事件 (1)公司发布2019年报,2019年实现营收540.99亿元,同比增长11.92%,归母净利润18.43亿元,同比增长8.08%,扣非净利润13.02亿元,同比下滑0.80%。 (2)公司发布2020年一季报,2020Q1实现营收99.67亿元,同比下滑18.45%,归母净利润2.52亿元,同比下滑32.86%,扣非净利润2.00亿元,同比下滑11.77%。 简评1、2019年业绩符合预期,数字化基础设施及服务重要性提升。 数字化基础设施及服务收入贡献提升,服务器放量拉低毛利率。 2019年,公司实现营收540.99亿元,同比增长11.92%,综合毛利率20.91%,同比小幅下降0.34pp。分产品来看,2019年,数字化基础设施及服务业务营收290.24亿元,同比增长33.25%,收入占比达到53.65%,同比提升8.59pp,数字化基础设施及服务毛利率30.57%,同比下滑6.46pp,我们估计主要原因系公司自有品牌低毛利的服务器产品收入占比提升较多。IT 产品分销与供应链服务营收319.80亿元,同比增长6.38%,收入占比59.11%,同比下降3.08pp,毛利率7.48%,较上年微升0.28pp。 费用端总体稳定。2019年,公司销售、管理、研发、财务费用率分别为6.17%、1.41%、7.28%、0.82%,合计15.68%,上年四项费用率依次为6.39%、1.42%、6.88%、0.82%,合计15.51%。 因拓展新市场,初期投入大,利润小幅增长,政府补助增长较多。 2019年,公司归母净利润18.43亿元,同比增长8.08%,扣非净利润13.02亿元,同比下滑0.80%。公司2019年非经常损益5.41亿元,同比增长1.48亿元,主要是政府补助增长2.45亿元。 经营现金流下降。2019年,公司经营活动产生的现金流量净额16.99亿元,同比下降65.14%,主要原因是新华三、紫光数码采购规模扩大、调整支付结算方式及支付各项税费增加。 2、受疫情影响,20Q1业绩下滑,但符合市场预期。 20Q1,公司实现营收99.67亿元,同比下滑18.45%,归母净利润2.52亿元,同比下滑32.86%,扣非净利润2.00亿元,同比下滑11.77%,主要受疫情影响公司部分客户需求及订单推迟。20Q1毛利率22.50%,同比提升 2.71pp,环比提升 2.33pp。20Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为7.04%、1.52%、8.63%、0.88%,四项费用率同比19Q1、环比19Q4均有提升,预计主要原因是疫情影响营收规模同比下滑。 公司20Q1存货较年初增长22亿元,增幅29.75%,一方面原因是此前加大备货,但疫情下需求推迟导致物料消耗较慢,另一方面原因系直销客户比例增加,该部分客户收入确认条件较严格,尚未确认收入。 3、云计算软硬件市场延续优势,组建云与智能事业群打造协同优势。 公司控股子公司新华三(控股51%,惠普持股49%)系业界领先的一站式云计算软硬件解决方案提供商,可以提供云计算所需的全套软硬件产品。根据IDC2019年相关统计数据,公司H3C 品牌交换机、路由器、WLAN产品在国内企业级市场占有率分别为35.5%、27.9%、30.9%;服务器市场占有率16.3%;安全硬件市场占有率9.3%,均位居市场前三。根据计世资讯相关统计数据,公司2016年-2018年连续三年在中国云管理平台市场保持市场份额第一,2019年中国私有云厂商竞争力象限图中位于“领导者象限”,技术能力国内排名首位,2019年中国SDN(软件)市场占有率31.9%,连续四年蝉联市场第一。我们认为,紫光股份因旗下兼具华为基因与核心实力的新华三,成为国内最强云计算解决方案上市公司。 2020年,紫光集团组建紫光云与智能事业群,将紫光集团旗下的私有云、公有云、人工智能、视频云和软件服务能力进行有效融合,包括新华三、紫光软件、紫光云、紫光华智等公司。针对云计算市场,紫光集团各子公司将在技术、品牌、市场和服务方面全面统一,推动资源协同,新华三、紫光软件有望受益。 4、运营商市场取得实质突破,海外收入占比提升。 公司未来最重要的增量市场之一是运营商市场。目前,公司在运营商市场提供的产品已由传统的交换机、路由器设备拓展到服务器、存储、云计算、5G 承载、5G 小站、5G 融合解决方案、安全、政企行业解决方案等。 2019年,公司推出全系列5G 移动回传承载网产品RX8800/RA5000,并通过部分运营商集采测试;CR19000集群路由器成功通过三大运营商的集采测试,并中标中国电信核心路由器集采招标,在广东电信成功落地;CR16000高端路由器连续八次入围中国移动高端路由器集采;5G 云化小站顺利通过三大运营商的测试并获得优异成绩,成功中标中国移动研究院4.9GHz 小站试制项目;公司作为运营商的SDN 技术准入的企业之一,积极参与5G 核心网的准入及建设;安全业务在运营商市场取得快速增长,防火墙、负载均衡、入侵防御集采综合份额排名第一,在核心网、网络云、云资源池等运营商核心场景实现规模突破。 2019年为公司进军海外市场的元年,公司将H3C 品牌交换机、路由器、WLAN、安全网关等成熟的网络产品推向国际市场,初步建立起了海外市场拓展和交付体系,新成立了俄罗斯、马来西亚、哈萨克斯坦、泰国、巴基斯坦5家海外子公司,自主业务新发展渠道110家,覆盖到24个国家和地区,新交付海外项目近200个。 2019年公司海外收入43.58亿元,同比增长31.10%,营收占比8.06%,同比提升1.88pp。 5、盈利预测与评级。我们认为,目前公司在运营商市场已取得实质突破,2020年海外市场布局或略受疫情影响,但未来发展仍可期。公司20Q1业绩受疫情冲击出现下滑,但随着国内疫情逐步结束,同时新基建加速,公司作为国内领先的一站式云计算软硬件提供商,单季度业绩增速有望迎来修复。我们预计,公司2020-2022年归母净利润分别为20.39亿元、25.03亿元、33.47亿元,对应PE 分别为37X、30X、23X,维持“买入”评级。 6、风险提示:疫情影响超预期;运营商及海外市场发展低于预期;毛利率下滑;减持;国际环境变化等。

1、受疫情影响营收增速放缓,净利润持续高速增长。 根据公司业绩预告,2020第一季度营收中位数6.3亿元,同比增长18%,受到新冠疫情影响,公司2020第一季度业务开拓受阻,营收增速放缓;公司业务以出口为主,疫情对欧美等重点业务区域的影响将给上半年乃至全年的业务增长带来一定压力。第一季度预告净利润中位数达到3.6亿元,同比增长38%,利润增速超市场预期,主要系公司推广及销售费用下降,美元汇率走高带来利好,以及一季度政府补助等非经营性损益大幅提升。 2、SIP业务持续增长,市占率将进一步提升。 公司在SIP业务上一直保持大量的研发投入,完善已有的产品线,2017年公司SIP业务按销量已达到全球市占率第一位。公司和全球运营商拥有紧密的往来,与微软达成全面战略合作伙伴关系,在音视频一站式解决方案上进行协作。T5高端系列产品的推出受到市场青睐,随着产品升级向高端转型,2020年公司在SIP领域市占率有望进一步提升。 3、视频会议行业高速增长,公司VCS业务受益于远程办公。 近年来,全球视频会议行业快速发展。根据FrostSulliva的数据,2012年,全球视频会议市场规模为319亿美元,而随着带宽成本下降、技术不断升级带来的需求提升,2019年全球视频会议市场规模达550亿美元,预期中国2020年市场规模也将达到80亿美元。随着全球疫情扩散,远程办公渗透率逐步加大,持续推动云会议需求。公司云视讯产品快速迭代,预计2020全年,公司VCS业务将维持快速增长,发展潜力较大。 4、合作项目稳定增加,完善医疗、政企全场景覆盖。 2019年公司先后承接国内大型医疗合作项目,实现远程诊疗、远程探视、移动查房、应急联动功能,音视频融合通信实现远程医疗全场景覆盖,疫情期间也为多地医院搭建音视频沟通协作系统,并凭借海外优势搭建多国联动疫情平台。同时公司加速政企布局,2020年2月与厦门市政府完成线上60个项目的视频签约,公司可以为政府部门数字化升级提供有力支撑。 5、维持公司盈利预测,维持“买入”评级。 我们维持对公司2020年、2021年净利润预测,分别为15.98亿、20.57亿元,目前市值对应PE估值分别为32X、24X,虽然海外疫情影响仍未消退,但考虑到远程办公对公司业务的利好,看好公司长期发展逻辑,维持“买入”评级。 6、风险提示:疫情致2020年二季度乃至全年海外商业活动暂缓。

1、疫情影响订单确认,利润同比下滑。 受新型冠状病毒肺炎疫情影响,公司生产及销售订单延期执行,2020Q1销售收入同比下降近30%。预计公司2020Q1归母净利润1,888.54万元至2,158.34万元,同比下降20-30%。预计非经常性损益对净利润的影响金额近600万元,主要为闲置资金理财收益和政府补贴,2020Q1扣非净利润预计1288.54万元至1558.34万元,同比下滑43%至31%。公司海外收入占比较高,2018年超过85%,主要客户为北美、南美、欧洲物联网服务商。当前欧美疫情扩散,短期来看或对公司业绩造成一定影响。 2、疫情不改中长期趋势,受益行业景气、份额提升逻辑不变。 公司深耕物联网终端设备行业十年,传统产品包括车载信息、资产追踪、个人安全终端,近年拓展动物溯源、共享出行等领域。 目前,物联网在各行业渗透率仍较低,尽管疫情对短期需求造成影响,但中长期来看行业仍将保持高景气度。我们预计2018-2023年,欧美车队管理设备市场规模CAGR为12.4%,欧美UBI车载终端市场规模CAGR为20.5%,全球集装箱追踪设备市场规模CAGR为14.7%,全球牲畜RFID标签市场收入CAGR约12%。 公司竞争对手以海外中小企业为主,公司主要优势包括:1)技术优势,公司注重研发投入,具备芯片级开发能力;2)成本优势,公司自研模组提升毛利率,低人力成本压缩费用率,净利率领先同行;3)渠道优势,公司在各大海外市场实现本地化销售,与竞争对手相比各地营收占比较均衡;4)战略优势,主要竞争对手向平台或服务商转型,公司有望巩固优势、抢占更大份额。 3、2020年股权激励、品牌授权费用降低,贡献业绩增量。 公司于2018年实施限制性股票激励计划,需摊销的总费用为1342.49万元,其中2018、2019、2020、2021年分别摊销227.12万元、732.85万元、283.21万亿元、99.31万元,2020年股权激励摊销费用同比2019年将减少449.64万元。此外,公司于2019年12月18日发布公告,公司与澳大利亚利德制品有限公司签订新的《品牌授权及合作协议》,2020年品牌授权费用从225万美元降至75万美元(2019年已支付200万美元),2021、2022年品牌授权费用取消,因此2020年品牌授权费用同比下降125万美元。两者合计,2020年公司在费用端有望节省约1300万元。 4、减持压力有所释放。 公司于2020年1月22日披露减持计划,预计2020年2月20日至2020年8月19日减持合计不超过公司总股本2.02%的股份。其中,公司实控人、控股股东持股比例37.8971%,2020年1月13日全部解禁,计划以集中竞价或大宗交易方式减持不超过公司总股本的2.00%,截至2020年2月27日已累计减持1%。公司副总经理、董秘持股比例0.0495%,2019年10月31日部分解禁,计划以集中竞价方式减持不超过公司总股本的0.0124%;公司财务总监持股比例0.0371%,2019年10月31日部分解禁,计划以集中竞价方式减持不超过公司总股本的0.0074%,截至2020年2月26日已全部减持。 公司于2019年10月17日披露减持计划,预计2019年11月8日-2020年5月7日减持合计不超过公司总股本4.00%的股份,其中精速国际(持股15.60%)、信威顾问(持股12.63%)分别减持2.00%。截至2020年3月28日本次减持已实施完毕。 公司于2020年2月27日披露减持计划,公司董事、副总经理(持股0.84%)预计2020年3月20日—2020年9月19日减持不超过公司总股本0.21%。本次减持原因系股东个人资金需求,对公司股权结构无实质性影响,我们认为减持规模相对有限,总体影响有限。 5、投资建议及评级:当前欧美地区疫情扩散,公司主要客户为北美、南美、欧洲物联网服务商,短期来看或略受影响。但疫情终将结束,中长期看物联网终端行业仍将保持高景气,公司也有望保持竞争力、提升份额。预计公司2020-2022年归母净利润分别为1.95亿元、2.65亿元、3.43亿元,对应PE分别为31.9X、23.5X、18.1X,维持“买入”评级。 6、风险提示:疫情影响超预期;物联网渗透率提升速度不及预期;前装车载信息产品发展超预期等。

1、公司系国内海缆龙头,海洋业务有望翻番式增长。 公司是我国规模最大、品种最全的海缆制造商,从1999年起步至今已有20年的技术与经验积累,市占率连续多年国内第一。 我国海上风电装机容量快速增长,带动海底电缆市场爆发。我们预计2019-2021年中国海上风电相关的海缆市场规模分别为68.8亿元、171.8亿元、196.9亿元。公司作为龙头,海洋板块(海缆+施工)将成为公司未来几年业绩的绝对支柱,甚至未来2-3年可能超越2018年光纤光缆业务对公司利润贡献的峰值。 市场对公司海缆业务发展的持续性比较关注。我们认为,一是应该首先把握近两年的确定性,公司目前海洋业务在手订单充足,业绩高增概率较大;二是从欧洲海上风电的发展历程来看,即便竞价上网,在技术进步、成本下降的趋势下,海上风力发电的建设依然持续推进,再考虑到中国目前的海上风电占比依然较低,未来仍有较大的发展空间;三是欧洲海上风力发电未来也有较大的发展计划,中国企业有出海机会,尤其在中国大建设之后,国内企业积累了大量经验,全球竞争力将显著提升。 2、公司系电力电缆全球龙头,多项业务全球份额第一。 近期,国家电网已研究编制了《2020年特高压和跨省500千伏及以上交直流项目前期工作计划》,明确年内将核准5交2直共7条特高压工程。国网公司董事长毛伟明表示,目前全年公司特高压建设项目明确投资规模1128亿元,可带动社会投资2235亿元,整体规模近5000亿元。对此,我们认为公司作为电力电缆龙头,有望充分受益新一轮的特高压建设,保证公司未来2-3年该业务板块实现复合增长率有15%-20%左右的增长(甚至更高)。 3、我们给予公司“买入”评级,持续重点推荐。 我们认为,公司的光纤光缆业务有望逐步企稳向好,海缆业务爆发,特高压持续保持较快增长势头。我们预计公司2019-2022年归母净利润分别为17.18亿元、22.53亿元、30.85亿元、37.45亿元,对应PE 分别为17X、13X、9X、8X。目前,公司处于历史估值底部。市场可能认为公司历史估值不高。对此,我们认为,一方面公司在2016-2018年的光纤光缆高景气周期中,PE 有明显提升,2017年PE 达到24倍;另一方面,现在的海缆业务有望复制当年的光纤光缆高景气,且尚处于景气起始阶段,而公司系龙头,业绩反转,估值有提升空间,维持“买入”评级。 4、风险提示:疫情影响超预期;一季报业绩或下滑;光纤光缆需求不及预期,价格持续下降;海缆、特高压发展不及预期等。

事件近日,中国联通官方消息显示,其 2020 年智能城域网核心汇聚设备以及接入设备集中采购招标工作已经完成,此次招标总金额超过 20 亿元,从中标结果来看,新华三成功入围。 简评 1、运营商市场突破逻辑正在兑现。 此前,我们反复强调公司旗下新华三未来的增量市场之一就是运营商市场。新华三传统上系国内企业级 ICT 设备龙头,在运营商市场份额一直较低,但公司的交换机、路由器、服务器、网络安全产品在国内均具备很强的竞争力,也是运营商需要的产品。 公司在中国联通智能城域网核心汇聚设备以及接入设备集中采购中实现突破,其中在核心汇聚层设备的三个标包中均获得第三名,份额仅次于华为、中兴通讯,在接入设备标包 1 的采购中,获得第四名,位列华为、中兴通讯、烽火通信之后。 我们认为,新华三的本次中标具有战略意义,也是前期逻辑的兑现。虽然报价相对较低,但作为新进入者,低价策略也属正常,且在新建过程中低价拿份额历来普遍,未来可以将本次份额变成将来的存量份额,这样可以在网络扩容中获得较好的利润。 2、公司在激烈竞争中脱颖而出,彰显核心竞争力。 据了解,5G 所需的“高速率”、“大连接”、“高可靠”、“低时延”以及“网络切片”都对承载网络提出更高要求,传统的逐级汇聚型城域网络架构已经无法满足 5G 的要求。因此,此前,中国联通为了验证新型智能城域网对 5G 业务和政企、家宽业务的承载效果,联合思科、华为、中兴通讯、新华三等 6 家厂商在 10 个省份开展了智能城域网的外场试点工程。 本次新华三成功中标,且在核心汇聚层设备的前两个标包中均成为三家中标企业中的一家,在核心汇聚层设备标包 3 及接入设备标包 1 中成为四家中标企业中的一家,在 6 家联合试点公司中脱颖而出,彰显了公司的竞争力。尤其是核心汇聚层设备标包 1 和标包 2 所需的设备为 MR1 设备 240 台(设备容量≥25.6Tbps),MR2 设备 470 台(设备容量≥12.8Tbps),MR3 设备 740 台(设备容量≥6.4Tbps),这些大容量设备对技术的要求更高。我们认为,本次中标给公司在 5G 周期进一步突破全球运营商市场奠定了坚实基础。 我们预计,未来 2 年左右,紫光股份来自运营商的收入贡献有望从 2018 的不足 10%提升至 20%-30%,且由于突破点是路由器、交换机,以及自有品牌服务器也已打开运营商市场,毛利率也有望提升。但需要特别说明的是,公司为了打开运营商市场,尤其在存量份额低、对手技术能力强背景下,初期只能更多依靠低价,因此初期会影响毛利率,但预计随着未来 2 年设备的扩容,以及份额得到提升与巩固,公司的毛利率有提升空间。 3、公司 2019 年开始发力海外市场,未来可期。 2019 年,新华三开始以 H3C 品牌加速海外市场的扩张与覆盖,在马来西亚、泰国、印度尼西亚、巴基斯坦、俄罗斯、哈萨克斯坦及日本等 7 个国家设立海外分支机构,借助“一带一路”等国家政策机遇,积极与当地合作伙伴合作服务全球客户的数字化转型。除七大分支机构外,新华三在海外市场稳步构建起了完善的销售网络和服务体系,业务范围覆盖全球 100 多个国家和地区,全球网上运行设备总量超过 5000 万台,在亚非欧 9 个国家建立了备件中心,配合服务合作伙伴能够为东京、新加坡、曼谷、莫斯科等 20 多个城市提供基于 ICT 设备的全生命周期的服务业务。我们预计到 2020 年,新华三海外分支机构将覆盖超过 30 个国家和地区,到 2021-2022年,公司有望将海外营收占比从目前的 7%提升至 20%,同时带动公司毛利率上行。

事件 公司发布2019年年报,实现营业收入46.07亿元,同比增长11.20%,归母净利润为5.19亿元,同比增长19.32%,扣非后归母净利润为3.5亿元,同比增长54.31%。 简评 1、业绩符合预期,军品业务收入稳定增长,盈利能力提升。无线通信业务收入为19.52亿元,同比增长14.67%,北斗业务收入为3.56亿元,同比增长13.09%,航空航天业务收入2.67亿元,同比增长57.09%,整体军品收入增速为17.8%左右,军改后军品恢复的逻辑持续兑现。军品业务整体毛利率相对平稳,其中无线通信业务毛利率为49.58%,同比略降,北斗业务毛利率66.80%,同比提升5个百分点,航空业务毛利率54.07%,同比下降4.25个百分点。海格怡创业务依旧保持平稳,收入为20亿元,同比增长3.17%,毛利率为18.50%,同比下降1.5个百分点。管理改善见成效,费用率稳定下降,管理费用率为6.05%,同比下降1.4个百分点,销售费用率为4.43%,同比下降0.5个百分点,研发费用率为14.71%,同比下降1.1个百分点。此外公司计提商誉减值准备1.07亿元,主要是子公司摩诘创新计提减值较多,为6888万,预计主要原因是摩诘创新订单确认节奏问题,没能在报告期内确认订单收入,影响当年利润,从而计提减值准备,预计后续继续计提商誉减值的可能性较低。公司盈利能力进一步提升,净利率为12.13%,同比提升1.2个百分点。 2、2020年系十三五最后一年,订单恢复有望加速。一般而言,军用订单的确认周期在6-9个月,同时季节性较强,一般每年集中在三四季度确认。军改从2017年底开始落地,2017年之前,军工订单非常寡淡;2017年底开始,军工订单还是逐步恢复增长,2018年订单进入全面恢复期,2018年公司公告超过16亿军工订单,其中2018年上半年签订近6亿元,2018年下半年签订近10亿元订单。2019年公告签订军工合同订单为17.12亿元,高于2018年,不过在2019年8-10月期间,公司并未公告签订相关合同,有一个短暂的真空期,我们预计期间行业订单节奏受国庆阅兵影响,也就是说,假设若非阅兵影响,2019年订单合同额或将更高。(注:公司公告订单不代表公司实际签订订单金额)。2020年为十三五最后一年,我们预计订单恢复有望呈现加速态势。 3、北斗+通信,卫星技术积累深厚,有望受益于卫星产业链发展提速。公司多年来,在卫星领域技术积累深厚,一方面在北斗领域,公司具备射频+基带芯片能力,北斗终端在军用市场系第一梯队供应商;在卫星通信领域,公司也是国内具备天通手机设计制造能力的主流厂家之一。2020年,一方面,北斗3号系统将全面建成,面向全球提供服务;另一方面,国外低轨卫星互联网发展提速,有望推动国内低轨卫星互联网发展,公司传统在卫星通信领域技术积累深厚,有望受益。 4、投资建议:2020年军用订单有望进一步增加,同时利润率有望进一步提升;公司在北斗、天通领域技术积淀深厚,未来有望受益于国内卫星产业链发展提速。公司聚焦主业、管理改革,持续的保证高研发投入,带来新产品突破(包括综合终端产品、新一代机载短波通信设备等),可持续增长后劲足。子公司星舆科技布局高精度位置服务运营,为自动驾驶核心受益标的,发展前景较好。我们预计公司2020-2021年归母净利润为7.08亿、8.81亿,对应PE为36X,29X,历史估值中枢在50X,持续推荐,给予“买入”评级。 风险提示:军工订单恢复不达预期;订单确认节奏不达预期;商誉减值等。

1.网络可视化行业订单有波动,叠加研发费用/销售费用扩张较多,使得全年业绩下滑较多。网络可视化业务收入3.15亿,同比下滑12.94%,主要原因是,一方面运营商市场,2019年受行业招标推迟影响,短期订单有波动性,另一方面,政府市场受项目周期影响,2019年也是订单小年。不过公司持续保持研发投入及产品创新,保证了网络可视化业务维持在60%的毛利率,同比增加5.74个百分点。费用方面,公司2019年费用扩张较快,影响2019年业绩。2019年研发费用为1.10亿元,同比增长42.69%,研发费用率25.58%,同比提升7.7个百分点,2019年销售费用为0.26亿元,同比增长79.48%,销售费用率为5.99%,同比提升2.5个百分点。费用扩张较快,主要原因是:一方面,公司加大在5G网络可视化产品及嵌入式国产化产品的研发,看好行业长期发展趋势;另一方面,公司积极拓展新市场,加强销售能力提升。费用扩张,虽然短期影响公司利润,但是也体现出公司当前业务扩张的态势。 2.嵌入式及融合计算平台业务收入为1.15亿元,同比增长67.61%,主要是公司持续多年布局基于国产化芯片(飞腾、龙芯等)做硬件计算平台包括服务器、路由器、交换机、防火墙及嵌入式板卡等,受益于信息创新大趋势,产品开始放量增长。同时也是因为产品结构变化,毛利率下滑较多,2019年毛利率为27.45%,同比下滑14.25个百分点。自主创新为大趋势,公司从2015年开始布局领域,先发优势明显,发展合作多家重量级客户,逐步建立品牌效应,未来几年有望持续放量增长。公司于2019年12月公告拟成立全资子公司浙江恒为电子科技有限公司,定位于公司高质量、高效率、高弹性的智能制造及服务基地,也是体现出业务扩展的态势,及进一步加强成本控制能力、产品生产交付速度。 3.2020年网络可视化行业有望拐点向上,景气度提升,公司属行业第一梯队,预计将受益。网络可视化行业,一方面受益于国家对信息安全的重视,政府持续加大对行业的投资。行业通常是项目制,具备明显的周期属性,2019年为上一周期尾声,为订单小年,2020年预计开启新的项目周期,行业重启高景气度。另一方面受益于流量的爆发,产品需要持续升级换代及扩容,尤其是5G带来移动流量的爆发,移动网产品市场可期。行业格局相对稳定,公司属于行业第一梯队,将直接受益于行业高景气度,预计未来几年还将保持较快增长势头。 4.盈利预测与评级 行业订单波动性影响,叠加5G相关产品及嵌入式业务加大投入,费用扩张较快,影响2019年业绩下滑。短期订单波动不影响公司长期业务发展,依然看好公司长线投资。一方面网络可视化业务,受益于政府投资加大及运营商5G推进,未来两年有望实现增长;嵌入式产品布局自主创新,业务扩张较快,发展空间大。预计2020-2021年归母净利润1.28亿、1.98亿,对应PE为35X、22X,给予“增持”评级。 5.风险提示 行业投资不达预期;自主创新进程不达预期;市场竞争加剧等。

1、年报业绩符合预期,IDC运营能力持续提高。 公司2019年报经营数据强劲增长,符合市场预期。公司2019年内通过收购德昇科技,实现北京市场的IDC布局,截止2019年底公司自建数据中心机柜数量达到7200个,同比增长144.5%。 公司仍有北京数据中心扩容、廊坊数据中心新建、广州数据中心等多个项目将在2020年内交付,预计未来两年公司机柜数量继续快速增长。随着公司加强重点客户拓展,优化服务体系,密切对接客户需求,数据中心的资源使用率将进一步上升。 2、完善基础网络设施,布局多种业务,构筑核心竞争力。 公司拥有较为完善的基础网络设施,服务种类齐全,涵盖IDC服务以及网络接入、数据同步、网络数据分析、网络入侵检测、网络安全防护、智能DNS、数据存储和备份等增值服务,能够为客户提供全方位的互联网数据中心解决方案。公司数据中心网络节点已经遍及美国、欧洲、日韩等10多个海外国家或地区,同时参与的海底光缆项目交付后,子公司奥飞国际将为海外客户提供更稳定的数据中心业务。新市场和新业务并行发展,驱动公司快速成长,核心价值凸显。 3、扩大研发队伍,为未来发展打下坚实基础。 公司持续在云计算、云存储、云加速方面加大研发投入,公司2019年研发人员数量达77人,研发人员数量占比34.38%,与2017年46人相比复合增长率为29.4%,并在2019年取得3项专利和19项软件著作权。公司拓展包括边缘计算与分布式存储、SD-WAN、云计算大数据应用、数据中心节能在内的多个研发方向,可以为未来公司项目做好技术准备,持续降低公司数据中心能耗,提高公司竞争力。 4、政策关注新基建,IDC行业有望保持较快发展势头。 近日政治局常务委员会提及“新基建”,强调加快5G网络、数据中心等新基建的建设进度。根据工信部的测算,2020年春节期间(1月24日-1月31日)移动互联网共消费了271.6万TB数据流量,同比增长36.4%,大数据中心成为新基建的重要一环,行业有望持续高速发展,公司在行业高增中受益明显。 5、新增2022年盈利预测,维持“买入”评级。 参考公司最近发布的2020年一季度业绩预告,我们更新2020年盈利预测,新增2022年盈利预测值,预计2020、2021、2022年归母净利润分别为1.91亿元、2.4亿元、3.32亿元,目前市值对应2020年、2021年、2022年PE倍数分别为43X、34X、25X,对应EV/EBITDA倍数为24X、17X、12X,维持“买入”评级。 6、风险提示。 公司IDC交付量不及预期;公司新拓展的大客户议价能力强,压低公司毛利率;疫情影响宏观经济,IDC上架放缓等。

事件 2020年3月13日,公司发布2019年年报,营业收入7.27亿元,同比减少20.12%;归属于上市公司股东的净利润1.1亿元,同比减少22.76%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.01亿元,同比减少25.65%;经营活动产生的现金流净额1.9亿元,同比减少43.26%。 简评 1、解决方案业务下滑,部分客户退租,业绩低于预期。 公司2019年营收、归母净利润均出现下降,一方面是IDC解决方案业务2018年有2.4亿收入,2019年没有这块的收入,另一方面是由于部分客户退租杭州185数据中心,公司寻找新客户、重新达到满载状态需要一定时间,短期内对公司业绩产生了不利影响。2019年公司在建工程达到12.6亿元,同比增长495.9%。公司IDC业务规模扩大,经营性支出及人工成本支出增加,致公司现金流净额减少43.26%。总体业绩低于市场预期。 2、经营规模扩大,机柜数量快速增长。 公司业务规模逐渐扩大,数据中心数量持续增加,2019年公司对数据中心管理体系进行了更新,将相邻的多个小型数据中心合并。在新模式下,2018年公司运营数据中心12个,到2019年末在运营数据中心数量达到17个,IT负载合计达141兆瓦,同比增加93.2%,折算成5千瓦标准机柜达到28200个,机柜数量得到快速增长。3月14日公司发布公告称,拟通过非公开发行A股股票投资建设JN13-B和ZH13-A两个定制型数据中心,以及在一线城市新增云创互通高品质零售型数据中心,进一步提升公司在数据中心业务领域的市场份额和行业地位。随着新交付数据中心上电机柜数量逐渐增加,公司未来几年业绩增速可期。 3、再获阿里需求意向,有望进一步带来业绩提升。 公司和阿里已经形成深度的合作关系。2015年,公司在河北张北投资建设阿里数据港张北数据中心,又于2018年5月达成了5个数据中心的合作项目。2019年12月,公司再次收到阿里需求意向函,希望新增JN13等多个数据中心的需求。经初步测算,该项目完成并投入运营后10年内将带来24.4亿元(不含电力服务费)的收入,这些项目表面,公司与阿里的深入合作,为后续收入、利润快速增长提供坚实基础。 4、新基建助力IDC行业迎来新机遇。 近日政治局常务委员会提及“新基建”,强调加快5G网络、数据中心等新基建的建设进度。根据工信部的测算,2020年春节期间(1月24-1月31日)移动互联网共消费了271.6万TB数据流量,同比增长36.4%,大数据中心成为新基建的重要一环,行业有望持续高速发展,公司在行业高增中受益明显。 5、增加2022年盈利预测,维持“增持”评级。 我们维持对公司2020、2021年归母净利润预测值分别为1.54亿元、2.17亿元,同时新增对公司2022年归母净利润预测值为3.23亿元,目前市值对应2020年、2021年、2022年PE倍数分别为71X、50X、34X,对应EV/EBITDA倍数为23X、16X、12X,考虑到公司与阿里的订单明确,行业增速较快,维持“增持”评级。 6、风险提示。 大客户议价能力强,压低公司毛利率;阿里云计算收入增速减缓,上架率提升减缓。

事件 公司于2020年2月26日公告称,其参与设立的产业并购基金,所投资企业广东紫晶信息存储技术股份有限公司(以下简称“紫晶存储”)首次公开发行的A股股票已于2020年2月26日在上海证券交易所科创板上市,发行价21.49元/股,发行数量47,596,126股,本次发行后紫晶存储总股本为190,381,503股。本次发行前,奥飞数据产业基金持有紫晶存储股份1,831,000股,占其首次公开发行前总股本的1.28%。 简评 1、公司投资的紫晶存储科创板上市,预期投资收益可观。 按照紫晶存储招股说明书显示,奥飞数据参与设立的产业并购基金,持有紫晶存储1,831,000股,占发行前股份的1.28%。紫晶存储已于2020年2月26日在上海证券交易所科创板上市,发行价21.49元/股,发行数量47,596,126股。按照2020年2月26日紫晶存储收盘价78.24元/股计算,产业并购基金持股市值约为1.43亿元,扣除投资成本和企业所得税,预计将形成较为可观的投资收益,对奥飞数据2020年净利润产生较大影响。2、公司机柜数持续快速增长,成长空间可期。 目前公司2019年底可用机柜超过8000个,上架率在65%-70%区间,预计2020年底自有机柜数将超过1.5万个,其中一半以上在一线城市,预计未来几年机柜数仍将快速增长。由于公司新增机柜数较多,后续随着新建机柜占总机柜的比重下降,总体收入和利润将也将逐步提升,未来成长空间较大。 3、定增募资建设廊坊IDC项目,显示客户需求旺盛。 公司此前发布公告,根据市场需求和战略布局安排,把IPO计划用于广州建设的2200个机柜的资金,变更为用于廊坊讯云数据中心一期项目建设1500个4.4kw机柜。并定增募资为廊坊讯云数据中心二期项目建设1500个8kw机柜,待建成并完全达产后,可获得较好的经济效益。另有公告显示,目前公司已经进入阿里IDC供应商名单,后续将为阿里在华南区域建设IDC。按照现在IDC行业的情况,互联网、云计算厂商需求旺盛,我们预计公司在保持第三方IDC的独立性下,具备与其他互联网、云计算厂商合作的机会,后续有可能为更多的客户提供IDC租赁服务。 4、非接触经济及5G加快建设,促进公司IDC及流量经营业务发展。 2020年初国内的冠状病毒疫情,促进远程办公、视频会议、游戏、短视频等非接触经济发展。公司IDC业务受此影响,预计春节后将出现较快的上架率提升;流量经营业务也将较快增长。同时,5G商用步伐的加快以及5G网络共建共享的推进,将推动数据中心的需求进一步快速增长,行业内客户需求旺盛。 5、调整公司盈利预测,维持“买入”评级。 考虑到公司投资收益可观,我们调整公司2020年、2021年盈利预测分别为2.36亿元、2.4亿元,目前市值对应PE倍数分别为24X、23X,未来几年公司成长弹性较大,维持“买入”评级。 6、风险提示:市场波动风险;IDC项目建设受疫情影响,交付延期。

事件公司发布2019年业绩快报,2019年公司实现营业收入36.48亿元,归母净利润3.03亿元,同比增长率分别为36.58%、36.46%。 简评1、公司营收与利润均实现较快增长,符合预期。 得益于公司的大客户战略,在宏观经济复杂多变的背景下,公司仍实现较快增长。2019年,公司实现营收36.48亿元,同比增长36.58%,公司实现归母净利润3.03亿元,同比增长36.46%。预估2019Q4收入9.93亿元、归母净利润0.63亿元,同比增长31.00%和69.89%。营收增速与前几个季度基本相当,但净利润增速明显提升,我们预计与2018Q4股权激励费用计提较多有关。 2019年,公司上游原材料价格逐步回落,使得毛利率有所回升。 2019年前三季度毛利率为22.20%,同比提升1.55pct,但公司的净利率却略有下滑,2019年前三季度为9.55%,同比下滑0.63pct。 主要原因是,公司研发费用率与财务费用率分别提升1.29pct 和0.85pct,我们认为这与公司加大汽车电子智能控制器、射频芯片等研发投入以及可转债带来计提利息与汇兑损失扩大有关。 2019年全年来看,公司归母净利润增速并未高于收入增速,我们认为其中原因还包括公司并表NPE 子公司,该公司全年产生约5亿元的智能控制器收入,但基本不贡献利润,此外公司2018年虽并表了铖昌科技,但并未并表其2018Q1的亏损,因此2019年与2018年相比,铖昌科技对公司的并表利润贡献基本持平。 2、子公司铖昌科技快速增长,全年预计可完成业绩承诺。 子公司铖昌科技主营微波毫米波射频芯片,主要面向军工市场,频段可支持40GHz 及以下,产品涉及功放、低噪放等芯片,技术实力较强。2019年上半年,铖昌科技收入达到1.03亿元,同比增长69.65%,净利润达到0.55亿元,同比增长71.92%。 我们认为,铖昌科技上半年的强劲增长主要原因是2018年大订单集中于2019年上半年确认,考虑到新的军工订单确认周期相对较长,因此我们预计铖昌科技2019年的净利润将超过7000万元,可以完成扣非净利润6500万元的业绩承诺。铖昌科技作为国内首屈一指的微波毫米波射频芯片供应商,技术实力较强,有望持续受益国防军工相控阵雷达发展,并有望进一步切入5G 毫米波与低轨卫星互联网领域,未来发展值得期待。 3、2020Q1将受到疫情影响,但不改长期趋势,公司智能控制器与射频芯片业务有望保持较快增长势头。 由于疫情,公司的开工与物流受到一定负面影响,因此我们预计这将可能导致公司2020Q1业绩承压。但考虑到公司所处ToB 行业,订单的短暂影响有望通过后续的赶工加以弥补,因此不会改变公司长期发展趋势。 公司家电、电动工具智能控制器近几年持续高增,大客户份额稳固,且仍有提升空间。汽车智能控制器实现质的突破,打开新发展空间。射频芯片技术壁垒高,订单饱满,随着相控阵雷达、通信卫星及5G 毫米波发展,有望实现跨越式发展。因此,我们预计公司未来几年智能控制器与射频芯片业务均有望保持较快增长势头。 4、盈利预测与评级:我们预计公司2019-2022年营业收入分别为36.48亿元、46.90亿元、58.78亿元、72.07亿元,归母净利润分别为3.03亿元、4.21亿元、5.72亿元、7.85亿元,对应 PE 分别为36X、34X、25X、18X。 基于“分部估值”方法,智能控制器类业务采用PEG 估值方法,2020、2021年目标市值分别为127.23亿元、148.49亿元。射频芯片对标卓胜微,PE 估值,对应目标市值74.02亿元,预估2021年目标市值可突破100亿元。 因此,我们建议给予公司2020年目标市值201.25亿元,目标价22.05元,给予中期目标市值250亿元。 5、风险提示:疫情影响超预期,可能导致公司2020年一季度业绩表现一般;智能控制器需求不及预期;上游原材料价格快速上涨;公司智能控制器市场份额下滑;汽车控制器扩展不及预期;铖昌科技不达预期。

事件公司发布2019年业绩快报,2019年公司实现营业收入40.82亿元,归母净利润3.32亿元,同比增长率分别为19.84%、49.61%。 简评1、营收利润增速环比提升,业绩符合预期,完成股权激励要求。 根据公司披露的2019年业绩快报,2019年公司实现营收40.82亿元,归母净利润3.32亿元,则2019Q4公司预估实现营收12.91亿元,归母净利润0.58亿元,同比增速分别为50.47%和108.57%,较2019年前三季度明显提升。2019年Q1、Q2、Q3的营收同比增速分别为17.19%、11.11%和2.91%,归母净利润同比增速分别为22.30%、95.49%、7.17%。我们认为,这可能与公司加大头部客户拓展力度的效果在2019Q4得到一定体现有关,而利润则可能与收入高增及公司参股公司德方纳米的投资收益有关。 2、公司加大头部客户拓展力度,费用增加,导致主业利润微降。 虽然公司2019年归母净利润为3.32亿元,同比增长49.61%,但实际上主要得益于德方纳米带来的投资收益,2019年扣非归母净利润约2.00亿元,同比下滑4.70%。我们认为这与公司加大头部客户拓展力度,增加研发投入与计提商誉减值准备有关。 公司为了突破头部客户,培育敏捷服务能力和成本优势,2019年加大了对战略采购和平台信息化能力的投入,导致管理费用增加较多。此外,公司大力发展产品平台能力,研发新产品,导致研发费用增加。2019年前三季度,公司管理费用率3.26%,研发费用率5.78%,同比提升0.34pct 和1.48pct。2019年,公司为可转债提利息(2019年前三季度财务费用率0.32%,同比提升1.14pct)及对子公司合信达计提商誉减值准备(2019年中报该子公司商誉余额5377万元),导致主业净利润较2018年有所下降。2019Q4扣非归母净利润0.11亿元,同比下降38.89%。 3、底部回购,彰显发展信心。 2018年11月29日,公司披露了《回购股份报告书》,截至2019年5月16日,公司以集中竞价交易方式回购股份总数为11,258,320股,占公司总股本的比例为1.10%,成交总金额为59,999,968.88元(不含手续费),折合均价5.34元/股。本次公司再次发布回购公告,彰显了公司对自身的发展信心。

事件 公司发布2019年业绩快报,实现收入4.34亿元,同比增长0.63%,归母净利润为0.67亿元,同比下滑35.97%。2019年Q4单季度,收入为1.01亿元,同比增长7.4%,环比持平,Q4单季度归母净利润为-0.04亿元。 简评 1、短期行业订单波动,叠加研发费用/销售费用扩张较多,使得全年业绩下滑较多,低于预期。公司收入同比略增,其中网络可视化业务预计下滑较多,主要原因是,一方面运营商市场,2019年受行业招标推迟影响,短期订单有波动性,另一方面,政府市场受项目周期影响,2019年也是订单小年。嵌入式与融合计算业务,预计还是有明显增长,受益于国产化创新业务发展大趋势,预计后续还是会维持高增长态势。不过嵌入式业务毛利率水平较低,拉低了公司2019年整体毛利率,2019年公司综合毛利率为53.08%,同比下滑3.12个百分点。费用方面,公司2019年费用扩张较快,影响2019年业绩。2019年预计研发费用为1.03亿元,同比增长34.47%,研发费用率23.73%,同比提升5.8个百分点,2019年销售费用预计为0.27亿元,同比增长81.16%,销售费用率为6.22%,同比提升2.7个百分点。费用扩张较快,主要原因是:一方面,公司加大在5G网络可视化产品及嵌入式国产化产品的研发,看好行业长期发展趋势;另一方面,公司积极拓展新市场,加强销售能力提升。费用扩张,虽然短期影响公司利润,但是也体现出公司当前业务扩张的态势。 2、2020年网络可视化行业有望拐点向上,景气度提升,公司为行业第一梯队,预计将受益。网络可视化行业,一方面受益于国家对信息安全的重视,政府持续加大对行业的投资。行业通常是项目制,具备明显的周期属性,2019年为上一周期尾声,为订单小年,2020年预计开启新的项目周期,行业重启高景气度。另一方面受益于流量的爆发,产品需要持续升级换代及扩容,尤其是5G带来移动流量的爆发,移动网产品市场可期。行业格局相对稳定,公司属于行业第一梯队,将直接受益于行业高景气度,预计未来几年还将保持较快增态势长。 3、受益于国产化加速,公司嵌入式与融合计算平台业务发展持续提速,空间较大。信息产业国产化加速趋势明显。公司布局相关业务较早,基于国产化芯片设计开发服务器、路由器、交换机、防火墙等网络设备产品,技术积累较为深厚,合作多家重量级客户,业务扩张迅速,未来有望受益于国产化加速趋势,发展空间较大。公司于2019年12月公告拟成立全资子公司浙江恒为电子科技有限公司,定位于公司高质量、高效率、高弹性的智能制造及服务基地,也是体现出业务扩展的态势,及进一步加强成本控制能力、产品生产交付速度。 4、盈利预测与评级 行业订单波动性影响,叠加5G相关产品及嵌入式自主可控业务加大投入,费用扩张较快,影响2019年业绩不达预期。短期订单波动不影响公司长期业务发展,依然看好公司长线投资。一方面网络可视化业务,受益于政府投资加大及运营商5G推进,未来两年有望实现增长;嵌入式产品布局国产化,业务扩张较快,有望受益于国产化大趋势。鉴于公司这两年费用上升较快,我们下调盈利预测,预计2020-2021年归母净利润1.28亿、1.98亿,对应PE为50X、33X,给予“增持”评级。 5、风险提示 行业投资不达预期;国产化进程不达预期;市场竞争加剧等。

事件 公司发布2019年业绩快报,营业收入为11.65亿元,同比增长53.28%,归母净利润为2.13亿元,同比增长568.71%。 简评 1、收入大幅增长,毛利率与净利率持续提升。2019年收入同比增长53.28%,主要原因是国外增量客户的持续突破以及中高端产品加大投入和销售。2019Q4单季度归母净利润为0.8亿元,同比大幅增长172%,环比增长52%。我们认为,公司净利润增长的主要原因是:产品结构优化,中高速率产品收入比重提升,驱动综合毛利率提升,带来业绩增长。具体来看,2018年公司综合毛利率19.51%,2019年中报毛利率提升至31.00%,前三季度毛利率进一步提升至32.79%,直接驱动净利率大幅提升,2018年净利率4.19%,2019Q1净利率提升至14.48%,2019年H1净利率提升至16.79%,2019年前三季度净利率提升至17.24%,2019年归母净利率为18.28%。净利率呈现快速提升趋势。 2、5G建设驱动电信市场光模块放量,公司积极拓展国内外客户,直接受益。国内5G网络将于2020-2021年进入大规模建设期,其中前传光模块方面,我们预计2020、2021年国内需求量分别在1000万只、2000万只左右,公司作为中兴通讯的主力供应商,有望直接受益。此外,公司不断突破大客户,2018年下半年进入诺基亚、爱立信供应链,且还在认证新的客户,并持续投入中高速光模块产品的研发及生产,有望进一步驱动收入及利润增长。 3、数通市场回暖,叠加400G产品升级,公司突破海外市场,有望带来更大增量。从2018Q2开始,海外云厂商资本开支迎来调整,调整主要源于宏观经济波动引起的企业上云放缓,以及移动互联网逐步步入后周期,流量增速放缓。随着各厂商“库存”消化,叠加400G迭代周期,北美数通市场需求于2019Q2回升。2019Q3-Q4从主要云厂商的Capex来看,增速已显著回升,亚马逊资本开支2019Q2同比增速为-10.38%,2019Q3同比增速为33.95%,2019Q4同比增速为25%。我们预计2020年市场将进一步复苏。同时海外云厂商数据中心光模块开启400G升级周期,2019年预计全球400G光模块需求量在20万只左右,预计2020年将正式放量,全球市场需求有望超过80万只。公司积极突破海外市场,有望实现0-1突破,驱动公司收入及业绩增长。 4、盈利预测与评级。电信市场逐步回暖,5G建设重启电信市场景气周期;数据中心库存调整见底,400G逐步放量,将迎来新一轮升级周期。公司中高速产品持续突破,国内外电信客户积极突破,驱动收入及毛利率提升; 海外数通市场400G升级迎机遇,公司有望实现0-1突破,打开新成长空间。我们预测公司2020-2021年的归母净利润分别为3.28亿元、4.11亿元,对应PE分别为52倍、42倍,维持“买入”评级。 风险提示:新客户拓展不及预期;竞争加剧,毛利率下滑;5G及云计算发展不及预期等。

1、收入和净利润增长超预期,新品持续迭代。 公司营业收入保持良好的增长,且受汇率利好及产品结构优化等因素影响,毛利率略有提升,公司全年归母净利润接近47%的高速增长,超市场预期。公司产品结构优化,主要产品在市场上保持较强的竞争力,产品售价保持稳定,SIP及VCS产品持续增长;云视讯产品拓展顺利,迅速占领市场。公司持续加大研发投入,新产品定位高端市场,有望受益于大客户的逐步放量。 2、SIP聚焦海外市场,持续贡献利润。 由于历史原因,SIP话机主要市场空间在海外,公司SIP产品逐步受到海外客户接纳,公司与Polycom和Cisco等产品相比质量出色,不良返修率仅0.3%。受益于产品性能持续提升及竞争对手人力成本较高,我们预计2020年公司在SIP产品的市占率有望进一步提升。此外亿联SIP产品稳定的经销商和运营商渠道,对国内竞争对手形成较大壁垒。公司与客户长期保持良好的沟通与合作关系,拥有以渠道代理为基础,业务覆盖全球超100个国家的销售网络,销量稳步增长。 3、受疫情影响,云会议需求集中爆发。 受新冠疫情的影响,诸多行业对远成办公、远程会议的需求凸显,非接触式行业集中爆发,云视频市场逐渐升温。云视频是5G发展下重要的应用场景,正值中国引领5G、一带一路出海、以及万众一心抗击疫情,云会议被用户快速认知,基于云计算技术的云视频将视频会议服务推向应用灵活化、成本低廉化。云视讯作为新兴行业未来增速可观,将打开更大的行业空间。 4、与国外巨头合作,推动云视讯产品升级。 云会议在海外发展历史悠久,海外龙头包括微软、ZOOM等,已有较为成熟的运营模式和技术手段。亿联与微软、ZOOM均有合作,公司与微软已完成系统对接,给公司带来新的业务增长点。公司凭借在音频方面的技术优势以及在低成本优势切入中型企业通信市场,避开与Polycom、Cisco、华为等的正面竞争,形成差异化,成功打开市场。未来借助公有云价格的进一步降低带来的成本优势和国内客户的认可度提升,有望在国内进一步扩大市场份额。此外,亿联网络与中国电信集团合作,公司将凭借领先的云视频会议技术,携手中国电信共同开拓5G 时代云视频会议的核心应用,帮助客户实现智能办公与高效会议。 5、调整公司盈利预测,维持“买入”评级。 考虑到2019年收入和净利润超市场预期,我们调整对公司2020年、2021年净利润预测分别为15.98亿、20.57亿元,目前市值对应2020年、2021年PE分别为31X、24X,维持“买入”评级。 6、风险提示:中美贸易摩擦致关税增加;VCS产品拓展不及预期。