逐步提升。根据中国粉末冶金商务网数据,内粉末冶金行业处于较快的增长阶段,2017年市场规模约为70多亿,CR10为76.34%,市场集中度较高,东睦股份近年来业绩实现较快增长,2017年市占率约25%,为行业绝对龙头。我们认为,虽然国内行业仍处于成长期,但整体行业发展结构并不均衡,低端产品产能过剩,陷入价格战,部分高端产品需要依赖进口,公司技术水平远高于国内同行,对比国外竞争对手也有明显的性价比优势,市占率有望逐步提升。 业绩增长强劲,毛利率逐渐提升,期间费率逐渐降低。随着产品结构升级、费用率控制加强,2014-2017年公司毛利率逐步提升,从30.51%提升至35.04%;2015-2017年期间费用率不断下降,从18.43%降至16.59%;2014-2017年净利率稳步提升,从10.65%持续上升至17.69%。公司预计2018年营收21.18亿元(yoy18.77%),归母净利3.91亿元(yoy30.29%)。 VVT、泵类粉末零件持续放量,变速箱业务加速开发。汽车产业是粉末冶金零件的最大应用市场,2016年应用于汽车零部件领域的比例为62.37%,与发达国家90%的比例差距较大,且中国单车粉末冶金用量较小,下游汽车应用市场增长空间较大,根据中国产业信息网数据预测,到2020年应用于VVT、变速箱的粉末冶金制品市场规模分别达40、150亿元。公司汽配应用在2009年起成为最重要收入来源且占比持续上升,2017年占比60.83%,其中VVT、泵类零件等高端复杂产品持续放量,2016年实现销售3.86亿元(yoy27.39%),占汽配收入比重达43.66%。公司2017年加速开发变速箱相关粉末冶金制品,“年新增12000吨汽车发动机、变速箱零件产能”项目2017年末进度已达71.12%,我们预计2018年起将陆续放量,配合变速箱国产化浪潮,有望成为公司新的业绩增长点。 布局软磁,受益新能源产业化进程加速。根据“电子变压器与电感网”援引ResearchandMarkets2016年发布的预测数据,2021年全球软磁材料市场预计达到281.5亿美元。公司通过子公司科达磁电积极布局软磁业务,一期项目新厂区建设投入近2亿元,达产后产值4亿元/年,并预留了二期4-6亿元/年的软磁材料生产能力所需的土地。一期项目2018年投产,预计未来持续放量,有望成为公司业绩增长新引擎。 配方、工艺为核心技术壁垒,“高性价比产品+就近配套服务+优质客户”提升品牌价值。粉末冶金的工艺流程包括混料、设计模具、压制成型、烧结、切割等,混料的配方、具体生产工艺(如烧结的时间、温度、湿度等)均是核心技术壁垒所在,所需设备初始投入也较大,也是关键所在。公司作为行业龙头,拥有明显的性价比优势,也具备专业化生产、就近配套与服务,通过供货顶级汽车零部件一级供应商,成功进入了众多知名整车厂商供应链。 盈利预测。我们预计公司2018-2020年实现净利润4.01、5.04、6.27亿元,对应EPS0.62、0.78、0.97元,可比公司2018年PE在18-31倍,给予公司2018年20-25倍PE,对应合理价值区间12.40-15.5元,维持评级为“优于大市”。

2017年收入同增25%,净利润同增36%。公司2017年实现营业收入10.5亿元,同比增长25.2%;归母净利润1.8亿元,同比增长35.9%;毛利率为65.4%,同比提升3.1pct,销售费用率为32.6%,同比提升1.5pct,管理费用率为11.2%,同比提升1.6pct;净利率为17.1%,同比小幅提升1.3pct。 另外,公司拟每10股转增7股派10元,分红比例为59.2%,股息率1.7%。 坚持提供高品质产品,注重设计、研发环节。高尔夫系列产品对标美国高端时尚品牌RalphLauren,创新科技的运用和高品质产品的供应吸引了具有较强品牌忠诚度的消费群体。公司坚持“三高一新”开发思路,在延续经典款式的同时致力于在时尚性上呈现创新元素,每年上市新款近2000个,并严控供应链,同意大利、韩国、日本面料供应商及韩国成衣加工厂合作,确保产品的时尚风格和优良品质。公司2017年研发投入达4088万元,同比增长30%。 渠道加速扩张,店铺持续升级。公司终端销售表现优异,营销网络进一步扩张。截至2017年末,新增50家至652家门店(其中直营店占比为45%)。 同时,公司积极改造店铺形象,强调店铺“调位置、扩面积”,注重精品店和大型体验店的打造,致力于为消费者提供优质购物体验,有助于店效的持续提升。 抢滩度假旅游服饰市场,多方位营销提升品牌知名度。2017年8月,公司全球首发度假旅游系列,布局高端化和细分化市场,百亿度假旅游服饰市场有望成为公司业绩持续增长的新引擎。公司通过体育赛事、剧集植入、明星代言等多重营销手段提升品牌影响力,每年赞助各类大型高尔夫赛事并在专业高尔夫杂志内投放广告宣传,植入热播剧《恋爱先生》,与杨烁、江一燕等符合公司形象气质定位的影视明星展开合作,持续提升品牌知名度。 盈利预测与估值。我们预计公司2018-2019年实现净利润2.46、3.27亿元,对应EPS2.30、3.06元。我们认为公司作为高尔夫服饰的领头企业,通过其产品未来在休闲细分领域的深度拓展以及度假旅游系列市场的着重开发,品牌影响力在多重渠道布局下的不断提升,以及供应链模式的不断优化,盈利空间将进一步得到提升。我们给予公司2018年36XPE,低于同业中高端品牌服饰企业PE均值,对应目标价82.80元,给予“增持评级”。

公司是国内领先的电子装联自动化设备和解决方案供应商。公司是国内知名的以锡焊技术为核心的电子装联专用设备的研发、生产和销售厂商,行业积累近20年,公司主要产品包括锡焊装联类设备及装联自动化产线方案等。近年来,公司整体保持快速增长态势,同时保持了较强的盈利能力。2017年,公司实现营业收入3.62亿元,归母净利润1.32亿元,分别同比增长26.43%和27.57%,净利率达36.38%。我们认为公司有望在持续性的研发投入下不断推出新产品,打开新的市场空间,具备持续增长潜力。 下游需求革新推动高端PCB板应用增加,精密焊接需求有望迎来放量。5G、汽车电子等新技术、新市场的开拓有望推动国内高端PCB市场在下一个阶段保持较快增长。其中,FPC具有轻薄、可弯曲、卷绕、可折叠、配线密度高等诸多优点,顺应了终端产品的小型化、轻薄化的发展潮流,我们认为其未来销售占比将不断提升。Hotbar热压机是SMT生产使用设备,主要针对FPC、LCD液晶屏等电子产品热压焊接,在FPC增长推动下有望快速增长。此外,PCB高密度化的趋势下,我们认为精密焊接需求放量将推动自动化锡焊机器人需求的增长。 公司是锡焊装联技术领导者,有望逐步向智能制造综合解决方案提供商迈进。公司重视先进技术的前瞻性研究与关键核心部件的持续开发,相继研发了多种加热方式的智能锡焊技术、点胶涂覆、螺丝锁付等自动化装联技术,以及智能制造相关的诸多产品与技术。公司近年的产品发展轨迹从简单的锡焊工具到锡焊自动化、柔性整线,以及锁螺丝、点胶自动化生产线不断延伸,凭借精工制造的企业基因、强大的研发实力、丰富的客户资源储备,我们认为公司有望继续扩展服务范围,向制程更多、客户粘性更强的智能制造综合解决方案提供商迈进。 盈利预测与估值。我们认为公司未来几年在自动化业务快速增长和新产品逐步放量的推动下,总体保持快速增长态势。我们预测公司2018-2020年的营业收入分别为4.74/6.65/8.41亿元,同比增长30.99%/40.30%/26.47%,归母净利润分别为1.78/2.37/3.00亿元,同比增长34.83%/33.51%/25.97%,EPS分别为1.46/1.95/2.45元。考虑到公司自动化业务的高增长,后续成长性值得期待,结合可比公司情况,我们给予公司2018年30倍PE,对应目标价43.80元,维持“买入”评级。

2017全年业绩略低于预期,2017Q4业绩增速加快。2017年营收31.30亿元(yoy8.39%),归母净利润10.83亿元(yoy2.29%),扣非归母净利润10.03亿元(yoy9.61%)。毛利率48.60%,同增0.69pct;期间费率11.53%,同增1.49pct;净利率34.69%,同减1.01pct。17Q4营收10.17亿元,同增35.89%,归母净利润3.84亿元,同增32.41%,实现高增长,我们预计陶瓷背板贡献了明显的业绩增量。 2018Q1非经损益影响明显,业绩表现符合预期。2018Q1收入8.06亿元(yoy19.13%),归母净利润2.51亿元(8.31%),扣非归母净利润2.49亿元(yoy24.18%),非经常性损益主要系理财收益的影响。 插芯价格或将继续小幅下降。我们预计插芯业务2017年下滑应该比较大,主要系公司从16年开始采取主动降价策略换取更大的市占率,行业迎来洗牌,我们预计不少同业的插芯业务已处于亏损状态。我们认为,公司此一举,主要为了布局5G时代(基站密度加大,带来较大的插芯需求),虽然明显影响了17年的业绩,但市占率已进一步得到提升,稳居全球第一。同时,我们认为,虽然插芯价格已经逐渐企稳,但未来仍不排除会进一步小幅降价,换取更大的市占率,短期可能对业绩有小幅度的负面影响(我们认为行业仍有一定增长,可以在一定程度上缓冲降价的影响)。 半导体部件&电子元件材料&电子元件&接线端子实现较高增长,燃料电池隔膜板下滑明显。半导体部件:2017年收入同比增长21.60%,我们认为其中指纹识别片业务受智能手机全面屏趋势等因素影响,下滑明显,因此也直接说明PKG在2017年实现了高增长。公司的PKG具有性价比等优势,同时PKG下游应用客户大多在中国设厂,客户服务更为便捷,再加上日本一家竞争对手计划2017年停止水晶陶瓷基座和SAW陶瓷基座的生产,公司PKG业务有望继续保持较高增速。电子元件材料:2017年收入同比增长23.03%,且毛利率提升了2.13pct。电子元件:2017年收入同比增长49.46%,我们认为主要是受益于2017年MLCC行业涨价因素影响,此块业务有望迎来量价齐升。接线端子:2017年收入同比增长33.40%。燃料电池隔膜板:2017年收入同比下滑56.14%。 2018年已出陶瓷背板新机型MIX2S/OPPOR15,已经贡献2018Q1业绩,2018Q2带来业绩增量将更明显。近两年在中国,仅有小米公司正式推出了陶瓷背板机型,2016年2月推出的小米5、10月推出的小米MIX,2017年4月推出的小米6、9月推出的小米MIX2,2018年3月推出的小米MIX2S。在2018年3月OPPO推出了OPPO R15陶瓷黑机型,成为第2家推出陶瓷背板的手机厂商。我们预计,2017Q4、2018Q1业绩实现较高增长,主要原因之一就是陶瓷背板贡献了较大业绩,我们预计2018Q2业绩增量将更明显。 陶瓷背板前景逐渐明朗,渗透率持续提升可期。陶瓷背板放量的限制在于价格、产能等因素,我们认为价格随着“原材料自制+工艺不断改善+良率不断提升+规模化生产”,正在不断降低,同时产能也在不断扩充。同样,对于更为关键的消费者接受程度,我们持乐观态度。我们认为,在5G时代,金属背板必将让位非金属,以苹果为首的手机厂商引领玻璃成为主流应用。陶瓷背板综合性能完胜玻璃,随着价格降低、产能扩大,在手机差异化竞争大趋势下,或将成为第二选择,渗透率持续提升值得期待。三环集团作为中国唯一掌握“粉体自制-配料-毛坯-成品”核心工艺的厂商,最受益于陶瓷背板的放量,发展前景可期。 收购的子公司微密斯业绩贡献可期,劈刀、电子浆料等新产品陆续推出。公司在2017年收购了德国微密斯公司(VERMES),其主要产品为技术壁垒极高的点胶阀,可广泛应用于各类电子设备的自动化生产,与公司现有工艺形成协同,从2017年8月开始并表。微密斯公司2017.8-2017.12收入为0.74亿元,净利润为0.29亿元,2018年全部并表后将带来较大业绩增量。另外公司陆续推出了新产品陶瓷劈刀、电阻浆料,预计也将为2018年的业绩带来一定贡献。 盈利与估值。预计公司2018-2020年实现归母净利润分别为13.34、16.23和19.44亿元,对应EPS分别为0.77、0.93及1.12元/股。相关可比公司18年PE在23-33倍之间,考虑到公司是技术壁垒极高的新材料公司,核心技术强大,也是陶瓷背板最稀缺的标的,给予公司2018年33倍PE,对应目标价25.41元,维持“买入”评级 风险提示。陶瓷插芯大幅度降价;陶瓷背板市场接受度不高等。